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Revue "Repères et Perspectives Economiques"

01 / 1er semestre 2017

Economie de l’Equité

L’impact de l’ouverture financière sur la croissance


économique au Maroc

Akhsas Omar, LESEG, Université Ibn Zohr, Agadir

Édition électronique
URL:http://revues.imist.ma/index.php?journal=rpe&page=article&op=view&pat
h%5B%5D=8622&path%5B%5D=4911
ISSN : 2509-0399
Date de mise en ligne : 28 avril 2017
Pagination : 01-25

Référence électronique
Akhsas O. «L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au
Maroc», Revue "Repères et Perspectives Economiques" [En ligne], 01 / 1er semestre 2017,
mis en ligne le 28 avril 2017.
URL:http://revues.imist.ma/index.php?journal=rpe&page=article&op=view&pat
h%5B%5D=8622&path%5B%5D=4911
L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au Maroc.

L’impact de l’ouverture financière sur la croissance


économique au Maroc.
Résumé

L’objectif de cet article est d’apprécier l’effet de l’ouverture financière sur la


croissance économique du Maroc. Pour ce faire, nous avons spécifié un modèle de
régression multiple sur des données en série chronologique couvrant la période
(1980-2010). Nos résultats montrent qu’en raison de la faiblesse de l’ouverture
financière du pays et de l’inefficience des canaux de transmission, la globalisation
financière n’a pas eu d’impact significatif sur la croissance économique du Maroc.
De même l’instabilité financière n’a pas eu un effet négatif sur les performances
économiques, du fait notamment que le pays n’a pas connu une véritable crise de son
système financier susceptible de déstabiliser l’économie réelle.

Mot clés : Ouverture financière, crise financière, croissance économique, données


en série chronologique.

Classification JEL : C22, F02, F43, O11

The effect of financial openness on the Moroccan economic growth

Abstract

In this paper, we have tried to assess the effect of financial openness on the Moroccan
economic growth. To this purpose, we have specified a linear time series model based
on data-set from 1980 to 2010. Our results show that financial globalization had no
significant impact on the Moroccan economic growth, we report two key,
quantitatively meaningful to explain this result: 1) the weakness of the country
financial opening and 2) the inefficiency of the transmission channels. Also, our
research showed that financial instability had no negative effect on economic
performance, in particular because the country financial system didn't experienced a
crisis able to destabilize its real economy.

Keywords: financial openness, financial crisis, economic growth, time series data.

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L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au Maroc.

Introduction

Suite au développement de la finance globalisée, la compréhension des effets de


l’ouverture financière1 sur la croissance économique a suscité un intérêt grandissant.
L’ensemble des travaux s’accordent à dire que l’ouverture du système financier d’un
pays aux flux de capitaux étrangers confronte ce dernier à un dilemme majeur. En
effet, à côté des gains engendrés par l’arrivé des capitaux externes, il y’a le risque
de l’instabilité financière qui menace la solidité du système financier et qui peut ainsi
affecter négativement la croissance des pays.

La globalisation financière représente l’aboutissement d’un processus d’intégration


des places financières internationales qui conduit à l’émergence d’un marché
mondiale unique du capital. Ce processus, qui s’accompagne généralement des
transferts de capitaux des pays les plus riches vers les moins dotés en ressources
financières, aboutit à une allocation efficiente des ressources au niveau mondial
(Artus et Cartapanis, 2008).

Toutefois, malgré les avantages théoriques de la globalisation financière, la mobilité


croissante et sans contrôle du capital est souvent accusée d’avoir provoqué une série
de crises financières et économiques qui ont secoué certains pays développés et en
développement. L’histoire économique contemporaine recense plusieurs épisodes de
crises financières dans certains pays. Des turbulences telles, la crise de la dette des
pays du tiers-monde en 1982, la crise du système monétaire Européen entre 1992 et
1993, la crise Mexicaine (1994-1995), la crise Asiatique (1997-1998), la crise
Russe en 1998, la crise Turque en 2000, la crise Argentine (2001-2003) et encore la
crise des surprimes en 2007 trouvent l’origine de leur diffusion dans les mécanismes
de la finance globalisée.

L’ouverture financière, qui se traduit pour les nations par le dilemme reliant
l’amélioration du revenu national à l’instabilité et à la crise du système financier,
représente une variable qui prend une nette importance dans les modèles de
croissance des pays en développement.

Placé dans le contexte prédéfini, le Maroc est appelé à exploiter les opportunités
offertes par la globalisation financière en matière de croissance économique2, sans
pour autant menacer les fondamentaux du pays, notamment en terme de la stabilité de

1
Nous définissons l’ouverture financière par l’aptitude d’un pays à réaliser des mouvements
de capitaux (entrants et sortants) avec l’extérieur, en termes d’investissement direct à
l’étranger et d’investissement en portefeuille
2
Nous utilisons la définition de la croissance économique comme l’accroissement de la
capacité d’une nation ou d’une région de produire des biens et services associé à un
accroissement de la production de ces biens et services (Greenwold, 1987, p : 133).

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L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au Maroc.

son système financier. Autrement dit le pays doit réussir son intégration financière
avec moins de dégâts.

Le principal objectif de ce papier est étudier la question de l’ouverture financière du


Maroc. Pour ceci, nous nous interrogeons sur la mesure de l’effet de la
globalisation financière et de la crise financière sur la croissance économique du
Maroc. Chose qui va nous permettre de présenter une réflexion sur un modèle devant
permettre au pays d’exploiter les gains de l’ouverture financière au profit de son
émergence économique.

Pour ceci faire, ce travail est composé de trois parties. En premier lieu, nous
présenterons les éléments théoriques qui relient la globalisation financière, la crise
financière et la croissance économique. Ensuite, dans la deuxième partie, nous
passerons brièvement une revue des principaux travaux empiriques liés au sujet.
Enfin, la troisième partie sera consacrée à l’étude empirique visant à quantifier
l’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique du Maroc à travers la
spécification d’un modèle économétrique sur des données en série chronologique

I- Une revue de littérature théorique.

Le premier volet de la littérature portera sur les travaux analysant le lien entre la
globalisation financière et la croissance économique alors que le deuxième traitera les
fondements théoriques de la relation entre la globalisation financière et la crise
financière.

1) Les fondements théoriques de la relation entre la globalisation


financière et croissance économique.
Personne ne peut nier l’effet de l’accumulation du capital sur la croissance
économique. L’ouverture sur l’extérieur est, depuis longtemps, préconisée pour
atteindre l’objectif du développement économique. Dans tous les cas, la forme de
cette ouverture (économique ou financière) ne reste pas sans effet sur le progrès
économique. La globalisation financière a été largement justifiée par ses effets
escomptés sur la croissance des pays. Cet impact positif a été décrit dans la théorie
néoclassique. Ce courant postule que dans une économie fermée, en concurrence pure
et parfaite, la croissance diminue progressivement sous l’effet de la diminution de la
productivité marginale des facteurs de production. Grâce à l’ouverture sur l’extérieur,
les capitaux vont s’investir dans les pays ayant un stade du développement moins
avancé, où les gains de productivité sont importants par rapport au pays d’origine,
ceci accroît incessamment la croissance économique, au plus grand profit des
économies émergentes qui ont connu d’important afflux de capitaux étrangers.

Un certain nombre de modèles théoriques ont mis en évidence un ensemble de voies


par lesquelles la mondialisation des marchés de capitaux, peut encourager la

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L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au Maroc.

croissance dans les pays réceptionnistes des flux de capitaux. Prasad et al (2003)
résumant l’ensemble des travaux liés à cette question, ont présenté une classification
de ces canaux qu’ils segmentent en deux types :

Les mécanismes directs. Ces derniers traduisent le fait que les flux de capitaux
externes impactent l’économie réelle3 à travers l’augmentation du taux d’épargne
intérieure, la réduction du coût du capital, le transfert des technologies et les modes
de gestion ainsi que par la simulation du développement financier.

Les mécanismes indirects. Ils sont associés aux avantages de la spécialisation et à


l’effet de discipline.

En ce qui concerne les mécanismes directs, les flux de capitaux externes procurent en
générale un avantage lié à l’augmentation de l’investissement et de la production
nationale. Ceci accroit en retour le taux d’épargne intérieur. De même, ils permettent
la réduction du coût du capital à travers deux mécanismes. D’une part, les flux de
capitaux engendrent une meilleure allocation mondiale du risque par les possibilités
du partage du risque entre résidents et non-résidents et par la liquidité du marché
boursier qu’ils assurent (Henry, 2000 et Stultz, 1999, cités par Prasad, 2003,). D’une
autre part, grâce aux effets « Spillover » associés aux investissements directs
étrangers. Les IDE, qui constituent une partie importante des mouvements
internationaux de capitaux favorisent la diminution des coûts d’inputs grâce à deux
éléments, qui sont la concurrence sur le marché des produits et de facteurs et l’effet
d’entraînement qui résulte de la complémentarité des firmes multinationales qui
investissent sur le marché local (Markusen et Venables, 1999).

Les flux de capitaux s’accompagnent aussi par le transfert des modes de gestion et de
gouvernances anglo-saxons ; le poids croissant des actionnaires, notamment les
investisseurs institutionnels conduit les dirigeants d’entreprises à privilégier la
rentabilité immédiate ou à court terme au détriment de la croissance de longue
période.

En matière du développement financier, l’ouverture financière permet la forte


participation étrangère dans l’industrie bancaire nationale, ce qui procure en retour
divers avantages. Premièrement, cette participation favorise l’amélioration du cadre
réglementaire et du contrôle du secteur bancaire. Ensuite, elle facilite l’accès aux
marchés internationaux de capitaux. De plus, les banques étrangères introduisent
souvent une variété de nouveaux instruments et de techniques financières répondant

3
Ou encore la sphère réelle, elle désigne la partie de l’activité économique relative au
processus de production, d’échange et d’utilisation des biens et services, ainsi que la
rémunération des facteurs de production impliqués dans ce processus. Elle s’oppose à la
sphère financière qui englobe l’activité d’échange de titres financiers sur les différents
marchés financiers.

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aux divers besoins à la fois des épargnants et des investisseurs. Enfin, l’entrée des
banques internationales tend à accroître la concurrence, ce qui peut améliorer la
qualité des services financiers intérieurs et minimiser les coûts d’intermédiation. Tous
ces mécanismes se combinent pour accroitre le niveau du développement financier,
élément crucial du développement des nations ouvertes.

En termes des mécanismes indirects, La globalisation financière joue un rôle utile en


aidant les pays à pratiquer le partage international du risque, ce qui encourage
indirectement la spécialisation qui, elle-même, relève le taux de croissance (Brainard
et cooper [1998], kemp et Liviation [1973], Ruffin[1974], Imbs et Wacziarg[2003],
cités par Prasad [2003].).

En effet, l’impact de la spécialisation de la production sur la productivité est évident.


Toutefois, en absence de mécanisme de gestion du risque, la spécialisation entraîne
une forte instabilité de la production et, de ce fait, l’instabilité de la consommation.
Le partage international qui résulte de la globalisation financière constitue donc un
autre canal de transmission de l’ouverture financière vers la croissance économique
des nations.

La globalisation financière impacte aussi la croissance par le moyen de l’effet de


discipline. Ainsi, dans les années 80, un nombre important de pays ont été amenés à
mettre en place des réformes politiques et économiques. Cette discipline a été
imposée par l’engagement de ces pays dans l’ouverture sur l’extérieur, notamment
sur le plan financier. Dans ce contexte, l’intégration financière peut accroître la
productivité d’un pays en influant sur la capacité du pays à s’engager de façon
sérieuse dans l’adhésion à des meilleurs politiques économiques. Plus précisément
la discipline imposée par la globalisation financière implique un changement dans la
nature des projets d’investissement mis en place ; elle permet une réallocation du
capital vers des activités plus productives en réaction aux modifications des
politiques macro-économiques.

Toutefois malgré tous ces avantages théoriques de la globalisation financière, elle


peut parfois être considérée comme un obstacle à la croissance économique, surtout
lorsque le système financier domestique est peu développé. En effet, l’ouverture
s’accompagne souvent par l’assouplissement des restrictions aux flux des capitaux
pour espérer une entrée nette de flux financiers. Mais cette mesure peut parfois
accélérer les sorties lorsque le système financiers domestique est moins développé et
n’offre pas de meilleurs possibilités de placement. L’ouverture financière peut donc
provoquer une fuite d’épargne nationale vers l’extérieur menaçant ainsi la croissance
économique.

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L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au Maroc.

L’ouverture financière est aussi souvent accusée d’avoir diffusé le risque systémique
qui provoque dans certains cas des crises financières et économiques. La littérature
traitant cette question fera l’objet du point suivant.

2) La globalisation financière et la crise financière : Une revue de


littérature.
L’impact de l’ouverture financière sur le déclanchement et la prorogation de crises
financières a fait l’objet de nombreuses contributions, qui ont mis en évidence une
corrélation entre la globalisation des marchés des capitaux et la diffusion du risque
systémique. Ainsi, Le page (2003) avance deux canaux qui lient la globalisation
financière à la crise financière, qui sont la financiarisation du déficit et les déséquilibres
durables de la balance des transactions courantes

La financiarisation du déficit : il est à préciser que dans les années quatre-vingt, une
quinzaine de créditeurs possédaient environ 85% de la dette des pays débiteurs. Des
structures, comme le Club de Paris pour la créance publique et le Club de Londres pour
les créances privées garanties, dominaient le financement du déficit et pouvaient
facilement coordonner leurs efforts pour restructuration en cas de difficultés de paiement.
Par contre, dans nos jours les créanciers sont innombrables et leur coordination est
difficilement envisageable. De plus, les émissions des titres des pays émergents ont
augmenté à un rythme quatre fois supérieur à celui du crédit bancaire. La financiarisation
du déficit de la balance courante, qui s’accélère avec la vague de la globalisation, se
traduit par une diversification des créanciers et des supports de financements (bon du
trésor, billet de trésorerie, obligation). Ceci rend difficile toute tentative de restructuration
en cas de besoin, ce qui accroit les possibilités d’une crise de la dette publique et privée.

Les déficits durables de la balance des transactions courantes : La globalisation


financière permet à une économie, dont le déficit de la balance courante est sévère, de
continuer pendant des périodes très longues de financer ce déficit. Dès lors,
l’endettement d'un pays peut prendre des proportions considérables avant même que
des mesures de redressement des comptes extérieurs ne soient prises. Un pays peut
donc facilement à continuer à consommer et investir plus qu’il produit toute en
comptant sur les flux de capitaux pour équilibrer ses paiements. De plus l’endettement
extérieur implique le paiement futur des intérêts et dividendes qui aggravent davantage
les déficits de la balance courante du pays. Le lien avec la crise financière est double.
Premièrement lorsque les déficits sont colossaux, une crise de confiance se généralise
auprès des créanciers étrangers, ce qui les incite à se désengager du marché financier
national par la vente de leurs titres. Un mécanise qui conduit à la chute des indices
boursiers et à une crise boursière. Deuxièmement, les déficits successifs sont
synonymes de dépréciation du taux change. Les spéculateurs sur le marché du change
peuvent ainsi anticiper une telle dépréciation, ce qui les conduira à la vente massive de

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L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au Maroc.

la monnaie du pays en question. Chose qui engendra une nouvelle dépréciation et à


terme une crise de change.

De son côté, Boyer (2010) cite quatre mécanismes à travers lesquels la libéralisation
financière4 peut impacter la recrudescence des crises financières. L’auteur les résume
ainsi :

La dette publique : la globalisation financière permet une forte circulation des


capitaux. Ces derniers cherchent parfois les titres émis par les Etats, ce qui génère un
fort endettement public. Ces afflux de capitaux perturbent le régime de croissance
domestique en favorisant la consommation au détriment de l’investissement. C’est le
cas des pays latino-américains qui entrent en crise dès que le durcissement de la
politique monétaire aux Etats-Unis entraîne l’augmentation des taux d’intérêt,
impactant de ce fait la soutenabilité de la dette publique des pays endettés en dollars
et des défauts de paiement.

Les changes flexibles : Le système de change flottant s’est imposé pour


accompagner le processus de l’ouverture financière. La théorie postule que le passage
aux changes flexibles et l’accélération des mouvements de capitaux internationaux
impliquent la diffusion de crise de change. Depuis la fin du système de bretton
woods, en mars 1973, il n’existe plus de règles de bonne conduite en matière du taux
de change et du solde extérieur. Chaque pays pratique la politique qu’il juge
appropriée à ses propres intérêts économiques et financiers. Le FMI ne gère plus le
système monétaire international. Ce régime constitue-t-il un régime parfait ? se
demandent Mathieu et Sterdyniok(2009). Dans la suite de leur article, ces deux
auteurs citent quelques mécanismes qui montrent que l’effet des changes flexibles sur
l’instabilité financière ; dans le contexte d’un système de change flexible, les
monnaies fluctuent beaucoup plus que les écarts d’inflation et ne contribuent guère
à équilibrer les soldes courants, ce qui met en jeu la compétitivité et la croissance des
différentes zones.

Augmentation du crédit : La globalisation financière, en permettant la libre


circulation des capitaux, engendre une situation d’explosion du crédit domestique.
Avec le retard dans l’application des règles prudentielles et sous l’effet de l’aléa
moral5 et de la sélection adverse6, cet emballement du crédit ne peut que déboucher

4
L’auteur préfère la notion de la libéralisation financière, qui est employée dans la majorité
des études, de façon interchangeable avec celle de la globalisation.
5
En finance, l’aléa moral est constaté lorsque l’emprunteur aura tendance à ne pas utiliser de
façon efficace les fonds empruntés dans la mesure où il ne risque en cas de faillite de son projet
que la perte de ses capitaux propres. Autrement dit, il n’assume qu’une petite partie des résultats
de ses actions, la perte principale étant supportée par les créanciers (banques ou déposants d’une
banque d’investissement).

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sur des situation de prise excessive de risque et de multiplication des défauts de


paiement, notamment chez les banques endettées en monnaies étrangères.

Les innovations financière : La libéralisation financière stimule un flux


d’innovations technologiques mais surtout financières qui semblent ouvrir des
perspectives nouvelles à la profitabilité des entreprises. Ces innovations ont été à
l’origine de la surabondance de liquidité, la naissance et le développement des bulles
spéculatives finissant sur la crise de la dette Russe (LTCM), la crise de la nouvelle
économie (crise internet) et la crise des subprimes.

A ces éléments, on peut ajouter un autre facteur si important. Il s’agit de la perte de


l’autonomie de la politique monétaire du pays. En effet, il est à signaler que le
développement des flux de capitaux nécessite parfois de lever les contrôles de change,
qui en limitent la circulation. Une situation qui implique d’abandonner toutes sortes
de politique monétaire autonome, surtout si le pays adhère à un régime de change
fixe. C’est le cas des pays de la zone euro, qui n’ont plus de marge de manouvre en
matière de la politique monétaire, fixée désormais par la banque centrale européenne
à Bruxelles. Cette analyse a été mise en évidence par les travaux de Mundell(1963),
connus sous « le triangle de l’incompatibilité de Mundell ». Cette théorie postule qu’il
est impossible pour un Etat de maintenir à la fois un taux de change fixe, la liberté de
circulation des capitaux avec l’étranger et une politique monétaire autonome (fixation
du taux d’intérêt en fonction des objectifs internes de la politique économique de
court terme). Ainsi selon cette approche, un pays cherchant à avoir une politique
monétaire indépendante doit abandonner soit le régime du change fixe (laisser flotter
sa monnaie) ou bien mettre en place des contrôles de change pour limiter les

6
Le concept de l’anti sélection a été appliqué au secteur financier pour la première fois par
Stiglitz et Weiss en 1981. Les deux auteurs ont considéré que le secteur bancaire est fortement
caractérisé par une asymétrie d’information entre débiteurs et créanciers. Les premiers
connaissent mieux la rentabilité et le risque liés à leur projet alors que les deuxièmes en sont
généralement moins ou mal informés. Dans ces conditions, l’établissement du crédit fixe un
taux d’intérêt assez élevé pour attirer les seuls projets dont la rentabilité est supérieur et qui
peuvent supporter un coût du capital élevé. De ce fait, le comportement de la banque stimule
les entrepreneurs à risque qui acceptent de payer des taux d’intérêt élevés. Par contre, la
proposition des taux exagérés va tout simplement faire fuir les entrepreneurs moins risqués, qui
méritaient un financement avec des taux faibles, compte tenu de la sureté de leurs affaires. La
banque sélectionne involontairement les projets à haut risque au détriment des investissements à
faible risque : c’est la sélection adverse.

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L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au Maroc.

mouvements de capitaux. Or avec la globalisation financière, ces contrôles sont


quasiment levés, ce qui conduit à l’une des situations suivantes :

- Maintenir une politique monétaire autonome, mais avec un régime de change


flexible. Cette situation risque de provoquer une volatilité du taux de change de la
monnaie nationale. Cette dernière peut donc faire l’objet de la spéculation sur le
marché du change qui peut parfois conduire à une crise de change, surtout lorsque
le pays accumule des déficits courants, comme nous l’avons démontré auparavant.
- Continuer à maintenir un régime de change fixe avec l’abandon de la politique
monétaire autonome. Dans ce cas le pays sera obligé de fixer sa politique
monétaire en fonction des objectifs externes (équilibre extérieur). L’objectif
interne (stabilité des prix) de la politique monétaire n’est pas réalisable, puisque le
pays est obligé d’aligner son taux d’inflation sur celui de ses partenaires
commerciaux, sinon il procédera à la dévaluation de sa monnaie. On risque donc
de se trouver dans le cas d’une inflation importée qui peut perturber le régime de
croissance interne et pénaliser la compétitivité du pays.
L’examen de cette revue de littérature conduit à fonder les liens existant entre
l’ouverture financière et l’économie réelle, en termes de croissance économique et en
termes d’instabilité financière. Il reste cependant à savoir si ces prédictions
théoriques sont appuyées par les résultats des études empiriques.

II - Une revue de littérature empirique.

Nous allons présenter les résultats de certaines études empiriques portant sur le lien
entre l’ouverture financière et la croissance économique ainsi que ceux des travaux
traitant le lien entre la globalisation financière et la crise financière.

1) Les études portant sur la relation entre la globalisation financière et


la croissance économique.
Plusieurs études économétriques ont été menées pour tester l’hypothèse d’une
parfaite corrélation entre la globalisation financière et la croissance économique.

L’étude menée par Grilli et Milesi-Ferreti (1995) a été considérée comme l’une des
pionnières qui a cherché à étudier la relation entre la libéralisation du compte capital
et la croissance. Cette étude, qui s’est intéressée à 61 pays développés et en
développement, n’a pas confirmé une corrélation robuste ente la libéralisation du
compte capital et courant d’une part et la croissance économique d’autre part.

De même Edisson et al (2002) ont utilisé des données récentes et des nouvelles
méthodes économétriques pour évaluer le lien entre l’intégration financière
internationale et la croissance économique. Plus précisément, ils ont cherché à vérifier
si cette relation est dépendante des variables telles que le niveau du développement
économique, l’éducation, le développement financier, le développement du cadre

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L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au Maroc.

juridique, la corruption et les politiques macroéconomiques. L’étude s’est portée sur


57 pays pendant la période 1980-2000. Dans cette étude, les auteurs ont testé les
prédictions théoriques qui postulent que l’intégration financière internationale a un
effet positif conditionnel à des spécificités économiques, financières, institutionnelles
et politiques. Cette étude ne confirme pas cet impact positif. Cependant, ce résultat
n’implique pas que l’ouverture financière n’est pas associée aux succès
économiques ; les résultats en question mettent en évidence un lien positif entre
l’intégration financière et le revenu réel par tête, le niveau de l’éducation, le
développement du secteur bancaire et du marché boursier, les lois et les
traductions du pays ainsi que « l’intégrité du gouvernement7».

Pour leur part, Edisson et al (2003), passent en revue et discutent un ensemble de


travaux s’attachant à étudier la relation entre la libéralisation du compte capital et les
performances économiques. Les auteurs concluent que l’effet positif mis en
évidence par certains travaux empiriques ne conduit pas à un résultat général
concernant la relation entre l’ouverture financière et la croissance économique ; si le
résultat de leur régression suggèrent un effet positif parmi les pays de l’Orient
Asiatique, d’autres recherches mettent en évidence cette relation uniquement pour les
pays développés. L’étude conclut aussi que la présence d’une relation causale entre
ouverture financière et la croissance économique dépend du niveau du
développement économique du pays et de l’indicateur d’ouverture financière
considéré.

Kraay (1998) a réalisé une régression portant sur un ensemble de pays industriels et
en développement durant la période 1985-1997. L’auteur conclut sur l’absence d’une
corrélation positive entre la globalisation financière et la croissance économique et
explique ce résultat par des différences institutionnelles et politiques ainsi par le
phénomène de la volatilité des flux de capitaux qui accompagnent l’ouverture
financière.

L’étude empirique de Klein et Olivei (2008) qui s’est portée sur les périodes 1986-
1995 et 1976-1995 a concerné à la fois les pays développés et en développement.
L’objectif est tester l’effet de la libéralisation du compte capital sur la croissance à
travers l’impact sur le développement financier. Ils concluent que les pays ayant
entrepris une politique d’ouverture du capital ont connu un développement financier
meilleur que les pays ayant maintenus des restrictions sur les flux de capitaux. Leur
étude a aussi montré que la libéralisation du compte capital n’a pas, toujours, les
mêmes effets bénéfiques pour tous les pays. Plus particulièrement la relation positive
entre l’ouverture financière et le développement financier est affirmée seulement pour
le cas des pays extrêmement développés. L’étude montre ensuite qu’il existe une

7
Définie par les auteurs comme le niveau des lois contre la corruption.

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L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au Maroc.

relation positive et significative entre le développement financier et la croissance


économique dans les pays développés et en développement. Cependant, les résultats
de cette étude doivent être considérés avec précaution. En effet, les auteurs
supposent que l’effet sur le développement financier est le seul canal par lequel
l’intégration financière augmente la croissance économique et négligent les autres
mécanismes qui sont préconisés par les modèles théoriques tels que l’effet sur
l’investissement et l’effet de discipline.

En 2000, Edwards a réalisé une étude pour tester l’effet de la mobilité du capital sur
la croissance économique. Il a utilisé l’indicateur Quinn pour mesurer la mobilité du
capital. Les résultats de cette étude montrent que les pays, qui ont connu une
ouverture du compte capital, ont réalisé des performances économiques meilleures
que les pays dont les restrictions sur le compte capital persistent. Ces résultats
postulent aussi que la relation entre ouverture financière et croissance économique se
manifeste uniquement après avoir atteint un seuil du développement économique. Ce
résultat peut être expliqué par le fait que les pays ne peuvent bénéficier de l’ouverture
financière que lorsqu’ils ont développé un secteur financier domestique. Les résultats
de cette étude renforcent l’idée que l’ouverture financière peut avoir des effets
négatifs lorsque les structures financières du pays en question ne sont pas à niveau.
Dans ce sens les pays émergents sont différents des pays développés. Ce résultat a été
critiqué par Arteta et al (2001) qui contestent l’idée que l’effet de la libéralisation du
compte capital varie en fonction du développement financier. Ces auteurs affirment,
en revanche, que cet effet dépend du niveau des règles et des lois ainsi que des autres
dimensions de l’ouverture, notamment sur le plan du commerce extérieur. Ce dernier
résultat admet deux interprétations. La première est liée à l’évidence de l’ordre
chronologique entre la libéralisation commerciale et libéralisation financière. La
deuxième se rattache à la nécessité d’éliminer les déséquilibres macroéconomiques
avant d’entamer un processus d’ouverture du compte capital.

De leurs côtés, Gourinchas et Jeanne (2006) montrent à travers un modèle


d’inspiration néoclassique que les gains de l’ouverture financière sur la croissance
économiques ne sont pas toujours significatifs, même pour un pays initialement en
situation d’autarcie. L’ouverture financière ne lui rapporte en réalité que très peu
d’avantages. Ces derniers sont liés aux gains de bien-être produits pas le passage
d’une autarcie complète à une parfaite mobilité des capitaux, qui se traduisent par une
hausse de la consommation d’environ 1%. Les auteurs expliquent ce résultat par le
fait que les distorsions engendrées par la faible mobilité des capitaux sont
transitoires : le pays finit ainsi à atteindre une accumulation importante des capitaux
sans s’ouvrir sur l’extérieur. Ainsi, sont les seuls pays initialement dépourvus des
capitaux qui peuvent tirer des gains importants de l’ouverture financière.

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L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au Maroc.

Coeurdacier et al (2015) utilisent aussi un modèle de croissance néoclassique pour


estimer les gains de l’ouverture financière, mais cette fois-ci avec la prise en compte
du risque pays. Leurs résultats montrent que l’impact sur la croissance est non
significatif (au mieux deux point de pourcentage). Les pays les plus risqués
bénéficient certes du partage international du risque, mais ils voient parfois leurs
résidents placer leur épargne dans les pays les moins risqués, c’est-à-dire dans les
pays développés. Ce sont donc ces derniers qui sont les plus susceptibles de bénéficier
des gains de l’ouverture financière. L’étude de Coeurdacier et al nuance les
prédictions théoriques portant sur la relation de causalité entre l’ouverture financière
et la croissance. Elle considère que cette causalité n’est pas absolue, mais dépend du
niveau du risque, de la rareté du capital et de la taille des pays. Les auteurs avancent
que l’ouverture financière pèse sur la croissance des pays émergents si leur niveau de
risque est élevé par rapport à celui des pays développés. De plus, dans les pays
émergents ayant une pénurie de capitaux avant l’ouverture, l’intégration financière
permet d’accélérer la croissance à court terme et de la ralentir long terme. Les
résultats du modèle de Coeurdacier et al permettent ainsi d’expliquer pourquoi les
études empiriques ne confirment pas toujours les prédictions théoriques portant sur la
causalité entre l’ouverture financière et la croissance économique.

2) Les études portant sur la relation entre la globalisation financière


et la crise financière.
L’impact de la globalisation financière sur la l’instabilité financière a fait l’objet de
plusieurs travaux empiriques. Ces travaux ont cherché à tester la corrélation entre les
politiques de déréglementation et de libéralisation financière et les possibilités
d’apparition d’épisodes de crises financières. Dans son article, Hamden (2006) a
énuméré un certain nombre de contributions qui s’inscrivent dans ce sens. Il cite par
exemple l’étude de Demirgüç-kunt et Detragiache (2001) qui sont les premiers
auteurs à appliquer la modélisation économétrique aux crises bancaires. Leur étude
portant sur 53 pays entre 1980 et 1995, montre que la libéralisation financière
augmente le risque de crise bancaire, surtout dans un environnement fragile. En outre
pour les pays réprimés, la libéralisation financière améliore le développement
financier, même s’ils sont touchés par la crise. De leur côté Eichengreen et Arteta
après avoir effectué une étude des variables pouvant expliquer les crises bancaires,
ont estimé un modèle probit avec ces mêmes variables. Ils constatent que la stabilité
des banques des marchés émergents est menacée lorsqu’une explosion de prêts est
induite par une politique macroéconomique et financière, conjuguée avec la
déréglementation financière.

Hamdan énumère aussi l’étude de Mehrez et kaufman (2000), qui analyse l’effet de la
globalisation financière sur la probabilité de crises bancaires dans un environnement
peu transparent. En se basant sur un échantillon de 56 pays entre 1977 et 1997, ils

Revue Repères et Perspectives Economiques, N°1, Semestre 1, 2017 13


L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au Maroc.

montrent qu e la probabilité de crise augmente dans les périodes suivant la


libéralisation, s ur to ut dans les pays peu transparents. De leur côté Barth et al
(2001), utilisent un modèle probit et des données annuelles de 45 pays. Leur étude
suggère que dans les pays où les gouvernements sont relativement dominants, des
restrictions plus rigides sont imposées aux activités bancaires. En outre, l’impact des
restrictions de régulation sur le bon fonctionnement de l’activité bancaire est mitigé.
Enfin, les auteurs constatent que les pays où les activités des banques sur le marché
de valeurs sont restreintes, la probabilité d’une crise est plus grandes toute chose
égale par ailleurs.

Eichengreen et Rose (1998) ont réalisé une étude sur la probabilité des crises
bancaires dans 105 pays en développement sur la période 1975-1992 à l’aide d’un
modèle probit. Leur résultat insiste surtout sur l’influence que joue le taux d’intérêt
des pays de L’OCDE sur la probabilité de crise bancaire. Par contre, l’étude
Eichengreen et Arteta (2000) met en doute le rôle des taux d’intérêt des pays
développés sur la probabilité de crises bancaires dans les pays en développement.

De leur côté, Barth et al (2000) trouvent à partir d’une étude sur soixante pays, que
les indicateurs de développement du marché, particulièrement la liquidité des
capitaux propres sur le marché, l’émission de capitaux propres (sur le marché
primaire) par rapport au PIB et l’émission d’obligations à long terme (sur le marché
primaire) par rapport au PIB, font baisser la probabilité d’une crise financière.

L’examen de cette revue de littérature empirique nous conduit à conclure que les
prédictions théoriques ne sont pas toujours confirmées par des études empiriques.
Les spécificités de chaque pays et de chaque zone économique peuvent être
invoquées pour expliquer le paradoxe constaté.

III- Ouverture financière et croissance économique du Maroc : une investigation


empirique.

Nous cherchons à spécifier les liens entre l’ouverture financière et l’économie réelle
pour le cas du Maroc. Notre objectif étant de quantifier l’impact à la fois de la
globalisation et de la crise financière sur la croissance économique du Maroc. Pour
cette raison, nous allons spécifier un modèle de régression multiple expliquant la
croissance économique par les variables de la globalisation et de la crise financière.

1) Spécification du modèle de l’étude.

La spécification générale du modèle s’écrit de la manière suivante :

Yt = C + B Xt + GFt + CFt + Et

14 Revue Repères et Perspectives Economiques, N°1, Semestre 1, 2017


L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au Maroc.

Avec Yt est le taux de croissance du PIB réel par habitant à l’année t, C représente le
PIB réel par habitant initial. X est la matrice des va ri ab le s de contrôle qui sont
susceptibles d’expliquer la croissance économique selon la théorie de la croissance
endogène, GF et CF représentent respectivement les variables de la globalisation et
de la crise financière qui illustrent de ce faite le phénomène l’ouverture financière.
Enfin, E est le terme d’erreur du modèle.

La théorie de la croissance endogène a mis en évidence plusieurs variables


explicatives de la croissance économique. Ces déterminants de croissance ont fait
l’objet d’une synthèse dans les travaux de Sala-i-Martin (2002). Dans notre cas, du
faite de la disponibilité des données, nous avons retenu les variables de
l’investissement, de l’inflation, de l’ouverture économique, du capital humain, de la
croissance de la population et de l a taille de l’Etat.

Tenant compte que nous aurons à faire à une spécification du modèle sur des données
de l’économie marocaine, nous allons introduire dans la modélisation deux variables
susceptibles d’expliquer la croissance économique du pays. Il s’agit du poids du
secteur agricole et du poids de la population rurale.

A côté des variables de la théorie de la croissance endogène et celles relatives à


l’économie marocaine, nous allons modéliser avec des variables financières pour
pouvoir répondre à notre objectif de recherche. Il s’agit des variables de :

La g l o b a l i s a t i o n f i n a n c i è r e : cette variable est mesurée par trois proxys :

- l’indicateur KAOPEN, de chinn et Ito (2005) est utilisé pour mesurer


l’ouverture du compte capital. KAOPEN est un indicateur composite construit
essentiellement par la méthode de l’analyse en composante principale, il est
compris entre -1, 8 et 2 ,53. Plus sa valeur est élevée, plus le compte du capital est
ouvert. L’avantage de cet indicateur est qu’il tient compte du degré de restrictions
et non uniquement de leur présence ou non (comme c’est le cas de la majorité des
indicateurs d’ouverture du compte capital), Il est aussi disponible sur une période
dépassant parfois 35 ans pour 166 pays.
- le volume des engagements extérieurs en termes d’investissements en
portefeuille par rapport au PIB est employé pour mesurer l’ouverture du marché
boursier.
- Un indicateur quantifiant la globalisation financière par les mouvements de
capitaux. Le choix s’est porté sur les flux d’IDE en pourcentage du PIB pour les
raisons de disponibilité des données.
L’indice de la crise financière : L’indice de fragilité bancaire FSB de kibritcioglu
(2002) est utilisé pour quantifier la crise financière. Il est composé de la combinaison
des trois variables : i) les dépôts bancaires ; ii) les crédits bancaires au secteur privé ;
iii) les engagements extérieurs des banques domestiques. Les fluctuations dans ces

Revue Repères et Perspectives Economiques, N°1, Semestre 1, 2017 15


L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au Maroc.

variables sont susceptibles d’affecter la fragilité bancaire d’un pays. Autrement dit, les
crises qui peuvent toucher une économie sont souvent provoquées par d’importantes
chutes dans ces variables. L’indice de fragilité bancaire est construit en se basant sur
la formule suivante :

DB   CBSPt  cbsp EEB  


+ +
  
db cbs eeb
FSBt  p
3

On note qu’avant de procéder à la spécification de notre modèle, nous avons étudié la


stationnarité des variables en utilisant le test ADF (les résultats du test sont synthétisés
dans tableaux 1). Cette étude montre que certaines variables ne sont pas stationnaires.
Pour éviter des régressions trompeuses, Il y a lieu de les transformer en différence
première. Ainsi les variables telles le taux de croissance de la population, la taille de
l’Etat, l’investissement, le capital humain, l’ouverture économique, la population
rurale, le KAOPEN, l’investissement en portefeuille et les engagements extérieurs des
banques seront remplacées par leur différence d’ordre 1.

16 Revue Repères et Perspectives Economiques, N°1, Semestre 1, 2017


L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au Maroc.

Tableau 1 : Test ADF

Variables ADF en niveau ADF en différence première

TCR -10,6671*** prpremière

CPOP 0,060644 -4,128123***


TE -2,465496 -6,329575***
INVT -1,511932 -6.10883***
INF -3,215906**
KH -2.203264 -3,031893***
OECO -1,144493 -8,893781***
POPRUR 0,574446 -9,386438***
PIBAGR -5,514456***
KAOPEN -1,901809 -5,916080***
IDE-PIB -2.927511*
INVSPORT -2,295803 -4,643827***
ENG_EXT_BQ -0,707444 -6,611417***
FSB -5,125420***
Source : résultats sous Eviews
*signification au seuil 10 %, ** signification au seuil de 5 %, *** signification au seuil de 1 %.

2) Résultats de la spécification.

Nous avons procédé aux différentes spécifications du modèle tout en veillant à la


vérification des hypothèses de régression. Pour les besoins de ce papier, nous avons
réalisé les sept spécifications suivantes :

Dans la première spécification, nous avons testé la pertinence des différentes


variables retenues pour expliquer la croissance économique du Maroc, le but de cette
spécification est de vérifier les résultats antérieurs relatifs à la théorie de la croissance
endogène. La deuxième, la troisième, la quatrième et la cinquième spécification sont
réservées à l’introduction des différents proxys de la globalisation financière dans
l’objectif d’apprécier l’effet de l’ouverture financière sur l’économie marocaine.
Ensuite, dans la sixième spécification, l’effet de la crise financière sur la croissance
économique du Maroc est mis en épreuve. Enfin, la dernière estimation nous permis
de tester l’effet conjoint de la globalisation et de la crise financière sur l’économie
réelle du Maroc. Apres la vérification des hypothèses de régression, nous
procédons à l’interprétation des résultats des différentes spécifications du modèle qui
sont synthétisés dans le tableau suivant :

Revue Repères et Perspectives Economiques, N°1, Semestre 1, 2017 17


L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au Maroc.

Tableau 2 : L’équation de régression de la fonction de croissance

S1 S2 S3 S4 S5 S6 S7
-0.3800** -0.3658** -0.3807** -0.2572 -0.5811** -0.3004 -0.2958
PIB_hab80 (-2,7291) (-2,4291) (-2,6619) (-1,4361) -3,1137 (-1,6516) (-1,7111)
0.0070** 0.0067* 0.0070** 0.0045 0.0146** 0.0044* 0.0044*
DINVT (-2,5245) (-2,033) (-2,5048) (-0,9907) (-2,9648) (-0,858) (-0,8955)
-0.0007 -0.0014 -0.0007 -0.0013 -0.0089 -0.0005 -0.0017
DINF (-0,1992) (0.3603) (-0,1947) (-0,3642) (-1,2290) (-0,1476) (-0,4619)
0.0012 0.0042 0.0013 0.0008 -0.0719 0.0099 0.0005
DKH (-0,0433) (-0,1340) (-0,0437) (-0,0269) (-0,9168) (-0,2576) (-0,0191)
-0.0686 -0.0549 -0.0679 -0.0242 -0.0050 -0.0891 -0.0698
DCPOP (-0,9971) (-0,9004) (-0,9905) (-0,3523) (-0,102) (-1,0375) (-0,9126)
0.0033 -0.0034 -0.0033 -0.0037 -0.0043 -0.0038 -0.0037
DOECO (-1,0977) (-1,1253) (-1,0745) (-1,1959) (-0,8908) (-1,1413) (-1,1394)
-0.0008 -0.0015 -0.0008 -0.0016 -0.0025 -0.0002 -0.0016
DTE (-1,2601) (-0,5783) (-2,2584) (-0,5623) (-0,7401) (-0,0563) (-0,4428)
DTE
0.0140* 0.0137* 0.0140* 0.0102* 0.0168** 0.0121* 0.0124*
PIBAGR (-1,8804) (-1,8078) (1 ,8356) (-1,2305) (-1,8241) (-1,3722) (-1,51)

-0.0217 -0.0179 -0.0217 -0.0218 -0.0035 -0.0333 -0.0237


DPOPRUR (-0,8966) (-0,6899) (-0,8744) (-0,9265) (-0,1295) (-1,2296) (-0,7834)
0.0147
KAOPEN (-0,3795)
0.0002
IDE_PIB (-0,0698)
1.34E-05
ENG_EXT_BQ (-1,6161)
0.1082*
DINVSPORT (-1,6342)
0.0066
FSB (-0,3442)
-0.0840
KAOPEN*FSB (-0,5849)
N 29 28 29 27 29 27 26

R2 0,54 0,54 0,54 0,58 0,73 0,55 0,55


Prob(F-statistic) 0,02 0,05 0,04 0,03 0,04 0,05 0,07
Source : Résultats sous Eviews

Note : Variable dépendante : taux de croissance du PIB réel par habitant. (***), (**)
et (*) correspondent respectivement à la signification statistique d’ordre 1%, 5% et
10%. (.) correspond à « t-Student ».

18 Revue Repères et Perspectives Economiques, N°1, Semestre 1, 2017


L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au Maroc.

Dans la première spécification, les résultats sont conformes aux prédictions


théoriques : toutes les variables sont de signe attendu, mais seulement deux
variables sont statistiquement significatives. Le R2 associé à cette spécification est
de 0,54 montrant que 54 % de la variation de la variable endogène est expliquée par
les variables explicatives retenues. De même la probabilité associée au test de Fisher
est inférieure à 5 %, ce qui montre que les variables retenues expliquent
significativement la croissance économique.

Le premier résultat mis en évidence est celui de l’hypothèse de convergence


traditionnelle. Le taux de croissance est négativement et significativement corrélé
avec le PIB par habitant du début de période d’analyse. L’hypothèse de convergence,
qui postule que les pays ayant un niveau de développement initial faible ont tendance
à accroitre plus que les autres pays de niveaux élevés, est donc confirmée sur les
données marocaines.

L’investissement domestique est de signe positif et significatif au seuil de 5 % et la


régression suggère que l’appréciation du taux d’investissement de 1 % augmente le
taux de croissance de l’économie nationale de 0,007 %. De même le coefficient
associé au capital humain e s t de signe a t t e n d u , mais non significatif. Les
résultats m o n t r e n t q u ’ u n e augmentation de 1 % du proxy du capital humain
provoque une appréciation du taux de croissance d e 0,0012 %. Quant au coefficient
du taux de croissance de la population, il est aussi de signe attendu et suggère que la
croissance économique diminue de 0,06 % lorsque le taux de croissance de la
population augmente de 1 %. L’inflation agit négativement sur les performances
économiques, mais d’une manière non significative ; une augmentation du taux
d’inflation de 1 % engendre une baisse de la croissance de 0,0007 %. La taille de
l’Etat est négativement corrélée avec la croissance. Cette dernière baisse de 0,0008
% à l’occasion de chaque augmentation du la taille de la puissance publique de 1 %.
Les variables spécifiques à l’économie marocaine sont de signe attendu. De plus
le coefficient de la variable PIB agricole est significatif au seuil de 10 % et la
spécification montre que l’accroissement de la valeur ajoutée agricole de 1 %
améliore le taux de croissance de l’économie nationale de

0,014 %. Ce résultat confirme ainsi l’importance du secteur agricole pour l’économie


nationale. Le poids de la p o p u l a t i o n rurale affecte négativement la croissance
économique. Ce résultat rejoint celui mis en évidence par l’étude d’Achy et Sekkat
(2007).

Dans la deuxième spécification, nous avons introduit la variable du KAOPEN comme


indicateur de jure de la globalisation financière. Le R2 associé au modèle reste
identique à celui de la première spécification et les variables apparaissent toujours de
signe attendu sauf l’indicateur d’ouverture économique qui devient de coefficient

Revue Repères et Perspectives Economiques, N°1, Semestre 1, 2017 19


L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au Maroc.

négatif. La variable du KAOPEN est de signe attendu, mais elle n’est pas
significative. La spécification montre que l’amélioration de l’indicateur KAOPEN de
1 % stimule positivement la croissance économique de notre pays de 0,014 %.
Certes cet impact n’est pas significatif, mais il est du signe stipulé par les
prédictions théoriques. Ce résultat est conforme à celui obtenu par Ben salha et al
(2008) qui, menant une étude sur un échantillon de dix pays de la zone
méditerranéenne, ont conclu que l’ouverture financière, mesurée par le KAOPEN,
n’exerce aucun effet significatif sur la croissance économique. L’introduction de la
variable des investissements directs étrangers comme indicateur de facto de la
globalisation financière dans la troisième spécification, montre une corrélation
positive, mais non significative avec la croissance économique. Le même résultat est
constaté lorsque l’ouverture financière est mesurée par les engagements extérieurs
des banques domestiques (quatrième spécification). Dans ces deux spécifications les
variables de contrôle gardent toujours le signe attendu.

Dans la cinquième spécification, les résultats apparaissent concluants. Les variables


de contrôle sont de signe attendu et le modèle nous renseigne sur l’existence d’une
relation positive et significative au seuil de 10 % entre la croissance économique et la
globalisation financière mesurée, par les investissements étrangers à la bourse de
Casablanca. La régression suggère ainsi que l’amélioration des investissements
étrangers en portefeuille est à l’origine de l’appréciation du taux de croissance de 0,1
%. Cette conclusion rejoint un autre résultat mis en évidence par l’étude Ben salha
et al qui ont trouvé que l’ouverture financière, mesurée par les investissements
étrangers en bourse, exerce un impact positif et significatif sur la croissance
économique.

Exception faite de l’indicateur des investissements étrangers en portefeuilles, les


autres proxys de la globalisation financière ne sont pas significatifs, même s’ils ont le
signe attendu. Pour pouvoir appuyer le résultat de la régression nous avons étudié la
causalité au sens Granger entre la globalisation financière et la croissance
économique du Maroc. Le test de causalité de Granger permet vérifier si une variable
peut être expliquée à partir d’une autre variable. Y est dite causée par X au sens de
Granger si X aide à la prédiction de Y. L’hypothèse testée est celle selon laquelle X
cause Y et vice versa. On utilise le test F- statistics. Un niveau élevé de F signifie
que l’hypothèse de non causalité est rejetée. Une probabilité est associée au test qui
permet de mesurer le seuil de tolérance de l’erreur dans l’interprétation du test.

Les résultats du test apparaissent concluants et confirment ceux de la régression. Les


probabilités associées aux différents tests sont dans tous les cas supérieures au seuil
de 5 %, l’hypothèse nulle n’est pas rejetée. On conclut donc que les indicateurs
de l a globalisation financière ne causent pas la croissance économique. De plus le
sens inverse de la relation n’est pas vérifié, c'est-à-dire que le taux de croissance

20 Revue Repères et Perspectives Economiques, N°1, Semestre 1, 2017


L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au Maroc.

économique n’exerce aucun effet significatif sur les indicateurs de globalisation


financière

L’introduction de la variable de la crise financière (spécification 6) ne laisse pas


apparaître une relation significative avec la croissance économique. L’indice de
fragilité bancaire semble sans effet significatif sur la croissance économique. De plus,
la régression suggère un coefficient de corrélation positif contrairement à l’intuition
théorique et aux résultats des études empiriques antérieures. Dans cette spécification
les variables de la théorie de croissance endogène gardent les signes attendus, mais
elles sont toujours non significatives.

Dans la dernière spécification, nous avons construit une variable d’interaction pour
cerner l’effet conjoint de l’ouverture financière et de la crise financière sur la
croissance économique. Le coefficient de la variable d’interaction est de signe
négatif, mais non significatif. Ceci peut être interprété de cette manière : plus la
fragilité financière est élevée, plus les effets positifs de la globalisation financière sur
la croissance économique sont affaiblis. Ce résultat va dans le sens des explications
données par Prasad et al (2003) au paradoxe de la relation entre la globalisation
financière et la croissance économique. Des explications qui mettent l’accent sur le
rôle de l’instabilité financière dans la neutralisation des effets positifs de l’ouverture
financière sur l’économie réelle.

3) Discussion des principaux résultats.


Pourquoi la globalisation financière n’exerce pas un effet significatif sur les
performances économiques nationales ?

Un premier élément de réponse est à rechercher dans le degré d’ouverture financière


du pays. La carte mondiale de l’indicateur KAOPEN montre que la Maroc figure
parmi les pays de la zone à ouverture financière faible (moins de 25 %). Cette
faiblesse de jure est due au fait que certaines restrictions, face aux mouvements de
capitaux, persistent encore ; La convertibilité du Dirhams n’est pas totalement
acquise, certaines opérations de marché de change sont interdites, d’autre sont
soumises à l’autorisation préalable de l’office de change. Ce sont autant de facteurs
qui empêchent le développement des flux de capitaux étrangers.

Une autre explication est liée aux canaux de transmission des effets de la
globalisation financière à l’économie réelle. Théoriquement, l’ouverture financière
affecte le bloc réel par un certain nombre de filières de transmission, en l’occurrence
le développement financier et l’épargne. Nous supposons que tout impact de la
globalisation financière devrait transiter par l’amélioration des performances de ces
deux dernières variables. Dans la perspective de vérifier si l’absence d’un effet
significatif entre la globalisation financière et la croissance économique est imputable

Revue Repères et Perspectives Economiques, N°1, Semestre 1, 2017 21


L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au Maroc.

aux canaux de transmission, nous avons étudié la causalité au sens Granger entre les
indicateurs de globalisation financière et ses canaux de transmission.

Le test de causalité de Granger met en évidence l’absence de liens de causalité entre


tous les indicateurs de la globalisation financière et les canaux de transmission.
L’impact de l’ouverture financière, supposé transiter par ces filières de propagation,
se trouve donc bloqué à ce niveau, ce qui empêche toute transmission vers la
croissance.

L’absence d’un impact de la globalisation financière sur les canaux de


transmission met en évidence le problème de l’inefficience de ces derniers. Une
situation qui est le résultat de la configuration de l’économie nationale caractérisée
notamment par la prédominance de la finance indirecte, la faiblesse des marchés
capitaux, La faiblesse du niveau du développement économique et institutionnel et
l’insuffisance de l’épargne intérieure.

Le deuxième résultat mis en évidence par ce travail est celui de l’absence d’effet
négatif de l’instabilité du système financier national sur les performances
économiques du Maroc. Un résultat évident qui peut être expliqué par le fait que le
pays n’a pas connu véritablement de phases d’instabilité financière susceptibles de
mettre en jeu les performances de l’économie réelle. Une situation attribuable, comme
nous l’avons déjà signalé, au renforcement de la réglementation prudentielle et à la
faiblesse des participations étrangères dans les banques marocaines et sur le marché
boursier. Les chiffres de Bank Al Maghreb précisent que actifs étrangers représentent
moins de 4% du total des actifs des banques nationales. De plus, la part des non-
résidents dans la capitalisation boursière, hors participation stratégique, est inférieure
à 1,8 % en 2008, selon le CDVM. Si la sphère financière n’a pas pâti les effets de la
crise financière, la sphère réelle, quant à elle, n’a pas échappé aux retombées de la
récession économique mondiale particulièrement en Europe. L’effet de la crise qui a
touché les principaux partenaires du Maroc, notamment la France et l’Espagne, s’est
transmis à l’économie à national. Quatre domaines ont été directement impactés : les
échanges commerciaux, les recettes touristiques, les transferts des marocains à
l’étranger et les investissements directs étrangers.

Conclusions et recommandations

Dans ce papier, nous avons tenté d’étudier l’impact de l’ouverture financière sur le
modèle du développement économique du Maroc. Après avoir présenté une revue
de littérature théorique sur le sujet, nous avons conclu que la globalisation financière
exerce un effet significatif sur la croissance économique et sur l’instabilité financière
des pays qui encouragent flux de capitaux sortants et entrants. Toutefois ces
analyses théoriques ne sont pas toujours validées par études empiriques. Par la suite,

22 Revue Repères et Perspectives Economiques, N°1, Semestre 1, 2017


L’impact de l’ouverture financière sur la croissance économique au Maroc.

nous essayé de spécifier la question étudiée pour le cas du Maroc à travers la


modélisation économétrique avec des données en série chronologique.

Nos résultats montrent qu’en raison de la faiblesse de l’ouverture financière du pays


et de l’inefficience des canaux de transmission, la globalisation n’a pas eu d’impact
sur la croissance économique du Maroc. De même l’instabilité financière n’a pas eu
un effet négatif sur les performances économiques, du fait notamment que le pays
n’a pas connu de véritable crise du système financier susceptible de déstabiliser
l’économie réelle

A la lumière des résultats de la présente étude, la conception d’un modèle de


développement économique avec ouverture financière comme variable déterminante,
nécessite d’améliorer l’efficience les canaux de transmission précédemment définis.
Ceci devait s’articuler autour de trois points :

- Le développement de l’épargne intérieure. Il semble que c’est l’effet du


niveau d’épargne intérieure qui l’emporte bien plus que l’ampleur des transferts
d’épargne extérieure. De plus, il existe une partie non négligeable des ressources
financières internes qui est employée dans des circuits informels empêchant tout
développement des circuits de financement officiels.
- L’amélioration du niveau du développement économique et institutionnel. La
globalisation financière exerce un effet positif sur l’économie réelle
conditionnellement au niveau du développement économique et institutionnel.
La persistance des déséquilibres macroéconomiques ne laisse pas réunir les
conditions nécessaires pour une meilleure intégration financière. De plus, la
complication des procédures administratives est un terrain fécond à l’apparition
des maux de la corruption. A cet effet l’insuffisance de l’efficacité des institutions
gène le processus de simplicité, de rationalisation et de raccourcissement des
procédures administratives.
- Le développement des mécanismes de la finance directe. Les flux de capitaux
générés par la globalisation financière sont de très court terme et transitent par les
marchés financiers. De plus, l’intégration financière se caractérise par la
sophistication des produits et des opérations, notamment les produits dérivés.
Faute de développement de ces derniers prive le pays des gains potentiels des flux
d’épargne internationale qui cherchent une certaine spéculation et une couverture
de risque.

Revue Repères et Perspectives Economiques, N°1, Semestre 1, 2017 23


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