30 janvier 2017

ETUDE SECTORIELLE

LE SECTEUR DU LEASING EN TUNISIE

» Le secteur en quelques mots » Le secteur en quelques chiffres (30/01/2017)
Le leasing a démarré en Tunisie en 1984 avec la création de Tunisie Leasing. PER2015: 11,3x PER2016e: 10,0x
Après 30 ans d’activité, le secteur compte 9 opérateurs dont 7 cotés en
Div yield2015: 5,8% Div Yield2016e: 5,8%
bourse. Depuis son démarrage, le secteur a connu une croissance soutenue
et opère particulièrement dans les secteurs du commerce et des services. Les P/B2015: 1,1x
émissions des compagnies du leasing représentent 60% de l'ensemble des ROE2015: 9,9%
émissions privées sur le marché obligataire. Très lié à la santé économique du
pays, le secteur a marqué un recul suite aux évènements de 2011, mais a très Capitalisation boursière: 495,0 MDT (2,5%
vite repris, traduisant de sa forte résilience. Aujourd’hui, deux sociétés se de la capitalisation boursière du marché)
démarquent en terme de parts de marché : Tunisie Leasing et Hannibal Lease. Nombre de sociétés cotées: 7 (sur 79)

» Tour d’horizon des sociétés de Leasing cotées en Tunisie

Le secteur du leasing en Tunisie est particulièrement compétitif avec 7 acteurs cotés dont 3 détiennent plus de 60% des parts
de marché (Tunisie Leasing, Hannibal Lease et ATL).
ATL: troisième société en terme de parts de marché avec 15.4% en 2016, ATL est détenue à 32,6% par l’ATB, à 10% par la BNA,
et à 10,7% par le groupe ENNAKL. La présence du concessionnaire automobile dans le tour de table de ATL permet de bénéfi-
cier de fortes synergies commerciales. La société se caractérise par son rendement de dividende, le plus haut du secteur à
7,5%.
ATTIJARI LEASING: à l’origine nommée Général Leasing, la société a connu des difficultés qui lui ont fait risquer la faillite, jus-
qu’en 2006 où Attijari bank est entrée au capital de la société (la banque est aujourd’hui actionnaire à hauteur de 65%). En
2007, Général Leasing est renommé Attijari Leasing. Les opérations de recapitalisation et d’épuration du bilan ont permis de
relancer l’activité. Aujourd’hui, quatrième opérateur du marché avec 14% des parts de marché, la société bénéficie du réseau
de la banque pour développer son portefeuille client, gagner des parts de marché et avoir accès aux ressources de finance-
ment.
BEST LEASE: plus petite société en terme de parts de marché avec 5,9% en 2016, et dernière introduite en bourse en 2013,
Best Lease est détenue à plus de 64% par le groupe saoudien Dallah Al Baraka. La société se distingue par le fait qu’elle offre
des services conformes aux principes de la finance islamique. La compagnie de leasing offre un coefficient d’exploitation con-
fortable de 34,6%, parmi les plus bas du marché ainsi qu’un taux de créances classées de 5,5%, là aussi parmi les plus bas.
CIL: la société est l’une des deux seules avec Hannibal Lease à ne pas être adossée à une banque. La société a donc privilégié
dans son modèle, le refinancement sur le marché obligataire, même si cette tendance s’inverse avec un recours aux banques
qui augmente. La société détient une part de marché de 12,5% en 2016 en termes de mises en force, la classant 5ème sur les
sept opérateurs cotés. La compagnie est détenue à plus de 30% par son Président Directeur Général, Mr. Brigui, à travers SGF-
SICAF et la société OCEANA.
HANNIBAL LEASE: au même titre que la CIL, Hannibal Lease n’est pas adossée à une banque et souffre par conséquent du
manque de liquidité sur les marchés bancaires et obligataires. Avec des coûts de financement élevés, la société mise sur un
effet volume pour assurer sa croissance. Malgré ces freins, HL se détache du peloton ces dernières années, de par sa crois-
sance extrêmement dynamique qui lui permet de détenir à fin 2016, 21,7% des parts de marché en terme de mises en force,
se classant ainsi deuxième sur le podium. A noter que HL a pour la première fois a l’issue du S1, légèrement dépassé Tunisie
Leasing en termes de parts de marché, leader indétroné du marché depuis toujours qui a regagné sa première place en fin
d’année.
MODERN LEASING: suite à l’augmentation de capital de Modern Leasing (15 MDT en début d’année 2015), le Groupe BH, ac-
tionnaire majoritaire, s’est retrouvé actionnaire à hauteur de 37,4 % du capital contre 55,8% avant cette opération. Modern
Leasing détient aujourd’hui, 7,5% des parts de marché en terme de mises en force en 2016. La société a rencontré des difficul-
tés ces dernières années, notamment en raison de la qualité de son portefeuille. ML détenait le plus haut niveau de créances
classées du marché avec un taux de 10,5% en 2015, qui passe à 9,6% en 2016 . Par ailleurs, la société détient le coefficient
d’exploitation le plus élevé du marché (48,2%), qui marque cependant un recul par rapport à 2015 (57,1%).
TUNISIE LEASING: pionnière du secteur avec 23,0% de pdm en terme de mises en force en 2016, Tunisie Leasing a été créée en
1984, leader incontestée depuis, la société s’illustre dans le crédit bail (Tunisie Leasing) mais également dans l’affacturage
(Tunisie Factoring), la location longue durée (Tunisie LLD), l’intermédiation boursière (Tunisie Valeurs) et le capital risque
(Tuninvest SICAR, Tunisie SICAR, Tuninvest International SICAR et Tuninvest Innovations SICAR). La société est également pré-
sente à l’étranger (Maghreb Leasing Algérie et Alios Finance SA).
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Principaux actionnaires
ATL ATB (32,6%)
Attijari Leasing Groupe Attijari (64,77%)
Best Lease Groupe Saoudien Dallah Al Baraka (64,3%)
CIL PDG Mr. Brigui (28,91%)
Hannibal Lease Groupe Jilani (39,37%)
Modern Leasing Banque de l'Habitat (37,44%)
Tunisie Leasing Amen Bank (32,48%)

» Les mises en force

Mises en Force
(MDT) 2013 2014 2015 2016
Comptes individuels
ATL 190 221 248 276
Var % 16,1% 12,4% 11,2%
Attijari Leasing 211 215 216 251
Var % 2,0% 0,3% 16,1%
Best Lease 74 93 94 106
Var % 25,5% 1,2% 13,1%
CIL 173 200 208 223
Var % 15,5% 4,0% 7,5%
Hannibal Lease 182 234 273 388
Var % 28,7% 16,7% 42,0%
Modern Leasing 78 108 127 135
Var % 38,6% 17,3% 6,4%
Tunisie Leasing 304 295 313 411
Var % -3,0% 6,0% 31,5%
Secteur coté 1 212 1 366 1 478 1 790
Var % 12,7% 8,2% 21,1%

Après une année 2013 relativement peu dynamique (taux de croissance des mises en force du secteur autour de 1%), le sec-
teur du leasing a renoué avec la croissance depuis 2014, affichant ainsi un taux de croissance de 12,7% en 2014 et de 8,8% en
2015, et 21,1% en 2016.

L’année 2016 a donc été particulièrement dynamique pour l’ensemble du secteur, qui affiche un taux de croissance global de
21,1%, par rapport au 31/12/2015. En tête de classement se trouvent:
Tunisie Leasing qui voit le taux de croissance de ses mises en force retrouver son dynamisme après une hausse modérée de 6%
en 2015, en passant à 31,5% en 2016;
Hannibal Lease qui affiche un taux de croissance de ses mises en force impressionnant de 42% sur l’année, devance largement
l’ensemble des concurrents en terme de croissance, en passant de 273MDT en 2015 à 388MDT en 2016. Pour rappel, à l’issue
du premier semestre, la société de leasing s’était pour la première fois classée première en terme de part de marché des mises
en force, très légèrement devant Tunisie Leasing, leader incontesté depuis des années (23,2% de pdm vs 23% pour TL).
Et ATL qui affiche un taux de croissance de ses mises en force de 11,2% en 2016, bien plus modéré que les deux premières so-
ciétés.

En terme de parts de marché des mises en force, Hannibal Lease est la société la plus dynamique du secteur et passe de 18,4%
de part de marché en 2015 à 21,7% en 2016. Tunisie Leasing, leader du secteur, détient à l’issue de l’année 2016, une part de
marché de 23% contre 21% une année auparavant. En revanche, contrairement aux deux premières qui ont gagné en parts de
marché en 2016, et à l’image de tous les autres opérateurs du marché, ATL détient à l’issu de la même période, une part de
marché en recul de 1,8 point à 15,4%. ATL est la société qui a perdu le plus de part de marché sur l’année 2016. Attijari Lea-
sing, quatrième opérateur du marché, affiche un taux de croissance en terme de mises en force de l’ordre de 16,1% et une part
de marché en recul de 0,5 point à 14% .

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» Le Produit Net de Leasing

Produits nets de leasing
2013 2014 2015 2016
(MDT)
ATL 18,6 18,1 20,9 24,5
Var % -2,7% 15,7% 16,9%
Attijari Leasing 15,7 16,5 17,4 20,1
Var % 5,1% 5,7% 15,4%
Best Lease 7,7 9,3 10,8 12,4
Var % 20,8% 16,1% 15,3%
CIL 17,6 17,8 19,0 21,8
Var % 1,1% 6,8% 14,8%
Hannibal Lease 11,4 13,2 16,4 21,9
Var % 15,8% 24,4% 33,2%
Modern Leasing 6,9 7,5 8,9 12,0
Var % 8,4% 19,5% 34,7%
Tunisie Leasing 25,9 29,2 29,6 36,9
Var % 12,5% 1,6% 24,4%
Secteur coté 103,8 111,6 123,2 149,7
Var % 7,4% 10,4% 21,5%

Le produit net de leasing de l’ensemble du secteur a continué d’évoluer en 2016, porté par l’ensemble des opérateurs qui affi-
chent un taux de croissance annuel moyen du PNL en forte hausse sur l’année, et ce, malgré une hausse du coût de finance-
ment. Ainsi, le PNL du secteur a marqué une croissance globale de 21,5% à 149,7MDT en 2016 contre un taux de croissance de
10,4% en 2015.
A noter, les taux de croissance de Hannibal Lease et Modern Leasing qui voient leurs PNL croitre respectivement de 33,2% et
34,7% en 2016. Modern Leasing a bénéficié d’une augmentation de capital d’un montant de 10 MDT en numéraire et 5 MDT
par incorporation de réserves, clôturée le 26 juin 2015.

» Coût des ressources et marges

Coût moyen des ressources 2014 2015

ATL 6,46% 6,77%

Var 0,31pt
Attijari Leasing 6,33% 6,59%
Var 0,26pt
Best Lease 6,26% 6,53%
Var 0,27pt
CIL 6,42% 6,84%
Var 0,42pt
Hannibal Lease 7,18% 7,27%
Var 0,09pt
Modern Leasing 6,48% 6,65%
Var 0,16pt
Tunisie Leasing 6,57% 6,82%
Var 0,24pt
Secteur coté 6,53% 6,78%
Var 0,25pt

Entre 2014 et 2015, le coût moyen de financement des sociétés de leasing (cotées) affiche une hausse de 25 points de base
passant de 6.53% en moyenne en 2014 à 6.78% en 2015. Malgré cette hausse, les sociétés de leasing sont parvenues à mainte-
nir leurs marges entre 2014 et 2015 avec une moyenne stable à 3%, en répercutant cette augmentation sur les taux de sortie.
CIL et BEST LEASE se distinguent en affichant les spread de leasing les plus élevés en 2015. Ces niveaux s’expliquent notam-
ment par un coût des ressources relativement bas pour BEST LEASE qui se finance à meilleur prix que ses concurrents et des
taux de sorties élevés grâce à son positionnement sur un secteur de niche (finance islamique). La CIL, affiche des taux de sortie
globalement supérieurs à la moyenne.

En bas du tableau, HANNIBAL LEASE présente la marge la plus faible (2.67%) en 2015, en raison d’un coût de financement plus
élevé que ses concurrents (7.27%). Ceci n’a pourtant pas empêché la société d’afficher le taux de croissance du Produit Net de
Leasing le plus élevé parmi ces pairs, en 2015 (24.4%). Cette croissance de la rentabilité est donc à attribuer à un effet volume
et non à un effet marge, preuve de l’agressivité commerciale de la société.

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» Qualité du portefeuille

Taux de créances classées 2013 2014 2015 2016

ATL 8,6% 8,6% 7,4% 7,9%
Var 0,0pt -1,2pt 0,5pt
Attijari Leasing 9,9% 10,4% 9,9% 9,6%
Var 0,5pt -0,5pt -0,3pt
Best Lease 5,9% 4,5% 4,8% 5,5%
Var -1,4pt 0,3pt 0,7pt
CIL 7,8% 7,7% 8,0% 7,3%
Var -0,1pt 0,3pt -0,7pt
Hannibal Lease 7,6% 6,1% 5,3% 4,6%
Var -1,5pt -0,8pt -0,7pt
Modern Leasing 12,8% 11,3% 10,5% 9,6%
Var -1,5pt -0,8pt -0,9pt
Tunisie Leasing 6,1% 6,3% 6,2% 5,8%
Var 0,2pt -0,1pt -0,4pt
Secteur coté 8,4% 7,8% 7,4% 7,2%
Var -0,1pt -0,1pt -0,04pt

Taux de couverture 2013 2014 2015

ATL 70,4% 71,2% 70,5%
Var 0,8pt -0,7pt
Attijari Leasing 62,9% 64,0% 64,0%
Var 1,1pt 0,0pt
Best Lease 75,0% 70,3% -
Var -4,7pt -
CIL 71,8% 68,0% 68,3%
Var -3,8pt 0,3pt
Hannibal Lease 66,5% 70,8% 74,8%
Var 4,3pt 4,0pt
Modern Leasing 66,0% 60,3% 57,9%
Var -5,7pt -2,4pt
Tunisie Leasing 79,7% 78,1% 80,2%
Var -1,6pt 2,1pt
Secteur coté 70,3% 69,0% 69,3%
Var -1,9pt 0,5pt

Sur les trois dernières années, la qualité des portefeuilles s’est globalement améliorée pour retrouver son niveau d’avant révo-
lution. Le taux de créances classées moyen du secteur est passé de 8,4% en 2013, à 7,2% en 2016. Entre 2013 et 2016, toutes
les sociétés du secteur ont vu leur taux de créances classées diminuer. Cette tendance fait suite à une dégradation de la qualité
des portefeuilles après la révolution et marque la volonté des sociétés de leasing de faire un effort sur la qualité des créances.
En 2016, Tunisie Leasing, Hannibal Lease et Best Lease présentent les taux de créances classées les plus bas du secteur.

Hannibal Lease a largement réduit son taux de créances classées entre 2013 et 2016, passant de 7,6% à 4,6% pour une
moyenne sectorielle de 7,0% en 2016, affichant ainsi le taux le plus bas du marché. En 2015, et pour la deuxième année consé-
cutive, la société affiche également un taux de couverture supérieur à 70% (limite requise par les autorités de contrôle). Ces
améliorations de la qualité de portefeuille ajoutées aux croissances dynamiques du PNL et des mises en force ainsi que l’amé-
lioration du coefficient d’exploitation font de Hannibal Lease, la société la plus performante du secteur ces trois dernières an-
nées. L’une des explications pourrait être sa capacité à recruter les meilleurs éléments du secteur, qui se traduit dans le niveau
de masse salariale important, qui représente 28% du PNL en 2015. Il est à noter cependant que la société est l’une des deux du
secteur (avec CIL) à ne pas être adossée à une banque, ce qui l’oblige à avoir recours à des moyens de financement couteux. La
société a eu recours à trois émissions obligataires depuis le 31/12/2015, à des taux plus élevés que ses concurrents, d’où un
spread de leasing apparent relativement faible par rapport à la moyenne du secteur. La croissance du PNL est ainsi à attribuer à
un effet volume, comme le montre la forte croissance des mises en force, plutôt qu’à un effet marge.
Sans surprise donc, Hannibal Lease offre le taux de couverture parmi les plus hauts du secteur à 74,8% en 2015, juste après
Tunisie Leasing (80,2% en 2015), ce qui leur confère une sécurité confortable quant à l’impact de l’obligation réglementaire de
provisionnement, sur leurs résultats nets.

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» Le coefficient d’exploitation

Coefficient d'exploitation
2013 2014 2015 2016
(Comptes individuels)

ATL 38,0% 40,2% 36,7% 36,3%

Var 2,2pt -3,5pt -0,4pt
Attijari Leasing 35,0% 38,9% 38,3% 38,2%
Var 3,9pt -0,7pt -0,01pt
Best Lease 38,0% 39,7% 32,9% 34,6%
Var 1,7pt -6,8pt 1,8pt
CIL 32,0% 34,1% 33,0% 31,4%
Var 2,1pt -1,2pt -1,6pt
Hannibal Lease 54,0% 54,8% 47,2% 41,4%
Var 0,8pt -7,6pt -5,8pt
Modern Leasing 63,6% 63,3% 57,1% 48,2%
Var -0,3pt -6,29 -8,87
Tunisie Leasing 47,1% 46,1% 49,9% 43,4%
Var -1,0pt 3,8pt -6,4pt
Secteur coté 44,0% 45,3% 42,1% 39,1%
Var 1,4pt -3,2pt -3,0pt

Meilleur indicateur de la qualité de gestion des coûts de fonctionnement, le coefficient d’exploitation est globalement en recul
depuis 2015, ce qui reflète une amélioration du ratio charges d’exploitation/PNL, contrairement à l’année 2014, qui avait été
particulièrement pénalisée par une faible croissance du PNL du secteur et qui affichait un coefficient d’exploitation moyen en
hausse. Sur l’année 2016, Best Lease est le seul acteur qui a vu son coefficient d’exploitation augmenter pour passer de 32,9%
à 34,6%.
CIL et Best Lease affichent les coefficients d’exploitation les plus faibles du secteur en 2016, faisant ainsi preuve de la plus
grande rigueur en terme d’optimisation des charges de fonctionnement. Par opposition, Modern Leasing présente le coeffi-
cient d’exploitation le plus élevé du secteur avec un niveau de 48.2% en 2016, qui est toutefois en forte baisse sur une année
(57,1% en 2015). La société est depuis toujours caractérisée par l’importance de ses charges d’exploitation, qu’elle ne parvient
pas à rationaliser.

» La rentabilité

Résultat Net
2013 2014 2015
Comptes consolidés
ATL 6,5 6,1 6,5
Var -6,2% 6,7%
Attijari Leasing 5,8 6,0 5,3
Var 3,4% -11,2%
Best Lease 3,2 4,2 4,7
Var 30,6% 13,2%
CIL 8,6 8,2 8,6
Var -4,4% 5,1%
Hannibal Lease 2,4 3,5 4,7
Var 45,8% 34,3%
Modern Leasing 0,2 1,1 1,5
Var 433,5% 36,0%
Tunisie Leasing 14,7 14,6 14,2
Var -0,7% -2,5%
Secteur coté 5,9 6,2 6,5
Var 5,5% 4,4%

En terme de Résultat Net, ATL, Best Lease, Hannibal Lease et Modern Leasing améliorent leurs résultats nets (en 2015 et S1
2016). Cette hausse est notamment à attribuer aux croissances des mises en force (20,6% pour tout le secteur côté au S1 2016
à 831MDT vs 689MDT au S1 2015), malgré des coûts du risque en hausse de 61% sur la même période à 15,5 MDT au total,
contre 9,6 MDT une année auparavant. En terme de rentabilité financière sur l’exercice 2015, Modern Leasing présente la plus
faible du secteur avec un ROE 2015 à 3,5% contre des ROE compris entre 8,8% et 13,7% pour l’ensemble des autres opéra-
teurs. En revanche, Attijari Leasing, Tunisie Leasing et CIL voient leur RN se dégrader au S1 2016, pénalisés par la hausse du
coût du risque qui n’a pas pu être absorbée par la hausse du PNL. A noter tout de même que ces trois sociétés offrent les meil-
leures rentabilités financières du secteur en 2015.

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» Valorisation et commentaires

Nombre
Cours Capitalisation
Données boursières d'actions Performance P/E2016e P/B2016e Div.
clôture boursière
30/01/2017 (Millions de YTD (x) (x) Yield2016e
(DT) (MDT)
titres)
ATL 2,9 25,0 73,5 -2,3% 10,8 1,0 7,5%
Attijari Leasing 19,8 2,1 42,1 0,5% 7,2 1,1 7,1%
Best Lease 1,9 30,0 57,0 8,0% 11,0 1,2 5,3%
CIL 15,5 5,0 77,5 3,3% 8,3 1,2 5,5%
Hannibal Lease 9,3 5,7 53,2 0,0% 8,0 1,1 4,4%
Modern Leasing 4,0 7,0 27,9 3,6% 13,7 0,7 6,3%
Tunisie Leasing 18,2 9,0 163,8 -0,9% 10,8 1,0 5,5%
Secteur Leasing (coté) 10,0 1,1 5,8%

Les leaders du marché

Deux sociétés dominent ainsi le marché: Hannibal Lease et Tunisie Leasing. Sans surprise, les deux leaders, qui détiennent 45%
des parts de marché, résistent mieux que leurs concurrents en bourse ou les deux titres se sont démarqués des autres opéra-
teurs en 2016 avec des performances annuelles respectives de 15,1% et 17,3%.
Les deux sociétés se distinguent également par la qualité de leurs portefeuilles en terme de créances classées (respectivement
4,6% et 5,8% en 2016 pour une moyenne de 7,0%) et avec les taux de couverture les plus hauts (respectivement 74,8% et
80,2% en 2015).

Les autres sociétés cotées

Les cinq sociétés restantes ont toutes perdu des points de parts de marché entre 2015 et 2016.

En bourse, ATL affiche une performance positive sur l’année 2016 de 13,7%, suivie de CIL avec 6,7%, alors que les titres Attijari
Leasing, Best Lease et Modern Leasing ont clôturé l’année 2016 avec des performances respectivement en recul de 4,1%, 2,1%
et 8,9%. Attijari Leasing et CIL offrent actuellement des PER2016e inferieurs à la moyenne du secteur (7,2x et 8,3x vs 10,0x sec-
teur) alors que Modern Leasing et ATL ont des PER supérieur à la moyenne (13,7x et 10,8x).

En terme de qualité de portefeuille, Best Lease se distingue avec un taux de créances classées de l’ordre de 5,5% et un taux de
couverture supérieur à 70%.

Attijari Leasing et CIL offrent les meilleures rentabilités financières du marché en 2015 avec des ROE à 13,7%.

Modern Leasing et Attijari Leasing détiennent les plus mauvaises qualités de portefeuille avec le taux de créances classées les
plus hauts du secteur en 2016 (9,6%) et les taux de couverture les plus bas (57,9% et 64%), inferieurs au minimum légal de
70%. Modern Leasing affiche également un coefficient d’exploitation particulièrement haut à 57,1%. Par ailleurs, cette dernière
est la moins rentable en 2015 en terme de rentabilité financière avec le ROE 2015 le plus faible, loin derrière les autres opéra-
teurs (3,5%).

Analyste: Ines Mamoghli

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