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CAPÍTULO UNO
El ambiente de
inversión
Una inversión es la corriente el compromiso de dinero u otros
recursos a la espera de la cosecha futuro beneficios. Por
ejemplo, un individuo podría comprar acciones previendo que
los ingresos futuros de las acciones van a justificar tanto el
tiempo que su dinero está atado, así como el riesgo de la
inversión. El tiempo que pasará el estudio de este texto (por no
hablar de su coste) también es una inversión. Usted está
renunciando a cualquiera de ocio actual o los ingresos que
podría ganar en un trabajo en la expectativa de que su futura
carrera será lo suficientemente reforzada para justificar este
compromiso de tiempo y esfuerzo. Si bien estas dos inversiones
difieren en muchos aspectos, comparten un atributo clave que
es el centro de todas las inversiones: Se sacrifica algo de valor
ahora, esperando beneficiarse de ese sacrificio más tarde.
Este texto puede ayudarle a convertirse en un profesional de
la información de las inversiones. Nos centraremos en las
inversiones en valores, tales como acciones, bonos u opciones
y contratos de futuros, pero gran parte de lo que discutimos será
útil en el análisis de cualquier tipo de inversión. El texto le
proporcionará experiencia en la organización de los distintos
mercados de valores; será estudiar los principios de valoración y
gestión de riesgos útiles en determinados mercados, como los
de
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bonos o acciones; y le dará a conocer los principios de la
construcción de la cartera.
En términos generales, este capítulo se centra en tres temas
que proporcionarán una perspectiva útil para el material que ha
de venir después. En primer lugar, antes de profundizar en el
tema de “inversiones”, tenemos en cuenta el papel de los activos
financieros en la economía. Se discute la relación entre los
valores ya los activos “reales” que realmente producen bienes y
servicios para los consumidores, y por eso tenemos en cuenta los
activos financieros son importantes para el funcionamiento de una
economía desarrollada. Teniendo en cuenta estos antecedentes,
a continuación, echar un primer vistazo a los tipos de decisiones
que se enfrentan los inversores, ya que se reúnen una cartera de
activos. Estas decisiones de inversión se realizan en un ambiente
donde una mayor rentabilidad por lo general sólo pueden
obtenerse a costa de un mayor riesgo y en el que es difícil
encontrar activos que son tan mispriced como ser negocios
obvias. Estos temas-el riesgo-rentabilidad-y ​la fijación de precios
eficiente de los activos financieros, son fundamentales para el
proceso de inversión, por lo que vale la pena hacer una pausa
para un breve análisis de sus consecuencias al comenzar el
texto. Estas consecuencias serán desarrollados con mucho más
detalle en los siguientes capítulos.
PARTE I
Se presenta una visión de la organización de los mercados
de valores, así como los diversos
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 (Conclusión) alcanzó su punto máximo en 2008 ilustra dramáticamente las

los jugadores que participan en dichos mercados. En conjunto, estas conexiones entre el sistema financiero y el lado “real” de la economía.

introducciones deben darle una idea de quiénes son los principales Nos fijamos en los orígenes de la crisis y las lecciones que se pueden

participantes se encuentran en los mercados de valores, así como el extraer sobre el riesgo sistémico. Cerramos el capítulo con una

entorno en el que actúan. La crisis financiera que comenzó a jugar en descripción general del resto del texto.

2007 y

1.1 Activos reales frente a los activos financieros

La riqueza material de una sociedad se determina en última instancia por la capacidad productiva de su economía, es decir, los
bienes y servicios a sus miembros pueden crear. Esta capacidad es una función de la activos reales de la economía: los
terrenos, edificios, máquinas, y el conocimiento que se puede utilizar para producir bienes y servicios.

En contraste con los activos reales son activos financieros tales como acciones y bonos. Dichos valores no son más que hojas
de papel o, más probablemente, las entradas de ordenador, y no contribuyen directamente a la capacidad productiva de la economía.

En su lugar, estos activos son los medios por los cuales los individuos en las economías bien desarrolladas mantienen sus

reclamaciones sobre los activos reales. Los activos financieros son reclamaciones de los ingresos generados por los activos reales (o

reclamaciones sobre los ingresos del gobierno). Si no podemos poseer nuestra propia planta de automóviles (un activo real), aún

podemos comprar acciones de Ford o Toyota (activos financieros) y por tanto, comparten los ingresos derivados de la producción de

automóviles.

Mientras que los activos reales generan ingresos netos a la economía, los activos financieros simplemente definen la
asignación de los ingresos o la riqueza entre los inversores. Los individuos pueden elegir entre consumir su riqueza hoy o invertir
para el futuro. Si eligen invertir, pueden colocar su riqueza en activos financieros mediante la compra de varios valores. Cuando
los inversores compran estos títulos de las empresas, las empresas utilizan el dinero así recaudado para pagar los activos reales,
tales como plantas, equipos, tecnología, o el inventario. Así rentabilidad de los inversores sobre valores en última instancia
provienen de los ingresos producidos por los activos reales que fueron financiados por la emisión de dichos valores.

La distinción entre los activos reales y financieros es evidente cuando se compara el balance de los hogares
estadounidenses, que se muestra en la Tabla 1.1, con la composición de la riqueza nacional en los Estados Unidos, que
se muestra en la Tabla 1.2. riqueza de los hogares incluye los activos financieros tales como cuentas bancarias, acciones
corporativas, o bonos. Sin embargo, estos valores, que son los activos financieros de los hogares, son pasivo de los
emisores de los valores. Por ejemplo, un bono que se trata como un activo porque le da una reclamación en los ingresos
por intereses y amortización del principal de Toyota es un pasivo de Toyota, que está obligado a hacer estos pagos a
usted. Su activo es responsabilidad de Toyota. Por lo tanto, cuando agregamos sobre todos los balances, estas
afirmaciones se anulan, dejando sólo los activos reales como la riqueza neta de la economía. La riqueza nacional se
compone de estructuras, equipos, inventarios de bienes, y la tierra. 1

1 Usted podría preguntarse por qué activos reales en poder de los hogares en cantidad Tabla 1.1 a $ 24.847 mil millones, mientras que los activos totales reales de la

economía nacional (Tabla 1.2) son mucho más grandes, a $ 39.139 mil mil millones. Una razón importante es que los activos reales en poder de las empresas, por

ejemplo, la propiedad, planta y equipo, se incluyen como financiero activos del sector de los hogares, en concreto a través del valor del capital de la empresa y otras

inversiones de la bolsa. Otra razón es que la equidad y de existencias de las inversiones en la Tabla 1.1 se miden por el valor de mercado, mientras que la

maquinaria en la Tabla 1.2 se valoran al costo de reposición.

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 CAPÍTULO 1 El ambiente de inversión 3

Bienes $ Mil millones% Total Pasivo y Patrimonio Neto $ mil millones% Total

Activos reales

Bienes raíces $ 20.026 29,8% Hipotecas $ 10,652 15,8%

Bienes de consumo duraderos 4601 6.8 El crédito al consumo 2476 3.7
Otro 221 0.3 Bancarios y de otros 253 0.4

Total de activos reales $ 24.847 37,0% de crédito Seguridad 148 0.2

Otro 541 0.8

Responsabilidad total $ 14.068 20,9%

Activos financieros

depósitos $ 7.760 11,5%

provisiones de seguros de vida 1198 1.8
las reservas de pensiones 10656 15.9
capital social 6266 9.3
Equidad en noncorp. negocio 6996 10.4
cuotas de fondos mutuos 3741 5.6
Los valores de deuda 4327 6.4
Otro 1418 2.1

Total activos financieros 42.361 63.0 Valor neto 53140 79.1

Total $ 67.208 100,0% $ 67.208 100,0%

Tabla 1.1

Balance de los hogares de EE.UU.

Nota: sumas de columnas pueden diferir de total, porque de error de redondeo. Fuente: Flujo de cuentas de los fondos de los Estados Unidos, Junta de Gobernadores del Sistema
de la Reserva Federal, septiembre de 2009.

Tabla 1.2
Bienes $ mil millones

patrimonio nacional
No residencial de bienes raíces $ 8,316

Bienes raíces residenciales 20026

Equipos y software 4542
inventarios 1654
Bienes de consumo duraderos 4601
Total $ 39.139

Nota: sumas de columnas pueden diferir de total, porque de error de redondeo. Fuente: Flujo de
cuentas de los fondos de los Estados Unidos, Junta de Gobernadores del Sistema de la Reserva
Federal, septiembre de 2009.

Nos vamos a centrar casi exclusivamente sobre los activos

financieros. Pero no se debe perder de vista el hecho de que Son los siguientes activos reales o financieros?
los éxitos o fracasos de los activos financieros que optar por
CONCEPTO DE
a. patentes
comprar en última instancia, dependen del desempeño de los
VERIFICACIÓN segundo. obligaciones de arrendamiento
activos reales subyacentes.

1 do. buena voluntad del cliente

re. Una educación universitaria

mi. Un billete de $ 5

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 4 PARTE I Introducción

1.2 Activos financieros

Es común distinguir entre los tres grandes tipos de activos financieros: renta fija, la equidad y derivados. Renta Fija o valores
de deuda prometer o bien una corriente fija de ingresos o un flujo de ingresos determinado por una fórmula especificada. Por
ejemplo, un bono corporativo típicamente prometer que el tenedor de bonos recibirá una cantidad fija de intereses cada año.
Otros bonos denominados de tipo variable prometen pagos que dependen de los tipos de interés actuales. Por ejemplo, un
enlace puede pagar una tasa de interés que se fija en 2 puntos porcentuales por encima de la tasa pagada en Letras del
Tesoro de Estados Unidos. A menos que el prestatario se declara en quiebra, los pagos por estos valores se o bien fijos o
determinados por la fórmula. Por esta razón, el rendimiento de la inversión de valores de deuda normalmente está menos
estrechamente ligada a la condición financiera del emisor.

Sin embargo, los valores de renta fija vienen en una gran variedad de vencimientos y condiciones de pago. En un
extremo, el mercado de dinero se refiere a los títulos de deuda que son a corto plazo, altamente comercial, y en general de
muy bajo riesgo. Los ejemplos de valores del mercado monetario son las letras del Tesoro o certificados bancarios de
depósito (CD). Por el contrario, la renta fija mercado capital incluye títulos a largo plazo, como los bonos del Tesoro, así
como bonos emitidos por las agencias federales, estatales y locales municipios y corporaciones. Estos enlaces pueden ser
desde muy seguro en términos de riesgo predeterminada (por ejemplo, valores del Tesoro) a relativamente de riesgo (por
ejemplo, de alto rendimiento o bonos “basura”). También están diseñados con muy diversas disposiciones relativas a los
pagos previstos para el inversor y la protección contra la quiebra del emisor. Vamos a dar un primer vistazo a estos valores
en el capítulo 2 y llevar a cabo un análisis más detallado del mercado de deuda en la cuarta parte.

A diferencia de los títulos de deuda, acciones comunes, o equidad, en una empresa representa una parte de propiedad en la
corporación. Equityholders no se les promete cualquier pago en particular. Reciben los dividendos de la empresa puede pagar y han
prorrateado la propiedad de los activos reales de la empresa. Si la empresa tiene éxito, el valor de la equidad aumentará; si no, va a
disminuir. El rendimiento de las inversiones de capital, por lo tanto, está directamente vinculado con el éxito de la empresa y sus
activos reales. Por esta razón, las inversiones de capital tienden a ser más riesgosas que las inversiones en valores de deuda. Los
mercados de acciones y valoración de las acciones son los temas de la quinta parte.

Finalmente, seguridad derivada tales como opciones y futuros contratos proporcionan beneficios que son determinados por los
precios de los otro activos tales como precios de los bonos o acciones. Por ejemplo, una opción de compra sobre un porcentaje de
acciones de Intel podría llegar a ser inútil si precio de las acciones de Intel se mantiene por debajo de un umbral o precio “ejercicio”,
como $ 20 por acción, pero puede ser muy valioso si los aumentos de precios de acciones por encima de ese nivel. 2 valores derivados
se denominan así porque sus valores se derivan de los precios de otros activos. Por ejemplo, el valor de la opción de compra
dependerá del precio de las acciones de Intel. Otros valores derivados son importantes futuros y contratos de permuta. Vamos a tratar
estos en la parte seis.

Los derivados se han convertido en una parte integral del ambiente de inversión. Uno de los usos de los derivados, tal
vez el uso principal, es para cubrir los riesgos o transferirlos a otras partes. Esto se realiza con éxito todos los días, y el uso
de estos títulos para la gestión de riesgo es tan común que el mercado multibillonarias en activos derivados se toma
rutinariamente por sentado. Los derivados también se pueden utilizar para tomar posiciones altamente especulativos, sin
embargo. De vez en cuando, una de estas posiciones explota, lo que resulta en pérdidas muy publicitados de cientos de
millones de dólares. Si bien estas pérdidas atraen una atención considerable, que son

2 Una opción de compra es el derecho a comprar una acción de las acciones a un precio de ejercicio determinado en o antes de la fecha de vencimiento de la opción. Si el

precio de mercado de Intel mantiene por debajo de $ 20 por acción, el derecho a comprar por $ 20 va a llegar a ser sin valor. Si el precio de la acción sube por encima de

$ 20 antes de que expire la opción, sin embargo, la opción puede ser ejercida para obtener la cuota por sólo $ 20.

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 CAPÍTULO 1 El ambiente de inversión 5

de hecho, la excepción a la utilización más común de dichos valores como herramientas de gestión de riesgos. Derivados seguirán
desempeñando un papel importante en la construcción de la cartera y el sistema financiero. Volveremos a este tema más adelante
en el texto.
Además de estos activos financieros, los individuos podrían invertir directamente en algunos activos reales. Por ejemplo, bienes
raíces o materias primas como los metales preciosos o los productos agrícolas son activos reales que podrían formar parte de una
cartera de inversión.

1.3 Los mercados financieros y la economía

Hemos dicho anteriormente que los activos reales determinan la riqueza de una economía, mientras que los activos financieros sólo

representan derechos sobre activos reales. Sin embargo, los activos financieros y los mercados en los que comercian jugar varios

papeles cruciales en las economías desarrolladas. Los activos financieros nos permiten hacer la mayor parte de los activos reales de la

economía.

El papel informativo de los mercados financieros

En un sistema capitalista, los mercados financieros desempeñan un papel central en la asignación de recursos de capital. Los

inversores en el mercado de valores, en última instancia, decidir qué empresas van a vivir y los que van a morir. Si una empresa parece

tener buenas perspectivas de rentabilidad futura, los inversores hacer subir su precio de las acciones. gestión de la empresa será más

fácil para la emisión de nuevas acciones o préstamos para financiar la investigación y el desarrollo, la construcción de nuevas

instalaciones de producción, y ampliar sus operaciones. Si, por el contrario, las perspectivas de una empresa parecen pobres, los

inversores se oferta la baja su precio de las acciones. La empresa tendrá que reducir su tamaño y, finalmente, puede desaparecer.

El proceso por el cual el capital se asigna a través del mercado de valores a veces parece un desperdicio. Algunas empresas
pueden ser “caliente” por un corto período de tiempo, atraer a un gran flujo de capital de los inversores, y luego fallar después de
sólo unos pocos años. Pero esto es una consecuencia inevitable de incertidumbre. Nadie sabe con certeza qué empresas tendrán
éxito y cuáles fracasarán. Pero el mercado de valores fomenta la asignación de capital a aquellas firmas que aparecen en el
momento tener las mejores perspectivas. Muchos profesionales inteligentes, bien entrenados y bien remunerados analizan las
perspectivas de las empresas cuyas acciones se cotizan en el mercado bursátil. precios de las acciones reflejan su juicio colectivo.

El tiempo de consumo
Algunos individuos en una economía están ganando más de lo que actualmente desean pasar. Otros, por ejemplo, los jubilados,
gastan más de lo que ganan actualmente. ¿Cómo se puede cambiar su poder de compra de los altos-ganancias períodos a los
períodos de bajas ganancias de la vida? Una forma es “almacenar” su riqueza en activos financieros. En periodos de altas
ganancias, usted puede invertir sus ahorros en activos financieros tales como acciones y bonos. En los períodos de bajas
ganancias, se puede vender estos activos para proporcionar fondos para sus necesidades de consumo. De este modo, se puede
“cambiar” su consumo en el transcurso de su vida, la asignación de ese modo su consumo a periodos que proporcionan la mayor
satisfacción. Por lo tanto, los mercados financieros permiten a los individuos para separar las decisiones relativas al consumo
actual de las limitaciones que de otro modo ser impuestos por las ganancias actuales.

Asignación de Riesgo
Prácticamente todos los activos reales implican algún riesgo. Cuando Ford construye sus plantas de automóviles, por ejemplo, no puede

saber con certeza qué flujos de efectivo aquellas plantas generarán. Los mercados financieros y los diversos instrumentos financieros

que se comercializan en los mercados permiten a los inversores con el mayor gusto

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 6 PARTE I Introducción

por el riesgo de soportar ese riesgo, mientras que otros individuos, menos tolerantes al riesgo pueden, en mayor medida, mantenerse al

margen. Por ejemplo, si Ford aumenta los fondos para construir su planta de automóviles mediante la venta de ambas acciones y bonos

al público, los inversores más optimistas o con tolerancia de riesgo pueden comprar acciones de sus acciones, mientras que los más

conservadores pueden comprar sus bonos. Debido a que los bonos prometen proporcionar un pago fijo, los accionistas soportan la

mayor parte del riesgo del negocio, pero cosechan las recompensas potencialmente más altos. Por lo tanto, los mercados de capitales

permiten que el riesgo inherente a toda inversión a cargo de los inversores más dispuestos a asumir ese riesgo.

Esta asignación de riesgo también beneficia a las empresas que necesitan aumentar su capital para financiar sus inversiones.

Cuando los inversores son capaces de seleccionar los tipos de seguridad con las características de riesgo-rendimiento que mejor se

adapten a sus preferencias, cada valor puede ser vendido por el mejor precio posible. Esto facilita el proceso de construcción social de

la economía de los activos reales.

La separación de propiedad y gestión

Muchas empresas son propiedad y están manejados por el mismo individuo. Este simple organización se adapta bien a las
pequeñas empresas y, de hecho, era la forma más común de organización comercial antes de la revolución industrial. Hoy,
sin embargo, con los mercados globales y la producción a gran escala, los requisitos de tamaño y de capital de las empresas
se han disparado. Por ejemplo, en 2009 General Electric aparece en su balance alrededor de $ 73 mil millones en
propiedades, planta y equipo y activos totales de casi $ 780 mil millones. Corporaciones de tal tamaño, simplemente no
puede existir como empresas operadas por sus propietarios. GE en realidad tiene más de 600.000 accionistas con una
participación en la firma proporcional a su tenencia de acciones.

un grupo tan grande de personas, obviamente, no puede participar activamente en la gestión diaria de la empresa. En
su lugar, eligen una junta directiva que, en contrataciones de giro y supervisa la gestión de la empresa. Esta estructura
significa que los propietarios y gerentes de la firma son diferentes partes. Esto le da a la empresa una estabilidad que la
firma dirigida por el propietario no puede lograr. Por ejemplo, si algunos accionistas deciden que ya no desean tener
acciones en la empresa, que pueden vender sus acciones a otros inversores, sin impacto en la gestión de la empresa. Por
lo tanto, los activos financieros y la capacidad de comprar y vender esos activos en los mercados financieros permiten una
fácil separación de la propiedad y la gestión.

¿Cómo pueden todos los propietarios de la empresa dispares, que van desde grandes fondos de pensiones que llevan a cabo

cientos de miles de acciones a pequeños inversores que pueden contener sólo una única acción, ponerse de acuerdo sobre los

objetivos de la empresa? Una vez más, los mercados financieros pueden servir de orientación. Todos pueden acordar que la gestión de

la empresa debe seguir estrategias que mejoren el valor de sus acciones. Tales políticas harán que todos los accionistas más ricos y

permitir que todos ellos persiguen mejor sus objetivos personales, cualesquiera de esos objetivos sean.

¿Los gerentes realmente tratan de maximizar valor de la empresa? Es fácil ver cómo podrían verse tentados a participar en
actividades no en el mejor interés de los accionistas. Por ejemplo, podrían participar en la construcción del imperio o evitar proyectos de

riesgo para proteger sus propios puestos de trabajo o consumir en exceso lujos tales como aviones de la empresa, el razonamiento de

que el coste de tales gratificaciones es asumido en gran medida por los accionistas. Estos potenciales conflictos de interés se llaman problemas

de agencia porque los gerentes, que son contratados como agentes de los accionistas, pueden perseguir sus propios intereses en su

lugar.

Varios mecanismos han evolucionado para mitigar los posibles problemas de agencia. En primer lugar, los planes de compensación

atan los ingresos de los administradores para el éxito de la empresa. Una parte importante de la remuneración total de los altos

ejecutivos a menudo en forma de opciones sobre acciones, lo que significa que los administradores no se hacen bien a menos que los

aumentos de precios de acciones, en beneficio de los accionistas. (Por supuesto, hemos aprendido más recientemente que el uso

excesivo de opciones puede crear su propio problema de agencia. Las opciones pueden crear un incentivo para que los gerentes

manipulan la información para apuntalar a un precio de forma temporal, dándoles la oportunidad de cobrar antes de que vuelva precios

a una

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 CAPÍTULO 1 El ambiente de inversión 7

nivel de reflexión de las perspectivas reales de la empresa. Más sobre esto en breve.) En segundo lugar, mientras que los consejos de

administración a veces se presentan como defensores de la alta dirección, que pueden, y cada vez más hacer, forzar la salida de los

equipos de gestión que son de bajo rendimiento. En tercer lugar, los extraños tales como los analistas de seguridad y los grandes

inversores institucionales como los fondos de pensiones monitorear la firma de cerca y hacer que la vida de los artistas pobres en el

menos incómodo.

Por último, malos actores están sujetos a la amenaza de la toma de posesión. Si el consejo de administración es laxa en la gestión

de la supervisión, los accionistas descontentos, en principio, pueden eligen un consejo diferente. Se puede hacer esto mediante el

lanzamiento de una concurso de proxy en la que tratan de obtener suficientes proxies (es decir, los derechos de voto de las acciones de

otros accionistas) para tomar el control de la firma y voto en la otra tabla. Sin embargo, esta amenaza es generalmente mínimo. Los

accionistas que intentan tal lucha tienen que utilizar sus propios fondos, mientras que la gestión puede defenderse utilizando las arcas

corporativas. La mayoría de las peleas de proxy fallan. La amenaza real es la adquisición de otras empresas. Si una empresa observa

otra de bajo rendimiento, se puede adquirir el negocio de bajo rendimiento y reemplazar gestión con su propio equipo. El precio de las

acciones debería aumentar para reflejar las perspectivas de mejora del rendimiento, que proporciona incentivos para que las empresas

se dedican a dicha actividad pública de adquisición.

Ejemplo 1.1 Lucha proxy de Carl Icahn con Yahoo!

En febrero de 2008, Microsoft ofreció comprar Yahoo mediante el pago de sus actuales accionistas $ 31 para cada una de sus acciones,

una prima considerable para su precio de cierre de $ 19.18 en el día antes de la oferta. gestión de Yahoo rechazó la oferta y una mejor

en $ 33 por acción; CEO de Yahoo, Jerry Yang, se mantuvo por $ 37 por acción, un precio que Yahoo! No había alcanzado en más de 2

años. El inversor multimillonario Carl Icahn estaba indignado, con el argumento de que la administración estaba protegiendo su propia

posición a expensas de valor para los accionistas. Icahn notificó Yahoo! que se le había pedido que “llevar una lucha de poder para

intentar eliminar la actual junta directiva y establecer una nueva junta que intentar negociar una fusión exitosa con Microsoft.” Con ese

fin, se había comprado aproximadamente 59 millones de acciones de Yahoo! y formó una lista de 10 personas a presentarse a las

elecciones en contra de la actual junta. A pesar de este desafío, la gestión de Yahoo se mantuvo firme en su rechazo de la oferta de

Microsoft, y con el apoyo de la junta, Yang logró defenderse de tanto Microsoft e Icahn. En julio, Icahn accedió a poner fin a la lucha de

poder a cambio de tres puestos en el consejo que se celebrarán por sus aliados. Pero la junta 11-persona todavía estaba dominada por

la gestión actual de Yahoo. precio de las acciones de Yahoo, que había subido a $ 29 por acción durante las negociaciones de

Microsoft, cayó de nuevo a alrededor de $ 21 por acción. Dada la dificultad de que un multimillonario conocido enfrentó en la derrota de

una gestión decidida y arraigada, no es de extrañar que los concursos de proxy son raros. Históricamente, alrededor de tres o cuatro

peleas de proxy bajan a la derrota. gestión de Yahoo se mantuvo firme en su rechazo de la oferta de Microsoft, y con el apoyo de la

junta, Yang logró defenderse de tanto Microsoft e Icahn. En julio, Icahn accedió a poner fin a la lucha de poder a cambio de tres puestos

en el consejo que se celebrarán por sus aliados. Pero la junta 11-persona todavía estaba dominada por la gestión actual de Yahoo.

precio de las acciones de Yahoo, que había subido a $ 29 por acción durante las negociaciones de Microsoft, cayó de nuevo a alrededor

de $ 21 por acción. Dada la dificultad de que un multimillonario conocido enfrentó en la derrota de una gestión decidida y arraigada, no es de extrañar que los concursos de proxy son raros. Históricamente, alrededor d

Gobierno Corporativo y Ética Empresarial

Hemos argumentado que los mercados de valores pueden jugar un papel importante en facilitar el despliegue de recursos de capital a

sus usos más productivos. Sin embargo, para los mercados a atender esta necesidad, tiene que haber un nivel aceptable de

transparencia que permite a los inversores a tomar decisiones bien informadas. Si las empresas pueden engañar al público acerca de

sus perspectivas, a continuación, muchas cosas pueden salir mal.

A pesar de los muchos mecanismos para alinear los incentivos de los accionistas y administradores, los 3 años entre 2000 y 2002
se llenaron con una serie aparentemente interminable de escándalos que señalaban colectivamente una crisis en el gobierno
corporativo y la ética. Por ejemplo, la empresa de telecomunicaciones WorldCom exageró sus ganancias por lo menos $ 3.8 mil
millones en forma inadecuada c lassifying

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 8 PARTE I Introducción

gastos como inversiones. Cuando surgió la verdadera imagen, que dio lugar a la mayor quiebra en la historia de Estados Unidos. La
segunda mayor quiebra de Estados Unidos fue Enron, que utiliza sus nownotorious “entidades de propósito especial” para mover la
deuda fuera de sus propios libros y de manera similar presentar una imagen errónea de su situación financiera. Por desgracia,
estas empresas tenían mucha compañía. Otras empresas como Rite Aid, HealthSouth, Global Crossing y Qwest Communications
también manipuladas y equivocadamente en sus cuentas a la suma de mil millones de dólares. Y los escándalos apenas se limitan
a los Estados Unidos. Parmalat, la empresa italiana de productos lácteos, afirmó tener una cuenta bancaria $ 4.8 mil millones que
resultó no existir. Estos episodios sugieren que los problemas de agencia y de incentivos están lejos de ser resuelto.

Otros escándalos de ese período incluyen informes de investigación sistemática engañosas y demasiado optimistas ponen a
cabo por los analistas del mercado de valores. (Su análisis favorable fue cambiado por la promesa de un futuro negocio de banca
de inversión, y los analistas fueron comúnmente compensada no por su exactitud o la visión, sino también por su papel en
cosechando negocio de banca de inversión para sus empresas.) Además, las ofertas públicas iniciales fueron asignados a las
empresas ejecutivos como un quid pro quo de favores personales o la promesa para dirigir el negocio futuro de nuevo a la
gerente de la salida a bolsa.

¿Qué pasa con los auditores que se suponía que eran los guardianes de las empresas? También en este caso, eran asimétricos
incentivos. Los cambios recientes en la práctica empresarial habían hecho las empresas de consultoría de estas empresas más
lucrativas que la función de auditoría. Por ejemplo, (ahora desaparecida) auditor de Enron Arthur Andersen ganó más dinero para la
consulta de Enron mediante la auditoría de ella; dado el incentivo de Arthur Andersen para proteger sus ganancias de consultoría, no
hay que sorprenderse de que él, y otros auditores, eran demasiado indulgente en su trabajo de auditoría.

En 2002, en respuesta a la ola de escándalos éticos, el Congreso aprobó la Ley Sarbanes-Oxley para apretar las reglas de
gobierno corporativo. Por ejemplo, la Ley requiere que las empresas que los directores más independientes, es decir, más
directores que no son ellos mismos los administradores (o afiliados a los administradores). La ley también requiere que cada
director financiero a responder por las declaraciones de contabilidad de la corporación, creó una junta de supervisión para
supervisar las auditorías de las empresas públicas, y prohíbe los auditores de proporcionar otros servicios a los clientes.

1.4 El proceso de inversión

de un inversor portafolio es simplemente su colección de activos de inversión. Una vez que se establece la cartera, se actualiza o
“reequilibrar” mediante la venta de los títulos existentes y utilizar las ganancias para comprar nuevos valores, mediante la inversión
de fondos adicionales para aumentar el tamaño total de la cartera, o mediante la venta de valores para disminuir el tamaño de la
cartera .
bienes de inversión se pueden clasificar en las clases de activos amplias, tales como acciones, bonos, bienes raíces, materias

primas, y así sucesivamente. Los inversores hacen dos tipos de decisiones en la construcción de sus carteras. los asignación de

activos la decisión es la elección entre estas clases de activos amplios, mientras que el la selección de valores la decisión es la

opción de que los valores particulares para mantener

dentro cada clase de activo.

La asignación de activos también incluye la decisión de qué parte de la cartera de uno a otro en activos seguros como
cuentas bancarias o monetarios frente a los activos de riesgo. Por desgracia, muchos observadores, incluso los que
proporcionan asesoramiento financiero, parecen incorrectamente equipararía el ahorro con la inversión segura. 3 “Ahorro”
significa que usted no gasta toda su

3 Por ejemplo, aquí es un breve extracto de la página web de la Comisión de Bolsa y Valores. “Sus ahorros '' se suelen poner en los lugares o
productos más seguros. . . Cuando usted invierte, 'usted tiene una mayor probabilidad de perder su dinero que cuando 'Guardar' “Esta afirmación es
incorrecta:. Su cartera de inversión puede ser invertido en cualquiera de los activos seguros o de riesgo, y sus ahorros en cualquier período es
simplemente el diferencia entre sus ingresos y el consumo.

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 CAPÍTULO 1 El ambiente de inversión 9

ingresos corrientes, y por lo tanto se puede añadir a su cartera. Usted puede optar por invertir sus ahorros en activos seguros, los
activos de riesgo, o una combinación de ambos.
“Top-down” construcción de la cartera se inicia con la asignación de activos. Por ejemplo, un individuo que actualmente ocupa
todo su dinero en una cuenta bancaria en primer lugar decidir qué proporción de la cartera total debe ser movido en acciones,
bonos, y así sucesivamente. De esta manera, se establecen las características generales de la cartera. Por ejemplo, mientras que el
rendimiento medio anual de las acciones comunes de las grandes empresas desde 1926 ha sido mejor que el 11% por año, la
rentabilidad media de las Letras del Tesoro de Estados Unidos ha sido inferior al 4%. Por otra parte, las acciones son mucho más
peligrosas, con rendimientos anuales (medido por el índice Standard & Poor 500) que han oscilado tan bajo como -46% y tan alto
como 55%. Por el contrario, las letras del Tesoro son efectivamente libre de riesgo: usted sabe qué tipo de interés usted ganará
cuando usted los compra. Por lo tanto, la decisión de asignar sus inversiones en el mercado de valores o en el mercado de dinero
donde se negocian las letras del Tesoro tendrá grandes consecuencias tanto en el riesgo y el retorno de su cartera. Un inversor de
arriba hacia abajo primero hace que esta y otras decisiones de asignación de activos cruciales antes de pasar a la decisión de los
valores particulares que se realizará en cada clase de activo.

Análisis de seguridad consiste en la valoración de los valores particulares que podrían incluirse en la cartera. Por
ejemplo, un inversor podría preguntar si Merck o Pfizer tiene un precio más atractivo. Ambos bonos y acciones deben ser
evaluados para la atracción de inversión, pero la valoración es mucho más difícil para las acciones porque el rendimiento de
una acción por lo general es mucho más sensible a las condiciones de la empresa emisora.

En contraste con la gestión de arriba hacia abajo de la cartera es la estrategia de “abajo hacia arriba”. En este proceso, la
cartera se construye a partir de los valores que parecen precios atractivos sin tanta preocupación por la asignación de activos
resultante. Dicha técnica puede dar lugar a apuestas no deseados en uno u otro sector de la economía. Por ejemplo, podría
resultar que la cartera termina con una muy pesada representación de las empresas de un sector, de una parte del país, o con
la exposición a una fuente de incertidumbre. Sin embargo, una estrategia de abajo hacia arriba hace concentrar la cartera en los
activos que parecen ofrecer las más atractivas oportunidades de inversión.

1.5 Los mercados son competitivos

Los mercados financieros son altamente competitivos. Miles de analistas inteligentes y bien respaldados recorren
constantemente los mercados de valores en busca de las mejores compras. Esta competencia significa que deberíamos
esperar encontrar pocos, si alguno, “almuerzos gratis”, valores que son tan underpriced que representan gangas obvias. Esta
proposición no-libre-almuerzo tiene varias implicaciones. Vamos a examinar dos.

El riesgo-rentabilidad-
Los inversores invierten para las devoluciones previstas en el futuro, pero los rendimientos rara vez se pueden predecir con
precisión. Hay casi siempre habrá el riesgo asociado a las inversiones. los rendimientos reales o realizadas casi siempre se
desviará del rendimiento esperado anticipado al inicio del período de inversión. Por ejemplo, en 1931 (el peor año para el
mercado desde 1926), el índice S & P 500 cayó en un 46%. En 1933 (el mejor año), el índice subió 55%. Puede estar seguro de
que los inversores no anticiparon un rendimiento tan extraordinario en el inicio de cualquiera de estos dos años.

Naturalmente, si todo lo demás podría celebrarse iguales, los inversores prefieren las inversiones de mayor rendimiento esperado. 4

Sin embargo, la regla de no-libre-almuerzo nos dice que todo lo demás no puede haber

4 El retorno de “espera” no es el retorno de los inversores creen que necesariamente ganarán, o incluso su más probable es que volvamos. En cambio, es el

resultado de promediar en todos los resultados posibles, reconociendo que algunos resultados son más probables que otras. Es la tasa promedio de retorno a

través de posibles escenarios económicos.

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 10 PARTE I Introducción

celebrada iguales. Si desea mayores retornos esperados, tendrá que pagar un precio en términos de aceptar un mayor riesgo de
inversión. Si es más alta rentabilidad esperada se puede lograr sin tener riesgo adicional, habrá una carrera para comprar los activos
de alto rendimiento, con el resultado de que sus precios serán impulsados ​hacia arriba. Los individuos que consideran la inversión en
el activo a un precio más alto, ahora se encuentra la inversión menos atractiva: Si usted compra a un precio mayor, su tasa de
rendimiento esperada (es decir, el beneficio por cada dólar invertido) es menor. El activo será considerado atractivo y su precio seguirá
aumentando hasta su retorno esperado no es más que proporcionales al riesgo. En este punto, los inversores pueden anticipar una
“feria” retorno relativo al riesgo del activo, pero no más. Del mismo modo, si los rendimientos fueron independientes de riesgo, no
habría una carrera para vender activos de alto riesgo. Sus precios caerían (y sus esperadas futuras tasas de aumento de retorno)
hasta que finalmente fueron lo suficientemente atractivo como para ser incluido nuevamente en las carteras de los inversores.
Llegamos a la conclusión de que debe haber una riesgo-rentabilidad- en los mercados de valores, con activos de mayor riesgo, con
los precios para ofrecer mayores retornos esperados que activos de menor riesgo.

Por supuesto, esta discusión deja varias preguntas importantes sin respuesta. ¿Cómo se debe medir el riesgo de
un activo? Lo que debería ser lo cuantitativo equilibrio entre riesgo (medido correctamente) y el rendimiento esperado?
Uno podría pensar que el riesgo podría tener algo que ver con la volatilidad de los rendimientos de un activo, pero esta
suposición resulta ser sólo parcialmente correcta. Cuando mezclamos activos en carteras diversificadas, debemos
tener en cuenta la interacción entre los activos y el efecto de la diversificación del riesgo de la cartera.

Diversificación significa que muchos activos se mantienen en la cartera de modo que la exposición a un único activo es
limitado. El efecto de la diversificación de riesgo de la cartera, las implicaciones para la correcta medición del riesgo, y
la relación riesgo-retorno son los temas de la segunda parte. Estos temas son objeto de lo que ha llegado a ser
conocido como La teoría moderna de la cartera. El desarrollo de esta teoría llevó dos de sus pioneros, Harry
Markowitz y William Sharpe, premios Nobel.

Los mercados eficientes

Otra consecuencia de la proposición no-libre-almuerzo es que debemos rara vez se esperaría encontrar gangas en los mercados
de valores. Pasaremos todo el capítulo 11 el examen de la teoría y la evidencia en relación con la hipótesis de que los mercados
financieros procesar toda la información relevante acerca de los valores rápida y eficiente, es decir, que el precio de la seguridad
por lo general refleja toda la información disponible para los inversores en relación con su valor. De acuerdo con esta hipótesis,
ya que se disponga de nueva información sobre un valor, su precio se ajusta rápidamente de manera que en cualquier momento,
el precio de los valores es igual a la estimación del consenso de mercado del valor del título. Si esto fuera así, no habría ni
valores subvaluadas ni demasiado caros.

Una consecuencia interesante de esta “hipótesis del mercado eficiente” se refiere a la elección entre las
estrategias de gestión de inversiones activas y pasivas. gestión pasiva
pide que posean una cartera altamente diversificada sin tener que gastar esfuerzo o otros recursos de intentar mejorar el
rendimiento de la inversión a través del análisis de seguridad. La gestión activa es el intento de mejorar el rendimiento, ya
sea mediante la identificación de los valores minusvalorados o midiendo el tiempo de la realización de clases de activos
amplias -por ejemplo, aumentar el compromiso de uno a acciones cuando uno está en alza en el mercado de valores. Si los
mercados son eficientes y los precios reflejan toda la información pertinente, tal vez es mejor seguir estrategias pasivas en
lugar de gastar recursos en un vano intento de anticiparse a sus competidores en los mercados financieros.

Si la hipótesis del mercado eficiente se lleva al extremo, no habría ningún punto en el análisis de seguridad activa; sólo los
tontos se comprometerían recursos para analizar activamente valores. Sin un análisis de seguridad en curso, sin embargo, los
precios finalmente se apartará de los valores “correctos”, la creación de nuevos incentivos para que los expertos se mueven en.
Por lo tanto, incluso en entornos

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 CAPÍTULO 1 El ambiente de inversión 11

tan competitivo como los mercados financieros, podemos observar solamente cerca - de eficiencia y de beneficio pueden existir
oportunidades para los inversores, especialmente diligentes y creativos. En el capítulo 12, examinamos estos desafíos a la
hipótesis del mercado eficiente, y esto motiva nuestra discusión de la gestión activa de la cartera en la parte siete. Más
importante, nuestras discusiones de análisis de seguridad y construcción de la cartera en general, deben tener en cuenta la
posibilidad de que los mercados casi eficientes.

1.6 Los jugadores

Desde una vista de pájaro, no parece haber tres principales actores en los mercados financieros:

1. Las empresas son prestatarios netos. Ellos tienen capital ahora para pagar la inversión en planta y equipo. Los ingresos
generados por dichos activos reales proporciona los retornos a los inversores que adquieran los valores emitidos por la
empresa.

2. Hogares normalmente son ahorradores netos. Ellos compran los valores emitidos por empresas que necesitan para

recaudar fondos.

3. Los gobiernos pueden ser prestatarios o prestamistas, dependiendo de la relación entre los ingresos fiscales y los gastos del

gobierno. Desde la Segunda Guerra Mundial, el gobierno de Estados Unidos por lo general ha registrado déficit de presupuesto,

lo que significa que sus ingresos fiscales han sido menos que sus gastos. El gobierno, por lo tanto, ha tenido que pedir prestados

fondos para cubrir su déficit presupuestario. La emisión de letras del Tesoro, pagarés y bonos es la principal forma en que el

gobierno pide prestado fondos del público. Por el contrario, en la última parte de la década de 1990, el gobierno disfrutó de un

superávit presupuestario y pudo retirarse alguna deuda pendiente. Las corporaciones y los gobiernos no se venden todos o la

mayoría de sus títulos directamente a las personas. Por ejemplo, aproximadamente la mitad de todas las acciones está en

manos de las grandes instituciones financieras, como los fondos de pensiones, fondos de inversión, compañías de seguros y

bancos. Estas instituciones financieras se interponen entre el emisor de valores (la empresa) y el propietario último de la

seguridad (el inversor individual). Por esta razón, se les llama intermediarios financieros.

Del mismo modo, las empresas no comercializan sus propios valores al público. En lugar de ello, contratan a agentes, llamados
banqueros de inversión, para representarlos al público inversor. Vamos a examinar el papel de estos intermediarios.

Intermediarios financieros
Las familias quieren inversiones deseables para sus ahorros, sin embargo, el pequeño tamaño (financiera) de la mayoría de los
hogares hace que la inversión directa difícil. Un pequeño inversor tratando de prestar dinero a las empresas que necesitan para
financiar inversiones no anuncia en el periódico local para encontrar un prestatario dispuesto y deseable. Por otra parte, un
prestamista individual no sería capaz de diversificarse a través de los prestatarios para reducir el riesgo. Por último, un prestamista
individual no está equipado para evaluar y controlar el riesgo de crédito de los prestatarios.

Por estas razones, intermediarios financieros han evolucionado para llevar prestamistas y prestatarios juntos. Estos
intermediarios financieros incluyen bancos, compañías de inversión, compañías de seguros y cooperativas de crédito. Los
intermediarios financieros emiten sus propios títulos para recaudar fondos para comprar los valores de otras corporaciones.

Por ejemplo, un banco recauda fondos mediante préstamos (la captación de depósitos) y prestar ese dinero a otros prestatarios. El

diferencial entre las tasas de interés pagadas a los depositantes y las tarifas que se cobran a los prestatarios es la fuente de las

ganancias del banco. De esta manera, los prestamistas y los prestatarios

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 12 PARTE I Introducción

Bienes $ Mil millones% Total Pasivos y patrimonio neto $ Mil millones% Total

Activos reales Pasivo

Equipo e instalaciones $ 111,2 0,9% depósitos $ 8,077.2 67,9%

Otros bienes inmuebles 28.9 0.2 La deuda y otros fondos tomados en préstamo 1,469.7 12.4

Total de activos reales PS 140,1 1,2% Los fondos federales y acuerdos de 758.1 6.4
recompra

Otro 314,7 2.6

Responsabilidad total $ 10,619.8 89,3%

Activos financieros

Efectivo $ 858,3 7,2%

Los valores de inversión 2,032.1 17.1
Los préstamos y arrendamientos 6,519.3 54.8
Otros activos financieros 1,175.2 9.9

Total activos financieros $ 10,584.9 89,0%

Otros activos
Activos intangibles $ 407,4 3,4%
Otro 762,7 6.4

Total de otros activos $ 1,170.1 9,8% Valor neto $ 1,275.3 10,7%

Total $ 11,895.1 100.0% $ 11,895.1 100.0%

Tabla 1.3

Balance de los bancos comerciales

Nota: sumas de columnas pueden diferir de total, porque de error de redondeo. Fuente: Federal
Deposit Insurance Corporation, www.fdic.gov, Junio ​de 2009.

no es necesario ponerse en contacto directamente entre sí. En lugar de ello, cada uno va al banco, que actúa como un intermediario

entre los dos. El problema de hacer coincidir los prestamistas con los prestatarios se resuelve cuando cada uno viene de forma

independiente al intermediario común.

Los intermediarios financieros se distinguen de otros negocios en que tanto sus activos y sus pasivos son
abrumadoramente financiera. La Tabla 1.3 presenta el balance agregado de los bancos comerciales, uno de los mayores
sectores de los intermediarios financieros. Observe que el balance general incluye sólo cantidades muy pequeñas de
activos reales. Comparar la Tabla 1.3 para el balance agregado del sector empresarial no financiero en la Tabla 1.4 para
los cuales los activos reales son aproximadamente la mitad de todos los activos. El contraste surge porque intermediarios
simplemente mover fondos de un sector a otro. De hecho, la función social primordial de estos intermediarios es canalizar
el ahorro familiar para el sector empresarial.

Otros ejemplos de intermediarios financieros son sociedades de inversión, compañías de seguros y cooperativas de crédito. Todas

estas empresas ofrecen ventajas similares en su papel de intermediario. En primer lugar, poniendo en común los recursos de muchos

pequeños inversores, que son capaces de prestar sumas considerables a los grandes prestatarios. En segundo lugar, por los préstamos

a muchos prestatarios, intermediarios lograr la diversificación significativa, por lo que pueden aceptar préstamos que individualmente

podrían ser demasiado arriesgado. En tercer lugar, los intermediarios se acumulan conocimientos a través del volumen de negocio que

hacen y pueden utilizar las economías de escala y alcance para evaluar y controlar los riesgos.

Las sociedades de inversión, qué grupo y gestionar el dinero de muchos inversores, también surgir de las economías de escala.

En este caso, el problema es que la mayoría de las carteras de las familias no son lo suficientemente grandes como para ser

distribuidas en una amplia variedad de valores. En cuanto a los gastos de corretaje

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 CAPÍTULO 1 El ambiente de inversión 13

Bienes $ Mil millones% Total Pasivos y patrimonio neto $ Mil millones% Total

Activos reales Pasivo

Equipos y software $ 4.322 16,3% Bonos e hipotecas $ 5,284 19,9%
Bienes raíces 6562 24.7 préstamos bancarios 638 2.4
inventarios 1654 6.2 otros préstamos 1347 5.1

Total de activos reales $ 12.538 47,2% deuda comercial 1642 6.2

Otro 4448 16.7

Responsabilidad total $ 13.359 50,3%

Activos financieros

Depósitos y efectivo $ 637 2,4%

Valores negociables 936 3.5
Comercio y consumo de crédito 2202 8.3
Otro 10259 38.6

Total activos financieros $ 14.034 52,8%

Total $ 26.572 100,0% Valor neto $ 13.214 49,7%

$ 26.572 100,0%

Tabla 1.4

Balance de negocio no financiero de EE.UU.

Nota: sumas de columnas pueden diferir de total, porque de error de redondeo. Fuente: Flujo de cuentas de los fondos de los Estados Unidos, Junta de Gobernadores del Sistema
de la Reserva Federal, septiembre de 2009.

y los costos de investigación, la compra de una o dos acciones de muchas empresas diferentes es muy caro. Los fondos de inversión
tienen la ventaja de operar a gran escala y la gestión de la cartera, mientras que los inversores participantes se les asigna una parte
prorrateada del total de fondos de acuerdo con el tamaño de su inversión. Este sistema ofrece ventajas pequeños inversores que están
dispuestos a pagar por medio de una comisión de gestión al operador de fondos de inversión.

Las sociedades de inversión también pueden diseñar específicamente para las carteras de los grandes inversores con objetivos

particulares. Por el contrario, los fondos de inversión se venden en el mercado minorista, y sus filosofías de inversión se diferencian

principalmente por las estrategias que puedan atraer a un gran número de clientes.

Las economías de escala también explican la proliferación de servicios analíticos disponibles para los inversores. Boletines de

noticias, bases de datos y servicios de investigación Casa de Bolsa todos se dedican a la investigación para ser vendidos a una gran

base de clientes. Esta configuración se presenta naturalmente. Los inversores quieren claramente la información, pero con pequeñas
carteras para la gestión, que no les resulta rentable para recoger personalmente todos de la misma. Por lo tanto, una oportunidad de
ganancia surge: Una empresa puede realizar este servicio para muchos clientes y cobrar por ello.

Los banqueros de inversión

Del mismo modo que las economías de escala y especialización crean oportunidades de ganancias de los intermediarios financieros,

por lo que hacen estas economías crean nichos para las empresas que realizan servicios especializados para las empresas. Empresas

plantean gran parte de su capital mediante la venta de valores, tales como acciones y bonos al público. Debido a que estas empresas

no lo hacen con frecuencia, sin embargo, banqueros de inversión que se especializan en este tipo de actividades puede ofrecer sus

servicios a un costo inferior al de mantener una división de la emisión de valores en el local. En este papel, se les llama aseguradores.

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 El fin de la banca de inversión autónoma

Hasta 1999, la Ley Glass-Steagall había prohibido los bancos en los Estados
Unidos de ambos aceptar depósitos y valores de suscripción. En otras
palabras, se forzó una separación de las industrias de inversión y banca
comercial. Pero cuando la Glass-Steagall fue derogada, muchos grandes
bancos comerciales comenzaron a transformarse en “bancos universales” que
podrían ofrecer una gama completa de servicios bancarios comerciales y de
inversión. En algunos casos, los bancos comerciales comenzaron sus propias
divisiones de banca de inversión a partir de cero, pero con mayor frecuencia
PALABRAS DE LA CALLE
JPMorgan Chase. El 14 de septiembre, Merrill Lynch, que también sufren
pérdidas relacionadas con hipotecas empinadas, negoció un acuerdo para ser
adquirida por Bank of America. Al día siguiente, Lehman Brothers entró en la
mayor quiebra en la historia de Estados Unidos, al no encontrar un comprador
capaz y está dispuesto a rescatarla de sus fuertes pérdidas. A la semana
siguiente, los dos únicos grandes bancos de inversión independientes que
quedan, Goldman Sachs y Morgan Stanley, decidieron convertir de bancos de
inversión para holdings bancarios tradicionales. De este modo, quedaron

se expandieron a través de la fusión. Por ejemplo, el Chase Manhattan
adquirió JP Morgan para formar JPMorgan Chase. Del mismo modo, Citigroup
adquirió Salomon Smith Barney para ofrecer gestión de la riqueza, de
corretaje, banca de inversión y servicios de gestión de activos para sus
clientes. La mayor parte de Europa nunca habían obligado a la separación de
la banca comercial y de inversión, por lo que sus bancos gigantes como
Credit Suisse, Deutsche Bank, HSBC, y UBS había sido durante mucho
tiempo los bancos universales. Hasta 2008, sin embargo, el sector de la
banca de inversión independiente en los EE.UU. sigue siendo grande y
aparentemente vibrante, incluyendo nombres tan legendarios como Goldman
Sachs, Morgan-Stanley, Merrill Lynch y Lehman Brothers.
sujetos a la supervisión de los reguladores bancarios nacionales, como la
Reserva Federal y las reglas muy estrictas para la adecuación de capital que
rigen los bancos comerciales. 1 Las empresas decidieron que la mayor
estabilidad de los que dispondría como bancos comerciales, en particular la
capacidad de financiar sus operaciones a través de los depósitos bancarios y el
acceso a los préstamos de emergencia de la Fed, justificaron la conversión.
Estas fusiones y conversiones marcaron el fin efectivo de la industria de la
banca de inversión, pero no de la banca de inversión independiente. Estos
servicios ahora serán suministrados por los grandes bancos universales.

1 Por ejemplo, una relación típica de apalancamiento (activos totales divididos por el capital bancario) en
los bancos comerciales en 2008 fue de alrededor de 10 a 1. Por el contrario, el apalancamiento en los

Pero la industria fue sacudida hasta sus cimientos en 2008, cuando varios bancos de inversión alcanzó 30 a 1. Dicho apalancamiento aumento de los beneficios cuando los tiempos
eran buenos, pero proporcionó una inadecuada amortiguar las pérdidas y la izquierda los bancos
bancos de inversión fueron acosados ​por enormes pérdidas en sus tenencias de
expuestos al fracaso cuando sus carteras de inversión fueron sacudidos por las grandes pérdidas
valores respaldados por hipotecas. En marzo, al borde de la insolvencia, Bear
Stearns se fusionó

Los banqueros de inversión aconsejan la sociedad emisora ​de los precios que pueden cobrar por los valores emitidos, tasas
de interés adecuadas, y así sucesivamente. En última instancia, el banco de inversión se encarga de la comercialización de la
seguridad en el mercado primario, donde las nuevas emisiones de valores que se ofrecen al público. Más tarde, los inversores
pueden comerciar previamente emitido valores entre sí en la llamada mercado secundario.

Durante la mayor parte del siglo pasado, los bancos de inversión y bancos comerciales en los EE.UU. fueron separados por la ley.

Mientras que los reglamentos fueron eliminados de manera efectiva en 1999, la industria se conoce como “Wall Street” fue hasta el año

2008 todavía compuesta de grandes bancos de inversión independientes, como Goldman Sachs, Merrill Lynch y Lehman Brothers. Pero

ese modelo independiente llegó a un abrupto final en septiembre de 2008, cuando todos los restantes grandes bancos de inversión

estadounidenses fueron absorbidos por los bancos comerciales, se declararon en quiebra, o reorganizaron como bancos comerciales.

En el casillero abajo se presenta una breve introducción a estos eventos.

1.7 La crisis financiera de 2008

En este capítulo se ha presentado las líneas generales del sistema financiero, así como algunos de los vínculos entre el
aspecto financiero de la economía y el lado “real” en el que se producen los bienes y servicios. La crisis financiera de
2008 ilustra de una manera dolorosa los lazos íntimos entre estos dos sectores. Presentamos en esta sección un
resumen de la cápsula de la crisis, tratando de sacar algunas lecciones sobre el papel del sistema financiero, así como
las causas

14

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 CAPÍTULO 1 El ambiente de inversión 15

12

LIBOR T-bills
10
TED spread

0
Tasas de interés (%)

-2

Año

Figura 1.1 las tasas LIBOR y los bonos del Tesoro a corto plazo y el diferencial TED
1988

1989

1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009
y las consecuencias de lo que se conoce como riesgo sistémico. Algunos de estos problemas son complicados; los consideramos
brevemente aquí, pero volveremos a ellos en mayor detalle más adelante en el texto una vez que tengamos más contexto para el
análisis.

Antecedentes de la crisis
A principios de 2007, la mayoría de los observadores pensaron que inconcebible que dentro de dos años, el sistema financiero
mundial se enfrenta a su peor crisis desde la Gran Depresión. En ese momento, la economía parecía estar marchando viento
en popa. La última amenaza significativa macroeconómica había sido desde la implosión de la burbuja tecnológica en el
período 2000-2002. Pero la Reserva Federal respondió a una recesión emergente mediante la reducción de las tasas de
interés de manera agresiva. La figura 1.1 muestra que las tasas de las letras del Tesoro se redujo drásticamente entre 2001 y
2004, y la tasa LIBOR, que es la tasa de interés al que los principales bancos de dinero de centros se prestan entre sí, cayó en
tándem. 5 Estas acciones parecen haber tenido éxito, y la recesión fue de corta duración y suave.

A mediados de década, la economía estaba aparentemente sano, una vez más. A pesar de que el mercado de valores
había disminuido considerablemente entre 2001 y 2002, la Figura 1.2 muestra que se invirtió más que empezar tan
dramáticamente en 2003, recuperándose totalmente todas sus pérdidas post-tecnología-meltdown dentro de unos pocos años.
De igual importancia, el sector bancario parecía sano. El diferencial entre la tasa LIBOR (al que los bancos toman prestado el
uno del otro) y la tasa de los bonos del Tesoro (a la que el gobierno de Estados Unidos pide prestado), una medida común del
riesgo de crédito en el sector bancario (a menudo referido como el TED spread 6 ), estaba

5 LIBOR significa London Interbank Offer Rate. Es una tasa que se cobra en los préstamos denominados en dólares en un mercado de préstamos interbancarios fuera de

los EE.UU. (en gran parte centrada en Londres). La tasa es típicamente citado para los préstamos a 3 meses. La tasa LIBOR está estrechamente relacionado con la tasa

de fondos federales en los EE.UU. La tasa de fondos federales es la tasa de los préstamos entre bancos de Estados Unidos, por lo general sobre una base durante la

noche.
6 TED significa Tesoro-eurodólares propagación. La tasa de eurodólares en esta propagación es, de hecho, la tasa LIBOR.

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 dieciséis PARTE I Introducción

16

14

12

10

68

24
valor acumulado de una inversión de $ 1

Figura 1.2 rendimientos acumulativos en el índice S & P 500

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1/3/1997
1/3/1998
1/3/1999
1/3/2000
1/3/2001
1/3/2002
1/3/2003
1/3/2004
1/3/2005
1/3/2006
1/3/2007
1/3/2008
1/3/2009
sólo alrededor del 0,25% a principios de 2007 (véase la curva inferior de la figura 1.1), lo que sugiere que los temores de incumplimiento

o riesgo “contraparte” en el sector bancario eran extremadamente bajos.

De hecho, el éxito aparente de la política monetaria en esta recesión, así como en los últimos 30 años, más en general, había
dado lugar a un nuevo término, la “Gran Moderación”, para describir el hecho de que los ciclos-y comerciales recientes recesiones
en particular- parecían tan leve en comparación con la experiencia pasada. Algunos observadores se preguntaban si habíamos
entrado en una edad de oro para la política macroeconómica en la que el ciclo económico había sido domesticado.

La combinación de tipos de interés reducidos drásticamente y una economía aparentemente estable alimentaron un boom histórico

en el mercado de la vivienda. Figura 1.3 muestra que los precios de vivienda estadounidenses comenzaron

250

200

150

100

50
Índice (Enero 2000 = 100)

Figura 1.3 El índice Case-Shiller de precios de viviendas en Estados Unidos

Ene-87

Ene-89

Ene-91

Ene-93

Ene-95

Ene-97

Ene-99

Ene-01

Ene-03

Ene-05

Ene-07

Ene-09

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 CAPÍTULO 1 El ambiente de inversión 17

aumento notablemente a finales de 1990 y se aceleró dramáticamente después de 2001 las tasas de interés se desplomaron. En los 10

años a partir del 1997, los precios medios en los EE.UU., aproximadamente se triplicó.

Pero la nueva confianza en el poder de la política macroeconómica para reducir el riesgo, la impresionante recuperación de la
economía de la implosión de alta tecnología, y en particular el auge de precios de la vivienda después de la agresiva reducción en
las tasas de interés puede haber sembrado las semillas de la debacle que jugó en 2008. por un lado, la política de reducir las tasas
de interés de la Reserva Federal había dado como resultado bajos rendimientos en una amplia variedad de inversiones, y los
inversores estaban hambrientos de alternativas de mayor rendimiento. Por otro lado, una baja volatilidad y creciente complacencia
acerca del riesgo fomentado una mayor tolerancia al riesgo en la búsqueda de estas inversiones de mayor rendimiento. En ninguna
parte fue esto más evidente que en el creciente mercado de las hipotecas titulizadas. Los mercados de vivienda y financieras
hipotecarias estadounidenses estaban en el centro de una tormenta que se avecina.

Los cambios en el Financiamiento de la Vivienda

Antes de 1970, la mayoría de los préstamos hipotecarios vendrían de un prestamista local, como una caja de ahorros o cooperativa
de crédito de barrio. Un propietario podría pedir fondos para la compra de una casa y pagar el préstamo durante un largo período,
comúnmente de 30 años. Una institución típica de segunda mano tendría como principal activo de una cartera de estos préstamos
para la vivienda a largo plazo, mientras que su principal responsabilidad sería las cuentas de sus depositantes. Este paisaje
comenzó a cambiar cuando Fannie Mae (FNMA o Federal National Mortgage Association) y Freddie Mac (FHLMC, o Federal Home
Loan Mortgage Corporation) comenzó a comprar los créditos hipotecarios de los originadores y envolviéndolos en grandes piscinas
que podrían ser objeto de comercio como cualquier otro financiera activo. Estas piscinas, que eran esencialmente las afirmaciones
sobre las hipotecas subyacentes, pronto se denominaron valores respaldados por hipotecas, y el proceso se denominan puesta en
seguridad.

Fannie y Freddie se convirtió rápidamente en los gigantes del mercado de hipotecas, entre ellas la compra de alrededor de la mitad
de todas las hipotecas originadas por el sector privado.
La figura 1.4 ilustra cómo los flujos de efectivo pasaron por parte del prestatario original al inversor final en
valores respaldados por hipotecas. El originador de préstamos, por ejemplo, las de ahorro y préstamo, podría hacer
un préstamo para la vivienda $ 100.000 a un dueño de casa. El dueño de casa podría devolver el principal y el
interés (P & I) en el préstamo de más de 30 años. Pero entonces el originador vendería a la hipoteca Freddie Mac o
Fannie Mae y recuperar el costo del préstamo. El originador podría continuar al servicio de préstamo (cobrar los
pagos mensuales del dueño de una casa) para una pequeña comisión por la administración, pero la red pagos de
préstamos de esa tasa sería trasladado a la agencia. A su vez, Freddie o Fannie tendrían en común los préstamos
en valores respaldados por hipotecas y vender los valores a los inversores como los fondos de pensiones o fondos
de inversión.

$ 100 K $ 100 K $ 100 K

Dueño de casa Autor Agencia Inversor

P&I- P e I - comisión de
PI
Comisiones de servicios garantía asociadas al servicio de

Figura 1.4 Flujos de efectivo en una hipoteca de seguridad de paso a través

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 18 PARTE I Introducción

incluidos en cada grupo, para lo cual retendría una comisión de garantía antes de pasar a lo largo del resto del flujo de caja para
el inversor final. Debido a que los flujos de efectivo de la hipoteca se pasan a lo largo del dueño de casa al prestamista a Fannie
o Freddie para el inversor, los valores respaldados por hipotecas también fueron llamados pasar-through.

Hasta la década pasada, se llevaron a cabo la gran mayoría de las hipotecas titulizadas o garantizados por Freddie Mac o Fannie
Mae. Estos eran de bajo riesgo conforme hipotecas, lo que significa que los préstamos elegibles para la agencia de titulización no
podían ser demasiado grande, y los propietarios tenían que cumplir los criterios de suscripción que establecen su capacidad para pagar
el préstamo. Por ejemplo, la proporción de la cantidad del préstamo al valor de la vivienda podría ser no más de 80%. Pero titulización
dio lugar a un nuevo nicho de mercado para los prestamistas hipotecarios: el “originar para distribuir” (frente originan para sostener)
modelo de negocio.

Mientras que los préstamos conforme se agruparon casi en su totalidad a través de Freddie Mac y Fannie Mae, una vez que el
modelo de titulización tomó, se crea una abertura para un nuevo producto: titulización por empresas privadas de no conforme préstamos
“subprime” con un mayor riesgo de incumplimiento. Una diferencia importante entre la agencia gubernamental y estas llamada de
marca privada pasar-through fue que el inversor en la piscina de etiqueta privada asumiría el riesgo de que los propietarios de
viviendas pueden pagar sus préstamos. Por lo tanto, los corredores de hipoteca originarios tenían pocos incentivos para llevar a cabo
la diligencia debida en el préstamo siempre y cuando los préstamos se podrían vender a un inversor. Estos inversores, por supuesto,
no tenían contacto directo con los prestatarios, y no podían realizar la suscripción detallada sobre la calidad del crédito. En su lugar,
se basaron en las calificaciones de crédito de los prestatarios, que de manera constante vinieron a sustituir a la suscripción
convencional.

Una fuerte tendencia a la baja en la documentación y luego préstamos sin documentación, lo que implica poca verificación de la

capacidad del prestatario para realizar un préstamo, pronto surgió. Otros criterios de suscripción de alto riesgo se deterioraron

rápidamente. Por ejemplo, el apalancamiento permitido en préstamos para la vivienda (como se mide por la relación préstamo-valor) se

incrementó dramáticamente. El uso común de “préstamos piggyback” (en el que un segundo préstamo se cargó en la parte superior del

préstamo original) condujo ratios combinados préstamo-valor marcadamente más altos. Cuando los precios de la vivienda comenzaron

a caer, estos préstamos fueron rápidamente “bajo el agua”, lo que significa que la casa valía menos que el saldo del préstamo, y

muchos propietarios decidieron alejarse de sus préstamos.

hipotecas de tasa ajustable (ARM) también crecieron en popularidad. Estos préstamos ofrecen los prestatarios de bajos “gancho”

de las tasas de interés iniciales o, pero estas tasas con el tiempo se restablecerá a los rendimientos de interés de mercado actuales, por

ejemplo, la tasa de las letras del Tesoro más el 3%. Muchos de estos prestatarios “al tope” su capacidad de endeudamiento en la tasa

de reclamo, sin embargo, tan pronto como la tasa de préstamo que se restableció, sus pagos mensuales se dispararían, especialmente

si las tasas de interés de mercado habían aumentado.

A pesar de estos riesgos evidentes, el continuo aumento de precios de la vivienda en la última década parecía calmar a muchos

inversores en la complacencia, con una creencia generalizada de que continuamente crecientes precios de la vivienda podrían rescatar

a los préstamos de bajo rendimiento. Pero a partir de 2004, la capacidad de refinanciación para salvar un préstamo comenzó a

disminuir. En primer lugar, las tasas de interés más altas ejercen presión pago a los propietarios de viviendas que habían tomado

hipotecas de tasa ajustable. En segundo lugar, como muestra la Figura 1.3, precios de la vivienda alcanzó su punto máximo en 2006,

por lo que la capacidad de los propietarios de viviendas a refinanciar un préstamo usando la equidad acumulada en la casa declinó. las

tasas de incumplimiento de la vivienda comenzó a surgir en 2007, al igual que las pérdidas en valores respaldados por hipotecas. La

crisis estaba listo para cambiar de puesto en el engranaje alto.

Los derivados de la hipoteca

Uno podría preguntarse: ¿Quién está dispuesto a comprar la totalidad de estas hipotecas de alto riesgo? Titulización, reestructuración y

mejora de crédito proporcionan una gran parte de la respuesta. Las nuevas herramientas de riesgo de desplazamiento permitido a los

bancos de inversión de forjar valores con calificación AAA de préstamos original de una emisión de “basura”. obligaciones de deuda

garantizadas, o CDO, fueron algunos de los más importantes y eventualmente perjudiciales de estas innovaciones.

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 CAPÍTULO 1 El ambiente de inversión 19

CDO fueron diseñados para concentrar el crédito (es decir, por defecto) el riesgo de un paquete de préstamos en una clase de
inversores, dejando a los demás inversores en la piscina relativamente protegida contra ese riesgo. La idea era dar prioridad a las

reclamaciones de reembolsos de préstamos dividiendo la piscina en alto en comparación con las rebanadas de secundaria, llamada tramos.
Los tramos preferentes tenían primera reclamación en el pago de toda la piscina. tramos subordinados se pagaría sólo después de los

altos habían recibido su corte. 7 Por ejemplo, si un grupo se dividió en dos tramos, con un 70% de la cartera asignada al tramo alto y el
30% asignado a la secundaria, los inversores de alto nivel serían pagados en su totalidad, siempre y cuando el 70% o más de los
préstamos en la piscina realizado, es decir, siempre que la tasa de morosidad de la piscina se mantuvo por debajo del 30%. Incluso con

piscinas compuestos por préstamos de alto riesgo de riesgo, las tasas de morosidad por encima del 30% parecían extremadamente

improbable, y por lo tanto los tramos preferentes se conceden con frecuencia en el (es decir, AAA) calificación más alta por las
principales agencias de calificación crediticia, Moody, Standard & Poors y Fitch. Grandes cantidades de títulos con calificación AAA
fueron así talladas en grupos de hipotecas de baja calificación. (Vamos a describir los CDO con más detalle en el capítulo 14.)

Por supuesto, sabemos ahora que estas calificaciones estaban equivocados. La estructura de alto nivel subordinado de CDO

proporciona una protección mucho menor a los tramos altos que los inversores anticipados. Un argumento común en defensa de los

altos índices de audiencia había sido que si se tomaron las hipotecas utilizadas para formar piscinas de la mayoría de las regiones

geográficas, a continuación, las tasas de morosidad agregados para piscinas enteras sería poco probable que aumente cada vez a

niveles en los cuales los inversionistas mayores sufrirían pérdidas. Pero cuando los precios de la vivienda a través de todo el país

comenzaron a caer al unísono, por defecto en todas las regiones aumentaron, y el esperado para los beneficios de la difusión de los

riesgos geográficamente nunca se materializaron.

¿Por qué las agencias de calificación habían subestimado tan dramáticamente el riesgo de crédito en estos valores de alto
riesgo? En primer lugar, las probabilidades de incumplimiento habían sido estimados utilizando datos históricos de un período
representativo que se caracteriza por un auge de la vivienda y una macroeconomía próspera y libre de recesión excepcionalmente.
Por otra parte, los analistas habían extrapolado notas experiencia histórica de incumplimiento a un nuevo tipo de prestatario
piscina-uno sin pago inicial, con la explosión de los préstamos-pago, y con préstamos de bajo o sin documentación (a menudo
llamado préstamos mentiroso). historial de incumplimiento pasado era irrelevante dado estos cambios profundos en el mercado. Por
otra parte, el poder de la diversificación inter-regional para minimizar el riesgo generó un exceso de optimismo.

Por último, los problemas de agencia se hizo evidente. Las agencias de calificación fueron pagados para proporcionar calificaciones

por los emisores de los valores, no el comprador. Se enfrentaron a la presión de los emisores, que podría darse una vuelta por el trato

más favorable, para proporcionar calificaciones generosas.

Cuando Freddie Mac y Fannie Mae agruparon las hipotecas en títulos, que garantiza los préstamos hipotecarios subyacentes contra
CONCEPTO DE
defecto de vivienda. Por el contrario, no había garantías de las hipotecas agrupados en valores respaldados por hipotecas de alto
VERIFICACIÓN
riesgo, por lo que los inversores podrían soportar el riesgo de crédito. Era uno de estos arreglos necesariamente una mejor manera

2 de administrar y asignar el riesgo de incumplimiento?

Credit Default Swaps

En paralelo al mercado de CDO, en el mercado CDS También explotado en este periodo. Un credit default
swap o CDS, es en esencia un contrato de seguro contra el incumplimiento de uno o más prestatarios.
(Vamos a describir estos en más detalle en el capítulo 14.) El comprador del canje paga una prima anual
(como una prima de seguro) para

7 CDO y valores relacionados a veces se llaman productos estructurados. “Estructurado” significa que los flujos de caja originales se cortan en rodajas y

redistribuirse a través de tramos, de acuerdo con alguna regla estipulada.

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 20 PARTE I Introducción

P rotección del riesgo de crédito. permutas de riesgo de crédito se convirtió en un método alternativo para la mejora del crédito,
aparentemente permitiendo a los inversores para comprar préstamos de alto riesgo y asegurar su seguridad. Pero en la práctica,
algunos emisores de intercambio intensificaron su exposición al riesgo de crédito a niveles insostenibles, sin capital suficiente para
respaldar estas obligaciones. Por ejemplo, la compañía de seguros AIG sola vendió más de $ 400 mil millones en contratos de CDS en
las hipotecas de alto riesgo.

El ascenso de Riesgo Sistémico

Para el 2007, el sistema financiero muestra varias características preocupantes. Muchos grandes bancos e instituciones financieras
relacionadas con él habían adoptado un esquema de financiación aparentemente rentable: los préstamos a corto plazo a bajas tasas de
interés para financiar participaciones en activos no líquidos a largo plazo de mayor rendimiento, 8 y tratar el diferencial de tasas de
interés entre sus activos y pasivos al beneficio económico. Pero este modelo de negocio era precaria: Al basarse principalmente en
préstamos a corto plazo para su financiación, estas empresas necesitan para refinanciar constantemente sus posiciones (es decir, pedir
fondos adicionales como los préstamos maduraron), o de lo contrario enfrentar la necesidad de vender rápidamente de su menos
líquidos carteras de activos, lo que sería difícil en tiempos de estrés financiero. Por otra parte, estas instituciones fueron altamente
apalancada y tenía poco capital como un amortiguador contra las pérdidas. Los grandes bancos de inversión de Wall Street, en
particular, habían aumentado drásticamente el apalancamiento, lo que sumado a una vulnerabilidad subestimado a la devolución de los
requisitos, sobre todo si el valor de sus carteras de activos fue cuestionada. Por ejemplo, ambos Lehman Brothers y Merrill Lynch se
informó de que los coeficientes de apalancamiento en 2008 de alrededor de 30: 1, lo que significa que alrededor de 97% de sus fondos
fueron tomados. Incluso pequeñas pérdidas de cartera podrían conducir su valor neto negativo, momento en el que nadie estaría
dispuesto a renovar los préstamos pendientes o ampliar nuevos.

Su alto apalancamiento y la falta de correspondencia entre la liquidez de sus activos y pasivos realizan las instituciones financieras

particularmente vulnerables a las crisis de confianza. Si las evaluaciones de su valor de la cartera se redujo, podría haber una “corrida”

de los activos, ya que los inversores se apresuraron a ser los primeros en sacar fondos. Sin embargo, la baja liquidez de estos activos

podría hacer que sea difícil de vender para satisfacer dichas solicitudes de reembolso de una manera oportuna.

Otra fuente de fragilidad era generalizada la confianza de los inversores en la “mejora crediticia” a través de productos
estructurados. Por ejemplo, CDO división en tramos creado un montón de papel con calificación AAA, pero con la confianza en gran
parte desconocida en beneficios de la diversificación que probablemente era excesiva y en las proyecciones por defecto que
probablemente se habían subestimado. Muchos de los activos subyacentes de estas piscinas eran ilíquidos, difíciles de valorar, y
dependiendo de las previsiones de evolución futura de otros préstamos altamente. En una recesión generalizada, la rebaja de la
calificación, estos activos podrían resultar difíciles de vender.

El desplazamiento constante de las operaciones de cambio formal por parte de los mercados informales “over-the-counter” crea
otros problemas. En los intercambios formales tales como los mercados de futuros u opciones, los participantes deben reunir
garantías llamada margen para garantizar su capacidad para hacer valer sus obligaciones. Los precios se calculan cada día, y las
ganancias o pérdidas continuamente se añaden o restan de la cuenta de margen de cada comerciante. Si una cuenta de margen se
agota después de una serie de pérdidas, el inversor puede ser necesario ya sea para aportar más garantías o al cierre de la posición
antes de que se produce la insolvencia real. Posiciones, y por lo tanto la exposición a las pérdidas, son transparentes a otros
comerciantes. Por el contrario, los mercados over-the-counter, donde negocian contratos de CDS son contratos privados con
eficacia entre dos partes con la divulgación pública de las posiciones menos, menos estandarización de los productos (lo que hace
que el valor razonable

8 Liquidez se refiere a la velocidad y la facilidad con que los inversores pueden realizar el valor en efectivo de una inversión. Los activos no líquidos, por ejemplo,

bienes raíces, puede ser difícil de vender rápidamente, y una venta rápida pueden requerir un descuento sustancial del precio al que se podría vender en una

situación sin prisas.

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 CAPÍTULO 1 El ambiente de inversión 21

de un contrato difícil de descubrir), y consecuentemente menos oportunidad de reconocer a cualquiera de las ganancias o pérdidas

acumuladas en el tiempo o la exposición de crédito resultante de cada socio comercial. Aunque los mercados over-the-counter también

pueden requerir colateral, los niveles de garantía se actualizan con menos frecuencia y son más difíciles de negociar cuando los precios

justos de mercado son difíciles de determinar.

Este nuevo modelo financiero rebosaba el riesgo sistémico, un colapso potencial del sistema financiero cuando los problemas de

un derrame de mercado más y perturbar otros. Muchas de estas innovaciones en el mercado, sin saberlo, habían creado nuevos

circuitos de retroalimentación para el riesgo sistémico para alimentarse a sí mismo. Cuando las empresas están totalmente

aprovechados (es decir, han prestado a su capacidad máxima), pérdidas en sus carteras pueden obligarlos a vender algunos de sus

activos para llevar su apalancamiento de nuevo en línea. Pero las ondas de la venta de las instituciones que a la vez necesidad de

“des-apalancamiento” puede reducir los precios de los activos y exacerbar las pérdidas de cartera de forzamiento ventas adicionales y

nuevas caídas de precios en una espiral descendente.

Cuando los prestamistas como los bancos tienen capital limitado y tienen miedo de pérdidas adicionales, pueden racionalmente

optar por acumular su capital en lugar de prestarlo a los clientes, tales como las pequeñas empresas, lo que agrava los problemas de

financiación para sus prestatarios habituales. La posibilidad de establecer un defecto en marcha una cadena de nuevos valores por

defecto significa que los prestamistas pueden estar expuestos a los valores predeterminados de una institución con la que no comercian

incluso directamente. Por ejemplo, la insolvencia de AIG habría desencadenado la insolvencia de otras empresas, en particular los

bancos, que habían confiado en su promesa de protección (a través de contratos de CDS) contra la morosidad en los cientos de miles

de millones de préstamos hipotecarios. Esos insolvencias bancarias potenciales serían a su vez se alimenta en las insolvencias de los

socios comerciales de los bancos, y así sucesivamente. El potencial de contagio pareció genial: en agosto de 2008, $ 63 billones de

dólares de los CDS según los informes pendientes. (Compárese esta cifra con el producto interno bruto, que fue de aproximadamente $

14 billones de dólares a la vez).

Las gotas de calzado

Los primeros indicios de graves dificultades en el sistema financiero comenzaron a emerger en el verano de 2007. Los índices de

morosidad en hipotecas de alto riesgo habían ido acelerando a partir tan pronto como 2006, pero en junio, el gran banco de inversión

Bear Stearns sorprendió a los inversores con el anuncio de enormes pérdidas en dos de sus fondos de cobertura relacionados con

hipotecas de alto riesgo. Los bancos y los fondos de cobertura de todo el mundo se “descubrió” a tener una exposición considerable a

préstamos de alto riesgo, lo que lleva a una disminución general de la liquidez del mercado y las tasas de endeudamiento más altos

para los bancos. Para el otoño de 2007, caída de los precios de vivienda se han generalizado (Figura 1.3), la morosidad hipotecaria se

incrementaron, y el mercado de valores entraron en su propia caída libre (Figura 1.2). En marzo

2008, con Bear Stearns al borde de la quiebra, la Reserva Federal dispuesta para que pueda ser adquirido por
JPMorgan Chase (y proporcionó garantías para proteger contra JPMorgan más pérdidas en posiciones de Bear
Stearns).
La crisis alcanzó su punto máximo en septiembre de 2008. El 7 de septiembre, las agencias federales de
hipotecas gigantes Fannie Mae y Freddie Mac, los cuales habían tomado grandes posiciones en valores
respaldados por hipotecas de alto riesgo, se pusieron en tutela. (Tendremos más que decir sobre sus
tribulaciones en el Capítulo 2.) El fracaso de estos dos pilares de la industria de la vivienda y financieras
hipotecarias estadounidenses arrojaron los mercados financieros en un pánico. En la segunda semana de
septiembre, estaba claro que tanto Lehman Brothers y Merrill Lynch estaban al borde de la quiebra. El 14 de
septiembre, Merrill Lynch fue vendida a Bank of America, de nuevo con el beneficio de la intermediación del
gobierno y la protección contra las pérdidas. Al día siguiente, Lehman Brothers, que se le negó un tratamiento
equivalente, se declaró en quiebra. Dos días más tarde, el 17 de septiembre, el gobierno prestó mala gana $ 85
mil millones a AIG,

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 22 PARTE I Introducción

la celebración de cantidades masivas de sus garantías de crédito (es decir, CDS contactos). Al día siguiente, el Tesoro dio a conocer su

primera propuesta para gastar $ 700 mil millones para comprar valores respaldados por hipotecas “tóxicas”.

Una lluvia particularmente devastador de la quiebra de Lehman estaba en el “mercado de dinero” para los préstamos a corto
plazo. Lehman había prestado considerables fondos mediante la emisión de deuda a muy corto plazo, llamado papel comercial.
Entre los principales clientes en papeles comerciales fueron los fondos de inversión del mercado monetario, que invierten en el
corto plazo, la deuda de alta calidad de los prestatarios comerciales. Cuando Lehman quebró, la Primaria fondo del mercado
monetario de la Reserva, que fue la celebración de grandes cantidades de (calificación AAA!) De papel comercial de Lehman,
sufrió pérdidas de inversión que impulsaron el valor de sus activos por debajo de $ 1 por acción. 9

Los temores se separaron que otros fondos fueron expuestos de manera similar, y los clientes en fondos del mercado de dinero en todo

el país se apresuraron a retirar sus fondos. Los fondos a su vez, se precipitó fuera de papel comercial en Letras del Tesoro más líquidos

y seguros, esencialmente, el cierre de los mercados de financiación a corto plazo.

La congelación de los mercados de crédito fue el final de cualquier posibilidad de disminución que la crisis
financiera podría estar contenida a Wall Street. Las empresas más grandes que habían confiado en el mercado de
papel comercial ahora eran incapaces de recaudar fondos a corto plazo. Del mismo modo los bancos encontraron
dificultades para recaudar fondos. (Mira a la Figura 1.1, donde se verá que el diferencial TED, una medida de los
temores de insolvencia bancaria, se disparó en 2008.) Con los bancos no quieren o no para extender el crédito a
sus clientes, miles de pequeñas empresas que dependían de líneas bancarias de crédito también se volvió
incapaz de financiar sus operaciones de negocios normales. Las sociedades de capital-muerto de hambre se
vieron obligados a reducir sus propias operaciones precipitadamente. La tasa de desempleo aumentó
rápidamente, y la economía estaba en su peor recesión en décadas.

Riesgo Sistémico y la economía real

Hemos señalado anteriormente en este capítulo que la economía real necesita un sector financiero bien engrasada para que funcione

bien. Las pequeñas empresas confían en los bancos de crédito a corto plazo, y los bancos se basan en los inversores para la compra

de sus títulos de deuda a corto plazo, tales como certificados de depósito o papel comercial. Todos los inversores tienen que ser

capaces de evaluar el riesgo crediticio de sus contrapartes para determinar qué valores son dignos de compra. Las empresas más

grandes pueden tener acceso a los mercados de capitales por su cuenta, pero ellos también dependen de un mercado financiero que

funciona bien, y cuando los mercados tales como el de papel comercial se congelaron, el contagio a operaciones reales fue inmediata y

dolorosa.

Las respuestas del gobierno a la crisis fueron en gran parte los intentos de romper un círculo vicioso de riesgo de riesgo de
valoración / riesgo de contraparte / liquidez. Uno de ellos era para el gobierno para reducir el riesgo del sector financiero
mediante el vertido de capital en los bancos precarias. El razonamiento era que con la nueva capital, riesgo de insolvencia se
reduciría, y los bancos de nueva estabilizados volvería a ser capaz de recaudar fondos y reanudar los préstamos entre ellos
mismos y para sus clientes. Con más bancos de apoyo de capital, la posibilidad de una insolvencia para desencadenar otro
podría ser contenida. Además, cuando los bancos tienen más capital, tienen un menor incentivo a la rampa encima de riesgos,
ya que las pérdidas potenciales vendrán por su propia cuenta y no el FDIC.

9 fondos del mercado monetario normalmente tienen muy poco riesgo de inversión y pueden mantener sus valores de activos en $ 1 por acción. Los inversores los ven

como cerca de sustitutos de las cuentas corrientes. Hasta este episodio, ningún otro fondo de menor había “roto el dólar.”

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 CAPÍTULO 1 El ambiente de inversión 23

Las propuestas también han sido objeto de aumentar la transparencia. Por ejemplo, una sugerencia es estandarizar los
contratos de CDS y permitir o forzar al comercio de bolsas centralizadas donde los precios se pueden determinar en un mercado
profundo y las ganancias o pérdidas pueden ser asentado sobre una base diaria. Los requisitos de margen, forzadas diaria,
evitarían que los participantes de los CDS de asumir mayores posiciones de los que pueden manejar, y las operaciones de cambio
facilitaría el análisis de la exposición de las empresas a las pérdidas en estos mercados.

Por último, se han planteado cuestiones de incentivos. Entre ellas se encuentran propuestas para forzar la compensación del

empleado para reflejar el rendimiento a largo plazo. Por ejemplo, una porción de la compensación podría ser puesto a un lado y puesto

a disposición sólo después de un período de varios años, cuando la rentabilidad “verdadero” de las acciones de los empleados se puede

evaluar con más detalle. La motivación es desalentar la asunción de riesgos excesivos en el que grandes apuestas se pueden apostar

con la actitud que un resultado exitoso dará como resultado una gran ventaja, mientras que un mal resultado correrá a cargo de la

empresa o, peor aún, el contribuyente. Los incentivos de las agencias de calificación de bonos son también un punto delicado. Pocos

son felices con un sistema que tiene las agencias de calificación pagados por las empresas que califican.

Todavía es demasiado pronto para saber cuál, si alguna, de estas reformas se pegue. Pero sin duda la crisis ha puesto de
manifiesto el papel esencial del sistema financiero para el funcionamiento de la economía real.

1.8 Contorno del texto

El texto consta de siete partes, que son bastante independientes y pueden ser estudiadas en una variedad de secuencias. Una
parte es una introducción a los mercados financieros, instrumentos y negociación de valores. Esta pieza también describe la
industria de fondos mutuos.
La segunda y tercera contienen el núcleo de lo que ha llegado a ser conocido como “la teoría moderna de la cartera.” Empezamos

en la segunda parte con una discusión general de riesgo y el rendimiento y las enseñanzas de la historia del mercado de capitales. A

continuación, centrarse más en cómo describir las preferencias de riesgo de los inversores y el progreso de la asignación de activos, la

diversificación eficiente, y la optimización de la cartera.

En la tercera parte, se investiga las implicaciones de la teoría de la cartera para la relación de equilibrio entre riesgo y rentabilidad.
Se introduce el modelo de fijación de precios de activos de capital, sus índices utilizando modelos de implementación, y los modelos
más avanzados de riesgo y rentabilidad. Esta parte también sirve para tratar la hipótesis del mercado eficiente, así como críticas de
comportamiento de las teorías basadas en la racionalidad de los inversores y se cierra con un capítulo sobre los datos empíricos sobre
los retornos de seguridad.

Partes de cuarto a sexto cubren análisis de seguridad y valoración. La cuarta parte está dedicada a los mercados de deuda y la

quinta parte de los mercados de valores. Sexta parte abarca los activos derivados, tales como opciones y contratos de futuros.

Séptima parte es una introducción a la gestión activa de inversiones. Muestra cómo los objetivos y limitaciones diferentes
inversores pueden conducir a una variedad de políticas de inversión. Esta parte se analiza el papel de la gestión de activos en
los mercados casi eficientes y considera cómo se debe evaluar el desempeño de los gerentes que persiguen estrategias activas.
También muestra cómo los principios de la construcción de la cartera se pueden extender a la configuración internacional y
examina la industria de fondos de cobertura.

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 24 PARTE I Introducción

RESUMEN 1. Los activos reales crean riqueza. Los activos financieros representan derechos a la totalidad o parte de esa riqueza. finan-

ciales activos determinan cómo la propiedad de los activos reales se distribuye entre los inversores.

2. Los activos financieros pueden ser clasificados como de renta fija, la equidad, o instrumentos derivados. Parte superior-

por técnicas de construcción de cartera comienzan con la asignación de activos de toma de la asignación de fondos a través de amplias
clases de activos y luego progresar a decisiones más específicas de selección de la seguridad.

3. La competencia en los mercados financieros conduce a un riesgo-rentabilidad-, en la que los valores que ofrecen

mayores tasas de rendimiento esperadas también imponen mayores riesgos para los inversores. La presencia de riesgo, sin embargo, implica

que los rendimientos reales pueden diferir considerablemente de los rendimientos esperados al comienzo del período de inversión. La

competencia entre los analistas de seguridad también promueve los mercados financieros que son casi informativamente eficiente, lo que

significa que los precios reflejan toda la información disponible sobre el valor de la seguridad. estrategias de inversión pasivas pueden tener

sentido en los mercados casi eficientes.

4. Los intermediarios financieros piscina fondos de los inversores y los invierten. Sus servicios están en demanda
porque los pequeños inversores no pueden recopilar información de manera eficiente, diversificar y supervisar las carteras. El
intermediario financiero vende sus propios valores a los pequeños inversores. El intermediario invierte los fondos así recaudados, utiliza
las ganancias para pagar a los pequeños inversores, y las ganancias de la diferencia (la difusión).

5. La banca de inversión lleva la eficiencia de la recaudación de fondos corporativos. Los banqueros de inversión desarrollan

experiencia en la valoración de nuevos temas y en su comercialización a los inversores. A finales de 2008, todos los grandes bancos de
inversión estadounidenses independientes habían sido absorbidos por bancos comerciales o habían reorganizado en holdings bancarios.
En Europa, donde nunca había sido prohibida banca universal, los grandes bancos habían mantenido durante mucho tiempo las dos
divisiones de banca comercial y de inversión.

6. La crisis financiera de 2008 mostró la importancia del riesgo sistémico. Las políticas que limitan este riesgo
incluir la transparencia para permitir que los comerciantes y los inversores para evaluar el riesgo de sus contrapartes, la suficiencia de capital
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renta fija (deuda) valores riesgo-retorno de gestión pasiva titulización mercado de riesgo
disyuntiva de gestión de activos sistémico
derivado problema de
agencia de valores

Los conjuntos de problemas 1. La ingeniería financiera se ha menospreciado como nada más que papeleo. Los críticos argumentan que los recursos utilizados para reordenando
riqueza (es decir, la agrupación y los activos financieros en materia de separación) podría ser mejor gastado en la creación riqueza (es
decir, la creación de activos reales). Evaluar esta crítica. ¿Hay beneficios obtenidos mediante la creación de un conjunto de valores

yo. BASIC derivados de varios valores primarios?

2. ¿Por qué se puede esperar de titulización se lleve a cabo sólo en los mercados de capital altamente desarrollados?

3. ¿Cuál es la relación entre la titulización y el papel de los intermediarios financieros en la economía? ¿Qué ocurre con los
intermediarios financieros como titulización progresa?

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 CAPÍTULO 1 El ambiente de inversión 25

4. Aunque hemos dicho que los activos reales comprenden la verdadera capacidad productiva de una economía, es difícil concebir una
economía moderna sin mercados financieros bien desarrollados y tipos de seguridad. ¿Cómo sería la capacidad productiva de la
economía de Estados Unidos se ve afectado si no hay mercados en los que uno podría negociar los activos financieros?

5. Las empresas tienen capital de los inversores mediante la emisión de acciones en los mercados primarios. ¿Esto implica que los administradores

financieros corporativos pueden ignorar negociación de las acciones emitidas con anterioridad en el mercado secundario?

6. Supongamos que los precios de la vivienda en todo el mundo doble. ii. Intermedio
a. Es la sociedad más rico para el cambio?
segundo. Son los propietarios más ricos?
do. Se puede reconciliar sus respuestas a ( una ) y ( segundo )? ¿Hay alguien en peores condiciones como resultado de la
¿cambio?

7. Lanni Products es una empresa de desarrollo de software de puesta en marcha. En la actualidad es propietaria de los equipos informáticos por

valor de $ 30.000 y tiene el efectivo en caja $ 20,000 aportado por los propietarios de Lanni. Para cada una de las siguientes operaciones,

identificar los activos reales y / o financieras que comercian manos. Son activos financieros creados o destruidos en la transacción?

a. Lanni saca un préstamo bancario. Se recibe $ 50.000 en efectivo y firma una nota prometiendo pagar
el préstamo de más de 3 años.
segundo. Lanni utiliza el dinero del banco, más $ 20.000 de sus propios fondos para financiar el desarrollo
de un nuevo software de planificación financiera.

do. Lanni vende el producto de software de Microsoft, que comercializará al público bajo la
nombre de Microsoft. Lanni acepta el pago en la forma de 1,500 acciones de Microsoft.
re. Lanni vende las acciones por $ 80 por acción y utiliza parte de los fondos para pagar la
Préstamo bancario.

8. Reconsiderar Lanni los productos del problema anterior.

a. Preparar su balance justo después de que obtiene el

Préstamo bancario. ¿Cuál es la relación entre los activos reales de los

Visítenos en www.mhhe.com/bkm
activos totales?

segundo. Preparar el balance después de Lanni pasa el

$ 70.000 a desarrollar su producto de software. ¿Cuál es la relación entre

los activos reales de los activos totales?

do. Preparar el balance después de Lanni acepta la

el pago de las acciones de Microsoft. ¿Cuál es la relación entre los activos

reales de los activos totales?

9. Examine el balance de los bancos comerciales en la Tabla 1.3. ¿Cuál es la

relación entre los activos reales de los activos totales? ¿Cuál es esa relación
de las empresas no financieras (Tabla 1.4)? ¿Por qué se debe esperar que
esta diferencia?

10. Considerar la Figura 1.5, que describe un problema de certificados de oro

americanas.

a. Es el tema de un mercado primario o secundario

¿transacción?

segundo. Son activos los certificados primitivos o derivados?

do. ¿Qué nicho de mercado se llena con esta oferta?

11. discuten las ventajas y desventajas de las siguientes formas de

compensación a la gerencia en cuanto a mitigar los problemas de
agencia, es decir, los posibles conflictos de intereses entre
directivos y accionistas.

a. Un sueldo fijo.
segundo. Acciones de la empresa que debe ser mantenida durante cinco años.
Figura 1.5 Un valor respaldado en oro
do. Un salario vinculado a los resultados de la empresa.

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 26 PARTE I Introducción

12. Observamos que la supervisión de los grandes inversores institucionales o acreedores es uno de los mecanismos para reducir los problemas de

agencia. ¿Por qué no los inversores individuales en la empresa tienen el mismo incentivo para mantener un ojo en la gestión?

13. Dar un ejemplo de tres intermediarios financieros y explicar cómo actúan como un puente entre los pequeños inversores y los mercados de
capitales grandes o corporaciones.

14. La tasa media de rentabilidad de las inversiones en grandes cantidades fue superior al de las inversiones en letras del Tesoro por

aproximadamente un 7% desde 1926. ¿Por qué, entonces, ¿alguien invertir en Letras del Tesoro?

15. ¿Cuáles son algunas de las ventajas y desventajas de arriba hacia abajo o de abajo arriba invertir estilos?

16. Usted ve un anuncio de un libro que pretende mostrar cómo se puede hacer $ 1 millones de dólares con ningún riesgo y sin pago
inicial. Vas a comprar el libro?

17. ¿Por qué los activos financieros se muestran como un componente de la riqueza de los hogares, pero no de la riqueza nacional? ¿Por qué los

activos financieros siguen siendo importantes para el bienestar material de una economía?

18. firmas de Wall Street han compensado tradicionalmente sus comerciantes con una parte de los beneficios comerciales que generan. ¿Cómo podría

haber afectado a la práctica esta disposición de los comerciantes al asumir el riesgo? ¿Cuál es el problema de la agencia esta práctica

engendrado?

19. ¿Qué reformas al sistema financiero podría reducir su exposición al riesgo sistémico?

E-inversiones
Los reguladores del mercado
EJERCICIOS
1. Vaya al sitio Web de la Comisión de Bolsa y Valores, www.sec.gov. Cuál es el
La misión de la SEC? ¿Qué información y asesoramiento se ofrecen a la SEC a partir de los inversores?

2. Vaya al sitio Web de NASD, www.finra.org ¿Cuál es su misión? Que información

y asesoramiento Qué ofrece a los principiantes?

3. Vaya al sitio Web de IOSCO, www.iosco.org. ¿Cuál es su misión? Que información

Visítenos en www.mhhe.com/bkm

y asesoramiento Qué ofrece a los principiantes?

SOLUCIONES A LOS CONTROLES CONCEPT

1. a. Real

segundo. Financiero

do. Real

re. Real

mi. Financiero

2. El tema central es el incentivo para controlar la calidad de los préstamos cuando su origen, así como a través del tiempo.
Freddie y Fannie claramente tenían incentivo para controlar la calidad de los préstamos convencionales que habían
garantizados, y sus relaciones continuas con los originadores de hipotecas les dieron oportunidades para evaluar
trayectoria durante períodos prolongados de tiempo. En el mercado de hipotecas de alto riesgo, los inversores finales en
los valores (o los CDO respaldados por esos valores), que estaban sufriendo los riesgos de crédito, en caso de que no se
han mostrado dispuestos a invertir en préstamos con una probabilidad desproporcionada de forma predeterminada. Si
ellos entienden adecuadamente su exposición al riesgo de impago, entonces los precios (correspondientemente bajos)
que habrían estado dispuestos a pagar por estos títulos tendría la disciplina impuesta a los originadores de hipotecas y
proveedores de servicios.

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 CAPÍTULO 1 El ambiente de inversión 27

de su exposición. Tal vez estaban desviadas por las proyecciones demasiado optimistas para el precio de la vivienda o por evaluaciones
sesgadas de las agencias de crédito. En principio, cualquiera de las disposiciones de riesgo de impago podría haber proporcionado la
disciplina apropiada sobre los emisores de hipotecas; En la práctica, sin embargo, las ventajas de información de Freddie y Fannie
probablemente les hicieron los “receptores” mejores de riesgo de impago. La lección es que la información y la transparencia son algunas de
las condiciones previas para el buen funcionamiento de los mercados.

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22
CAPITULO DOS

Clases de activos
e Instrumentos Financieros

Que ha aprendido en Capítulo 1 que el proceso de construcción mercados. instrumentos del mercado monetario a corto plazo incluyen,

de una cartera de inversión por lo general comienza por decidir comercializable, líquido, valores de deuda de bajo riesgo. instrumentos

cuánto dinero va a destinar a grandes clases de activos, como del mercado monetario a veces se denominan equivalentes de efectivo, o

valores seguros del mercado monetario o cuentas bancarias, solo efectivo

bonos de más largo plazo, acciones, o incluso clases de activos para abreviar. Los mercados de capitales, por el contrario, son a

como bienes raíces o precioso rieles. Este proceso se llama asignación

largo plazo y los valores de mayor riesgo. Valores en el mercado de

de activos. Dentro de cada clase el inversor a continuación, capital son mucho más diversas que las que se encuentran en el

selecciona los activos específicos de un menú más detallada. Se mercado de dinero. Por esta razón, vamos a subdividir el mercado

llama de capitales en cuatro segmentos: los mercados de bonos a más

largo plazo, los mercados de valores y los mercados de derivados

la selección de valores. de opciones y futuros.

Cada clase de activos amplia contiene muchos tipos

específicos de seguridad, y las muchas variaciones sobre un tema En primer lugar, describimos los instrumentos del mercado

puede ser abrumador. Nuestro objetivo en este capítulo es monetario. a continuación, pasamos a la deuda y de renta variable.

presentar a las características importantes de amplias clases de Se explica la estructura de diversos índices bursátiles en este

valores. Con este fin, organizamos nuestro recorrido de los capítulo porque carteras de referencia de mercado juegan un

instrumentos financieros de acuerdo con la clase de activos. papel importante en la construcción de la cartera y la evaluación.

Por último, examinamos los mercados de valores derivados de los

Los mercados financieros están segmentados contratos de opciones y futuros.

tradicionalmente en mercados de dinero y capital

PARTE I

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 CAPITULO 2 Las clases de activos e instrumentos financieros 29

2.1 El mercado de dinero

El mercado de dinero es un subsector del mercado de renta fija. Se compone de títulos de deuda a corto plazo que por lo general
muy altamente comercializable. Muchos de estos títulos comercio de grandes denominaciones, y por lo tanto están fuera del alcance
de los inversores individuales. Los fondos del mercado de dinero, sin embargo, son de fácil acceso para los pequeños inversores.
Estos fondos de inversión en común los recursos de muchos inversores y comprar una amplia variedad de valores del mercado de
dinero en su nombre.

Letras del Tesoro

NOSOTROS Letras del Tesoro ( Letras del Tesoro, o sólo las facturas, para abreviar) son los más comercializable del conjunto de

instrumentos del mercado monetario. Letras del Tesoro representan la forma más simple de los préstamos: El gobierno recauda dinero

mediante la venta de billetes al público. Los inversores compran las facturas con un descuento sobre el valor de vencimiento señalada.

Al vencimiento de la factura, el titular recibe del gobierno un pago igual al valor nominal de la factura. La diferencia entre el precio de

compra y el valor de vencimiento final constituye las ganancias de los inversores.

T-facturas se emiten con vencimientos inicial de 4, 13, 26, o 52 semanas. Los individuos pueden comprar directamente bonos del

Tesoro, en una subasta o en el mercado secundario de un distribuidor de títulos públicos. T-facturas son altamente líquido; es decir, que

se convierten fácilmente en dinero en efectivo y se venden a bajo costo de transacción y con poco riesgo de precio. A diferencia de la

mayoría de los otros instrumentos del mercado monetario, que se venden en denominaciones mínimas de $ 100.000, las letras del

Tesoro se venden en denominaciones mínimas de sólo $ 100, aunque $ 10.000 denominaciones son mucho más comunes. El ingreso

del trabajo en letras del Tesoro está exento de todos los impuestos estatales y locales, otra característica que los distingue de otros

instrumentos del mercado monetario.

Figura 2.1 es una lista parcial de los tipos de T-facturas. En lugar de ofrecer precios de cada proyecto de ley, la prensa financiera
informa de rendimientos en base a esos precios. Verá rendimientos correspondientes a los dos precios de oferta y pedido. los precio
pedido es el precio que tendría que pagar para comprar un T-factura de un corredor de valores. los precio de la oferta es el precio
un poco menor que recibiría si usted quiere vender una factura a un distribuidor. los propagación de oferta-pedido es la diferencia
en estos precios, que es fuente de ganancias de la banca. (Nótese en la figura 2.1 que la oferta rendimiento es mayor que el
rendimiento preguntar. Esto se debe a que los precios y los rendimientos están inversamente relacionados.)

Los dos primeros rendimientos en la Figura 2.1 se presentan utilizando la

Método banco de descuento. Esto significa que el descuento de la factura de su vencimiento

o valor nominal es “anualizado” basado en un año de 360 ​días, y después se reportó como

un porcentaje del valor nominal. Por ejemplo, para el proyecto de ley de relieve vencimiento

el 19 de noviembre de días hasta el vencimiento son 36 y el rendimiento bajo la columna Letras del Tesoro
etiquetada como “Pregunta” se da como 0,043%. Esto significa que un comerciante estaba ASK
AVD
dispuesto a vender la factura con un descuento sobre el valor nominal de DÍAS madurez para PREGUNTÓ
ESTERA OFERTA CHG

22 de Oct 09 8 0,055 0.050 unch. 0,051

Oct 29 de 09 15 0,058 0,053 - 0,002 0,053
0,043% (36/360) . 0,043%. Así que un billete de 10.000 $ el par
12 Nov 09 29 0,055 0,048 0,005 0,048
valor podría ser comprado por $ 10,000 (1 . 000043) 19 de Nov 09 36 0,050 0,043 unch. 0,044

$ 9,999.57. Del mismo modo, sobre la base del rendimiento de oferta de 0,05%, un 27 de Nov 09 44 0,043 0,035 - 0,010 0,036

distribuidor estaría dispuesto a compra la factura por $ 10,000 [1

. 0005 (36/360)] $ 9,999.50.

El método de descuento bancario para el cálculo de los rendimientos tiene una larga
tradición, pero es erróneo por al menos dos razones. En primer lugar, se asume que el año
tiene sólo 360 días. En segundo lugar, calcula el rendimiento como una fracción del valor
Figura 2.1 los rendimientos de las Letras del Tesoro
Fuente: Elaboración propia a partir de datos obtenidos a partir de The Wall Street
Journal en línea, 15 octubre, 2009.

nominal en lugar de de la

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 30 PARTE I Introducción

Tabla 2.1
$ mil millones

Los componentes principales del

Acuerdos de recompra $ 1,245 mercado de dinero
los depósitos a plazo denominación pequeña * 1175
los depósitos a plazo a gran denominación * 2152
letras del Tesoro 2004
Papel comercial 1280
Los depósitos de ahorro 4612
los fondos de inversión del mercado monetario 3584

* Denominaciones pequeñas son menos de $ 100.000. Fuentes: Informe Económico del

Presidente, US Government Printing Office, 2009; Flujo de cuentas de los fondos de los Estados
Unidos, Junta de Gobernadores del Sistema de la Reserva Federal, septiembre de 2009.

el precio del inversor pagado para adquirir el proyecto de ley. 1 Un inversor que compra la factura por el precio pedido y lo mantiene
hasta el vencimiento verá a su inversión crezca más de 90 días en un múltiplo de $ 10.000 / $ 9,999.57
1.000043, o 0,0043%. Anualizando este retorno utilizando una de 365 días
los resultados del año en un rendimiento del 0,0043% 365/36 . 044%, que es el valor reportado en la última
columna bajo “Rendimiento preguntó.” Este último valor se llama el de los bonos del Tesoro bond-rendimiento equivalente.

Certificados de depósito
UNA certificado de deposito, o CD, es un depósito de tiempo con un banco. Los depósitos a plazo no podrá ser retirada bajo
demanda. El banco paga intereses y capital al depositante sólo al final del término fijo del CD. CD emitidos en denominaciones
mayores de $ 100,000 suelen ser negociables, sin embargo; es decir, que se pueden vender a otro inversor si el propietario
necesita dinero en efectivo en el certificado antes de su fecha de vencimiento. CDs a corto plazo son altamente comercializable,
aunque el mercado se adelgaza considerablemente por vencimientos de 3 meses o más. CDs son tratados como los depósitos
bancarios por la Federal Deposit Insurance Corporation, por lo que actualmente están asegurados por hasta $ 250.000 en el
caso de insolvencia bancaria. 2

Papel comercial
Las grandes empresas, conocidos a menudo emiten sus propias notas de deuda sin garantía a corto plazo en lugar de pedir prestado

directamente de los bancos. Estas notas se llaman papel comercial. Muy a menudo, el papel comercial está respaldado por una línea

de crédito bancaria, que da acceso al prestatario de dinero en efectivo que se puede utilizar (si es necesario) para pagar el papel en la

madurez.

vencimientos de papeles comerciales oscilan hasta 270 días; plazos más largos requerirán registro ante la Comisión de
Valores y por lo tanto casi nunca se emitió. Muy a menudo, papel comercial se emite con vencimientos de menos de 1 o 2
meses. Por lo general, se emitió en múltiplos de $ 100.000. Por lo tanto, los pequeños inversores pueden invertir en papeles
comerciales sólo de manera indirecta, a través de los fondos de inversión del mercado monetario.

1 Ambos de estos “errores” fueron dictadas por la simplicidad computacional en días precomputer. Es más fácil de calcular porcentajes de descuento a partir de un

número redondo como el valor nominal más que el precio de compra. También es más fácil para anualizar el uso de un año de 360 ​días, porque 360 ​es un múltiplo

par de tantos números.

2 En octubre de 2008, el seguro de depósitos de la FDIC aumentó temporalmente de $ 100,000 a $ 250,000 por depositante hasta el 31 de diciembre de 2013.

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 CAPITULO 2 Las clases de activos e instrumentos financieros 31

El papel comercial es considerado como un activo bastante seguro, porque la condición de una empresa, presumiblemente, se
puede supervisar y predijo en un plazo tan corto como de 1 mes.
Mientras que la mayoría de papel comercial es emitido por las empresas no financieras, en los últimos años hubo un fuerte
aumento de la respaldado por activos de papel comercial emitido por las empresas financieras como los bancos. Este fue el papel
comercial a corto plazo suele utilizar para recaudar fondos para la institución a invertir en otros activos. Estos activos fueron a su
vez sirve para afianzar el papel de ahí la etiqueta comercial “respaldados por activos.” Esta práctica dio lugar a muchas dificultades
de arranque en el verano de 2007, cuando las hipotecas de alto riesgo en las que los bancos realizan invertido mal como las tasas
de morosidad se disparó. Los bancos se vieron incapaces de emitir nuevos papeles comerciales para refinanciar sus posiciones
como el papel viejo madurado.

Aceptaciones bancarias
UNA La aceptación del banquero que comienza como una orden a un banco por parte del cliente de un banco para pagar una suma

de dinero en una fecha futura, por lo general dentro de los 6 meses. En esta etapa, es similar a un cheque con fecha adelantada.

Cuando el banco respalda el requerimiento de pago como “aceptada”, que asume la responsabilidad del pago final para el titular de la

aceptación. En este punto, la aceptación puede ser objeto de comercio en los mercados secundarios como cualquier otro crédito en el

banco. aceptaciones bancarias se consideran activos muy seguros porque los comerciantes pueden sustituir a la posición crediticia del

banco por su propia cuenta. Se utilizan ampliamente en el comercio exterior, donde es desconocido para el socio comercial de la

solvencia de un operador. Aceptaciones venden con un descuento sobre el valor nominal de la orden de pago, así como las letras del

Tesoro se venden con un descuento sobre el valor nominal.

Eurodollars
Eurodollars son los depósitos en dólares en bancos extranjeros o sucursales extranjeras de bancos estadounidenses. Al
ubicar fuera de los Estados Unidos, estos bancos escapen a la reglamentación de la Reserva Federal. A pesar de la etiqueta
de “Euro”, estas cuentas no necesitan estar en los bancos europeos, a pesar de que es donde empezó la práctica de
aceptar depósitos en dólares fuera de Estados Unidos.

La mayoría de los depósitos en eurodólares son de grandes sumas, y la mayoría son depósitos a plazo de vencimiento inferior a 6

meses. Una variación en el depósito de tiempo Eurodollar es el certificado Eurodollar de depósito. Un CD de eurodólares se asemeja a

un CD banco nacional, excepto que es la responsabilidad de una rama no estadounidense de un banco, típicamente una sucursal de

Londres. La ventaja de CDs Eurodólares más de los depósitos a plazo en eurodólares es que el titular puede vender el activo a darse

cuenta de su valor en efectivo antes de su vencimiento. CDs eurodólares se consideran menos líquido y más arriesgado que los CD

domésticos, sin embargo, y por lo tanto ofrecen mayores rendimientos. Las empresas también emitir bonos en eurodólares, que se

dollardenominated bonos fuera de los EE.UU., a pesar de bonos no son una inversión monetaria debido a sus largos plazos.

Repos e invierte
Distribuidores en el uso de los títulos públicos acuerdos de recompra, también llamados “repos” o “RPs”, como una forma de corto
plazo, generalmente durante la noche, el endeudamiento. El distribuidor vende títulos públicos a un inversor en una base durante la
noche, con un acuerdo de recompra de dichos valores del día siguiente a un precio ligeramente superior. El aumento en el precio es
el interés a un día. Así pues, el distribuidor obtiene un préstamo de 1 día por parte del inversor, y los valores sirven como garantía.

UNA repo plazo es esencialmente una operación idéntica, excepto que el plazo del préstamo implícito puede ser de 30 días o más.

Repos se consideran muy seguro en términos de riesgo de crédito debido a que los préstamos están respaldados por los títulos

públicos. UNA reporto pasivo es la imagen especular de un acuerdo de recompra. En este caso, el concesionario encuentra un inversor
que mantiene valores públicos y los compra, acordar la venta de nuevo a un precio superior especificada en una fecha futura.

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 32 PARTE I Introducción

Fondos federales

Al igual que la mayoría de nosotros mantener depósitos en los bancos, los bancos mantienen depósitos de su cuenta en un banco de
la Reserva Federal. Cada banco miembro del Sistema de la Reserva Federal, o “la Fed”, se requiere mantener un saldo mínimo en
una cuenta de reserva con la Fed. El equilibrio necesario depende de los depósitos totales de clientes del banco. Los fondos en la
cuenta de reserva del banco se llaman fondos federales, o de los fondos federales. En cualquier momento, algunos bancos tienen
más fondos que los requeridos en la Fed. Otros bancos, principalmente grandes bancos de Nueva York y otros centros financieros,
tienden a tener una escasez de fondos federales. En el mercado de fondos federales, los bancos con exceso de fondos se prestan a
los que tienen una escasez. Estos préstamos, que son por lo general las transacciones durante la noche, se disponen a una tasa de
interés se llama la tasa de fondos federales.

Aunque el mercado de fondos federales surgió principalmente como una manera para que los bancos para transferir saldos para

satisfacer los requisitos de reserva, hoy el mercado ha evolucionado hasta el punto de que muchos de los grandes bancos utilizan los

fondos federales de una manera sencilla como un componente de sus fuentes de financiación totales. Por lo tanto, la tasa de fondos

federales es simplemente la tasa de interés sobre préstamos a muy corto plazo entre las instituciones financieras. Aunque la mayoría de

los inversores no pueden participar en este mercado, la tasa de fondos federales comandos de gran interés como un barómetro clave de

la política monetaria.

Las llamadas de los corredores

Las personas que compran acciones en el margen prestado parte de los fondos para pagar las existencias de su corredor. El corredor, a

su vez puede pedir prestados los fondos de un banco, acepta reembolsar al banco inmediatamente (de guardia) si el banco solicite. La

tasa que se paga en este tipo de préstamos es por lo general alrededor de 1% mayor que la tasa de corto plazo de bonos del Tesoro.

El mercado de LIBOR
los London Interbank Offered Rate (LIBOR) es la velocidad a la que los grandes bancos en Londres están dispuestos a prestar
dinero entre sí. Esta tasa, que se cita en los préstamos denominados en dólares, se ha convertido en el tipo de interés de primer
corto plazo citado en el mercado monetario europeo, y que sirve como un tipo de referencia para una amplia gama de
transacciones. Por ejemplo, una empresa podría pedir prestado a una tasa variable equivalente a LIBOR más 2%.

las tasas de interés LIBOR pueden estar vinculados a divisas distintas del dólar estadounidense. Por ejemplo, las tasas LIBOR
son ampliamente citadas para operaciones denominadas en libras esterlinas, yenes, euros, y así sucesivamente. También hay una
tasa similar llamado EURIBOR (tasa interbancaria de oferta europea) al que los bancos de la zona euro están dispuestos a prestar
euros entre sí.

Los rendimientos de los instrumentos del mercado monetario

Aunque la mayoría de los valores del mercado monetario son de bajo riesgo, no están exentas de riesgos. Los valores de la
promesa del mercado de dinero rendimientos superiores que los de las letras del Tesoro sin defecto, al menos en parte
debido a una mayor riesgo relativo. Además, muchos inversores requieren más liquidez; por lo tanto van a aceptar menores
rendimientos sobre valores tales como bonos del Tesoro que se pueden vender rápida y barata por dinero en efectivo. La
figura 2.2 muestra que los CDs de banco, por ejemplo, consistentemente han pagado una prima sobre T-facturas. Por otra
parte, esa prima aumenta con las crisis económicas como las perturbaciones de los precios de la energía asociados con los
dos trastornos de la OPEP, la quiebra del banco de Penn Square, la caída de la bolsa en 1987, el colapso de Long Term
Capital Management en 1998, y la crisis de crédito que comienza con la ruptura del mercado de hipotecas de alto riesgo a
partir de 2007.

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10:04
 Fondos del mercado y la crisis de crédito de 2008

Los fondos del mercado monetario son fondos de inversión que invierten en
instrumentos de deuda a corto plazo que componen el mercado de dinero. En
2008, estos fondos tuvieron una inversión total con aproximadamente $ 3.4
billones de dólares. Ellos están obligados a mantener la deuda sólo a corto
madurez de la más alta calidad: el vencimiento medio de sus tenencias debe
mantenerse a menos de 3 meses. Sus inversiones más grandes tienden a
estar en el papel comercial, sino que también tienen fracciones considerables
de sus carteras en certificados de depósito, los acuerdos de recompra, y los
valores del Tesoro. Debido a este perfil de inversión muy conservadora,
fondos del mercado monetario suelen experimentar riesgo extremadamente
bajo precio. Los inversores, por su parte suelen adquirir checkwriting
privilegios con sus fondos y los utilizan a menudo como un sustituto próximo
de una cuenta bancaria.
Hasta 2008, sólo un fondo había “roto el dinero”, es decir, sufrido pérdidas
suficientemente importantes para forzar el valor por acción por debajo de $ 1. Pero
cuando Lehman Brothers se declaró en quiebra el 15 de septiembre de 2008,
varios fondos que habían invertido mucho en su papel comercial sufrieron grandes
pérdidas. Al día siguiente, el Reserve Primary Fund, el fondo más antiguo
mercado de dinero, se rompió la pelota cuando su valor por acción se redujo a
sólo $ .97.
PALABRAS DE LA CALLE
La comprensión de que los fondos del mercado de dinero estaban en riesgo en la
crisis de crédito dio lugar a una ola de rescates similares de los inversores a una
corrida en un banco. Sólo tres días después de la quiebra de Lehman, el primer fondo
del mercado de dinero de Putman anunció que estaba liquidando debido a los
reembolsos pesados. Ante el temor de nuevas salidas, el Tesoro de Estados Unidos
anunció que haría seguro federal a disposición de los fondos del mercado monetario
que estén dispuestos a pagar una cuota de seguro. Este programa lo tanto, sería
similar al seguro de la FDIC banco. Con el seguro federal en su lugar, fueron sofocadas
las salidas.
Sin embargo, las turbulencias en los fondos del mercado de dinero de Wall Street ya
se había extendido a “Main Street”. Temiendo nuevos reembolsos de los inversores, los
fondos del mercado monetario se habían convertido en miedo de comprometer fondos,
incluso en períodos cortos, y su demanda de papel comercial se habían secado
efectivamente. Las empresas que habían sido capaces de pedir prestado a tasas de
interés del 2% en las semanas anteriores ahora tenían que pagar hasta un 8%, y el
mercado de papel comercial fue en el borde de la congelación por completo. Empresas
en toda la economía habían llegado a depender de los mercados como una de las
principales fuentes de financiación a corto plazo para financiar los gastos que van desde
los salarios a los inventarios. Además romperse en los mercados de dinero habría tenido
un efecto paralizante inmediato en la economía amplia. En pocos días, el gobierno
federal puso adelante su primer plan de gastar $ 700 mil millones para estabilizar los
mercados de crédito.

5.0
La OPEP I
4.5

4.0
Crisis de crédito
3.5
OPEP II
3.0 Penn Plaza de la

2.5
del mercado
2.0

1.5 LTCM

1.0

0.5
Puntos de porcentaje

0.0
1970 1975 1980 1985 1990 desplome 1995 2000 2005 2010

Figura 2.2 El diferencial entre los 3 meses y tasas de las letras del Tesoro de CD

ver que el TED spread, la diferencia entre la tasa LIBOR y las letras del Tesoro, también alcanzó su punto máximo durante los
períodos de estrés financiero.
Los fondos del mercado monetario son fondos de inversión que invierten en instrumentos del mercado de dinero y se han

convertido en las principales fuentes de financiación para ese sector. En el casillero abajo las consecuencias de la crisis de crédito de

2008 sobre esos fondos.

33

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10:04
 34 PARTE I Introducción

2.2 El mercado de bonos

El mercado de bonos se compone de endeudamiento o instrumentos de deuda a largo plazo que los que comercian en el
mercado de dinero. Este mercado incluye los bonos del Tesoro y bonos, bonos corporativos, bonos municipales, títulos
hipotecarios y deuda de agencias federales.
Estos instrumentos a veces se dice que comprender la mercado de capitales de renta fija,
porque la mayoría de ellos prometen ya sea una corriente fija de ingresos o un flujo de ingresos que se determina de
acuerdo con una fórmula específica. En la práctica, estas fórmulas pueden dar lugar a un flujo de ingresos que está lejos de
ser fija. Por lo tanto, el término “renta fija” probablemente no es totalmente apropiado. Es más simple y directo para llamar a
estos valores, ya sea instrumentos de deuda o bonos.

Letras del Tesoro y Bonos

El gobierno de Estados Unidos pide prestado fondos en gran parte mediante la venta notas de tesoría y Bonos del Tesoro. T-notas
se emiten con vencimientos que van hasta 10 años, mientras que los bonos se emiten con vencimientos que van de 10 a 30 años.
Ambas notas y bonos pueden ser emitidos en incrementos de $ 100, pero mucho más como comúnmente comercio en
denominaciones de $ 1.000. Ambas notas y bonos hacen los pagos de intereses semestrales llamados el pago de cupones, un
nombre derivado de días precomputer, cuando los inversores, literalmente, recortar cupones derivados de los bonos y presentar un
cupón para recibir el pago de intereses.

La figura 2.3 es una lista de las emisiones del Tesoro. Observe la nota destacó que vence
en de mayo de 2038. El cupón corrido, o interés, pagado por la nota es el 4,5% del valor
nominal, lo que significa que $ 1.000 valor nominal nota paga $ 45 en interés anual en dos
Los bonos del Gobierno de Estados Unidos y Notas
cuotas semestrales de $ 22.50 cada uno. Los números a la derecha de los dos puntos en la
ASK
cupón Vida BID PREGUNTAS CHG AVD oferta y precios pedidos representan unidades de 1/32 de un punto.
Jun 30 de 11 5,125 107: 11 107: 11 - 2 0,7792
jul 31 11 1,000 100: 09 100: 10 - 2 0,8303
jul 31 11 4,875 107: 05 107: 06 - 3 0,8186 El precio de la oferta de la nota es de 102 29/32, o 102.906. El precio pedido es
Aug 15 11 5,000 107: 18 107: 19 - 3 0,8118
Aug 31 de 11 1,000 100: 06 100: 06 - 1 0.9008 103. Aunque las notas y bonos se venden en denominaciones a $ 1,000 de valor nominal, los precios
Aug 31 de 11 4,625 106: 29 106: 30 - 3 0,8796
Sep 30 de 11 1,000 100: 03 100: 03 - 2 0,9555
están expresados ​como un porcentaje del valor nominal. Así, el precio de la oferta de 102.906 se debe
106: 28 106: 29 - 2 0.9365
Sep 30 de 11 4,500
interpretar como 102,906% del valor nominal, o $ 1.029,06, para la seguridad de valor nominal $ 1.000.
Oct 31 de 11 4,625 107: 11 107: 12 - 2 0,9739
Nov 15 11 1.750 101: 16 101: 17 - 2 1,0122 Del mismo modo, la nota podría ser comprado a un distribuidor de $ 1.030 el. los 20 cambio significa
Nov 30 de 11 4,500 107: 08 107: 09 - 3 1.0235
15 37 de mayo 5,000 111: 00 111: 05 - 21 4.3049 que el precio de cierre en este día cayó 20/32 ( como un porcentaje del valor nominal) del precio de cierre
15 de febrero 38 4,375 100: 24 100: 28 - 21 4.3208
15 38 de mayo 4,500 102: 29 103: 00 - 20 4.3161 del día anterior. Por último, el rendimiento al vencimiento del bono basado en el precio solicitado es
15 de febrero 39 3.500 86:11 86:14 - 18 4.3197
15 Mayo 39 4.250 98:26 98:29 - 20 4.3156 4.316%.
Aug 15 39 4,500 103: 02 103: 03 - 22 4.3143

los Rendimiento al vencimiento reportado en las páginas financieras se calcula

determinando el rendimiento semianual y luego doblando, en lugar de composición durante dos
Figura 2.3 Listado de bonos y pagarés períodos de medio año. Este uso de una técnica de interés simple para anualizar medios que el
del Tesoro rendimiento se cita en términos de tasas de porcentaje anual (APR) más que como un rendimiento

Fuente: Elaborado a partir de datos obtenidos de la Wall anual efectiva. El método TAE en este contexto es también llamado el unir rendimiento equivalente. Se
Street Journal Online, 15 de octubre de discute el rendimiento al vencimiento con más detalle en la cuarta parte.
2009.

CONCEPTO DE
¿Cuáles fueron el precio de oferta, se le preguntó el precio y rendimiento al vencimiento de la
VERIFICACIÓN
4,25% puede 2.039 bono del Tesoro representada en la figura 2.3? ¿Cuál era su precio pedido el

1 día anterior?

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10:04
 CAPITULO 2 Las clases de activos e instrumentos financieros 35

Protegidos contra la inflación Bonos del Tesoro

El mejor lugar para empezar a construir una cartera de inversión está en el extremo de menor riesgo del espectro. En todo el
mundo, los gobiernos de muchos países, incluyendo los Estados Unidos, han emitido bonos que están vinculados a un índice
del costo de vida con el fin de proporcionar a sus ciudadanos una forma efectiva para cubrir el riesgo de inflación. Ver el
cuadro Correo inversiones en bonos inflationprotected de todo el mundo al final de este capítulo.

En los Estados Unidos los bonos del Tesoro protegidos contra la inflación son llamados TIPS (Valores del Tesoro
protegidos contra la inflación). El monto de capital de estos bonos se ajustará proporcionalmente a los aumentos en el IPC. Por
lo tanto, proporcionan un flujo constante de ingresos en dólares reales (ajustados a la inflación). Los rendimientos de los bonos
TIPS deben interpretarse como las tasas de interés reales o ajustados a la inflación. Volvemos a los bonos TIPS con más
detalle en el capítulo 14.

La deuda federal Agencia

Algunas agencias gubernamentales emiten sus propios títulos para financiar sus actividades. Estos organismos están formados
generalmente a canalizar el crédito a un sector particular de la economía que el Congreso cree que podría no recibir el crédito
adecuado a través de fuentes privadas normales.
Las principales agencias relacionadas con las hipotecas son el Federal Home Loan Bank (FHLB), la Asociación
Nacional Hipotecaria Federal (FNMA o Fannie Mae), la Asociación Hipotecaria Nacional Gubernamental (GNMA o Ginnie
Mae) y la Federal Home Loan Mortgage Corporation ( FHLMC o Freddie Mac). El FHLB toma dinero prestado mediante la
emisión de valores y se presta este dinero a instituciones de ahorro y préstamo para ser prestado a su vez a los individuos
prestatarios de hipotecas para viviendas.

A pesar de que la deuda de las agencias federales no está asegurado explícitamente por el gobierno federal, desde hace
tiempo se ha supuesto que el gobierno ayudaría a una agencia a punto predeterminado. Esas creencias se validaron cuando
Fannie Mae y Freddie Mac encontraron con graves dificultades financieras en septiembre de 2008. Con ambas empresas al borde
de la insolvencia, el gobierno intervino y los dos poner en tutela, le asigna la Agencia Federal de Financiamiento de la Vivienda
para ejecutar las empresas, pero de hecho están de acuerdo en hacer bueno en bonos de la firma. Un cuadro más adelante en el
capítulo (página 40) analiza los acontecimientos que condujeron a su adquisición.

Los bonos internacionales

Muchas empresas piden prestado en el extranjero y muchos inversores compran bonos de emisores extranjeros. Además de los

mercados de capital nacional, hay un mercado de capital internacional próspero, en gran parte centrada en Londres.

UNA eurobono es un enlace denominado en una moneda distinta de la del país en el que se emite. Por ejemplo, un
bono en dólares vendidos en Gran Bretaña se llama enlace de eurodólares. Del mismo modo, los inversores podrían
hablar de bonos Euroyen, bonos denominados en yenes vendidos fuera de Japón. Debido a que la moneda europea se
llama el euro, el término eurobonos puede ser confuso. Es mejor pensar en ellos simplemente como bonos internacionales
es.
En contraste con los bonos emitidos en moneda extranjera, muchas empresas emitir bonos en el extranjero, pero en la
moneda del inversor. Por ejemplo, un bono Yankee es un bono en dólares vendidos en los Estados Unidos por un emisor no
estadounidense. Del mismo modo, bonos Samurai son bonos denominados en yenes vendidos en Japón por emisores no
japoneses.

Bonos municipales
Bonos municipales son emitidos por los gobiernos estatales y locales. Son similares a los del Tesoro y bonos corporativos a
excepción de que los rendimientos de intereses está exento de la renta federal

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10:04
 36 PARTE I Introducción

2500

bonos industriales de obligación

2000
general
1500

1000

500

0
$ mil millones

Figura 2.4 Exenta de impuestos la deuda pendiente

Fuente: Flujo de cuentas de los fondos de los Estados Unidos, Junta de Gobernadores del Sistema de la Reserva Federal, septiembre de 2009.
1979

1981

1983

1985

1987

1989

1991

1993

1995

1997

1999

2001

2003

2005

2007

2009
t axation. El margen de intereses también está exenta de impuestos estatales y locales en el Estado de emisión. las
ganancias de capital, sin embargo, deben pagarse a la “munis” cuando los bonos vencen o si se venden por más de precio
de compra del inversor.
Hay básicamente dos tipos de bonos municipales. obligación general bonos están respaldados por la “plena fe y crédito”
(es decir, el poder tributario) del emisor, mientras bonos de ingresos se emiten para financiar proyectos específicos y están
respaldados ni por los ingresos de ese proyecto o por la agencia municipal particular, el funcionamiento del proyecto. los
emisores de bonos de ingresos típicos son los aeropuertos, hospitales, y las autoridades de peaje o puerto. Obviamente, bonos
de ingresos son más riesgosos en términos de impago que los bonos de obligación general. Figura 2.4 parcelas saldos vivos
de los dos tipos de valores municipales.

Un bonos de desarrollo industrial es un enlace ingresos que se emitió para financiar empresas comerciales, tales como la
construcción de una fábrica que puede ser operado por una empresa privada. En efecto, estos bonos de uso privado dan a la
empresa el acceso a la capacidad del municipio para pedir prestado a tasas libres de impuestos, y el gobierno federal limita la
cantidad de estos bonos que se emitan. 3

Al igual que los bonos del Tesoro, bonos municipales varían ampliamente en la madurez. Una buena parte de la deuda emitida es

en forma de corto plazo pagarés en anticipación de impuestos, que elevan los fondos para pagar los gastos antes de la toma real de

impuestos. Otro deuda municipal es a largo plazo y se utiliza para financiar grandes inversiones de capital. Vencimientos oscilan hasta

30 años.

La característica principal de los bonos municipales es su estado de exención de impuestos. Debido a que los inversores pagan ni

impuestos federales ni estatales sobre las ganancias de interés, que están dispuestos a aceptar menores rendimientos por estos

valores.

Un inversor de elegir entre bonos gravables y exenta de impuestos debe comparar rendimientos después de impuestos en cada

enlace. Una comparación exacta requiere un cálculo de las tasas después de impuestos de retorno que tiene en cuenta de forma

explícita para impuestos sobre la renta y las ganancias de capital realizadas. En la práctica, hay una regla simple del pulgar. Si dejamos

t denotar soporte federal, más local combinada del inversor marginal de impuestos y r denotar la tasa total antes de impuestos de retorno
disponible en

3 Una advertencia, sin embargo. Aunque el interés de los bonos de desarrollo industrial por lo general está exenta de impuestos federales, puede estar sujeto al impuesto

mínimo alternativo, si se utilizan los bonos para financiar proyectos de empresas con fines de lucro.

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10:04
 CAPITULO 2 Las clases de activos e instrumentos financieros 37

Tabla 2.2
Rendimiento exentos de impuestos

rendimientos pasivos equivalentes

Tasa de impuesto marginal 1% 2% 3% 4% 5% correspondientes a diversos

rendimientos exentos de impuestos

20% 1,25% 2,50% 3,75% 5,00% 6,25%
30 1.43 2.86 4.29 5.71 7.14

40 1.67 3.33 5.00 6.67 8.33

50 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00

bonos pasivos, entonces r ( 1 t ) es la tasa después de impuestos disponibles sobre dichos valores. 4 Si este valor
excede la tasa de los bonos municipales, r metro , el inversor mejor tenencia de los bonos tributables. De lo contrario, los municipios libres

de impuestos ofrecen una mayor rentabilidad después de impuestos.

Una forma de comparar bonos es determinar la tasa de interés de los bonos fiscales que serían necesarios para proporcionar un

rendimiento después de impuestos igual a la de municipios. Para obtener este valor, nos propusimos rendimientos después de

impuestos iguales, y resolvemos para la rendimiento gravable equivalente de la unión de exención de impuestos. Esta es la tasa de
un bono gravable debe ofrecer para que coincida con el rendimiento después de impuestos en el libre de impuestos municipales.

r ( 1 2 t) 5 r metro (2,1)

r 5 r metro/( 1 2 t) (2,2)

Por lo tanto el rendimiento gravable equivalente es simplemente la tasa libre de impuestos dividido por 1 t. Tabla 2.2
presenta rendimientos imponibles equivalentes para varios rendimientos municipales y tasas de impuestos.

En esta tabla aparece con frecuencia en la literatura de marketing para los fondos de bonos mutua exentas de impuestos, ya que

demuestra que los inversores de altos impuestos-soporte que los bonos municipales ofrecen rendimientos muy atractivos fiscales

equivalentes. Cada entrada se calcula a partir de la ecuación 2.2. Si el rendimiento gravable equivalente supera los rendimientos reales

ofrecidos en bonos gravables, el inversor está mejor después de impuestos que tienen bonos municipales. Observe que el equivalente

gravable tasa de interés aumenta con el nivel de impuestos del inversor; cuanto mayor sea el soporte, más valiosa la característica de

exención de impuestos de municipios. Por lo tanto los inversores de altos impuestos-soporte tienden a mantener municipales.

También podemos usar la ecuación 2.1 o 2.2 para encontrar el nivel de impuestos en la que los inversores son indiferentes entre

los bonos gravables y exentos de impuestos. El nivel de impuestos de corte es dado por la resolución de la ecuación 2.2 para el
impuesto sobre el soporte en el que los rendimientos después de impuestos son iguales. Si lo hace, nos encontramos con que

t 5 1 2 r metro
r (2,3)

Así, la relación rendimiento r m / r es un determinante clave del atractivo de los bonos municipales. Cuanto mayor sea la relación de

rendimiento, menor será el nivel de impuestos de corte, y la más individuos preferirán tener deuda municipal. Figura 2.5 representa

gráficamente la relación de rendimiento desde 1953.

4 Una aproximación a la tasa de impuestos federales más locales combinado es simplemente la suma de las dos tasas. Por ejemplo, si su tasa de impuesto federal

es 28% y su tasa de estado es 5%, su tasa de impuesto combinado sería de aproximadamente 33%. Un enfoque más preciso sería reconocer que los impuestos

estatales son deducibles a nivel federal. Usted debe impuestos federales sólo en los ingresos netos de los impuestos estatales. Por lo tanto, por cada dólar de

ingresos, sus ingresos después de impuestos serían (1

t federal ) (1 t estado ). En nuestro ejemplo, sus ingresos después de impuestos de cada dólar ganado sería
(1 . 28) (1 . 05) . 684, lo que implica una tasa de impuesto combinado de 1 . 684 . 316, o 31,6%.

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10:04
 38 PARTE I Introducción

0.90

0.85

0.80

0.75

0.70

0.65

0.60

0.55

0.50

0.45
Proporción

0.40

Figura 2.5 Proporción de los rendimientos de la deuda municipal a la deuda corporativa

Fuente: Elaboración propia, con datos de www.federalreserve.gov/releases/h15/data.htm .

Ene-53

Ene-57

Ene-61

Ene-65

Ene-69

Ene-73

Ene-77

Ene-81

Ene-85

Ene-89

Ene-93

Ene-97

Ene-01

Ene-05

Ene-09
Ejemplo 2.1 Los rendimientos imponibles frente exentas de impuestos

La figura 2.5 muestra que en los últimos años, la proporción de exenta de impuestos a los rendimientos pasivos ha fluctuado alrededor

de 0,75. ¿Qué implica esto sobre el soporte de impuesto de corte por encima del cual bonos libres de impuestos proporcionan mayores

rendimientos después de impuestos? La ecuación 2.3 muestra que un inversor cuyo soporte (federal, más local) del impuesto sea

superior a 1 . 75 . 25, o 25%, se derivará una mayor después de impuestos

de rendimiento a partir municipales. Nótese, sin embargo, que es difícil de controlar con precisión las diferencias en los riesgos de estos

enlaces, por lo que el nivel de impuestos de corte debe tomarse como aproximados.

CONCEPTO DE
Supongamos que su nivel de impuestos es del 30%. ¿Prefiere obtener un rendimiento gravable 6% o un crédito libre
VERIFICACIÓN
de impuesto del 4%? ¿Cuál es el rendimiento gravable equivalente del rendimiento libre de impuestos del 4%?

2
Bonos corporativos
Los bonos corporativos son los medios por los cuales las empresas privadas toman prestado dinero directamente del público.
Estos bonos son similares en estructura al Tesoro cuestiones que suelen pagar los cupones semestrales sobre sus vidas y
devuelven el valor nominal de los tenedores de bonos a su vencimiento. Se diferencian más importante de los bonos del Tesoro
en el grado de riesgo. el riesgo de impago es una verdadera consideración en la compra de bonos corporativos, y el Capítulo 14
trata este problema con considerable detalle. Por ahora, se distinguen sólo entre bonos garantizados, que tienen garantía
específica copia de ellos en el caso de quiebra firme; bonos sin garantía, llamados obligaciones, que no tienen garantía; y obligaciones
subordinadas, que tienen una reivindicación de prioridad más baja a los activos de la empresa en caso de quiebra.

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10:04
 CAPITULO 2 Las clases de activos e instrumentos financieros 39

Los bonos corporativos a veces vienen con opciones instaladas. bonos redimibles dar a la firma de la opción
de recompra del bono del titular a un precio estipulado llamada. Bonos convertibles dará al tenedor la opción de
convertir cada bono en un número determinado de acciones. Estas opciones se tratan con más detalle en el
capítulo 14.

Hipotecas y valores respaldados por hipotecas

Debido a la explosión en valores respaldados por hipotecas, casi cualquier persona puede invertir en una cartera de préstamos
hipotecarios, y estos valores se han convertido en un componente importante del mercado de renta fija. Como se describe en el
Capítulo 1, una valores respaldados por hipotecas es o bien una reclamación de la propiedad de un conjunto de hipotecas o una
obligación que está garantizado por un conjunto tal. Estas afirmaciones representan titulización de préstamos hipotecarios. Los
prestamistas de hipotecas se originan préstamos y luego venden paquetes de estos préstamos en el mercado secundario. En
concreto, venden su pretensión de los flujos de efectivo de las hipotecas como los préstamos se pagan. El originador de
hipotecas continúa pagar el préstamo, la recogida de principal e intereses, y pasa a lo largo de estos pagos al comprador de la
hipoteca. Por esta razón, estos títulos respaldados por ortgage m se denominan pasar-through.

La gran mayoría de los valores respaldados por hipotecas fueron emitidos por Fannie Mae (FNMA) y Freddie Mac (FHLMC). Para
el año 2009, alrededor de $ 5.1 billones de dólares en hipotecas pendientes fueron bursatilizados en Freddie o Fannie pass-through,
por lo que este mercado más grande que el mercado de bonos corporativos $ 4.0 billones de dólares y comparable con el tamaño del
mercado de $ 7.1 billones de dólares en valores del Tesoro.

La mayoría de pase-through han sido tradicionalmente compuesta de conforme hipotecas, lo que significa que los
préstamos deben cumplir determinadas normas de suscripción (normas para la solvencia del prestatario) antes de que puedan
ser comprados por Fannie Mae o Freddie Mac. En los años previos a 2008, sin embargo, una gran cantidad de hipotecas de
alto riesgo, es decir, los de mayor riesgo hicieron a prestatarios financieramente más débiles, fueron agrupados y vendidos por
los emisores “privatelabel”. Figura 2.6 ilustra el crecimiento explosivo de los dos valores respaldados por hipotecas agencias y
de etiqueta privada desde 1979.

8000

7000 Las agencias federales

6000 emisores privados

5000

4000

3000

2000

1000

0
$ mil millones

Figura 2.6 valores respaldados por hipotecas pendientes

Fuente: Flujo de cuentas de los fondos de los Estados Unidos, Junta de Gobernadores del Sistema de la Reserva Federal, septiembre de 2009.
1979

1981

1983

1985

1987

1989

1991

1993

1995

1997

1999

2001

2003

2005

2007

2009

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10:04
 Los fracasos de Freddie Mac y Fannie Mae

Fannie Mae fue creada en 1938 para proveer fondos a mejorar y la liquidez del
mercado hipotecario. Inicialmente operado mediante la emisión de grandes
cantidades de su propia deuda para recaudar fondos, el uso de esos fondos para
comprar las hipotecas de sus autores, y manteniéndolas en su propia cartera. El
originador típicamente continuarán dando servicio a la hipoteca (seguimiento de
los pagos mensuales, impuestos y seguros) para una “comisión de
un precio de lo que parecía en el momento de proporcionar un margen de beneficio
generoso. Desde las agencias eran presumiblemente en mejor posición para evaluar el
riesgo de los préstamos que los inversores externos, que tenía sentido que les permite
controlar el riesgo de crédito y cobran una tarifa apropiada para que lo lleva.
Hasta la última década, la gran mayoría de las hipotecas o garantizados por las agencias eran de

administración.” A menudo, el autor no tiene una fuente independiente de fondos. bajo riesgo conforme hipotecas, lo que significa que los préstamos no podían ser demasiado grande y

Estos bancos hipotecarios, como se les llama, no toman depósitos. Ellos los propietarios tenían que cumplir con los criterios que establecen su capacidad para pagar el
PALABRAS DE LA CALLE

simplemente se originan préstamos y rápidamente se venden a Fannie, Freddie, préstamo. Sin embargo, varios acontecimientos en los últimos años trabajaron para poner las empresas

y otros compradores. en situación de riesgo. En primer lugar, ambas agencias comenzaron a comprar o garantizar grandes

cantidades de llamadas hipotecas de alto riesgo. Estos préstamos no se ajustaban a las normas de

suscripción habituales para la solvencia del prestatario, y los pagos iniciales eran mucho más bajo que

Freddie Mac fue establecida en 1970 para crear un mercado secundario el estándar de 20% de que los organismos que tradicionalmente requieren. Los organismos fueron

en el que se podían comercializar las hipotecas convencionales. En ese alentados por el Congreso y el Departamento de Vivienda y Desarrollo Urbano (HUD) para entrar en

momento, la mayoría de las hipotecas se emiten y se mantienen por cajas de estos mercados como una forma de apoyar las metas de vivienda asequible, y que también optaron por

ahorro y préstamos, que fueron restringidos en gran medida a la captación de adquirir estos préstamos como una forma de mantener el crecimiento y cuota de mercado. En segundo

depósitos y la concesión de préstamos hipotecarios. Sin embargo, límites a lugar, una grave caída en precios de la vivienda a partir de 2006 significó que las tasas de morosidad de

las tasas de interés de los depósitos y las leyes contra la banca interestatal los préstamos conformes incluso aparentemente seguros se dispararon. Con las tasas de

hacen que sea difícil para el ahorro y la industria de los préstamos que incumplimiento pesados, sobre todo en préstamos de alto riesgo, las agencias experimentaron grandes

aporten fondos suficientes para el mercado de la vivienda. Freddie fue pionera pérdidas de crédito. Por último, a pesar de los crecientes riesgos claramente estas empresas se

en la hipoteca de seguridad de paso a través. Esto creó un mercado nacional asumen, no pudieron conseguir más capital como un amortiguador frente a las pérdidas potenciales.

de la hipoteca, el alivio de los desequilibrios regionales en la oferta y la Por ejemplo, a finales de 2007, se informó de que sólo $ 83,2 mil millones de capital para apoyar a $ 5.2

demanda de crédito hipotecario. valores respaldados por hipotecas billones de dólares de deuda y garantías. Esto no era un colchón suficiente cuando los problemas

comercializan como otros valores, y los fondos utilizados para la compra de golpeó. Por temor a las consecuencias de su colapso inminente, el una severa caída de los precios de

ellos se convirtieron en otra gran fuente de financiación para los compradores origen a partir de 2006 significó que las tasas de morosidad de los préstamos conformes incluso

de vivienda. En última instancia, Fannie y Freddie imitaban las políticas de aparentemente seguros se dispararon. Con las tasas de incumplimiento pesados, sobre todo en

cada uno; préstamos de alto riesgo, las agencias experimentaron grandes pérdidas de crédito. Por último, a pesar

de los crecientes riesgos claramente estas empresas se asumen, no pudieron conseguir más capital

como un amortiguador frente a las pérdidas potenciales. Por ejemplo, a finales de 2007, se informó de

que sólo $ 83,2 mil millones de capital para apoyar a $ 5.2 billones de dólares de deuda y garantías.

Freddie y Fannie llevaban el riesgo de crédito de las hipotecas que compraron, Esto no era un colchón suficiente cuando los problemas golpeó. Por temor a las consecuencias de su

así como las hipotecas que ofrecen conjuntamente y vendidos como paso-through. colapso inminente, el una severa caída de los precios de origen a partir de 2006 significó que las tasas de morosidad de los préstamos conformes incluso aparentemente s

Esto se debe a que los valores de paso a través de la hipoteca se venden con Tesoro de Estados Unidos decidió en septiembre de 2008 para colocar las firmas en
garantías de que si el dueño de casa dejó de pagar los préstamos, las agencias tutela. El gobierno se comprometió a hacer valer los bonos previamente emitidos por
tendría el efecto de comprar los préstamos de nuevo por parte del inversor. Fannie y las agencias, pero los inversores, tanto en acciones comunes y preferidas de los
Freddie pagan una comisión de garantía para este seguro de crédito, mpanies compañeros fueron en gran medida aniquilado.

En un esfuerzo para que la vivienda sea más asequible a los hogares de bajos ingresos, Fannie y Freddie se les permitió y,
de hecho anima a comprar conjuntos de hipotecas de alto riesgo. Como vimos en el capítulo 1, estos préstamos resultó ser
desastroso, con pérdidas de billones de dólares repartidos entre los bancos, fondos de cobertura y otros inversores, y Freddie y
Fannie, que perdió mil millones de dólares en las piscinas de hipotecas de alto riesgo que habían comprado. En septiembre de
2008, ambos organismos se enfrentaron insolvencia y fueron tomadas por el gobierno federal. 5 En el casillero abajo de ese
episodio.

A pesar de estos problemas, pocos creen que la titulización en sí cesará, aunque las prácticas en este mercado son
altamente propensos a convertirse en mucho más conservadora que en los anteriores

5 Las compañías no pasan por una quiebra normal. Temiendo el daño que su insolvencia podría causar en los mercados de capitales y de la vivienda, el

gobierno federal puso en su lugar a los organismos bajo tutela, lo que significa que podrían continuar funcionando pero serían a cargo de la Agencia

Federal de Financiamiento de la vivienda hasta que puedan ser reestructuradas. Sin embargo, en este momento, no se sabe con precisión cómo en

última instancia, se reorganizarán Freddie y Fannie.

40

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10:04
 CAPITULO 2 Las clases de activos e instrumentos financieros 41

3000

Otro préstamo de
2500
estudiante tarjeta de

crédito con garantía

2000 del automóvil

1500

1000

500
$ mil millones

Figura 2.7 valores respaldados por activos pendientes

Fuente: La Valores e Industria y Mercados Financieros Asociación, www.sifma.org
1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

años, en particular con respecto a los estándares de crédito que deben cumplirse por el prestatario final. De hecho, la titulización ha

convertido en un elemento básico cada vez más común de muchos mercados de crédito. Por ejemplo, los préstamos para automóviles,

préstamos estudiantiles, préstamos hipotecarios, préstamos de tarjetas de crédito, e incluso de la deuda de las empresas privadas

ahora se agrupan normalmente en valores de paso a través que pueden ser comercializados en el mercado de capitales. Figura 2.7

documenta el rápido crecimiento de los valores respaldados por activos no hipotecaria desde 1995.

2.3 valores de renta variable

Stock común como participaciones en la propiedad

Acciones ordinarias, también conocido como valores de renta variable o renta variable, representan participaciones en la propiedad en
una corporación. Cada acción ordinaria da derecho a su titular a un voto sobre los asuntos de gobierno corporativo que se ponen a
votación en la reunión anual de la corporación y de una participación en los beneficios económicos de la propiedad. 6

La empresa es controlada por una junta directiva elegida por los accionistas. La junta, que se reúne sólo un par de
veces cada año, selecciona gerentes que realmente dirigen la empresa sobre una base del día a día. Los
administradores tienen la autoridad para tomar las decisiones comerciales sin la aprobación específica de la junta. El
mandato de la Junta es la de supervisar la gestión para asegurarse de que actúa en el mejor interés de los accionistas.

6 Una corporación veces emite dos clases de acciones comunes, uno que tenga el derecho al voto, el otro no. Debido a sus derechos restringidos, las

acciones sin derecho a voto podría vender a un precio inferior.

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10:04
 42 PARTE I Introducción

Los miembros de la junta son elegidos en la reunión anual. Los accionistas que no asistan a la reunión anual pueden votar por apoderado,

potenciar otro partido para votar en su nombre. Gestión por lo general solicita los apoderados de los accionistas y, normalmente, se

pone una gran mayoría de estas votaciones. Por lo tanto, la gestión por lo general tiene una considerable discreción para dirigir la

empresa como lo considere oportuno, sin la supervisión de todos los días de las equityholders que en realidad son dueños de la

empresa.

Señalamos en el capítulo 1 que tal separación entre la propiedad y el control puede dar lugar a problemas de agencia “” en el que
los administradores no persiguen objetivos en los mejores intereses de los accionistas. Sin embargo, hay varios mecanismos que
alivian estos problemas de agencia. Entre ellas se encuentran los sistemas de compensación que enlazan el éxito del gerente a la de
la empresa; supervisión por parte del consejo de administración, así como extraños, como los analistas de seguridad, acreedores, o
grandes inversores institucionales; la amenaza de un concurso de proxy en la que los accionistas descontentos intentan sustituir el
actual equipo de gestión; o la amenaza de una adquisición por parte de otra empresa.

Las acciones comunes de la mayoría de las grandes corporaciones puede ser comprado o vendido libremente en una o más bolsas

de valores. Una corporación cuyas acciones no se negocian públicamente se dice que está cerca llevada a cabo. En las empresas más

cerca llevadas a cabo, los propietarios de la empresa también tienen un papel activo en su gestión. Por lo tanto, las adquisiciones

generalmente no son un problema.

Características de las acciones comunes

Las dos características más importantes de las acciones comunes como una inversión son su derecho residual y de

responsabilidad limitada caracteristicas.

derecho residual significa que los accionistas son los últimos de la fila de todos aquellos que tienen un derecho sobre los activos e

ingresos de la corporación. En una liquidación de activos de la empresa a los accionistas tienen un derecho a lo que queda después de

todos los demás demandantes, tales como las autoridades fiscales, empleados, proveedores, tenedores de bonos y otros acreedores

han sido pagados. Para una empresa, no en liquidación, los accionistas tienen el derecho a la parte de los ingresos de explotación que

queda después de intereses e impuestos han sido pagados. Gestión puede pagar este residuo como dividendos en efectivo a los

accionistas o reinvertirlo en el negocio para aumentar el valor de las acciones.

responsabilidad limitada significa que la mayoría

de los accionistas pueden perder en el caso de fallo
de la corporación es su inversión original. A diferencia
a. Si usted compra 100 acciones de IBM, a lo que se
de los propietarios de negocios no incorporados,
¿intitulado?
CONCEPTO DE
cuyos acreedores pueden reclamar los bienes
VERIFICACIÓN segundo. ¿Cuál es la mayor cantidad de dinero que usted puede hacer en este
personales del propietario (casa, coche, muebles), los
la inversión durante el próximo año?
3 do. Si paga $ 80 por acción, lo que es la mayor cantidad de dinero
accionistas corporativos pueden tener en el peor de
acciones sin valor. Ellos no son personalmente
usted podría perder durante el año?
responsables por las obligaciones de la empresa.

Listados de la bolsa
La figura 2.8 presenta los datos comerciales clave para una pequeña muestra de las acciones negociadas en la Bolsa de Nueva York.

La Bolsa de Nueva York es uno de los diversos mercados en los que los inversores pueden comprar o vender acciones. Vamos a

examinar estos mercados en detalle en el capítulo 3.

Para interpretar la figura 2.8, considere la lista destacado por General Electric. La tabla proporciona la clave de pizarra
(GE), el precio de cierre de las acciones ($ 16.79), y su cambio ( $ .05) de la jornada anterior. Acerca de 80,7 millones de
acciones de GE negocian en el día de hoy. La lista también ofrece el precio más alto y el más bajo al que GE ha negociado
en las últimas 52 semanas. El valor de 0,40 en la columna de la Dividendo significa que el último pago del dividendo
trimestral fue de $ .10 por acción, lo que es consistente con el pago de dividendos anuales de $ .10 $ .40 4.

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 CAPITULO 2 Las clases de activos e instrumentos financieros 43

Esto corresponde a un rendimiento

de dividendo anual (es decir, NOMBRE 52 WK ALTO
VOLUMEN NETO CHG símbolo similar 52 WK BAJA E RENDIMIENTO YTD%
DIV CHG P /

dividendo anual por dólar pagado Gannett Co. GCI 13.19 - 0.29 6606846 13,77 1.85 .dieciséis 1,2 dd 64.9
Gap Inc. GPS 22.79 - 0.18 5785671 23.11 9.41 . 34 1,5 17 70.2
para el stock) de General Cable Corp. BGC 40.29 555237 42.73 6.73 .... ... . 11 127,8

. 40 / 16,79 . 024, o 2,4%. General Dynamics Corp. GD 67.32 0.47 1688963 67.04 35.28 1.52 2.3 11 16.9
General Electric Co. GE 16.79 - 0,05 80686921 22.39 5.73 . 40 2.4 13 3.6
La rentabilidad por dividendo es sólo General Marítima Corp. GMR 8.45 0.11 643380 14.53 6.40 2.00e 23.7 14 - 21.8
General Mills Inc. SIG 65.29 0.47 2156259 69.00 46.37 1.88 2.9 16 7.5
una parte de la rentabilidad de una General de Acero Holdings Inc. GSI 4.37 0.29 1443272 7.61 1.84 .... .... .. . . 19.9
Genesco Inc. GCO 26.66 0.99 467448 32.34 10,37 .... ... . 19 57.6
inversión en acciones. Ignora prospectivo Ganancias .... ... . 18
Genesee & Wyoming Inc. Cl A GWR 33.12 0.02 127785 37.58 16.42 8.6
... . 8
de capital Génesis de arrendamiento Ltd. ADS GLS 8.40 - 0.26 300526 9.32 2.01 . 40 196.8
Genpact Ltd. sol 11,72 - 0.01 65278 14.45 6.30 .... ... . 18 42.5
(Es decir, los aumentos de precios) o
pérdidas. empresas bajo dividendos
presumiblemente ofrecen mayores
perspectivas de ganancias de capital, o Figura 2.8 Lista de las acciones que se negocian en la Bolsa de Nueva York
los inversores no estarían dispuestos a Fuente: Elaboración propia a partir de datos de The Wall Street Journal en línea, 15 octubre, 2009.
mantener estas acciones en sus carteras.
Si tu
explorar la Figura 2.8, se verá que los rendimientos de los dividendos varían ampliamente entre las empresas.

La relación P / E, o Tasa de ganacias sobre precio, es la relación entre el precio actual de las ganancias del año pasado por
acción. La relación P / E nos dice cómo mucho los compradores de valores deben pagar por cada dólar de los ingresos que la empresa

genera. Para GE, la relación de precio a las ganancias es de 13. La relación P / E también varía ampliamente entre las empresas.

Cuando el rendimiento de dividendo y la relación de P / E no se informan en la Figura 2.8, las empresas tienen cero dividendos, o cero o

negativos ganancias. Vamos a tener mucho que decir acerca de relaciones de P / E en el capítulo 18. Por último, vemos que precio de

las acciones de GE ha aumentado un 3,6% desde el comienzo del año.

Acciones preferentes

Acciones preferentes tiene características similares a las acciones y de deuda. Como un bono, que se compromete a pagar a su
titular una cantidad fija de ingresos cada año. En este preferentes sentido es similar a un enlace infinito-madurez, esto es, una
perpetuidad. También se asemeja a una fianza en que no transmite el poder de voto con respecto a la gestión de la empresa. Las
acciones preferentes es una inversión de capital, sin embargo. La firma conserva discreción para hacer los pagos de dividendos a los
accionistas preferentes; que no tiene la obligación contractual de pagar los dividendos. En lugar de ello, los dividendos preferidos son
por lo general acumulativo; es decir, dividendos no pagados se acumulan y deben ser pagados en su totalidad antes de que los
dividendos pueden ser pagados a los tenedores de acciones comunes. Por el contrario, la empresa tiene una obligación contractual de
realizar los pagos de intereses de la deuda. Si no se realizan estos pagos pone en marcha un procedimiento de quiebra corporativos.

Las acciones preferentes también difiere de bonos en términos de su tratamiento fiscal para la empresa. Dado que los
pagos de acciones preferentes son tratados como dividendos que por interés, no son gastos deducibles de impuestos para la
empresa. Esta desventaja se compensa en cierta medida por el hecho de que las empresas pueden excluir el 70% de los
dividendos recibidos de las empresas nacionales en el cálculo de su renta imponible. Por lo tanto, las acciones preferentes
hacen inversiones de renta fija deseables para algunas empresas.

A pesar de que las acciones preferentes se ubica después de bonos en términos de la prioridad de sus derechos a los activos de la

empresa en el caso de quiebra corporativa, acciones preferentes a menudo se vende a rendimientos más bajos que lo hacen los bonos

corporativos. Presumiblemente, esto refleja el valor de la exclusión dividendo, debido a que el mayor riesgo de preferido tendería a

resultar en rendimientos más altos que los ofrecidos por los bonos. Los inversores particulares, que no pueden utilizar la exclusión del

impuesto del 70%, generalmente encontrarán rendimientos de acciones preferentes poco atractivo en relación con los de otros activos

disponibles.

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 44 PARTE I Introducción

Las acciones preferentes se emite en variaciones similares a las de los bonos corporativos. Puede ser exigible por la
empresa emisora, en cuyo caso se dice que es redimible. También puede ser convertible en acciones comunes en algún
relación de conversión especificada. Stock de tasa ajustable preferido es otra variación que, como bonos de tasa ajustable,
corbatas el dividendo a las tasas de interés m ercado actuales.

Recibos de deposito
American Depository Receipts, o ADRs, son certificados negociados en los mercados de Estados Unidos que representan la propiedad

de acciones de una empresa extranjera. Cada ADR puede corresponder a la propiedad de una fracción de acción exterior, una acción, o

varias acciones de la empresa extranjera. ADR fueron creados para que sea más fácil para las empresas extranjeras para satisfacer los

requisitos de registro estadounidense de seguridad. Son la forma más común para los inversores estadounidenses a invertir en el

comercio y las acciones de las empresas extranjeras. En la figura 2.8, los ADS letras denotan acciones de depósito estadounidenses,

una terminología alternativa para ADR. Véase, por ejemplo, el listado para la génesis de arrendamiento.

2.4 De acciones y bonos índices de mercado

Los índices del mercado de valores

El rendimiento diario del promedio industrial Dow Jones es una parte de grapa del informe de noticias de la noche.
Aunque el Dow es la medida más conocida de la realización de la bolsa de valores, es sólo uno de varios indicadores.
Otros índices de base más amplia se calculan y publican diariamente. Además, varios índices de rendimiento del
mercado de bonos están ampliamente disponibles.

El papel cada vez mayor del comercio internacional y las inversiones ha hecho que los índices de los mercados financieros
extranjeros parte de las noticias en general. Así, los índices de cambio de valores extranjeras, como el índice Nikkei de Tokio y el
índice Financial Times de Londres están convirtiendo rápidamente en nombres muy conocidos.

Promedios de Dow Jones

El Dow Jones Industrial Average (DJIA) de 30 grandes corporaciones “de primer orden” se ha computado desde 1896.
Su larga historia probablemente explica su preeminencia en la mente del público. (El promedio cubierto sólo 20 stocks
hasta 1928.)
Originalmente, el Dow Jones se calculó como la media simple de los títulos incluidos en el índice. Por lo tanto, se
podría sumar los precios de las 30 acciones en el índice y se dividen por
30. El cambio porcentual en el Dow Jones sería entonces el cambio porcentual en el precio promedio de las 30 acciones.

Este procedimiento significa que el cambio porcentual en el Dow Jones mide el retorno (sin dividendos) en una
cartera que invierte una acción en cada una de las 30 acciones del índice. El valor de dicha cartera (holding una
acción de cada acción en el índice) es la suma de los precios 30. Debido a que el porcentaje de cambio en el promedio
30 de los precios es el mismo que el cambio porcentual en el suma 30 de los precios, el índice y la cartera tienen la
misma variación porcentual cada día.

Debido a que el Dow corresponde a una cartera que tiene una acción de cada uno de los componentes, la inversión en
cada empresa en esa cartera es proporcional al precio de las acciones de la compañía. Por lo tanto, el Dow se llama una precio
promedio ponderado.

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 CAPITULO 2 Las clases de activos e instrumentos financieros 45

Ejemplo 2.2 Precio Promedio Ponderado

Tenga en cuenta los datos de la Tabla 2.3 para una hipotética versión de dos stocks del promedio Dow Jones. Vamos a comparar
los cambios en el valor de la cartera de la celebración de una acción de cada empresa y el índice de precios ponderado. De la
ABC comienza en $ 25 la acción y aumenta a $ 30. XYZ comienza en $ 100, pero cae a $ 90.

Portafolio: Valor inicial $ 25 $ 125 $ 100 Valor final $ 30 $ $

90 120 modifican porcentual en valor de la cartera

5/125 . 04 4%
Índice: valor inicial del índice (25 100) / 2 62.5
valor final del índice (30 90) / 2 60
Cambio porcentual en el índice 2,5 / 62,5 . 04 4%

La cartera y el índice tienen idénticas 4% descensos en valor.

Tenga en cuenta que los precios medios ponderados dar acciones de mayor precio más peso en la determinación del
rendimiento del índice. Por ejemplo, aunque ABC aumentó en un 20%, mientras que XYZ disminuyó sólo un 10%, el índice cayó en
valor. Esto es debido a que el aumento del 20% en el ABC representa una ganancia menor precio ($ 5 por acción) que la
disminución del 10% en XYZ ($ 10 por acción). La “cartera de Dow” tiene cuatro veces más invierten en XYZ como en ABC porque
el precio de XYZ es cuatro veces mayor que la ABC. Por lo tanto, XYZ domina la media. Llegamos a la conclusión de que un alto
precio de las acciones puede dominar a un precio promedio ponderado.

Valor inicial de Valor final de

Tabla 2.3
Precio Precio Acciones excepcional Stock Sobresaliente de la Los datos para la construcción
Valores inicial final (millones) ($ millones) ($ millones) de índices de precios de acciones

ABC $ 25 de $ 30 de 20 $ 500 $ 600

XYZ 100 90 1 100 90

Total $ 600 $ 690

Usted podría preguntarse por qué el Dow Jones es ahora (a principios de 2010) a un nivel de alrededor de 11.000 si se
supone que es el precio promedio de los 30 valores del índice. El Dow Jones ya no es igual al precio promedio de los 30 valores
debido a que el procedimiento de promedio se ajusta cada vez que un archivo se divide o paga un dividendo en acciones de
más del 10%, o cuando una empresa en el grupo de 30 empresas industriales se sustituye por otro. Cuando ocurren estos
eventos, el divisor utilizado para calcular el “precio medio” se ajusta a fin de dejar el índice afectado por el evento.

Ejemplo 2.3 Escisiones y promedios de precio ponderado

Supongamos XYZ eran para dividir dos por uno por lo que su precio de la acción cayó a $ 50. No queremos que la media
caiga, ya que ello indica incorrectamente una caída en el nivel general de los precios de mercado. Después de una división, el
divisor debe reducirse a un valor que deja la media afectada. Tabla 2.4 ilustra este punto. El precio de la acción inicial de XYZ,
que era de $ 100 en la Tabla 2.3, cae a $ 50 si la población se divide al comienzo del período. Tenga en cuenta que el número
de acciones en circulación de dobles, dejando el valor de mercado de las acciones totales no afectados.

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 46 PARTE I Introducción

125/2 62.5.
Nos encontramos con el nuevo divisor de la siguiente manera. El valor del índice antes de la división de acciones

Hay que encontrar un nuevo divisor, re, que deja el índice sin cambios después de XYZ divide y su precio cae a $ 50. Por lo
tanto, se resuelve para re en la siguiente ecuación:

Precio de ABC 1 Precio de XYZ

5 25 1 50
re re 5 62.5

lo que implica que el divisor debe caer de su valor original de 2,0 a un nuevo valor de 1,20.
Debido a la división cambia el precio de las acciones de XYZ, también cambia el peso relativo de las dos poblaciones en el
precio promedio ponderado. Por lo tanto, la rentabilidad del índice se ve afectado por la separación.

Al cierre del período, ABC se venderá por $ 30, mientras que XYZ se venderá por $ 45, que representa el mismo
rendimiento negativo del 10% se supuso para ganar en la Tabla 2.3. El nuevo valor de la media priceweighted es (30 45)
/1.20 62,5, lo mismo que su valor al comienzo del año; Por lo tanto, la tasa de retorno es cero, en lugar de la 4% de retorno
que se calculó en ausencia de una división.

La división reduce el peso relativo de XYZ porque su precio inicial es inferior; porque XYZ es la realización de la
más pobre, el rendimiento de la media es más alta. Este ejemplo ilustra que el esquema de ponderación implícita de
un precio promedio ponderado es algo arbitraria, estando determinada por los precios en lugar de los valores de
mercado en circulación (precio por acción veces número de acciones) de las acciones de la media.

Tabla 2.4 Valor inicial de Valor final de

Los datos para la construcción de Precio Precio Acciones excepcional Stock Sobresaliente de la
índices de precios de acciones Valores inicial final (millones) ($ millones) ($ millones)
después de una división de acciones ABC $ 25 de $ 30 de 20 $ 500 $ 600

XYZ 50 45 2 100 90

Total $ 600 $ 690

Debido a que los promedios de Dow Jones se basan en un pequeño número de empresas, se debe tener cuidado
para asegurarse de que son representativos del amplio mercado. Como resultado, la composición del medio se cambia
cada cierto tiempo para reflejar los cambios en la economía. Tabla 2.5 presenta la composición de los Dow en 1928, así
como su composición como de
2010. La tabla que se presenta evidencia notable de los cambios en la economía de Estados Unidos en los últimos 80 años.
Muchos de los “más azules del blue chip” empresas en 1928 ya no existen, y las industrias que eran la columna vertebral de
la economía en 1928 han dado lugar a algunos que no se podría haber imaginado en el momento.

De la misma manera que el divisor se actualiza para la división de acciones, si una empresa se deja caer desde la media y la
otra firma se añade con un precio diferente, el divisor tiene que ser actualizado para salir de la media sin cambios por la
sustitución. Para el 2010, el divisor para el Promedio Industrial Dow Jones había caído a un valor de aproximadamente 0.132.

Dow Jones & Company también calcula un promedio del transporte de 20 líneas aéreas, transporte por carretera, ferrocarril y las

existencias; una utilidad media público del 15 servicios de electricidad y de gas natural; y una Composite Average combinando las 65

firmas de los tres promedios separados. Cada uno es un promedio priceweighted, y por lo tanto Sobreponderaciones el desempeño de

las acciones de alto precio.

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 CAPITULO 2 Las clases de activos e instrumentos financieros 47

CONCEPTO DE
Supongamos XYZ en la Tabla 2.3 aumentos de precio a $ 110, mientras que ABC cae a $ 20. Encontrar el cambio porcentual en el
VERIFICACIÓN
precio promedio ponderado de estas dos poblaciones. Compare esto con el porcentaje de retorno de una cartera que mantiene

4 una acción en cada empresa.

Año
añadido al
Dow Industrials en 1928 Dow actualCompañías Símbolo ticker Industria índice

Wright Aeronáutica 3M MMM industriales diversificados 1976

Allied Chemical Alcoa Automóvil club británico Aluminio 1959

norteamericano American Express AXP financiación al consumo mil novecientos ochenta y dos

Victor Talking Machine AT & T T Telecomunicaciones 1999

International Nickel Banco de America BAC Bancario 2008

International Harvester Boeing licenciado en Letras Aeroespacial y de defensa 1987

Westinghouse Oruga GATO Construcción 1991

El azufre del Golfo de Texas Cheurón CVX Petróleo y gas 2008

American Sugar Citigroup do Bancario 1997

American Tobacco Coca Cola KO bebidas 1987

Tejas Corp DuPont DD productos químicos 1935

Standard Oil (NJ) ExxonMobil XOM Petróleo y gas 1928

Energia General Energia General GE industriales diversificados 1907

Motores generales Motores generales GM automóviles 1925

Sears Roebuck Hewlett Packard HPQ Ordenadores 1997

Chrysler Deposito de casa HD minoristas mejoras para el hogar 1999

atlantic Refining Intel INTC Semiconductores 1999

Paramount Publix IBM IBM servicios informáticos 1979

Bethlehem Steel Johnson y Johnson JNJ productos farmacéuticos 1997

Señal ferroviaria general JPMorgan Chase JPM Bancario 1991

Camiones Mack Kraft Foods KFT procesamiento de alimentos 2008

union Carbide McDonald MCD restaurantes 1985

American Smelting Merck MRK productos farmacéuticos 1979

American Can microsoft MSFT Software 1999

postum Inc Pfizer PFE productos farmacéuticos 2004

los motores de Nash Procter & Gamble PG Productos domésticos 1932

Goodrich United UTX Aeroespacial 1939

Technologies

Radio Corp Verizon VZ Telecomunicaciones 2004

Woolworth Walmart WMT minoristas 1997

US Steel Walt Disney DIS Difusión y entretenimiento 1991

Tabla 2.5

Las empresas incluidas en el Dow Jones Industrial Average: 1928 y 2010

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 48 PARTE I Introducción

Los índices Standard & Poor '

Compuesto 500 (S & P 500) índice de acciones Standard & Poor representa una mejora sobre los Promedios de Dow Jones de dos

maneras. En primer lugar, se trata de un índice basado en un sentido más amplio de 500 empresas. En segundo lugar, se trata de una valor

de mercado índice ponderado. En el caso de las empresas XYZ y ABC en el ejemplo 2.2, el S & P 500 darían ABC cinco veces el

peso dado a XYZ porque el valor de mercado de su excepcional patrimonio es cinco veces más grande, $ 500 millones en comparación

con $ 100 millones.

El S & P 500 se calcula mediante el cálculo del valor de mercado total de las 500 empresas en el índice y el valor de
mercado total de las empresas en el día anterior de la negociación. El porcentaje de aumento en el valor de mercado total
de un día al siguiente representa el aumento en el índice. La tasa de rendimiento del índice es igual a la tasa de
rendimiento que se obtuvo por un inversor con una cartera de todas las 500 firmas en el índice en proporción a sus
valores de mercado, salvo que el índice no refleja los dividendos en efectivo pagados por las empresas.

En realidad, la mayoría de los índices de hoy en día utilizan una versión modificada de pesos de valor de mercado. En lugar de la

ponderación por valor de mercado total, que el peso por el valor de mercado de flotación libre, es decir, por el valor de las acciones que

son libremente negociables entre los inversores. Por ejemplo, este procedimiento no cuenta acciones en manos de las familias

fundadoras o gobiernos. Estas acciones no están efectivamente disponibles para los inversores a comprar. La distinción es más

importante en Japón y Europa, donde una fracción mayor de acciones se llevan a cabo en este tipo de carteras no negociables.

Ejemplo 2.4 Los índices de valor ponderado

Para ilustrar cómo se calculan los índices de valor ponderado, mirar de nuevo a la Tabla 2.3. El coste final de todas las acciones
en circulación en nuestro universo de dos acciones es de $ 690 millones. El valor inicial fue de $ 600 millones. Por lo tanto, si el
nivel inicial de un índice ponderado valor de mercado de las existencias de ABC y XYZ se fija igual a un valor de partida elegido
arbitrariamente como 100, el valor de índice a fin de año sería 100
(690/600) 115. El aumento en el índice refleja la
15% de retorno obtuvo en una cartera compuesta por los dos reservas almacenadas en proporción a los valores de mercado

excepcionales.

A diferencia del índice de precios ponderado, el índice de valor ponderado da más peso a la cadena ABC. Mientras que el
índice de precios ponderado cayó porque estaba dominado por mayor precio de XYZ, el índice de valor ponderado se eleva, ya
que da más peso a ABC, la acción con el valor total de mercado más alto.

Tenga en cuenta también las Tablas 2.3 y 2.4 que los índices de valor de mercado ponderado no se ven afectadas por la división

de acciones. El valor total de mercado de las acciones en circulación XYZ disminuye de $ 100 millones a $ 90 millones de

independencia de la división de acciones, haciendo de este modo la división irrelevante para el rendimiento del índice.

CONCEPTO DE
Reconsideran empresas XYZ y ABC desde el concepto Compruebe 4. Calcular el cambio porcentual en el índice ponderado por
VERIFICACIÓN
valor de mercado. Compare esto con la tasa de retorno de una cartera que tiene $ 500 de las acciones de ABC por cada $ 100 de

5 XYZ (es decir, una cartera de índice).

Una característica interesante de ambos índices de precios ponderados por valor de mercado ponderado y es que reflejan los
rendimientos de las estrategias de cartera directa. Si uno fuera a comprar acciones de cada empresa en el componente de índice
en proporción a su valor de mercado excepcional, el

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 CAPITULO 2 Las clases de activos e instrumentos financieros 49

índice de valor ponderado sería rastrear perfectamente plusvalías de la cartera subyacente. Del mismo modo, un índice de precios
ponderado seguimiento de la rentabilidad de una cartera compuesta por igual número de acciones de cada empresa.

Los inversores hoy en día puede comprar fácilmente los índices de mercado de sus carteras. Una forma es comprar acciones de

fondos de inversión que poseen acciones en proporción a su representación en el índice S & P 500 u otro. Estas fondos de índice tienen

un rendimiento igual a la del índice y así proporcionar una estrategia de inversión pasiva de bajo costo para los inversores de capital.

Otro enfoque es la compra de una Fondo de inversion, o ETF, que es una cartera de acciones que pueden ser comprados o vendidos

como una unidad, al igual que uno puede comprar o vender una sola parte de la acción. ETF disponibles van desde carteras que hacen

un seguimiento muy amplios índices de los mercados globales de todo el camino para reducir los índices de la industria. Se discuten

tanto los fondos mutuos y ETF en detalle en el capítulo 4.

Standard & Poors también publica un Índice 400 stock industrial, un índice de transporte de 20 valores, un índice de
utilidad de 40 acciones, ya 40 de índice financiero.

Otros índices de valor de mercado de los Estados Unidos

La Bolsa de Nueva York publica un índice compuesto ponderado valor de mercado de todas las acciones listadas en la
NYSE, además de subíndices para aplicaciones industriales, de servicios públicos, el transporte y las acciones financieras.
Estos índices se basan ampliamente aún más que el S & P 500. La Asociación Nacional de Agentes de Valores publica un
índice de más de 3.000 empresas que cotizan en el mercado NASDAQ.

El último índice de acciones de Estados Unidos en lo que va computarizada es el índice Wilshire 5000 del valor de mercado de las
acciones negociadas esencialmente todo en los EE.UU. A pesar de su nombre, el índice realidad incluye cerca de 6.000 acciones. El
rendimiento de muchos de estos índices aparece a diario en El periodico de Wall Street.

Índices de igual ponderación

El desempeño del mercado se mide a veces en un promedio ponderado por igual de los rendimientos de cada población en un
índice. Tal técnica de promedio, colocando el mismo peso en cada declaración, corresponde a una estrategia de cartera
implícita de que coloca los valores iguales de dólares en cada acción. Esto está en contraste con tanto ponderación precio (que
requiere el mismo número de acciones de cada población) y el valor de mercado de ponderación (que requiere inversiones en
proporción al valor excepcional).

A diferencia de los índices de precio-o-ponderado en el mercado de valor, índices igualmente ponderados no

corresponden a comprar y retención estrategias de cartera. Supongamos que comience con inversiones iguales de dólares en
las dos poblaciones de la Tabla 2.3, ABC y XYZ. Debido a ABC aumenta en valor en un 20% durante el año, mientras que
XYZ disminuye en un 10%, su cartera ya no se pondera por igual. Ahora es más una inversión muy elevada en la ABC. Para
restablecer la cartera a pesos iguales, lo que se necesita para reequilibrar: vender parte de la ABC y / o compra de acciones
más XYZ. Tal reequilibrio sería necesario alinear el retorno de su cartera con que en el índice ponderado por igual.

Los índices del mercado de valores extranjeras e internacionales

El desarrollo de los mercados financieros en todo el mundo incluye la construcción de índices para estos mercados. Entre ellas
se encuentran el Nikkei (Japón), FTSE (Reino Unido; pronunciado “Footsie”), DAX (Alemania), el Hang Seng (Hong Kong), y
TSX (Canadá).
Un líder en la construcción de índices internacionales ha sido MSCI (Morgan Stanley Capital International),
que calcula los índices de más de 50 países y varios índices regionales. Tabla 2.6 presenta muchos de los
índices calculados por MSCI.

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 50 PARTE I Introducción

Los índices regionales Países

Los mercados desarrollados Mercados emergentes Los mercados desarrollados Mercados emergentes

EAFE (Europa, Australia, el Lejano Oriente) Mercados emergentes (EM) Australia Argentina
EASEA (EAFE excluido Japón) EM Asia Austria Brasil

Europa EM Extremo Oriente Bélgica Chile

Unión Monetaria Europea (UEM) EM Latin America Canadá China

Lejano Oriente EM Europa del Este Dinamarca Colombia

Kokusai (World excluyendo Japón) EM Europe Finlandia Republica checa

países nórdicos EM Europa y Oriente Medio Francia Egipto

Norteamérica Alemania Hungría

Pacífico Grecia India

El Índice Mundial Hong Kong Indonesia

países del G7 Irlanda Israel

Mundial excluyendo EE.UU. Italia Jordán

Japón Corea

Países Bajos Malasia

Nueva Zelanda México

Noruega Marruecos

Portugal Pakistán

Singapur Perú

España Filipinas

Suecia Polonia

Suiza Rusia

Reino Unido Sudáfrica

NOSOTROS Tailandia

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Turquía

Tabla 2.6

Muestra de MSCI índices de acciones Fuente:

MSCI Barra.

Indicadores del mercado de bonos

Al igual que los índices bursátiles proporcionan orientación en cuanto al funcionamiento del mercado de valores en general,
varios indicadores del mercado de bonos medir el desempeño de las diversas categorías de bonos. Los tres grupos más
conocidos de índices son los de Merrill Lynch, Barclays (anteriormente, el índice de Lehman Brothers), y Salomon Smith
Barney (ahora parte de Citigroup). Tabla 2.7 se enumeran los componentes del mercado de bonos en 2009.

El principal problema con índices de renta fija es que las tasas reales de retorno de muchos bonos son difíciles de calcular debido
a la poca frecuencia con la que el comercio de bonos hace fiables precios hasta a la fecha difícil de obtener. En la práctica, algunos de
los precios deben ser estimados a partir de modelos bondvaluation. Estos precios “matriz” pueden diferir de los valores verdaderos de
mercado.

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 CAPITULO 2 Las clases de activos e instrumentos financieros 51

Tabla 2.7
Sector Tamaño ($ mil millones) % Del mercado
El mercado de bonos de EE.UU.
Tesorería $ 7,143.1 26,5%
Patrocinada por el gobierno de la empresa 2,950.1 10.9

Corporativo 4,007.3 14.9

Exenta de impuestos * 2,778.5 10.3

Respaldados por hipotecas ** 7,568.0 28.0

Otro respaldados por activos 2,533.6 9.4

Total $ 26,980.6 100,0%

* Incluye deuda de exención de impuestos de uso privado.

* * Incluye tanto la agencia y de marca privada pasan-through. Fuente: Flujo de cuentas de los fondos de los Estados Unidos: Flujos y Importe
total, Junta de Gobernadores del Sistema de la Reserva Federal, septiembre de 2009.

2.5 Los mercados de derivados

Uno de los acontecimientos más importantes en los mercados financieros en los últimos años ha sido el crecimiento de los futuros, las

opciones y los mercados de derivados relacionados. Estos instrumentos proporcionan beneficios que dependen de los valores de otros

activos tales como precios de materias primas, bonos y precios de las acciones o valores de índice de mercado. Por esta razón, estos

instrumentos se denominan a veces

activos derivados. Sus valores se derivan de los valores de otros activos.

opciones
UNA opción de llamada otorga a su titular el derecho a comprar un activo a un precio determinado, llamado el

ejercicio o precio de ejercicio, en o antes de una fecha de caducidad especificada. Por ejemplo, una opción de noviembre,
de Intel con un precio de ejercicio de $ 35 da derecho a su titular a adquirir acciones de Intel por un precio de $ 20 en cualquier
momento hasta e incluyendo la fecha de vencimiento en noviembre. Cada contrato de opción es para la compra de 100
acciones. Sin embargo, las citas se hacen sobre una base por acción. El titular de la llamada no tiene por qué ejercer la
opción; que será rentable para ejercer sólo si el valor de mercado del activo que se puede comprar el precio de ejercicio.

Cuando el precio de mercado es superior al precio de ejercicio, el tenedor de la opción puede “llamar fuera” el activo para el
precio de ejercicio y obtener una ganancia igual a la diferencia entre el precio de las acciones y el precio de ejercicio. De lo contrario,
la opción se quedará sin ser ejercida. Si no se ejerce antes de la fecha de vencimiento del contrato, la opción de simplemente expira y
ya no tiene valor. Por lo tanto, las llamadas proporcionan mayores beneficios cuando los precios aumentan de valores y por lo tanto
representan vehículos de inversión alcista.

En contraste, una poner opción otorga a su titular el derecho de vender un activo a un precio de ejercicio determinado en o antes

de una fecha de caducidad especificada. Una opción de venta de noviembre, de Intel con un precio de ejercicio de 20 $ da derecho por

lo tanto su propietario a vender acciones de Intel al escritor poner a un precio de $ 20 en cualquier momento antes del vencimiento en

noviembre, incluso si el precio de mercado de Intel es inferior a $ 20. Mientras que las ganancias por opciones de aumentan cuando

aumenta los activos de valor, los beneficios de las opciones de venta aumentan cuando el valor de los activos cae. La puesta se ejerce

sólo si su titular puede entregar un activo vale menos que el precio de ejercicio a cambio del precio de ejercicio.

La figura 2.9 presenta opciones de citas para Intel. El precio de las acciones de Intel en esta fecha era de $ 20.83. Las
dos primeras columnas dan la expiración mes y el ejercicio (o huelga) precio

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 52 PARTE I Introducción

PRECIOS EN EL CIERRE, OCT 14, 2009

Intel (INTC) Subyacente precio de las acciones: 20.83

Llamada Poner
Vencimiento Huelga Último Volumen Interes abierto Último Volumen Interes abierto

20.00 0.84 36929 101414 0.03 8897 52083

20.00 1.21 11715 30765 0.52 7979 11172

20.00 1.66 4709 127518 0.98 3376 60439

20.00 2.10 684 4990 1.50 414 7701

21.00 0.17 77484 93413 0.33 21907 8582

21.00 0.64 23848 25003 0.94 6407 3967

21.00 1.11 22091 34338 1.41 2440 4235

21.00 1.58 2073 6063 1.98 1355 828

22.00 0.02 10327 107054 1.22 2048 6865

2009
2009
Abr Nov
2010 Oct 22.00 0.30 25995 27373 1.63 959 762
enero
2009
2009 2010
de
Nov
Abr 2010
enero
2009 Oct
2010
de
2009 Nov
Abr 2010 Oct 22.00 1.15 2213 2679 ... ... 191

Figura 2.9 los datos comerciales sobre las opciones de Intel

Fuente: Elaboración propia a partir de datos descargados de The Wall Street Journal en línea, 15 octubre, 2009.

para cada opción. Hemos incluido los listados de llamadas y las opciones de venta con precios de ejercicio que van desde $
20 a $ 22 por acción, y con fechas de vencimiento en octubre y noviembre
2009, y enero y abril de 2010.
Las siguientes columnas ofrecen los precios de cierre, el volumen de operaciones, y el interés abierto (contratos pendientes) de
cada opción. Por ejemplo, 11.715 contratos negociados en la llamada de vencimiento noviembre de 2009 con precio de ejercicio de $
20. La última operación fue de $ 1.21, lo que significa que una opción para comprar una acción de Intel a un precio de ejercicio de 20
$ se vendió por $ 1.21. cada opción contrato ( en 100 acciones), por lo tanto cuesta $ 121.

Tenga en cuenta que los precios de las opciones de compra disminuyen a medida que aumenta el precio de ejercicio. Por
ejemplo, la llamada de caducidad de noviembre con precio de ejercicio $ 21 de cuesta sólo $ .64. Esto tiene sentido, porque el
derecho a comprar una acción a un precio de ejercicio más alto es menos valiosa. Por el contrario, ponen precios aumentan con el
precio de ejercicio. El derecho a vender una parte de Intel a un precio de 20 $ en noviembre cuesta $ .52, mientras que el derecho a
vender en $ 21 cuesta $ .94.

precios de las opciones también aumentan con el tiempo hasta caducidad. Claramente, uno preferiría tener el derecho a comprar

Intel por $ 20 en cualquier momento hasta noviembre en lugar de en cualquier momento hasta octubre. Como era de esperar, esto se

manifiesta en un precio más alto por las opciones de caducidad de noviembre. Por ejemplo, la llamada con precio de ejercicio $ 20

expira en noviembre se vende por $ 1.21, en comparación con sólo $ .84 para la llamada de octubre.

CONCEPTO DE ¿Cuál sería la ganancia o pérdida por acción de un inversor que compró la opción de compra de enero de 2010 de caducidad Intel
VERIFICACIÓN con precio de ejercicio $ 20 si el precio de las acciones en la fecha de caducidad es de $ 22? ¿Qué pasa con un comprador de la
opción de venta con el mismo precio de ejercicio y vencimiento?
6

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 CAPITULO 2 Las clases de activos e instrumentos financieros 53

Los contratos de futuros

UNA contratos futuros pide la Mes Último CHG Abierto Alto Bajo Volumen Abrir Int
entrega de un activo (o, en algunos Dic 2009 Mar 371'2 - 1'6 372'4 377'6 368'6 53150 521158
casos, su valor en efectivo) a una 2010 Mayo 383'4 - 1'4 384'2 389'4 381'0 389'6 397'0
6464 177561
entrega o de vencimiento especificado 2010 Jul 392'4 - 1'0 393'0 397'2 403'0 410'0 417'2
728 40116
para un-precio acordado, llamado el 2010 Sep 400'2 - 1'0 400'0 405'4 436'0 1022 60725
precio de los futuros, que se pagará al
2010 Dec 405'4 - 1'4 407'0 410'6 184 15953
vencimiento del contrato. los
2010 Dec 412'2 - 1'2 412'4 417'4 2902 95330

2011 Dec 418'6 - 0'6 418'6 423'0 33 6296

posición larga se lleva a cabo por el
2012 437'0 0'0 440'0 440'0 25 953
comerciante que se compromete a
adquirir el activo en la fecha de
entrega. El comerciante que toma la posición
corta Figura 2.10 precios de los futuros de maíz en la bolsa de Chicago, October 15,
se compromete a entregar el activo al 2009
vencimiento del contrato.
Fuente: The Wall Street Journal en línea, 16 de octubre, 2009.
Figura 2.10 ilustra el perfil
del maíz
contrato de futuros en la bolsa de Chicago el 16 de octubre de 2009. Cada contrato contempla la entrega de 5.000 quintales de
maíz. Cada fila detalles de precios de los contratos que vencen en distintas fechas. La primera fila es para el plazo más cercano
o contrato “frontal”, con vencimiento en diciembre de 2009. El precio más reciente fue de $ 3,7125 por bushel. (Los números
después del apóstrofe denotan octavas partes de un centavo.) Ese precio se ha reducido $ 0.0175 a partir del cierre de ayer. En
las siguientes columnas precio de apertura del contrato, así como el precio de alta y baja durante el día de negociación. El
volumen es el número de contratos de comercialización de ese día; el interés abierto es el número de contratos pendientes.

El comerciante que los beneficios posición larga de los aumentos de precios. Supongamos que al vencimiento del
contrato, el maíz se vendía a $ 3.9125 por bushel. El comerciante posición larga que entró en el contrato en el precio de
futuros de $ 3,7125 el 16 de octubre pagaría el previamente acordados $ 3,7125 por cada bushel de maíz, que al
vencimiento del contrato tendría un valor de $ 3.9125.

Debido a que cada contrato contempla la entrega de 5.000 bushels, el beneficio de la posición larga sería igual a 5,000
($ 3,9125 $ 3,7125) $ 1.000. A la inversa, la posición corta debe
entregar 5.000 bushels para el previamente acordados precio de los futuros. la pérdida de la posición corta es igual a los beneficios de
la posición larga.
El derecho a comprar el activo a un precio acordado, a diferencia de la obligación, que distingue a las opciones de
compra de posiciones largas en contratos de futuros. Un contrato de futuros
Obliga la posición larga de comprar el activo en el precio de los futuros; la opción de compra, por el contrario, transmite el
derecho para comprar el activo al precio de ejercicio. se hará la compra sólo si se produce un beneficio.

Es evidente que un titular de una llamada tiene una mejor posición que el titular de una posición larga en un contrato de
futuros con un precio de futuros igual al precio de ejercicio de la opción. Esta ventaja, por supuesto, sólo viene a un precio.
Las opciones de compra deben ser comprados; contratos de futuros se introducen en sin costo. El precio de compra de una
opción se denomina prima. Representa la compensación al comprador de la llamada debe pagar por la capacidad de ejercer
la opción sólo cuando es rentable hacerlo. Del mismo modo, la diferencia entre una opción de venta y una posición corta de
futuros es el derecho, a diferencia de la obligación, de vender un activo a un precio acordado.

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 54 PARTE I Introducción

RESUMEN 1. valores del mercado monetario son muy obligaciones de deuda a corto plazo. Por lo general son altamente mercado-

capaces y tienen un riesgo relativamente bajo de crédito. Sus bajos vencimientos y bajo riesgo de crédito aseguran las ganancias de capital

mínimo o pérdidas. Estos títulos comercio de grandes denominaciones, pero pueden ser adquiridos indirectamente a través de los fondos del

mercado de dinero.

2. Gran parte de los préstamos del gobierno de Estados Unidos está en la forma de bonos y pagarés del Tesoro. Estos son

c oupon-pago de bonos generalmente emitidos en o cerca del valor nominal. notas y bonos del Tesoro son similares en diseño a los bonos

corporativos con cupones de pago.

3. Los bonos municipales se distinguen por su gran medida la exención de impuestos. El pago de intereses (pero no
ganancias de capital) por estos valores están exentos de impuestos federales sobre la renta. El rendimiento gravable equivalente ofrecido por un

bono municipal es igual r m / ( 1 t ), dónde r metro es el rendimiento municipal y t es el

impuesto sobre el soporte de los inversores.

4. Hipoteca valores de paso a través son grupos de hipotecas vendidas en un solo paquete. Los propietarios de Transmisión

through reciben los de capital e intereses los pagos realizados por los prestatarios. El originador que emitió la hipoteca
solamente servicios de TI, simplemente “pasando por” los pagos a los compradores de la hipoteca. Una agencia federal puede
garantizar el pago de intereses y capital de las hipotecas agrupados en sus valores de paso a través, pero estas garantías
están ausentes en la etiqueta privada pasar-through.

5. Las acciones ordinarias de una parte de propiedad en una corporación. Cada acción da derecho a un voto
en materia de gobierno corporativo y de una parte prorrateada de los dividendos pagados a los accionistas. De valores, o la equidad, los

propietarios son demandantes residuales en los ingresos obtenidos por la empresa.

6. Las acciones preferentes por lo general paga dividendos fijos para la vida de la empresa; es una perpetuidad. de una empresa

la falta de pago del dividendo por las acciones preferidas, sin embargo, no precipita la quiebra corporativa. En su lugar, simplemente se
acumulan dividendos no pagados. nuevas variedades de acciones preferentes convertibles incluyen cuestiones y de tasa variable.

7. Muchos índices de la bolsa medir el rendimiento del mercado en general. El Dow Jones
promedios, los indicadores más antiguas y más conocidas, son índices de precios ponderados. Hoy en día, muchos, valor de mercado
Visítenos en www.mhhe.com/bkm

ponderado índices de amplia base se calculan diariamente. Estos incluyen el índice Standard & Poor 500 acciones de, el índice NYSE, NASDAQ

el índice, el índice Wilshire 5000, y los índices de muchos mercados de valores no estadounidenses.

8. Una opción de compra es un derecho a comprar un activo a un precio de ejercicio estipulado en o antes de una fecha de caducidad

fecha. Una opción de venta es el derecho a vender un activo en algún precio de ejercicio. Llamadas aumentan en valor, mientras que pone

disminución en el valor como el precio de los aumentos de los activos subyacentes.

Los sitios web relacionados
para este capítulo están 9. Un contrato de futuros es una obligación de comprar o vender un activo a un precio de futuros estipulado en un plazo de vencimiento

disponibles en www. fecha. La posición larga, que compromete a la compra, gana si el valor del activo se incrementa mientras que la posición corta, que
mhhe.com/bkm compromete a la entrega, pierde.

TÉRMINOS CLAVE los mercados de capitales del Oferta interbancaria de Londres relación precio-ganancias de acciones

mercado de dinero precio de la Rate (LIBOR) Las notas del preferentes de precio ponderado promedio

oferta precio pedido certificado de Tesoro bonos del Tesoro de de los fondos de índice índice ponderado por

propagación de oferta-pedido de la rendimiento al vencimiento de bonos mercado de valor activos derivados llaman

aceptación comercial de depósito municipales equivalentes de renta opción de contrato de ejercicio (strike) Precio

bancario de papel Eurodollars variable de rendimiento imponibles de opción de venta de futuros

acuerdos de recompra fondos derecho residual y las ganancias de

federales capital de responsabilidad limitada

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 CAPITULO 2 Las clases de activos e instrumentos financieros 55

1. ¿De qué manera se prefiere de valores como la deuda a largo plazo? ¿De qué manera es que al igual que la equidad? Los conjuntos de problemas
2. ¿Por qué valores del mercado monetario a veces referido como “equivalentes de efectivo”?
yo. BASIC
3. ¿Cuál de los siguientes correctamente describe un acuerdo de recompra?

a. La venta de un valor con el compromiso de recompra de la misma seguridad en un determinado

fecha futura ya un precio designado.
segundo. La venta de un valor con el compromiso de recompra de la misma seguridad en una fecha futura a la izquierda
no especificado, a un precio designado.

do. La compra de un valor con un compromiso de compra de más de lo mismo de seguridad en una
especifique fecha futura.

4. ¿Qué se puede esperar a pasar con el diferencial entre los rendimientos de los papeles comerciales y bonos del Tesoro si la economía fuera
a entrar en una profunda recesión?

5. ¿Cuáles son las principales diferencias entre las acciones ordinarias, acciones preferentes y bonos corporativos?

6. ¿Por qué los inversores de altos impuestos-soporte más inclinados a invertir en bonos municipales que los inversores de bajo soporte?

7. Girar de nuevo a la figura 2.3 y mirar el bono del Tesoro con vencimiento en febrero de 2039. ii. Intermedio
a. ¿Cuánto se tiene que pagar para adquirir una de estas notas?
segundo. ¿Cuál es su tasa de cupón?
do. ¿Cuál es el rendimiento actual de la nota?

8. Supongamos que los inversionistas pueden obtener un rendimiento de 2% por 6 meses con una nota del Tesoro a 6 meses restantes hasta el

vencimiento. ¿Qué precio tendría que esperar una factura de la madurez del Tesoro a 6 meses para vender?

9. Encontrar el retorno después de impuestos a una corporación que compra una acción preferente en $ 40, lo vende al cierre del ejercicio en $ 40, y

recibe un dividendo de fin de año de $ 4. La firma es en el nivel de impuestos 30%.

10. Girar a la figura 2.8 y mira el listado para General Dynamics.

a. ¿Cuántas acciones se puede comprar por $ 5.000?

Visítenos en www.mhhe.com/bkm
segundo. ¿Cuál sería su ingreso dividendo anual de dichas acciones?
do. Lo que debe ser de General Dynamics ganancias por acción?
re. ¿Cuál fue el precio de cierre de la empresa en el día antes de la lista?

11. Considere las tres poblaciones en la siguiente tabla. PAG t representa el precio en el momento t, y Q t representa
acciones en circulación al momento t. Stock C divide dos por uno en el último período.

PAG 0 Q0 PAG 1 Q1 PAG 2 Q2

UNA 90 100 95 100 95 100

segundo 50 200 45 200 45 200
do 100 200 110 200 55 400

a. Calcular la tasa de rendimiento de un índice de precios ponderado de las tres acciones para el primer período
(t 0a t 1).
segundo. Lo que debe suceder para el divisor del índice de precios ponderado en el año 2?
do. Calcular la tasa de retorno para el segundo período ( t 1a t 2).

12. Utilizando los datos del problema anterior, el cálculo de las tasas del primer período de retorno de los siguientes índices de las tres
acciones:

a. Un valor de mercado índice ponderado.

segundo. Un índice igualmente ponderado.

13. Un inversor está en un nivel de impuestos 30%. Si los bonos corporativos ofrecen 9% los rendimientos, lo que tienen que ofrecer municipales para

el inversor a preferir a los bonos corporativos?

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 56 PARTE I Introducción

14. Encontrar el rendimiento gravable equivalente de un bono municipal a corto plazo que actualmente ofrecen rendimientos de 4% para soportes de

impuesto de cero, 10%, 20%, y 30%.

15. ¿Qué problemas se enfrentaría a un fondo de inversión tratando de crear un fondo de índice ligado a un índice ponderado por igual de un amplio

mercado de valores?

16. La seguridad que debe vender a un precio mayor?

a. Un bono del Tesoro a 10 años con una tasa de cupón 9% frente a un T-bono a 10 años con un cupón 10%.
segundo. Una opción de caducidad de 3 meses con un precio de ejercicio $ 40 en comparación con una llamada de 3 meses en el
misma con un precio de ejercicio de $ 35.
do. Una opción de venta en una venta de acciones a $ 50, o una opción de venta sobre otra venta de acciones en $ 60 (todo
otras características relevantes de las acciones y las opciones pueden ser asumidas como idénticos).

17. ver las listas de futuros para el contrato de maíz en la Figura 2.10.

a. Supongamos que usted compra un contrato para entrega en marzo. Si el contrato se cierra en marzo en un nivel
de 3,875, lo que será su beneficio?
segundo. ¿Cuántos contratos de vencimiento de marzo son excepcionales?

18. Girar de nuevo a la figura 2.9 y mirar las opciones de Intel. Supongamos que usted compra una opción de compra de caducidad de noviembre con

precio de ejercicio $ 21 años.

a. Supongamos que el precio de las acciones en noviembre es de $ 21.75 Va a ejercer su llamada? Cuál es el
beneficio en su posición?
segundo. Lo que si había comprado la llamada de noviembre con precio de ejercicio $ 22?
do. Lo que si había comprado una opción de venta de noviembre con precio de ejercicio $ 22?

19. ¿Por qué las opciones de compra con precios de ejercicio mayor que el precio de la venta de la subyacente de precios positivos?

20. Tanto una llamada y una opción de venta actualmente se negocian en XYZ; ambos tienen precios de ejercicio de $ 50 y los vencimientos de 6

meses. ¿Cuál será el beneficio para un inversor que compra la convocatoria de $ 4 en los siguientes escenarios para los precios de las

acciones en 6 meses? ¿Cuál será el beneficio en cada escenario a un inversor que compra la opción de venta por $ 6?

a. PS 40
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segundo. PS 45
do. PS 50
re. PS 55
mi. PS 60

iii. Reto 21. Explicar la diferencia entre una opción de venta y una posición corta en un contrato de futuros.

22. Explicar la diferencia entre una opción de compra y una posición larga en un contrato de futuros.

1. acciones preferentes de una empresa a menudo se vende a los rendimientos por debajo de sus bonos porque

a. Las acciones preferentes por lo general lleva una agencia de calificación más alta.
segundo. Los propietarios de acciones preferentes tienen un derecho preferente sobre las ganancias de la empresa.
do. Los propietarios de acciones preferentes tienen un derecho preferente sobre los activos de una empresa en el caso de liquidación.
re. Corporaciones propietarias de acciones podrán excluir de la mayoría de los impuestos sobre la renta de los ingresos por dividendos
ellos recibieron.

2. Un bono municipal con un cupón del 6¾% y se cotiza a la par. ¿Cuál es el rendimiento gravable equivalente a un contribuyente en un
soporte federal combinado impuesto 34% estado plus?

3. ¿Cuál es la más arriesgada para llevar a cabo transacciones en los mercados de opciones índice de acciones si la acción

Se espera que el mercado para aumentar considerablemente después de que se complete la transacción?

a. Escribir una opción de compra.

segundo. Escribir una opción de venta.
do. Comprar una opción de compra.
re. Comprar una opción de venta.

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 CAPITULO 2 Las clases de activos e instrumentos financieros 57

4. bonos municipales a corto plazo actualmente ofrecen rendimientos del 4%, mientras que los bonos fiscales comparables pagan 5%. Que le da el

mayor rendimiento después de impuestos si su nivel de impuestos es:

a. Cero
segundo. 10%
do. 20%
re. 30%

5. La tasa de cupón de un bono de exención de impuestos es 5,6%, y la tasa de un bono gravable es 8%. Ambos bonos se venden a la par.
¿En qué soporte (tipo marginal) impuesto sería un inversor ser indiferente entre los dos enlaces?

EJERCICIOS
Los bonos protegidos contra la inflación de todo el mundo
E-mentos
Barclays mantiene un sitio Web en www.barcap.com/inflation/index.shtml con información acerca de la inflación en todo el
INVEST-
mundo y las herramientas para ayudar a los emisores y los inversores entender la clase de activos vinculados a la inflación.
bonos vinculados a la inflación fueron emitidas por un número de AÍSES C después de 1945, incluyendo Israel, Argentina,
Brasil, y Islandia. Sin embargo, el mercado moderno se considera generalmente que nació en 1981, cuando los primeros
bonos indexados fueron emitidas en el Reino Unido Los otros grandes mercados adoptaron un tanto diferentes cálculos a los
utilizados por el Reino Unido, la mayoría de copiar el modelo más sencillo empleado por primera vez por Canadá en 1991. en
orden cronológico, los mercados son el Reino Unido (1981), Australia (1985), Canadá (1991), Suecia (1994), Estados Unidos
(1997), Francia (1998), Italia (2003), y Japón (2004).

SOLUCIONES A LOS CONTROLES CONCEPT

Visítenos en www.mhhe.com/bkm
1. El bono se vende a 98:26 oferta que es un precio de 98,813% del valor nominal, o $ 988.13 y 98:29 pedir, o $ 989.06. Este precio de venta

corresponde a un rendimiento de 4.3156%. El precio de venta cayó 20/32 desde su nivel de ayer, por lo que el precio de venta a continuación,

debe haber sido 99:17, o $ 995.31.

2. Un 6% de retorno gravable es equivalente a un retorno después de impuestos de 6 (1 . 30) 4,2%. Por lo tanto,
estaría mejor en el bono gravable. El rendimiento gravable equivalente del enlace libre de impuestos es 4 / (1
. 30) 5,71%. Por lo que un vínculo gravable tendría que pagar un rendimiento de 5.71% para proporcionar el mismo

rendimiento después de impuestos como un enlace libre de impuestos que ofrece un rendimiento del 4%.

3. a. Usted tiene derecho a una parte prorrateada de los dividendos de IBM y votar en cualquiera de IBM
asambleas de accionistas.

segundo. Su ganancia potencial es ilimitado porque el precio de las acciones de IBM se ha unido ningún superior.

do. Su gasto fue de $ 80 100 $ 8.000. A causa de responsabilidad limitada, esto es lo máximo que puede
perder.

4. El índice de precios ponderado aumenta de 62,5 [es decir, (100 25) / 2] a 65 [es decir, (110 20) / 2], una ganancia de 4%. Una
inversión de una acción en cada empresa requiere un desembolso $ 125 que aumentaría en valor a $ 130, para un rendimiento del
4% (es decir, 5/125), que es igual al retorno al índice priceweighted.

5. El rendimiento del índice ponderado por mercado-valor se calcula mediante el cálculo del incremento en el valor de
la cartera de valores. La cartera de las dos poblaciones se inicia con un valor inicial a $ 100 millones
$ 500 millones de $ 600 millones y cae en valor a
$ 110 millones de $ 400 millones de $ 510 millones, una pérdida de 90/600 . 15, o 15%. La cartera del índice

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 58 PARTE I Introducción

retorno es un promedio ponderado de los rendimientos en cada acción con pesos de 1 / 6 en XYZ y 5 / 6 en ABC (pesos proporcionales a las

inversiones relativas). Debido a que el retorno de la XYZ es del 10%, mientras que en ABC es 20%, el rendimiento de la cartera del índice

es 1 / 6 10% 5 /6 (20%) 15%, igual a

la rentabilidad del índice ponderado por valor de mercado.

6. La recompensa a la opción de compra es de $ 2 por acción al vencimiento. El costo de la opción es de $ 1,66 por acción. La ganancia en dólares,

por lo tanto es $ .34. La opción de venta expira sin valor. Por lo tanto, la pérdida del inversor es el costo de la opción de venta, o $ .98.
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