ANÁLISIS FINANCIERO

Clase 7: Modelos de Quiebra: 
Altman y Ohlson
Análisis discriminante: Modelo de altman 
(MODELO Z – SCORE) 
 El  modelo  Z­Score,  creado  por  Edward  Altman, 
suma la ponderación de cinco ratios financieros con 
el  fin  de  clasificar  a  empresas  en  solventes  e 
insolventes.
 Para  su  investigación,  Altman  selecciona  una 
muestra  de  22  indicadores  orientados  a  cinco 
categorías:  liquidez,  rentabilidad,  endeudamiento, 
actividad  y  solvencia,  en  la  que  tenían  insuficiente 
correlación  entre  sí  y  además,  poseían  un  mayor 
grado  de  predicción.  Éstas  fueron  aplicadas  a  66 
empresas, la cual 33 de éstas habían quebrado y las 
33  restantes  marcharon  en  el  tiempo,  es  decir,  no 
asumieron  tal  riesgo.  La  aplicación  de  Z­Score 
funciona  para  las  empresas  manufactureras 
Regla de análisis:

Si Z > 3 → No tiene riesgo de quiebra futura.
Si Z < 1,81 → existen altas probabilidades de que la empresa 
caiga en insolvencia
Si 3 > Z > 1,81 → Área incierta o gris

* Precio de acción por número de acciones.
MODELO Z1 – SCORE
 A diferencia del modelo anterior, el numerador de la 
variable  X4,  que  se  define  como  valor  de 
mercado del capital, cambia a valor del capital 
contable, ya que como se origina en base a Z­ Score, 
se  modifica  con  el  objetivo  de  emplearla  a 
empresas  privadas,  no  sólo  a  las  que  coticen  en 
bolsa. Además, las ponderaciones son distintas, pero 
se asemeja a que otorga mayor importancia al factor 
X3 pero en menor proporción.
 Así, la nueva fórmula consiste en:

          Z1 =

 Si Z1 > 2,9 → se espera que la entidad no corra riesgo 
de insolvencia. 
 Si Z1 < 1,23 → hay alta posibilidad de que la empresa 
tenga problemas de quiebra. 
 Si 2,9 > Z1 > 1,23 → Asume en zona incierta o gris. 
MODELO Z2 – SCORE
 Este  modelo  proviene  de  Z1­  Score,  en  donde  se 
descarta  el  valor  de  X5,  debido  a  que  el  valor  de 
predicción  no  está  sujeto  a  empresas 
manufactureras,  sino  más  bien,  a  todo  tipo  de 
giro,  por  lo  tanto,  se  elimina  el  factor  rotación  de 
activos  incluida  en  el  modelo  anterior.  Realizando 
una  comparación,  se  visualiza  que  nuevamente  se 
modifica  la  ponderación  de  cada  variable, 
enfatizando  en  la  razón  “resultado  antes  de 
impuesto e intereses” con relación a activos totales 
(X3).
 Finalmente, la fórmula es la siguiente:

 Si Z2 > 2,6 → se espera que la entidad no corra 
riesgo de insolvencia. 
 Si Z2 < 1,1 → hay alta posibilidad de que la 
empresa tenga problemas de quiebra. 
 Si 2,6 > Z2 > 1,1 → Asume en zona incierta o gris
Modelo probit y logit de ohlson 1980

 Sistema  utilizado  por  James  A.  Ohlson  para  su 

investigación.  Se  denomina  logit  condicional,  que 
consiste  en  un  método  de  estimación  de  máxima 
certeza  que  evita  limitantes  o  problemas  que 
presenta el análisis discriminante múltiple. 
 Al  igual  que  el  modelo  de  Z­Score  de  Altman,  se 
suman la ponderación de razones financieras. 

 Éstas se basan según a tres criterios:
   O1  :    Determina  probabilidad  de  quiebra  dentro 
de un año.
  O2 : Determina probabilidad de quiebra dentro de 
dos años.
 Por lo tanto, las fórmulas O­ Score es la siguiente:
 X1 = Logaritmo (Activos totales/Índice de precios)
 X2 = Pasivo total / Activo total
 X3 = Capital de trabajo / Activo total
 X4 = Pasivo corriente/Activo corriente
 X5 = Dummy de solvencia 
 Si Pasivos > Activos → 1
 Si Pasivos < Activos → 0
 X6 = Utilidad neta/ Activo total
 X7 = Utilidad antes de impuesto/ Pasivo total 
 X8 = Dummy de rentabilidad
 Si Resultado neto de los últimos dos años fueron negativos 
→ 1
 Al adquirir la variable dependiente, O1, O2 y O3, 
se debe reemplazar su valor en la siguiente 
ecuación de probabilidad:

 Donde: 
    y = Factor O1, O2 y O3.
 Dependiendo del nivel de confianza que se desee 
lograr, la función da a conocer la probabilidad de 
insolvencia de una empresa, ya que no define un 
rango de riesgo de quiebra como lo hace el modelo 
de Altman.