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Introducción
2.2.1. L e a r n i ng G o a l i z a d o s
valores derivados.
1
sistema financiero en
su totalidad
Riesgos Incurridos por la
Regulación de las
Instituciones Financieras
Tendencias en los
Estados Unidos
Globalización de los
mercados e instituciones
financieras Apéndice 1A:
2 Parte 1 Introducción y Visión General de los
se derrumbó y su moneda cayó más de un 30 por ciento en valor en relación con el dólar
estadounidense a medida que el gobierno relajaba la paridad uno a uno del peso con
respecto al dólar. Sin embargo, durante la crisis financiera de 2008-2009, las oscilaciones
del mercado observadas en los Estados Unidos se extendieron rápidamente por todo el
mundo. Los mercados bursátiles experimentaron grandes oscilaciones de valor cuando los
inversores trataron de determinar quién podría sobrevivir y quién no (y los mercados de
Rusia a Europa se vieron obligados a suspender el comercio a medida que las
cotizaciones bursátiles se desplomaban).
Mientras tanto, la industria de las instituciones financieras (IF) ha pasado por un
ciclo completo de historia. Originalmente, el sector bancario funcionaba como un sector
de servicios completos, prestando directa o indirectamente todos los servicios financieros
(banca comercial, banca de inversión, inversión en acciones, provisión de seguros, etc.).
A principios de la década de 1930, el desfase económico e industrial provocó la
separación de algunas de estas actividades. En las décadas de 1970 y 1980 surgieron
nuevas industrias de servicios financieros relativamente no reguladas (por ejemplo, fondos
mutuos, fondos de corretaje) que separaron aún más las funciones de los servicios
financieros.
Los últimos 20 años han sido particularmente dramáticos para las instituciones
financieras. En los años 90 y 2000, las barreras regulatorias, la tecnología y los cambios
en la innovación financiera fueron tales que una sola empresa de servicios financieros
pudo volver a ofrecer un conjunto completo de servicios financieros bajo el paraguas de
un holding de servicios financieros. Por ejemplo, J. P. Morgan Chase opera un banco
comercial (J. P. Morgan Chase Bank), un banco de inversión (J. P. Morgan Securities, que
también vende fondos mutuos) y una compañía de seguros (J. P. Morgan Insurance
Agency). Durante la crisis financiera, este holding de servicios financieros compró una
institución de ahorro, Washington Mutual, y varios bancos de inversión, entre ellos Bear
Stearns. No sólo cambiaron las fronteras entre los sectores tradicionales de la industria,
sino que la competencia también se hizo global en su naturaleza. Por ejemplo, J. P.
Morgan Chase es la novena compañía holding bancaria más grande del mundo y opera en
60 países.
Luego llegó el final de la década de 2000, cuando Estados Unidos, y de hecho el
mundo, experimentó un colapso de los mercados financieros sólo superado por el
experimentado durante la Gran Depresión. La crisis financiera produjo una importante
remodelación de todos los sectores de las IF y el fin de muchas de ellas (por ejemplo, Bear
Stearns y Lehman Brothers), y los dos bancos de inversión más importantes del mundo,
Goldman Sachs y Morgan Stanley, se convirtieron en holdings bancarios. De hecho, a
partir de 2010, todos los principales bancos de inversión de Estados Unidos han
fracasado, se han fusionado o se han convertido en holdings bancarios.
A medida que cambian los entornos económicos y competitivos, la atención a los
beneficios y, más que nunca, al riesgo se vuelve cada vez más importante. Este libro
ofrece una visión general y un análisis detallado del sistema financiero en el que operan
los gestores financieros y los inversores individuales. La toma de decisiones de inversión
y financiación requiere que los gestores y las personas comprendan el flujo de fondos en
toda la economía, así como el funcionamiento y la estructura de los mercados financieros
nacionales e internacionales. En particular, este libro ofrece un análisis único de los
riesgos a los que se enfrentan los inversores y ahorradores, así como las estrategias que
pueden adoptarse para controlar y gestionar estos riesgos. Las áreas de operaciones más
nuevas, como la titulización de activos, los valores derivados y la internacionalización de
los servicios financieros, también reciben un énfasis especial. Además, a medida que
Estados Unidos y el mundo se recuperan del colapso de los mercados financieros, este
libro destaca y analiza el impacto de esta crisis en los diversos mercados financieros y las
instituciones financieras que operan en ellos.
Este capítulo introductorio ofrece una visión general de la estructura y las
operaciones de los mercados financieros e instituciones financieras diversos. Los
mercados financieros se diferencian por las características (como el vencimiento) de los
instrumentos financieros o de los valores que se intercambian. Además, cada mercado
financiero, a su vez, depende en parte o en su totalidad de las instituciones financieras. De
hecho, las IF desempeñan un papel especial en el funcionamiento de los mercados
financieros. En particular, las IF suelen ofrecer la forma menos costosa y más eficiente de
Capítulo 1 3
canalizar fondos hacia y desde los mercados financieros. Como parte de esta discusión,
examinamos brevemente cómo los cambios en la forma en que las IF prestan servicios
desempeñaron un papel importante en los acontecimientos que condujeron a la grave
crisis financiera de finales de la década de 2000. En el apéndice 1A del capítulo se ofrece
un análisis más detallado de las causas de los principales acontecimientos ocurridos
durante la crisis financiera, así como de los cambios reglamentarios y de la industria que
se han producido.
LG 1-1
mercados primarios
Mercados en los que las corporaciones recaudan fondos a través de nuevas emisiones de valores.
4 Parte 1 Introducción y Visión General de los
Los mercados financieros son estructuras a través de las cuales fluyen los fondos. La Tabla 1-1 resume los mercados
financieros discutidos en esta sección. Los mercados financieros pueden distinguirse en dos dimensiones principales:
(1) mercados primarios frente a mercados secundarios y (2) mercados monetarios frente a mercados de capitales. Las
siguientes secciones discuten cada una de estas dimensiones.
Mercados primarios: mercados en los que las empresas recaudan fondos a través de nuevas
emisiones de valores.
Mercados secundarios: mercados que comercian con instrumentos financieros una vez
emitidos.
Mercados de Dinero - mercados que negocian valores de deuda o instrumentos con
vencimientos inferiores a un año.
Mercado de capitales: mercados que negocian instrumentos de deuda y de capital con
vencimientos superiores a un año.
Mercados de divisas: mercados en los que se negocian los flujos de efectivo procedentes de la
venta de productos o activos denominados en una moneda extranjera.
1Discutimos más detalladamente sobre los usuarios y proveedores de fondos en el Capítulo 2.
TABLA 1-2 Ventas de valores en el mercado primario (en miles de millones de dólares)
Mercados primarios
(Cuando se ofrezcan a la venta nuevas emisiones de instrumentos financieros
Usuarios de
Proveedores
Fondos Suscripción con
iniciales de
(Corporaciones Investment Bank
fondos
que emiten
(Inversores)
instrumentos de
deuda/patrimonio)
Mercados secundarios
(Cuando los instrumentos financieros, una vez
Otros
Mercados
Valores Corredores Proveedor
Financiero
es de
s
fi Fondos
(Inversore
(Inversore
s) ntos ume
nancieros Flujo de instr s)
ofertas públicas
iniciales (OPIs)
La primera emisión
pública de instrumentos
financieros por parte
de una empresa.
mercado secundario
Un mercado que
negocia instrumentos
financieros una vez
emitidos.
8 Parte 1 Introducción y Visión General de los
En lugar de una oferta pública (es decir, una oferta de venta al público inversionista en
general), una venta en el mercado primario puede adoptar la forma de una colocación
privada. Con una colocación privada, el emisor de valores (usuario de fondos) busca
encontrar un comprador institucional -como un fondo de pensiones-o un grupo de
compradores (proveedores de fondos) para comprar toda la emisión. Los valores
privados han estado tradicionalmente entre los valores más ilíquidos, y sólo las
instituciones financieras o los inversores institucionales más grandes pueden o quieren
comprarlos y mantenerlos. En el Capítulo 6 se analizan en detalle los beneficios y los
costos de las ventas en el mercado primario privadas. Los instrumentos financieros del
mercado primario incluyen las emisiones de acciones de las empresas que se hacen
públicas inicialmente (por ejemplo, permitir que sus acciones se negocien públicamente
en los mercados bursátiles por primera vez). Estas emisiones por primera vez suelen
denominarse ofertas públicas iniciales (OPI). Por ejemplo, el 28 de mayo de 2010, Toys
`R' Us anunció una oferta pública inicial de acciones ordinarias de 800 millones de
dólares. Las acciones de la empresa fueron suscritas por varios bancos de inversión,
incluido Goldman Sachs.
Los valores del mercado primario también incluyen la emisión de instrumentos de
capital o de deuda adicionales de una empresa que ya cotiza en bolsa. Por ejemplo, el 18
de marzo de 2010, Genpact Lim- ited anunció la venta de 38.640.000 acciones ordinarias
adicionales suscritas por bancos de inversión como Morgan Stanley, Goldman Sachs y
Citigroup Global Markets.
Mercados secundarios. Una vez que los instrumentos financieros, como las acciones, se
emiten en los mercados primarios, se negocian -es decir, se vuelven a comprar y se
resuelven- en los mercados secundarios. Por ejemplo, el 22 de junio de 2010, 23,7
millones de acciones de ExxonMobil fueron negociadas en la segunda bolsa de valores.
Los compradores de valores del mercado secundario son agentes económicos
(consumidores, empresas y gobiernos) con exceso de fondos. Los vendedores de
instrumentos financieros del mercado secundario son agentes económicos que necesitan
fondos. Los mercados secundarios proporcionan un mercado centralizado en el que los
agentes económicos saben que pueden realizar transacciones de forma rápida y eficiente.
Por lo tanto, estos mercados ahorran a los agentes económicos la búsqueda y otros costos
de buscar compradores o vendedores por su cuenta. La Figura 1-1 ilustra una
transferencia de fondos del mercado secundario. Cuando un agente económico compra un
instrumento financiero en un mercado secundario, se intercambian fondos, generalmente
con la ayuda de un corredor de valores como Schwab, que actúa como intermediario entre
el comprador y el vendedor del instrumento (véase el capítulo 8). El emisor original del
instrumento (usuario de los fondos) no participa en esta transferencia. El sistema de la
Bolsa de Valores de Nueva York (NYSE) y el sistema de Cuota Automatizada de la
National Association of Securities Dealers (NASDAQ)2 son dos ejemplos bien conocidos
de mercados secundarios para la negociación de acciones. 3 Discutimos los detalles de
cada uno de estos mercados en el Capítulo 8.
Además de las acciones y bonos, también existen mercados secundarios para
instrumentos financieros respaldados por hipotecas y otros activos (véase el capítulo 7),
divisas (véase el capítulo 9), y futuros y opciones (es decir, valores derivados - valores
financieros cuyos pagos están vinculados a otros valores primarios [o subyacentes]
emitidos anteriormente) [véase el capítulo 10]. Como veremos en el Capítulo 10, los
valores derivados han existido durante siglos, pero el crecimiento de los mercados de
valores derivados se produjo principalmente entre los años 80 y 2000. Por lo tanto, como
mercados importantes, los mercados de valores derivados se encuentran entre los más
recientes de los mercados de valores financieros. Sin embargo, la crisis financiera ilustra
claramente la magnitud del riesgo que los derivados pueden suponer para una IF e incluso
para el sistema financiero mundial. De hecho, en el centro mismo de la crisis financiera
se encontraban las pérdidas asociadas a los valores derivados fuera de balance creados y
mantenidos por las IF. Las pérdidas resultaron en el fracaso, la adquisición o el rescate de
algunas de las IF más grandes (por ejemplo, los bancos de inversión Lehman Brothers,
Bears Stearns y Merrill Lynch; la institución de ahorro Washington Mutual; la compañía
de seguros AIG; el banco comercial Citigroup; la compañía financiera Countrywide
Financial; y las agencias patrocinadas por el gobierno Fannie Mae y Freddie Mac) y en
una casi fusión de los sistemas financieros y económicos del mundo.
los Cmaep
rcíatduolso b1ursátiles por primera vez). Estas emisiones por primera vez suele7
n
2 En
el otoño de 2008, se fusionaron la Bolsa de Nueva York (NYSE), la
bolsa de valores más grande del mundo, y la American Stock Exchange
(AMEX), que en ese momento era la segunda bolsa más grande del país.
3La mayoría de los
bonos no se negocian en bolsas de piso. Más bien, las IF los
comercian sin receta médica (OTC) utilizando redes de tele teléfono y de
computadoras (véase el Capítulo 6). Por ejemplo, menos del 1 por ciento de los
bonos corporativos en circulación se negocian en bolsas organizadas como la
NYSE.
8 Parte 1 Introducción y Visión General de los
Bonos del Tesoro - obligaciones a corto plazo emitidas por el gobierno de los Estados Unidos.
Fondos federales - fondos a corto plazo transferidos entre instituciones financieras por lo
general por no más de un día.
Los acuerdos de recompra: acuerdos que implican la venta de valores de una parte a otra con
la promesa del vendedor de recomprar los mismos valores al comprador en una fecha y a un
precio determinados.
Papel comercial - pagarés no garantizados a corto plazo emitidos por una compañía para
obtener efectivo a corto plazo.
Certificado de depósito negociable - depósito a plazo fijo emitido por un banco que
especifica una tasa de interés y una fecha de vencimiento y es negociable (es decir, puede ser
vendido por el tenedor a otra parte).
Giro a plazo de aceptación del banquero pagadero a un vendedor de bienes, con pago
18.1% 25.6%
27.1% 26.5%
35.6%
16.7%
2.6%
25.7% 14.4% 0.0% 28.6%
26.6% 23.3% 29.1%
0.2%
3.7%
16.8% 20.9%
23.6% 4.2%
25.5%
Mercados de divisas
Además de comprender las operaciones de los mercados financieros nacionales, el
hombre de finanzas también debe comprender las operaciones de los mercados de divisas
LG 1-3 y los mercados de capitales extranjeros. Hoy en día, las empresas con sede en Estados
Unidos operan a nivel mundial. Por lo tanto, es esencial que los gestores financieros
comprendan cómo los acontecimientos y movimientos de los mercados financieros de
otros países afectan a la rentabilidad y el rendimiento de sus propias empresas. Por
ejemplo , una crisis monetaria y económica en Argentina a principios de la década de
2000 afectó negativamente a algunos de los países más pobres del mundo.
Mercados y empresas de EE.UU. Coca-Cola Co. que obtuvo alrededor del 2 por ciento de
sus ventas de Argentina, atribuyó una disminución del 5 por ciento en sus ganancias
operativas a movimientos desfavorables de divisas entre el peso argentino y el dólar
estadounidense.
5Por
ejemplo, el valor de mercado del capital es el producto del precio del capital multiplicado por el número de
acciones que se emiten.
Capítulo 1 11
LG 1-5
fondos) a aquellos con escasez de fondos (usuarios de fondos). Los Capítulos 11 al 18
discuten los diversos tipos de IF en la economía actual, incluyendo
(1) el tamaño, estructura y composición de cada tipo, (2) sus balances y tendencias
recientes, (3) el desempeño de las IF, y (4) los reguladores que supervisan cada tipo. La
Tabla 1-5 enumera y resume las IFs discutidas en detalle en capítulos posteriores.
Comprender la importante función económica que desempeñan las instituciones
financieras en la economía mundial.
instituciones financieras
1
Ins8
tituciones que P ercInadtroosdfuincci
dealrotsem1 anócnieyroVsi,sió
imnagGiennareruanl dmeulnodso
simple en el que las IF no existieran. En
cumplen la función un mundo así, los proveedores de fondos (por ejemplo, los hogares), que generan un
esencial de canalizar los exceso de ahorro al consumir menos de lo que ganan, tendrían una opción básica: podrían
fondos de los que tienen mantener efectivo como activo o directamente
superávit a los que
tienen escasez de
fondos.
6
Las emisiones que no se ofrecen al público en general sino que se venden a unos pocos grandes inversores se
denominan colocaciones privadas y no están sujetas a las regulaciones de la SEC (véase el Capítulo 6).
Capítulo 1 19
invertir ese efectivo en los valores emitidos por los usuarios de los fondos (por ejemplo,
empresas u hogares). En general, los usuarios de fondos emiten reclamaciones financieras
(por ejemplo, acciones y títulos de deuda) para financiar la brecha entre sus gastos de
transferencia directa inversión y sus ahorros generados internamente, como las utilidades retenidas. Como se
Una corporación
muestra en la Figura 1-5, en este mundo tenemos una transferencia directa de fondos
vende sus acciones o (dinero) de proveedores de fondos a usuarios de fondos. A cambio, las reclamaciones
deuda directamente a financieras fluirían directamente de los usuarios de los fondos a los proveedores de
los inversionistas sin fondos.
a través de una institución En esta economía sin instituciones financieras, el nivel de fondos que fluyen entre los
financiera. proveedores de fondos (que quieren maximizar el rendimiento de sus fondos sujetos a
riesgo) y los usuarios de fondos (que quieren minimizar el costo de los préstamos sujetos a
riesgo) es probable que sea bastante bajo. Hay varias razones para ello. Primero, una vez
que han prestado dinero a cambio de
Activos financieros
(instrumentos de capital y de
Usuarios de Proveedores de
Fondos Fondos
Efect
20 Parte 1 Introducción y Visión General de los
los proveedores de fondos deben supervisar continuamente el uso de sus fondos. Deben
estar seguros de que el usuario de los fondos no roba los fondos en su totalidad ni los
desperdicia en proyectos que tienen rendimientos bajos o negativos, ya que esto reduciría
las posibilidades de ser reembolsados y/o de obtener un rendimiento positivo de su
inversión (por ejemplo, a través de la recepción de dividendos o intereses). Este
monitoreo es a menudo extremadamente costoso para cualquier proveedor de fondos
porque requiere tiempo, gastos y esfuerzos considerables para recopilar esta información
en relación con el tamaño de la inversión promedio del proveedor de fondos. 7 Dada esta
situación, es probable que los proveedores de fondos prefieran dejar, o delegar, el
monitoreo de los prestatarios de fondos a otros. La consiguiente falta de seguimiento
aumenta el riesgo de invertir directamente en activos financieros.
En segundo lugar, la naturaleza relativamente a largo plazo de muchas reclamaciones
fluidez financieras (por ejemplo, hipotecas, acciones de empresas privadas y bonos) crea otro
La facilidad con la que un
desincentivo para que los proveedores de fondos mantengan las reclamaciones financieras
activo puede convertirse directas emitidas por los usuarios de los fondos. Específicamente, dada la opción entre
en efectivo a su valor mantener efectivo y valores a largo plazo, los proveedores de fondos pueden optar por
justo de mercado. mantener efectivo por razones de liquidez, especialmente si planean utilizar sus ahorros
para financiar gastos de consumo en un futuro próximo y los mercados financieros no
riesgo de precios están muy desarrollados, o son poco profundos, en términos del número de compradores
y vendedores activos en el mercado.
El riesgo de que el precio
de venta de un activo sea En tercer lugar, aunque los mercados financieros del mundo real proporcionan
inferior a su precio de algunos servicios de liquidez, al permitir a los proveedores de fondos negociar valores
compra. financieros entre sí, los proveedores de fondos se enfrentan a un riesgo de precio en la
venta de valores. Además, la negociación de valores en el mercado secundario implica
diversos costes de transacción. El precio al que los inversores pueden vender un valor en
mercados secundarios como la Bolsa de Valores de Nueva York (NYSE) puede diferir del
precio que pagaron inicialmente por el valor, ya sea porque los inversores cambian la
valoración del valor entre el momento en que se compró y el momento en que se vendió,
ya sea porque los intermediarios, que actúan como intermediarios entre compradores y
vendedores, cobran costes de transacción por completar una operación. 8
Funciones económicas únicas que
desempeñan las instituciones financieras
Debido a (1) los costos de monitoreo, (2) los costos de liquidez, y (3) el riesgo de precio,
el inversionista promedio en un mundo sin IFs probablemente vería la inversión directa
transferencia indirecta en reclamos financieros y mercados como una propuesta poco atractiva y preferiría
Una transferencia de
mantener efectivo. En consecuencia, es probable que la actividad de los mercados
fondos entre financieros (y, por lo tanto, el ahorro y la inversión) siga siendo bastante baja.
proveedores y usuarios Sin embargo, el sistema financiero ha desarrollado una forma alternativa e indirecta
de fondos a través de un para que los inversores (o proveedores de fondos) canalicen los fondos a los usuarios de
intermediario financiero. los mismos. 9 Se trata de la transferencia indirecta de fondos al usuario final de fondos
a través de las IF. Debido a los costos de monitoreo, riesgo de liquidez y riesgo de
precios, así como por otras razones que se explican más adelante, los proveedores de
fondos a menudo prefieren mantener los reclamos financieros emitidos por las IF en lugar
de los emitidos directamente por los usuarios finales de los fondos. Considere la Figura 1-
6, que es una representación más cercana que la Figura 1-5 del mundo en el que vivimos
y la forma en que los fondos fluyen en el sistema financiero de los Estados Unidos.
Observe cómo los intermediarios financieros o las instituciones están en pie, o
intermediando, entre los proveedores y usuarios de fondos, es decir, canalizando fondos
de los proveedores finales a los usuarios finales de los fondos.
7La falta de
seguimiento expone a los proveedores de fondos a "costes de agencia", es decir, al riesgo de que los
usuarios del fondo tomen medidas con el dinero del proveedor del fondo contrarias a las promesas contenidas en el
acuerdo de financiación. Los costos de monitoreo son parte de los costos generales de la agencia. Es decir, los costos de
agencia surgen cuando los agentes económicos celebran contratos en un mundo de información asimétrica o incompleta
y, por lo tanto, la recolección de información es costosa. Cuanto más difícil y costoso sea recopilar información, más
probable es que se rompan los contratos. En este caso, los proveedores de fondos podrían verse perjudicados por las
medidas adoptadas por los usuarios del fondo. Como se discute más adelante, una solución a este problema de la
agencia es que un gran número de proveedores de fondos coloquen sus fondos en una sola IF que actúe como monitor
"delegado".
8En las bolsas organizadas como la NYSE, la diferencia de precio entre un precio de compra y uno de venta se
denomina spread bid- ask.
9En el capítulo 2 describimos e ilustramos este flujo de fondos.
Figura 1-6Flujo de Fondos en un Mundo con IFs
Usuarios de FI Proveedores de
(Corredo
Efect FI Efect
(Transforma
dores de
¿Cómo puede una institución financiera reducir los costos de monitoreo, los riesgos
de liquidez y los riesgos de precio que enfrentan los proveedores de fondos en
comparación con cuando invierten directamente en créditos financieros? A continuación,
LG 1-6
analizamos cómo las IF resuelven estos problemas de costos y riesgos y los resumimos en
la Tabla 1-6.
En primer lugar, la "gran" IF tiene ahora un incentivo mucho mayor para contratar a
empleados con competencias y formación superiores en materia de supervisión. Esta
experiencia puede ser utilizada para recopilar información y monitorear las acciones del
usuario final del fondo, ya que la IF tiene mucho más en juego que cualquier pequeño
proveedor de fondos individual. En segundo lugar, la función de seguimiento realizada
por la IF alivia el problema del "parasitismo" que existe cuando los pequeños proveedores
monitor delegado de fondos dejan en manos de los demás la recogida de información y el seguimiento de
Un agente económico
un usuario del fondo. En un sentido económico, los proveedores de fondos han designado
designado para actuar en a la institución financiera como monitor delegado para actuar en su nombre. Por
nombre de inversionistas ejemplo, las firmas de valores de servicio completo como Morgan Stanley llevan a cabo
más pequeños en la estudios de inversión sobre nuevas emisiones y hacen recomendaciones de inversión para
recolección de sus clientes minoristas (o inversores), mientras que los bancos comerciales captan
información y/o en la depósitos de los proveedores de fondos y prestan estos fondos a usuarios ultra-
inversión de fondos en su compañeros como las corporaciones. Una parte importante de las funciones de estas IF es
nombre. su capacidad e incentivo para monitorear a los usuarios finales del fondo.
10
La Reserva Federal es el banco central de los Estados Unidos encargado de promover el crecimiento
económico en consonancia con el potencial de expansión de la economía y, en particular, con la estabilidad de
los precios.
11El
Sistema de Crédito Agrícola fue creado por el Congreso en 1916 para proporcionar a la agricultura
estadounidense una fuente de crédito sólido y confiable a bajas tasas de interés.
28 P actIinvtorod
algaurntoes 1 s quuceceiósn
tány V
poistieónnciGaelm
neenratel dseujleotsos a riesgo de incumplimiento o de crédito
tanto el riesgo de cambio como el riesgo de país o soberano. Además, las IF tienden a no
coincidir en mayor o menor medida con los vencimientos de sus activos y pasivos del
balance y, por lo tanto, están expuestas al riesgo de tipos de interés. Si las IF negocian
activamente estos activos y pasivos en lugar de mantenerlos para inversiones a largo
plazo, están más expuestas al riesgo de mercado o al riesgo del precio de los activos.
Cada vez más, las IF mantienen activos y pasivos contingentes fuera del balance, lo que
presenta un riesgo adicional denominado riesgo fuera del balance. Además, todas las IF
están expuestas a cierto grado de riesgo de retirada de responsabilidad o de liquidez,
dependiendo del tipo de créditos que hayan vendido a los tenedores de los pasivos. Todas
las IF están expuestas al riesgo tecnológico y al riesgo operacional porque la producción
de servicios financieros requiere el uso de recursos reales y sistemas de apoyo
administrativo (mano de obra y tecnología combinados para proporcionar servicios). Por
último, el riesgo de que una IF no disponga de reservas de capital suficientes para
compensar una pérdida repentina como consecuencia de uno o más de los riesgos a los
que se enfrenta crea un riesgo de insolvencia para la IF. 12 Los capítulos 19 a 24
proporcionan un análisis de cómo las IF miden y gestionan estos riesgos.
12Como
se discutió en el Capítulo 12, las reservas de capital de una IF la aíslan de las pérdidas que puedan ocurrir
como resultado de su exposición al riesgo.
13Aunque los
activos de los bancos comerciales como porcentaje de los activos totales del sector financiero pueden
haber disminuido en los últimos años, esto no significa necesariamente que la actividad bancaria haya disminuido. De
hecho, las actividades no incluidas en el balance han sustituido a algunas de las actividades más tradicionales de los
bancos comerciales (véase capítulo 11). Además, como se analiza en la tercera parte del texto, los bancos prestan cada
vez más servicios (como la suscripción de valores, la suscripción y venta de seguros y los servicios de fondos de
inversión) que antes prestaban exclusivamente otras IF.
18 30 Capítulo
Parte 1
1 Introducción y Visión General de los 31
CUADRO 1-7 Porcentaje de participación en los activos de las instituciones financieras en los Estados Unidos, 1860-ft010
Bancos comerciales 71.4% 53.7% 55.9% 38.2% 37.9% 34.8% 36.8% 35.7% 30.6%
Instituciones de ahorro 17.8 14.0 12.3 19.7 20.4 21.4 16.5 10.0 4.6
Compañías de seguros 10.7 18.6 24.3 23.8 18.9 16.1 18.2 16.8 13.3
Compañías de inversión — 2.4 1.3 2.9 3.5 3.6 9.5 17.0 20.8
Fondos de pensiones — 0.7 3.1 9.7 13.0 17.4 11.2 10.7 22.2
Compañías financieras y compañías hipotecarias — 2.6 2.1 4.6 4.8 5.5 6.4 6.0 3.5
Corredores y agentes de valores 0.0 8.1 1.0 1.1 1.2 1.1 1.3 3.6 4.4
Fideicomisos de inversión inmobiliaria — — — 0.0 0.3 0.1 0.1 0.2 0.6
Total (porcentaje) 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0%
Total (billones de dólares) $0.001 $0.123 $0.281 $0.596 $1.328 $4.025 $8.122 $14.650 $47.228
Las columnas pueden no sumar 100 debido al
redondeo.
1A partir
de marzo de 2010.
Fuente: Randall Kroszner, "The Evolution of Universal Banking and Its Regulation in Twentieth Century America", en Universal Banking Financial System Design Reconsidered, eds. Anthony Saunders e Ingo
Walter (Burr Ridge, IL: Irwin, 1996); y Federal Reserve Board, "Flow of Funds Accounts", Statistical Releases, varios números. www.federalreserve.gov
Capítulo 1 19
The Shift Away from Risk Measurement and Management and the Financial Crisis.
Ciertamente, la crisis financiera de finales de la década de 2000 cambió y reformó los
mercados y las instituciones financieras actuales. A medida que las IF se fueron ajustando
a los cambios regulatorios que trajo consigo la Ley de los Estados Federados de
Micronesia, uno de los resultados fue un aumento drástico del riesgo sistémico del
sistema financiero, causado en gran medida por un cambio en el modelo bancario, que
pasó de "originar y mantener" a "originar y distribuir". En el modelo tradicional, los
bancos toman depósitos a corto plazo y otras fuentes de fondos y los utilizan para
financiar préstamos a largo plazo a empresas y consumidores. Por lo general, los bancos
mantienen estos préstamos hasta su vencimiento y, por lo tanto, tienen un incentivo para
seleccionar y supervisar las actividades de los prestatarios incluso después de que se haya
concedido un préstamo. Sin embargo, el modelo bancario tradicional expone a la
institución a riesgos potenciales de liquidez, tasas de interés y crédito. En un intento por
evitar estas exposiciones al riesgo y generar mejores compensaciones entre rentabilidad y
riesgo, los bancos cambiaron a un modelo de suscripción en el que originaban o
almacenaban los préstamos y luego los vendían rápidamente. De hecho, la mayoría de los
grandes bancos se organizaron como sociedades holding de servicios financieros para
facilitar estas nuevas actividades. Estas innovaciones eliminaron el riesgo del balance de
las instituciones financieras y trasladaron el riesgo fuera del balance y a otras partes del
sistema financiero. Dado que las IF, que actuaban como suscriptoras, no estaban
expuestas a los riesgos de crédito, liquidez y tasas de interés de la banca tradicional,
tenían pocos incentivos para filtrar y monitorear las actividades de los prestatarios a
quienes originaron los préstamos. Por lo tanto, las IF no actuaron como entidades
especiales en la medición y gestión de riesgos.
El auge ("burbuja") de los mercados inmobiliarios, que comenzó a construirse en
2001, en particular tras los atentados terroristas del 11 de septiembre, contribuyó a que
20 Parte 1 Introducción y Visión General de los
las IF se alejaran de la medición y gestión del riesgo. La respuesta inmediata de los
reguladores a los ataques terroristas fue crear estabilidad en los mercados financieros
proporcionando liquidez a las IF. Por ejemplo, la Reserva Federal redujo la tasa de interés
a corto plazo del mercado monetario que los bancos y otras instituciones financieras
pagan en el mercado de fondos federales e incluso puso fondos de prestamista de último
recurso a disposición de las IF no bancarias, como los bancos de inversión. Tal vez no sea
sorprendente que las bajas tasas de interés y el aumento de la liquidez proporcionada por
el banco central hayan dado lugar a una rápida expansión.
Los mercados e instituciones financieras en los Estados Unidos tienen sus contrapartes en
muchos países extranjeros. La Tabla 1-8 enumera los valores equivalentes en dólares
estadounidenses de los valores del mercado monetario y de los títulos de deuda en
circulación en países de todo el mundo entre 1996 y 2010. Observe que los mercados
estadounidenses dominan los mercados de deuda mundiales. Por ejemplo, en 2010 más
del 26 por ciento de los títulos de deuda del mundo fueron emitidos en Estados Unidos.
Los dos siguientes emisores más activos en conjunto (Alemania y el Reino Unido)
tuvieron menos títulos de deuda sobresalientes que el mercado estadounidense. Si bien
los mercados financieros de Estados Unidos han sido históricamente mucho más grandes
en valor, tamaño y volumen de operaciones que cualquier otro mercado extranjero, los
mercados financieros se convirtieron en el principal mercado financiero de Estados
Unidos.
Mercado de dinero
Debt Valores a largo
plazo
País 1996 2000 2010* 2000 2010*
Argentina $ 29.0 $ 68.1 $ 51.3 $ 0.4 $ 0.1
Australia 77.4 94.1 538.6 17.9 23.0
Austria 62.5 82.2 338.7 9.3 14.7
Bélgica 42.1 65.3 559.3 12.4 25.7
Brasil 23.1 48.9 142.3 3.5 2.6
Canadá 177.8 202.8 574.4 5.8 5.8
China n.d. 17.6 49.6 0.2 0.9
Francia 204.4 346.5 1,849.0 12.7 109.0
Alemania 319.8 769.8 2,682.7 104.4 120.0
Hong Kong 15.9 28.4 77.6 2.5 0.3
Irlanda 20.0 32.0 533.8 4.1 38.8
Italia 88.6 198.1 1,273.9 12.6 41.3
Japón 325.6 274.2 370.8 7.4 18.8
Luxemburgo 8.4 16.4 87.8 5.4 5.1
México 41.5 63.7 100.7 2.9 0.8
de los Países Bajos 112.2 267.2 1,177.8 26.2 85.8
noruego 19.5 39.1 182.5 1.8 11.4
Corea del Sur 38.9 48.7 122.4 0.8 0.0
España 44.2 137.0 1,666.9 11.3 85.7
Suecia 99.6 90.6 351.9 7.5 51.1
Suiza 39.5 89.3 449.8 8.1 10.4
Reino Unido 258.7 519.2 2,938.9 48.1 127.9
Estados Unidos 372.4 1,662.7 6,695.3 40.9 74.3
Deuda total del sector $2,982.5 $5,907.7 $25,670.8 $370.1 $944.9
privado
En el decenio de 1990, las mejoras tecnológicas dieron lugar a un acceso más inmediato y
barato a los datos en tiempo real en todo el mundo por parte de los inversores nacionales
e internacionales. Como resultado, el volumen y el valor de las acciones y otros valores
negociados en los mercados extranjeros se dispararon.
El importante crecimiento de los mercados financieros extranjeros es también el
resultado de otros factores. El primero es el aumento de la reserva de ahorros en países
22 Parte 1 Introducción y Visión General de los
extranjeros (por ejemplo, la Unión Europea). En segundo lugar, los inversores
internacionales han recurrido a los mercados estadounidenses y a otros mercados para
ampliar sus oportunidades de inversión y mejorar las características de riesgo y
rendimiento de su cartera de inversiones. Esto se debe especialmente a que el valor de
jubilación de los planes de pensiones públicos ha disminuido en muchos países europeos
y a que los inversores han recurrido a los planes de pensiones privados para aumentar sus
ahorros a largo plazo. En tercer lugar, la información sobre inversiones y mercados
extranjeros es ahora más accesible y exhaustiva, por ejemplo, a través de Internet. Cuarto,
algunas IF de EE.UU., como los fondos mutuos especializados, ofrecen a sus clientes
oportunidades de invertir en valores extranjeros y mercados emergentes a costos de
transacción relativamente bajos. En quinto lugar, si bien el euro ha tenido un efecto
significativo en toda Europa, también está teniendo un impacto notable en el sistema
financiero mundial. Dado el tamaño de las "euroeconomías", el euro se está convirtiendo
rápidamente en una de las monedas más importantes del mundo para las transacciones
internacionales, lo que refuerza el papel tradicional del dólar estadounidense en el
comercio internacional. Por último, la desregulación en muchos países extranjeros ha
permitido un mayor acceso a los inversores internacionales y ha permitido que la
desregular a los países para ampliar sus bases de inversores (por ejemplo, hasta 1997, los
inversores extranjeros se enfrentaron a severas restricciones en su capacidad de comprar
acciones coreanas). Como resultado de estos factores, el volumen total de inversión y la
actividad comercial en valores extranjeros está aumentando, al igual que la integración de
los mercados financieros estadounidenses y extranjeros.
La Tabla 1-9 muestra el alcance del crecimiento de la inversión extranjera en los
mercados financieros de Estados Unidos. De 1992 a 2010, las tenencias de los
inversionistas extranjeros de títulos de deuda en circulación en los mercados financieros
CUADRO 1-9 Tenencias de valores en los mercados financieros (en miles de millones de
dólares)
$7,921,900 millones, mientras que las tenencias de títulos de deuda en los mercados
financieros extranjeros en poder de inversionistas estadounidenses se incrementaron en un
560 por ciento, de $989,000 millones a $7,900,000 millones, en comparación con el año
anterior.
de 315.800 millones de dólares a 2.084.200 millones de dólares. A partir de estos datos
debería ser evidente que mientras que los mercados financieros estadounidenses dominan los
mercados mundiales, el crecimiento de los mercados financieros estadounidenses depende
cada vez más del crecimiento y desarrollo de otras economías. A su vez, el éxito de otras
economías depende en gran medida del desarrollo de sus mercados financieros. Por las
mismas razones discutidas anteriormente (es decir, el monitoreo de costos, el riesgo de
liquidez y el riesgo de precios), las instituciones financieras son de importancia central para el
desarrollo e integración de los mercados a nivel mundial. Sin embargo, las IF de EE.UU.
deben ahora competir no sólo con otras IF nacionales por una parte de estos mercados, sino
cada vez más con IF extranjeras. En el Cuadro 1-10 se enumeran los 10 bancos más grandes
del mundo, medidos por el total de activos, en 2010. Sólo dos de ellos son bancos
estadounidenses. Como resultado de la creciente globalización de los mercados e instituciones
financieras, los movimientos del mercado financiero estadounidense tienen ahora un impacto
mucho mayor en los mercados extranjeros que en el pasado. Por ejemplo, a mediados de
agosto de 2007, los mercados extranjeros experimentaron una dramática caída como resultado
de la creciente preocupación de los inversionistas de que los problemas del mercado crediticio
de los Estados Unidos podrían desencadenar una desaceleración del crecimiento económico
mundial. Lo que comenzó como una caída importante en los mercados de bonos de EE.UU.
llevó a temer una mayor
contracción del crédito.
que podría afectar a las economías de Corea del Sur, México y China. La venta global
comenzó a finales del miércoles 15 de agosto de 2007 en los Estados Unidos, cuando las
preocupaciones del mercado crediticio golpearon a Countrywide Financial Corp. La venta
continuó afectando a los mercados mundiales en Asia, donde la bolsa japonesa cayó un 2 por
ciento, la de Hong Kong un 3,3 por ciento y la de Corea del Sur un 6,9 por ciento. europeo
26 P
deaE tad1osInU
rtse trn
oidduocscisóen iynV
criseim
ónenGtaernoenraelndeunlos700 por ciento, de $989,300 millones a
Le siguieron los mercados bursátiles, con el Reino Unido con una caída del 4,1 por ciento
y los mercados alemanes con un 2,4 por ciento. La venta continuó en los Estados Unidos,
con el Dow Jones Industrial Average cayendo más de 300 puntos al inicio de la
negociación el jueves 16 de agosto. A medida que la crisis se fue extendiendo e
intensificando en 2008-2009, los mercados bursátiles mundiales experimentaron grandes
oscilaciones de valor a medida que los inversores trataban de resolver la magnitud de la
crisis. Los mercados de Rusia a Europa se vieron obligados a suspender sus operaciones
debido a la caída de las cotizaciones bursátiles. Además, los bancos de todo el mundo
registraron pérdidas impulsadas por sus carteras de productos de financiación
estructurada y por la exposición a riesgos de seguridad en el mercado hipotecario de alto
riesgo. Las pérdidas se vieron agravadas por la falta de liquidez en los mercados de esos
instrumentos. En Europa, el panorama general del desempeño bancario en 2008 fue
similar al de Estados Unidos. Es decir, los ingresos netos cayeron drásticamente en todos
los bancos. Los mayores bancos de los Países Bajos, Suiza y el Reino Unido registraron
pérdidas netas durante el año. Los bancos de Irlanda, España y el Reino Unido se vieron
especialmente afectados, ya que tenían grandes inversiones en hipotecas y valores
respaldados por hipotecas, tanto en el sector público como en el privado.
EE.UU. y nacional. Por ejemplo, uno de los bancos más grandes del Reino Unido, el
Royal Bank of Scotland (SBC), tuvo que ser nacionalizado por el gobierno. Al centrarse
en la banca minorista nacional, los bancos franceses e italianos se vieron menos afectados
por las pérdidas en valores respaldados por hipotecas. Los bancos de Europa Continental,
a diferencia de los bancos del Reino Unido, han amortiguado parcialmente las pérdidas
mediante un aumento de sus márgenes de interés netos.
RESUMEN
En este capítulo introductorio se examinan las operaciones básicas de los mercados y las www.mhhe.com/sc5e
instituciones financieras nacionales y extranjeras. Describió las formas en que los fondos
fluyen a través de un sistema económico desde los prestamistas hasta los prestatarios y
describió los mercados e instrumentos que los prestamistas y prestatarios emplean para
completar este proceso. Además, el capítulo discutió la necesidad de que los gerentes de
IF comprendan el funcionamiento de los mercados nacionales e internacionales en los que
participan.
El capítulo también identificó los diversos factores que influyen en la especificidad
de los servicios que prestan las IF y la manera en que mejoran la eficiencia con la que los
fondos fluyen de los proveedores de fondos a los usuarios finales de los mismos. Sin
embargo, en la actualidad, algunas fuerzas -como la tecnología y especialmente Internet-
son tan poderosas que en el futuro las IF que históricamente han dependido de la
obtención de beneficios mediante el desempeño de funciones especiales tradicionales,
como la intermediación, tendrán que ampliar la gama de servicios financieros que venden,
así como la forma en que dichos servicios se distribuyen o venden a sus clientes
.
24Parte 1 Introducción y Visión General1de los Mercados Financieros
Capítulo 29
PREGUNTAS
1. Clasifique las siguientes transacciones como que tienen 8. ¿Cuáles son los diferentes tipos de instituciones
lugar en los mercados primario o secundario: (LG 1-1) financieras? Incluir una descripción de los principales
a. IBM emite 200 millones de dólares en acciones servicios ofrecidos por cada uno de ellos. (LG 1-5)
ordinarias nuevas. 9. ¿Cómo se producirían las transacciones económicas entre
b. La Nueva Compañía emite $50 millones de acciones proveedores de fondos (por ejemplo, hogares) y usuarios de
ordinarias en una OPI. fondos (por ejemplo, empresas) en un mundo sin IF? (LG
c. IBM vende 5 millones de dólares de acciones 1-6)
preferentes de GM de su cartera de valores negociables.
d. El Fondo Magellan compra $100 millones de bonos 10. ¿Por qué un mundo limitado a la transferencia directa de
IBM previamente emitidos. fondos de los proveedores de fondos a los usuarios de
e. Prudential Insurance Co. vende 10 millones de dólares fondos probablemente daría lugar a niveles bastante bajos
de flujos de fondos? (LG 1-6)
de acciones de GM.
11. ¿Cómo reducen las IF los costos de monitoreo asociados
2. Clasificar los siguientes instrumentos financieros como
con el flujo de fondos de los proveedores de fondos a los
valores del mercado monetario o valores del mercado de
inversionistas de fondos? (LG 1-6)
capitales: (LG 1-2)
a. Aceptaciones bancarias 12. ¿Cómo alivian las IF el problema del riesgo de liquidez y
b. Pagarés de empresa de precio al que se enfrentan los inversores que desean
c. Acciones ordinarias invertir en valores de empresas? (LG 1-6)
d. Bonos corporativos 13. ¿Cómo ayudan las instituciones financieras a los individuos
e. Hipotecas a diversificar los riesgos de sus carteras? ¿Qué institución
f. Certificados de depósito negociables financiera es la más capacitada para lograr este objetivo?
g. Operaciones con pacto de recompra (LG 1-6)
h. Letras del Tesoro de EE.UU. 14. ¿Qué se entiende por intermediación de madurez? (LG 1-6)
i. Pagarés del Tesoro de los Estados Unidos
j. Fondos federales 15. ¿Qué se entiende por intermediación de denominación? (LG 1-6)
3. ¿En qué se diferencia la ubicación del mercado monetario 16. ¿Qué otros servicios proporcionan las IF al sistema
de la del mercado de capitales? (LG 1-2) financiero? (LG 1-6)
4. ¿Cuál de los instrumentos del mercado monetario ha 17. ¿Por qué se regulan las IF? (LG 1-8)
crecido más rápidamente desde 1990? (LG 1-2) 18. ¿Qué acontecimientos dieron lugar a que los bancos
5. ¿Cuáles son los principales instrumentos que se negocian pasaran del modelo bancario tradicional de "originar y
en los mercados de capitales? (LG 1-2) retener" a un modelo de "originar y distribuir"? (LG 1-6,
LG 1-7, LG 1-8)
6. ¿Cuál de los instrumentos del mercado de capitales ha
crecido más rápidamente desde 1990? (LG 1-2) 19. ¿De qué manera el auge del mercado inmobiliario a
principios y mediados de la década de 2000 exacerbó la
7. Si un banco estadounidense tiene yenes en su cartera, ¿qué transición de las IF de su papel de especialistas en la
tipo de movimiento del tipo de cambio le preocuparía más medición y gestión de riesgos? (LG 1-6, LG 1-7, LG 1-8)
al banco? (LG 1-3)
20. ¿Qué países tienen más títulos de deuda internacionales en
circulación? (LG 1-8)
21. ¿Qué países tienen los bancos comerciales más grandes? (LG 1-8)
www.mhhe.com/sc5e
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Daily Share Volume in NYSE Listed Issues", haga clic en la fecha más reciente. Haga clic en "Visor
interactivo". Haga clic en "Actividad del mercado". Haga clic en "NYSE Group Volume Records-Top 10
Days." Se abre un fichero que contiene los datos relevantes.
Preguntas y Respuestas
1. ¿Cuál es el mayor número de acciones diarias negociadas en la Bolsa de Nueva York? ¿En qué día ocurrió esto?
2. Calcule la variación porcentual del volumen diario de negociación desde los 2.400 millones de
acciones negociadas el 18 de junio de 2010.
Capítulo 1 Introducción25
Las pérdidas por la caída del valor de las hipotecas de alto riesgo y los valores
respaldados por estas hipotecas alcanzaron más de 400.000 millones de dólares en todo el
mundo hasta 2007. En 2007, Citigroup, Merrill Lynch y Morgan Stanley cancelaron un
total combinado de $40.000 millones, debido principalmente a los préstamos hipotecarios
de mala calidad. Bank of America aceptó una cancelación de 3.000 millones de dólares
por préstamos incobrables en sólo el cuarto trimestre de 2007, mientras que Wachovia
canceló 1.200 millones de dólares. UBS Secu- rities tuvo una pérdida de 10.000 millones
de dólares, Morgan Stanley canceló 9.400 millones de dólares, Merrill Lynch amortizó
5.000 millones de dólares y Lehman Brothers sufrió una pérdida de 52 millones de
dólares, todo ello debido a las pérdidas en las inversiones en hipotecas de alto riesgo o en
activos respaldados por hipotecas de alto riesgo. Incluso las aseguradoras de títulos
respaldados por hipotecas sufrieron las pérdidas. En febrero de 2008, MBIA Inc. una de
las mayores aseguradoras de riesgo de crédito de valores respaldados por hipotecas,
reportó una pérdida de $2,300 millones en el cuarto trimestre de 2007, debido
principalmente a la disminución en los valores de los valores respaldados por hipotecas
que aseguró.
Desde el principio, algunas grandes instituciones financieras no pudieron sobrevivir a
la crisis hipotecaria. Por ejemplo, Countrywide Financial, el mayor emisor de hipotecas
del país, estuvo a punto de quebrar en el verano de 2007 debido a los incumplimientos de
sus prestatarios de hipotecas de alto riesgo. En un esfuerzo por agregar liquidez,
Countrywide retiró su línea de crédito de $11,500 millones de dólares de los EE.UU. en
su totalidad con otros instituciones financieras. Una reducción tan enorme y repentina
hizo que las acciones de Countrywide bajaran 3,17 dólares a 21,29 dólares (y que bajaran
un 50 por ciento en el año) y que la DJIA bajara un 2,83 por ciento por temor a una
creciente degradación de los mercados hipotecarios y a un posible contagio a otros
mercados financieros. Sólo una inversión de capital de 2.000 millones de dólares por
parte de Bank of America en 2007 y luego una oferta de adquisición en 2008
mantuvieron vivo a Countrywide.
Otra de las primeras víctimas de la crisis financiera fue el IndyMac Bank, el
noveno mayor prestamista de créditos morosos de los Estados Unidos en 2007, que fue
incautado por la FDIC en julio de 2008. En 2007, IndyMac tenía más de 32.000
millones de dólares en activos, lo que la convierte en una de las mayores instituciones
de ahorro de los Estados Unidos. A finales de 2007 y principios de 2008, con
crecientes impagos en sus hipotecas, IndyMac estaba desesperada por obtener más
capital, pero no pudo encontrar inversores dispuestos a invertir nuevos fondos en lo
que parecía ser una institución en quiebra. En el verano de 2008, a pesar de la
cobertura del seguro de la FDIC, los depositantes asustados retiraron un total de $1.3
mil millones y la FDIC intervino para rescatar a la institución. A un costo para la FDIC
de entre $8.5 mil millones y $8.5 mil millones.
Con 9.400 millones de dólares, IndyMac representó la mayor quiebra de instituciones depositarias en
más de 20 años.
Valor del
DJIA
14000
12000
10000
8000
6000 Fech
10/1/07
1/1/08
4/1/08
7/1/08
10/1/08
1/1/09
4/1/09
7/1/09
10/1/09
1/1/10
los Estados Unidos) buscaba un comprador que lo salvara de fracasar. Una sensación de
aprensión se apoderó de Wall Street. A medida que se difundió la noticia de que Lehman
Brothers no sobreviviría, las IF decidieron desentrañar las operaciones realizadas con
Lehman. El Dow cayó más de 500 puntos, la mayor caída en más de siete años. La Figura
1-7 muestra el movimiento del Dow Jones Industrial Average desde octubre de 2007
(cuando alcanzó su máximo histórico de 14,164.53 el 9 de octubre de 2007) hasta el 25 de
enero de 2010 (incluyendo el 9 de marzo de 2009, cuando el DJIA cerró en un mínimo de
6,547.05).
Para el miércoles 17 de septiembre, la tensión aumentó en todo el mundo. Los
mercados bursátiles experimentaron grandes oscilaciones de valor cuando los inversores
trataron de determinar quiénes podrían sobrevivir. Mientras tanto, los mercados de Rusia
a Europa se vieron obligados a suspender sus operaciones debido a la caída de las
cotizaciones bursátiles. Los retiros de fondos de inversión del mercado monetario se
dispararon: los inversionistas de fondos sacaron un récord
144.500 millones de dólares hasta el miércoles (las redenciones durante la semana del 8
de septiembre totalizaron sólo 7.100 millones de dólares), ya que los inversores se
preocuparon por la seguridad incluso de estas inversiones más seguras. Los fondos
mutuos del mercado monetario participaron en gran medida en el mercado de papel
comercial de 1,7 billones de dólares, que proporcionó la mayor parte de los fondos a
corto plazo a las empresas. A medida que los inversores retiraban su dinero de estos
fondos, el mercado de papel comercial se contrajo en 52.100 millones de dólares durante
la semana (hasta el miércoles). Sin estos fondos disponibles para cubrir los gastos a corto
plazo, las fábricas se enfrentaron a la posibilidad real de cerrar y despedir empleados.
Asimismo, sin estos fondos a corto plazo, los bancos se enfrentaron a la incapacidad de
financiar unidades de préstamo a corto plazo (como las unidades de tarjetas de crédito).
Dada esta confusión, los dos bancos de inversión más grandes de Estados Unidos, Gold-
Man Sachs y Morgan Stanley, buscaron la protección de la Reserva Federal y del
gobierno mediante la conversión a la condición de sociedad de cartera bancaria.
A mediados de septiembre de 2008, los mercados financieros se congelaron y los
www.mhhe.com/sc
El plan de rescate
Evidente que una crisis financiera estaba a la mano, el jueves 18 de septiembre de 2008,
la Reserva Federal y los bancos centrales de todo el mundo invirtieron 180.000 millones
de dólares en los mercados financieros mundiales en un intento de descongelar los
mercados de crédito. Además, el entonces Secretario del Tesoro Henry Paulson se reunió
con líderes del Congreso para idear un plan para sacar de los balances de las instituciones
financieras los préstamos hipotecarios malos y los valores respaldados por hipotecas.
Después de dos semanas de debate (y un voto en contra), un plan de rescate de 700.000
millones de dólares fue aprobado y convertido en ley por el entonces presidente Bush el 3
de octubre de 2008. El proyecto de ley estableció el Programa de Alivio de Activos en
Problemas (Troubled Asset Relief Program, o TARP) que le dio al Tesoro de los Estados
Unidos fondos para comprar hipotecas"tóxicas" y otros valores a instituciones
financieras. El gobierno federal tenía el mandato de tomar una participación accionaria y
la compensación ejecutiva era limitada en las empresas que participaban en el programa
TARP. El proyecto de ley también pedía que la administración desarrollara un plan para
aliviar la ola de ejecuciones hipotecarias modificando los préstamos adquiridos por el
gobierno y aumentando el seguro de depósito de la FDIC de $100,000 a $250,000.
Federal Reserve Rescue Efforts $6.4 trillion $1.5 trillion Financial rescue plan aimed at restoring
liquidity to financial markets
Asset-backed commercial paper money unlimited $0.0
market mutual fund liquidity facility
Bear Stearns bailout 29.0 b 26.3 b
Commercial paper funding facility 1.8 t 14.3 b
Foreign exchange dollar swaps unlimited 29.1 b
GSE (Fannie Mae and Freddie Mac) 200.0 b 149.7 b
debt purchases
GSE mortgage-backed securities purchases 1.2 t 775.6 b
Term asset-backed securities loan facility 1.0 t 43.8 b
U.S. government bond purchase 300.0 b 295.3 b
Federal Stimulus Programs $1.2 trillion $577.8 billion Programs designed to save or
create jobs
Economic Stimulus Act 168.0 b 168.0 b
Student loan guarantees 195.0 b 32.6 b
American Recovery and Reinvestment Act 787.2 b 358.2 b
American International Group $182.0 billion $127.4 billion Bailout to help AIG through
restructuring and to get rid of toxic
assets
Asset purchases 52.0 b 38.6 b
Bridge loan 25.0 b 44.0 b
TARP investment 70.0 b 44.8 b
FDIC Bank Takeovers $45.4 billion $45.4 billion Cost to FDIC to fund deposit losses
on bank failures
2008 failures 17.6 b 17.6 b
2009 failures 27.8 b 27.8 b
Other Financial Initiatives $1.7 trillion $366.4 billion Other programs designed to rescue
www.mhhe.com/sc5e
Other Housing Initiatives $745.0 billion $130.6 billion Other programs intended to rescue
the housing market and prevent home
foreclosures
Fannie Mae and Freddie Mac bailout 400.0 b 110.6 b
FHA housing rescue 320.0 b 20.0 b
Overall Total $11.0 trillion $3.0 trillion
Chapter 1 Introduction31
Figure 1–9Federal Funds Rate and Discount Window Rate—January 1971 through January ft010
15
10
0
1/1/71
1/1/74
1/1/77
1/1/80
1/1/83
1/1/86
1/1/89
1/1/92
1/1/95
1/1/98
1/1/01
1/1/04
1/1/07
1/1/10
Discount Rate
14
www.mhhe.com/sc5e
12
10
8
6
4
2
0
1/1/71
1/1/74
1/1/77
1/1/80
1/1/83
1/1/86
1/1/89
1/1/92
1/1/95
1/1/98
1/1/01
1/1/04
1/1/07
1/1/10
32Part 1 Introduction and Overview of Financial Markets
Plan de Rescate Financiero. Además del plan general de estímulo económico, la administración Obama, incluido el
nuevo secretario de Hacienda Geithner, anunció un plan separado que se centraba en la estabilización del sistema
financiero. A principios de 2009 se produjo una caída en el DJIA (que cayó a un mínimo de 6.547,05 el 9 de marzo de
2009) y, en particular, en los valores de mercado de las instituciones financieras. Bancos como Citigroup, Bank of
America y J. P. Morgan Chase cotizaban a un valor inferior al contable, ya que los inversores tenían poca confianza en el
valor de sus activos. Hasta el 13 de febrero de 2009, 13 bancos estadounidenses ya habían quebrado en 2009, mientras que
25 habían quebrado en todo 2008 (el mayor total anual desde 1993). El plan de rescate financiero, anunciado el 10 de
febrero de 2009, incluía una serie de iniciativas, entre las que se incluían la inyección de capital en los bancos, la oferta de
seguros federales a los bancos contra pérdidas de activos defectuosos, la compra de hipotecas en dificultades a los bancos,
la ayuda a los propietarios de viviendas para evitar la ejecución hipotecaria, la concesión de poder a la FDIC para ayudar a
las empresas financieras en problemas que no sean instituciones depositarias y la ampliación del Servicio de Préstamos
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para Valores respaldados por Activos a Término de la Reserva Federal (Term Asset-Backed Securities Loan Facility,
TALF). El CFAA combinó el capital proporcionado por el TARP con fondos de la Reserva Federal con el fin de promover
los préstamos mediante el aumento de la demanda de préstamos titulizados por parte de los inversionistas. El CFAA
expandió significativamente la disponibilidad y redujo el costo del financiamiento a plazo para los inversionistas en
valores derivados. El objetivo de TALF era estimular la demanda de estos valores y permitir así a los originadores de
préstamos titulizados reducir el costo y aumentar la disponibilidad de crédito para los consumidores y las empresas. El
programa TALF de la Reserva Federal inicialmente proporcionó financiamiento para que los inversionistas compraran
valores respaldados por préstamos al consumidor. El Tesoro quería expandir esto más allá de los préstamos al consumo.
Para los propietarios de viviendas, el plan bancario preveía la creación de normas nacionales para las modificaciones de
los préstamos y el uso de los dólares de los impuestos para dar a las compañías hipotecarias un incentivo para modificar
los préstamos hipotecarios. Además, junto con el programa ampliado de CFAA, el Tesoro, en colaboración con la Reserva
Federal, la FDIC y los inversionistas privados, creó el Fondo de Inversión Público-Privado (PPIF) para adquirir activos
fuera de balance relacionados con bienes raíces. Al vender a PPIF, las instituciones financieras podrían reducir el riesgo de
balance, apoyar nuevos préstamos y ayudar a mejorar el funcionamiento general del mercado.
Chapter 1 Introduction33
TABLE 1–12 Major items in the $787 Billion Stimulus Program as Passed
by the U.S. Congress, February 13, ft009
$116.1 b. for tax cuts and credits to low- and middle-income workers
69.8 b. for middle-income taxpayers to get an exemption from the alternative minimum tax
87.0 b. in Medicaid provisions
27.0 b. for jobless benefits extension to a total of 20 weeks in addition to regular
unemployment compensation
17.2 b. for increases in student aid
40.6 b. for aid to states
30.0 b. for modernization of electric grid and energy efficiency
19.0 b. for payments to hospitals and physicians who computerize medical record systems
29.0 b. for road and bridge infrastructure construction and modernization
18.0 b. for grants and loans for water infrastructure, flood prevention, and environmental
cleanup
Finalmente, a finales de febrero de 2009, la administración Obama anunció que realizaría una "prueba de estrés" de los 19
bancos más grandes de Estados Unidos, que mediría la capacidad de estos bancos para resistir una prolongada recesión
económica (la tasa de desempleo por encima del 10 por ciento y la caída de los precios de las viviendas en otro 25 por ciento).
Los resultados de la prueba de estrés mostraron que 10 de los 19 bancos necesitaban recaudar un total de 74.600 millones de
dólares en capital. A un mes de la publicación de los resultados del 7 de mayo de 2009, los bancos habían recaudado 149.450
millones de dólares de capital.
La economía se empieza a recuperar. Durante la primavera de 2009, el gobierno federal continuó tomando medidas para
combatir el estancamiento de la economía. Estas acciones incluyeron la aprobación de la Ley de Creación de Empleo a través
del Espíritu Empresarial (en mayo de 2009), para ayudar a las pequeñas empresas a acceder a los mercados de capital y
crédito, y el popular programa Cash for Clunkers (en junio de 2009), para estimular las ventas de automóviles. Además, se
propusieron una serie de cambios normativos para evitar la repetición de un colapso tan catastrófico de los mercados
financieros y de las instituciones financieras que los operan. Entre ellas figuraban el establecimiento de procedimientos de
resolución para cerrar las instituciones financieras en dificultades (como los bancos de inversión y los fondos de cobertura), la
restricción del apalancamiento que pueden asumir las instituciones financieras, la exigencia de que la remuneración de los
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ejecutivos esté más estrechamente vinculada a los resultados a largo plazo, el restablecimiento de la separación entre la banca
comercial y la banca de inversión establecida por la Ley Glass-Steagall de 1933 y derogada en 1999 por la Ley de
Modernización de los Servicios Financieros, desmantelar las instituciones que son "demasiado grandes para fallar" para
limitar el riesgo sistémico, asegurar que cualquier institución financiera tenga el capital necesario para respaldar sus
compromisos financieros, regular los derivados de crédito y asegurar que se negocien en bolsas bien capitalizadas para limitar
el riesgo de contraparte, exigiendo a las instituciones financieras que mantengan suficiente "capital contingente" (i.e., pagar
primas de seguros al gobierno durante los períodos de auge, a cambio de pagos durante una recesión), y regular a las
instituciones que "actúan como bancos" de manera similar a los bancos. (Sin embargo, en la primavera de 2010, muchos de
ellos aún no se habían implementado.)
Para el verano y el otoño de 2009, la economía comenzó a recuperarse lentamente. Las ventas de viviendas pendientes y la
construcción residencial registraron aumentos significativos en septiembre. El mes de septiembre marcó el octavo incremento
mensual consecutivo en las ventas de viviendas pendientes, que fue la racha más larga desde 1991, cuando estos datos
comenzaron a ser rastreados. Las ventas de viviendas aumentaron a una tasa anual del 6,1 por ciento en septiembre y fueron
un 21,2 por ciento por encima de su nivel de septiembre de 2008. Mientras tanto, el Departamento de Comercio informó que
el gasto en construcción residencial aumentó a una tasa anual de 3.9 por ciento en septiembre. Fue el tercer aumento mensual
consecutivo en la construcción de viviendas. La Asociación Nacional de Agentes de Bienes Raíces anunció que el número de
contratos firmados aumentó por noveno mes consecutivo, un 31,8 por ciento más que en septiembre de 2008 y la mayor
ganancia interanual en la historia del índice. Estas señales de vida en la industria de la construcción fueron una indicación de
que el crédito fiscal para compradores de vivienda por primera vez establecido como parte de la Ley de Recuperación y
Reinversión de los Estados Unidos estaba funcionando. De hecho, en noviembre de 2009, el presidente Obama promulgó una
ley que amplía el crédito fiscal para compradores de vivienda, que extiende un crédito fiscal de hasta 8.000 dólares para los
compradores de vivienda por primera vez que califiquen y de 6.500 dólares para los compradores de viviendas que compren
una residencia principal de forma reiterada.
34Part 1 Introduction and Overview of Financial Markets
El PIB del tercer trimestre de 2009 aumentó un 2,2 por ciento y el del cuarto trimestre un 5,7 por ciento. El aumento del tercer trimestre fue
el primero desde el segundo trimestre de 2008. Los aumentos fueron el resultado del gasto de los consumidores, que aumentó
significativamente. El gasto en autos y camiones nuevos fue un gran contribuyente (agregando 1.45 por ciento al cambio del tercer
trimestre), reflejando el programa federal Cash for Clunkers que entró en vigor en julio y agosto. El aumento del PIB en el cuarto trimestre
reflejó principalmente el aumento de la inversión privada en inventarios, las exportaciones y los gastos de consumo personal. La producción
de automóviles siguió funcionando bien, añadiendo un 0,61 por ciento al cambio del PIB en el cuarto trimestre.
Con las noticias económicas positivas, el 14 de octubre de 2009, el DJIA alcanzó los 10.000 por primera vez en un año. Sin embargo, el
desempleo continuó rezagado, superando el 10 por ciento en octubre. Esta tasa superior al 10 por ciento duró poco, ya que la tasa de
desempleo cayó al 10 por ciento en noviembre de 2009 y la pérdida de empleos disminuyó drásticamente, con sólo 11.000 empleos
estadounidenses perdidos en noviembre de 2009, en comparación con los 741.000 empleos perdidos en diciembre de 2008. Además, en
2009 se produjeron 140 quiebras de bancos con activos por un total de 170.900 millones de dólares. Las cinco quiebras bancarias más
grandes fueron las de BankUnited ($12,800 millones en activos), Colonial Bank ($25,000 millones en activos), Guaranty Bank ($13,000
millones en activos), United Commercial Bank ($11,200 millones en activos) y AmTrust Bank ($12,000 millones en activos). El costo para
la FDIC por resolver estas fallas fue de $27.8 mil millones. En comparación, en 2008 hubo 25 quiebras bancarias con activos por un total de
$373.6 mil millones.
En diciembre de 2009, la administración Obama anunció que el costo a largo plazo del Programa de Alivio de Activos en Problemas sería
por lo menos 200.000 millones de dólares menos de lo previsto, lo que ayudaría a reducir el déficit presupuestario federal previsto. A finales
de 2009, si bien la economía seguía siendo frágil y no se había recuperado plenamente de la crisis financiera extrema, se estaba
estabilizando.
Finalmente, en julio de 2010, el Congreso de Estados Unidos aprobó, y el presidente Obama firmó, la Ley de Reforma de Wall Street y
Protección al Consumidor de 2010, que buscaba evitar que se repitiera el colapso del mercado. Proclamado como la propuesta más extensa
para la revisión de las reglas financieras desde la Gran Depresión, este proyecto de ley proponía una revisión radical del sistema financiero
de la nación y de las reglas que lo rigen. El proyecto de ley pedía que la Reserva Federal recibiera nuevos poderes de supervisión e
impusiera condiciones diseñadas para disuadir a cualquier tipo de institución financiera de crecer demasiado. Las propuestas ponen a la
Reserva Federal a cargo de la supervisión de las empresas financieras más grandes del país, las que se consideran críticas para la salud del
sistema en su conjunto. Estas empresas también se enfrentan a nuevos y más estrictos requisitos sobre la cantidad de capital y liquidez que
deben mantener en reserva. La reforma también otorga poderes sin precedentes a la Reserva Federal para intervenir en cualquier institución
financiera -como la gigante de seguros AIG (cuyos principales reguladores incluyen el Departamento de Seguros del Estado de Nueva York
y la Oficina de Supervisión de Ahorros)- que esté enfrentando un colapso inminente, con el fin de forzar una bancarrota ordenada y, por lo
tanto, proteger a la economía en general. Más específicamente, el proyecto de ley establece reformas para cumplir cinco objetivos clave:
1. Promover una supervisión y regulación sólidas de las empresas financieras mediante el establecimiento de (i) un nuevo Consejo de
Supervisión de Servicios Financieros de reguladores financieros (presidido por el Tesoro e integrado por los jefes de los principales
reguladores financieros federales) para identificar los riesgos sistémicos emergentes y mejorar la cooperación entre agencias, (ii)
una nueva autoridad para que la Reserva Federal supervise a todas las empresas que puedan representar una amenaza para la
estabilidad financiera, incluso a aquellas que no son propietarias de bancos, (iii) un capital más fuerte y otras normas prudenciales
para todas las empresas financieras, e incluso normas más estrictas para las grandes empresas interconectadas, (iv) un nuevo
Supervisor de Bancos Nacionales para supervisar a todos los bancos autorizados por el gobierno federal, (v) la eliminación de la
carta federal de ahorro para los préstamos de ahorro no dedicados a préstamos hipotecarios y otras lagunas que permitían que
algunas instituciones depositarias evitaran la regulación de las compañías de tenencia de activos bancarios por parte de la Reserva
Federal, y (vi) el registro en la SEC de los asesores de los fondos de cobertura de riesgo y de otros fondos privados de capital.
2. Establecer una supervisión integral de los mercados financieros mediante el establecimiento de (i) la regulación de los mercados de
titulización, incluyendo nuevos requisitos de transparencia del mercado, una regulación más estricta de las agencias de calificación
crediticia y el requisito de que los emisores y los originadores mantengan un interés financiero en los préstamos titulizados, (ii) una
regulación integral de todos los derivados extrabursátiles, y (iii) una nueva autoridad para que la Reserva Federal supervise los
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3. Proteger a los consumidores e inversionistas del abuso financiero mediante el establecimiento de (i) una nueva Agencia de
Protección Financiera al Consumidor para proteger a los consumidores en todo el sector financiero de prácticas injustas,
engañosas y abusivas, (ii) regulaciones más estrictas para mejorar la transparencia, equidad e idoneidad de los productos y
servicios de los consumidores e inversionistas, y (iii) igualdad de condiciones y estándares más altos para los proveedores de
productos y servicios financieros al consumidor, ya sea que formen parte o no de un banco.
4. Proporcionar al gobierno las herramientas que necesita para gestionar las crisis financieras mediante el establecimiento de (i) un
nuevo régimen para resolver las instituciones financieras no bancarias cuya quiebra podría tener graves efectos sistémicos y (ii)
revisiones de la autoridad de la Reserva Federal en materia de préstamos de emergencia para mejorar la rendición de cuentas.
5. Elevar los estándares regulatorios internacionales y mejorar la cooperación internacional estableciendo (i) reformas
internacionales para apoyar los esfuerzos en los Estados Unidos, incluyendo el fortalecimiento del marco de capital, la mejora de la
supervisión de los mercados financieros mundiales, la coordinación de la supervisión de las empresas que operan
internacionalmente y la mejora de las herramientas de gestión de crisis.