Bravo, S. (2008). Estados y flujos económicos y financieros.

En Teoría
financiera y costo de capital (pp.25-32)(404p.). Lima : ESAN. (C20474)

Estados y flujos económic os y financier os

Muchas veces es difícil interpretar la información que los estados y flujos financie-
ros nos pueden brindar y darle sentido a aquellos indicadores que nos entregan
datos comparativos o relativos. Los indicadores por excelencia son los de renta-
bilidad, que se aplican en los diferentes campos de las finanzas y el análisis de
negocios. Este capítulo tiene por objetivo presentar los fundamentos del análisis
de rentabilidad en su doble concepción, económica y financiera, partiendo de
ejemplos simples y mostrando sus aplicaciones en el mundo real. Inicialmente
construiremo s los estados y flujos económicos y financieros de un negocio
simple: una empresa que realiza operaciones de compra, ciertas operaciones de
transformación y operaciones de venta1.

l. El caso de análisis inicial

La empresa Foundations, dirigida por Edgardo Valente, se dedica al negocio

de la comercialización de polos. Su negocio consiste en comprar polos, darles
ciertos acabados y luego venderlos. La actividad es estacionaria, así que para el
presente periodo puede considerarse como un nuevo proyecto. Esto es, la em-
presa comprará insumos, subcontrará servicios
CUADRO 1.1. Datos l
y luego venderá sus productos.
Polos compra 100 unid.
La empresa ha programado vender un estimado Polos venta 100 unid.
Precio US$ 17
de 100 unidades2 para lo cual realiza una compra
de 100 polos, a un costo por unidad (variable) de Tasa impuesto 34%

l. El lector puede complementar este capítulo con el análisis de las hojas de cálculo respectivas:
ejemplo caso1700.xls, que se encuentran en la dirección <www.sergiobravo .com>.
2. Que podrían ser docenas o cajas; el análisis eficiente establece la necesidad de no concentrarse
en las unidades.
26 PARTE 1: RENTABILIDAD ECONÓMICA Y FINANCIERA

10 dólares y asume costos fijos de 400 dólares para los procesos de transforma-
ción. El precio esperado es de 17 dólares.

Se está evaluando qué es más conveniente para CUADRO 1.2. ]),a.tos Il (e U$$)
llevar adelante el negocio: conseguir un socio Costo fijo 400
que aporte capital o contraer una deuda de 600 Costo variable 10
dólares. Deuda 600

El negocio debe conceptualizarse de manera tal que primero se hacen las inver-
siones o se asumen los egresos de producción (tanto los costos fijos como los
variables) y luego se realizan las ventas. Toda la evaluación deberá referirse a un
periodo, porque no hay seguridad de que el negocio pueda repetirse -y en aras
de una simplificación académica-. Los resultados -si son positivos- están
afectos a una tasa impositiva del 34%.

2 . Estado de ganancias y pérdidas económico

Los conceptos económico y financiero -y su diferente análisis e interpreta-

ción- son recurrentes en las finanzas. Por lo mismo hay un estado de ganancias
y pérdidas en formato económico y también un estado de ganancias y pérdidas
en presentación financiera.

La diferencia radica en que el estado de ganancias y pérdidas económico supone

que no existe deuda, por lo que no se producen gastos financieros, mientras que
el estado de ganancias y pérdidas en la presentación financiera incluye los gastos
financieros derivados de la existencia de algún pasivo.

En el estado de ganancias y pérdidas económico de la página siguiente podemos

observar que los ingresos debidos a la venta de polos (100 unidades al precio de 17
dólares) ascienden a 1 700 dólares, mientras el costo variable es de 1000 dólares
(100 unidades al costo unitario de 10 dólares) y el costo fijo es de 400 dólares.

El negocio como tal produce una utilidad operativa de 300 dólares antes de im-
puestos. Si los impuestos efectivos son del 34%, hay una utilidad neta operativa
de 198 dólares. Nótese que no se han considerado en ningún momento gastos
financieros. Como veremos más adelante, lo más representativo de este estado
de ganancias y pérdidas será la utilidad operativa neta.
 ESTADOS Y FLUJOS ECONÓMICOS Y FINANCIEROS 27

CUADRO 1.3. Estado de ganancias y pérdidas económico

(en US$)
Periodo 1
Ingresos 1 700
Costo variable -1000
Costo fijo -400
UAI operativa 300
Impuestos -102
UN operativa 198

3. Estado de ganancia s y pérdidas financier o

La parte financiera se inicia con la con- CUADRO 1.4. Programación de deuda

sideración de un pasivo. En este caso, ., (en US$)
las operacione s serán financiadas con Periodo o 1
una deuda por 600 dólares a una tasa de Saldo 600 o
interés de 7%. Amortización 600
Interés (7%) 42
El interés generado por el negocio es Pago 642
de 42 dólares al término del periodo l.
Como se puede com-
probar en el estado de CUADRO 1.5. Estado de ganancias y pérdidas financiero
ganancias y pérdidas (en US$~
adjunto, los ingresos Periodo 1
y los costos operativos 1 700
Ingresos
son los mismos que en -1000
Costo variable
el estado de ganancias Costo fijo -400
y pérdidas económico 300
UAII
y se establece la misma
Gastos financieros -42
utilidad operativa antes
UAI financiera 258
de impuestos: 300 dó-
Impuestos -88
lares. Esta utilidad en
UN financiera 170
la parte financiera es
la utilidad antes de im-
puestos e intereses (UAII), la que se verá reducida por la inclusión de los gastos
financieros de 42 dólares. El resultado es la utilidad antes de impuestos (UAI),
que restados los impuestos -34% de la UAI- nos da la utilidad financiera neta.
La utilidad financiera neta (de 170 dólares en el ejemplo) será el sello del estado
de ganancias y pérdidas financiero.
 28 PARTE 1: RENTABILIDAD ECONÓMICA Y FINANCIERA

4. Estado de ganancias y pérdidas económic o y financiero

En las secciones anteriores hemos presentado por separado el estado de ganan-

cias y pérdidas económico y el estado de ganancias y pérdidas financiero, pero
por lo general en una empresa se puede construir ambos. Primero construimos el
estado de ganancias y pérdidas económico, bajo los supuestos y consideraciones
expuestas en el punto 2. Luego incorporamos directamente los gastos financieros,
porque como se puede observar en los estados de ganancias y pérdidas presenta-
dos antes, hasta la utilidad operativa antes de impuestos -e intereses- , ambos
estados muestran el mismo resultado: una utilidad de 300 dólares. Entonces
encontramo s la UAI financiera y la utilidad financiera neta.

Periodo 1
Ingresos 1 700
Costo variable -1000
Costo fijo -400
UAI operativa 300
Impuestos -102
UN operativa 198
Gastos financieros -42
UAI financiera 258
Impuestos -88
UN financiera 170

Todo estado financiero, como los flujos, tiene una presentación económica y
una presentación financiera, de las cuales rescataremos la utilidad operativa -o
económica - neta y la utilidad financiera neta.

5. El escudo tributario de la deuda

Uno de los aspectos que debe tomarse en cuenta al incluir los gastos financieros es
el cambio de posición de la base tributaria (UAI). En el ejemplo, los impuestos, sin
gastos financieros, ascendían a 102 dólares, y después de la inclusión de la deuda
se redujeron a 88 dólares, permitiendo un ahorro tributario de 14 dólares.
 ESTADOS Y FLUJOS ECONÓMICOS Y FINANCIEROS 29

6. El flujo de fondos económico

El flujo de caja económico mostrado

en el cuadro 1.7 deriva de las consi-
deraciones asumidas en el estado de Periodo o 1
ganancias y pérdidas económico. Por Ingresos 1700
ejemplo, el ingreso de 1 700 dólares Costo variable -1000
se ejecuta a fin de periodo, mientras Costo fijo -400
que los costos fijos (1 000 dólares) y Impuestos -102
variables (400 dólares) se asumen a Flujo económico -1400 1598
inicio del periodo. Esto parte de un
principio económico que es sumamen-
te útil: primero se adquiere y se produce (por lo tanto, se asume los costos de
estas actividades) y luego se vende. Los impuestos, que son resultado del estado
de ganancias y pérdidas económico, asumimos que se realizan al término del
periodo l.

Por lo expuesto hasta aquí, podemos interpretar el flujo económico de la siguiente

manera:

El flujo económico nos indica que para realizar este negocio necesitamos
recursos económicos -o una inversión total- de 1400 dólares, y que como
resultado de ejecutar el negocio con estos recursos obtendremos un retorno
en términos de flujo neto esperado de 1598 dólares al final del periodo l.

7. El flujo de fondos financiero

El flujo financiero del cuadro 1.8 deri- CUADRO 1.8. Flujo financiero
va del estado de ganancias y pérdidas (en US$)
financiero. Ahí se puede observar los Periodo o 1
mismos ingresos de 1 700 dólares y los
Ingresos 1 700
costos fijos y variables de 1000 dólares
Costo variable -1000
y 400 dólares, respectivamente.
Costo fijo -400
Servicio deuda 600 -642
Ahora se debe considerar como flujo
Impuestos -88
el servicio de la deuda, que aparecerá
como un ingreso de 600 dólares en el Flujo financiero -800 970
periodo inicial, y al término del mismo
dará origen al pago de 642 dólares, considerando una tasa de interés de 7%.
30 PARTE l: RENTABILIDAD ECONÓMICA Y FINANCIERA

Adicionalmente se deberá considerar el pago de los impuestos, que ahora as-

cienden a 88 dólares, luego del efecto de la reducción de la base tributaria por la
inclusión de los gastos financieros.

Una manera alternativa de encontrar el flujo financiero es partir del flujo econó-
mico, como hacemos en el cuadro 1.9. La relación es la siguiente:

Flujo financiero = Flujo económico + Flujo de la deuda (1 *)

Al flujo económico basta añadirle CUADRO 1.9. Flujo económico y financiero

el flujo de la deuda, pero debemos (en US$)
considerar que este último flujo tiene Periodo o 1
como componente el servicio de deu- Flujo económico -1400 1598
da neto. Esto significa que al servicio
Deuda 600
de la deuda que se paga al banco de-
bemos descontarle -como costo- el Servicio neto deuda -628
efecto del escudo o ahorro tributario Flujo deuda 600 -628
debido al menor pago de impuestos al
Flujo financiero -800 970
incluirse los gastos financieros.

Servicio de la deuda neto = Servicio de la deuda - Escudo tributario (2*)

El servicio de la deuda es de 642 dólares y el escudo tributario es de 14 dólares,

lo que nos da un servicio de la deuda neto de 628 dólares. Esto se hace porque en
el flujo económico el impuesto considerado corresponde al estado de ganancias
y pérdidas económico; es decir, equivale a 102 dólares, pero financieramente,
como hemos visto en el caso anterior, se paga 88 dólares. El escudo tributario
nos sirve para corregir este efecto.

Con las consideraciones señaladas, ambos métodos nos llevan al mismo flujo
financiero. El último método tiene una ventaja, porque para negocios con diversos
ingresos y costos sigue siendo válido utilizar la relación (1 *).

8. Flujo de fondos económico y financiero

Un resumen de lo realizado anteriormente se puede ver en el gráfico 1.1. Tenemos

el flujo de fondos económico, que representa la inversión total y la remuneración
 ESTADOS Y FLUJOS ECONÓMICOS Y FINANCIEROS 31

FE= 1598
Flujo económico TIRE
14,1%
t
t
IT= (1400)
K¡ (l-t) SD = (628)
4,6%
t
f
D = 600
F1ujo financiero TIRF FF= 970
21,3%
t
t
IA= (800)

Gráfico 1.1. Resumen gráfico

de dicha inversión. Asimismo, observamos el flujo de la deuda que presenta

el financiamiento de la inversión total (IT = 1400 dólares) a través de deuda
(D = 600 dólares) y el servicio neto de dicha deuda (SD = 628 dólares), conside-
rando el escudo tributario.

Por último, está el flujo de fondos financiero, que aparece como resultante del flujo
del negocio o flujo de fondos económico y del flujo de la deuda. Así la inversión
total (IT = 1400 dólares) es financiada con deuda (D = 600 dólares) y con aporte
de los accionistas (IA = 800 dólares) . En correspondencia, el flujo del negocio o
económico (FE = 1 598 dólares) pagará un servicio de deuda (SD = 628 dólares)
y dejará un saldo para el accionista o flujo financiero (FF = 970 dólares).

9. El balance general: punto de vista económico

Finalmente, del negocio simple que hemos planteado resulta el balance general
inicial, que analizaremos primero en su versión económica. Para comenzar el
negocio se ha de invertir en existencias, que se forman a partir de la compra de
los polos y el posterior trabajo de acabado.

En el balance, la primera columna -los activos- puede ser interpretada como

el total de recursos económicos que han sido entregados a la gerencia para
32 PARTE l: RENTABILIDAD ECONÓMICA Y FINANCIERA

hacerlos producir. Visto así no hay CUADRO 1.10. Balance general económico
dependencia del esquema de finan- (en US$)
ciamiento de la empresa, no se con-
sidera deuda alguna o se simula que
Periodo o
Activos 1400
el 100% del financiamiento proviene
Inventario 1400
del capital de los accionistas. En
Pasivo y patrimonio 1400
nuestro ejemplo se han otorgado
recursos por 1400 dólares, los cuales Deuda o
deberán ser administrados por la Capital 1400
gerencia para producir riqueza.

10. El balance general: punto de vista económico y financiero

Al incluir la deuda en el balance general inicial quedamos frente a las dos pers-
pectivas de lectura de un balance: la económica, representada por el activo -total
de recursos económicos entregados a la gerencia para producir riqueza-, y
la financiera, porque ahora la estructura financiera corresponde a dos fuentes
principales: los recursos de endeudamiento o pasivos y los recursos de capital
o patrimonio. Se dice que el pasivo y el patrimonio representan los recursos
financieros con los que se financian los recursos económicos.

Es bueno señalar que el análisis financiero es patrimonial, se enfoca desde el

punto de vista del accionista, quien ha otorgado recursos a la empresa y espera
un rendimiento sobre ellos.

Los 1400 dólares que se invierten en tener los inventarios listos para la venta han
sido financiados con 600 dólares de deuda y 800 dólares de aporte de accionistas.
Esta inversión -la de los accionistas- deberá tener un retorno, que provendrá
de los flujos de dinero generados por el negocio, habiendo cumplido con el pago
de la deuda.
CUADRO 1.11. Balance general económico y financiero
(en U )

Periodo
Activos 1400
Inventario 1400
Pasivo y patrimonio 1 400
Deuda 600
Capital 800