ÉPREUVE 6

FINANCE D’ENTREPRISE
Classe de DCG2 (2018/2019)
Monsieur BENAIEM
Programme
Chapitre 1: Valeur et temps..................................................................................................................7
I – Notion de capitalisation et d’actualisation.................................................................................7
A – Intérêts simples et intérêts composés...................................................................................7
B – Capitalisation et actualisation d’un capital unique...............................................................7
II – Capitalisation et actualisation d’une suite d’annuités constantes.............................................8
A – Capitalisation........................................................................................................................8
B – Actualisation.........................................................................................................................9
C – Taux proportionnel, taux équivalent, taux actuariel...........................................................10
Chapitre 2 : La valeur et le risque.......................................................................................................12
I – La rentabilité d’une action........................................................................................................12
A – la rentabilité passée.............................................................................................................12
B – La rentabilité attendue........................................................................................................12
II – Le risque d’une action.............................................................................................................13
A – Les composantes du risque.................................................................................................13
B – La mesure du risque...........................................................................................................13
C – Le coefficient β...................................................................................................................15
D – La diversification d’un porte-feuille..................................................................................16
Chapitre 3 : Le marché obligataire.....................................................................................................17
I – La cotation des obligations.......................................................................................................17
A – Caractéristiques générales..................................................................................................17
B – La valeur d’une obligation.................................................................................................18
II – L’évolution du cours de l’obligation.......................................................................................18
A – Le taux actuariel.................................................................................................................18
B – Relation inverse entre le cours de l’obligation et le taux d’intérêt.....................................18
III – Les risques encourus par l’obligataire...................................................................................19
A – Le risque de défaut.............................................................................................................19
B – Le risque de liquidité..........................................................................................................19
C – Le risque de taux................................................................................................................19
Chapitre 4 : la valeur et l’information................................................................................................20
Le marché financier.......................................................................................................................20
A – Le marché de capitaux de long terme.................................................................................20
B – Les rôles du marché financier.............................................................................................20
1 – L’Autorité des Marchés Financiers (AMF)....................................................................20
2 – NYSE EuroNext.............................................................................................................20
3 – Prestataire de Service d’Investissement (PSI)................................................................20
II – Le marché des actions.............................................................................................................21
A – La structure du marché des actions....................................................................................21
1 – Eurolist (marché organisé plus réglementé)...................................................................21
2 – Alternex (marché organisé qui s’adresse aux PME).......................................................21
B – Le fonctionnement du marché des actions.........................................................................21
1 – La cotation des actions...................................................................................................21
2 – Le règlement et la livraison............................................................................................21
C – Les indices boursiers..........................................................................................................22
III – Informations sur les actions...................................................................................................22
A – La cote boursière................................................................................................................22
B – Le Price Earning Ratio (PER) de l’action..........................................................................23
C – La notion d’efficience des marchés financiers...................................................................23
Chapitre 5 : Analyse de l’activité.......................................................................................................24
I – Les Soldes Intermédiaires de Gestion (SIG)............................................................................24
A – Utilité des SIG....................................................................................................................24
 1 – Marge commerciale........................................................................................................24
2 – Production de l’exercice.................................................................................................24
3 – Valeur ajoutée.................................................................................................................24
4 – L’Excédent Brut d’Exploitation.....................................................................................24
5 – Résultat d’exploitation...................................................................................................24
6 – Résultat Courant Avant Impôt........................................................................................25
7 – Résultat exceptionnel.....................................................................................................25
8 – Résultat de l’exercice.....................................................................................................25
B – Utilité de la CAF et notion d’autofinancement..................................................................26
C – Calcul de la CAF................................................................................................................26
III – les retraitements des SIG.......................................................................................................26
A – Utilité et retraitements........................................................................................................26
B – les principaux retraitements................................................................................................26
C – L’incidence des retraitements sur les SIG et sur les calculs de la CAF..............................27
1 – Les SIG retraités.............................................................................................................27
2 – La CAF retraitée.............................................................................................................27
Chapitre 6 : le risque d’exploitation...................................................................................................28
I – le compte de résultat différentiel (ou par variabilité)...............................................................28
A – Charges variables et charges fixes......................................................................................28
B – La marge sur coût variable (CA – CV)...............................................................................28
C – Présentation du CR différentiel..........................................................................................28
II – le seuil de profitabilité et le levier d’exploitation : indicateurs du risque d’exploitation.......29
A – Le seuil de profitabilité.......................................................................................................29
1 – De la marge sur CV au seuil de profitabilité (SP)..........................................................29
2 – La marge de sécurité (MS).............................................................................................30
3 – L’indice de sécurité (IS).................................................................................................31
4 – Le point mort..................................................................................................................31
5 – Les limites du SR comme outil de gestionnaire.............................................................31
B – Le levier d’exploitation (également appelé levier opérationnel)........................................31
1 – Calcul..............................................................................................................................31
2 – Interprétation..................................................................................................................32
Chapitre 7 : L’analyse de la rentabilité...............................................................................................33
I – La rentabilité économique et le risque économique.................................................................33
A – La rentabilité.......................................................................................................................33
1 – Le concept de la rentabilité............................................................................................33
2 – La rentabilité économique..............................................................................................33
B – le risque économique..........................................................................................................34
II – La rentabilité financière et le risque financier.........................................................................35
A – La rentabilité financière......................................................................................................35
B – L’effet de levier financier...................................................................................................35
1 – La notion de levier financier..........................................................................................35
2 – La formule de l’effet de levier financier.........................................................................36
C – Le risque financier..............................................................................................................36
Chapitre 8 : L’analyse fonctionnelle du bilan.....................................................................................38
I – Du bilan comptable au bilan fonctionnel..................................................................................38
A – Les cycles fonctionnels......................................................................................................38
B – Principe d’élaboration du bilan fonctionnel.......................................................................38
II – La construction du bilan fonctionnel.......................................................................................38
A – Ressources stables et emplois stables.................................................................................38
1 – Les ressources stables.....................................................................................................38
2 – Les emplois stables.........................................................................................................39
B – Cycle d’exploitation et hors exploitation...........................................................................39
 1 – Actif circulant d’exploitation et hors exploitation..........................................................39
2 – Dettes d’exploitation et hors exploitation......................................................................40
C – Retraitements des engagements hors bilan.........................................................................40
Chapitre 9 : Le plan de financement (Tableau de financement).........................................................41
I – Objectifs du tableau de financement........................................................................................41
II – Description du tableau de financement...................................................................................41
A – Partie I du tableau de financement.....................................................................................41
B – Partie II du tableau de financement....................................................................................41
Chapitre 10 : Les flux de trésorerie....................................................................................................43
I – Typologie de flux de trésorerie.................................................................................................43
A – La notion de flux de trésorerie...........................................................................................43
B – Les 3 catégories de flux de trésorerie.................................................................................43
1 – Fonction activité.............................................................................................................43
2 – Fonction investissement.................................................................................................43
3 – Fonction financement.....................................................................................................43
C – La trésorerie, un concept central en finance d’entreprise...................................................44
II – Flux de trésorerie liés aux opérations d’exploitation..............................................................44
A – L’excédent de trésorerie d’exploitation (ETE)...................................................................44
B – L’ETE peut être déterminé à partir des encaissements et des décaissements.....................44
C – De l’EBE à l’ETE...............................................................................................................45
D – L’effet de ciseau.................................................................................................................46
III – Flux de trésorerie liés aux opérations d’investissement........................................................46
IV – Flux de trésorerie liés aux opérations de financement...........................................................47
Chapitre 11 : Les tableaux de flux de trésorerie.................................................................................48
I – Finalité d’un tableau de flux trésorerie.....................................................................................48
A – Utilité d’un tableau de flux de trésorerie............................................................................48
B – Structure d’un tableau de trésorerie....................................................................................48
II – Tableau de flux de l’OEC........................................................................................................48
A – Présentation schématique (2 modèles de tableau de flux de l’OEC)..................................48
B – Flux de trésorerie lié aux opérations d’investissements et de financement........................49
1 – Flux de trésorerie lié aux opérations d’investissements.................................................49
2 – Flux de trésorerie lié aux opérations de financement.....................................................49
Chapitre 12 : Le besoin en fonds de roulement normatif...................................................................51
I – Le concept de BFR normatif....................................................................................................51
A – Du BFRE au BFR normatif................................................................................................51
1 – Le BFRE.........................................................................................................................51
2 – Le BFR normatif............................................................................................................51
B – Utilité du BFR normatif.....................................................................................................51
II – Calcul du BFR normatif..........................................................................................................51
A – Principes.............................................................................................................................51
B – Temps d’écoulement...........................................................................................................52
C – Les coefficients de structures.............................................................................................53
Chapitre 13 : La décision d’investissement........................................................................................54
I – Flux de trésorerie générés par l’investissement........................................................................54
A – Le Capital Investi (CI)........................................................................................................54
B – Les flux de liquidités..........................................................................................................54
1 – La CAF d’exploitation prévisionnelle............................................................................54
2 – Calcul de la Δ du BFRE..................................................................................................54
3 – Valeur résiduelle de l’investissement.............................................................................54
II – Les critères de sélection d’un investissement.........................................................................56
A – La Valeur Actuelle Nette (VAN).........................................................................................56
B – L’indice de profitabilité (IP)...............................................................................................57
 C – Le Taux Interne de Rentabilité (TIR ou TRI).....................................................................58
D – Le Délai de Récupération des Capitaux Investis (DRCI)..................................................58
E – Les critères de sélection globaux........................................................................................59
1 – La VAN globale (VAN intégrée)....................................................................................59
2 – TIR global (TIR intégré)................................................................................................60
F – Les critères non financiers..................................................................................................60
Chapitre 14 : Les modes de financement............................................................................................61
I – Le financement par fonds propres............................................................................................61
A – Les fonds propres d’origine interne....................................................................................61
B – L’augmentation de capital..................................................................................................61
II – Le financement par endettement.............................................................................................61
A – L’emprunt indivis...............................................................................................................61
B – L’emprunt obligataire.........................................................................................................62
1 – Conditions d’émission....................................................................................................62
2 – Les caractéristiques........................................................................................................62
3 – Modalités de remboursement.........................................................................................62
C – Le crédit bail et le lease-back.............................................................................................63
1 – Caractéristiques..............................................................................................................63
2 – Avantages et limites du crédit-bail.................................................................................64
D – Petite synthèse sur les modes de financement à long terme...............................................65
Chapitre 15 : Le choix d’un mode de financement............................................................................66
I – Le coût moyen de financement.................................................................................................66
A – L’évaluation du coût des capitaux propres.........................................................................66
1 – Le modèle actuariel........................................................................................................66
2 – Le modèle de Gordon-Shapiro.......................................................................................66
3 – Le modèle du MEDAF...................................................................................................67
B – Le coût des emprunts..............................................................................................................67
1 – L’emprunt indivis...........................................................................................................67
2 – L’emprunt obligataire.....................................................................................................68
C – Le coût du crédit bail..........................................................................................................69
II – Comment arbitrer entre plusieurs modes de financement ?....................................................70
A – Les contraintes de financement..........................................................................................70
1 – L’autonomie financière...................................................................................................70
2 – L’équilibre financier.......................................................................................................70
3 – La capacité de remboursement.......................................................................................70
4 – Le poids des frais financiers...........................................................................................70
5 – Contraintes diverses.......................................................................................................70
B – Les critères de choix d’une source de financement............................................................71
1 – Le coût des sources de financement (TIR).....................................................................71
2 – La valeur actuelle des décaissement réels (VAN)..........................................................71
3 – Le taux de rentabilité financière.....................................................................................71
Chapitre 16 : Le plan de financement (tableau de financement)........................................................72
I – Définition..................................................................................................................................72
II – Présentation du plan de financement.......................................................................................72
III – Construction du plan de financement....................................................................................73
IV – Utilité du plan de financement...............................................................................................74
V – Synthèse schématisée..............................................................................................................74
Chapitre 17 : La gestion de la trésorerie.............................................................................................75
I – Les budgets de trésorerie..........................................................................................................75
A – Budget et plan de trésorerie................................................................................................75
1 – Définitions......................................................................................................................75
2 – Le plan de trésorerie : équilibrage du budget de trésorerie............................................75
 B – Démarche d’élaboration du budget de trésorerie................................................................75
1 – Le budget des encaissements..........................................................................................75
2 – Le budget de TVA..........................................................................................................76
3 – Le budget des décaissements..........................................................................................76
4 – Le budget de trésorerie...................................................................................................77
II – La gestion des déficits et des excédents de trésorerie.............................................................77
A – L’escompte des effets de commerce...................................................................................77
1 – Les agios.........................................................................................................................77
2 – Taux réel de l’escompte..................................................................................................78
B – Le découvert bancaire.........................................................................................................78
1 – Les agios.........................................................................................................................78
2 – Taux réel du découvert bancaire.....................................................................................78
C – Avantages et inconvénients de l’escompte et du découvert................................................79
D – Les placements à court terme.............................................................................................79
Chapitre 18 : La gestion du risque de change.....................................................................................80
I – Le risque de change..................................................................................................................80
A – Notion de risque de change................................................................................................80
1 – Cotation de monnaie.......................................................................................................80
2 – Evolution du cours en devise..........................................................................................80
3 – Risque encouru par l’exportateur et l’importateur.........................................................80
B – Position de change..............................................................................................................81
II – La couverture de change.........................................................................................................81
A – Méthodes internes de couverture du risque de change.......................................................81
B – Instruments financiers........................................................................................................82
1 – Opérations à terme de devise..........................................................................................82
a) Principe........................................................................................................................82
b) Avantages / inconvénients...........................................................................................82
2 – Les options de change....................................................................................................83
a) Principe........................................................................................................................83
b) Quel type d’option acheter ?.......................................................................................83
c) Stratégie de couverture................................................................................................83
Chapitre 19 : La structure de financement..........................................................................................84
I – Le coût du capital (taux d’actualisation)..................................................................................84
II – Structure financière et coût du capital.....................................................................................85
A – L’approche de la finance traditionnelle..............................................................................85
1 – Le recours à l’emprunt diminue le coût du capital.........................................................85
2 – Un endettement excessif va entraîner une augmentation du risque financier................85
B – L’approche de Modigliani et Miller....................................................................................85
1 – Sans imposition (tous les taux sont avant impôt)...........................................................85
2 – Avec imposition..............................................................................................................86
a) La valeur d’une entreprise endettée.............................................................................86
b) Le coût du capital diminué avec le coût de l’endettement..........................................86
Chapitre 1: Valeur et temps
I – Notion de capitalisation et d’actualisation
A – Intérêts simples et intérêts composés
Définition : l’intérêt représente la rémunération d’un placement (un prêt) ou le coût d’un
emprunt.
Les intérêts peuvent être simples ou composés :
- simples : lorsque le calcul des intérêts s’effectue uniquement sur le capital initial (méthode
utilisée uniquement lorsque l’échéance est inférieure à 1 an).
- Composé : lorsque le calcul des intérêts s’effectue sur le capital initial augmenté des intérêts déjà
produits → les intérêts sont donc réinvestis (méthode utilisée lorsque l’échéance est supérieure à 1
an).
Exemple : Zainaba a placé 20 000 €, à un taux de 2 %. Au bout de deux ans, quel est le taux
d’intérêt?
Intérêts simples : année 1 → 20 000€ x 0,02 = 400 €. Elle récupère les 400€ et laisse placer les 20
000€.
Année 2 → 20 000€ x 0,02 = 400/800
Intérêts composés : année 1 → 20 000€ x 0,02 = 400 elle ne les récupère pas.
Année 2 → (20 000+400) x 0,02 = 408
408+400 = 808

B – Capitalisation et actualisation d’un capital unique

Ces concepts sont souvent utilisés pour déterminer la valeur d’un actif financier ou évaluer la
rentabilité d’un investissement.
Définitions :
Capitalisation : Consiste à déterminer la valeur future d’un capital placé aujourd’hui (= la
valeur acquise).
Actualisation : Elle consiste à déterminer aujourd’hui la valeur (= la valeur actuelle) d’un
capital futur.
Exemple : Quelle somme peut-il placer aujourd’hui (valeur actuelle) pour obtenir dans deux ans un
capital de 5000€ au taux annuel de 5 %.

1 – La valeur acquise (quelle valeur j’obtiendrai plus tard?)

C0 : Capital placé à l’instant 0.
i : taux d’intérêt annuel
n : durée de placement en années
v : valeur acquise par le capital C0 pendant la durée n à intérêt composés

V = C0 (1+i)n

V = 20 000 (1+0,02)2 = 20 808

I = V – Co = 20 808 – 20 000 =808

2 – Valeur actuelle (quelle est la valeur aujourd’hui?)

C0 : Valeur actuelle
i : taux d’intérêt annuel
n : durée de placement en années
v : valeur acquise d’un capital C0
→ à intérêts composés :

C0 = Cn /(1+i)n

Quelle somme faut-il placer à intérêts composés au taux annuel de 3 %, pour obtenir dans 5 ans un
capital de 30 000€.
C0 = 30 000/(1,03)5 = 30 000 (1,03)5 = 25 878
V = 25 878 (1,03)5 = 30 000

II – Capitalisation et actualisation d’une suite d’annuités

constantes
A – Capitalisation
Définition : l’annuité désigne une somme versée à échéance régulière. Le taux d’intérêt doit
être cohérent avec la périodicité.
Annuité = taux annuel ; Mensualité = taux mensuel.
A = annuités ; I = taux d’intérêts ; n = nb déversements ; Vn = valeur acquise

Vn = [A x (1+I)n]/I
Exemple : Léo verse 1 000€ tous les ans sur un compte d’épargne rémunéré tous les ans pendant 10
ans au taux de 5,5 %
V10 = 1 000 x [(1,025)10-1]/0,025 = 11 203,38
Intérêts : 11 203,38 -10 000 = 1 203,38
Les annuités constantes sont versées en fin de période

B – Actualisation
La valeur actuelle d’une somme A, placée à échéances régulières, est obtenue à partir de la formule
suivante :
Valeur actuelle (V0 )= A x [1-(1+i)-n]/i
Exemple : Yohan a contracté un emprunt il y a quatre ans au taux d’intérêt annuel de 4 %.
Aujourd’hui il lui reste à rembourser 6 annuités constantes de 10 000€. Quelle est la valeur de la
dette aujourd’hui ?
→ il faut calculer la valeur actuelle (aujourd’hui) d’un suite d’annuités constantes de 10 000€
pendant 6 ans au taux d’intérêt de 4 %.
Valeur actuelle de la dette de Yohan : 10 000 x [1-(1,04)-6] / 0,04 = 52 421,37
La formule de calcul de la valeur actuelle est utilisée pour déterminée le montant d’une annuité
constante d’un emprunt.
E = montant emprunté ; i = taux d’intérêt ; n = durée de l’emprunt.

A = E x i/[1-(1+i)-n]

Exemple : Une entreprise emprunte en début d’année 100 000€ au taux annuel de 4 % pendant 5
ans. Le versement de la première annuité est fait à la fin de la première année. A combien est égale
l’annuité constante ?
A = 100 000 x 0,04/1-(1,04)-5 = 22 462,71

Fiche : révision des modes de remboursement d’emprunt in divis

→ remboursement par annuités constantes
→ remboursement par amortissement constants
→ Remboursement in fine
La société ABN a souscrit un emprunt bancaire de 200 000€ au taux de 4,5 %. Cet emprunt est
remboursable en 5 annuités constantes.
1 – Calculer le montant de l’annuité constantes

Année K restant dû Intérêts Amt Annuités K restant dû

début période fin de période
1 200 000 9 0001 36 558,33 45 558,33 163 441,67
2 163 441,67 7 354,88 38 203,45 45 558,33 125 268,22
3 125 238,22 5 635,72 39 922,61 45 558,33 85 315,61
4 85 315,61 3 839,2 41 719,13 45 558,33 43 596,48
5 43 596,48 1 961,85 43 596,48 45 558,33 0
 200 000
1
200 000 x 0,045
2 – Calculer le montant de l’amortissement constante

Année K restant dû Intérêts Amt Annuités K restant dû

début période fin période
1 200 000 9 000 40 000 49 000 160 000
2 160 000 7 200 40 000 47 500 120 000
3 120 000 5 400 40 000 45 400 80 000
4 80 000 3 600 40 000 43 600 40 000
5 40 000 1 800 40 000 41 800 0
200 000

3 – Calculer avec le remboursement in fine.

Année K restant dû Intérêt Amt Annuités K restant dû

fin période fin de période
1 200 000 9 000 0 49 000 160 000
2 200 000 9 000 0 47 500 120 000
3 200 000 9 000 0 45 400 80 000
4 200 000 9 000 0 43 600 40 000
5 200 000 9 000 200 000 41 800 0
200 000

C – Taux proportionnel, taux équivalent, taux actuariel

1 – Taux proportionnel, taux équivalent

Le taux proportionnel est un taux appliqué à un calcul d’intérêts simples sur toutes les périodes de
l’année. Il donne le même résultat que le taux annuel.

Taux proportionnel = Tx nominal * Durée de la période/ durée de l’année

Le taux équivalent : on dit qu’un taux est équivalent si ce taux est appliqué à un calcul d’intérêts
composés sur toutes les périodes de l’année donne le même résultat que le taux annuel. Autrement
dit, deux taux sont équivalent si appliqués au même capital et sur une même durée donnent la valeur
acquise.

Taux équivalent : (1+taux annuel)durée de la période/durée de l’année-1

2 – Taux actuariel, ou taux de rendement actuariel
Définition : c’est le taux d’actualisation qui assure l’équivalence entre la somme prêtée ou
empruntée et la somme actualisée des flux de revenus liés au prêt ou à l’emprunt. . Il permet
de connaitre le taux de rendement réel d’un prêt ou le coût réel d’un emprunt.
Le calcul du taux de rendement actuariel tient compte de tous les frais prélevés par la banque.
Le taux effectif global (TEG) correspond au taux actuariel pour les crédits.

Exemple : Un particulier emprunte 10 000€. Le taux d’intérêt nominal est de 0,30%. Le

remboursement s’effectue de la façon suivante :
- 1ère mensualité réglée un mois après la date de mise à disposition du capital augmenté des frais
de dossier de 90€.
- Puis 23 mensualité augmentée chacune de frais d’assurance de 10€.
1) Calculer la mensualité constante hors frais de dossier et d’assurance.
2) Calculer le taux actuariel

1)Mensualité=10 000*=432,47

1ère mensualité=432,47+90=522,47€
23 autres mensualités=432,47+10=442,47€
2)10 000=522,47(1+t)-1+442,47()(1+t)-1
Taux mensuel=0,552%
Taux annuel tA équivalent au taux mensuel tm :
1+tA=(1+tm)12
Donc tA=(1+tm)12-1
tA=(1+0,552%)12-1
tA=6,82
Chapitre 2 : La valeur et le risque
I – La rentabilité d’une action
A – la rentabilité passée
La rentabilité d’une action varie en fonction de deux facteurs : le dividende et l’éventuelle plus ou
moins-value qui résulte de la cession d’une action.
C0 = Cours de l’action à la date 0
C1 = Cours de l’action à la date 1
D = dividendes versés sur la période qui va de la date 0 à la date 1.

R = (C1+ D- C0) / C0

Années Cours de l’action au 31/12/N Dividende

N 100 -
N+1 102 5
N+2 99 4
N+3 104 6

Années Calcul Rentabilité

N+1 (102-100+5)/100 7%
N+2 (99-100+4)/102 0,98 %
N+3 (104-99+6)/99 11,10 %
Rentabilité moyenne (7%+0,98%+11,10%)/3 6,36 %

Attention ! Il faut arrondir à 4 chiffres après la virgule !!!

B – La rentabilité attendue
Calculée à partir de prévisions sur l’évolution du cours de l’action et du dividende distribué.
La rentabilité attendue (R) est une variable aléatoire qui prends plusieurs valeurs (Ri) ; chacune de
ces valeurs est affectée d’une probabilité (Pi).
La rentabilité attendue est appréciée à partir de l’espérance mathématique E(R)

Exemple : M. X a acheté fin N l’action Accor pour 40€. Il fait les prévisions suivantes pour l’année
N+1 :
-Hypothèse 1 : le cours de l’action 44€ (probabilité : 60 %)
-Hypothèse 2 : le cours de l’action 38€ (probabilité : 40%)

Hypothèse Rentabilité Probabilité

1 (44-40)/40 = 10 % 60 %non
2 (38-40)/40 = -5 % 40 %
Rentabilité espérée : 10 % x 60 % - 5 % x 40 % = 4 %

II – Le risque d’une action

A – Les composantes du risque
Le risque d’une action correspond à l’incertitude relative à sa rentabilité future. Le risque d’une
action comprend deux composantes :
➢ Le risque de marché (ou systématique): risque non diversifiable . Il est influencé par des
données macroéconomiques (inflation,conjonctures, évolution des taux d’intérêts,
phénomènes politiques, taux de change, … ). Risque non maîtrisable par l’entreprise, elle le
subit.
Le risque de marché d’un titre est apprécié par le coefficient Bêta β.
➢ Le risque spécifique : diversifiable. Il s’explique par des caractéristiques propres au secteur
d’activité de l’entreprise et propre à la société elle-même.
Exemple : échec d’une campagne publicitaire, mauvaise décision de la Direction Générale
(Management).
Ce risque peut-être réduit par une diversification c’est à dire par une sélection pertinente des
titres qui composent un porte-feuille.

B – La mesure du risque
Le risque peut être apprécié par la Variance ou par L’Écart Type. σ = √V
Variance: moyenne du carré des écarts à la moyenne.
Ces deux indicateurs mesurent la dispersion des rentabilités autour de la rentabilité moyenne.

Variance Ecart-type
Univers certain
(Ri2)/n - E(Ri2)
Univers aléatoire

Remarque : plus le taux de rentabilité est susceptible de fluctuer, plus le risque est important et plus
grande est la variance.
Exemple : M.X cherche à calculer le risque.

Scénario Rentabilité de l’action Ri Probabilité de i (Pi)

 1 10 % 60 %
2 -5 % 40 %
E(R) = 4 %
VAR(R) = Pi(Ri)2 – E(Ri)2
= (60 % * (10%)2 + 40 % * (5%)2) – (4%)2 = 0,54 %
OU = (60 %*102+40 %*52)-(4)2=0,54 %
Donc la variance = 0,54 % et l’écart-type = 7,34 %
Exercice : Action RISK

Années Cours au 31/12 Dividendes versés

1 120 5
2 125 8
3 115 4
4 130 4
5 135 6
Action RENT : rentabilité et risque de l’action RENT calculée sur une période de 4 ans.
Rentabilité moyenne : 5 % ; écart-type : 3 % ; coefficient β : 0,9
1 – calculer la rentabilité moyenne et le risque de l’action RISK.

Année Calcul Résultat

2 (125-120+8)/120 10,83 %
3 (115-125+4)/125 -4,8 %
4 (130-115+4)/115 16,52 %
5 (135-130+6)/130 8,46 %

10,83+(−4,8)+16,52+ 8,46
Rentabilité moyenne =
4
n
Ri 2 (10,832)+(−4,8)2+(16,52)2 +(8,46)2
VAR = ∑x n
−[E (R)]2 =
4
= -7,752
i=1

VAR = 61,14 x 10-4 = 0,006 114

σ= √ 61,14 = 7,82 %
2 – Interprétez la valeur du coefficient β de l’action RENT.
Le coefficient de 0,9 signifie que le risque de la rentabilité de l’action est plus faible que le risque
du marché.
Si la rentabilité varie de 10 %, celle de l’action varie donc de 0,9*10 % = 9 %
3 – Déterminez la rentabilité et le risque du porte-feuille composé de 30 % de l’action RISK et de
70 % de l’action RENT.
Exercice 2 : L’action TERRA (univers aléatoire)

Hypothèse Probabilité Taux de rentabilité en %

1 15 % 4
2 20 % 8
3 30 % 12
4 20 % 20
5 15 % -4
1 – Calculer la rentabilité moyenne.
E(Ri) = (15*4)+(20*8)+(30*12)+(20*20)+15*(-4) = 920 soit 9,2 %
2 – Calculer l’écart-type de la rentabilité de l’action.
VAR (Ri) = 15 %*42 + 20 %*82 + 30 %*122 +20 %*202 + 15 %*(-4)2 = 9,202 = 56,16

σ= √ 56,16 = 7,49 %

C – Le coefficient β
Le risque de marché d’une action est mesuré à partir du coefficient β.
Le coefficient β mesure la sensibilité de la rentabilité d’un titre aux fluctuations du marché. Il
traduit la corrélation de la rentabilité d’un titre X (RX) avec celle du marché (RM).
Soient RX : rentabilité du titre X
RM : Rentabilité de l’indice de marché (par exemple, le CAC 40).
Le coefficient β est calculé ainsi :
Covariance Rx , Rm
Coefficient β =
Variance Rm

Avec covariance (RX, RM) = ∑

(Rx , Rm)
−E( Rx)∗E(Rm)
n
Si le coefficient β est > 1, alors la rentabilité de l’action varie plus que la rentabilité du marché.
Si le coefficient β est < 1, alors la rentabilité de l’action varie moins que la rentabilité du marché.
Exemple :
Une action X possède un coefficient β de 1,8.
si l’indice de la rentabilité du marché varie de 10 %, la rentabilité de l’action va varier de
10 %*1,8 = 18 %.
Une action X possède un coefficient β de 0,7.
Si l’indice de rentabilité du marché varie de 10 %, la rentabilité de l’action va varier de 10 %*0,7
= 70%.

D – La diversification d’un porte-feuille

La diversification consiste à associer dans un porte-feuille des titres de secteurs d’activité différents
de façon à réduire le risque global du porte-feuille.
Deux actions varient de façon indépendante :
Action A : E(RA) VAR(RA)
Action B : E(RB) VAR(RB)
Proportion des titres : pA et pB

Rentabilité du porte-feuille :
E(RP) = pA * E(RA) + pB * E(RB)
VAR (RP) = (pA)2 * VAR (RA) + (pB)2 * VAR (RB)
σ (RP) = √ VAR(RP)
Titre A Titre B
Rentabilité attendue E(RA) = 8 % E(RB) = 12 %
Variance VAR(RA) = 2 % VAR (RB) = 4 %
Ecart-type σ (RA) = 14,14 % σ (RB) = 20 %
pA = 60 % pB = 40 %
Calculer la rentabilité et le risque du porte-feuille .
Rentabilité : E(RP) = pA * E(RA) + pB * E(RB) = (0,6*0,08)+(0,4*0,12) = 0,096
Var(RP) = (pA)2*VAR(RA)+(pB)2*VAR(RB) = (0,6)2*0,02+(0,4)2*0,04 = 0,0136

σ= √ 0,0136 ≈ 0,1166 soit 11,66 %

Risque : la constitution de ce porte-feuille diversifié a permis de réduire le risque tout en maintenant
une rentabilité satisfaisante.
Chapitre 3 : Le marché obligataire
I – La cotation des obligations
A – Caractéristiques générales
L'obligation est un titre financier représentatif d'une dette alors que l'action est un droit de propriété
qui représente une part de capital de l'entreprise.
Le titulaire d'une obligation est appelé « obligataire ». La rémunération qui lui est versée est
appelée coupon (ou intérêt).
L'obligation peut être émise à un prix d'émission inférieur au pair (valeur nominale) et elle peut
être remboursée au dessus du pair.
La différence entre le prix de remboursement et prix d'émission est appelée prime de
remboursement.

Prime de rbt = prix de rbt – prix d'émission

Exemple : Valeur nominale : 100€ ; taux d'intérêt : 3% ; prix de remboursement : 103€ ; Prix
d'émission : 98€
Prime de rbt : 103 – 98 = 5
Coupon : 3% * 100 = 3
Sur le marché financier, les obligations sont cotées en pourcentage de la valeur nominale et hors
coupon couru (« au pied du coupon »).
Le coupon couru est aussi exprimé en % de la valeur vénale.

Pour calculer le coupon couru, il faut déterminer :

le nombre de jours compris entre le lendemain du paiement des intérêts et
la veille du jour de la négociation. On y ajoute 3 jours pour tenir compte
des décalages entre la négociation et le règlement des coupons.
Exemple : Obligation AZUR
Date d'émission : 10/06/N-5 ; Valeur nominale : 1 000€ ; Taux d'intérêt : 4,2% ; date de versement
du dernier coupon : 10/06/N. On veut calculer le coupon couru le 16/09/N
Remboursable in fine
Nombre de jours qui séparent le 10/06/N du 16/09/N
(Juin 30 -10) 20 + (Juillet) 31 + (Août) 31 + (Septembre) 15 = 97 j +3 j = 100 jours
100
1 000 * 4,2% * = 11,50€ (valeur du coupon)
365
coupon couru = 1,15 ; 1,15 * 100 = 11,50€

B – La valeur d’une obligation

L’acquéreur d’une obligation doit payer :
- le cours tel qu’il est coté sur le marché financier ;
- le coupon couru depuis le dernier versement.

Valeur d’une obligation = coupon couru (coté en % de la valeur nominale)

+ cours coté sur le marché financier (coté en % de la valeur nominale)
Exemple : obligation AZUR
cote 99,82 le 16/09/N coupon couru coté = 1,15
cours en euro 99,82 % * 1 000 = 998,20€
+coupon couru en euros 1,15 % * 1 000 = 11,50€
= valeur de l’obligation:1 009,70€

II – L’évolution du cours de l’obligation

A – Le taux actuariel
Le taux actuariel, aussi appelé coût réel de l’emprunt, est le taux d’actualisation qui permet
d’assurer l’équivalence entre les sommes perçues par la société émettrice de l’emprunt obligataire et
les sommes qui sont versées à l’obligataire.
Attention ! Le taux actuariel est souvent différent du taux d’intérêt nominal qui sert de calcul des
intérêts en raison des frais d’émission et de la prime de remboursement.
Exemple : valeur nominale 1 000 € ; prix d’émission 992€ ; prix de remboursement 1 008€ ; taux
d’intérêt nominal 5 %; durée de l’emprunt 5 ans ; obligation émise le 1er/04/N 1er ; rbt le
1er/04/N+1
Emprunt remboursable in fine (modalité de remboursement)
992 = 50 (1+t)-1 + 50 (1+t)-2 + 50 (1+t)-3 + 50 (1+t)-4

1−(1+t)−5
992 = 50 * + 1 008 (1+t)-5 => t = 5,33 %
t

(1−(1+t))−4
992 = 50 * + 1 058 (1+t)-5
t
Taux actuariel > taux d’intérêt nominal car il existe une prime de remboursement (1 008 – 992 =
16€).

B – Relation inverse entre le cours de l’obligation et le taux d’intérêt

Le cours d’une obligation à taux fixe varie en sens inverse de l’évolution du marché obligataire.
Exemple : soit l’obligation, valeur nominale 400€ ; taux annuel 4 %; remboursé de 5 ans au pair.
Coupon servi chaque année 400 * 4 % = 16 €
Supposons que deux ans plus tard l’obligataire souhaite revendre l’obligation.
Le taux d’intérêt pour les nouvelles obligations émises est de 5 % (taux d’intérêt du marché)
Le nouvel obligataire va percevoir un intérêt de 16€ pour les trois années restantes alors qu’il avait
pu obtenir un intérêt de 400€ *5 % = 20€ en souscrivant de nouvelles obligations.
Donc il ne va accepter d’acquérir l’ancienne obligation que si le cours est inférieur à 400€
Hypothèse 1 : taux d’intérêt du marché augmenté (passé de 4 % à 5%)
soit X le cours de l’obligation ancienne à la fin de la 2e année (N+2)
389,10
X = 16(1+5%)-1 + 16(1+5%)-2 + 416(1+5%)-3 = 389,10 cours coté de l’obligation =
400
97,276 % sur la cote 97,276
Le cours de l’obligation a baissé parce que le taux d’intérêt du marché a augmenté.
Hypothèse 2 : intérêt du marché a baissé (passé de 4 % à 3%)
X = 16(1,03)-1 + 16(1,03)-2+ 416(1,03)-3 = 411,31
411,31
sur la cote = 102,83 %, sur la cote on lirait 102,83
400

III – Les risques encourus par l’obligataire

A – Le risque de défaut
Le risque de défaut correspond au risque de non-remboursement du débiteur (dépend de la qualité
de l’émetteur).
Ce risque va être plus élevé pour obligation d’entreprise qu’une obligation d’État (OAT).
La probabilité de remboursement d’un émetteur est mesuré par l’agence de notation (elles
attribuent une note aux produits financiers et payées par les entreprises notées).
Il y a trois principales agences de notation : Standard & Poor’s, Moody’s, Fitch

B – Le risque de liquidité
Le risque de liquidité correspond à la plus ou moins grande facilité car l’obligataire, pour revendre
ses obligations sur le marché financier. Ce risque dépend du volume des transactions sur le marché.
Plus le volume de transaction d’une obligation est important, plus le risque de liquidité est faible.

C – Le risque de taux
La sensibilité d’une obligation est un indicateur qui mesure la variation de sa valeur en % induite
par une variation donnée du taux d’intérêt. Plus l’échéance est courte, plus le risque de taux est
faible.
Exemple : une obligation dont la sensibilité est de 2,5 % signifie que son cours diminue de 2,5%
lorsque les taux d’intérêts augmentent de 1 %.

Chapitre 4 : la valeur et l’information

Le marché financier
A – Le marché de capitaux de long terme
Le marché financier est le marché des capitaux de long terme où se négocient des instruments
financiers (actions, obligations, options, etc.).
Il y a deux types de marché :
→ Le marché organisé (exemple, la bourse)
Les ordres d’achat et de vente sont transmis à une entreprise de marché. A Paris elle s’appelle
EuroNext Paris SA (intermédiaire).
Les instruments financiers sont standardisés (taille, échéance, prix d’exercice). Les taux sont
sécurisés. Marché financier → prêt à porter
→ Le marché de gré à gré : les transactions sont conclues bilatéralement. Produits sur mesure.

B – Les rôles du marché financier

1 – L’Autorité des Marchés Financiers (AMF)
Créé en 2003, anciennement appelée la COB, l’AMF est composée de la majorité des magistrats.
C’est une Autorité Administrative Indépendante / Organisation Publique Indépendante qui a pour
but de protéger les épargnants, veiller à ce que les informations diffusées soient fiables, garantir le
bon fonctionnement des marchés.
Le délit d’initié (réprimé pénalement) est une punition pour avoir connu l’information avant tout le
monde.

2 – NYSE EuroNext
Résulte de la fusion de Paris, Lisbonne, Amsterdam, Bruxelles.
Cette société a pour mission de veiller au bon déroulement de la cotation des valeurs. Elle peut
interrompre la cotation en cas d’irrégularité ou d’événement qui ne risque d’engendrer une
spéculation injustifiée.

3 – Prestataire de Service d’Investissement (PSI)

Entreprise d’investissement et des établissements de crédit qui ont reçu une autorisation de l’AMF
pour fournir des services d’investissement (exécuter les ordres d’achat et de vente des opérateurs).
II – Le marché des actions
A – La structure du marché des actions
1 – Eurolist (marché organisé plus réglementé)
Les sociétés classées par ordre alphabétique et son les critères de capitalisation.

Cours de l’action * nombre d’actions

3 compartiments : A – Capitalisation > 1mds d’euros

B – 1 mds d’euros >Capitalisation > 150M d’€
C – Capitalisation < 150M
Conditions d’admission à l’Eurolist :
- mise à disposition d’au moins 25 % de son capital social sur le marché
- présentation des comptes audités et certifiés sur les trois dernières années
L’entreprise s’engage à communiquer des informations sur son activité et à les rendre publiques dès
lors que ses informations sont susceptibles d’influencer le cours de l’action, elle doit publier ses
comptes annuels et obligatoirement le résultats tous les six mois ainsi que le Chiffre d’Affaires tous
les trois mois.

2 – Alternex (marché organisé qui s’adresse aux PME)

Alternex a été créé en 2005, c’est un accès simplifié à la bourse, les règles sont plus souples. C’est
un marché non réglementé, publication annuelle des comptes.

B – Le fonctionnement du marché des actions

1 – La cotation des actions
Le Système Informatique a développé le Nouveau Système de Cotation (NSC), les ordres sont
centralisés sur une plate-forme unique.
Il existe deux cotations :
→ en continu : titres liquides qui s’échangent beaucoup (titre change tout le temps) dès qu’un ordre
arrive, le cours est modifié en temps réel. Gros volume d’échange.
→ Au fixing : titres des moins liquides (soit cotés une fois par jour, soit cotés max deux fois par
jours)

2 – Le règlement et la livraison
Les titres se négocient au comptant en principe. Euronext a mis en place un service de règlement
différé (SRD).
Fonctionnement : versement d’une commission aux intermédiaires financiers => différer le
règlement jusqu’à la fin du mois boursier.

C – Les indices boursiers

Les indices boursiers sont des indicateurs utilisés par les investisseurs pour analyser, comparer et
évaluer la tendance d’un marché ou d’un secteur d’activité grâce à la performance moyenne des
valeurs boursières comprises dans l’indice.
Les principaux indices boursiers sont :
- le CAC 40 (cotation assisté en continu) : principal indice boursier français, 40 premières valeurs.
- CAC Next 20 : valeurs les plus importantes après le CAC 40
- SBF 120 (société en bourse française) : 120 valeurs prises parmi les 200 premières capitalisations
boursières .

Nombre titres * cours

Les principaux indices européens sont :

- l’Eurostock 50 (50 capitalisations boursières les plus élevées dans la zone euro)
- DAX 30 30 valeurs les plus importantes de la bourse de Francfort)
- FTSE 100 (Financial Times Stock Exchange) : 100 entreprises les plus importantes de la bourse de
Londres
Les principaux indices étrangers :
- DOW JONES (30 valeurs principales de la bourse de New York NYSE) majoritairement
entreprises industrielles
- NASDAQ (3 000 valeurs du secteur technologique)
- NIKKEI (225 titres cotés à la bourse de Tokyo).

III – Informations sur les actions

A – La cote boursière
- Code ISIN (12 caractères) : pour identifier la valeur
- Groupe de cotation segmentation de marché sur lequel est coté le titre. Il est fonction de la
capitalisation boursière. Plus forte → compartiment A, plus faible, compartiment C.
Comment coté ? En continu (cours change continuellement) exemple, CAC 40 ou au fixing (volume
d’échange pas très fort)
- le cours varie en fonction de l’échange (offre, demande)
cours le plus haut / le plus bas → annuel potentiel de hausse / de baisse
- le volume de titres échangés (en quantité) pendant la séance
- capitalisation boursière : valeur de l’action (cours) * nb d’actions (titres)
- bénéfices Net Par Actions (BNPA)
- Le PER
Dividende
- Le taux de rendement
Cours

B – Le Price Earning Ratio (PER) de l’action

Cours
PER =
BNPA
Exemple : PER = 12. Cours = 12 années de bénéfice. Cours = 12 * BNPA
Utilité : le PER permet de savoir si une action est sous-évaluée ou sur-évaluée par rapport aux
autres actions du même secteur.
Si titre sur-évalué → il faut le vendre
si titre sous évalué → il faut l’acheter
Limites :
- il faut être prudent dans l’interprétation du PER. D’abord parce qu’il reflète la situation d’une
action à un instant donné. Il faudra analyser la situation du PER dans le temps
- Il faut le comparer aux autres sociétés du secteur
- le PER ne peut s’appliquer qu’aux bénéficiaires

C – La notion d’efficience des marchés financiers

On peut dire qu’un marché financier est efficient lorsque le cours des titres reflète toute information
disponible et lorsque les investissements sont rationnels et que l’accès à l’information est libre et
peu coûteux.
Le marché est semi-efficient (actuellement).
Chapitre 5 : Analyse de l’activité
I – Les Soldes Intermédiaires de Gestion (SIG)
A – Utilité des SIG
Les SIG sont des indicateurs calculés à partir du compte de résultat.
Ils permettent de comprendre la formation du résultat et d’apprécier la performance de l’activité de
l’entreprise.

1 – Marge commerciale
Concerne les entreprises qui ont une activité de négoce (= commercial)

Marge commerciale = Vte de mses – Ct d’HA des mses vendues

Utilité : indicateur pertinent pour mesurer la profitabilité
Profitabilité (par rapport au CA réalisé) = Marge Cciale / Vtes de mses
≠ Rentabilité : par rapport aux capitaux

2 – Production de l’exercice
Concerne trois éléments (pour les entreprises qui ont une activité industrielle) :
- Production vendue (CA)→ évaluée au prix de vente
- Production stockée peut être positive ou négative (SF – SI → PF)→ évaluée au coût de production
- Production immobilisée (immo que l’entreprise réalise pour elle même → évaluée au coût de
revient (coût de production de l’immo)

3 – Valeur ajoutée
Création des richesses, concerne toutes les entreprises. La VA sert à rémunérer le personnel, les
créanciers, l’État, les actionnaires, l’entreprise elle-même

VA = Production de l’exercice + marge cciale – Consommations en

provenance de tiers

4 – L’Excédent Brut d’Exploitation

L’EBE représente le surplus potentiel de trésorerie tiré par l’entreprise de ses opérations
d’exploitation.
Subventions d’exploitations : au crédit du CR
(sert à compenser l’insuffisance de CA)

5 – Résultat d’exploitation
Incidence de la politique fiscale.
Rexpl représente la ressource dégagée par les opérations d’exploitations APRÈS déduction des
DAP.

6 – Résultat Courant Avant Impôt

Indicateur tient compte de la politique financière de l’entreprise à travers l’incidence des produits et
charges financières.

7 – Résultat exceptionnel
Calcul de la plus ou moins value

8 – Résultat de l’exercice
Représente le revenu qui revient aux associés.

Voici comment se présente le tableau des SIG

Charges Produits Soldes intermédiaires de

Ventes de mses
Production vendue
production stockée
production immobilisée
Production de l’exercice
Marge commerciale
VA
subvention d’exploitation
EBE
reprise sur charges et transferts
de charges
autres produits
Résultat d’exploitation (bénéf)
Produits financiers
Produits exceptionnels
RCAI
Rt exceptionnel (bénéf)
Produits de cession des
éléments d’actifs cédés
gestion
Ct d’achat des mses vendues Marge commerciale
Ou destockage de production
Production immobilisée
Consommation de l’exercice en
provenance de tiers Valeur ajoutée
Impôts, taxes et versements
assimilés Excédent ou Insuffisance brut
Charges de personnel d’exploitation
Ou IBE
dotations aux amts, dépréc et
provisions Résultat d’exploitation
autres charges (bénéfice ou perte)
Ou résultat d’exploitation
(perte)
Charges financières Résultat courant avant Impôts
Charges exceptionnelles Résultat exceptionnel
Ou RCAI
Rt exceptionnel (perte)
Participation des slré Résultat de l’exercice (bénéfice
Impôts sur les bénéfs ou perte)
Valeur comptable des éléments Plus-value et moins-value sur
d’actif cédés cessions
B – Utilité de la CAF et notion d’autofinancement
La CAF est une ressource de financement générée par l’activité normale de l’entreprise qui sert à :
- rémunérer les dividendes
- financer les investissements
- rembourser les dettes
(payer les Charges fi, déjà fait dans la CAF)

il faut distingue la CAF de l’autofinancement :

Autofinancement = CAFN – dividendes attribués en N

C – Calcul de la CAF
On calcule la CAF à partir du CR. Deux façons de le calculer :
• Méthode « explicative » :
EBE + autres pdts d’exploitation + transfert de charges + produits fi encaissables (sauf comptes
775, 777) – autres charges d’exploitation – charges fi décaissables – charges exceptionnelles
décaissables (sauf compte 675) – participation des salariés – impôts sur les bénéfices = CAF
• Méthode « vérificative » :
Rt net de l’exercice + dotations (aux amts, prov et dépréc) – reprises (sur amt, prov et dépréc)
+compte 675 – compte 775 – compte 777 = CAF
il n’y a, en général, pas de reprises sur amts !!!

III – les retraitements des SIG

A – Utilité et retraitements
Les retraitements consistent à modifier de façon extra-comptable (= pas d’écriture pour le
diagnostic) les SIG en vue d’un diagnostic financier.
Deux objectifs (= utilités) :
- donner une approche plus économique aux SIG (alors que le PCG82 retient un présentation plus
juridique).
- homogénéiser les soldes relatifs à des entreprises différentes, principalement pour comparer les
performances d’entreprises qui ont recours à des modes de productions ou de financement
différents.

B – les principaux retraitements

• Subvention d’exploitation destinée à combler une insuffisance de CA (pas subvention
d’investissement du bilan destinées à financer une immo)
 certaines subventions d’exploitation représentent un complément de CA. Elle compense une
insuffisance de prix de vente.
La subvention d’exploitation (compte 74), on l’ajoute à la VA
• charges de personnel extérieur (=intérim) compte 621 retraité en compte 74
afin de rendre homogènes les SIG, les charges de personnel extérieurs sont extraites des
autres achats et charges externes et elles sont ajoutées au charges de personnel.
• La participation des salariés : intégré aux charges de personnel
• redevances de crédit bail : les redevances de crédit-bail figurent dans le poste autres achats
et charges externes. Juridiquement, l’entreprise n’est pas propriétaire du bie. Sur un plan
économique, qqsoit son mode de financement, le bien contribue au développement
économique de l’entreprise. La redevance de crédit-bail est retirée des consommations en
provenance de tiers et elle est scindée en deux parties
◦ en dotations aux amortissements (comme si on l’avait achetée)
◦ en charges financières

C – L’incidence des retraitements sur les SIG et sur les calculs de la

CAF
1 – Les SIG retraités
Incidences sur les SIG
Postes retraités VA EBE RE RCAI
Subvention d’expl + subventions inchangé Inchangé inchangé
Charges de + charges de inchangé inchangé inchangé
personnel ext personnel ext
Participation des inchangé - diminuer du mtt - diminuer du mtt - participation
slrés de la participation de la participation
Redevances de CB + redevances + redevances +charges inchangé
financières

2 – La CAF retraitée
CAF Retraitée = CAF PCG + dotations aux amortissements du matériel
financé par Crédit Bail
Chapitre 6 : le risque d’exploitation
Toutes les entreprises subissent le risque d’exploitation.

I – le compte de résultat différentiel (ou par variabilité)

c’est un Compte de résultat qui va mettre en évidence les charges variables et les charges fixes.

A – Charges variables et charges fixes

• charges variables (ou charges opérationnelles) : ce sont des charges dont le mtt varie selon
la production ou l’activité de l’entreprise.
Exemple : matières premières, HMOD pour fabriquer un pdt …
• charges fixes (ou charges de structure) : charges indépendantes du niveau de l’activité.
Exemple : primes d’assurance, loyer, salaires du personnel admins, …
• le coût variable unitaire est constant alors que le coût fixe unitaire diminue lorsque les
quantité économiques augmentent (économie d’échelle)

B – La marge sur coût variable (CA – CV)

Représente la différence entre le C et les charges variables. Elle est aussi appelée marge
opérationnelle.
La marge sur coût variable est utile pour :
➔ mesurer la contribution d’un produit ou d’une activité à la couverture des charges fixes
➔ prendre des décisions telle que la poursuite ou l’abandon du produit
➔ calculer le seuil de profitabilité (appelé seuil de rentabilité)

Taux de MsCV = MsCV / CAHT

On peut aussi dire que le Taux MsCV = 1- Taux de CV sachant que taux de CV = CV/CAHT
Exemple 1 : %MsCV = 60 %; %CV = 1-60 % = 40 %
Exemple 2 : CA : 160 000€. Les CV représentent 70 % du CA.
→ Calculer la MsCV et le%MsCV.
MsCV = 160 000 – (160 000 * 0,70) = 48 000
%MsCV = 48 000/160 000 = 30 %.

C – Présentation du CR différentiel
L’objectif d’un gestionnaire est de maximiser la MsCV afin de maximiser le Rt.
Exemple :

Produit 1 Produit 2
Chiffre d’Affaires CA1 CA2
- Charges Variables CV1 CV2
= Marge sur Coût Variable MsCV1 MsCV2
- Charges Fixes CF1 CF2
= Résultat Net R1 R2
→ Application :

A B
CA 200 000 100 000
%MsCV 65 % 50 %
CF 50 000 60 000
Faire un CR différentiel pour ces deux produits.

A % B %
CA 200 000 100 000
- CV 70 000 1-65 % 50 000 1-50 %
MsCV 130 000 65 % 50 000 50 %
- CF 50 000 60 000
Résultat net 80 000 -10 000

II – le seuil de profitabilité et le levier d’exploitation :

indicateurs du risque d’exploitation.
A – Le seuil de profitabilité
1 – De la marge sur CV au seuil de profitabilité (SP)
Le seuil de profitabilité (ou de rentabilité) est le CA à partir duquel l’entreprise couvre la totalité de
ses charges (charges variables, charges fixes). Le seuil de profitabilité est atteint lorsque le Rt est
nul. Le risque d’exploitation est défini comme l’incidence d’une baisse de CA sur le Rt.
Pour un CA < SP → Rt déficitaire ; pour un CA > SP → Rt bénéficiaire
Chiffre d’Affaires critique : chiffre d’affaires pour lequel le SP est atteint et dont le Rt est nul.

Taux de MsCV x CA Critique = CF

CA Critique = CF / Taux de MsCV ou seuil de rentabilité ou seuil de
profitabilité
Exemple : Les entreprises X et Y réalisent le même CA et le même résultat mais leur structure de
charges est différente.
 X %marge Y %marge
CA 10 000 10 000
6 000 6 000
-CV 4 000 2 000
2 400 1 200
MsCV 6 000 60 % 8 000 80 %
3 600 40 % 4 800 20 %
- CF 3 000 5 000
Résultat 3 000 3 000
600 - 200
SR (3000/0,6) = 5 000 (5000/0,8)=6250
En rouge, exemple si baisse d’activité. Y est beaucoup plus confrontée au risque d’exploitation. Le
seuil de rentabilité ne change pas.

X Y
%CV (1-0,6) (1-0,8)
0,4 0,2

Plus il y a de charges fixes, plus on aura de mal à atteindre le résultat d’exploitation (car élevé) et
entraînera une baisse du chiffre d’affaires.
Exemple :
Quantité SR = 1300/13 = 100 personnes.
1 80 120
13/18 = 0,72
Prix de vente
unitaire
18,00 € 1 440,00 € 2 160,00 € 1300/0,72 = 1805,5
CV unitaire 5,00 € 400,00 € 600,00 € 1805,5/18 = 100 personnes.
MsCV
13,00 € 1 040,00 € 1 560,00 €
Unitaire
CF 1 000,00 € 1 300,00 € 1300
Sécurité 300,00 €
Résultat 1 300,00 € -260,00 € 260,00 €

2 – La marge de sécurité (MS)

La marge de sécurité représente la baisse de CA qui peut être supportée par l’entreprise sans devenir
déficitaire.

Marge de de sécurité = Chiffre d’Affaires – Seuil de Rentabilité

Exemple : Une entreprise dont les CF s’élèvent à 12 000€ ; %MsCV = 30%
1. Calculer SR en valeur : CF/%MsCV = 12 000/0,3 = 40 000
2. Calculer le Rt pour un CA de 160 000€
 %
CA 160 000
-CV 112 000 70 %
%MsCV 48 000 30 %
-CF 12 000
Rt 36 000

3. Calculer la marge de sécurité : 160 000 – 40 000 = 120 000€.

3 – L’indice de sécurité (IS)

Il exprime la marge de sécurité en pourcentage du chiffre d’affaires.

IS = MS / CA
Exemple (suite) : 120 000/160 000 = 0,75 = 75 %
le risque d’exploitation est d’autant plus faible que la MS est élevée. Plus l’incidence de sécurité est
proche de 1, mieux c’est.

4 – Le point mort
C’est la date à laquelle le SP est atteint. Plus le seuil de profitabilité est atteint tôt dans l’année,
moins le risque d’exploitation est élevé.

Point mort = (SR/CA)*360

Exemple : Point mort = (40 000/160 000)*360 = 90 jours. Donc fin mars.

5 – Les limites du SR comme outil de gestionnaire

➢ Les charges variables sont supposées être strictement proportionnelles au Chiffre d’Affaires
➢ En cas de multi-production, le problème de la répartition des CF entre les produits doit être
résolue
➢ Le SR est calculé à partir des ventes facturées et non des ventes encaissées.
Une entreprise peut atteindre son SR en théorie, et se trouver en état de cessation de paiements.

B – Le levier d’exploitation (également appelé levier opérationnel)

Comme le SR ou la MS ou l’Indice de Sécurité, le levier d’exploitation est un indicateur du risque
d’exploitation.
Le levier d’exploitation (ou levier opérationnel) mesure l’indice d’une variation de CA sur le Rexpl.
Il mesure la sensibilité du Rexpl en variation du CAHT. Différentes façons de le calculer.

1 – Calcul
Variation RExpl /RExpl
• LE = coefficient d’élasticité (cette formule fonctionne toujours
Variation CAHT /CA
 • Levier d’exploitation à partir de la MsCV :
MsCV
LE =
RExpl

• levier d’exploitation lié au seuil de profitabilité :

CA
LE =
CA−SP

Exemple (suite) : Calculer le LE en supposant que CA a baissé de 10 % : soit 160 000*0,1 = 16 000

160000*0,9 114 000

-CV 100 800
MsCV 43 200
-CF 1 200
Rt 31 200

31200−36000
Méthode 1 : = - 1,33 = 1,33
16000−160000
48000
Méthode 2 : = 1,33
36000
160 000
Méthode 3 : = 1,33
160 000−140 000

2 – Interprétation
Un levier d’exploitation de 1,33 signifie que lorsque le CA baisse de 10 %, le Résultat
d’exploitation diminue de 1,33 * 10 = 13,3 %.
La sensibilité (ou l’élasticité) du Rexpl au CA est f(autant plus élevée que :
➢ les CF sont élevées
➢ la MS est faible
le levier d’exploitation est exactement l’inverse de l’Indice de Sécurité.
Chapitre 7 : L’analyse de la rentabilité
I – La rentabilité économique et le risque économique
A – La rentabilité
1 – Le concept de la rentabilité
On distingue la rentabilité de la profitabilité. La rentabilité met en relation deux grandeurs :
EBE ou RExpl ou Rt Net
Capitaux investis : soit le mtt de l’encaissement, soit le mtt du
Capitaux investis
financement.
Exemple :

Mtt 60 000 40 000

CP Ct

Définition : la rentabilité mesure le résultat généré par les capitaux investis alors que la
profitabilité mesure le résultat généré par le Chiffre d’Affaires. La rentabilité est exprimée
sous forme de taux.
Exemple : Un investissement de 100 000€ a permis de réaliser un CA de 20 000€ et le résultat
d’exploitation est de 5 000€.
Calculer le taux de profitabilité
Rt d ' expl 5 000
= = 25 %
CA 20 000
Rt d ' expl 5 000
Taux de rentabilité économique : = =5%
CA 100 000

2 – La rentabilité économique
La rentabilité économique représente la création de richesse réalisée par l’ensemble des capitaux
investis dans l’entreprise (que ceux-ci soient des KP ou des Dettes Fi).
RExpl
Taux de rentabilité économique =
Capitaux Investis
Cette rentabilité économique intéresse les dirigeants (ils veulent juger la performance de l’entreprise
au niveau industriel et commercial indépendamment de la politique de financement qui a été mise
en œuvre. Performance commerciale et industrielle.
Exemple : On dispose des informations suivantes relatives au bilan et au compte de résultat de la
société Samuel.
 CR en K€
Charges Produits
Charges d’exploitation 1 CA 1 800
500
Charges financières 72
IS 76
Résultat net 152
Total 1 800 Total 1 800

Bilan en K€
Actif immobilisé 3 000 Capital 1 000
Actif circulant 1 200 Réserves 1 000
Trésorerie 200 Résultat net 152
Dettes financières 2 000
Dettes fournisseurs 248
Total 4 400 Total 4 400
Les charges financières se rapportent aux dettes financières. Les capitaux propres sont calculés
hors résultat de l’exercice. Le taux d’IS est de 33 1/3 % .
Calculer le taux de rentabilité économique avant et après IS.
Capitaux investis = 1 000 (capital) + 1 000 (réserves) + 2 000 (dettes financières = 4 000€.
Résultat d’exploitation : CA – charges d’exploitation
soit 1 800 – 1 500 = 300€
Taux de rentabilité économique avant IS = 300 / 4 000 = 7,5 %
300 x [1−0,3333]
Taux de rentabilité économique après IS = =5 %
4000

B – le risque économique
Le risque économique (ou risque d’exploitation) représente la sensibilité du résultat d’exploitation à
une variation du CA. Il est apprécié à partir d’indicateurs tels que le seuil de profitabilité, le levier
d’exploitation, la marge et l’indice de sécurité.
En statistiques, le risque d’une variable aléatoire représente la dispersion de la valeur prise par la
variable autour de la moyenne. Peut être appréciée par l’écart-type.
Le résultat d’exploitation est une variable aléatoire parce qu’il dépend du CA.
Exemple : CA (variable aléatoire) de la société SAMUEL.
E(X) : espérance mathématique, la moyenne = 1 800K€ et écart type = 400
Taux de marge sur coût variable = 40 % (=0,4) ; CF = 420K€
Calcul Résultat d’exploitation en fonction du CA4Espérance du Rexpl = 300 ; E(RExpl) = 300
RE = MsCV – CF = 0,4 * 1 800 – 420 = 300
VAR (Rexpl) = MsCV * VAR CA = (40%)2 * 4002 = 25 600

écart type (Rexpl) = √ 25600 = 160

II – La rentabilité financière et le risque financier

Pour que l’entreprise subisse le risque financier, elle doit s’endetter.

A – La rentabilité financière
La rentabilité financière ou rentabilité des capitaux propres mesure l’aptitude de l’entreprise à
dégager un résultat net à partir des capitaux propres.
Cette rentabilité intéresse particulièrement les actionnaires.
Résultat net
Taux de rentabilité financière =
Capitaux propres

Remarque 1 : On pourrait prendre le RCAI à la place du résultat net

Remarque 2 : Au dénominateur, le résultat de l’exercice est souvent exclus des capitaux propres.
La rentabilité est la contrepartie du risque.
Exemple : Calcul de la rentabilité financière (taux) pour la société SAMUEL
152
= 7,6 % > 5 % Rentabilité économique.
1000+1000
Grâce à l’endettement on a un effet de levier.

B – L’effet de levier financier

1 – La notion de levier financier
L’ effet de levier financier mesure l’écart entre le taux de rentabilité financière et le taux de
rentabilité économique. L’effet de levier financier permet d’apprécier l’incidence de l’endettement
sur le taux de rentabilité financière.
Endettement ( dettes financières)
Effet de levier financier =
Capitaux propres

• Si l’entreprise n’est pas endettée, alors taux de rentabilité économique = taux de rentabilité
financières
• Si l’entreprise est endettée, alors le taux de rentabilité économique est différent du taux e
rentabilité financières
Le taux de rentabilité financière dépend de trois facteurs :
➔ Le taux de rentabilité économique
➔ L’écart entre le TRE et le taux d’intérêt des dettes
➔ La structure financière :
 ➔ Répartition des capitaux propres et des dettes
➔ Rapport dettes financières / Capitaux Propres

2 – La formule de l’effet de levier financier

TRF après IS : taux de rentabilité financière
TRE après IS : taux de rentabilité économique
DF : valeur comptable des dettes financières
CP : valeur comptable des capitaux propres
I : coût de la dette (taux d’impôt après IS)
DF
TRF = TRE + (TRE-I) *
CP

Effet de levier = TRF – TRE

DF
= (TRE – I) *
CP

• Si l’effet de levier est >0 (>I), on peut alors parler d’effet de levier
• Si l’effet de levier est <0 (TRE<I), on peut alors parler d’effet de massue (TRF<TRE)
L’effet de levier (ou de massue) est d’autant plus important que le rapport DF/CP est élevé.
Ce rapport DF/CP est appelé bras de levier.
Exemple (suite) : Calculer le bras de levier pour la société SAMUEL.
TRE : 5 %;
TRF : 7,6 %;
TRF = Rt net / CP
I = charges financières/Mtt dettes = 72/2000 = 0,036 (soit 3,6%) avant IS.
1
Après IS : 3,6 % (1 - ) = 2,4 %
3
2000
TRF = 5 % + (5 % - 2,4%) * = 0,076 (soit 7,6%)
1000+1000

C – Le risque financier
Le risque financier traduit l’incidence d’une variation de CA (et donc du taux de rentabilité
économique) sur le taux de rentabilité financière.
Le risque financier dépend donc du taux de rentabilité économique et du bras de levier (DF/CP). Il
est plus élevé que le risque économique car les intérêts augmentent les CF et donc le seuil de
profitabilité (SP). Le risque financier est d’autant plus élevé que le rapport Dettes/CP est important.
Exemple : La société EMRE
On va calculer l’incidence sur la rentabilité économique et la rentabilité financière d’une
diminution de CA de 10 %.
CP : 4 000
DF : 6 000
CA : 2 000
Ch d’expl var : 1 200
Intérêts (charges fixes) : 200
Résultat avant IS : 600
Résultat après IS : 400

Avant la baisse de CA Après la baisse de CA

CA 2 000 1 800
CV 1 200 1 080
Intérêts 200 200
RE net d’IS 800 * 2/3 533,33 720 * 2/3 480
Rt net 800 – 200 = 600 * 2/3 400 720 – 200 = 520 * 2/3 346,67
TRE après IS 533,33/(4000+6000) 5,33 % 480 / (4000+6000) 4,8 %
TRF 400/4000 10 % 346,67 / 4 000 8,67 %
Conclusion : La rentabilité baisse plus que la rentabilité économique. Lorsque le CA baisse de
10 %, la rentabilité financière baisse de 8,67 %.
Chapitre 8 : L’analyse fonctionnelle du bilan
I – Du bilan comptable au bilan fonctionnel
Le bilan fonctionnel est un bilan comptable retraité dans le but d’expliquer le fonctionnement de
l’entreprise.

A – Les cycles fonctionnels

Le bilan est issu du PCG82
Trois grandes fonctions :
1. Investissement : Cycle long. Représenté par emplois stables. Investissement corporelle,
incorporelle, financière.
2. Financement : Représentée par les ressources stables (Postes nécessaires au financement des
emplois stables, cycle long : KP, amts, prov et dépréc, dettes fi)
3. Exploitation : Au sens large, les opérations en relation avec le CA (stocks, créance, dettes)et
opérations liées à l’activité et pas direct CA (placement financier, dettes d’IS, dettes)
On va classer et retraiter tous les postes.

B – Principe d’élaboration du bilan fonctionnel

L’analyse fonctionnelle repose sur une hypothèse de continuité d’exploitation. Analyse
fonctionnelle pour les managers, pas les banquiers. Le bilan fonctionnel est établit à partir d’un
bilan PCG avant répartition du résultat.
Les éléments de l’actif sont inscrits pour leur valeur brute. Les amortissement et dépréciation sont
assimilés à des ressources stables. Des retraitements sont prévus par la centrale, des bilans de la
Banque de France. Ils permettent de donner une image plus économique du bilan et il facilite les
comparaisons inter-entreprises.
Il s’agit de deux postes : Les effets escomptés non échus et les biens financés en crédit bail.

II – La construction du bilan fonctionnel

A – Ressources stables et emplois stables
1 – Les ressources stables
Elles comprennent :
• Les capitaux propres (Total I, II, III du bilan)
• Amortissements, provisions et dépréciations (Total de la colonne 2 de l’actif)
• Dettes financières
Des postes à reclasser :
 • Actionnaires, capital souscrit non appelé : à soustraire des KP afin de ne prendre en compte
que les ressources effectivement mise à la disposition de la société.
Ce compte est à retirer de l’actif, afin de préserver l’équilibre financier
• Amortissements, provisions et dépréciations de l’actif du bilan : à ajouter aux KP (colonne 2
de l’actif du bilan)
• Les dettes financières vont dans les ressources stables sauf CBC et soldes créditeurs de
banque (on les met dans la trésorerie passive). Ça change le FRNG. Il peut y avoir des
emprunts obligataires → valorisés dans le bilan au prix de remboursement parce qu’à l’actif
du bilan on a les primes de remboursement.
On va enlever les emprunts obligataires. Les emprunts obligataires apparaissent au prix
d’émission.
• Les intérêts courus sur emprunt (sous compte de la classe 16) : dans les dettes financière. Ce
poste est à soustraire des dettes financières et à reclasser en dettes hors exploitation.
• L’écart de conversion actif sur dettes est à déduire des dettes à condition qu’elle se
rapportent aux dettes. On déduit les dettes car les dettes doivent être évalués à leur valeur
d’origine.
• L’écart de conversion passif sur dettes sont ajoutés aux dettes.

2 – Les emplois stables

Comprennent les éléments de l’actif immobilisé en valeur brute. Ils comprennent aussi les charges à
répartir sur plusieurs exercices.
Les reclassements sont les suivants :
• Actionnaires, capital souscrit non appelé à éliminer de l’actif du bilan
• Les Charges à Répartir (elles figurent au bas du bilan) on les reclasse dans les emplois
stables. On les assimile aux immobilisations pour leur montant brut (exemple :les frais
d’émission et les obligations)
• Les amortissements et dépréciations des actifs on les met dans les ressources propres.
• Intérêts courus sur créance immobilisée et prêts à reclasser dans l’actif circulant hors
exploitation
Page 95 du manuel Dunod → présentation du bilan fonctionnel

B – Cycle d’exploitation et hors exploitation

1 – Actif circulant d’exploitation et hors exploitation
L’actif circulant d’exploitation (ACE) comprend les stocks, avances et acomptes versés sur
commande et créance client.
L’actif circulant hors exploitation (ACHE) comprend les éléments non directement liés à
l’exploitation tels que les créances diverses (créances sur cession d’immobilisations), intérêts
courus sur prêts, valeur mobilières de placement.
LES PRINCIPAUX RECLASSEMENTS :
➔ Charges Constatées d’Avances (CCA) ventiler en exploitation ou hors exploitation selon ce
qu’on nous dit. Si on ne nous dit rien, ça relève de l’exploitation.
➔ Écart de conversion actif sur créances on les rajoute aux créances. On les neutralise.
➔ Écart de conversion passif sur créances (gain latent) sont déduits des créances.
➔ Capital souscrit appelé non versé sont à reclasser en ACHE
➔ Valeur mobilière de placement sont à reclasser en ACHE
➔ Intérêts courus sur créances sont à reclasser en ACHE

2 – Dettes d’exploitation et hors exploitation

Les dettes d’exploitation (DCE) comprennent les avances et acomptes sur commande, dettes
fournisseurs hors dettes sur immobilisations, Produits Constatés d’Avance (s’il ne relèvent pas
de l’exploitation)
Les dettes hors exploitation (DCHE) comprennent les postes non directement liés à l’exploitation
tels que : les dettes sur immobilisation, intérêts courus sur emprunt, dettes diverses,
dividendes à payer, Produits Constatés d’Avance s’ils ne relèvent pas de l’exploitation, écart de
conversion passif relatifs aux dettes fournisseurs, les écart de conversion actif doivent être déduits
de la dettes fournisseurs).

C – Retraitements des engagements hors bilan

• Effets escomptés non échus : ils sont ajoutés aux créances clients. On va augmenter la
trésorerie passive
• biens financés en crédit-bail :
◦ actif :
▪ valeur brute de ces biens dans l’actif immobilisé brut
▪ Il faut répartir dans les amortissements avec les autres amortissements
▪ La différence passe en dettes financières .
Chapitre 9 : Le plan de financement (Tableau de
financement)
I – Objectifs du tableau de financement
Le plan de financement préconisé par le PCG est un tableau qui récapitule dans un document
synthétique :
➔ L’ensemble des ressources que l’entreprise a obtenues au cours de l’exercice,
➔ L’ensemble des emplois auxquelles ces ressources ont été affectées.
Ce tableau permet d’expliquer les variations du patrimoine de l’entreprise au cours d’un exercice.
Le patrimoine de l’entreprise étant décrit dans le bilan, il faut disposer, pour bâtir le tableau de
financement, de deux bilans successifs avant répartition des résultats.

II – Description du tableau de financement

Le tableau de financement se décompose en deux parties :
➔ La première partie qui explique les variation du FRNG à partir des ressources stables et des
emplois stables de l’exercice ;
➔ La deuxième partie qui analyse les variations des actifs et passifs d’exploitation, hors
exploitation et de trésorerie.

A – Partie I du tableau de financement

Cette partie I boucle sur la variation du FRNG des deux bilans fonctionnels successifs. Elle est
égale à variation des ressources stables – variation des emplois stables entre les deux bilans.
La variation des ressources stables est constituée par les flux monétaires entrés dans l’entreprise au
cours de l’exercice. Ce sont principalement : la CAF, les produits de cession d’immobilisations
au prix de cession, les augmentations de capital en numéraire et les augmentations de dettes
financières.
La variation des emplois stables est composée des flux monétaires sortis de l’entreprise au cours de
l’exercice, soit principalement : les dividendes distribués au cours de l’exercice et qui ont été
calculés sur les résultats de l’exercice précédent, les acquisitions d’immobilisations, c’est à dire
les investissements et les remboursements de dettes financières.

B – Partie II du tableau de financement

Cette partie II présente la variation des actifs et passifs d’exploitation, hors exploitation et de
trésorerie. Les différentes variations sont obtenues par des comparaisons des valeurs brutes des
postes concernés dans les deux bilans successifs.
Pour compléter les colonnes de la partie II du tableau de financement, il faut se souvenir que :
➔ AAB : Actif Augmente → Besoin
 ➔ ADD : Actif Diminue → Dégagement
➔ PAD : Passif Augmente → Dégagement
➔ PDB : Passif Diminue → Besoin
Les variations des postes sont classés en 3 groupes : Exploitation, Hors Exploitation, Trésorerie.
Les soldes qui figurent dans la colonne 3 sont calculés sont calculés dans le sens suivant :
Dégagement – Besoin
Donc, quand le solde (A, B ou C) est positif, cela implique que l’entreprise a dégagé des ressources
au cours de l’exercice grâce à la variation des postes de bas du bilan. Au contraire, si le solde est
négatif, c’est que le besoin a augmenté.
Enfin, le solde final qui est égal à la somme des 3 soldes : A + B + C est égal à la variation du
FRNG mais affectée d’un signe opposé à celui qui affectait la variation du FRNG calculée à l’issue
de l’élaboration de la première partie du tableau de financement.
La première et la deuxième partie du tableau de financement donnent donc le même solde (la
variation du FRNG) mais de signe opposé.
Chapitre 10 : Les flux de trésorerie
I – Typologie de flux de trésorerie
A – La notion de flux de trésorerie
Les flux de trésorerie (FT) sont des flux d’encaissement et/ou de décaissement.
Les flux de trésorerie → flux réels
Flux de fond → flux potentiels de trésorerie (exemple : EBE, CAF)
Exemple :
Vtes de mses : 100 000€ (70 % réglés au cptant) ; Achats de mses : 70 000€ (20 % réglés à crédit) ;
dotations aux amts : 10 000€.
1 – Calculer le FNT potentiel
100 000 – 70 000 = 30 000€
2 – calculer le FNT réel
Encaissements – décaissements = (100 000 * 70%) - (70 000 * 80%) = 70 000 – 56 000 = 14 000
3 – calculer le résultat de l’exercice
100 000 – 70 000 – 10 000 = 20 000

B – Les 3 catégories de flux de trésorerie

1 – Fonction activité
On trouve des produits et des charges d’exploitation ainsi que des produits financiers et
exceptionnels. A l’exception des éléments calculés.

2 – Fonction investissement
Les acquisitions et cessions d’immobilisations

3 – Fonction financement
✔ Augmentation de capital
✔ Emprunt
✔ Subvention d’investissement
✔ Remboursement de dettes
✔ Distribution de dividendes
C – La trésorerie, un concept central en finance d’entreprise
 La trésorerie est un concept objectif (on ne peut pas tricher)
 la tréso est facilement compréhensible pour les lecteurs et ses états financiers
 C’est un concept qui n’est pas influencé par des choix comptables ( à la différence de la
CAF ou du résultat)
 l’analyse de la tréso permet de prévenir le risque de défaillance
 la tréso est un indicateur utilisé en gestion prévisionnelle (exemple, projet d’investissement)
 Les actionnaires sont attentifs à l’évolution de la trésorerie car du point de vue de
l’actionnaire, une entreprise a de la valeur si elle dégage suffisamment de tréso pour verser
des dividendes.

II – Flux de trésorerie liés aux opérations d’exploitation

A – L’excédent de trésorerie d’exploitation (ETE)
Définition : l’ETE représente la tréso générée par les opérations d’exploitation et permet de
détecter et de prévenir les difficultés de l’entreprise.
Si l’ETE est positif, exploitation dégage de la trésorerie
Si l’ETE est négatif, exploitation consomme de la trésorerie

B – L’ETE peut être déterminé à partir des encaissements et des

décaissements
ETE = produits d’exploitation encaissés – Charges d’exploitation encaissés
Encaissements N = Pdts encaissables + Créances N-1 – Créances N
Décaissements N = Charges décaissables + Dettes N-1 – Dettes N
Remarque : le poste « variation de stocks » du compte de résultat n’a pas d’incidence sur la
trésorerie donc il ne doit pas être retenu pour le calcul de l’ETE.
Exemple :
Compte de résultat en k€

Charges d’exploitation Produits d’exploitation

Achats mses 220 Vtes de mses 400
Variation des Stocks - 6 Subventions d’expl. 10
services ext. 15 Reprises sur prov. 1,5
ITVA 7
Ch de personnel 65
Dotation aux amts 18
Extrait du bilan au 31/12/N en k€

Actif N N-1 Passif N N-1

St 31 25 Dettes frs 32 24
créances cli 25 18 Dettes fiscales et sociales 4,5 3
1 – Calculer l’ETE
a) Calculer les encaissements générés par les produits d’exploitation
Encaissements N : 400 000 + 18 000 – 25 000 = 393 000 + (subv d’expl) 10 000 = 403 000€
b) Les décaissements liés aux charges d’exploitation
Décaissements N : 220 000 + 26 000 - 32 000 + 15 000 + 7 000 + 65 000 – 1 500 (variation des
dettes fiscales et sociales) = 299 500
ETE = 403 000 – 299 500 = 103 500

C – De l’EBE à l’ETE
L’EBE est un flux de fond puisqu’il représente un flux potentiel de tréso d’exploitation.
ETE = EBE - ∆BFRE
∆BFRE = BFRE N – BFRE N-1
Exemple : On dispose des informations suivantes relatives à l’entreprise X.
EBEN : 180 000
Extrait du bilan au 31/12/N en K€

ACTIF N N-1 PASSIF N N-1

Stocks 20 12 Dettes fournisseurs 30 22
Clients 35 40 Dettes fiscales et sociales 15 10
a) Calculer la Variation du BFRE :

N N-1
Stocks + 20 + 12
Clients + 35 + 40
Dettes frs - 30 - 22
Dettes fiscales et sociales - 15 -10
BFRE 10 20
∆BFRE - 10
ETE = EBE - ∆BFRE
= 180 - (-10)
ETE = 190 000
D – L’effet de ciseau
On parle d’effet de ciseau lorsque la croissance de l’activité (augmentation du Chiffre d’Affaires)
s’accompagne d’une augmentation du BFRE supérieure à celle de l’EBE, ce qui se traduit par une
diminution de la trésorerie d’exploitation.
Par conséquent, il existe un niveau d’activité à partir duquel l’augmentation du CA entraîne une
baisse de la trésorerie d’exploitation. L’effet de ciseau est un risque qui se manifeste dans les
entreprises qui connaissent une forte croissance de CA et dont le ratio BFRE/CA est supérieur au
ratio EBE/CA.
Exemple de la Société Y :
CA O : 400 000€ ; BFRE = 60 % du CA ; %MsCV = 25 % ; Charges fixes d’exploitation : 72 000€.
Hypothèses de croissance de CA :
H1 : 5 % H2 :10 % H3 : 20 % H4 : 25 %

Année 0 H1 (CA 5%) H2 (CA 10%) H3 (CA 20%) H4 (CA 25%)

CA 400 000 420 000 440 000 480 000 500 000
- MsCV 100 000 105 000 110 000 120 000 125 000
- CF d’expl 72 000 72 000 72 000 72 000 72 000
= EBE 28 000 33 000 38 000 48 000 53 000
BFRE 240 000 252 000 264 000 288 000 300 000
∆BFRE (par 0 12 000 24 000 48 000 60 000
rapport à 0) (pas de variation car
année de référence)

= ETE 21 000 14 000 0 - 7 000

(insuffisance brute
d’exploitation)

III – Flux de trésorerie liés aux opérations d’investissement

Les principaux flux de trésorerie liés aux opérations d’investissement sont :
➢ Acquisition d’immobilisation incorporelle, corporelle et financière
➢ Cession d’immobilisation au prix de cession (compte 775)
➢ Réduction d’immobilisations financières (remboursements de prêts)
Il faut calculer les encaissements et les découverts.
ATTENTION : Une immobilisation peut être acquise en N et réglée en N+1. Le prix de cession
d’une immobilisation cédé en N peut être encaissé en N+1. Comme pour le calcul de l’ETE, il faut
tenir compte des variations du BFR relatives aux opérations d’investissements.
Exemple de l’entreprise Z :
Acq immo N : 120 000€ ; Prix de cession immos cédées en N : 40 000€ ;
Dettes sur immos N : 20 000€ ; Dettes sur immos N-1 : 40 000€ ; Créances sur cession d’immos N :
5 000€.
Calculer le flux de tréso lié aux opérations d’investissement :
Encaissements : 40 000 – 5 000 = 35 000€ ; Décaissements : 120 000 – 20 000 + 40 000 = 140 000€
FT : 35 000 – 140 000 = - 105 000

IV – Flux de trésorerie liés aux opérations de financement

Les flux de trésorerie liés au financement sont :
➢ Augmentation de capital en numéraire
➢ Prime d’émission
➢ Nouveaux emprunts souscrits au cours de l’exercice (emprunt obligataire, il faut prendre le
prix d’émission)
➢ Dividendes versés au cours de l’exercice qui sont calculés sur l’exercice N-1
➢ Remboursement d’emprunts (emprunts obligataire, il faut prendre en compte le prix de
remboursement)
➢ Subventions d’investissement : il faut prendre les subventions versées au cours de
l’exercice).
ATTENTION ! Comme pour les flux de trésorerie liés à l’exploitation ou d’investissement, le FT
lié aux opérations de financement est calculé en retenant les encaissements et les décaissements.
Le décalages de paiement concernent essentiellement l’augmentation de capital en numéraire. Il
faut calculer le montant réellement versé soir la Valeur nominale augmentée de la prime d’émission.
Exemple de l’entreprise A. Cette entreprise a réalisé en N une augmentation de capital en numéraire
par création de 2 000 actions. Vn = 100€ ; prix d’émission = 120€ ; Actionnaires libèrent 3/4 de la
Vn.

ACTIF N N-1 PASSIF N N-1

Capital souscrit non appelé 50 Capital social 1 500 1 300
Prime d’émission 940 900
→ FT liés au financement pour N
Variation du capital social : 1 500 – 1 300 = 200 ; Variation de la prime d’émission : 940 – 900 = 40
Capital souscrit non appelé : - 50
FT : 200 + 40 – 50 = 190k€
3/4 * 2 000 * 100 = 150 000 + prime d’émission : 40 000
FT = 190 000€
Chapitre 11 : Les tableaux de flux de trésorerie
I – Finalité d’un tableau de flux trésorerie
A – Utilité d’un tableau de flux de trésorerie
C’est un document de synthèse dont l’objectif est d’expliquer la variation de trésorerie réalisée au
cours de l’exercice.
Le tableau de flux de trésorerie vise à :
✗ Fournir des informations sur la capacité d’entreprise à générer des flux d’encaissements et
de décaissements sur l’utilisation qu’elle en fait
✗ Mettre en évidence les choix stratégiques, les financements d’entreprise et leur
conséquences sur leur trésorerie
✗ Permet de prévenir les risques défaillants de l’entreprise en alertant le(s) dirigeant(s) sur
différence de trésorerie.

B – Structure d’un tableau de trésorerie

Il y a trois types de flux :
 Flux de trésorerie liés à l’activité (FNTA)
Elle se décompose en flux liés à l’exploitation + les autres encaissements et décaissements
(relèvent de l’activité les flux qui sont ni de financement ni d’investissement)
 Flux de trésorerie liés à l’investissement (FNTI)
Encaissements et décaissements liés aux immobilisations (acquisitions d’immos, cession d’immos)
 Flux de trésorerie liés au financement (FNTF)
(Augmentation de capital, remboursement d’emprunt, nouvel emprunt, … )

II – Tableau de flux de l’OEC

A – Présentation schématique (2 modèles de tableau de flux de l’OEC)
● Modèle 1 : FT lié à l’activité (calculé à partir du résultat net)
● Modèle 2 : FT lié à l’activité (calculé à partir du résultat d’exploitation)
Les deux autres catégories de flux sont identiques.

OPTION 1
Résultat de l’exercice (résultat net)
+ amortissements, provisions et dépréciations
(dotations nettes de reprises sauf reprise et
dotation aux dépréciations sur actif circulant)
+ VCEAC (cpte 675)
- PCEAC (cpte 775)
OPTION 2
Résultat d’exploitation
+ dotations aux amts, prov, dépréc (à l’exclusion
des dotations nettes de reprise sur actif circulant)
- Transfert de charges au cpte de charges à
répartir
=Résultat Brut d’Exploitation (proche de l’EBE)
 - QP de subvention (cpte 777) (flux potentiel de trésorerie lié à l’exploitation)
-Transfert de charges au cpte de charges à - ∆BFRE en valeur nette
répartir (cpte 79) Flux de trésorerie lié à l’exploitation
= Marge Brute d’Autofinancement (MBA) + Autres encaissements liés à l’activité (1)
- ∆BFRE lié à l’activité (valeur nette) - Autres décaissements liés à l’activité (2)
= FLUX DE TRESORERIE LIE A - ∆BFRE liée à l’activité (sauf ∆BFRE)
L’ACTIVITE = FLUX DE TRESORERIE LIE A
(C’est un flux réel) L’ACTIVITE
(1) Produits financiers, produits exceptionnels (sauf comptes 775, 777) sur opération de gestion
(2) Charges financières(15, participation des salariés), charges exceptionnelles (sur opération de
gestion) (augmentation des frais d’établissement)
Remarque :

Méthode directe Méthode indirecte

Tableau de flux OEC Tableau de flux de l’OEC

encaissement sur ventes Flux de trésorerie potentiel (RBE)

- décaissement sur charges - ∆BFRE
Flux réel de trésorerie Flux de trésorerie réelle
Ventes N + Créances N-1 – Créances N
Achats N + Dettes N-1 – Dettes N

B – Flux de trésorerie lié aux opérations d’investissements et de

financement
1 – Flux de trésorerie lié aux opérations d’investissements
- Acq immo Flux potentiel
∆BFRi
+ cession immo nettes d’IS -------------------
+ Réduction d’immo financières (rbt de prêts, de dépôts et cautionnements) FT réel i

+ Variation dettes et créances sur immos

FLUX DE TRESORERIE LIE AUX OPERATIONS D’INVESTISSEMENT

2 – Flux de trésorerie lié aux opérations de financement

+ augmentation de capital en numéraire (y compris la prime d’émission)
- réduction du capital
- dividendes versés
+ augmentation des dettes financières
- remboursement des dettes financières
+ subvention investie reçue
- variation du capital souscrit appelé non versé
- variation du capital souscrit appelé non versé

FLUX DE TRESORERIE LIE AUX OPERATION DE FINANCEMENT

Chapitre 12 : Le besoin en fonds de roulement normatif
I – Le concept de BFR normatif
A – Du BFRE au BFR normatif
1 – Le BFRE
Définition : Le BFRE représente le besoin de financement généré par l’exploitation.
Rappelons que le BFRE sur calcule à partir du bilan fonctionnel → c’est la méthode statique
→ ne tient pas compte de l’activité saisonnière
Calcul du BFRE par une approche historique → critique
Exemple : L’entreprise X de jouets . L’idéal est un BFR représentatif de l’activité moyenne

2 – Le BFR normatif
Définition : Le BFR normatif est le BFRE moyen déterminé pour un niveau normal d’activité
et l’activité est supposée répartie uniformément sur la durée de l’exercice.
Cette méthode est dynamique → elle est calculée par rapport au CA
On dit BFR normatif = BFRE normatif
C’est le fonds de roulement nécessaire pour assurer le financement du BFRE moyen

B – Utilité du BFR normatif

✔ Déterminer le niveau du fonds de roulement d’exploitation dont l’entreprise a besoin pour
fonctionner dans des conditions d’exploitation normales
✔ Surveiller l’évolution des composants avec celles du secteur d’activité
✔ Prévoir les incidences d’une évaluation du CA sur le montant du BFRE.

II – Calcul du BFR normatif

A – Principes
Temps d’écoulement des stocks (TE) :
 délai de rotation des stocks
Stock moyen∗360
Ct d ' achat
 Crédits accordés aux clients
(créances client+ EENE)∗360 jours
CA TTC
 les délais obtenus des fournisseurs
 Dettes Fournisseurs∗360 jours
Achats TTC +services extérieurs TTC
Le coefficient de structure (CS) est un coefficient de pondération qui vise à transformer chaque
ratio de rotation dans une unité commune : le jour de chiffre d’affaires.

BFRE = Coefficient de Structure * Temps d’écoulement

B – Temps d’écoulement
(SI + SF)
St moyen =
2

Δ St (MP et marchandises) du compte de résultat (= SI – SF)

Production stockée (PF) = SF – SI
CA marchandises ou MP => Achats MP ou marchandises + Δ stocks
Production vendue => Ventes + production stockée
Exemple :
SI MP : 4 000 ; Achats MP = 100 000 HT ; SF MP = 6 000. Calculer le délai d’écoulement ou
ratio de rotation.
(6 000+ 4 000)
• St moyen = = 5 000
2
• Coût d’achats HT : 100 000 – 2 000 = 98 000
(5000∗360)
• délai de rotation = = 18,36
98 000
• Δ st = 4 000 – 6 000 = - 2 000

Délai Coefficient de structure BFRE

POSTES d’écoulement Emploi (actif) Ressources
(passif)
St MP 18,36 98000 8,99
= 0,49
200 000
Crédit client 30 1,20 36
TVA déductible 35 100 000∗1,20 3,5
= 0,1
200 000
Dettes 45 100 000∗1,20 27
= 0,6
fournisseurs 200 000
TVA collectée 35 0,2 7
TOTAL 48,49 34

14,49
BFR normatif = 48,49 – 34 = 14,49 jours de CAHT → en euros = 200 000 * = 8 050€
360
 • Crédit client :
◦ Les clients paient à 30 jours → crédit de cli de 30j
◦ Les clients à 30JFM => 30j + 15j = 45j
30 j+ 60 j
01/01 début de mois → 30j + 30j = 60j donc = 45j
2
Au 30/06 → 30j
• Fournisseurs :
◦ Les frs paient à 30j → dettes frs 30j
◦ Frs qui paient à 30JFM +> 30+15 => 45j
• TVA :
◦ Payent le 20 du mois => 20 + 15 = 35 jours

C – Les coefficients de structures

flux annueldu poste
Calcul :
CAHT
Délai = les coefficients de structure, flux annuels du poste concerné (ce délai peut être comparé au
secteur)

RATIOS A CONNAÎTRE PAR CŒUR

Stocks MP Ct d ' achat des MP consommées
CAHT
Stocks de Mses Ct d ' achats des mses
CAHT
St de PF Ct de production des PF vendus
CAHT
Créances clients CA TTC
+ 1 + Taux de TVA
CA HT
Dettes frs Achats TTC
CAHT
TVA déductible Taux de TVA∗Achats HT
CAHT
TVA collectée Taux de TVA∗CAHT
CAHT

Exemple (suite) : En 2020, le CA de l’entreprise EMRE va augmenter de 20 %

BFR normatif reste inchangé : 14,49
(200 000∗1,20)
BFR en euros : = 9 660€
360
Chapitre 13 : La décision d’investissement
I – Flux de trésorerie générés par l’investissement
A – Le Capital Investi (CI)
Définition : Le capital investi comprends le montant d’investissement et la Δ BFRE généré
par l’exploitation du capital.
Le montant de l’investissement (Prix d’acquisition HT + frais d’acquisition et d’installation + Δ
BFRE) est calculé par la méthode normative.

CI = Mtt de l’investissement + Δ BFRE

Exemple : Au début de l’exercice N, la SARL EMRE fait l’acquisition d’un nouvel équipement de
100 000€ HT.
Le CA prévisionnel est de 40 000€HT pour la première année. Le BFRE est de 36j du CAHT.
Calculer le montant du CI
Investissement : 100 000€
40 000 * 36/360 = 4 000 DONC 100 000 + 4 000 = 104 000 (C’est le montant du CI)

B – Les flux de liquidités

1 – La CAF d’exploitation prévisionnelle
Le calcul de la CAF se fait indépendamment du financement du projet.

CAF prévisionnelle = résultat net + dotations aux amortissements

OU
MsCV – CF – Dotations aux amts = résultat avant IS – IS (1/3 du rt avant
IS) + dotation aux amts = CAF prévisionnelle

2 – Calcul de la Δ du BFRE
Il faut positionner la Δ du BFRE en début d’exercice

3 – Valeur résiduelle de l’investissement

Prix de cession net d’IS
Le capital Investi est en début d’année 1 (année 0)
L’augmentation du BFRE en début d’année
CAF en fin d’année (pour des raisons de prudence)
En fin de durée de vie de l’investissement → Prix de cession net d’IS
Récupération du BFRE.
Calcul des FNT Fin année 0 Fin année 1 Fin année 2 Fin année 3
(début année 1)

Emplois (E)
Prix d’acquisition X
ΔBFRE x x x

Ressources (R)
CAF x x X
Prix de cession x
Récupération du BFRE x
FNT
Somme des FNT
R-E
Exemple (suite) : La société EMRE a acquis un nouvel équipement 100 000€HT, sa durée de vie est
de 5 ans amortis en mode linéaire. Sa valeur résiduelle est estimée à 12 000€ HT. Rappelons que la
ΔBFRE = 36j ; Le CA est constant (40 000€ par an), les charges variables sont de 30 % du CA et les
charges fixes annuelles (hors dotations aux amortissements) s’élèvent à 6 000€. Le taux d’IS est de
30 %.

1) Calculer la CAF prévisionnelle.

MsCV 28 000
- CF - 6 000
- Dotations aux amts (100 000 – 12 000)/5 - 17 600
= Rt avant IS 4 400
- IS (30%) - 1 320
+ Dotations aux amts + 17 600
= CAF prévisionnelle 20 680

Fin année 0 Fin année 1 Fin année 2 Fin année 3 Fin année 4 Fin année 5
Emplois
Prix d’acquisition 100 000
ΔBFRE
400 000* (36/360) 4 000
Ressources
CAF 20 680 20 680 20 680 20 680 20 680
Prix de cession 8 400
(12 000* 0,7)
Récupération 4 000
BFRE
FNT = R - E 104 000 20 680 20 680 20 680 20 680 33 080
Le FNT s’élève à 79 320.
Supposons maintenant que le CA augmente de 10 % chaque années.
 36
ΔBFRE = (400 000 * 1,1) * = 4 400
360

1 2 3 4 5
CA 40 000 44 000 48 400 53 240 58 564
MsCV (70%CA) 28 000 30 800 33 880 37 268 40 994
- CF 6 000 6 000 6 000 6 000 6 000
- Dotations aux 17 600 17 600 17 600 17 600 17 600
amts
= Résultat 4 400 7 200 10 280 13 668 17 394
avant IS
- IS 1 320 2 160 3 086 4 101 5 218
= Rt après IS 3 080 5 040 7 194 9 567 12 176
+ dotation aux 17 600 17 600 17 600 17 600 17 600
amts
CAF 20 680 22 640 24 796 27 187 29 776
prévisionnelle

A l’examen, il ne faudra pas oublier de faire figurer le tableau de variation du BFRE.

1 2 3 4 5
CA 40 000 44 000 48 400 53 240 58 564
BFRE 4 000 4 400 4 840 5 234 5 856
ΔBFRE 4 000 400 440 484 532

0 1 2 3 4
Emplois
Prix d’achat 100 000
ΔBFRE 4 000 400 440 484 532

Ressources
CAF 20 680 22 640 24 796 27 187
Valeur résiduelle 12 000
Récupération du BFRE 5 856
R-E 104 000 20 280 20 260 24 310 44 511
Les augmentations de BFR sont inscrites dans le tableau en début d’exercice car elles sont sensées
être décaissées dès le début de l’exercice pour des raisons de prudence.

II – Les critères de sélection d’un investissement

A – La Valeur Actuelle Nette (VAN)
Définition : La VAN représente la création de valeur générée par l’investissement. Elle
correspond à la différence entre la valeur actualisée des FNT prévisionnels et le montant de
CI. Le projet est considéré comme rentable si la VAN est positive. Cela signifie que
l’entreprise récupère le CI et dégage une création de valeur.
Remarques :
• Les FT doivent être actualisés à la date 0
• Le taux d’actualisation est le taux de rendement exigé par les investisseurs pour un projet
d’investissement du même titre. En général, le taux retenu est le coût moyen pondéré du
capital.

VAN = ΣFNT actualisés – Investissement

LIMITE : La VAN dépend du CI. Elle ne permet pas de comparer des projets dont l’investissement
initial est très différent.

Exemple :

Début N Fin N Fin N+1 Fin N+2 Fin N+3

CI - 430 000
ΔBFRE - 20 000
CAF 140 000 160 000 160 000 160 000
Récup BFRE 20 000
FNT - 450 000 140 000 160 000 160 000 180 000
Taux de rendement exigé par les investisseurs : 8 %
VAN = - 450 000 + 140 000 (1,08)-1 + 160 000 (1,08)-2 + 160 000 (1,08)-3 + 120 000 (1,08)-4
=32 020,58
La VAN est positive, ce projet est rentable.

B – L’indice de profitabilité (IP)

L’indice de profitabilité mesure l’avantage relatif d’un projet d’investissement. En anglais, ça
s’appelle Return On Investments (ROI).
L’indice de profitabilité permet de comparer des projets dont le CI est différent.
Σ FNT actualisés VAN
IP = CI
ou I
+1
Un projet est rentable si IP > 1
Exemple : (suite) : Calculer l’indice de profitabilité.
32 021
+1 = 1,071 > 1 Le projet est donc rentable
450 000
C – Le Taux Interne de Rentabilité (TIR ou TRI)
Le TIR est le taux d’actualisation qui assure l’équivalence entre le CI et les FNT actualisés. C’est le
taux d’actualisation qui annule la VAN.
Exemple (suite) : - 450 000 + 140 000 (1+TIR) -1 + 160 000 (1+TIR)-2 + 160 000 (1+TIR)-3 + 120
000 (1+TIR)-4 = 11,21 %
Le projet est accepté puisque le TIR > taux de rendement exigé par les investisseurs.
Le calcul du TIR repose sur l’hypothèse implicite d’un réinvestissement des flux de trésorerie au
taux égal au TIR. Cette hypothèse n’est pas toujours réaliste. Le taux de réinvestissement réel est
généralement inférieur au TIR.

D – Le Délai de Récupération des Capitaux Investis (DRCI)

Le DRCI est le temps nécessaire pour que le montant cumulé des flux de trésorerie couvrent tout le
montant de l’investissement. C’est un indicateur de risque.
Plus le DRCI est court, moins le risque est élevé (pay lack).

La démarche à suivre :
➢ Estimation des FNT
➢ Actualisation des FNT à la date 0
➢ somme des FNT actualisés à la date 0
➢ détermination du délai exact par interpolation linéaire
Limite : Le DRCI ne tient pas compte des flux de tréso générés par le projet au-delà du délai
calculé.
Le critère privilégie les projets dont le cash-flow immédiat sont le plus élevé et donc ceux sont les
plus rentables à court terme.
Le projet est rentable si le DRCI < à celui fixé par l’entreprise
Exemple :
Investissement :

Début N Fin N Fin N+1 Fin N+2 Fin N+3

FNT -450 000 140 000 160 000 160 000 120 000
FNT actualisés au taux de 8 % 129 630 137 174 127 013 88 204
Somme FNT actualisés -450 000 - 320 370 -183 196 -56 183 32 021
56 183
* 12 mois = 7,64 mois ; 0,64*30j = 20j . DONC le 20 août. Le DRCI est de 3 ans 7
88204
mois et 20 jours.
Autre exemple : Investissement = 5 %
 Début N Fin N+1 Fin N+2 Fin N+3
FNT -300 000 110 000 170 000 130 000
FNT actualisés 104 762 154 195 112 299
ΣFNT actualisés -300 000 -195 238 -41 043 71 256
41 043
DRCI = * 12 mois = 4,39 mois ; 0,39j*30j = 12j DONC le DRCI est de 2 ans 4 mois
112 299
12 jours.

E – Les critères de sélection globaux

Dans certains cas, les critères de sélection peuvent aboutir à des résultats contradictoires.
Par exemple, on peut imaginer qu’avec le TIR, le projet A est retenu alors qu’avec le critère de la
VAN, c’est le projet B qui est retenu. La discordance provient de l’hypothèse qui est faite
concernant le réinvestissement des cash flow.
➔ Pour la VAN, les flux de trésorerie sont supposés réinvestis au coût du capital, c’est à dire au
taux d’actualisation (taux de rendement exigé par les investisseurs) retenu pour actualiser les
flux de trésorerie.
➔ Pour le TIR, les flux de trésorerie sont supposés réinvestis pas TRI lui même.
Afin d’éviter cette discordance, les cash flow sont supposés réinvestis à un taux de placement plus
réaliste. L’avantage de ces critères globaux est qu’ils donnent tous les mêmes choix.

1 – La VAN globale (VAN intégrée)

La VAN Globale est la différence entre :
➔ La valeur actualisée de la valeur acquise des CF investis
➔ et le capital investis
Calculs
1. Calcul de la valeur acquise des FNT(A) à la fin du projet à partir du taux de
réinvestissement.
2. Calcul de la valeur actuelle de A en utilisant le taux d’actualisation (t)

VANG = A * (1+t)-n – i
Exemple : Projet d’investissement

Début N Fin N Fin N+1 Fin N+2

FNT -300 120 140 180
Taux de réinvestissement t = 12 %; taux d’actualisation = 9 %
1. A = 120 (1,12)-1 + 140 (1,12)-2 + 180 = 487,33€
2. VANG = 487,33 (1,09)-3 – 300 = 76,30
2 – TIR global (TIR intégré)
Le TIR global est le taux tel que la VAN globale est nulle. C’est le taux qui assure l’équivalence
entre les CI et la valeur acquise au taux de réinvestissement des cash flow . Le TIR global est la
solution de l’équation :

A * (1+TIRG)-n = i
Exemple (suite) : 487,33 * (1+TIRG)-3 = 300
(1+TIRG) = 300/487,33
1 300 487,33
= => (1+x)3 =
(1+ x)3
487,33 300

1+x = √3 1,6244 x= √3 1,6244 -1

F – Les critères non financiers

Parmi les critères non financiers qui peuvent influencer la décision d’investissement, on peut
distinguer :
➔ Les critères culturels. Exemple : investissement hors territoire international
➔ Les critères sociaux. Exemple : crèche
➔ Les critères écologiques
➔ L’état de la concurrence
Chapitre 14 : Les modes de financement
I – Le financement par fonds propres
A – Les fonds propres d’origine interne
Autofinancement (CAF – dividendes) et cession d’actif

B – L’augmentation de capital
3 types d’augmentation de capital :
• Par apport nouveaux :
◦ Apports en nature : remise d’actions en contrepartie d’un apport d’un élément de l’actif
immobilisé
◦ Par apport en numéraire : Remise d’action en contrepartie d’un apport d’argent
• Incorporation en réserves : En contrepartie, les associés reçoivent des actions gratuites
• Par conversion des créances en capital : permet d’éteindre une dette de la société envers son
créancier.

II – Le financement par endettement

A – L’emprunt indivis
Exemple : 150 000€ Vn ; durée 4 ans ; taux d’intérêt : 6 %

Remboursement par amts constants

Période K début Intérêts Amts annuités K fin
1 150 000 9 000,00 € 37 500,00 € 46 500,00 € 112 500,00 €
2 112 500,00 € 6 750,00 € 37 500,00 € 44 250,00 € 75 000,00 €
3 75 000,00 € 4 500,00 € 37 500,00 € 42 000,00 € 37 500,00 €
4 37 500,00 € 2 250,00 € 37 500,00 € 39 750,00 € 0,00 €

Remboursement par annuités constantes

Période K début Intérêts Amts annuités K fin
1 150 000 9 000,00 € 34 288,72 € 43 288,72 € 115 711,28 €
2 115 711,28 € 6 942,68 € 36 346,05 € 43 288,72 € 79 365,23 €
3 79 365,23 € 4 761,91 € 38 526,81 € 43 288,72 € 40 838,42 €
4 40 838,42 € 2 450,31 € 40 838,42 € 43 288,72 € 0,00 €

Remboursement in fine
Période K début Intérêts Amts annuités K fin
1 150 000,00 € 9 000,00 € 9 000,00 € 150 000,00 €
2 150 000,00 € 9 000,00 € 9 000,00 € 150 000,00 €
3 150 000,00 € 9 000,00 € 9 000,00 € 150 000,00 €
4 150 000,00 € 9 000,00 € 150 000,00 € 159 000,00 € 0,00 €
B – L’emprunt obligataire
1 – Conditions d’émission
Un emprunt obligataire est un emprunt divisé en fractions égales appelées obligations. Ces
obligations sont souscrites par un grand nombre de traiteurs appelés obligataires.
➔ Les modes de financement sont réservés aux sociétés de capitaux, aux collectivités locales et
à l’État
➔ Les sociétés doivent avoir au moins deux années d’existence
➔ Le capital doit être entièrement libéré
➔ la société doit avoir publié 2 bilans approuvés par les actionnaires

2 – Les caractéristiques
Les intérêts sont calculés sur Valeur nominale (Vn) de l’obligation.
N = nombre d’obligations
PE = prime d’émission (c’est le prix versé par l’obligataire)
PR = prix de remboursement. Prix de remboursement de l’obligation par l’émetteur

Prime de remboursement = Prix de remboursement – Prix d’émission

Exemple : Vn : 1 000 ; Nb d’obligations : 200 ; PE = 950 ; PR = 1 080
Prime de rbt = 1 080 – 950 = 130 Intérêts = 4 % * 1 000 = 40

3 – Modalités de remboursement
Modalité de rbt (idem que emprunt indivis) :
➔ Annuités constantes
➔ Amt constantes
➔ Amt in fine (la plus pratiquée)
Exemple : Une SA émet le 1er juin N au PE de 99 %. 10 000 obligations de Vn 100€. Ces
obligations sont remboursées à 103 % de la Vn. La durée de l’emprunt est de 5 ans. Le taux
d’intérêt est de 4 %.
Explications pour l’amt par annuités constantes :
te
Annuités = N * PR * avec le taux d’intérêt = i * VN/PR
1−(1+te)−n
0,04∗100/103
Annuités = 10 000 * 103 * = 230 603,21€
1−(1+0,04∗100 /103)−5

Nombre d’obligations remboursées à la fin de la période 1 :

1ère ligne : nombre d’obligations théoriques :
1. 230 603,21 – 40 000 = 190 603,21/103 = 1850,51
1851 * 103 = 190 653
2. 10 000 - 1851 = 8 149 restant à rembourser
Intérêts : 8 149 * 100 * 4 % = 32 596
Annuités théoriques – intérêts = 230 603,21 – 32 596 = 198 007 (amt théorique)
198 007 / 103 = 1 922
Amt réel : 1 922 * 103 = 197 966
10 000 – 1 851 – 1 922 = 6 227
I = 6 227 * 100 * 4 % = 24 908
230 603,21 – 24 908 = 205 695
205 695 / 103 = 1 997 1 997 * 103 = 205 691€
Amortissement constant
Obligations Obligations remboursées
Année intérêts Annuités
vivantes Q valeur
1 10000 40 000,00 € 2000 206 000,00 € 246 000,00 €
2 8000 32 000,00 € 2000 206 000,00 € 238 000,00 €
3 6000 24 000,00 € 2000 206 000,00 € 230 000,00 €
4 4000 16 000,00 € 2000 206 000,00 € 222 000,00 €
5 2000 8 000,00 € 2000 206 000,00 € 214 000,00 €

Annuités constantes
Obligations Obligations remboursées
Année intérêts Annuités
vivantes Q valeur
1 10000 40 000,00 € 1 851 190 653,00 € 230 653,00
2 8149 32 586,00 € 1922 197966 230562
3 6227 24 908,00 € 1997 205691 230599
4 4230 16 920,00 € 2075 213725 230645
5 2155 8 620,00 € 2155 221965 230585

Amortissement in fine
Obligations Obligations remboursées
Année intérêts Annuités
vivantes Q valeur
1 10000 40 000,00 € 0 0 40 000,00 €
2 10000 40 000,00 € 0 0 40 000,00 €
3 10000 40 000,00 € 0 0 40 000,00 €
4 10000 40 000,00 € 0 0 40 000,00 €
5 10000 40 000,00 € 10000 1030000 1070000

C – Le crédit bail et le lease-back

1 – Caractéristiques
Crédit-bail Le crédit-bail est un contrat de location qui porte sur un bien meuble ou
 immeuble et est assorti d'une option d'achat à un prix fixé dès la conclusion
du contrat.
Au terme du contrat, le locataire a le choix entre trois possibilités :
• Lever l'option (c'est à dire, acheter le bien directement à la valeur
résiduelle fixée dans le contrat) ;
• Renouveler le contrat de location
• Restituer le bien loué
Lease-back Le lease-back est une procédure par laquelle une entreprise propriétaire d'un
bien cède à une société de crédit-bail qui ensuite le remet immédiatement à
sa disposition par une opération de crédit bail mobilier ou immobilier
assortie d'une promesse de vente.
Ces opérations procurent à l'entreprise des capitaux à long terme pour
financer des immobilisations nouvelles.
Exemple : J'ai un bâtiment, je vais voir la banque, je lui dit de m'acheter
mon bâtiment, mais attention ! Je veux le reprendre après !

2 – Avantages et limites du crédit-bail

• Avantages :
◦ Financement de la totalité de l'investissement
◦ Les redevances de crédit-bail sont des charges déductibles du résultat fiscal
◦ Les biens financés ne figurent pas au bilan, le ratio d'indépendance financière n'est pas
modifié. En apparence seulement, le financement par crédit-bail ne modifie pas
l'endettement de l'entreprise. En effet :
▪ Les loyers figurent sur une ligne spéciale du compte de résultat ;
▪ l'en-cours des contrats de crédit-bail est indiqué dans l'annexe comptable ;
▪ les contrat de crédit-bail sont publiés au tribunal de commerce.
◦ Le crédit-bail peut être peut être plus facilement obtenu qu'un emprunt. En effet, en ce
cas de défaillance du locataire, le bailleur bénéficie d'une meilleure garantie que le
créancier puisqu'il est propriétaire du bien loué.
• Limites :
◦ Les organismes spécialisés sont parfois réticents à financer des investissements trop
spécifiques. Le crédit-bailleur peut en effet se trouver dans la même situation de risque
que le prêteur bancaire non garanti (client insolvable, matériel difficilement revendable).
◦ Toutefois, cette limite peut être contournée par l'intervention en garantie d'une société de
caution mutuelle ainsi que par la prise de garanties réelles ou personnelles. Par
exemple, les hypothèques, gage, …
◦ Le coût du crédit-bail est généralement supérieur à celui d’un emprunt bancaire
traditionnel
D – Petite synthèse sur les modes de financement à long terme
• Autofinancement :
◦ Avantages : Mode de financement interne qui renforce la sécurité et l’indépendance de
l’entreprise
◦ Inconvénients : Mais il faut veiller à satisfaire les actionnaires en leur versant des
dividendes
• Augmentation de capital :
◦ Avantages : elle renforce les fonds propres et augmente la garantie financière aux yeux
des tiers.
◦ Inconvénients : elle nécessite une politique de communication adaptée :
▪ les actionnaires peuvent exiger des dividendes élevés,
▪ risque de perte de contrôle quand le capital est très dilué
• Emprunt :
DF DF
◦ Avantages : Nécessité de satisfaire certains critères (ratios : <1 et <4)
CP CAF
pour obtenir des emprunts.
◦ Inconvénient : Permet de bénéficier de l’effet de levier
• Crédit-bail :
◦ Avantages : Il permet de financer des investissements sans modifier la structure
apparente du bilan. En fait, le crédit-bail est retraité au plan financier.
◦ Inconvénient : Ce mode de financement a un coût relativement élevé.
Chapitre 15 : Le choix d’un mode de financement
I – Le coût moyen de financement
A – L’évaluation du coût des capitaux propres
Définition : Le coût des capitaux propres représente le taux de rentabilité xigé par les
actionnaires/associés de l’entreprise. Il peut être estimé de trois façons : modèle actuariel, modèle
de Gordon-Shapiro, modèle du MEDAF.

1 – Le modèle actuariel
Le taux de rentabilité exigé par les actionnaires/associés c’est taux t tel qu’il permet de résoudre
l’équation suivante :
N
Divt CN
C0 = ∑ ( )+
(1+k ) (1+ k) N
t
t =1

C0 = cours de l’action à la date 0

K = Coût des capitaux propres
CN = Cours de l’action à la date N
N = horizon de l’investissement
Divt = dividendes par action N à la date t

Si l’horizon est infini, N → + l’infini

CN Dividendes
Le coût des capitaux propres =
(1+k )
N
C0

Dividende annuel
K=
Cours moyenannuel

2 – Le modèle de Gordon-Shapiro
Ce modèle permet de déterminer le coût des CP en intégrant le taux de croissance du dividende par
action.
Dividende 1 = dividende anticipé pour la 1re période
K = coût des capitaux
G = taux de croissance du dividende par action
Dividende 1
K= +G
C0
Exemple : cours d’une action : 120€ ; dividende espéré 9€
Hypothèse : Croissance du dividende de 3 % par an
9
K= +3 % = 7,5 % + 3 % = 10,5 %
120

3 – Le modèle du MEDAF
Le modèle d’évaluation des actifs financiers. Le risque d’une action (rappel du chapitre 2) :
• risque systématique
• risque spécifique . Éliminé par diversification du porte-feuille
L’investisseur subit le risque de marché, il va demander une prime de risque pour le dédommager.
On peut, à partir de là, calculer le coût des CP.

CP = Rf (c’est un taux sans risque = OAT) + Prime de risque (β(risque de marché - Rf))

Mesure la Tx de rentabilité attendu pour le

sensibilité/volatilité marché des actions
de la rentabilité de
l’action par rapport à
celle du marché

DONC CP = Rf + β(RM – RF)

Quand le β=1, l’action a le même risque que les autres actions
Plus le risque est important, plus le bêta sera important, plus la prime exigé sera importante.
Β ne peut pas être négatif. Compris entre 0 et ∞
Exemple : Un projet d’investissement présente un coefficient β de 1,8. Le taux d’intérêt sans risque
est de 3 %. La rentabilité du marché est de 5 %.
Calculer le coût des capitaux propres.
Rf = 3 %; β = 1,8 (l’action est presque deux fois plus risquée) ; RM = 5 %
k= 3 % + 1,8(5 % - 3%) = 0,066 soit 6,6 %

B – Le coût des emprunts

Le coût d’un emprunt est le taux d’actualisation pour lequel il y a équivalence entre le capital
mis à disposition de l’entreprise et l’ensemble des sommes décaissées en contrepartie.

1 – L’emprunt indivis
Quel est le coût d’un emprunt indivis ? Il faut tenir compte de l’économie d’IS.
Les intérêts d’emprunt génèrent une économie d’IS car ils sont déductibles du résultat fiscal.
Le calcul est simple s’il n’y a pas les frais de dossiers, etc. dans ce cas, il faudra faire un tableau.
 IE + i * (1-tIS)
Exemple 1 : taux d’intérêt de 6 % et un taux d’IS de 33 1/3 %
Coût de l’emprunt = 6 % * 2/3 = 4 %
Exemple 2 : Un emprunt de 10 000€ est remboursable par annuités constantes sur 10 ans. Le taux
d’intérêt nominal est de 3 %. Le taux d’IS est de 33 1/3 %
3 % * (1-1/3) = 2 %

2 – L’emprunt obligataire
Il convient ici de tenir compte des économies d’IS réalisées sur l’amortissement des primes de
remboursement et sur les frais d’émission, en plus de celles réalisées sur les intérêts.
Exemple : La société EMRE émet des obligations de 4 000€(Vn) au prix d’émission de 3 980€. Le
taux d’intérêt nominal est de 6 %. Les obligations sont remboursées in fine après 5 ans au prix de
4 100€. Taux d’IS 33 1/3 % La prime de remboursement est amortie en 5 fractions égales.
Calculer le coût de l’emprunt.
Prime de rbt = Px de rbt – Px d’émission = 4 100 – 3 980 = 120
Chaque année, la prime de rbt est amortie.
120/5 = 24€ économie d’IS = 24€ * 1,3 = 8€
Tableau des économies d’IS :

1 2 3 4 5
Sur prime d’émission de rbt 8 8 8 8 8
Sur intérêts 80* 80 80 80 80
Économies d’IS 88 88 88 88 88
* 4 000*6 %*1/3
Le coût de l’emprunt c’est le TIR :

Début 1 Fin 1 Fin 2 Fin 3 Fin 4 Fin 5

Encaissements
Emprunts 3 980
éco d’IS 88 88 88 88 88
Décaissements
Intérêts - 240 - 240 - 240 - 240 - 240
remboursement - 4 100
FNT 3 980 - 152 - 152 - 152 - 152 - 4 252
Ct de l’emprunt = TIR de l’emprunt
3 980 – 152(1+t)-1 – 152(1+t)-2 – 152 (1+t)-3 – 152(1+t)-4 – 4 252(1+t)-5
1−(1+t)−5
3 980 = 152 * + 4 100(1+t)-5 => t = 4,37 % Le taux est plus élevé que 6 %*2/3
t
parce qu’il y a une prime de remboursement.
C – Le coût du crédit bail
Définition : Le coût de crédit-bail est le taux d’actualisation pour lequel il y a équivalence
entre la valeur du bien financé par crédit-bail et les dépenses nettes qui résultent de
l’exécution du contrat.
La conclusion d’un contrat de crédit-bail génère les flux suivants :
• économie sur le prix d’achat du bien
• versement d’un dépôt de garantie (souvent récupéré en fin de contrat)
• redevances annuelles qui génère une économie d’IS
• perte d’économie d’IS sur la dotation aux amts que le locataire aurait pu réaliser s’il avait
été propriétaire
• prix d’achat du bien lorsque le locataire verse l’option d’achat en fin de contrat (et éco
d’impôt sur l’amt correspondant)
Exemple : La société EMRE a signé début N un contrat de crédit-bail de 5 ans pour un matériel
d’une valeur de 24 000€HT. La durée est de 5 ans pour les redevances annuelles versées en fin
d’année sont de 6 000€HT. L’option d’achat en fin de contrat est de 2 100€HT. Le bien acquis serait
amortissable l’année suivante ; taux d’IS 33 1/3 %
Calculer les flux annuels générés par le contrat de crédit-bail.

Début N Fin N Fin N+1 Fin N+2 Fin N+3 Fin N+4 Fin N+5
Encaissements
Eco sur px d’achat 24 000
Eco d’IS sur 2 000* 2 000 2 000 2 000 2 000
redevances
Eco d’IS sur option 700**
d’achat
Sous total 24 000 2 000 2 000 2 000 2 000 2 000 700
Décaissements
redevances - 6 000 - 6 000 - 6 000 - 6 000 - 6 000
perte d’eco d’IS sur - 1 600*** - 1 600 - 1 600 - 1 600 - 1 600
les dotations
option d’achat - 2 100
Sous total 0 7 600 7 600 7 600 7 600 9 700 0
FNT 24 000 - 5 600 - 5 600 - 5 600 - 5 600 - 7 700 700
* 6 000 * 1/3 = 2 000
** 2 100 * 1/3 = 700
*** 24 000/5 * 1/3 = - 1 600

1−(1+t)−4
TIR : 24 000 = 5 600 * + 7 700 (1+t)-5 + 700 (1+t)-6 => t = 6,98 %
t
II – Comment arbitrer entre plusieurs modes de financement ?
A – Les contraintes de financement
1 – L’autonomie financière
Les prêteurs exigent que le taux d’endettement de l’entreprise soit inférieur à 1.

Taux d’endettement = Endettement financier/Capitaux propres

2 – L’équilibre financier
Les emplois stables de l’entreprise doivent être couverts par les ressources durables, ce qui signifie
que le FRNG doit être positif.
Cet équilibre financier minimum est insuffisant. En effet, l’exploitation de l’entreprise nécessite la
couverture des besoins de financement liés au fonctionnement du cycle d’exploitation (décalage de
paiement des charges et des produits, financement des stocks).
Aussi, pour la Centrale des bilans de la banque de France, les ressources durables doivent couvrir
les emplois stables et le BFRE (BFR lié à l’exploitation).
Toutefois, certaines entreprises peuvent avoir des ressources durables inférieures au montant de
leurs immobilisations. Cela signifie que les dettes d’exploitation financent une partie de l’actif
immobilisé ‘cas du secteur de la grande distribution).

3 – La capacité de remboursement
Le ratio dettes financières/CAF représente le nombre d’années qui doivent être consacrées au
remboursement des dettes financières dans l’hypothèse où la CAF y est entièrement affectée.
L’endettement financier ne doit pas excéder 3 à 4 fois la CAF annuelle.

4 – Le poids des frais financiers

Le ratio frais financiers/EBE permet d’apprécier le poids des frais financiers (intérêts et charges
assimilées) liés à l’endettement.
Les normes bancaires usuelles considèrent que ce ratio doit être compris entre 30 et 40 %.

5 – Contraintes diverses
Contraintes juridiques : conditions d’émission d’une augmentation de capital, d’un emprunt
obligataire
Taille de l’entreprise : une grande entreprise aura plus facilement accès à des sources de
financement diversifiées (notamment sur les marchés financiers) et sera en position de force pour
négocier de meilleures conditions de financement.
Garanties à offrir : les petites entreprises ont moins de garanties à offrir aux banques et ont donc
plus de difficultés à financer leurs investissements.
État de la conjoncture : les contraintes sont renforcées en période de ralentissement de la
croissance ou de récession.

B – Les critères de choix d’une source de financement

1 – Le coût des sources de financement (TIR)
Il correspond au taux d’actualisation qui assure l’équivalence entre le capital mis à disposition (ou
économisé) et la valeur actuelle des flux de trésorerie générés par la source de financement.
On choisit le TIR le plus faible entre deux modes de financement.

2 – La valeur actuelle des décaissement réels (VAN)

Le choix d’un source de financement peut être apprécié en comparant la valeur actualisée des flux
de trésorerie.
On peut aussi calculer la VAN mais il faut prendre la VAN la plus forte et le même taux
d’actualisation pour les deux.

3 – Le taux de rentabilité financière

La notion de levier montre que la rentabilité financière est fonction de la structure de financement
(rapport dettes/capitaux propres, appelé « bras de levier ») et de l’écart entre le taux de rentabilité
économique et le coût des dettes (levier financier).
Lorsque le taux de rentabilité économique est supérieur au taux d’intérêt, l’endettement améliore la
rentabilité financière de l’entreprise.
Chapitre 16 : Le plan de financement (tableau de
financement)
I – Définition
Le plan de financement est un document prévisionnel qui récapitule les besoins et les ressources de
financement de l’entreprise en fonction des choix stratégiques élaborés par la direction générale et
met en évidence la situation de la trésorerie de l’entreprise sur les années à venir. Le plan de
financement est établi sur une période de 3 à 5 ans.
Il intègre les décisions d’investissement et de financement et permet de rechercher l’équilibre
financier de chaque exercice.

II – Présentation du plan de financement

1re Année 2e année 3e année
• EMPLOIS
Dividendes (les dividendes versés sont calculés sur le résultat de l’exercice
précédent)

Acquisitions d’immobilisations
Augmentation du BFR (le BFR est supposé croître proportionnellement au CA.
Il se calcule en%CA mais seule l’augmentation d’un exercice sur l’autre est à
prendre en compte dans le plan de financement)

Remboursement d’emprunts
Total des emplois
• RESSOURCES
CAF (la CAF est déterminée à partir des comptes de résultat prévisionnel : CAF =
Résultat net + dotation aux amts)

Cession d’éléments d’actif (les cessions d’élément d’actif figurent au prix de

cession)

Réduction d’immobilisations financières (il s’agit de rbts de prêts que

l’entreprise a octroyés à des tiers ou à des rbts de dépôts et cautionnements à
l’entreprise)

Augmentation de capital en numéraire (seules les augmentations de capital

en numéraires sont à prendre en considération. Les augmentations de capital par
incorporation des réserves ne permettent pas à l’entreprise d’accroître sa trésorerie)

Subvention d’investissement reçue

Emprunts nouveaux
Diminution du BFR
Total des ressources
Ecart = total ressources – total emplois
Trésorerie initiale
Trésorerie finale (la tréso de fin d’exercice est reportée sur l’exercice suivant et
devient la tréso de début d’exercice)
III – Construction du plan de financement
1. Calcul de la CAF

Année N
CA
- MsCV
- CF
= Résultat avant IS
IS : 33 1/3 %
= Résultat après IS
+ DAP
= CAF

2. Plan de financement sans prise en compte des financements externes

ÉLÉMENTS N N+1 N+2

RESSOURCES
CAF x x x
Cession d’immos EN FONCTION DE L’ENONCE
Total ressources
EMPLOIS
Dividendes x x
Acquisition d’immos x
Augmentation du BFRE x
Total emplois
Variation de la trésorerie (R – E) A D F
TI B C E
TF A+B = C D+C = E F+E = G

3. Plan de remboursement de l’emprunt destiné au financement de l’investissement

Emprunt remboursable par annuités constantes/amt constant/in fine

Montant emprunté : Date :
Taux : Durée :
Capital
Période intérêt Amt Annuité
restant dû
1
2
3
4
5
Total
 4. Plan de financement avec prise en compte des moyens de financement externes de
l’investissement

ELEMENTS N N+1 N+2

Ressources avant emprunt
+ augmentation du capital
CAF
+ emprunt
Total ressources
+ remboursement de l’emprunt
Total emplois
Variation de la tréso
TI
TF

IV – Utilité du plan de financement

Le plan de financement est un document comptable prévisionnel. Il joue plusieurs rôles :
1. C’est un instrument de pilotage pour les dirigeant
Il permet de calculer l’impact des choix stratégiques sur la trésorerie de l’entreprise et d’analyser la
pertinence de ces choix. Il facilite la mise en œuvre par anticipation de solutions de financement
adaptées dans le cas où les investissements projetés mettent en péril la pérennité de l’entreprise. Il
permet aussi d’arbitrer entre plusieurs modes de financement (emprunt ou augmentation de capital
par exemple).
2. C’est aussi un instrument de négociation avec les partenaires financiers et notamment les
banquiers
Ainsi, tous les partenaires réunis autour de la table de négociation disposent d’un document chiffré
qui synthétise le projet. Ils peuvent s’appuyer sur ce support pour dialoguer et faire valoir leurs
arguments.
3. C’est un outil utile pour détecter les difficultés financières prévisionnelles auxquelles
l’entreprise risque d’être confrontée
Son élaboration constitue d’ailleurs une obligation légale pour les entreprises de plus de 300 salariés
ou ayant un CA supérieur à 18 000 000 d’euros.

V – Synthèse schématisée
BFR → Choix des investissements → choix du mode de financement → plan de financement (par
exercice) → plan de trésorerie → financer les déficits de tréso (mise à l’escompte ou découvert) →
gestion du risque de change
Chapitre 17 : La gestion de la trésorerie
I – Les budgets de trésorerie
A – Budget et plan de trésorerie

1 – Définitions
Le budget de trésorerie est un document prévisionnel qui récapitule les flux de trésorerie de
l’entreprise pour une période donnée.
Le plan de trésorerie permet un équilibrage du budget de trésorerie. Le plan de trésorerie
complète le budget de trésorerie. Il inclut le financement des déficits et le paiement des
excédents.

2 – Le plan de trésorerie : équilibrage du budget de trésorerie

Un budget de trésorerie équilibré c’est un plan de trésorerie équilibré. Le plan de trésorerie
complète le budget de trésorerie. Il inclut le(s) financement(s) des déficits et le placement des
excédents.

B – Démarche d’élaboration du budget de trésorerie

Pour élaborer le budget de trésorerie, il est nécessaire d’élaborer trois budgets :
• Budget TVA
• Budget des encaissements
• Budget des décaissements

1 – Le budget des encaissements

Il y a deux types d’encaissements :
• Des encaissements d’exploitation : encaissement TTC, concerne les ventes
• Des encaissements hors exploitation : cession d’immos (775), encaissements qui
proviennent de financements stables (ressources stables) : augmentation de capital,
subvention, emprunt

Mois 1 N+1 Mois 2 n+1 Mois 3 N+1

Créance 31/12/N
Ventes mois 1
Ventes mois 2
Ventes mois 3
Total des encaissements
2 – Le budget de TVA
Mois 1 n+1 Mois 2 n+1 Mois 3 n+1
TVA collectée sur vente (1)
TVA déductible sur achats (2)
TVA à décaisser (1) - (2)
Au titre du mois qui sera payé le mois suivant.

3 – Le budget des décaissements

Il existe deux types de décaissements :
• décaissements d’exploitation : il s’agit principalement des règlements auprès des
fournisseurs
• décaissements hors exploitation : cela comprend notamment :
◦ les acquisitions d’immos
◦ les règlements des annuités d’emprunt
◦ les dividendes à payer
◦ les acomptes et le solde de l’IS

Mois 1 n+1 Mois 2 n+1 Mois 3 n+1

Fournisseurs au 31/12/N
Achats mois 1 TTC
Achats mois 2 TTC
Achats mois 3 TTC
Autres charges
Salaires nets
Dettes sociales 31/12/N
Charges sociales
Acomptes d’IS
Dettes TVA 31/12/N
TVA à décaisser
Acomptes sur immos
Total des Décaissements
4 – Le budget de trésorerie
Mois 1 Mois 2 Mois 3
Tréso début de mois (1)
Encaissement du mois (2)
Décaissements du mois (3)
Tréso fin de mois (1) + (2) - (3)

II – La gestion des déficits et des excédents de trésorerie

A – L’escompte des effets de commerce
1 – Les agios
À l’occasion d’une opération de crédit, les agios représentent les sommes dues par les entreprises à
la banque. Les agios comprennent les intérêts et les différentes commissions.
Dans le cas d’une opération d’escompte, es agios sont précomptés. Cela signifie que les agios sont
déduits du montant prêté dès la conclusion du contrat.

Montant net perçu par l’entreprise = Vn de l’effet de commerce – agios

exemple de la traite durée sur 30j

Agios = escompte + commission de manipulation

La commission de manipulation est fixe par traite. C’est un service bancaire.
L’escompte est calculé à partir du taux d’escompte plus une commission d’endossement.

Escomptes =%escompte + commission d’endos

Jours de valeur : ils servent à déterminer la date à laquelle le compte de l’entreprise est
crédité. Il faut distinguer la date de l’opération de la date de valeur.
Jours de banque : jours ajoutés par la banque pour calculer les intérêts. Les jours de banque
augmentent le coût du crédit.
Exemple : la société L remet à l’escompte le 10/01 un effet de commerce d’une Vn de 30 000€ à
l’échéance du 31/01. Taux d’escompte 6 %; commission d’endos 0,5 %; commission de
manipulation 4€HT par effet escompté. La banque applique un jour de valeur et un jour de banque.
Calculer les agios HT et le montant net perçu par l’entreprise.
31jours en janvier – 11j+1 Janvier = 21 jours + 1j de banque = 22 jours
30 000 * 22j/360j * 6,5 % = 119,17€ + 4 = 123,17€HT
Net perçu : 30 000 - 123,17 = 29 876,83
2 – Taux réel de l’escompte
Définition : C’est le taux qui, appliqué au montant net perçu (car les intérêts sont précomptés)
par l’entreprise, donne le montant des agios prélevés par la banque. Il correspond au taux
d’un emprunt bancaire qui aurait le même montant, la même durée et le même coût que
l’escompte.

Mtt net perçu = Vn de l’effet – agios

Tx d’escompte : année réelle de 365j
La durée de financement est déterminée par comparaison avec une remise à l’encaissement, c’est à
dire, la situation qu’ aurait connue l’entreprise si elle n’avait pas escompté l’effet de commerce.
Exemple (suite) : date de valeur d’un effet remis à l’encaissement est la date d’échéance + 2j de
valeur
Agios : 123,17€ mtt net perçu : 29 876, 83€
durée du financement 21j + 2j de valeur = 23j
123,17 = 29 876,83 * 23/260 * t => t = 6,45 %

B – Le découvert bancaire
1 – Les agios
→ les intérêts débiteurs sont post-comptés . Nombre de jours sur lesquels sont calculés les intérêts
débiteurs = nombre exact de jours de découvert + commission du plus fort découvert (chaque mois)
Les agios sont calculés sur 360j
Exemple : L’entreprise M prévoit un déficit de trésorerie moyen de 20 000€ du 25/04 au 12/05. Tx
nominal du découvert 8 %. Commission du PF découvert 0,05 %/mois
Plus fort découvert en avril : 22 000€
en mai : 25 000€
Calculer les agios.
6j en avril + 12j en mai = 18j
intérêts débiteurs : 20 000 * 0,08 * 18/360 = 80€
Commission du PFD : 22 000 * 0,05 + 25 000 * 0,05 = 23,50€
Agios : 80 + 23,50 = 103,50€

2 – Taux réel du découvert bancaire

Le taux réel du découvert bancaire représente le taux effectif de ce mode de financement.
C’est le taux qui, appliqué au montant du découvert bancaire, donne le montant total des
agios. Il est calculé sur 365j.
103,50 = 20 000 * 18/360 * t <=> t = 10,49 %
C – Avantages et inconvénients de l’escompte et du découvert
L’escompte et le découvert sont deux modes de financement.

Mode de
Avantages Inconvénients
financement
Escompte • Les créances ne sont pas • Financement moins souple que
comptabilisées dans le bilan car le découvert bancaire. Le
cédées à la banque. Elles se montant des effets ne
transforment en trésorerie. correspond pas toujours au
• Facilité d’obtention en raison des déficit de trésorerie
garanties offertes • les banques appliquent un
• Commissions relativement plus minimum de 10j d’agios
faibles que pour le découvert • il faut éviter d’escompter des
bancaire effets de faibles montants en
raison des commissions de
manipulation
Découvert Mode de financement plus souple que Le taux d’intérêt nominal est plus élevé
l’escompte. Le montant s’adapte en que celui de l’escompte.
fonction des besoins de financement. Le coût d’intérêt bancaire est plus
élevé que l’escompte.

D – Les placements à court terme

Le trésorier d’une entreprise doit être en mesure de placer au mieux les excédents de trésorerie, en
tenant compte de critères tels que la rentabilité, la sécurité, la rentabilité et la fiscalité des produits
de placements.
Les principaux placements à court terme sont les suivants :
• Acquisition de valeurs mobilières sur le marché financier (actions, obligations, … )
• Placements par l’intermédiaire des OPCVM (Organismes de Placement Collectif en Valeur
Mobilière) : SICAV (de père en famille), FCP (risque) …
• Placements sur le marché monétaire : titres de créances négociables tels que les bons du
Trésor ou certificat de dépôts.
• Produits bancaires : comptes à terme (argent bloqué), bons de caisse.
Chapitre 18 : La gestion du risque de change
I – Le risque de change
A – Notion de risque de change
La notion de risque de change est le risque lié à la variation du cours d’une devise par rapport à la
monnaie de référence utilisée par l’entreprise.
Le risque peut être de deux natures :
- Nature commerciale : import / export
- Nature financière : opération de placement et emprunt

1 – Cotation de monnaie
Dans la zone euro ainsi qu’à Londres et à New York la cotation est dite au certain. Cela signifie
que le cours de l’euro (ou de la monnaie nationale) est exprimée en devise.

Cotation au certain : 1€ = 1/0,88 => cotation à l’incertain 1$ = 0,88

Cotation à l’incertain : 1 yen = 0,07€

2 – Evolution du cours en devise

1€ = 1,11$ → 1€ = 1,15$
Le cours de l’euro a augmenté par rapport au dollar

Exemple : Au 15/02/N le cours du dollar est de 1$ = 0,909€. Au 15/03/N, le cours du dollars est
égale à 1$ = 0,912€. Calculer le cours de l’euro en dollar.
Au 15/02/N : 1€ = 1/0,909$ = 1,10$
Au 15/03/N : 1€ = 1/0,912$ = 1,086$
Le cours de l’euro a diminué.

3 – Risque encouru par l’exportateur et l’importateur

Le risque de change n’existe que si la vente ou l’achat ne sont pas réglés au comptant.
L’exportateur a une créance en devise sur son client et l’importateur a une dette en devise à l’égard
de son fournisseur. L’exportateur craint une baisse du cours de la devise par rapport à l’euro.
Exemple :
Le 1er /02/N, une entreprise française réalise une vente au Japon pour 100 000JPY. Le client devra
régler le 1er avril N.
Le cours du yen le 1er février N est de 1€ = 118,50JPY
Calculer combien l’exportateur percevrait en euro si la vente était réalisée au comptant
1
100 000 * = 943,88€
118,50
2 hypothèses : Au 1er avril N
→ Hypothèse 1 : 1€ = 120,02JPY
1
100 000 * = 833,19
120,02
→ Hypothèse 2 : 1€ = 117,80JPY
1
100 000 * = 848,90
117,80
L’euro a augmenté par rapport au yen.
La situation de l’importateur est inverse : une entreprise française doit régler dans 3 mois un
fournisseur américain pour l’achat d’un matériel pour 50 000$.
L’importateur craint une augmentation du cours de la devise par rapport à l’euro.
Lors de la conclusion du contrat, 1€ = 1,13$
50 000 * (1/1,13) = 44 247,79€
Lors de la livraison, 1€ = 1,11$
50 000 * (1/1,11) = 45 045$
Le cours du dollar a augmenté par rapport à l’euro.

B – Position de change
Pour une devise donnée, la position de change est la différence entre les avoirs et les dettes en
devise.
La position de change est calculée en tenant compte des engagements hors bilan :
→ commandes reçues de clients
→ commandes passées auprès des fournisseurs
La position de change peut être longue ou courte.
Position de change Risque de change
Avoirs > dettes Longue Baisse du cours de la devise
Avoirs < dettes Courte Augmentation du cours de la
devise

Exemple : La société EMRE

Avoirs (dollars possédés ou à venir) Mtts Dettes (dollars à livrer) Mtts
Prêts 1 000 Emprunts 500
créances 800 dettes fournisseurs 100
banque 200 commandes aux fournisseurs 400
commandes clients 400
TOTAL 2 400 TOTAL 1 000
Position de change : 2 400 – 1 000 = 1 400K$
La position est longue. Lorsque encouru est une baisse de la devise.

II – La couverture de change
A – Méthodes internes de couverture du risque de change
Il y a quatre stratégies simple de couverture :
1. (plus simple, les PME) Choix de la monnaie nationale comme monnaie de facturation
La facturation en monnaie nationale conduit à transférer le risque de change sans son
partenaire commercial.
2. L’avance en devise (bien pour PME). L’exportateur qui craint une baisse de la devise à
l’échéance peut demander à un établissement bancaire de lui avancer ses devises.
L’avance en devise permet à l’exportateur de couvrir le risque de change et de financer le
délai de paiement accordé au client. La banque comptera les commissions et les intérêts.
3. Le Termaillage consiste à accélérer ou retarder les encaissements ou décaissements des
devises étrangères selon l’évolution anticipée de celle-ci.
Exemple : un exportateur qui anticipe une hausse de la devise aura intérêt à retarder
l’encaissement de sa créance.
 4. La couverture Compagnie Française d’Assurance Commerce Extérieur (COFACE) créée en
1946 a pour vocation de garantir les entreprises contre les risques financiers à l’export en
contrepartie du versement d’une prime. La COFACE garantie un cours de change déterminé
à l’avance
Au moment du règlement, 2 cas possibles :
1. L’opérateur réalise une perte de change, il est donc indemnisé par la COFACE
2. L’opérateur enregistre un gain de change et s’engage à reverser à la COFACE. Il y a
transfert du risque de change, de l’opérateur à la COFACE.
B – Instruments financiers
Il y a deux types d’instruments : les opérations/contrats à terme ferme et les options de change
(avantage : on peut abandonner l’option).

1 – Opérations à terme de devise

a) Principe
L’opération de change à terme permet de fixer aujourd’hui un cours d’achat ou de vente de devise
pour une échéance future. Ce cours est appelé cours à terme. Cette opération est passée auprès
d’un établissement financier qui fixe le cours de change à terme dès la conclusion du contrat.
Il y a deux cours : le cours à terme ferme et le cours spot (au comptant).
L’exportateur connaît dès aujourd’hui le cours qui sera utilisé pour convertir les devises qu’il
recevra du client (idem pour l’importateur).

Il y a deux stratégies de couverture selon que ce soit un importateur ou un exportateur (stratégies de

couverture).
Exportateur : vente à terme de devise contre euro. Risque de baisse de devise.
Importateur : achat à terme de devise contre euro. Risque d’augmentation de devise.

b) Avantages / inconvénients
Avantage : annulation du risque de change (coût garanti, connu dès la conclusion du contrat)
inconvénient : engagement irrévocable. Cela implique que l’exportateur ou l’importateur ne peut
bénéficier d’une évolution favorable du cours de la devise.

Exemple : Un exportateur français doit recevoir d’un client américain (exportation) dans 3 mois
200 000$ et il passe un contrat à terme ferme. Contrat de vente à terme de devise au cours de 1$ =
0,909€.
On a deux hypothèses 3 mois après (cours spot) :
1. 1$ = 0,850€
L’entreprise a eu raison de se couvrir car elle recevra 200 000*0,909 alors que si elle ne
s’était pas couverte, elle aurait eu 0,850*200 000
2. 1$ = 0,913€
L’entreprise ne peut pas se couvrir de la hausse du cours du $. Il y a un manque à gagner.
Si l’entreprise a pris une option, elle peut l’abandonner.

Exemple 2 : Le 1er Mai N, une entreprise française importe du matériel informatique en provenance
d’un fournisseur chinois, 800 000CNY (Yuan). Le règlement s’effectuera en Yuan le 1 er / 05 / N. Le
trésorier craint une baisse de la devise chinoise par rapport à l’euro.
Il conclut avec sa banque une opération d’achat à terme de Yuan en euro au cours de 1CNY =
0,135€ (800 000 * 0,135 = 108 000€)
On a deux hypothèses :
 1. 1CNY = 0,138€. Elle a eu raison de se couvrir parce que le Yuan a augmenté par rapport à
l’euro (800 000 * 0,138€ = 110 400€ > 108 000€)
2. 1CNY = 0,132€. Elle a eu tort car 800 000 * 0,132€ = 105 600€< 108 000€
2 – Les options de change
a) Principe
IMPORTANT : Une option de change est un contrat qui donne à sont titulaire le droit et non
l’obligation d’acheter (option d’achat ou call) ou de vendre (option de vente ou put) des
devises à un cours fixé lors de la souscription de l’option (appelé prix d’exercice) moyennant le
versement d’une prime. Cette prime est à payer dès le départ.
« lever l’option » veut dire PAYER l’option, c’est différent d’ ABANDONNER l’option.
La prime est versée au vendeur de l’option. Elle représente le prix de l’option, elle est généralement
fixée en pourcentage du nominal de l’opération et elle se calcule à partir du cours en vigueur le jour
de la négociation du contrat.
Il y a deux types d’option :
➔ L’option à l’européenne : l’exercice de l’option ne ne peut se faire qu’à l’échéance du
contrat
➔ L’option à l’américaine : l’option peut être exercée pendant toute la durée de vie du contrat
jusqu’à l’échéance. Après l’échéance, l’option ne vaut plus rien.
b) Quel type d’option acheter ?
L’importateur doit acheter des devises pour régler son fournisseur. Il achète l’option d’achat de
devise contre euro → achat d’un call
L’exportateur vend des devises qu’il reçoit par ses clients. Il vend l’option de vente de devise contre
euro. → vente d’un put

Exemple : une entreprise a besoin de 100 000$ dans 3 mois. Elle va acheter un call le 1er avril N
Call USD/€ d’un montant de 100 000$
Prime exercice : 1$ = 0,912€ ; prime 2 %; échéance le 1er juillet N.
cours du dollar au 1er avril N : 1$ = 0,909€ ; option d’achat $/€.
L’entreprise exerce l’option au 1er juillet N → elle achète 100 000$ au prix d’exercice→1$ = 0,912€
Elle va payer à sa banque 100 000* 0,912€ = 91 200€
La prime a été versée le 1er avril N (jour de négociation du contrat)
100 000 * 2 % * 0,909 = 1 818€
la prime sera définitivement acquise au vendeur (la banque).

c) Stratégie de couverture
À l’échéance, à la différence d’une couverture à terme ferme, l’acheteur d’une option n’est pas
obligé de l’exercer.
Il y a deux solutions :
1. Le risque anticipé se réalise. L’acheteur de l’option exerce l’option.
2. Le risque anticipé ne se réalise pas. L’acheteur abandonne l’option.

L’importateur se protège d’une hausse du cours de la devise. Il achète donc une option de change
(call). Achat devise contre euro. À l’échéance, si le cours de la devise a augmenté, l’entreprise
exerce l’option. Dans le cas contraire, elle abandonne l’option. Elle va acheter sa devise sur le
marché au comptant.
L’exportateur craint le/se protège du cours de la devise. Il achète une option de change (put). Option
de vente de devise contre euro. À l’échéance, si le cours de la devise a fortement baissé, l’entreprise
exerce l’option. Dans le cas contraire, elle abandonne l’option et change ses devises sur le marché
au comptant.
Chapitre 19 : La structure de financement
Le choix de financement :
➢ critères de la VAN et du TIR : le taux d’actualisation est le taux de rentabilité exigé par les
actionnaires (investisseurs) et les banquiers. => coût du capital

➢ DRCI

➢ Indice de profitabilité

➢ VANG /TIRG

La structure de financement c’est la répartition entre les CP et les DF

I – Le coût du capital (taux d’actualisation)

Le coût du capital, qui est aussi appelé Coût Moyen Pondéré du Capital (CMPC) est le coût moyen
pondéré des différentes sources de financement.
Il correspond au taux de rentabilité moyen attendu par les actionnaires et les créanciers en retour de
leur investissement dans l’entreprise.
CP∗k D∗i∗(1−t)
CMPC = +
D+CP D+CP
CP∗k + D∗i∗(1−t)
=
CP+ D

CP = Valeur de marché des capitaux propres

D = Valeur de marché des Dettes
k = Coûts de CP
i = taux d’intérêt de la dette
t = taux d’IS
Exemple : Une entreprise a 300 000€ de CP, une dette de 100 000€, un taux d’intérêt nominal de
3 % ; k = 8 % et un taux d’IS de 33 1/3 %. Calculer le CMPC.
300 000∗0,08+100 000∗0,03∗(1−0,3333)
CMPC = = 6,5 % c’est le taux d’actualisation..
300 000+100 000
Le projet est rentable si la VAN>0 et si le TIR>Coût du capital
Le CMPC ne peut être utilisé pour le calcul de la VAN à deux conditions :
✗ L’investissement ne modifie pas la structure de financement de l’entreprise

✗ Le risque du projet ne doit pas être différent de celui de l’entreprise.

II – Structure financière et coût du capital
Est-ce qu’il existe une structure financière optimale ? (c’est à dire une répartition entre CP et DF qui
permet de minimiser le coût du capital et d’augmenter la valeur de l’entreprise.)

A – L’approche de la finance traditionnelle

→ il existe une structure financière optimale

1 – Le recours à l’emprunt diminue le coût du capital

• Le coût des capitaux propres est plus élevé que le coût des dettes
• La rem versée par les dettes est déductible
• Le recours de l’emprunt permet de bénéficier d’un effet de levier.

2 – Un endettement excessif va entraîner une augmentation du risque

financier
DF
Le recours à l’emprunt est conditionné par la capacité d’endettement de l’entreprise ( ⩽4 et
CAF
DF
<1 permettent de conditionner le recours à l’emprunt et RE/frais fi >3).
CP
Une augmentation de l’endettement accroît les risques de faillite ou coût de faillite :
• coûts directs : liquidation, frais de justice, …
• indirects : perte de confiance des investisseurs
L’augmentation des dettes entraîne une augmentation du risque. Par conséquent, les actionnaires
exigent un taux de rentabilité des CP plus élevé. Donc, quand le coût des CP, le coût du capital
augmente aussi.
La structure financière résulte d’un compromis entre l’avantage fiscal (lié à la dette) et financier de
l’endettement ET les coûts de faillite.

B – L’approche de Modigliani et Miller

1 – Sans imposition (tous les taux sont avant impôt)
La structure financière est sans incidence sur le coût du capital. Il n’y a pas de structure financière
optimale.
Exemple : Deux entreprises A et B

A B
CP 40 000 20 000
DF 0 20 000
Tx d’intérêt - 3%
RE 5 000 5 000
 Intérêts (i) 0 20 000 * 3 % =
600
Résultat net comptable (RE - i) 5 000 4 400
TRF = RNC/CP 12,5 % 22 %
Calculer le CMPC pour A : k=12,5 % c’est le taux de rentabilité exigé par les actionnaires.
20 000∗22 + 20 000∗0,03
Pour B : =12,5 %
20 000+ 20000

2 – Avec imposition
a) La valeur d’une entreprise endettée
La valeur d’une entreprise endettée (VE) est supérieure à la valeur d’une entreprise non endettée
(VNE).
La valeur de l’entreprise se trouve à partir de l’actif économique. La valeur de l’entreprise c’est la
capacité de l’entreprise à dégager des flux de trésorerie à partir de l’actif économique.

VE = Actif économique = CI = Valeur de marché des CP + valeur de

marché des dettes financières
Schématiquement, le bilan c’est

IMMOS CP
BFR DF
→ en l’absence d’imposition, VE = VN
→ En cas d’imposition, VE = VN + valeur actualisée sur une durée infinie des écos d’impôts sur
frais financiers

VE = VN + t * D
(où t est le taux d’actualisation)

Valeur de marché des CP = Valeur comptable des CP + t * D

Exemple : Une entreprise a un actif économique de 4 000k€, taux d’IS 33 1/3 %. Dans l’hypothèse
où le financement est assuré entièrement par CP : 4 000k€ (car pas de dettes fi). Dans l’hypothèse
suivante, le financement ne sera pas entièrement assuré par les CP :
CP : 2 500 et DF : 1 500
VE = VN + t * D = 4 000 + 1 500 * 1/3 = 4 500
Valeur de marché des CP : 2 500 + 1 500 * 1/3 = 3 000
Valeur de marché des DF : VE = 3 000 + 1 500 = 4 500

b) Le coût du capital diminué avec le coût de l’endettement

L’économie d’impôt sur les frais financiers permet de diminuer le CMPC de l’entreprise endettée.
CMPE : coût du capital de l’entreprise endettée
CMPN : coût du capital de l’entreprise non endettée
t∗D
CMPE = CMPN – CMPN *
CP+ D
t∗D
CMPE = CMPN [1- ]
CP+ D

Exemple : On dispose des données suivantes pour une entreprise industrielle au titre de l’année N :
valeur comptable des CP : 1 500k€
Valeur des DF : 500k€
RE avant IS : 120k€
i = 3,9 % t : 33 1/3 %
 CMPC sans imposition

Sans endettement Avec endettement

CP 2 000 1 500
Endettement 0 500
RE 120 120
Intérêts 0 3,9 %*500= 19,50
RNC 120 100,50
Coût des CP 120/2 000 = 6 % 100,50/1500 = 6,70 %
CMPC 6 %*120/2 000 = 6 % 0,0670∗1500+ 0,039∗500
=
2000
6%

 CMPC avec imposition

Sans endettement Avec endettement

CP 2 000 1 500
Endettement 0 500
RE 120 120
Intérêts 0 3,9 %*500 = 19,50
RNC 120*2/3 = 80 120-19,50*2/3 = 67
Coût des CP 80/2000 = 4 % 67/(1500+500*1/3) = 4,02 %
CMPC 4 %*2000/2000= 4 % 0,0402∗(1500+ 500∗1 /3)+0,039∗2/3
=3,69 %
2000+500∗1/3