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Incidences de la réforme du régime de change sur l’attractivité du Maroc

pour l’investissement direct étranger (IDE)

Auteurs :
Bouchra RAJOUANI
Professeur Assistant
Ecole Supérieure de Technologie
Université Moulay Ismail, Meknès, Maroc
Bouchrarajouani@yahoo.fr

Saad KABAK
Doctorant, Laboratoire de Recherche en Entrepreneuriat et Management des Organisations
Université Sidi Mohamed Ben Abdallah, Fès, Maroc
kabak_saad@yahoo.fr

Résumé

Les entreprises décident d’investir à l’étranger dès lors que la délocalisation leur attribue des
avantages attractifs. La littérature propose à cet effet plusieurs déterminants motivant le choix
d’implantation des firmes multinationales.

Le régime de change mis en place par le pays hôte est l’un de ces déterminants, puisque la
compétitivité, et partant, la rentabilité de l’investisseur étranger dépendent en partie du taux de
change et de sa volatilité.

L’analyse du lien entre le régime de change et l’IDE est d’un intérêt particulier dans le contexte
économique marocain, caractérisé par la décision des pouvoirs publics de bifurquer vers un
régime de change flexible.

Dans cette communication, nous nous intéressons aux incidences potentielles de cette décision
sur l’IDE reçu par le Maroc.

De l’étude réalisée, nous avons conclu que l’adoption du nouveau régime de change par le
Maroc aurait des effets ambivalents pour l’attractivité du Maroc pour l’IDE.

Mots clés : IDE, Régime de change, taux de change, attractivité, compétitivité.

1
Introduction

L’investissement étranger joue un rôle crucial dans le développement économique et social des
pays dans lesquels il s’installe. En plus de l’augmentation du stock du capital national et de la
création d’emplois, il permet de stimuler la productivité à travers la diffusion d’externalités
positives en matière de transferts technologiques et de savoir-faire.
Aujourd’hui, l’investissement étranger est perçu comme la panacée universelle à même de
contrecarrer les maux économiques et sociaux dont pâtissent les économies : chômage, manque
des ressources intérieures, hiatus technologique, déficit du compte de la balance des paiements,
exclusion sociale, etc. Conscients de ces effets, une rivalité s’est développée entre les Etats pour
séduire les investisseurs étrangers afin de contrecarrer ces problèmes économiques et sociaux.
Au Maroc, l’investissement étranger demeure modeste même s’il place le pays dans le peloton
de tête au niveau du continent africain. Comparés aux flux des IDE au niveau international, de
l’ordre de 1750 milliards de dollars1 et dont 60% vont à destination des pays développés, ils ne
représentent pas plus de 0,2 %. Mais, placés dans le contexte marocain, ils sont loin d’être
négligeables puisqu’ils représentent 10% de l’investissement national et 3% du PIB2.
La littérature propose plusieurs déterminants qui expliquent le choix de la localisation et le
volume d’IDE reçus par une économie3. En effet, le système de change adopté (Régime de
change, volatilité et puissance internationale de la monnaie du pays d’accueil) est également
important pour attirer l’IDE.

1
CNUCED ; 2017 ; Rapport sur l’investissement dans le monde, l’investissement et l’économie numérique :
repères et vues d’ensemble
2
http://www.leseco.ma/toutes-les-chroniques/68306-ide-attention-aux-risques.html. Chronique de Abdeslam
SEDDIKI, le 13 juillet 2018.
3
Selon MICHALET, les investisseurs étrangers potentiels se soucient des variables qui sont les composantes du
climat des investissements, c’est-à-dire de l’environnement légal et réglementaire des activités courantes des
entreprises installées sur place :
- liberté de transfert des capitaux et régime des changes ;
- fiscalité sur les bénéfices industriels et commerciaux et sur les revenus des personnes physiques ;
- droits de douane et fonctionnement des douanes, des ports et aéroports ;
- législation sociale, plus spécialement, la flexibilité du marché du travail, les droits syndicaux, les attitudes des
inspecteurs du travail, etc. ;
- l’attitude plus ou moins amicale du gouvernement et de l’administration au niveau central et au niveau local vis-
à-vis du secteur privé ;
- délais exigés par les procédures administratives nécessaires à la constitution d’une société commerciale, aux
autorisations des investissements, à l’obtention de régimes ouvrant droit à des incitations fiscales et financières,
à l’obtention des permis de travail ;
-sécurité et cadre de vie pour les expatriés (écoles, logements, loisirs, climat…).
MICHALET C. A., 1999, Un nouvel impératif de la politique industrielle dans la globalisation : l’attractivité, in
« Globalisation et politiques économiques : les marges de manœuvre, collectif, BOUËT A. et Le CACHEUX
C., (sous la direction de). Economica, Paris, pp. 392-393.

2
Le 15 janvier 2018, les autorités publiques marocaines ont annoncé le début de la réforme du
régime de change en vigueur4. Pour le moment, la réforme se limite à un élargissement de la
bande de fluctuation du cours du dirham. Autrement dit, il s’agit d’un nouveau traitement du
dirham où la parité de ce dernier sera calculée par rapport à un cours central fixé par la Banque
Centrale sur la base d’un panier de devises composé à 60 % de l’euro et à 40 % du dollar, mais
déterminée à l’intérieur d’une fourchette de fluctuation de ±2,5%, contre ±0,3%.
Il faut rappeler qu’avant cette date, la valeur du dirham était fixée administrativement par
l'institut d'émission. Si la valeur du dirham varie de plus de 0,3%, à la hausse comme à la baisse,
Bank-Al-Maghrib intervient pour ajuster la valeur du dirham, respectivement en cédant ou en
achetant des devises. Quand la valeur du dirham se déprécie par exemple, la Banque Centrale
vend des devises pour acheter du dirham, augmentant ainsi sa demande et sa valeur, et vice
versa.
Bien évidemment, l’élargissement de la bande de fluctuation ne constitue que l’antichambre
pour passer à long terme à un taux de change purement flexible. Selon les autorités publiques,
il s’agit d’un passage obligé et d’une phase ultime dans la concrétisation et le couronnement
d’un nombre important de réformes financières et bancaires menées en osmose avec
l’orientation du pays : ouverture de l’économie à partir des années 90, adhésion à l’OMC
(conférence de Marrakech 1995), signature d’accords de libre-échange avec l’UE et les USA…
Il y’a lieu de nuancer entre deux concepts : la libéralisation et la flexibilité. La réforme actuelle,
objet de notre étude, concerne la flexibilité. Elle porte sur le passage d’un taux de change fixe
à taux de change flexible. Concernant la libéralisation, il n’y a pas eu de changement. Elle
permet à titre de rappel aux investisseurs étrangers de réaliser librement des opérations
d’investissement au Maroc, de transférer le revenu issu de ces opérations d’investissement et
de transférer le produit de liquidation ou de cession de leurs investissements.
A la lumière de ces éléments, nous nous interrogeons sur les incidences de l’adoption du
système de change flexible sur l’attractivité du Maroc pour l’IDE.
Afin d’apporter des éléments de réponse à cette problématique, nous allons définir les notions
clés de notre étude (1), avant de mettre en évidence les incidences susceptibles d’avoir lieu suite
à cette décision (2).

4
Le Maroc est dans une situation appelée en sciences économiques. « L’impossible trilogie » de l’économiste
MUNDELL. Il ne peut avoir en même temps un régime de taux de change fixe, une politique monétaire
indépendante, et une ouverture du compte de capital. Seules deux de ces conditions peuvent être réunies
simultanément.

3
1- Cadre conceptuel
1.1- Investissement direct étranger (IDE)
L’IDE est défini par l’OCDE comme suit : « l’investissement direct international [ou étranger]
traduit l’objectif d’une entité résidant dans une économie (‘‘investisseur direct’’) d’acquérir un
intérêt durable dans une entité résidant dans une économie autre que celle de l’investisseur
(‘‘entreprise d’investissement direct’’). La notion d’intérêt durable implique l’existence d’une
relation à long terme entre l’investisseur direct et l’entreprise et l’exercice d’une influence
notable sur la gestion de l’entreprise. L’investissement direct comprend à la fois l’opération
initiale entre les deux entités et toutes les opérations ultérieures en capital entre elles et entre
les entreprises affiliées, qu’elles soient constituées ou non en sociétés »5.
Selon le FMI, l’IDE peuvent revêtir différentes formes telles que la création d’une nouvelle
entreprise ou l’extension des capacités de production d’une entreprise appartenant à
l’investisseur, la prise de participation (supérieure au seuil de 10 à 20% selon les pays)6 dans le
capital d’une entreprise déjà existante, les flux financiers entre affiliés d’un même groupe
(avances de trésorerie, prêts, augmentation de capital) et les bénéfices de la filiale non restitués
à la société mère et réinvestis sur place7.
Selon MUCCHIELLI8, les caractéristiques économiques permettant d’établir qu’un flux de
capital est un investissement direct sont les suivantes : 1) une notion de contrôle ou de pouvoir
d’influence sur la gestion d’une entreprise étrangère ; 2) un transfert de compétences complexes
(un ensemble technologique) ; et 3) une logique de production.
C’est donc la notion d’intérêt durable et de pouvoir de décision et par conséquent de gestion
qui distingue l’IDE de l’investissement de portefeuille9. L’IDE suppose ainsi l’engagement
dans une activité productive. Il est plus stable car même en cas de crise ou de baisse de
productivité, une part de l’investissement, une fois réalisée, est difficilement récupérable.

5
OCDE, 1996, Définition de référence de l’OCDE des investissements directs internationaux, Publications de
l’OCDE, 3ème édition, Paris, p. 8.
6
Les Etats-Unis ont mis la barre à 10% et la plupart des pays européens à 20%.
7
Cité par ELHARRAS M.L., 2001, Attraction de l’investissement étranger et dynamique de l’économie
marocaine. Rabat, , p. 61.
8
MUCCHIELLI J.L., 1998, Multinationales et mondialisation, Editions du Seuil, Paris, pp. 45-46.
9
Les investissements de portefeuille sont des placements purement financiers, en actions, obligations ou autres
instruments financiers étrangers, qui, généralement à court terme, conservent un caractère de placement sans
objectif de participation à la gestion. Ce sont des capitaux flottants, rotatifs et très volatiles. En effet, ces
investissements réagissent rapidement en partant pour d’autres territoires plus attractifs, dès que les perspectives
de rendement deviennent meilleures ailleurs.

4
1.2- Attractivité de l’IDE

Dans un sens strict, l’attractivité est définie comme l’ensemble des dispositifs mis en place par
l’Etat (code d’investissement, traitement juridique et fiscal de l’IDE, infrastructures publiques,
etc.) existant dans le pays hôte dans le but d’attirer l’IDE. Une vision plus riche de l’attractivité
y inclut trois autres séries d’éléments : le climat d’investissement, le risque pays et les avantages
économiques comparatifs10.

Le climat d’investissement est évalué à partir des critères suivants : niveau et stabilité des
variables macro-économiques (taux d’inflation, croissance du PIB, taux de chômage,
investissement…) et d’indices de la stabilité politique locale. Le risque pays inclut des
indicateurs d’endettement extérieur, de la solvabilité financière du pays hôte, du risque de
change, du risque administratif, du risque de non-transfert, du risque d’expropriation et de
nationalisation, de l’attitude du gouvernement à l’égard des programmes du FMI et de
l’économie de marché.

En ce qui concerne les avantages économiques comparatifs, sont comparés entre les pays hôtes
et avec le pays d’origine : la différence des coûts salariaux rapportée à la différence des
productivités, les disparités moyennes ou sectorielles de taux de profit, les préférences des
consommateurs, la taille et la croissance des marchés, les écarts technologiques, les coûts de
transport et les droits de douane.

1.3- Système de change


Le système de change est constitué par l’ensemble des règles à travers lesquelles un pays (ou
un ensemble de pays) organise la fixation des taux de change. Le choix d'un régime de change
découle à la fois des objectifs économiques d’un pays et de son positionnement international11.
Il existe deux principaux systèmes de change :
• Change fixe : système de change dans lequel un pays maintient la parité stable entre sa
monnaie et les monnaies étrangères. La banque centrale intervient sur le marché des
changes pour défendre la parité de sa monnaie.
• Change flexible ou flottant : système de change dans lequel la banque centrale d’un pays
n’intervient pas pour fixer la valeur de sa monnaie par rapport aux pays étrangers. Le

10
ANDREFF W., Les firmes multinationales et les pays associés à l’Union Européenne, in Les investissements
directs étrangers : facteurs d’attractivité et de localisation, collectif, GUERRAOUI D., et RICHET X., (sous la
direction de), 1997, Les éditions Toubkal et l’Harmattan, Casablanca-Paris, p. 44.
11
https://epargne.ooreka.fr/astuce/voir/614949/regime-de-change.

5
taux de change est déterminé par le jeu de l’offre et de la demande sur le marché des
changes.
1.4- Taux de change
Le taux de change, ou parité de change, désigne le cours ou le prix d'une devise par rapport à
une autre. Autrement dit, c’est le prix auquel il est possible d'acheter ou de céder une devise en
payant ou en recevant une autre devise.
Ayant défini les concepts de base de notre problématique, nous allons passer à la deuxième
partie dédiée à l’étude des incidences de l’adoption du régime de change flottant sur l’IDE reçu
par le Maroc.
2- Incidences de l’adoption du régime de change flottant sur l’IDE reçu par le Maroc
La problématique de l’effet du système de change flexible sur l’investissement direct étranger
n’est pas nouvelle. En effet, la mise en vigueur au début des années 70 d’un système de taux de
change flexible pour les devises des principaux pays développés a augmenté le degré
d’incertitude sur la valeur future de ces devises sur les marchés de change, ce qui a suscité des
interrogations sur les effets probables sur l’économie internationale notamment les échanges
commerciaux internationaux12.
L’analyse du lien entre le régime de change flexible et les IDE est d’un intérêt particulier dans
le contexte économique marocain actuel caractérisé par la volonté des autorités publiques
d’adopter un régime de change flexible. La réforme n’est pas exempte d’opportunités et de
risques. Les impacts de l’adoption d’un tel régime sur le stock des IDE reçu par le Maroc
peuvent être les suivants :
- Avec un système de change flexible, les IDE vont être confrontés à une plus grande
volatilité du taux de change. La volatilité est un indicateur qui peut à la fois décourager
et favoriser l’investissement étranger. Plus fondamentalement, l’impact du taux de
change dépend des objectifs des investisseurs étrangers. En effet, si les investisseurs
étrangers visent l’exportation de leurs produits hors du pays d’accueil, l’appréciation de
la monnaie nationale est de nature à décourager l’attractivité des IDE et sa dépréciation
est de nature à encourager leur attractivité. Si, en revanche, leur stratégie est de servir
le marché local, l’appréciation de la monnaie nationale aura un effet d’entraînement sur
ces investisseurs et sa dépréciation aura un effet contraire.

12
La littérature existante tente de démontrer le lien de causalité existant entre le système de change flexible et les
IDE. Si certains auteurs tels que CAVES (1989), FROOT et STEIN (1991), ARIZE (1996), ARIZE, OSANG et
SLOTTJE (2000), ARIZE, JOHN et KRISHNA (2003) montrent l’effet négatif du taux de change flexible sur les
IDE entrants ; d’autres auteurs à l’instar d’EDWARDS (1999), D’ASSEERY et PEEL (1991) obtiennent des effets
significativement positifs sur les investissements.

6
- Les IDE subiront des coûts de transactions sous un régime de change flottant. Si le
taux de change du dirham est flottant et qu'on ne peut connaître sa valeur future, on fait
face à un risque de change, contre lequel on doit se prémunir. L’implémentation d’outils
de gestion des risques, ainsi que les coûts liés à la couverture vont nécessiter d’intégrer
les coûts de ces outils de gestion et les charges relatives à la couverture dans le modèle
économique de l’investisseur étranger. Ainsi, les investisseurs étrangers doivent prendre
en compte les mouvements possibles du dirham pendant la durée de leur investissement.
- Le taux de change flexible peut être considéré comme un levier de compétitivité et
stimuler par conséquent les IDE reçus par le pays.
• En effet, en théorie, en adoptant un taux de change flexible, les fluctuations du dirham
peuvent s’effectuer à la hausse ou à la baisse, mais compte tenu de la chronicité
structurelle du déficit commercial et de la vulnérabilité des réserves de change liée à
l’irrégularité et l’insuffisance des recettes issus du tourisme international, des transferts
des Marocains résidents à l’étranger et les dons des pays du Golf, le plus probable est
que les variations se fassent dans le sens de la dépréciation du dirham.
Ainsi, un dirham plus faible profiterait à la compétitivité des exportations marocaines
et à l’attractivité des IDE13.
• Le système de change fixe pénalise la compétitivité des entreprises marocaines et lèse
la consommation locale. Il profite aux importateurs et sanctionne les exportateurs. En
effet, une grande partie des exportations (chinoise, turque, etc.) doivent une partie de
leur compétitivité au fait que le dirham est maintenu à un niveau surévalué.
- Certes un taux de change flexible peut être considéré comme un levier de
compétitivité dans le cas marocain. Toutefois, il faudra aussi en accepter les
conséquences sur les IDE en partie, notamment en matière de renchérissement des
prix des importations, surtout avec le taux d’intégration industriel qui reste faible
(38%) et la forte dépendance énergétique du Maroc. Le Maroc reste l’un des plus grands
importateurs d’énergie de sa région.
- Les conséquences générales de l’incertitude sur l’investissement direct étranger.
Certains auteurs ont essayé de mettre le lien entre la volatilité du taux de change et le
risque pays (ou risque politique). En effet, l’instauration d’un régime de change flexible

13
Il est vrai qu’un certain nombre de pays ont utilisé le taux de change comme instrument de compétitivité
supplémentaire. Cependant, les résultats ont été plus ou moins flagrants en fonction des expériences. Une
dépréciation de la monnaie nationale permet de donner un avantage, parfois significatif, mais rarement décisif.

7
peut être un facteur accentuant le risque pays, ce qui est de nature à impacter
négativement son attractivité pour l’investissement étranger.

8
Conclusion

Le système de change adopté par le pays hôte de l’investissement étranger constitue l’un des
déterminants pris en considération par les IDE. Dans cette communication, nous avons essayé
de mettre en lumière un certain nombre de répercussions possibles sur l’attractivité du Maroc
pour l’IDE, suite à l’adoption du système de change flexible par le pays.
L’adoption du système de change flexible peut être source d’opportunités, mais aussi de
menaces d’attractivité des IDE. Certes, la mise en place d'un tel régime peut être un moyen pour
stimuler la compétitivité (prix) et attirer plus de flux d’IDE. Toutefois, la compétitivité du pays
ne peut pas s’améliorer de façon durable uniquement par le taux de change.
L’efficacité de la flexibilité du dirham reste tributaire de la mise en place de réformes que les
pouvoirs publics doivent initier pour mettre l’économie marocaine sur le chemin de
l’émergence et du développement. De manière plus générale, la compétitivité ne se résume pas
au taux de change. Elle dépend de nombreux facteurs structurels, tels que la qualité des
institutions, le développement des infrastructures, le maintien de la stabilité macroéconomique,
la qualité du système éducatif, l’efficacité du marché dans l’allocation des facteurs production
(travail, capital) vers leurs utilisations les plus efficientes, le développement du secteur
financier, l’innovation technologique, pour ne citer que les facteurs les plus importants.
Pour le moment, la parité du dirham sera déterminée à l’intérieur d’une fourchette de fluctuation
de ±2,5%, au lieu de ±0,3%. A long terme et avec un taux de change purement flexible, deux
scénarii peuvent être avancés :
- Le scénario optimiste selon lequel le passage vers le nouveau régime de change se fera
dans de meilleures conditions : stabilité du baril du pétrole autour de 60/70 dollars,
rejoindre le concert des pays émergent dès 2020 / secteur industriel affûté / niveau
confortables de devises, etc.
- Le scénario pessimiste selon lequel le passage vers le nouveau régime de change se fera
dans de mauvaises conditions : risque d’augmentation et de cherté du prix du pétrole
surtout que le Maroc reste en grande partie dépendant des importations étrangères
(+90%) pour satisfaire ses besoins en énergie, récession économique durable chez les
principaux partenaires du pays, baisse des transferts en devises et des dons des pays du
Golf, insuffisance des avoirs extérieurs, etc.).

9
Bibliographie

ANDREFF W., Les firmes multinationales et les pays associés à l’Union Européenne, in Les
investissements directs étrangers : facteurs d’attractivité et de localisation, collectif,
GUERRAOUI D., et RICHET X., (sous la direction de), 1997, Les éditions Toubkal et
l’Harmattan, Casablanca-Paris.
CNUCED ; 2017 ; Rapport sur l’investissement dans le monde, l’investissement et l’économie
numérique : repères et vues d’ensemble.
ELHARRAS M.L., 2001, Attraction de l’investissement étranger et dynamique de l’économie
marocaine. Rabat.
MICHALET C. A., 1999, Un nouvel impératif de la politique industrielle dans la globalisation :
l’attractivité, in « Globalisation et politiques économiques : les marges de manœuvre, collectif,
BOUËT A. et Le CACHEUX C., (sous la direction de). Economica, Paris.
MUCCHIELLI J.L., 1998, Multinationales et mondialisation, Editions du Seuil, Paris.
OCDE, 1996, Définition de référence de l’OCDE des investissements directs internationaux,
Publications de l’OCDE, 3ème édition, Paris.
Webographie
http://albayane.press.ma/flexibilite-dirham-abdeslam-seddiki-appelle-a-vigilance.html
http://cpp.hec.ca/cms/assets/documents/recherches_publiees/taux-de-change-investissement-
et-productivite.pdf
http://di.uqo.ca/954/1/Mbaye_Mamadou_2017_m%C3%A9moire.pdf
https://casainvest.ma/fr/j%3Finvestis/kit-de-linvestisseur/regime-de-change
https://hal.archives-ouvertes.fr/hal-01695881/document
https://www.cairn.info/revue-mondes-en-developpement-2005-2-page-7.htm
https://www.gate.cnrs.fr/unecaomc08/Communications%20PDF/Texte%20Fatima%20BOUA
LAM.pdf
https://www.lavieeco.com/news/economie/flexibilisation-du-dirham-ce-quil-faut-en-
attendre.html

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