Les politiques de régulation du cycle économique

Chapitre 2

A. La logique des politiques conjoncturelles

Les politiques conjoncturelles cherchent à réduire les perturbations entraînées par les fluctuations
économiques. Il s’agit de trouver le meilleur compromis entre les différents objectifs, qu’on peut
représenter à l’aide du carré magique de Nicholas Kaldor.

Le carré magique associe la recherche du plein emploi, de la stabilité des prix, de la croissance du
PIB et de l’équilibre des échanges extérieurs.

1- Les politiques budgétaire et fiscale et leurs contraintes

 Politique budgétaire
Naissance de ce type de politique après la « révolution keynésienne »
Il sont dans une dynamique de stabilisation : limiter les effets des fluctuations cycliques de court
terme
 Instrument : dépenses publiques / déficit public
 Mécanismes : multiplicateur d’investissement
Il repose ainsi sur le modèle IS/LM, et leur action se porte sur IS.

Multiplicateur d’investissement : L'accroissement de l'investissement a un effet induit supérieur

à l'investissement initial.
Formulation : kf = [1 / (1 - c)] en économie fermée
 Si c = 0,8 alors le multiplicateur vaut 5, et un investissement initial de 100 induit une activité
économique de 500.

Formulation : ko = [1 / (1 - c + m)] en économie ouverte

 Si c = 0,8 et m = 0,2 alors ko = 1/(1 -0,8 + 0,2) soit ko = 2,5, un investissement initial de 100
induit une activité de 250.

On a kf > ko : c’est la contrainte extérieure

HILALI Moncef 1
 Les politiques de régulation du cycle économique
Chapitre 2

Selon Eric Heyer, économiste de l’OFCE

Une baisse des dépenses publiques engendre une réduction de l’activité plus ou moins forte selon le
multiplicateur.
k = 0,5. ↘ des dépenses de 1 => ↘ de l’activité de 0,5
k = 1,7. ↘ des dépenses de 1 => ↘ de l’activité de 1,7

Donc, conséquences :
1- Nécessité : réduction graduelle des dépenses
2- Eviter toute consolidation en période de récession
3- Multiplicateur des dépenses > multiplicateur fiscal

A part les politiques budgétaires, il y a d’autres mécanismes de stabilisation : les stabilisateurs

automatiques : « La stabilisation automatique est la capacité des finances publiques à atténuer les
conséquences des évènements conjoncturels sur l'activité. »

 Politique fiscale
La politique fiscale peut se définir comme l’ensemble des procédures de prélèvements obligatoires
et qui visent un triple objectif : « lever les ressources nécessaires à la production de biens et
services publics ; inciter à l’efficacité économique, ou du moins à ne pas la décourager ; corriger la
répartition du revenu par la redistribution. »

Depuis 1960, les taux de prélèvements obligatoires en % du PIB n’ont cessé d’augmenter. La
sécurité sociale bénéficie le plus de ces PO, suivie de l’état.

Les états ont un budget, qui peut être en équilibre, en excédent ou en déficit (donc s’endette dans ce
cas).
Contrainte : contrainte extérieure (est-ce que les ménages vont pas acheter des biens étrangers
plutôt grâce à ma relance ?) et contrainte financière (soutenabilité)

HILALI Moncef 2
 Les politiques de régulation du cycle économique
Chapitre 2

Depuis 2006 l’état français présente un déficit chronique, c’est-à-dire qui se répète d’année en
année. Cela ne permet pas de considérer que la dette est insoutenable, tout va dépendre du niveau
de croissance économique et de taux d’intérêt.

On dit que la dette est soutenable et ne conduit pas à un effet boule de neige lorsque le taux
d’intérêt nominal (ou réel) est inférieur au taux de croissance nominal (ou réel) de l’économie avec
un solde primaire nul (c’est le solde du budget avant paiement des intérêt de la dette). Un solde
primaire nul stabilise donc la dette lorsque le taux d’intérêt nominal égalise la croissance nominale,
dit autrement, si la croissance nominal > taux d’intérêt nominal, les pouvoirs publics peuvent
présenter un solde primaire négatif qui n’accroitera pas la dette en pourcentage du PIB. A l’inverse,
si le taux d’intérêt nominal excède la croissance nominal, stabiliser la dette nécessite un solde
primaire positif, c’est-à-dire des dépenses inférieures aux ressources.

En Grèce par exemple, malgré les annulations de dettes, la Grèce a vu son endettement continuer à
croître pour dépasser l’endetemment d’avant crise. Cela s’explique typiquement par un effet boule
de neige dans lequel une croissance nominale négative a fait exploser la dette.

Déficit public = déficit structurel + déficit conjoncturel.

Déficit conjoncturel : le déficit qui apparaît lorsque la croissance économique < croissance
potentielle qui conduit à des déficits.
Déficit structurel : c’est le manque de ressource pour réaliser la dépenses économiques choisies.
Derrière il y a l’idée d’une cohérence politique.

2- La politique monétaire
La politique monétaire a des objectifs finaux (taux d’inflation, emploi), objectifs intermédiaires,
instruments (taux directeurs, opérations d’open market…) et est mise en œuvre par les autorités
monétaires.

Approche keynésienne
Politique de taux d’intérêt : l’action sur les taux d’intérêt doit permettre d’influence l’investissement.
L’outil priviligié par Keynes, c’est un déplacement de LM. Or quand on est en situation de trappe de
liquidité, la on devrait utiliser une politique budgétaire.

Approche monétariste
Politique de masse : en référence à la théorie quantitative de la monnaie, l’action monétaire doit
viser la stabilité des prix en contrôlant l’évolution de la masse monétaire. La masse monétaire doit
être stable car il faut a tout prix éviter l’inflation.
Règle du k %  absence de politique discrétionnaire (qui est inefficace avec des agents rationnels)
Indépendance des autorités monétaires (crédibilité)
Ils proposent aussi une indépendance des autorités monétaires (crédibilité, càd ne pas être
influencé par le pouvoir politique qui prend des décisions selon le cycle électoral et concentrer son
action de politique monétaire sur l’objectif énoncé).

Instruments :
- Taux directeurs (instruments privilégiés jusqu’à la crise) : politique monétaire dite
« conventionnelle ». Il y a deux types, dont les facilités permanentes qui sont sur les dépôts
et les emprunts des banques à court terme. La BCE sert les intérêts suivant : -0,3% pour des
dépôts, +0,3% pour des emprunts à court terme. La Banque du Japon a elle aussi utilisé ces
taux négatifs à court terme pour désinciter à conserver la monnaie nationale et à la changer
sur le marché des changes.
- Opérations d’open market (actions d’achats/ventes de titres sur le marché inter-bancaire)

HILALI Moncef 3
 Les politiques de régulation du cycle économique
Chapitre 2

- Réserves obligatoires : les banques doivent obligatoirement avoir des actifs en réserves
obligatoires à la banque centrale.
- Forward guidance : annonce des objectifs et/ou de la durée de l’action
- Autres politiques non conventionnelles : politique mises en œuvre lorsque les taux
d’intérêt ne sont plus utilisables car proches de 0

Les canaux de transmissions des politiques monétaires conventionnelles :

- Canal des taux d’intérêt et des prix d’actifs : quand i augmente  prix des actifs baisse 
effet de richesse négatif (valeur du patrimoine)  accroissement épargne (ou
désendettement pour ceux qui sont endettés)  baisse de l’inflation
- Canal du crédit bancaire : quand i baisse  ménages et entreprises peuvent se financer à
moindre coup  accélération l’endettement pour financer consommation et investissement
- Canal des taux de change : quand i augmente  attire les capitaux  faire s’apprécier la
monnaie  désinflation (car importation moins chères)

Les politiques non conventionnelles :

- Quantitative easing, tournée vers le passif dont la cible est la base monétaire
- Qualitative easing, tournée vers l’actif dont la cible est la conditions de crédit : quelle est la
contrepartie du prêt aux banques ? On demande a des banques des collatéraux pour prêter,
des garanties. On va demander des contreparties moins sûr pour financer pour débloquer la
situation en Europe par exemple. On va aussi permettre d’acheter des titres risqués par la
banque centrale, dont les ABS par exemple (titrisation de l’immobilier)

Canaux de transmission des politiques non conventionnelles :

- Canal des prix d’actifs
- Canal des taux d’intérêt
- Canal du crédit bancaire

Aujourd’hui la politique monétaire non conventionnelle est inefficace du fait des canaux de
transmission obstrués, c’est-à-dire que l’accroissement de la base monétaire n’alimente pas le
système monétaire mais plutôt les bulles spéculatives.
Les proposition d’Artus et d’Aglietta serait de passer directement des banques centrales aux agents
financiers. Aglietta propose pour ça d’inventer un actif carbone, càd un élement qui permetterait de
financer la transition énergétique et qui serait accepter comme collatéral.
Artus va plus loin et propose l’Helicopter Money consiste à distribuer de la monnaie directement
aux ménages, financé par créance monétaire.

B. Les politiques économiques, historique et évolution

1- La politique budgétaire : du New Deal à la rigueur

Une place grandissante de la politique budgétaire depuis la crise de 29.
Première c’est les New Deals des Etats-Unis.
1933 : politique de grands tavaux (Tennessee Valley Authority)
1935 : Social Security Act, Work Progress Administration, politiques de grands travaux
Les Trente Glorieuses sont aussi l’âge d’or des politiques budgétaires (1945-1975).
Il y avait une volonté de contrôler les cycles économiques avec les politiques de stop and go et le
fine tuning (politiques contra-cycliques).
Dans cette période, il y a eu deux périodes, la période de rattrapage et de reconstruction, et une
deuxième de croissance et de recherche technologique.
La relance de la croissance et de l’emploi  augmentation des dépenses publiques et baisse du taux
d’intérêt.

HILALI Moncef 4
 Les politiques de régulation du cycle économique
Chapitre 2

En cas de surchauffe (inflation + déficit extérieur)  austérité (rigueur)   Dépenses +  taux

d’intérêt
 Âge d’or de IS/LM puis de la courbe de Phillips

Exemple français :
Rigueur : plan Pinay (1952), plan Gaillard (1957), plan Pinay-Rueff (1958), plan Giscard
(1963), plan Giscard (1969)
Relance : plan Faure-Mendès-France (1953), plan Debré (1966), plan Giscard (1972)

Mais remise en question de l’intervention de l’Etat : tournant néo-conservateur de la fin des

années 1970
Inefficacité face à la « stagflation » (contradiction de la courbe de Phillips)
 Tournant de la rigueur, guidé par l’analyse monétariste et les économistes de l’offre
1979 aux Etats-Unis et au Royaume-Uni
1983 en France : « tournant de la rigueur »

Au delà de M, un taux
d'imposition inférieur eût
été aussi efficace pour les
recettes fiscales et plus
efficace pour les
contribuables.

Construction austérienne de l’Europe

Construction européenne et politiques budgétaires contrainte : des finances publiques soutenables
1993 : Traité de Maastricht
1997 : Traité d’Amsterdam et Pacte de stabilité et de croissance
2012 : Traité sur la stabilité, la coordination et la gouvernance  assainissement des finances
publiques par la réduction des dépenses

Alberto Alesina (Harvard)

- Moins d’impôt améliore la confiance
- La confiance favorise la croissance
Les ajustements budgétaires génèrent une récession longue et profonde lorsqu’ils sont fondés sur
des hausses d’impôts, mais une récession modérée et rapide – voire aucune – lorsqu’ils sont basés
sur la baisse des dépenses.
« Contraction budgétaire expansionniste »
Conclusion : pour réduire les déficits publics il convient de réduire les dépenses plutôt
qu’augmenter les impôts.
Choix réalisé par la Troïka en Europe.

HILALI Moncef 5
 Les politiques de régulation du cycle économique
Chapitre 2

2- La politique monétaire : une place croissante

Pendant les 30 glorieuses
Aux Etats-Unis :
- 1946, Employment Act (1946) : « promouvoir le taux d’emploi maximum, la production et le
pouvoir d’achat » => assistance au gouvernement
- 1978, Humphrey-Hawkins Full Employment Act : la Fed doit avoir pour objectif le plein-
emploi et la stabilité des prix.

En France : politique monétaire accompagnant la politique budgétaire

Instrument : le réescompte.

En Allemagne, création de la Bundesbank en 1957 :

- Encadrement strict du financement de l’Etat fédéral
- Indépendance vis-à-vis du pouvoir politique
- Missions : pilotage de l’évolution de la masse monétaire ; conservations des réserves de
change
- Objectifs : stabilité des prix ; stabilité du change

Au Japon
- 1942 : Bank of Japan Act
- Missions : contrôle de la monnaie et du crédit dans un objectif de soutien à la politique
économique de la nation (croissance)

Après les chocs pétroliers et l’effondrement du système de Bretton Woods

Etats-Unis : arrivée de Paul Volcker à la tête de la Fed (nommé par J. Carter en 1979) : lutte contre
l’inflation (ciblage de masse monétaire et de taux)

En France :
- Recherche de stabilité monétaire (SME en 1979)
- Echec de la relance Mauroy et tournant de la rigueur (1983) : désinflation compétitive
- Politique du « franc fort » (1986)

Au cours des années 1990 :

Règle de Taylor : l’idée générale, le taux directeur dépend de la différence entre la croissance et la
croissance potentielle et de la différence entre l’inflation et la cible d’inflation. Cette règle a permis
de prédire correctement la politique monétaire de la Fed, en revanche elle ne permet pas vraiment

HILALI Moncef 6
 Les politiques de régulation du cycle économique
Chapitre 2

de prédire celle de la BCE dont l’objectif unique et la stabilité des prix. Cependant ce différentiel
entre inflation réalisée et cible d’inflation guide la politique monétaire en zone euro.

En Europe
- Convergence imposée par le passage à l’euro (1993-1999) et 2e politique du franc fort
(1993)
- Stabilité des prix inscrite dans les statuts de la BCE : 2 %.

Au Royaume-Uni :
- Cible d’inflation (2,5 %)
- Soutien à la production et l’emploi

Au Japon :
- Politique de taux directeurs très faibles (proches de 0) dans un contexte de crise bancaire
- Entrée dans une spirale déflationniste.

3- Du choix à la règle

Critiques adressées aux pouvoirs publics :

- Dépenses trop fortes source d’éviction de l’investissement privé (effets d’éviction)
- Financement monétaire des dépenses source d’inflation
- Inefficacité du policy-mix keynésien (stagflation)
 Tendance à privilégier la règle plutôt que le choix discrétionnaire

La critique libérale :
 Pour Friedman, la consommation n’est pas fonction du revenu courant (revenu présent,
perçu à court terme) mais du revenu permanent (l’ensemble des revenus présents et
futurs). La consommation dépend donc de la tendance de revenu, du coup, impossible de
fonder une politique de relance de la consommation sur le multiplicateur puisqu’une hausse
du revenu courant n’aura aucun impact sur la consommation).
 Pour Friedman, l’inflation est due à une création monétaire excessive.
 La courbe de Phillips est une droite pour Friedman car il faut prendre en compte les
anticipations. Les salariés sont victimes d’illusion monétaire à court terme. Mais a long
terme, les salariés apprennent de la réalité et modifient leurs anticipations et donc
réduisent leur offre de travail puisqu’il apprennent que la hausse de monnaie est purement
nominal.

 L’effet multiplicateur des dépenses budgétaires est faible si la consommation dépend du

revenu permanent et non du revenu courant.
 Risque d’effet d’éviction (préférence aux titres publics et on délaisse le privé)
 Effet boule de neige de la dette : taux d’intérêt réel > taux de croissance

Donc la solution est monétaire :

 La politique monétaire est plus respectueuse du marché et lutte principalement contre
l’inflation.
 Il faut aussi mettre en place des politiques monétaire automatique pour neutraliser les
effets perturbateurs de l’intervention publique. Fixer des cibles de taux de croissance par
exemple et annoncer ce taux et contraindre les pouvoirs publics à exécuter.

Pour Barro et Gordon : ils posent les bases d’une théorie de la politique monétaire crédible.
 A court terme, la politique de relance marche à condition qu’elle ne soit pas anticipée. Donc
seule l’inflation surprise peut avoir des effets sur la production et l’emploi. De toute façon

HILALI Moncef 7
 Les politiques de régulation du cycle économique
Chapitre 2

cet effet est transitoire puisqu’on retrouve assez vite le taux de chômage naturel avec
l’inflation élevé.
 C’est un jeu entre les décideurs et les agents, l’un tentant de surprendre, l’autre de déjouer
l’inflation surprise.
 C’est une situation non optimale, c’est typiquement un jeu non coopératif du type dilemme
du prisonnier.
 Il faut donc trouver un moyen de convaincre les agents que le décideur ne va pas succomber
à la tentation de l’inflation surprise  des règles !

Elément n°1 : indépendance des banques centrales

Jean-Paul Fitoussi : « La règle et le choix » (2002), « Le théorème du lampadaire » (2013)
Abandon de la démocratie au profit d’une technocratie monétaire.
Origine : intégration économique et monétaire sans intégration politique.
Monnaie unique  banque centrale + budget commun ou à défaut des règles budgétaires

Règles budgétaire :
Pourquoi ?  Absence de budget commun et ç partir du moment ou on a une monnaie commune et
qu’on peut s’endetter, ca va toucher les autres budgets. Un budget dispendieux oblige les autres
états à assumer ces excès de dépenses. Un risque différents sur un titre en une seule monnaie peut
déstabiliser le système.

Aujourd’hui le débat oppose les tenants de la règle qu’on peut qualifier d’ordolibéraux et beaucoup
d’économistes qui considèrent les règles comme un élement bloquant toute possibilité de sortie de
crise.

Elément n°2 : les règles budgétaires

Suite à la mise en œuvre du TSCG (« règle d’or »), Catherine Mathieu et Henri Sterdinyak ont
posé la question : « faut-il des règles budgétaires ? ».

Pourquoi il faut des règles ? Car dans le modèle classique on considère que : les etats ont des
défaillances et quand l’état intervient, il y a des effets d’éviction. Il faut aussi la soutenabilité des
finances publiques. Et il faut éviter la contamination des budgets.

Pour les deux économistes keynésiens de l’OFCE : Il suivent un modèle keynésien puisqu’il faut un
déficit lorsque la demande est insuffisante ou un excédent lorsque la demande est excessive. Il faut
une action contra-cyclique nécessaire.

Aujourd’hui on est dans une situation de demande mondiale insuffisante (néomercantilisme et la

recherche d’excédent, recherche de compétitivté et baisse des coûts et donc des salaires  stagnation
des salaires, austérité généralisée).

Le reproche qui peut être fait à la règle des 3% c’est :

1. L’impossibilité d’agir lorsque ce seuil est atteint.
2. L’impossibilité d’agir au delà même si c’est nécessaire.

L’ecueils à ces règles pour ces auteurs :

- Incapacité à mesurer précisément croissance potentielle + déficit structurel (non
observables), et durée du cycle conjoncturel (qu’on ne peut pas mesurer)

HILALI Moncef 8
 Les politiques de régulation du cycle économique
Chapitre 2

- Insuffisance des seuls stabilisateurs automatiques pour agir de manière contra-cyclique (le
PSC a échoué)
- Effet pro-cyclique lorsque les seuils sont atteints (CAD perte de l’instrument)
- Pourtant, demande forte de titres publics (réserves de change, fonds de pension,
institutions financières)

Conclusion : La politique budgétaire doit se donner comme objectif de maintenir (ou de retrouver)
le niveau souhaitable d’emploi tout en permettant à l’inflation et au taux d’intérêt de rester à des
niveaux satisfaisants. La dette et le déficit public doivent découler de cet objectif.
L’urgence actuelle n’est pas de discipliner les finances publiques en réduisant aveuglément les
déficits, mais de remettre en cause une évolution économique (la globalisation financière, le désir
de nombreux pays d’accumuler des excédents, la déformation de la distribution des revenus) qui
rend ces déficits nécessaires pour soutenir l’activité.

C. Les politiques économiques depuis la crise de 2007

1- Le policy mix états-unien, britannique et japonais : la relance

Retour de la politique budgétaire après 2007 ?

Relance budgétaire (et monétaire) au niveau mondial : éviter une nouvelle « grande dépression ».

Aux Etats-Unis
Dès 2009, relance budgétaire à hauteur de 5 % du PIB
Buy American Provision privilégiant les producteurs US
Politique monétaire expansionniste : baisse des taux directeurs puis quantitative easing
Certains états ont un plafond budgétaire, d’autres non. Il y a eu des tensions au niveau du Congrès :
mise en place d’un plafond de la dette et de mécanisme d’arrêt du creusement de la dette une fois le
plafond dépassé par des mécanismes de shutdown (arrêt net des dépenses).
Fin progressive du quantitative easing avec la reprise de la croissance aux Etats-Unis puis remontée
légère des taux.

Au Royaume-Uni
Politique assez proche des Etats-Unis avec une relance budgétaire et monétaire.

Au Japon
Le japon rentre en déflation à partir en 1990.
Pour la contrer, on a les Abenomics : relance monétaire, relance budgétaire et réformes
structurelles
3 flèches des Abenomics dans le but d’accroître la demande, déprécier le Yen, retour de l’inflation :
1. Politique monétaire : on remonte la cible d’inflation (de 1% à 2%), quantitative easing et
qualitative easing.
2. Politique budgétaire : grands travaux, commandes de l’état aux entreprises, réduction des
impôts sur les bénéfices pour augmenter les salaires.
3. Réformes structurelles : efforts de libéralisation, remettre en question les règles qui
protègent l’agriculture.

Problème de réalisation des réformes structurelles et problème des salaires qui n’augmente pas.

HILALI Moncef 9
 Les politiques de régulation du cycle économique
Chapitre 2

2- L’impossible policy mix européen

Problème institutionnel spécifique à la zone euro
- 19 budgets et 19 politiques budgétaires
- Des contraintes budgétaires : le pacte de stabilité et de croissance renforcé puis le TSCG
- Une politique monétaire contrainte par les traités, des désaccords

En 2008, accord général sur la relance, y compris en zone euro => relance en 2009.
Mais :
1- d’ampleur plus faibles avec 1,5 % du PIB
2- retour au respect des critères du Pacte de stabilité et de croissance après 2 années => rigueur
(réduction des dépenses publiques + réformes structurelles) avec pour objectif un retour aux
normes de 3 % et 60 % en 2013 et 2014

Aujourd’hui l’Europe est bloqué au niveau budgétaire en l’absence d’un budget et d’un trésor
fédéraux et en l’absence d’une coordination des budgets.

 Seul instrument disponible = politique monétaire

Mise en place de taux directeur à 0,05 % et d’un Quantitative easing européen peu efficace car
tardif, des taux de dépôt négatif
Mais trop tard et sans relais budgétaire…
 Impossible sans changements institutionnels (mutualisation de la dette et/ou création des
eurobonds)
Exemple négatif : plan de relance Juncker (315 milliards d’euros) non financé…

HILALI Moncef 10