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Etude de cas CARMEN

Plutôt que de recourir à la sous-traitance, le directeur de la société Carmen propose de réaliser


un investissement qui permettrait de produire la quantité supplémentaire prévue, de mieux en
contrôler la qualité, mais également de répondre à une demande supérieure en cas de succès
du produit.

Deux équipements différents seraient possibles :


– l’un, classique, permettrait de générer des flux de trésorerie réguliers sur la durée de vie ;
– le second, de conception plus récente, nécessiterait des frais de mise en route, de formation du
personnel élevés les premières années, mais se traduirait sur les cinq années de durée de vie
par un montant global de flux de trésorerie nettement supérieur.
Le directeur financier a chiffré ces deux hypothèses. Les résultats, ainsi que les informations
nécessaires à la prise de décision, sont présentés en annexe. Il hésite encore sur le taux
d’actualisation à retenir et le critère de sélection, valeur actuelle nette ou taux interne de
rentabilité

Travail à faire :

1) Quel taux d’actualisation le directeur financier doit-il retenir et quelle est sa signification ?
Justifier votre choix.
2) Calculer la valeur actuelle nette (à l’aide du taux d’actualisation choisi), puis le taux interne de
rentabilité de chacun des investissements.
3) Le directeur financier souhaite utiliser la méthode de la valeur actuelle nette globale (ou
intégrée) et du taux interne de rentabilité global. Un exposé de cette méthode est présenté en
annexe 2.
Calculer la valeur actuelle nette globale et le taux interne de rentabilité global de chacun
des investissements. Que peut-on en conclure ?
4) Rédiger un rapport de synthèse dans lequel le directeur financier présentera les différents
éléments de décision au directeur général, et qui résumera les avantages et limites des critères
proposés. Le directeur général étant particulièrement sensible au risque, proposer un troisième
Critère adapté.

Annexe 1
Les deux équipements auraient un prix d’acquisition identique de 1 200 000 dh et la même durée
de vie de 5 ans. Les flux de trésorerie générés par ces investissements, tels que calculés par le
directeur administratif et financier, seraient les suivants :
Investissement 1 : 500 000 dh par an.
Investissement 2 :
Année 1 : 100 000 dh,
Année 2 : 300 000 dh,
Année 3 : 500 000 dh,
Année 4 : 800 000 dh,
Année 5 : 1 200 000 dh.
Le directeur financier dispose des informations suivantes pour le choix du taux d’actualisation :
– le taux de rendement des obligations se situe aux environs de 8 % ;
– le coût du capital de l’entreprise est de l’ordre de 10 %.

Annexe 2
La valeur actuelle nette globale (ou intégrée) est un critère à double taux. Il repose sur
l’hypothèse que les flux de trésorerie générés par un investissement sont réinvestis à un taux
réaliste r, pendant la durée de vie de l’investissement n. La valeur acquise de ces flux, appelée
aussi facteur d’accumulation, est ensuite actualisée au coût du capital k et comparée au montant
initial de l’investissement.
La valeur actuelle nette globale est donc la différence entre la valeur actuelle de la valeur acquise
des flux de trésorerie et le montant de l’investissement.
Le taux interne de rentabilité global est le taux d’actualisation k pour lequel la valeur actuelle
nette global est nulle.
Dans le cas de la société Carmen, un taux de réinvestissement des flux de trésorerie de 12 %
serait souhaité.
SOLUTION Carmen
1) Quel taux d’actualisation le directeur financier doit-il retenir et quelle est sa signification ?
Justifier votre choix.

Le taux d’actualisation utilisé dans le calcul de la VAN est le coût du capital. Il représente,
théoriquement, le coût moyen pondéré des capitaux investis dans l’entreprise. Si la VAN de
l’investissement est positive, cela signifie donc que sa rentabilité est supérieure au coût des
capitaux investis. Ce taux d’actualisation doit rémunérer le temps et le risque. Dans le cas
proposé, il convient donc de retenir le taux de 10 %.

2) Calculer la valeur actuelle nette (à l’aide du taux d’actualisation choisi),puis le taux interne de
rentabilité de chacun des investissements.

La g
3) Le directeur financier souhaite utiliser la méthode de la valeur actuelle nette globale (ou
intégrée) et du taux interne de rentabilité global. Un exposé de cette méthode est présenté en
annexe 2. Calculer la valeur actuelle nette globale et le taux interne de rentabilité global de
chacun des investissements. Que peut-on en conclure ?

Le second investissement génère une VAN supérieure au premier, mais son TIR est inférieur. Le
recours à la méthode décrite en annexe 2 consiste à calculer la valeur acquise des flux de
trésorerie au taux de 12 %, puis d’actualiser cette valeur acquise au taux choisi précédemment
de 10 %.
Investissement 1 :

Les deux critères VAN globale et TIR global sont concordants et conduisent à retenir
l’investissement 2.
4) Rédiger un rapport de synthèse dans lequel le directeur financier présentera les différents
éléments de décision au directeur général, et qui résumera les avantages et limites des critères
proposés. Le directeur général étant particulièrement sensible au risque, proposer un troisième
critère adapté.
Pour sélectionner l’investissement, un taux d’actualisation de 10 % a été choisi. Ce taux
correspond au coût du capital et permet d’apporter une rémunération minimale des capitaux
investis, tout en intégrant la notion de risque. Les deux investissements ont une rentabilité
supérieure au taux exigé, leurs VAN respectives étant positives. Ils sont donc tous deux
acceptables. Selon le critère de la VAN, l’investissement 2 semble préférable, mais le TIR de
l’investissement 1 est supérieur.
Ces deux critères recourent à l’actualisation, ce qui permet de prendre en compte le fait que les
flux de trésorerie sont répartis sur la durée de vie de l’investissement. C’est leur supériorité par
rapport aux méthodes n’utilisant pas l’actualisation.
Le TIR donne un ordre de grandeur de la rentabilité économique de l’investissement. On fait
l’hypothèse implicite que ceux-ci sont réinvestis à ce même TIR. Par conséquent, cette
hypothèse de réinvestissement
devient irréaliste dès que le TIR est élevé. Ce n’est pas parce qu’un investissement présente un
TIR de 31 % qu’il sera possible de réinvestir ultérieurement les flux futurs à ce taux.
Le critère de la VAN est donc largement préféré à celui du TIR dans la mesure où le taux de
réinvestissement est le taux d’actualisation retenu.
C’est de plus le seul critère correspondant à l’objectif de maximisation de la valeur de la firme. La
méthode de la VAN globale et du TIR global résout ici la contradiction entre les deux critères
traditionnels en supposant précisément que les flux de trésorerie pourront être réinvestis à un
taux plausible et raisonnable, supérieur au coût du capital. On constate d’ailleurs qu’il conduit à
retenir l’investissement 2 dont la VAN était la plus élevée.
Le délai de récupération du capital investi se définit comme le nombre de périodes nécessaires
pour récupérer les fonds investis, la récupération s’appréciant en faisant le cumul des flux de
trésorerie générés par l’investissement.
Il peut être calculé avec ou sans actualisation. Le risque couru par l’entreprise est d’autant plus
faible que ce délai est court.
Il est évident que le délai de récupération de l’investissement 1 est inférieur à celui de
l’investissement 2 (2 ans et 5 mois contre 3 ans et 4,5 mois sans actualisation). On en conclut
alors que l’investissement présentant la plus forte rentabilité est aussi celui qui présente un
risque plus élevé.