UNIVERSITE CADI ‫ض‬ ‫ا‬

AYYAD
‫ما‬ ‫ا‬
Faculté des Sciences
Juridiques ‫وا‬ ‫د‬ ‫وا‬
Economiques et Sociales ‫ب‬ ‫ا‬- ‫ا‬
Marrakech - Maroc

Cours : Ingénierie Financière

Master MFE

Animateur : Mohamed LOULID

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Chapitre I : Définitions et objectifs
L’ingénierie financière peut être appréhendée comme un ensemble d’outils et d'opérations
permettant:
- à des dirigeants de structurer ou de restructurer leur financement, d’accompagner le
développement de leur firme par des opérations de croissance externe ou de la transmettre
dans des conditions satisfaisantes;
- à des investisseurs de prendre le contrôle d'entreprises saines ou en difficultés tout en
minimisant leurs apports;
- à des actionnaires dominants de faire appel à des capitaux extérieurs sans prendre le
contrôle de leur société, etc.
Pour atteindre ces objectifs, l'ingénierie financière s'est progressivement dotée, au fil des ans,
d'une méthode empirique destinée à favoriser la gestion des biens et des ressources stables de
l'entreprise.
La partie haute du bilan donne un aperçu du rapport de force entre actionnaires
majoritaires et minoritaires, créanciers et managers. Les relations de pouvoir sont au
centre des opérations qui portent sur le capital, l’endettement et les titres hybrides. De ce
point de vue, la théorie de l’agence qui étudie les conflits actionnaires-managers,
actionnai-créanciers, etc. fournit souvent l'explication profonde des mécanismes
financiers, la justification d'opérations parfois complexes. Les réflexions sur la corporate
governance apportent aussi un éclairage intéressant sur les intérêts contradictoires qui
animent ces relations triparties. Les outils opérationnels de l'ingénierie financière jouent
un rôle considérable dans la recherche du nécessaire équilibre du pouvoir.

Caractérisée ainsi par sa finalité et son domaine, l'ingénierie financière trouve sa spécificité
dans la méthode qu’elle propose, méthode contingente, élaborée, innovante et transversale.

Par opposition aux solutions courantes apportées aux problèmes de la finance d'entreprise, au
«prêt à porter», l'ingénierie financière relève de la «finance sur mesure». Les procédures
envisagées et les réponses trouvées sont spécifiques à un problème donné, adaptées aux
circonstances particulières. Elles ne sont pas destinées à être utilisées dans d'autres situations

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mais présentent un caractère contingent.
L'ingénierie financière donne lieu à des montages, à des architectures élaborées qui tranchent
avec les solutions toutes faites. Elle se démarque des opérations financières plus habituelles qui
nécessitent une certaine standardisation, compte tenu de leur aspect plus répétitif et des délais
très brefs souvent imposés.
L'ingéniosité caractérise les montages mis en place. La création, l'imagination, l'innovation
s'appliquent non seulement aux outils inventés mais aussi à leur agencement.
L'ingénierie financière n'est pas une technique purement financière. Elle fait aussi appel au
droit des affaires, au droit fiscal, à l'économie, à la stratégie, etc. Le métier d'ingénieur
financier trouve son intérêt et sa richesse dans ce côté transversal de la discipline.

Ce livre aborde l'ensemble de ces aspects ; il se compose de deux parties:

- la première étudie les outils de l'ingénierie financière au travers des outils informationnels
(le diagnostic de l'entreprise cible et son évaluation) et des outils opérationnel, les produits (les
valeurs mobilières) et les structures (les holdings)
- la seconde traite des opérations d’ingénierie financière en distinguant les opérations de
développement (avec maintien ou prise de contrôle) et les opérations de réorganisation (du
passif et de l'actif).

L’ingénierie, qui s'est progressivement substituée dans le langage courant au mot anglais
engineering, est généralement définie comme l'ensemble des activités intellectuelles qui
permettent de concevoir un ouvrage d'une façon rationnelle et fonctionnelle, en assurant
la coordination des diverses disciplines qui concourent à sa réalisation.

D’origine ancienne, la notion est plus volontiers associée à l'art militaire, dont elle est issue,
au génie civil, à la maîtrise de l'énergie et des matières premières, ou, plus récemment, aux
télécommunications et à l'informatique, qu'aux métiers de l'argent. Ce n'est que depuis
quelques années que le concept d'ingénierie financière a fait son entrée dans l'univers de
l'entreprise et de ses actionnaires. Il s'impose aujourd'hui sans qu'il soit toujours bien aisé d'en
dessiner nettement les finalités, les ouvrages ou le champ de manoeuvre.

Qui a la compétence? Doit-on considérer l'ingénierie financière comme un service

spécialisé de la banque à vocation multiple chargé d'adapter, à une clientèle élargie, des
opérations de marché ou de gré à gré autrefois réservées aux entreprises ayant noué des
3
 relations intimes avec une banque d'affaires? Est-ce l'affaire des non banques, cabinets de
conseil de toutes tailles et de toutes origines?

Les ingénieurs financiers méritent-ils un statut spécifique? Dans l'univers bancaire,

doivent-ils être autonomes, voire filialisés, ou au contraire intégrés dans des structures aux
finalités plus larges dont ils ne seraient que le faire-valoir? Au demeurant, est-ce encore de la
banque?

Les difficultés rencontrées pour définir de façon précise les fonctions de l'ingénierie financière,
en situer la position optimale dans un organigramme, dans un processus de décision, en
mesurer le domaine d'action, l'intérêt et l'efficacité, justifient l'approfondissement d'une
approche sémantique.

À l’origine, l'ingénieur est, dans toute entreprise, le spécialiste capable de discerner toutes
les composantes techniques d'une réalisation et qui se porte garant de la fiabilité des
solutions retenues qu'il a d'ailleurs sélectionnées personnellement. Peu à peu, la sophistication
des techniques, la complexité croissante des processus industriels, la diversité des filières, l'ont
amené à travailler en équipe. Désormais, il ne saurait prétendre dominer seul l'ensemble
des connaissances nécessaires à la réalisation d'un projet.

En dépit de son caractère récent, l'ingénierie financière n'échappe pas à ces tendances lourdes :
point de rencontre entre le droit des valeurs mobilières, la fiscalité, l'actuariat, elle requiert
aussi une bonne connaissance des secteurs économiques traités, une compétence relative aux
règles et pratiques étrangères ou internationales. C'est une équipe, plus qu'un homme, qui
apporte sa contribution. Cette équipe doit avoir une capacité à s'adapter rapidement aux
changements en faisant preuve d'esprit créatif, de précéder ou d'accompagner la
réflexion de son mandant, d'innover à ses côtés ou de lui faire partager un acquis
personnel. Elle doit être en mesure de faire coïncider sa réponse au plus près des spécifications
requises, quitte à reconfigurer des solutions même éprouvées à chaque cas d'espèce, et ce sans
faire prendre de risques anormaux à son donneur d'ordre.

Enfin, il convient d'affiner le spectre par quelques réflexions sur le contenu de la démarche:

- l'ingénierie financière a pour objectif principal de mener à bien un projet. Elle

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peut - et souvent doit - intégrer en amont une dimension de conseil stratégique ou d'analyse
financière, mais elle ne saurait s'identifier à une mission d'expert qui trouverait sa finalité dans
la rédaction d'un rapport et la formulation d'une préconisation dont la mise en oeuvre serait
décidée et gérée par d'autres;
- l'ingénierie financière apporte des réponses globales qui s'appuient
essentiellement sur le support des valeurs mobilières : une syndication de crédits bancaires,
le financement ou la cession d'un bien immobilier, un risque-pays ne retiendront son intérêt que
s'ils paraissent influer significativement sur la fiabilité ou la rentabilité d'une opération
financière englobant les problèmes qu'ils soulèvent ou les opportunités qu'ils suscitent:
- l'intervention en ingénierie financière prend du temps, se conclut par un ou plusieurs
contrats qui ne sont que très rarement des contrats d'adhésion. La partie « négociation » est
souvent au moins aussi délicate que la partie « montage dans la mise au point d'une opération.
chacune des parties concernées pouvant faire valoir des exigences ou des contraintes
particulières. Les contrats, même s'ils comportent souvent des clauses types sont en effet le
reflet de la diversité des situations rencontrées, de la capacité de négociation relative des
signataires, de l'innovation en matière financière.

Le présent ouvrage, dont la finalité est de faciliter l'accès des entreprises de taille moyenne
et de leurs dirigeants aux opérations « haut de bilan », et plus particulièrement « fonds
propres », engage le débat sous l'angle micro-économique.

Dans le périmètre de réflexion ainsi défini, quatre axes d'étude seront retenus:

- la connaissance intime de l'entreprise, objet de l'opération, et celle de ses

potentialités économiques ou financières, déterminent une valeur convenable dont le degré de
réalisme exerce une influence prépondérante sur l'équilibre d'une opération, voire sa faisabilité.
L'approche ingénierie financière » de l'entreprise ne peut s'effectuer sans que celle-ci soit
connue en profondeur, non seulement sous l'angle financier, ce qui correspond à une démarche
d'engagements bancaires classique, mais d'après l'ensemble de ses potentialités et faiblesses.
Au-delà de l'appréciation traditionnelle du risque, il y a lieu en effet d'anticiper un taux de
croissance et des besoins de capitaux propres induits pour juger de l'opportunité de toute
intervention.

Une investigation serrée, doublée d'une approche prévisionnelle, servent ainsi un

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diagnostic stratégique sur lequel viendra se greffer l'évaluation séparée d'actifs. On pourra
en déduire une valeur globale d'entreprise, ainsi que, dans certains cas, le prix de valeurs
mobilières véhicules d'opérations complexes ou différées dans le temps.
(1 partie . Diagnostic et évaluation).
- l'environnement juridique et fiscal de l'entreprise, les objectifs des actionnaires,
constituent parallèlement un domaine d'investigation indissociable du précédent qui
débouche sur la connaissance de la « boîte à outils » du financier, puis sa maîtrise pratique.
Outre l'entreprise, l'ingénieur financier doit donc très rapidement analyser aussi les objectifs
poursuivis par les protagonistes, afin de mieux les satisfaire ou les combattre. Une
compréhension plus fine facilite une approche commerciale, l'obtention d'un mandat,
l'esquisse des solutions, l'accès au consensus requis le cas échéant. Elle permet aussi de
mieux lire l'existant, le non-dit des organigrammes, de situer de façon précise les centres
d'intérêt dans un groupe déjà constitué, d'établir, de commenter ou de proposer d'amender une
carte des périmètres ou des flux financiers pour en améliorer l'efficience.

En dehors même de tout projet immédiat en ce domaine, la maîtrise de certaines techniques

juridiques ou fiscales permet d'accéder à une vue plus complète de la stratégie financière d'un
chef d'entreprise, de rendre plus consistant le dialogue avec ce dernier, de monter en gamme
dans la hiérarchie des interlocuteurs, de dissiper enfin de fausses représentations ou de déjouer
des pièges. Menée de façon volontariste, l'approche des outils financiers, déjà utilisés ou
suggérés, apparaît ainsi comme le pivot d'un relationnel fort.
(2ème partie: Boîte à outils financiers).

- la dimension opérationnelle nous met en contact avec le coeur du métier de l'ingénieur

financier: la réflexion doit en effet être validée par la mise au point de produits plus ou moins
complexes, plus ou moins gourmands en capitaux, plus ou moins risqués, qui pourront être
évoqués puis mis en place après négociation. À cet égard, la summa divisio n'est plus entre
les produits à base de fonds propres et à base de dettes, ou même entre les affaires cotées et
non cotées. Le clivage des projets dépend des modifications induites au niveau des positions
d'actionnaire, ce qui détermine deux types de situations de base.

S'agit-il d'ouvrir le capital sans modification significative du contrôle, pour financer

l'investissement ou refinancer l'actionnaire? Deux solutions peuvent être mises en concurrence,
ou choisies successivement : le capital investissement ou l'appel au marché financier.
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Convient-il au contraire de prendre ou de céder le contrôle? On opposera alors la
transmission à titre gratuit, à la mise sur le marché des cessions-acquisitions dont les modes de
financement sont devenus plus audacieux avec l'essor des opérations à effet de levier, la
transmission familiale n'excluant pas, dans certains cas, la vente.

Ces quelques lignes de produits nécessitent, de la part des intermédiaires, des avantages
compétitifs différents et complémentaires : carnet d'adresses, technicité, puissance financière,
acceptation du risque. Les moyens mis en oeuvre devront être en accord avec les produits
proposés sur les segments de clientèle retenus.
(3ème partie: Produits (l'ingénierie).

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 ‘Leverage Buy Out’

Introduction

L'année 2000 a atteint des sommets en matière de rachats d'entreprises entraînant dans son
sillage une hausse des opérations à effet de levier de type LBO, LBI, LMBO,…En Europe on a
dénombré pas moins de 503 opérations de MBO / MBI pour un montant total de plus de 37
milliards d'euros en 2000.
Le LBO est souvent une solution à une succession familiale ou à une cession par un groupe
d'une division. La création de valeur souvent observée à l'occasion d'un LBO ne s'explique pas
par l'effet de levier, ni par la déductibilité des frais financiers mais bien davantage par le poids
de la dette qui incite fortement les dirigeants à gérer au mieux l'entreprise dont ils deviennent
souvent à cette occasion actionnaires ce qui accroît leurs motivations.
Le niveau de rentabilité des capitaux engagés, souvent important, de ce type d'opération
s'explique lui par l'effet de levier dégagé grâce au fort recours à l'endettement.
« Le Leverage Buy Out (LBO) est la technique financière utilisée par des investisseurs
désireux d’acquérir une société profitable mais ne disposant que des moyens de financement
internes limités au regard de la valeur de la société cible à acquérir, la proportion entre les deux
éléments variant généralement de 0% à 50%. »

I- Définition :

Le LBO est une opération qui consiste à acquérir une entreprise saine grâce a un fort recours à
l’endettement en effet une société holding est constituée qui s'endette pour acheter une
entreprise(cible) dont les flux de trésorerie disponibles seront régulièrement remontés au
niveau de la holding via des dividendes afin de lui permettre de payer les intérêts de sa dette et
de la rembourser.
Un LBO est réalisé autour d'un management actuel (on parlera alors de Leverage Management
Buy Out, LMBO) ou d'une nouvelle équipe dirigeante et est financé en capitaux propres par
des fonds spécialisés de capital d’investissement (ou private equity). Le montage repose sur
des dettes ayant des priorités différentes de remboursement (dettes senior, junior, mezzanine)
et donc des risques et des rémunérations croissantes.

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II- Les étapes d’un montage LBO :

Première étape : identifier un fonds d’investissement

La première étape d’un LBO consiste à identifier les fonds d’investissement susceptibles de
participer à ce type d’opération et à choisir celui qui va soutenir l’affaire. En effet, les fonds
d’investissement se classifient en fonction des montants sur lesquels portent les opérations
auxquelles ils prennent part : 10 millions de francs, 100 millions de francs, un milliard de
francs et au-delà, etc. Un fonds de « Private Equity », qui mène des opérations sur des
entreprises non cotées, reçoit en moyenne 200 dossiers par an, mais réalise en moyenne 10
affaires. Il faut également définir la structure de l’équipe de management qui va diriger la
société après la reprise. Elle doit comporter l’ensemble des compétences voulues afin
d’élaborer un plan à 5 ans au moins : finances, vente, marketing, usines, logistique, ressources
humaines.

Deuxième étape : construire le business plan

Une fois le fonds choisi, la deuxième étape consiste à construire le business plan, ou plan de
développement de l’entreprise. Ce plan est conçu selon un processus itératif.
Les investisseurs financiers, comme les investisseurs stratégiques, se prononcent sur
l’opportunité d’un investissement sur la base d’un business plan. C’est à partir des documents
le constituant que tout investisseur va pouvoir se forger une opinion et une conviction.
Ces documents comprennent en général :
• Un mémorandum d’explication
• Des projections financières
• Des études
• Des documents de présentations appropriés
Les hypothèses du business Plan sont très importantes et vont permettre de construire le
schéma financier et juridique constituant l’opération. L’étape de préparation d’une opération
stratégique (quel qu’elle soit) est longue, souvent fastidieuse, mais stratégique, puisqu’elle
permet de créer les fondations de votre futur édifice (projet), et prépare donc les conditions de
partage de la création de valeur que vous allez réaliser au fur et à mesure que vos ambitions se

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réalisent.

Troisième étape : déterminer le levier d’endettement et établir le montage

Financier

La partie la plus délicate d’une opération de LBO est de déterminer le levier d’endettement. Le
principe du LBO consiste à investir le moins de capital possible dans le prix d’acquisition et à
lever le maximum de dettes. Il faut trouver un équilibre entre capital et dette, en fonction de la
fourchette de valorisation, des cash flows prévisionnels et de l’EBIT prévu. Une fois les dettes
remboursées, le faible capital acquis sera multiplié au moment de la sortie des investisseurs,
quelques années plus tard.
Le montage financier comprend la structuration de la dette entre dette senior et mezzanine. La
dette senior est l’endettement bancaire souscrit pour financer une acquisition par effet de levier.
Elle porte sur une durée de trois à sept ans. Le banquier senior dispose de garanties sur les actifs
de la holding de reprise. La mezzanine est un financement hybride entre dette senior et fonds
propres. Son remboursement intervient après celui de la dette senior. En contrepartie, elle offre
en général une rémunération plus élevée.
Le fonds d’investissement se charge de chercher les banques capables de syndiquer et de lever
la dette. Ce travail n’est pas facile. En effet, le niveau de rémunération des acteurs qui prêtent
les fonds dans le cadre d’un LBO est extrêmement faible, mais leur exposition au risque est
forte. Le taux de rémunération des banques qui syndiquent des dettes est de 2 à 4 % du montant
prêté, pour des durées de 5 à 7 ans, avec, dans certains cas, de forts risques de voir l’entreprise
ne pas fonctionner. Certes, la banque se nantit sur le fonds de commerce ou d’autres éléments,
mais sa rémunération reste faible alors qu’elle court des risques dans un domaine dont elle
n’est pas spécialiste. Lorsque la banque leader est choisie, l’équipe de management doit faire
preuve de sa motivation et lui démontrer la solidité de son business plan.

Dernière étape : négocier avec le vendeur et signer

Une fois la dette structurée, les vendeurs et les acheteurs fixent un prix d’acquisition définitif.
S’ensuit une période de plusieurs mois durant laquelle les commissaires aux comptes nommés
par l’acquéreur compulsent les milliers de pages que le vendeur a préparées pour présenter
l’entreprise. Les auditeurs de l’acquéreur peuvent consulter l’ensemble de ces documents dans
une pièce spéciale, la data room. Après que le vendeur et l’acheteur se sont mis d’accord sur un
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niveau de prix approximatif – dans notre cas, un certain nombre d’ajustements de prix sont
intervenus entre août et décembre 2000 –, commence une période de due diligence au cours de
laquelle un certain nombre de personnes et d’entreprises diligentées par l’acquéreur procèdent
à des audits financiers, Reprendre, c’est aussi créer 69 environnementaux, commerciaux,
marketing, dont l’objectif est de vérifier la solidité du business plan et la validité des données,
relatives à l’activité, avancées par le vendeur.
Une fois la négociation achevée, l’affaire peut être signée, au moment d’une réunion nommée
closing.

III -Le mécanisme général du LBO :

Le niveau de levier doit tenir compte de :

1- Des cash-flows prévisionnels de la cible :

La faisabilité d’un LBO est déterminée par sa capacité de remboursement des emprunts
d’acquisition, grâce aux cash-flows futurs.
Ce sont ces flux que vont analyser les banquiers prêteurs, en vérifiant que l’endettement global
du holding et de la cible restent compatibles avec certains ratios prudentiels de référence.
L’endettement du holding de reprise est déterminé en fonction de la capacité
d’autofinancement prévisionnelle incorporant les besoins de financement de la
croissance (investissements ; augmentation du besoin de fonds de roulement) et les
remboursements d’emprunts de la cible. Le projet incorpore ces éléments en laissant une
marge de manoeuvre pour faire face aux aléas.
La dette à moyen terme d’une durée maximum de sept ans (dite dette senior) est calée sur
les cash-flows prévisibles et récurrents.
La dette ‘’mezzanine’’ (souvent constituée d’Obligations à Bons de Souscription
d’Actions) est un financement intermédiaire entre les fonds propres et les emprunts
bancaires. Elle correspond à la fraction des cash-flows prévisionnels dont la visibilité est
plus incertaine (par exemple : ce qui est lié à un redressement des marges ou à une
accélération de la croissance). Ses annuités de remboursement peuvent être décalées ou
in-fine à échéance de sept ou huit ans.

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 Les Obligations Convertibles en actions, souscrites par les actionnaires, peuvent apporter
une flexibilité supplémentaire au montage. Elles ont vocation soit à être remboursées par
le cash-flow excédentaire, soit à être converties.

2-La capacité de distribution :

Les emprunts du holding de reprise sont remboursés grâce aux dividendes distribués par la
cible.
Ceux-ci ne sont imputés d'aucune imposition lorsque le holding détient 95 % ou plus du capital
de la cible, et d'un impôt très minime si ce n'est pas le cas.
Le remboursement des emprunts est en général prévu sur une durée de 5 à 7 ans, déterminée
pour que le pourcentage du résultat distribué n'excède pas, en général, les deux tiers du résultat
net de la cible.
Lorsqu'il existe une trésorerie excédentaire non nécessaire à l’exploitation il est également
possible de la transférer au holding par une distribution exceptionnelle des réserves
antérieures.

Trois ratios sont généralement retenus :

Le taux d’endettement, c’est à dire le ratio dettes bancaires et financières (d’acquisition et

d’exploitation) / EBIT. Les ratios requis par les banques sont en général inférieurs à 4 ;
Le ratio cash-flow disponible / total des annuités de remboursement de dette qui doit être
supérieur à 1, avec un coefficient de sécurité de 5 à 10 % minimum ;
Le ratio EBIT / frais financiers totaux (d’exploitation et des emprunts d’acquisition) que les
banques souhaitent maintenir au-dessus de 3.
Ces ratios dont les banques se servent pour évaluer un montage sont ensuite contractualisés
(covenants) dans les contrats de prêts. Leur respect engage une gestion appropriée de
l’entreprise. Ils peuvent cependant évoluer dans le temps ou être réajustés en fonction
d’événements nouveaux (croissance externe, cessions d’actifs, …)

IV- Le LBO Secondaire :

En France, Le LBO secondaire serait le deuxième mode de cession en 2003, représentant 19 %

des sorties en valeur, pour un montant total de 207,6 millions d'euros.
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Le LBO secondaire apporte aux différents participants à l'opération de nombreux avantages
comparés au LBO primaire :
1. Le capital et la dette sont moins sujets à risques dans un LBO secondaire car l'entreprise a
déjà démontré sa capacité à rembourser la dette d'acquisition sur des cash-flows avérés et a
généralement mis en place un système de contrôle et de suivi de gestion adapté aux exigences
des actionnaires et des banquiers.
2. Le management sait gérer le partenariat avec le ou les financiers.
3. Le processus de cession est mieux préparé, plus structuré et mieux documenté.
4. Le profil de risques est plus favorable pour les banques qui favorisent généralement un levier
financier supérieur.
En revanche, les principales contraintes techniques sont relativement similaires à celles des
LBO primaires.
Le risque d'une bulle spéculative liée aux LBO secondaires est peu probable, principalement en
raison d'un marché aujourd'hui normé et de processus de cession concurrentiels conduisant en
moyenne à une juste valorisation des actifs

V-Les risques et les motivations du LBO :

1-Les risques encourus :

*Dans vos nouvelles fonctions

Revenant mandataire social et dirigeant de la société, vous assumez les responsabilités
correspondantes. Il est fréquent qu’une assurance Responsabilité Civile des Mandataires
Sociaux soit contractée pour limiter certains risques liés à votre gestion de l’entreprise. Elle
couvre également les investisseurs financiers qui y détiendraient des mandats sociaux.
De la même façon, il peut être souscrit une assurance qui couvrirait la perte de votre mandat
(GSC).
*En tant qu’actionnaire :
Votre risque est de perdre le montant de votre investissement en capital. Mais cela dépend aussi
de la qualité de votre travail.
Mais vous ne devez pas courir de risques au-delà de votre mise initiale. La présence d’un ou
des investisseur(s) financier(s) à vos cotés, vous permet par exemple d’éviter de donner votre
caution personnelle aux banques.
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LBO, attention, warning...

*L'ingénierie financière d'un LBO exige une démarche rigoureuse. Celle-ci est
intellectuellement très simple, les détails de la mise en œuvre sont complexes et, là, il peut y
avoir pour le cédant futur actionnaire du LBO, de grands risques de manque à gagner.
*La cession d'une entreprise à un industriel ou à un financier dans le cadre d'un LBO est
toujours une transaction, c'est-à-dire que l'acquéreur a comme objectif de “payer le moins cher
possible en obtenant le plus de garanties possibles”. Il y a, dans le cadre d'un montage de LBO,
une opposition d'intérêt. Les intérêts ne deviennent communs qu'une fois le LBO réalisé
lorsque le vendeur est actionnaire du holding de reprise. Il ne faut donc pas oublier qu'un
montage de LBO est avant tout une cession d'entreprise.
*Les acquéreurs ne sont pas interchangeables. Chaque intervenant a des spécificités
sectorielles et financières, qui vont lui permettre d'être plus ou moins généreux dans
l'évaluation d'une entreprise. C'est pourquoi, obtenir les meilleures conditions de cession
impose, non pas de répondre à la démarche plus ou moins agressive et séductrice d'un financier,
mais d'organiser, de structurer une véritable mise en concurrence des financiers selon un
schéma de LBO initié par le cédant et ses conseils dans l'intérêt des actionnaires.
Pour contrecarrer les conséquences de ces 3 erreurs, une seule solution : le chef d'entreprise,
qu'il soit face à des industriels ou à un financier, doit procéder de la même manière, c'est-à-dire,
s'appuyer sur un spécialiste de Corporate Finance qui, avec ses Conseils, lui permettra de
trouver une solution optimisée

2-Les motivations des repreneurs :

La position de repreneur est avant tout une position de dirigeant plus que de salarier.
L’esprit d’entreprise est la base de votre motivation : il combine la volonté de réussir un projet
ambitieux dans le cadre d’une entreprise où votre responsabilité est totale et votre goût à
prendre des risques est réel.
Les facteurs de motivation les plus courants peuvent être regroupés en deux catégories :

*Dans vos nouvelles fonctions :

° Etre autonome, être votre propre patron.
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° Mener à bien un projet humain et opérationnel.
° Gagner et maintenir la confiance de vos actionnaires financiers, en acceptant de leur rendre
des comptes.
*En tant qu’actionnaire :
Vous vous constituez un patrimoine en valorisant votre participation.
Vous partagez avec l’investisseur un objectif de plus-value par la cession de la société à
moyen terme.
Vous bénéficiez d’une fiscalité favorable.
Le LBO n’est pas un deal win win win mais un deal win win win win
Le 1er winer:le repreneur
Le 2ème winer le cédant
Le 3ème winer : les investisseurs en fonds propre pour l’apport
Le 4ème winer : les banques prêteuses pour la dette senior
En effet il y a intervention de plusieurs banques dans le processus :

Exemple

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16
 CH II : L'ANALYSE DU BILAN

Le bilan est la photographie du patrimoine de l'entreprise à un instant donné, généralement le

jour de clôture de l'exercice. Ce patrimoine peut être présenté selon deux méthodes.
- Le bilan fonctionnel,
- Le bilan liquidité ou patrimonial ou financier.
Le BILAN comptable est l’outil de base de l’analyse financière. Cependant, il est nécessaire de
retraiter les éléments constitutifs du bilan comptable pour permettre : Une analyse
économique (les postes sont classés en masses homogènes d’après leur fonction respective.
Le bilan fonctionnel est très proche du bilan présenté par le P.C.G. 82. C'est une présentation
du patrimoine de l'entreprise, en fonction des cycles (investissement, exploitation, et
financement). C'est à partir du bilan fonctionnel que sont calculés les notions de fonds de
roulement net global et besoins en fonds de roulement (notions elles-mêmes définies par les
cycles).
Le bilan patrimonial permet d'évaluer l'actif et le passif de l'entreprise à leur valeur actuelle.
Il permet de vérifier la capacité de l'entreprise à rembourser ses dettes. Pour cette approche
financière, les actifs sont évalués par ordre de liquidité croissante et les passifs par ordre
d'exigibilité croissante.
Présentation schématique du bilan PCG 82
Emplois Ressources

- Capital Capitaux propres

Actif Immobilisé

- Réserves
- Résultat
♦ Immobilisation
- incorporelles
- corporelles
- financières
provisions

- provisions pour risques et

charges
Actif circulant

- Stock
- Créances exploitation - Dettes financières
Dettes

- Créances diverses - Dettes d’exploitations

- Disponibilités - Dettes diverses

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 A Le bilan fonctionnel
Principes de base
Le rôle du bilan fonctionnel est :
- D’apprécier la structure financière de l’entreprise
- D’évaluer les besoins financiers et le type de ressources dont dispose l’entreprise
- De déterminer les équilibres entre les différentes masses
- De calculer la marge de sécurité financière de l’entreprise
- De permettre la prise de décision
Présentation schématique du bilan fonctionnel

Critère de classement: Natures et destinations des postes d'actif et passif (classement par
fonction)

- Capitaux propres
Fonction - Amortissement et Fonction
Investissement Actif Immobilisé brut provisions : financement
* pour dépréciation (ressources
* risques et charges durables)
- Dettes financières
Fonction
Exploitation
Actif circulant Fonction
exploitation Dettes d’exploitation Exploitation

hors
Exploitation

Actif hors exploitation Passif hors exploitation hors

Exploitation

- Ressources
capital de trésorerie
Disponibilité

Bien que proche de la présentation P.C.G. 82, la présentation du bilan fonctionnel nécessite
quelques reclassements et retraitements. Ceux-ci serviront pour le calcul du fonds de
roulement net global et du besoin en fonds de roulement.
18
 a) Les reclassements du bilan fonctionnel
Les retraitement consistent à :
- Reclasser certains postes du bilan comptable selon leur fonction
- Intégrer des éléments hors bilan :
- Eliminer certains postes du bilan comptable

• Les amortissements et provisions pour dépréciation de l'actif du bilan

sont reclassés en ressources stables au passif du bilan.
• Les charges à répartir sont reclassées avec les immobilisations.
• Les primes de remboursement des emprunts obligataires, figurant à
l’actif du bilan, sont reclassées au passif, en moins des emprunts
obligataires.
• Les intérêts courus intégrés dans les dettes financières figurant au passif
du bilan sont reclassés en dettes diverses. (Il en va de même pour les
interêts courus sur créances rattachées à des participations inscrites en
actif hors exploitation).
• Les concours bancaires figurant en dettes financières sont reclassés avec
la trésorerie négative.
• Les écarts de conversion sont éliminés et réintégrés dans les postes
concernés.
• Les clients créditeurs (avances et acomptes reçus sur commande sont
reclassés avec les créances commerciales).
• Les valeurs mobilières de placement dont le montant est liquide et sans
risque de perte sont inscrites en disponibilités.
• Le capital souscrit non appelé est soustrait des capitaux propres.

b- Les retraitements du bilan fonctionnel

Le bilan fonctionnel doit donner une image des valeurs patrimoniales par cycle. Il
convient donc de réintégrer dans le bilan des éléments exclus par leur nature juridique

19
 ou l'usage.

* Effets escomptés non échus et cession de créances professionnelles (Dailly) :

Ces procédés permettent un refinancement des créances clients par escompte d'effets de
commerce ou cession de créances commerciales. Les montants escomptés ou cédés
"disparaissent" du poste client de l'actif du bilan pour venir améliorer le solde bancaire.
Ceci ne permet pas une bonne mesure des créances liées à l'exploitation. Le
retraitement consiste à faire figurer à l'actif du bilan, le montant des effets escomptés et
des créances cédées avec une contrepartie au passif en concours bancaires.

* Le crédit-bail : Le crédit-bail est un mode de financement des

immobilisations. Juridiquement, l'entreprise n'est pas propriétaire du bien jusqu'à la fin
du contrat mais uniquement après avoir exercé "l'option de rachat". L'immobilisation
ne figure donc pas à l'actif du bilan.
Le retraitement consiste à inscrire en immobilisation, la valeur brute d'origine, les
amortissements fictifs calculés venant en ressources stables et la valeur nette en dette
financière.

Structure du bilan fonctionnel après retraitements

20
 ACTIF (besoins de financement) PASSIF (ressources de financement)

EMPLOIS STABLES RESSOURCES STABLES

* Actif immobilisé brut * Capitaux propres

+ V.O des équipements financés par + Amortissements et provisions pour
crédit bail dépréciation
+ Charges à répartir brut + Amortissements du crédit bail
- Intérêts courus sur prêts + Provisions pour risques et charges
- Capital non appelé
* Dettes financières
+ Valeur nette des équipements
postes à éliminer : financés par crédit bail
capital non appelé - Primes de remboursement
primes de remboursement des obligations
des obligations - Intérêts courus sur emprunts
- Concours bancaires et soldes créditeurs
banques

ACTIF CIRCULANT BRUT DETTES CIRCULANTES

* Exploitation * Exploitation
Stocks Avances et acomptes reçus
+ Avances et acomptes versés sur + Dettes d'exploitation
commandes + Produits constatés d'avance
+ Créances d'exploitation d'exploitation
+ Effets escomptés non échus + Dettes sociales et fiscales
+ Charges constatées d'avance d'exploitation
d'exploitation + Ecart de conversion passif
+ Ecart de conversion actif - Ecart de conversion actif
- Ecart de conversion passif

* Hors exploitation * Hors exploitation

Créances hors exploitation Dettes hors exploitation
+ Charges constatées d'avance + Dettes fiscales (IS)
hors exploitation + Produits constatés d'avance
+ Capital souscrit appelé non versé hors exploitation
+ Intérêts courus sur prêts + Intérêts courus sur emprunts
* Trésorerie active * Trésorerie Passive
VMP Concours bancaires courants et soldes
+ Disponibilités créditeurs banques
+ Effets escomptés non échus

Le bilan fonctionnel s'établit à partir du bilan comptable avant répartition du résultat

21
 Les retraitements
Les retraitements consistent à :
RECLASSER certains postes du bilan comptable selon leur fonction.
INTEGRER des éléments hors bilan
- les effets escomptés non échus : effets de commerce remis en banque
avant la date d'échéance;
- les cessions de créances professionnelles (loi DAILLY). Les effets et
créances cédés disparaissent de l'actif circulant du bilan comptable. Il est prudent de les
réintégrer dans le bilan fonctionnel, car l'entreprise doit rembourser la banque en cas de
défaillance du client à la date échéance;
- le crédit-bail le bilan fonctionnel considère les équipements
financés par crédit-bail comme des immobilisations financées par un emprunt.
ELIMINER certains postes du bilan comptable
- capital souscrit non appelé;
- primes de remboursement des obligations.

22
Définition : Les équilibres fonctionnels

Fonds de roulement net global = Ressources durables - Emplois stables

Besoin en fonds de roulement = B.F.R. exploitation + B.F.R. hors exploitation

B.F.R. exploitation = Actifs d'exploitation - Passifs d'exploitation

B.F.R. hors exploitation = Actifs hors exploitation - passifs hors exploitation

Trésorerie = Disponibilités - Découverts bancaires

Trésorerie = Fonds de roulement net global - besoin en fonds

de roulement

23
 Fonds de roulement net global, besoin en fonds de roulement, trésorerie
schématique.

Immobilisations brutes Capitaux propres

Emplois stables

Provisions pour risques

Ressources durables
& charges

Charges à répartir Amort. & provision de

l'actif

F.R.N.G. }
Dettes financières

Stocks bruts B.F.R. d'exploitation Stocks bruts }

Actifs circulants
d'exploitation

Fournisseurs d'exploitation

Passifs circulants
d'exploitations
Clients bruts

Dettes fiscales et sociales

Autres créances d'exploitation
brutes
Autres dettes d'exploitation

BFR Hors exploitation

Autres créances Hors exploitation
exploitation
Actifs hors

exploitatio
Passifs
Hors

V.M.P. non liquides (valeurs Autres dettes Hors exploitation

mobilières de placement)

Trésorerie }
Concours bancaires courants
V.M.P. Liquides

Disponibilités
• Banques
• Caisse

24
a) Principes de base

1) Le fonds de roulement net global

Le fonds de roulement net global, c'est l'excédent des ressources durables après financement
des emplois stables.

C'est donc les capitaux permanents qui restent dans l'entreprise, pour faire fonctionner son
exploitation.

Exemple de base:

La SARL du marron chaud se crée avec pour objectif, la vente de marrons, gaufres à
la sortie des écoles.
- Besoins d'investissements - Chaudron à marron 1 000 Dh
-Bouteilles de gaz 800Dh
- Camionnette 60 000 Dh
61 800 Dh
- Besoins d'exploitation - Stock de marrons 5 000 Dh
minimum permanent

Les besoins de financement stables sont de 61 800 Dh mais avant tout financement
de l'activité (exploitation).

Les ressources durables devront être au minimum de 61 800 Dh pour couvrir les
emplois stables mais cela est insuffisant pour financer le besoin en fonds de
roulement d'exploitation (5 000 Dh).
Pour que l'entreprise fonctionne sans "découvert bancaire" (trésorerie négative), le
fonds de roulement devra être au minimum de 5 000 Dh et les ressources durables de
66 800 Dh.

25
 Immobilisations Capitaux permanents
61800Dh 66800Dh

F.R.N.G. 5 000 Dh

- Plus le fonds de roulement net global est important, et plus l'entreprise pourra
financer facilement son exploitation.

- Le fonds de roulement net global est normalement toujours positif (voir cas
particulier). S'il était négatif, cela signifierait soit que l'entreprise n'a pas la capacité
de financer son cycle d'exploitation, soit que c'est le cycle d'exploitation qui finance
les emplois stables. Le financement d'un emploi stable par une ressource cyclique
génère de graves problèmes de financement dès que l'activité diminue.
Exemple:

Emplois stables Ressources durables

FRNG }
} B.F.R.
Négatif
d'exploitation
Actifs cycliques Passifs cycliques

- Dans ce cas, le besoin en fonds de roulement d'exploitation négatif permet de

financer le fonds de roulement net global négatif. Le besoin en fonds de roulement
d'exploitation négatif peut s'expliquer par un poste fournisseur important paiement à
120 jours) des ventes au comptant et un stock faible
- Dès que l'activité diminue (mévente.. . ) les achats diminuent les comptes
fournisseurs s'apurent et le besoin en fonds de roulement n'est plus capable de
financer une partie des emplois stables.

26
 Cas particulier : Les entreprises de distribution "type hypermarché".

Malgré le danger cité ci-dessus, les entreprises de distribution type hypermarché

peuvent se permettre d'avoir un fonds de roulement net global négatif et des
ressources durables faibles, du fait de la structure de leur besoin en fonds de
roulement d'exploitation.

- Les fournisseurs sont payés dans un délai compris entre 90 et 120 jours,
- Les clients règlent au comptant,
- Le taux de rotation du stock est élevé (délai entre l'arrivée en stock et la vente en
moyenne de 10 jours).
Les entreprises bénéficient donc en permanence d'un crédit de trésorerie égal à la
différence entre le délai crédit fournisseurs et le délai de rotation du stock valorisé au
coût d'achat moyen.

2) Le besoin en fonds de roulement d'exploitation

De manière synthétique, on peut considérer que les créances et dettes sont

d'exploitation à partir du moment où elles sont rattachées à des charges et produits
qui composent l'Excédent Brut d'Exploitation.

C'est le besoin de financement de l'activité de l'entreprise. On entend par cycle

d'exploitation, le temps nécessaire pour que l'entreprise accomplisse l'ensemble des
phases de son activité économique.
Il y a besoin de financement dans la mesure où:
1) Il y a des délais de paiement (clients et fournisseurs)
2) Il y a un délai de fabrication (cycle de production)
3) Il y a stockage des matières premières, produits finis et marchandises
Une entreprise qui vendrait des marchandises immédiatement après les avoir
achetées, sans obtenir de crédit de ses fournisseurs, sans en accorder à ses clients et
sans délai de stockage, n'aurait pas de besoin en fonds de roulement d'exploitation.

27
 Le besoin en fonds de roulement d'exploitation est donc fonction des délais
d'écoulement ou de rotation des éléments qui le composent.

3) Le besoin en fonds de roulement hors exploitation

Le besoin en fonds de roulement hors exploitation est la différence entre actifs et

passifs des cycles d'investissement, de financement de répartition du résultat de
l'entreprise.

Contrairement au besoin en fonds de roulement d'exploitation qui est dans sa

majorité récurant, les éléments qui composent le besoin en fonds de roulement hors
exploitation ne sont pas nécessairement récurants mais généralement ponctuels.

Exemple: - Créances sur cessions d'immobilisations

Traditionnellement, les valeurs mobilières de placement sont intégrées dans le
besoin en fonds de roulement hors exploitation.

4) La trésorerie

La trésorerie est la résultante entre le fonds de roulement net global et le besoin en fonds de
roulement (exploitation + hors exploitation). C'est aussi l'ensemble des disponibilités sous
déduction des concours bancaires.
La trésorerie s'explique par le décalage entre le fonds de roulement et le besoin en fonds de
roulement. Un fonds de roulement supérieur au besoin en fonds de roulement amènera une
trésorerie positive. Un fonds de roulement inférieur aux besoins en fonds de roulement
générera une trésorerie négative.
La trésorerie résume donc en soit, l'ensemble des équilibres bilanciels et l'analyse de sa
variation sera reprise dans de nombreux tableaux de flux.

28
 5) Les Ratios
A partir du bilan fonctionnel, l’entreprise peut calculer :
a) Le financement des emplois stables

Ce ratio mesure la couverture des emplois Ressources stables

stables par les ressources stables
Emplois stables

b)L’autonomie financière

Ressources propres
En det tement

Ce ratio mesure la capacité d’endettement de

l’entreprise. Il ne doit pas être inférieur à 1

B Le bilan patrimonial ou financier

Le bilan financier privilégié par l'approche du plan comptable 1957, est aujourd'hui
moins utilisé comme nous l'avons signalé dans l'introduction.

Son utilisation est généralement bancaire et a pour but d'apprécier la solvabilité de

l'entreprise.

Critères de classement :

- Les postes d'actif sont regroupés par ordre de liquidité croissante.

- Les postes de passif par ordre d'exigibilité croissante.

29
 Présentation schématique du bilan financier :

Emplois Actif immobilisé Capitaux propres Ressources à

à plus d'un an plus d'un an
Provisions pour =
risques & charges Capitaux
permanents
Emplois à Actif circulant Dettes à long terme
moins d'un an
Dettes à court terme Ressources à
moins d'un an
Trésorerie Disponibilités

a) Règles d'évaluation
* Les actifs immobilisés figurent pour leur valeur nette. Si la valeur actuelle est
différente de la valeur nette comptable résultant du plan d'amortissement, un
amortissement ou une reprise exceptionnel sont pratiqués.
* L'actif est classé par ordre de liquidité croissante, les actifs les moins liquides
(immobilisations) étant inscrits en haut du bilan. L'ensemble des actifs est évalué
en valeur nette.

* La distinction "moins d'un an, plus d'un an" pour les créances et dettes est
fonction de l'échéance des prêts et emprunts et non pas de leur origine à plus d'un
an ou moins d'un an. Ainsi une dette financière peut être partagée entre les capitaux
permanents pour la partie à rembourser à plus d'un an et les dettes à rembourser à
moins d'un an pour les échéances à rembourser sur l'exercice suivant.

* Le passage du bilan comptable P.C.G. au bilan financier, exige principalement le

retraitement des créances et dettes en fonction des échéances restant à courir à plus d'un an et
30
moins d'un an.

* L'ensemble des valeurs mobilières de placement est inclus dans les disponibilités

Le bilan financier représente le patrimoine de l'entreprise sans tenir compte de son origine
(exploitation, investissements...).

b) Les retraitements du bilan financier

* Les effets escomptés non échus et créances "Loi Dailly" sont retraités de la même manière
que dans le bilan fonctionnel.
* La conception patrimoniale étant proche de l'évaluation de l'entreprise :
• Suppression des non-valeurs (charges à répartir, frais d'établissement),
• Enregistrement des dettes fiscales latentes, les provisions réglementées sont divisées en
capitaux propres et dettes.
* Les provisions pour risques et charges pourraient être éclatées
- Dans les capitaux propres pour la partie à caractères de réserve.
- Dans les dettes à long terme pour la partie destinée à couvrir une charge décaissable à plus
d'un an.
- Dans les dettes à court terme pour la partie décaissable à moins d'un an.
* Les dividendes à payer sont retirés des capitaux propres et inscrits en dettes à court terme, le
bilan étant traité après répartition.
Le retraitement avancé suivant peut être effectué
* Stock permanent Les entreprises ayant un stock permanent minimum nécessaire à la
production (stock outil) ou un stock permanent de sécurité peuvent inscrire cette partie de stock
en actif immobilisé. Il pourra en être de même pour les stocks à faible taux de rotation par
exemple, stocks de pièces de rechange ...)

Nota : L'entreprise n'étant pas propriétaire des biens acquis en crédit-bail, il n'y a pas lieu de les
retraiter.

31
 Chapitre III : L'analyse du CPC

Le compte de résultat c'est l'image de l'activité de l’entreprise pendant une période donnée.
Cette période est généralement "l'exercice comptable" qui couvre 12 mois mais il peut aussi
s'agir de l'analyse de l'activité pour une période plus courte en cours d'exercice.

L'analyse du compte de résultat est faite par nature. Par exemple, l'ensemble des frais de
personnel est regroupé sur une ligne, de même que l’ensemble des ventes de marchandises.

Il ne permet pas d'analyser:

- Les coûts engendrés par un service fonctionnel de l'entreprise : production distribution

administration générale
- Une activité spécifique:
- Une zone géographique : ventes Europe, ventes Asie...

Le compte de résultat ne permet pas une analyse en terme marginal car il ne sépare pas les
coûts fixes, des coûts variables : quels sont les frais fixes de production (amortissements,
personnel permanent...) et les frais variables de production (énergie, personnel saisonnier,
matières premières...). Il rend par là difficile l'analyse en terme de point mort.

Comme nous venons de le voir, l'analyse du compte de résultat, analyse globale de

l'activité par nature sera insuffisante. Pour une mesure fine de l'activité de l'entreprise, il
faudra faire appel à la comptabilité analytique et aux techniques de contrôle de gestion.

Les soldes intermédiaires de gestion

Les grandes masses du compte de résultat

Charges d’exploitation

Produits d'exploitation
Résultat d'exploitation

Produits financiers

32
 Charges financières Résultat financier

Charges exceptionnelles

Résultat exceptionnel Produits exceptionnels

Le compte de résultat se décompose en trois blocs d'inégale importance:

- L'exploitation. C'est l'activité récurrente de l'entreprise, le résultat de son industrie. Le

résultat d'exploitation permet de comparer deux entreprises de même activité
indifféremment du mode de financement de cette activité (après retraitement du
crédit-bail).

- Le financier. C'est le coût du financement de l'activité. Le coût de financement peut

être fonction du choix productif (forte substitution du capital au travail et investissements
importants par exemple). Le résultat financier est aussi fonction de l'historique de
l'entreprise. Une entreprise ancienne, ayant accumulé des résultats positifs importants et
donc des réserves financières aura un résultat financier positif. Une entreprise récente
sera plus fortement endettée (faiblesse de ses capitaux propres, fort accroissement de son
besoin en fonds de roulement d'exploitation dû à l'augmentation rapide d'activité).

Un résultat financier très négatif est toujours significatif de mauvais équilibres bilanciels
mais pas forcément d'une entreprise en mauvaise santé, le dynamisme économique créant
souvent des déséquilibres financiers (Importance des dettes financières dans les capitaux
permanents ou déséquilibre (F.R.N.G. - B.F.R.).

- L'exceptionnel. Le résultat exceptionnel est non récurrent, il est généralement peu

significatif dans l'activité de l'exercice et appelle donc à peu de commentaires. Certains cas
sont cependant à analyser, par exemple, la cession d'immobilisations importantes (branche
d'activité...) amènera à se poser la question de récurrence du résultat d’exploitation etc… .
De fortes pénalités inscrites en charges exceptionnelles peuvent être significatives de
dysfonctionnement

Les soldes intermédiaires de gestion

I Généralités

Les soldes intermédiaires de gestion constituent un outil d’analyse de l’activité et de la

rentabilité de l'entreprise.

33
Le calcul des SIG permet :

1. D’APPRICIRR la création de richesses générée par l'activité de l'entreprise;

2. DE DECRIRE la répartition de la richesse créée par l'entreprise entre

♦ les salariés et les organismes sociaux,
♦ l'Etat,
♦ les apporteurs de capitaux,
♦ l'entreprise elle-même.

3. DE COMPRENDRE la formation du résultat net en le décomposant.

II Terminologie

1) Marge commerciale
Elle est appelée encore MARGE BRUTE et concerne uniquement les entreprises commer-
ciales ou ayant une activité commerciale. Elle mesure les ressources d'exploitation de
l'entreprise. C'est un indicateur permettant de suivre l'évolution d'une politique commerciale.
Elle s'exprime souvent en pourcentage du chiffre d’affaires

Taux de marge
Taux de marge = x 100
CA HT

Le taux de marge est à comparer au taux du secteur d'activité. L'analyse de son évolution dans
le temps permet de juger l'efficacité de la politique commerciale.

2) Production de l'exercice
Elle ne concerne que les entreprises de production et évalue le niveau d'activité de production
de l'entreprise. Elle représente l'ensemble de l'activité de production de la période
♦ production vendue,
♦ celle qui reste en stock,
♦ celle que l'entreprise a fabriquée pour elle-même.

34
3)Valeur ajoutée
Elle évalue la dimension économique de l'entreprise. Elle détermine la richesse créée et
constituée par le travail du personnel et par l'entreprise elle-même.
Elle mesure le poids économique de l'entreprise.
L'analyse dans le temps permet de mesurer la croissance ou la régression de l'entreprise. Elle
permet d'apprécier les structures de l'entreprise et leur rendement en la comparant aux charges
de personnel, aux effectifs, aux investissements, aux résultats.
Elle permet de calculer :
♦ le taux d'intégration de l'entreprise dans le processus de production (l'entreprise fait-elle
elle-même, fait-elle appel à la sous-traitance?)

VA
CA HT

♦ le taux de productivité

VA
production

4) Excédent brut d'exploitation (EBE)

Il représente la part de la valeur ajoutée qui revient à l'entreprise et aux apporteurs de capitaux.
Il indique la ressource générée par l'exploitation de l’entreprise :
♦ Indépendamment de la politique d'amortissements (dotations), et
♦ Indépendamment du mode de financement (charges financières)

Il est un indicateur de la performance industrielle et commerciale ou de la rentabilité éco-

nomique de l'entreprise.

Il permet de calculer
le taux de rentabilité économique

35
 EBE
ressources stables

- le poids de l'endettement de l'entreprise

Charges d' intérêts

EBE

- la part de l'EBE dans la VA

EBE
VA
- le taux de marge brute d'exploitation

EBE
CA HT

5) Résultat d'exploitation

Il représente le résultat généré par l'activité qui conditionne l'existence de l’entreprise.

Il mesure la performance industrielle et commerciale de l'entreprise indépendamment de
sa politique financière. Il constitue un résultat économique net.

6) Résultat courant avant impôt

Il mesure la performance de l'activité économique et financière de l'entreprise.

Il est intéressant de le comparer au résultat d'exploitation pour analyser l'incidence de sa
politique financière sur la formation du résultat.

7) Résultat exceptionnel

Il n'est pas calculé à partir d'un solde précédent. C'est le résultat des opérations non courantes

36
de l'entreprise. Il peut refléter la politique d'investissements de l'entreprise Si les cessions
d'immobilisations sont significatives.

8) Résultat net de l'exercice

Il indique ce qui reste à la disposition de l'entreprise après versement de la participation

des salariés et paiement de l'IS, ou encore le revenu des associés après impôt.
Il permet de calculer la rentabilité financière de l'entreprise

Résultat NET
Capitaux propres

9) Résultat sur cessions d'éléments d'actif immobilisés

Ce solde est déjà compris dans le résultat exceptionnel. Il permet de calculer les plus ou moins
values sur cessions d'éléments d'actif.

Retraitements

Les analystes financiers de la centrale de bilans retraitent certains postes des SIG du
PCG afin de donner à ces dernier une approche plus économique.

1) Retraitements relatifs aux charges de personnel

Le personnel intérimaire et la participation des salariés aux résultats sont intégrés aux
charges de personnel afin de déterminer le coût du facteur travail. Ceci a pour conséquence de
modifier la valeur ajoutée et l’EBE.

2) Retraitements relatifs au crédit bail

La redevance de crédit bail est répartie en dotations aux amortissements et en charges

d'intérêt. Ces retraitements donnent une meilleure image du coût du capital technique.
La valeur ajoutée, le résultat d'exploitation et le résultat courant avant impôt se trouvent

37
modifiés.

3) Retraitements relatifs aux subventions d'exploitation

Les subventions d'exploitation sont intégrées dans la valeur ajoutée. Elles sont traitées
comme des compléments de chiffre d'affaires.

Retraitements de la valeur ajoutée

Des critiques peuvent être apportées sur la définition des consommations intermédiaires. C'est
la nature juridique de l'opération qui va déterminer le compte comptable.

- Le personnel intérimaire facturé par un fournisseur sera inscrit en "autres services

extérieurs" plus le choix productif de l'entreprise sera la substitution de personnel intérimaire
à du personnel fixe et plus la valeur ajoutée diminuera. Il conviendra dans la majorité des cas,
de reclasser les frais de personnel intérimaire en frais de personnel.

- Les loyers de crédit-bail sont classés en services extérieurs ce qui ne permet pas d'analyser le
coût de l'investissement incorporé dans la production. Les loyers seront retraités en
deux parties l'amortissement que l'on aurait pratiqué Si l'on avait été propriétaire de
l'immobilisation d'une part ; les frais financiers payés à l'organisme de crédit-bail pour
la différence. Cela viendra augmenter la valeur ajoutée pour diminuer le résultat
d'exploitation pour la dotation aux amortissements et le résultat financier pour les frais
financiers. Le retraitement peut aussi être actuariel (voir supra les retraitements du
bilan fonctionnel).

Retraitements d’EBE

- Le personnel intérimaire rajouté à la valeur ajoutée est retranché au niveau de l'excédent

brut d'exploitation.

- La participation des salariés peut aussi être retraitée au niveau de l'excédent brut
d'exploitation Si l'on estime que celle-ci est récurrente et fait partie du coût global du
personnel.

- Subvention d'exploitation : celles-ci peuvent concerner des postes spécifiques du compte de

résultat par exemple subvention pour emploi d'un salarié... Ces subventions peuvent être
déduites du montant des comptes de charges correspondants.

Retraitements du résultat d'exploitation

- La quote-part du loyer de crédit-bail correspondant aux dotations aux amortissements que

l'on aurait pratiquées Si l'on avait été propriétaire de l'immobilisation, est retranchée au niveau
du résultat d'exploitation.

- Transfert de charges d'exploitation Ils peuvent concerner des comptes de consommations

38
(quote-part de frais remboursés par une entreprise occupant des locaux communs). Ils peuvent
aussi concerner des salaires (remboursement d'indemnité journalière de Sécurité sociale) ou
d'autres postes.

Il convient d'affecter les transferts de charges à chaque solde intermédiaire concerné pour
rendre les postes homogènes.

Retraitements du résultat courant

- Les frais financiers inclus dans les redevances de crédit-bail sont retranchés au niveau du
résultat financier.

4) Retraitements des impôts et taxes

Les impôts, taxes et versements assimilés sont intégrés aux consommations de l'exercice
en provenance des tiers; la valeur ajoutée est alors modifiée.

La capacité d’autofinancement (CAF)

La capacité d'autofinancement, c'est le dégagement potentiel de trésorerie Si

tous les produits encaissables étaient encaissés et Si toutes les charges
décaissables étaient décaissées.

A l'inverse, c'est la capacité de l'entreprise à autofinancer ses investissements et

l'accroissement de son besoin en fonds de roulement, à rembourser ses
dettes financières.

Généralités
L’entreprise a des besoins de financement, par exemple pour financer l'acquisition
d’immobilisations, etc.

Pour financer ses besoins, l'entreprise dispose de ressources d'origines différentes :

Origine Externe Origine Interne

• augmentation de capital par apports; • capacité d'autofinancement

39
 • emprunts; générée par l’activité
• subventions

La capacité d'autofinancement représente, pour l'entreprise, l’excédent de ressources internes

dégagées durant l'exercice, par l'ensemble de son activité et qu'elle peut destiner à son
autofinancement.

La capacité d'autofinancement permet de

RÉMUNERER les associés;
RENOUVELER et accroître les investissements.
AUGMENTER le fonds de roulement;
REMBOURSER Les dettes financières;
MESURER la capacité de développement de l'entreprise ainsi que son
indépendance financière
Le calculs de la CAF
La capacité d'autofinancement se calcule à partir du compte de résultat Il est nécessaire de
distinguer :

LES LES
CHARGES PRODUITS

DECAISABLES NON ENCAISABLES NON

DECAISSABLES ENCAISSABLES

charges qui charges calculées produits qui produits calculés

entraînent des qui n’entraînent pas génèrent des qui ne génèrent pas
dépenses (achats, de dépenses recettes (chiffre de recettes
charges externes, (dotations aux d'affaires, (reprises sur
charges de amortissements et revenus amortissements et
personnel, etc) aux provisions et financiers, etc) provisions, quote-
valeur comptable part de subventions
des éléments d’actif d’investissements
cédés) 40 virées au résultat)
 Les produits encaissables
(sauf produits des cessions
d'éléments d'actif)

La CAF est la différence entre ET

LES CHARGES DÉCAISSABLES

La CAF se calcule à l’aide de deux méthodes :

CAF

à partir du résultat net

A partir de EBE contribue à la formation de la CAF
Car il s’obtient par différence entre des produits
encaissables et des charges décaissables

Méthode soustractive
Méthode additive

E.B.E
Résultat net l’exercice
+ Autres produits encaissables
+ Charges non décaissables
- Autres charges décaissables
- Produits non encaissables
+ou- Resultat / cessions d’éléments d’actif

CONTRÔLE

La CAF est l’indicateur de l’indépendance financière de l’entreprise. Elle est encore appelée

41
Cash-fLow.

42