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ISCAE

Cycle d’expertise comptable 2009


eme
2 année Enseignant : HASSAN DARBANE

EPREUVE DE GESTION FINANCIERE


Durée 5 heures

Matériel autorisé :
Calculatrice de poche à fonctionnement autonome et sans imprimante

Le sujet se présente sous la forme de quatre dossiers indépendants :

PREMIER DOSSIER : EVALUATION D’ENTREPRISE :


MEDAF – METHODES D’EVALUATION PAR LES FLUX – FREE CASH FLOW

DEUXIÈME DOSSIER : LA MISE EN ŒUVRE DE LA METHODE DU GOODWILL

TROISIEME DOSSIER : RENTABILITE ET CHOIX DE LA STRUCTURE DE CAPITAL


QUATRIEME DOSSIER : COUT DU CAPITAL - MODELE DE GORDON

Le sujet comporte les annexes suivantes :

DOSSIER 2 :
Annexe 1 : Extrait des comptes de résultat de la société SOUND SERVICE.
Annexe 2 : Résultats courants retraités
Annexe 3 : Comptes de résultats prévisionnels
Annexe 4 : Valeur d’utilité des immobilisations
Annexe 5 : Informations complémentaires
DOSSIER 3 :
Annexe 1: Bilan au 31/12/N
Annexe 2 : Prévisions
Annexe 3 : Mode de financement des investissements

AVERTISSEMENT
Si le texte du sujet, de ses questions ou de ses annexes, vous conduit à formuler
une ou plusieurs hypothèses, il vous est demandé de la (ou les) mentionner
Explicitement dans votre copie.

Barème :

1er Dossier : 6 points 2ème Dossier : 10 points


Question n°1 2 pts Question n°1
Question n°2 1 pts Question n°1.1 1 pts
Question n°3 1 pts Question n°1.2 1 ,5 pts
Question n°4 2pts Question n°1.3 1 ,5 pts
Question n°2
3ème Dossier : 4 points Question n°2.1 1 pts
Question n°1 1 pts Question n°2.2 1 ,5 pts
Question n°2 1 pts Question n°2.3 1 ,5 pts
Question n°3 1 pts Question n°3 2 pts
Question n°4 1 pts

SUJET

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Il vous est demandé d'apporter un soin particulier à la présentation de votre copie.


Tout calcul proposé devra être justifié.

PREMIER DOSSIER
EVALUATION D’ENTREPRISE
MEDAF – Méthodes d’évaluation par les flux – FREE CASH FLOW

On souhaite valoriser par DCF la société Club South pour laquelle on dispose des éléments de
business plan suivants :

En MDH
2009 2010
CA 1 820 1 910
Dotations 90 92
EBIT 40 60
Investissements 25 100
BFR 111

Le BFR 2009 peut être considéré comme normatif.

En outre, le bilan au 31/12/2008 faisait apparaître :

 Une dette financière nette de 421 Millions DH


 Des actifs hors exploitation (immobilisations financières) pour 105 MDH.
 Une augmentation du BFR de 9 MDH par rapport au 31/12/2007.
 IS : 30%.

Les hypothèses permettant de déterminer le taux d’actualisation sont les suivantes :

 OAT : 3,94%
 Prime de risque du marché : 6,79%
 Beta : 1,243
 Coût de la dette avant IS : 5,5%

Le taux de croissance à l’infini du dernier free cash flow est supposé égal à 3,0%

Hypothèses retenues pour prolonger le business plan jusqu’en 2015

 Convergence linéaire du taux de croissance du chiffre d’affaires en 2010 (4,9%)


vers le taux de croissance à l’infini retenu à partir de 2015 (3,0%)
 Maintien des ratios suivants observés en 2012 :
 Taux de marge d’EBIT (3,1%)
 Dotations aux amortissements /CA (4,8%)
 Investissements / CA (5,2%)

En outre, le BFR 2009 est considéré comme normatif. Par conséquent le ratio BFR / CA
observé en 2009 (-6,1%) est maintenu de 2010 à 2015. On en déduit, pour chaque année la
variation du BFR qui vient en réduction des free cash Flows .

Le coût du capital (CMPC) « boucle » sur la valeur recherchée des capitaux propres.

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Questions :

1. Calculer les free cash flow disponible en utilisant également les informations
prévisionnelles
2. Calculer le CMPC
3. Calculer la valeur terminale
4. Calculer la valeur de l’entreprise

DEUXIEME DOSSIER

La mise en œuvre de la méthode du goodwill dons le cadre de la société SOUND


SERVICE
La société SOUND SERVICE, implantée dans le sud de Maroc à AGADIR, s’est
spécialisée dans la fabrication de produits électroménagers. L’entreprise, à l’origine
familiale née de l’idée de M. Taleb émigré qui a regagné le Maroc après 20 ans de labeur
en Belgique. S’adressant à un marché régional, elle a connu une croissance rapide due à
un marché demandeur de produits de bonne qualité labélisés « MADE IN MOROCCO ».

La qualité des produits proposés ainsi que l’agressivité commerciale de cette entreprise
lui ont permis de s’implanter sur le marché national et depuis peu à l’international surtout
en Afrique. Depuis ces dernières années une politique de diversification des produits a été
menée, répondant à un souci de synergie commerciale et technologique.

Afin de financer le développement de ses activités, SOUND SERVICE vous soumet les
informations en annexes pour pouvoir procéder à son évaluation dans l’optique d’une
prise de participation par un fond d’investissement intéressé également par le fort
potentiel de l’entreprise et son innovation.
Annexe 1
Extrait des comptes de résultat de la société SOUND SERVICE
Pour les trois derniers exercices
N-2 N-1 N
Produits des participations
32 000 38 500 43 200
Produits des VMP
6 700 10 100 7 600
Escomptes obtenus
9 800 9 600 10 200
Gains de change
34 000 29 000 36 000
Produits financiers 82 500 87 200 97 000
Intérêts des dettes financières
258 000 270 500 257 600
Escomptes accordés
1 000 2 300 4 700
Pertes de change
4 000 6 400 2 500
Dotations aux amortissements des primes de
remboursement 8 000 9 000 9 200

Dotations aux provisions pour pertes de change


5 500 6 000 3 000

Charges financières 276 500 294 200 277 000

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Annexe 2
Résultats courants retraités
N-2 N- 1 N
Résultat courant retraité après impôt 1 265 400 1 174 000 1 209 400

Annexe 3
Comptes de résultats prévisionnels
N+ 1 N+2 N+3 N+4 N+5
Produits exploitation
Production vendue 9 600 000 9 900 000 10 500 000 11 600 000 12 900 000
Production stockée 954 000 1 012 000 1 100 000 1 210 000 1 450 000
Production immobilisée 400 000 398 000 412 000 390 000 435 600
Subventions d'exploitation 360 000 380 000 395 000 410 000 45 700
Loyers des habitations loués au
personnel 14 500 15 000 16 000 18 000 20 000
Autres produits 7 600 9 000 10 000 20 000 19 500
Total 11 336 100 11 714 000 12 433 000 13 648 000 15 230 800
Charges d'exploitation
Achats d'approvisionnement et
variation de stocks 2 456 000 2 590 000 2 656 000 2 800 000 3 250 000
Autres achats et charges externes 334 000 289 000 308 900 318 000 523 500
Impôts et taxes 432 000 445 000 478 900 520 000 560 000
Charges de personnel 2 700 000 2 800 000 2 900 000 3 200 000 3 300 000
Charges sociales 889 000 901 000 930 000 1 010 000 1 120 000
Dotations aux amortissements 2 200 000 2 400 000 2 980 000 3 200 000 3 300 000
Dotations aux provisions 398 000 288 000 278 000 289 000 312 900
Total 9 409 000 9 713 000 10 531 800 11 337 000 12 366 400
Résultat d'exploitation 1 927 100 2 001 000 1 901 200 2 311 000 2 864 400
Produits financiers
Produits des participations 44 000 46 000 51 000 60 000 61 000
Produits des VMP 9 000 8 500 9 500 10 200 9 800
Escomptes obtenus 11 000 11 200 9 800 12 000 13 500
Total 64 000 65 700 70 300 82 200 84 300
Charges financières
Intérêts des dettes financières 190 000 175 000 181 000 167 000 162 000
Escomptes accordés 19 500 21 000 23 000 24 800 28 000
Dotations financières 28 000 29 700 30 500 32 100 33 000
Total 237 500 225 700 234 500 223 900 223 000
Résultat financier -173 500 -160 000 -164 200 -141 700 -138 700
Impôt sur les bénéfices 584 500 613 600 579 000 723 100 908 500
Résultat courant après impôt 1 169 100 1 227 400 1 158 000 1 446 200 1 817 200

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Annexe 4
Valeur d’utilité des immobilisations

Eléments Valeur Valeur d'acquisition


d'utilité (valeur d'origine)
Frais d'établissement 136 000
Frais de développement(1) 248 000 372 000
Brevet 1 033 700
Marque 3 425 650
Terrain exploitation 3 679 100 3 030 000
Terrain spéculatif 670 000 345 000
Terrain personnel 980 000 523 000
Bâtiment exploitation 3 700 000 5 978 000
Bâtiment personnel 1 050 000 1 500 000
Matériel industriel 365 400 644 500
Matériel informatique et mobilier 245 500 335 000
Matériel de transport 319 500 645 000
(1) La valeur d'utilité est représentée par la valeur nette comptable de ces frais

Par ailleurs la société détient des participations dans une société de distribution de
matériels électroniques au 31/12 /N pour une valeur de 1 159 060 DH

Annexe 5
Informations complémentaires

 Une étude du besoin en fonds de roulement normatif selon la méthode des


experts comptables a permis de déterminer un besoin de 65 jours de chiffres
d'affaires HT pour les cinq années à venir.

 Le besoin en fonds de roulement de l'année N s'élève à 1 630 000 DH.

 Les Investissements prévus (actifs corporels, titres de participation, frais de


développement...) et valeurs mobilières de placement sont comme suit :

N+1 N+2 N+3 N+4 N+5


Investissements 1 100 000 1 600 000 1 700 000 1 500 000 1 000 000
valeurs mobilières 100 000 70 000 115 000 90 000 90 000
de placement

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 Les dotations aux amortissements des immobilisations d'exploitation (y compris les


dotations sur les frais de développement) sont présentées dans le tableau ci-dessous :

N+1 N+2 N+3 N+4 N+5


dotations aux amortissements 1 900 000 2 030 000 2 660 000 2 820 000 2 790 000

Ces montants ne prennent pas en compte les dotations aux amortissements sur les autres
actifs incorporels.

 Outre les équipements inscrits au bilan, la société SOUND SERVICE utilise un matériel en
crédit-bail d'un montant de 55 000 DH. Ce matériel est évalué actuellement à 50 000
DH. Le contrat a été conclu le 2 janvier N - 1 pour une durée de 6 ans. La redevance
annuelle payable d'avance s'élève à 10 500 DH. L'option d'achat sera exercée à la fin
du contrat le 2 janvier N + 5 moyennant le versement de 7 000 DH. Ce matériel sera
encore utilisé pendant 8 ans (taux d'actualisation 10 %).

 Les impôts et taxes comprennent une somme annuelle de 8 000 DH se rapportant aux
immeubles d'habitation.
 Les charges externes comprennent 32 000 DH pour l'entretien et l'assurance des
immeubles d'habitation.
 La fiscalité latente nette calculée pour les besoins de l’évaluation s’élève à une
imposition de l’ordre de 302 000 DH.
 Le coût des fonds propres tient compte des éléments suivants :
• Un Bêta société endettée de 1,2
• Prime de risque de marché de 5 %
• Taux d'emprunt d'État sur 10 ans de 5 %.
 Le coût moyen pondéré du capital, déterminé à partir d'une structure financière
cible, s'élève à 9 %.

 Le coût des capitaux investis dans la VSB est égal à 8 %.


Par ailleurs on vous fournis également les éléments suivants concernant la société SOUND
SERVICE :

 ANCC = 12 111 000 DH.


 ANCC d'exploitation = 9 411 000 DH.
 Actif total réel corrigé = 21 669 010.
 Pour la rente de Goodwill la durée d’exploitation serait de 20 ANS
 Taux de l'IS : 30 %.

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Questions :

Calculer le goodwill de la société SOUND SERVICE :

1. À partir de l'ANCC et la capacité bénéficiaire des 3 dernières années (N-2, N-1, N) par
l’usage des méthodes suivantes :
1.1. Rente de goodwill actualisée
1.2.Méthode des Anglo-Saxons
1.3. Méthode des praticiens

2. À partir de la VSB et la capacité bénéficiaire des 3 dernières années (N-2, N-1, N) par
l’usage des méthodes suivantes :

2.1. Rente de goodwill actualisée


2.2. Méthode des Anglo-Saxons
2.3. Méthode des experts comptables

3. À partir des CPNE sur la base des résultats prévisionnels par la méthode de la rente de
goodwill actualisée.

TROISIEME DOSSIER
COUT DU CAPITAL - MODELE DE GORDON

La société NOURWOOD est une entreprise de taille importante, produisant une grande
variété de produits dérivés de l'exploitation Directe des scieries. Elle se situe aujourd'hui parmi
les cinq premières de son secteur, au plan national. Pour sélectionner ses investissements, elle
utilise le critère de la valeur actuelle nette [VAN], en actualisant au coût du capital, si les
projets sont dans la même classe de risque que les investissements déjà réalisés dans
l'entreprise.

Le directeur financier estime que la structure des capitaux permanents, telle qu'elle figure au
bilan en date du 31 décembre N, est optimale. La société NOURWOOD envisage de
maintenir inchangée cette structure des capitaux permanents. Plusieurs sources de
financement sont possibles. Elles sont développées en annexe

Questions :

1. Déterminer la structure des capitaux permanents de la société NOURWOOD d'après la


valeur de marché des sources de financement, en l'exprimant en pourcentage?

2. Déterminer le coût des fonds propres à l'aide du modèle de Gordon, en négligeant,


dans un premier temps, les frais d'augmentation de capital?

3. En maintenant la structure des capitaux permanents, calculée dans la question 1 :


3.1 déterminer le montant de l'augmentation de capital à réaliser, si l'emprunt retenu
est de 3 000 000 DH ; préciser le montant du financement disponible pour
l'investissement, compte tenu des frais d'augmentation de capital ?

3.2 déterminer le montant de l'emprunt à réaliser, si l'augmentation de capital est de


2 000 000 DH. Préciser, dans les deux cas, quel est le montant du financement ?
disponible pour L’investissement, compte tenu des frais d'augmentation de capital.

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4. Déterminer le coût du capital de l'entreprise, dans chacune des hypothèses précédentes

Annexe 1
Bilan au 31/12/N (en milliers DH)

ACTIF Montant Amort et Montant PASSIF Montant


brut Dépréc. net net
Actif immobilisé Capitaux propres

Terrains forestiers, 42 000 42 000 Actions ordinaires (1]. 100 000

Terrains bâtiments et 267 000 95 000 172 000 Réserves 45 000


équipements
Actif circulant Dettes

Stocks 45 000 45 000 Emprunt obligataire [2] 100 000

Créances d'exploitation 38 000 38 000 Fournisseurs 50 000

Disponibilités 11 000 11 000 Autres dettes 17 000


d'exploitation
Charges constatées d'avance 9 000 9 000 Impôts à payer 5 000

Total de l'actif 317 000 Total du passif 317 000

[1] Il y a 1 000 000 d'actions ordinaires. Leur valeur de marché est de 240 DH.
[2] Les obligations ont une valeur nominale de 1 000 DH, la durée restant à courir est de 15
ans et le taux d’intérêt est de 9 %.
Annexe 2
Prévisions

La société NOURWOOD envisage de verser un dividende de 6,50 DH par action, pour le


prochain exercice. Le taux de croissance prévu des dividendes est de 3 % l'an

Annexe 3
Mode de financement des investissements

Plusieurs hypothèses de financement sont possibles.


• Emprunt de 3 000 000 DH au taux de 4 % avant impôt, le reste étant financé par
augmentation de capital. Les actions seraient émises au prix du marché soit 240 DH. Le coût
d'émission serait de 30 DH par action.
• Augmentation de capital de 2 000 000 DH Les actions seraient émises au prix du marché ;
les frais d'émission seraient de 20 DH par action. Le reste serait financé par emprunt au taux
de 4 % avant impôt.
On retiendra un taux d'impôt sur les bénéfices de 30 %.

FIN DE L’EPREUVE

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