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Emission et négoce de jetons digitaux : les Initial Coin Offerings (ICO)


face aux lois financières

DARBELLAY, Aline, REYMOND, Michel

Reference
DARBELLAY, Aline, REYMOND, Michel. Emission et négoce de jetons digitaux : les Initial Coin
Offerings (ICO) face aux lois financières. Expert Focus, 2017, no. 11, p. 880-884

Available at:
http://archive-ouverte.unige.ch/unige:100377

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D R O IT

A L I N E D A R B E L L AY
MICHEL JOSÉ REYMOND

ÉMISSION ET NÉGOCE DE JETONS DIGITAUX


Les Initial Coin Offerings (ICO) face aux lois financières
Les promoteurs d’ICO ont réalisé des levées de fonds correspondant à plus d’un
milliard de francs durant la première moitié de l’année 2017. La place digitale zou-
goise ayant une renommée mondiale dans ce domaine, la législation financière
suisse mérite une attention toute particulière.

1. INTRODUCTION du terme, qui permettent à leur détenteur d’utiliser un ser-


Alors que l’univers des FinTech croît à un rythme effréné, vice créé et mis en place par leur émetteur. Par exemple, l’ou-
les acteurs du secteur ne veulent surtout pas manquer un til GNOSIS est une plate-forme de marché prédictif dont
tournant dans cette nouvelle évolution. Des assouplisse- l’usage est rémunéré par l’utilisation de jetons, dont la vente
ments de la législation bancaire sont entrés en vigueur en anticipée au public a pu récolter une somme de plus de
août 2017 en Suisse, à savoir deux modifications de l’ordon- USD 300 millions [6]. Enfin, une ICO peut aussi se concevoir
nance sur les banques (OB) [1]. Selon le principe de la neutra- comme la vente de véritables valeurs virtuelles. Dans ce mo-
lité technologique, toutes les entreprises peuvent en bénéfi- dèle, le code des jetons ainsi émis, propulsé par la techno-
cier – quoique le phénomène du financement participatif logie dite des contrats intelligents ou smart contracts, confère
reste le plus souvent mentionné [2]. de facto à leurs détenteurs certains droits sur la plate-forme de
Cet article est consacré à un phénomène considéré comme l’émetteur, comme celui de toucher une part du bénéfice ob-
le Wild West du financement, à savoir les Initial Coin Offerings tenu ou celui d’avoir un droit de vote sur sa conduite. Poussée
(ICO) ou émissions publiques de jetons [3]. L’attrait d’un rat- à l’extrême, cette dernière modulation sur le thème de l’ICO
tachement à la place digitale suisse est mis en évidence par a donné naissance à ce que l’on appelle des Decentralized Auto-
rapport à la juridiction américaine dont l’application est nomous Organisations (DAO) [7], lesquels sont des patrimoines
redoutée par les promoteurs d’ICO, ainsi que par rapport à organisés dont la conduite est placée entre les mains des dé-
la juridiction chinoise, laquelle vient d’interdire purement tenteurs des jetons qui y sont liés. La plus connue de ces
et simplement les ICO. pseudo-entreprises virtuelles, nommée The Dao [8], reste par
ailleurs un exemple frappant du potentiel de, mais aussi des
2. DÉFINITION DES ICO risques liés à, la procédure d’ICO. D’une part, elle a réussi,
Nouvel Eldorado des start-up du domaine de la technologie, lors de la vente anticipée de ses jetons, à récolter quelque
l’ICO est une procédure particulièrement difficile à définir USD 150 millions en seulement 28 jours. De l’autre, une faille
précisément du fait que ses contours sont définis par une dans son contrat intelligent a permis à un participant mal
pratique tant foisonnante que variée [4]. Dans certains cas, il intentionné à drainer ses fonds, mettant par ce fait fin à son
peut s’agir de la prévente d’unités de valeur cryptographiques, activité [9].
de type Bitcoin, dont la fonction principale est celle d’actif Ces quelques éléments nous permettent de mettre en
spéculatif. Historiquement, la première ICO avait d’ailleurs exergue la caractéristique principale partagée par les ICO,
été établie pour financer le développement d’une telle alt­coin, qui est leur capacité à pousser la désintermédiation finan-
terme générique désignant une crypto-monnaie alternative cière à son paroxysme. Dans une ICO, contrairement par
au Bitcoin, qui était alors nommée Mastercoin [5]. Dans d’autres exemple à la pratique du financement participatif, l’émet-
cas, il peut s’agir de la prévente de jetons, ici au sens propre teur de jetons s’adresse directement à l’investisseur poten-

ALINE DARBELLAY, MICHEL JOSÉ REYMOND,


PROFESSEURE ASSISTANTE, DR EN DROIT,
CENTRE DE DROIT FACULTÉ DE DROIT,
BANCAIRE ET FINANCIER, UNIVERSITÉ DE GENÈVE,
DÉPARTEMENT DE DROIT GENÈVE
COMMERCIAL, UNIVERSITÉ
DE GENÈVE, GENÈVE

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tiel; il définit lui-même l’entier des conditions de la levée de veulent pas encourir le risque d’être assujettis à des régle-
fonds, y compris des droits qui seront dévolus à l’investisseur; mentations très contraignantes, les securities devant no-
enfin, du fait du fonctionnement des smart contracts liés aux tamment être enregistrées auprès de la SEC avant d’être dis-
jetons qu’il aura émis, c’est aussi l’émetteur qui est respon- tribuées aux investisseurs.
L’argumentation de la SEC peut également être utile à la
qualification juridique de jetons poursuivant d’autres types
« La caractéristique principale de modèles d’affaires. Les éléments du test sont les suivants:

partagée par les ICO (i) Il doit y avoir un investissement en argent. Cet élément
est leur capacité à pousser a ensuite été développé par la jurisprudence pour com-
prendre les investissements en tout type d’actif [17]. Dans
la désintermédiation le cadre des ICO, les fonds levés sont des monnaies cryp-
financière à son paroxysme.» tographiques, lesquelles sont incontestablement des ac-
tifs au sens de ce critère.
sable du suivi de ces droits. En somme, la vente de jetons per- (ii) L’investisseur a une attente raisonnable de profit. Selon
met de répliquer l’essentiel du marché des capitaux, allant de l’affaire Edwards, les profits comprennent des dividendes,
la levée de fonds jusqu’au négoce. Il devient alors possible d’autres paiements périodiques ou l’augmentation de la
pour n’importe quelle société d’atteindre directement les in- valeur de l’investissement [18]. Les jetons de type parti-
vestisseurs en se détournant des intermédiaires financiers cipatif satisfont à ce critère. De surcroît, cet élément
traditionnels, telles les banques d’investissement, ainsi que s’étend à d’autres types de modèles d’affaires où les in-
des infrastructures traditionnelles des marchés financiers, vestisseurs souscrivent aux jetons, émis lors d’une ICO,
telles les bourses [10]. en s’attendant raisonnablement à pouvoir revendre les
jetons à un prix plus élevé sur le marché secondaire. Ceci
3. ATTRAIT DE LA PLACE DIGITALE SUISSE est essentiel, car même en l’absence de titre participatif,
L’intérêt des ICO pour le praticien suisse découle du rattache- l’investissement peut revêtir un caractère hautement
ment à notre pays – et plus précisément à la Crypto-Valley de spéculatif.
Zoug – d’une partie significative de celles-ci. L’attrait de la (iii) Les profits sont dérivés des efforts de gestion de tiers, les
Suisse réside notamment dans le fait que les réglementations investisseurs n’étant pas en mesure de gérer leur inves-
financières du négoce de valeurs mobilières ne semblent pour tissement [19]. L’argument des promoteurs d’ICO pour
l’instant pas s’appliquer aux ICO, ce qui la rend compétitive échapper à ce critère est que la gestion est décentralisée
à l’égard des législations d’autres États. Cela étant, la com- et n’est pas le fruit d’un tiers, mais qu’elle est définie et
munication de la FINMA du 29 septembre 2017 indique que exécutée par le code du smart contract régissant le jeton.
certains modèles d’ICO tombent éventuellement sous le coup En ce qui concerne The Dao, la SEC montre que cela
de la législation concernant les valeurs mobilières [11]. n’était pas le cas étant donné que les fondateurs et cura-
teurs de cette entreprise virtuelle jouaient un rôle actif,
3.1 Récents développements aux États-Unis. Les émet- correspondant de facto à la gestion active de l’investisse-
teurs se distancient dans toute la mesure du possible de la ment. La question de savoir si des ICO peuvent sortir du
juridiction américaine, évitant d’offrir et vendre des jetons champ de ce critère, si toute la gestion de l’investisse-
digitaux sur sol américain ou à des investisseurs améri- ment est prédéfinie dans le code, a été laissée ouverte
cains [12]. Le contraste entre le traitement des ICO en Suisse par la SEC. A notre sens, sous un faux-semblant de dé-
et aux États-Unis est frappant, et ce à deux égards. En pre- centralisation totale, il y a en réalité des acteurs très im-
mier lieu, la qualification en droit américain de securities s’at- portants autour des ICO, lesquels ont des intérêts finan-
tache plutôt à la substance d’une opération qu’à des critères ciers à gérer activement l’investissement. Cela étant,
formels, de façon à englober des activités non anticipées par dans le cadre des jetons de type participatif, une autre
le législateur [13]. Les securities comprennent tout type de possibilité envisageable afin de sortir du champ d’appli-
contrat d’investissement au sens du Securities Act de 1933, le- cation de ce troisième critère est de faire en sorte que
quel régule l’émission publique de titres [14]. La Cour su- l’ICO confère à ses investisseurs des droits de vote suf-
prême a élaboré des critères encadrant les contours juri- fisamment étendus pour soutenir qu’ils gèrent eux-
diques des contrats d’investissement avec le Howey test en mêmes leur investissement. Si tel était le cas, les inves-
1946 et les a développés dans des décisions subséquentes [15]. tisseurs deviendraient membres d’une partnership, par
En juillet 2017, un avis publié par la Securities and Exchange conséquent responsables de manière illimitée pour les
Commission (SEC), soit l’autorité américaine de surveillance dettes de l’entreprise. Une telle qualification restera,
des marchés financiers, à la suite de la faillite virtuelle de The cependant, difficilement atteignable lorsqu’il y a une
Dao, se prononce favorablement pour une qualification de grande fragmentation de la participation de sorte que
tels jetons digitaux en tant que securities [16]. Bien que l’avis se les investisseurs ne peuvent pas se coordonner pour
limite aux jetons de type participatif, l’incertitude qui en- prendre des décisions. En somme, l’application du Howey
toure l’entier de cette question fait que les émetteurs de je- test peut aboutir à la qualification de securities de divers
tons préfèrent éviter l’application du droit américain. Ils ne types de jetons affiliés à une ICO.

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Un second élément rendant la juridiction américaine peu rement digitales. Malgré le fait que les droits-valeurs sont
attractive tient au caractère fragmenté, et donc imprévisible, des titres dématérialisés, les jetons ne sont pas des titres in-
de la réglementation des monnaies cryptographiques au ni- corporant un droit et ne peuvent donc pas être qualifiés de
veau interne: alors que certains États, comme le Delaware, droits-valeurs [27]. Ils ne sont pas non plus des titres inter-
sont favorables à celles-ci, et aux ICO en général, d’autres le médiés, lesquels font partie des biens juridiques patrimo-
sont beaucoup moins. Par exemple, New York impose la sous-
cription d’une licence obligatoire et coûteuse à toute entité
faisant usage de ces crypto-monnaies (BitLicense) [20]. Pour « L’univers des ICO – et surtout
cette raison, la plate-forme d’échange ShapeShift, sise à
Zoug, a cessé de fournir ses services dans cet État [21].
la technologie de la blockchain qui lui
est sous-jacente – est décentralisé,
3.2 Récents développements en Asie. En septembre 2017,
un comité dirigé par la banque centrale chinoise a suscité un
transparent et semble techniquement
vent de panique sur le marché des jetons digitaux en interdi- sûr. Il en résulte une sorte de
sant les ICO [22]. Cette approche est encore plus drastique que
celle des États-Unis. La Chine avait jusque-là été un marché
croyance que le marché qui en découle
primordial pour les émissions publiques de jetons. Des inves- serait complètement efficace.»
tisseurs ordinaires chinois participaient d’ores et déjà aux
ICO, alors que ceux d’autres juridictions étaient typiquement niaux. Malgré le fait que les comptes de valeurs mobilières
moins enclins à investir dans des instruments aussi volatils peuvent être techniquement exécutés par un distributed led-
que les jetons digitaux. En qualifiant les ICO d’illégales, la ger, et que les titres intermédiés peuvent être représentés par
Chine tâche de restreindre les dangers potentiels guettant le des jetons et attribués à un utilisateur du réseau, néanmoins
marché chinois. seuls des dépositaires au sens de la loi sur les titres intermé-
Quant à Singapour, cette juridiction était jusqu’à présent diés (LTI) sont habilités à tenir les comptes [28]. Le régime ju-
considérée comme un pôle tout aussi attractif pour les ICO ridique des titres intermédiés n’est ainsi pas aménagé pour
que la Suisse. Cependant, la Monetary Authority of Singapore accueillir une inscription totalement décentralisée ne faisant
(MAS), soit la banque centrale, a déclaré dans un avis émis en pas appel à un dépositaire central [29].
août 2017 limiter sa pratique jusqu’alors permissive [23]. Se En outre, la réglementation actuelle en droit suisse ne pré-
rapprochant de l’approche américaine, l’avis tend à qualifier voit pas de contrôle préalable du prospectus d’émission. C’est
les jetons de securities. L’attitude de laissez-faire, jusqu’alors l’autorégulation boursière qui s’est chargée d’effectuer un
adoptée par la MAS, était justifiée lorsqu’il était encore ques- contrôle préalable du prospectus de cotation. Cela implique
tion de crypto-monnaies de type Bitcoin ou altcoin, mais a dû que dès qu’une levée de fonds s’opère au travers de la bourse,
être réévaluée face à l’émergence de jetons participatifs dont les émetteurs ont l’obligation d’établir un prospectus de co-
les fonctions les rapprochent d’instruments financiers clas- tation et de le soumettre à la bourse en vue d’obtenir l’agré-
siques. La position dominante de la Suisse pourrait donc se ment de l’Instance d’admission [30]. Cependant, les ICO, bien
raffermir au cours des prochains mois, ce qui rend un exa- qu’elles consistent en des levées de fonds qui peuvent être
men de sa législation actuelle d’autant plus important. aussi considérables que l’entrée en bourse d’entreprises, sont
effectuées sans l’utilisation de l’infrastructure des marchés
3.3 Lacunes de la réglementation suisse des valeurs mo- financiers. Dès lors, aucun prospectus ne doit être contrôlé
bilières. Les jetons, ainsi que les crypto-monnaies, ne sem­ préalablement par aucun organisme.
blent pas être des valeurs mobilières au sens de la loi sur l’in- L’univers des ICO – et surtout la technologie de la blockchain
qui lui est sous-jacente – est décentralisé, transparent et
semble techniquement sûr. Il en résulte une sorte de croyance
« Malgré le fait que les droits-valeurs que le marché qui en découle serait complètement efficace, la
réglementation financière devenant, dès lors, superflue. En
sont des titres dématérialisés, droit suisse, en l’absence de plate-forme de négoce, la législa-
les jetons ne sont pas des titres incor­ tion sur les abus de marché ne s’applique pas [31]. Pourtant, de
nombreux événements prouvent déjà que le négoce de jetons
porant un droit et ne peuvent connaît une grande irrationalité. Par exemple, en juin 2017,
donc pas être qualifiés de droits-valeurs.» suite à une fausse rumeur qui fut répandue au sujet de la
mort du fondateur d’Ethereum, les ether – des unités de cryp-
frastructure des marchés financiers (LIMF) [24]. Les valeurs to-monnaie natives à cette plate-forme – ont perdu environ
mobilières comprennent les papiers-valeurs, les droits-va- CHF 4 milliards de capitalisation virtuelle en quelques jours.
leurs, les titres intermédiés et les produits dérivés [25]. Les Celui qui a lancé la rumeur devrait pouvoir être poursuivi
jetons n’entrent dans aucune de ces catégories sous réserve pour manipulation de marché. Cette activité sort cependant
d’une éventuelle qualification en tant que produits dérivés du champ de la réglementation relative aux abus de marché
[26]. Ils ne sont pas des papiers-valeurs étant donné qu’ils en droit suisse. Pourtant, la législation suisse relative au né-
n’ont aucune existence physique, mais sont des valeurs pu- goce de valeurs mobilières est nettement moins contrai-

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gnante que la législation américaine. Elle pourrait éventuel- où les investisseurs les utilisent pour acquérir des services
lement être adaptable à la réalité des émissions et du négoce de l’émetteur. Cependant, lors d’une ICO, l’émetteur en est
de jetons digitaux. En ce qui concerne la publicité événemen- fréquemment à un stade élémentaire du projet et émet des
tielle, il est notamment possible de communiquer des infor- jetons afin de lever des fonds pour ensuite développer son
projet. Dans ce cas, les fonds levés sont potentiellement des
dépôts du public. Une autre exception a trait aux fonds levés
« La législation ayant le plus par des fondations à but non lucratif. Celles-ci ne sont pas
considérées comme exerçant une activité bancaire [37]. Les
d’impact sur les ICO est potentiellement fondations du Code civil (CC) ont pour objet l’affectation de
la LB. En effet, la définition biens en faveur d’un but spécial [38]. Leur autorité de surveil-
lance pourvoit à ce que leurs biens soient employés conformé-
large du concept de banque veille à ment à leur destination [39]. En ce qui concerne les fondations
ce que toute activité remplissant œuvrant aux échelons national et international, la surveil-
lance est exercée par le Département fédéral de l’intérieur.
une fonction bancaire tombe sous son Exerçant des activités internationales, la Fondation Ethereum,
champ d’application.» sise à Zoug, est dès lors soumise à la surveillance fédérale. Les
fonds gérés par son Conseil de fondation sont ainsi exclus du
mations d’initié au public sans passer par le biais du régula- champ d’application de la définition de dépôts du public.
teur. Par contraste, aux États-Unis, la transmission auprès Il s’agit également d’analyser dans quelle mesure les modi-
de la SEC ralentit et alourdit considérablement la commu- fications de l’OB entrées en vigueur le 1er août 2017 facilitent
nication d’information au public, rendant pratiquement les ICO. D’une part, l’OB révisée prévoit un montant maxi-
impossible à des acteurs en dehors du monde de la finance mal de CHF 1 million jusqu’auquel l’activité n’est pas consi-
de remplir les exigences réglementaires. En Suisse, les exi- dérée comme bancaire [40]. Etant donné que la plupart des
gences sont plus aisées à remplir. Afin de mettre fin à une ru- ICO se font au-dessus de ce seuil, cette disposition ne semble
meur, une communication via les réseaux sociaux pourrait pas les viser particulièrement. D’autre part, l’OB révisée ac-
en principe suffire. En fait, le fondateur d’Ethereum a contre- corde aux intermédiaires sortant du cadre de la législation
carré la rumeur au sujet de sa mort par un tweet, ce qui a fait bancaire un délai de 60 jours pour transiter les fonds, en lieu
remonter le cours des ether. Pour tirer un parallèle dans le et place du délai de 7 jours sous l’ancien droit [41]. Ce rallon-
cadre du négoce de valeurs mobilières, cela consisterait gement relativement important du délai pourrait profiter
en une transmission d’information d’initié au public. En aux acteurs du domaine des ICO. Une émission publique de
somme, malgré le fait qu’il n’est pas évident de soumettre les jetons se fait dans un laps de temps relativement bref. Les
ICO à la législation relative aux valeurs mobilières actuelle- acteurs pourraient éventuellement, dans un premier temps,
ment en vigueur, qualifier les jetons en tant que valeurs mo- recevoir les crypto-monnaies levées par l’ICO, et les feraient
bilières serait un pas en avant afin de mieux encadrer l’uni- transiter ensuite vers l’émetteur ou typiquement auprès
vers spéculatif des ICO. d’une fondation à but non lucratif du CC, laquelle ne serait
alors pas visée par la législation bancaire. Dans le délai de
4. PORTÉE DES LOIS FINANCIÈRES 60 jours, il n’y a pas de seuil limite pour les montants tran-
SUISSES FACE AUX ICO sités. Ce procédé serait propice aux ICO uniquement dans la
Malgré le constat émis dans les lignes précédentes, il serait mesure où d’autres intervenants à part les émetteurs de je-
cependant faux de penser qu’aucune règle ne s’applique ac- tons se révèlent utiles au bon déroulement de l’émission pu-
tuellement aux ICO en droit suisse. Certaines lois financières
dont les concepts touchent plus la réalité économique sous-
jacente aux opérations que des définitions rigides trouvent « L’avènement de nouveaux types
à s’appliquer, telles éventuellement la loi sur les banques
(LB) [32], la loi sur le blanchiment d’argent (LBA) [33] et la loi sur
d’intermédiaires financiers
les placements collectifs de capitaux (LPCC) [34]. non traditionnels peut être appréhendé
4.1 Loi sur les banques (LB). La législation ayant le plus
sans difficulté par la législa-
d’impact sur les ICO est potentiellement la LB. En effet, la dé- tion sur le blanchiment d’argent.»
finition large du concept de banque veille à ce que toute acti-
vité remplissant une fonction bancaire tombe sous son champ blique de jetons. De tels intervenants peuvent ainsi sortir du
d’application [35]. Seules les banques sont autorisées à rece- champ de la réglementation bancaire. Dans le cadre des ICO,
voir des dépôts du public à titre professionnel [36]. Selon leurs ils ne sont pas non plus visés par la législation concernant le
modèles d’affaires, les ICO peuvent être concernées, à moins négoce de valeurs mobilières, et peuvent dès lors être des ac-
d’être au bénéfice d’une exception. Notamment, l’utilisation teurs non surveillés et non réglementés. Ainsi, la disposition
de crypto-monnaies en tant que moyen de paiement pour de l’OB accordant un délai de 60 jours pour faire transiter les
l’acquisition de services n’est pas soumise à une licence ban- fonds se réfère explicitement non seulement à des négo-
caire. Cela est le cas si les jetons émis sont brûlés au moment ciants en valeurs mobilières, mais également à des entre-

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prises analogues [42]. Il en ressort que d’autres acteurs mis à devant être au bénéfice d’une licence de la FINMA afin d’être
part les intermédiaires financiers traditionnels peuvent être distribués aux investisseurs. Il y a ensuite un catalogue d’ex-
au bénéfice de l’exception leur permettant de faire transiter ceptions. Notamment, sont exclus du champ d’application
des fonds sans être soumis à la législation bancaire. les sociétés exerçant une activité commerciale ou indus-
trielle [44], ainsi que les fondations au sens du CC [45]. Il est
4.2 Loi sur le blanchiment d’argent (LBA). La LBA consacre donc concevable que des entreprises virtuelles levant des
une définition large des intermédiaires financiers qui com- fonds à travers une ICO soient assujetties à la LPCC. Dans un
prennent tout type d’activité exerçant une fonction d’inter- tel cas, la LPCC les soumettrait à l’obligation d’établir un
médiation financière nonobstant leur dénomination, et ce prospectus d’émission – y compris des informations clés pour
tant que l’activité est exercée à titre professionnel. L’avène- les investisseurs – de tels documents devant être approuvés
ment de nouveaux types d’intermédiaires financiers non tra- directement par la FINMA. Cependant, de tels projets peuvent
ditionnels peut être appréhendé sans difficulté par la législa- aisément sortir du cadre de la LPCC en étant au bénéfice
tion sur le blanchiment d’argent. Les acteurs effectuant une d’une des exceptions. Tout cela dépendra, par conséquent, de
telle activité dans le cadre d’une ICO sont, dès lors, éventuelle- la qualification de l’activité menée par la structure créée par
ment soumis aux exigences prudentielles de la LBA et doivent l’ICO.
exercer des devoirs de diligence en la matière.
5. CONCLUSION
4.3 Loi sur les placements collectifs de capitaux (LPCC). L’absence de cadre juridique cohérent autour des ICO en
La LPCC régule non seulement les acteurs, mais aussi les pro- Suisse n’est pas idéal, quoiqu’il reste séduisant pour toute
duits en tant que tels [43]. Ceux qui tombent dans son champ ICO souhaitant échapper à la vague de réglementations
d’application doivent alors être au bénéfice d’une autorisa- contraignantes constatée depuis quelques mois. Attirer ces
tion de la FINMA. Sont inclus les produits qui sont considé- acteurs innovants sur nos terres est synonyme de nouvelles
rés comme des placements collectifs de capitaux au sens de opportunités, mais porte également un lourd risque d’abus,
l’article 7 de la LPCC. Les apports d’investisseurs qui sont les investisseurs des ICO étant dans une position de faiblesse
administrés en commun pour le compte de ces derniers, dans particulière – notamment au vu du caractère très spéculatif
la mesure où les besoins des investisseurs sont satisfaits à des de leurs investissements. Faut-il dès lors fermer la porte à
conditions égales, sont des placements collectifs de capitaux cette nouvelle pratique? Affaire à suivre. n

Notes: Les auteurs remercient Mme Hristina nication traduit bien le caractère incertain de la 23) Monetary Authority of Singapore (MAS), MAS
Stoyanova, assistante au Centre de droit bancaire et réglementation des ICO en Suisse. Voir Communi- clarifies regulatory position on the offer of digital
financier, pour ses recherches juridiques et sa revue cation de la FINMA sur la surveillance 04/2017, tokens in Singapore, 1er août 2017, [http://www.mas.
formelle. 1) Ordonnance sur les banques et les Traitement prudentiel des initial coin offerings, gov.sg/News-and-Publications/Media-Releases/2017/
caisses d’épargne du 30 avril 2014 (OB; RS 952.02), 29 septembre 2017. 12) Smith+Crown, ICOs, Token MAS-clarifies-regulatory-position-on-the-offer-of-
modifiée le 1er août 2017. 2) Rapport explicatif Sales, Crowdsales, [https://www.smithandcrown. digital-tokens-in-Singapore.aspx] (22. 08. 2017).
du Conseil fédéral, Modification de la loi sur les com/icos] (22. 08. 2017). Le site présente une liste 24) Bericht des Bundesrates zu virtuellen Wäh­
banques et de l’ordonnance sur les banques (Fin- actualisée des ICO passées et en cours, et indique rungen in Beantwortung der Postulate Schwaab
Tech), 1er février 2017, p. 6 ss. 3) Pour une descrip- lesquelles de ces procédures excluent les investis- (13.3687) und Weibel (13.4070), 25 juin 2014,
tion générale du phénomène, Autonomous Next seurs américains. 13) Tcherepnin v. Knight, 389 p. 14. 25) Art. 2 let. b de la Loi fédérale sur l’in-
#Token Mania, [https://next.autonomous.com/ U. S. 332, 336 (1967). 14) Section 2(a)(1) of the Securi- frastructure des marchés financiers du 19 juin 2015
download-token-mania] (22. 08. 2017); voir aussi ties Act of 1933, 15 U. S. Code § 77 b. 15) SEC v. W.J. (LIMF; RS 958.1). 26) Communication de la FINMA
R. Kastelein, What Initial Coin Offerings are, and Howey Co., 328 U.S. 293, 301 (1946); voir aussi sur la surveillance 04/2017, Traitement prudentiel
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24 mars 2017, [https://hbr.org/2017/03/what-initial- 837, 852–53 (1975). 16) The United States Securities 27) V. Mignon, Le «[B]itcoin», un nouveau défi
coin-offerings-are-and-why-vc-firms-care#] (22. 08. and Exchange Commission (SEC), Report of Inves- pour le juriste suisse?, Jusletter, 4 mai 2015, Cm 103.
2017). 4) La typologie proposée dans ce paragraphe tigation Pursuant to Section 21(a) of the Securities 28) Art. 4 al. 2 de la Loi fédérale sur les titres inter-
n’est pas à considérer de façon rigide: les ICO ré- Exchange Act of 1934: The DAO, Release N° 81207, médiés du 3 octobre 2008 (LTI; RS 957.1); M. Eggen,
centes peuvent mélanger les aspects propres aux 25 juillet 2017. 17) Uselton v. Comm. Lovelace Chain of Contracts, PJA 2017, p. 11. 29) Art. 3 al. 1
trois modèles décrits dans ces présentes lignes. Motor Freight, Inc., 940 F.2d 564, 574 (10th Cir. let. a et b LTI. 30) Cf. SIX Exchange Regulation, Rè-
5) Aujourd’hui Omni: [http://www.omnilayer.org] 1991). 18) SEC v. Edwards, 540 U. S. 389, 394 (2004). glement de cotation, 03/2017, p. 9–17. 31) Art. 142
(22. 08. 2017). 6) Voir [https://gnosis.pm] (22. 08. 19) SEC v. Glenn W. Turner Enters., Inc., 474 F.2d et 143 LIMF; FINMA, Circulaire 2013/08, Règles
2017). 7) C. Jentzsch, Decentralized Autonomous 476, 482–83 (9th Cir. 1973). 20) New York State De- de conduite sur le marché, Cm 3. 32) Loi fédérale
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Draft – Under Review, [https://download.slock.it/ Rules and Regulations, Title 23, Chapter I, Part 200: vembre 1934 (LB; RS 952.0). 33) Loi fédérale concer-
public/DAO/WhitePaper.pdf] (22. 08. 2017). 8) C. Virtual Currencies. 21) Crowdfund Insider, ShapeShift nant la lutte contre le blanchiment d’argent et le
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Mekki, If code is law, then code is justice? Droits et fundinsider.com/2015/06/69422-shapeshift-suspends- collectifs de capitaux du 23 juin 2006 (LPCC;
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2017, N° 24, p. 10. 9) D. Siegel, Understanding the cense] (22. 08. 2017). 22) G. Wildau, China central C. Bovet (éd.), Finanzmarktaufsicht, SBVR, Bd. XV,
DAO Attack, CoinDesk, 25 juin 2016, [https://www. bank declares initial coin offerings illegal, Finan- Bâle 2016, p. 77. 36) Art. 15 al. 1 LB. 37) Art. 5 al. 2
coindesk.com/understanding-dao-hack-journalists] cial Times, 4 septembre 2017. Certains affirment let. f OB. 38) Art. 80 CC. 39) Art. 84 al. 2 CC.
(22. 08. 2017). 10) Cf. A.F. Wagner/R.H. Weber, Cor- cependant qu’il ne s’agit que d’une interdiction 40) Art. 6 al. 2 OB. 41) Art. 5 al. 3 let. c OB. 42) Art. 5
porate Governance auf der Blockchain, RSDA 2017, temporaire, voir en ce sens N. Acheson, China’s ICO al. 3 let. c OB. 43) F. Rayroux/L. Vogt Scholler, Les
p. 62. 11) La FINMA a pris position sur la question Ban: Understandable, Reasonable and (Probably) placements collectifs, in: C. Bovet (éd.), Finanz-
au moment de mettre le présent article sous presse Temporary, CoinDesk.com, 12 septembre 2017, [https:// marktaufsicht, SBVR, Bd. XV, Bâle 2016, p. 571.
et ses développements rejoignent en grande partie www.coindesk.com/chinas-ico-ban-understandable- 44) Art. 2 al. 2 let. d LPCC. 45) Art. 2 al. 2 let. g
ceux exposés ci-dessous. Néanmoins, cette commu- reasonable-probably-temporary] (22. 08. 2017). LPCC.

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