Rapport sur :

Le Rôle des sukuk

 Sommaire

Introduction.............................................................................................1
Chapitre 1 : Les sukuk : Cadre général...................................................2
1.1 - Définition :..............................................................................................2
1.2 - Origines et histoires des sukuk :.............................................................3
1.3 - Différence entre sukuk et obligation :....................................................4
Chapitre 2 : Classification et structuration des sukuk...........................6
2.1 - Classification Des Sukuk Selon : (l’asset backed et l’asset based) :......6
2.2 - Structuration des sukuk :........................................................................7
Chapitre 3 : Les Sukuk : une dynamité de l’économie.........................10
3.1 - Une opportunité de financement :.........................................................10
3.2 - Impact des sukuk sur le développement économique :........................11

Conclusion...............................................................................................13
Bibliographie........................................................................................14
 Introduction
La finance islamique est une finance récente dite éthique, religieuse et
sociale qui place la croissance économique au cœur de ses
préoccupations et dépasse la dimension traditionnelle basée sur la
richesse matérielle, vers le bien-être social, la solidarité, l’équité et la
lutte contre toute sorte d’inégalité sociale.

Comme elle est connue, la finance islamique repose sur des principes
qui consistent à l’interdiction du prêt à intérêt, de la spéculation et de
toute transaction appartenant au cadre illicite chariatique. Pour qu’il
puisse résister dans un monde a concurrence acharnée, le marché
financier islamique a développé une gamme d’instruments financiers
dont l’objectif est de s’identifier sur le marché international, à titre
d’exemple les sukuk qui offrent aujourd’hui des solutions de
financement conformes à la loi islamique.

Vu l’importance de cet instrument financier considéré comme une

innovation dans la finance islamique j’ai préféré de faire une étude de
cette classe d’actifs.

1
Chapitre 1 : Les sukuk : Cadre général

1.1 - Définition :

Les sukuk, pluriel du mot arabe Sak, est un terme qui signifie « titre
donnat droit à », le mot français chèque découle du mot arabe « Sak », il
peut s’agir d’un acte, document juridique, chèque ou certificat. [ CITATION
Cek12 \l 14348 ]

L’Accounting and Auditing Organization for Islamic Financial

Institutions (AAOIFI) définit les sukuk comme étant : « Des certificats de
valeur égale représentant des parts indivises de propriété d’actifs
tangibles, d’usufruits et de services, ou la propriété d’actifs d’un projet
particulier ou d’une activité d’investissement spécifique ».[ CITATION Acc \l
14348 ]

L’Islamic Financial Services Board (IFSB), (commission des services

financiers islamiques), définit les sukuk comme étant : « Des certificats
représentant un droit de propriété indivis proportionnel sur les
immobilisations corporelles, ou un pool d'actifs principalement corporels,
ou une entreprise commerciale. Ces actifs peuvent se trouver dans un
projet spécifique ou une activité d'investissement conformément aux
règles et principes de la Shari’ah».[ CITATION Isl \l 14348 ]

Au Maroc, l’article 7-1 (complétant la section II du Chapitre II du Titre I

de la loi 33-06, modifié et complété par la loi n°05-14), définit Les
certificats de sukuk comme étant : « Des titres représentant un droit de
jouissance indivis de chaque porteur sur des actifs éligibles acquis ou
 devant être acquis ou des investissements réalisés ou devant être réalisés
par l’émetteur de ces titres »[ CITATION Dah \l 14348 ]

1.2 - Origines et histoires des sukuk :

Le sens littéral de sukuk, comme un domaine d'étude, a été formulé par

l'imam AlNawawi (1234-1277 apr. J.-C.), un juriste de l'école Shafi'i du
fiqh. Pendant cette période les sukuk faisaient référence à des titres émis
par les dirigeants nationaux (gouvernements) à la personne habilitée à
recevoir des produits alimentaires ou des biens, et, qui par la suite,
vendaient ces titres avant de recevoir les marchandises. La forme actuelle
des sukuk a pris l'attention du monde que depuis 2002, aujourd’hui, ils
sont connus comme des instruments des marchés financiers participatifs,
avec des fonctionnalités plutôt distinctives.[ CITATION MOH \l 14348 ]

La naissance des sukuk remonte à l'époque du deuxième calife Omar AL

KHATAB (634-644 J.C), ainsi les sukuk de vente ont été aussi signalé
au cours de la vie du calife Marwan AL HAKAM (648-685 J.C) avant
d'être interdits sous l'effet des objections présentées par ces compagnons.
La forme actuelle des sukuk a pris l'attention du monde que depuis 2002,
aujourd’hui, ils sont connus comme des instruments des marchés
financiers participatifs, avec des fonctionnalités plutôt distinctives.
[ CITATION Lai \l 14348 ]

Les premières émissions sukuk ont eu lieu dans les payes du Conseil de
Coopération du Golfe (CCG), ce produit financier a attiré d’autre pays ; le
Land allemand de SaxeAnhalt avait émis le 1er sukuk en Europe en 2004
d’un montant de 100 millions d’euros, première émission de ce type dans
le monde occidental. Egalement, le Sanctuary Building Sukuk a été lancé
en 2005, premier sukuk corporate en Europe et le premier en provenance
du Royaume-Uni.[ CITATION Gre13 \l 14348 ]
 C’est au-delà le marché des sukuk est devenu de plus en plus normalisé en
tenant compte de rapprocher la substance des sukuk des principes
fondamentaux de la Shari’ah.

1.3 - Différence entre sukuk et obligation :

Les sukuk représentent un produit financier qui est l’un des plus
importants outils de financement de la finance islamique à côté des
obligations conventionnelles. Ces obligations sont interdites en finance
islamique à cause de l'intérêt qu'elles portent et de l'interdiction du
commerce de la dette. Elles ont donc de l'argent (dette) comme actif sous-
jacent et, dans le cas de leurs homologues « les sukuk », un actif corporel.
Ce qui rend un sak acceptable d’un point de vue Shari’ah, c'est qu'il doit
être soutenu par un bien réel tel qu'un terrain, un bâtiment ou un
équipement, et, par conséquent, lorsque les sukuk sont achetés et vendu,
l'acheteur et le vendeur s’échangent indirectement un actif réel, et pas
seulement un papier de négociation.[ CITATION Wil08 \l 14348 ]
Certaines convergences entre les deux produits peuvent être décrites
comme suit :
- Ils sont tous deux des instruments du marché des capitaux utilisés pour
financer les principaux besoins de financement des entreprises, des Etats,
des organismes parapublics et des institutions financières ;
- Les deux instruments peuvent être structurés de manière à fournir des
rendements réguliers aux investisseurs et à rembourser le capital à
l'échéance ;
- Ils peuvent tous deux être notés par des agences de notation, cotés en
bourse et être émis dans différentes devises, tant au niveau national
qu'international.

SUKUK OBLIGATION
 Les actifs sous-jacents titrisés
dans une émission de sukuk
doivent être licites au regard de
la Sharia
Les détenteurs de titres sukuk
sont liés aux dépenses et aux
risques relatifs aux actifs sous-
jacents
Dans les sukuk, on ne retrouve
pas de relation classique «
créancier/débiteur » mais les
porteurs de sukuk s’exposent
aux risques liés aux actifs
titrisés
L’obligation peut être émise
pour financer presque
n'importe quel type d’activité
tant qu’elle est légale dans sa
juridiction
Les détenteurs d’obligations ne
sont pas concernés par les
dépenses et les risques sur les
actifs sous-jacents de
l’émetteur
Dans une obligation, la relation
entre l’émetteur et le
souscripteur est quasi identique
à celle d’un créancier et d’un
débiteur (prêt d’argent) dans
laquelle il y a versement
d’intérêts (riba)

Ni le capital, ni le rendement Le capital et le rendement sont

ne peuvent être garantis
contractuellement
Les sukuk représentent des
participations dans des actifs
existants et / ou bien définis
contractuellement garantis
Les obligations représentent
des dettes pures dues par
l'émetteur

La vente d'un sukuk représente La vente d'une obligation est

en général la vente d'une part essentiellement la vente d'une
d'un actif dette. C’est un titre de créance
représentatif d'un emprunt

Tableau 1 : Comparaison entre les sukuk et les obligations conventionnelles

Chapitre 2 : Classification et structuration des sukuk
 2.1 - Classification Des Sukuk Selon : (l’asset backed
et l’asset based) :
Pour les sukuk (asset-backed) il n’y a aucune garantie de rachat dont
l’investisseur supporte une partie du risque lié à l’actif (risque de réduction de
valeur, dépréciation…), et pour les sukuk (asset-based) il y a un engagement de
rachat à l’échéance et donc une garantie pour l’investisseur de récupérer le
principal.
Tableau 2 : Asset Backed δ Based – Avantages et inconvénients
Types de sukuk Avantages Inconvénients

 Les porteurs du sukuk sont  Absence de garantie sur la

propriétaires des actif ; performance ou le
remboursement. (A
 Excédents des revenus des
l’échéance ou en cas de
Sukuk actifs sous-jacents ;
défaut, ils s’appuient sur la
 Avoir recours aux actifs des valeur de l’actif sous-jacent
Asset obligations islamiques en pour rembourser le
cas de défaut ; capital) ;
Backed
 Non subordination aux  Pas de recours à l’émetteur
(Non créanciers non sécurisés ; en cas de défaillance ;
 Notation basée en général  Risque de marché et risque
Garantis) sur la solidité des actifs de crédit subit par
sous-jacents et non pas sur l’investisseur ;
la solvabilité de l’émetteur.  L’émetteur doit pouvoir se
séparer de ses actifs.

 Garantie d’une entité de  Pas de partage de l’éventuel

l’émetteur ; gain réalisé par

Sukuk  Recours par une promesse l’appréciation des actifs ;

de rachat d’actifs (à une  Sécurité limitée pour les
Asset Based valeur fixée à l’avance) ; porteurs de sukuk car pas
 Notation sur la solvabilité de recours direct aux actifs,
(Totalement de l’émetteur avec une  Toute garantie fournie par
Garantis) certaine garantie du l’émetteur n’a pas
capital ; forcément de lien avec la
 Seul le risque de crédit performance des actifs.
supporté ;
 Actifs peuvent rester dans le
bilan de l’émetteur si le
droit national le permet.
 2.2 - Structuration des sukuk :

Le mécanisme de l’émission des Sukuk implique plusieurs parties à savoir :

L’originateur de l’émission de Sukuk visant à recueillir/collecter des fonds, le
Special Purpose Vehicle (SPV) qui émet les certificats sukuk, et enfin, les
détenteurs de sukuk ou les investisseurs qui achètent ces certificats. Ce
mécanisme commence par l’identification et la ségrégation d’un ensemble
d’actifs sous-jacents conformes aux principes de la finance participative, et dont
la propriété appartient à l’originateur. Le principe consiste pour ce dernier
d’établir une structure SPV à travers laquelle les sukuk seront délivrés dans le
but de collecter des fonds auprès des investisseurs. L’originateur vend un actif
au SPV (qui représente une entité juridique indépendante distincte) puis les loue
en vertu d'un contrat à durée déterminée. Le SPV titrise les actifs (qui devront
générés des revenus permettant d’identifier les flux financiers) en émettant des
certificats-sukuk pour la vente aux investisseurs potentiels. Ensuite, à maturité
et/ou à l’échéance, les actifs sous-jacents sont rachetés/repris par l'originateur,
tandis que le montant/produit de rachat est utilisé afin de racheter/reprendre le
certificat Sukuk[ CITATION MOH \l 14348 ]. Les sukuk sont donc généralement
structurés de la manière suivante :
1- L'originateur établit une structure SPV et lui vend les actifs sous-jacents ;
2- Le SPV émet les sukuk pour lever des fonds ;
3- Le SPV collecte les fonds provenant de la délivrance de certificats-sukuk
pour financer l'achat d'actifs auprès de l'originateur ;
4- Les revenus /bénéfices générés par les actifs sont distribués aux
investisseurs ;
5- L’originateur rachète les actifs sous-jacents lorsque le sukuk arrive à
échéance et que le produit de rachat est utilisé pour le rachat du certificat ;
6- À maturité, le SPV vendra l'actif à l'originateur et remboursera les détenteurs
de Sukuk par cette vente. (Le but de cette revente est d’avoir immédiatement de
la liquidité afin de rembourser le principal de l’émission).

L’AAOIFI (l'Accounting and Auditing Organization for Islamic Financial

Institutions), dénombre 14 modalités de structuration des sukuk, dont les plus
courantes sont les suivantes :

 Sukuk Al-Ijara :

Généralement c’est le type de sukuk le plus utilisé, c’est un contrat selon lequel
une partie achète et loue des équipements requis par le client pour un droit de
location. La durée de la location et les frais sont convenus à l'avance et la
propriété de l'actif reste avec le bailleur.

 Sukuk Al-Murabaha :

Sukuk Al-Murabaha sont définis selon l’AAOIFI comme étant des certificats de
valeur égale délivrés dans le but de financier l’achat de biens par le biais de la
Murabaha afin que les détenteurs du certificat deviennent les propriétaires du
produit de la Murabaha.
  Sukuk Al-Mudaraba :

Le moudharib (entrepreneur/ investisseur) qui apporte le capital « travail » est

désigné pour la gestion du projet sans aucun apport de capital. Les détenteurs
des certificats (souscripteurs) sont propriétaires des actifs de la Moudaraba,
détenant le droit de transférer la propriété de leurs sukuk, une fois la période de
souscription déterminée à l’avance est expirée.

 Sukuk Al-Musharaka :

Titres de participation qui représentent des activités gérés selon les principes de
la Mousharaka en désignant l’un des associés ou un tiers pour la gestion.
L’apport en capital est réalisé selon des pourcentages définis au préalable.

 Sukuk Al-Istisna’ae :

Un contrat de vente dont on a une partie s'engage à construire un bien/produit

déterminé selon les conditions définies et convenues à l’avance, le prix étant
fixé au moment de la conclusion du contrat. De cela, cette structure est
particulièrement adaptée pour financer les grands projets d'infrastructure (les
barrages, les aéroports, les routes et les autoroutes, …etc.).
Chapitre 3 : Les Sukuk : une dynamité de l’économie
.

3.1 - Une opportunité de financement :

Les sukuk permettent la levée des fonds afin de financer des activités
entrepreneuriales et/ou les grands projets d’investissement et qui ne comportent
aucun intérêt ou une incertitude excessive (Gharar). C’est l’outil le plus
significatif utilisé afin d’obtenir des financements sur les marchés de capitaux
internationaux à travers des structures conformes aux principes de la Shari’ah.
Ils peuvent être émis par un Etat (sukuk souverain), ou par une société, une
institution financière et/ou une banque (sukuk corporate).

La caractéristique la plus marquante des Sukuk est le financement d’actifs

tangibles. La finance islamique, quant à elle, est intrinsèquement liée à
l'économie réelle, exigeant que tous les financements soient acheminés
directement à des fins productives, par opposition à des activités purement
spéculatives.

Le Maroc, avec son ouverture à l’international et son économie libérale, peut

servir de centre d’échanges et d’investissements. De ce fait, les Sukuk peuvent
jouer un rôle notable dans la réalisation de projets de développements : pôles
technologiques, tourisme, commerce, agriculture, projets d'infrastructures,
énergies renouvelables, projets routiers ou autoroutiers… Ce nouveau mode
d’investissement au Maroc, pourrait tenter de nouveaux investisseurs et ramener
de nouveaux capitaux au royaume.
Alors que les marges de manœuvres financières de l'Etat et des collectivités
locales sont plus étroites que jamais, la finance islamique constitue pour le
Maroc une source intéressante de financement alternatif.
 3.2 - Impact des sukuk sur le développement économique :

En terme de richesse, une étude empirique a porté sur un échantillon de 79

sukuk et 87 titres conventionnels durant la période 2004-2012 dans les 6
premiers marchés financier islamiques, l’objectif est d’examiner la richesse
éventuelle suite à une émission sukuk , les résultats ont montré qu’en dépit
d’avoir une motivation religieuse, les émetteurs peuvent hésiter devant
l’investissement Sukuk, ainsi l’étude a montré que sur le court terme l’émission
des sukuk impacte négativement la valeur financière des entreprises par rapport
et à une émission conventionnelle sauf durant les période post-crise (Alam et al.,
2013). La recherche scientifique représente toujours des contradictions , et
chaque étude est considérée valable dans son propre contexte , c’est de cette
évidence qu’émane une autre réalité empirique, une autre étude a secoué le
potentiel de création de richesse par titres islamiques et conventionnels au profit
de leurs émetteurs, le terrain n’est autre que les sociétés cotées à la bourse
malaisienne durant la période 2001-2006 , les résultats confirment l’habilité des
sukuk en cas d’émission grande taille de créer plus de richesse que les titres
traditionnels (Ashahari et al., 2009).

L'apport des Sukuk en matière de développement économique occupe aussi une

importante partie de la recherche, les études ont montré que les investisseurs
réagissent positivement suite à une émission sukuk par rapport à une émission
conventionnelle (Ibrahim et Miani 2009), ainsi dans la même logique de création
de richesse, d'autres travaux remettent en valeur le rôle des gouvernements
musulmans dans le financement de leurs budgets étatiques via les sukuk dans
l'objectif de minimiser la croissance du taux d'endettement même en cas
d'exposition au risque de change et de rendement (Malangkucecwara, 2010).
Une étude très importante a examiné les effets macroéconomiques d'une
émission Sukuk sur le PIB, les résultats affirment l'existence d'une causalité
positive à court terme entre une émission Sukuk et la croissance du PIB. Les
décideurs politiques devraient introduire une sorte de modernisation des aspects
fonctionnels des marchés de capitaux pour permettre la flexibilité et
l’homogénéité des émissions islamiques (Ahmed et al, 2012).

Une étude effectuée à propos des marchés financiers les plus construits en
matière d'émission et de négociation des sukuk à savoir : Arabie Saoudite,
Koweït, Bahreïn, Qatar, Indonésie, Malaisie, Brunei, Pakistan, Gambie.
L'objectif est d'examiner l'influence des facteurs macroéconomiques sur le
développement des Sukuk, ce travail a révélé que le PIB par habitant, le taux de
population musulmane, l'ouverture commerciale et la qualité des
réglementations impactent positivement le développement du marché des sukuk
(Said et Grassa ,2013.)
 Conclusion
En guise de conclusion, les sukuk constituent le produit pertinent de
l’industrie financière islamique, dont leur développement est à
l’origine de la croissance du marché de capitaux islamique. Les sukuk
sont l’un des piliers de la finance islamique qui s’est développé le plus
rapidement ces derniers temps. En représentant des instruments
obligataires qui sont structurés de manière à être conformes aux
principes islamiques, en particulier les règles interdisant la facturation
d’intérêts.
 Bibliographie
[1] Z. I. Cekici, Le cadre juridique français des opérations de crédit
islamique. Thèse de doctorat en sciences politiques et histoires,
Université de Strasbourg , 2012.
[2] Accounting and Auditing Organization for Islamic Financial
Institutions (AAOIFI). (2008). Les normes (standards) shari’ah
pour les institutions financières. Article 2, n°17, p : 307.
[3] Islamic Financial Services Board (IFSB). (2009). Capital adequacy
requirements for sukuk, securitisations and real estate investment.
(pp : 1-21).
[4] Dahir n° 1-08-95 du 20 Chaoual 1429 (20 Octobre 2008) portant
promulgation de la loi n° 33-06 relative à la titrisation des actifs
(modifiée par la loi n° 119-12 et par la loi n°05-14).
[5] F. Z. A. F. E. M. MOHAMED BOUSSETTA, LES SUKUK :
FONDEMENTS, ETATS DES LIEUX ET PERSPECTIVES.
[6] L. ELLOUMANI, Les obligations islamiques (Sukuk), une
réflexion théorique.
[7] B. K. Grewal, Islamic finance in the global financial system.,
2013.
[8] R. Wilson, Innovation in the structuring of islamic sukuk
securities, 2008.