CHAPITRE 1 : ORGANISATION ET FONCTIONNEMENT DES MARCHÉS

FINANCIERS

Cours : Marchés Financiers et Evaluation des Actifs

Introduction
• Certains agents économiques investissent plus qu’ils n’épargnent ils ont donc besoin de recourir à
un financement externe.

• D’autres agents épargnent plus qu’ils n’investissent ils ont donc une capacité de financement à
mettre à la disposition de ceux qui en ont besoin.

• Ainsi, il est nécessaire que s’organisent des transferts des uns vers les autres.

• Ces transferts s’opèrent par l’intermédiaire du système financier en général qui comprend à la fois
les institutions financières et le marché financier

1. La définition du marché financier

• Un marché peut se définir comme un lieu où se rencontrent différents intervenants afin d’y
échanger des marchandises dont le prix est débattu.

• Sur un marché financier, les marchandises correspondent à des instruments financiers.

• De nos jours, la plupart des marchés financiers n’ont plus d’existence physique en raison de la
dématérialisons des titres.

• Les marchés à la criée ont cédé leur place aux marchés électroniques.

1. La définition du marché financier (Cont.)

• Les principaux marchés classés par ordre de volumes négociés décroissants :

• Marchés de taux d’intérêt : marché monétaire et marché obligataire,

• Marchés de change,

• Marchés d’actions,

• Marchés des produits de base,

• Marchés des produits dérivés.

Section 2 : Typologie des marchés financiers

2.1. Le marché primaire
• Le marché primaire correspond au marché du neuf, c.-à-d. qu’il concerne les titres lors de leur
émission.

• Il est capable de procurer des fonds aux entités émettrices.

• Le marché financier permet donc de lever du capital et de transformer l’épargne des ménages en
ressources longues pour les collectivités publiques et privées.

• En contrepartie des capitaux qu’elles collectent, les collectivités émettent des valeurs mobilières
qui matérialisent les droits acquis pour les pourvoyeurs des fonds.

2.2. Le marché secondaire

• Le marché secondaire correspond au marché de l’occasion.

• Le marché secondaire n’apporte pas de ressources aux entreprises mais permet :

1. De rendre liquides les titres émis sur le marché primaire,

2. Aux actionnaires de céder leurs titres quand ils le souhaitent.

• Le marché financier assure donc la liquidité et la mobilité de l’épargne.

• Le règlement des opérations peut se faire soit:

1. Au comptant c.-à-d. avec livraison et règlement simultanés immédiatement,

2. A terme c.-à-d. le paiement et la livraison sont repoussés à une échéance future fixée par les
parties.

2.3. Les marchés organisés

• Ce sont des marchés sur lesquels se négocient, selon les règles fixées par une autorité et agrées par
les régulateurs, des instruments financiers standardisés.

• Sur les marchés organisés, il n’y a pas de négociation entre les investisseurs puisque ceux-ci ne sont
pas en contact les uns avec les autres en raison de la présence d’une chambre de compensation.

• Celle-ci s’interpose comme contrepartie universelle entre acheteurs et vendeurs et garan:t la

bonne fin des transactions.

• Sur les marchés réglementés, l’établissement financier est un intermédiaire agissant pour le
compte de son client è leurs intérêts sont alignés.

2.4. Les marchés de gré à gré

• Les règles de fonctionnement des marchés de gré à gré, ou Over the Counter (OTC), sont librement
fixées par les parties à la suite de relations bilatérales.

• Les opérations sont faites sur mesure pour le client.

• Les produits échangés sont non standardisés.

• Les négociations sont réalisées par téléphone ou par ordinateur.

• L’établissement financier est la contrepartie directe d’un intervenant è leurs intérêts sont opposés.

• En absence de chambre de compensation, le risque de contrepartie est plus élevé sur les marchés
de gré à gré.

Section 3 : Intervenants sur les marchés financiers

3.1. Les investisseurs

• Il s’agit de toute personne physique ou morale qui souhaite acheter ou vendre des instruments
financiers.

• On retrouve les 3 catégories suivantes:

1. Les particuliers: ce sont des personnes physiques.

2. Les entreprises: ce sont les sociétés désirant prendre une partie du contrôle d’une autre entreprise
ou tout simplement des sociétés en quête de placement.

3. Les investisseurs institutionnels: ce sont les banques, les compagnies d’assurance, les caisses de
retraite qui placent une partie de leurs ressources en valeurs mobilières afin de faire face à leurs
engagements envers leurs clients.

3.2. Les émetteurs

• Les principaux émetteurs sont: L’Etat, les collectivités locales ainsi que les entreprises publiques ou
privées.

• Ces émetteurs sont des demandeurs de capitaux qui font appel aux épargnants pour obtenir des
fonds.

• Ils sont soumis à des règles strictes en matière d’informations des investisseurs ou des procédures

3.3. Les intermédiaires

• Les investisseurs et les émetteurs ont recours à des professionnels afin d’intervenir en bourse.

• C’est le cas des établissements de crédit et des entreprises d’investissement (sociétés de bourse,
sociétés de gestion de portefeuille). Ceux-ci peuvent exercer les activités qui suivent:

• La collecte et la transmission des ordres,

• L’exécution des ordres,

• La compensation,

• La gestion de portefeuille qui consiste à collecter les fonds des investisseurs.

3.4. Les analystes financiers

• Ils sont chargés d’analyser les sociétés afin d’établir des recommandations sur les titres cotés.

• Afin de mener à bien leur travail, ils analysent les facteurs tels que les bénéfices, les perspectives
de croissance, la situation financière, la valeur estimée des actifs, mais également les méthodes de
gestion, les stratégies de développement ainsi que la rentabilité des secteurs d’activité concernés.

3.5. Les instances de régulation et d’organisation

• La bourse est un marché règlementé, organisé et contrôlé par les autorités de tutelle.

• Il existe plusieurs instances propres à chaque marché qui ont pour objet de veiller au bon
déroulement des échanges comme la gestion des systèmes informatiques ou l’admission des valeurs
sans oublier la protection des investisseurs.

• Exemples: le Conseil du Marché Financier en Tunisie, l’Autorité des Marchés Financiers en France,
la Securi5es Exchange Commission au USA ou la Financial Services Authority au Royaume Uni.

Section 4 : Principaux produits financiers

4.1. Les titres de capital

• Il existe 2 types de titres de capital:

1. Les actions ordinaires: ce sont des titres de propriété d’une société qui donnent à leur détenteur le
droit à la gestion, le droit à l’information, le droit aux bénéfices et le droit sur l’actif social.

2. Les actions à dividende prioritaire ou ADP: ce sont des actions sans droit de vote mais en contre
partie le versement du dividende s’effectue en priorité par rapport aux actions ordinaires. Elles
confèrent à leur détenteur des droits moins importants mais elles sont mieux rémunérées.

4.1. Le rendement des titres de capital (Cont.)

• Quel que soit le type de titres de capital détenu, action ordinaire ou ADP, l’actionnaire est associé
aux résultats de l’entreprise qu’ils soient positifs ou négatifs.
• La valeur boursière du ou des titres détenus est en ce sens directement liée aux perspectives de
résultats de l’entreprise.

• Le rendement d’un titre de capital a deux composantes :

1. Les dividendes,

2. La plus-value et son contraire, la moins-value, intervenant uniquement lors de la revente du :tre.

4.2. Les titres de créance

• En cas de besoin de financement, la bourse constitue, pour les entreprises, privées ou publiques,
une alternative au crédit bancaire. L’entreprise émet des titres de créance appelés obligations.

• Les obligations à moyen et long termes émises par l’État, sont appelées les Bons de Trésor
Assimilables ou BTA.

• Chaque obligation représente une fraction d’un emprunt émis par l’entreprise sur le marché
boursier.

• Le porteur de l’obligation devient donc créancier de l’entreprise. Il court un risque inférieur au

porteur d’action. En revanche, le porteur d’obligation ne jouit pas des mêmes droits que le porteur
d’action : il ne bénéficie ni du droit sur les bénéfices, ni du droit de gestion ou du droit de vote.

4.2. Les titres de créance (Cont.)

• Les obligations sont rémunérées en fonction d’un taux d’intérêt sur la valeur faciale. Ce taux est
fixé par voie contractuelle dès l’émission du titre de créance et peut être fixe ou variable.

• Le remboursement des obligations se fait selon les conditions fixées par contrat: il peut prendre
plusieurs formes:

1. Un amortissement par tranches annuelles.

2. Un remboursement en bloc du principal à l’échéance finale; on parle de remboursement in fine.

L’obligataire perçoit alors l’intérêt à des échéances prédéfinies.

3. Un remboursement en une seule fois, à l’échéance finale, comprenant le capital prêté et les
intérêts pour les obligations dites à zéro coupon.

4.3. Les titres des OPCVM

• Les OPCVM, sont des structures qui ont pour vocation de gérer au sein de portefeuilles titres,
divers produits financiers pour le compte d’épargnants qui souhaitent ne pas investir à titre
individuel directement en bourse, mais profiter de la diversification et du savoir-faire de
gestionnaires professionnels.
• Les principaux types d’OPCVM sont les sociétés d’investissement à capital variable ou SICAV et les
Fonds Communs de Placements ou FCP.

• La différence entre les SICAV et les FCP est essentiellement juridique: Le FCP n’a pas de
personnalité morale, contrairement à la SICAV.

• Néanmoins, pour l’épargnant, cette différence n’est pas perceptible et n’a pas de conséquences
tangibles.

4.3. Les titres des OPCVM (Cont.)

• En Tunisie, il existe deux types de SICAV :

1. Les SICAV obligataires: leur portefeuille-titre est composé principalement de titres de créance.

2. Les SICAV mixtes: leur portefeuille-titre est composé de titres de capital et de titres de créance. Ce
type de SICAV présente de ce fait plus de risques: le rendement des actions cotées pouvant varier.
Enfin, une SICAV peut être de distribution ou de capitalisation :

• Une SICAV de distribution est tenue de distribuer la totalité de ses bénéfices sous les mêmes
conditions que les sociétés anonymes.

• Une SICAV de capitalisation ne distribue pas ses bénéfices.

Section 5 : Organisation et fonctionnement de la Bourse de Tunis

5.1. L’organisation du marché financier tunisien

• La nouvelle organisation du marché financier tunisien repose sur une trilogie d'institutions qui sont:

• Un organisme de régulation: le CMF

• Un organisme chargé de la gestion du marché: la BVMT

• Un organisme chargé du dépôt et de la compensation: la STICODEVAM baptisé aujourd’hui Tunisie

Clearing

• Les différentes étapes de la réalisation et du dénouement d’une transaction en bourse sont

assurées en réseau électronique entre les trois instituions.

5.2. Les marchés de la BVMT

• La Cote de la Bourse est réservée à la négociation des titres qui répondent aux conditions
d’admission prévues par la réglementation boursière. Elle comprend les marchés suivants :

1. Le Marché Principal est destiné aux grandes entreprises performantes,

2. Le Marché Alternatif est destiné aux petites et moyennes entreprises ayant des perspectives
prometteuses,
3. Le Marché Obligataire est réservé pour la négociation des titres de créance,

4. Le Hors Cote est ouvert aux titres de sociétés anonymes faisant appel public à l’épargne non
admises à la Cote de la Bourse,

5.2. Les marchés de la BVMT (Cont.)

• La Bourse de Tunis publie plusieurs indices:

• Le Tunindexti créé en décembre 1997, est un indice général regroupant les valeurs cotées dont
l’ancienneté de séjour est supérieure à 1 mois,

• L’indice Tunindex20: lancé à parti du 2 janvier 2012. Il s’agit d’un nouvel instrument d’appréciation
plus fine du rendement des 20 plus grandes capitalisations boursières les plus actives sur le marché.

• Les 13 indices sectoriels: destinés à permettre l’appréciation des rendements des différents
secteurs. Les principaux indices publiés concernent les secteurs des Sociétés Financières, des Services
aux Consommateurs, des Biens de Consommation, des Industries et des Matériaux de Base.

5.3. Les marchés dirigés par les prix

• Le NYSE constitue un exemple de marché dirigé par les prix.

• Pour chaque titre coté, un « market maker » fixe un prix auquel il est prêt à acheter (BID) et un prix
auquel il est prêt à vendre (ASK). Ces deux prix sont annoncés publiquement et quiconque veut
transiger peut le faire aux prix fournis (pour un laps de temps et des quantités données).

• Pour assurer une rémunération, le « market maker » fixe toujours un BID inférieur au ASK.

• La différence entre ces deux prix est appelée "fourchette" ou spread.

• Le « market maker » a pour mission de faire en sorte que le marché demeure liquide et ordonné.

• On dit que ce genre de marché est dirigé par les prix, car ce sont les prix BID et ASK annoncés qui
dirigent la décision des intervenants d'échanger ou non.

5.4. Les marchés dirigés par les ordres

• Euronext est un exemple de marché dirigé par les ordres.

• Les membres autorisés ont sous les yeux un écran ou sont listés les ordres de transaction des
participants.

• Les intervenants communiquent les ordres d'achat ou de vente, en précisant la quan:té négociée
et, éventuellement, un prix limite.

• L'offre et la demande se rencontrent au sein du carnet d'ordres, le plus souvent, aujourd'hui, géré
par un ordinateur central.
• Sur ce type de marché les intervenants ne sont plus guidés uniquement par les prix pour effectuer
leurs transactions mais par l'ensemble des caractéristiques des ordres qui sont listés sur le carnet
d'ordres et auxquels ils ont accès en temps réel.

5.5. La typologie des ordres

• La réalisation d’une opération, qu’elle soit d’achat ou de vente, s’effectue donc par la passation
d’un ordre de bourse à l’intermédiaire choisi.

• L’ordre de bourse doit comporter des indications nécessaires à sa bonne exécution:

• L’identité du donneur d’ordre,

• Le sens de l’opération : achat ou vente.

• Le nom de la valeur sur laquelle porte l’ordre.

• Le nombre de titres de cette valeur à négocier.

• La validité de l’ordre, à savoir la date limite au-delà de laquelle l’ordre n’est plus valable. La validité
peut être 1 jour, à date déterminée ou à révocation c’est-à-dire valable 365 jours.

• Le prix.

5.5. Le carnet d’ordres

• Le carnet d’ordre recense tous les ordres de bourse (achat et vente) afférents à un :tre financier.

• Achat: les ordres sont classés par ordre décroissant,

• Vente: les ordres sont classés par ordre croissant

5.5. L’Affichage d’un carnet d’ordre

Achat vente Derniers échanges

Quantité Prix Prix Quantité Heure Quantité Prix

50 25 26 100 13h10 50 25
60 23 27 70 13h09 75 54
100 22 29 50 13h08 100 22
50 21 30 90 13h06 150 23
150 20 31 75 13h05 50 22
5.5. La typologie des ordres (Cont.)

• L’ordre à cours limité: il s’agit d’un ordre assorti d’une limite chiffrée qui ne peut pas être
dépassée. L’acheteur indique le prix maximal qu’il est prêt à payer et le vendeur le prix minimal en
dessous duquel il n’est plus prêt à céder ses titres. Cet ordre est accepté durant les périodes
d’accumulation des ordres et en phase de cotation en continu.

• L’ordre au cours d’ouverture: il s’agit d’un ordre qui ne comprend aucune limite de prix et qui n’est
accepté qu’en période d’accumulation des ordres. Il est introduit dans le système avec la

mention "au cours d'ouverture", ce qui signifie qu'il lui sera automatiquement attribué par le
système une limite égale au cours théorique d'ouverture au moment où l'ordre est introduit.

5.5. La typologie des ordres (Cont.)

• L’ordre au marché: il s’agit d’un ordre qui ne comprend aucune limite de prix et qui est accepté en
phase d’accumulation d’ordres et en phase de cotation en continu. L’ordre marché reste dans le
carnet d’ordres, toujours sans prix, il est généralement exécuté en totalité si la contrepartie est
suffisante.

• L’ordre à la meilleure limite: il s’agit d’un ordre qui ne comprend aucune limite de prix et qui n’est
accepté qu’en phase de cotation en continu.

5.5. La typologie des ordres (Cont.)

• Les règles de priorité:

• Priorité prix: Pour les ordres d’achat, c’est l’ordre avec la limite de prix la plus élevée qui est
prioritaire alors que pour les ordres de vente, c’est l’ordre avec la limite de prix la plus faible qui est

prioritaire.

• Priorité temps: pour une même limite de prix, l’ordre introduit en premier dans le système est
considéré prioritaire.

Exemple numérique

achat vente
Quantité Prix Prix Quantite
50 125 126 100
100 124 127 25
50 123 129 50
150 122 130 100
200 120 131 200
Travail à faire

• Donnez le nouveau carnet d’ordre dans les cas suivants:

1. Ordre à cours limité:

• Ordre d’achat de 200 actions à un cours limité de 129 TND est transmis au marché à 12h15

2. Ordre au marché:

• Ordre d’achat de 200 actions ATP est transmis au marché à 12h15

3. Ordre à la meilleure limite:

• Ordre d’achat de 200 actions à la meilleure limite est transmis au marché à 12h15.

5.6. Le fonctionnement du marché

• La négociation des titres cotés en bourse se fait sur un support informatisé.

• Ce système de cotation a été développé par le Groupe EURONEXT (groupement des Bourses
d'Amsterdam, de Lisbonne, de Bruxelles et de Paris) selon le modèle de marché centralisé et dirigé
par les ordres.

• La négociation des titres à la BVMT se fait quotidiennement du lundi au vendredi de 8h30 à 14h10
mn.

• Les ordres d’achat et de vente passés par les clients sont introduits dans le système de cotation
pour être confrontés en fonction du degré de liquidité du titre selon deux manières:

1. Les valeurs les moins liquides sont cotées selon le mode du fixing.

2. Les valeurs les plus liquides sont cotées selon le mode continu.

5.6.1. La cotation par fixing

• La confrontation des ordres sur les valeurs cotées selon le mode du fixing se déroule de la manière
suivante:

1. Une phase de préouverture, de 8h30 à 9h: au cours de cette phase, les ordres sont saisis sans
donner lieu à des transactions. Le système ne fait qu’afficher un cours théorique d’ouverture (CTO)
qui constitue le cours théorique d’équilibre à un instant donné.

2. L’ouverture par un fixing à 9h / 11h et 13h: le système détermine alors le cours d’équilibre qui
constitue le cours d’ouverture unique (CTO) et sert à la réalisation effective des transactions.
3. La négociation au dernier cours se déroule de 13h à 13h05 au cours de clôture. Dans ceEe phase,
les ordres passés dans le système seront négociés au cours de clôture.

5.6.2. La cotation en continu

• La confrontation des ordres sur les valeurs cotées selon le mode du continu se déroule comme suit
:

1. Une phase de préouverture, de 8h30 à 9h: au cours de cette phase, les ordres sont saisis sans
donner lieu à des transactions. Le système ne fait qu’afficher un cours théorique d’ouverture (CTO).

2. L’ouverture par un fixing à 9h: le système détermine alors un cours d’ouverture unique qui sert à la
réalisation effective des transactions.

3. Après l’ouverture et au cours de la séance en continu (de 9h à 14h) : l’entrée d’un ordre dans le
système peut provoquer une transaction instantanée dès lors qu’il existe une limite compatible de
sens opposé.

5.6.2. La cotation en continu (Cont.)

4. Une phase d’accumulation des ordres de 14h à 14h05: dans ceEe phase les ordres sont saisis sans
provoquer des transactions, le système ne fait qu’afficher un cours théorique d’ouverture (CTO).

5. Un fixing de clôture à 14h05: le système détermine alors le cours d’équilibre qui sert à la
réalisation effective des transactions, c’est le cours de clôture.

6. La négociation au dernier cours se déroule de 14h05 à 14h10 au cours de clôture. Dans cette
phase, les ordres passés dans le système seront négociés au cours de clôture.

5.7. Détermination du CTO

• Premier Critère : C1

• Cours qui maximise le nombre de titres échangés.

• Deuxième Critère : C2

• Si le premier critère ne permet pas de déterminer un cours unique, le système de négocia:on

détermine dans l’ensemble des cours qui répondent au premier critère, ceux qui permeEent de
minimiser le nombre de titres non servis.

• Troisième critère: C3

• Si le deuxième critère ne permet toujours pas de déterminer un cours unique, le CTO est le cours le
plus proche du dernier cours de référence.
Exemple numérique

Travail à faire

• Sachant que le dernier cours de référence est 50,000DT, on vous demande de :

• Présenter le carnet d’ordres juste avant le fixing d’ouverture.

• Peut-il y avoir un échange à l’ouverture ? Déterminez le CTO.

• Quel est l’état du carnet d’ordres immédiatement après la procédure de fixing d’ouverture.