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Chapitre I : Régime de change et taux de change (théories et définitions)

Chapitre I :

Régime de change et taux de change


(théories et définitions)
Chapitre I : Régime de change et taux de change (théories et définitions)

Introduction :
Le taux de change est la base des relations économiques internationales et fait partie
intégrante de la situation quotidienne des opérateurs économiques. Le développement
vigoureux des relations commerciales et financières internationales et l'interdépendance qui
en résulte sont la première explication de l'importance stratégique de cette variable. Outre ses
aspects économiques et financiers, les taux de change jouent également un rôle clé. En tant
qu'outil ou objectif de la politique économique, même en tant que symbole du pouvoir
politique. Dans un monde complètement mondialisé sans règles formelles, les économistes
tentent de comprendre l'évolution et les conditions des taux de change, et les changements et
conditions des taux de change deviennent de plus en plus instables et incontrôlables. Les
médias professionnels commentent quotidiennement le développement des principales devises
internationales telles que le dollar américain, le yen japonais et l'euro, et analysent les
turbulences que le système monétaire international (SMI) a connues ces dernières années et la
crise financière et des taux de change du système financier. Pays émergents. Chaque pays a
une monnaie qui indique le prix des transactions effectuées sur son territoire. Cette transaction
est un contrat entre un acheteur et un vendeur pour une quantité et une devise spécifique. Le
contrat sera échangé dans une autre quantité de devise à un taux de change prédéterminé.
Chaque fois que les commerçants veulent acheter ou vendre leurs propres devises pour le
commerce, le marché des changes peut suivre l'offre et la demande de devises.
Afin de comprendre ces taux de change, il s'avère que les médias ont mentionné le taux de
change de chaque devise presque tous les jours : le taux de change de l'euro par rapport au
dollar a augmenté, l'euro a affaibli la crise de l'économie grecque.
Le taux de change peut être exprimé selon deux méthodes :
 Les cotations au certain et à l’incertain1 :
En règle générale, les cotations sont dites « à l'incertain », c'est-à-dire établies en unités de
monnaie locale nécessaires pour acheter une unité de monnaie étrangère.
 Par exemple, Au Maroc, le dollar est coté de la façon suivante :

L’incertain est la quantité de la monnaie nationale (la cote) équivalente à une unité
étrangère (la base) ; une unité de monnaie étrangère = X monnaies nationales, à titre
d’exemple le cours du Dollar est de 9,8437 Dirham marocaine et celui de l’Euro est de
10,8457 Dirham.

1
Patrice FONTAINE, Sciences de gestion Synthèse de cours exercices corrigés « Marchés des changes »,
paris,2009, page 20
Chapitre I : Régime de change et taux de change (théories et définitions)

 Le certain est le nombre d’unités de monnaie étrangère que l’on peut obtenir
avec une unité de monnaie nationale, le cours du Dirham est de 0.101587
Dollar.
Le taux de change est également un outil de politique de stabilité macroéconomique. Face
à la finance internationale, c'est un objectif inaccessible. Le premier chapitre présentera
spécifiquement les principes de base et l'historique du taux de change, du marché des changes,
du système de taux de change et des déterminants du taux de change.
La première partie traitera du système de change et de taux de change. La deuxième partie
discutera des taux de change et des marchés des taux de change, et la dernière partie définira
la théorie de l'interprétation des taux de change.
Chapitre I : Régime de change et taux de change (théories et définitions)

Section 01 : Le change et les régimes de change.

L'un des objectifs de la politique économique est de choisir le régime de change


approprié pour réaliser la croissance la plus rapide et la plus stable possible.
Le régime de change affecte en effet la stabilité et la compétitivité de l'économie. Bien que le
choix du régime de change soit d'une grande importance, il sape la politique économique du
pays. Les autorités choisissent leur système de change en fonction de leurs objectifs, ceci est
dû à la fois aux objectifs économiques et aux restrictions qu'il doit supporter.

1- Définition du change

L'échange est l'opération de devise étrangère contre la devise nationale. Si deux devises
sont impliquées, l'échange s'appelle l'échange direct. Si plusieurs devises sont impliquées,
cela s'appelle l'échange croisé. L'échange est l'acte d'échanger des devises de différents pays.

La forme de la monnaie est la même que la monnaie d'un pays. La plupart des actifs en
devises négociés sur le marché des changes sont des dépôts à vue des banques.

1) Les formes de change

Le change peut se faire selon trois modalités, qui répondent à des besoins différents :
manuel, au comptant et à terme.

1-1-Le change manuel

Il concerne principalement les particuliers et les entreprises. Ils l'utilisent


uniquement lors de voyages d'affaires.
 Par exemple : une bourse est un marché autonome géré par une banque ou un
bureau de change. Les clients qui souhaitent acheter ou vendre des billets en
devises étrangères se tournent vers une banque ou un bureau de change, qui
négocie généralement avec de l'argent en caisse.
Dans ce type d'échange, le profit du changeur est dû à la différence entre le prix d'achat
et le prix demandé, cette différence est appelée la marge (ou spread).

2-2-Le change au comptant

Le change au comptant (ou spot) consiste en l’échange, avec livraison immédiate, de


deux dépôts bancaires libellés dans deux monnaies différentes (en fait, le délai de livraison,
standard est de deux jours ouvrables). L’opération se déroule entre le client et son banquier et
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Les modalités des changes au comptant :


Le change au comptant fonctionne selon deux modalités : le fixage et le gré à gré.

a- Le fixage

Négociation et cotation d'un titre financier à un cours d'équilibre, dégagé en regroupant


tous les ordres d'achat et de vente, une ou plusieurs fois par jour. Ce type de cotation, qui
s'oppose à la cotation en continu, est adapté au traitement des petits ordres ou aux valeurs
d'une liquidité moindre.
b- Le gré à gré

Dans un marché de gré à gré, la transaction étant conclue directement entre le vendeur
et l’acheteur, ces derniers peuvent s’entendre librement sur les termes de l’échange (quantité,
prix ...). Les opérations sont moins standardisées et moins normalisées, et s’effectuent dans
un cadre réglementaire plus souple. Les échanges de gré à gré représentent, de loin, les
volumes les plus importants, notamment parce qu’ils concernent la quasi-totalité des échanges
sur les devises dont les montants de transaction dépassent très largement les montants
observés pour les actions ou les obligations par exemple.
 Exemple : L'un des marchés le plus connu de gré à gré est le marché des devises.
Sur ce marché, une entreprise ou un investisseur qui va avoir besoin de dollars
va appeler un agent de change lui demander son spread, éventuellement le
négocier en fonction du montant et échanger directement avec lui la somme de
devise qu'il souhaite convertir.
2- Historique des régimes de change :

2.1-Le système monétaire international (SMI) 

Le SMI est l’ensemble des pratiques et des institutions régissant : Le règlement des
transactions entre les pays, la création de monnaie au niveau international.

a- Le régime de l’étalon-or2

1870-1914 : le temps de l’étalon-or est caractérisé par un système de changes fixes car les taux de
change variaient très peu autour du pair. Les limites des variations étaient fixées par les points d’entrée
et de sortie d’or (gold points) au-delà desquels se produisaient des transferts d’or, censés exercer des
effets autorégulateurs sur la balance des paiements.
1914-1945 : l’instabilité monétaire marque l’entre-deux guerres. La guerre de 1914-1918 et

2
Dominique Plihon, Les taux de change, septième édition, paris,2017, page 7
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les tensions qui en résultent amènent la rupture du système de l’étalon-or. Les États
belligérants décident les cours forcés et l’inconvertibilité en or des monnaies.

b) Les principes du régime de l’étalon-or :

Chaque monnaie est définie par un poids d’or (1 franc = 0,322 grammes d’or). Les
banques centrales détiennent la réserve d’or et d’argent capable d’assurer la couverture de la
monnaie fiduciaire. La monnaie fiduciaire d’un pays étant couverte par l’or, elle peut circuler
librement à travers les frontières sans aucune restriction.
Le fonctionnement du système : Les mécanismes permettant d’empêcher que des
déséquilibres durables puissent s’installer sont :
 La stabilité des changes : toutes les monnaies sont soumises aux lois du marché
mais les fluctuations monétaires sont de faible amplitude ;
 L’équilibre automatique de la balance des paiements par la diminution des
importations et la hausse des exportations.
c) Les limites du système :

Les parités-or étant trop rigides, elles sont impossibles à tenir à long terme à cause
des contraintes qu’elles imposent aux économies nationales et à leurs politiques économiques.
Ainsi, un pays connaissant un problème de balance des paiements doit augmenter ses taux
d’intérêt afin de favoriser l’entrée des capitaux internationaux.

2-2-Le système de Bretton-Woods 

Le but de la conférence de Bretton Woods (1944 États-Unis) était de déterminer les


principales caractéristiques des organisations monétaires d'après-guerre. Le compromis anglo-
américain implique : Un système de taux de change fixe (parité devise fixe) et la création
d'une institution internationale chargée de financer le déficit de la balance des paiements ; Le
dollar américain est devenu la seule monnaie de référence pour fixer la parité des autres
devises.
1945-1971 : le temps des parités fixes débute au lendemain de la Seconde Guerre mondiale
avec la signature des accords de Bretton Woods (B-W) en juillet 1944.
Le système monétaire international (SMI) mis en place est un étalon de change or dans lequel
le dollar joue le rôle de devise clé, par suite de la position dominante des États-Unis.
L’objectif de ce nouveau SMI est triple : restaurer la liberté du commerce international,
assurer la stabilité des monnaies et l’équilibre des balances des paiements, promouvoir la
croissance et l’emploi.
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a) L’effondrement du système de Bretton-Woods :


Les conséquences de l’écart grandissant entre la dette en dollars du gouvernement
américain et les réserves d’or se manifesteront à la fin des années 1960 : spéculation contre le
dollar, dévaluation de plusieurs devises (la livre sterling en 1967, le franc français en 1969) ;
les fluctuations des devises (Canada, Allemagne). En août 1971, le président américain Nixon
a décidé de suspendre l'échange de dollars américains contre de l'or.

En décembre 1971, à Washington, un compromis a été signé entre les pays du Groupe
des Dix (G10) (Smithsonian Agreement) qui prévoit la dépréciation du dollar américain, la
réévaluation de certaines devises par rapport au dollar américain et d'autres devises par
rapport au dollar américain L'éventail des fluctuations s'est élargi. Dollars américains.
Depuis 1985 : la coopération monétaire internationale se développe pour atténuer les
mouvements désordonnés des changes.
Septembre 1985 : les accords du Plaza consacrent le changement d’attitude des États-Unis
qui abandonnent leur doctrine du laisser-faire (benign neglect) en matière de change ; ceux-ci
décident de participer à des interventions concertées des banques centrales pour stabiliser les
changes.
Mai 1986 : au sommet de Tokyo, les principaux pays industrialisés décident d’entamer une
réflexion sur le nouveau SMI. Ils font référence à une meilleure coordination des politiques
économiques afin de promouvoir une « croissance globale plus équilibrée ».
Février 1987 : lors des accords du Louvre, le « Groupe des Cinq » grandes puissances
monétaires et le Canada conviennent de coopérer pour stabiliser les cours de change à
l’intérieur de « zones-cibles ».
Ces déclarations n’ont pas empêché les changes de continuer à fluctuer amplement.
1979-1993 : le système monétaire européen constitue la dernière expérience de changes fixes
instaurant la stabilité des monnaies à l’intérieur d’une bande de variations autorisées de +/–
2,25 %.
Ce système de changes fixes mais ajustables a contribué à la stabilisation monétaire dans
l’Union européenne. Le SME a implosé en 1993 car les changes fixes sont incompatibles avec
la forte mobilité des capitaux organisée par le marché unique des capitaux créé en 1990.

À partir de 1999 : la mise en place de l’Union monétaire européenne rétablit une fixité
désormais irréversible des parités intra-européennes. La création de l’euro, susceptible de
concurrencer le dollar, poses en des termes renouvelés la question du fonctionnement du SMI.
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3) Le Fonds monétaire international


3.1- Définition3 

Le FMI est une organisation regroupant 184 pays. Il a pour mission de promouvoir
la coopération monétaire internationale, de garantir la stabilité financière, de faciliter les
échanges internationaux, de contribuer à un niveau élevé d’emploi et à la stabilité économique
et de faire reculer la pauvreté.
3.2- Objectif4 :

L’institution vise à prévenir les crises systémiques en encourageant les pays à


adopter des politiques économiques saines. Comme son nom l'indique, c'est également un
fonds disponible pour les États membres ayant des besoins de financement temporaires.
Résoudre leurs problèmes de balance des paiements. Selon ses "Statuts", le FMI a pour
objectif de promouvoir le développement harmonieux du commerce mondial et de la stabilité
des changes, de décourager le recours à la déficience concurrentielle et de résoudre de
manière ordonnée le problème de la balance des paiements.

3.3- Le Fonds monétaire international et le régime de Bretton Woods 


« Le système idéal consisterait sûrement dans la fondation d’une banque supranationale qui
aurait avec les banques centrales nationales des relations semblables à celles qui existent entre
chaque banque centrale et ses banques subordonnées5. »

3-3-1- Le rôle du FMI6 

Le FMI est fondé comme une institution permanente chargée de maintenir un


fonctionnement harmonieux du système monétaire international. Pour cela, il doit favoriser
les échanges d’information entre les pays membres, encourager la concertation entre les
responsables monétaires et mettre sur pied des mécanismes de coopération internationale afin
d’empêcher les actions unilatérales. Ce « code de conduite » que le FMI doit faire respecter
n’est pas une fin en soi. Il vise avant tout à contribuer à l’expansion du commerce
international et donc à créer des emplois dans les pays membres. Plus spécifiquement, le
Fonds doit contribuer à la mise en place d’un système de parités fixes (dans la version de
Bretton Woods) et au rétablissement de la libre convertibilité des monnaies pour les

3
Julio R. Prego, Joseph A. Kumar,Alicia Etchebarne-Bourdin ,Division des services multimédias du FMI , Guide du
FMI,2004,page1
4
Julio R. Prego, Joseph A. Kumar,Alicia Etchebarne-Bourdin ,Division des services multimédias du FMI , Guide du
FMI,2004,page2-3
5
Patrick Lenain, « LE FMI », Quatrième édition, La Découverte, paris, page 8
6
Patrick Lenain, « LE FMI », Quatrième édition, La Découverte, paris, page 10-11
Chapitre I : Régime de change et taux de change (théories et définitions)

opérations courantes.

3-3-2- Les statuts du FMI7 

Régime de taux de change fixe et stabilité du taux de change Les pays qui ont
approuvé
La "Constitution du FMI" ont promis de ne pas procéder à une dévaluation compétitive et de
faire tout leur possible pour assurer la stabilité de leurs monnaies nationales (édition 1945)
stipule que les États membres annoncent officiellement leurs prix médians au FMI. Ces
parités doivent être exprimées en or, mais le plus souvent exprimées en dollars américains. En
fait, le dollar américain est devenu la norme du système car c'est la seule monnaie qui peut
être entièrement convertie en or à un taux de change fixe (35 dollars américains par once
d'or).
À moins que le pays ne soit occupé par des forces ennemies pendant la guerre, la
parité doit être notifiée au FMI dans les 30 jours suivant le début des opérations. Après avoir
annoncé la comparaison des prix, les pays membres doivent maintenir leurs prix en devises à
l'intérieur d'une fluctuation de 1% autour du prix médian officiel. Cependant, la stabilité du
taux de change n'est pas considérée comme un synonyme rigide irrévocable dans la
constitution du FMI. Le système envisagé est un système à taux de change fixe, mais il peut
être ajusté en cas de déséquilibres économiques de base.
Les pays membres peuvent obtenir à l'avance l'approbation du FMI pour modifier leur
ratio officiel des prix. Les pays membres qui modifient leurs taux de change sans le
consentement du FMI ne pourront obtenir de crédit de fonds au cours des prochaines années
et seront même soumis à des sanctions plus strictes, telles que l'obligation de se retirer de
l'institution. En outre, chaque pays membre a l'obligation de "consulter" le Fonds monétaire
international chaque année pour discuter de l'élaboration de ses politiques économiques.
a) Des facilités de crédit 

La charte du FMI offre aux membres la possibilité d’utiliser leurs ressources


financières. L'objectif de la ligne de crédit est de promouvoir l'adoption de politiques ouvertes
et de politiques de libéralisation pour rassurer les autorités sur le fait qu'il y aura des fonds
pour compenser l'impact possible de ces politiques sur la balance des paiements. Par
conséquent, en accordant ces crédits, le Fonds monétaire international encourage les
politiques visant à convertir librement les devises, à libéraliser le commerce extérieur et à
7
Patrick Lenain, « LE FMI », Quatrième édition, La Découverte, paris, page 10-11
Chapitre I : Régime de change et taux de change (théories et définitions)

promouvoir les flux de capitaux internationaux. De même, ces crédits visent à encourager les
pays confrontés à des déficits de balance des paiements à ne pas mettre en œuvre des
politiques préjudiciables à la communauté internationale, telles que la dévaluation compétitive
ou la fermeture du commerce extérieur.

b) Convertibilité des monnaies 

La charte du fonds prévoit une deuxième obligation : tous les membres doivent
rendre leur devise convertible en leur activité actuelle. À cette fin, ils promettent de supprimer
les restrictions sur les achats de devises par les résidents et les non-résidents dans les
transactions courantes (c'est-à-dire les transactions impliquant des biens et des services).
Cependant, des clauses de protection sont prévues pour que les États membres dont la balance
des paiements est difficile puissent maintenir le contrôle du taux de change pendant cinq ans
après la création du fonds et pour les prochaines années. La clause de garantie permettra aux
pays européens de maintenir des restrictions sur la convertibilité de leurs devises jusqu'en
1961.

4-1-Types de régimes de change

Un régime de change est un ensemble de mécanismes et de règles qui assurent les


relations entre les monnaies des pays membres de ce régime. Ces règles peuvent découler
d’accords internationaux (cas du système monétaire européen instauré en 1979) ou résulter
d’un simple état de fait et des rapports de force qui se tissent entre les États, les marchés et les
espaces économiques.

a) Le FMI classe les régimes de change en trois catégories

 Les régimes de changes fixes ;


 Les régimes de changes flottants librement ; Les régimes de changes à flottement dirigé
; Les régimes de changes à flexibilité limitée ;
 Le peg ;
Avant la définition de ces régimes on va définir quelque notion pour comprendre le principe :
Appréciation, réévaluation, dépréciation, dévaluation8
Selon la direction de la cotation, un accroissement du cours d'une devise signifie une
appréciation ou une dépréciation de la monnaie.
Par exemple, en France, si le dollar est coté 1,4480 USD pour un EUR le 8 février 2008 et
8
Patrice FONTAINE, Sciences de gestion Synthèse de cours exercices corrigés « Marchés des
changes », paris,2009, page 21
Chapitre I : Régime de change et taux de change (théories et définitions)

1,4542 USD / 1 EUR le 11 février 2008, la valeur de l’euro a augmenté, il s'est donc apprécié.
En revanche, le dollar s'est déprécié. Le taux d'appréciation de l’euro est égal à : [(1,4542 -
1,4480) /1,4480] × 100 = 0,4281 %. En résumé, dans le cas d'une cotation au certain, comme
dans la zone euro, si le cours d'une devise (la monnaie étrangère, par exemple le dollar)
augmente, cela signifie que cette monnaie étrangère se déprécie et qu’en revanche, la monnaie
nationale s’apprécie.
Dans le cas d’une cotation à l’incertain, comme en Suisse, lorsque le cours augmente,
cela signifie que la monnaie étrangère, par exemple le dollar, s’apprécie et qu’en
revanche, la monnaie nationale se déprécie. La distinction entre dépréciation et
dévaluation et entre appréciation et réévaluation est liée à la manière dont s'établit le
cours d'une monnaie.
Dans un système de parités fixes, les cours des monnaies sont établis par les autorités
gouvernementales ; en cas de hausse de la valeur de la monnaie, on parle de
réévaluation et, en cas de baisse, de dévaluation. Dans un système à taux de change
flottants, les cours des monnaies résultent de la confrontation de l'offre et de la
demande ; en cas de hausse de la valeur de la monnaie, le terme « appréciation » est
utilisé ; en cas de baisse, le terme « dépréciation » est utilisé.

4-1-1- Les régimes de change fixes 

Les principes des régimes de changes fixes Dans un système de taux de change fixes,
les taux sont maintenus constants (régime de changes fixes purs) ou peuvent aussi fluctuer à
l’intérieur d’une fourchette étroite (régime de changes fixes impur).
Les banques centrales s’engagent à maintenir la parité de leurs monnaies à un niveau fixe
selon des règles préalablement définies.
Les pays membres d’un régime de change fixes définissent leurs monnaies par rapport
à un étalon (or, devise comme l’euro ou le dollar US ou encore un panier de devises, tel que
les DTS, Droits de Tirage Spéciaux). Chaque monnaie a alors un taux de change officiel par
rapport à cet étalon de référence. Dans sa version « pure », un régime de change fixe interdit à
tout pays membre de modifier le taux de change fixe par une dévaluation (modification à la
baisse du taux de change) ou par une réévaluation (modification à la hausse du taux de
change).
On parle dans ce cas d’une parité fixe irrévocable :
 Les avantages et les inconvénients des régimes de changes fixes
Ce régime de changes présente plusieurs avantages :
Chapitre I : Régime de change et taux de change (théories et définitions)

 Il confère une certaine confiance en la devise du pays dans la mesure où celle-ci est
rattachée à une devise déterminée ou à un panier de devises ;
 Il permet aux banques centrales de mener une politique monétaire plus indépendante ;
 Il oblige les États à être plus disciplinés dans la conduite des politiques économiques.
 Les inconvénients des régimes de taux de change fixes sont les suivants :
 Les politiques monétaires des pays sont moins libres. Les pays peuvent avoir un
déficit de la balance des paiements tant que la communauté internationale accepte de
le financer
 Les réserves internationales (devises étrangères) doivent être importantes.
Pour comprendre l’intervention d’une banque centrale sur le marché des changes, en régime
de changes fixes, il faut prendre en compte le niveau de la monnaie nationale par rapport aux
autres monnaies.
 Si la monnaie est sous-évaluée, les marchés, qui anticipent sa réévaluation, en
achètent, ce qui tend à en faire remonter le cours.
La banque centrale doit prendre la position contraire, vendre sa propre monnaie et acheter les
devises vendues.

4-1-2- Les régimes de change flottants (ou flexibles) 

En régime de changes flexibles ou flottants, la banque centrale n’a pas d’objectif de


change, l’ajustement se fait sur le marché des changes en fonction du libre jeu de l’offre et de
la demande. Dès lors, le taux de change peut s’apprécier ou se déprécier.
Dans la pratique, les banques centrales interviennent dans certains cas.

a) Les types de régimes de changes flexibles 

Il existe plusieurs types de régimes de change flexibles.


Les régimes de change flexibles libres :
Dans le régime de change flexible libre, c’est le marché des changes qui détermine seul les
parités des monnaies des pays membres. Les banques centrales s’abstiennent de toute
intervention.
Les régimes de change à flexibilité dirigée :
Dans ce régime de change à flexibilité dirigée, les pays membres décident de limiter les
fluctuations du taux de change à l’intérieur d’une certaine marge de fluctuation.
Les régimes de change à flexibilité limitée9 :

9
Gendron, Bruno, Saker, Abderrahmane, « Carrés DCG 5 - Économie 2013-2014 », Gualino,2013,
paris, page 191
Chapitre I : Régime de change et taux de change (théories et définitions)

En régime de change à flexibilité limitée, les fluctuations du taux de change sont définies par
rapport à une seule devise ou selon certains accords (cas du SME, Système Monétaire
Européen).
 Les avantages et les inconvénients du système de changes flexibles :
Les avantages Le système de changes flexibles permet :
 Un ajustement constant, plus rapide des cours de change ;
 Les politiques monétaire et fiscale des pays peuvent être plus flexibles et plus
autonomes.
 Les banques centrales n’ont plus besoin de conserver des réserves importantes
pour défendre le cours de la monnaie. Elles peuvent également s’endetter.
Les inconvénients
Les inconvénients des systèmes de changes flexibles sont les suivants :
 Les cours de change enregistrent une volatilité plus grande et cela peut avoir une
influence négative sur le commerce international ;
 Les fluctuations dues aux mouvements de capitaux à court terme sont
importantes
 La devise du pays peut être considérée avec moins de confiance qu’une devise à
taux d’échange fixe.

4-1-3- Le peg10 

Le peg est un système d’arrimage non officiel d’une devise à une autre devise. Deux
raisons principales peuvent inciter un pays à accrocher sa monnaie à une devise de référence :
 La volonté de protéger la compétitivité- prix de son économie. C’est par exemple le
cas
de la Chine, dont l’excédent structurel de la balance commerciale aurait dû mécaniquement
entraîner une hausse du yuan contre la plupart des monnaies, dont principalement le dollar. La
politique de la Chine a consisté à freiner la hausse de sa monnaie domestique afin de favoriser
le développement de son économie par les exportations.
 La volonté de rendre sa monnaie attractive aux yeux des investisseurs, afin de faciliter
Les entrées de capitaux, recherchées pour leur contribution au développement économique.

a) Les régimes de change selon le FMI Après les crises asiatiques (1997-1998)11 

Le FMI a proposé un nouveau classement des régimes de change, en huit groupes, du plus

10
MARTEAU, Didier, « Les marchés de capitaux Ed. 2 », Armand Colin, paris,2016, page 143
11
Dominique Plihon, Les taux de change, septième édition, paris,2017, page 21-23
Chapitre I : Régime de change et taux de change (théories et définitions)

rigide au plus flexible.


 Sans monnaie propre : dollarisation ou union monétaire ;
Caisse d'émission (currency board) : constituent une solution radicale. Leur principe est le
même que celui qui gouvernait l'étalon-or jusqu'à la Première Guerre mondiale, à ceci près
qu'une devise forte, généralement le dollar, est substituée à l'or dans le rôle d'étalon.
 Change fixe : monnaie rattachée, formellement ou de facto, à une ou plusieurs
monnaies
Et fluctuant au maximum de +/ 1 % par rapport à un cours pivot fixé à l'avance (système de
Bretton Woods) ;
 Bandes de fluctuations : le taux de change varie dans une bande plus large que +/ 1 %
(Cas du système monétaire européen) ;
 Change glissant : principe du change fixe avec une évolution périodique du cours
pivot
 Bandes glissantes : le principe de la fourchette de fluctuation est maintenu autour d'un
Cours pivot qui, lui, évolue ;
 Flottement géré : le taux de change est fixé par le marché, mais les autorités
Interviennent activement, sans que l'objectif de change soit précisé ;
 Flottement pur : les marchés déterminent le taux de change ; les autorités
n'interviennent

Que pour éviter les fluctuations excessives.

5-1- Typologie des régimes de change :


L'expérience historique montre qu'entre ces deux cas extrêmes extrêmement purs
flottants et absolument fixes, il existe une série de systèmes basés sur différents accords
internationaux, comme. Le montre l'encadré p (système d'échange historique). Plus
précisément, la fonction du système de change dépend de la nature du système monétaire
international (SMI) auquel il participe. Le concept de « système » renvoie à l'idée de
supervision et d'organisation. En fait, SMI fonctionne selon une série d'institutions, de règles
et d'accords destinés à organiser les opérations de change entre les pays. Trois critères
permettent de classer de façon éclairée le SMI et le système de taux de change qui y est
associé : la rigueur des règles de taux de change (des taux de change flottants purs aux taux de
change strictement fixes) ; le degré des flux de capitaux (du flux nul au flux parfait) ; la
monnaie Sensibilité des objectifs politiques aux contraintes externes :
Chapitre I : Régime de change et taux de change (théories et définitions)

Schéma : Typologie des régimes de change, Le triangle de Mundell.


Autorité financière

Bretton woods
1944-1971

Autonomie de La politique monétaire

Stabilité Des taux de change

SMI Post Bretton Woods Années


1970

SME
1979-1993
SMI libéralisé instable Année 1960
1999
Union Monétaire Mobilités des mouvements des capitaux Flottement des Taux de
change
Source : Dominique Plihon, opcit, p. 79

Ce triangle illustre la leçon de base de la théorie monétaire internationale : c'est un théorème


impossible : il est impossible de combiner un taux de change fixe, une parfaite liquidité du
capital et une politique monétaire indépendante. L'image ci-dessus est basée sur le triangle de
Mundell (ou triangle incompatible) et représente les différents régimes de change et leur
évolution depuis la Seconde Guerre mondiale. Le système de change au sein du triangle est
très décentralisé. Le système de Bretton Woods (1944-1971) est au sommet du triangle car le
SMI est basé sur un système de taux de change fixe, et l'État est obligé de corriger les
déséquilibres de son solde actuel (fortes contraintes externes).

6-1- Le choix du bon régime de change :

 Quel régime choisir ?12 :

Le choix du régime de change est crucial pour la politique économique de tout pays.
Après avoir étudié l'impact de chaque système sur les résultats économiques et proposé ses

12
Liby, Guillaume, « Economie pour tous : Pour tout comprendre », Le Harmattan, paris,2019,pp
Chapitre I : Régime de change et taux de change (théories et définitions)

avantages et ses inconvénients, comment répondre à cette question ?


En fait, il n'y a pas de meilleure alimentation que les autres régimes. Mais les pays qui ont
réussi à contenir l'inflation sont ceux qui ont adopté un système de taux de change plus
flexible. Cependant, les pays qui ont maintenu un taux de change fixe ont connu une
appréciation réelle de leurs devises et une détérioration de leur solde monétaire. Transaction
en cours. Pendant longtemps, le système de taux de change fixe s’est révélé intenable ; au
contraire, l’expérience du Mexique montre qu’un grand pays peut réussir à adopter un
système de taux de change flexible. À un moment précis d'un pays, il existe un système qui
s'adapte aux conditions économiques et politiques du pays. Tout au plus, nous pouvons
fournir le profil de pays correct pour l'un ou l'autre de ces deux systèmes.

a) Profil de pays adéquat pour le change flottant :

Avoir une base industrielle importante (grand pays industrialisé ou émergent) ;


Jouer un rôle de premier plan dans le commerce international avec une monnaie bien
acceptée au plan international ;
Être doté de marchés financiers (marché des changes et marché des capitaux) profonds
et bien régulés.

b) Profil de pays adéquat pour le change fixe :

Une production industrielle limitée avec des produits d’exportation constitués de


matières premières peu diversifiées ;
Un marché financier local peu profond, peu sophistiqué et insuffisamment intégré aux
marchés financiers internationaux ;
Un niveau d’inflation historiquement très élevé.
 Critères de choix d'un régime de change :

La question du choix du régime de change « approprie » ou du régime de change optimal


constitue une préoccupation majeure de la politique économique. Elle est directement liée aux
autres soucis des pays en développement notamment ceux de libéraliser et stabiliser leurs
économies. Le choix d'un régime de change influence le processus de libéralisation à travers
le mode et la vitesse de transmission des prix mondiaux sur les marchés locaux. Il influence
également le processus de stabilisation puisque le régime de change contribue à la
détermination des équilibres macroéconomiques interne et externe.
Chapitre I : Régime de change et taux de change (théories et définitions)

Principaux critères de choix d'un régime de change :


Tableau : pays utilisant des formes variées du régime de change fixe :
Caractéristiques de I ’économie Implication en termes de chois de régime
de change l'économie
Taille de l'économie Le régime de change fixe est d'autant plus
recommandé que l'économie est de petite
taille.
Niveau d'ouverture Le régime de change fixe est d'autant plus
recommandé que l'économie est ouverte.
Niveau de diversification de la production Le régime de change fixe est d'autant plus
ou des exportations recommandé production ou des exportations
que l'économie n'est pas très diversifiée.
Concentration géographique du commerce Le régime de change fixe est d'autant plus
extérieur recommandé que le commerce extérieur
rapports principaux que géographiquement
concentré.
Le différentiel d'inflation par rapport aux Le régime de change fixe est d'autant plus
principaux partenaires. recommandé rapports principaux que le
différentiel d'inflation avec les principaux
aux partenaires est faible.
Développement financier Le régime de change fixe est d'autant plus
recommandé que le degré de développement
financier est faible.
Degré de mobilité du travail Le régime de change fixe est d'autant plus
recommandé que la mobilité du travail est
élevée.
Degré de mobilité du capital Le régime de change fixe est d'autant plus
recommandé que la mobilité du capital est
faible.
Chocs extérieurs nominaux change Lorsque les chocs nominaux extérieurs sont
dominants, il est recommandé d'opter pour
un régime de change flexible.
La crédibilité des décideurs économique Lorsque la crédibilité des autorités
monétaire en matière de lutte contre
l’inflation et faible le régime de change fixe
et plus approprié.
Chapitre I : Régime de change et taux de change (théories et définitions)

Tableau : pays utilisant des formes variées du régime de change fixe :


Utilisation du Caisse d'Emission Arrimage Arrimage au
dollar monnaie (masse monétaire convention dollar avec
nationale nationale égale nelle au une marge de
aux montants des Dollar stabilité de
15 Congo 15 Laos
réserves de 2%
Kinshasa
changes en dollar)
16 Pakistan
1 Equateur 1 Djibouti 1 Aruba 1 Angola
17 Soudan
2 San Salvador 2 Hong Kong 2 Les Bahamas 2 Guyane
3 Arrimage
îles Marshall
au 3 Antigua et Barbade 3 Bahreïn 3 Liban
dollar avec
4 Micronesia 4 Dominique Utilisati 4 Barbade 4 Maldives
variation Arrangeme on de
5 Palau 5 Grenade l'Euro 5 Belize 5 Trinidad Arrimage
et
limitée du taux nts Arrimage
comme Tobago a un
de change dans spéciaux conventionnelle à panier
monnaie
une bande avec Curaçao
L'Euroet
6 Panama 6 leSt.Kitts et Nevis
nationale 6 6 de
Bangladesh
precise dollar Sint Maarten monnaie
1 7 Honduras
Timor-Leste 1 7 Ste Lucie1
Cambodge Kosovo 7 1Erythrée
Cap Vert 7 Bolivie
1 Fiji
2 Nicaragua 2 Liberia 2 San Marino 2 les îles Comores 2 Koweït
3 Zimbabwe 8 IraKSao Tomé et Principe
8 Malawi Maroc
3 Burundi 6 3 3
. 9 Jordanie 9 Nigeria
4 Ethiopie 4 Benin 4
PapouasieLybie
5 Rwanda 1 5Oman
Cote d'Ivoire 1 5 Singapour
Nouvelle
0 0
6 Ouzbékistan 6 Guinée Bissau Guinée
6 Botswana
République 1 Qatar 1 Tajikistan
7 Dominicaine 1 7 Mali 1 7 Iran
8 Costa Rica 1 8Arabie
Niger 1 Tanzanie
8 Chine
9 Jamaïque 2 9Saoudite
Sénégal 2 9 Tonga
1 Turkménistan 1 Vietnam
3 3
Source : FMI Octobre 2017
Tableau : pays utilisant des formes variées du régime de change flottant
Régime de change flexible Pur Régime de Change flexible gérée
(très peu d’intervention de la ( Interventions assez régulières de la
Banque Centrale sur le Banque Centrale sur le marché des changes)
Marché des changes)
1 Australie 1 Afghanistan
2 Canada 2 Madagascar
3 Chili 3 Seychelles
4 Japon 4 Albanie
5 Mexique 5 Argentine
6 Norvège 6 Arménie
Chapitre I : Régime de change et taux de change (théories et définitions)

7 Pologne 7 Colombie
8 Russie 8 Géorgie
9 Suède 9 Guatemala
10 Royaume-Uni 1 Hongrie
0
1 USA 1 Ireland
1 1
1 Autriche 1 Ghana
2 2
1 Union Européenne (27 pays) 1 Inde
3 3
1 Indonésie
4
1 Israël
5
1 Kazakhstan
6
1 Corée du Sud
7
1 Moldavie
8

Source : FMI Octobre 2017

Selon le rapport 2017 du FMI sur les arrangements monétaires dans le monde, sur 163 pays,
76 pays utilisent le régime de change flottant, soit 47 % tandis que 87 utilisent une forme ou
une autre du régime de change fixe, soit 53 %. Le dollar et l’Euro sont les principales
monnaies de réserve auxquelles s’arriment les pays qui utilisent le change fixe. On compte 39
pays qui s’arriment au dollar et 25 pays pour l’Euro dont les 14 pays africains de la Zone
Franc.
Section 02 : Le taux de change et le marché de change :
Le passage d’une monnaie à l’autre se fait par l’intermédiaire du taux de change.
Celui-ci est obtenu par confrontation de l’offre et de la demande d’une monnaie sur le marché
des changes. Le change est l’opération qui permet d’obtenir une monnaie étrangère à partir
d’une monnaie nationale, ou inversement. Ainsi, le taux de change n’est qu’un prix de
marché. Il convient donc d’étudier dans un premier temps le prix particulier que représente le
taux de change, avant d’analyser dans un deuxième temps, le marché des changes.

1- Le marché des changes :

Le marché des changes est le lieu de rencontre entre les offreurs et les demandeurs en
vue d’un échange de devises, et qui aboutit à la fixation des prix des devises exprimés entre
elles, le taux de Change.
Il n’y a qu’un seul marché des changes dans le monde dans la mesure où les transactions,
qui se font en même temps en plusieurs points de la planète, s’opèrent par téléphone, télex et
informatique. C’est également un marché en continu puisque les cours de change sont cotés
24heures/24h : en raison des décalages horaires il y a toujours une place financière ouverte.
Les opérations de change constituent un élément important de la finance internationale. D’un
point de vue pratique, tout d’abord, dans la mesure où elles assurent le passage d’une monnaie
à une autre.
Les marchés de changes permettent d’échanger des monnaies. Ces échanges peuvent avoir
lieu aujourd’hui, c’est-à-dire au comptant, Ils peuvent aussi être négociés aujourd’hui mais
pour une livraison ultérieure. Ces échanges se dénouant dans le futur peuvent être
irrévocables, ils ont alors lieu sur les marchés de changes à terme traités. Toute entreprise
ayant une activité internationale est obligée, pour régler ses transactions avec l'étranger, de
vendre des unités de sa monnaie de référence pour acheter des devises, et inversement
lorsqu'une entreprise étrangère lui achète un produit ou un service.

2- Comprendre le fonctionnement des marchés de changes


2.1- Les intervenants13:
Parmi les principaux intervenants sur le marché des changes on trouve tout d’abord les
entreprises et les particuliers qui transmettent aux courtiers et aux banques des ordres d’achat
et de vente de devises. Les banques et les courtiers jouent alors un rôle d’intermédiaire.
Enfin, les banques centrales interviennent sur le marché des changes pour réguler les

13
Patrice FONTAINE, Sciences de gestion Synthèse de cours exercices corrigés « Marchés des changes »,
paris,2009, page15-17
fluctuations de cours et contrôler les changes. Il est à noter que de grandes entreprises ont
développé une activité bancaire dans le cadre de ce que l’on appelle communément des salles
de marché. Cependant, le marché des changes est surtout un marché interbancaire, dans le
sens où ce sont surtout les banques qui y interviennent. Les individus qui négocient sur le
marché des changes sont appelés cambistes. Ils réalisent au mieux les ordres de leur clientèle
et s’efforcent d’obtenir des gains de change pour le compte de leur banque.

2.2- Les banques :

Le marché des changes est un large marché entre banques. Seules les grandes
banques sont admises à ce club lié par téléphone et télex.
Les spécialistes de ces banques sont appelés les cambistes, parmi lesquels on distingue :
Les cambistes teneurs de marché (market makers), dont le rôle est de coter les cours
Des devises directement sur le marché interbancaire pour le compte de l’institution qui les
emploie ;
Les cambistes clientèle (ou sales), qui sont des vendeurs chargés de répondre à
La demande des clients entreprises. Les banques peuvent donc agir pour leur compte ou pour
celui de leurs clients. Lorsqu'elles interviennent pour leur compte, elles peuvent agir soit pour
couvrir leur risque de change à la suite d'opérations avec leur clientèle, soit pour résoudre des
problèmes de trésorerie à court ou moyen terme, soit encore pour réaliser des gains de change
en pratiquant de l'arbitrage qui consiste à acheter et à vendre des devises n'ayant pas le même
prix à deux endroits différents. Les banques peuvent éventuellement spéculer, c'est-à-dire
acheter des devises, les détenir en attendant que leurs cours montent, et les revendre.
Théoriquement, les banques ont pour politique de ne pas spéculer. En réalité, il arrive à
certaines d'être en position de change en fin de journée (le cas où les banques ont ou doivent
des devises), et donc de spéculer. Les directions des différentes banques imposent des limites
à ces opérations.

2.3- Les courtiers :

Certains utilisateurs préfèrent recourir au service de courtiers plutôt qu’à celui de leurs
banques. Les courtiers sont des intermédiaires qui, contre rémunération, s'efforcent de trouver
une contrepartie à la demande qui leur est faite. Leurs positions d'intermédiaires leur
permettent de grouper les opérations et d'assurer l'anonymat des transactions. Ils sont
principalement localisés à Londres et à New York ; il existe une vingtaine de courtiers à Paris.
Le coût de leurs services dépend du montant et de la devise négociée, il est de l'ordre de 0,01
%.
2.4- Les banques centrales 

Elles interviennent principalement pour influencer la valeur de leur monnaie soit


pour des raisons de politique économique interne, soit pour respecter des parités fixées dans
des engagements pris par exemple anciennement dans le cadre du SME. En France, ces
interventions se font par l'intermédiaire du fonds de stabilisation des changes, créé en 1936 et
géré pour le compte de l'État par la Banque de France. Normalement, les opérations de ce
fonds sont secrètes afin de ne pas influencer les spéculateurs. En fait, elles sont visibles en
examinant les variations des postes de la Banque de France « Disponibilités à vue à l'étranger
» et « Avance au fonds de stabilisation des changes ». Compte tenu de l'ampleur du marché
des changes et des réserves des banques centrales, leurs interventions sont limitées. Pour
qu'elles soient efficaces, il faut que les interventions des banques centrales soient
coordonnées. Les marchés des changes au comptant et à terme

2.5- Les clients 

Ils peuvent se décomposer en trois catégories : Les entreprises industrielles et


commerciales, les institutions financières ne participant pas directement au marché et les
particuliers.
Par définition, ils n'interviennent pas directement sur le marché des changes, ils le font par
l'intermédiaire de banques. Les entreprises industrielles et commerciales, qui représentent la
catégorie la plus importante des clients, offrent ou demandent des devises en contrepartie
d'opérations commerciales (importations ou exportations) ou financières (prêts, emprunts et
investissements) avec l'étranger. Certaines de ces entreprises ont créé leur propre salle de
marché afin de pouvoir intervenir directement sur le marché pour leur propre compte.

3- La notion de taux de change 14:

L'échange de biens, de services et de capitaux entraîne des paiements internationaux, c'est-


à-dire le règlement de dettes contractées en devises étrangères et nationales.
Par conséquent, comme il n'y a pas de monnaie unique dans le contexte international, il doit
être possible d'échanger des devises entre elles.
Cela entraîne inévitablement des problèmes de change : comment et à quels prix les devises
sont-elles échangées ? Ici, nous sentons le défi, car la détermination du taux de change a un
impact sur l'économie réelle et la compétitivité économique du pays. Cet effet est visible à la
lecture de la balance des paiements.
14
Castaing, Sébastien,Coulomb, François,Vanhove, Pascal, « DCG 5 - Économie : Manuel  », Ed. 6,Dunod,
Paris, 2017, page 328-330
De même, il semble nécessaire de définir d'abord la notion de taux de change et de taux de
change. Ensuite, nous devons montrer comment le taux de change est formé, en d'autres
termes, ce qui explique l'appréciation ou la dépréciation de la monnaie. Enfin, nous verrons
que les pays peuvent adopter une politique de taux de change pour affecter leur niveau de
parité monétaire nationale afin de prendre des mesures sur l'activité économique intérieure.

3.1- Taux de change et marché des changes :

L'échange d'une devise à l'autre se fait par le biais des taux de change. Ceci est obtenu en
comparant l'offre et la demande d'une certaine devise sur le marché des changes. Le change
est une opération qui peut obtenir des devises étrangères de la monnaie nationale, et vice
versa. Le taux de change n'est donc que le prix du marché. Par conséquent, il est recommandé
d'étudier le prix spécifique exprimé en taux de change avant d'analyser le marché des changes.

3.1.1- Le taux de change nominal :

Définition :
Le taux de change est le prix d’une monnaie exprimé en une autre monnaie. C’est le nombre
d’unités monétaires que l’on peut obtenir en échange d’une unité d’une autre monnaie.
« Le taux de change est un taux nominal bilatéral.
 Bilatéral parce qu’il est établi entre deux monnaies ; un pays a autant de taux de
change
Bilatéraux qu’il y a de pays.
 Nominal parce qu’il est exprimé monétairement.
 Les notions de taux de change réel (à la place de nominal) et de taux de change effectif
(Unique pour un pays) seront introduites un peu plus loin. Lorsque le taux de change E
(indirect, tel qu’il vient d’être défini) diminue et passe de 0,86 € à 0,80 €, la quantité de
dollars que permet d’acheter 1€ augmente ; on dit alors que l’euro s’apprécie par rapport au
dollar. Les marchandises américaines (ou libellées en dollars, comme beaucoup de
marchandises qui s’échangent sur le marché mondial) valent alors moins cher pour les
Français (et Européens).
Exemple :
Un baril de pétrole dont le prix de marché est de 100 $ va voir son prix en euros passer de 86
à 80. Mais un Airbus qui est vendu 100 millions de dollars va rapporter 80 millions d’euros à
la place de 86.
L’appréciation de la monnaie fait baisser le prix des importations qui deviennent moins
chères et des exportations qui rapportent moins. Par contre, si l’on observe le mouvement
inverse, on dit que l’euro se déprécie par rapport au dollar. La dépréciation de la monnaie fait
monter le prix des importations et des exportations, avec les effets inverses de l’appréciation.
Sur la base des observations qui précèdent, il est possible d’écrire la formule plus générale
suivante : P=E . P∗¿ où P représente le prix d’une marchandise en Europe, P* le prix de la
même marchandise à l’étranger et E le taux de change nominal bilatéral indirect entre les deux
pays concernés. Cette formule s’appelle la « Loi du prix unique » quand elle est appliquée à
une marchandise particulière échangée sur le marché mondial (pétrole, Airbus, etc.) ; elle se
transforme en un principe, la « parité des pouvoirs d’achat » (PPA), quand on l’applique à des
pays entiers dont on compare les indices des prix à la consommation. »15

3.1.2- Le taux de change réel :

Définition :
« Le taux de change réel est obtenu en multipliant le taux de change nominal par le rapport
des niveaux de prix des deux pays mesurés à partir d’une année de base commune. »16
La définition qui précède ne reflète pas les différences de pouvoir d’achat qui existent entre
les monnaies. Pour cela, il faut calculer un taux de change réel qui permet de comparer les
prix des biens entre deux pays.
Si l’on suppose qu’un bien unique se vend 1000$ aux États-Unis et 1200€ en Europe, et que
le taux de change nominal (e), observé sur le marché des changes est 1$ =0,90€, le calcul du
taux de change réel (er) s’obtient de la manière suivante :
er =(e × Prix du bien aux États-Unis/Prix du bien en Europe)= Prix du bien américain en
euros/Prix du bien européen en euros ce qui donne:
er =0,9.(1000/1200)
D’où er =0,75 C’est-à-dire que 1 dollar ne permettrait d’obtenir que 0,75 euro de ce bien
en Europe.
Le taux de change réel correspond à un indice de compétitivité-prix de l’économie
domestique par rapport à l’économie de la devise concernée. Un taux de change réel inférieur
à 1 illustre une sous compétitivité prix de l’économie domestique, ou encore une
surévaluation de la monnaie domestique par rapport à la devise étrangère. En passant d’un
bien unique à un panier de bien, le prix est remplacé par l’indice des prix respectif de chaque
pays P, pour la zone euro et P* pour l’étranger.
Le taux de change réel est alors : er =e . P∗¿ P
15
Duchêne, Gérard, Constant, Karine, Domingues, Patrick, « Economie internationale : Cours et applications »
Ed.1, Vuibert, paris,2018, page 60-61.
16
Duchêne, Gérard, Constant, Karine, Domingues, Patrick, « Economie internationale : Cours et applications »
Ed.1, Vuibert, paris,2018, page 62.
Hausse de (er) traduit une amélioration de la compétitivité-prix des produits nationaux, une
baisse de er indique une détérioration de la compétitivité prix des produits nationaux (la
compétitivité dépend à la fois des évolutions de e, P* et P).
 Cotation au certain, cotation à l’incertain.
Dans le cadre d’une cotation au certain le taux de change s’exprime comme le nombre
d’unités de la devise étrangère que l’on peut obtenir avec une unité de monnaie
domestique (par exemple, 1€=1,25$).
Dans le cadre d’une cotation à l’incertain, le taux de change s’exprime comme le
nombre d’unités de monnaie domestique qu’il faut dépenser pour obtenir une unité de
devise étrangère (1$ =0,80€).
3.1.3 Le taux de change effectif :

Définition :
« Le taux de change effectif est un instrument qui permet de synthétiser tous les taux
de change bilatéraux d’un même pays en une seule donnée, en construisant ainsi une sorte de
moyenne des taux de change par rapport à tous ses partenaires. »17
Au cours d’une même période, une monnaie peut s’apprécier par rapport à certaines devises et
se déprécier par rapport à d’autres. Il convient donc de calculer le taux de change moyen
d’une monnaie avec un ensemble de devises, en tenant compte du fait que, pour un pays, les
différentes devises n’ont pas la même importance. Ainsi, le taux de change effectif est une
moyenne pondérée (par le poids de chaque pays dans le commerce extérieur du pays
concerné) des taux de change bilatéraux.
On peut bien entendu calculer un taux de change effectif réel, moyenne pondérée des
taux de change réels bilatéraux.
Enfin, on distingue habituellement les taux de change fixes et les taux de change flexibles.
Un taux de change fixe est un taux de change (ou une parité) fixé à l’avance dans le cadre
d’accords internationaux, par référence à un étalon (l’or, une autre devise, un panier de
devises).
Un taux de change flexible, ou flottant, est un taux de change qui varie librement sur le
marché des changes en fonction des offres et des demandes pour cette monnaie. Ainsi, depuis
les accords de la Jamaïque (1976), la couronne danoise flotte par rapport au dollar mais est
fixe (ou quasiment fixe) par rapport à l’euro (en raison de la coopération monétaire
européenne dans le cadre du mécanisme de change européen et de l’euro).
17
Duchêne, Gérard, Constant, Karine, Domingues, Patrick, « Economie internationale : Cours et applications »
Ed.1,Vuibert,paris,2018,page 63.
La généralisation des changes flexibles nous conduit naturellement à nous intéresser au
marché des changes.

3.1.4 Taux de change nominal et taux de change réel

Considérons deux pays, la France et les États-Unis, et raisonnons à une date donnée.
Le 1er janvier 2011, l’indice des prix d’un panier de référence en France est PEUR = 100 (euros)
alors qu’aux États-Unis, il faut PUSD = 137 (dollars) pour acheter ce même panier.
Le taux de change PPA d’équilibre est ainsi : EUR/USD = 137/100 = 1,37 soit 1 EUR = 1,37
USD
« Le taux de change réel, généralement noté q permet de comparer le prix des biens
nationaux à celui des biens étrangers après conversion dans une même monnaie à l’aide du
taux de change courant. On a PEUR = 100 et PUSD = 137, et prenons comme valeur du taux de
change nominal SEUR/USD = 1,17. En multipliant PEUR par le taux de change courant SEUR/USD, on
obtient l’indice de prix français exprimé en dollars : PEUR × SEUR/USD = 100 × 1,17 = 117.
En divisant ensuite par l’indice des prix des biens américains PUSD, on obtient le taux de
change réel q :
q =(PEUR/PUSD)*SEUR/USD = 117/137=0,8540

Qui est lui exprimé en


dollars et peut s’interpréter comme un indicateur de compétitivité des biens français par
rapport aux biens américains : cette valeur étant inférieure à 1, cela signifie que les biens
français sont plus compétitifs. Ce résultat est logique puisqu’avec un taux de change nominal
de 1,17, l’euro est sous-évalué par rapport au taux de change PPA d’équilibre 1,37. Si les
deux étaient équivalents, alors le taux de change réel serait égal à 137/137 = 1, soit un euro
Si la PPA absolue équivaut à un taux de change réel égal à l’unité, la PPA relative
équivaut, elle à un taux de change réel constant (même s’il n’est plus forcément égal à 1, le
taux de change réel est fixe et ne varie donc pas dans le temps).
Considérons deux pays, la France et les États-Unis, et raisonnons à une date donnée.
Le 1er janvier 2011, l’indice des prix d’un panier de référence en France est P EUR = 100
(euros) alors qu’aux États-Unis, il faut PUSD = 137 (dollars) pour acheter ce même panier. Le
taux de change PPA d’équilibre est ainsi : EUR/USD = 137/100 = 1,37 soit 1 EUR = 1,37
USD »18

3.1.5 Marché au comptant et le marché à terme 

18
Laurence, ABADIE. Catherine, MERCIER-SUISSA, « Finance internationale : Marchés des changes et
gestion des risques », Armand Colin, paris,2011, page 73.
Le marché des changes est composé de deux marchés :
 Le marché au comptant ;
 Le marché à terme ;
« Les marchés organisés comme sur les marchés de gré à gré, les transactions peuvent avoir
lieu au comptant ou à terme. Dans un marché au comptant, la livraison des biens échangés et
leur paiement ont lieu pratiquement simultanément. Par exemple, sur un marché actions au
comptant, la livraison des titres et leur règlement ont lieu au maximum dans les deux jours
ouvrés suivant l’accord entre les parties. Sur un marché à terme, les intervenants fixent
aujourd’hui un prix pour une transaction qui interviendra à une date future donnée. Par
exemple, dans une opération à terme à un mois, la transaction est conclue aujourd’hui mais le
règlement et la livraison en contrepartie ne se feront que dans un mois. »19
« Le marché au comptant, la livraison des devises, par transfert de compte à compte se fait
dans les deux jours ouvrables qui suivent la négociation. Sur le marché à terme, la livraison
est reportée à une échéance et à un cours convenu à l’avance, appelé cours à terme. »20

a) Le marché des changes au comptant (spot) 

« Sur le marché au comptant, les conditions de l’échange des devises (prix et quantités) sont
fixées par les co-contractants, le jour j, et la transaction effective (remise des devises) a lieu
au plus tard deux jours ouvrables après le jour j. » 21
Sur le marché des changes au comptant, appelé spot, ont lieu les achats et ventes de devises
au comptant, c’est-à-dire avec un dénouement de l’opération immédiat. A cette fin, sont
affichés les prix d’achat (Bid) et les prix de vente (Ask) pour chaque devise. Le bid
correspond au prix acheteur, c’est le cours auquel la banque est prête à acheter du dollar
contre de l’euro.
Le ask correspond au prix vendeur, c’est le cours auquel la banque est prête à vendre du
dollarcontre de l’euro. L’écart entre les deux prix est appelé écart Bid/Ask ou spread.
Spread = [(Cours vendeur – Cours acheteur) /Cours vendeur] × 100
Les cours sont donnés avec 4 chiffres après la virgule. La deuxième décimale est appelée la
figure. La dernière décimale est appelée le pip (ou point). Une baisse de 10 pips signifie donc
que le cours passe de 1,4318 à 1,4308.

19
DUPUY, Philippe, FONTAINE, Patrice, HAMET, joanne, « Les marchés de capitaux français », EMS
Editions, paris,2018, page 22.
20
Castaing, Sébastien,Coulomb, François,Vanhove, Pascal, « DCG 5 - Économie : Manuel  », Ed. 6,Dunod,
Paris, 2017, page 330
21
Guillochon, Bernard, Kawecki, Annie, Venet, Baptiste « Économie internationale : Cours et exercices corrigés
Ed. 8 », Dunod, paris,2016, pages 329
b) Le fonctionnement du marché des changes au comptant22 :

L'objet du marché des changes au comptant est de permettre l'échange de devises


instantanément. Concrètement, la livraison des devises a lieu deux jours après la date de
négociation, sauf pour les échanges entre les dollars canadien et américain, livrés un jour plus
tard. Le prix auquel l'échange se fait entre deux devises est le taux de change au comptant ou
le cours de change au comptant d'une devise exprimé en unités de l'autre devise. Par exemple,
le cours de l’euro à Paris le 11 février 2008 était égal à 1,4542 dollars.

c) Le marché des changes à terme (forward)23 :

« Sur le marché à terme, les conditions de la transaction sont fixées le jour j, et l’exécution
de la transaction a lieu après le deuxième jour ouvrable qui suit j. » 24
Le marché des changes à terme, appelé forward, est le marché qui permet de se couvrir contre
le risque de variation du cours d’une devise. Il permet donc à une entreprise de fixer en date
d’aujourd’hui le cours d’une devise pour une date ultérieure. Les échéances cotées sont 1
mois, 3 mois, 6 mois, 1 an.
Il y a la cotation en valeur (outright rate) qui est la cotation donnée aux clients des banques,
et la cotation en point (celle du marché interbancaire) qui est la différence entre le cours à
terme et le cours au comptant.
La cotation en points indique le nombre de points à rajouter (report ou premium) ou à
retrancher (déport ou discount) au cours au comptant pour obtenir le cours à terme.
 Si le cours à terme est supérieur au comptant, on dit que la devise est en report par
Rapport à la monnaie nationale.
 Si le cours à terme est inférieur au cours au comptant, on dit que la devise est en
déport
Par rapport à la monnaie nationale.
La fixation des cours à terme s’effectue via les cours du spot et les taux d’intérêt. Pour
connaître les cours acheteur et vendeur à terme, il faut connaître les cours au comptant et les
taux d’intérêt. Deux méthodes principales peuvent être utilisées pour calculer les cours à
terme : le calcul direct ou le calcul par le biais du report et déport.
Exemple :

22
Patrice FONTAINE, Sciences de gestion Synthèse de cours exercices corrigés « Marchés des changes »,
paris,2009, page19
23
KARYOTIS, Catherine, « L'essentiel de la bourse et des marchés de capitaux », Ed. 8, Gualino, paris,2020,
pages 125-128
24
Guillochon, Bernard, Kawecki, Annie, Venet, Baptiste « Économie internationale : Cours et exercices corrigés
Ed. 8 », Dunod, paris,2016, pages 329-330
Soit les taux suivants :
Taux emprunteur Taux prêteur
Taux 1 an $ 4℅ 4,25 ℅
Taux 1 an € 5,25 ℅ 5,75 ℅
Cours comptant 1,053 1,054
0,9497 0,9487
1re méthode : calcul direct du cours à terme
 Calcul du cours acheteur $/€ : Une banque s’engage à acheter 1 000 000 $
contre de l’euro.
 La banque emprunte des dollars au taux prêteur, soit :1 000 000/ (1 + 4, 25 %) = 959
232,61$.
 Elle transforme ses dollars en euros au cours comptant, soit :959 232,61 × 0,9497 = 910
983,21 €.
La banque place ces euros sur les marchés pour une durée d’un an (au taux emprunteur),
Soit : 910 983,21 × (1 + 5, 75 %) = 963 364,74
 Dans un an, la banque fournit 961 087,29 € contre 1 000 000 $
Le cours acheteur à terme sera : 961 087,29/1 000 000 = 0,9611.
 Calcul du cours vendeur $/€ : Une banque s’engage à vendre 1 000 000 $
contre de l’euro.
 La banque emprunte des euros au taux prêteur, soit : 1 000 000/ (1+ 4 %) = 961
538,46 $
 Le montant en euros sera : 961 538,46 × 0,9487= 912 211,54 €
 Dans un an, le placement aura donné : 912 211,54 × (1+ 0, 0575) = 964 663,70 € Le
cours vendeur à terme sera : 964 663,70/1 000 000 = 0,9647.
2e méthode : déport/report :
Le report et le déport reflètent la différence de taux d’intérêt, et sont calculés à partir du cours
comptant et de la différence de taux (il y a report si la différence de taux est positive, et déport
dans le cas inverse).
 Calcul du report/déport pour le cours acheteur CCA = cours comptant acheteur
Report/déport= [CCA × (taux emprunteur €–taux prêt $) × J] / [36 000 + (Taux prêteur
$ × J)] = [0,9497 × (5,50 % – 4,25 %) × 360] / [36 000 + (4,25 % × 360)] = 0, 01139,
soit 114 points swaps
 Calcul du report/déport pour le cours vendeur CCV = cours comptant vendeur
Report/déport= [CCV × (taux prêteur €–taux emprunteur $) × J] / [36 000 + (Taux
emprunteur $ × 360)] = [0,9487 × (5,75 % – 4%) × 360] / [36 000 + (4 % × 360)] = 0, 01596,
soit 116 points swaps
Au final, selon, cette technique de calcul, on a :
Achat Vente
Cours comptant $/ 0,9497 0,9487

Points swaps 114 160
Cours à terme €/$ 0,9611 0,9647

Section 3 : Les théories explicatives du taux de change.

La volonté de trouver un modèle acceptable qui explique le mouvement de taux de


change en fonction d’autres variables macroéconomiques, est l’un des objectifs principaux de
l’étude des taux de change. La présente section, abordera les concepts de la parité des
pouvoirs d’achat (PPA) à long terme, et la parité des taux d’intérêt (PTI) à court terme et
autres approches déterminantes de taux de change.

1.1- Les principaux déterminants à long terme des taux de change 

Les premières théories sont apparues au début du XXe siècle, dans un contexte de
changes fixes et de croissance rapide du commerce international.
Elles avaient tendance à supposer que seuls les échanges de biens et services, ainsi que leurs
prix, étaient les facteurs déterminants des taux de change. Mais avec le développement des
mouvements de capitaux et la généralisation des changes flottants dès le début des années
1970, un second groupe de théories mettra l’accent sur l’importance des facteurs financiers
dans l’évolution des taux de change.
Depuis, les travaux sur le sujet n’ont cessé de progresser et les économistes ont proposé de
nouvelles méthodes de modélisation fondées sur des cadres d’analyse plus complexes mais
également plus réalistes.

1.1.1- Les théories de la parité de pouvoir d’achat (PPA) 

McKinnon (1979), dans son traité sur la PPA, estime qu’« il est commode de prendre
comme point de départ la conception selon laquelle les monnaies nationales ont des pouvoirs
d’achat, en termes de biens et services réels, qui tendent à s’égaliser ». C’est l’hypothèse
d’arbitrage complet sur le marché des biens commercialisables amenant une relation
prévisible entre les niveaux des prix et des taux de change. Plus précisément, cette théorie
(associée à l’économiste suédois Gustav Cassel, 1918), prédit qu’une monnaie se dévalue de
la même ampleur que la hausse du niveau des prix du pays, en comparaison de celle des
autres pays. Deux versions de cette théorie sont présentées : version absolue et version
relative (McKinnon, 1979 ; Baillie et McMahon, 1989 ; Anne Krueger, 1983 ; Lindert,
1989)25.
Sa forme la plus simple, mais néanmoins rigoureuse, est la théorie de la PPA absolue : celle-ci
stipule qu’en l’absence de coûts de transport et de barrières à l’échange international (et plus
généralement dans un régime de concurrence pure et parfaite), le prix d’un même bien est
identique dans tous les pays, dès lors qu’on l’exprime dans une monnaie commune.
Plus généralement, lorsque l’on considère plusieurs biens, il convient de s’intéresser au
25
Emmanuel Nyahoho, « finance internationales THÉORIE, POLITIQUE ET PRATIQUE », 2e édition,2002,
canada, page 106
niveau général des prix (et donc aux indices de prix pour un même panier de biens), et le taux
de change découlant de la PPA absolue assure qu’une unité de devise a le même pouvoir
d’achat dans le pays d’origine et à l’étranger.
Si ce n’était pas le cas, il serait possible d’exécuter des arbitrages : un bien serait
acheté là où il est meilleur marché (compte tenu du taux de conversion) pour être revendu là
où il est le plus cher, le mécanisme d’arbitrage rétablissant l’équilibre sur tous les marchés, et
par là même la parité de pouvoir d’achat.

1.1.2- PPA absolue et taux de change 

En considérant deux pays, A et B, et en choisissant le pays B comme pays « étranger »,


alors nous noterons :
eA/B : taux de change nominal de la monnaie A (monnaie domestique) ;
PA : le niveau des prix dans le pays A exprimé en monnaie domestique ;
PB : le niveau des prix dans le pays B exprimé en devise étrangère.
La PPA absolue : en notant eA/B le taux de change nominal de la monnaie domestique, alors la
loi du prix unique implique que e A /B × P A=P B.
PB
Le taux de change d’équilibre est donc eA / B= Ce taux de change d’équilibre corrige
PA
les écarts de niveaux de prix entre les pays, en même temps qu’il constitue un taux de
conversion pour les devises concernées. L’intérêt de cette théorie est de permettre d’évaluer le
taux de change théorique (le taux de change PPA d’équilibre) vers lequel devrait normalement
converger, à plus ou moins long terme, le taux de change observé.
En comparant le taux de change courant (taux de change nominal observé) avec ce taux
PPA d’équilibre, il est alors possible de voir si une devise est surévaluée ou bien sous-
évaluée, et d’anticiper par là même sa dépréciation ou son appréciation future.

1.1.3- Illustration de la théorie de la PPA absolue 

Considérons deux pays, la France et les États-Unis, et raisonnons à une date donnée. Le
1er janvier 2011, l’indice des prix d’un panier de référence en France est P EUR = 100 (euros)
alors qu’aux États-Unis, il faut PUSD = 137 (dollars) pour acheter ce même panier.
Le taux de change PPA d’équilibre est ainsi : EUR /USD=137 /100=1,37 soit 1 EUR = 1,37
USD Si ce taux de change PPA (1,37) est différent du taux de change nominal à un instant
donné (taux de change courant), alors cela signifie que l’euro n’est pas correctement évalué à
ce moment précis. Cependant, 1er jeu de l’offre et de la demande devrait permettre rapidement
au taux de change nominal de se rapprocher de la valeur PPA, i . e qu’il devrait converger vers
le taux de change d’équilibre eEUR/USD. Prenons un exemple pour illustrer ce mécanisme.
En notant SEUR/USD le taux de change courant, et en supposant qu’au 1er janvier SEUR/USD
= 1,17, alors 1,17 < 1,37, et l’euro est clairement sous-évalué par rapport à la PPA.
Il existe ainsi une opportunité d’arbitrage qui consiste à acheter le panier de biens en France
(au prix de 100 EUR) et à le revendre aux États-Unis au prix de 137 USD (soit l’équivalent de
137/1,17 = 117 EUR) dégageant ainsi un gain de 7 EUR.
La possibilité d’arbitrage entraîne une augmentation de la demande pour les biens
domestiques au détriment des biens importés, et donc une demande accrue pour la devise
nationale (ici l’euro), ce qui contribue à l’appréciation de l’euro par rapport au dollar et à la
convergence vers la valeur d’équilibre PPA :
eEUR/USD = 1,37. A Contradiction, si le taux nominal s’établissait à SEUR/USD = 1,45 > 1,37, l’euro
serait surévalué et on assisterait à une dépréciation de l’euro jusqu’à ce que le taux de change
nominal atteigne son point d’équilibre. Dans la réalité, cette théorie souffre de quelques
faiblesses (nous y reviendrons), notamment parce qu’elle considère comme déterminant
unique du taux de change le seul niveau des prix. Or, les prix qui prévalent dans un pays ou
une région donnée dépendent eux-mêmes de la structure de marché qui y prévaut
(concurrence plus ou moins vive), des coûts d’approvisionnement ou de distribution…
Le niveau des prix ne tend donc pas en réalité à s’égaliser de manière absolue (e A/B × PA ≠PB).
Une autre version de la PPA, dite théorie de la PPA relative, permet de lever cette
dernière limite, en supposant que le taux de change entre deux pays s’ajuste pour refléter les
variations du niveau des prix dans le temps. Elle consiste à expliquer non pas le niveau même
du taux de change à un moment donné, mais son évolution entre deux périodes.

1.1.4- PPA relative et taux de change

Tout comme nous avions eA/B × PA = PB, si l’on s’intéresse à présent aux variations des
indices de prix entre deux dates t et t-1, alors la variation du taux de change qui permet
d’assurer la PPA relative est donc :
• (etA/B/e t-1A/B) × (Pt A/Pt-1A) = (PtB/Pt-1B)

Que l’on peut encore écrire : (et A/B/et-1A/B) = (PtB/Pt-1B) / (PtA/Pt-1A)


Pour illustrer cette relation, reprenons l’exemple de précèdent : le 1er janvier 2011, les
indices de prix étaient P2011EUR = 100 et P2011USD = 137.
Supposons qu’en 2010, le même panier de référence valait P2010EUR = 95 et P2010USD = 135.
En parité de pouvoir d’achat, la variation du taux de change euro-dollar devrait être de :
• (e2011EUR/USD/e2010EUR/USD) = (137 /135) / (100/95) = 0,9640 et on devrait donc constater une
dépréciation de l’euro par rapport au dollar entre 2010 et 2011.
Pour mieux comprendre le mécanisme, nous pouvons également faire apparaître les
variations relatives des indices de prix, c’est-à-dire les taux d’inflation calculés entre ces deux
dates
t et t-1.Le taux d’inflation domestique est alors :
InfA = (PtA-Pt-1 A) / P t – 1 A Et InfB = (PtB-Pt-1 B) / P t – 1 B

Pour l’autre devise. La variation relative du taux de change qui permet d’assurer la PPA
relative est donc :
  (e t A/B – et-1 A/B/e t-1A/B) = (et A/B/e t-1A/B) – 1 ce qui vaut (Pt B/P t- 1 B)/(PtA /Pt- 1A) – 1

Nous pouvons alors simplifier et faire apparaître des taux d’inflation :


 Ce qui en considérant que le taux d’inflation étranger n’est pas très élevé peut
S’approximer par : (e t A/B – et-1 A/B/e t-1 A/B) = (1+infA/1 + infB) – 1 ≈ infA –
infB
La variation relative du taux de change est alors approximativement égale au
différentiel d’inflation. La PPA relative traduit alors l’idée que les variations des taux de
change compensent les différences d’inflation entre les pays.
Si nous prenons à nouveau notre exemple numérique, nous pouvons évaluer les taux
d’inflation en France et aux États-Unis :
Inf EUR = (100-95) /95 ≈ 5,26% En France contre Inf USD = (137-135) /135 ≈ 1,48%
Aux Etats-Unis. En parité de pouvoir d’achat, la variation relative du taux de change euro-

1+ 5,26 %
dollar devrait donc être de −1 soit une appréciation de l’euro de 3,72 % entre 2010
1+ 1,48 %
et 2011. Nous aurions pu retrouver par approximation ce résultat puisque inf EUR – infUSD =
5,26 % – 1,48 % ≈ 3,78 % soit proche de 3,72 %.
Les variations du taux de change permettent donc de compenser les variations des prix liées à
l’inflation. Cela signifie que des pays ayant des taux d’inflation différents doivent s’attendre à
ce que leur taux de change bilatéral s’ajuste dans le long terme, de façon à compenser ces
écarts d’inflation : cela se traduit par une appréciation de la monnaie du pays ayant le taux
d’inflation le plus bas au détriment de l’autre.
On retrouve le principe selon lequel un pays présentant un taux d’inflation supérieur à celui
des autres pays devrait légitimement voir sa monnaie se déprécier. Ces deux versions de la
PPA peuvent également être formulées à partir d’un indicateur synthétique, le taux de change
réel. Celui-ci se définit comme le rapport de niveaux de prix exprimés dans une monnaie
commune.
Le prix d’un produit en euro x cours de l’euro = prix du même produit en devises étrangères.
Si dans un pays A, le taux d’inflation InfA > taux d’inflation du pays B, InfB, les exportations
du pays B vers le pays A se développeront. En effet, les prix des produits du pays A seront
moins élevés et les exportations du pays A vers le pays B diminueront.
Conséquences26 :
Cette évolution des flux d’échanges entraîne un déficit de la balance commerciale du
pays A et donc une baisse de la valeur de la monnaie A par rapport à la monnaie B ;
Les cours de change devront alors s’ajuster pour que l’équilibre soit rétabli.

1.1.5- L’indice Big Mac :

L’indice Big Mac est une mesure officieuse de la parité de pouvoir d’achat, mise au
point par le magazine The Economist en 1986. Cet indice réduit la mesure du taux de change
PPA au simple prix d’un Big Mac, en partant d’un constat simple :
McDonald’s est présent dans tous les pays du monde, y compris les plus pauvres, et le
prix d’un Big Mac est donc un élément qui permet de comparer le coût de la vie entre les
pays. Par ailleurs, ce produit rassemble plusieurs facteurs de L’évolution économique d’un
pays à savoir les matières premières (produits importés ou non) et les services (cuisiniers,
vendeurs). De plus, McDonald’s étant l’une des plus grandes entreprises du monde, les coûts
de production sont tirés au maximum vers le bas (de par leur pouvoir de négociation). L’autre
grand avantage, et qui contre l’un des défauts de la PPA, est que les prix de vente sont fixés
nationalement par la firme : le prix d’un Big Mac est donc le même en ville ou à la campagne
même si quelques écarts peuvent subsister. Chaque année, l’hebdomadaire The Economist
effectue un tour de globe et relève les différents prix du Big Mac. Pour l’année 2020, les
index Big Mac dans une vingtaine de pays étaient les suivants :

26
GENDRON, Bruno, SAKER, Abderrahmane, « Carrés DCG 5 - Économie 2013-2014 », Gualino,2013, paris,
page 187
Figure : la comparaison de prix de Big Mac dans quelque pays

Source : www.statista.com27
Si l’indice Big Mac élimine certes certains défauts de la PPA (à savoir l’homogénéité
des prix dans un pays et la qualité du produit), de nouveaux sont créés. Ainsi le prix d’un Big
Mac est en fonction de la demande pour ce produit, or certains pays consomment beaucoup
moins de Big Mac dans leurs habitudes alimentaires, le prix est donc plus cher. De plus,
certains pays, afin de protéger leur marché local, établissent des barrières commerciales
(taxes) a afin de limiter l’implantation de certaines entreprises étrangères, dont McDonald’s,
amenant à des prix plus élevés. Le prix du Big Mac n’est donc pas l’indice parfait espéré.

1.1.6- L’approche de Balassa et Samuelson 

Dans deux articles distincts, Paul Samuelson et Béla Balassa (1964) partent du constat
suivant : l’existence de biens non-échangeables conduit à remettre en cause la validité de la
PPA quand les niveaux de revenu des pays sont différents. L’une des principales limites à la
théorie de la parité de pouvoir d’achat des taux de change a trait à l’existence dans tous les
pays d’un secteur structurellement abrité de la concurrence internationale.
En effet, de multiples facteurs (barrière linguistique et distance géographique pour les services
domestiques, coûts de transport pour le bâtiment…) font que de nombreux biens mais surtout
Services sont, de facto, non-échangeables à l’échelle internationale.
La PPA, fondée sur l’arbitrage, ne peut donc être vérifier sur ce type de biens.
Les auteurs proposent alors un modèle, plus connu sous le nom de « Modèle Balassa-
Samuelson », dont le point de départ est la constatation suivante : les niveaux de revenus par
tête d’un pays répètent grossièrement les déférences de productivité du travail. Les pays en
voie de développement présentent ainsi des niveaux de productivité inférieurs aux autres pays
développés. De plus, les différences de productivité constatée sont plus grandes dans le
secteur des biens échangeables que dans le secteur protégé. Au cours du processus de
27
développement des pays à faible revenu, la productivité augmente, et elle a tendance à
augmenter plus vite dans le secteur des biens échangeables que dans le secteur protégé.
Les prix des biens échangeables étant fixes par la concurrence internationale, une
augmentation de la productivité dans ce secteur y entraîne une hausse des salaires, non-
préjudiciable à la compétitivité, hausse qui se diffuse à l’ensemble de l’économie (de par la
mobilité supposée du travail entre tous les secteurs).
Il en résulte une montée des prix relatifs dans le secteur des biens non-échangeables.
L’indice des prix étant une moyenne entre les deux secteurs, il y a augmentation des prix
des biens nationaux par rapport à ceux de l’étranger, traduisant, par définition, une
appréciation du taux de change réel.
L’effet Balassa désigne cette appréciation tendancielle du taux de change réel des pays
au cours de leur processus de rattrapage économique, sous l’effet des gains de productivité
relatifs dans le secteur des biens échangeables. De plus, selon les auteurs, alors que l’arbitrage
entre les prix et le taux de change égaliserait les prix des biens échangés d’un pays à l’autre,
cela ne serait pas le cas pour les biens non-négociés :
Les déférentiels de productivité entre les secteurs exposés et ceux abrités de la
concurrence internationale expliquent alors que le taux de change réel soit différents du taux
de change PPA d’équilibre. Au niveau agrégé, les prix ayant augmenté par rapport au reste du
monde, le taux de change réel du pays à faible revenu s’apprécie, le pays à productivité
supérieure se retrouvant alors avec une monnaie surévaluée par rapport à la PPA. La
surévaluation d’une monnaie peut donc s’expliquer, comme c’est le cas ici, par des motifs
purement structurels.
1.1.7- L’appréciation de la théorie28 :
 La vérification :
De nombreux auteurs ont testé cette théorie qui se vérifie plutôt dans le long terme que sur
le court terme. On constate de nombreux écarts fréquents et prolongés de certaines monnaies
par rapport à la parité des pouvoirs d’achat. Le modèle fonctionnerait plus mal pour les
devises ayant un poids important dans les mouvements de capitaux que pour les autres.
 Les incertitudes Plusieurs questions restent en suspens :
 La mesure de l’inflation diffère
Selon les prix considérés : à la consommation, à la production, des exportations ou des
importations ;

28
Avenel, Jean-David, Peyrard, Max, « L'essentiel du risque de change et de ses instruments de couverture », Ed.
1, Gualino, paris,2016, page 36-37
 La durée de la période d’ajustement des cours par rapport aux prix, tout
comme
Le choix de l’année de base, est mal définie ;
– d’autres facteurs que les prix interviennent dans la balance commerciale et la balance des
Paiements en particulier ;
– l’élasticité par rapport au revenu et aux prix de la demande d’exportations et d’importations
– la théorie ne concerne que la balance des transactions courantes et non la totalité de la
balance des paiements ;
– la théorie suppose que l’on peut anticiper les taux d’inflation dans les différents pays ;
– les gouvernements disposent d’autres moyens que la variation des cours de change pour
réagir face à un déficit de la balance des paiements, en particulier les interventions de la
banque centrale.
Les indices de change nominaux et réels :
Un indice de taux de change effectif calcule la valeur d’une devise à différents moments.
Comme un pays possède différents partenaires pour commercer, il importe de savoir si la
devise du pays est surévaluée ou sous-évaluée en termes de parité de pouvoir d’achat. Le
cours de change effectif réel donne l’évolution du cours de change moyen par rapport aux
monnaies des partenaires commerciaux pondéré en fonction de l’importance des flux
commerciaux.
Les indices de taux de change réels sont obtenus en pondérant les taux de change bilatéraux
entre le pays étudié et ses principaux partenaires. Ils indiquent de combien le pouvoir d’achat
pondéré a changé par rapport à une année de base. Ils permettent d’apprécier la pression à la
hausse ou à la baisse des cours de change sur la balance des paiements et de connaître l’indice
de compétitivité du pays. Les indices de cours réels effectifs seraient de 100 si les variations
de change compensaient exactement les différentiels de taux d’inflation. Le cours de change
sera considéré comme surévalué du point de vue de la compétitivité s’il se renforce plus que
ne le justifie le taux d’inflation et si l’indice est supérieur à 100. Inversement le cours sera
considéré comme sous-évalué du point de vue de la compétitivité si l’indice est inférieur à
100. Dans la pratique, on utilise souvent l’indice Morgan publié par le journal Financial
Times.

2- A court terme :
2.1- La parité des taux d’intérêt (PTI)29 :

29
Cherif, Mondher, « Les taux de change », RB édition, paris,2002, page 48
Développée par J.M. Keynes en 1923, cette théorie s’appuie sur les comportements
d’arbitrage tendant à limiter les écarts entre les taux de change au comptant et à terme.
La parité des taux d’intérêt Développée par Keynes, la théorie de la parité des taux d’intérêt
(PTI) s’explique par les possibilités d’arbitrage entre les marchés financiers.
« Pour transférer des fonds d’un pays à l’autre dans le but de placement rémunérateur,
l’investisseur doit convertir ses avoirs dans la monnaie du pays où il investit. De même,
lorsqu’il rapatrie son capital et ses bénéfices, il lui faut reconvertir ces sommes dans sa
monnaie nationale. Comme tous les investisseurs opèrent de la même manière, ces
mouvements internationaux de capitaux influencent nécessairement l’évolution à court terme
des taux de change.
La conduite de l’investisseur est dictée par les deux déterminants qui affectent la rentabilité de
son placement :
 L’écart de rendement entre le pays étranger et l’économie nationale, donné par le
différentiel entre les taux d’intérêt nominaux (hors inflation) ;
 L’évolution supposée du taux de change, entre le moment où il investit à l’étranger et
le moment où il rapatrie ses avoirs. »30
Le différentiel des taux d’intérêt entre deux pays doit compenser l’évolution des cours de
change. Elle exprime l’idée que la différence entre le cours d’échange au comptant et le cours
de change à terme, exprimée en pourcentage du cours au comptant, tend à égaler l’écart de
taux d’intérêt entre les placements à des termes similaires dans les monnaies en cause, soit :
Y ( 1+ i ) =Y ¿
Ou encore : i – i∗¿(F−S)/ S
Où Y représente un capital exprimé en monnaie domestique, i et i* les taux d’intérêt
respectifs domestiquent et étranger, F le taux de change à terme et S le taux de change
courant.
Il s’agit de comparer le rendement en monnaie domestique d’un placement en actifs
domestiques et d’un placement en actifs étrangers après couverture à terme. L’investisseur
sera indifférent à détenir l’un ou l’autre des actifs lorsque leurs rendements seront égaux.
En d’autres termes, les différentiels de taux entre deux pays devraient refléter le taux de
dévaluation ou de réévaluation anticipée d’une monnaie par rapport à l’autre. Dans la
pratique, les cours à terme sont de peu d’utilité pour les prévisions des cours de change. Des
études empiriques montrent que plus de 90 % des modifications des cours d’échange ne sont

30
Gendron, Bruno, Saker, « Abderrahmane, DCG 5 - Economie : Manuel complet, applications et corrigés »,
Gualino, paris,2007, page 289
pas prévues par le cours à terme.
« Le principe de la PTI stipule que si deux devises ont des taux d’intérêt différents, alors cette
différence se reflétera dans les taux de change à terme et dans les taux de change futur
anticipé par les acteurs du marché.
Il existe en réalité deux versions de la parité des taux d’intérêt :
La parité des taux d’intérêt non couverte en change (PTINC) : qui introduit le taux
De change futur anticipé dans la relation entre les taux de change (au comptant et à terme) et
les taux d’intérêt. 
La parité des taux d’intérêt couverte en change (PTIC) : qui établit un lien entre
taux
De change courant et taux de change forward (le taux forward est le taux de change déterminé
aujourd’hui sur le marché à terme, pour une opération de change future) et les taux d’intérêt
des deux devises concernées. »31
2.1.2- La parité des taux d’intérêt non couverte (PTINC)32
Les transactions sur devises liées au commerce international sont considérées ici
comme négligeables par rapport à celles qui résultent des comportements d’arbitrage entre
actifs libellés dans des monnaies différentes.
L’équilibre du marché des changes est réalisé lorsque les actifs domestiques et étrangers
offrent le même taux de rendement.
Considérons le cas d’un opérateur qui a le choix de placer pour un an 1 euro dans un actif
libellé en euros pour lequel le taux d’intérêt est r, ou dans un actif libellé en dollar, pour
lequel le taux d’intérêt est r*.
On note e le taux de change actuel de l’euro par rapport au dollar (1 euro = e dollar), et
ea le taux de change au comptant anticipé à échéance d’un an. Le taux de rendement du
placement en euro est r.
L’évaluation, en euros, du taux de rendement du placement en dollars, fait intervenir le taux
de change actuel et le taux de change futur anticipé :
1 euro procure aujourd’hui e dollars, qui, placés à 1 an au taux r*, procureront à l’échéance un
capital de e (1 + r*) dollars, dont la valeur anticipée en euros est :
e ¿¿

31
Abadie, Laurence, Mercier-Suissa, Catherine, « Finance internationale : Marchés des changes et gestion des
risques », Armand Colin, paris,2011, page 79
32
Guillochon, Bernard, Kawecki, Annie, Venet, Baptiste, « Economie internationale : Cours et exercices
corrigés Ed. 8 », Dunod, paris,2016, page 342-343
Où e°a = ea – e  e est le taux anticipé d’appréciation (si e°a  0) ou de dépréciation

(Si eº a  0) de l’euro par rapport au dollar.

En conséquence, le taux de rendement anticipé du placement en dollars est,


33
Approximativement , égal à r∗– e ° a

C’est-à-dire au taux d’intérêt servi sur les placements en dollars, diminué du taux
d’appréciation anticipé (ou augmenté du taux de dépréciation anticipé) de l’euro par rapport
au dollar.
Tant que subsiste une différence entre le taux de rendement des actifs libellés en monnaie

domestique (r) et celui des actifs libellés en monnaie étrangère r – e° a , les transferts de
capitaux offrent des possibilités de gain.
L’équilibre est la situation où l’égalisation des taux de rendement élimine

Toute occasion d’arbitrage : r =r∗– e ⃘ Cette relation constitue la « parité non


couverte des taux d’intérêt » (PTINC).
L’expression « non couverte » est utilisée pour indiquer que les opérateurs ne se couvrent pas
contre le risque engendré par la variation non anticipée du taux de change.
Exemples :
Les placements en euros à 1 an procurent un intérêt de 3 %, et ceux en dollars un intérêt de 2
%, la PTI non couverte implique que le taux de dépréciation anticipé de l’euro est de 1 %.

2.1.3- La parité des taux d’intérêt couverte (PTIC)34 :

Les comportements d’arbitrage qui fondent la condition de parité non couverte de taux
d’intérêt impliquent que les opérateurs supportent un risque de change, puisque le taux de
change futur est inconnu au moment où est prise la décision. Ce risque peut être évité en
recourant au marché à terme.
Dans le cas de transactions à terme, le contrat, établi aujourd’hui, stipule que
l’exécution de la transaction aura lieu à une date ultérieure, à un prix, le taux de change à
terme, noté f, fixé dès aujourd’hui, au moment où le contrat est négocié. La différence,

f −e
exprimée en termes relatifs, entre le taux au comptant et le taux à terme :
e

33
Le taux de rendement attendu sur le placement en dollar est x tel que 1 + x = 1 + r  1 + e°a
soit x = r – e°a – xe°a, et, en considérant le dernier terme comme négligeable x  r – e°a.
34
Guillochon, Bernard, Kawecki, Annie, Venet, Baptiste, « Economie internationale : Cours et
exercices corrigés Ed. 8 », Dunod, paris,2016, page 345-346
Est appelée taux de report si elle est positive, ou taux de déport si elle est négative.
Le placement à l’étranger, avec couverture sur le marché à terme, implique l’achat de
monnaie nationale au taux actuel au comptant (e), le placement au taux r*, et la vente à terme
de monnaie étrangère contre monnaie nationale au taux à terme (f) connu aujourd’hui, soit un
rendement en monnaie nationale égal à : e ¿¿
(Le taux de change à terme et les taux d’intérêt concernent des échéances identiques).
En utilisant l’approximation indiquée précédemment 1 l’équilibre est la situation où
l’égalisation des taux de rendement supprime toute occasion d’arbitrage :
r∗−f −e
r=
e
 Exemple
Si les placements en euros à 1 an procurent un intérêt de 3 %, et ceux en dollars un
Intérêt de 2 %, la PTI couverte implique que le taux de report de l’euro est de 1 % : si le taux
au comptant de l’euro est de 1 euro = 1,05 dollar, Le taux à terme (à échéance d’un an) est de
1,06 dollar.
Cette relation constitue la « parité couverte des taux d’intérêt » (PTIC) : Le qualificatif de «
couverte » indique que les arbitrages ne comportent pas de risque puisqu’ils s’appuient sur
des taux à terme, connus dès aujourd’hui, et non sur des taux anticipés.
Parité des taux d’intérêt couverte Le taux d’intérêt domestique est égal au taux d’intérêt
étranger, diminué du taux de report, ou augmenté du taux de déport, de la monnaie
domestique.

Formule théorique du cours à terme :

Si on appelle S0 le cours spot de l’euro- dollar en 0, F0,T le cours à terme en 0 échéance


T (exprimée en fraction d’année), i$ le taux du marché monétaire dollar sur la période T, iE le
taux du marché monétaire euro sur la période T, on obtient à l’échéance l’égalité suivante,
entre, d’une part, le montant en dollars reçu du client, et, d’autre part, le montant en dollars à

Montant nominal
rembourser : F × Montant nominal=
( ( 1+iE × T ) )
∗S 0∗(1+i $ × T )

D’où :
0∗(1+is× T )
F (0 , T )=S
(1+iE ×T )
 Si le taux d’intérêt dollar est plus élevé que le taux d’intérêt euro, l’euro- dollar à
terme
Cote plus chère que l’euro- dollar spot. On dit que l’euro- dollar est en report. La couverture
de la position a en effet un coût, le taux d’emprunt des dollars étant plus élevé que le taux de
placement des euros ;
 Si le taux d’intérêt dollar est plus bas que le taux d’intérêt euro, l’euro- dollar à terme
Cote moins chère que l’euro- dollar spot. On dit que l’euro- dollar est en déport. Ce n’est pas
un cadeau fait à l’acheteur à terme, la couverture de la position s’accompagne d’un gain, le
taux d’emprunt des dollars étant plus bas que le taux de placement des euros ;
 Si les taux d’intérêt dollar et euro sont identiques, le cours à terme est égal au cours
Comptant. On dit que l’euro- dollar est à parité.
Mais comment rattacher cette formule à celle du différentiel de taux d’intérêt… ?
Le coût de portage d’une devise est le différentiel de taux d’intérêt.
On retrouve cette idée en calculant l’écart relatif entre le cours à terme et le cours comptant,
Soit on obtient :

0∗( 1+iE × T )
S −S 0
(F (0 , T )– S 0) ( 1+is ×T ) t
= =S 0∗([(is – iE )]× T ¿¿¿ ( 1+iE × T ) )
S0 S0
La différence relative entre le cours à terme de l’euro et son cours comptant est bien égale au
différentiel des taux d’intérêt, actualisé au taux euro.
Du calcul du cours à terme à la théorie de la parité des taux d’intérêt :
Même si vous êtes désormais convaincu(e) que le cours à terme est égal au cours
comptant majoré ou minoré du différentiel des taux d’intérêt, vous vous interrogez
probablement encore sur le lien entre le cours à terme et le cours comptant anticipé, en ne
comprenant toujours pas pourquoi le cours à terme n’est pas égal au cours comptant anticipé
par le marché.
Votre idée n’était pas illégitime, et s’inscrit en fait dans le cadre de la théorie des anticipations
pures.
Un raisonnement par l’absurde permet en effet d’affirmer que le cours à terme est égal, sous
certaines hypothèses, au cours comptant anticipé :
 Si le marché pensait, à l’instant 0, que le cours spot anticipé en T, ST, allait être
Supérieur au cours à terme d’échéance T, F0, T, il achèterait les euros à terme, dans l’espoir de
les revendre à un cours spot plus élevé. Cette opération augmenterait le cours à terme de
l’euro jusqu’à ce que le profit anticipé s’annule. Donc, disent les adeptes de la théorie des
anticipations, le cours à terme ne peut être inférieur au cours comptant anticipé ;
 Si le marché pensait, à l’instant 0, que le cours spot anticipé en T, ST, allait être
Inférieur au cours à terme d’échéance T, F0, T, il vendrait les euros à terme, dans l’espoir de les
racheter à un cours spot plus bas. Cette opération baisserait le cours à terme de l’euro jusqu’à
ce que le profit anticipé s’annule. Donc, disent les adeptes de la théorie des anticipations, le
cours à terme ne peut être supérieur au cours comptant anticipé.
Cours à terme =cours comptant anticipé +prime de risque La théorie pure des
anticipations s’inscrit dans un univers de neutralité au risque des agents économiques et est
souvent illustrée par l’identité entre le cours à terme et le cours comptant anticipé.

Mais comment articuler cette affirmation avec le calcul effectif du cours à terme ?
Dans le cadre de la théorie pure des anticipations, on a :
F (0, T) = Se (0, T) = S0 + ∆Se
Où Se 0, T est le cours comptant anticipé en T à l’instant 0, et ∆ S e la variation anticipée du
cours spot entre 0 et T.
On sait par ailleurs que le cours à terme est toujours égal au cours comptant majoré ou minoré
du différentiel des taux d’intérêt :
Les deux modes d’estimation du cours à terme conduisent au même résultat si :
F0, T = S0 × [1 + (is – iE) × T] et F0, T = S0 + ∆Se
C’est- à- dire si la variation anticipée du cours de change est égale au différentiel de
taux d’intérêt. C’est précisément ce qu’écrit Keynes lorsqu’il développe la théorie de la parité
des taux d’intérêt et affirme que le différentiel des taux d’intérêt entre deux monnaies est égal
à la variation anticipée du cours de change.
En conséquence, le cours à terme est nécessairement égal au cours comptant anticipé.
Appréciation de la théorie de la parité des taux d’intérêt35 :
La théorie permet de relier les marchés monétaires nationaux et les marchés des
changes. Il suffit de comparer le taux de déport ou de report à différentes échéances avec les
taux d’intérêt aux mêmes échéances pour tester la théorie. En revanche, il est difficile
d’obtenir les données correspondant au même moment. Les études tendent cependant à
vérifier la théorie malgré quelques écarts. Les arbitrages de taux d’intérêt couvert

35
Avenel, Jean-David, Peyrard, Max, « L'essentiel du risque de change et de ses instruments de couverture », Ed.
1, Gualino, paris,2016, page 38
ramèneraient les cours vers l’équilibre sur le marché des changes si les écarts entre taux de
déport (ou report) et le différentiel de taux d’intérêt étaient trop élevés.

1-1-8- La théorie de l’effet Fisher International (EFI)36:


Irving Fischer (1867-1947), Professeur d’Économie aux États-Unis, est connu pour sa
théorie du capital et de l’intérêt.
L’effet Fisher :
La théorie de Fisher s’énonce de la façon suivante : le taux d’intérêt nominal dans chaque
pays est égal au taux d’intérêt réel requis par l’investisseur augmenté du taux d’inflation
anticipé. S’il y a libre accès aux marchés des capitaux, les taux d’intérêt réels dans les
différents pays devraient tendre vers l’égalité alors que les taux d’intérêt nominaux devraient
différer en fonction des taux d’inflation prévus. Supposons que les taux d’intérêt sur des titres
comparables à un an soient de 3 % en France et de 5 % au Canada. La différence de 2 %
devrait refléter un différentiel d’inflation anticipé de 2 % entre les pays. Le pays ayant le taux
d’intérêt le plus élevé devant enregistrer le taux d’inflation le plus fort, la différence de 2 %
serait compatible avec des taux d’inflation anticipée de 2 % en France et de 4 % au Canada
par exemple.
L’effet Fisher international :
La théorie édicte que le cours de change au comptant devrait varier d’un pourcentage égal au
différentiel, mais de sens opposé. Elle devrait donc refléter le taux de dépréciation, ou
d’appréciation, anticipé de la devise étrangère par rapport à la monnaie nationale. Si le taux
d’intérêt sur la livre sterling est de 6 % et si le taux d’intérêt sur l’euro est de 4 %, cela
signifie que la livre devrait se déprécier de 2 % par rapport à l’euro. Le raisonnement est le
suivant : s’il n’y a aucune restriction à la liberté des capitaux, un taux d’intérêt plus élevé dans
un pays amènera, si l’on n’anticipe pas de dépréciation de cette devise, une augmentation des
flux de capitaux vers ce pays. Il se poursuivra tant qu’il n’y a pas égalité entre les taux
d’intérêt. Bien que la théorie utilise les taux d’intérêt pour expliquer les variations des cours
de change, elle est étroitement reliée à la théorie de la parité des pouvoirs d’achat car taux
d’inflation et d’intérêt sont liés entre eux. L’investisseur n’aura pas intérêt à placer ses fonds à
l’étranger si la théorie est vérifiée puisque les taux de change s’ajusteront pour compenser les
36
Avenel, Jean-David, Peyrard, Max, « L'essentiel du risque de change et de ses instruments de couverture », Ed.
1, Gualino, paris,2016, page 38-39
différentiels de taux d’intérêt.
Appréciation de l’effet Fisher :
La théorie, qui a été l’objet de nombreux tests, est plus ou moins bien vérifiée selon les
périodes et les pays. Les devises les plus fortes bénéficient d’une prime de risque de change et
les variations de cours de change attendues sont alors plus élevées que le différentiel de taux
d’intérêt. Une des critiques faites à la théorie est que si un flux de capitaux important entre
dans un pays, il en résultera une appréciation de la devise puisqu’avant d’être placés dans le
marché il aura été transformé en monnaie du pays.
Les approches financières du taux de change37 :
L’une des principales limites des analyses théoriques du taux de change fondées sur les
échanges internationaux de biens et services est que celles-ci ignorent, ou à tout le moins
sous- estiment, le rôle des facteurs financiers. Il est vrai que la plupart de ces approches «
réelles » ont été élaborées à un moment où les transactions financières internationales étaient
encore peu importantes et très réglementées.
La détermination des taux de change dépend surtout des facteurs financiers à court
terme et davantage des facteurs réels à plus long terme. L’analyse des déterminants financiers
des taux de change a fait l’objet de deux types d’approches théoriques :
Les analyses qui montrent l’influence des variables monétaires et financières :
Le modèle monétaire à prix flexibles et les modèles de choix de portefeuille et la
théorie de l’efficience des marchés ;
Les analyses qui cherchent à expliquer l’instabilité des taux de change :
Les modèles de « surréaction » des taux de change et La théorie des bulles spéculatives
rationnelles et Les approches en termes de mimétisme et d’hétérogénéité des comportements ;

2.1.4- Les modèles de change fondés sur les variables financières 


a) Le modèle monétaire à prix flexibles 

L'approche monétariste est très différente de l'analyse "réelle" des devises : Selon ce
dernier, la détermination du taux de change reflète d'abord l'équilibre du marché monétaire.
Le développement de l'échange est lié à l'équilibre des réglementations officielles et n'a rien à
voir avec les transactions courantes. De plus, la théorie monétaire du monétarisme a été
développée notamment par Frenkel [1976] dans les années 1970. Elle se situe dans le cadre
d'un système de taux de change flexible qui cherche à prouver qu'il est supérieur au système
de taux de change fixe Supériorité.

37
Dominique Plihon, Les taux de change, septième édition, paris,2017, page 51-55
Le point de départ du raisonnement monétariste est la demande de monnaie, considérée
comme la relation macro-économique la plus stable et la plus importante. Cette fonction
dépend, d’une manière classique, du revenu, des prix et du taux d’intérêt,
Comme suit :
(1) M =P . L(Y ,i)
(2) M∗¿ P∗. L ¿
Où :
 M et M* sont les stocks de monnaie domestique et étranger ;
 P et P* sont le niveau général des prix domestique et étranger ;
 Y et Y* sont le niveau du revenu réel domestique et étranger ;
 i et i* sont les taux d’intérêt réels domestique et étranger.
Les équations (1) et (2) décrivent l’équilibre sur les marchés monétaires domestique et
étranger à partir des stocks de monnaies offerts (M et M*), considérés comme exogènes
(contrôlés par les autorités monétaires), du niveau des prix (P et P*) supposés flexibles, et des
fonctions de demande d’encaisses réelles L () supposées semblables dans les différents pays
pour simplifier.
On notera que, dans ce modèle, les agents économiques ne détiennent que de la
monnaie nationale. Les arbitrages s’effectuent entre actifs monétaires nationaux, d’une part, et
actifs réels et financiers domestiques et étrangers, d’autre part. Il y a donc absence de
substituabilité entre les actifs monétaires domestiques et étrangers, mais parfaite substitution
entre actifs réels et financiers domestiques et étrangers. Le taux de change est introduit dans le
modèle de base en postulant la PPA, ce qui donne :
(3) P=E . P∗¿
Où E est le cours d’une unité de devise étrangère en monnaie nationale
(Cotation à l’incertain : une hausse de E correspond à une dépréciation de la monnaie
nationale).
En combinant les équations (1) à (3), et par élimination des prix, on obtient :
M
E=
(4) La relation M∗¿∗L(Y , i)
¿
L¿¿
(4) fait ainsi dépendre le taux de change des offres et demandes de monnaie, la détermination
du taux de change étant expliquée par les évolutions relatives entre pays des masses
monétaires, des revenus réels et des taux d’intérêt. Le taux de change, qui est le prix relatif
des monnaies, est déterminé par l’offre de monnaie contrôlée par les autorités monétaires,
d’une part, et par les comportements des détenteurs d’encaisses monétaires, d’autre part. Il
apparaît en particulier que, pour des taux d’intérêt et des revenus réels donnés, le taux de
dépréciation de la monnaie nationale est égal à la différence entre les taux de croissance.

Tableau. Fonctionnement des modèles monétaires et de choix de


portefeuille
Effets sur le taux de Modèle Modèle de
change monétaire à prix choix
flexibles De
portefeuille

Accroissement de l’offre de Dépréciation Dépréciation


monnaie intérieure

Hausse du taux d’intérêt intérieur Dépréciation Appréciation


Accroissement du revenu réel Appréciation ——
domestique
Accroissement du portefeuille de —— Dépréciation
titres détenus par les étrangers
Source : Dominique Plihon, opcit, p. 54
Des masses monétaires. Par conséquent, dans toutes les autres conditions étant égales,
l'augmentation du revenu intérieur réel entraîne une demande supplémentaire de monnaie
nationale, ce qui se traduit par une appréciation de la monnaie nationale. Il est vrai que pour
un stock de monnaie nominale (M) donné, la demande de liquidités réelles supplémentaires ne
peut être satisfaite qu'en abaissant les prix intérieurs, et la baisse des prix intérieurs due au
PPA entraînera l'appréciation de la monnaie nationale. Ce résultat contraste avec la logique du
modèle « keynésien » où, dans toutes les autres conditions étant égales, une augmentation du
revenu intérieur réel entraîne une dépréciation de la monnaie nationale due à une
augmentation induite des importations. Cette différence provient du fait que lors de l'analyse
des déterminants des taux de change, les monétaristes mettent l'accent sur le rôle de la
demande monétaire, tandis que les keynésiens ont tendance à importer. L'une des principales
conclusions de la méthode monétariste a été spécifiquement défendue par Johnson (1977).
Selon le paradigme monétariste, elle suppose que tout le domaine monétaire au sens strict
peut être résolu par une politique monétaire stricte. Peut être contrôlé par l'argent. Comme
l'ont montré Baillie et McMahon [1990], les tests empiriques de la plupart des méthodes de
taux de change pour la relation entre nombreux pays (4) sont décevants.
L'une des principales raisons est l'instabilité de la fonction de demande de monnaie : il
s'agit d'une limitation bien connue du modèle monétariste. En théorie, les modèles monétaires
peuvent également être critiqués pour leurs hypothèses irréalistes sur la parité du pouvoir
d'achat et la parfaite substituabilité des actifs financiers. Le principal avantage de cette
méthode est de souligner l'importance des variables boursières (devises et actifs financiers) et
leur relation avec les variables de flux (notamment les revenus) lors de la détermination des
taux de change.
Par conséquent, le modèle monétaire ouvre la voie à une méthode de négociation plus
générale en termes de demande d'actifs, comme le propose le modèle de sélection de
portefeuille.

b) Les modèles de choix de portefeuille38

Le modèle de portefeuille est désormais la référence théorique pour la plupart des


théoriciens des devises. L'économie mondiale est considérée comme un groupe de marchés
d'actifs, principalement la monnaie et la finance. Les opérateurs doivent effectuer des
transactions sur ces marchés pour maximiser le rôle de leur portefeuille d'actifs. Par
conséquent, l'évolution du taux de change est une logique traditionnelle, reflétant la nécessité
d'un arbitrage permanent entre les actifs sur le marché des changes. Inspirés de la théorie de la
sélection de portefeuille proposée par Tobin et Markowitz dans les années 1950, ces modèles
expliquent l'allocation optimale d'un portefeuille unique en fonction des rendements et des
risques relatifs à chaque type placement.
L’introduction de risques différenciés sur les actifs financiers permet de lever
l’hypothèse trop restrictive, retenue par l’approche monétaire du change, de parfaite
substituabilité des actifs financiers. Les premiers modèles d’équilibre de portefeuille ont été
développés par McKinnon [1969], Branson [1975] et Kouri [1976]. Dans la version la plus
simple, on postule un modèle à un pays, dans lequel les agents économiques ne peuvent pas
détenir de devises étrangères, et dont les équations de base sont les suivantes :
(5) M =a¿
(6) B=b ¿
(7) E F=c ¿
(8) W =M + B+ E F
Où :
c) M est le stock de monnaie nationale ;
d) B est l’offre d’actifs nationaux ;
e) F représente les détentions nettes d’actifs en devises étrangères ;
f) W est la richesse totale ;
g) E est le cours des devises étrangères exprimé en monnaie nationale ;

38
Dominique Plihon, Les taux de change, septième édition, paris,2017, page 56-58
h) i et i* sont les taux d’intérêt des titres domestiques et étrangers ;
i) r et r* sont les risques sur les titres domestiques et étrangers.
Les équations (5) à (7) décrivent les conditions d’équilibre de marché et les
comportements de demande de monnaie nationale, de titres nationaux et de titres étrangers qui
sont les trois actifs à la disposition des agents. Les demandes de ces trois actifs sont une
fonction positive de la richesse existante.
Par ailleurs, il est supposé que la demande de monnaie nationale donnée par l’équation
(5) décroît avec les hausses de taux d’intérêt soit nationaux, soit étrangers. La demande de
titres nationaux donnée par l’équation (6) augmente avec le taux d’intérêt domestique et le
risque sur les titres étrangers ; elle décroît avec le taux d’intérêt étranger et le risque sur les
titres nationaux. Symétriquement la demande de titres étrangers décrite par l’équation (7)
s’accroît avec les taux d’intérêt étrangers et les risques des titres nationaux ; elle diminue avec
les taux d’intérêt nationaux et les risques sur les titres étrangers. La relation comptable (8)
définit la contrainte budgétaire des investisseurs, mesurée par leur richesse globale. D’après
cette relation, on doit avoir : a + b + c = ( )39, de telle sorte que les équations de
comportement (5) à (7) ne sont pas indépendantes.
Par ailleurs, F peut être positif ou négatif, selon que le pays considéré est créditeur ou
débiteur net par rapport à l’étranger. En combinant les équations (5) à (8), on obtient la forme
réduite suivante du modèle :
(9) E F=(1 – a – b)W =f ¿
Cette relation peut être réécrite sous la forme :
(10) E=f ¿
La relation (10) fait apparaître le taux de change comme une variable déterminée par le
processus des choix de portefeuille qui permet une répartition de la richesse entre monnaie
nationale, titres nationaux et étrangers conforme aux désirs des investisseurs.
En d’autres termes, le taux de change est le prix qui assure l’équilibre sur les différents
marchés d’actifs nationaux et étrangers.
Dans le cadre du modèle de choix de portefeuille, Le taux de change est donc
déterminé par les facteurs qui affectent l’offre et la demande d’actifs monétaires et financiers.
Partant d’un équilibre initial, on peut étudier l’impact des variations de certains de ces
facteurs sur le change. Une hausse du taux d’intérêt domestique élève la part
désirée de richesse détenue sous forme d’actifs nationaux, ce qui accroît la demande de

39
La formulation retenue ici suppose également que les fonctions de demande sont homogènes de degré 1 par
rapport à W, c’est-à-dire que toute variation relative de W induit une variation relative identique de M, B et F.
monnaie nationale et conduit à l’appréciation de celle-ci (la variable E diminue dans
l’équation (10)).Ce résultat est opposé, il faut le souligner, à celui du modèle monétaire
(tableau).
La dépréciation du change se produit évidemment en cas de hausse du taux d’intérêt
étranger.
Un accroissement du stock de monnaie nationale décidée par les autorités monétaires
engendre un excès d’offre de monnaie, ainsi qu’un excès de demande de titres nationaux et
étrangers.
Il y a une sortie de capital, correspondant aux achats de titres étrangers, ce qui amène une
dépréciation de la monnaie nationale.
Portée des modèles de portefeuille40 :
En raison du manque de données statistiques fiables sur la richesse, en particulier les
avoirs étrangers, il est souvent difficile de vérifier empiriquement les modèles de choix de
portefeuille. Des estimations complètes de ces modèles sont parfois impossibles, ce qui
conduit généralement à des équations simplifiées et incertaines, notamment comme le montre
Melitz [1981]. L'objectif principal de la méthode en termes de sélection de portefeuille est de
fournir une vision riche et très générale du processus de détermination du taux de change,
notamment en raison d'hypothèses "réalistes", telles que l'imperfection de la remplaçabilité
des titres.
Pour cette raison, le modèle de choix de portefeuille constitue aujourd’hui un cadre
d’analyse très « consensuel ». Le modèle de Branson [1975] illustre bien cet enrichissement
de l’analyse.
Deux idées principales y sous-tendent la formalisation de la détermination du taux de
change :
 À long terme, le taux de change est un processus dans lequel les devises
Interagissent entre elles. Flux réel et marché des stocks d'actifs. Pour illustrer cette idée,
supposons qu'une innovation technologique entraîne une réduction de la demande
d'importation.
En raison de l'amélioration du compte courant, cela a entraîné une augmentation de
l'actif net étranger. Pour rétablir l'équilibre de son portefeuille de placements, les résidents
canadiens chercheront à réduire leurs avoirs étrangers et à accroître leurs avoirs en titres
nationaux. Des titres étrangers sont vendus, ce qui entraîne une offre excédentaire de devises
et une appréciation du taux de change. Par conséquent, dans le modèle de choix de
40
Dominique Plihon, Les taux de change septième édition, paris,2017, page 65-67
portefeuille, l'échange de biens et de services affecte le taux de change par le biais de l'impact
sur les avoirs étrangers.
 A court terme, le taux de change est déterminé en fonction de la situation au moment
Marché d'inventaire d'actifs. L'un des aspects les plus innovants de la méthode en termes de
portefeuille est de toujours montrer qu'il est possible d'échanger des titres contre des ordres de
grandeur libellés dans d'autres devises. Il est beaucoup plus important que le flux des achats et des
ventes de devises liés à la transaction en cours. En revanche, dans des circonstances normales, le
marché des actifs peut s'adapter aux changements de la situation plus rapidement que le marché des
matières premières. Comme nous le savons tous, correspondant à l'ajustement de la marge dans la
composition du portefeuille, un flux important de capitaux parfois appelé « capitaux flottant » peut se
produire immédiatement, par exemple, après un resserrement des fonds. Politique monétaire.
La substitution entre monnaies :
Le modèle de choix de portefeuille comme le modèle monétaire supposent que les
résidents de chaque pays ne détiennent que leur monnaie nationale, ce qui revient à postuler
une absence de substitution entre les monnaies. Cette caractéristique est apparue peu
conforme à la situation actuelle. L’internationalisation des échanges amène, en effet, les
entreprises et les banques à détenir une trésorerie multidevise dont elles cherchent en
permanence à optimiser la composition.
Une nouvelle génération de modèles monétaires a été élaborée, notamment par Miles
[1978], dans laquelle les monnaies sont substituables entre elles. La demande de monnaie
reflète un comportement « mondial » au sens où chaque devise est désirée non seulement en
fonction du taux d’intérêt domestique, mais également des taux d’intérêt étrangers. Ces
modèles mettent l’accent sur les conséquences qu’entraînent, pour la détermination des taux
de change, les substitutions qui s’opèrent entre monnaies lorsque les coûts relatifs de leur
détention varient. Ils montrent que, si la substituabilité entre monnaies devient très forte,
les taux de change deviennent extrêmement instables. Les travaux dont le retentissement a été
le plus grand à ce sujet sont ceux de McKinnon [1982].
Ils aboutissent à la conclusion qu’il faut raisonner en termes de demande mondiale de
monnaie, car celle-ci est stable tandis que les demandes nationales d’euros, de yens ou de
dollars, etc. ne le sont pas à cause des comportements de substitution entre devises. Ces
résultats ont d’importantes conséquences en termes de conduite des politiques économiques.
En particulier, il apparaît que le régime de flottement des monnaies n’a pas le rôle
stabilisateur dont on l’a souvent paré ; par ailleurs, les politiques monétaires nationales ne
bénéficient pas de l’autonomie annoncée par les défenseurs de ce régime de change.
Le modèle à substitution de devises conclut, au contraire, à l’interdépendance des politiques
monétaires et à la nécessité d’une coopération monétaire internationale.

2.1.5- Les explications théoriques de l’instabilité des changes :

La fin du système de Bretton Woods a conduit à l'abandon du système de taux de


change fixe au début des années 1970, entraînant une forte instabilité du taux de change, ce
qui a posé des défis aux économistes. Pour expliquer cette instabilité, deux méthodes ont été
développées :
 La première méthode décrit la « surréaction » du taux de change par la différence de
Vitesse d'ajustement entre les marchés des biens et services et le marché des actifs financiers :
 Le deuxième type de travail met l'accent sur la psychologie Facteurs et effets attendus.
La théorie "psychologique" de l'échange limite le rôle clé aux rumeurs (news) et aux
imitations que Keynes a dites il y a quelques années.

a) Théorie de la surréaction du taux de change41 :

Cette théorie a été proposée par Dornbush en 1976 et représente la première méthode
cohérente des fluctuations du taux de change, qui est une synthèse de l'analyse réelle et
financière de la détermination du taux de change. L'idée est que l'instabilité du taux de change
s'explique par la différence entre la rapidité des ajustements sur les marchés des biens et
services et des marchés financiers. Dornbush a émis l'hypothèse que les prix sur les marchés
financiers seraient ajustés immédiatement à mesure que l'offre et la demande changent, et que
les prix des biens et services seraient rigides à court terme. À long terme, la trajectoire du taux
de change d'équilibre est déterminée par la PPA : l'évolution du taux de change s'explique par
la différence d'inflation entre les pays.
Parmi les variables qui ont été mentionnées et qui interagissent, toutes n’ont pas la même
réactivité. Il est admis par exemple que la variable prix s’ajuste lentement aux conditions des
marchés, en particulier si on la compare aux variables à réaction quasi immédiate que sont le
taux d’intérêt et le taux de change. Cette différence dans les temps d’ajustement est à la
source de la différence de volatilité que l’on observe entre taux de change et prix (et qui est
une des raisons de la faible pertinence du critère de la PPA pour déterminer le change).
Si par exemple les autorités d’un pays décident de mettre en œuvre une politique
monétaire expansionniste, le taux d’intérêt va immédiatement baisser, mais les prix ne
réagiront pas tout de suite. Il reste néanmoins qu’à moyen terme le niveau général des prix va

41
Duchêne, Gérard, Constant, Karine, Domingues, Patrick, Economie internationale : Cours et applications Ed.
1, Vuibert, paris,2018, page 72-73
augmenter et que cette hausse, qui va s’opérer graduellement, va être anticipée.
Quant au taux d’intérêt, si les conditions de production et de revenu ne changent pas, c’est-à-
dire si le pays revient à son équilibre de long terme, il va remonter graduellement à son niveau
initial. Comment le taux de change réagit-il à ces diverses variations ?
La baisse initiale du taux d’intérêt va se traduire par une dépréciation immédiate de la
monnaie, c’est-à-dire par une hausse du taux de change ; cette hausse devrait être relativement
forte, en raison de deux facteurs :
(1) la hausse du taux de change anticipé, qui, à moyen terme, engendre une hausse des
prix par rapport à l’étranger supposé fixe (on doit donc anticiper une dépréciation
correspondante) ;
(2) la baisse immédiate du taux d’intérêt, qui joue dans le même sens en aggravant la
dépréciation. On doit donc attendre une très forte hausse immédiate du taux de change, même
si, à moyen terme, ce taux de change redescendra au niveau d’équilibre de PPA (déterminé
par la hausse des prix). Au total, la monnaie du pays commence par se déprécier fortement,
avant de se réapprécier progressivement (sans toutefois revenir à son niveau initial). On dit
alors que le taux de change « surréagit » : cette expression décrit une situation dans laquelle la
réponse immédiate du taux de change à un changement exogène est supérieure à sa réponse à
long terme.
La conclusion centrale des modèles de surréaction est que les déséquilibres qui prennent
place sur le marché des changes ne se résolvent pas nécessairement par un processus de
convergence régulière vers l’équilibre. La théorie de l’overshooting a marqué une étape
importante dans la compréhension des changes flexibles en proposant un cadre d’analyse
permettant d’expliquer la volatilité des changes. Cette approche a d’ailleurs fourni un
argument théorique de poids pour montrer les effets pervers du flottement des monnaies.
b) La théorie des bulles spéculatives rationnelles42 :
La surévaluation du dollar au milieu des années 1980 ainsi que le krach boursier
d’octobre 1987 ont contribué à susciter une nouvelle approche théorique de l’instabilité.
L’idée de départ est qu’il peut exister des écarts durables entre le taux de change (ou le prix
des actifs financiers) qui se forme sur le marché et sa valeur d’équilibre correspondant aux
déterminants économiques « fondamentaux » (inflation, taux d’intérêt, balance des paiements,
etc.). Cet écart est appelé « bulle spéculative » car il tend à se gonfler, pour se résorber ensuite
brutalement. Formellement, on a :
(15) E = E* + B
42
Dominique Plihon, Les taux de change, septième édition, paris,2017, page 64-65
Où E est le taux de change du marché, E* est le taux de change d’équilibre, et B est la bulle
spéculative. Un certain nombre de travaux, menés en particulier par Blanchard et Watson
[1984], ont montré que les bulles pouvaient être compatibles avec l’hypothèse d’efficience
des marchés et notamment les anticipations rationnelles. Cette théorie des bulles rationnelles a
connu un certain succès car elle a permis, sans remettre en cause la théorie dominante,
d’établir trois résultats qui semblent bien correspondre à l’expérience récente du
fonctionnement des marchés :
 À court terme, le marché des changes peut connaître une multiplicité de solutions
d’équilibre ;
 La divergence entre le taux de change du marché et sa valeur « fondamentale » peut
être croissante ;
 Le taux de change dépend alors de sa propre valeur anticipée : les anticipations
deviennent « autoréalisatrices ». Le processus de la bulle de change est le suivant : la
plupart des opérateurs anticipent l’appréciation d’une monnaie sans prendre en compte
les « fondamentaux » ; il en résulte une demande excédentaire en faveur de cette
monnaie dont le taux de change s’apprécie et s’éloigne de sa valeur économique
fondamentale.
Les anticipations s’autoréalisent et le marché est efficient au sens où il anticipe
correctement l’évolution du change. Mais comme les rumeurs versatiles l’emportent sur les
calculs rationnels, les anticipations se retournent et la bulle finit par éclater. Ce concept de «
bulle rationnelle » apparaît en fait largement antinomique car les notions de bulles et de
rationalité, au sens où l’entend la théorie orthodoxe, sont peu compatibles.
L’étude des phénomènes de « bulles de change » suggère en effet que les opérateurs ne
semblent pas faire usage de toute l’information disponible dans de telles situations. Le cas de
la bulle observée sur le dollar de 1980 à 1985 est éclairant : comme l’a indiqué Krugman
[1986], « le marché n’a pas bien fait ses comptes » ; les opérateurs qui jouaient alors le dollar
à la hausse n’ont pas exploité les informations disponibles sur le caractère « insoutenable » de
l’appréciation continue de la monnaie américaine, notamment avec l’aggravation des déficits
« jumeaux » (budgétaire et extérieur) des États-Unis.

c) Hétérogénéité des comportements et anticipations mimétiques43 :

Une autre explication des bulles et des fluctuations des taux de change a été proposée.
D'une part, elle oblige les acteurs du marché à adopter différentes stratégies, d'autre part, son

43
Cherif, Mondher,« Les taux de change”, RB édition,paris,2002,page 60-61
comportement attendu est plus conforme à la logique du marché des changes (Cartapanis,
1996). En fait, il existe deux types de participants sur le marché des changes : d'une part, les
opérateurs qui prennent des décisions basées sur des fondamentaux, tels que les décideurs
commerciaux, et d'autre part, les gestionnaires financiers (commerçants) qui ont une vision
courte et recherchent le plus petit Opportunités de profit. Leur poids continue d'augmenter.
Par conséquent, si la parité est effectivement déterminée par une stratégie décidée par ces
commerçants une fois par heure, il peut être raisonnable d'ignorer les fondamentaux dans un
court laps de temps. Ces professionnels forment un environnement très fermé, "chacun pense
à la même chose en même temps". En raison de la « myopie » de l'opérateur, le moins
d'informations ou de « nouvelles » à une importance considérable. Dans un tel cadre, des
attentes sont formées en fonction du mécanisme de simulation. Chaque agence ne fait pas ses
prévisions en fonction de la valeur "économique" du taux de change, mais en fonction des
opinions du marché à l'époque. Keynes avait précédemment défini la spéculation comme «
une activité qui prédit la psychologie du marché ». En cas d'incertitude totale sur l'imitation
elle-même, l'imitation est un comportement rationnel car elle peut exploiter pleinement les
informations détenues par des opérateurs avertis. La dernière analyse de la bulle spéculative a
adopté la pensée keynésienne. Comme l'a souligné Orléan (1989), les bulles spéculatives
peuvent être analysées à partir du processus d'infection simulé attendu. Lorsqu'un opérateur
choisit entre obtenir des informations de paiement ou obtenir gratuitement des informations
de paiement en fonction des prix du marché pour former des attentes, il s'agit généralement de
la deuxième solution.
Si nous sommes dans une situation où un opérateur duplique un autre opérateur,
pensant qu'il détient les informations sans en avertir aucun agent, le prix formé ne reflète que
la "psychologie du marché" et ne contient aucune information. Ensuite, nous sommes dans un
processus d'attentes auto-réalisatrices, même si le prix s'écarte de plus en plus de son niveau
d'équilibre de base, le prix sera déterminé par lui-même. Il s'agit du développement de bulles
d'échange entretenues par un comportement simulé. Il existe donc deux paradigmes de
concurrence sur le marché des changes (Plihon, 1999). D'une part, la méthode basée sur le
walrasianisme repose sur trois hypothèses : l'homogénéité des comportements, l'équilibre
général et les attentes rationnelles.
D’un autre côté, il existe une méthode théorique inspirée de Keynes qui introduit le
comportement d'imitation et met en évidence l'hétérogénéité des opérateurs et de leurs
interactions. La seconde méthode semble plus réaliste car elle fournit une base
microéconomique plus adaptée au fonctionnement observé du marché et semble plus adaptée
à l'explication de l'instabilité du taux de change. Plusieurs études empiriques, notamment
celles menées par De Grauwe et al. (1993), montrent que l'interaction entre les opérateurs «
fondamentalistes » et « chartistes » conduit à une dynamique de marché instable, à des
caractéristiques de type « chaotiques » Très similaire à ceux-là. Observez par expérience.

Tableau. Deux représentations théoriques alternatives du marché des changes


Modèle I d’inspiration Modèle II d’inspiration
walrassienne keynésienne

Agrégation : Hypothèse de l’agent Prise en compte de l’interaction entre


Passage micro- représentatif agents hétérogènes
macro

Rationalité des Rationalité individuelle et Deux types de rationalité : —


agents optimisatrice sur la base des fondamentaliste
« fondamentaux » — chartiste : rationalité collective et
mimétique

Environnement — Lois économiques stables — Les processus économiques sont


des opérateurs et connues de tous complexes, irréguliers et ne sont que
— Les événements partiellement connus
économiques sont — Les événements économiques
probabilisables futurs sont incertains et ne sont pas
toujours probabilisables

Conception de Équilibre général et — Équilibres multiples,


l’équilibre convergence vers un état indétermination de l’équilibre
stationnaire optimal
— Possibilité de processus
divergents et explosifs
Source : Dominique Plihon, opcit, p.67
D’opérateurs est essentielle. De plus, ce cadre théorique est plus en mesure d’expliquer
l’instabilité des changes que l’approche walrassienne selon laquelle les marchés convergent
spontanément vers un équilibre général stationnaire. Plusieurs analyses, notamment par De
Grauwe et al. [1993], ont ainsi montré que l’interaction entre opérateurs « fondamentalistes »
et « chartistes » engendre une dynamique de marché instable, de type « chaotique », dont les
caractéristiques sont très proches de celles constatées empiriquement. À court terme, le
marché ne converge pas spontanément vers un équilibre général ; il y a une multiplicité
d’équilibres possibles selon les configurations du marché et les anticipations.

Conclusion :

Le choix du régime de change dépend principalement à des objectifs économiques du


gouvernement et de la source des chocs survenant sur l’économie, comme l’on a vu
précédemment, que le classement de ces régimes de change est basé sur la répartition décidée
par le FMI, Ils sont classés selon des catégories. Le classement de ces régimes est toutefois très
difficile, on distingue généralement deux types de régime de change, le régime fixe, où la
banque centrale intervient au niveau de marché de change et, elle joue un rôle clé pour
maintenir la parité de sa monnaie à un niveau fixe. Le régime de change flottant, où la banque
centrale n’intervient pas et laisse le taux de change fluctue librement selon la force de l’offre et
de la demande de la monnaie du marché de change. À fin de maîtriser l’équilibre
macroéconomique des pays, les gouvernements cherchent la stabilité de ses taux de changes,
donc, cette variable macro-économique revêt une importance particulière, c’est qu’à partir
qu’on juge l’état de santé du pays, et qu’à partir de cette variable, l’état fixe sa stratégie et ses
politiques d’investissement à court, à moyen et qu’à long terme, on a vu auparavant comment
s’évolue et se détermine cette variable à court et à long terme. Comme on l’a expliqué. Ces
différentes approches et les écoles tenantes de ses approches et comment se réalise l’équilibre
du taux de change à court ou à long terme et quelles sont les hypothèses éditées par chaque
école, ce qui nous intéresse la relation taux de change BDP, que l’on verra prochainement au
chapitre II.

Introduction :

Dès le Moyen Âge, les Britanniques ont établi leurs records de commerce extérieur.
Cependant, c'est l'économiste britannique James Denham Stewart, fondé au XVIIIe siècle. Le
concept de balance des paiements (mercantilisme) s'est développé au XIXe siècle, en
particulier au Royaume-Uni et aux États-Unis, complétant progressivement les statistiques du
commerce extérieur "tangibles" par des transactions "intangibles" (reflétées dans les
transactions de change), telles que les taux de fret, et les marchands à l'étranger Frais de
voyage, intérêts, flux de capitaux. La consolidation des États-nations et le développement des
marchés mondiaux ont accru le commerce international et la dette, ce qui a conduit à la
perfection d'un outil pour indiquer comment financer les importations.
La balance des paiements enregistre tous les flux de marchandises, de services et de capitaux
(commerce extérieur) entre un pays et le reste du monde.
Échanges entre un pays et le reste du monde La balance des paiements est l'une des
sources statistiques les plus utilisées dans le domaine financier international. En tant qu’outil
comptable, la balance des paiements tente d’enregistrer Dans une période de temps donnée
(généralement un an), d'autres pays du monde. Par conséquent, les gouvernements de divers
pays se réfèrent à ce bilan pour évaluer la compétitivité internationale de leurs économies, et
Identifier les principales routes commerciales, les finances, les devises et industrie
Aujourd'hui, la balance des paiements est devenue un outil indispensable pour analyser la
situation relative de n'importe quel pays. Il fournit beaucoup d'informations. C'est également
un indicateur précieux pour la mise en œuvre des politiques économiques. Le PDB révèle les
caractéristiques équilibrées des relations du pays avec le monde extérieur et constitue un outil
utile pour juger de l’ampleur et de la nature des déséquilibres mondiaux. Il est en déficit, en
excédent ou en équilibre. Quand on veut vraiment dire que le compte courant (balance
commerciale) est un excédent (exportations plus importantes) ou un déficit (les importations
sont plus importantes que les exportations).
Les normes de construction des comptes extérieurs sont définies par le Fonds Monétaire
International (FMI). Ces normes sont consignées dans un document de 371 pages intitulé «
Balance of Payments and International Investment Position Manual » qui est maintenant à sa
sixième édition. Le texte qui suit s’inspire largement de ce document.
La structure de ce chapitre est la suivante : La première partie décrit le BPD, sa structure
et son équilibre important. La deuxième partie décrit les différentes méthodes, à savoir la
phase BPD. Dans la troisième partie, ce problème s'explique par l'explication du solde
important affecté par les variations des taux de change et par la dispersion de l'impact et des
conséquences de ces variations sur la balance générale des paiements.
Nous savons bien que les pays très ouverts au marché international et leur processus de
développement sont basés sur le commerce international (certains pays en développement en
sont des exemples). Pour ces pays, la stabilité du TCR est la priorité absolue pour assurer la
compétitivité de leurs produits d'exportation et réduire l'incertitude associée aux fluctuations
du TCR. En outre, la libéralisation financière dans ces pays, associée à la flexibilité du TCR, a
posé le problème du choix de la bonne politique économique pour stabiliser leurs fluctuations
des taux de change.
Section 01 : La balance des paiements.

L’élaboration de la balance des paiements répond à des principes généraux qui font l’objet
d’une harmonisation internationale sous l’égide du Fonds monétaire international. Le cadre
actuel est celui de la 6e édition du Manuel de la balance des paiements publiée par le FMI en
2009 et appliquée par les pays de l’Union Européenne en 2014. Par rapport à la 5 e édition
publiée en 1993, le but principal est de prendre en compte le fort développement des échanges
internationaux depuis le début des années 1990. En particulier, il s’agit d’intégrer les
échanges effectués par les « pays ateliers », c’est-à-dire les pays (beaucoup sont des
économies émergentes) qui exportent des matières premières mais qui importent et
réexportent des biens manufacturés, éventuellement sophistiqués. Il s’agit également de
rendre compte de la diversité des instruments financiers (titres, produits dérivés, etc.) et de
l’hétérogénéité de leurs utilisateurs. Il s’agit enfin de tenir compte de la croissance du négoce
international des biens entre les pays. Les changements de propriété économique entre
résidents et non-résidents, ce qui ne correspond pas nécessairement au passage de flux de
marchandises ou de services de part et d’autre des frontières, ni même à des paiements (flux
intragroupe) ».
1- Définition de la balance des paiements BDP :
La balance des paiements est un état statistique qui retrace sous forme comptable
l’ensemble des flux d’actifs réels, financiers et monétaires entre les résidents d’un pays et les
non-résidents au cours d’une période donnée. C’est un compte de flux et non de stocks. On y
trouve la variation des avoirs et des dettes d’un pays au cours d’une période donnée, et non le
montant de ces avoirs et dettes. Le terme de résident44 désigne les personnes physiques, quelle
que soit leur nationalité, qui ont leur domicile principal dans le pays, à l’exception des
fonctionnaires étrangers, ainsi que les personnes morales, françaises ou étrangères, ayant un
établissement dans le pays, à l’exception des représentations diplomatiques et consulaires. Le
terme de non-résident désigne les autres personnes physiques et morales. Il résulte, par
exemple, de cette règle que les transactions entre sociétés mères et filiales des firmes
multinationales sont comptabilisées comme transactions internationales et apparaissent dans
les balances des paiements des pays d’implantation des filiales et du pays où est installée la
société mère.
Exemple45 : les administrations publiques restent résidentes de leur pays d’origine. Cela vaut
notamment pour les ambassades et consulats : leurs achats locaux sont des exportations de
l’économie où elles se situent. L’achat d’un véhicule par l’ambassade des États-Unis en
France est donc considéré comme une exportation française à destination des USA. Il en va de
même pour les militaires et fonctionnaires étrangers.
a) Aspects conceptuels46
Les principes de base de l'enregistrement des entrées répétées, de l'ordre chronologique,
de l'évaluation et du changement de propriétaire restent inchangés. Cependant, MBP6 a
clarifié la définition de plusieurs concepts qui ont été développés dans la cinquième édition. Il
s'agit notamment des notions de « territoire économique », de « résidence », de « transaction »
et de « financement exceptionnel ».
 Territoire économique : Le territoire économique comprend l'espace aérien et les eaux

44
Comme dans le Système de comptabilité nationale (SCN), la résidence est déterminée par le centre d’intérêt
économique, non par la nationalité.
45
Marc Raffinot Baptiste Venet, « La balance des paiements », La Découverte, paris,2006, page 7
46
GUIDE METHODOLOGIQUE POUR L'ELABORATION DE LA BALANCE DES PAIEMENTS ET DE
LA POSITION EXTERIEURE GLOBALE DANS LES PAYS DE L'UEMOA SELON LA SIXIEME EDITION
DU MANUEL DU FMI, Mai2013, Dakar Sénégal, disponible en ligne www.bceao.int, page 8.
Un pays a des droits exclusifs ou exerce sa juridiction sur son territoire ou sur le plateau
continental pour pêcher ou exploiter les droits de carburant ou de minéraux présents dans
l'océan et les sous-sols marins, les îles attachées et les océans de territoire étranger.
La définition du domaine économique ne nécessite plus de personnes, où les biens et les
capitaux circulent librement. Afin d'établir une balance des paiements régionale, les unions
économiques et les unions monétaires sont considérées comme des territoires économiques.
 Domicile : Le domicile de l'unité institutionnelle est lié au domaine économique Il a
"le
Principal centre d'intérêt économique". Le nouveau "Manuel" ne modifie pas
substantiellement le concept de résidence. Cependant, l'ajout du mot « principal » permet de
réaliser que certaines unités peuvent avoir des intérêts économiques dans deux régions ou
plus. Le niveau de résidence est mieux défini pour les personnes mobiles, et la définition de
résidence est déterminée par le pays dans la 5e édition.
 Transactions : les transactions enregistrées dans la sixième édition du Manuel de la
Balance des paiements correspond à l'interaction entre une unité résidente et une unité non
résidente, impliquant des échanges entre elles, impliquant une valeur d'échange ou une valeur
de transfert.
La cinquième édition du manuel conserve la définition de « flux économique dû à la
conversion, l'échange, le transfert ou l'extinction de la valeur économique » en tant que
transaction. On peut conclure de la nouvelle définition que, à proprement parler, les arriérés
de paiements extérieurs accumulés et les transferts d'immigration ne sont plus considérés
comme des transactions. Les variations des actifs et passifs financiers causées par les
changements de résidence des particuliers (individus et ménages) sont reclassées en positions
d'investissement international, mais ne sont pas prises en compte dans la balance des
paiements47.
Composantes type du MBP648 
Tenant compte de ces modifications, la structure de la balance des paiements selon l'optique du
MBP6 se présente comme suit :

Présentation synthétique des composantes de la balance des paiements


Compte des transactions courantes
Biens et services
Biens
47 Services
Il s'agit des mouvements d'effets personnels à l'occasion des déplacements des migrants. Ils sont désormais
Compte du revenu
enregistrés dans les « Autres primaire
flux » au niveau de(anciennement compte
la position extérieure « revenu »)
globale.
48
Compte du revenuPOUR
GUIDE METHODOLOGIQUE secondaire (anciennement
L'ELABORATION DE LA«BALANCE
transferts DES
courants »)
PAIEMENTS ET DE
LA POSITION
Compte de EXTERIEURE
capital GLOBALE DANS LES PAYS DE L'UEMOA SELON LA SIXIEME EDITION
DU MANUELAcquisition
DU FMI, Mai2013, Dakard'actifs
et cession Sénégal,non
disponible en ligne www.bceao.int, page 8.
produits
Transferts en capital
Compte financier (anciennement compte d'opérations financières)
Investissements directs Investissements de portefeuille
Produits financiers dérivés (traité comme sous-rubrique des
De façon générale, l’utilisation de signes dans la présentation du MBP6 s'opère comme suit :
 Dans les comptes des transactions courantes et de capital, crédits et débits sont
enregistrés avec des signes positifs (à l’exception des revenus issus de l’investissement
direct et du négoce international, qui peuvent produire des inscriptions négatives) ;
 Dans le compte financier, les augmentations des actifs et passifs sont enregistrées avec
des signes positifs, les diminutions avec des signes négatifs. On va voir ça dans les
principes d’enregistrements :

Objectifs

Aucun pays ne dispose de tous les biens nécessaires à la satisfaction des besoins de sa
population et de ses entreprises. De plus, la capacité de production des entreprises nationales
dépasse le plus souvent les besoins nationaux, il faut donc bien chercher démarchés pour
écouler la production. Importations et exportations sont la règle. Il convient alors d’enregistrer
l’ensemble de ces mouvements. Pour cela, la balance des paiements est indispensable. Elle
comptabilise toutes les opérations commerciales, financières et monétaires entre un pays
donné et le reste du monde, au cours d’une période donnée.
Les principes comptables :
Ce sont ceux de la comptabilité en partie double. Une valeur portée en positif
(crédit)traduit une diminution des avoirs, c’est le cas des exportations. Par contre, cette
diminution des avoirs est compensée par un gain en devise équivalent. De même, toute valeur
portée en négatif (débit) est la conséquence d’une augmentation des avoirs, c’est le cas des
importations. Cette augmentation des avoirs aura pour conséquence une perte en devise
équivalente. Toute opération donne donc lieu à une double inscription, traduisant sa nature
(importation ou exportation) et ses conséquences monétaires (augmentation ou diminution des
devises).
c) Principes d’enregistrement des données :
Dans la 6e édition du manuel de la balance des paiements, il y a une distinction entre le
compte des transactions courantes et le compte de capital d’une part et le compte financier
d’autre part.
Débit

R
és
id
en
ts

N
on
Crédit

-ré
si
de
nt
s
Figure- L’enregistrement des données dans le compte des transactions courantes et dans le
compte de capital

Dans les comptes courants et de capital, les transactions Selon le principe de la partie
double, enregistrez avec crédit (+ signe) et débit (signe -). Toutes actions sur ces comptes
L'enregistrement entre le pays déclarant et le reste du monde a entraîné deux Le même
nombre et les signes opposés. L'un reflète l'essence de l'économie Transaction (par exemple :
exportation ou importation de marchandises), une autre méthode de règlement qui a converti
la transaction (par exemple : paiement par virement bancaire Un compte bancaire). Les
principes d'enregistrement sont les suivants : Débit du résident vers le registre des non-
résidents, flux de débit du non-résident vers le registre des résidents.
Par conséquent, la valeur créditée reflète la diminution des actifs externes (ou une
augmentation des engagements externes), tandis que la valeur enregistrée par le débit reflète
l'augmentation des actifs externes (ou une diminution des engagements externes). Les
transactions sont enregistrées différemment dans les comptes financiers. Ce dernier détermine
l'achat et la cession nets d'actifs et de passifs financiers. Il comprend notamment les
transactions liées aux investissements directs, aux investissements en valeurs mobilières et
aux dérivés financiers. Les transactions sont enregistrées en « actifs » et « engagements », qui
peuvent augmenter ou diminuer en fonction de l'acquisition et de la cession d'actifs et de
passifs financiers.
Dans 5e édition du manuel, Les signes des transactions financières sont déterminés par le sens
des flux de capitaux : les sorties (des résidents vers les non-résidents) sont affectées Un flux
entrant avec un signe négatif et un signe positif. Dans la 6e édition Dans ce manuel, les
nombres positifs indiquent une augmentation de l'actif ou du passif, tandis que les nombres
négatifs indiquent une diminution de l'actif ou du passif. Actif ou passif.
Par conséquent, chaque solde de compte financier reflète Atouts et engagements, et
s'inscrivent dans la logique patrimoniale : processus Un nombre net positif correspond à une
augmentation des actifs français à l'étranger et un montant net correspond à une augmentation
de la dette française par rapport aux pays étrangers : Le tableau indique les signe pour le
compte des transactions courantes et le compte financier.
Tableau : Convention de signe
-- +
Transactions Débit Recette : (Par exemple : Dépense :
courantes exportation, réception d’un (Acquisition de biens lors
Dividende ou d’une prestation.) d’une
Transaction de négoce
international.)
Crédit Dépense
(Par exemple : importation,
envoi de fonds.)
Solde Excédent Déficit

Augmentation des avoirs Diminution des avoirs


(Par exemple, un (Par exemple, une
Avoirs investissement direct à cession de bons du Trésor
l’étranger représente la américains par un résident
constitution d’un actif sur français constitue une
l’étranger diminution de créance de
la
France sur les États-
Compte Unis.)
financiers Augmentation des Diminution des
engagements engagements
(Par exemple un emprunt (Par exemple,
auprès de banques étrangères l’amortissement
Engagements constitue une augmentation d’obligations d’État
des engagements vis-à-vis françaises détenues par
de l’étranger.) des non-résidents est une
opération de
remboursement se
traduisant par une
réduction de la dette
publique de la France vis-
à-vis de l’étranger, donc
une
Réduction des
engagements de la
France.)
Net Accroissement des avoirs Diminution des avoirs
nets de la France nets de la France

Légende La contrepartie est une entrée de capitaux.


La contrepartie est une sortie de capitaux.

En principe, les comptes de la balance des paiements sont équilibrés. Le solde financier est
égal à la somme du solde des transactions courantes et du solde du compte de capital, et de
même signe.
Toutefois, dans la pratique, il existe des imperfections dans la collecte des données et des
problèmes de méthodes statistiques peuvent causer des déséquilibres. Ces déséquilibres sont
dénommés « erreurs et omissions nettes ». Par convention, le poste « erreurs et omissions »
est égal à la différence constatée entre le solde financier et la somme du solde des transactions
courantes et du solde du compte de capital.
Présentation générale de la balance de paiement49 :
Une balance des paiements se présente comme un compte équilibré de toutes les
transactions entre les acteurs économiques qui exercent leur activité sur le territoire national et
ceux qui l’exercent à l’étranger (voir tableau précèdent). Chaque transaction, réelle ou
financière, avec un non-résident est enregistrée deux fois, dans la mesure où elle a une
contrepartie financière, qui peut être une variation d’actifs (avoirs) ou de passifs
(engagements) vis-à-vis des non-résidents.
Exemple : Une exportation par un résident donne naissance en contrepartie à une
augmentation des actifs financiers de ce résident (par exemple un dépôt de ce résident auprès
d’une banque non résidente) ou une diminution de son passif (par exemple le remboursement
d’un prêt précédemment obtenu auprès de banques non résidentes). De même, l’achat de bons
du Trésor étrangers par une banque résidente va se traduire à la fois par un accroissement des
actifs vis-à-vis de l’étranger (les bons du Trésor achetés) mais aussi par une diminution des
actifs monétaires antérieurement détenus (dépôt qui a servi à financer l’achat).Les valeurs
enregistrées dans les différents postes sont donc des flux (des variations de stocks): pour les
opérations courantes bien sûr (par exemple exportations), mais aussi au compte financier où
seules sont prises en compte les variations d’actifs et de passifs. Il existe un autre compte,
intitulé « Position extérieure » qui est construit au moyen des comptes financiers de la balance
des paiements et qui présente non plus les flux (les variations) mais les stocks (les encours)

49
Karine Constant, Patrick Domingues, Gérard Duchêne, Amélie Guillin, Sandrine Kablan, Patrick Lenain et
Julie Lochard, « Economie internationale : Cours et applications », Ed. 1, Vuibert,2018, paris, page 44-46
d’actifs et de passifs d’un pays vis-à-vis de l’étranger. Les opérations réelles
–par opposition à financières
– couvertes par la balance des paiements concernent les échanges de biens ou de services, et
les paiements de revenus.
Ces opérations sont comptabilisées en crédit quand il s’agit de recettes (exportations ou
revenus reçus) ; elles sont en débit pour les dépenses (importations et revenus versés). Pour
les opérations financières, une augmentation des actifs (avoirs) ou des passifs (engagements)
est comptabilisée positivement. La diminution des actifs ou des passifs est au contraire
comptabilisée négativement. Depuis une révision méthodologique en 2009, on ne considère
plus que le solde de la balance des paiements doit être nul (aux erreurs et omissions près),
mais il faut que la somme des soldes des comptes courant et capital, d’une part, et le solde du
compte financier, d’autre part, soient égaux (aux erreurs et omissions près). Ainsi, le principe
paradoxal selon lequel une augmentation des réserves de change devait figurer en négatif dans
la balance des paiements a disparu.
• Le compte courant répertorie d’abord les transactions liées aux exportations et importations
de biens et de services, dont le solde constitue la balance commerciale du pays. Mais sont
également enregistrés dans le compte courant les revenus de facteurs de production opérant à
l’étranger. Plus précisément, ces revenus de facteurs comprennent les salaires des résidents
qui travaillent à l’étranger (ou, dans l’autre sens, ceux des non-résidents qui travaillent en
France), ainsi que les intérêts et dividendes perçus sur les entreprises qui opèrent à l’étranger.
Enfin, sont enregistrés dans le compte courant les transferts courants. Ces transferts ne sont
pas liés à un échange, par exemple les transferts de fonds opérés par les migrants ou le
paiement des impôts sur le revenu.
• Le compte capital recense les opérations d’achat ou de vente d’actifs non financiers, comme
les brevets, ainsi que des transferts de capital, tels que les remises de dette et les aides à
l’investissement.
Le compte financier : mesure les achats et les ventes d’actifs à des non-résidents. Ces actifs
sont enregistrés à plusieurs postes du compte financier. Ce sont : les investissements directs
étrangers, les investissements en portefeuille, les instruments financiers dérivés, les autres
investissements et les avoirs de réserve.

• Les autres investissements correspondent aux crédits commerciaux, aux dépôts bancaires et
aux prêts ou emprunts bancaires ou non bancaires.
Lire la balance des paiements :
Ce tableau vise à permettre au lecteur de décrypter l’information disponible dans la BP, qui
est établie suivant une méthodologie précise et conventionnellement répartie entre différents
comptes et sous-comptes. Comme on a commencé à établir des BP bien avant qu’une
coordination internationale ne soit envisagée, les normes sont longtemps restées nationales. Il
était alors difficile de lire et d’interpréter les différentes BP, et encore plus d’établir une
certaine cohérence au niveau international. À partir de 1944, le FMI a essayé de standardiser
les présentations.
1. Balance courante 1.1. Balance des biens et 1.1.1. Balance des biens
services (balance
commerciale)
1.1.2. Balance des services
1.2. Balance des revenues 1.2.1. Revenus du travail
1.2.2. Revenus du capital
1.3. Balance des transferts
courants

2. Compte de capital et 2.1. Compete de capital


des
opérations financières
2.2. Compte financier 2.2.1. Investissement
direct
2.2.2. Investissement de
portefeuille
2.2.3. Produits financiers
dérivés
2.2.4. Autres
investissements
2.2.5. Avoirs de réserves

3. Erreurs et omissions
nettes

Détail des comptes de la balance des paiements50 :


La balance des paiements est composée de trois sous-comptes qui répertorient les différentes
catégories d’échanges internationaux : le compte courant, le compte capital et le compte
financier.
a) La balance courante (ou compte courant) 
Le compte courant répertorie d’abord les transactions liées aux exportations et importations
de biens et de services, dont le solde constitue la balance commerciale du pays. Mais sont
également enregistrés dans le compte courant les revenus de facteurs de production opérant à
50
Karine Constant, Patrick Domingues, Gérard Duchêne, Amélie Guillin, Sandrine Kablan, Patrick Lenain et
Julie Lochard, « Economie internationale : Cours et applications », Ed. 1, Vuibert,2018, paris, page 46-48
l’étranger. Ainsi que les intérêts et dividendes perçus sur les entreprises qui opèrent à
l’étranger. Enfin, sont enregistrés dans le compte courant les transferts courants. Ces transferts
ne sont pas liés à un échange, par exemple les transferts de fonds opérés par les migrants ou le
paiement des impôts sur le revenu.
Le compte courant comprend la balance commerciale, la balance des services (qui forment
ensemble la balance des biens et services),
 La balance commerciale (BC)
La BC comprend les exportations et les importations de Biens. Il s’agit de mouvements de
marchandises qui font l’objet d’un transfert de propriété d’un résident vers un non-résident.
Ils sont enregistrés FAB Dans les transactions commerciales internationales, on distingue des
valeurs FAB51 (franco à bord) et CAF52 (coût assurance fret) ou FOB (free on board) et CIF
(cost insurance freight) d’après les sigles anglais. Les données produites par la douane sont
corrigées pour tenir compte, en particulier, des passages qui n’ont donné lieu ni à paiement
(comme les échantillons) ni à transfert de propriété (comme les réparations). Le transport et
l’assurance sont comptabilisés dans la balance des services. Certaines transactions plus
spécifiques sur des biens peuvent être décrites à part lorsqu’elles sont importantes pour une
économie : l’avitaillement (fourniture de biens et services à des bateaux, ou des avions),
 La balance des services
Elle comprend tous les services (produits immatériels) vendus à des non-résidents (crédit) et
les services achetés à des non-résidents (débit). Les services forment un ensemble très
hétérogène de onze catégories : transports (aériens, maritimes, etc.), voyages, services de
communication (croissants du fait des règlements internationaux liés aux téléphones mobiles).
 La balance des revenus
Cette balance retrace toutes les transactions entre résidents et non-résidents correspondant
à la rémunération de facteurs de production (travail, capital, terre, etc.) Les revenus du travail
retracent les rémunérations versées à des travailleurs non-résidents (essentiellement les
travailleurs frontaliers, en débit) et les rémunérations reçues en dehors de l’économie par les
travailleurs résidents (dont les coopérants, en crédit). Ce poste ne comprend pas les sommes
versées ou reçues par des travailleurs émigrés ou immigrés depuis plus d’un an, qui sont des
résidents, quelle que soit leur nationalité (ces sommes figurent en « transferts »).
 La balance des transferts courants 
51
FAB est la valeur du bien lorsqu’il passe la frontière à la sortie du pays (le prix à la sortie de l’unité de
production, plus les coûts encourus pour le transporter à la frontière et l’assurer jusque-là).
52
CAF est la valeur du bien lorsqu’il entre dans un pays (y compris donc le fret et l’assurance qu’il a fallu payer
aux non-résidents en plus de la valeur FAB).
Cette balance comprend les transferts sans contrepartie publics et privés, en espèces et en
nature, à l’exclusion des transferts en capital (qui figurent dans le compte de capital). On y
distingue les transferts publics courants (subventions publiques à des non-résidents en débit,
ou vice versa en crédit). Sous cette rubrique figurent les dons (en monnaie ou en nature) au
titre de l’aide au développement.
Le compte capital recense les opérations d’achat ou de vente d’actifs non financiers, comme
les brevets, ainsi que des transferts de capital, tels que les remises de dette et les aides à
l’investissement.
b) Le compte de capital
Ce compte (d’un montant généralement très faible) retrace les flux de cessions d’actifs fixes,
ou d’annulations d’un engagement financier par accord mutuel entre débiteur et créancier,
sans contrepartie pour ce dernier. Il comprend les transferts en capital (subventions pour
investissements), les remises de dette, les acquisitions et cessions de brevets, de droits
d’auteur, de franchises.
c) Le compte financier 
Mesure les achats et les ventes d’actifs à des non-résidents. Ces actifs sont enregistrés à
plusieurs postes du compte financier. Ce sont : les investissements directs étrangers, les
investissements en portefeuille, les instruments financiers dérivés, les autres investissements
et les avoirs de réserve. Premièrement
 Les investissements directs : étrangers (IDE) sont des opérations portant sur plus
De 10 % des actions d’une société étrangère, qui sont achetés par une entité résidente. L’idée
est que cet achat rend possible l’exercice d’un contrôle sur la gestion de l’entreprise et la
participation aux prises de décision. Dans les pays industrialisés, qui concentrent la très
grande majorité des investissements directs, ces derniers sont relativement limités en nombre
mais portent sur des montants très élevés souvent effectués sous forme d’offres publiques
d’achat (OPA). Les (ID) comprennent aussi les transactions sur immeubles et terrains, qui
sont par convention supposés être détenus par des entités financières.
 Les investissements de portefeuille : concernent soit des achats d’obligations,
soit
Des achats d’actions n’ayant qu’un objectif de rentabilité (sans prise de contrôle de la
société). Bien entendu, les opérations précédentes peuvent être lues en sens inverse, pour des
achats d’actions de sociétés françaises par des investisseurs étrangers (ces opérations seront
alors inscrites en augmentation de passif). Les deux types d’investissements procurent des
revenus qui sont enregistrés pour leur part en compte courant (revenus de facteurs).
 Les produits financiers dérivés : sont des produits servant à se couvrir contre les
Risques sur les marchés financiers, tels que les contrats à terme et les options. Leur
introduction dans la BP comme une catégorie à part est postérieure à 1993.
 Les avoirs de réserve (variation)
Les avoirs de réserve correspondent aux réserves officielles internationales des banques
centrales. Les banques centrales conservent des réserves officielles de change pour se
prémunir contre les aléas de la conjoncture économique. Ces réserves sont constituées d’or, de
dépôts bancaires en monnaies internationales de réserve telles que le dollar, la livre sterling, le
yen et aussi l’euro quand le pays considéré ne fait pas partie de la zone euro. Ce sont ces
réserves, qui se présentent principalement sous forme de dépôts sur des comptes bancaires
détenus dans des grandes banques internationales, qui sont utilisées par les banques centrales
pour acheter ou vendre des actifs sur le marché de capitaux et, ce faisant, contrôler la masse
monétaire en circulation. Les droits de tirage spéciaux, Le poste « Transactions sur avoirs de
réserve » ne comprend que des flux, il exclut donc les réévaluations des actifs (qui peuvent
être importantes, par exemple après une dévaluation), ainsi que les allocations de DTS. « Le
DTS a été inventé en 1967. Il s’agit en premier lieu d’un moyen de paiement international (on
craignait à l’époque un manque de liquidités internationales), comme l’or ou les devises. Il est
créé et géré par le FMI. Il ne peut être utilisé que pour le paiement de transactions entre États,
ou détenteurs agréés de DTS comme la plupart des banques de développement »53. Ces
derniers éléments sont enregistrés dans la position extérieure pour réconcilier les flux et les
encours. Dans certaines présentations de la BP apparaît un poste de financement exceptionnel
en dessous des avoirs de réserve. Ce poste regroupe des opérations qui sont normalement
inscrites comme des flux financiers, mais qui ne constituent pas un mode de financement
régulier, et dépendent de l’accord des créanciers : rééchelonnements du service de la dette,
conversion de dette, etc. Il faut y ajouter les arriérés : au cas où une partie des sommes dues
au titre du service de la dette extérieure n’est ni payée, ni rééchelonnée, ni annulée, elle est
inscrite en « arriéré de paiement ». Ce poste de financement exceptionnel se trouve
fréquemment dans les BP des pays en développement (le FMI introduit d’ailleurs souvent à ce
niveau aussi des réductions de dette (Il n’y a pas de poste spécifique où s’inscrit le service de
la dette extérieure « intérêts + remboursements en capital) dans la balance des paiements (pas
plus que dans tous les autres documents économiques). Pour obtenir le service de la dette
53
Marc Raffinot Baptiste Venet, « La balance des paiements », La Découverte, paris,2006, page 30
extérieure, il faut additionner le poste « Intérêts » (débit dans la balance des revenus) et le
poste « Amortissements » (débit dans les opérations financières »54 ou même les ventes
d’actifs exceptionnelles).
d) Le poste « Erreurs et omissions nettes » n’existe que pour permettre l’équilibre de la
Balance des paiements. En effet, les opérations de la balance des paiements sont enregistrées
suivant le principe de la comptabilité double, et par construction, cette balance devrait être
équilibrée au sens de l’égalité entre les soldes. Cependant, en pratique, la balance des
paiements est constituée à partir de nombreuses sources, qui comportent des décalages
temporels d’enregistrement, des erreurs de mesure. De plus, certaines opérations peuvent être
mal recensées, ou non déclarées, pour des raisons d’évasion fiscale. D’autres peuvent être sur
ou sous-facturées du fait de la fraude fiscale. Au final, l’équilibre de la balance des paiements
peut ne pas être respecté. Le poste « Erreurs et omissions », obtenu par différence.
Par construction, la balance des paiements devrait être toujours équilibrée.
En effet, chaque opération est enregistrée deux fois, si bien que les soldes du compte courant
et en capital, d’une part, et les soldes du compte financier, d’autre part, devraient être égaux
(aux erreur et omissions près). Les exemples qui suivent permettent de mieux comprendre
l’enregistrement.
Les soldes significatifs de la balance des paiements
Comme on l’a vu précédemment, la balance des paiements est un document comptablement
équilibré. Lorsqu’on parle d’excédent (déficit), c’est qu’en tirant une ligne(théorique) à un
niveau donné, on a dégagé des groupes d’opérations et donc des balances partielles. Celles-ci
font apparaître un solde « au-dessus de la ligne » qui doit comptablement être compensé par le
solde du « dessous de la ligne ». Les balances des paiements partiels peuvent donc être
déséquilibrées. En allant du haut vers le bas, on fait apparaître six soldes partiels :
1- Le solde commercial
Il est égal à la différence entre les exportations et les importations de marchandises. Ce
solde permet de calculer le taux de couverture (part des importations de biens couvertes par
les exportations de biens).
2- Le solde des biens et services
Il est calculé en faisant la somme du solde commercial et du solde des services. Ce solde,
corrigé du cycle économique et des variations de change, est considéré comme un indicateur
de compétitivité d’un pays ou d’une zone économique.
3- Le solde des transactions courantes
54
Marc Raffinot Baptiste Venet, « La balance des paiements », La Découverte, paris,2006, page 25
Il sert de base aux analyses de la balance des paiements. C’est souvent lui qui est visé–
improprement car c’est un solde partiel lorsqu’on parle dans les médias du « déficit » ou de «
l’excédent » de la balance des paiements. On obtient le solde des transactions courantes en
ajoutant au solde des biens et services le solde des revenus et des transferts courants.
4- Le solde des transactions courantes et du compte de capital (capacité ou besoin
de financement de la nation)
Il est calculé en faisant la somme du solde des transactions courantes et du compte capital.
Aux erreurs et omissions près, la capacité ou le besoin de financement de la nation est égal en
valeur absolue au solde du compte financier. Le solde des transactions courantes augmenté du
solde du compte de capital est par excellence directement raccordé à la comptabilité nationale
puisqu’il est égal aux soldes de financement cumulés des différents secteurs institutionnels
(ménages, entreprises, sociétés financières, administrations publiques, etc.).
5- Le solde à financer :
Ce solde regroupe le solde des transactions courantes, le solde du compte de capital et le
solde des investissements direct à l’étranger. C’est le solde des opérations économiques les
plus durables et les plus stables. Il remplace le solde de la balance de base comme mesure de
l’insertion internationale d’un pays. À la différence du solde de la balance de base, il ne
reprend pas les investissements de portefeuille supposés être plus volatils que les autres
mouvements de capitaux.
6- Le solde de la balance globale
Il est égal au solde du compte courant, du compte de capital et des flux financiers hors
ceux à court terme et long terme du secteur bancaire et de la banque centrale. Il correspond à
la création monétaire due à l’extérieur, c’est-à-dire à la création monétaire qui résulte de
l’impact sur la liquidité de l’ensemble des opérations avec l’extérieur, à court terme et long
terme, des agents non financiers résidents. Le complément du solde de la balance globale est
appelé la variation de la position monétaire extérieure ou le financement monétaire de la
balance des paiements. La position monétaire extérieures l’une des composantes de la position
extérieure. Découlant d’un compte de stocks (le manuel FMI 93 a décidé de séparer les stocks
des flux en créant un nouveau document pour les stocks), la position extérieure représente le
solde, à l’égard du reste du monde, des créances et des engagements à court et long terme de
l’ensemble des secteurs. Une position extérieure positive (respectivement négative) désigne
un pays créditeur net (respectivement débiteur net). L’évolution de ce solde traduit alors les
variations intervenues dans le patrimoine financier du pays considéré vis-à-vis du reste du
monde.
Tableau : Les principaux soldes de la balance des paiements
Opération Soldes
Marchandises Solde Solde
commerci des
al biens et
Services services
Solde des
 Revenus transactions
courantes
 Transferts
Solde
courants
des tran-
 Transfert sactions
en capital courante
 Acquisition s
d’actifs et du
compte Solde
non à
financiers capital Solde de
financ
er la balance
Investissements globale
directs

Investissements
de portefeuille
• Produits
financiers55
• Autres
investissements

Mouvements de
capitaux à court
terme et long terme
du secteur bancaire
et de la Banque
centrale
(investissements Variation
de de la
portefeuille,produits position
financiers monétaire
dérivés, autres extérieure
investissements,
avoir de réserve

a balance des paiements comme source d’information sur la situation économique et


financière d’un pays
Les soldes partiels de la balance des paiements, définis précédemment, peuvent être mis
55
(1) Hors mouvements de capitaux du secteur bancaire et de la banque centrale
en relation avec un certain nombre d’agrégats internes, ce qui permet de dégager de précieux
renseignements sur la situation économique et financière d’un pays. Pour établir les liens
existants entre les soldes partiels de la balance des paiements et les soldes financiers internes,
on retient habituellement les identités comptables fondamentales fournies par la comptabilité
nationale. On sait tout d’abord qu’au niveau d’un pays, l’ensemble des ressources en biens et
Services est assuré de trouver ex post un emploi. En économie ouverte, l’équilibre emplois
– ressources en biens et services s’écrit alors : Y + M = C + I + G + X (1)
Avec Y le PIB, M les importations de biens et services, C la consommation privée, I
l’investissement privé, G les dépenses publiques et X les exportations de biens et services.
Par ailleurs, dans une optique d’utilisation de revenu, on considère que le revenu issu de la
production nationale (Y) augmenté des revenus nets perçus du reste du monde (U = solde du
compte revenu et du compte transferts courants) est dépensé en consommation (C), épargné
(S) et sert à payer les impôts nets de transferts publics(T) : Y + U = C + S + T (2)
En combinant les identités comptables précédentes, on obtient :(S – I) + (T – G) = X – M + U
(3)avec S – I l’épargne nette du secteur privé, T – G le solde budgétaire et X – M + U le solde
des transactions courantes (BOC = X – M + U).
On observe que le solde des transactions courantes est égal à la somme des capacités
et/ou des besoins de financement du secteur privé et du secteur public. On peut réécrire
l’identité (3) en faisant apparaître l’épargne nationale, SN définie comme étant égale à la
somme de l’épargne du secteur privé, S, et du secteur public (T-G) : SN= S+ (T – G) On
obtient alors :
SN– I = BOC (4) Le solde des opérations courantes reflète l’écart entre l’épargne
nationale et l’investissement domestique. La balance des paiements étant nécessairement
équilibrée, on a BOC + SCF = 0 (on suppose ici que le solde du compte de capital est égal à
zéro), avec SCF le solde du compte financier. La condition d’équilibre épargne –
investissement s’écrit alors :SN– I = BOC = – SCF (5) Cette dernière identité comptable
montre clairement que les déséquilibres externes sont le reflet de déséquilibres internes.
Deux cas sont alors possibles :
 Si l’épargne nationale est supérieure à l’investissement domestique (SN> I), le pays
considéré dégage une capacité de financement qu’il met à la disposition du reste du
monde. Ce pays est donc exportateur net de capitaux (SCF < 0) et dégage, en
contrepartie, un excédent courant (BOC > 0).
 Si l’épargne nationale est inférieure à l’investissement domestique (SN< I), le pays
considéré vit « au-dessus de ses moyens » et dégage alors un besoin de financement
qui est satisfait par le reste du monde. Le pays est donc importateur net de capitaux
(SCF > 0) et dégage, en contrepartie, un déficit courant (BOC < 0).

Section 02 : Les approches de la Balance des Paiements.

L’optique monétaire79Développée à l’origine par les services du Fonds Monétaire


International qui, par rapport à des pays en développement mal équipés statistiquement,
attachaient le plus grand prix à une relation simple entre la masse monétaire et le solde de la
balance des paiements (Polak, 1957), cette approche fut ensuite approfondie par R. Mundell
(1968)30et par Frenkel et Johnson (1976). Elle occupa pendant plusieurs années une place
très importante.
A. Présentation de l’aspect monétaire de la balance des paiements
L’idée de départ de l’approche monétaires que « tout déséquilibre de la balance des paiements
est monétaire dans son essence » (H. Johnson). L’excédent (ou le déficit) (B) est pris ici
globalement comme celui qui résulte de la somme des opérations courantes et de celle du
compte capital autres que celles des autorités monétaires. Ce solde de la balance globale ne
ferait que refléter le déséquilibre du marché de la monnaie. Dans une économie de plein
emploi où il y aurait flexibilité parfaite des prix et des salaires (concurrence parfaite), on
pourrait en changes fixes représenter la situation d’un petit pays (preneur du prix
international) par cinq équations simples :
(1) Md= PK(Y)
(2) P = SP*
(3) Ms {D + Ȓ S
(4) Ȓ {(Md– Ms)/S
(5) Ȓ = B avec Md
La quantité de monnaie demandée, Ms la quantité offerte, P le niveau des prix domestiques,
P* celui de l’étranger, S le cours du change à l’incertain, Ȓ la variation des réserves de change
mesurées en monnaie étrangère, D le crédit domestique. L’équation (1) représente une
fonction de demande de monnaie habituelle dans laquelle Md dépend du revenu réel et des
prix. L’équation (2) figure la relation de parité des pouvoirs d’achat selon laquelle le prix est
le même dans les deux pays au cours de change près. L’identité (3) stipule que l’offre de
monnaie est nécessairement égale à la somme du crédit domestique et de la quantité de
réserves détenue par les autorités monétaires. Elle exclut par conséquent toute idée de
stérilisation des variations des réserves au niveau du crédit domestique. La variation des
réserves R est égale à la différence entre la demande et l’offre de monnaie (éq. 4). De cette
équation (5) on infère que tout déséquilibre ex ante entre offre et demande de monnaie se
traduit par un déséquilibre correspondant du solde (global) des paiements. Dans un système
où le niveau des prix est donné de façon exogène (par le cours du change et le niveau des prix
étrangers), le solde de la balance des paiements reflète le déséquilibre (de stock) du marché de
la monnaie. On peut aussi écrire en monnaie nationale :
(6) B = h(Md– Ms)
(7) Md– Ms< 0 ⇔ B < 0 (déficit)
(8) Md– Ms> 0 ⇔ B > 0 (excédent).
En somme, le solde de la balance des paiements joue un rôle de soupape.
Le déficit (changes fixes) signifie (éq. 7) que s’il y a excès de monnaie, les agents s’en
débarrassent ; d’après la loi de Walras, il doit y avoir une réduction du stock de monnaie
(processus d’ajustement combiné stock-flux) dont la contrepartie est égale à l’excédent de la
valeur des biens et services importés, mesurée au taux de change en vigueur. Inversement (éq.
17), en cas d’excédent de la demande de monnaie, le compte extérieur fournira la quantité de
monnaie manquante. Ces conditions permettent de comprendre comment doit se réaliser le
retour à l’équilibre en cas de déficit de la balance des paiements. Celui-ci ne devrait d’ailleurs
avoir, dans l’optique monétaire, qu’un effet purement transitoire. S’il y a déficit par excès
d’offre de monnaie, la baisse du change aurait pour effet d’élever le niveau général des prix,
ce qui obligerait les agents résidents à restaurer leurs encaisses réelles en comprimant leur
dépense. Il y aurait alors excès du revenu par rapport à la dépense et rétablissement de
l’équilibre extérieur (reconstitution des réserves). Inversement, en cas d’excédent.
Effets revenus : l’optique de l’absorption
Pour réussir à détourner une part de la production sur le marché étranger et une partie de la
demande vers les biens et services domestiques, on sent bien, intuitivement, que la dépense
domestique doit être « tenue ». Cela a été en particulier démontré par Alexander (1952et
1959). A. Les effets d’une dévaluation
Pour que la dévaluation réussisse à améliorer le solde des biens et services, il fautqu’elle
réduise la dépense domestique (ie : l’absorption).
Rappelons pour ce faire que l’on a nécessairement en économie ouverte :
X – M = Y – A (1)
Avec X la valeur des exportations et M celle des importations, Y le revenu national et A
l’absorption ou dépense domestique globale (A = C + I + G)
Si l’on désigne par B le solde des biens et services, en variations, on peut écrire :ΔB = ΔY
– ΔA (2) ce qui signifie que la dévaluation agit de deux façons (équation 2 ) :
 Indirectement, à travers la variation des revenus induite par la dévaluation ;
 Directement, à travers l’effet qu’exerce la dévaluation sur la dépense domestique (à
niveau de revenu inchangé).
 1. Pour l’établir, constatons que, s’il y a sous-emploi des capacités, le supplément
D’exportation dû à la dévaluation doit stimuler le revenu national (effet multiplicateur
externe).
L’augmentation de l’absorption est alors égale à : Αδ y avec α la propension marginale à
absorber le revenu et où α= c+ i+ g (on voit que par rapport au modèle keynésien simplifié, on
ajoute i qui est la propension marginale à développer l’investissement induit ;
Dès lors 1 – [c+ i+ g] = 1 – α correspond non pas à la propension marginale à épargner, mais
à ce que l’on peut appeler la propension marginale à la « non-dépense » (thésaurisation).
Cependant, à ce premier effet positif de stimulation du revenu s’en ajoutera un second, négatif
cette fois, et qui tiendra à la diminution induite de Y imputable à la détérioration des termes
de l’échange. Si l’effet d’accroissement du revenu, dû à la mise en œuvre des capacités
oisives(exportation) ou à l’expansion des activités domestiques substituts des importations,
l’emporte sur la réduction du revenu tenant à la dégradation des termes de l’échange : ΔY >
0.
On peut écrire :ΔA = αΔY + δA (8)où δA représente l’effet direct de la dévaluation sur
l’absorption En portant (8) dans (7), il vient :ΔB = ΔY – [αΔY + δA]ΔB = (1 – α) ΔY – δA
(9)Effet indirect Effet direct sur l’absorption sur en passant par le revenu On retrouve les deux
niveaux d’influence de la dévaluation.
A / Effet indirect par le revenu
En supposant que la dévaluation augmente le revenu national (la variation du solde courant
jouant le rôle d’une dépense autonome additionnelle d’où l’effet final dépend du
multiplicateur externe avec kE= avec m la propension marginale à importer et s la propension
marginale à la non-dépense. On constate que si (1 – α > 0, la dévaluation a un effet positif sur
le solde de la balance. Cela implique alors que α < 1 : la propension marginale à absorber doit
être inférieure à l’unité (ou, si l’on préfère, la propension marginale à la non-dépense 1 – α >
0).
En conséquence, on peut dire que pour que la dévaluation soit réussie, la condition nécessaire
que l’absorption interne soit « tenue » par les autorités. Cependant, ce n’est pas la condition
suffisante du succès, car il convient encore de réintroduire l’effet direct de la variation du
change sur l’absorption.
b) Effet direct sur l’absorption
Il convient en effet, pour qu’il y ait réussite de la dévaluation, que la variation de l’absorption
ne passant pas par la hausse du revenu national soit négative. Soit encore que la dévaluation –
même à niveau de revenu national inchangé, si par exemple toutes les capacités étaient
utilisées (plein emploi) – « déprime » l’absorption. Pour avoir δA < 0, on aurait en principe à
compter sur trois mécanismes :
–un effet d’encaisse réelle : la dévaluation devrait en effet élever le niveau général des prix.
Si l’offre de monnaie n’augmente pas, les agents devraient réduire leurs dépenses ou vendre
des titres ce qui provoquerait une baisse de leurs cours, donc une hausse des taux d’intérêt, ce
qui aurait un effet déflationniste sur l’absorption ;
–un effet d’illusion monétaire tenant à ce que les agents, se basant sur leur niveau de revenu
nominal accru, devraient en tirer argument pour augmenter leur épargne ;
–un effet de redistribution venant de ce que la dévaluation
– dépréciation améliore davantage les revenus des groupes qui ont une propension
marginale à épargner élevée, au détriment (salariés en particulier) de ceux qui consomment
davantage. Cet effet suppose que l’indexation des salaires sur les prix ne soit pas parfaite. Au
total, selon Alexander (1952), si la dévaluation intervient alors que l’absorption se trouve
freinée et que l’effet direct va dans ce même sens, l’opération doit améliorer le solde de la
balance.

Le théorème des élasticités critiques


Les importations en volume (M) augmentent avec le revenu national (Y) et le taux de
change réel (q) tandis que les exportations en volume (X) augmentent avec le revenu étranger
(Y*) et diminuent avec le taux de change réel (q).
Le solde en valeur de la balance courante (BC) est égal à la différence entre la valeur des
exportations et la valeur des importations. Il s’écrit donc :
BC=PX ((Y +¿ , q –))– Pe∗M ¿

eP
Avec q= e : taux de change nominal,
P∗¿ ¿
P : niveau général des prix domestiques,
P* : niveau général des prix étrangers,
La dépréciation (respectivement l’appréciation) de la monnaie nationale a un effet
favorable (respectivement défavorable) sur le solde de la balance courante si la somme des
valeurs absolues des élasticités-prix des demandes d’importations et d’exportations est
supérieure à 1.
Mathématiquement, ce résultat peut être présenté comme suit :
dX q dM q
ƐX =
dq X⟨0 et ƐM =
dq M ⟩
0

Les élasticités respectives des exportations et des importations par rapport au taux de change
réel. La différentielle de l’équation (2) donne, en supposant Y* et Y constants :
Avec
p∗¿
dBC = M∗¿ ¿
e
dq de dP dP∗¿
Avec = + − ¿
q e P p∗¿ ¿

Si l’on raisonne au voisinage de l’équilibre de la balance courante

¿)

dq
<0 ⟾ dBC >0
q
Pour que la dévaluation (dépréciation) ait un effet normal, il convient que certaines
conditions strictes soient remplies en matière d’élasticité-prix. Le théorème des élasticités
critiques dit souvent Marshall-Lerner-Robinson (M-L-R) stipule que :
« Pour qu’une dévaluation soit efficace en termes de prix, il faut que la somme des élasticités-
prix de la demande (étrangère) d’exportation et de la demande nationale d’importation soit
supérieure à un ».
ηX +ηM >1
Avec ηX l’élasticité-prix de la demande d’exportation et ηM l’élasticité-prix de la
demande d’importation (les élasticités sont définies positivement).
L’établissement du théorème suppose que l’on parte de quatre conditions d’élasticité-prix
(élasticité de la demande étrangère d’exportation, de la demande nationale d’importation plus
élasticité de l’offre nationale d’exportation et de l’offre étrangère d’exportation) ramenées à
deux (demande étrangère d’exportation et nationale d’importation) en supposant les élasticités
d’offre infinies.
Section 03 : Déséquilibre et ajustement de la BDP par le taux de change.

Toute l’étude des relations économiques internationales est centrée sur l’équilibre de la BDP,
tout le monde le sait qu’une activité économique se juge en fonction de deux équilibres, l’un
interne et l’autre externe, l’équilibre de la BDP est le problème clef de l’économie internationale,
des questions demeurent très importantes à poser, comment réaliser cet équilibre ? Quelles sont
les politiques nécessaires pour obtenir cet équilibre ? Pourquoi cet équilibre est très difficile à
réaliser ?
La présente section présente l’étude économique de la BDP, on présentera des différents
déséquilibres de la BDP, et nous allons voir aussi, les effets d’une variation du taux de change
sur le commerce extérieur à travers les exportations et les importations, ou exactement
l’impact sur le compte courant de la BDP.
Les processus de retour à l’équilibre de la balance des paiements
Le passage de l’économie fermée à l’économie ouverte s’effectue par l’intermédiaire
de la balance de paiements. La balance globale du processus de rétablissement de la balance
des paiements (c'est-à-dire la balance des paiements dans le terme "économique") peut être
choquée par un déséquilibre. Ensuite, le processus de rééquilibrage prend effet, ce qui rend les
déséquilibres temporaires.
1) Méthode de balance des paiements et son utilisation par le Fonds monétaire
international :
L’approche monétaire à la balance des paiements constitue un cadre théorique permettant
d’identifier les éléments des déséquilibres de la balance des paiements et du budget. À l’aide
du modèle de POLAK, l’évaluation de certains paramètres et la compréhension des
interactions existant entre les différentes variables de l’économie, nous aiderons à mieux
percevoir la nature de ces déséquilibres. Le FMI, a toujours attribué une importance aux
théories de l’ajustement externe. Ces théories s’inspirent avant tout des œuvres de
l’économiste Jacques POLAK.
Dans cette approche, le solde de la balance des paiements reflète les déséquilibres internes du
marché de la monnaie. Le solde de la balance courante ne fait que « refléter les
comportements monétaires des agents » [Parent, 1996]. Un excès d’offre de monnaie interne
(par rapport au stock de monnaie désiré par les agents et qui correspond donc à leur demande)
doit être exporté. Cela se traduit par un déficit du compte courant puisque la monnaie en
excédent est échangée contre des marchandises qui entrent à l’intérieur du pays (c’est-à-dire
des importations).
Les exportations et les flux de capitaux sont considérés comme exogènes, ainsi que l’offre de
crédit intérieur, qui peut être fixée par les autorités monétaires (alors que la masse monétaire y
est considérée comme une variable endogène).
Le modèle permet de déterminer les valeurs successives du revenu national (Y), de la masse
monétaire, des réserves de change et des importations. En pratique, le modèle est utilisé au
FMI pour déterminer l’accroissement du crédit intérieur compatible avec un niveau de
réserves extérieures et un taux de croissance du revenu national (exogène), ces deux variables
constituant des objectifs. L’élaboration de projections suivant cette logique est désignée au
FMI sous le nom de « programmation financière » En cas de crise de balance des paiements,
le FMI détermine ainsi le montant de crédit intérieur à ne pas dépasser.
L’approche monétaire de la balance des paiements et l’approche en termes d’absorption
Dans les pays développés, les problèmes de déséquilibre sont souvent abordés à l’aide de
modèles keynésiens (le modèle « IS-LM-BP »). Ces approches n’ont pas été retenues dans le
cadre de l’élaboration des programmes d’ajustement structurel par les organisations
internationales qui font référence essentiellement à un modèle standard, développé autour de
l’approche dite monétaire de la balance des paiements, mais complété également par d’autres
apports notamment la théorie d’absorption.
1.1. L’approche monétaire de la balance des paiements
L’approche monétaire1 s’est développée surtout au cours des années 1970 en vue d’expliquer
l’origine du déséquilibre de la balance des paiements. Dans cette approche, les déséquilibres
de la BP sont mis en relation avec l’excès de création monétaire : le modèle très simple,
permet de calculer le montant de crédit compatible avec un objectif fixé de niveau des
réserves extérieures. Il repose sur deux hypothèses :
1er. Stabilité de la demande de monnaie, qui ne dépendrait que des besoins de transaction et
correspondrait à une fraction du revenu nominal que les agents souhaitent détenir sous forme
liquide. Cette stabilité ne doit pas être comprise comme postulant une relation totalement fixe
entre masse monétaire et PIB, mais comme postulant simplement une relation réglée entre ces
deux grandeurs (par exemple, existence de deux valeurs différentes en cas de crise et en cas
de croissance régulière) ;
2e. Caractère exogène de l’offre de monnaie, conçue comme résultant d’une décision
autonome des autorités monétaires qui fixent le niveau de la composante interne de la base
monétaire. Il en résulte que toute expansion du crédit intérieur se traduit par une diminution
du niveau des avoirs extérieurs nets. Si l’offre de monnaie est supérieure à ce que les agents
souhaitent détenir sous forme liquide, l’excédent sera utilisé pour acheter des biens (importés,
puisque la production, à court terme, est supposé fixe) ou pour faire des placements à
l’étranger (dans la mesure où le marché financier interne ne permet pas de réaliser de tels
placements).
Dans une version plus complexe, on fait intervenir une demande accrue de biens locaux
du résultant de l’excès de monnaie, demande qui se traduirait par un processus inflationniste
du fait de la fixité de l’offre, et, partant par une perte de compétitivité débouchant sur un
déséquilibre de balance commerciale (effet indirects). Quel que soit le type d’effet retenu, les
réserves baisseront jusqu’au moment où le niveau de l’offre de monnaie retrouvera le niveau
des encaisses désirée. Tout déséquilibre extérieur ne serait donc que le symptôme d’un mal
plus profond, d’origine monétaire. Le rétablissement de l’équilibre de la BP passe donc alors
par la réduction du crédit intérieur (crédit à l’Etat et crédit à l’économie). Dans un premier
temps, il sera donc préconisé de réduire le financement monétaire de l’Etat (ce qui élimine
aussi un éventuel effet d’éviction du secteur privé de l’accès aux financements), et si cela
s’avère insuffisant, de réduire aussi le crédit à l’économie. Ce dernier objectif peut s’atteindre
de diverses manières, soit par un plafonnement de la progression des crédits, soit par le jeu du
taux d’intérêt.
Dans le cadre d’une petite économie ouverte, (le modèle de Polak) pose comme principales
hypothèses :
 L’absence d’un marché de capitaux ;
 Les prix et le taux de change son fixe ;
 Les variables exportations et crédit intérieur sont exogènes. De plus, le crédit est
rationné et les avoirs en monnaie sont des soldes de transactions sans relation avec le
taux d’intérêt.
 La vitesse de circulation de la monnaie est stable.
Le modèle de base s’écrit comme suit :
Dans cette approche, on attribue l'origine des déséquilibres de la balance des paiements à
l'excès de création monétaire. Le modèle, qui permet de calculer le montant de crédit
compatible avec un objectif fixé de niveau des réserves extérieures, comprend 5 équations.
Md=PY/V (1)
MO=h(Cr+R) (2)
P=eP* (3)
Md=MO (4)
B=R
Avec d : demande de monnaie ; O : offre de monnaie ; P : niveau des prix ; P*: niveau des
prix étrangers ; Y : revenu national (assimilé au ou PIB au PIB ; Cr : contreparties internes de
la base monétaire (crédit à l’économie et à l’Etat) ; R : réserves extérieures nettes (indique une
variation) ; B : solde de la balance des paiements ; V : vitesse de circulation-revenu de la
monnaie ; h : inverse du coefficient de réserve appliqué par les banques de second rang ;
e : taux de change. L’équation (1) traduit l’idée que la demande de monnaie est stable,
proportionnelle au revenu (elle ne dépend donc pas du taux d’intérêt). L’équation (2) traduit
l’idée que l’offre de monnaie dépend de la contrepartie interne et externe de la base
monétaire, par le jeu d’un multiplicateur (inverse du coefficient de réserve appliqué par les
banques du fait d’une réglementation ou du respect de normes prudentielles). L’équation (3)
reprend l’hypothèse du prix unique.
L’équation (4) postule l’existence d’un équilibre sur le marché de la monnaie et l’équation
(5), qui est une simple identité comptable, énoncé que le solde de balance des paiements est
égal à la variation des réserves de change.
Ceci permet d’écrire la relation souhaitée entre création monétaire et niveau des réserves
(pour un niveau du taux de change donné) :
R=(vh)eP* Y- Cr (6)
Le niveau des réserves, et donc le solde de la balance des paiements, en taux de change fixes
et à un niveau fixe (à court terme) ne dépend que du niveau de crédit interne accordé par la
banque centrale (en supposant fixes les coefficients et). Dans cette optique, tout déséquilibre
de balance des paiements a donc son origine dans un excès d’offre de monnaie.
Le modèle de POLAK (1957) qui constitue l’ossature des programmes du FMI ajoute à
l’équation (3) une équation explicite de balance des paiements :
R=( X −mY )+ R
Ou
M =mY
Avec
X : niveau des importations ; m : propension marginale à importer ; F : flux des capitaux
(emprunt extérieur net).
Néanmoins, la simplicité de l’AMBP a une contrepartie : Elle ne permet pas d’identifier
les causes de crédit qui est la source du déséquilibre externe, et néglige l’impact de la
réduction du crédit sur les variables réelles. En outre, elle repose sur la conception d’une offre
de monnaie exogène alors que l’on constate dans beaucoup de PED, comme l’indique la
théorie postkeynésienne du « circuit » que c’est en fait la demande de crédit qui détermine le
niveau des avoirs intérieurs de la banque centrale.
1.2. L’approche en termes d’absorption :
L’approche de l’absorption est d’origine keynésienne. Elle explique le déficit de la
balance des paiements par un excès de la demande intérieure (absorption) sur la production
locale. L’équilibre interne et externe peut se résumer par les équations de MUNDELL
(MUNDELL, 1977) :
Y+M =C+I+G+X (1)

S’écrit comme ça : Y- C+I+G = X-M


A BC
Ou encore Y-A= BC (2)
BC = X – M =Y – A (3)
Avec
A : absorption nationale ; Y : revenu national (assimilé au PIB ou au PNB ; I : investissements
; C : consommation privée ; G : consommation publique ; M : importations ; M :
exportations ; BC : solde de la balance commerciale . L’équation (1) présente le déficit
extérieur comme le simple reflet du déséquilibre intérieur, caractérisé par un excès
d’absorption par rapport à la production : la fixité d’un niveau trop élevé de consommation
privée ou publique ou de l’investissement (du fait, par exemple, de taux d’intérêts réels trop
bas) conduira à un niveau de PIB élevé, et donc (en admettant une proportionnalité au moins
approximative entre Y et M ) à un niveau d’importations trop élevé par rapport aux
exportations, considérées comme exogène et fixes à court terme. Les origines du déséquilibre
devront donc être recherchées au niveau de la demande interne « effective », et renvoient à
des niveaux de revenu trop élevés (nécessite d’une réduction des salaires réels) ou de
l’épargne trop faible (nécessite de relever les taux d’intérêt). L’approche monétaire de la
balance des paiements et l’approche de l’absorption sont d’ailleurs compatibles et
complémentaires, dès que, l’on se place à court terme, avec une offre inélastique et que l’on
considère la vitesse de circulation de la monnaie comme constante. Mais ces deux approches
ont l’inconvénient de ne pas intégrer directement le rôle du taux de change, auquel est en
principe dévolu un rôle considérable dans les politiques d’ajustement. C’est pourquoi les
aspects concernant les taux de change et les stratégies d’ouverture font l’objet d’approches
spécifiques.
On se base sur les formules précèdent on a :
La demande de monnaie est stable et proportionnelle au revenu, ce qui s'écrit : M d = kY t (1)
M d : La demande de monnaie
K : L'inverse de la vitesse de circulation de la monnaie = 1/v et 0 < k<1
Y t : Le revenu national ;
L'offre de monnaie (Mo) dépend de la contrepartie interne (C) et externe (R) : Mo = C + R (2)
C : Le crédit intérieur,
R : Les avoirs extérieures ;
Sur le marché de la monnaie, l'offre est égale à la demande de monnaie, soit : M d = Mo (3)
L’égalité (3) nous permet d’écrire : M d = Mo = C + R ;
En termes de variation l’égalité précédente s’écrit :
Mo t = ΔC t +ΔR t + Mo t-1 (4)
Cette équation stipule que la masse monétaire à l’instant t est égale aux variations des avoirs
extérieurs et du crédit intérieur plus la masse monétaire de la période précédente.
Les importations sont fonction du revenu : Mt = m/Yt 0 < m <1 (5)
Le solde de la balance des paiements (les avoirs extérieurs) est égal à la somme des soldes de
la balance commerciale et des capitaux : ΔRt= Xt – Mt+ Kt
En combinant les équations (4) et (5) nous obtenons :
Mot= ΔCt + Xt – Mt+ Kt + Mot-1
En supposant que les trois variables exogènes ont un même coefficient, on peut écrire :
Vt =Xt + Kt+ ΔCt
Le modèle pour les trois variables endogènes est le suivant :
Mt = m/Yt0 < m <1(1’)
Y t = (1/k) Mot0 < k<1(2’)
Mot = Vt - Mt + Mot-1(3’)
Toute variation de l’une des composantes des variables exogènes entraîne un effet en chaîne
sur les importations Mt par l’intermédiaire de la variation de la masse monétaire et du revenu
national.
Mais la variation de Mt entraîne à son tour une réaction inverse sur la masse monétaire et le
revenu, donnant naissance à une seconde vague d’effets et ainsi de suite.
Afin de mieux rendre compte de ce processus, nous allons écrire chaque variable endogène en
fonction des variables exogènes et des variables endogènes décalées.
En substituant l’équation (2’) dans (1’) puis en remplaçant Mt par sa valeur dans (3’) nous
obtenons une solution pour Mot :
Mot = V t- - (m/k) Mot + Mot-1
En l’arrangeant l’écriture précédente peut s’écrire de la façon suivante :
Mot = [k/(k+m)] Vt + [k/(k+m)] Mot-1où
Mot-1 = [k/(k+m)] V t-1 + [k/(k+m)] Mot-2
En remplaçant Mot-1 par sa valeur dans (3)’nous obtenons une équation en différence et une
solution pour chacune des variables endogènes précédentes :
Mot = [k/ (k+m)] Vt+ [k/ (k+m)] 2 V t-1 + [k/(k+m)] 3V t-2+ … (3)’’
Yt= [1/(k+m)] Vt+ [k/(k+m)] 2V t-1 + [k 2/ (k+m) 3] V t-2+ … (2)’’
Mt = [m/(k+m)] Vt+ [km/(k+m)] 2V t-1 + [k 2/(k+m) 3] V t-2+ … (1)’’
La forme de ces variables est une suite géométrique de raison (k/k+m).
Si la valeur de ce coefficient est inférieure à 1 alors nous aurons des suites géométriques avec
des valeurs finies.
Le modèle formé par les équations (1)’’, (2)’’ et (3)’’ nous permet ainsi de mesurer l’impact à
l’infini des variables exogènes retardées Vt sur les variables endogènes.
C’est donc un modèle dynamique et stable puisque la valeur de [k/(k+m] <1.
Dans cette approche, le rétablissement de l'équilibre de la balance des paiements passe par la
réduction du crédit intérieur. Il est alors préconisé une réduction du financement monétaire de
l'Etat et du crédit à l'économie. Une autre approche qui emprunte au Keynésianisme ses
instruments d’analyse, est également utilisée par le Fonds en complément de celle développée
par Polak. Il s’agit de l’approche de l’absorption développée par S. Alexander en 1952.

Le modèle IS-LM en économie ouverte pour comprendre l'équilibre de l'économie des


marchés
Définition du modèle
Le modèle Mundell-Fleming est une extension de l'économie Le célèbre modèle
d'équilibre macroéconomique IS-LM, La demande faite par John R. Hicks en 1937 (British
Economist, 1904-1989) Et Alvin H. Hansen (économiste américain, 1887-1975). Présentateur
Économistes célèbres Robert Mundell et Marcus Fleming Économiste écossais (1911-1976),
il peut être analysé Impact des flux internationaux de capitaux sur l'efficacité des politiques
Macroéconomie sous différents systèmes de taux de change.
La prise en compte de l’extérieur dans le modèle IS-LM
Considération externe dans le modèle IS-LM L'introduction de relations économiques et
financières avec le monde extérieur dans le modèle IS-LM a trois conséquences.
Premièrement, il y a une courbe supplémentaire, la courbe BP, qui représente l'équilibre
externe, c'est-à-dire l'équilibre dans l'économie ouverte, c'est-à-dire le modèle IS-LM-BP, qui
réalise simultanément un marché de produits équilibré (IS), un marché monétaire (LM) et un
marché externe (BP). Ensuite, l'ouverture extérieure modifiera l'équilibre du marché des
produits (SI) en considérant les importations et les exportations. Enfin, l'équilibre du marché
monétaire (LM) doit désormais tenir compte de la création de devises liée à l'intervention de
l'autorité monétaire sur le marché des changes dans le cadre d'un système de change fixe.
1) La construction de la courbe de la balance des paiements (courbe BP)
Pour saisir les conséquences des échanges internationaux sur l'équilibre intérieur, il faut, ainsi
que l'ont montré Robert Mundellet Marcus Fleming, intégrer l'équilibre de la balance des
paiements au modèle IS-LM.
Du fait du double enregistrement des flux, le solde de la balance des paiements est toujours
nul. Si nous désignons par BP le solde global de la balance des paiements, par BTC le solde
de la balance
Des transactions courantes, et par BK le solde de la balance des capitaux, nous pouvons écrire
:
BP = BTC + BK = 0
Soit BTC = - BK
La courbe BP représente l’ensemble des combinaisons du revenu (Y) et du taux d’intérêt (i)
qui permettent l’équilibre de la balance des paiements.
 Le niveau d'équilibre de la balance des transactions courantes dépend du revenu
national
Y (BTC = BTC(Y)).
Plus le produit national est élevé, plus la capacité d'exporter et d'importer est grande. La
balance des capitaux est précédée du signe négatif car les mouvements monétaires sont
comptés dans la balance financière au sens large.
Les mouvements de capitaux, quant à eux, dépendent du taux d'intérêt i. En réalité, ces
mouvements sont fonction du différentiel entre le taux d'intérêt intérieur et les taux d'intérêt
extérieurs. Toutefois par souci de simplification, nous ne tenons compte que du taux d'intérêt
intérieur et de ses variations.
De même, nous faisons abstraction des variations possibles du cours de la monnaie nationale
(hypothèse du taux de change) et supposons que les prix intérieurs sont fixes. Nous pouvons
donc raisonnablement écrire :
BK = BK (0)
En sait que l'équilibre de la balance des paiements (BP),
Peut s’écrire BP(YJ) = BTC(Y) + BK (1) = 0
Soit BTC(Y) = -BKO
La courbe SP représente l'ensemble des couples (Y, Z) pour lesquels est réalisé l’équilibre de
la balance des paiements. Pour sa construction, nous n’avons pas tenu compte des variations
possibles du cours de monnaie nationale et suppose que les prix intérieurs étaient fixes De
même, nous faisons abstraction des variations possibles du cours de la monnaie nationale
(hypothèse du taux de change) et supposons que les prix intérieurs sont fixes. Nous pouvons
donc raisonnablement écrire :
La courbe BP

Grâce à la droite de la balance des paiements, il est possible de caractériser les liens de cause
à effet qui peuvent s'établir entre l'activité intérieure d'un pays et les échanges que ce dernier
réalise avec le reste du monde. Ainsi, pour un taux d'intérêt intérieur donné, toute
augmentation du revenu national se traduira par une augmentation des importations qui, si
elles ne sont pas compensées par une augmentation des exportations, provoquera une
dégradation de la balance des transactions courantes et donc de la balance des paiements.
Comme expliqué plus haut, une hausse du taux d'intérêt entraînera un ralentissement de
l'investissement intérieur.
Il convient de noter que la pente de la courbe BP dépend dans une large mesure de la mobilité
internationale des capitaux, mobilité qui elle-même dépend du différentiel entre le taux
d'intérêt domestique et les taux d'intérêt pratiqués dans les autres pays, mais aussi des
restrictions éventuelles imposées par les pays au niveau de l'entrée ou de la sortie des capitaux
du territoire national.
 Si la balance des paiements est déficitaire (BP < 0), agents nationaux demandent
globalement plus de biens et/ou de titres étrangers que les agents étrangers ne
demandent de bien et/ou de titres domestiques. Sur le marché de change, on
observe donc une demande excédentaire de devises étrangères contre la monnaie
domestique. Au contraire,
 Si la balance des paiements est excédentaire (BP > 0), les agents étrangers
demandent globalement plus de biens et/ou de titres nationaux que les agents
nationaux ne demandent de biens et/ou de titres étrangers. Sur le marché des
changes, on observe une offre excédentaire de devises étrangères contre de la
monnaie domestique.

La balance courante
Le solde de la balance courante est égal aux exportations moins les importations de la nation :
– les exportations dépendent positivement du taux de change (e) et de la demande des
non-résidents (Y*). Y* étant déterminé hors modèle, on n’en tient pas compte dans notre
modèle simplifié : X = x(e) + X0, avec X’ > 0, e étant défini comme le nombre d’unités de
monnaie nationale nécessaires pour obtenir une unité de monnaie étrangère (cotation à l’incer-
tain) ;
– les importations sont fonction croissante du revenu national (Y) et décroissante du
taux de change : H = h(e)Y + H0 avec h : la propension marginale à importer de la nation,
H0 : le montant des importations indépendantes du revenu. D’où, la balance.
a) La balance des capitaux
Le solde de la balance des capitaux résulte des mouvements de capitaux56. Ces derniers
dépendent du différentiel de rendement entre un placement sur le territoire national (au taux
d’intérêt national i) et un placement en devises à l’étranger (au taux d’intérêt étranger i*
corrigé des variations anticipées du taux de change ê). Soit :
BK = f (i – i* + ê)
Là encore, nous simplifions l’équation en négligeant les variations anticipées du taux de
change ainsi que le taux d’intérêt étranger, déterminé hors modèle :
BK = f(i) + F0

Avec f, la sensibilité des entrées de capitaux au taux d’intérêt et F0 qui synthé- tise tous les

paramètres exogènes (fiscalité, risque,).


b) Construction de la courbe BP

56
On obtient :
BP = BC + BK
BP = x(e) + X0 – [h(e)Y + H0] + f(i) + F0 =0
Le schéma IS-LM de détermination de l’équilibre global s’enrichit d’une nouvelle relation
croissante entre i et Y, i étant le facteur déterminant de la balance des capitaux, Y le facteur
déterminant de la balance des transactions courantes. On obtient l’équation de la courbe BP
qui correspond à l’ensemble des combinaisons de taux d’intérêt et de revenu compatibles avec
l’équilibre de la balance des paiements.
BC =0
BP = x(e) + X0 – [h(e)Y + H0] + f(i) + F0 = 0

Pour e donné :
fi x + Xο−Hο+ Fο
Y= +
h h

f/h est le coefficient directeur de la courbe BP. Sa pente, croissante, est donc déterminée par
les deux indicateurs d’ouverture de l’économie : h, le degré d’ouverture commerciale et f, le
degré d’ouverture financière. Dans un repère (Y, i) traditionnel, BP sera d’autant plus
horizontale que les mouvements de capitaux sont libres (f domine), et d’autant plus verticale
qu’ils sont faibles (h domine).

i
BP
2
B
P

i =i* BP
1

Y2 Y

Les points à gauche de BP correspondent à un excédent de la balance des


paiements, les points à droite à un déficit. BP1 et BP2 correspondent aux deux cas limites où,
respectivement, les capitaux sont parfaitement mobiles (le taux d’intérêt national i ne peut
dans ce cas différer du taux d’intérêt mondial i*) ou parfaitement immobiles (dans ce cas,
BP2 correspond uniquement à l’équilibre de la balance des transactions courantes, qui dépend
lui-même du niveau de revenu Y2).
Dans le cas où BP est horizontal, les capitaux sont parfaitement élastiques au taux d’intérêt.
Dans ce cas, le taux d’intérêt domestique correspond au taux d’intérêt mondial et devient
complètement indé- pendant des conditions de l’équilibre interne. En effet, dès que le taux
national s’écarte du taux mondial, les mouvements instantanés de capitaux rétablissent un prix
unique sur le marché international. L’autre cas extrême correspond à des capitaux
parfaitement immobiles, par exemple parce qu’il existe un contrôle des changes (BP est alors
verticale). Dans ce cas, les capitaux sont insensibles au taux d’intérêt (f = 0) et la balance des
paiements se confond avec la balance des transactions courantes.
Présentation du modèle de Mundell-Fleming
Les hypothèses à la base du modèle doivent être les suivantes :
Petite économie ouverte (en référence à la taille de l'économie nationale comparée à celle du
monde);
 Parfaite mobilité des capitaux ; taux d'intérêt et taux de change parfaitement flexibles
(plus ou moins contrôlé par les autorités monétaires) ;
 Prix supposés constants ; capacité des investisseurs à anticiper le taux de change
futur ;
 Rigidité à la baisse des prix et salaires (équilibre de sous-emploi parfaite mobilité des
capitaux ; taux d'intérêt et taux de change parfaitement flexibles (plus ou moins
contrôlé par les autorités monétaires) prix supposés constants ;
 Capacité des investisseurs à anticiper le taux de change futurs rigidité à la baisse des
prix et salaires (équilibre de sous-emploi des facteurs de production).
Le modèle de Mundell-Fleming permet d'analyser le rôle joué par la mobilité internationale
des capitaux dans l'efficacité de la politique macroéconomique sous différents régimes de
changes. Nous pouvons des lors représenter l'équilibre macroéconomique en économie
ouverte par la superposition du schéma IS-LM et de la courbe de la balance des paiements
(BP).
Comme exposé plus haut :
La courbe IS
Représente l'ensemble des combinaisons de taux d'intérêt (i) et de revenus (Y) qui assurent
l'équilibre sur le marché des biens et des services ;
IS : l(i) = S(Y). Il n'y
La courbe LM
Représente l'ensemble des combinaisons de taux d'intérêt (i) et de revenus (Y) qui assurent
l'équilibre sur le marché monétaire.
LM : M =11(Y )+ L2(i)
Enfin, la courbe de la balance de paiements (BP) est aussi fonction du revenu (Y) et du taux
d'intérêt (i) :
BP=BTC (Y )+ BK (C)
Sachant que la balance des transactions courantes (BTC) est égale à la balance commerciale
(X-M), la balance des paiements peut encore s'exprimée de la manière suivante :
BP = X - M(Y) + BK (1)

L’équilibre macroéconomique globale se présente comme suite :

L'équilibre global correspond à l'équilibre simultané sur le marché des biens et des services
(courbe IS représentée sous forme d'une droite par soucis de clarté), le marché de la monnaie
(courbe LM représentée sous forme d'une droite par souci de clarté) et le marché des échanges
avec l'extérieur (courbe BP).
Cet équilibre est défini à l'intersection des courbes IS-LM-BP. En ce point E, les trois
marchés sont simultanément en équilibre pour un couple unique (Y", i"), mais aussi pour un
taux de change donné. Bien qu'il n'apparaisse pas dans le graphique car ne dépendant pas
directement du taux d'intérêt (i) et du niveau de production (7), le taux de change (e) participe
bien à l'équilibre macroéconomique global. Son influence dépend du régime auquel il est
soumis. :
 En régime de taux de change flexible, e intervient comme une variable d'ajustement
des flux de biens et services avec l'extérieur et influence la courbe BP qui se déplace
selon son évolution : vers la droite lorsque e augmente (on parle de dépréciation) et
vers la gauche lorsque e diminue (on parle d'appréciation). Ces variations entrainent
des déplacements de la courbe IS
 En régime de taux de changes fixes en revanche, e étant déterminé indépendamment
des échanges avec l'extérieur, la courbe BP ne se déplace pas et les ajustements se font
par l'intermédiaire des mesures affectant le taux d'intérêt et la quantité de monnaie.
Ces variations affectent la courbe LM.

1.2 Les nouvelles courbes IS-LM


a) La courbe IS
L’équilibre sur le marché des produits doit désormais tenir compte des relations
commerciales avec l’extérieur : les importations s’ajoutent à la production nationale pour
constituer l’offre, la demande extérieure (exportations nationales) s’ajoute à la demande
intérieure. Y =C + I + G+( X −H )
¿ [cY + C 0]+[I 0− ji]+G 0+[x ( e)+ X 0−h(e) Y −H 0]
−J 1
¿ + [Cο+ Iο+ x ( e )+ Xο−Hο]
1−c +h 1−C+ h

Le multiplicateur réel est réduit par la propension à importer (h). Une partie de l’effet de
relance bénéficie à la production étrangère et non à la production nationale.
La courbe LM
En économie ouverte, l’offre de monnaie n’est plus nécessairement exogène, c’est-à-dire
parfaitement contrôlée par les autorités monétaires. La création monétaire a deux origines (ou
contreparties) :
– le crédit interne (M0) : ce sont les crédits à l’économie (c’est-à-dire aux ménages et
aux sociétés non financières) et les créances sur le Trésor.
Cette composante de l’offre de monnaie Ms est exogène : son montant exprime les choix
discrétionnaires des autorités monétaires ;
– les créances sur l’extérieur, ou réserves de change. L’incidence des réserves de change
sur la création monétaire va dépendre du régime de change.
– En change flexible, l’offre de monnaie reste exogène : Ms = M0.
Un déséquilibre de la balance des paiements modifie la demande relative de la monnaie
nationale par rapport aux devises.
En change flexible, le taux de change s’ajuste, en théorie, immédiatement aux nouvelles
conditions d’offre et de demande : un excédent de la balance des paiements courants fait
apprécier le taux de change, ce qui, à son tour, en pénalisant les exportations et en favorisant
les importations nationales, restaure l’équilibre extérieur. Inversement, un déficit extérieur, en
augmentant la demande relative de devises par rapport à la monnaie nationale, provoque une
dépréciation immédiate du taux de change, qui contribue à rééquilibrer la balance des
paiements.
– En régime de change fixe, le taux de change ne pouvant s’ajuster face au déséquilibre
entre offre et demande de monnaie nationale par rapport aux devises, c’est l’offre de monnaie
nationale qui va restaurer l’équilibre. En situation d’excédent de balance des paiements, il
existe un excédent de demande de monnaie nationale. La Banque centrale doit intervenir sur
le marché des changes pour éviter l’appréciation de sa monnaie : elle vend de la monnaie
nationale et achète des devises. La création monétaire augmente (en contre- partie de
l’augmentation des réserves de change). Symétriquement,
 Un déficit de la balance des paiements tend à faire déprécier le taux de change, ce qui
oblige la Banque centrale à intervenir sur le marché des changes pour soutenir sa
monnaie : elle détruit de la monnaie nationale et réduit ses réserves de change. L’offre
de monnaie diminue. Ainsi, en change fixe, la création monétaire devient endogène et
dépend positivement du solde de la balance des paiements.
 Un excédent de la balance des paiements augmente l’offre réelle de monnaie (via les
réserves de change) et déplace LM vers la droite. Un déficit de la balance des
paiements se traduit par une destruction de monnaie : LM se déplace vers la gauche.
2) Les conséquences en termes d’efficacité de la politique économique de
l’ouverture internationale
Les politiques économiques, outre leur impact initial sur les courbes IS et LM, vont modifier
le solde de la balance des paiements.
En change flexible, ce dernier va influencer le taux de change et donc la demande : IS et BP
se déplacent.
En change fixe, le solde de la balance des paiements modifie l’offre de monnaie et, donc, fait
se déplacer LM.
2.1 La politique budgétaire
Comme en économie fermée, une relance budgétaire augmente la demande autonome, ce qui
provoque une hausse du revenu national et une hausse du taux d’intérêt national. Cette double
hausse va avoir un impact sur la balance des paiements.
BP=x (e)+ X 0 – [h( e)Y + H 0]+ f (i)+ F 0
La hausse de Y va entraîner une hausse des importations, d’autant plus forte que la propension
à importer est élevée, et donc un déficit commercial. Si les capitaux sont mobiles, la hausse
du taux d’intérêt national entraîne un afflux de capitaux (puisque les placements en monnaie
nationale deviennent, toutes choses égales par ailleurs, relativement mieux rémunérés) et donc
un excédent de la balance des capitaux. L’effet net sur la balance des paiements dépend du
degré de mobilité des capitaux. Une situation de forte mobilité des capitaux est illustrée par
une courbe BP de pente plus faible que la courbe LM.
a) En régime de change fixe
La politique de dépenses publiques augmente le revenu national, ce qui favorise les
importations, et augmente le taux d’intérêt. Si les capitaux sont immobiles, seule la
balance courante est touchée. La balance courante, et donc la balance des paiements,
devient déficitaire. La Banque centrale doit intervenir pour éviter la dépréciation de la
monnaie nationale. Elle soutient sa monnaie en l’achetant contre des devises : la
destruction monétaire déplace LM vers la gauche (figure 7).
La relance budgétaire déplace l’équilibre du point A au point B : c’est l’équilibre en économie
fermée. Le revenu et le taux d’intérêt ont tous deux augmenté. Le point B ne correspond pas
cependant à l’équilibre extérieur : situé à droite de la courbe BP, il indique un déficit de la
balance des paiements. Pour éviter la dépréciation du taux de change, les autorités monétaires
détruisent de la monnaie. LM se déplace vers la gauche jusqu’au point C : le revenu revient au
point de départ tandis que le taux d’intérêt a fortement augmenté. Dans le cas extrême où le
taux de change est fixe et où les capitaux sont parfaitement immobiles, la politique budgétaire
est totalement inefficace en économie ouverte.

Figure 2
Dans le cas extrême opposé, où les capitaux sont parfaitement mobiles, la relance budgétaire,
en augmentant le taux d’intérêt national favorise les entrées de capitaux. Ces dernières
provoquent un excédent de la balance des capitaux, et donc de la balance des paiements, ce
qui tend à faire apprécier le taux de change.
La Banque centrale intervient en créant de la monnaie, jus- qu’à ce que le taux d’intérêt
national revienne à son niveau initial, qui correspond à celui du taux d’intérêt mondial.
La politique budgétaire est dans ce cas particulièrement efficace, l’intervention monétaire
justifiée par le maintien de la fixité du change évitant l’effet d’éviction financière.

Figure 3
La relance budgétaire fait ainsi déplacer IS1 vers IS2 (figure 7.3). Le point balance des
paiements. La création monétaire (LM1 → LM2) porte le nouveau B (point d’équilibre en
économie fermée) correspond à un excédent du point d’équilibre en économie ouverte au
point C. En régime de change flottant
En régime de change flottant, le taux de change s’ajuste : BP va se déplacer pour assurer
l’équilibre simultané sur les trois marchés, tandis que l’offre de monnaie redevient exogène
(LM ne bouge plus).
Dans le cas où les capitaux sont immobiles (figure 3), l’effet de relance (déplacement de IS1 à
IS2) se traduit par une dépréciation du taux de change (à travers la hausse des importations
provoquée par la hausse du revenu national). Celle-ci favorise les exportations, ce qui rétablit
l’équilibre extérieur. La politique budgétaire est, dans ce cas précis, plus efficace qu’en
économie fermée : l’effet de relance de la demande publique est renforcé par l’augmentation
des exportations. Ainsi, la dépréciation du change provoque un déplacement de BP1 à BP2 et
de IS2 à IS3. On passe donc de A à C et de Y1 à Y3.
2.1 La politique monétaire
€ En régime de change fixe En régime de change fixe, la politique monétaire est totalement
inefficace. Elle est l’instrument qui sert à maintenir le taux de change fixe, ce qui est
incompatible avec la poursuite d’objectifs internes. Si les capitaux sont parfaitement mobiles,
le taux d’intérêt national ne peut différer du taux d’intérêt mondial. Ainsi une création
monétaire visant à baisser le taux d’intérêt national pour relancer l’investissement privé
provoque des sorties de capitaux et une tendance à la dépréciation du taux de change que la
Banque centrale doit combattre en détruisant de la monnaie. LM revient au point de départ.
L’effet de relance est nul. On retrouve le triangle d’incompatibilité de Mundell, selon lequel il
ne peut y avoir à la fois fixité des changes, libre circulation des capitaux et autonomie de la
politique monétaire. Si les capitaux sont immobiles, la politique monétaire, en relançant
l’économie, via la baisse des taux d’intérêt, relance par là même les importations, ce qui
dégrade la balance commerciale. Pour éviter la dépréciation du change que cette dégradation
commerciale induit, la Banque centrale doit acheter sa monnaie nationale sur le marché des
changes contre devises, LM se déplace vers la gauche et revient au point initial. Là encore,
une politique monétaire autonome est impossible.
€ En régime de change flottant
En régime de change flottant, la politique monétaire retrouve toute son efficacité, qui apparaît
même renforcée en économie ouverte par rapport à l’économie fermée. Dans le cas où les
capitaux sont immobiles (figure 7.6), la relance de l’activité économique par le biais d’une
politique monétaire expansive provoque une dégradation de la balance courante, fonction de
h, la propension marginale à importer. La monnaie nationale se déprécie, ce qui restaure
l’équilibre

Extérieur en favorisant les exportations nationales. À l’effet de relance par l’investissement


observé en économie fermée, s’ajoute, en économie ouverte, l’effet de relance des
exportations, suite à la dépréciation du taux de change. La politique monétaire déplace LM
jusqu’au point d’équilibre en économie fermée B. Ce point correspond à un déficit de la
balance courante qui fait se déprécier le taux de change (BP et IS se déplacent vers la droite).
Les exportations sont stimulées, jusqu’au point d’équilibre en économie ouverte C. Dans le
cas où les capitaux sont mobiles, la baisse du taux d’intérêt liée à la politique monétaire
expansive fait fuir les capitaux. Le déficit de la balance des capitaux provoque une
dépréciation de la monnaie nationale, qui favorise les exportations. Au nouveau point
d’équilibre, l’excédent courant compense le déficit de la balance des capitaux.
L’augmentation de la demande étrangère fait déplacer IS vers la droite. Le nouveau point
d’équilibre (C) correspond à une forte hausse du revenu national, supérieure à ce qu’elle serait
en économie fermée (point B). Dans le cas où les capitaux sont parfaitement mobiles (figure
7), le taux d’intérêt revient à son niveau initial, mettant fin aux sorties de capitaux.

Figure 7
Ainsi, en résumé, la politique monétaire est inefficace en change fixe, que les capitaux soient
mobiles ou immobiles, tandis qu’elle est particulièrement efficace en régime de change
flexible (la dépréciation du taux de change renforçant l’effet de la baisse du taux d’intérêt
pour stimuler la demande). Quant à la politique budgétaire, elle s’avère d’autant plus efficace
en change flexible que les capitaux sont peu mobiles. Inversement, son efficacité s’accroît en
change fixe avec le degré de mobilité des capitaux. L’efficacité de la politique budgétaire
dans les deux cas dépend de la sensibilité comparée des courbes LM et BP au taux d’intérêt.