CHAPITRE 4

LA COUVERTURE DES RISQUES DE CHANGE

1 Définition du risque de change ;

Le risque de change peut être défini comme étant l'éventualité de perte à laquelle sont exposés
les agents effectuant des transactions en devises suite à des fluctuations défavorables du
taux de change de ces devises par rapport à leurs monnaies nationales. Ces fluctuations
affectant le montant de leurs encaissements et décaissements à terme en devise et pourraient
entraîner des pertes en capital. On distingue généralement cinq types de risques de change :
- Le risque de dépréciation de la monnaie de règlement pour un exportateur.
- Le risque d'une appréciation de la monnaie de règlement pour un importateur.
- Le risque d'une appréciation de la monnaie de remboursement pour les agents emprunteurs des
fonds en devise.
- Le risque de dépréciation de la monnaie de règlement pour les agents prêteurs de fonds en
devise.
- Le risque de change portant sur les flux financiers entre les entreprises d’un groupe de
sociétés multinational (apport en capital, don, prêt, versement de dividendes …)
2 L'établissement de la position de change :
Le risque de change est mesuré au travers d'un document de gestion appelé position de
change. La position de change est obtenue par différence entre les créances en devise et les
dettes en devise. Elle est calculée devise par devise. Si les créances en devise sont supérieures
aux dettes, on dit que la position de change est longue. Dans le cas contraire, on dit qu'elle est
courte. Dans l'hypothèse où les créances égalent les dettes, on dit que la position est ferme.

Exemple :
1
Devises USD JPY EUR

Echéances en jours 30 60 90 180 30 60 90 180 30 60 90 180

Créances Clients
Prêts en devises
Autre devises à recevoir
Total 1
Dettes Fournisseurs
Emprunt en devises
Autre devise à livrer
Total 2
Position de change =
Total 1 - Total 2

3 Les techniques externes de couverture

Pour se couvrir contre les risques de change, les entreprises peuvent opter pour une couverture
externe à travers des techniques offertes par des tiers (essentiellement des banques et des
compagnies d'assurances), ou pour une couverture interne à travers des techniques qu’elles
développent elle-même. Parmi les techniques externes de couverture, on peut citer :
3.1 Les contrats de change à terme :
Il s'agit de contrats par lesquels l'entreprise et sa banque conviennent sur l'échange à une date
ultérieure d'une quantité de devise contre un taux de change fixé à la date de conclusion du
contrat. Ces contrats permettent d'anéantir le risque de change aussi bien pour les entreprises
importatrices et exportatrices que pour les prêteurs ou emprunteurs des fonds en devises.
En effet, les entreprises importatrices qui achètent à crédit de l’extérieur des biens réglés
en monnaies étrangères sont exposées à un risque de change qui provient de l'éventuelle
appréciation de la monnaie de paiement entre la date d'importation et la date de règlement. Pour
couvrir ce risque, ces entreprises peuvent conclure avec leurs banques des contrats à
terme en vertu desquels, elles s'engagent à acheter à la date de règlement la devise de
paiement à un taux fixé à l’avance à la date d'importation.

Exemple 1:

2
Une entreprise Tunisienne a acquis au 1/3/N une machine de l'étranger pour un montant
de 10 000 USD. Le règlement est prévu pour le 1/9/N. Au 1/3/N, les cours du dollar étaient
les suivants :
SV ( USD/TND ) = 2,8 et F V 6M ( USD/TND ) =2,81 . Pour se couvrir contre le risque d'une
appréciation du dollar, l'entreprise a conclu au 1/3/N un contrat d'achat à terme des 10 000
USD à payer contre 28 100 TND. Au 1/9/N si le dollar s'apprécie et son cours passe par
exemple à 2,9 TND, la couverture à terme permet à l'entreprise d'éviter une perte de change
de : (29000-28 100) = 900TND.
Les entreprises exportatrices qui vendent à crédit des biens réglés en devises étrangères
sont exposées également à un risque de change, qui consiste dans une éventuelle
dépréciation à terme de la monnaie de règlement. Pour éviter ce risque, ces entreprises
peuvent conclure des contrats de vente à terme de la monnaie de règlement à un taux à
terme fixé à la date d'exportation.
Exemple 2:
Le 1/5/N, une entreprise tunisienne a exporté des marchandises pour 10 000 EUR.
Le règlement est prévu pour le 1/10/N. Pour éviter le risque d'une dépréciation de
l'EURO qui amenuise au 1/10/N ses recettes en TND des exportations, la firme
tunisienne s'est engagée au 1/5/N par un contrat à terme à vendre au 1/10/N les 10000 EUR
à un taux à terme FA 5M ( EUR/TND ). Au 1/5/N les cours de l'euro étaient comme suit:
SA (EUR/TND ) = 3.25; FA 5M (EUR/TND)= 3.22. En appliquant le contrat à terme,
l'entreprise obtiendra au 1/10/N, 32 220 TND contre les 10 000 EUR. Si à cette date,
l'EURO se déprécie et son cours passe par exemple à 3.2 TND, l'entreprise pourrait éviter
grâce à son contrat à terme une perte de change de 220 TND.
Les agents résidents qui contractent des emprunts en devises sont exposés également à un
risque de change qui résulte d’une éventuelle appréciation de la monnaie de remboursement
qui alourdit aux échéances le principal et les intérêts de la dette exprimées en monnaie locale.
Pour éviter ce risque, ces agents peuvent conclure des contrats d'achat à terme de la monnaie de
remboursement à un taux fixé à l'avance.
Exemple 3 : Au 1/4/N, une entreprise tunisienne a contracté auprès d'une banque étrangère un
emprunt de 6 000 USD au taux de 10 % remboursable par amortissements constants sur
2 ans. Les règlements en USD relatifs à cet emprunt se présentent comme suit :

3
Échéances Capital restant dû au Intérêts Amortissements annuité Capital dû en fin
début de période de période
1/4/N+l 6000 600 3000 3600 3000
1/4/N+2 3000 300 3000 3300 0
Au 1/4/N les cours du dollar étaient comme suit
S V (USD/TND)= 2.9 ; F V 1 AN (USD/TND)=2.95
FV 2AN (USD/TND)=3
Le risque de change consiste pour l'entreprise tunisienne dans une appréciation éventuelle
du cours du dollar au 1-4-N+1 et au 1-4-N+2. Pour éviter ce risque l'entreprise
tunisienne a conclu deux contrats d'achat à terme de 3 600 USD au 1/4/N+1 et de 3 300 USD au
1/4/N+2 aux taux à terme susmentionnés. Les décaissements à effectuer en TND sont donc de
3 600 x 2.95 = 10620 TND au 1-4-N+1, et 3 300 x 3 = 9900 TND
Au 1-4-N+2. Si à ces deux dates le dollar s'apprécie et son cours passe par exemple à
3.05 TND au 1-4-N+1 et à 3.04 TND au 1-4-N+2, l'entreprise pourra éviter grâce aux
contrats à terme une perte de change de 3600 (3.05- 2.95) + 3 300 (3.04 - 3) = 492TND.
Par ailleurs les agents résidents qui accordent des prêts de moyen et long terme en devises à
des non-résidents courent également un risque de change provenant d'une éventuelle
dépréciation à terme de la monnaie de remboursement. Pour éviter ce risque ces agents sont
appelés à vendre à terme les annuités à recevoir à un taux à terme fixé à l'avance.

Echéances Capital restant dû au Intérêts Amortissements annuité Capital dû en fin

début de période de période
1/4/N+l 3000 300 1 500 1 800 1500
1/4/N+2 1 500 150 1500 1 650 0
Exemple 4: Supposons qu'une entreprise tunisienne a accordé au 1-3-N un prêt de 3000 USD à
sa filiale marocaine, remboursable par amortissements constants sur deux ans. Le taux
d'intérêt étant de 10%. Le tableau d'amortissement de ce prêt se présente ainsi:

4
Au 1-3-N les cours du dollar étaient comme suit:
S A (USD/TND) = 2,7 : F A 1AN(USD/TND) = 2.65
F A 2ANS (USD/TND) = 2.6 (sur 2 ans)
Le risque de change que court l’entreprise tunisienne consiste dans une éventuelle dépréciation
du USD aux dates d'échéances. Pour se prémunir contre ce risque elle a vendu à terme les
annuités à recevoir en USD aux taux à terme susmentionnés.
Elle obtient donc au 1-3 -N+ 1 : 1 800 x 2.65 = 4770 TND
et au 1-3-N+2: 1 650 x 2,6 = 4290 TND.
Si aux dates d'échéances le dollar se déprécie et ses cours passent par exemple à 2.63 au 1/3/N+l
et à 2.55 au 1/3/N+2, l’entreprise tunisienne pourra éviter grâce à ses contrats à terme une perte
de change de : 1800 (2.65 – 2.63) + 1650 (2.6-2.55) = 118.5 TND
3.2- Les options de change :
Les entreprises exposées aux risques de change peuvent éliminer ces risques en achetant
des options de change de leur banque. La couverture par option permet de bénéficier de
l'échange des devises au cours de marché aux dates d'échéances lorsque ce cours est
plus favorable que le prix d'exercice des options. Au travers les deux exemples qui
suivent nous allons comparer les résultats d'une couverture par option à ceux d'une
couverture par contrats à terme et de non-couverture.
Exemple 1 : - Option de change et couverture de change à l'exportation :
Au 28/9/N, achat d'une option de vente de 250 000 USD échéance 28/12/N. Prix
d'exercice = cours à terme acheteur de trois mois = 2 . 6 TND/USD. Coût de la prime =
3% = 0,078 TND/USD, soit au total une prime de 250 000 x 0.078 = 19500 TND. Au 28
Décembre N plusieurs situations peuvent se présenter :
1er cas : cours spot du dollar > prix d’exercice par exemple un cours de 2.7 DT;
L'acheteur de l'option l'abandonne et vend ses devises sur le marché sur la base du
cours comptant = 2.7 TND. Son prix de vente net =2.7- 0.078
= 2.622 TND, soit un gain de 0,022 TND par rapport au cours à terme de 2.6 TND que
l'acheteur aurait pu garantir le 28 Septembre. Plus la hausse du dollar est forte au
28/12/N et plus le gain est élevé pour l'acheteur par rapport à une couverture à terme.
2 ème cas : cours spot du dollar< prix d’exercice par exemple un cours de 2.5 TND.
L'acheteur de l'option l'exerce et vend ses dollars, à 2.6 TND/USD, mais son prix net
est de ( 2.6- 0.078 ) = 2.522 TND/USD. Par rapport à une couverture à terme
( 2 . 6 TND/USD), l'acheteur subit un surcoût lié à la prime de 0,078 TND/USD. Mais
par rapport à la non-couverture l'acheteur de l'option réalise un gain de 2.6- 2.5 -0.078
39
 soit 0.022TND/USD. Plus la hausse du dollar est forte et plus ce gain est élevé.
Graphiquement la situation se présente comme suit :

Gain

Exportation
Couverte par
option
0.1

0.022
Exportation couverte
2.5 0.522 2.6 2.678 Par contrat à terme

2.7
0.078 2.678 Cours du dollar
Au 28/12/N

Perte
Exportation
-0.1 Non couverte

Supposons maintenant que l'exportation est aléatoire car l'entreprise a participé à un appel
d'offres et elle n'est pas certaine d'obtenir le marché. Au 28/12/N, si l'entreprise remporte
l'appel d'offres, on se retrouve dans le cas précédant. Si par contre l'appel d'offre n'est pas remporté
on distingue les deux cas suivants:
1er cas : Cours spot du dollar = 2.7 TND: L'option présente une valeur intrinsèque négative ce
qui n'amène pas son acheteur à l'exercer.
Ce dernier perd uniquement la prime (19500 TND ) qu'il a payé au vendeur. Si
l'entreprise avait opté pour une couverture par un contrat à terme, elle aurait acheté à
l'échéance les 250 000 USD contre 675000 TND pour honorer son engagement à terme
ce qui engendre une perte de 25 000 TND(0, 1 TND/USD ).
Quant à la non-couverture, elle est neutre car les dollars ne sont pas reçus. Plus la hausse du
dollar est forte au 28/12/N et plus la perte de la couverture à terme est élevée.
2eme cas : cours spot du dollar = 2.5 TND: L'option présente une valeur

40
 Intrinsèque positive de (2.6-2.5 = 0.1 TND / USD). L'exportateur a la possibilité soit de revendre
l'option à sa banque, soit d'acheter les dollars sur le marché au comptant et les revendre en
exerçant son option. Le gain net de l'option est de (0.1-0.078 =0,022 TND/USD) soit au
total: 0,022 x 250 000 = 5500 TND.
La non-couverture demeure dans ce cas neutre, alors que la couverture à terme présente un
gain supérieur à celui de l'option: Gain de contrat à terme : (2.6 -2.5 = 0,1 TND/ USD)
Soit au total 0.1 x 250 000 =25000 TND.
Graphiquement la situation se présente ainsi

Gain

0.1 Couverture par contrat à terme

Non couverture
0.022

2.6 2.678 2.7

2.5 2.522 Cours du dollar

Au 28/12/N

-0.078

Couverture par
Perte option
-0.1

Exemple 2 : - Option de change et couverture de change à l'importation :

Le 12 Septembre, un importateur achète 100 000 EUR de marchandises payables dans 3 mois
( 1 2 Décembre). L'entreprise achète une option call de 100 000 EUR à 90 jours. Prix
d'exercice = cours à terme vendeur de trois mois =3.1 EUR/TND. Coût de la prime = 2% =
0.026 TND soit au total une prime de 100 000 x 0,02 x 3.1 = 6200 TND .

41
 Le 12 Décembre N plusieurs situations peuvent se présenter :
1er cas : Cours spot de l’euro > prix d’exercice par exemple un cours de
3.2 L'acheteur de l'option l'exerce et achète les euros à 3.1 TND mais son prix net est de 3.1 +
0.026 = 3.126TND /EUR. Par rapport à une couverture à terme (3.1 TND/EUR) l'acheteur
subit un surcoût lié à la prime de 0.026 TND. Mais par rapport à la non-couverture, l'acheteur
de l'option réalise un gain de 3.2 -3.126 = 0,074 TND/EUR. Plus la hausse du dollar est forte et
plus le gain augmente.
2 ème cas : cours spot du l’euro < prix d’exercice par exemple un cours de 3.05. Le
cours du marché est plus favorable, ce qui amène l'acheteur de l'option à l'abandonner et à
acheter les devises sur le marché au prix de 3.05 TND/EUR. Son prix d'achat net est 3.05 +
0.026 = 3.076 TND/EUR.
Soit un gain de 3.1- 3.076 = 0,024TND/EUR par rapport au cours à terme. Graphiquement la
situation se présente ainsi

Gain

Importation non couverte

0.05

Importation couverte par option

0.024
Importation couverte par
contrat à terme

3.1 3.2

3.05 3.076
Cours du dollar
Au 28/12/N

-0.026

Perte
3.3 –Les
0.1

42
3.3 assurances -change :
Les risques de change peuvent être couverts par des polices d'assurances-change garantes d'un
cours minimum pour les exportateurs et d'un cours maximum pour les importateurs avec la
possibilité de bénéficier les assurés des évolutions favorables du marché au-delà du cours minimum
ou maximum convenu (intéressement).
Exemple -1 : Le 1/3/N un fabricant américain de chaussures a vendu des marchandises
contre 10 000 EUR payables comme suit:
- 6 000 EUR le 1/6/N
- 4 000 EUR le 1/9/N
Pour éviter le risque d'une dépréciation à terme de l’euro, le fabricant a payé à son assureur une prime
de 80 USD en vue de garantir un cours minimum de 1.2 USD/EUR sur les 10 000 EUR à encaisser.
Le 1/6/N les 6000 euros ont été vendus au cours de jour : ( 1EUR=1.246), ce qui a procuré à
l'assureur un gain de change de 0.04x 6 000= 240 USD.
Le 1 /9/N l'acheteur s'est acquitté du capital restant dû soit 4000EUR. A cette date le cours de
l’euro sur le marché Spot est de 1.15 USD. La somme reçu par Le fabricant est donc
4000x1.2= 4800USD, d'où un gain de change de 200 USD pour le fabricant et une perte de
même montant pour l'assureur.
Exemple 2 : Le 1/4/N la société française ISOPLAX spécialisée dans la fabrication des matériaux
isolants, a exporté des produits au Canada pour 50 000 CAD (dollars Canadiens). Le
règlement est fixé pour le 1/6/N. Pour éviter le risque d'une dépréciation du CAD au moment
de règlement, ISOPLAX a payé à son assureur une prime de 1000 € pour obtenir un cours
minimum garanti de 1 CAD = 0.75 EUR avec un pourcentage d'intéressement de 40 %. Au
moment de paiement plusieurs éventualités sont envisageables :
- Cas N 1 : Gain de change par exemple 1 CAD= 0.8EUR
- Gain de change = 0.8-0.75= 0.05 EUR/CAD.
- Intéressement de ISOPLAX 40% ( 0.05) = 0.02EUR/CAD..
D'où un cours définitif garanti de 0.75 + 0.02 = 0.77EUR/CAD.
La somme reçu par ISOPLAX est donc de 0.77 x 50000= 38500 EUR. Le gain conservé par
l'assureur est donc de 60% ( 0.05) = 0.03 EUR/CAD, soit au total 0.03x50000= 1500EUR.
- Cas N 2 : perte de change par exemple 1 CAD= 0.72 EUR
- Perte de change = 0.75-0.72= 0.03 EUR /CAD.
Cette perte est totalement indemnisée par l'assureur. Le cours garanti demeure
0.75 EUR /CAD.

43
Exemple 3 : La société Dengaud est une PME française qui fabrique du matériel médical
nécessitant des composantes électroniques achetés de Singapour. Au 1/4/N Dengaud a
importé à crédit de 30 jours des composantes de 300 000 DGD (dollar de Singapour) de
son fournisseur exclusif Kl SHO. Pour se couvrir Contre le risque d'une appréciation du
DGD, Dengaud a sollicité un cours garanti 1DGD = 0.4 EUR avec intéressement de 60%
plafonné à 20% du cours garanti. À la date de règlement plusieurs éventualités sont
envisageables :
-Cas N 1 : gain de change inférieur au plafond convenu par exemple 1 DGD = 0.35 EUR.
- Gain de change = 0.4-0.3 5 = 0.05 EUR/DGD.
|- Intéressement de Dengaud 60 % de ( 0.05 ) = 0.03 EUR/DGD.
- Soit au total 0.03 x 300 000 = 9000 EUR.
- Le cours définitif garanti = (0.4- 0.03=0.3 7EUR/DGD).
- Soit au total 0.03x 300000=9000 €.
- Gain conservé par l'assureur 40% de (0.05 ) = 0.03 EUR/ DGD.
- Soit au total 0.02x300000=6000EUR
-CasN2: perte de change par exemple 1DGD=0.48EUR.
- Perte de change=0.48-0.4=0.08EUR/DGD.
Cette perte est totalement indemnisée par l'assureur qui doit garantir un taux de 0.4 EUR/
DGD.
Cas N 3: gain de change supérieur au plafond convenu pour l'intéressement
[(1-0.2)0.4=0.32] par exemple 1 DGD = 0.3 EUR.
d'où:- un gain de change de (0.4-0.03)=0.1EUR/DGD.
- Intéressement de Dengaud 60 % de (0.4 - 0.32) =0.048EUR/ DGD.
- Au total 0.048 x 300 000 = 14 400 EUR.
- Le cours définitif garanti est 0.32 EUR/ DGD.
Le gain conservé par l'assureur est de ( 0.02 ) + 40% ( 0.4-0.32 ) = 0.05 EUR/SGD , soit au
total 0.052 x 300 000 = 15 600 EUR.
3.4 Les swaps :
Les swaps constituent des instruments de couverture contre les risques de change. On
distingue deux types de couvertures : la couverture par des swaps à l'exportation et la
couverture par des swaps à l'importation.
Pour les exportations la couverture par swap s’effectue comme suit :

44
À la date d’exportation :
Monnaie
EXPORTATEUR locale BANQUE

devise
À la date de règlement

devise
devise
Client étranger EXPORTATEUR BANQUE

Monnaie
locale

Pour les importations la couverture par swap s’effectue comme suit :

À la date d’importation
devise
IMPORTATEUR BANQUE

Monnaie locale
À la date de règlement
Monnaie
devise
locale
fournisseur IMPORTATEUR BANQUE
étranger
devise

Exemple 1 : Couverture par swaps à l'exportation : L'entreprise tunisienne SAREX a exporté

pour 20 000 CHF payable à 60 jours. Les conditions du marché sont les suivantes :
S V (CHF/TND)= 2.8, F A 2 M (CHF/TND) =2.78 .
Marge entre cours d'achat et cours de vente ( spread)=0.02%
L'entreprise SAREX a contracté un swap de 20 000 CHF : Elle paie les
20 000 GBP au cours au comptant soit 20 000 x 2.8 = 56 000 TND. Puis elle les vends à sa
banque au comptant à : 20 000 x 2.8 x ( 1- 0.002) = 55888 TND.
A l'échéance l'entreprise encaisse la créance de 20 000 CHF. Elle rembourse le swap en rendant
les 20 000 CHF contre 20 000 x 2.78 = 55 600 TND.
Le compte de trésorerie de SAREX se présente alors comme suit
D C

55888 56 000
55600 Solde :
55488

45
D’où un coût de couverture swap de :
[ (56 000 – 55488) / (56 000 x 60/360)]x100= 5.4857% ( le coût étant exprimé en pourcentage
annuel.

46
Exemple 2 : Couverture par swap à l'importation :
L'entreprise tunisienne PALDOR a importé des équipements pour 5000 USD payable à 180
jours. Les conditions du marché sont les suivantes :E V (USD/TND) = 2.8,
ET V 6M (USD/TND ) =2.84 , Spread = 0.2 %.
L'entreprise a contracté un swap de 5000 USD selon les conditions suivantes : elle achète
au comptant les 5 000 USD contre 14000 TND , puis elle les vends à sa banque au
comptant à 5 000 x 2.8 x( 1- 0.002 ) = 13972. A l'échéance l'entreprise achète de sa banque
les 5 000 USD contre 5000 x 2.84 = 14200 TND. Puis elle règle avec ces 5 000 USD sa
dette. Son compte de trésor trésorerie affiche alors les mouvements suivants :
D C

13972 14000
Solde : 14200
14128

D’où un coût de couverture swap de : [(14128 – 14000) / (14000 x 6/12)] x100 = 3.25%
(le coût étant exprimé en pourcentage annuel)
3.5 Autres instruments de couverture :
L'évolution de la finance internationale a donné lieu à des nouvelles techniques de
couverture telles que les contrats à terme avec des intéressements permettant de
bénéficier des évolutions favorables des cours du marché, et les options prime zéro qui
garantissent une plage de cours ( un cours maximum et un cours minimum ) des devises
à échanger. À l'échéance l'opération de change se fait au cours de marché si ce
dernier est compris dans la plage convenue ou bien au cours maximum ou minimum
si ce cours est sorti de la plage. En Tunisie les techniques externes de couverture se limitent
pour le moment aux contrats à terme aux swaps et aux options de change avec une durée
maximale de 12 mois pour les importations et de 9 mois pour les exportations.
4 les techniques internes de couverture :
Parmi ces techniques on peut citer:
4.1 Le choix de la monnaie de facturation :
Les entreprises importatrices et exportatrices peuvent éliminer le risque de change en
imposant à leurs partenaires étrangers une facturation en leur monnaie nationale ou en toute
autre monnaie peu volatile par rapport à leur monnaie nationale. Toutefois, cela exige un
fort pouvoir de négociation à l'égard des partenaires étrangers et amène souvent les
fournisseurs étrangers à majorer leur prix d'un coût de couverture, et les acheteurs
47
étrangers à négocier le prix à la baisse pour récupérer leur coût de couverture. Certaines
entreprises introduisent dans le contrat commercial une clause d'indexation de
prix sur leur monnaie nationale pour éviter les risque des fluctuations à terme de
cette monnaie par rapport à la monnaie de facturation.
4.2 Le termaillage :
C'est une procédure qui vise à faire varier les termes des paiements afin de profiter de
l'évolution favorable des cours. Elle résulte de l'attitude des opérateurs face aux variations de
la devise que l'on peut résumer ainsi :

Évolution de la monnaie Exportation Importation

de facturation par rapport
à la monnaie locale
Appréciation Retarder le paiement du client Accélérer le paiement de
étranger fournisseur étranger
Dépréciation Avancer le paiement du client Retarder le paiement de
étranger fournisseur étranger
Exemple 1 : - termaillage à l'exportation
Le 25/4/N un exportateur tunisien possède une créance de
50 000USD échéance le 1/5/N sur son client américain. Le dollar cote 2.75 DT.
L'exportateur anticipe une appréciation importante du dollar dans quelques jours et propose à
son client de retarder son règlement de deux mois sans aucun coût supplémentaire.
Utilisant comme unité de compte le dollar, le client américain est insensible à la variation du
dollar et accepte la proposition de l'exportateur tunisien. Le taux de financement du
découvert en Tunisie est de 12%, d'où un coût de financement induit par le termaillage
de : 50 000 x 2.75 x 12/100 x 60/360 = 2750 TND.
Le résultat de l'opération dépendra de la valeur du cours de dollar au 1/7/N. Si on retient
trois hypothèses de cotation du dollar on aura les résultats suivants :

Cours du dollar au 1/7/N 2.77 2.805 2.83

Gain ou perte de change : 1000 2750 4000
50 000 ( cours probable – 2.75)
Coût de financement -2750 -2750 -2750
Résultat net du termaillage -1750 0 1250

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 Perte Neutre Gain
Exemple 2 :- termaillage à l'importation Le 6/4/N un commerçant tunisien
d’électroménager importe des téléviseurs du Japon. Il a un engagement de 10 000
000 JPY payable dans 60 jours. A cette date, 1000 Yen cotent 25 DT. Le 2/6/N, il
constate que le Yen japonais est à la baisse et demande à son fournisseur un délai
supplémentaire pour le règlement de 45 jours. L'exportateur japonais est indifférent aux
variations du JPY mais le retard de règlement lui engendre un financement par découvert à
un taux annuel de 12%. L'exportateur japonais accepte le report de paiement sous réserve que
le commerçant tunisien supporte le surcoût financier. Dans ces conditions, le résultat du
termaillage varie en fonction des hypothèses de cotation du
Yen au 21/7/N comme suit:

Cotation du 1000YENS au 12/7/N 24.2 24.2718* 24.3

Gain ou perte de change : 8000 7282 7 000
10 000 000/1000 x (25 – cours probable) *Le cours pour lequel
Coût de financement en TND -7260 ≈ -7282 -7290 l'opération est neutre
Résultat de l’opération 740 0 - 290 doit vérifier l'égalité
Gain Neutre Perte suivante :
Gain de change = coût
de financement. 10 000 000/1000(25 -X) =10 000 000/1000 x 45/360 x 12/100 x X => 250
000 - 10 000 X = 300 X => X = 24.2718
4.3La compensation multilatérale des paiements ( netting ) :
C'est une procédure qui consiste à effectuer les règlements en devises à des mêmes dates
ce qui compense les flux de dettes et de créances et limite les couvertures de change aux
seuls soldes de ces flux. Cette pratique permet ainsi d'économiser les coûts de couverture
notamment les spreads entre les cours acheteurs et les cours vendeurs, les commissions
prélevées par les banques ainsi que les intérêts liés aux dates de valeur. Elle est couramment
utilisée dans les grands groupes multinationaux.

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Exemple : au 1/10/N, le tableau des créances et dettes intergroupe issues des relations
commerciales et financières entre une multinationale Française et ses filiales en Grande-
Bretagne, en Tunisie et au Canada se présente ainsi :

Créance de Société mère en France Filiale Grande Filiale Filiale Canada

Sur Bretagne Tunisie
Société mère en France 1 400 EUR 700 EUR 1 000 EUR
3 500 GBP 1 500 TND 3906.25CAD
Filiale Grande Bretagne 13 120 GBP 3 500 GBP 4740 GBP
3 360 TND 6 250 CAD
Filiale 18 750 TND 5 250 TND 1870 TND
Tunisie 620 GBP 10 937.5CAD
Filiale Canada 15 625CAD 7 812.5CAD 6 250CAD
3 950GBP 5000TND

Si on convertit toutes ces dettes et créances en EUR, compte tenu des taux de change de
référence suivant : (1 CAD = 0.64 €EUR) ; (1GBP= 1.1 EUR ) (1TND= 0.3EUR ), on
obtient le tableau suivant :
Créance de Société mère en Filiale Grande Filiale Filiale Total des
Sur France Bretagne Tunisie Canada Dettes
Société mère en 1 400 700 1 000 9900
France 3850 450 2 500
Filiale Grande 14432 3850 5214 28504
Bretagne 1008 4 000
Filiale 5625 1574 561 15442
Tunisie 682 7 000
Filiale Canada 10 000 5000 4 000 24845
4345 1 500

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Total des 30057 16851 11508 20275 78691
Créances

Sans compensation multilatéral, le total des flux s'élève à 78691 EUR. Si on recourt à la
compensation multilatérale, le flux des créances et des dettes advient :
Créance de Société mère en Filiale Grande Filiale Filiale Canada Total des
Sur France Bretagne Tunisie Dettes
Société mère en 0
France
Filiale Grande 9182* 2602 11784
Bretagne
Filiale 4475 2061 6536
Tunisie
Filiale Canada 6 500 131 6 631
Total des créances 20157 131 2602 2061 24951

*Ce tableau est obtenu à partir du tableau précédent :

Exemple : la valeur 9182 = 14432 -1400 -3850
On constate que la compensation permet d'abaisser le flux total à 24951 EUR soit une
réduction de 68.29 % qui diminue d'autant les coûts de couverture, les commissions, les
spreads ...
5.4.4 Les escomptes et les avances :
Un exportateur qui prévoit une dépréciation de la monnaie de facturation peut proposer
à son client étranger un escompte pour paiement au comptant. Dans ce cas son coût
de couverture sera de: X(e -i)n/360 avec :
- e : le taux d'escompte annuel
- i : le taux d'intérêt annuel de marché monétaire du pays de l'exportateur.
- X : la valeur de l'exportation en monnaie local de l'exportateur.
- n : le nombre de jours qui séparent l'escompte de la date de règlement.
De même, un importateur qui anticipe l'appréciation de la monnaie de règlement de ses
achats peut payer à son fournisseur étranger une avance. Dans ce cas, son coût de
couverture sera de (A x i x n)/ 360 avec :
- A : le montant de l'avance en monnaie locale de l'importateur.
- i : le taux d'intérêt annuel de marché monétaire du pays de l'importateur.
- n : le nombre de jours qui séparent le paiement de l'avance de la date de
règlement.
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Exemple : Au 1/4/N, la société tunisienne ELECTROSTAR a une créance de 1 000 000
JPY, échéance 1/5/N et un engagement de 8 000 € payable dans 90 jours.
Anticipant une baisse de Yen et une appréciation de l'Euro,
ELECTROSTAR envisage le paiement d'une avance de 5 000 EUR et la proposition
d'un escompte à son client japonais. Les conditions du marché sont les suivantes ;
S a (1000 JPY/TND ) = 24.150, S v (EUR/TND ) = 3.25, taux d'escompte = 14%, taux de
découvert en Tunisie = 10%.
Calculons les coûts de couverture d'ELECTROSTAR et leurs résultats si au 1/5/N le
cours des 1000 Yens chute à 23.850 TND et au 1/7/N l'Euro passe à 3.38 TND.
Pour l’escompte : Le coût de l'escompte est de :
1 000 000 (0.14-0.1) x (30/360) x 24.15/1000= 80.5TND.
Le gain de change est de 1 000 000 x (24.15 -23.85)/1000 = 300 TND.
Le gain net de l'escompte est donc de 300 – 80.5 = 219.5 TND.
Pour l’avance le coût financier est de 5 000 x 3.25 x 0.1 x 90/360 = 406.25 TND.
Le gain de change est de 5000 (3.38 - 3.25) = 650 TND.
Le gain net de l'avance est donc de (650 – 406.25) = 243.75 TND.

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