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UCAO Classe : Master 1 Finance Prof

EPREUVE : Techniques et gestion financières


Durée : 4 Heures
Module 2: Politique financière :Investir ; Financer et Planifier
O. Gélinier

Responsable du cours : M. Serigne


E-mail : serignendiaye100@yahoo.fr
Volume horaire : 60 heures
Objectif général (ou buts du cours):
Ce module a pour double objectif de présenter les enjeux et des
investissements et de leur financement.
Objectifs spécifiques (ou compétences attendues)
module, vous devez être capable :

de maîtriser les procédures de

de maitriser la dualité financement propre - financement externe

Prérequis: Mathématiques financières et analyse financière


Webographie
http://www.cerclefinance.com/
www.espertisecomptable.fr
Site internet de Vernimmen : www.vernimmen.net

Bibliographie :
reprise : Manuel et applications - DCG 6,
édition DUNOD
Michelle Mollet : Georges Langlois et Arnaud Thauvron (2015) : Finance
: Manuel et applications - DCG 6,
Pierre VERNIMMEN (2002) : ; DALLOZ ; 5ème édition.
: DSCG 2 Finance, Sup

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Contenu du cours
PARTIE 1 :
Chapitre 1 : Le besoin en fonds de roulement normatif
Section 1. Définition et intérêt du BFR normatif
Section 2. Détermination du BFR normatif
Section 3. Gestion et contrôle du BFR
Section 4. La ventilation du BFE en fixe et variable
Section 5. Le BFR normatif en avenir aléatoire
Chapitre 2 : Le coût du capital (CMPC ou WACC)
Section 1. Définition et calcul du coût du capital société cotée
Section 2. Le coût des capitaux propres société cotée
Section 3. Le coût des dettes financières
Section 4. Le coût société non cotée
Section 5. Le coût
Section 6. Le coût du capital et la structure financière
Section 7. La mesure de la création de valeur (EVA, MVA)
Chapitre 3
Section 1.
Section 2. Les critères de sélection des investissements en avenir certain
Section 3.
Section 4. La prise
Section 5.
Section 6. La
PARTIE 2
Chapitre 4 : Les modes de financement
Section 1. Financement par capitaux propres
Section 2. Financement par endettement
Section 3. Financement par crédit-bail
Chapitre 5 : La structure et les contraintes de financement
Section 1. Le contenu de la décision de financement
Section 2. Les contraintes de financement
Section 3. La maximisation de la rentabilité financière : levier
Chapitre 6 de financement
Section 1. Méthode de la VAN ajustée
Section 2. Le décaissement minimal
Section 3. et celui -bail
Chapitre 7 : Le plan de financement
Section 1. Définition et objectifs du plan de financement
Section 2. Les besoins financiers de
Section 3. Les ressources financières
Section 4. Elaboration du plan de financement

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Chapitre 1 ntreprise
I-Définitions et objet de la finance
La finance regroupe concepts, outils et pratiques qui la
circulation des flux monétaires entre agents économiques. La finance a donc, de manière
générale, pour objectif : « financement des agents ayant des besoins de capitaux
par les agents ayant des surplus.
Le terme de donc à la recherche de financements (en particulier par les entreprises),
à la recherche par les détenteurs de surplus de capitaux, de placements et enfin à tous ceux qui
organisent la convergence entre les marchés financiers, les banques...) »
e
édition, Dalloz, 2005)
La gestion financière est la fonction qui a pour buts essentiels :
o d développement
et ,
o de contrôler la rentabilité des investissements auxquels sont affectées ces ressources.
Mais pour atteindre ces objectifs dans des conditions normales, il faut respecter un certain nombre
de règles financières et de gestion, dont pas seulement
les fonds qui lui sont nécessaires, mais de les lui procurer en temps voulu, aux conditions les plus
avantages possibles, et sans aliéner son indépendance à créanciers financiers, ni ses

pures, car
ière exige donc une
connaissance suffisante des problèmes industriels et commerciaux.
II- Les missions de la gestion financière
La gestion financière a trois missions fondamentales :
o La maximisation de ou maximisation de la richesse des actionnaires
o Le maintien du niveau des performances financières
o La maîtrise des risques financiers
A- La maximisation de
La notion de création de valeur se réfère au concept de la VAN. La création de valeur existe dès lors
que les investissements de l'entreprise dégagent une rentabilité supérieure au taux de rentabilité exigé
création de valeur » est ambiguë car elle
ctionnaires (shareholders) et les autres parties
prenantes (stakeholders théorie néoclassique
est la maximisation de la richesse des actionnaires. Le qualificatif « actionnariale » associé à la
création de valeur sous-entend donc que la création de valeur est réalisée au profit des seuls
actionnaires.
Pour créer de la valeur doit investir dans des activités dont le rendement
est supérieur au coût du capital et minimiser l
sur la combinaison capitaux propres/dettes financières
De manière générale, on estime que les dirigeants financiers doivent prendre trois types de décisions
qui engagent la création de valeur au sein de la firme :
o investir dans des projets dont les taux de rentabilité sont supérieurs au coût des ressources
engagées ;
o choisir une structure financière qui minimise le coût du capital et donc qui maximise la

o dans le cas où,


dernière doit distribuer aux actionnaires les bénéfices, selon des modalités à préciser.

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Le rôle du manager financier est donc de fournir le bon montant des fonds au coût optimal et au bon
chances de succès aux différents stades des actions. Les décisions

financement impactent le coût du capital. De ces deux paramètres est issue la valeur de la firme.
B- Le maintien du niveau des performances
La gestion financière
satisfaisant : la maximisation des résultats Elle traduit autant une contrainte majeure subie par
é des associés et dirigeants.
ressources coûteuses. Elle doit ainsi rémunérer différents partenaires qui lui confient ces ressources
en prélevant ces rémunérations sur le produit de son activité.
La gestion financière doit donc vérifier efficace pour sécréter des
bénéfices qui permettent de rémunérer les apporteurs de ressources, et le cas échéant, pour assurer
la restitution de ces ressources.
En outre le dégagement par défavorables ou insuffisants traduirait un
gaspillage -même que pour ses bailleurs de
fonds et
C- La maîtrise des risques financiers
son environnement financier ;
il revient à la gestion financière de mettre en place les instruments de couverture appropriés pour
assurer la protection adéquate contre ces risques.
Si la variabilité ou la volatilité définit la forme générale du risque financier, des formes spécifiques
du risque doivent également être analysées.
a) Le risque
cause la structure des coûts de . En effet, la
répartition entre charges fixes et charges variables rend les résultats de
sensibles à une variation du niveau de la production et des ventes. En effet une entreprise qui
supporte des charges fixes très élevées présente des résultats plus volatils et donc plus risqués.
b) Le risque de faillite
Le risque de défaillance constitue un risque vital qui met en jeu la
Il responsables accordent à la maîtrise de ce risque et explique pourquoi
le maintien de la solvabilité ou financier constitue un impératif majeur de la gestion financière.
c) Les risques de change et de taux
Enfin des risques financiers spécifiques liés à taux de change
de la monnaie traduite en monnaies étrangères et
o chaque fois
risques de perte liés à une évolution défavorable des taux de change.
taux de change constitue donc une source particulière de variabilité des
résultats : elle crée un risque de change que la gestion financière doit contrôler et maîtriser.
o exposée à des effets défavorables dus à une variation des taux

d) Le maintien de la solvabilité
La source fondamentale du
revêt le maintien de la solvabilité
parmi les missions assignées à la gestion financière.
ettes, lorsque celles-ci viennent à échéance.

permet seul de conjurer le risque de faillite et de surmonter la menace pure et


prise.

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III- Le contenu de la politique financière


financier et de distribution de
dividende. On parle alors de politique financière.
le coût du capital
de rentabilité qui est exigé par ses apporteurs de fonds (actionnaires et créanciers financiers). Son
est estimation se fait à partir du MEDAF.
La première des décisions relevant de la politique financière est la .
Faut-il ou non réaliser un investissement donné et lequel choisir lorsque plusieurs sont en
compétition ?
Pour cela, le critère de la valeur actuelle nette (VAN) va permettre de mesurer la création de valeur
à en attendre.
A côté critères financiers tels que le taux interne de rentabilité (TIR
de récupération du capital investi ( pay back).
Lorsque le TRI et la VAN sont discordants alors on utilise les critères globaux.

de financement nécessaires à la couverture de ses besoins. Il est rare, en effet, que les ressources

Il en existe deux grandes catégories :


Les fonds propres externes peuvent être procurés par une augmentation du capital, par une
introduction en bourse ou encore par le recours à des sociétés de capital-risque.
Le financement par dettes peut se faire par emprunts bancaires, emprunts obligataires ou
crédit- bail.
A côté de ces deux grandes catégories bien distinctes (fonds propres et endettement), on trouve les
quasi fonds propres, qui présentent à la fois des caractéristiques des capitaux propres et des dettes.
Après avoir sélectionné un projet d'investissement et choisi les modes de financement, l'entreprise
doit établir un plan de financement afin d'apprécier la pertinence de sa politique financière et
vérifier l 'équilibre de sa trésorerie sur le moyen terme (3 ans le plus souvent).
Le plan de financement est souvent réalisé en deux étapes : un plan initial est d ' abord élaboré
puis un plan définitif permet d'intégrer de nouveaux financements (emprunts, augmentation de
capital) et/ou une diminution des emplois (recours à la sous-traitance par exemple).
La réalisation du plan de financement est précédée par l 'élaboration de comptes de résultat
prévisionnels qui permettent de calculer la CAF prévisionnelle.
Le troisième axe de la politique financière est le choix du niveau des dividendes à distribuer aux
actionnaires. Une société qui réalise des bénéfices a le choix entre deux affectations possibles pour
ces derniers : leur mise en réserves ou leur distribution aux actionnaires sous forme de dividendes.

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IV- Les besoins financiers


A. Les bes court terme
1. PRINCIPES

des opérations suivantes :


o ;
o La production ;
o La commercialisation

On parle de cycle du fait du caractère répétitif et ordonné des opérations.


séparant les achats de matières premières ou de marchandises et
des créances constitue la durée du cycle de production.
:
o de la durée du processus de production ;
o de la durée des différents stocks : matières, produits et marchandises ;
o d

2. LE BESOIN (BFE)

des crédits à ses clients. Ces besoins sont réguliers et dépendent surtout de la branche et de la qualité

accorde des crédits à ses clients, en reçoit, elle-


même, de la part de ses fournisseurs.

renouvellent en permanence. Le plus souvent, dans les entreprises industrielles, ces besoins dépassent
les ressource
surcroît de besoins.
Le besoin de financement
ressources créées par le cycle et qui doit donc être
couverte par correspond au décalage entre les encaissements et les
décaissements de ressources

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Schéma illustratif

Besoin de
financement
Stocks

Matières (BFE)
Produits
Marchandises

Dettes
Créances

B.
1. LES TYPES
-à- es immobilisations pour maintenir et
améliorer ses capacités productives, de recherche, de distribution et de fonctionnement.

destination.
a) Les investissements selon leur nature
On distingue les investissements incorporels, les investissements corporels et les investissements
financiers
Les investissements incorporels :
immatériels (brevets, licences, logiciels, procédés, dépenses de recherche-développement,
concessions et droits similaires, dépenses de formation du personnel, etc.).
Les investissements corporels : ils correspondent à des acquisitions de biens matériels
(Terrains ou de bâtiments, constructions, Équipements industriels, installations techniques,
machines, matériel et mobilier de bureau, etc.).
Les investissements financiers :

entreprise afin de pouvoir participer à sa gestion. On parle alors de titres de participation.

de prêts à long terme.

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b) Les investissements selon leur destination

de faire face au développement de la demande, et les investissements de modernisation des


équipements qui ont pour but de mettre au point de nouveaux produits, de réduire les coûts de revient
des produits, de faire face à la concurrence.
Les investissements de renouvellement : ce sont des investissements destinés à remplacer
le matériel ancien ou usé.
ou de capacité : ce sont des investissements destinés à
augmenter les capacités de production pour satisfaire la demande.
Les investissements de modernisation : ce sont des investissements destinés à remplacer le
matériel désuet, démodé par un matériel plus performant pour accroître la productivité.

C. LA DETERMINATION DU CAPITAL INVESTI


Le capital investi
:
Le p
Les dépenses qui lui sont liées (frais de mise en service, frais de transport) ;
;
Des éventuels .

De ces flux, il faut déduire le flux éve

investissement

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Politique financière en QCM


N° Affirmations Vrai Faux
1

2 La prime de risque de marché corr


rentabilité du marché.
3
faire au coût du capital.
4 Le coût du capital représente le taux de rendement qui a été obtenu
ds, dans le passé.
Le financement par fonds propres ne coûte rien, contrairement à un
5
dividendes aux actionnaires.
6 Le délai de récupération est un critère de rentabilité.
7 Le plan de financement
.
8 Le taux actuariel brut correspond toujours au taux nominal de

9 Le coût du capital représente le taux de rendement exigé par les


actionnaires.
10 Le coût du capital correspond au taux de rendement moyen exigé

11

12 Pour le calcul du coût du capital, la pondération doit se faire sur la


base des valeurs comptables.
13 Le coût des fonds propres représente le taux de rendement exigé par
les actionnaires.
14 Pour estimer le coût du capital, il faut retenir un coût de la dette
après impôt.
15 Pour estimer le coût du capital, il faut calculer le coût moyen auquel

16
17 Un investissement est rentable si son TRI est inférieur au coût du
capital.
18 Le plan de financement sur la
.
19 Pour améliorer sa trésorerie, l'entreprise peut augmenter la vitesse
de rotation de ses stocks.
20 Pour le calcul du coût du capital, le coût de la dette est toujours
supérieur par rapport au coût des fonds propres.

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Chapitre 2 : Le besoin en fonds de roulement normatif


de déterminer le BFE prévisionnel en
-à-dire de ses propres conditions méthode, dite méthode des
experts comptables, consiste à exprimer
Cette méthode ulière et dont les
BFE sont

uniformément répartis dans le temps. On peut donc estimer sur une base normative un besoin de
évalué en fin BFE moyen de fin de mois.
Le principal intérêt de cette méthode est de pouvoir mesurer rapidement les
modification des niveau du BFE.

Section 1 : Définition et intérêt du BFR normatif


I- Définitions
Le montant du BFE calculé à partir du bilan de fin d'exercice n'est qu'une valeur du BFE à un
instant donné. (BFE = Stocks + Créances d'exploitation - Dettes d'exploitation)
Le BFE varie constamment en fonction du niveau des stocks, de celui des créances et des dettes
niveau
moyen. On appelle Besoin en fonds de roulement normatif le niveau moyen du BFR.
La méthode du BFR normatif consiste à calculer un BFE moyen, exprimé en jours de chiffre
d'affaires hors taxes. Ce cadre d'analyse présente deux avantages :
de calculer le BFE prévisionnel et ses variations en fonction du chiffre d'affaires prévisionnel
(on admet que le BFE est proportionnel au chiffre d'affaires) ;
la comparaison du BFE normatif avec les normes du secteur d'activité.

La gestion du besoin en fonds de roulement consiste à repérer les postes pouvant être modifiés
dans l'objectif de réduire le BFRE. Un BFE en trop forte augmentation peut en effet entraîner une
réduction de la trésorerie nette d'une entreprise et la placer dans une situation délicate.

II- Intérêt de la méthode normative


normatif
présente plusieurs de retenir que cette méthode permet :
o
moyen du BFE ;
o
problèmes insurmontables (important surtout pour les entreprises qui se créent) ;
o de mettre en évidence les principaux postes qui déterminent le BFE :
o (ETE).

treprise ne devrait
pas rencontrer de problèmes de trésorerie.
Dans le cas contraire, il convient de prendre très rapidement des mesures correctives.
Le BFE normatif permet donc de prévoir le BFE et .

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Section 2 : La détermination du BFE normatif


A. Principes de calcul du BFE normatif
Le BFE des entreprises est rarement constant dans le temps. Le calcul du BFE à un instant donné,
en particulier dans les entreprises à activité saisonnière, est donc peu pertinent.
La méthode du BFE normatif rend les calculs plus réalistes en se basant sur des valeurs moyennes
pour chaque poste du BFE (stocks, clients, fournisseurs).
Si l'entreprise veut éviter des problèmes de trésorerie récurrents, elle doit financer le BFE normatif
avec des ressources durables. Pour assurer un équilibre, le fonds de roulement devrait donc être
supérieur au BFE normatif.
1. BFE normatif exprimé en jours de CAHT
Le BFE normatif est exprimé en jours de chiffre d'affaires hors taxes (CAHT) pour permettre des
calculs prévisionnels.
Le montant moyen de chaque poste P est exprimé en jours de CAHT :

Montant moyen du poste en jours de CAHT =

Le BFE normatif est obtenu en cumulant les montants moyens de chaque poste relevant du BFE.

2. BFE normatif calculé de façon indirecte


Afin de permettre une analyse détaillée du BFE et de son évolution, le montant moyen d'un poste P
est décomposé en deux paramètres appelés temps d'écoulement (TE) et coefficient de structure (CS) :

= ×

Poste moyen en jours de CAHT = Temps d'écoulement × Coefficient de structure

B. Calcul du BFRE normatif


La prévision du BFE moyen par la méthode des experts-comptables nécessite de connaître la

tem
(TE) et du coefficient de structure (CS).
Poste moyen en jours de CA HT = TE × CS
1.
(TE)
moyen de ce poste serait épuisé.

TE =

Pour les stocks, le temps d'écoulement est la durée moyenne de stockage en jours d'un article
avant d'être utilisé (matières premières), terminé (en-cours) ou vendu (marchandises, produits
finis).
Pour les créances (clients) et les dettes (fournisseurs, TVA), le temps d'écoulement est la durée
moyenne du crédit accordé ou obtenu.

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a) Le cas des clients et des fournisseurs


des fournisseurs représentent les durées moyennes de crédits
correspondants. Dès lors, plutôt que de calculer ces TE par la méthode ci-dessus, il est préférable
s relatives
le obtient de ses fournisseurs.
Exemple : Calculer le TE correspondant aux crédits suivants :
o Règlement à 45 jours : TE = 45 jours
o Règlement en fin de mois : TE = 15 jours
o Paiement à 30 jours fin de mois : TE = = 45 jours
o Paiement à 60 jours fin de mois : TE = = 75 jours
o Paiement à 30 jours fin de mois, le 5 du mois suivant : TE = 45 + 5 = 50 jours
o Paiement à raison de 30 % à 30 jours et 70 % à 60 jours : TE= (0,3 ×30) + (0,7 ×60) = 51 j
b) Le cas du personnel et de la TVA

date moyenne de créance ou de dette.


TE = 15 + d avec d = délai de paiement (en situant la date moyenne en milieu de mois)
Exemple :
o TVA reversée le 10 du mois suivant TE = 15 + 10 = 25 jours
o Paiement des salaires le 5 du mois suivant : TE = 15 + 5 = 20 jours
o Paiement des salaires le 30 du mois : TE = 15 + 0 = 15 jours
o Paiement des salaires le 28 du mois : TE = 2 = 13 jours
NB :
collectée,
TVA à décaisser. Toutefois, il est plus simple et plus rapide de se limiter à la TVA à décaisser. En
effet, parmi ces trois postes, seule la TVA à décaisser figure dans le bilan.
Dans le tableau détaillé du calcul du besoin de financement normatif, il est possible de faire figurer
uniquement la TVA à décaisser (TE) comme élément du BFR. Les achats et les ventes étant
supposés également repartis dans le mois, et le paiement de la TVA intervenant entre le 01 et le 15
du mois suivant, le TE est obtenu par la formule suivante :
TVA à décaisser : TE = 15 + d Avec d : date de décaissement de la TVA.
Le CS de la TVA à décaisser est obtenu par la formule suivante :

CS =

2. Le coefficient de structure (ou ratio de structure)


Le coefficient de structure (CS) par
rapport au Il est égal au quotient du montant annuel ayant transité dans le poste
par le CAHT.
CS =
Le calcul du coefficient de structure est facilité si
o
o le numérateur est le dénominateur du TE.

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3. Le tableau de calcul du BFE normatif


que génère chaque

1ère étape : 2ème étape : Calcul du coefficient de 3e étape : BFE


pondération normatif en nombre
de jours du CA
Postes du Dur Coefficient de structure Besoins Ressources
BFE
Emplois
Stock de
marchandises
Stock de
matières
premières
Stock de
produits finis
Stock de
produits
en cours Ou durée du cycle de fabrication
Créances
clients
ou durée moyenne du crédit client
T.V. A Durée moyenne de crédit de TVA
déductible (identique pour la TVA collectée)
Ressources
Fournisseurs
de matières
premières
Ou durée moyenne du crédit fournisseur
Fournisseurs

charges
Ou durée moyenne du crédit fournisseur
Durée moyenne de crédit accordé au personnel
Personnel TE = 15 + d
Organismes Durée moyenne de crédit
sociaux
TE = 15 + d
Durée moyenne de crédit de TVA
TVA facturée
TE = 15 + d
Total X Y
BFE normatif en jours de CA = Besoins Ressources = X - Y

Calcul du BFE normatif en valeur


o
o La prévision du BFE en francs est obtenue par le rapport suivant :

BFE en francs = BFE en jours ×

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NB :

Achats c Stock final

Stock moyen =
Coût de production des produits vendus = Coût de production + Stock initial Stock final
Créances clients = Clients + Effets à recevoir Avances obtenues
Dettes fournisseurs = Fournisseurs + Effets à payer Avances accordées

Remarque :
Dans la mesure où le modèle considère que le BFE est variable proportionnellement au CAHT,
plus le CAHT par jour est important, plus la rétention liée aux divers décalages sera importante en
francs. Si les durées ne changent pas, le BFE exprimé en jours de CAHT ne change pas.
Dans les approches qui cherchent à perfectionner le modèle, on peut être conduit à considérer
ie du BFE correspondant aux charges fixes ne varie pas proportionnellement au CAHT.
Exemple 1:
000 000 F.
Les charges sociales salariales et patronales sont estimées respectivement à 20 % et 40 % des
900 000 000 F.
TAF : Calculer le montant des salaires bruts ainsi que le CS des postes Personnel et OS.

Exemple 2:
Achat de matières : 50 000 000 F : 120 000 000 F.
Les éléments du coût de production comprennent 40 000 000 F de matières premières, 30 000 000
F de MOD et 20 000 000 F de frais indirects.
Les matières premières (MP) sont incorporées en début de cycle de production et les autres frais de
production de manière linéaire tout au long du cycle.
Les charges sociales salariales et patronales sont estimées respectivement à 20 % et 50 % des
salaires bruts.

Eléments MP PF Encours Clients Fournisseurs MP Personnel OS


Durée 40 jours 30 jours 10 jours 30 jours 30 jours fin du mois Fin du mois 25 jours

Les fournisseurs de frais indirects sont réglés 30 jours fin du mois le 10 du mois suivant.
TAF :
1. Calculer le BFE normatif en jours de CA et en valeur.
2. Recalculer le CS des clients si 40% des ventes sont réalisées à
étrangers règlent 30 % au comptant et 70% à 40 jours.

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Section 3 : Gestion et contrôle du BFE normatif


Le financement du BFE absorbe des ressources coûteuses (capitaux propres et dettes financières).

stocks, des créances clients et des dettes fournisseurs.


En effet, les sur lesquelles les responsables
peuvent agir pour modifier le BFE.
consiste à :
o par la mise en place d'une gestion de stocks
performante permettant d'accélérer leur rotation ou même supprimer le stockage par une
politique dite de « juste à temps » (ou de « flux tendus »)
o en limitant la durée du crédit, en
développant les ventes au comptant te de règlement, en veillant à la relance des
clients retardataires ; en proposant aux clients de régler par effets afin de pouvoir les escompter,
en utilisant (sous réserve que le coût ne soit pas supérieur au coût actuel des
créances clients !).
o en
contraignant les fournisseurs à accepter de longs délais avant

dépend des relations que entretient avec ses clients et ses


fournisseurs.
En position dominée, elle subit les conditions de paiement imposées alors
dominante, elle détient un pouvoir de décision sur les conditions de crédit.
té auquel elle appartient.

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THEME 1 : Le besoin de financement normatif


CAS N°1 : Evaluation du tous variables
DELTA envisage de lancer un nouveau produit et souhaite déterminer le montant du
BFE normatif qui en résulterait. On vous communique les informations suivantes issues des
services concernés :
1. Durées moyennes de stockage :
o
o
o ours
2. Les crédits obtenus sont les suivants :
o Fournisseu 30 jours fin de mois
o Salaires nets : ils sont payés le 30 de chaque mois,
o Charges sociales : elles sont payées le 15 du mois suivant,
o Crédits clients : 60 % au comptant et 40 % dans 60 jours
o La TVA est de 18% sur les ventes et sur les achats de matières. Elle est réglée le 10 du mois.
3.
la production annuelle porte sur 24 000 unités (360 jours) ;
prix de vente unitaire HT : 5 000 F HT
4. Les éléments du coût de production sont les suivants :
o 000 000 F
o
o 000 F
o 000 F
NB : Les encours sont estimés à 100 % pour les matières et 60 % pour les autres charges.
Mission
1.
2. e 36 000 unités.
CAS N°2 :
:
o Durée de stockage des marchandises : 45 jours
o Les créances clients sont recouvrées le 15 du mois suivant
o Les dettes fournisseurs sont réglées à 30 jours fin de mois.
o La TVA au taux de 18 % est réglée le 10 du mois suivant
o Le HT est égal à 70 % du prix de vente.
o Le fonds de roulement est de 50 000 000 F.
o Les hypothèses de prévisionnel sont les suivantes :
Hypothèse 1 : 648 000 000 F
Hypothèse 2 : 720 000 000 F
Mission
1. Evaluer le besoin de financement normatif en
2. En envisageant les deux hypothèses de CA prévisionnel et compte tenu du FRNG,
déterminer le BFE normatif en valeur et la trésorerie nette prévisionnelle.

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CAS N°3 : Calcul du besoin en fonds de roulement normatif


Dans le bilan au 31 décembre N de , on lit :
o stock de matières premières : 6 150 000 F
o stock de produits finis : 10 500 000 F
Dans le compte de résultat au 31 décembre N, on lit :
o variation de stock matières premières : 300 000 F
o production stockée : 1 800 000 F

La durée moyenne de crédit accordée aux clients est de 60 jours.


Les fournisseurs sont réglés afin de mois.
Les achats hors taxes de matières premières se sont élevés à 36 300 000 F et le CAHT a été de
144 000 000 F. Le coût de production de produits vendus a été de 108 000 000 F.
Salaires nets annuels : 45 000 000 F ; règlement le dernier jour du mois.
Charges sociales = 21 600 000 F ; règlement le 10 du mois suivant.
TVA sur ventes et achats de matières premières : 18%.
TVA à décaisser : règlement le 10 du mois suivant.

Mission
1. Calculer le montant moyen du poste clients.
2. Calculer le besoin en fonds de roulement normatif par la méthode des experts-comptables.
3. 25% et que le fonds de roulement
soit de 33 000 000 F. Que penser de cette situation ?
4. Dans le secte ; les fournisseurs sont réglés à 60 jours.

est possible de réduire la durée de crédit accordée aux clients.


De combien de jours doit- on réduire cette bri des
problèmes de trésorerie.
5. On considère maintenant que :
le TE du poste « stock de produits finis » est une variable aléatoire de moyenne 32 et
4;
le TE du poste « Clients » est aussi une variable aléatoire de moyenne 60 9;
les autres données ne changent pas.
a)

b) Calculer la probabilité que le BFE normatif soit inférieur à 30 000 000 F.

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Section 4 : Perfectionnement de la méthode : la ventilation


du BFE en fixe et variable
Le modèle classique du besoin en fonds de roulement normatif repose sur certaines hypothèses
simplificatrices et plus particulièrement sur entre tous les

Or, tous les postes du BFE ne pour certains


structure) et une partie variable
(charges opérationnelles)
A- Les postes variables et fixes
Les principaux postes variables et fixes concernés sont :
o Les stocks de produits évalués au coût de production fixe et

o Les dettes fournisseurs et la TVA déductible peuvent comporter une partie fixe et une
partie variable en fonction de la nature des achats ;
o Les charges de personnel peuvent comporter une partie fixe et une partie variable en
comme
des charges de structure.
B- Le principe de calcul
Le perfectionnement du modèle classique conduit à distinguer deux parties dans la formulation du
BFE normatif :
o CAHT) ;
o une ivité (exprimée en francs).

BFE = a x + b
Avec :
a : le BFE variable pour 1 jour de CAHT
x : le CAHT journalier (nombre de jours de CAHT)
b : la partie fixe du BFE en f

C- Le tableau de calcul du BFE normatif


BFE ne prenant pas en considération les parties fixes et variables de certains postes de cet
instrument de gestion prévisionnelle.
Pour les éléments variables

faires HT.
Pour les éléments fixes, le CS se dénominateur est le nombre de

Coefficient de structure des éléments fixes =

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Coefficients de Besoins Ressources


Désignation TE structure
Pour 1 F Montant En nombre En En nombre En
de CA HT par jour de jours valeur de jours valeur
Stocks
Clients
TVA déductible
Fournisseurs
Personnel
Organismes
sociaux
TVA facturée
Total A B C D

BFE normatif = (A C) + (B D)

Autre méthode :

Coefficient Besoins Ressources


Désignation TE de structure Variable Fixe Variable Fixe
Stocks
Clients
TVA
déductible
Fournisseurs
Personnel
Organismes
sociaux
TVA facturée
Total A B C D

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CAS N°5: Impact et mesure de la réduction du besoin de financement normatif


La société GAMMA est spécialisée dans la fabrication et la vente de trottinettes. Ses produits sont distribués

ormal et moyen de son activité.


Mission
1)

Afin de réduire le BFE, de nouvelles conditions de règlement sont accordées aux clients.
Les encaissements se répartiront ainsi :
o : paiement au comptant
o : paiement à 30 jours
o : paiement à 60 jours
2) Chiffrer la réduction du BFE norma en valeur liée aux
nouvelles conditions de règlement des clients.
Annexe

Production annuelle 12 000 unités


Ventes annuelles 12 000 unités vendues au prix de 5.000 F hor
Durées moyennes de Matières premières : 15 jours
stockage Produits finis : 10 jours
Matières premières : 30 jours
Règlement
Autres charges de production : 15 jours
des fournisseurs
Autres charges de distribution : 20 jours
: paiement au comptant
Règlements des clients : paiement à 30 jours fin de mois
: paiement à 60 jours fin de mois
Salaires nets Versés le dernier jour du mois
Charges patronales et
Réglées le 15 du mois suivant
retenues salariales
TVA Payée le 10 de chaque mois

Structure du coût de revient annuel complet standard

Matières premières et fournitures 24 000 000


Charges de production
Salaires nets 7 200 000
Charges sociales 4 000 000
Autres charges de production 6 000 000
Amortissements des équipements 8 600 000
Charges de distribution
Salaires nets 1 800 000
Charges sociales 1 000 000
Autres charges de distribution 3 000 000

Informations complémentaires

Les dotations aux amortissements ont été prises en compte dans le coût de production.

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CAS N°5 : Besoin de financement normatif en distinguant la partie fixe de la partie variable
La société TETA envisage de lancer un nouveau produit sur le marché et pour compléter son dossier
de financement, elle désire connaître le besoin de financement additionnel généré par cette nouvelle
production. Les données suivantes ont été rassemblées :
o Ventes prévues sur 5 ans : 12 000 unités par an au prix unitaire hors taxes de 5.000 F. Les
ventes sont réparties uniformément sur 12 mois.
o Productions :
Coûts proportionnels unitaires HT :
Matières : 1.000 F.
Main : 600 F.
Frais et fournitures divers : 500 F.
Coûts fixes : 10 000 000 F par an, dont :
Amortissements : 6 000 000 F,
Charges de personnel : 1 800 000 F,
Charges diverses : 2. 200 000 F.
o Distribution :
Coûts proportionnels unitaires HT :
: 120 F,
Frais et fournitures divers : 400 F,
Coûts fixes : 1.000 000 F par an, dont :
Amortissements : 500 000 F
Charges de personnel : 300 000 F.
Charges diverses : 200 000 F.
o Renseignements divers :
Durée de stockage de matières premières : 30 jours :
Durée du cycle de fabrication : 10 jours
Durée de stockage des produits finis : 20 jours :
La valorisation des en-cours inclut la totalité des matières premières et 50 % des charges
proportionnelles de fabrication :
La valorisation du stock de produits finis est faite au coût moyen de production :
Le taux de TVA est de 18% aussi bien sur les ventes que sur les achats, sauf pour les frais et
ais
fixes. La TVA est payée le 15 de chaque mois ;
Le crédit accordé au client est de 30 jours fin de mois : Les crédits fournisseurs sont de 9,64
jours pour les matières premières et de 3,96 jours pour les fournitures et frais divers.
Exceptionnellement, ces deux durées ont été exprimées directement en jours de chiffre

Les charges de personnel données ci-dessus correspondent pour 2/3 des montants aux salaires
nets
5 du mois suivant et les charges de sécurité sociale le 15.

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Mission
1) Dans un premier temps, on vous demande de mesurer le BFE prévisionnel généré par le
produit vendu, en distinguant une partie fixe (en francs) et une partie variable (en jours de
:
o les coefficients de structure (de pondération) seront calculés avec 2 décimales pour la partie
variable et arrondie au franc le plus proche pour la composante fixe ;
o deux
décimales.
2)
12 000 produits par an.

CAS N°6:
La société VEGA a pour objet la production de vannes et tubulures industrielles ainsi que les services
et
La société souhaite utiliser la méthode du fond de roulement normatif pour déterminer le besoin de
canalisation ».
Vous disposez des informations suivantes :
Durées moyennes de stockage :
Matières premiè 40 jours
30 jours
Les crédits obtenus sont les suivants :

Autres charges proportionnell


Charges fixes, pour 20% seulement à crédit 20 jours
Salaires nets : payés le 5 de chaque mois,
Charges sociales : payées le 15 du mois,
Les clients : paiement au comptant pour 20% du CA
paiement à 30 jours pour 80% du CA
La TVA est de 18% sur les ventes et les charges proportionnelles. Elle est réglée le 15 du
mois.
Les sont les suivantes :
o la production annuelle porte sur 20 000 unités (360 jours) ;
o prix de vente unitaire HT : 4 000 F
o les éléments du coût de production sont les suivants :
charges variables unitaires HT

600 F
charges fixes globales :
4 000 000 F
800 000 F
000 000 F
000 000 F
NB : calcul du coût de production

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Mission
1. xprimé en jours de CAHT sans
distinction entre partie variable et partie fixe et ensuite avec distinction.

énoncées ci dessus, certaines sont aléatoires et suivent une loi normale dont les paramètres sont
les suivants :
Espérance mathématique Ecart type en jours
de la durée en jours
Crédit Fournisseurs de MP 30 15
Crédit client 30 10
Durée de stockage matières 40 5
Durée de stockage produits finis 30 5

Ces différentes variables sont indépendantes. Les autres composantes du besoin de financement

représentent globalement une ressource égale à dix jours de chif

2.

ploitation en jours de CAHT.

3. Sur la base de 20 000 unités vendues 4 0 déterminer la

loi suivie par la variable aléatoire « besoin de financement ; en

préciser les paramètres.

4. s de ro 15 000 000 F, calculer la

probabilité de se trouver en rupture de trésorerie.

NB : Une table de loi normale est jointe en annexe.

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Section 5 : Le BFE en avenir aléatoire


Lorsque le BFR est à un niveau élevé, la trésorerie est temporairement négative.
En sens inverse, lorsque le niveau de BFR est plus faible, il se crée une trésorerie positive.

moindre coût.
ste l loi
statistique normale ou loi de Laplace-Gauss.
Cette loi est caractérisée par deux paramètres :
ent
des variables aléatoires.
Considérons

I.Espérance mathématique du BFE normatif


Faisons une estimation ponctuelle du BFE en calculant son espérance mathématique.
Rappelons que, X et Y étant deux variables aléatoires, nous avons les relations :

E(X + Y) = E(X) + E(Y)


E(Y)
E X) = × E(X) (le coefficient étant une constante).

E (a X + b) = a × E(X) + b
BFE = CS × TE donc E (BFE) = CS × E(TE)
Désignons par Xi j
du poste de passif j du BFE.
Désignons par i et j , les coefficients de structure des postes i et j du BFE.
du BFE est égale à : i E(Xi j E(X j)

Eléments CS E(TE) Espérance mathématique


Emplois Ressources
Emplois
Stocks
Créances clients
Ressources
Fournisseurs
Total i E(Xi) i E(Xi)
E ( BFE ) i E(Xi j E(X j)

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II. Ecart-type du BFE normatif


-type du BFE permet de faire une estimation par intervalle de confiance.
Rappelons que, X et Y étant deux variables aléatoires indépendantes, nous avons les relations :
Var (X + Y) = Var (X) + Var (Y)
Var Y) = Var (X) + Var (Y)
Var X) = ² × Var (X)
Var (a X+ b) = a ² × Var (X)
BFE = CS × TE donc Var (BFE) = CS 2 × Var (TE)
Var (BFE) = CS2 2 2

2 2
La variance du BFE est égale à : i E(Xi) + j E(X j)
(BFE) =

Eléments Var (TE) Variance (BFE)


2
CS ou [
2 Emplois Ressources
Emplois
Stocks
Créances clients
Ressources
Fournisseurs
Total Var (emplois) Var (Ressources)
Var (BFE) en jours Var (emplois) + Var
(Ressources)

Autre méthode :

Eléments CS (TE) 2

Emplois
Stocks
Créances clients
Ressources
Fournisseurs
Total
(BFE) en jours

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CAS N°7: Calcul du BFE normatif en avenir aléatoire (Extrait DESCOGEF 2010)
Vous

Coefficient de
structure
Stock de matières premières 40 0,342
Stock de produits nis 30 0, 813
Clients 30 0,9488
Fournisseurs de matières premières 30 0,405

Les composantes du BFR qui peuvent être considérées comme certaines sont uniquement liées aux
charges de personnel. Pour les autres, elles représentent des variables aléatoires qui sont
mutuellement indépendantes.

Espérance mathématique Ecart type en jours


de la durée en jours
Crédit Fournisseurs de MP 30 15
Crédit client 30 10
Durée de stockage matières 40 5
Durée de stockage de produits finis 30 5

Mission
1.

2. Sur la base de 72 000 unités vendues 250 F HT pièce, déterminez la loi de la variable aléatoire

« besoin en fonds de roulement en euros » ; précisez-en les paramètres.

3.

probabilité pour que la trésorerie devienne négative.

4. Calculez la probabilité que le BFR soit compris entre un et trois millions de Francs.

La loi normale centrée réduite est fournie en annexe .

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Annexe : Fonction de répartition de la loi normale centrée réduite


Probabilité de trouver une valeur inférieure à t Pr(T < t) = P(t)
t 0,00 0,01 0,02 0,03 0,04 0,05 0,06 0,07 0,08 0,09
0,0 0,5000 0,5040 0,5080 0,5120 0,5160 0,5199 0,5239 0,5279 0,5319 0,5359
0,1 0,5398 0,5438 0,5478 0,5517 0,5557 0,5596 0,5636 0,5675 0,5714 0,5753
0,2 0,5793 0,5832 0,5871 0,5910 0,5948 0,5987 0,6026 0,6065 0,6064 0,6103
0,3 0,6179 0,6217 0,6255 0,6293 0,6331 0,6368 0,6406 0,6443 0,6480 0,6517
0,4 0,6554 0,6591 0,6628 0,6664 0,6700 0,6736 0,6772 0,6808 0,6844 0,6879
0,5 0,6915 0,6950 0,6985 0,7019 0,7054 0,7088 0,7123 0,7157 0,7190 0,7224
0,6 0,7257 0,7291 0,7324 0,7357 0,7389 0,7422 0,7454 0,7486 0,7517 0,754
0,7 0,7580 0,7611 0,7642 0,7673 0,7704 0,7734 0,7764 0,7794 0,7823 0,7852
0,8 0,7881 0,7910 0,7939 0,7967 0,7995 0,8023 0,8051 0,8078 0,8106 0,8133
0,9 0,8159 0,8186 0,8212 0,8238 0,8264 0,8289 0,8315 0,8340 0,8365 0,8389
1,0 0,8413 0,8438 0,8461 0,8485 0,8508 0,8531 0,8554 0,8577 0,8599 0,8621
1,1 0,8643 0,8665 0,8686 0,8708 0,8729 0,8749 0,8770 0,8790 0,8810 0,8830
1,2 0,8849 0,8869 0,8888 0,8907 0,8925 0,8944 0,8962 0,8980 0,8997 0,9015
1,3 0,9032 0,9049 0,9066 0,9082 0,9099 0,9115 0,9131 0,9147 0,9162 0,9177
1,4 0,9192 0,9207 0,9222 0,9236 0,9251 0,9265 0,9279 0,9292 0,9306 0,9319
1,5 0,9332 0,9345 0,9357 0,9370 0,9382 0,9394 0,9406 0,9418 0,9429 0,9441
1,6 0,9452 0,9463 0,9474 0,9484 0,9495 0,9505 0,9515 0,9525 0,9535 0,9545
1,7 0,9554 0,9564 0,9573 0,9582 0,9591 0,9599 0,9608 0,9616 0,9625 0,9633
1,8 0,9641 0,9649 0,9656 0,9664 0,9671 0,9678 0,9686 0,9693 0,9699 0,9706
1,9 0,9713 0,9719 0,9726 0,9732 0,9738 0,9744 0,9750 0,9756 0,9761 0,9767
2,0 0,9772 0,9778 0,9783 0,9788 0,9793 0,9798 0,9803 0,9808 0,9812 0,9817
2,1 0,9821 0,9826 0,9830 0,9834 0,9838 0,9842 0,9846 0,9850 0,9854 0,9857
2,2 0,9861 0,9864 0,9868 0,9871 0,9875 0,9878 0,9881 0,9884 0,9887 0,9890
2,3 0,9893 0,9896 0,9898 0,9901 0,9904 0,9906 0,9909 0,9911 0,9913 0,9916
2,4 0,9918 0,9920 0,9922 0,9925 0,9927 0,9929 0,9931 0,9932 0,9934 0,9936
2,5 0,9938 0,9940 0,9941 0,9943 0,9945 0,9946 0,9948 0,9949 0,9951 0,9952
2,6 0,9953 0,9955 0,9956 0,9957 0,9959 0,9960 0,9961 0,9962 0,9963 0,9964
2,7 0,9965 0,9966 0,9967 0,9968 0,9969 0,9970 0,9971 0,9972 0,9973 0,9974
2,8 0,9974 0,9975 0,9976 0,9977 0,9977 0,9978 0,9979 0,9979 0,9980 0,9981
2,9 0,9981 0,9982 0,9982 0,9983 0,9984 0,9984 0,9985 0,9985 0,9986 0,9986
3,0 0,9987 0,9987 0,9987 0,9988 0,9988 0,9989 0,9989 0,9989 0,9990 0,9990
3,1 0,9303 0,9306 0,9310 0,9313 0,9316 0,9318 0,9321 0,9324 0,9326 0,9329
3,2 0,9331 0,9334 0,9336 0,9338 0,9340 0,9342 0,9344 0,9346 0,9348 0,9350
3
3,3 0,9 52 0,9353 0,9355 0,9357 0,9358 0,9360 0,9361 0,9362 0,9364 0,9365
3
3,4 0,9 66 0,9368 0,9369 0,9370 0,9371 0,9372 0,9373 0,9374 0,9375 0,9376
3,5
3,6
3,7
3,8
3,9
4 0,999964 0,999975 0,999982 0,999987 0,999990 0,999993 0,999994 0,999995 0,999995 0,99999

La notation 0,9303, équivaut par exemple à 0,99903.


La table donne les valeurs P(t) pour t positif ; lorsque t est négatif, il faut prendre le complément à
de la valeur lue dans la table.
Exemple : pour t = 1,20 on aura : P(t) = 0,8849
pour t = 1,20 on aura : P (-1,2) = 1 P(1,2) =1 0,8849= 0,115

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Chapitre 3 : Coût du capital et structure financière


Le coût du capital est une notion centrale en finance car il sert à estimer la création de valeur, que
ou de performance.
Le coût du capital représente le coût des ressources financières nécessaires à une firme pour
réaliser ses investissements et assurer son développement. Par conséquent, il correspond aux taux
de rémunération exigés des différents apporteurs de capitaux que sont les actionnaires et les
établissements financiers.
Pour finance entreprise dispose de sources diverses de financement
o Fonds propres (ou capitaux propres)
o Emprunts (indivis ou obligataires)
o Crédit-bail.
Or chacune de ces sources a un coût spécifique.
Section 1 : Typologie des principaux modes de financement
L'entreprise peut recourir à différents modes de financement dont le coût varie en fonction de la
nature du financement et du risque supporté par le bailleur de fonds.
On distingue généralement trois grands types de financement : le financement par fonds propres,
le financement par quasi-fonds propres et le financement par endettement.
Les capitaux propres représentent :
les fonds apportés par les actionnaires à la constitution de la société (ou ultérieurement) ;
les bénéfices non distribués et laissés à la disposition de la société.
Un actionnaire est une personne physique ou morale liée à la société non pas par le contrat de
société mais par la représentant un
entreprise.
Les fonds propres se décomposent en fonds propres internes (autofinancement, ressources

capital par apports en numéraire, subven


Le rôle des capitaux propres est double :

les actionnaires : en période de crise, les entreprises les plus endettées sont les premières à
disparaître.
Les quasi-fonds propres constituent des ressources financières stables qui n'ont pas la nature
de fonds propres mais s'en approchent.

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I. Tableau récapitulatif des différents modes de financement

Les avances en compte Les emprunts indivis


courant des associés Le crédit-bail ou leasing
Les produits des
cessions
Les prêts participatifs Les emprunts obligataires

La mobilisation des
Les augmentations du créances
Les titres participatifs
capital Commerciales

Les crédits de
Le capital risque Les titres subordonnés
trésorerie
Les crédits par
Les obligations
Les subventions signature
hybrides (OCA, OAT,
Les billets de
OBSA, ORA)
trésorerie

II. Tableau comparatif des modes de financement


Modes de Avantages Inconvénients
financement
Favorise de
peuvent être insuffisants.
Préserve les différents pouvoirs des Limite la rémunération des associés, car
dirigeants, car il est sans influence sur la ,
Autofinancement
structure du capital. moins il y a de dividendes à reverser aux
frais liés au financement actionnaires.

décaissement.
conserve son Risque de perte de contrôle pour les
Augmentation du indépendance financière et accroît ses anciens dirigeants
capital modifient la structure du capital.
sollicité. Dilution du capital
Peu de frais liés au financement.
Décaissements réguliers pour le
remboursement et le paiement des
(sécurité) intérêts. Il accroît le risque de faillite
Il est sans influence sur la structure du pendance
Emprunts capital. financière d
peut subir le dictat des créanciers).
Souvent difficile à obtenir pour les
Il permet éventuellement de bénéficier entreprises jeunes ou de petite taille.
effet de levier
Il permet de diminuer les décaissements Son coût est généralement onéreux, il
initiaux contribue donc à dégrader la rentabilité
Crédit-bail Financement intégral du bien sans
décaissement initial.
Il permet de mieux suivre le progrès
technologique.

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Section 2
I- Définitions et mode de calcul
Le coût du capital est la moyenne du coût des capitaux propres et du coût des différentes
, pondérée par la part de chaque source de financement dans le
financement total.
pour son développement. Ce coût moyen pondéré du capital (CMPC) est représenté par un taux.
La formule générale du coût du capital (k) se présente alors comme suit :

k = Rc × + Rd × =

Si
o VCP, la valeur de marché des capitaux propres, et Rc leur coût exprimé sous forme de taux,
o VDF, la valeur de marché des dettes, et Rd leur c taux ,
Rd Taux IS)

Valeur globale VCP + VDF

La pondération des deux coûts (Vcp et Vdf) doit se faire en fonction de la valeur de marché des
capitaux propres (VCP) et des dettes financières (VDF), qui représentent la richesse des actionnaires

des dettes financières est proche de leur valeur comptable, ce qui permet de retenir le
Application 1 :
Une entreprise dispose des ressources financières suivantes :
o Capitaux propres : 18 000 000
o Emprunts : 12 000 000
Le coût des dettes est évalué à 10 % avant impôt sur les bénéfices et celui des fonds propres à 12%.
Travail à faire : Calculer le coût du capital ou coût moyen pondéré du capital (CMPC)
Corrigé :
VGE = K+ D= 18 000 000 + 12 000 000 = 30 000 000 F,
rd = 10 % (1 0,3) = 7 %
 
CMPC = rc × + rd × = 0,12 × 
+ 0,07 × 
= 10%
Application 2 :
entreprise se
présente ainsi (en milliers de francs) :

Capitaux propres 160 000


Emprunts 290 000
Découvert bancaire 50 000
Total 500 000

En supposant connu le coût de ces trois ressources (respectivement : 10%, 15% et 16%),

Travail à faire : Calculer le coût du capital ou coût moyen pondéré du capital (CMPC).

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Corrigé :

  
Coût du capital : t = = 13,5%

doit être au moins égale au coût de financement, donc au coût du capital.


Le coût du

Financements Coût en % Part dans le bilan Coût Pondéré


Capitaux propres 10 = 32 % 3,2 %

Emprunts 15 = 58 % 8,7 %

Découvert bancaire 16 = 10 % 1,6 %

Coût du capital 3,2 % + 8,7 % + 1,6 % 13,5%

A quelles conditions le coût du capital peut-il être utilisé comme taux


de la VAN ?
ment présente le même niveau de risque que le risque actuel de
.

risque financier.

II-Rendement moyen pondéré du capital


la relation taux de rendement en , le taux de rendement
des actifs économiques est la moyenne arithmétique pondérée des taux de rendement avant impôt
des capitaux propres et des dettes financières.

Ra = Rc × + Rd ×
Le taux de rendement moyen du capital est égal au taux de rendement des actifs
économiques. Il est donc indépendant de la structure de financement.

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III- Rendement des capitaux propres


La formule écrit :

Rc = Ra + (Ra Rd) ×

comprend une prime de risque ((Ra Rd)× qui rémunère le risque financier de

La proposition 2 de Modigliani et Miller énonce que le


entreprise endettée augmente proportionnellement au ratio .
NB :
propres peut être déterminé en fonction du taux de rendement après impôt requis des actifs

Application :
La société BETA envisage de réaliser un projet A. Cette société a un capital divisé en 20 000
actions cotées à 30 000

Le taux de rendement requis pour l


serait de ra = 15 %
1.
2. Calculer le coût du capital.

IV-
La relation qui lie le coût
suivante :

CMPCe = CMPCne × (1 T) ×

NB :
o Ne pas confondre coût du capital et coût des capitaux propres.
o Ne pas confondre coût du capital (taux de rentabilité exigé par les investisseurs) et
taux de rentabilité des actifs économiques (rentabilité obtenue).

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Section 3: Calcul du coût des sources de financement


I- Le coût des capitaux propres
Le coût des capitaux propres est le taux de rentabilité minimum exigé par les actionnaires.

Le calcul de ce taux peut se faire à partir de modèles dits « actuariels » ou à partir du Modèle

A-Les modèles actuariels


certains) et
du cours futur.
(calculée au taux de rentabilité exigé
par les actionnaires de , entre le prix (cours boursier)

Si V0 , D2
1 Dn sont les dividendes attendus , si Vn
le cou c le taux de rentabilité exigé par les actionnaires, on a :

p n
V0 p (1+ Rc) +Vn (1+ Rc)
Vn étant elle-même fonction des dividendes après la cession, sur un horizon infini, on obtient le
modèle du dividende actualisé ou DDM (Dividend Discount Model) dont la formule est la
p
suivante : V0 p (1+ Rc)

En pratique, on considère
sont, soit constants, soit croissants à un taux constant g %.

1. Le m dividendes constants
une

Supposons une stabilité du dividende dans le temps.


Soient V0 boursier par exemple, D, les dividendes
distribués. V0 correspond à la valeur actuelle des dividendes actualisés aux taux de rémunération r
exigé des actionnaires. Nous pouvons écrire :
V0 = D (1+ Rc) -1 + D (1+Rc) -2 + D (1+Rc) -3 + ... + D (1+Rc) -n + Vn (1+ Rc) n

n
V0 = D × + Vn (1+ Rc)
n
Qua ) tend vers 0 (ce qui dispense, en part n)

V0 = et Rc =

Le coût des fonds propres est donc égal à : Rc = =

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Application 3 :
Le cours moyen de bourse des dern 00 F, le dividende du dernier
exercice de 3 300 F.
Travail à faire : Calculer le coût des fonds propres.

Corrigé : Rc = = = 5,5 %

2. Le modèle du dividende actualisé à croissance unique (modèle


de Gordon et Shapiro)
Dans la pratique, les dirigeants ont tendance à lisser les dividendes. Lorsque le dividende est en
augmentation constante chaque année de g%, sur n années.
Soit g le taux de croissance constante du dividende, g étant inférieur au coût des fonds propres Rc
Nous avons :
V0 = D1 (1+Rc) -1 + D1 (1+g) (1+Rc) -2 + D1 (1+g)2 (1+ Rc) -3 + ... + D1 (1+g) n-1 (1+ Rc) -n
V0 est la somme de n termes en progression géométrique de raison (1+g) (1+Rc) -1 et de 1er terme
(1+Rc) -1

V0 = D1 (1+Rc) - 1 × = D1 ×

Quand n g) n (1+Rc) n
tend vers 0 si g < Rc

V0 = et Rc = +g

Le coût des fonds propres est donc égal à : Rc = +g

Application 4 :
Le cours moyen 0 000 F, le futur dividende de 3 000 F, le taux de
croissance espéré des dividendes de 4%.
Travail à faire: Calculer le coût des fonds propres en utilisant le modèle de Gordon et Shapiro
Corrigé : rc = +g= + 0,04 = 7,75 %
Application 5 :
000 F. Quel est le coût des capitaux propres :
a) si les dividendes attendus sont constants et égaux à 20 000 F ;
b) si les dividendes attendus sont croissants au taux annuel de 4% avec D1 = 20 000 F
Corrigé :
a) Si les dividendes sont constants alors rc = = = 8%

b) Si les dividendes sont croissants alors rc = +g= + 0,04 = 12 %

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Application 6 :
Le cours boursier est de 159 000 F, le dernier dividende distribué est de 5 000 F
Le taux d fixe et égal à 5%.
Le taux de rendement requis par les actionnaires est de 10 %.
Travail à faire :
1.
2. Calculer le taux de croissance implicite du dividende à partir du cours coté.

B-
1. Principe
relation
linéaire entre la rentabilité exigée , mesuré par le coefficient ß.
La rentabilité exigée par les actionnaires R A f

Ce modèle montre que le coût des capitaux propres


trois (3) taux de rendement :
o l A
o le taux de rendement moyen du marché des actions : R m
o le taux de rendement moyen des actifs sans risque Rf

2. Le coefficient bêta ( ß)
Si le cours des actions du marché augmente (mesuré par un indice boursier), le cours des actions de
baisse générale du marché des actions.
Toutefois, la sensibilité du rendement du titre « A », à la variation du rendement du marché est
plus ou moins importante
coefficient appelé : Bêta
Le bêta ou coefficient ß mesure
fluctuations du marché.
Il indique dans quel sens et avec
marché.
Par exemple
augmentent augmentera de 15%.
Par définition, ßA =

o
o Le portefeuille de marché, qui comprend tous les titres, a un bêta égal à 1.
o Pour un titre sans risque, le bêta est égal à 0. Pour la plupart des actions, le coefficient bêta est
compris entre 0,5 et 2.
o Si ß < 1, cela signifie que la rentabilité du titre est moins volatile que celle du marché. Une
action de ß égal à 0,50 par exemple, possède un risque systématique égal à 50% du risque du
marché ; un tel titre est parfois qualifié de placement défensif car son risque et sa rentabilité
espérée sont peu élevés.
o Si ß >1 alors la rentabilité espérée du titre est plus volatile que celle du marché dans son
ensemble.

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Une action de ß égal à 2 présente un risque systématique deux fois plus élevé que celui du
marché. un risque plus
important.
3. Formulation
mathématique.
Le coût des cotée (ou espérance de rentabilité du titre « A » est
égal à :
E(RA) = Rf + [E (Rm) Rf] × ßc
rendement
une prime de risque rémunérant le risque du marché des
actions. Cette prime est égale la différence entre le taux espéré du marché et le taux sans risque.
=> Prime de risque du marché = E(Rm) Rf
actions
eprise réagit aux variations du marché).
En résumé on a :
E(RA) = Rf + PRm × ßc
Avec :
o E(RA) secteur X, ou
. Ce taux de rentabilité est donc le coût des capitaux propres et servira donc à
actualiser les flux de trésorerie revenant aux actionnaires (FTA).
Rf : un actif sans risque est un actif dont la rentabilité est
certaine sur la période considérée (bons du Trésor, empr
o E(Rm) = Espérance de rentabilité du marché ou taux de rendement moyen (aléatoire) du
marché des actions.

Application 7 :
Soit une société, dont les actions se caractérisent par un Bêta de 0,45.
Supposons par ailleurs que E(Rm) = 15% et que Rf = 6,5%
TAF : Calculer le taux de rentabilité exigé par les investisseurs engageant des fonds dans cette
société (ou coût des fonds propres).
Corrigé :
E(Ri) = Rf + ßc [E(Rm) Rf]
E(Ri) = 0,065 + 0,45 [(0,15 0,065)] = 10,33%

Application 8 : Déter

Le capital de la société VEGA est composé de 100 000 actions, dont le cours est de 20 000 F.
Le bêta du titre est de 1,2, la prime de risque du marché est de 5,5% et le taux des obligations
%.

valeur nominale et remboursable au pair, qui figure au bilan pour 600 000 000 F.
Chaque obligation de la société cote désormais 25 000 F.
La société pour
TAF : Calculer le coût du capital de la société.

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Solution :
1re étape. Calcul du coût des fonds propres de la société :

2ème étape. Calcul du coût des dettes financières de la société :

Rd = 8% × 0,7 = 5,6%
3e étape. Calcul de la valeur de marché des sources de financement :
  
 
 

4e étape. Calcul du coût du capital :

Application 9:
société OMEGA est de 1,2 et sa structure financière, en valeurs de marché,
est composée de 75 % de capitaux propres pour 25% de dettes financières.
mais, compte tenu de la conjoncture et de sa situation
actuelle, elle serait désormais en mesure de prétendre à un taux de 6 %.
est de 6 % et la prime de risque du marché est de 5,5 %.
ur les bénéfices est de 30 %.
TAF :
1. Calculer le coût des fonds propres de la société.
2. Calculer le coût du capital de la société.

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NB : Les risques attachés à une action

pourquoi on distingue dans le risque des actions deux parts le risque spécifique qui peut être
éliminé par la diversification et le risque systématique contre lequel la diversification est
impuissante.
 e)
Le risque spécifique est lié à la stratégie plus ou moins heureuse des dirigeants de la société

On peut le réduire,

techniques différentes, de façon que la bonne fortune de certaines actions compense la mauvaise

À la limite, on pourrait se constituer un portefeuille qui comprendrait un échantillon de toutes les

vestissement à capital variable (S.I.C.A.V) ou des fonds communs de placement


(F.C.P) dont les actifs sont très diversifiés.
Certains F.C.P (appelés trackers) sont représentatifs de toutes les actions composant un indice
boursier comme, par exemple, le C.A.C 40.

Risque systématique (ou risque non-diversifiable)


Ce risque, appelé aussi risque de marché, est dû au "système" du marché financier dans son
ensemble.
on.

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3. Formulation du MEDAF pour une société endettée


Le coût des fonds propres par le MEDAF est égal au coût d'un actif sans risques augmenté d'une
prime de risque économique correspondant à la classe de risque de l'investissement envisagé.
Lorsque la société est endettée, un risque supplémentaire lié à l'effet de levier financier apparaît.
Ce risque entraîne une prime de risque financier liée au niveau d'endettement et la formulation
devient alors:
E(Re) = Rf + ß [E(Rm) Rf] + ß [E(Rm) Rf] x (1 T)
Cette expression quantifie l'accroissement du risque financier pour les actionnaires du fait de
l'endettement. La formule se décompose en trois membres:

E(Re) = Rentabilité sans risque + Risque économique + Risque financier

Autre formulation : E (Re) = Rf + [E(Rm) - Rf] × c


Avec :

a × [1 + (1 T)× ]
ßa =

o Le coût moyen pondéré du capital de l'entreprise endettée baisse avec le niveau d'endettement.
L'économie enregistrée liée à la déductibilité des intérêts fait plus que compenser le supplément
de rentabilité requis par les actionnaires de l'entreprise. Le modèle a été développé par
Modigliani et Miller. Leurs thèses se fondent sur les possibilités d'arbitrage des investisseurs sur
les marchés financiers et se traduisent par deux propositions:
o Le coût moyen pondéré du capital sera le même pour l'entreprise endettée que pour celle
qui ne l'est pas en l'absence d'imposition. La valeur de marché des capitaux propres
augmente au point que la rentabilité des fonds propres soit la même quel que soit
l'endettement.
o La prise en compte de la fiscalité entraîne une diminution du coût moyen pondéré du
capital pour l'entreprise endettée : l'économie d'impôt sur les charges financières des emprunts
augmente d'autant la valeur de l'entreprise endettée
Application 9:
La société EPSILONE est une entreprise industrielle qui produit de petits écrans LCD haut de

t de 6,5 %.
La prime de risque du marché est estimée à 5%.
s sociétés du secteur est de 1,9.
Le coût moyen de la dette est de 10%.
Les dettes représentent environ 4/5 des capitaux propres.
Le taux de l %.
Travail à faire
Calculer le coût du capital, en tenant compte, pour le coût des capitaux propres, de la prime
de risque économique et de la prime de risque financier, selon la formule du MEDAF endetté.

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Thème 3 -1 : Calcul du coût du société


CAS N°1 : C société cotée
000 F et son bêta de 1,4. Son capital est
constitué de 10
200 000 de
6,5 % et la prime de risque du marché est de 7
TAF :
1. Calculer le coût des fonds propres de la société.
2. Calculer le coût du capital de la société.

CAS N°2 : société cotée


La structure de financement de la firme GAMMA est la suivante : 60 000 000 F de capitaux
propres, et 40 000 000 F de dettes financières. Le montant des intérêts figurant dans le compte de

oyenne de 6,5 %.
Compte tenu du risque supporté, les actionnaires exigent une prime de risque de 5,5 %.

TAF :
1. Calculer le coût des fonds propres de la société.
2. Calculer le coût des dettes financières après impôt.
3. Calculer le coût du capital de la société.

CAS N°3 : Détermination du coût moyen pondéré du capital

Le Bêta de la dette de la société GAMMA est égal à 0.

La structure de financement cible à retenir est de 20% de dettes et 80% de fonds propres.

1. Calculer le bêta des capitaux propres.


2. Calculer le coût des fonds propres de la société.
3. Calculer le coût du capital de la société.

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CAS N°4 : MEDAF et modèle de Gordon Shapiro

connaître le coût de ses capitaux propres suivant les modèles de Gordon Shapiro et du MEDAF.

marché boursier ont évolué de la manière suivante :


Mois 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
Cours de 7 120 7 400 7 400 6 850 7 260 7 620 7 830 7 750 8 220 8 730 8 520 8 600

Indice 1 360 1 420 1 330 1 260 1 370 1 370 1 410 1 320 1 420 1 400 1 380 1 470
boursier

Il est précisé par ailleurs que :


o
à 9% et le taux de rentabilité annuel du marché financier durant les prochaines années est
estimé à 20% ;
o les dirigea
de distribution des bénéfices

Travail à faire
1. Evaluer le coût des capitaux propres par le MEDAF
2. Evaluer le coût des capitaux propres par le modèle de Gordon Shapiro
3. Conclure quant au coût des capitaux propres de la société MEDOS

CAS N°5 : Coût du capital et MEDAF


Deux Sociétés appartenant au même secte

Les informations nécessaires sont rassemblées dans le tableau suivant :


Société A Société B
Capitalisation boursière 2 400 000 1 200 000
Montant des capitaux propres 200 000 80 000
Montant de l'endettement 160 000 80 000
Résultat d'exploitation avant impôt 66 000 30 000
Résultat net 40 000 17 600
1,1 1,3

est de 5,8%.
des actions de référence à
8%.
charges financières. : 30 %
Travail à faire
1)
2) Expliquer la différence entre les deux ß.
3) Calculer le coût des capitaux propres en utilisant la relation du Medaf.
4) Calculer le coût moyen pondéré du capital des deux sociétés.
5) Commenter rapidement les résultats obtenus.

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CAS N°6 : MEDAF, détermination du coefficient

Travail à faire
1)
2) Quelle est la signification du coefficient i ?

ANNEXE
sement sera intégralement financée par

les investissements de même classe de risque que celle du projet étudié.


Afin de déterminer ce taux, la sociét
effectuée par un organisme spécialisé et portant sur les cinq prochaines années
Probabilité
1. Croissance forte 10 %
2. Croissance modérée 50 %
3. Récession faible 30 %
4. Récession forte 10 %

Rentabilité attendue
Rentabilité du marché
par les actionnaires
1 30 % 45 %
2 20 % 40 %
3 0% 5%
4 -10 % -5 %

rentabilité est supérieure à celle constatée sur le marché des capitaux présentant le même risque.

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CAS N°7 : Modèle de Gordon Shapiro


La société GALAXIE envisage de créer une nouvelle unité de production. Pour financer ce projet,
elle a décidé:
de faire une augmentation de capital aux conditions suivantes:
Émission de 15 000 actions nouvelles au prix du marché de 75 000 F
Frais action.
Le dernier dividende distribué par l'entreprise s'élève à et on anticipe un taux de
croissance annuel du dividende de %.
d'émettre un emprunt obligataire d'un montant de 600 000 000 F dont les
caractéristiques sont les suivantes:
Valeur nominale des obligations: 10 000 F
Émission au pair
Prix de remboursement: 10 250 F
Durée de l'emprunt: 5 ans remboursable in fine
Frais d'émission : 3 000 F par obligation
Taux nominal: 8 %

Le taux de l'impôt sur les bénéfices est de .

Travail à faire
1. En utilisant le modèle de Gordon et Shapiro, déterminer le coût des fonds propres.
2. Calculer le coût de l'emprunt obligataire.
3. Calculer le coût global de financement de cette nouvelle unité de production.

CAS N°8 : Comparaison entre emprunt et crédit- bail


63 000 000 F, amortissable linéairement sur 5 ans. Il reste à assurer son financement.
Deux modalités sont proposées en annexe.

Modalité n°1 : Financement par emprunt indivis


o Elle peut Emprunt de 8 000 000 F, remboursable par 5 annuités constantes de fin de

Modalité n°2 : Financement par crédit-bail sur 4 ans


o 28 500 F pour 100 000 F

o
Travail à faire
1.
2. Calculer le coût du crédit-bail.
3. Conclure sur le mode de financement le moins coûteux.
4. Calculer la VAN de chaque mode de financement et conclure.

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II- Le coût des dettes financières


Le coût de la dette représente le taux de rentabilité qui est exigé par les créanciers financiers,
compte tenu de la

procurer.

induites par les charges financières.


Le coût des dettes est le taux pour lequel il y a équivalence entre les sommes effectivement
reçues et
obligataire). Ce taux est aussi appelé

A-

1. Définition
Un emprunt indivis est un emprunt non fractionnable pouvant être obtenu auprès d'une banque,
auprès d'une autre société (maison mère par exemple).
Dans tous les cas, le contrat de prêt signé par le prêteur et l 'emprunteur doit préciser
les modalités d'emprunt :
le taux nominal, qui peut être fixe ou variable ;
les modalités de remboursement, avec éventuellement une clause de remboursement anticipé ou
une clause de différé de remboursement ;
les garanties prises par le prêteur afin de s'assurer du remboursement de la somme prêtée.

L ' annuité (ou la mensualité) versée au prêteur se décompose de la façon suivante :


Annuité = Intérêts + Amortissement
L 'amortissement est la partie de l'annuité consacrée au remboursement du capital emprunté.
2. Modalités de remboursement des emprunts indivis
Remboursement in fine Remboursement par amortissements Remboursement par annuités
constants constantes
L 'emprunt in fine est un Dans le cas d'un remboursement par Dans le cas d'un remboursement
emprunt dont le capital est amortissements constants, le montant par annuités constantes, le montant
remboursé en totalité lors de la du capital amorti est le même lors de versé à chaque échéance (intérêts
dernière échéance. chaque échéance. + capital remboursé) est constant.
Par conséquent, les annuités Les intérêts sont décroissants car ils En revanche, la répartition entre
(ou mensualités) versées ne sont calculés sur la base du capital intérêts et capital remboursé
sont constituées que d'intérêts restant dû, qui diminue dans le temps. évolue au cours du temps : la part
sauf la dernière, qui comprend Les annuités sont par conséquent des intérêts décroît tandis que la
les intérêts de la dernière décroissantes. Cette modalité de part du capital remboursé croît.
période et le capital emprunté. remboursement est peu utilisée car les Pour un montant emprunté E au
Comme le capital n'est pas échéances sont d'un montant élevé au taux t sur n périodes, le montant de
amorti en cours de prêt, les départ et de plus en plus faible ensuite, l ' annuité (ou de la mensualité
intérêts sont calculés sur la alors que les flux nets de trésorerie de constante) notée a est calculé en
base du capital emprunté et entreprise évoluent généralement de appliquant la formule suivante :
sont donc constants. manière opposée.

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3. Différé de remboursement
Une entreprise peut parfois négocier un différé de remboursement allant de quelques mois à deux
ans. Il s'agit d'une période pendant laquelle aucun remboursement de capital n'est effectué. Seuls les
intérêts sont prélevés à chaque échéance. Ce type de différé concerne les remboursements par
amortissements constants et par annuités constantes. Il permet d'alléger les annuités ou
mensualités au début de la période de remboursement.

4. Flux nets de trésorerie liés au financement


o Les intérêts payés sont déductibles fiscalement en tant que charges financières ;
o oit être déduit
des flux de trésorerie après impôt ;
o Le montant du capital emprunté est un encaissement qui viendra en déduction du montant

1ère méthode
Le coût est le taux t correspondant au taux nominal i (en %) diminué de
bénéfices liées aux charges financières.
n obt :
(1 Taux IS)
2e méthode
re aussi déterminé à partir des données du tableau des flux de trésorerie

Eléments 0 1 2 n
Encaissements
Emprunt Vo
X X X X
X
Total Encaissements (I)
Décaissements
Annuité de remboursement X X X X
Frais de dossier f
Total décaissements (II)
Flux nets de trésorerie (I II) Vo D1 D2 Dn

des
colonnes 1 à n)
Soit t

1 2 3 n
V0 f = D1 (1+t) + D2 (1+t) + D3 (1+t) + Dn (1+t)

NB : Economie intérêt = M Taux IS.

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Application 11 :
contracte un emprunt de 50 000 000 F au taux nominal de 8 %. Le mpôt sur
les bénéfices est de 30%.
Travail à faire : Calculer le coût de la dette.
Corrigé
Coût de la dette = 8 % × 0,7 = 5,6 %

Application 12:
de
30 000 000 F contracté au début au taux de 8 % remboursable par annuités
constantes sur 4 ans.
Des frais de dossier représentant 1 % du montant emprunté sont prélevés par la banque.

Travail à faire : sacha %.

1.

Années Capital restant en Intérêts Remboursement Annuités Capital restant en


début de période fin de période
1
2
3
4

2. Tableau des flux nets de trésorerie

Eléments 0 1 2 3 4
Encaissements
Emprunt

Total Encaissements (I)


Décaissements
Annuité de remboursement
Frais de dossier
Total décaissements (II)
Flux nets de trésorerie (I II)

3. Coût de

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B-
1.
Un emprunt obligataire est un emprunt divisé en fractions égales appelées obligations souscrites par
un grand nombre de prêteurs appelés obligataires.
Les obligations sont des titres négociables, cotés ou non, et confèrent à leurs propriétaires un simple
droit de créance, sans participation aux résultats de l 'exploitation et sans immixtion dans
l'administration de la société.
Les obligations peuvent être ordinaires, remboursables en actions (ORA), convertibles en actions
(OCA), assorties d'un bon de souscription d'actions (OBSA), assorties d'un bon de souscription
d'obligations (OBSO) . . .

Termes Signification
Nombre Nombre total d'obligations émises et à rembourser.
d'obligations (N)
Valeur nominale
(VN)
Taux d'intérêt Taux servant de référence pour le calcul des intérêts ou facial (t) (taux fixe ou
nominal (i) variable).
Coupon Intérêts annuels pour une obligation : C = VN x i
d'intérêts (C)
Prix d'émission Il correspond au prix versé par l'obligataire pour obtenir une obligation.
(E) Si E < VN, l'émission est en dessous du pair
Si E = VN, l'émission est au pair
La prime d'émission est la différence entre la valeur nominale et le prix
Prix de ors du remboursement de l'obligation :
remboursement Si R = VN, le remboursement est au pair
(R) Si R > VN, le remboursement est au-dessus du pair
Prime de (R - E)
remboursement
Date de Date à partir de laquelle les intérêts commencent à courir (souvent 2 ou 3 semaines après
jouissance la date d'émission des obligations).

2. Le taux de rendement actuariel brut (TRAB) d'un emprunt obligataire


Le taux de rendement actuariel brut (TAB) est le taux de rendement réel d'un emprunt obligataire en
tenant compte aussi bien des intérêts que des primes d'émission et de remboursement éventuelles.
Ce taux est important car il permet aux investisseurs de comparer différents emprunts obligataires
de manière pertinente. Il est possible de rencontrer deux cas :

Emprunt obligataire sans prime TRAB = Taux nominal de l'emprunt


Emprunt obligataire avec prime TRAB > Taux nominal de l'emprunt

Le taux de rendement actuariel brut est le taux r qui égalise le montant versé par les souscripteurs
(NE) et les annuités reçues (a) actualisées à ce taux :

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3.

o les sommes réellement encaissées, égales au : [P

Eléments 0 1 2 n-1 n
Encaissements
Emprunt (N × E)
:
o intérêts
o prime de remboursement
o
Total Encaissements (I)
Décaissements
Annuités

Total décaissements (II)


Flux nets de trésorerie (I II)

Application 13 : Coût

o 000
o 950 F
o Valeur nominale : 10 000 F
o Valeur de remboursement : 10 500 F
o
o 000 000 F
o Durée : 5 ans
o
o es retenu : 30 %

Travail à faire :
Calculer le taux de revient

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Corrigé :
1. (amortissement constant)

Années Intérêts Nbre Remboursement Annuités


vivantes en début
amorties
1
2
3
4
5

2. Tableau des flux nets de trésorerie

Eléments 0 1 2 3 4 5
Encaissements
Emprunt
:
o intérêts
o prime de remboursement
o
Total Encaissements (I)
Décaissements
Annuités

Total décaissements (II)


Flux nets de trésorerie (I II)

3. Détermination du

NB :

Années Intérêts Nombre Remboursement Annuités


vivantes en début
de période amorties
1
2
3
4
5

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C. Coût du crédit -bail


Un contrat de crédit-bail est un contrat de location assorti d'une option d'achat (à un prix fixé
d'avance). Il peut porter sur des biens meubles (véhicule, équipements industriels. . .) ou immeubles
(locaux).

o Mettre fin à la location en restituant le matériel ;


o Renouveler le contrat de crédit avec un nouvel équipement ;
o -à-dire acheter le bien en versant une somme fixée à

Avantages Inconvénients
Financement à 100 % d'un investissement Le coût du crédit-bail est souvent plus élevé
(toutefois, fréquemment, la société de crédit-bail que celui d'un emprunt bancaire.
demande un dépôt de garantie correspondant à 15 ou En cas de rupture anticipée du contrat, des
20 % de la valeur du bien).
indemnités sont généralement dues.
Déduction fiscale des loyers versés.
Limitation du risque d'obsolescence du matériel ; Les biens pris en crédit-bail ne peuvent servir
en général, le contrat prévoit le remplacement du de garantie.
matériel en cas d'évolution technique.

t par crédit-bail sont les suivantes :


o Les loyers ou (redevances) versés sont des charges déductibles ;
o
matériel sauf dans le cas du retraitement du contrat de crédit- bail préconisé par le
SYSCOHADA (location financement) ;
o garantie

1. Le coût du crédit-bail sans retraitement


le bien à un bailleur moyennant le paiement de loyers (ou redevances).

Le coût du crédit-bail :
o entre la valeur à neuf ;
o
Les flux de décaissements comprennent :
o les loyers ou redevances périodiques
o
o
son acquisition avait été immédiate.

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1ère méthode : ( location exploitation)

Eléments 0 1 2 n
Encaissements
Economie chat du bien

Remboursement de la caution
Total Encaissements (I)
Décaissements
Loyers ou redevances
n

Versement de la caution
Total décaissements (II)
Flux nets de trésorerie ( I II)

Application 14:

000 KF, amortissable linéairement en 5 ans, est financé


par un crédit- :
o Date de signature du contrat : 1 janvier N
er

o Loyers : 4 versements annuels, égaux chacun à 29,5 % de la valeur du bien ; le premier


versement à la conclusion du contrat ; les versements suivants les 1er janvier N+1, N+2 et N+3.
o : le 1er janvier N+4 : 3% de la valeur du bien ;
o Taux de : 30 %

TAF : Calculer le coût du crédit bail.

Corrigé :

Eléments 1/01/ N 1/01/ N+1 1/01/ N+2 1/01/ N+3 1/01/N+4 1/01/N+5
Encaissements
chat du bien

Total Encaissements (I)


Décaissements
Loyers ou redevances

Perte d sur amortissement du bien


Total décaissements (II)
Flux nets de trésorerie ( I II)

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NB : Le coût du crédit-bail est en général supérieur au coût des emprunts.

La VAN du crédit-bail
Le financement par crédit-bail est une alternative au financement par emprunt. Les flux doivent être
actualisés au t impôt pour obtenir la VAN du crédit-bail.

2. Le coût du crédit-bail avec retraitement (location financement)


1ère méthode :

emprunté et charge financière (intérêt).

financement.

Eléments 0 1 2 n
Encaissements
-bail
Econ
Total Encaissements (I)
Décaissements
Versement de la caution

Total décaissements (II)


Flux nets de trésorerie ( I II)

2ème méthode : Evaluat

Coût du crédit-bail intérêt équivalent x (1

Application 15 :
Soit un contrat de crédit-bail portant sur un matériel, valeur à neuf 100 000 KF HT, amortissable en
linéaire sur 5 ans. Ce contrat est conclu début (N) pour 3 ans moyennant le versement de 3 loyers
annuels payables à terme échu de 35 000 KF chacun. % et
KF.
Travail à faire
1. Calculer le coût du crédit-bail sans retraitement (location exploitation)
2. Calculer le coût du crédit-bail avec retraitement selon les deux méthodes (location
financement).

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Corrigé
1. Crédit bail sans retraitement
a) Evaluation à partir du tableau

Eléments Début N Fin N Fin N+1 Fin N+2 N+3 N+4


Encaissements

PLO
Total Encaissements (I)
Décaissements
Loyers ou redevances

Total décaissements (II)


Flux nets de trésorerie ( I II)

2. Crédit bail avec retraitement

Dans ce cas, on traite le crédit-bail comme un emprunt indivis.

Années Capital restant dû Intérêts Amortissement Annuités


1
2
3

Tableau des flux nets de trésorerie liés

Eléments 0 1 2 3
Encaissements
prunt équivalent de crédit-bail

Total Encaissements (I)


Décaissements
ers ou redevances)
Prix de rachat
Total décaissements (II)
Flux nets de trésorerie ( I II)

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CAS BETA : Choix entre emprunt et crédit-bail

20 000 000 F amortissable sur 5 ans dont elle a estimée la rentabilité certaine.
Pour financer cet investissement projeté, elle a le choix entre les deux possibilités suivantes :
1er modalité : Financement par emprunt pour moitié et par fonds propres pour le solde.
Cet emprunt est remboursable en 5 ans par amortissements constants
% ; les annuités sont versées en fin de période. %.
Au bout de 5 ans, la valeur vénale du matériel serait nulle.

2ème modalité : Financement par crédit- bail pour une valeur de 20 000 000 F.
La durée du contrat serait d 400 000 F par an et versées en début
at à la fin pour un montant de 2 550 000 F.
Le matériel serait alors intégralement amorti à la fin de la 5 ème année.

TRAVAIL A FAIRE :

1. érentes.
2. Calculer le coût du crédit-bail.
3. Conclure sur le mode de financement le moins coûteux.
4. Calculer la VAN de chaque mode de financement et conclure.

Corrigé :

1.

1ère méthode :

2ème méthode :

Eléments 0 1 2 3 4
Encaissements
Emprunt

Total Encaissements (I)


Décaissements
Annuité de remboursement
Frais de dossier
Total décaissements (II)
Flux nets de trésorerie (I II)

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2. Calculer le coût du crédit-bail.

Eléments Début N Fin N Fin N+1 Fin N+2 N+3 N+4


Encaissements

ortissement
du PLO
Total Encaissements (I)
Décaissements
Loyers ou redevances

Total décaissements (II)


Flux nets de trésorerie ( I II)

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III. Analyse des


A. Méthode de la VAN ajustée
Traditionnellement, on calcule la VAN en actualisant les recettes nettes
ne distingue pas les parts respectives du risque
du risque financier dans la détermination du coût du capital et par suite, de la
VAN.
La VAN ajustée est sensiblement égale à cette VAN traditionnelle mais elle est décomposée en
deux parties :
o Une VAN de base supposée financée exclusivement par capitaux propres
sensible La VAN de base représente la valeur créée par
le projet intégral par capitaux
propres
actionnaires (coût des fonds propres et non le coût moyen pondéré du capital, compte tenu
du seul risque économique du projet).
o Une VAN du financement qui mesure le supplément de
mixte par capitaux propres et emprunt ou crédit-bail. Elle représente donc la valeur créée
par la décision de financement. Elle prend en compte principalement le gain lié à la
déductibilité des intérêts. Elle consiste à actualiser les flux de financement au coût normal

VAN ajustée = VAN de base + VAN du financement

1. VAN de base

du capital.
2. VAN du financement
La VAN du financement est obtenue en actualisant les flux de trésorerie induits par le mode de
financement.

o ;
o crédit-bail correspond au taux moyen du marché
bancaire ou coût normal de la dette.
Dans le cas partiel par emprunt, ces flux sont :
;
les annuités de remboursement ;

Ces flux étant certains, le taux


B. Comparaison entre et celui -bail
La VAN ajustée permet de comparer des hypothèses de financement différent, non seulement par
leur taux actuariel, mais aussi par les parts respectives des capitaux propres et de la dette dans le
financement.

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Section 4 :
( de la société.

ion sur celles du marché.


peut se faire indirectement, par le biais de sociétés cotées et comparables en

I. Les différents bêtas


Tout actif financier (actif générant des flux de trésorerie étalés dans le temps) a un bêta, qui
à - dire la sensibilité de la valeur de cet actif aux
le bêta
représente donc la sensibilité de ces flux de trésorerie aux variations du marché, elles mêmes
fonction de la conjoncture.

auquel il se rapporte.
On distingue ainsi :

ou des capitaux propres


le bêta de la dette

II. Le bêta
a) représente le risque systématique des actifs de la société. Ainsi il traduit la
sensibilité des flux
marché.
Plus une société est endettée, plus le risque pris par les actionnaires et donc plus c est important.
nt avoir un c
relativement différent.

( a) qui représente la sensibilité des flux la du marché.


Le niveau du bêta de l a) dépend principalement de :
(représentée par le marché boursier) ;
la structure de ses charges (variables / fixes).

Si cette activité est très dépendante de la conjoncture alors son bêta sera élevé.

a est faible.

tivité.
a)

VDF
c d

a
VCP
VDF
= c × d ×
1
VCP
Où le bêta des actions de la société, le bêta de la dette,

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Vcp la valeur de marché des capitaux propres et Vdf la valeur de marché de la dette.
Avec Vdf /Vcp, la structure de financement de la société et VGE = Vdf + Vcp

Le bêta ne pondérée des bêtas des capitaux propres et du


bêta de la dette.
bêta moyen
concernée, qui permet ensuite de déterminer le bêta des capitaux propres de la société non cotée
( .

III. Le bêta de la dette


Le bêta de la dette ) représente le risque systématique des dettes financières.
Pour estimer le
Si les dettes financières de la société so
façon que
Une façon alternative de de considérer que la théorie du MEDAF est également valide
pour les dettes, soit :

Rd = Rf + PR × ßd
NB : Le béta de la dette est généralement faible, inférieur à 0,5.
IV. Du
Pour estimer :
Constituer un échanti ;
Calculer le bêta des capitaux propres (ßc) ;
Calculer le bêta de ßa) ;
Calculer le bêta moyen de des ßa des sociétés de
;
Calculer le ßc de la société non cotée à partir du ßa sectoriel, de son ßd et de
sa structure financière :
c a a d

Calculer le coût des fonds propres de la société non cotée à partir du MEDAF :

Rc = Rf +
Calcul du coût moyen pondéré du capital

CMPC = Rc × + Rd × ou CMPC = Ra Rd ×

Avec VGE = VCP + VDF

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Application 17:
Pour estimer le coût moyen pondéré du capital de GAMMA, vous vous fonderez sur les données de

désendettement du coefficient bêta suivante :

c a a d

où le bêta des dettes financières, VDF la


valeur de marché des dettes financières et VCP la valeur de marché des capitaux propres.

Société A Société B Société C


1,15 1,22 1,40
Bêta de la dette 0,1 0,1 0,2
VDF (MF) 200 300 400
VCP (MF) 400 500 400

un bêta des dettes financières de 0,2.


Le taux des obligations assimilables du Trésor (OAT) est de 4% et la prime de risque du marché de
prime
ts sera ajoutée au taux obtenu dans le cadre du MEDAF.

8 %. Quant au coût des fonds propres à retenir pour le coût du capital, après divers ajustements, il
est retenu à 16%. La structure financière sera arrondie à la dizaine près (par exemple, on retiendra

TAF : Calculer le coût du capital spécifique du projet.

Corrigé : Calcul du coût moyen pondéré du capital de la société de GAMMA


VDF
c d
VCP
c a a d : a
VDF
1
VCP
200
1,15 0,1
400
a (A) 0,8
200
1
400

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300
1, 22 0,1
500
a (B) 0,8
300
1
500

400
1, 40 0, 2
400
a (C) 0,8
400
1
400

0,8.

:
VDF
c a a d 0,8 0,8 0, 2 0, 7 1, 22
VCP
Coût des fonds propres (MEDAF)
Rc = 4 % + 1,22 ×6 % = 11,32 %

Coût des fonds propres major : Rc = 11,32 % + 4 % = 15,32 %

VCP VDF
Coût moyen pondéré du capital : R c Rd 1 T
VCP VDF VCP VDF

Soit un coût moyen pondéré du capital de :


CMPC = 16 % × 60 % + 8 % × 2/3 × 40 % = 11,73 %.

NB :
entreprise ou lorsque ce projet
modifie de façon significative la structure financière de la société.

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Section 5 : coût du capital du projet (Rp)

projet. Un coût du capital sous-estimé peut, en effet, amener à réaliser des investissements dont la
rentabilité est en fait négative.

remplacer une ancienne chaine de production, on peut considérer que


. Dans ce cas, le coût moyen pondéré du
capital est un bon estimateur du coût du capital du projet et peut être utilisé dans le calcul de
la VAN, à condition que le mode de financement du projet ne modifie pas trop fortement la

nouvelle activité, pour


coût moyen pondéré du capital afin de tenir compte du risque inhérent à la nouvelle
activité envisagée.

cotées intervenant dans

a)

VDF
c d

a
VCP
VDF
= c × d ×
1
VCP

Où représe le bêta des actions de la société, le bêta de la dette,


Vcp la valeur de marché des capitaux propres et Vdf la valeur de marché de la dette.
Avec Vdf /Vcp , la structure de financement de la société et VGE = Vdf + Vcp

L
n et du bêta de la dette.
bêta moyen
concernée, qui permet ensuite de déterminer le bêta des capitaux propres de la société non cotée
( .

c a a d Avec VDF /VCP , la structure de financement du projet.

Une fois le nouveau bêta des capitaux propres estimé ( ), le MEDAF permet de calculer le

nouveau coût des fonds propres du projet, soit : Rp' = Rf +


Le coût du capital du projet Rp est enfin estimé en tenant compte de la structure financière du
projet :
Pour ce faire, vous utiliserez la formule de désendettement du coefficient bêta suivante :
VCP VDF
Coût moyen pondéré du capital : Rp = R c Rd 1 T
VCP VDF VCP VDF

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THEME 3 - 2 : Le et projet de risque différent

CAS N°1 : Calcul (Extrait DESCOGEF 2008)

La société DELT ns laquelle elle

Sociétés concurrentes Bêta des actions Vdf / (VCP + Vdf )


BOBO 1,35 0,55
OUAGA 1,29 0,45
FADA 1,32 0,50

On suppose que le bêta des dettes de chacune de ces entreprises et de DELTA soit nul.
Le taux sans risque est de 6 % et la prime de risque du marché est de 7 %. Taux IS : 25 %.

Travail à faire :

1. is entreprises.
2.
3. Sachant que le projet devrait être financé à 38 % par dettes, calculer le coût du
capital du projet.

CAS N°2 :
La société OMEGA souhaite estimer le
compte se lancer. Pour ce faire, elle observe le bêta des actions de quatre sociétés cotées qui

marché.
Entreprises concurrentes Bêta des actions Vdf / VGE
EPSILONE 0,65 0,4
TETA 0,54 0,2
VEGA 0,77 0,5
TETA 0,56 0,3

On suppose que le bêta des dettes de chacune des quatre entreprises et de OMEGA soit nul.
Travail à faire :
1. Calculer le bêta d
ces bêtas pour estimer le bêta des actifs du secteur.
2.
structure financière de la société OMEGA (40 % de dettes financières pour 60 % de
capitaux propres en valeurs de marché). Le taux sans risque est de 5,5 % et la prime de
risque du marché est de 6 %.
Calculer le coût du capital du projet.

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Section 6 : Structure financière et coût du capital


La ques

La théorie financière et notamment Modigliani et Miller e éventuelle

A. L'approche de la finance traditionnelle


Pour les tenants de l'approche traditionnelle, il existe une structure financière optimale.
diminue le coût du capital
Les arguments sont les suivants :
o Le coût des capitaux propres est plus élevé que le coût du capital emprunté. En effet, la
rémunération des actionnaires dépend de l'existence d'un résultat alors que les créanciers sont
rémunérés même en l'absence de bénéfice.
o D'autre part, la rémunération versée aux créanciers est fiscalement déductible pour l'entreprise ;
celle attribuée aux actionnaires n'entraine aucune économie d'impôt.
o Enfin, le recours à l'emprunt génère dans certains cas un effet de levier (lorsque le taux d'intérêt
est inférieur au taux de rentabilité économique).
2. Le recours à l'emprunt génère une augmentation du risque financier
Le recours à l'emprunt est conditionné par la capacité d'endettement de l'entreprise qui dépend de sa
structure financière. Une augmentation de l'endettement accroit les coûts de faillite (coûts directs
mais aussi coût d'opportunité comme la perte de confiance des partenaires de l'entreprise).
Les créanciers se protègent du risque de non-remboursement en exigeant une rémunération plus
élevée. Le coût de la dette augmente, les propriétaires de l'entreprise demandent un taux de
rémunération supérieur.
En résumé, le recours à la dette s'accompagne dans un premier temps d'une diminution du coût du
capital. Au-delà d'un certain seuil d'endettement, les coûts de faillite le font remonter.
La structure financière résulte en quelque sorte d'un compromis entre l'avantage fiscal et financier
de l'endettement et les coûts de faillite.
B. L'approche de Modigliani - Miller
1. Modigliani et Miller - Prix Nobel d'Economie (respectivement 1985 et 1990)
Le théorème de ces économistes affirme qu'en absence d'imposition (monde utopique !), la
structure financière de l'entreprise est sans incidence sur le coût du capital.
La valeur d'une entreprise endettée est égale à la valeur d'une entreprise non endettée.

le coût du capital
Formule de l'effet de levier : Rf= Re +(Re Rd)×
Coût moyen pondéré du capital: CMPC = Rc × + Rd ×
Avec: Rd : Coût des dettes après impôt et Rc : Coût des capitaux propres
En remplaçant Rf dans la relation du CMPC par sa valeur (effet de levier), on obtient : CMPC= Re
Le CMPC correspond au taux de rentabilité économique. Il n'y a pas de structure financière
optimale.

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Proposition 1 de Modigliani Miller :

Elle énonce que : La valeur de marché VE de l'entreprise endettée est égale à la valeur VN
de la même entreprise supposée non endettée. VE =VN
Il pas de structure optimale de financement.
Proposition 2 de Modigliani Miller
Le taux de rendement p
Il comprend une prime de risque qui rémunère le risque financier de
Le coût du capital est indépendant de la structure de financement.

Quelques années plus tard, ils ont énoncé une 2ème proposition intégrant cette fois ci l'existence
d'imposition sur les entreprises.
VE: Valeur de l'entreprise endettée. et VN: Valeur de l'entreprise non endettée.
T: Taux d'impôt ; D: Dettes.

VE = VN + T × D
En présence d'imposition, le coût du capital diminue avec l'endettement.
La richesse de le montant de la dette.
Toutefois, le recours à l'endettement doit être raisonnable ; à partir d'un certain niveau
d'endettement, le risque de faillite conduit les actionnaires à exiger une rémunération plus élevée.
Les propositions de Modigliani et Miller tendent donc à montrer que la valeur d'une entreprise s'accroît
avec l'endettement en raison de la fiscalité des intérêts. On pourrait en conclure que l'entrepreneur a
intérêt à s'endetter au maximum et à financer l'entreprise exclusivement par l'emprunt.
En fait, d'autres facteurs de coûts apparaissent quand l'endettement devient élevé. Ces coûts neutralisent
l'avantage lié à la fiscalité des intérêts. Ces coûts sont notamment les coûts de faillite (selon Myers) et les
coûts d'agence (selon Jensen et Meckling).
La faillite entraîne des coûts directs (honoraires des mandataires judiciaires, moins-values de cession des
actifs) et des coûts indirects (délais et confusion associés à la procédure de faillite, perte de notoriété,
perte de marchés, perte d'opportunités de croissance).
La valeur actualisée de l'espérance mathématique des coûts de faillite "E [VA(f)]" diminue la valeur de
l'entreprise =>
Les coûts de faillite sont théoriquement supportés par les créanciers en raison de la responsabilité limitée
des actionnaires. Cependant, en pratique, les créanciers se protègent contre le risque de faillite en exigeant
un taux d'intérêt plus élevé que le taux sans risque. Ce sont donc les actionnaires qui, en définitive,
supportent le risque de faillite par une réduction de la valeur des capitaux propres.
Au-delà d'un certain taux d'endettement, la valeur actualisée marginale de l'espérance mathématique des
coûts de faillite excède l'économie marginale d'impôts sur l'intérêt de la dette. C'est à ce niveau que la
valeur de l'entreprise est maximale.

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Le Directeur financier de la société GAMMA envisage de substituer un endettement au financement


par capitaux propres. A cet effet, il souhaite vérifier la proposition n°1 de Modigliani et Miller pour
apporter une réponse à cette éventualité, notamment
Mission :
A.
1. Déterminer le taux de rendement exigé des capitaux propres sachant que le taux de
rendement des actifs est de 12%.
2. Calculer la valeur des capitaux propres (actualisation sur une durée infinie des flux
000 000 F générés
3. Quelle est et le coût du capital ?
B.
dettes au taux de 8 %
1. Déterminer le taux de rendement exigé des capitaux propres.
2. Quel est le coût du capital ?
3. Conclure sur mode de financement sur le coût du capital.
4.
5. Vérifier les propositions 1 et 2 de Modigliani et Miller sition.
C.
endettement de 200 millions et de 300 millions.
1. Déterminer le coût des capitaux propres.
2. Calculer le coût moyen pondéré du capital.
3. Vérifier la relation qui lie le coût du capital endettée au coût du
capital
4. ?
CAS N°2 : Relation entre coût du capital et rentabilité économique (10 points)

La société Rusticas présente les caractéristiques suivantes (en KF) : (Extrait DESCOGEF 2014)
Actif économique
Capitaux propres
Dettes
Le résultat économique prévisionnel serait de 67 500 KF et le taux d'intérêt des emprunts est de
6 La société est exonérée d'impôt.
Mission
1) Calculez le taux de rentabilité économique espéré, le coût des capitaux propres (résultat des
activités ordinaires /capitaux propres) et le coût du capital.
2) Démontrez que le coût du capital correspond au taux de rentabilité économique espéré en
calculant le coût des capitaux propres espéré par la formule de l'effet de levier.

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Section 7 : La méthode EVA


I- Définition
Stern Stewart & Co, qui fait référence à un concept très
ancien de la finance selon lequel il est néce
supérieur au coût des capitaux investis.
ou valeur ajoutée économique est un indicateur de
performance interne du management égal à la différence entre le résultat opérationnel de

contraire, il y a destruction de valeur.


Cet indicateur a souvent été pré
II- Objectifs
o apprécier la valeur créée pour les actionnaires,
o

III-Principe de calcul
ploitation après impôt (Capitaux investis × CMPC)

EVA = RE après IS (CI × CMPC)


Où RE 30%) ;

On peut aussi di
supérieure au CMPC.
En sachant que : la Rentabilité économique (Re) =

EVA = (Re CMPC) × Capitaux investis

création de valeur.

capitaux investis ou

Exemple :
Dans le bilan de la société BETA, vous relevez : capitaux propres 165 000 KF et dettes financières

Le coût des capitaux propres compte tenu du risque spécifique de la société BETA est de 15 %.
Travail à faire :
1. Calculer le coût des dettes après impôt.
2. Calculer le coût moyen pondéré des capitaux investis.

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IV- Les apports de la méthode


o
o Critère libéré des contraintes comptables, exprime une mesure plus économique que
comptable.
o

o Permet de

o Méthode

o Outil de contrôle interne des différentes activités et des différents responsables.


o Utilisation dans la défin
V- Les limites de la méthode
o

fournisseurs
o qui nuit à la qualité et à

comptables pour apprécier le résultat opérationnel, les capitaux investis ? Comment calculer
le coût des fonds propres, à partir de la valeur historique du capital ou de la valeur en bourse
des actions ?
o Difficultés de comparaisons inter- entreprises,
la même.
o Grand nombre de retraitements possibles. Stern Stewart prend systématiquement le soin

la pratique, cependant, la plupart des entreprises estiment que 15 ajustements


suffisent.

VI- La MVA (Market Value Added ou valeur ajoutée de marché)

», soit la valeur de marché), cette dernière étant définie comme la différence entre la valeur de

La somme des EVA actualisées correspond à la notion de Market Value Added (MVA)

t
EVAp (1 + CMP)

VIII-

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 68


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Thème 3-3 : Création de valeur et coût du capital


CAS N°1:

niveau des stocks pour stimuler la demande et accorde des délais de paiement supplémentaires aux
clients. Le besoin en fonds de roulement passe de 15 jours à 60 jours de CA HT.
Le coût moyen pondéré du capital est de 8 %.

Eléments N N+1
31 500 000 34 650 000
4 725 000 4 961 250
Actifs immobilisés 12 375 000 12 375 000
BFRE 15 jours CA HT 60 jours CA HT

Travail à faire :

CAS N°2:
GAMMA
aux enseignants, pour le compte de leurs élèves. Les Editions PAPYRUS souhaitent racheter cette
société afin de développer ce nouveau créneau de marché. Le groupe propriétaire des Editions

Travail à faire
1) VA associée à ce projet de rachat.
2) Faire un commentaire sur le projet

Annexe
A.

mesurant la création de valeur après rémunération des capitaux engagés. Cette mesure de la
performance peut être définie comme le résultat opérationnel diminué du coût des capitaux utilisés
pour dégager ce résultat.
EVA Coûts des capitaux investis
EVA (Capitaux investis x k)

Le coefficient k représente un taux moyen de coût de ces capitaux, compte tenu du coût de

Calcul du coefficient k :

Coût des capitaux propres = Rf + (Rm Rf)

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 69


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Avec : Rf = taux de rendement des placements non risqués (marché obligatoire)
Rm = taux de rendement des placements risqués

k = coût moyen des capitaux investis

rémunération des capitaux investis au taux k.

B. Structure financière des Editions PAPYRUS


Capitaux propres : 600 MF
Endettement : 400 MF
Coû : 8%
Rf (sans risque) : 6%
Taux attendu par les placements risqués Rm : 9%

Coefficient de risque : 0,75


sition sur les bénéfices : 30 %

C.
Le rachat du capital exige une augmentation des capitaux stables des Editions PAPYRUS à raison
de 200 MF (sans modification de la structure capitaux propres / endettement).
Le compte de résultat schématique de la société GAMMA est présenté ci-dessous (en million de
francs) :

Charges Produits
Achats et Services extérieurs 1 360 Production vendue 3 615
Charges de personnel 1 420 Production stockée 95
Impôts et taxes 85
Frais financiers 80
Dotations aux amortissements 650
Charges HAO 40
Résultat net 52,5
Impôts sur les bénéfices 22,5
Total 3 710 Total 3 710

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 70


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CAS N°3: (Extrait DESCOGEF 2013)


Les données prévisionnelles de la société FERAN sont données dans le tableau ci-dessous [en KF]
Années Actif économique Résultat opérationnel
N+1 71 000 10 000
N+2 73 000 11 500
N+3 75 000 13 000
N+4 78 000 14 500
N+5 81 000 15 000

La structure financière de la société est composée de 60% de fonds propres pour 40% de dettes

Compte tenu

Travail à faire
1. Calculer le coût du capital de la société.
2. Calculer les EVA pour les cinq années à venir
3. Calculer la

CAS N°4: Indicateurs de création de valeur (Extrait DESCOGEF 2014)


La société PearEdu est un grand éditeur succès dont le dernier ouvrage sur l'artiste Luciano De Cherifi a été
traduit dans plus de 35 langues et vendu 15 millions d'exemplaires travers le monde. La société a sélectionné
les données financières suivantes pour analyser les différentes mesures de la création de valeur
Données financières sélectionnées en francs
N N-1 N-2
Chiffres d'affaires 42 150 000 38 432 000 37 500 000
Coût des ventes 25 290 000 23 059 200 22 500 000
Amortissements 2 107 500 1 921 600 1 875 000
Frais financiers 5 268 750 4 804 000 4 687 500
Impôts 1 264 500 1 152 960 1 125 000

Capitaux propres (CP) 130 000 000 130 000 000 100 000 000
Dettes financières 104 000 000 90 000 000 80 000 000

Nombres d'actions en circulation 4 567 4 567 3 546


Dividendes 1 643 850 1 498 848 1 462 500
Prix de clôture de l'action 40 000 34 000 32 000

Taux d'imposition 25% 25% 25%

Coût des capitaux propres 7% 7,50% 15%


Coût de la dette 5,50% 6,80% 10%

Mission
1) Calculez les indicateurs comptables traditionnels avec l'EBE ou EBITDA, le résultat
opérationnel (RE) ou EBIT, le résultat net (RN) et le bénéfice par action (BPA).
2) Calculez les indicateurs de rentabilité avec la rentabilité des capitaux propres (RCP) et
rentabilité des capitaux investis (RCI).
3) Calculez la Market Value Added ( M A ).

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CAS N°5: Balanced Scorecard (Extrait DESCOGEF 2011)


Les cadres dirigeants de la société C2M, spécialisée dans la fabrication et la commercialisation de
carte à puce, souhaitaient une analyse de leurs forces et faiblesses, à partir des informations suivantes
collectées dans les états financiers sur les quatre dernières années. (voir tableau suivant) :
Données financières de C2M (en francs)

N N+1 N+2 N+3


Chiffre d'affaires 19 786 000 21 345 000 20 653 000 23 568 000
Immobilisations 11 000 000 12500 000 13 000 000 15 000 000
BFE 4 000 000 2 000 000 5 000 000 5 000 000
Taux d'imposition
Coût des capitaux propres 7,50% 8% 7,50% 7%
Coût de la dette 6% 6,50% 5,50% 5,25%
CP/ (D+CP) 73,33% 86,21% 72,22% 75%
D/ (D+CP) 13,79% 27,78% 25%
Coût des ventes (% CA) 85% 82% 80% 79%
DAP (% CA) 11% 12% 10% 10%

C2M est consciente de la nécessité de renforcer, comme sa principale concurrente ComPluss, une
communication en faveur de la création de valeur actionnariale. La société souhaite adopter pour
l'axe financier de son tableau de bord prospectif des indicateurs qui répondent aux attentes des
actionnaires.

Travail à faire
1) Calculez les indicateurs clés suivants retenus pour l'axe financier: taux de croissance du

économique (EVA).
2) Sachant que les objectifs chiffrés de C2M pour l'année N + 3, représentaient 80% de sa
principale concurrente cotée en bourse (ComPluss). Quel est le programme d'action N + 4 ?
Les indicateurs financiers de ComPluss pour l'année N + 3 sont présents dans le tableau suivant:
Indicateurs financiers de ComPluss
N+3
15%
2 880 677
Rentabilité des capitaux investis (RCI) 12,35%
EVA 719 140

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Chapitre 4 : La stratégie
Parmi les décisions de gestion que amenée à prendre, la est
sans aucun
conditionne non seulement son développement mais également sa rentabilité future, voire sa survie.

Le choix des investissements est un problème économique de premier ordre.

moindre coût, à accroî

de décision.
Section I :
I- DEFINITIONS

(commerciaux ; industriels
certaine durée. Investir consiste donc à échanger une dépense actuelle, qui présente un
caractère certain, contre des bénéfices futurs incertains.

urces

elle on attend
des gains futurs, étalés dans le temps, avec un objectif de création de valeur.

II- TYPOLOGIE DES INVESTISSEMENTS


réciproque.
A- Les investissements suivant leur fonction

de remplacement.
Mais elle doit aussi se développer au même rythme que son marché en réalisant des
, sans quoi elle ne pourra pas vivre. Elle doit
également préserver sa compétitivité et pour cela moderniser son outil de production en réalisant
des investissements de modernisation ou de productivité qui ont pour but la diminution des
coûts.

réalisant des investissements stratégiques.

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 73


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Ainsi on distingue :

Les investissements
de maintien ou de généralement totalement
remplacement amortis.
Les investissements Les investissements de modernisation consistent à remplacer des
de
modernisation ou immobilisations obsolètes par des matériels plus performants qui permettent une
de productivité diminution des coûts.
Les investissements
production et la commercialisation
capacité
entreprises apparte .
Ils se traduisent également par une augmentation de la capacité mais dans un domaine
Les investissements de
diversification prise.
Les investissements
stratégiques un de élevé.

B- Les investissements suivant leur nature


Selon leur nature, les investissements peuvent être classés en :
Investissements Ils constitués par les biens destinés à être utilisés durablement et qui permettent à
corporels matériels).
Investissements Ils sont constitués par les actions de recherche et développement ; formation ;
incorporels publicité ; brevets, études de marchés
Investissements
financiers sociétés (titres de participation et titres immobilisés

C-

Projets
indépendants

indépendants.
Projets Deux projets sont mutuellement exclusifs si et seulement si la réalisation de
mutuellement
exclusifs
non couvert, alors que le besoin n'est que d'un seul camion
Projets Deux projets sont
contingents

avec un producteur local dans ce pays étranger.


A NOTER :
ment est un acte grave
. Cela signifie que toute erreur
dans ce domaine est sanctionnée par des pertes. Tout équipement inadapté ne peut être
que cédé (à perte) ou transformé dans des conditions onéreuses ou exploité malgré tout.

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 74


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. En effet, les résultats escomptés, le sont à partir de
prévisions faites sur des variables internes et externes (coûts,

constitue la décision financière la plus importante car elle


est à création de valeur

III-

Un investissement est rentable si les gains attendus sont supérieurs au capital investi.
Les investissements sont caractérisés par les quatre paramètres suivants :
1. Les flux de la période initiale : le capital investi (I)
2. )
3. cash-flow périodes
intermédiaires :
4. Les flux de la période terminale (ou flux en fin de vie) : la valeur résiduelle (VR) et la
récupération du BFR
Ces quatre (4) paramètres nous perme

.
A-Les flux de la période initiale : les emplois

1. Le capital investi
Le capital initial comprend :
isition HT ou le coût de production des immobilisations si la TVA est récupérable
les dépenses annexes à engager pour la mise en place du bien : frais de transport ; frais
;
la variation du BFE génér
les dépenses consacrées à la formation du personnel pressenti pour utiliser ce matériel

NB : é par
le nouveau matériel

ation du projet. Le montant correspondant à cette


augmentation restant immobilisé pendant la durée du projet. Il est logique de le considérer au même

Le BFE sera récupéré à la fin de la durée retenue, mais avec une valeur diminuée du fait de

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 75


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En effet, si les flux
:

Application 1 :
La société ALPHA a décidé de faire construire un deuxième bâtiment afin de se développer.
Le CAHT devrait passer de 240 000 000 F à 360 000 000 F, pendant toute la durée du projet.
Dépenses prévues HT : Terrain : 20 000 000 F ; Constructions : 90 000 000 F, matériels : 28 000 000 F ;
: 2 000 000 F. Le BFE est estimé à un mois de CAHT.
TAF : Calculer le montant du capital investi.

2. La

Le BFE correspond au fait que le projet implique de constituer des stocks, que les clients ne vont pas
payer systématiquement au comptant et donc que la société va avoir un besoin de trésorerie dans
de ses créances.

besoin de financement.
A la période initiale, (t0), le BFE ne sera constitué que du stock de démarrage et des dettes fournisseurs
qui
se calcule comme suit :

Au cours de ces périodes intermédiaires, il est possible que le BFE mobilisé par le projet varie. Dans

trésorerie. En règle générale, la variation du BFE qui est estimée en N


n) et de N-1 (BFEn-1).

3.

estissement et ne pourront alors plus être utilisés, loués ou


cédés par la suite.

ouer, ce qui présente un coût de


renonciation.
NB :
La réalisation du projet peut rendre inutiles certains actifs. Dans ce cas, la société a intérêt à les céder
afin de r
-values. Cet impôt se calcule sur le montant de la
plus-value (prix de vente valeur nette comptable) et non sur le prix de vente du bien.
En cas de moins-

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 76


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Par contre, les dépenses qui ont été engagées préalablement au projet sont perdues (sunk costs)
et ne doivent pas être retenues. En effet, que le projet soit réalisé ou non, la dépense a été faite.

4.
La du à
des recettes et
qui dépend à l
du marché. Elle peut être égale à :
la durée de vie physique
la durée de vie c va permettre fabriquer.

e prévoir les cash flows dégagés par

dotations aux amortissements.

Application : Détermination du capital investi


Après une étude de marché qui a cou
machine à imprimer, dont le prix est de 150 000 KF. Les frais de mise en se
8 000 KF.

Le prix de vente de la rotative est de 27 000 KF.


Pour que la machine soit utilisable, il faut un stock préalable le litre).
I
t sur les sociétés est de 30 %.
Solution :

Flux net de cession = prix de cession impôt sur les PV


Impôt sur les plus-values = (prix de cession

issement est de 10 ans, soit :

  
 
  
Détermination du BFE :

 F

Soit un flux pour la période initiale de :


   KF

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 77


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B- périodes intermédiaires

estimés :
o de façon différentielle ;
o après impôt sur les bénéfices ;
o indépendamment du mode de financement du projet.
1. Définition
:
Cash-flow = Recettes Dépenses
Ces rentrées nettes appelées cash-flow nets qui résultent de la confrontation entre
les seuls produits (CAHT) et les charges monétaires engendrées par le projet.

ion prévisionnel. En effet, en matière


la série des cash flows est déterminée ex-ante ; elle résulte de

Aucun de ces éléments ne peut être évalué de façon certaine, il en résulte que la série des cash
flows est elle-
cash flows prévisionnels avant frais financiers et après
impôt
échelonnement des cash flows dans le temps.
Le calcul des cash flows est indépendant du financement prévu. Le coût du financement est
pris en compte au
2. Mode de calcul
Il existe deux méthodes pour calculer les flux de
intermédiaires :
1ère méthode :

Impôt sur les sociétés

2ème méthode :

Résultat
+ Dotation aux amortissements et aux provisions nettes des reprises

trésorerie.
Dans tous les cas, il faut faire attention au fait
(Rés DAPD+ RAPD

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 78


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3. Tableau

Eléments 1 2 3 4 5 n

Marge sur coût variable (M/CV)


Charges fixes décaissables

Dotation aux amortissements


avant IS
Impôt sur le bénéfice

+ Dotation aux amortissements


= Cash flows nets ou CAF

façon
différentielle, c'est-à-dire par différence entre les flux qui apparaitront si le projet est réalisé et ceux

nouveau projet, les flux différentiels sont souvent égaux aux flux du projet en lui-
même.
Par contre, investissement de renouvellement,
déduisant des flux attendus en cas de non renouvellement.
C- Les flux de trésorerie de la période terminale (flux en fin de vie)
La période terminale correspond à la derniè

Le flux de trésorerie qui va être encaissé est constitué du prix de cession après impôt de
cupération du BFE.
Les flux en fin de vie constituent une recette additionnelle qui
de la dernière année du projet.
1.
Elle est constituée par la valeur vénal
les
bénéfices éventuellement.
VRN = Prix de revente éfice (Prix de revente VNC)
Si la vente ne génère pas de plus-
revente correspond à la VNC.
plus-value doit être actualisée pour la
ramener à la même date que les cash flows.
2. La récupération du BFR ou le BFR résiduel
La récupération du BFE correspond au fait que la société va également liquider le stock attaché au
projet, encaisser les dernières créances clients que le projet a générées et régler les dettes fournisseurs
La diminution du BFE libère des fonds investis et doit être assimilée à un
complément de cash flow.
Son montant est égal à la somme du BFE initial et à ses éventuelles variations ultérieures.
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IV-Tableau des flux nets de trésorerie générés par le projet


Les flux nets de trésorerie (FNT) générés par le projet représentent la différence entre les ressources
et les emplois relatifs au projet.

Eléments 0 1 2 3 4 5 n
Ressources
CAF X X X X X X
X
Valeur résiduelle
X
BFR résiduel
Ressources (R)
Emplois
Dépense initiale X X X X
X
° BFR
Emplois (E) X
FNT(R - E)
FNT actualisés

CAS N° 1
L'entreprise DELTA étudie l'opportunité du lancement d'un nouveau produit. Pour évaluer la valeur
actuelle nette, elle cherche à évaluer les excédents nets d'exploitation du projet d'investissement.
Le chiffre d'affaires résultant de la commercialisation du nouveau produit est donné en KF dans le
tableau suivant :
Années Ventes
N+1 6 000
N+2 9 000
N+3 12 000
N+4 9 000

Les charges variables d'exploitation représentent 20 % du chiffre d'affaires, les charges fixes
annuelles s'élèvent à 3 000 KF et les dotations aux amortissements à 2 100 KF.
Le taux d'imposition est de 30 %.
Travail à faire
1) Calculer les cash flows nets d'exploitation si le lancement du produit se fait dans le cadre
d'une création d'entreprise.
2) Recalculer ces cash flows nets d'exploitation dans le cas où l'entreprise DELTA existe déjà
et qu'elle prévoit de dégager des bénéfices importants sur les quatre prochaines années sur
ses autres activités.

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Section 2 : La rentabilité des investissements en avenir certain


sélection à long terme.
Les critères de choix sont financiers
au projet.

à calculer la valeur actuelle nette (VAN) du projet.


On peut trouver une alternative au calcul de la valeur en calculant le rendement du projet. Ce qui

Enfin, on peut utiliser un autre critère qui consiste à calculer le délai de récupération des sommes
investies (DRCI).
:
1. La méthode de la valeur actuelle nette (V.A.N) ou Net présent value
2. bilité (I.P) ou Index of profitability
3. La méthode du taux de rentabilité interne (TRI) ou Internal rate of return
4. La méthode du délai de récupération du capital investi (D.R.C.I) ou pay back period
Tous sont à la fois des critères :
o de rejet t si le critère ne satisfait pas aux obligations de seuil minimum fixé par
le décideur,
o de sélection. Entre plusieurs projets sera retenu le projet présentant le meilleur résultat.

I. La valeur actualisée nette (VAN)


La valeur actualisée nette (VAN) est le critère de référence pour sélectionner des projets

som
rendre comparables, ces sommes qui vont apparaitre à des dates différentes seront actualisées afin de
les ramener à une date commune.
La valeur actualisée nette (VAN) mesure ainsi la création nette de valeur, après paiement de

créanciers financiers.
Elle est égale à la valeur actualisée au coût du capital du projet (k
(t0 t), pendant
0) :

n : le nombre de périodes ;
FNTp : flux net de trésorerie de la période p ;
k : le coût du capital du projet.
I0 .

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un signe positif représente un flux de trésorerie qui est encaissé

kp) à retenir est le coût du capital du projet. Il représente la rentabilité


minimale qui est exigée du projet, compte tenu du risque de ce dernier.
Sous certaines conditions (
), ce coût du capital du projet peut être égal au coût du capital

Un projet peut être réalisé dès lors que sa VAN est positive, c'est-à-

Lorsque deux projets sont mutuellement exclusifs (on ne peut réaliser les deux en même temps) et

Exemple
-dessous.
Le coût du capital du projet est de 10%.

Année 0 1 2 3 4
Flux (en millions de FCFA) - 500 150 200 250 300

les actualisant :

La VAN du projet étant positive, le projet est rentable et doit être réalisé. Concrètement, cela signifie
que le projet a permis de rembourser et de rémunérer les fonds inve
l a généré un surplus de 194.390.000 F. Ce surplus représente la valeur
créée par le projet.

Le critère de la VAN présente de nombreux avantages :

Il se fonde sur les flux de trésorerie et non sur les résultats comptables,

Il tient compte du prix du temps, mais également du prix du risque au


t

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II. Le taux interne de rentabilité (TIR)


Le TIR (Taux Interne de Rentabilité) représente le taux qui rend la VAN nulle. Il mesure le

au taux du TIR, soit :

taux de rentab Ce taux


représente la rentabilité qui est exigée par les apporteurs de fonds, compte tenu du risque du projet.

exigé pour les investissements de même classe de risque, c'est-à-dire le coût du capital du projet (kp).
Comme le montre le graphique 1. Ci-dessous, le montant de la VAN baisse lorsque le taux

Graphique Evolution de la VAN en fonction du taux

la sensibilité
actualisation. Plus la pente de la courbe est forte, plus la VAN est

inversement). Les deux critères aboutissent ainsi à la mêm


projet.

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 83


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seul mesure la valeur créée.

des deux projets donne le entre ces projets.


projets ont la même VAN.

Exemple
Soit deux projets A et B qui sont mutuellement exclusifs. Ils nécessitent tous les deux un
investissement initial de 250 et doivent dégager les flux de trésorerie présentés dans le tableau ci-
dessous en millions de FCFA. Le coût du capital des projets est de 10%.
2007 2008 2009 2010 2011
Projet A 100 110 120 130 140
Projet B 160 160 170 0 0
VAN (projet A) = 197,7 VAN (projet B) = 155,4
TIR (projet A) = 35,74% TIR (projet B) = 42,44%

Selon le critère de la VAN, il faut réaliser le projet A


qui doit être
retenu puisque son TIR est de 42%, de 6 points plus élevé que celui du projet A. dans ce type de

Le graphique ci-dessous représente les courbes de VAN de chacun des deux projets :

courbes donne le , c'est-à-dire le taux pour lequel la


VAN des deux projets est identique.
flux différentiels entre les deux projets, soit :
0 1 2 3 4 5
Flux Différentiel 0 60 50 50 -130 -140

22,07%.

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 84


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Il existe TIR :
o Lorsque le signe des flux de trésorerie du projet , la résolution du

cours de vie, un investissement complémentaire est à réaliser ;


o Implicitement, ce critère suppose un réinvestissement des flux qui sont générés chaque
année par le projet à un taux égal au TIR. Ainsi, si le TIR est de 25%, cela implique que
la société est en mesure de réinvestir les flux du projet à un taux de 25%, ce qui est peu
probable ;
Exemple
Soit , qui va générer les flux de trésorerie qui sont
résumés dans le tableau ci- ssement complémentaire de
300 millions FCFA
le dépolluer. Le coût du capital du projet est de 10%.

(millions de FCFA)) 0 1 2 3 4
Flux -100 120 130 150 -300

Comme on peut le constater sur le graphique ci-

investissement alors que la VAN de 24,32 met en évidence la rentabilité du projet.

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 85


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III. Le délai de récupération du capital investi (DRCI)


Le délai de récupération (DR) représente le temps nécessaire pour récupérer un investissement,
c'est-à-
flux qui seront générés. Le projet à retenir, en cas de projets mutuellement exclusifs, est celui dont
le DR est le plus faible, c'est-à-dire celui qui permet de récupérer le plus rapidement le montant
investi.

un mauvais critère car il ne prend pas en compte les flux qui vont apparaitre au-delà de ce délai.

té à récupérer de la trésorerie), et non de rentabilité comme la VAN.


Exemple
Pour fabriquer un nouveau produit, la société LERAL hésite entre deux machines, dont le coût est
identique (10 000 KF) mais qui ont une durée de vie et un rythme de production différents.
Les données sont résumées dans le tableau ci-dessous. Le coût du capital pour chaque projet est de
10%.
(en KF) Année 1 Année 2 Année 3 Année 4 Année 5
Flux Machine A 3 000 3 000 3 000 3 000 4 000
Flux Machine B 6 000 5 000 1 000 0 0

TAF : Calculer le pay-back


Corrigé :
Années Projet A Projet B
FNT FNT FNT actualisés FNT FNT FNT actualisés
actualisés cumulés actualisés cumulés
1 3 000 6 000
2 3 000 5 000
3 3 000 1 000
4 3 000 0
5 4 000 0

IV. bilité (IP)


Il
NTp),
-même, et le coût de ce dernier (I0), soit :

profitabilité est supérieur à 1. Un IP supérieur à 1 signifie que la valeur actualisée des flux dégagés
par un projet est supérieure au coût de ce projet, et donc que sa VAN est positive.

au coût du capital.

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 86


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V. Les critères globaux ou intégrés


Le critère de la VAN suppose que les flux générés par le projet sont réinvestis à chaque période à un
taux égal au coût du capital. Le critère du TIR suppose, quant à lui, un réinvestissement au taux du
TIR. Cette différence explique pourquoi les critères de la VAN et du TIR peuvent aboutir à des
classements différents lorsque plusieurs projets sont comparés.
Les critères globaux
du coût du capital ou du TIR. Les flux du projet sont ainsi capitalisés à un taux de réinvestissement,

détermination de ce dernier.
it en deux temps.
1. On capitalise les flux de trésorerie (FNT) dégagés par le projet au taux de placement r

on obtient ainsi la valeur acquise A des flux


placement sur les marchés financiers.
2.
moyen pondéré du capital notamment) de façon à prendre en compte le temps.
o La différence entre la valeur actuelle de A et le capital investi (I 0) donne la VAN
globale (VANG) ;
o
o TRI global
(TRIG).
Nous avons donc : A = FNT1 (1+r)n-1 + FNT2 (1+r)n-2 + FNTn-1 (1+ r) + FNTn

VANG = Io + A × (1+i) n
Le TRIG est le taux t pour lequel il y a équivalence entre le
capital investi et la valeur acquise des flux A actualisée au
taux t. Io = A × (1+t) n
IPG = +1

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Exemple
Soit un projet de 100 M, qui va générer des flux de trésorerie de 60 M pendant 3 ans. Le coût du
capital est de 10%. On estime pouvoir réinvestir les flux intermédiaires au taux de 8%.

Pour le calcul de la VAN Globale

taux de 10%.

Comme on peut le constater, la VAN Globale est inférieure à la VAN du projet. Ceci explique
simplement. Avec le critère de la VAN Globale, les flux intermédiaires sont implicitement réinvestis
au coût du capital, ici 10%. Avec la méthode de la VAN Globale, le réinvestissement se fait ici à un
taux inférieur (8%).

Du point de vue de la théorie financière, cette méthode est critiquable. En effet, le fait de maintenir

fonds vont en attendre une certaine rentabilité, mais laquelle ?


A
au coût du capital est donc destructeur de valeur. Mais la trésorerie présente un niveau de risque bien
m
être le coût du capital, minoré de quelques points.

relati

chaque période à un taux égal au TIR.


La méthode du TIR global (Modified Internal Rate of Return) lève cette hypothèse, en prévoyant une
rémunération de ces flux à un certains taux, généralement le coût du capital du projet.
La méthode consiste ainsi à :
Capitaliser les flux de trésorerie dégagés au taux de réinves
une valeur terminale ;
Recherche le taux (TIR global) qui rend nulle la VAN de cette valeur terminale. Outre

ltiple.
Exemple
Le calcul du TIR Global procède de la même démarche. Les flux sont capitalisés au taux de 8%, puis
actualisés à un taux (le TIRG) qui rend la VAN nulle.

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CAS N°06 : Etude comparative des critères VAN, TIR et VANG, TIRG)
500 KF, et génère des
flux nets de 800 KF pendant 5 ans. Le coût du capital de cette entreprise est de 9 %. Le taux auquel

Travail à faire
a) Déterminez la valeur actuelle nette et le taux interne de rentabilité de ce projet.
b) Calculez la valeur actuelle nette globale et le taux interne global. Comparez les résultats
obtenus à ceux de la question précédente.
c) Si le taux de réinvestissement était de 6 %, que deviendrait votre réponse ?
d) Montrez que s
actuelle nette globale est égale à la valeur actuelle nette ; que devient le taux interne
global ?
e) Quels sont les inconvénients liés aux critères globaux ?

Corrigé :

a) Calculs de la VAN et du TIR


* La VAN :
VAN = 800 x[(1-(1,09)- 5)/(0,09)] - 2 500
VAN = 611,72 KF

* Le TIR :

VAN = 0 800x[(1-(1+TIR)- 5)/(TIR)] - 2 500 = 0


TIR = 18,03%
b) 3%,

de ces opportunités de réinvestissement au taux de 13%.


La valeur actuelle nette globale (VANG) est égale à :
n
F p (1 y ) ( n p)

p 1
VANG = -I
(1 r ) n
où : y est le taux de réinvestissement des flux,

:
800(1,13) 800(1,13) 800(1,13) 2 800(1,13) 800
4 3
VANG = - 2 500
(1,09) 5
VANG = [800([(1,13)5-1) x (0,13)-1)] x (1,09)- 5 - 2 500 = 869,39 KF

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La VANG est supérieure à la VAN parce que le taux de réinvestissement des flux est supérieur au

x qui annule la VANG.


Il a été établi que x est égal à :
n
Fp (1 y ) ( n p)
n p 1 5184
x= -1 soit en appliquant les données : (1 + x)5 =
I 2500
x = 15,70%

Ce TIRG est inférieur au TIR dans la mesure où le taux de réinvestissement explicite, de 13%, est
inférieur au taux de réinvestissement implicite du TIR
c) Avec les mêmes calculs, on obtient, si un taux de réinvestissement de 6% est retenu :
VANG = 430,98 KF et TIR = 12,52%

à la VAN. Le TIRG voit également sa valeur réduite par rapport à la question précédente.
d) Si y = r, la VANG devient :
n
F p (1 r ) ( n p)
n
p 1 p
VANG = -I= F p (1 r ) - I = VAN
(1 r ) n p 1

Dans ce cas :
VANG = VAN = 611,72 KF

ir

et du TIR.
e) réside dans la nécessité de déterminer un taux de
réinvestissement des flux intermédiaires. Or, à la date de l

dans

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Thème 4- 1

CAS N°1 : Rentabilité des investissements


construc 000 000 F amortissable
sur 20 ans, les machines à 36 000
évalué à 6 000 et dont la valeur devrait augmenter de 3 % par an.

le tableau suivant :
Années N+1 N+2 N+3 N+4
Ventes 27 000 000 36 000 000 54 000 000 48 000 000

Le coût du capital est de 15 % %.


est estimée au bout des quatre ans à 39 000 000 F.
Travail à faire :
1. Calculer le capital investi dans ce projet.
2. Présenter le tableau des flux nets de trésorerie générés chaque année.
3. Etudier la rentabilité du projet à travers les critères suivants :
o Valeur actuelle nette
o Indice de profitabilité
o Délai de récupération du capital investi
o Taux interne de rentabilité
CAS N°2 : Rentabilité des investissements
u dans les
équipements sportifs. La société souhaite compléter sa gamme de fabrication dans le domaine du sport.
Par conséquent, elle envisage de réaliser, début 2011, un investissement afin de produire une nouvelle ligne
onfie les études préalables relatives à ce dossier.
Travail à faire

1.
2011 à 2014. Calculer la valeur actuelle nette (VAN). Conclure.
2. Calculer le taux de rentabilité interne global si le taux de réinvestissement est de 12%.
Annexe :
Au début de l 420 000 KF.
sur 4 ans.
On retiendra, à la fin de la 4ème année, une .
Le nombre de produits vendus la première année est de 20 000 unités. Une augmentation de 5 % est
prévue pour la deuxième année puis pour la troisième année.
celui de 2013.Le prix de vente unitaire est de 36 KF. Il est constant sur toute la période.

ôt sur les sociétés est de 30 %.

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CAS N°3 : Rentabilité des investissements


Le 1er
6 ans
500 000 000 F, il est amortissable en linéaire sur une durée de 5 ans.

ligne de production pourra être cédée pour


15 000 000 F
partiellement amorti, pour un montant de 9 000 000 F 100 000 000 F
et le total des amortissements pratiqués est de 94 000 000 F( le solde doit être amorti en 2010).
ème
année, un nouvel investissement de 40 000 000 F devra être réalisé afin de
maintenir le potentiel productif de la ligne. Il est amortissable sur la durée de vie du projet initial.

400 000 000 F la 1ère année. Ce CA devrait


croître de 10% chaque année.
60 % du chiffre
.
Le BFR associé au projet est estimé à 20 % du CAHT
Le THALES est de 1,2. Le est de 6 % et la prime
de risque du marché est de 7 %.
est de
450 000 000 F. Sa valeur comptable est de 500 000 000 F. Il a été souscrit au taux de 6,5 %.
8 % (ßd = 0,4).
Son cours est à cette date de 25 000 F et son capital est composé de 15 000 actions de nominal
10 000 F. La réalisation du projet ne modifiera pas de façon significative la structure financière de
la société. Le risque du projet, estimé à partir du
comparables, est de 1,2.
Travail à faire :

1. Etablir le tableau des flux de trésorerie associés au projet.


2. Calculer le coût du capital de la société THALES.
3. Calculer le coût du capital spécifique à ce projet.
4.
5. Le projet est-il acceptable ?

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 92


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CAS N°4 : Rentabilité des investissements


Une entreprise industrielle qui produit, entre autres, des composants électroniques envisage de
nt les
caractéristiques sont les suivantes :
Projet A Projet B
quisition HT début N 1 800 000 1 200 000
Durée de vie 5 ans 5 ans
linéaire sur 5 ans linéaire sur 5 ans
D 25 F/série de composants 36 F/série de composants
Valeur résiduelle nette fin N+4 nulle 50 000

La production prévisionnelle est la suivante :


Années N N+1 N+2 N+3 N+4
Productions (nombre de séries) 25 000 28 000 32 000 35 000 40 000

écoulée sur le marché. L

Travail à faire
Calculer pour chaque projet :
a) les flux économiques nets de trésorerie annuels dégagés de N à N+4 ;
b) le délai de récupération
c) la valeur actuelle nette
d)
e) le taux interne de rentabilité
f) quel projet faut-il choisir ? Pourquoi ?
NB : arrondir les calculs des flux nets de trésorerie au millier de francs le plus proche.

CAS N°5 :
L'entreprise MEGALUX étudie l'opportunité du lancement d'un nouveau produit. Pour évaluer la
valeur actuelle nette, elle cherche à évaluer les excédents nets d'exploitation du projet
d'investissement. Le chiffre d'affaires résultant de la commercialisation du nouveau produit est donné
en KF dans le tableau suivant:

Années N+1 N+2 N+3 N+4


Ventes 12 000 18 000 24 000 18 000

Les charges d'exploitation représentent 25 % du chiffre d'affaires, les charges fixes annuelles s'élèvent
à 8 000 KF et les dotations aux amortissements à 5 000 KF.
Le taux d'imposition est de 30 %.
Travail à faire
1) Calculer les excédents nets d'exploitation si le lancement du produit se fait dans le cadre
d'une création d'entreprise.
2) Recalculer ces ENE dans le cas où l'entreprise MEGALUX existe déjà et qu'elle prévoit
de dégager des bénéfices importants sur les quatre prochaines années sur ses autres
activités.

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CAS N°6:
et B. Elle dispose des renseignements suivants :
a- Investissement initial : Equipement A : 1 200 000 000
Équipement B : 1 500 000 000.
b- : 5 ans pour A et pour B.
c- Amortissement dégressif pour A et linéaire pour B.
d- La production prévisionnelle pour le projet A en quantité est la suivante :

Années 1 2 3 4 5
Quantités à vendre 20 000 30 000 40 000 50 000 30 000

e- La production prévisionnelle annuelle pour le projet B en quantité est la suivante : 30 000.


On supposera que la t

f- Le prix de vente unitaire est de 25 000 F et il restera stable au cours des 5 années.
g-
(resp. B : 5 000 F).
h- Le ; par ailleurs, le coût
moyen pondéré du capital est de 12 %.
i-
matières premières (coût unitaire par produit = 3 000 F) équivalent à un mois de production.
Un stock de sécurité de produits est à envisager pour une somme de 61 250 000F Les clients
paient à 45 jours et les fournisseurs accordent des délais de paiement de 90 jours.
Travail à faire

1) Présenter les Flux économiques nets de trésorerie des projets A et B et déterminer les
valeurs actuelles nettes. Quel est le choix optimal ?
2) ; quel prix de vente unitaire
minimum peut-elle proposer pour enlever le marché ? Arrondir à la dizaine de francs
supérieure la plus proche.
NB
globalement bénéficiaire.

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DOSSIER 1 : DECISION D'INVESTISSEMENT ET COUT DU CAPITAL (EXTRAIT DESCOGEF 2014)

Cas n°1: (10 points)

est de 800 F et le co
000 unités
et pourrait être amortie en 7 ans en linéaire. Il reste une incertitude sur la demande des produits
fabriqués, qui selon les prévisions du directeur du marketing, pourrait fluctuer entre 35 000 et 50 000

du besoin en fonds de rou

Mission
a) Déterminez dans un tableau unique, les flux annuels pour une demande de 50 000, 45 000
et 35 000 unités vendues.
b) Calculez dans chaque cas la valeur actuelle nette.
c) Quel est le nombre d
financier). Quel est dans ce cas le taux interne de rentabilité ?
d) Concluez votre étude : faut-il adopter ce projet ?

CAS N° 2 : Investissement de remplacement


L'entreprise TETA étudie l'opportunité du remplacement d'une ancienne machine par une nouvelle.
La VNC de l'ancienne machine est de 15 000 KF, sa durée de vie résiduelle est de cinq ans et sa
valeur vénale est de 12 000 KF.
Le prix d'acquisition de la nouvelle machine est de 21 000 KF et sa durée de vie de cinq ans.
La mise en service de ce nouvel équipement conduirait à augmenter les charges d'exploitation de
6 300 KF par an mais permettrait d'augmenter le chiffre d'affaires des montants suivants :

Années Hausse du c faire en KF


N+1 8 100
N+2 9 000
N+3 9 600
N+4 9 900
N+5 9 900

Le taux d'imposition est de 30 %.

Travail à faire
Faut-il ou non procéder au remplacement de la machine sachant que le coût du
capital du projet est de 15 % ?

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Section 3 : Les part


o lorsque les montants des investissements sont très différents ;
o lorsque les projets ont des durées de vie inégales ;

I. Les projets de durées différentes


Lorsque deux projets mutuellement exclusifs ont des durées différentes
conduire à des résultats biaisés. Deux méthodes peuvent être mises en
situation
A.
La in de faire
coïncider leur durée. est la durée correspondant au plus petit commun
multiple des durées des deux projets.
durées coïncident.
On calcule une VAN pour les deux projets sur un horizon commun puis on choisit celui qui a
la VAN la plus élevée.
Il faut donc rechercher la durée correspondant au plus petit commun multiple.

Le projet de 3 ans sera réalisé 4 fois et celui de 4 ans, 3 fois.

chevauchement du dernier flux de recettes


er

plusieurs fois, à des dates différentes. Or cette hypothèse est souvent peu vraisemblable. En

Exemple :
Soit deux projets dont les principales données sont résumées dans le tableau ci-dessous (chiffres en
milliers de FCFA). Le coût du capital est de 10%.
Projet Durée Investissement Flux
A 3 ans -3 000 1 625
B 6 ans -3 000 1 000

VAN ( A) = 1 041 KF et VAN( B) = 1 355 KF


Sans tenir compte des différences de durée de vie, le projet B serait privilégié.
Calcul de la VAN sur un horizon commun :
0 1 2 3 4 5 6
Projet A -3000 1625 1625 1625 - 3000 1625 1625 1625
Projet B -3000 1000 1000 1000 1000 1000 1000

VAN Projet A = 1 823 KF et VAN Projet B = 1 355 KF

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 96


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B.
Il est également possible de comparer les deux projets sur annuité équivalente, qui
représente la VAN annualisée chaque projet. Cette méthode permet, par ailleurs, de comparer des

. Cette
:

Exemple
:
Projet A
  

KF

Projet B
   KF

KF

projet A qui est à privilégier

CAS N°: Projets mutuellement exclusifs de durées différentes)

Une entreprise compare deux projets


tableau
Années 0 1 2 3 4
M -600 200 400 200
N -800 375 300 200 200
Tableau I. Flux de trésoreries nettes générées par les deux projets .

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 97


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Travail à faire
a) Calculez la valeur actuelle nette au taux de 10 % et le taux interne de rentabilité de ces deux
projets. Quel projet doit être retenu selon ces critères ?

critères :
b) Calculez la valeur actuelle nette de ces deux projets sur leur horizon de vie commun.
c)
d) Interprétez et expliquez vos résultats.

Corrigé :
a) Calcul de la VAN et du TIR
VANM = - 600 + 200(1,1)-1 + 400(1,1)-2 + 200(1,1)-3
VANM = 62,66
VANM = 0 - 600 + 200(1+TIRM)-1 + 400(1+ TIRM)-2 + 200(1+ TIRM)-3 = 0
TIRM = 15,78%
VANN = - 800 + 375(1,1)-1 + 300(1,1)-2 + 200(1,1)-3 +200(1,1)-4
VANN = 75,71
VANN = 0 - 800 + 375(1+ TIRN)-1 + 300(1+ TIRN)-2 + 200(1+ TIRN)-3 +200(1+ TIRN)-4 = 0
TIRN = 14,91%
Ces critères nous amèneraient à privilégier le projet N. Mais les durées de vie des deux projets ne

Deux solutions peuvent être envisagées pour comparer des projets de durées de vie différentes :

b) Calcul de la VAN des deux (2) projets


Sur une durée de 12 ans, le projet M est renouvelé quatre fois et le projet N trois fois.
Le projet M dégage une VAN de 62,66 KF aux dates : 0 3 6 9.
Sa VAN sur 12 ans est alors :
VANM = 62,66(1 + 1,1-3 + 1,1-6 + 1,1-9)
VANM = 171,68 KF

Le projet N dégage une VAN de 75,71 KF aux dates : 0 4 8.


Sa VAN sur 12 ans est alors :
VANN = 75,71 x (1 + 1,1-4 + 1,1-8)
VANN = 162,74

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la plus importante.
c) :

AEQ = VAN x [0,1/(1-(1,1)-n]


n correspond à la durée de vie du projet, soit trois ans pour M et quatre ans pour N.

AEQM = 62,66 x [0,1 / (1-(1,1)-3]


AEQM = 25,2
AEQN = 75,71 [0,1 / (1-(1,1)-4]
AEQN = 23,88

d) Ces instruments, qui comparent les projets en tenant compte de leurs durées de vie
différentes, amènent à préférer M. En effet, ce projet, de durée de vie plus courte, permettrait un
réinvestissement sur la quatrième année.
Le recours à ces critères suppose cependant la possibil
st pas toujours le cas.

CAS N° étude de la convergence entre les critères VAN


et TIR)
nt X et Y dont les
caractéristiques sont les suivantes :
o investissement initial (identique pour les deux projets) ; 3 000.
o Flux nets annuels de trésorerie :
Projet X : pendant cinq ans, 1 100 par an ;
Projet Y : 300 ; 500 ; 800 ; 2 200 ; 2 800.
ctualisation est de 9 % ; amortissement linéaire pour les deux projets.
Travail à faire
a) Calculez la valeur actuelle nette des projets. Quel projet doit être retenu ?
b) Déterminez le taux interne de rentabilité pour les deux projets.
c) Calculez et interprétez
d) Sans calcul, quel projet faudrait- ?
Puis à 20 % ? Pourquoi ?

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CAS N°6 : Etude comparative des critères VAN, TIR et VANG, TIRG
500 KF, et génère des
flux nets de 800 KF pendant 5 ans. Le coût du capital de cette entreprise est de 9 %.

Travail à faire
a) Déterminez la valeur actuelle nette et le taux interne de rentabilité de ce projet.
b) Calculez la valeur actuelle nette globale et le taux interne global. Comparez les résultats
obtenus à ceux de la question précédente.
c) Si le taux de réinvestissement était de 6 %, que deviendrait votre réponse ?
d)
actuelle nette globale est égale à la valeur actuelle nette ; que devient le taux interne
global ?
e) Quels sont les inconvénients liés aux critères globaux ?

CAS N°7:
Une entrepris
caractéristiques sont les suivantes :
o Investissement initial (identique pour les deux projets) ; 3 000.
o Flux nets annuels de trésorerie :
Projet X : pendant cinq ans, 1 100 par an ;

Projet Y : 300 ; 500 ; 800 ; 2 200 ; 2 800.


; amortissement linéaire pour les deux projets.
Travail à faire
a) Calculez la valeur actuelle nette des projets. Quel projet doit être retenu ?
b) Déterminez le taux interne de rentabilité pour les deux projets.
c)
d) Sans calcul, quel projet faudrait- ?

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CAS N°8 : Périodes différentes et réinvestissement des flux de trésorerie

Travail à faire
1) Déterminez la VAN et le TRI des projets A et B sur leurs horizons respectifs et indiquez
le projet à retenir.
2) Refaites les calculs en raisonnant sur un horizon de 5 ans.
3) Déterminez une annuité pour chaque projet en prenant comme capital initial la VAN à
6% calculée sur la durée initiale des projets. Vous retiendrez alors le projet ayant

4)
estime que les flux de trésorerie pourront être réinvestis à un taux de 8% annuel.
Calculer la VAN globale de chaque projet. Que constatez- vous ?

CAS N°09: Comparaison de deux projets


L'entreprise Véga veut se lancer dans la production d'un nouveau produit. Elle hésite entre la
construction de deux chaînes de production, Alpha et Bêta dont les durées de vie sont de cinq ans. La
chaîne Alpha permet de produire plus et coûte moins cher à l'achat, mais la chaîne Bêta permet de
réduire le montant des charges variables. La mise en place de la chaîne Alpha reviendrait à 6 000 KF
contre 9 000 KF pour la chaîne Bêta. Les deux seraient amorties en linéaire sur une période de cinq
ans. La valeur de revente estimée au bout de cinq ans est de 30 KF pour la chaîne Alpha et de 60 KF
pour la chaîne Bêta.
L'entreprise prévoit de produire 33 000 unités par an avec la chaîne Alpha contre 30 000 avec la Bêta.
La totalité de la production serait vendue. Le prix de vente unitaire du produit serait de 600 F.
Le montant des charges variables unitaires s'élèverait à 390 F pour la machine Alpha mais chuterait
à 360 F pour la Bêta. I1 n'y a pas de coût fixe. Le coût du capital est de 20 %.
Le taux d'imposition est de 30 %.
Le BFRE est égal à 9% du chiffre d'affaires de l'année suivante.

Travail à faire
1) Calculer la VAN des deux projets, lequel est le plus rentable?
2) Calculer le délai de récupération. Que mesure-t-i1 ? Quelle conclusion tirez-vous de ce
calcul?

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 101


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Section 5 : La prise
incertitude eux façons.
afin de tenir compte de ce risque.

matière de risque et de financement. La seconde approche consiste à ajuster les flux de


trésorerie.
I. La détermination du coût du capital du projet
e estimation se fonde sur la relation
fondamentale entre le risque et la rentabilité, illustrée par la droite de marché.

futur sont incertains dans leur montant et/ou dans leur date de réalisation, ce qui est presque

coût du capital du projet (Rp

non diversifiable (

à la droite de marché.

Graphique La droite de marché

financement ne modifie pas de façon significative la structure financière de ;

approximation de la rentabilité qui est exigée pour le projet (Rp = CMPC).


Dans le second cas, il faut estimer un coût du capital qui soit spécifique au projet (Rp

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 102


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A.
tualisation. Ceci suppose cependant que le risque du projet soit identique à celui

un niveau de risque proche.

audiovisuel ou dans le téléphone mobile


la société qui doit être retenu mais le coût du capital du projet.

ne change pas significativement la structure financière de la société (V df/Vcp) et que

eprise
est toujours utile car il sert de point de repère dans la détermination du taux pertinent

Exemple
Le capital de la société VEGA est composé de 100 000 actions, dont le cours est de 20 000 F.
Le bêta du titre est de 1,2, la prime de

30 000 F de valeur nominale et remboursable au pair, qui figure au bilan pour 600 000 000 F.
Chaque obligation de la société cote désormais 25 000 F.

TAF : Calculer le coût du capital de la société.


Solution :
1re étape. Calcul du coût des fonds propres de la société :

Rd = 8% × 0,7 = 5,6%
2e étape. Calcul de la valeur de marché des sources de financement :
  
 
 

3e étape. Calcul du coût du capital :

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 103


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B.
Lorsque le projet a un niveau de globalité ,

valeur du projet. Il faut alors estimer un coût du capital spécifique au projet, à partir du bêta de
-activité (pure player) évoluant dans le même secteur que le projet.
1.
au
c), il convient de déterminer le bêta de
c), en utilisant la formule suivante :

Ou

a c d le bêta de la dette,
Vcp la valeur de marché des capitaux propres et V df la valeur de marché de la dette.
Le bêta d
a mesure la sensibilité de la
cp + Vdf) par rapport aux évolutions du marché boursier.
a

a), on obtient une mesure du risqu

précédente, mais dans le sens inverse :

le ratio de cette dernière (Vdf/Vcp). Sinon, il faut retenir la structure de financement du projet.

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2.Le coût du capital du projet


c
MEDAF pour déterminer le nouveau coût des fonds propres du projet, soit Rc f c m.

Le nouveau coût des fonds propres déterminé (Rc


(Rp
clauses particulières) :

Ou

Exemple
Soit une société dont le bêta du titre est de 1,2, le bêta de sa dette de 0,2 et la part des dettes dans sa
VGE de 30%. Elle souhaite réali a) est de 1,4, qui ne modifierait pas
significativement sa structure financière. Sachant que le taux sans risque est de 6%, la prime de
quel doit être le taux de rentabilité
minimal du projet ?
1. :

2. Coût du capital du projet (R0) :

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II. Une alternative


Une autre façon de tenir compte du risque les flux de trésorerie (FT).
Plus un flux est risqué (incertain dans son montant et/ou sa date de réalisation), plus il sera ajusté à
la baisse. Ceci se fait par la méthode des équivalents certains , qui consiste à réduire les flux
risqués pour les convertir en flux de trésorerie non risqués (certains dans leur montant et leur date
de réalisation).
risqué qui est équivalent au flux risqué (par
essence, plus élevé) :

Où Rf représente le taux sans risque, Rp le coût du capital du projet, et t la date de réalisation du


flux. Une fois les flux certains déterminés, il suffit de les actualiser au taux sans risque.
La VAN obtenue doit être équivalente à la VAN calculée sur la base des flux risqués et du coût
du capital du projet.
Exemple
Soit un projet dont les flux de trésorerie sont résumés dans le tableau ci-dessous (chiffres en
millions de FCFA).
Le taux sans risque est de 5% et le coût du capital de 9%.

Années 0 1 2 3 4 5
Flux trésorerie -1000 300 300 300 300 300
Flux équivalent -1000 289 278,4 268,2 258,3 248,8

La VAN des flux de trésorerie au taux de 9% est de : 166,89 MF


La VAN des flux équivalents au taux de 5% est de : 166,89 MF
Application : Méthode des équivalents certains
240 000 000 F et dont la durée de vie est de 5 ans.
Les flux de trésorerie sont résumés dans le tableau ci-dessous (chiffres en milliers de FCFA).
Années 1 2 3 4 5
A 48 000 48 000 72 000 120 000 216 000
B 90 000 90 000 90 000 90 000 90 000

Le taux sans risque est de 6% et le coût du capital des deux projets est de 12%.
Travail à faire :
1. Calculer la VAN des deux projets.
2. Recalculer la VAN des deux projets en appliquant la méthode des équivalents certains.

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Section 6 :
Dans la partie précédente, nous avons vu comment intégrer le risque, c'est-à-dire la dimension plus
ou moins aléatoire des flux de trésorerie prévisionnels, dans le processus de sélection des projets

soit en ajustant les flux de trésorerie. Mais prendre en compte ne signifie pas analyser.

ut se faire par :
du calcul de la VAN à la variation de certains paramètres

ité financier du projet ;


la méthode probabiliste

décision initiale peut être ;


lorsque les décisions et les événements aléatoires se
succèdent dans le temps.
la théorie des jeux, nts

I.
: prévisions des flux de

paramètres seront différents de ce qui avait été anticipé, et toute modification de ces derniers aura
un im analyse de la sensibilité
changements sur la VAN.

paramètres influençant la VAN du projet par rapport à un scénario de base.

VA

:
o Macroéconomique : état de la conjoncture dans les années à venir, prix des matières
;
o

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Exemple

Les charges annuelles sont estimées à 36.000 KF (dont la dotation aux amortissements de 20.000 F).
Chaque année, la société espère vendre 10 000 pièces.
Elle souhaite estimer la sensibilité de la VAN du projet au prix de vente des pièces, qui sera
compris entre 5.000 F et 8.000 F.

Solution

Soit P, le prix de vente des produits. Le flux de trésorerie annuel est de :


 

Le graphique montre bien que la VAN du projet augmente avec le prix de vente des produits.
Il est possible également de croiser deux
Dans ce cas, la représentation devient matricielle.
Exemple
Si nous reprenons le même exemple et que nous faisons varier la durée du projet entre 3 et 6 ans,
nous obtenons la matrice suivante :
Prix de vente
VAN du projet 5 000 F 6 000 F 7 000 F 8 000 F
3 ans - 270 482 - 104 683 61 115 226 913
4 ans - 70 120 141 215 352 550 563 885
5 ans 112 027 364 759 617 491 870 223
6 ans 277 616 567 981 858 346 1 148 711

La valeur de la VAN est ainsi comprise entre -270 KF et 1 148 KF.

La principale limite de la méthode vient


que cela permette de privilégier une hypothèse au détriment des autres. La prise de décision finale
est donc relativement subjective.

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 108


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II.
seuil de rentabilité
au risque de perte associé au projet.
seuil de rentabilité
économique ou financier) renseigne ainsi sur son niveau de risque.
Le seuil de rentabilité économique est le chiffre

Plus le seuil de tion est grand.

pour que le projet soit acceptable, c'est-à-dire que sa VAN soit positive. Pour cela, il faut mettre
en équation le calcul de la VAN, avec comme inconnu le niveau des ventes.

NB:
comptable prévisionnel du projet.
cette méthode peut être utilisée pour toutes les variables qui
interviennent dans la détermination de la VAN.

décision.
CAS N°2 : Analyse du seuil de rentabilité

même produit fini pendant une durée de 6 ans. Le coût du capital de de 15 %.


s deux machines est similaire et 36 000 000 F.
9 000 F pour la machine A et à 78 000 F pour la machine B
Les coûts fixes pour la machine A sont de 204 000 000 F et de 38 400 000 F pour B.
Le prix de vente de ce produit est de 120 000 F et la quantité produite et vendue serait de
2 400 unités.

La société est relativement peu endettée ( = 20 %), ce qui permet de considérer que le bêta de

la dette est nul. risque est de 6 % et la prime de risque du marché est de 7 %.


Taux IS : 30 %.
1. Calculer la VAN des deux projets, sur la base du coût du capital de l
2. Calculer le seuil de rentabilité financier (en volume et en valeur) et la marge de
sécurité pour les deux projets. Les calculs de la question 1 sont-ils pertinents ?
3. En retenant un bêta des actifs de 2 pour le projet A et un bêta de 1,25 pour le projet B,
calculer la VAN des deux projets.

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III. -variance
Puisque les flux sont incertains, il est possible de définir et quant à
leurs niveaux futurs. Dans certains cas, il est même possible de leur affecter une probabilité de
survenance, en général en fonction des états possibles de la nature (conjoncture, prix des matières

La prévision des cash-flows peut être réalisée à partir de plusieurs hypothèses relatives à

et une hypothèse pessimiste.


A chacune de ces hypothèses correspond une série de cash-flows à partir de laquelle on applique les
différents critères d

problème car le risque devient alors très faible. Dans le cas contraire, la décision dépend du degré

Mais, cette analyse peut être affinée en recourant aux probabilités, chacune des hypothèses pouvant
-type
de la VAN.
Cette analyse probabiliste permet de calculer une espérance de VAN, mais également la variance de
cette VAN, qui donne une mesure du risque total du projet.
Plus la variance est importante, plus le risque est élevé. La détermination de ces probabilités résulte

Dans ce cas, outre le niveau de la création de valeur dégagée par chaque projet, les dirigeants sont
très attentifs à la probabilité que la VAN soit négative.

entre les différents projets sur la base de ces deux dimensions.


1.
Pour chaque période, il faut calculer une espérance de flux, E (Ft), puis actualiser au coût du capital
du projet (Rp :

Où m représente le nombre de valeurs possibles pour la variable


Une autre méthode consiste à estimer la VAN de chaque scénario, puis de les pondérer en fonction
de la probabilité de réalisation des n scénarios :

Exemple :
Soit un projet du montant de 200 M, dont le coût du capital est de 10 % et la durée de 3 ans.

le tableau ci-dessous ( en millions de FCFA) :


Probabilité Année 1 Année 2 Année 3
Hypothèse optimiste 60% 100 120 130
Hypothèse pessimiste 40% 60 70 80
Flux espéré : E(F) 84 100 110

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 110


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Pour chaque année, il faut calculer le flux moyen pondéré par les probabilités (dernière ligne du

E( M
Le même résultat peut être obtenu en calculant la VAN de chaque hypothèse, puis en pondérant ces
deux VAN en fonction des probabilités.
VAN (optimiste) = 87,75 et VAN (pessimiste) = - 27,50
D
2. La variance de la VAN
espérance de rentabilité. Pour mesurer la variance ( 2 ) on distingue deux situations
1er Cas : Si les flux sont dépendants dans le temps
-à-
par rapport à ceux réalisés sur les autres périodes, la dispersion de la VAN se mesure de la manière
suivante :

2ème Cas : Si les flux sont indépendants dans le temps


Si les flux sont indépendants dans le t

3. Le coefficient de variation
Le calcul de la VAN peut être complété par celui de son coefficient de variation, qui est le rapport
-
Lorsque plusieurs projets sont en compét coefficient de variation le plus
faible qui sera préféré.
Le risque est aussi évalué par le coefficient de variation, il faut considérer que le risque est élevé
e risque est élevé.

CV =

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CAS N°10: Espérance mathématique et écart-type de la VAN


ci-
après (en KF), dont on a pu estimer les probabilités. Le coût du capital est de 10%.

Année 1 Année 2 Année 3


Flux Proba Flux Proba Flux Proba
4 500 0,40 5 000 0,20 3 500 0,30
5 200 0,30 6 000 0,50 4 200 0,60
5 900 0,30 7 000 0,30 5 100 0,10

Travail à faire
1. athématique de la VAN.
2. Etudier la dispersion de la VAN.
Corrigé :

1. Espérance mathématique de la VAN


E (FNT1) = (4500 x 0,4) + (5200 x 0,3) + (5900 x 0,3) E (FNT1) = 5130

E (FNT2) = (5000 x 0,2) + (6000 x 0,5) + (7000 x 0,3) E (FNT2) = 6100

E (FNT3) = (3500 x 0,3) + (4200 x 0,6) + (5100 x 0,1) E (FNT3) = 4080


E (VAN) = -10 000 + 5 130 (1,1)-1 + 6 100 (1,1)-2 + 4 080 (1,1)-3

E (VAN) = 2 770 KF
2. Dispersion de la VAN
2
)

V (FNT1) = [(4500 -5130)2 x 0,4] + [(5200 -5130)2x 0,3] + [(5900 5130)2 x 0,3]
V (FNT1) = 338 100
V (FNT2) = [(5000 - 6100)2 x 0,2] + [(6000 -6100)2x 0,5] + [(7000 6100)2 x 0,3]
V (FNT2) = 490 000
V (FNT3) = [(3500 - 4080)2 x 0,4] + [(4200 -4080)2x 0,3] + [(5100 4080)2 x 0,3]
V (FNT3) = 213 600
: V (VAN) = V (FNT1) (1+k)-2 + V (FNT2) (1+k)-4 + V (FNT3) (1+k)-6
V (VAN) = 338 100 (1,1)-2 + 490 000 (1,1)-4 + 213 600 (1,1) -6
V (VAN) = 734 670

(VAN) = = 857
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Hypothèse de corrélation parfaite des flux dans le temps

On a : (FNT1) = = 581,46

(FNT2) = = 700

(FNT3) = = 462,17

: (VAN) = (FNT1)(1+k)-1 + (FNT2) (1+k)-2 + (FNT3) (1+k)-3


-1
+ 700 (1,1)-2 + 462,17 (1,1)-3

On remarque que, bien sur, la dispersion, et donc le risque, est plus élevé dans la seconde hypothèse.
nel de le faire par rapport
(écart-type / espérance mathématique), on obtient respectivement dans les deux hypothèses :
857 / 2770 = 0,31 et 1454 / 2770 = 0,52

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 113


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CAS N°5 : CAS GORGUI (choix en avenir probabilisable : critères probabilistes)

Projet A :
Investissement de 2 000 KF (considéré comme certain), début année 1.
Les CAF prévisionnelles, représentent des variables aléatoires, indépendantes les unes des autres.
Année 1 Année 2
CAF Probabilités CAF Probabilités
1 600 0 ,3 2 000 0 ,1
2 000 0,4 2 200 0,4
2 400 0,3 2 400 0,5

Projet B :
Investissement de 2 000 KF (considéré comme certain), début année 1.
Les CAF prévisionnels représentent des variables aléatoires, indépendantes les unes des autres.
Année 1 Année 2
CAF Probabilités CAF Probabilités
400 0 ,3 800 0 ,6
2 000 0,3 2 400 0,2
4 000 0,4 5 000 0,2

Travail à faire :
Calculer pour chacun des projets :
1. la valeur actuelle nette espérée ;
2. les fluctuations des résultats autour de la valeur espérée (la variance)
3.

CAS N°4 : Analyse espérance / variance : critères probabilistes

trésorerie suivantes :
Projet X :
Investissement de 4 000 KF (considéré comme certain), début année 1.
Les CAF prévisionnelles, représentent des variables aléatoires, indépendantes les unes des autres.
Année 1 Année 2 Année 3
CAF Probabilités CAF Probabilités CAF Probabilités
2 000 0 ,5 1 000 0 ,4 2 000 0 ,1
3 000 0,3 3 000 0,4 4 000 0,6
4 000 0,2 5 000 0,2 6 000 0,3
Projet Y :
Investissement de 4 000 KF (considéré comme certain), début année 1.
Les CAF prévisionnels représentent des variables aléatoires, indépendantes les unes des autres.
Année 1 Année 2 Année 3
CAF Probabilités CAF Probabilités CAF Probabilités
900 0 ,1 300 0 ,4 2 000 0 ,3
1 000 0,7 5 000 0,2 5 000 0,3
6 000 0,2 7 000 0,4 8 000 0,4
Les deux projets sont indépendants. Le coût du capital du projet est de 10%

Travail à faire : Selon le critère espérance / variance, quel est le projet le plus intéressant à retenir ?

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 114


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Section 7 : Théorie des jeux (


(ou dans
totale t aux différents « états de la nature »

seulement capable de chiffrer les conséquences des « actions » engagées (les investissements en
compétition choisis ici) lorsque se réalisent ces différents états.

face au risque.
1. Critère de WALD (Critère Maximin)
Le critère pessimiste de Wald, dit Maximin (maximum des minimums), qui pose comme principe

Pour chaque décision, on retient le résultat le plus faible.


La stratégie sélectionnée est celle qui fournit le résultat le plus élevé parmi ces minimums.
Il correspond à un comportement prudent car le projet choisi est le moins dommageable.

maximale).
2. Maximax
re de WALD optimiste
correspondant à la meilleure des conséquences possibles.
Le critère optimiste, dit Maximax (maximum des maximums), pose comme principe de choisir la
stratégie susceptible de rapporter le gain maximum. Ce critère néglige totalement le risque pour ne
retenir que la rentabilité. Il correspond à un comportement offensif, optimiste et risqué.
3. Critère de HURWICZ
Pour HURWICZ, plutôt que de baser une décision sur des conséquences extrêmes, il est préférable
au
favorable (V) et la plus défavorable (v) pondérées par les coefficients
reneur.
:
La stratégie sélectionnée consiste à choisir le projet qui fournit la meilleure moyenne.
4. Critère de SAVAGE
SAVAGE s en évaluant différemment
les conséquences de chaque couple (état, action) : il évalue en effet celle-ci en termes de « regret »
(ou perte occasionnelle) et non plus en termes de résultat (ou de coût).
Le critère de Savage (ou critère du minimum de regrets) privilégie la prudence.

choisi ; il mesure en quelque sorte un manque à gagner.


matrice des regrets » ; dans celle - ci, on
sélectionne, pour chaque action, le regret maximum. au
plus petit de ces regrets maximum. Cela revient donc à minimiser le maximum de regret (minimax).
La décision à retenir est celle pour laquelle le regret maximal est le plus faible.

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 115


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5. Critère de LAPLACE
us équiprobables.
Le critère de Laplace, qui pose comme : on calcule
donc la moyenne arithmétique simple pour retenir la stratégie correspondant à la meilleure moyenne.

La théorie des jeux fournit un cadre de décision prenant en compte le risque et les réactions des
autres acteurs. Elle formalise plusieurs
dirigeants face au risque

Critère du minimiser les pertes


MAXIMIN éventuelles.
(critère de Wald) minimum est le plus élevé.
Critère du MAXIMAX

élevé.
Critère du MINIMAX On sélectionne le projet qui procure le plus petit des résultats les plus
élevés.

Critère de Laplace
).
On recherche la prudence : on choisit la décision où le regret
Critère de Savage maximum est le plus faible. On calcule pour chaque cas, le « regret »
(critère du minimum correspondant à la différence entre la VAN la plus favorable et celle
de regrets)
du cas étudié (matrice des regrets).

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 116


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CAS N°5 Avenir incertain, critères de Wald, Hurwicz, Savage et Laplace

des cinq produits envisagés en fonction de quatre niveaux de conjoncture (de la plus favorable au
niveau de la consommation nationale, notée 1, à la plus défavorable notée 4).
Les résultats de ces études sont résumés dans la matrice ci- dessous :

Niveau conjoncture
Produits 1 2 3 4
A 12 000 9 000 5 000 1 000
B 11 000 9 000 7 000 5 000
C 3 500 4 800 6 000 7 000
D 15 000 12 500 5 500 - 2 000
E 5 700 6 000 7 200 5 200

Travail à faire
Appliquer les critères suivants :
o WALD pessimiste
o WALD optimiste
o HURWICZ ( =0,7 et =0,2)
o SAVAGE
o LAPLACE
Corrigé :
1. WALD pessimiste va noter la VAN minimum de chaque produit :
A : 1000, B : 5000, C : 3500, D : -2000, E : 5200
Il choisira alors E qui donne le maximin.

2. WALD optimiste va noter la VAN maximum de chaque produit :

A : 12.000, B : 11.000, C : 7 000, D : 15 000, E : 7.200


Il choisira alors D qui donne le maximax.

3. HURWICZ.
ß = 0,7 nous avons :
A : (12 000 x 0,7) + (1 000 x 0,3) = 8 700
B : (11 000 x 0,7) + (5 000 x 0,3) = 9 200
C : (7 000 x 0,7) + (3 500 x 0,3) = 5 950
D : (15 000 x 0,7) - (2 000 x 0,3) = 9 900
E : (7 200 x 0,7) + (5 200 x 0,3) = 6 600

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ß = 0,2 nous avons :

A : (12 000 x 0,2) + (1 000 x 0,8) = 3 200


B : (11 000 x 0,2) + (5 000 x 0,8) = 6 200
C : (7 000 x 0,2) + (3 500 x 0,8) = 4 200
D : (15 000 x 0,2) - (2 000 x 0,8) = 3 800
E : (7 200 x 0,2) + (5 200 x 0,8) = 5 600
.

4. SAVAGE. Construisons la matrice des regrets en indiquant (en gras) pour chaque état de
la nature (le niveau de conjoncture), le produit qui donne le regret maximum.

Eléments 1 2 3 4
A 3 000 3 500 2 200 6 000
B 4 000 3 500 200 2 000
C 11 500 7 700 1 200 -
D - 6 500 1 700 9 000
E 9 300 6 500 - 1 800
Regret maximum 11 500

Parmi ces regrets maximum, le minimum est


être choisi.

5. LAPLACE.
Comme il y a quatre états de la nature possibles, pour chaque produit il faut ajouter les différentes
VAN multipliées par ¼ pour obtenir la « VAN moyenne ». Ou, ce qui revient au même, mais est plus
rapide, multiplier par ¼ la somme des Van de chaque produit.
A : (12 000 +9 000 +5 000 +1 000) / 4 = 6 750
B : (11 000 +9 000 +7 000 +5 000) / 4 = 8 000
C : (3 500 + 4 800 + 6 000 + 7 000) / 4 = 5 325
D : (15 000 + 12 500 +5 500 - 2 000) / 4 = 7 750
E : (5 700 + 6 000+ 7 200 + 5 200) / 4 = 6 025

s sont particulièrement

Hurwicz Hurwicz
Critères Maximin Maximax Savage Laplace
optimiste pessimiste
Choix E D D B A B

Snd Politique financière e, Expert financier TGF / 2018 Page 118


UCAO Classe : Master 1 Finance Prof

CAS N°6 : Avenir incertain, critères de Wald, Hurwicz


La soci

suivant :

Etat de la nature E1 Etat de la nature E2 Etat de la nature E3


Décision 1 (D1) - 600 000 400 000 1 100 000
Décision 2 (D2) - 50 000 100 000 300 000
Décision 3 (D3) - 400 000 200 000 700 000
Décision 4 (D4) - 100 000 300 000 800 000

Travail à faire
Déterminer la meilleure décision selon les deux critères suivants :
1) Appliquer le critère de Wald
2) Appliquer le critère de Hurwicz

CAS N°6 :
THALES doivent décider entre trois stratégies économiques (S1-S3)
concernant ses relations avec un pays étranger émergent présentant un important « risque pays ».
S1
distribution ;
S2 -même sa propre chaîne de distribution ;
S3 : investir sur place en construisant des usines de montage et créer une chaîne de distribution.

actualisés.
Les dirigeants recensent quatre types de politiques économiques (P1-P4) vraisemblables :
P1 : droits de douane faibles sur les importations et liberté totale pour les investissements étrangers
P2 : droits de douane forts sur les ensembles montés et liberté pour les investissements étrangers ;
P3 : droits de douane forts sur toutes les importations, mais liberté pour les investissements
étrangers ;
P4 : liberté des importations mais risque élevé de nationalisation des investissements étrangers.

reprise » (S) et

P1 P2 P3 P4
S1 100 30 30 30
S2 150 60 60 -90
S3 130 130 50 -110

nts de la société en
6)

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E.S.P Classe : PREPA DESCOGEF Prof

Chapitre 5 : La politique de financement de

un appel de fonds aux actionnaires.

recours au crédit-bail.

nancière en masquant une rentabilité économique médiocre.


Pour financer les investissements et son besoin en fonds de roulement
capitaux permanents généralement divisés en :
1. financement interne dant au résultat non distribué,
2. financement externe
capital, par emprunt ou par crédit-bail.

Ces ressources financières se composent


Les fonds propres comprennent

augmentations du capital par apports nouveaux.


ment au public (obligations) ou aux organismes spécialisés
et aux banques.
Chaque

du projet, des critères de rentabilité ont été calculés et

ne peut pas toujours être financé exclusivement par fonds propres.

crédit bail, subvention, etc.).


Le choix du mode de financement a alors une incidence sur les flux de trésorerie et sur la rentabilité

rentabilité financière du projet en intégrant, dans le calcul des flux de trésorerie, les charges
entraînées par les différents modes de financement envisagés.

Chaque modalité de financement a donc des avantages et des inconvénients. La stratégie

tenant compt

décision.

120
Snd Politique financière
E.S.P Classe : PREPA DESCOGEF Prof

Section 1 : Structure et contraintes de financement


I- La décision de financement

économique.
La décision de financement consiste à :
o définir une politique de distribution des dividendes dont résulte un niveau de capacité

o déterminer le niveau des capitaux permanents nécessaires à une structure financière


optimale ;
o fixer la répartition des capitaux permanents entre capitaux propres et endettement en tenant

II- Les contraintes à respecter pour le financement


La structure financière c'est-à-dire la part des capitaux propres et des capitaux empruntés dans le
eflète le choix de

Il existe des contraintes à respecter pour le financement telles que sont :


1. minimum :
Les emplois stables doivent être financés par les ressources stables
2. :
Le montant des dettes financières ne doit pas excéder le montant des fonds propres.
Ce principe dans le financière qui doit être inférieur à 1.

Ce ratio permet de mesurer :


o l'importance des dettes par rapport aux autres sources de financem
o
3. La règle de la capacité de remboursement :
Le montant des dettes financières ne doit pas représenter plus de 3 à 4 fois la CAF annuelle
moyenne prévue :

4. financement :
(généralement 30 %) des investissements pour
lesquels elle sollicite des emprunts. En effet, très souvent, une entreprise ne peut accroître son
hypothèques, nantissement,
a gestion (
en contrepartie du risque encouru). Son choix se réduit alors au financement par capitaux
propres et/ou crédit-bail.
121
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III-La maximisation de la rentabilité des fonds propres

revient à maximiser le ratio qui correspond à la rentabilité financière.


Le choix entre le financement des investissements par des fonds propres ou par endettement
dépend des objectifs de rentabilité, de croissance et de risque.

.
plifie la rentabilité des fonds propres de

par rapport à la rentabilité économique, il peut aussi la minorer quand la rentabilité économique

o
Dans ce cas la

o
ière des capitaux propres
o
Dans ce cas, la

:
o La déductibilité fiscale des charges financières
o La différence existant entre le taux de rentabilité économique et le coût de la dette.
o La proportion de dettes par rapport aux capitaux propres (bras de levier)

Résumé :

le taux de rentabilité économique est supérieur ou inférieur au taux du financement par emprunt.
o Logiquement et lorsque la rentabilité économique est faible
financement propre.
o Inversement, lorsque la rentabilité économique est forte
financement par endettement.
o Toutefois, il ne
son risque économique en cas de récession de son activité par le
fait du poids des frais fixes, et aussi son risque financier par la perte de son indépendance
vis-à-vis de ses créanciers

122
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Section 2 : Les modes de financement


Les différentes sources de financement généralement utilisées sont :
Financement par fonds propres (Autofinancement, augmentation de capital, cession

Financement par endettement (emprunts indivis ou obligataire, crédit-bail et lease-back )


Financement par quasi- fonds propres

I. Financement par capitaux propres


Le rôle des capitaux propres est double :


o
o

Ils supp

entreprises les plus endettées sont les premières à disparaître.


se peut faire appel à ses actionnaires pour se désendetter ou pour financer un programme

capitaux-risques constituent les principales sources de fonds propres de

A.
En appliquant une politique de rétention des bénéfices, La CAF permet de financer des

implique une absence de


souscrire à une augmentation de capital.
investissements par les moyens propres de
interne qui provien reprise et conservée
par elle.

eprise :
o bénéfice non distribué ;
o amortissements et provisions.

mortissements et des provisions mis en

rétention de bénéfices en interne.


Autofinancement année N = CAF (N) Dividendes versés en N
123
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B.Les ressources provenant


Les cessions peuvent résulter de trois volontés différentes :
1.
Le renouvellement normal des immobilisations vétustes la vente du
matériel remplacé.
2. La recherche de sources de financement
immobilisations corporelles ou
financières qui ne sont plus nécessaires à son activité (par exemple : terrains, immeubles spéculatifs,
titres de participation, etc.) pour trouver de nouveaux capitaux..
3. Le recentrage des activités
stratégie de recentrage sur
rentables.
Elle cède, dans ce cas, des usines, des magasins, des participations, des filiales pour redresser une
situation financière dégradée. Les sommes en jeu peuvent être considérables.
Elle peut enfin vendre des immeubles qui lui sont utiles et en co
correspond à une stratégie de financement et aussi une stratégie fiscale.

en compte au même titre que la CAF. C


pas en permanence compter sur les produits sur cession pour résoudre ses préoccupations de
rentabilité.

C.
ndetter ou pour financer un programme
.
o
ultérieure. Toutefois, cette augmentation génère un effet de dilution : les dividendes seront
répar
o

o -à-dire par

investissements sans les payer.

épargne

économique : complémentarité des activités (on parle alors de titres de participation).


est une valeur mobilière qui a une double nature :
o Elle constitue un titre attestant que son titulaire participe financièrement à la constitution du
capital de la société.
o Elle constitue, par ailleurs, pour son détenteur, un droit à titre principal,
de deux manières : le droit au dividende, et le droit de participer à la vie de la société grâce au
droit de vote.

124
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1. Les droits des actionnaires

Droit au ie du risque lié à


dividende
détention du capital.

stration.
Légalement, 10% des bénéfices de la société sont versés à la réserve légale tant que
cette dernière est inférieure à 20% du capital. Les actionnaires ont ensuite droit à un
premier dividende appelé intérêt statutaire. Enfin, sont constituées les réserves
statutaires et les réserves facultatives. Le solde restant donne lieu à un versement dit
superdividende
oportionnel à leur nombre
social, droits
préférentiels de
souscription et ions nouvelles en
droit gratuites par
incorporation de réserves.

ions nouvelles, ou vendus en bourse de la même


manière que les actions de la société.
Droit au Lors de la liquidation de la société, les actionnaires ont droit au remboursement de la
remboursement et valeur nominale de leurs actions et un éventuel boni de liquidation (
au boni de net social, après déduction des apports).
liquidation
Droit à

-
ci doivent être en mesure de consulter les principaux documents comptables (bilan,
compte de résultat, annexes) afin de pouvoir exercer leur droit de vote en connaissance
de cause.
Dès leur convocation aux assemblées générales, ils peuvent donc consulter les
comptes ainsi que les rapports des commissaires aux comptes et du conseil

Droit de vote aux Le droit de vote


assemblées
générales ordinaire, dont la tenue est obligatoire au moins une fois par an (dans
ordinaires et
extraordinaires
terme de cette assemblée que le montant du bénéfice est connu, et que les actionnaires
décident de sa mise en distribution.

peuvent conférer un droit de vote multiple.


Droit Les actionnaires, en f
aux postes
rs

125
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2. Les apital
apports qui constituent le capital social

bénéfice par action), la décision doit être prise à la majorité des deux tiers des suffrages exprimés en

un délai de cinq ans. On distingue plusieurs types conduisant à augmenter le


capital :
Augmentation
du capital en
numéraire de
-à-dire exclusivement proposée à certains investisseurs

sur le marché, les


souscription des actions nouvelles ou pouvant y renoncer. Ce droit permet de

actionnaires la possibilité de souscrir


en proportion de leur participation au capital.
Augmentation
du capital par elle constitue néanmoins une opération de
apports en
nature

Augmentation
du capital par
conversion des
dettes en
actions
Augmentation pas
du capital par
incorporation
de réserves Les actionnaires reçoivent en contrepartie des actions gratuites.
au regard de la richesse
des actionnaires, est appréciée par ces derniers.
accordée
aux actionnaires, et favorise, comme la division des titres, la liquidité du
marché.
Augmentation conditionnels », à mi-
différée du
capital ns ou

société augmente de façon échelonnée, au fur et à mesure de la levée des options.

126
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Exemple : Soit une société ayant un capital composé de 10 000 actions de 10 000 F de nominal et
procédant à une augmentation de capital en numéraire par émission de 5 000 actions nouvelles de
10 000 F de nominal au prix de 30 000 F.
45 000 F

Prix par action Capitalisation


Actions anciennes 10 000 45 000 450 000 000
Actions nouvelles 5000 30 000 150 000 000
TOTAL 15 000 40 000 600 000 000

NB :
La valeur du droit de souscription (DS) des anciens actionnaires est donnée par :
DS = V 000 F.

Exemple :
Soit une société ayant un capital composé de 10 000 actions de 10 000 F de nominal et procédant
à une augmentation de capital par incorporation de réserves , par attribution gratuite de 5 000
actions de 10 000 F de nominal.
sont cotées en bourse au prix de 45 000 F.

Prix par action Capitalisation


Actions anciennes 10 000 45 000 450 000 000
Actions gratuites 5000
TOTAL 15 000 30 000 450 000 000

NB :
able, appelé droit

DA = Valeur avant augmentation V


Ici, DA = 45 000 30 000 = 15 000 F.

Remarque :
On ntation de capital (soit en numéraire, soit par incorporation
de réserves), une perte du pouvoir des actionnaires et un effet de dilution du bénéfice par action.
ubit pas
les conséquences.

127
Snd Politique financière
E.S.P Classe : PREPA DESCOGEF Prof

Opérations de croissance externe de fusion, offre publique


Ces opérations peuvent également entraîner une augmentation du capital. Dans ce cas, des actions
tif du bilan des biens et dettes apportés. Ainsi, une
société cotée peut acquérir par croissance externe une autre société sans réduire son fonds de
roulement : plutôt que de payer en numéraire, elle propose aux actionnaires de la société cible de les
payer avec ses propres actions. Elle frappe ainsi sa propre monnaie.
L'offre publique d'échange (OPE), opération pour laquelle l'initiateur propose non pas de racheter des
actions d'une société cotée en Bourse mais de les échanger contre d'autres, est soumise aux mêmes
contraintes que l'OPA.

Exemple :
GAMMA par la société DELTA. DELTA a un capital composé de
15.000 actions de 5 000 F DELTA est de 187 500.000 F.
GAMMA a un capital composé de 40 000 actions de 10 000 F de nominal.
GAMMA est de 1 000 000 000 F.
Valeur DELTA = 187 500.000/15.000 = 12 500 F.
Valeur GAMMA = 1000.000.000/40.000 = 25 000 F.

DELTA propose aux actionnaires de GAMMA ons DELTA contre une


action GAMMA et réalise une augmentation de capital de 80 000 actions.
GAMMA qui absorbe la société DELTA, dans ce cas GAMMA propose aux
actionnaires de DELTA GAMMA contre deux actions DELTA et réalise
ainsi une augmentation de capital de 7.500 actions.

Paiement des dividendes en actions


Les sociétés par actions ont la faculté de proposer à leurs actionnaires le choix entre un paiement en
eut ainsi réaliser une distribution de dividendes
sans décaisser la somme correspondante. Sur le plan fiscal près, cette opération ressemble à une
augmentation de capital par incorporation de réserves.

128
Snd Politique financière
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Section 3 : Financement par endettement

I. Financement par emprunt indivis


A. Définitions
ncier, un emprunt indivis couvrant tout ou partie

Un prêt est généralement caractérisé par :


o Un ;
o . Généralement,
la durée est comprise entre 2 et 5 ou 7 ans pour les prêts à moyen terme et supérieur 5 ou 7 ans
pour les prêts à long terme ;
o Les modalités de remboursement : Le remboursement du montant emprunté peut être fait en
une seule fois au terme du contrat (remboursement in fine), ou plusieurs fois par versements
échelonnés en général chaque année (amortissement constant ou annuités constantes).
o Les garanties exigées par le prêteur : hypothèque, nantissement, gage etc.

II. Financement par emprunt obligataire (financement obligataire)


de prêteurs se portent contreparties pour des montants
modestes.

actions (emprunts convertibles en actions, OCA) ou échangeable en actions (obligations


contre des actions, il

A- Définition

« les obligations sont des titres négociables qui dans une même émission, confèrent les mêmes
droits de créance pour une même valeur nominale ».
Ils sont émis en contrepartie des ressources stables que les souscripteurs consentent de mettre à la
disposition de la société émettrice.

appelés « obligations » et souscrit par un grand nombre de prêteurs, les obligataires.

(émetteur) une reconnaissance de dette.


un créancier de la société ; il ne participe pas à sa gestion, contrairement à

129
Snd Politique financière
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B-
Elles sont prévues par les articles
sociétés commerciales. Seules les sociétés anonymes sont autorisées à émettre un emprunt
obligataire. Pour ce faire, elles doivent remplir les conditions suivantes :
o le capital social doit être entièrement libéré
o
o la société doit établir deux bilans successifs régulièrement approuvés par les
actionnaires
En générale ordinaire (AGO) des actionnaires a seule qualité pour décider ou
s nécessaires pour

arrêter les modalités.


Les règles de publicité doivent être respectées et les autorités doivent donner leur accord.
Les obligations sont nominatives dans les sociétés non cotées ; elles peuvent être au porteur dans
sociétés cotées.
Les obligations rachetées par la société émettrice et remboursées sont annulées et ne peuvent être
remises en circulation.
C- Le groupement des obligataires

leurs intérêts dans une masse qui jouit de la personnalité juridique. Les représentants du
s peuvent participer aux

des documents mis à la disposition des actionnaires et dans les mêmes conditions que ceux-ci.
En cas de liquidation des biens ou de redressement judiciaire de la société, les représentants du
groupement des obligations sont habilités à agir en son nom.
Ils déclarent au passif de la liquidation des biens de la société pour tous les obligataires du
regroupement, le montant des sommes en capital et en intérêts dues par la société aux obligataires
du groupement.
D- Les droits des obligataires
Les droits des obligataires vis-à-vis de la société émettrice sont :
o le droit au remboursement de la somme prêtée
o le droit à percevoir les intérêts promis

130
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D- Comparaison entre emprunt indivis et emprunt obligataire

1-

envisagé sous différentes formes : augmentation de capital, emprunt indivis, emprunt obligataire.

Emprunt obligataire Emprunt obligataire

Comparaison Comparaison
Augmentation de capital Emprunt indivis

o ctionnaires est évitée ; o La collecte de fonds très importants sur une


o longue période est possible.
déductible du résultat fiscal ; o
o Les résultats peuvent être amé
de levier ; o Le taux réellement appliqué est en général
o Des garanties peuvent être offertes aux inférieur au taux des emprunts bancaires.

en capital.
o la réalisation est plus complexe, de même que

o en fait réalisée que par les grandes sociétés


importantes ;
o la conjoncture peut être défavorable à son
émission.

2- Point de vue du prêteur

Avantages recherchés Risques à considérer

placement stable, en principe sans risque de


perte. Revenus annuels assurés. réalisé en monnaie dépréciée.
Fiscalité favorable (abattement sur le revenu, En cas de hausse ultérieure des taux, la
imposition limitée dans le cas de prélèvement négociation entraîne une baisse des cours
libératoire). boursiers des obligations
Négociabilité des obligations permettant la
reprise de liquidité du placement.

131
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E- Caractéristiques des obligations

obligataire comprend les informations suivantes :

Caractéristiques Contenu
Valeur nominale (VN)
ou valeur faciale utes les
000 F ou à un
multiple de 10 000 F.
Il représente le montant annuel des intérêts versés à chaque obligation.
Coupon Il est obtenu en multipliant la valeur nominale par le taux nominal (i) fixé à
Coupon = VN × i

émise au pair égal à la


valeur nominale (E = VN).
au-dessous du pair
é ).
Dans ce cas il existe une ) égale à la différence
PE = N× (VN

remboursée au pair lorsque R = VN


Prix de au-dessus du pair lorsque R> VN.
remboursement (R) Dans ce cas il existe une prime de remboursement (PR) égale à la

émises (N) N= donc Vo = N × R

Taux nominal (i)


marché financier. Il peut être fixe ou variable.
Taux de rendement êt que
actuariel (r )
remboursement.

de distribution.
Date de souscription
et de règlement
Date de jouissance
ntre la souscription et le remboursement.
La durée est variable (entre 5 et 15 ans).
Maturité
Clause de rachat rat de racheter une
partie de ses propres titres en bourse.

prime de risque des émetteurs obligataires, il existe des agences de notation (en
anglais rating
largement pratiquée aux États-
132
Snd Politique financière
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t de ses ressources empruntées

Une entreprise qui décide de recourir à un emprunt obligataire se trouve confrontée au choix de la
forme de cet emprunt : les possibilités offertes par le marché sont de plus en plus diverses, et
ts obligataires de plus en plus

F- s
Types Contenu

Les obligations convertibles permettent à leurs détenteurs de devenir


Les actionnaires de la société émettrice, à la fin du contrat. Les obligations
Obligations convertibles présentent une certaine particularité :
convertibles en o Les souscripteurs acceptent une rémunération inférieure à celle des
actions (OCA) obligations classiques ;
o
obligations deviendront ultérieurement actionnaires, si le développement de

actions, une valeur supérieure à son prix de remboursement.

ne jamais rembourser le principal qui se transfor

conditions favorables et ne prend pas immédiatement le ri

Les Les obligations échangeables en actions ont presque les mêmes les
Obligations
échangeables
en actions
Obligations à Ces obligations permettent à leurs détenteur de souscrire un nombre donné
bons de . La société émettrice peut ainsi recevoir
souscription les fonds en premier lieu lors de la souscription des obligations, et en deuxième
lieu avec la souscription des actions.
Les obligations à Pour ces obligations, de longue durée, un coupon unique sera versé à la fin du
coupon contrat. En réalité le coupon unique correspond aux intérêts capitalisés
unique
Les Obligations
à coupon zéro leur nominale (et de
remboursement). La plus-
Les obligations
assimilables nt à taux fixes et émises pour une durée de
du trésor 7, 10 ou 15 ans. Elles constituent le compartiment le plus étoffé de la dette
(OAT) publique négociable à long terme.

rattacher une nouvelle émission à une tranc

133
Snd Politique financière
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I. Financement par crédit-bail (ou « leasing »)


A. Définitions

ice.

Le crédit-
seulement des loyers, donc sans avoir à débourser la somme correspondant au coût

En revanche, un crédit-

Le crédit-bail est moyen de financement qui continue à attirer les entreprises malgré son coût élevé.
En effet les entreprises qui ne désirent pas immobiliser leurs capitaux ou qui ne disposent pas de
capitaux suffisants pour envisager un emprunt classique peuvent trouver une alternative avec le
crédit-bail.

B. Mécanisme du crédit-bail
Le fonctionnement du crédit-bail peut être schématisé comme suit :
Fournisseur,
locataire du bien constructeur du bien
2

3 1

Société de crédit-bail,
1 : achat du bien au comptant par la société de crédit-bail propriétaire du bien
2

3 : versement de loyers (redevances) à la société de crédit-


4

nt aux utilisateurs moyennant des redevances


périodiques.
Dans le cadre du crédit-

crédit- ire.

134
Snd Politique financière
E.S.P Classe : PREPA DESCOGEF Prof

C. Les caractéristiques des opérations de crédit-bail


Les contrats de crédit-bail se caractérisent par trois éléments :
o La durée du contrat : elle correspond à la durée de vie fiscale du bien servant au calcul de
ourte notamment lorsque la durée de vie économique du
bien est inférieur à sa durée de vie fiscale.
o Les redevances de crédit-bail : elles permettent de prendre en compte le volume
on. Les périodes
peuvent être mensuelles, trimestrielles, semestrielles ou annuelles. Les paiements sont versés
généralement en début de période et les taux d .
o (valeur de rachat) : se situe en cours ou à
:
Restituer le bien à la société de crédit-bail ;
Renouveler la location avec un nouvel équipement
-à-dire acheter le bien en versant une somme fixée
,
locataire se porte acquéreur.

D. Les contrats semblables au crédit-bail


t des similitudes au crédit-bail
La location financière :
les parties le désirent ils peuvent conclure à une opération de vente à la fin du contrat.
La location vente : elle se termine obligatoirement par le rachat du bien.
Le lease-back : -bail un
immeuble lui appartenant et dont- -bail. Cette
ise de trouver des ressources supplémentaires tout en conservant

Le crédit-bail adossé : elle consiste, pour une entreprise fabriquant un bien industriel, à le
vendre à une société de crédit-bail qui le lui rétrocède sous forme de crédit-
locatrice a alors la possibilité de sous louer le bien à un éventuel utilisateur.
Le crédit-bail export :

E. Les Flux nets de trésorerie liés au financement


édit-bail sont les suivantes :
o Les loyers ou (redevances) versés sont des charges déductibles ;
o
matériel sauf dans le cas du retraitement du contrat de crédit- bail préconisé par le système
comptable OHADA ;
o

135
Snd Politique financière
E.S.P Classe : PREPA DESCOGEF Prof

Section 4 : Les critères de choix du mode de financement

ou plusieurs des critères de rentabilité.


Les critères de choix les plus couramment utilisés, sont :
o Coût du financement ou taux de revient du financement
o Décaissement minimal
o La valeur actuelle nette intégrant les flux du mode de financement ou cash-flows nets
actualisés
o La valeur actuelle nette ajustée

I. Coût du financement (ou taux de revient du financement)


C'est le taux d'actualisation pour lequel il y a équivalence entre les encaissements et les
décaissements liés au mode de financement (cf. chapitre sur le coût du capital) Le choix du taux

bail ce taux correspond au taux moyen du marché bancaire.

II. Décaissement minimal


Il s'agit de calculer ou d'évaluer les flux de décaissement engendrés par le mode de financement.
Il est tenu compte ici des économies d'impôt. Le mode de financement à retenir ici est celui dont le
un
tableau qui se présente comme suit.
re du financement à savoir :
o Autofinancement : coût des fonds propres
o Emprunt et crédit bail : coût normal de la dette ou taux moyen du marché bancaire

III. VAN intégrant les flux de mode de financement


Ce critère intègre dans le calcul de la VAN aussi bien les flux liés au mode de financement que

propres.
financement.

IV. VAN ajustée

de valeur : gais liés aux flux économiques


CMP.
VAN ajustée = VAN de base + VAN du financement

o La VAN de base représente la valeur créée par le projet si ce dernier est financé entièrement
sant les flux économiques au taux requis par

136
Snd Politique financière
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les actionnaires (coût des fonds propres et non le coût moyen pondéré du capital, compte
tenu du seul risque économique du projet).
o La VAN du financement mesure la valeur créée par la décision de financement. Elle prend
en compte principalement le gain lié à la déductibilité des intérêts, les éventuelles

VAN de base

du capital.
VAN du financement
Le
o
o
bancaire ou coût normal de la dette.

NB:
o
montant du bien financée par le crédit-bail.
o

o
ême
base.

137
Snd Politique financière
E.S.P Classe : PREPA DESCOGEF Prof

CAS N°1 : Mode de financement, critère de décaissement

La société TOPMODELAS a décidé d'équiper l'un de ses ateliers d'une machine programmable
"Neecki". Elle cherche le mode de financement le moins coûteux pour cet investissement.
Vous trouverez en annexe les renseignements concernant cet équipement et les modes de financement
envisagés.
Travail à faire
Déterminer le mode de financement le moins coûteux pour la société. Vous retiendrez pour cela
le critère des décaissements réels générés par chacun des modes de financement.
NB : Les calculs seront effectués en arrondissant tous les montants au millier de francs le plus
proche
Annexe : Investissement "Neecki" (chiffres en milliers de FCFA)
Descriptif :
o Acquisition et règlement : 1er janvier N+1. Coût d'acquisition : 850 000 HT. Frais
d'installation et de mise en route (HT) : 10 000.
o
valeur vénale nulle). Amortissement dégressif.

Conditions de financement : deux solutions semblent envisageables


o Solution 1 : financement par emprunt exclusivement, aux conditions suivantes : souscription
le 1er janvier N+1 ; taux d'intérêt : 10 % ; remboursement par 5 amortissements constants à
partir du 31 décembre N+1. Les intérêts seront versés à partir de la même date.
o Solution 2 : financement par crédit-bail. Les conditions du contrat sont les suivantes : durée
du contrat : 4 ans ; versement d'un dépôt de garantie le 1er janvier N+1 : 10 % du montant
global de l'investissement ; versement de redevances annuelles : 197 000 à partir du 31
décembre N+1 ; achat de l'équipement en fin de contrat, au bout de 4 ans. Le prix correspond
au dépôt de garantie et serait amorti sur un exercice comptable. Ce contrat est une location
simple.

138
Snd Politique financière
E.S.P Classe : PREPA DESCOGEF Prof

CAS N°2 :

La société PETAL envisage de lancer un nouveau produit. Elle prévoit de fabriquer et de vendre
15.000 unités la première année.

5e année et se stabiliseraient ensuite. La durée de vie du produit devrait être de 8 ans.


000 000 F.
Ils sont amortissables sur 8 ans et leur valeur résiduelle est supposée nulle, à la fin du projet.
Le produit serait vendu au prix de 4 000 F. Ses charges variables unitaires de fabrication et de vente
; les charges fixes annuelles décaissables atteindraient 6 400 000.

Le besoin de financement pr

Deux solutions de financement mutuellement exclusives sont envisagées :

un emprunt financerait 40 % du matériel, au taux de 5 %, sur 8 ans, par annuités constantes;


le reste des besoins financiers serait financé par des capitaux propres ;
le matériel serait loué en crédit-bail sur 5 ans. Le loyer annuel serait versé en début de période
pour un montant de 5 000 000. Le bien serait ensuite amorti
en 3 ans. Le reste des besoins financiers serait financé par capitaux propres.
Le taux de rentabilité exigé par les actionnaires est de 12 %. Le coût du capital est de 10 %.

Travail à faire
1) Déterminer la valeur actuelle nette du projet ainsi que son taux interne de rentabilité (TRI).
2) Que peut-on penser du résultat obtenu pour le TRI ?
3) Déterminer le coût de chaque mode de financement :

3.2) Coût du crédit-bail


3.3) Est-il possible de déterminer le coût de chaque combinaison de financement proposée :
emprunt et fonds propres, crédit-bail et fonds propres ?

139
Snd Politique financière
E.S.P Classe : PREPA DESCOGEF Prof

CAS N°3 : Différentes modalités de financement

montant de 9 800
Deux modalités sont proposées en annexe.

les bénéf
Annexe : Modalités de financement
Modalité n°1 : Financement mixte

Fonds propres à hauteur de 1 800 000.


Emprunt de 8 000 000, remboursable par 5annuités constantes de fin de période, taux
: 11,50%.

Modalité n°2 : Financement par crédit bail sur 4 ans

Travail à faire Quel mode de financement retenir ?

CAS N°4 :
La SA « société GAINDE
acquérir un entrepôt dont le prix se décompose en : terrain, 450 KF et Entrepôt, 750 KF.
Le fi
Proposition 1
Conditions du prêt :
o remboursement annuel par amortissement constant sur 15 ans,
o : 10%.

Proposition 2 : crédit bail immobilier.

redevances annuelles indexées à 6% et ayant pour base 13,5% de la valeur des biens loués. Après

er

janvier 2006).
Travail à faire

NB époque

140
Snd Politique financière
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CAS N°5 : crédit bail et financement mixte


La société anonyme MARCAS peut financer un investissement de 400 000 KF, amortissable sur 5
ans en linéaire, dans les conditions suivantes (chiffres en milliers de FCFA):
Première solution : 400 000 sur les fonds propres

Deuxième solution : 100 000 sur les fonds propres ;


300 000 par
constantes, la première venant à échéance à la fin de la première période ;
Troisième solution : location en crédit-bail avec versement de 5 loyers annuels de 140 000,
chacun à terme échu.
Le prix de levé
Quatrième solution : location simple avec versement de 5 loyers annuels de 140 000, chacun
à terme échu.
La valeur résiduelle nette du bien est supposée être de 20 000.
sur les bénéfices est de 30 %.

Travail à faire

1. Sélectionner le mode de financement le moins coûteux par la méthode des décaissements


: 15%.
Les différents calculs sont présentés dans un tableau : une colonne par période.
2. Calculer le coût du crédit-bail sans retraitement et ensuite avec retraitement.
3. Calculer le coût du financement mixte (autofinancement + emprunt) en sachant que le

141
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Chapitre 6 : Le plan de financement

Pour cela, elle élabore un document prévisionnel pluriannuel appelé le plan de financement.
I-Définition
Le plan de financement est un document pluriannuel prévisionnel établi pour une durée de 3 à 5
ans consistant à déterminer :
o Le montant des besoins de financement constitués essentiellement par les investissements
et les besoins en fonds de roulement.
o
de financement
o

Ce document est réalisé selon une périodicité variable, habituellement de 2 à 5 ans, mais cette durée

II- Construction du plan de financement


Le plan de financement est réalisé en deux étapes :
1ère étape : Plan sans financements externes

pas intervenir les financements externes « nouveaux ».

2ème étape : A partir des besoins à financer et de la stratégie fi

arriver à « optimiser » le plan de financement.


A- Le plan de financement initial ou provisoire
A-1 : Les emplois du plan de financement
Les besoins de financement comprennent :
1. Les investissements
(immobiliers ; équipements) et financières (prise de participations, prêts à des filiales ou à

2. La variation du besoin en fonds de roulement :

3. :
Dans la première étape, on doit prendre
-à-dire mis

4. Les distributions de dividendes :


Cette rubrique comprend la rémunération prévisionnelle des actionnaires, les montants pourront être
modifiés lors de la deuxième étape, en fonction des ressources de financement mis en place.
A-2 : Les ressources
1.

la prise en compte des frais financiers découlant de ces financements.


De façon synthétique, CAF = Résultat net + Dotations aux Amortissements
2.
142
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A-3 : Présentation du plan provisoire sans financements externes


Années 1 2 3 n
I- EMPLOIS (Besoins)
o Investissements nouveaux
o Augmentation du BFE
o Rembourse
(emprunts existants)
o Retrait de comptes courants
o Dividendes
Total des emplois
II- RESSOURCES
o
o
o Diminution du BFE
Total Ressources
Ecart annuel
Trésorerie initiale
Trésorerie finale

Trésorerie finale = Trésorerie initiale + Ecart annuel

B- Le plan définitif avec financements externes


annuel est souvent négatif. En fonction de ce solde et de la stratégie
ensemble de ressources de financement sera mis en place. Le plan de financement après mise en
place des financements sera bâti. Ce document, qui découle du précédent prend en compte les
diverses options de financement possib
compte.
1. Les ressources
o Les emprunts
Ils devront être inclus dans le plan de financement en fonction des modalités.
o
Il faut retenir, dans cette rubrique, les augmentations en capital se traduisant par un flux financier ;

incluses dans le plan de financement, car elles ne génèrent pas de flux financiers.
o é

o La CAF
La CAF, calculée lors de la première étape, devra être modifiée par les choix de financement
ts vont générer des charges financières, la

charges. CAF finale = CAF provisoire 70 % (Intérêts + redevances de crédit-bail)


143
Snd Politique financière
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crédit-bail. Il faut tenir compte du retraitement de


- financement..

2. Les emplois
(les
frais financiers figurant dans la CAF).
-bail pour financer en partie ou en totalité ses immobilisations, on
devra modifier :
o Les emplois par déduction des investissements financés par crédit-bail.
o La CAF.
Si une augmentation de capital a été nécessaire, il se peut que la politique de dividendes ait changé.
3. Elaboration du Plan définitif avec financements externes
Années 1 2 3 n
I- EMPLOIS (Besoins)
o Investissements nouveaux
o Augmentation du BFE
o mprunt
(emprunts existants)
o
(emprunts nouveaux)
o Retrait de comptes courants
o Dividendes
Total des emplois (E)
II- RESSOURCES
o
(CAF)
o Diminution du BFE
o Augmentation de capital
o Subventions et primes
o Emprunts
o
Total Ressources (R)
Ecart annuel (R E)
Trésorerie initiale

N. B
deux derniers bilans, car ils servent souvent aux organismes financiers.

144
Snd Politique financière
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III- LES OBJECTIFS DU PLAN DE FINANCEMENT


Le plan de financement est un état prévisionnel des emplois envisagés sur un horizon de trois à cinq ans et
des ressources permettant de les finan

ressources.

Dans un premier temps on étudie les soldes annuels correspondants aux éléments recensés et on met en
évidence les excédents ou les déficits.
Dans un second tableau, définitif, on équilibre globalement la première ébauche en faisant appel aux sources
de financement néce

er des placements pour les excédents.


ur réaliser trois fonctions :
1. : à partir des objectifs
- à-dire

2. Négocier des prêts


ancement nécessaire pour le dossier. Pour la
-
nature des investissements financés.
3. Il est destiné aux commissaires aux comptes, au
-ci pourront ainsi juger

Application :
La société ALP

Année 1 : Equipement A : 5.000 KF


Année 2 : Equipement B : 2.000 KF
Année 3 : Equipement C : 1.500 KF
ans pour C.
Informations complémentaires

Le BFE est de 500 KF la 1ère année et il augmente de 50 KF chaque année


Travail à faire
1- Calculer les amortissements annuels.
2- Calculer les CAF annuelles.
3-
4- s les décisions suivantes :
o Emprunt indivis au début de la 1ère année au taux facial de 10% avec un remboursement in fine sur
5 ans : 5.000 KF.
o ème
année : 500 KF
o Augmentation du capital au cours de la 2ème
augmentation du taux des dividendes de 5% à partir de la fin de la deuxième année.

b) Calculer la nouvelle CAF de deux façons différentes.


c) Construire le plan de financement définitif.

145
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CAS N°1 : plan de financement sans distribution de bénéfices


Messieurs DIOP, SAMB et GUEYE désirent se lancer dans l'exploitation d'un procédé de placage
élastique sur panneaux de bois.
Une SARL au capital de 560 000 KF serait créée grâce aux apports en espèces des trois associés.
Le démarrage de l'activité s'effectuerait progressivement sur trois ans avec le programme
d'investissement suivant en KF:
Eléments Année 1 Année 2 Année 3
Terrains 25 600
Installations et Agencements 32 510
Outillages 58 400 30 000 20 000
Constructions 25 600
Véhicules 39 300 40 000
TOTAL 181 410 30 000 60 000

Tous les investissements sont réalisés en début d'année.


Tous ces éléments seraient amortis en linéaire, sur 5 ans pour le matériel de transport et l'outillage,
et 10 ans pour les constructions et agencements.

première année, 58 700 KF la deuxième année et 109 200 KF la troisième année.


M. DIOP a obtenu de sa banque un prêt à moyen terme de 80 000 KF aux conditions suivantes :
taux de 15 % et remboursement par amortissements constants sur 5 ans, la première annuité étant
versée dès la fin de la première année.
Compte tenu de tous ces éléments, on a pu estimer les résultats nets d'impôt des trois premières
années : 66 000 KF la première année, 55 000 KF la deuxième année, 88 000 KF la troisième année.
Le taux de l es est de 30
linéaire.
Travail à faire
1)
exercice.
2) exercices.
3) Présenter le plan de financement de la SARL, pour les trois premières années, sachant
qu'il n'est pas prévu de distribution de bénéfice.
Qu'en conclure ?

146
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CAS N°2 :
F:
o :

Eléments Année 1 Année 2 Année 3


Constructions 120 000
Installations 59 400
Outillage 46 800 70 500
Materiels informatiques 68 600 34 200
Vehicules 58 000
Materiels de bureau 25 000 15 000
TOTAL 251 200 139 100 107 200

o
Eléments Année 1 Année 2 Année 3
Constructions 6 000 6 000 6 000
Installations 11 880 11 880 11 880
Outillage 1 14 625 10 055 6 913
Outillage 2 22 032 15 147
Materiels informatiques 1 27 440 16 464
Materiels informatiques 2 13 680
Vehicules 14 500
Materiels de bureau 1 5 000 5 000 5 000
Materiels de bureau 2 3 000
TOTAL 37 505 82 407 92 584

:
o 64 500 KF la 1ère année
o 99 800 KF la 2è année
o 99 300 KF la 3è année
La distribution annuelle des dividendes sera de 38 000 KF.
Les résultats nets des 3 exercices sont estimés à : 80 000 KF, 120 000 KF, 190 000 KF

Travail à faire
1) Cal
2) Présenter le plan de financement provisoire
3) Pour résorber les déséquilibres constatés, les dirigeants de la société ont adopté les
solutions suivantes :
o Solliciter un emprunt bancaire d
année remboursable en trois ans par fractions égales au taux facial de 16%.
o
La distribution annuelle des dividendes passera alors de 38 000 KF à 42 000 KF.
a)
b)
c) Présenter le plan de financement définitif

147
Snd Politique financière
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CAS N°4 : Plan de financement


, la société européenne ALPHA évoluant dans un environnement relativement
stable, vous communique les renseignements ci-après en KF.
Les ventes devraient augmenter de 20 % en N +1, puis de 10 % par an ; la marge sur coût variable
avant redevance de crédit bail (volontairement minorée pour tenir compte du poids des charges
; les
anciens équipements seraient cédés en N +2 à leur valeur nette comptable pour un montant de 500 ;
000.
Les investissements de renouvellements seraient de :

N +1 N +2 N +3 N +4
2 000 1 000 1 000 1 000

Les dotations aux amortissements seraient égales à :

N +1 N +2 N +3 N +4
1 500 2 000 2 200 2 400

Les loyers relatifs au crédit- :

N +1 N +2 N +3 N +4
600 500 550 600

Les dettes à moyen terme anciennes seraient remboursées de la manière suivante :

N +1 N +2 N +3
ECOBANK 200 100
CBAAO 300 200 100
500 300 100

000 ; le besoin de financement à la fin de


cette année, était de 2
Travail à faire
Construire le plan de fina se ALPHA.

148
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CAS N°5 :
Le créateur de la société anonyme a ébauché le plan de financement provisoire attaché à sa nouvelle
entreprise (annexe 1).Dans cette première étape, seules les ressources propres ont été prises en

accorder un prêt dont les caractéristiques sont fournies en annexe 2.


Travail à faire
1)
plus proche.
2)
3) Présenter le plan de financement définitif. Commenter.

Annexe 1 : Plan de financement provisoire


Eléments Début 1 1 2 3
Ressources
CAF 50 000 250 000 300 000
Augmentation des capitaux propres 110 000
Total ressources (1) 110 000 50 000 250 000 300 000
Emplois
Acquisitions d'Immobilisations 100 000 30 000 5 000 5 000
Augmentation du BFRE 120 000 15 000 25 000 -
Total emplois (2) 220 000 45 000 30 000 5 000
Trésorerie de la période (3) = (1) - (2) - 110 000 5 000 220 000 295 000
Trésorerie initiale (4) - - 110 000 - 105 000 115 000
Trésorerie finale (5) = (4) + (3) - 110 000 - 105 000 115 000 410 000

Annexe 2 : Caractéristiques du prêt accordé par la banque


Montant du prêt : 120 000
Taux annuel : 6%
Date de mise à disposition des fonds : Immédiatement
Mode de remboursement : 4 annuités
o Dans un an : paiement des seuls intérêts (différé de remboursement du capital),
o Les trois années suivantes

149
Snd Politique financière
E.S.P Classe : PREPA DESCOGEF Prof

CAS N°6 : plan de financement avec demande de délais fournisseurs)


Afin de développer une nouvelle activité, le groupe ALCAL décide de créer une filiale détenue à
000 000, la société ALCRETEL.
ALCRETEL devra réaliser immédiatement pour 5 000
Pour financer une partie de ces besoins, un emprunt de 4 000 000, cautionné par la société mère,
sera contracté aux conditions suivantes issements
annuels constants, le premier dans un an.
000 000 et les charges
300 000 pour chacune des trois premières années.
itation, à financer dès la création de la nouvelle activité,

Les immobilisations seront amorties linéairement sur 5 ans.


r les bénéfices retenu est de 30 %.
Le groupe ALCAL prélèvera 50% du bénéfice annuel sous forme de dividendes.
Travail à faire
1)
2)
3) Présenter le plan de financement provisoire de la société ALCRETEL pour les trois
premières années en séparant la première année en deux sous périodes pour faire
apparaître les ressources et emplois liés à la création de la société.

Le plan de financement provisoire étant déséquilibré, des délais de paiement sont demandés aux
: 10% du
montant HT dans 6 mois, 10% dans un an, 10% dans 18 mois, le solde comptant.
4) Présenter le plan de financement définitif

150
Snd Politique financière
E.S.P Classe : PREPA DESCOGEF Prof

CAS N°7
La société BETA, au capital de 8000 actions de 20 000, fabrique et commercialise des produits pour
l'hygiène et la beauté. Elle envisage de lancer un produit antivieillissement, ce qui nécessiterait un
investissement de 380 000 KF dès le début de la 1ère année
- 220 000 KF de constructions amortissables en linéaire sur 10 ans ;
- 160 000 KF de matériels de constructions amortissables en linéaire sur 5 ans.
Les EBE et les BFE prévisionnels ont été évalués pour les quatre premières années d'exploitation
(sommes en KF)
Années 1 2 3 4
EBE prévisionnels 144 000 204 000 204 000 204 000
BFE prévisionnels 20 000 24 000 24 000 24 000

Le financement retenu est mixte :


- Augmentation de capital de 80 000 KF, Le dividende de 4 KF distribué aux anciennes actions
maintenu et attribué aux nouvelles actions à partir de l'année 2 ;
- Un emprunt de 160 000 KF remboursable par fractions constantes sur une durée de 4 ans, le premier
remboursement intervenant dès la fin de la 1ère année, Taux: 9 %.
Les activités actuelles génèrent une CAF de 60 000 KF qui restera sensiblement constante sur du
plan.
Les anciens emprunts ont été intégralement remboursés.
La trésorerie initiale est négligeable,
Taux de 1'impôt sur les bénéfices : 30 %.

Travail à faire

1) Calculer les CAF prévisionnelles.


2) Etablir le plan de financement pour une durée de quatre ans.
3)
solution pour équilibrer le plan. Présenter les nouveaux soldes.
4) Les flux de la 1ère année ne sont pas tous encaissés à la même date. Quel problème cela
peut il poser ?

151
Snd Politique financière
E.S.P Classe : PREPA DESCOGEF Prof

DIP

( DESCOGEF)

EPREUVE : TECHNIQUES ET GESTION FINANCIERES

152
Snd Politique financière
E.S.P Classe : PREPA DESCOGEF Prof

Cette épreuve comporte trois dossiers indépendants :

DOSSIER 1 : PLANIFICATION FINANCIERE


DOSSIER 2 : DIAGNOSTIC FINANCIER ET EVALUATION DE
DOSSIER 3 : FINANCE DE MARCHE

SOMMAIRE ANALYTIQUE

DOSSIERS CONTENU DUREE BAREME

Planification financière
Plan de financement
DOSSIER 1 1h30 25 points

DOSSIER 2 CAFG et surplus global de richesse 1h30 22 points

Finance de marché

DOSSIER 3 1h 13 points

TOTAL 4H 60 points

153
Snd Politique financière
E.S.P Classe : PREPA DESCOGEF Prof

DOSSIER 1 : PLANIFICATION FINANCIERE


Cas n°1: Plan de financement avec demande de délais fournisseurs (15 points)
capital entièrement libéré de 2 000 000, la société ALCRETEL.
ALCRETEL devra réaliser immédiatement pour 5 000 comptant.
Pour financer une partie de ces besoins, un emprunt de 4 000 000, cautionné par la société mère, sera contracté aux
conditions suivantes
Le chiffr 000
6 300 000 pour chacune des trois premières années.
représente 72 jours d chiffre

Les immobilisations seront amorties linéairement sur 5 ans.

ndes.

Travail à faire
1)
2)
3) Présenter le plan de financement provisoire de la société ALCRETEL pour les trois premières
années en séparant la première année en deux sous périodes (colonnes) pour faire apparaître les
ressources et emplois liés à la création de la société.
Le plan de financement provisoire étant déséquilibré, des délais de paiement sont demandés aux fournisseurs
: 10% du montant HT dans 6 mois, 10% dans un
an, 10% dans 18 mois, le solde comptant.
4) Présenter le plan de financement définitif

CAS N°2: Balanced Scorecard ou tableau de bord prospectif (10 points)


Les cadres dirigeants de la société C2M, spécialisée dans la fabrication et la commercialisation de carte à puce,
souhaitaient une analyse de leurs forces et faiblesses, à partir des informations suivantes collectées dans les états
financiers sur les quatre dernières années. (voir tableau suivant) :

Données financières de C2M (en francs)

N N+1 N+2 N+3


Chiffre d'affaires 19 786 000 21 345 000 20 653 000 23 568 000
Immobilisations 11 000 000 12500 000 13 000 000 15 000 000
Besoin de financement
4 000 000 2 000 000 5 000 000 5 000 000
Taux d'imposition
Coût des capitaux propres 7,50% 8% 7,50% 7%
Coût de la dette 6% 6,50% 5,50% 5,25%
CP/ (D+CP) 73,33% 86,21% 72,22% 75%
D/ (D+CP) 13,79% 27,78% 25%
Coût des ventes (% CA) 85% 82% 80% 79%
DAP (% CA) 11% 12% 10% 10%

C2M est consciente de la nécessité de renforcer, comme sa principale concurrente ComPluss, une communication en
faveur de la création de valeur actionnariale. La société souhaite adopter pour l'axe financier de son tableau de bord
prospectif des indicateurs qui répondent aux attentes des actionnaires.

Travail à faire
Calculez les indicateurs clés suivants retenus pour l'axe financier : taux de croissance du Chiffre

154
Snd Politique financière
E.S.P Classe : PREPA DESCOGEF Prof

DOSSIER 2 : DIAGNOSTIC FINANCIER ET EVALUATION DE


Cas n°3: Evolution (12 points)
:
(En kilo francs)
Charges (hors taxes) Exercice N Exercie N-1
Activité d'exploitation
Coût d'achat des marchandises vendues
Achat de marchandises 96 875 88 820
Variation de stocks 1 000 -1 320
Achats de matières premières & fournitures liées 2 613 900 2 400 635
Variation de stocks
Autres achats 434 375 395 665
Variation de stocks -6 500 100
Transports
Services extérieurs 6 562 6 100
Impôts et taxes 19 060 15 000
Autres charges 52 800 50 500
Charges de personnel 828 400 724 550
Dotations aux amortissements & aux provisions 31 875 25 625
Total des charges d'exploitation 4 078 347 3 705 675
Activité financière
Frais financiers 10 937 10 312
Pertes de change
Dotations aux amortissements & aux provisions
Total des charges financières 10 937 10 312
Total des charges de l'activités ordinaires 4 089 284 3 715 987
hors activité ordinaire (H.A.O)
Valeurs comptables des cessions d'immobilisations 312 225
Charges H.A.O 938 712
Dotations H.A.O
Total des charges H.A.O 1 250 937
Total général des charges 4 090 534 3 716 924

155
Snd Politique financière
E.S.P Classe : PREPA DESCOGEF Prof

(En kilo francs)


Produits (hors taxes) Exercice N Exercie N-1
Activité d'exploitation
Ventes de marchandises 150 000 134 300
Ventes de produits fabriqués 4 125 000 3 650 000
Travaux, services vendus
Productions stockées 31 000 30 000
Production immobilisée

Produits accessoires
Autres produits

Reprises de provisions & amortissements 1 875 1 560


Transferts de charges

Total des produits d'exploitation 4 307 875 3 815 860

Activité financière
Revenus financiers 4 065 3 450
Gains de change
Reprises de provisions
Total des produits financiers 4 065 3 450

Total des produits de l'activités ordinaires 4 311 940 3 819 310

hors activité ordinaire (H.A.O)


Produits de cessions des immobilisations 650 312
Produits H.A.O 200
Reprises H.A.O
Total des produits H.A.O 850 312
Total général des produits 4 312 790 3 819 622

-1

Travail à faire
1)
« N » et « N-1 ».
2) Commenter son évolution.
3) Calculer le surplus global de richesse et la part du surplus global de richesse consacrée à
à
4) ment maximum de la société URSULA.

NB
Cha - .
Annexe 1 : Surplus global de richesse
Calcul N N-1
Valeur ajoutée
+ Produits financiers
- Charges financières
+ Produits H.A.O
- Charges H.A.O
+ Transfert de charges
Surplus Global de Richesse (SGR)

156
Snd Politique financière
E.S.P Classe : PREPA DESCOGEF Prof

CAS N°4: Variante de la méthode des praticiens (10 points)


:
Avec : ANCC = Actif Net Comptable Corrigé
VR = Valeur de rendement

VR étant égale à la moyenne pondérée du résultat des activités ordinaires (RAO) après impôt sur les bénéfices des trois
r les
actionnaires).

Les éléments suivants vous sont communiqués :


Bilan N :
Capitaux propres 15 000
3 000
750
Plus- 4 500
Charges à répartir 450
NB : Ne pas tenir compte de la fiscalité différée.
Compte de résultat
Eléments N 2 N 1 N
2 250 1 950 2 400
Résultat des activités ordinaires 1 950 1 650 2 100
Résultat hors activités ordinaires (450) 300 (150)
Impôt sur le bénéfice (25%) (375) (487,5) (487,5)
1 125 1 462,5 1 462.5

Travail à faire
1)
2) Calculer la valeur de rendement.
3)
DOSSIER 3 : FINANCE DE MARCHE
CAS N°5 : Bon de souscription d'actions (6 points)
La société Alphas détient le 15 juin N un portefeuille de 2000 actions X. La société X a attribué gratuitement un bon de
souscription d'actions par action détenue à cette date.
Vingt bons donnent le droit de sous
Le 30 juillet N, l'action X est cotée 90 F et le bon 3,5 F (prime).

Travail à faire
1) Rappeler la définition de la valeur intrinsèque et de la valeur spéculative.
2) Décomposer le 30 juillet N, la valeur d'un bon (prime ou premium) en valeur intrinsèque et valeur spéculative.
3) Indiquer quelles décisions la société Alphas peut prendre le 30 Juillet relativement à ces bons. Que conseillez-
vous à la société Alphas si vous décidez de suivre les anticipations du marché ?
CAS N°6 :
L'entreprise SWAPAS a contracté un emprunt de 5 000 000 à taux fixe (8 %), remboursable in fine dans 5 ans. Son
directeur financier anticipe une baisse des taux et pour éviter de subir un coût d'opportunité, il conclut un accord de
swap avec une banque. On prévoit ainsi qu'à la fin de chaque année, l'entreprise paiera le taux variable (TAM + 0,5 %)
et recevra de la banque le taux fixe (7 %).
Travail à faire
eprise est endettée avant et après l'opération de swap.
2) Si dans les deux années qui suivent la signature du contrat, le TAM est de 6 % puis 9 %, calculez le différentiel
d'intérêt.
3) Résumez les stratégies d'utilisation du contrat d'échange de taux d'intérêt.

157
Snd Politique financière
E.S.P Classe : PREPA DESCOGEF Prof

UNION ECONOMIQUE ET MONETAIRE OUEST AFRICAINE

(DESCOGEF)

SESSION MARS 2014

EPREUVE : TECHNIQUES ET GESTION FINANCIERES

Durée : 4 heures

158
Snd Politique financière
E.S.P Classe : PREPA DESCOGEF Prof

Cette épreuve comporte trois dossiers indépendants :

DOSSIER 1 : DECISION D'INVESTISSEMENT ET COUT DU CAPITAL


DOSSIER 2 : DIAGNOSTIC FINANCIER ET EVALUATION DE
DOSSIER 3 : FINANCE DE MARCHE

SOMMAIRE ANALYTIQUE

DOSSIERS CONTENU DUREE BAREME

DECISION D'INVESTISSEMENT ET COUT DU CAPITAL

DOSSIER 1 2h 30 points
Relation entre coût du capital et rentabilité économique
Elaboration d'un plan de trésorerie

DOSSIER 2 Indicateurs de création de valeur 1h 20 points

Finance de marché

DOSSIER 3 Evaluation des instruments financiers 1h 10 points

TOTAL 4H 60 points

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DOSSIER 1 : DECISION D'INVESTISSEMENT ET COUT DU CAPITAL

CAS N°1: Investisse (10 points)

t à 7 MF (millions de francs). La machine


000 unités et pourrait être amortie en 7 ans en linéaire. Il reste une
incertitude sur la demande des produits fabriqués, qui selon les prévisions du directeur du marketing, pourrait fluctuer
entre 35 000 et 50

Mission

a) Déterminez dans un tableau unique, les flux annuels pour une demande de 50 000, 45 000 et 35 000 unités vendues.
b) Calculez dans chaque cas la valeur actuelle nette.
c) . Quel est dans ce
cas le taux interne de rentabilité ?
d) Concluez votre étude : faut-il adopter ce projet ?

Cas n°2: Relation entre coût du capital et rentabilité économique (10points)

La société Rusticas présente les caractéristiques suivantes (en KF) :


Actif économique

Capitaux propres

Dettes

Le résultat économique prévisionnel serait de 67 500 KF et le taux d'intérêt des emprunts est de 6 La société est
exonérée d'impôt.
Mission

1) Calculez le taux de rentabilité économique espéré, le coût des capitaux propres (résultat des activités
ordinaires /capitaux propres) et le coût du capital.

2) Démontrez que le coût du capital correspond au taux de rentabilité économique espéré en calculant le coût
des capitaux propres espéré par la formule de l'effet de levier.

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CAS N°3: Elaboration d'un plan de trésorerie (10 points)

La société Cashmeras est une petite SA en développement qui connaît périodiquement des problèmes
de trésorerie. Afin de mieux contrôler ces derniers, elle a décidé d'effectuer des prévisions mensuelles
de trésorerie sur un horizon de trois mois.

Les prévisions condensées relatives aux trois prochains mois sont données dans le tableau suivant (Sommes en KF)

Avril Mai Juin


Encaissements 1 080 000 890 000 1 050 000
Décaissements 1 190 000 1 110 000 720 000
Ecarts -110 000 -220 000 330 000
Trésorerie finale -110 000 -330 000 0

Précision : 25 % des ventes sont réalisées avec un crédit de 30 jours fin de mois, sous forme d'effets.
Le reste des ventes est effectué au comptant.

Prévisions de ventes :
Avril Mai Juin
Ventes TTC (en KF) 1 040 000 840 000 1 120 000

Financements : en cas de déficit de trésorerie, la société escompte les effets en portefeuille. Le taux
annuel d'escompte est de 6,50 %. Pour simplifier, on considérera que l'escompte est réalisé en fin de
mois, on ne tiendra pas compte des commissions et les intérêts seront arrondis au millier de francs le
plus proche,

Si nécessaire, la société peut recourir au découvert, au taux de 7 %, en complément à l'escompte


(utilisation en fin de mois ; intérêts arrondis au KF le plus proche). Le découvert sera remboursé dès
que possible.

Mission
1) Calculer le montant des financements nécessaires.
2) Présenter le plan de trésorerie relatif aux trois mois concernés,

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DOSSIER 2
CAS N°4 : Indicateurs de création de valeur (10 points)
La société PearEdu est un grand éditeur succès dont le dernier ouvrage sur l'artiste Luciano De Cherifi a été traduit dans
plus de 35 langues et vendu 15 millions d'exemplaires travers le monde. La société a sélectionné les données financières
suivantes pour analyser les différentes mesures de la création de valeur :
Données financières sélectionnées en francs
N N-1 N-2
Chiffres d'affaires 42 150 000 38 432 000 37 500 000
Coût des ventes 25 290 000 23 059 200 22 500 000
Amortissements 2 107 500 1 921 600 1 875 000
Frais financiers 5 268 750 4 804 000 4 687 500
Impôts 1 264 500 1 152 960 1 125 000

Capitaux propres (CP) 130 000 000 130 000 000 100 000 000
Dettes financières 104 000 000 90 000 000 80 000 000

Nombres d'actions en circulation 4 567 4 567 3 546


Dividendes 1 643 850 1 498 848 1 462 500
Prix de clôture de l'action 40 000 34 000 32 000

Taux d'imposition 25% 25% 25%

Coût des capitaux propres 7% 7,50% 15%


Coût de la dette 5,50% 6,80% 10%

Mission
1) Calculez les indicateurs comptables traditionnels avec l'EBE ou EBITDA, le résultat opérationnel
(RE) ou EBIT, le résultat net (RN) et le bénéfice par action (BPA).
2) Calculez les indicateurs de rentabilité avec la rentabilité des capitaux propres (RCP) et rentabilité
des capitaux investis (RCI).
3) Calculez la Market Value Added ( M A ).

CAS N°4: points)

Le bilan de la société Evaluator se présente comme suit :


Bilan N

6 000 Capital social 3 000


Immobilisations hors activités ordinaires 1 500 Réserves 1 552,5
Immobilisations financières 600 1 672,5
Actif circulant 5 970 Provisions réglementées 885
Ecarts de conversion actif 15 Provisions pour risques et charges 225
Dettes 6 873
Ecart de conversion passif 12

14 220 14 220

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Informations complémentaires :
;
Les immobilisations hors activité ordinaire ont une valeur de revente possible de 1 950 ;
plus-value latente sur
titres de 150 existe à la clôture N ;
circulant comprend :
o Une dépréciation sur stock non enregistrée pour 450 ;
o Un compte client provisionné à 100 % mais pour lequel un règlement est arrivé en
N +1 pour 750.
Les provisions réglementées sont constituées de :
o Provision pour hausse des prix pour 885 ;
Les provisions pour risques et charges comprennent une partie non justifiée ayant un caractère
de réserve pour 60
fiscal. Une provision pour pertes de change de 15 existe au bilan.
Une machine a été acquise en crédit-bail. Sa valeur économique en fin N est de 1 200.

lle est de 4 ans. La plus-value sur le matériel pris en crédit-bail


est de 300.

Mission
1)

2) Le compte de résultat synthétique se présente comme suit :

1 819,5
Résultat financier (229,5)
Résultat hors activité ordinaire 82,5
1 672,5
Informations complémentaires :
o : 900
o Dotations sur immobilisations hors exploitation : 15
o Revenus provenant des biens hors exploitation : 23

est de 10 %, calculer le Goodwill par capitalisation de la rente au taux de 10% ; Evaluer la société.

NB :

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DOSSIER 3 : FINANCE DE MARCHE

CAS N°5 : Evaluation des instruments financiers (10 points)

Mission
Répondre par Vrai ou Faux.

1. Les obligations sont des titres de créances à long terme émis par des sociétés privées cotées sur

les marchés financiers.

2. Le cours théorique d'une obligation correspond à la valeur actuelle des intérêts.

3. La sensibilité d'une obligation à taux fixe mesure l'impact d'une variation des taux d'intérêt

sur le cours de l'obligation. Elle peut être positive, négative ou nulle.

4. La duration indique le temps nécessaire pour neutraliser les effets d'une variation de taux sur

la valeur de l'obligation et le réinvestissement des flux.

5. La notation fournit une opinion sur les performances économiques et financières d'un

émetteur obligataire.

6. Le vendeur d'une option d'achat peut décider de ne pas exercer son droit et abandonner

l'option.

7. L'acheteur d'une option de vente anticipe une baisse du cours de l'actif sous-jacent.

8. Lorsque le prix d'exercice est supérieur au cours cote de l'actif sous-jacent, l'option d'achat est

dite dans les cours.

9. La relation de parité entre un call et un put résulte d'une opportunité d'arbitrage.

10. La notation Standard & Poor's « AAA » signifie que l'émetteur noté reste fiable.

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DESCOGEF
SESSION 2014

TECHNIQUES ET
GESTION FINANCIERES

Durée : 4 heures

Le sujet comporte 6 pages

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Session 2015

Cette épreuve comporte trois dossiers indépendants :

DOSSIER 1 : PLANIFICATION FINANCIERE


DOSSIER 2 : DIAGNOSTIC FINANCIER ET EVALUATION DE
DOSSIER 3 : FINANCE DE MARCHE

SOMMAIRE ANALYTIQUE

DOSSIERS CONTENU DUREE BAREME

Planification financière

DOSSIER 1 1h30 20 points

Outils modernes du diagnostic


DOSSIER 2 2h 30 points
par la méthode des multiples et par
la méthode des DCF

Finance de marché

DOSSIER 3 30h 10 points

TOTAL 4H 60 points

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DOSSIER 1 : PLANIFICATION FINANCIERE (20 POINTS)


CAS N°1: vestissement en avenir aléatoire (arbre de décision) (10 points)
Une société envisage un projet d'investissement de 300 000 KF à réaliser début N+1, générant les flux nets
prévisionnel suivants :
ANNEE 1 ANNEE 2
Hypothèse pessimiste
Probabilité de 0,5
Hypothèse pessimiste
FNT = 160 000 KF
Probabilité de 0,6
Hypothèse optimiste
FNT = 150 000 KF
Probabilité de 0,5
FNT = 200 000 KF
Hypothèse pessimiste
Probabilité de 0,3
Hypothèse Optimiste
FNT = 180 000 KF
Probabilité de 0,4
Hypothèse optimiste
FNT = 200 000 KF
Probabilité de 0,7
FNT = 250 000 KF

Le taux d'actualisation retenu est de 10%.

Mission
1-Présenter l'arbre de décision.
2- -type de la VAN du projet.

CAS N°2: Coût du capital -Valeur actuelle d'une obligation (10 points)
La société FATHIS présente les caractéristiques suivantes :

Son capital est composé de 500 000 actions. Le cours actuel de l'action est de 20 KF;
Un emprunt obligataire figure au bilan ; il est caractérisé par 100 000 obligations dont les
caractéristiques sont les suivantes : Nominal : 50 KF; Remboursement au pair dans 2 ans; Taux
nominal 5%; Taux de rendement actuariel brut 6%.
Le taux des actifs sans risque est de 4%. La prime de risque est de 5%.

Au 31 /12/ N, la société pourrait s'endetter au taux de 6% pour un emprunt obligataire.

Mission
1. Calculer le coût des capitaux propres par la relation du MEDAF
2.
3.
chaque source de financement.
4. Calculer le coût du capital.

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DOSSIER 2 : DIAGNOSTIC FINANCIER ET EVALUATION DE (30 POINTS)


CAS N°3: Outils modernes du diagnostic- Calcul de l'EVA(15 points)

La société THISO vous communique les informations prévisionnelles suivantes :

N+1 N+2 N+3


Capital économique 1 950 000 2 000 000 2 800 000
Résultat opérationnel 270 000 300 000 330 000
avant impôt

La structure financière de la société est stable : 70% de capitaux propres et 30% de dettes financières.
Le coût des capitaux propres est de 11%. La société peut s'endetter au taux de 6%.
de 25%

Mission : Calculer l'EVA (Economic Value Added) de N+1 à N+3. Conclure

CAS N°4: Evaluation d'une société par la méthode des multiples et par la méthode du DCF(15 points)
Première partie
Les données relatives à la société MACHARIF et aux sociétés comparables de même secteur d'activité que
MACHARIF sont les suivantes :
Éléments N N+1 N+2
Multiple moyen du résultat d'exploitation 11,2 9,9 9,5
Résultat d'exploitation de la cible 1 400 KF 2 100 KF 2 600 KF

L'endettement de la société MACHARIF est de 2 500 KF.


Le bêta de l'actif est de 0,7276. Le bêta de la dette de la société MACHARIF est de 0.
Le taux sans risque est de 4%. La prime de risque est de 8%. Le taux auquel l'entreprise peut s'endetter est de
5%. La structure financière de la société cible est de 20% de dettes et 80% de fonds propres.
-

Mission
1 - Calculez le coût du capital et la valeur de l'entreprise par la méthode des comparables
Deuxième partie
Eléments N N+1 N+2 N+3 N+4 N+5
CA (KF) 15 000 18 000 21 000 24 000 26 000 28 000
Résultat exploitation (KF) 1 800 3 000 3 900 4 500 4 800 5 100
Dotation aux amorts (KF) 200 200 300 300 300 300
Investissements (KF) 800 700 900 900 900 800
VAR BFE (KF) 500 300 300 300 300 300

A l'issue de la période de prévision, un taux de croissance des FDT de 1,5% est à prendre en compte.

Mission
2 - Calculez la valeur de l'entreprise par la méthode du DCF à partir des données
prévisionnelles du tableau précédent.

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DOSSIER 3 : FINANCE DE MARCHE (10 POINTS)


CAS N°6 : Minimisation du risque associé à un portefeuille de deux actions (10 points)
Vous détenez des actions A et vous souhaitez acquérir des actions B.

Le coefficient de corrélation entre les titres A et B est de 0,8.

Mission

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