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Synthèse // Réflexion // Une entreprise/un homme // Références

Comptabilité

Peut-on réconcilier
juste valeur comptable
et efficience des marchés financiers ?
Deux thèmes ont fait couler beaucoup d’encre au cours de ces dernières
années suite à la crise financière. D’une part, le concept de juste valeur
(fair value) qui aurait été introduit dans les états financiers des entités afin
de donner une vision financière plus en prise avec la réalité économique
que ne peut le faire le coût historique, notamment pour les instruments Par Pascal BARNETO,
financiers. Désignée comme l’un des boucs-émissaires de la crise en raison IAE de Poitiers

de ses effets pro cycliques, la juste valeur a été accusée de tous les maux
car elle renverrait une information instantanée, et donc une vision à court
terme des comptes des entreprises. D’autre part, l’hypothèse des marchés
efficients (EMH, efficient market hypothesis ) qui sous-entendrait une
valorisation en fair value des sociétés et des divers instruments financiers.
Or les marchés financiers seraient a priori inefficients en partie en raison
d’une information ne circulant pas ou plus correctement et de l’existence
systématique d’opportunités d’arbitrage, ce qui du même coup rejetterait
l’emploi et la légitimité de la juste valeur comme modèle pour valoriser
les entreprises.

et Georges GREGORIO,
Le débat sur la juste valeur a alimenté tuelles de la juste valeur mais unique- IAE de Pau et des Pays de l’Adour
de nombreux articles professionnels et ment de le relier à l’hypothèse des mar-
académiques ainsi que de nombreux rap- chés efficients. Comme l’affirme Caudal
ports. Il ne s’agit pas dans le cas présent (2009), « au plan conceptuel, l’évaluation réunification est louable, la juste valeur
de reposer le débat sur les bases concep- en valeur de marché des actifs et des pas- reste un concept relativement statique qui
sifs est la déclinaison au plan comptable n’intéresse pas tous les acteurs interve-
de l’hypothèse des marchés efficients, nant sur les marchés financiers. Ces der-
formulée de manière générale par Pareto niers préfèrent s’en remettre à des critères
Résumé de l’article sur l’allocation des ressources à la fin autres que comptables pour prendre leurs
du 19e siècle et appliquée aux marchés décisions, comme ceux basés sur l’ana-
La crise financière récente a pro- financiers en tant que vecteurs de la dif- lyse “quantitative“ ou l’analyse technique.
voqué suspicions et polémiques fusion d’informations par de nombreux Même si des éléments organisationnels ou
autour de deux concepts majeurs : auteurs tels que Fama, qui a introduit le fonctionnels peuvent expliquer et/ou être
la juste valeur pour la partie comp- concept d’efficience informationnelle ». à l’origine du mode de fixation des prix
table, l’efficience des marchés pour Cela explique pourquoi au cours de ces sur les marchés financiers, c’est dans le
le côté financier. Historiquement, dernières années de nombreux travaux paradigme de la finance comportemen-
l’intention de rapprocher ces deux ont voulu tester si la valeur comptable tale qu’il convient de trouver des explica-
concepts est louable, permettant d’une entreprise, avec l’introduction de tions à l’acceptation ou au rejet de l’EMH.
ainsi la validation d’une informa- la juste valeur, pouvait être rapprochée Ainsi, même si les marchés peuvent parfois
tion comptable au plus juste dans désormais de sa valeur boursière. En apparaître comme inefficients, le concept
les cours boursiers. Mais le carac- d’autres termes, est-ce que l’emploi de “comptable“ de la juste valeur n’en est pas
tère fiable et pertinent de l’informa- la juste valeur contribuerait à réduire cette responsable (Obert, 2010) 1. D’autres moti-
tion ne signifie pas pour autant une différence de vue – comme, par exemple, vations, plus financières ou extra finan-
information instantanée, répercutée par une meilleure prise en compte des cières, en sont la cause.
sur les marchés. L’hypothèse d’ef- actifs incorporels – et donc à améliorer
ficience des marchés est à ce jour l’efficience des marchés par une infor- L’objet de ce papier est d’examiner le lien
un corpus théorique important et mation plus précise ? Or si l’intention de entre la juste valeur en comptabilité et les
complexe que l’on ne peut pas résu- évolutions du mode de fonctionnement
mer à la simple marche aléatoire. La des marchés à travers l’hypothèse d’effi-
recherche financière réalisée dans le cience. Après avoir rappelé l’ancrage de
1. « Faire porter la responsabilité d’une
champ de la finance comportemen- économie dégradée à des principes la juste valeur dans l’EMH dans une pre-
tale permet un éclairage nouveau de comptables est une idée fausse et mière partie, il s’agira dans une seconde
ce paradigme, permettant ainsi de le dangereuse » in Obert R. (2010), partie d’examiner les liens entre juste
valider ou de l’invalider. “Normes comptables et crise financière“, valeur et valeur fondamentale. La troi-
Revue Française de Comptabilité, février. sième partie permet de justifier dans le

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champ de la finance comportementale le culièrement appropriée dans le cas d’actifs d’IFRS a pour but de clarifier la notion
débat sur l’efficience des marchés. financiers qui sont négociés à court terme de juste valeur et de rendre son applica-
sur les marchés et pour de nombreux déri- tion plus uniforme. Elle est ainsi définie
1. La juste valeur, vés dont la valeur est nulle au départ mais comme « le prix qui serait reçu pour la
un concept ancré qui recèlent des situations potentielles de vente d’un actif ou payé pour le transfert
dans l’hypothèse fortes expositions. Cependant, elle admet d’un passif lors d’une transaction ordon-
des marchés efficients ? qu’il existe des difficultés d’ordre concep- née entre des intervenants du marché à la
tuel (quand appliquer la juste valeur) et date d’évaluation ». Cette définition rejoint
Pour rappel, IAS 39 indique que la juste d’ordre opérationnel (comment appliquer celle de la norme américaine SFAS 157.
valeur « est le montant pour lequel un actif la juste valeur). La juste valeur permet de Elle décline trois niveaux de détermination
pourrait être échangé ou un passif éteint valider que le prix des titres reflète une infor- de la juste valeur 3 :
entre des parties bien informées et consen- mation fiable et pertinente, tant publique n Le niveau 1 – Les valorisations reposent
tantes dans le cadre d’une transaction effec- que privée, c’est-à-dire celle qui permet de sur les prix observables sur des marchés
tuée dans des conditions de concurrence calculer la vraie valeur ou la valeur intrin- liquides ;
normale ». Dans cette définition, aucune sèque sur les flux de trésorerie attendus. n Le niveau 2 – Les prix n’étant pas obser-
référence explicite aux marchés financiers vables, les valorisations se fondent sur les
n’est évoquée. Or ce qui est constaté, c’est Les comptables d’outre-Atlantique ont com- prix à des dates proches ou sur les prix
qu’il est souvent fait un amalgame entre pris très tôt l’intérêt de pouvoir réconcilier d’instruments très comparables ;
d’une part, la pertinence du concept de valeur comptable et valeur de marché afin de n Le niveau 3 – Il faut recourir à des
juste valeur et d’autre part, la mesure et légitimer leur système d’information. Par son modèles théoriques de valorisation.
les choix des traitements comptables qui y caractère prédictif qui repose sur l’évalua-
sont associés (Escaffre, Foulquier et Touron, tion, son caractère exhaustif pour mesurer Les modalités de mise en œuvre de la
2009). La définition de la valeur de marché la performance et son caractère objectif en juste valeur sont rendues difficiles lorsque
ayant disparu de toutes les normes depuis référence à des données “observables“ de l’on recourt à des modèles internes, plu-
la révision de 2003 (Obert, 2009 p. 30), la marché (Jardin et al., 2004), la juste valeur tôt qu’à des données observées sur les
question est de savoir si la juste valeur est est devenue ce maillon manquant, permet- marchés. Après avoir analysé les pres-
et demeure un dispositif comptable toujours tant d’ancrer et de légitimer l’information criptions de SFAS 157, Milburn (2008)
ancré dans l’EMH. comptable dans le mode de fonctionne- montre que si les marchés sont raison-
ment des marchés. Ce schéma de repré- nablement efficients (au moins dans leur
1.1. Intérêt du concept sentation permet alors de revenir à un mode forme semi-forte), il convient de prôner
La théorie des marchés efficients est un de fonctionnement des marchés financiers la comptabilisation en juste valeur, cette
corps de connaissance qui s’est déve- tel qu’il devrait exister, notamment celui de dernière permettant alors de représenter
loppé autour de la révélation des aspects permettre une allocation optimale des res- la valeur de marché d’un actif ou d’une
informationnels dans les prix (Albouy, sources entre des investisseurs en capacité dette comme étant le prix du marché.
1980). Si Bachelier et Cowles ont été les d’épargne (ménages, investisseurs institu- La juste valeur est alors associée à la
inspirateurs pour les études concernant tionnels, etc.) et des acteurs en demande de notion de valeur fondamentale d’un
la prédiction des variations des prix spé- financement (entreprises, Etat, etc.). actif ou d’un passif puisqu’elle repose
culatifs (la célèbre “marche au hasard“), il sur l’actualisation des flux de trésorerie.
revient à Samuelson (1965), à Fama (1970 1.2. Mise en œuvre C’est ce que prône la théorie financière
et 1991) et à Jensen (1978) d’avoir proposé et fonctionnement des marchés traditionnelle au sujet d’un actif qui n’a
un cadre de clarification. Utilisé indiffé- Une nouvelle proposition de définition de de valeur que par les flux de trésorerie
remment sous le vocable de dogme, de la juste valeur a fait l’objet de l’exposé futurs qu’il procure 4.
théorie, de concept, d’hypothèse, de test sondage 2009/5 de l’IASB. Le projet
joint, etc., le terme “d’efficience informa-
tionnelle“ prête à confusion tant les tenta-
tives d’interprétations ont évolué au fil des Abstract
ans. En fait, la notion n’a que faiblement 2. Les tests statistiques linéaires ne
évolué aux dépens des progrès réalisés paraissent plus suffisamment adaptés The recent financial crisis has caused
par la statistique et l’économétrie 2. aujourd’hui à l’analyse des rentabilités des suspicion and controversy around
cours boursiers pour expliquer les rejets
two major concepts: the fair value
de l’EMH même si les processus ARCH et
Le cadre conceptuel des IFRS, conçu en GARCH ont permis un regain d’intérêt pour accounting for one side and the effi-
1989 et qui est toujours d’actualité, s’ins- assimiler les mécanismes de révélation de ciency of financial markets on ano-
pire de celui très libéral du FASB (Financial l’information dans les prix en modélisant de ther side. Historically, the intention of
Accounting Standards Board). Ce dernier façon plus dynamique la volatilité. bringing these two concepts is good,
postule d’une part l’importance des mar- allowing the validation of accounting
3. Le règlement (CE) n° 1165/2009 de la
chés financiers comme source de finan- information which is true for stock
commission du 27 novembre 2009 a modifié
cement et, d’autre part, la rationalité des l’application de la norme IFRS 7 en son
prices. But reliability and relevance
investisseurs comme destinataires de § 27 : une entité doit désormais classer of information does not mean pre-
l’information comptable (Colasse, 2000). les évaluations à la juste valeur selon une sent information, based on financial
Avec, comme soubassement théorique hiérarchie des justes valeurs qui reflète markets. The hypothesis of efficient
principal, la théorie de l’agence, il donne l’importance des données utilisées pour markets is today a large and com-
la préférence à une vision à court terme réaliser les évaluations (les niveaux 1, 2 et 3 plex body of theory that can not be
des comptes au détriment de celle de long mentionnés). reduced to the simple random walk.
terme. Ce schéma conceptuel est conforme 4. Graham et Dood critiquent Samuelson sur The financial research conducted in
avec l’EMH qui est censée renvoyer instan- le fait que le prix d’un titre doit être égal à sa the field of behavioral finance allows
tanément toute l’information disponible. valeur intrinsèque sur un marché animé. Pour a new perspective of this paradigm,
Tumpel-Gugerell (2010) reconnaît que la eux, la valeur intrinsèque est la valeur justifiée allowing to validate or invalidate it.
comptabilisation en juste valeur est parti- par les faits (voir Hirigoyen et Caby, 1998).

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Les phénomènes de bulles ou de contrac- mation fidèle de ceux qu’ils auraient été de prix (Ask and Bid Price) absorbe l’in-
tion des marchés sont des phénomènes sur des “vrais“ marchés ? Des situations formation qui n’est pas prise en compte
normaux, voire “naturels“ sur les mar- d’aléa moral pourraient être engendrées dans la valeur fondamentale du prix.
chés, qui ne discréditent pas pour autant par des dirigeants qui proposent des prix Les prix passés ne sont plus des esti-
le choix de l’enregistrement à la juste en exagérant les justes valeurs ou qui mateurs des cours au comptant futurs
valeur. Comme le souligne Jensen (2004), choisissent eux-mêmes de retenir soit et plusieurs transactions sont souvent
« l’existence d’une bulle est compatible des prix cotés soit des prix estimés. nécessaires pour que le marché assi-
avec l’EMH [...]. En effet, cette hypo- Les auteurs se sont particulièrement inté- mile l’information et que la fourchette
thèse ne prétend pas que le cours bour- ressés à la situation dans laquelle les mar- revienne à son niveau antérieur.
sier reflète toujours précisément la valeur chés pourraient fournir des prix fiables – Laux et Leuz (2009) admettent que les
intrinsèque mais qu’en moyenne, le cours au niveau 1 – mais sont momentanément prix observés peuvent effectivement
étant biaisé, il y a autant de chances qu’il “déprimés“. Ils indiquent que seule l’évalua- s’écarter des valeurs fondamentales et
le soit vers le haut que vers le bas » (Albouy tion fondamentale, fondée sur l’évaluation que dans ce cas, la comptabilisation en
et Charreaux, 2005). Les tentations de des flux de trésorerie sous-jacents, per- valeur de marché n’est pas pertinente.
manipulation de la juste valeur sont alors met de faire une distinction entre les “bons“ Ce constat sous-entend que les marchés
grandes et ont des conséquences plus titres (c’est-à-dire victimes uniquement ne sont pas efficients compte tenu de
importantes pour l’efficience que l’as- de la chute des marché) et les “mauvais“ la disponibilité dans le temps de l’infor-
pect procyclique récurrent des tendances titres. Ce qui ne dépend pas de l’efficience mation publique : coûts de transaction,
observé sur les marchés. S’il est vrai que du marché elle-même. C’est pourquoi les arbitrage limité, biais comportementaux
les normes IFRS, et en particulier la juste auteurs indiquent que la pertinence de et irrationalité des agents. En revanche,
valeur, ont modifié le contenu et la qualité l’évaluation en juste valeur est tributaire des les auteurs soulignent que la comptabili-
de l’information financière tant sur le fond conditions de marché (efficience et fluidité) sation en coûts historiques ne reflète pas
que sur la forme (actualisation de cer- mais que les facteurs d’évaluation fonda- plus la valeur fondamentale des actifs et
tains éléments, tests de dépréciation, dif- mentaux restent toujours pertinents. qu’il existe d’autres moyens pour traiter
fusion obligatoire de documents, annexes des problèmes d’efficience des marchés.
abondantes, etc.), elles n’ont pas non plus C’est donc la question même de l’exis- En particulier, ils estiment qu’il vaut mieux
révolutionné la comptabilité. Il est toujours tence d’une valeur fondamentale pour un utiliser la valeur de marché même lorsque
nécessaire de déprécier un titre financier actif qui est posée. La valeur fondamen- les marchés sont illiquides et ajouter des
lorsque son cours à l’inventaire est infé- tale reste bien souvent un élément trop informations complémentaires sur la
rieur à son cours d’achat ! abstrait, trop complexe et trop subjectif valeur fondamentale des actifs lorsqu’ils
pour pouvoir être dupliqué. Elle n’a pas sont détenus jusqu’à leur terme. En effet,
En revanche, le fait de vouloir remplacer une valeur unique. Les disciplines éco- le principe de la fair value n’interdit pas
l’enregistrement à la juste valeur par des nomiques et financières ont fonctionné les compléments d’information dont font
inventions comptables douteuses comme jusqu’à présent en justifiant par des partie les estimations de la valeur fonda-
la constitution de provisions en cas de modèles a posteriori des prix qui étaient mentale de la part du management.
hausse des cours (effets contra-cycliques) souvent déterminés a priori. Il suffit d’ob-
est source de forte manipulation des cours server les principales méthodes d’éva- Si la notion de temps apparaît direc-
et nuirait à l’EMH 5. Ainsi, même s’il est luation financières des titres qui sont à la tement dans les modèles d’évaluation
possible d’émettre des critiques à l’en- disposition de la communauté financière à travers l’actualisation, son rôle reste
contre de l’utilisation de la juste valeur, il pour admettre qu’évaluer relève d’une énigmatique dans le calcul de la valeur
n’existe pas, à ce jour, meilleur estimateur discipline plus qu’incertaine ! fondamentale, et donc de la juste valeur.
comptable permettant de faire le lien et de Ainsi, vouloir confondre la valeur fonda- En effet, la notion d’efficience des mar-
valider l’EMH. En l’absence d’une infor- mentale pour un titre à un prix coté sur chés renvoie directement à la notion de
mation financière uniforme et unique, le un marché financier est une cause per- vitesse de propagation et de répercus-
recours à la valeur de marché pour appro- due d’avance car il existe toujours des sion de l’information dans les prix. Les
cher la juste valeur est donc par défaut écarts permanents entre prix et valeur. modèles d’évaluation et les processus
la meilleure méthode. La question est de Comme le souligne Caudal (2009), « le stochastiques pour aborder cette hypo-
savoir si la juste valeur apporte plus de prix observé sur le marché ne reflète plus thèse s’affranchissent pour la plupart
transparence ou au contraire si elle est une les flux de trésorerie futurs liés à l‘ac- de la notion de temps : soit les horizons
contrainte au mode de fonctionnement des tif mais les vues existantes des partici- temporels étudiés sont fixes et réguliers
marchés financiers. pants sur la valeur qu’ils attribuent aux (comme c’est le cas avec la méthode
flux tels qu’ils peuvent les percevoir sur la des flux de trésorerie actualisés), soit la
2. Valeur fondamentale base d’informations fragmentaires ». En modélisation en temps continu est uti-
ou juste valeur réalité, ces écarts trouvent des explica- lisée. Cependant, c’est bien le temps
tions soit techniques dans le champ de qui permet au support – le prix – de
Dans leur revue des travaux de recherche la microstructure des marchés financiers, transporter l’information financière et
relatifs à la juste valeur, Magnan et soit psychologiques ou cognitives dans de comprendre le dilemme risque / ren-
Thornton (2009) reviennent sur la défini- le champ de la finance comportementale. tabilité. Les praticiens ont bien compris
tion de la juste valeur proposée par SFAS Par exemple, en présence d’un événe- cette faille de l’approche fondamen-
157 et sur l’expression « prix qui serait ment non anticipé, le prix de transaction tale en finance en privilégiant l’analyse
reçu » en posant deux questions : peut s’écarter de sa vraie valeur pendant technique. L’aspect statique de la fair
• comment savoir si les marchés fonction- un laps de temps donné. La fourchette value ne permettra jamais de révéler le
nent “suffisamment bien“ pour utiliser les timing des informations, c’est-à-dire la
prix de cotation et cesser toute investiga- possibilité de prendre le contre-pied du
tion supplémentaire (c’est-à-dire passer 5. Selon N. Véron (2008), les alternatives à reste du marché quand cela le nécessite.
du niveau 1 aux niveaux suivants) ? la juste valeur n’apportent pas de réponses Pourtant, c’est cet élément qui importe
• en l’absence de marché fiable, comment convaincantes. Elles sont au contraire le plus aux acteurs intervenant sur les
être sûr que les prix estimés sont une esti- dangereuses car elles limitent l’information. marchés financiers.

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3. Information et base de coût historique ou de coût amorti. ce constat singulier se cache la thèse des
marchés financiers : Le premier remet en cause le rôle infor- tenants de la finance comportementale qui
dépassement de la matif dévolu à la comptabilité (Escaffre, affirment, d’une part, que toute l’information
dimension comptable ? Foulquier et Tournon, 2009). Le second ne peut pas être révélée par le marché et
permet de lisser artificiellement par l’ac- d’autre part, que le prix d’équilibre n’existe
Un marché efficient est un marché sur tualisation un résultat dans le temps qui pas en raison du prix du risque lié à l’arbi-
lequel un investisseur a peu de chances au demeurant est nul et le restera. trage. Développé par Allais (1953), Ellsberg
de former régulièrement des prévisions Allen et Carletti (2008) ont montré les (1961), Kahneman et Tversky (1984) et De
meilleures que celles des autres. Révisée effets de la comptabilisation en valeur Bondt et Thaler (1985), Akerlof et Shiller
par Fama en 1991 et 1998, l’EMH ne de marché lorsque les marchés finan- (2009), le courant de la finance comporte-
prône plus le fait que la rationalité et la ciers sont imparfaits. En période de crise mentale prétend que l’information passée
pertinence de l’information soient au cœur financière, l’interaction entre les institu- n’est pas toujours correctement incorporée
des débats. Au contraire, « elle suppose tions et les marchés peut conduire à des dans les prix en raison de facteurs humains.
que l’interaction entre les investisseurs situations où les prix sur les marchés ne
conduise à des cours qu’on ne puisse reflètent plus les rentabilités à venir, mais Il n’a pas fallu attendre la récente crise
distinguer de ceux qui se seraient formés plutôt le volume des liquidités dont dispo- financière pour invalider l’hypothèse des
si tous les individus étaient dotés d’une sent les acheteurs. En raison des imper- marchés efficients. Les travaux de ces
rationalité parfaite. Sur la base d’arbitrage, fections de l’offre de liquidité, la comp- quelques chercheurs précédemment
le marché conduit à éliminer les individus tabilisation en valeur de marché peut cités – pour ne mentionner que les plus
irrationnels » (Albouy et Charreaux, 2005). alors induire des distorsions et générer célèbres ! – l’on fait bien antérieurement.
Une nouvelle grille de lecture et d’analyse une contagion “artificielle“. Ce sont les C’est ainsi qu’au milieu des années
de l’EMH s’impose alors car, d’une part, incitations à fournir de la liquidité, et non quatre-vingt dix, de multiples articles de
la liquidité est au centre des débats avec les fondamentaux, qui dictent les prix du recherche en finance comportementale
la juste valeur et, d’autre part, la finance marché. Les auteurs ajoutent que, dans ont commencé à dénoncer la validité
comportementale s’impose comme le cette situation, la comptabilisation des de la théorie de l’efficience et à invo-
nouveau paradigme dominant, en dehors actifs aux coûts historiques n’affecterait quer des biais autres que statistiques à
de toute référence à la comptabilité. Il ne pas la valeur comptable de leurs actifs et toutes les imperfections des marchés.
fait aucun doute que l’EMH sera amenée ne compromettrait pas la solvabilité des Comme le mentionne Jacquillat (2009),
à se renouveler dans les années futures, entités. Elle donnerait alors une meilleure « l’éclatement de la bulle internet puis
tant sur le fond que sur la forme, car en indication de la véritable valeur des actifs. la crise des Subprimes ont mis à mal la
véhiculant la notion d’information, elle Ils reconnaissent toutefois qu’elle ne rend notion de macro-efficience des marchés
demeure un pilier essentiel de la théorie pas compte de la dépréciation qui résulte dans leur ensemble, parfaits et habités
financière. de la détérioration de la valeur actuali- par des investisseurs rationnels. Ceux-ci
sée des flux de revenus futurs anticipés, ne seraient qu’imparfaitement efficients,
3.1. La liquidité au centre comme le soulignent les tenants de la les valorisations fluctuant autour de
des débats sur la juste valeur valorisation aux prix de marché. Aussi valeurs moyennes raisonnables. F. Black
La liquidité peut être définie comme la proposent-ils d’adapter la comptabilisa- avait l’habitude de dire qu’il considérait
facilité avec laquelle un investisseur peut tion en valeur de marché à l’aide d’infor- les marchés comme tels si les valorisa-
échanger un actif donné à tout moment mations facilement disponibles. tions ne s’éloignaient pas d’une bande
sans délai et à moindre coût. Or, l’élé- de - 50 % à + 100 % autour des valeurs
ment majeur caractéristique de cette crise En contraignant les normalisateurs à modi- fondamentales ».
financière est l’absence brutale de liqui- fier, en octobre 2008, l’intention et le mode
dité rencontrée sur les marchés. Un mar- de comptabilisation à la valeur de mar- Une explication habituellement four-
ché sans liquidité ne peut pas fonctionner, ché de certains instruments financiers, les nie à la déviance des prix par rapport
créant pour le peu de transactions des banques ont provoqué l’effet inverse de à l’information disponible concerne les
volatilités excessives et rejetant forcé- ce que leurs discours laissaient penser. phénomènes de suivisme ou de mimé-
ment l’EMH. La liquidité est un préalable Avec le coût amorti, l’information fournie tisme. Un agent qui interprète un type
à l’EMH, de même que la profondeur et par les banques est devenue rapidement d’information et qui dispose d’un volume
la résistance du carnet d’ordres. caduque, ce qui a contribué à discréditer de titres suffisamment important peut
la transparence des marchés, éléments créer son propre espace sur un marché
En présence de marchés illiquides, essentiels à l’EMH. Les marchés auraient par la simple rumeur. Cette rumeur peut
comme cela a été le cas en septembre été plus efficients sur le plan informationnel se transformer en croyance tant qu’un
2008 au moment de la chute de Lehman si la valeur de marché avait été maintenue nombre important d’individus suiveurs
Brothers, la juste valeur révèle son côté comme mode d’enregistrement des ins- pensent que la vérité est détenue par cet
pervers par sa soudaineté pour l’éta- truments financiers. En modifiant les enre- agent qu’ils qualifient “d’initié“ (Banerjee,
blissement des comptes mais aussi la gistrements comptables, c’est-à-dire en 1993). Le recours à l’imitation est dans
vérité en matière d’information pour les permettant de revenir à un calcul au coût ce cas un moindre mal. Or, selon les
marchés financiers. D’ailleurs si la juste alors que le choix de la juste valeur avait modèles de suivisme basés sur l’asymé-
valeur n’est pas le prix, elle demeure – été entériné, les dirigeants et responsables trie d’information, l’efficience disparaît
sur le plan technique – une évaluation institutionnels ont brouillé volontairement systématiquement quand une source
de ce que devrait être le prix (Lefrancq, l’information sur les marchés. d’information unique est prise en compte
2009). Mais observer un prix de transac- et que l’horizon d’activité des agents se
tion qui n’existe pas conduit naturelle- 3.2. Le paradigme réduit au très court terme (Scharfstein et
ment à lui octroyer une juste valeur nulle. de la finance comportementale Stein, 1990 ; Froot, Scharfstein et Stein,
La question est de savoir si, en l’absence L’information en finance est souvent difficile 1992) en raison d’un retour à la moyenne
de marchés, les établissements financiers à détecter tant il est vrai que ce qui anime plus lent de l’information. Ce problème
devaient maintenir ce mode d’enregistre- un marché est une multitude d’analyses de segmentation d’horizons temporels
ment ou basculer sur un enregistrement à et de rumeurs (Levasseur, 1997). Derrière contribue à développer des anomalies sur

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le marché de manière quasi-mécanique événement ou les phénomènes d’égo ou contenu de cette définition. Quelle que
(De Long et al., 1990). De nombreuses de sur-confiance en soi (Albouy, 2005). soit la déclinaison de la juste valeur, elle
études empiriques ont également rejeté véhicule une information intéressante mais
les tests classiques de l’efficience en Conclusion différente de l’information voulue par les
raison de leur inadéquation à observer marchés. Pendant de nombreuses années,
l’information due à l’hétérogénéité des Vouloir réconcilier l’EMH et la juste valeur l’EMH a coexisté avec l’enregistrement au
croyances. Des “trappes information- est impossible tant l’EMH est à rappro- coût historique. Les cours des titres étaient
nelles“ ont alors émergé, conduisant à cher du mode d’organisation et de fonc- par conséquent porteurs d’une information
révéler que le marché est en équilibre tionnement des marchés qui n’ont pas de comptable, d’une autre nature. La ques-
artificiel ou inefficient (Summers, 1986 ; liens directs ou indirects avec ce concept tion qui se pose concerne plutôt l’utilité
Nöth et al., 1999). D’autres phénomènes comptable. Par contre, les phénomènes de l’EMH pour la théorie financière et la
comportementaux existent comme les humains, techniques ou macro-écono- nécessité de généraliser la juste valeur
phénomènes de réaction excessive à un miques sont liés et bien présents dans le pour établir les états financiers.

Bibliographie
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36 // N°435 Septembre 2010 // Revue Française de Comptabilité

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