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UNIVERSITE MONTESQUIEU BORDEAUX IV

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Licence 3ère année Economie - Gestion

Année universitaire 2006-2007

Semestre 2

Prévisions Financières

Travaux Dirigés - Séances n° 3

« Les Critères Fondamentaux des Choix d’Investissement »

Lectures conseillées et ouvrage de référence :

- Brealey, R., Myers, S., et Allen, F., « Principes de Gestion Financière », 8ème Édition, Pearson
Education, 1058 p.

- Vernimmen, P., « Finance d’Entreprise », 6ème Édition, Dalloz, 1132 p.

- Damodaran, A., « Finance d’Entreprise », 2ème Édition, De Boeck, 1332 p.

- Piget, P., « Gestion Financière de l’Entreprise », 6ème Édition, Economica, 489 p.

Site Internet : www.vernimmen.net


Partie I – Questions à Choix Multiples (QCM) :

1. Le délai de récupération est un critère qui mesure :


a. la durée de vie de l’investissement
b. le temps nécessaire pour que le cumul des flux de trésorerie nets d’un projet
soit égal à l’investissement initial
c. le temps nécessaire pour que le cumul des flux de trésorerie bruts d’un projet
soit égal à l’investissement initial
d. le rapport entre l’investissement et les flux de trésorerie

2. La valeur actuelle nette mesure :


a. la liquidité du projet
b. la rentabilité au franc investi du projet
c. l’excédent de liquidité fourni par le projet
d. le taux de rentabilité du projet

3. Pour un projet simple (sotie unique, entrée multiples), la valeur actuelle nette et le
taux interne de rentabilité conduisent :
a. toujours à la même décision (adoption ou rejet du projet)
b. jamais à la même décision
c. la réponse dépend de l’investissement initial
d. la réponse dépend du taux d’actualisation

4. En présence de plusieurs projets simples, la valeur actuelle nette et le taux interne de


rentabilité conduisent :
a. toujours à la même décision (adoption ou rejet du projet)
b. parfois à la même décision
c. la réponse dépend du montant du capital investi
d. la réponse dépend des caractéristiques du projet

5. Parmi les critères suivants, quel est qui respecte le principe d’additivité des valeurs :
a. le TIR
b. la VAN
c. le délai de récupération
d. le taux moyen de rentabilité

6. Le taux d’indifférence entre deux projets est le taux d’actualisation pour lequel :
a. la rentabilité des projets est nulle
b. l’indice de profitabilité des deux projets est identique
c. VAN et TIR conduisent à la même décision
d. les VAN des deux projets sont égales

Partie II – Questions

1. Quel est l’intérêt du délai de récupération pour les entreprises ?

2. Quels sont les critères de décision s’appuyant sur la VAN, le TRI et l’indice de profitabilité ?

3. Quelle est la signification pour un projet d’une valeur actuelle nette positive ?

4. Comment choisir le taux d’actualisation pour calculer la VAN ?

2
Partie III – Exercices

Exercice 1 – Le délai de récupération

Deux projets d’investissement ont le même coût (2000 K€) et dégageront les flux de trésorerie
nets annuels suivants :

Années 1 2 3 4 5
A 800 800 800 400 200
B 400 700 900 400 200

Déterminez leurs délais de récupérations simples et actualisés (au taux de 10%).

Exercice 2 – Entreprise Finon

L’entreprise Finon envisage d’acquérir une nouvelle machine dont le prix hors taxes est de
200 000 €, qui serait amorti en linéaire sur quatre ans. Les frais d’acquisition non
amortissables s’élèvent à 5000 €. La cession de la machine ancienne remplacée, totalement
amortie, rapporterait 30 000 €. Les stocks s’accroîtraient à 20 800 €, les créances clients de
30 000 € et les dettes fournisseurs de 10 000 €.

Cet équipement permettrait d’augmenter le CA de la firme de 100 000 € la première année, de


120 000 € la deuxième année puis de 140 000 € les deux années suivantes. Par ailleurs,
pendant chacune des années, il permet d’économiser 45 000 € sur les coûts de production.
Enfin, la machine aurait probablement une valeur résiduelle de 20 000 € au bout de quatre
années. Le taux d’impôt sur les bénéfices et sur les plus values est de 42%. Le coût du capital
de la société est de 12%.

1. Quel est le montant du capital investi ?

2. Quels sont les flux de liquidités à retenir pour l’évaluation de la rentabilité du projet ?

3. Déterminez le délai de récupération simple et le délai de récupération actualisé du


capital investi. Commentez vos résultats.

4. Calculez la valeur actuelle nette et le taux interne de rentabilité du projet ? Quelle est
la signification de ces deux critères de choix ? Lequel de ces critères vous paraît le
plus pertinent ?

5. Calculer l’indice de profitabilité du projet. Comment ce critère se situe-t-il par


rapport à la VAN et au TIR ?

6. Ce projet est-il acceptable ?

3
Exercice 3 – Entreprise Dolant

L’entreprise Dolant envisage d’accroître la capacité de production d’un site. Les flux de
trésorerie nets actuels sont pour le cinq années les suivants en K€ : 300, 950, 600, 500 et 900.
Le coût du capital de la firme est de 8%.

Deux solutions s’offrent à elle :

• Projet X : investir 750 K€ pour obtenir les flux de trésorerie nets totaux (en K€) de
2030, 50, 710, 630, 570.

• Projet Y : investir 750 K€ pour obtenir des flux de trésorerie nets totaux (en K€)
de 600, 1000, 900, 850, 900.

1. Quels sont les flux de trésorerie nets à considérer pour apprécier chacun des projets ?

2. Quel est le nombre maximal de TIR pour le projet X ?

3. Déterminer les valeurs actuelles nettes et les taux internes de rentabilité des projets X
et Y (TIR (X) compris entre -10% et +10% et 40% et 65% et TIR (Y) compris entre
0% et 20%).

4. Tracer la courbe de la VAN des projets X et Y en fonction du taux d’actualisation.

5. Calculer et interpréter le taux d’indifférence entre les deux projets.

6. Conclure sur le choix des projets en fonction du taux d’actualisation.

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UNIVERSITE MONTESQUIEU BORDEAUX IV

________________________

Licence 3ère année Economie - Gestion

Année universitaire 2006-2007

Semestre 2

CORRECTION

Prévisions Financières

Travaux Dirigés - Séances n° 3

« Les Critères Fondamentaux des Choix d’Investissement »

Lectures conseillées et ouvrage de référence :

- Brealey, R., Myers, S., et Allen, F., « Principes de Gestion Financière », 8ème Édition, Pearson
Education, 1058 p.

- Vernimmen, P., « Finance d’Entreprise », 6ème Édition, Dalloz, 1132 p.

- Damodaran, A., « Finance d’Entreprise », 2ème Édition, De Boeck, 1332 p.

- Piget, P., « Gestion Financière de l’Entreprise », 6ème Édition, Economica, 489 p.

Site Internet : www.vernimmen.net

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Partie I – Questions à Choix Multiples (QCM) :

Réponses : 1. b. ; 2. c. ; 3. d. ; 4. d. ; 5. a. ; 6. d.

Partie II – Questions

1. Quel est l’intérêt du délai de récupération pour les entreprises ?

Le délai de récupération correspond au nombre de périodes au bout duquel les flux de


trésorerie cumulés permettent de récupérer le capital investi. La règle de décision consiste
à adopter un projet si le délai de récupération est inférieur à la limite fixée par
l’entreprise ; entre deux projets, l’entreprise choisit celui qui présente le délai de
récupération le plus bref. Bien que représentant de nombreux inconvénients ce critère est
adopté par de nombreuses entreprises. Il représente une manière très sommaire de traiter
l’incertitude : en effet, dans la mesure où l’on privilégie la rapidité de récupération des
fonds, il évité de prendre en compte les flux les plus éloignés dans le temps, qui sont
également les plus incertains, pour lesquels les coûts de collecte de l’information sont
aussi les plus élevés.

2. Quels sont les critères de décision s’appuyant sur la VAN, le TRI et l’indice de
profitabilité ?

n
Fi
• La valeur actuelle nette : VAN = − I 0 + ∑
(1 + r )
i
i =1

Règle décision :
- un projet peut être adopté si la VAN est positive ou nulle ;
- entre deux projets, il convient de privilégier celui qui dégage la VAN la plus
importante, c’est-à-dire qui est le plus créateur de valeur.

• Le taux de rentabilité interne (TRI) est le taux d’actualisation x qui annule la VAN :

n
Fi
TRI / x : VAN = 0 ⇒ − I 0 + ∑ =0
(1 + x )
i
i =1

• L’indice de profitabilité IP permet de donner une indication de création de valeur


relative. Il est égal à la somme des flux actualisés rapportée à l’investissement initial.

∑ F (1 + r )
−i
i
VAN
IP = i =1
= 1+
I0 I0

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3. Quelle est la signification pour un projet d’une valeur actuelle nette positive ?

Une valeur actuelle nette positive signifie que le projet permet la création de valeur. Il est
rentable car :
- les capitaux investis ont été totalement récupérés ;
- ces capitaux ont été rémunérés pendant la durée de vie du projet au taux
d’actualisation ;
- le projet dégage un surplus de liquidités pour l’entreprise mesuré par la VAN.

Notons que l’appréciation de la création de valeur par le projet est réalisée sur sa durée de
vie ; aucune indication temporelle n’est fournie sur la période à partir de laquelle il y a
création de valeur.

4. Comment choisir le taux d’actualisation pour calculer la VAN ?

Le taux d’actualisation correspond en première approche au coût moyen pondéré du


capital de l’entreprise. En effet, la rentabilité du projet doit permettre de couvrir le coût
des ressources mobilisées pour le financer. Mais cette règle n’est acceptable que pour un
projet dont le risque est comparable au risque moyen de l’entreprise. Pour un projet plus
risqué, il convient de retenir un taux d’actualisation incluant une prime de risque. A
l’inverse, en l’absence d’incertitude, le taux d’actualisation à retenir est le taux sans
risque.

Partie III – Exercices

Exercice 1 – Le délai de récupération

Deux projets d’investissement ont le même coût (2000 K€) et dégageront les flux de trésorerie
nets annuels suivants :

Deux projets d’investissement ont le même coût (2000 K€) et dégageront les flux de trésorerie
nets annuels suivants :

0 1 2 3 4 5

A -2 000 800 800 800 400 200

Cumul A 800 1 600 2 400 2 800 3 000

B -2 000 400 700 900 400 200

Cumul B 400 1 100 2 000 2 400 2 600

7
2 ans < DRA < 3 ans, d'où :
DRB = 3 ans
2000 − 1600
DRA = 2 + = 2,5 ans
2400 − 1600

Délais de récupérations actualisés au taux se 10% :

0 1 2 3 4 5

A -2 000 727 661 601 273 124

Cumul A 727 1 388 1 989 2 263 2 387

B -2 000 364 579 676 273 124

Cumul B 364 942 1 618 1 892 2 016

3 ans < DRA < 4 ans, d'où : 4 ans < DRB < 5 ans, d'où :

2000 − 1989 2000 − 1891


DRA = 3 + = 3, 04 ans DRA = 4 + = 4,88 ans
2262 − 1989 2015 − 1891

Exercice 2 – Entreprise Finon

1. Quel est le montant du capital investi ?

Machine 200 000

Frais d'acquistion 5 000

Vente Machine (30 000)

Var BFR
40 800
(20 800 + 30 000 - 10 000 )
Incidence fiscale
12 600
(30 000*0,42)

Coûts de l'investissement 228 400

2. Quels sont les flux de liquidités à retenir pour l’évaluation de la rentabilité du projet ?

8
• Il faut prendre en compte les flux de trésorerie et non le résultat comptable

• La différence entre ces deux notions est liée à trois facteurs :


- décalage dans le temps des flux financiers
- charges calculées  dotations Amortissement et Provisions
- Stocks = EBE – Var BFR

3. Déterminez le délai de récupération simple et le délai de récupération actualisé du


capital investi. Commentez vos résultats.

0 1 2 3 4

Projet -228,4 105,1 116,7 128,3 180,7

Sans actualisation 105,1 116,7 128,3 180,7

Cumul sans actualisation 105,1 221,8 350,1 530,8

Avec actualisation 93,8 93,0 91,3 114,8

Cumul avec actualisation 93,8 186,9 278,2 393,0

Sans actualisation : Avec actualisation :

2 ans < DR < 3 ans, d'où : 2 ans < DR < 3 ans, d'où :

DR = 2, 05 ans DR = 2, 45 ans

4. Calculez la valeur actuelle nette et le taux interne de rentabilité du projet ? Quelle est la
signification de ces deux critères de choix ? Lequel de ces critères vous paraît le plus
pertinent ?

4 4
FN i FN i
VAN = − I + ∑ = − I + ∑
i =1 (1 + r ) i
i =1 (1,12)
i

105,1 116, 7
VAN = −228, 4 + + ⋅⋅⋅
1,12 1,122

VAN = 164, 6

9
TIR = taux x pour lequel VAN = 0 :

4
FN i
VAN = 0 ⇔ x / − I + ∑ =0
i =1 (1 + x)i

x = 40%

5. Calculer l’indice de profitabilité du projet. Comment ce critère se situe-t-il par rapport à


la VAN et au TIR ?

VAN
I p = 1+ = 1, 72
I

6. Ce projet est-il acceptable ? OUI.

Exercice 3 – Entreprise Dolant

1. Quels sont les flux de trésorerie nets à considérer pour apprécier chacun des projets ?

Les flux à prendre en compte sont les flux différentiels : quel est l’apport du projet à
l’entreprise, étant donné la situation précédente. La tableau suivant reprend les flux de
trésorerie à considérer pour les deux projets.

Années 0 1 2 3 4 5
Situation antérieure = S 0 300 950 600 500 900
Projet X -750 2030 50 710 630 570
Flux X = S-X -750 1730 -900 110 130 6330
Projet Y -750 600 1000 900 850 900
Flux Y = S-Y -750 300 50 300 350 0

2. Quel est le nombre maximal de TIR pour le projet X ?

Le nombre maximal de TRI que peut représenter un projet est égal au nombre de
changements de signes dans la suite de trésorerie. Pour le projet, il y a quatre changements
de signes dans la suite des flux et donc au plus quatre TIR.

3. Déterminer les valeurs actuelles nettes et les taux internes de rentabilité des projets X et Y
(TIR (X) compris entre -10% et +10% et 40% et 65% et TIR (Y) compris entre 0% et
20%).

VAN(X) = 28,53 VAN(Y) = 66,05

Selon ce critère c’est le projet Y qui dégage la VAN la plus élevée qui doit être privilégié.

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Le TIR du projet Y est de : 11,62%.

Le projet X présente deux TIR positifs qui peuvent être déterminés soit grâce à une
calculatrice soit par approche graphique soit par approximations successives.

TIR1(X) = 1,21% TIR2(X) = 57,85%


L’interprétation des TIR multiples est impossible à opérer. Aucun d’entre eux n’a de
justification économique. La décision ne peut être prise qu’à partir de la VAN.

4. Tracer la courbe de la VAN des projets X et Y en fonction du taux d’actualisation.

(à voir en cours)

5. Calculer et interpréter le taux d’indifférence entre les deux projets.

La figure montre que certains taux d’actualisation, le projet X présente une VAN
supérieure à celle du projet Y. Cela est vérifié entre le taux d’indifférence et le deuxième
TIR est de 57,85%.

Le taux d’indifférence est de 9,21%. Pour tout taux compris entre 9,21% et 57,85%, c’est
donc le projet X qui crée le plus de valeur. Si le flux de la première année passe à 1950, la
suite des flux à prendre en compte pour le projet X devient :

Années 0 1 2 3 4 5
Nouveau projet -750 1650 -900 110 130 -330

Dans ce cas, la VAN du projet X est négative, quel que soit le taux d’actualisation, et il ne
peut en aucune cas être retenu. C’est alors le projet Y qui seul peut être adopté, pour tout
taux d’actualisation inférieur ou égal à son TIR.

6. Conclure sur le choix des projets en fonction du taux d’actualisation.

Les résultats précédents montrent que le projet Y doit être accepté pour un taux
d’actualisation de 8%, mais que pour tout taux compris entre 9,21% et 57,85% c’est le
projet X qui crée le plus de valeur. Les profils de flux du type de celui du projet X incitent
toutefois à la prudence. En effet, la VAN de ce type de projet est souvent très sensible à
une évolution même minime de l’un des flux, comme l’illustre la seconde partie de la
question 5.

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