24/01/2011

Ámbito Financiero
EL SUPERCLÁSICO DE VERANO. Respuesta heterodoxa: reservas son resguardo
Por Matías Kulfas
Hace algunos meses sostuve públicamente que uno de los pocos economistas que sigue
creyendo que la inflación es un fenómeno de origen exclusivamente monetario era el
ex presidente del BCRA Martín Redrado. La respuesta de Martín Lagos muestra que, par
afraseando a aquel periodista, no lo han dejado solo, y el club de los monetaris
tas es pequeño, pero no unipersonal.
Redrado dijo hace un año que, de prosperar la instrumentación del pago de deuda con
reservas, se vería afectada la estabilidad monetaria, se frenaría el crecimiento, ca
ería el empleo y, además, nos quedaríamos sin reservas. Tras su estrepitoso choque con
la realidad, viró su argumentación en el mismo sentido al de Lagos: no nos fue tan
mal, pero el uso de las reservas habría generado una aceleración de los índices de pre
cios.
Efecto neutro
Pero el pago de deuda con reservas tiene un efecto monetario neutro. Se trata, e
n definitiva, de la cancelación de un pasivo en moneda extranjera por un activo ta
mbién nominado en moneda extranjera.
Dice Lagos que la inflación se vio incrementada entre 2009 y 2010 (cerca de 4 punt
os según el INDEC y 10 puntos según el propio Lagos). Y atribuye entonces tal variac
ión al fondo de desendeudamiento creado por la presidenta de la Nación. Parece olvid
ar Lagos unas cuantas cosas. En primer lugar, que 2009 fue el peor año de crecimie
nto del PBI desde 2003 como resultado de los coletazos de la crisis internaciona
l, la cual afectó a algunos sectores manufactureros, redujo inversiones y mostró cie
rtos niveles de capacidad ociosa en algunas ramas productivas. En segundo lugar,
tampoco es posible obviar las tensiones que introdujo el alza de los precios in
ternacionales de los alimentos registrado en 2010, en particular en el caso de l
a carne, un bien de mucho peso en la canasta de los argentinos.
Es cierto que la inflación de 2010 fue más alta que la de 2009. Pero las causas no h
ay que buscarlas por el lado de la expansión monetaria, sino del aumento de los pr
ecios internacionales y cierta intensificación de la puja interna por la distribuc
ión del ingreso. La evolución de los agregados monetarios es consecuencia, no causa,
de dicho aumento. La restricción monetaria que propone Lagos encarecería el costo d
el crédito para las empresas, atraería capitales de corto plazo al país y sólo tendría efe
cto antiinflacionario si con ello se lograra cierta apreciación del tipo de cambio
: es la receta de los rentistas, no la de los sectores productivos. Por este cam
ino se cierran fábricas, perdemos empleos y aumenta la pobreza.
Por otra parte, la acumulación de activos financieros externos se desaceleró en 2010
, los depósitos bancarios del sector privado crecieron un 28%, la inversión un 26,6%
; en definitiva, la evidencia no sugiere un escenario de pánico monetario al que p
arece hacer referencia el Sr. Lagos.
La alegada falta de respaldo de la moneda por la pérdida de reservas (pérdida que no
fue tal, ya que crecieron un 9% en 2010) es otra desviación teórica que poco se apr
ecia en la realidad. Las reservas se acumulan como resguardo a posibles shocks e
n el sector externo: no hay país en el mundo que estime su oferta monetaria en fun
ción de sus reservas.
La pregunta es qué alternativa superadora veía entonces Lagos. ¿Un ajuste fiscal en el
 preciso momento en que comenzaba a evidenciarse la recuperación de altas tasas de
crecimiento? ¿Colocar deuda, como quería Redrado, debiendo pagar 1.000 millones de
dólares adicionales de intereses al año? Se escuchan ideas. Si contribuyen al crecim
iento, crear empleos, financiar programas públicos de inclusión social y desarrollo
productivo, y mejorar la distribución del ingreso bienvenidas sean.
Director del Banco Nación; presidente de AEDA