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‫ﺍﳌﻠﺘﻘﻰ ﺍﻟﻮﻃﲏ ﺍﻷﻭﻝ ﺣﻮﻝ ﺍﳌﺆﺳﺴﺎﺕ ﺍﻟﺼﻐﲑﺓ ﻭﺍﳌﺘﻮﺳﻄﺔ ﻭﺩﻭﺭﻫﺎ ﰲ ﺍﻟﺘﻨﻤﻴﺔ‬

٢٠٠٢‫ ﺃﻓﺮﻳﻞ‬٩ -٨ ‫ﺍﻷﻏﻮﺍﻁ‬

‫ﺟﺎﻣﻌﺔ ﻋﻤﺎﺭ ﺛﻠﻴﺠﻰ ﺍﻷﻏﻮﺍﻁ‬

Capital – Risque et financement des PME

Dr Khelil Aberrazek
Maître assistant chargé de cours
Université Ammar Telidji - Laghouat

Le capital-Risque est un mode particulier de financement des entreprises, notamment


les PME. Il a été de tout temps, un sujet d’émerveillement et nous a fait prendre conscience de
l’extraordinaire potentiel des nouvelles et jeunes entreprises sur des créneaux à fort taux de
croissance comme les biotechnologies, l’informatique, les nouvelles technologies de
l’information et de communication, etc.
Le capital-risque ,ou venture capital, présente toujours un caractère énigmatique, qui
tient aux particularités de cette activité.
La fonction des opérateurs de capital-risque est de prendre des participations dans des
entreprises se caractérisant par un fort potentiel dans la perspective de les revendre plus tard
en réalisant une plus-value importante 1 .
Ces relations nouvelles entre la finance et l’entreprise se caractérisent par des règles,
des objectifs, des logiques, des comportements, différents de ceux de la finance
traditionnelle2.

En France, le capital-risque est plutôt défini comme une activité d’investissement en


fonds propres ou, assimilés dans des entreprises non cotées, s’étendant souvent aux opérations
de transmission d’entreprise. Cette définition suggère des écarts de conception avec le venture
capital anglo-saxon, souvent lié aux investissements à potentiel et à risques élevés (haute
technologie) avec un engagement actif des sociétés de capital-risque dans ces entreprises. Par
leur mode d’intervention et par la personnalisation de la relation avec le chef d’entreprise, les
opérateurs de capital-risque ont adopté de nouvelles méthodes de partenariat. Par sa
participation au capital, l’investisseur financier devient propriétaire d’une partie du patrimoine
de l’entreprise, et par ricochet, partage les priorités de l’entreprise durant une période plus ou
moins longue (3 à 4 ans en France ) 3 .

1
J Bessis , Capital-Risque et financement des entreprises , Economica , Paris , 1988 , P 9
2
Idem
3
J Lachmann , Capital-Risque et Capital-Investissement , Economica , Paris , 1999 , P9 .
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Un éventuel remboursement ne devient possible qu’en cas de cession de leurs titres
de propriété, à travers une «sortie», avec une plus-value qui est générée par des bénéfices
antérieurement accumulés par l’entreprise (moins-value s’il y a déficit, voire perte totale ou
partielle de la participation si l’entreprise est liquidée).

En raison de leur comportement plus actif, les sociétés de capital-risque s’impliquent


d’avantage dans l’activité et dans la gestion de l’entreprise, assurent le suivi de leur
participation financière et en assume le contrôle. Cette façon d’intervenir ne suscite pas
toujours l’enthousiasme des dirigeants, tout particulièrement dans les entreprises à capitaux
familiaux ou dans les petites entreprises où le dirigeant-fondateur est l’actionnaire
majoritaire4

Le capital-risque est certes une technique financière particulière, mais également un


partenariat privilégié qui demande encore une remise en cause des mentalités et de la culture
entrepreunariale, tant des chefs d’Entreprises que des financiers eux-mêmes.

L’objet de ce papier est de répondre à certaines questions pertinentes relatives à la


nature l’activité du capital-risque : Comment la profession remplit-elle sa fonction de
financement des entreprises ? Comment se différencie-t-elle des autres opérateurs financiers
classiques ? Quelles sont les types de financement en C-R ? . Quelles sont les fonctions et les
pratiques de C-R ?

1. Le capital-Risque et les financements des entreprises 5 :

L’activité de capital-risque associe trois types d’opérations : Les organismes de


capital-risque, les investisseurs qui leur confient leurs capitaux, et les entreprises, financées
ou, bénéficiaires.

Organismes de
Investisseurs Entreprises
capital-risque

Figure 1 : Les opérateurs de capital-risque

4
J Lachmann , Capital-Risque et Capital-Investissement , Economica , Paris , 1999 , P9
5
J Bessis , op.cit., P8

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Les sociétés de capital-risque prennent des participations dans ces entreprises, en


principe des sociétés non établies et dont le devenir est incertain, à un moment où les risques
ne leurs permettent pas d’accéder aux financements traditionnels. Ces risques énormes sont
compensés par des perpectives de rentabilité élevées. Pour les opérateurs de capital-risque,
cette rentabilité est différée et réalisée au moment de leur «sortie» du capital des entreprises
financées. La «sortie» s’effectue par introduction des sociétés financées sur un marché
boursier, comme le second marché en France ou, par revente à d’autres partenaires industriels
ou financiers.

Les sociétés de capital-risque engagent les capitaux de leurs «investisseurs». Ces


derniers sont des personnes physiques ou des investisseurs institutionnels qui apportent leurs
capitaux en contrepartie d’une rentabilité différée élevée. En général, ces capitaux sont
confiés aux fonds pour une durée fixe, par exemple dix ans, en une ou plusieurs tranches, à
l’issue de laquelle le fonds est «liquidé» par revente ou introduction en bourse des entreprises.

Le cycle d’investissement est la durée écoulée entre le moment de la mise initiale et


celui où la «sortie» par revente devient réalisable. Cette durée est fonction du stade de
développement de l’entreprise financée par le capital-risque ; en France, elle est de l’ordre de
cinq à dix ans pour une entreprise établie et profitable, et seulement de cinq aux Etats-Unis

2. Capital-Risque et finance classique :

Il existe une différence notable entre le capital-risque et la finance classique. En


première analyse, quelques distinctions immédiates entre d’offre de financement
traditionnelle et d’offre de capital-risque, peuvent être faites 6 :

- le capital-Risque intervient en amont de la finance traditionnelle, car


les entreprises ne satisfont pas aux critères d’octroi des financements habituels ;

- le risque supporté par le capital-risque suite aux participations réalisées


est plus élevé que les opérations classiques, compensé par des perspectives de
rentabilité différée importante ;

- les opérateurs de capital-risque sont actifs et ajoutent de la valeur aux


entreprises financées en les assistant dans différents domaines.

6
J Bessis, op.cit., P 20

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3. TYPES DE FINANCEMENT EN CAPITAL-RISQUE

Financièrement, le capital-risque est un financement en fonds propres qui implique un

partage des risques entre entreprises et partenaires financiers 7. En général, les opérations de

capital-risque financent des jeunes entreprises et en croissance rapide plutôt que les

entreprises établies. Mais il est souvent d’usage d’étendre ce champ des opérations de C-R

aux financements et aux transmissions d’entreprises existantes, parcequ’elles sont souvent

faites par les mêmes opérateurs. Mais, en fait, les opérations de C-R différent, très

sensiblement selon les «stades de développement» des entreprises concernées.

A chaque stade de développement correspond des financements spécifiques. Les types


de financement distingués, dans la vie d’une entreprise, se présentent de la manière suivante8 :

- le financement de «pré-démarrage» ou seed-financing :

financement consacré au développement initial d’un projet, où le capital est requis


pour démontrer la viabilité du projet avant de le concrétiser par un démarrage
d’Entreprise ;

- le financement de «démarrage» ou start-up financing :

financement de développement d’un produit, du marketing initial, de la mise en


place de l’industrialisation ;
- le financement d ’«expansion» ou «capital-développement» :

financement de la croissance de l’entreprise à une période où, les besoins de fonds


deviennent importants. L’expansion se décompose à son tour en trois autres étapes
successives : le «Second Stable Financement» qui est celui de l’expansion initiale,
le «Troisième Stade de Financement» qui correspond à la poursuite de l’expansion
au-delà du point-mort d’exploitation.

7
J Bessis, op.cit., P 22
8
Idem .,P 23

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Enfin, le financement des étapes de transition, assure la préparation de l’entrée sur


les marchés financiers, comme le Second Marché en France.

- le financement de «reprise d’entreprise» : financement d’opération de reprise,


parfois distingué du C-R, car il ne concerne que les entreprises existantes, et
non en création ou en développements rapides.

D’une façon schématique, on peut regrouper ces étapes en trois grandes phases de la
vie de l’entreprise auxquelles correspondent des types de financement spécifiques :

- le capital-risque au sens strict concerne essentiellement la création et


démarrages d’entreprises ;

- le capital-développement, destiné aux affaires existantes mais en phase


de croissance forte ;

- la transmission des entreprises à maturité, avec les opérations de type


(Reprise d’entreprise par les Salariés ).

«Seed» et «Seed» et
C.A Expansion développement
création création Maturité
C.A.
F
C.A

C.A.F

temps

C.A.F= Capacité
d’autofinancement
C.A= Chiffre d’affaires

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Figure 2 : les stades de développement et de financement des entreprises

4. Capital-Risque et accompagnement managérial de l’entreprise :

Le capital-risque suppose un partenariat «actif» avec les entreprises. Cette spécificité


situe le métier dans une position intermédiaire entre celui de l’entrepreneur et celui du
financier traditionnel.

Les sociétés de C-R anglo-saxonne ne se limitent pas à fournir une assistance et des
services pour ajouter de la valeur aux affaires financées. Elles participent à la définition de la
politique de l’entreprise au côté de ses dirigeants, ou aux redressements en périodes de crise.
Des fois, elles arrivent à remettre en cause l’équipe dirigeante ,ou décider d’abandonner leur
soutien financier à une affaire si elles estiment qu’en assurer la pérennité accroît les pertes à
terme. Le C-R actif s’étend donc sur toute la gamme du partenariat au contrôle des affaires en
portefeuille9.

Partenariat actif, sans doute , mais aussi temporaire , le rôle du capitaliste à risque est
d’extérioriser à moyen terme des plus-values de façon à rassurer son propre actionnariat ,
dégager un résultat distribuable et reconstituer sa capacité d’intervention10 .

La terminologie anglo-saxonne distingue bien les degrés d’implication des opérateurs


du C-R dans les entreprises. Les opérateurs «hands-off» pratiquent, à la limite, un métier
passif, à distance, sans interférence avec les affaires en portefeuille. Les opérateurs «hands-
on» exercent un suivi «actif» ou «pro-actif», en cherchant à anticiper les difficultés et le
devenir des entreprises pour y remédier à temps 11. Les pratiques françaises sont différentes de
la pratique anglo-saxonne : le suivi «actif» des affaires est encore peu répandu, les prises de
participation sont rarement majoritaires, les investissements s’effectuent sur un éventail
d’activités plus large que celui de la haute technologie, les opérations concernent souvent des
entreprises existantes au dé triment des entreprises jeunes et en croissance rapide 12.

5. LES FONCTIONS ET LES PRATIQUES DU C-R :


Les fonctions d’une société de C-R sont étroitement liées au processus séquentiel
d’investissement et de suivi des affaires. On distingue six fonctions : la collecte des
ressources auprès des investisseurs, la prospection des affaires, la sélection des dossiers,

9
J Bessis, op.cit., P 27
10
A.Choinel , G.Royer, le marché financier ( structure et acteurs ), Banque Editeur , Paris , 1998 ,P 165
11
Idem
12
J Bessis ,OP.Cit., P 29

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l’évaluation du projet ou de l’entreprise, la mise en place de la participation le suivi des
affaires, puis les opérations de «sortie».

5.1 La collecte des ressources :

Le problème de collecte de fonds se pose pour les fonds indépendants, les fonds
captifs étant financés par leur maison-mère. Pour ces fonds indépendants, l’historique
des résultats est un critère déterminant d’obtention des capitaux. Les références de
l’équipe et les profils professionnels de ses membres figurent également parmi les
critères usuels de crédibilité auxquels sont attachés les investisseurs13.

5.2 La prospection :

L’objectif de la prospection est de susciter des dossiers de candidature et de


stimuler leurs financements auprès des fonds de C-R.L’effort de prospection diffère
d’un opérateur à un autre. La prospection peut être active ou, au contraire très passive,
et se limiter à l’examen des dossiers qui parviennent spontanément aux opérateurs.
Les sociétés de C-R les plus actives y consacrent une part importante de temps, en
recherchant des affaires auprès de tous les relais : individus (experts comptables,
avocats…), organisations et antennes régionales au contact des entreprises, salons et
expositions14.

5.3 La sélection des dossiers :

Le processus de filtrage des candidatures comporte plusieurs étapes : la


sélection sur dossier, après un examen préliminaire ; l’examen plus approfondi des
dossiers les plus crédibles ; un examen détaillé pour la fraction de ces dossiers qui
franchit ce cap ; et enfin, la décision finale.

5.4 L’évaluation :

Cette étape consiste en une revue critique de tous les aspects du plan de
développement de l’entreprise financée. Dans cette phase d’investigation approfondie,
les techniques financières traditionnelles sont très utilisées.

Les professionnels du C-R ne se limitent pas à l’étude des entreprises, mais


s’appuient en pratique sur leur propre expérience, leur réseau d’information, les

13
J Bessis ,OP.Cit., P 113
14
Idem., P 114

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experts et conseillers spécialisés internes et externes, sur les profils professionnels et
les qualités des responsables de l’entreprise.

5.5 L’intervention et le suivi :

Il existe plusieurs formes d’assistances aux entreprises. Les fonds offrent ces
prestations en s’appuyant sur leurs réseaux plus ou moins formels dans les milieux
financiers et industriels. Les plus fréquentes prestations offertes aux entreprises
sont15 :

- l’assistance aux démarrages d’entreprises : plan de


développement, mise en place de systèmes de contrôle des coûts, et toutes
autres prestations requises pour transformer un projet en entreprise
structurée et viable ;

- le marketing, pour les entreprises se situant à des stades


ultérieurs de développement ;

- le recrutement de l’équipe ou de personnalités


complémentaires ;

- les introductions vis à vis de tiers, comme les banques ;

- les sorties sur les marchés financiers publics ;

- les relations entre entreprises : clients, fournisseurs,


sous-traitance ;

- la recherche de partenaires et en particulier l’assistance


internationale pour les fonds qui disposent d’un réseau d’implantations
internationales.

5.6 Les sorties :

Les sorties représentent l’étape ultime des interventions de C-R. Les sorties sur
les marchés-Second Marché en France, USM en Grange Bretagne, IPO aux Etat-Unis-
constituent le moyen idéal pour vendre les participations.
Les sorties boursières ne peuvent se faire que pour les entreprises ayant réussi.
Dans ce cas, les opérateurs ont intérêt à liquider leurs participations sans trop attendre.

15
J Bessis , OP.Cit , P 134

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Ainsi, le nombre de sorties boursières en France a nettement augmenté en valeur absolue en
1997 et 1998 (multiplication par 1,5 des montants de désinvestissement, le nombre
d’opérations concernées passant de 101 à 347 et le nombre d’entreprises de 89 à 316) 16.

Pour les autres entreprises, il faut trouver des formules de revente à un groupe
financier ou industriel, les autres solutions consistent à revendre les positions aux dirigeants,
c’est-à-dire à sortir «sur l’entreprise», ce qui est peu rentable ,ou à restructurer l’organisation,
à réévaluer la stratégie, et à repartir dans un nouveau cycle, en attendant des évolutions
favorables.17

Afin de limiter les risques de perte de capital, les opérateurs de C-R en France
souscrivent des polices d’assurance (SOFARIS) qui couvrent jusqu’à 50% du capital risqué et
recourent à l’application d’un diviseur de risque à leurs prises de participation, de sorte que
l’une d’entre elles ne vienne pas déséquilibrer leur portefeuille ou, leur résultat lorsqu’un
sinistre a lieu.

Dans le cadre d’une approche prudente, on admet un diviseur de 20 à 40 (pas de


participation d’un montant supérieur à 5% voire 2,5% de la capitalisation de la structure).18 La
figure suivante retrace les fonctions de capital-risque.

La collecte des ressources

La prospection

La sélection des dossiers

16
T.Verstraete (Sous la direction de ) , Histoire d’entreprendre , Edition EMS , Paris , 2000, P 107
١٧
J Bessis,OP.Cit.,p 135
18
A Choinel, Introduction à l’ingénierie financière, 2éme Edition, Banque Editeur, Paris, 1998.

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L’évaluation
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L’intervention et le suivi ‫ﺟﺎﻣﻌﺔ ﻋﻤﺎﺭ ﺛﻠﻴﺠﻰ ﺍﻷﻏﻮﺍﻁ‬

Les sorties

Figure 3 . Les fonctions du C-R

Conclusion :

Le capital-risque n’est pas un phénomène de mode, il a fortement évolué dans


beaucoup de pays ces dernières années (plus de 1500 participations annuelles en France à
partir de 199619 dont 88% des bénéficiaires, sont des PME) mais constitue un phénomène
nécessaire qui sera amené à se consolider et à se généraliser en direction des PME. Il est
considéré comme une réponse structurelle à l’économie d’endettement et une réalité durable
qui sera appelée, à se développer pour organiser efficacement la mutation vers une économie
de fonds propres devant permettre aux entreprises d’aborder le 21éme siècle dans les meilleures
conditions20.

Toutefois, le capital-risque est totalement inexistant en Algérie. Le législateur


algérien a la capacité de mettre en place un cadre juridique qui favoriserait la création de
telles institutions financières et renforcerait les fonds propres et le développement du capital-
risque des PME en complément des mesures fiscales et parafiscales qu’il devra adopter.

Parmi les pistes qui nous semblent urgentes pour le développement équilibré du
capital-risque en Algérie :

- accorder un dégrèvement fiscal à 100% aux entreprises pour qu’elles


mobilisent une partie de leurs profits en faveur du renforcement des fonds
propres ;

- L’exonération fiscale de l’IRG et de l’IBS des revenus des valeurs


mobilières des PME pour une durée de dix ans à partir de la date du début
d’exploitation effective de l’entreprise ;

19
J Lachman , OP.Cit , P 92
20
Idem .

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- renforcer l’effet de levier des capitaux des collectivités locales en
modifiant les codes de la commune et de la wilaya pour légaliser leurs
interventions en compte-courant d’associés ;

-la création d’une compagnie d’assurance de type SOFARIS en France, dont les
interventions consistent à garantir les financements d’opérateurs en capital-risque 21.

-assurer la formation et l’information des entrepreneurs ; l’objet des programmes de


formation à mettre en place et à réaliser n’est pas d’inciter à devenir entrepreneur, mais plutôt
de rendre les candidats à la création d’entreprise plus réalistes, et de contribuer au processus
de décantation et de concrétisation des idées en projets d’entreprises. Ces programmes
doivent être développés périodiquement, à l’usage des entrepreneurs comme des responsables
d’établissements financiers, qui ne sont pas des opérateurs de C-R, mais qui jouent un rôle
dans le financement des PME-PMI ;

-la création de sociétés de capital-risque publique, car même dans les pays les plus
capitalistes au monde, certaines d’entre elles ont été montées par la puissance publique,
désireuse de favoriser l’essaimage de l’innovation22 ;

-la remise en cause de la culture managériale des entrepreneurs de notre secteur privé : la
culture d’indépendance de l’entrepreneur renvoie à l’exercice de la décision de manière
autonome. La dépendance financière est naturellement un obstacle à l’autonomie de décision.
Un tel sentiment est renforcé par le fait que l’entrepreneur nourrit la crainte de «mettre en
jeu», son propre patrimoine à chaque décision partagée avec un agent extérieur. Cette crainte
se retrouve surtout chez les dirigeants autodidactes et / ou d’origine professionnelle technique
qui n’ont pas de culture de négociation avec les institutions financières. Celles-ci justifient les
risques que court leur établissement par l’incomplétude des informations fournies par le
dirigeant de la PME, la faiblesse des capitaux propres et par la situation de mono-activé ou de
mono-clientèle23.

21
En 1987 , Sofaris a réalisé environ 500 opérations en prises de participations pour un montant total garanti à
50% de l’ordre de 500 millions de francs français .
22
J Marseille(sous la direction de),Créateurs et créations d’entreprises,ADHE,Paris,2000,p 135
23
A.Gerard, M.Baudoux, M. ROGE, L’accompagnement managérial et industriel de la PME,
L’Harmattan , Paris, 2000, P 28.

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Bibliographie

[1] Joël Bessis, Capital-Risque et financement des entreprises, Economica, Paris, 1988.
[2] Alain Choinel, Introduction à l’ingénierie financière, 2ème Edition, Banque Editeur, Paris,
1998.
[3] Alain Choinel, Gerard Royer, Le Marché financier (structures et acteurs), Banque Editeur,
Paris, 1998.
[4] Jaques Marseille (sous la direction de.), Créateurs et créations d’entreprises (de la
Révolution industrielle à nos jours), ADHE, Paris, 2000.
[5] Jean Lachmann, Capital-Risque et Capital-Investissement, Economica, Paris, 1999
[6] A.Gerard, Kokou Dokou, Maurice Baudoux, Michel Roge, L’accompagnement
managérial et industriel de la PME, L’Harmattan , Paris, 2000.
[7] Thierry Verstraete (sous la direction de.), Histoire d’entreprendre (les réalités de
l’entrepreunariat), Editions EMS, Paris, 2000.

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