Parie II La Macroéconomie Internationale

La macroéconomie internationale KHALFAOUI EN
Introduction Settat 20-21 S

A l’ère de l’économie mondialisée, l’expérience a montré
qu’une politique économique nationale, peut avoir des
conséquences (positives ou négatives) sur l’économie
mondiale, en particulier sur les grandes économies.
Par exemple, une forte baisse de la valeur du dollar américain

entreprise par la Banque fédérale afin de booster le commerce
extérieur américain, peut provoquer une guerre commerciale
d’envergure mondiale.
En réaction à cette décision, le gouvernement chinois pourrait

recourir à une dévaluation du Yuan, les européens
répliqueraient à leur tour, par une augmentation des droits de
douane sur les produits en provenance des deux pays. Et
l’escalade à la guerre commerciale n’est pas prête de s’arrêter.
Settat 20-21 S
Bref, dans un monde aussi étroitement interconnecté, la
performance de chaque économie dépend très largement des
évolutions et des décisions des autres économies.
D’autant plus, qu’il n’existe aucune structure de gouvernance

globale à l’échelle mondiale qui garantisse la cohérence des
décisions majeures en matière de politiques économiques et
financières prises au niveau national, y compris en matière de
change, et qui puisse contribuer ainsi à la stabilité mondiale.
La crise de 1973 va mettre fin au système de changesfixesSettat
et à20-21 S
rendre désuète une partie des accords de Bretton Woods,
depuis le système de changes fixes est instauré, mais sans
grand succès, le système monétaire international est
actuellement décriée.
Les dévaluations sont devenues «monnaie courante » ces

derniers temps, provoquant une instabilité financière de
l’économie mondiale dont les conséquences peuvent être
dévastatrices pour les relations internationales.
Par ailleurs, les agences de notation exerce désormais, une

emprise sur les Etats dans la mesure où elles évaluent leur
degré de solvabilité (le système de notation), et donc elles
décident de leur capacité d’emprunter sur le marché financier
et leur prix au financement (taux d’intérêt).
La macroéconomie internationale
KHALFAOUI EN
Settat 20-21 S
Au cours de cette seconde partie, nous allons essayer de traiter
les éléments suivants:
Chapitre 1: Le Système monétaire international
Chapitre 2:La politique de change
Chapitre 3: Les agences de notation

Chapitre 1:Le système monétaire international KHALFAOUI EN
Settat 20-21 S
Le système monétaire international (SMI) est généralement
défini comme un ensemble de pratiques, de règles et
d’institutions visant à organiser et à surveiller pour faciliter les
échanges monétaires et les flux financiers entre les pays.
Ce système des paiements internationaux et des taux de change

entre les monnaies nationales permet les transactions entres les
pays ayant des monnaies différentes.
Le SMI est passé par plusieurs stades, et pourtant la récurrence

des crises financières remet en question, à chaque fois, sa
viabilité.
Settat 20-21 S
I- L’évolution du SMI
L’histoire du SMI peut être divisée en deux grandes périodes :
la période d’avant 1944, date de la signature des accords de
Bretton Woods et la période d’après cet accord.
1-Le SMI avant 1944

1-1-La compensation
Jadis, pour échanger entre les sociétés sans monnaie, ou dans
les zones monétaires différentes, il fallait recourir à la
compensation (échanger une marchandise contre une autre au
concéder une créance dans une autre devise).
Ce système analogue au troc, était contraignant pour les

échanges en raison de ses multiples inconvénients. D’où la
nécessité de forger un autre système monétaire permettant de
limiter les inconvénients de la compensation.
Settat 20-21 S
I- L’évolution du SMI
1-Le SMI avant 1944
1-2-L’étalon-or
Comme l’indique son nom, L'or constitue une monnaie
internationale, qui sert au règlement des échanges et comme
instrument de réserve pour les banques centrales des pays qui
l'ont adopté.
Ce système suppose que toute émission de monnaie se fait

avec une contrepartie et une garantie d'échange en or.
L'étalon-or international devint réalité au cours du 20ème siècle

et un nombre croissant d'Etats considérant l'or comme
principal instrument de couverture de leur monnaie nationale.
I- L’évolution du SMI Settat 20-21 S
1-Le SMI avant 1944
1-2-L’étalon-or
L’étalon-or avait l’avantage de maîtriser l’inflation, dans la

mesure où la politique monétaire fut fortement contrainte par
le stock d'or mondial, ce qui limitait naturellement la
croissance de la masse monétaire.
Toutefois, il ne favorisait pas la croissance économique, car la

restriction de la quantité monétaire en circulation ne
permettait pas de baisser les taux d’intérêt pour induire une
reprise des investissements en cas de dépression.
1-Le SMI avant 1944
1-2-L’étalon-or
La première Guerre Mondiale marquera la fin du système de

l'étalon-or sous sa forme originelle avec la suspension de la
convertibilité-or par tous les Etats belligérants qui vont
instaurer le cours forcé.
L'inflation induite par la guerre, fut si forte que le retour à

l'étalon-or fut lent (de 7 à 10 ans), partiel et provisoire.
Il sera définitivement abandonné dans les années 1930, les

conséquences de la crise de 1929 ont été si lourdes qu’un tel
système ne pouvait les supporter.
Chapitre 1: Le système monétaire internationalKHALFAOUI EN
2-Le SMI après 1944
2-1-Les accords de Bretton Woods
Les Etats-Unis, grand vainqueur de la Seconde guerre

mondiale, disposait de deux tiers des réserves mondiales d’or.
Fort de cette hégémonie financière, le dollar aspire à devenir la
monnaie de référence dans le nouveau SMI.
Les accords de Bretton Woods prévoient que les parités des

monnaies sont fixées par rapport à un étalon qui est l'or, mais
le dollar américain est la seule monnaie convertible en or.
Ainsi, le dollar est instauré comme monnaie de référence et

devient la monnaie de règlement des paiements
internationaux.
2-1-Les accords de Bretton Woods
Ce nouveau système est un système de changes fixes.
Les parités des monnaies sont fixes et ne peuvent varier que

dans une fourchette de plus ou moins 1%.
Les Banques centrales ont l'obligation d'intervenir pour

soutenir la parité de leur monnaie.
Une Banque Centrale peut gérer son taux de change en

utilisant ses réserves de change. Les réserves de change sont
composées d'actifs dénominés en monnaie étrangère (type
bond du Trésor US)...
Settat 20-21 S
En cas d'appréciation non souhaitée de sa monnaie, la Banque
centrale peut vendre une certaine quantité de de celle-ci en
l'échangeant contre d'autres devises, ce qui implique une
augmentation de l'offre de sa monnaie nationale sur les marchés
des changes.
Ces ventes auront pour effet de peser à la baisse sur le cours du

change et donc de réduire l'appréciation de sa monnaie.
Inversement, en cas de dépréciation non désirée, la Banque

centrale peut acheter une certaine quantité de sa monnaie grâce
à ses réserves en devises, ce qui contribue à une baisse de l'offre
de sa monnaie sur le marché des changes.
Ces achats auront pour effet de peser à la hausse sur le cours du

change et donc de réduire la dépréciation du taux de change.
2-2-La mort des accords de Bretton Woods
La montée de l’inflation et l’accroissement du déficit
commercial aux Etats-Unis à cause de la crise induite par le choc
pétrolier de 1973, ont poussé le président américain de
l’époque, à suspendre la convertibilité du dollar en or pour
contrecarrer la fuite des réserves américaines en métal jaune.
Désormais, les changes entre les devises sont devenus flottants,

un système qui sera entériné par les accords de la Jamaïque, le
8 janvier 1976 et qui est toujours en vigueur, même si il a connu
plusieurs remous (la crise du système monétaire européen de
1992, la crise du peso mexicain en 1994, la crise asiatique de
1997, la crise russe de 1998, la crise financière de 2008, etc.).
II- Le SMI actuel: Critiques et voies de réformes Settat 20-21 S
La succession de ces crises monétaires montre la fragilité du

SMI actuel et impose dans l’urgence, sa réforme doit tenir
compte des spécificités du contexte international:
-un dollar en déclin,
-un euro pâtissant en raison des dettes souveraines,
-un yuan en plein expansion dopé par une forte croissance
économique de la Chine,
-des pays émergents qui jouent un rôle de plus en plus
important dans la croissance mondiale.
1-Critique du SMI actuel
Le système de change flottant (appelé un non-système par
certains spécialistes) a engendré l’instabilité monétaire et a
suscité des crises de change et des crises financières qui se
sont transformées en crises économiques.
A titre d’exemple, la crise financière asiatique de 1998 a fait

baisser les prix du pétrole et des matières premières en
provoquant le déséquilibré de la Russie et du Nigeria, puis
l’Amérique latine.
Par ailleurs, cette même crise a orienté les détenteurs

pessimistes de capitaux vers les marchés financiers de
l’Amérique latine et de l’Europe, ce qui a nourri les bulles
boursières à la fin des années 1990 dans ces pays.
1-Critique du SMI actuel
Il est clair que, l’économie mondialisée d’aujourd’hui, ne peut
plus fonctionner durablement:
-sans monnaie mondiale qui sert d’étalon,
-sans renfort de la coopération monétaire internationale,
-sans des institutions financières fortes,
- et surtout sans une réglementation stricte des activités
financières et des places financières,
autrement, les crises financières seront récurrentes.

2-Les voies de réforme
Toute refonte du SMI actuelle doit porter sur, au moins, trois
volets :
-Une bonne coopération monétaire internationale: La
compétition acharnée entre les grandes puissances économies
(Etats-Unis, Chine et Europe) s’est faite essentiellement à base
de politiques économiques offensives (dévaluation, politique
commerciale protectionniste…) visant de prime abord, à nuire
aux intérêts économiques des conquérants. Les représailles
entreprises en retour, ont impacté négativement la croissance
de l’économie mondiale;
Dans un tel environnement, les Etats doivent s’imposer des

règles et des procédures contribuant à la convergence des
politiques économiques nationales.
2-2-Une redéfinition des rôles des institutions
Les institutions multilatérales (le G7, le G20,…) et les instances
internationales (FMI notamment) ont aussi leur part de
responsabilité dans les crises financières que le monde vient
de connaître.
Elles ont montré une incapacité à prévoir les crises financières

et souvent leurs solutions étaient inadaptées pour en atténuer
les dégâts (Le FMI prévoit les mêmes solutions pour les pays en
difficulté financière: l’austérité).
2-3-Une réglementation plus stricte du mouvement des capitaux
L’importance
La forte liberté de circulation sur les places financières dont
jouissent les capitaux les a rendu volatiles.
Cette volatilité est une source de déstabilisation des économies.
Un retrait massif des capitaux provoquent un besoin de
financement pour les entreprises et une crise financière et
économique.
Les puissances économiques n’ont pas pu se mettre d’accord sur

une taxation sur les mouvements des capitaux après la crise 2008.
Conclusion Settat 20-21 S
Plus de 10 ans après la crise de 2008, la croissance mondiale reste

languissante.
Les tensions commerciales entre les Américains, les Chinois et les
Européennes sont de plus en plus palpables,
la croissance dans les pays émergents accuse une baisse.
Bref, les moteurs de la croissance économique mondiale sont à

l’arrêt: une refonte du SMI est une des piste de réforme capable
de redonner à l’économie mondiale un nouveau souffle, les pays
protagonistes sont-ils prêt à s’entendre?
Chapitre 2 : La politique de change KHALFAOUI EN
Settat 20-21 S
Le taux de change est la valeur de monnaie nationale par
rapport à la monnaie des autres pays, c’est-à-dire la quantité
d'une devise étrangère que l'on peut acquérir avec une unité
de la monnaie nationale.
La compétitivité du commerce extérieur d’un pays dépend de

plusieurs paramètres dont le taux de change.
L’ouverture commerciale croissante, la généralisation des

accords de libre-échange poussent les pouvoirs publics à
s’armer pour affronter la concurrence acharnée sur le marché
mondial.
Settat 20-21 S
Une dévaluation de la monnaie nationale permet de profiter d’un
ballon d’oxygène à court terme.
La dépréciation d’une devise (ou sa dévaluation dans un régime

de changes fixes) doit se traduire de façon systématique par une
amélioration de la compétitivité-prix et donc une stimulation des
exportations, la faisant apparaître comme un outil privilégié de
politique économique
Mais tôt ou tard, leurs partenaires commerciaux font faire la

même chose pour reprendre l’avantage des exportations (effet
de rétorsion).
Alors, dans quelles circonstances une action sur le taux de

change de la monnaie nationale est requise ? Et quels sont les
conditions de succès d’une telle action ?
Settat 20-21 S
I- Les formes de la politique de change
Une action sur le taux de change de la monnaie nationale par
rapport à une autre monnaie peut être soit une dévaluation soit
une réévaluation.
1- La dévaluation
La dévaluation est un abaissement de la parité de la monnaie
nationale par rapport à une autre monnaie ou un étalon de
référence (panier de devises, prix de l’or, etc.) dans le cadre d’un
régime de change fixe (les parités des monnaies correspondent
à des taux de change officiels et stables par rapport à un
étalon).
C’est un acte décidé librement par les autorités monétaires du

pas en question.
Rappel Settat 20-21 S
Dans un régime de change fixe, le cours d’une devise est fixé par
rapport à un étalon – souvent une monnaie ou un panier de
monnaies- par la banque centrale qui émet cette devise.
Le cours ainsi fixé est appelé le cours pivot (ou parité fixe) et
constitue le taux de change de référence autour duquel une
certaine marge de fluctuation peut être autorisée (de plus ou
moins quelques pourcents).
Les autorités monétaires sont tenues de défendre le cours

pivot pour le maintenir à l’intérieur de la marge de fluctuation
autorisée.
Des modifications du cours pivot (dévaluation ou réévaluation)

peuvent néanmoins être autorisées sous certaines conditions.
Rappel Settat 20-21 S
Dans un régime de change flexible (ou flottant), à l’inverse, aucun

engagement n’est pris au sujet du taux de change, qui évolue
librement, en fonction de l’offre et de la demande sur le marché
des changes.
Il existe de même plusieurs formes de régimes de change flottant,

depuis le régime « pur » dans lequel seul le marché définit
l’équilibre, jusqu’au régime de flottement administré dans lequel
les banques centrales interviennent de façon coordonnée pour
informer le marché des taux de change souhaités.
C’est notamment le cas de la Chine.

I- Les formes de la politique de change Settat 20-21 S
1- La dévaluation
Il ne faut pas confondre dévaluation et dépréciation :
la première est une décision volontairement prise par les
autorités monétaires concernées;
alors que la dépréciation correspond à une baisse de la valeur
d’une monnaie dans un régime de change flottant (qui dépend
de l’offre et de la demande de cette monnaie).
La dévaluation de la monnaie nationale par rapport aux

monnaies des partenaires commerciaux étrangers rend les
exportations moins chères sur le marché mondial
qu’auparavant et donc peut permettre une augmentation de la
demande des biens nationaux.
I- Les formes de la politique de change Settat 20-21 S
1- La dévaluation
Il permet de renchérir les importations et donner une chance
aux produits locaux à être plus compétitifs sur le marché
national, d’encourager le secteur du tourisme international (le
pouvoir d’achats des touristes étrangers va augmenter suite à
la dévaluation), etc.
En revanche, la dévaluation se traduit par une augmentation

de la valeur des produits importés et engendre une
détérioration de la balance commerciale et une augmentation
de la dette nationale libellée en devises.
2- La réévaluation Settat 20-21 S
C’est l’augmentation du cours de la monnaie nationale par
rapport aux autres monnaies suite à une décision des autorités
monétaire dans un régime de change fixe.
L’augmentation naturelle du cours de la monnaie nationale

représente une appréciation résultant à l’augmentation de la
demande de cette monnaie dans un régime de change flottant.
En pratique, le recours à une réévaluation d’une monnaie est

très rare, il peut survenir dans le cas où un pays (puissant
économiquement) cherche à consolider la valeur de sa
monnaie. La réévaluation engendre les effets inverses de la
dévaluation (renchérissement des exportations et la
diminution de la valeur des importations).
II-Les conséquences de la dévaluation Settat 20-21 S
Globalement, la réévaluation présente beaucoup
d’inconvénient et très rarement des intérêts à une économie.
C’est pour cela que la politique de change porte, dans la
majorité des cas, sur la dévaluation monétaire.
1-L’impact de la dévaluation
Les effets de l’abaissement voulu du taux de change de la

monnaie nationale a des conséquences économiques sur le
court terme et d’autres sur le long terme.
1-1- Sur le court terme
La dévaluation se traduit par une augmentation de la valeur
des importations, car celles-ci sont plus chères qu’avant.
Mais le consommateur local ne réduit pas immédiatement ses

achats de produits étrangers.
De même, les exportations, dont le volume ne s'accroît pas

aussitôt, rapportent moins de devises (leurs prix ont en effet
diminué).
Le bilan de la dévaluation est à ce stade, négatif et contre-

productif.
1-2- Sur le long terme
A moyen et long à terme, le solde des échanges s'améliore,
avec l'augmentation du volume des exportations (hausse des
quantités de biens exportés en raison d’une demande
étrangère de plus en plus importante);
Et aussi une éventuelle diminution des importations (certains

produits locaux seront préférés aux produits étrangers car ils
deviennent moins chers).
En effet, une dévaluation bien réfléchie peut être fructueuse

en termes d’amélioration du solde de la balance commerciale.
2-Les conditions du succès de la dévaluation
Néanmoins, le succès de la dévaluation n’est pas
systématiquement garanti, il dépend de la réalisation de
plusieurs conditions, en particulier :
-De la capacité de l’économie en question, d’une part à

augmenter sa production à l’exportation dont la demande
mondiale est en augmentation et que d’autre part, les
entreprises nationales n’augmentent pas leur prix (en
réaction à l’augmentation de la demande étrangère);
-De l’aptitude de la production nationale, désormais meilleur

marché, à se substituer aux importations en bénéficiant du
renchérissement des produits importés pour proposer des
produits de qualité satisfaisante pour le marché local ;
-De l’absence de toute mesure de rétorsion de la part des

partenaires commerciaux, or cela dépend surtout de la
réaction des pays sur le marché international et de la
conjoncture économique;
L’histoire économique montre que, dans les périodes de crise,

la dévaluation pratiquée par un Etat est immédiatement suivi
par un vaste mouvement de dévaluation de la part des
autres pays concurrents ;
Settat 20-21 S
II-Les conséquences de la dévaluation
-De l’évitement de l’inflation importée : les prix de certains

produits que l’économie nationale ne peut pas produire
(énergétiques, équipements,…) vont voir leurs prix exploser
suite à la dévaluation et donc cela va faire grimper
inévitablement les coûts de production des entreprises locales
et entrainer l’augmentation général des prix.
3-Une dévaluation du dirham serait-elle bénéfique à l’économie
marocaine?
De nombreuses voix s'élèvent dans le monde des affaires pour
revendiquer une dévaluation du dirham dans l'objectif de
renforcer la compétitivité prix de l’offre exportable marocaine et
dynamiser l’économie marocaine.
Dans l'état actuel des choses:

-L’offre exportable du Maroc se trouve évincée de plusieurs
marchés face à la concurrence dont la monnaie s'est fortement
dépréciée (Turquie, Egypte...). Le cas des agrumes est parlant;
-Un dirham fort arrange les importateurs dont le pouvoir d'achat

se trouve renforcé. Le pays est actuellement submergé par les
produits d'importation, sur quasiment tous les segments, aussi
bien d'équipements que de grande consommation.
marocaine?
-Un dirham fort c’est aussi un inconvénient pour l’attraction des

IDE (Investissements directs étrangers), le tourisme, et le transfert
des MRE.
Toutefois, les autorités monétaires se montrent réticentes sur une

dévaluation de la monnaie marocaine, pour les raisons suivantes:
-Pour un pays comme le Maroc, grand importateur, une

dévaluation renchérirait les importations, pénalisant le pouvoir
d'achat des Marocains et la capacité d'investissement des
opérateurs économiques;
marocaine?
-Pour les exportations marocaines, une dévaluation du Dirham est
une solution envisageable, souhaitable, mais elle n’est pas
suffisante à elle seule pour booster les exportations du Maroc.
Les produits marocains souffrent d’abord d’un problème de

compétitivité, conséquence outre des problématiques de coûts,
de diverses difficultés réglementaires et d’entraves à
l’investissement industriel au Maroc.
Au final, une dévaluation du Dirham à elle seule ne suffira pas. La

production nationale sera un peu plus compétitive, mais s’il n’y a
pas un effort massif pour relancer la production nationale, cette
mesure renchérira les importations et induirait une baisse de la
consommation ».
En somme, la dévaluation est un instrument que les pouvoirs
publics peuvent utiliser pour réduire un déficit commercial ou à
améliorer le solde de sa balance des transactions courantes.
Mais ils doivent tenir compte des risques néfastes potentiels
qu’une telle politique peut induire.
Cependant, à partir d’un modèle de commerce international

comportant les principales économies (G7 et « BRIC ») et de
données sur la période 1996-2011, des travaux de recherche
montrent que l’évolution des parts de marché à l’export est
avant tout déterminée par des facteurs non pécuniaires (goût
des consommateurs, qualité des produits…) et ce quel que soit
le pays : ainsi, c’est la compétitivité hors-prix qui expliquerait la
montée des exportations des pays émergents. Le commerce
extérieur et la part du marché, sont des problèmes structurels
ne peuvent pas être réglés par une politique conjoncturelle.
Remarque Settat 20-21 S
Dans un régime de changes flottants, une dépréciation
(l’équivalent de la dévaluation dans le régime de change fixe) de
la monnaie est peut être provoquée indirectement par la
politique monétaire de l’autorité émettrice, à travers les
facteurs qui influencent l’état de l’offre et de la demande, à
savoir:
-Le taux d’intérêt directeur: l’abaissement de ce taux rend la
rémunération des placements basse et fait fuir les investisseurs
et diminue donc la demande sur cette monnaie et fait chuter le
taux de change;
-Les réserves de changes: la vente de la monnaie nationale
contre les devises étrangères permet d’augmenter l’offre de
celle-ci et provoquer sa dépréciation.
-L’inflation: les devises de pays où l’inflation est forte voient
leur taux de change se déprécier par rapport à ceux où la
hausse des prix est maîtrisée.
En matière commerciale, la manipulation du taux de change

comme instrument de politique économique est le privilège des
puissances économiques (pays disposant d’une monnaie forte,
appelés des monnaies refuge: le Dollar, l’Euro, le Yen);
Les pays en développement, dans la mesure où la majorité

d’entre eux, ont opté pour un régime de change fixe, la valeur de
leur monnaie, dépend davantage des cours et de la volatilité des
autres monnaies sur lesquelles elle est indexée, ce qui leur
réduit considérablement, la possibilité de recours aux politiques
de change.
Par exemple, le dirham ne cesse de s’apprécier à cause de la
chute continue du Dollar et de déprécier par rapport à l’Euro en
ces moments de la crise de la COVID-19. Ce flottement résulte
du fait que la monnaie marocaine est indexée à un panier
constituer par ces deux devises (à hauteur 60% de la valeur de
l’Euro et 40% du Dollar).
Ces évolutions du dirham sont dues au simple effet de panier et
à la chute du dollar »
Face à des recettes en devises qui fondent, en raison de l’arrêt

du secteur touristique, de la baisse des transferts des MRE et de
ceux des IDE et des exportations en chute libre, la valeur du
dirham devrait baisser, or c’est l’effet inverse qui est enregistré,
au moins par rapport au dollar.
Chapitre 3: Les agences de notation KHALFAOUI EN
Settat 20-21 S
Les agences de notation sont des entités privées à but lucratif,
dont le métier consiste à conseiller leurs clients sur les
capacités des émetteurs de dettes (Etats, institutions,
entreprises, particuliers…) à faire face à leurs engagements
financiers en leur accordant une notation.
Avant de souscrire une obligation, les investisseurs regardent la

notation de la société ou de l’organisme émetteur : une bonne
note signifie que, d’une part, la probabilité que l’émetteur
respecte ses engagements financiers est élevée, et d’autre
part, que les risques que cette capacité soit affectée
négativement par des événements prévisibles est minime.
En revanche, une mauvaise note met considérablement en
doute la solvabilité de l’émetteur.
Settat 20-21 S
les agences de notation ont été instaurées au lendemain de la
crise économique de 1929, pour s'assurer de la solidité des
actifs des banques et des sociétés d'assurance et mesurer la
réalité des risques pris.
La Banque centrale européenne les utilise pour accepter les

garanties apportées par les banques en échange de ses
refinancements, dans des proportions considérables.
Settat 20-21 S
Trois principales agences de notation, à savoir : Moody's,
Standard &Poor's et Fitch Ratings détiennent plus de 90% du
marché en 2018.
I-Fonctionnement des agences de notation

1-Définition de la notation
Une note de crédit mesure la perception du risque de non-

remboursement d’une dette du point de vue de l’agence de
notation.
Il s’agit d’une opinion sur le risque de crédit à un instant

donné, sur un horizon de temps donné.
I-Fonctionnement des agences de notation Settat 20-21 S
Dans le cas d’une note sollicitée, l’emprunteur demande à une ou
plusieurs agences de notation d’évaluer sa capacité de
remboursement.
Le plus souvent, l’emprunteur rémunère l’agence de notation

pour ce service.
Certains prêteurs exigent une note de crédit avant de s’engager.
La note de crédit doit permettre une évaluation de la solvabilité

du demandeur de crédit.
La notation peut également porter non sur un émetteur en

général, mais sur un titre (obligation, TCN, etc.) en particulier.
Dans le cas d’une note non sollicitée, c’est l’agence de notation
qui prend l’initiative de noter l’emprunteur, généralement sans
son accord préalable.
Elle peut ensuite vendre son analyse à des investisseurs.
Différentes échelles de notation existent suivant les agences de

notation, les entités notées et la période considérée (long terme
ou court terme).
Voici l'échelle de notation utilisée par les principales agences

pour la notation à long terme des émetteurs.
Echelle de notation financière selon les principales agences de notation
Settat 20-21 S
Signification de la notation Moody’s Standard Fitch Ratings
Première qualité Aaa AAA AAA
Haute qualité Aa1, Aa2, Aa3 AA+, AA, AA- AA+, AA, AA-
Qualité moyenne supérieure A1 , A2, A3 A+, A, A- A+, A, A-
Qualité moyenne inferieure Baa1, Baa2, Baa3 BBB+, BBB, BBB- BBB+, BBB, BBB-
Spéculatif Ba1, Ba2, Ba3 BB+, BB, BB- BB+, BB, BB-
Très spéculatif B1, B2, B3 B+, B, B- B+, B, B-
Risque élevé Caa1 CCC+ CCC

Ultra spéculatif Caa2 CCC CCC
En défaut avec quelques Caa3, CA CCC, CC- CC, c
espoirs de recouvrement
En défaut sélectif C SD RD
En défaut C D D
2- Processus de notation
Au sein des agences de notation, l’établissement de notes
(exprimée par un symbole composé d’une ou plusieurs lettres)
s’effectue par un comité d’experts analystes financiers, à partir
des données recueillies (comptes publiés, rencontres
directes,…) sur l’émetteur de crédit.
Pour la notation des Etats, les agences élaborent un ensemble

de critères tels que:
-le niveau de la dette publique,
-la stabilité politique,
-et d’autres indicateurs macroéconomiques (taux de croissance,
taux d’inflation…).
Et ensuite, elles établissent les perspectives de croissance

économique, de la dette publique, de l’inflation, etc.
Pour les entreprises, en plus de la situation financière, la
stratégie de l’entreprise est prise en compte ainsi que les
résultats futurs (évolution du chiffre d’affaires, du résultat,…).
Ensuite, cette note peut être révisée soit à la hausse soit à la

baisse, suite à l’évolution des circonstances qui peuvent modifier
la position de l’émetteur.
La note de crédit publiée peut être complétée d’une perspective

de notation.
La perspective traduit l’évolution possible de la note de crédit

publiée.
Une entreprise notée AAA (ou Aaa) obtiendra des taux d’intérêts
plus faibles que ceux d’une entreprise située dans la catégorie
« spéculative ».
Ainsi, un investisseur imposera des taux d’intérêts plus élevés à un
État, une collectivité ou une entreprise qui a une mauvaise note,
compte tenu du risque plus grand.
Il devient difficile pour un émetteur défaillant de boucler une

émission d’obligations.
La différence de niveaux entre les taux d’intérêt d’un émetteur

noté AAA ou moins constitue la prime de risque.
Le rating ne donne aucune indication sur la rentabilité
potentielle d'un investissement, ni sur la volatilité des titres
émis.
Le rating ne dit rien non plus sur la liquidité d'un titre, c'est-à-
dire la possibilité de trouver un prix et une contrepartie de
marché pour acheter ou vendre ce titre.
Cet aspect s'est fait cruellement sentir lors de la dernière crise

financière quand de nombreux investisseurs se sont trouvés
dans l'impossibilité de liquider leurs positions sur des titres
pourtant notés « triple A ».
II-Critiques des agences de notation Settat 20-21 S
La note attribuée à un crédit n’est qu’une opinion qui enlève
toute responsabilité légale de ces agences contre des
poursuites de la part des investisseurs ayant été induits en
erreur par la note attribuée par ces agences.
Par ailleurs, les agences de notation peuvent être en position de

conflit d’intérêts (la neutralité et l'impartialité avec lesquelles
elles doivent accomplir leur mission de notation peuvent être
remises en cause du fait de leurs intérêts personnels avec les
entités qui sont à noter).
C’est le mélange des activités de conseil et de notation :

l’agence n’intervient pas seulement comme évaluateur d’une
entreprise déjà existante : elle peut conseiller également les
opérations en cours de montage.
1- Surveillance des agences de notation
Ces problèmes rendent impératif une surveillance des agences
de notation et une révision de leur réglementation.
Aux Etats-Unis, les agences de notation sont surveillées par La

Securities and Exchange Commission (SEC).
Il faudra néanmoins attendre plus de 35 ans pour qu'une loi sur

les agences de notation (« Rating Agency ReformAct », 2006)
prévoie des règles relatives aux conditions d'enregistrement des
agences.
L’IOSCO (International Organization of Securities Commissions)

publie un code de conduite auquel les agences tendent à se
conformer.
1- Surveillance des agences de notation
Pour l’Union Européenne, la supervision et l'enregistrement des
agences incombe depuis, le 1er janvier 2011, à la nouvelle
Autorité Européenne des Marchés Financiers (AEMF).
Ce règlement prévoit une procédure d'enregistrement des

agences auprès du CESR (Committee of European Securities
Regulators), l'obligation d'une plus grande transparence sur les
méthodes utilisées, la façon dont les conflits d'intérêt sont
gérés, etc.
Enfin, la réglementation prévoit la création d'une base de

données historique, qui devrait permettre de suivre les
performances des ratings dans le temps.
2- L’incapacité à anticiper les crises financières
Les agences de notation sont accusées d'avoir participé au
déclenchement et de l’aggravation de la crise financière de 2008
à travers au moins trois raisons :
-Les agences de notations étaient incapables d’anticiper de

nombreuses faillites retentissantes de grandes entreprises
auxquelles elles ont accordé des bonnes notes.
Par ailleurs, par complaisance ou par inadvertance, elles ont

continué à accorder des bonnes notes à des titres qui vont
s’avérer très rapidement toxiques avec des conséquences
ravageuses pour les investisseurs ;
Les agences de notation n’ont anticipé aucune des crises
importantes malgré les dettes considérables impliquées.
Pendant la crise mexicaine, qui débutait fin 1994, Standard &
Poor’s n’a abaissé le rating du Mexique qu’en février de l’année
suivante, tandis que Moody’s ne changeait pas son
appréciation.
Elles n’ont pas non plus, vu arriver la crise asiatique de 1997.

Au contraire, par leurs décisions tardives ou brutales, elles ont
parfois accentué les difficultés (Brésil en 1999 ; Argentine en
2001).
-Au moment de la crise immobilière de 2008, ces agences ont
sévèrement dégradé les notes de nombreux émetteurs en
accélérant ainsi la baisse de l’ensemble des cours sur le marché
financier américain ;
-Les conflits d’intérêts, les agences de notations sont accusées

d'être juges et parties, elles évaluent la solvabilité des
entreprises et des Etats dont elles peuvent avoir des intérêts,
elles ont sciemment mal évalué les risques de certains titres au
cœur de la crise financière.
L’emprise dont jouissent les agences de notation sur les marchés
financiers témoigne de la puissance qu’elles exercent sur le
monde de la finance et sur le destin des Etats, des collectivités
des entreprises.
Désormais les Etats, surtout les pays en développement, sont à

la merci des notes des agences de notation.
La Grèce a payé si cher, la spéculation des marchés financiers

sur sa capacité de remboursement, les investisseurs lui
réclament ainsi, des taux d’intérêt trop élevé (de l’ordre de 30%)
en raison de la dégradation de sa note par les agences de
notation. Les agences ont asséné le pays, qui ne peut plus
emprunter sur les marchés, tant les taux ont augmenté.
Ce sont les pays de la zone euro qui vont empêcher la faillite de
la Grèce à travers un plan de sauvetage.
Quant aux pays puissants, (les Etats-Unis, le Japon, les pays de

l’Union Européenne, malgré la perte de leur triple A, ces pays
continuent à se financer à des taux d’intérêt très bas, grâce au
rachat par les banques centrales respectives de ces pays (prêteur
de dernier ressort).
En revanche, les pays émergents et les pays en développement

subissent un renchérissement de leur coûts de financement en
cas de dégradation de leur note par les agences de notation.

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La macroéconomie internationale KHALFAOUI EN

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