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GESTION FINANCIÈRE

COURS S5 GESTION

P R O F E S S E U R : A B D E L I L A H E L AT T A R
CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Contenu du Chapitre
• Section 1: Les modes de financement
• Section 2 : Les coûts de financement
• Section 3 : Le choix de la structure financière
• Questions de compréhension
• Exercices d’application

Gestion financière S5 2020 - 2021


Abdelilah EL ATTAR 2
CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Objectifs du Chapitre
Au terme de ce chapitre l’étudiant doit être capable de
:
• Connaitre les caractéristiques des modes de financement
• Savoir calculer les coûts de chaque mode de financement
• Etre en mesure de choisir le mode de financement qui optimise la
structure financière de l'entreprise

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Abdelilah EL ATTAR 3
CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Section 1: Les modes de financement
1. Le financement par fonds propres
- L’autofinancement
L’autofinancement correspond à des ressources nouvelles
engendrées par l’activité de l’entreprise et que celle-ci parvient à
conserver durablement pour financer ses opérations à venir.
L’autofinancement (AF) est égal à la capacité d’autofinancement
(CAF) moins les dividendes distribués, AF = CAF - Dividendes

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les modes de financement
1. Le financement par fonds propres
• – L’augmentation du capital
L’augmentation du capital peut être faite de trois façons :
- Augmentation par apports en numéraire ou en nature. les apporteurs
de fond se voient reconnaître une augmentation de leur part dans le
capital de l’entreprise.
- Augmentations par incorporation de réserves. Les propriétaires de
cette entreprise vont bénéficier d’une distribution d’actions gratuites,
au prorata de leur participation dans le capital.
- Augmentations par conversion de dettes.
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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les modes de financement
1. Le financement par fonds propres
– Les cessions des éléments d’actif
Le financement par cessions d’immobilisations permettre à l’entreprise
de financier son investissement de ressources tirées de la plus-value de
ces cessions après impôt.

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les modes de financement
2. Le financement par fonds quasi propres
Les fonds quasi propres sont des ressources stables classées dans de
haut de bilan d’une entreprise, ils peuvent pour certains être
transformés en fonds propres à l’échéance.
Comptes courants d’associés
Les obligations convertibles
Les prêts participatifs
Les subventions d’investissement

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les modes de financement
2. Le financement par fonds quasi propres
Les fonds quasi propres sont intéressants lors de crises financières et
boursières où il est très difficile de trouver des fonds pour se financer
surtout pour les petites et moyennes entreprises.
Toutefois, ils ne sont pas des fonds propres et les personnes ayant
avancé ces fonds pourront les retirer ce qui peut perturber l’équilibre
financier de l’entreprise, notamment dans le cadre des comptes
courants d’associés ce qui peut perturber l’équilibre financier de
l’entreprise.

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les modes de financement
3. Le financement par endettement
- L’emprunt obligataire
L’emprunt obligataire ou l’endettement par appel direct à l’épargne
constitue un mode de financement particulièrement sélectif et ne
concerne que les grandes entreprises et les importantes institutions
publiques ou privées.

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les modes de financement
3. Le financement par endettement
– L’emprunt bancaire
L’emprunt bancaire correspond à une somme d’argent mise à la
disposition de l’entreprise par un organisme financier, avec obligation
de la rembourser selon un échéancier préalablement défini.
Le mode de remboursement peut-être par amortissements constants,
par amortissements dégressif (annuités constantes) ou par
remboursement in-fine.

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les modes de financement
3. Le financement par endettement
– Le crédit-bail
Le crédit-bail est un contrat de location d’un bien pour une durée
déterminée, souscrit entre une entreprise et un établissement
spécialisé, assorti d’une promesse de vente à son échéance.
Lorsqu’une entreprise finance un investissement par le biais d’un crédit-
bail, l’organisme financier possède le bien, le loue à l’entreprise et
s’engage à la lui vendre après une certaine période selon des
conditions prédéfinies. En général, la valeur résiduelle correspondant
au prix de vente final.
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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
1. Le coût de la dette
– Les crédits bancaires
le coût de l’emprunt, représenté par le taux d’intérêt, va être déterminé
en fonction de l’offre est de la demande des crédits.
le coût réel de l’emprunt est calculé par le coût actuariel de l’emprunt
qui est le taux d’actualisation qui égalise la valeur actuelle des annuités
au montant du capital emprunté et initialement encaissé.
C’est un coût explicite calculé généralement après impôt compte tenu
de la déductibilité fiscale induite.
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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
1. Le coût de la dette
– Les crédits bancaires
Mathématiquement, le taux actuariel net de l’emprunt est calculé à partir de la
formule :
𝒏 𝑲𝒊 +𝑰𝒊 (𝟏−𝑻𝒔 ) 𝒏 𝑹𝒊 −𝑰𝒊 𝑻𝒔
: 𝑴𝒆 = 𝒊=𝟏 (𝟏+𝑻 )𝒊 𝑴𝒆 = 𝒊=𝟏 (𝟏+𝑻 )𝒊
𝒆 𝒆
• Me : montant de l’emprunt encaissé ;
• Te : taux actuariel net de l’emprunt (coût de la dette recherché) ;
• Ki : Créance amortie de l’emprunt ;
• Ri : remboursement de la période i = (Ki + Ii ) ;
• Ii : charge d’intérêt de la période i, égale au taux d’intérêt de l’emprunt (T t) multiplié par le
capital restant dû ;
• Ts :financière
Gestion
Taux d’imposition ;
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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
1. Le coût de la dette
– Les crédits bancaires
• D’une façon générale et après simplification, le taux actuariel net de l’endettement
est donné par la relation :
Te = Tt x (1- Ts)
• Tt : taux d’intérêt de l’emprunt ;
• Ts : Taux d’imposition.

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
1. Le coût de la dette
– Les crédits bancaires
• Exemple
On considère un emprunt de montant 800 000 DH, remboursable en 8
périodes au taux d’intérêt de 10 %. Le premier remboursement est effectué à fin de
la première période, taux de l’IS = 30 %, le remboursement est effectué par
amortissement unique (in fine).
Calculez le taux actuariel net de l’emprunt.

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
1. Le coût de la dette
• Me : montant de l’emprunt encaissé = 800 000 DH, Te : taux actuariel net de l’emprunt (coût de la
dette recherché) = ?
• Ri : remboursement de la période i (Amortissement in-fine) = 800 000 DH
• Ii : charge d’intérêt de la période i = 10 % x 800 000 = 80 000 DH ;
• Economie d’impôt de la période i lié à la charge d’intérêt de la prime amortie = 𝐼𝑖 (1 − 𝑇𝑠 ) = 80 000 x
(1 – 30 %) = 56 000 DH ;
8 𝑅𝑖 +𝐼𝑖 (1−𝑇𝑠 ) 8 80 000+56 000
• Donc : 𝑀𝑒 = 𝑖=1 (1+𝑇 )𝑖 = 800 000 = 𝑖=1
𝑒 (1+𝑇 )𝑖
𝑒
8 136 000
• = 800 000 = 𝑖=1 (1+𝑇 )𝑖
𝑒

1−(1−𝑇𝑒 −8 1−(1−𝑇𝑒 −8
• 800 000 = 136 000 𝑥 ) ↔ 5,882 = )
𝑇𝑒 𝑇𝑒
• D’après la lecture dans la table financière correspondant à cette formule Te est sensiblement égale
à 7 %.
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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
1. Le coût de la dette

• D’après la formule Te = Tt x (1 - Ts), le taux actuariel net de l’emprunt


est égal à : 10 % x (1 – 30 %) = 7 %.
• Le coût de l’emprunt est sensiblement égal par les deux méthodes et il
est inférieur au taux d’intérêt de l’emprunt.

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
1. Le coût de la dette
- Remboursement des crédits :
1. l’amortissement unique (in fine)

Pour l’amortissement unique, l’emprunteur ne verse que les intérêts à la fin de


chaque période. À la fin du contrat, il rembourse le capital et les intérêts de la
dernière période. Le capital est généralement accumulé grâce à un fonds (de
capitalisation) qui porte le nom de fonds d’amortissement.

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
1. Le coût de la dette
Remboursement des crédits :
2. l’amortissement dégressif (annuités de remboursement constantes)

L’amortissement dégressif, consiste à payer la même somme globale à la fin de


chaque période au service de la dette, cette somme est composée de versement
des intérêts plus les remboursements d’une part dégressive du capital.

L’annuité totale (Amortissement + Intérêts) est constante mais le capital restant dû


est décroissant.
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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
1. Le coût de la dette
Remboursement des crédits :
3 . ’amortissement constant (annuités de remboursement dégressif).
Pour la méthode d’amortissement constant, l’emprunteur paye les intérêts de
la période courante ainsi qu’une partie constante du capital à la fin de chaque
période. En conséquence, l’annuité d’intérêts décroît d’une année à l’autre. Par
suite, l’annuité totale (Amortissement + Intérêts) comporte un élément constant
(amortissement du capital) et un élément décroissant (intérêt).

Le calcul des remboursements se fait dans des tableaux appelés : tableaux


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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT

Les coûts de financement


1. Le coût de la dette
• Exemple
On considère un emprunt de montant 500 000 DH, remboursable en 8
périodes au taux d’intérêt de 10 %. Le premier remboursement est effectué à fin de
la première période.
Présenter le tableau d’amortissement correspondant à chacune des trois
modalités possibles de remboursement.

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
1. Le coût de la dette
• Tableau d’amortissement par amortissement unique (in fine) :
Annuité de
Périodes remboursement Intérêt Créance amortie Capital restant dû
Ri= Ii + Ki Ii = Ci x Tt Ki Ci = Ci-1 – Ki
- 500 000,00
1 50 000,00 50 000,00 0 500 000,00
2 50 000,00 50 000,00 0 500 000,00
3 50 000,00 50 000,00 0 500 000,00
4 50 000,00 50 000,00 0 500 000,00
5 50 000,00 50 000,00 0 500 000,00
6 50 000,00 50 000,00 0 500 000,00
7 50 000,00 50 000,00 0 500 000,00
8 550 000,00 50 000,00 500 000,00 -
Total 900 000,00 400 000,00 500 000,00
• L’inconvénient de cette méthode et la charge élevée d’intérêt que l’emprunteur
paye.
• Cette méthode suscite les prélèvements les plus faibles au début du processus
d’amortissement. Abdelilah EL ATTAR
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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
1. Le coût de la dette
• Tableau d’amortissement par amortissement constant :
Annuité de Intérêt Créance amortie Capital restant dû
Périodes
remboursement
Ri= Ii + Ki Ii = Ci x Tt Ki = C0/n Ci = Ci-1 – Ki
0 500 000,00
1 112 500,00 50 000,00 62 500,00 437 500,00
2 106 250,00 43 750,00 62 500,00 375 000,00
3 100 000,00 37 500,00 62 500,00 312 500,00
4 93 750,00 31 250,00 62 500,00 250 000,00
5 87 500,00 25 000,00 62 500,00 187 500,00
6 81 250,00 18 750,00 62 500,00 125 000,00
7 75 000,00 12 500,00 62 500,00 62 500,00
8 68 750,00 6 250,00 62 500,00 -
Total 725 000,00 225 000,00 500 000,00
• Tt : taux d’intérêt ; n : la durée du prêt ; C0 : le montant initial du prêt.
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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
1. Le coût de la dette
• Tableau d’amortissement par amortissement constant :
La méthode de l’amortissement par amortissement constant entraîne le
versement d’annuités dégressives et, par conséquent, une charge plus élevée sur la
trésorerie de l’entreprise au cours des premières années d’amortissement. Mais elle
a l’avantage de payer moins d’intérêt.

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
1. Le coût de la dette
• Tableau d’amortissement dégressif (annuités constantes) :
L’annuité constante est égale au montant du remboursement, elle est calculée par
la formule suivante :
𝑖
𝑅= 𝐶0 × 1−(1+ 𝐓 )−𝑛
𝒕

Avec :
• Tt : taux d’intérêt ;
• n : la durée du prêt ;
• C0 : le montant initial du prêt.
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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
1. Le coût de la dette
• Tableau d’amortissement dégressif (annuités constantes) :
Périodes Annuité du Intérêt Créance amortie Capital restant dû
remboursement
Ri Ii = Ci x Tt Ki = R – I i Ci = Ci-1 – Ki
0 500 000,00
1 93 722,01 50 000,00 43 722,01 456 277,99
2 93 722,01 45 627,80 48 094,21 408 183,78
3 93 722,01 40 818,38 52 903,63 355 280,15
4 93 722,01 35 528,02 58 193,99 297 086,16
5 93 722,01 29 708,62 64 013,39 233 072,76
6 93 722,01 23 307,28 70 414,73 162 658,03
7 93 722,01 16 265,80 77 456,21 85 201,83
8 93 722,01 8 520,18 85 201,83 0,00
Total 749 776,07 249 776,07 500 000,00
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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
1. Le coût de la dette
• Tableau d’amortissement dégressif (annuités constantes) :
La méthode de l’amortissement dégressif (annuités constantes) entraîne un
prélèvement régulier sur la trésorerie. Le montant d’intérêt est légèrement supérieur
au montant de la méthode de l’amortissement par amortissement constant. Elle est
favorable pour les personnes qui ont un revenu fixe (salariés et fonctionnaire).

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
1. Le coût de la dette
• Le crédit-bail
Le coût réel du crédit-bail correspond au coût actuariel net
annuel égalisant la valeur actuelle des encaissements et des
décaissements nets des économies d’impôt créées par les
loyers et réintégrant les pertes d’économies d’impôt issues de
l’interdiction d’amortir le bien puisqu’il n’appartient pas à la
propriété de l’investisseur.
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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
1. Le coût de la dette
• Le crédit-bail
Mathématiquement, le coût de crédit-bail se présente comme suit :
𝑛 𝐿𝑖 1−𝑇𝑠 +𝐴𝑖 𝑇𝑠 𝑀𝑎
𝑀𝑏 = 𝑖=1 +
(1+𝑇𝑏 )𝑖 (1+𝑇𝑏 )𝑛
Mb : Valeur d’achat de l’immobilisation ;
Li : loyers de la période i,
Ai : amortissement perdu correspondant à la période i ;
Tb : coût actuariel net annuel du crédit-bail ;
Ts : taux d’impôt ;
Ma : montant à payer pour bénéficier de l’option achat.

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
1. Le coût de la dette
•Le crédit-bail
Exemple
Soit une entreprise réalisant une opération de crédit-bail
portant sur un bien d’une valeur de 150 000 DH. Le contrat
prévoit le paiement le versement de 5 loyers annuels de 34
000 DH, premier loyer payable un an après la mise à
disposition du bien.
1) Calculer le coût net de cette opération compte tenu d’un
taux de l’IS égal à 30 %.
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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
1. Le coût de la dette Le crédit-bail
Mb : Valeur d’achat de l’immobilisation = 150 000 DH ;
Li : loyers de la période i = 34 000 DH ;
Ai : amortissement perdu correspondant à la période i = 150000/5 = 30 000 DH ;
Tb : coût actuariel net annuel après impôt du crédit-bail = ?
Ts : taux d’impôt = 30 % ;
Ma : montant à payer pour bénéficier de l’option achat = 0 DH.
𝑛
𝐿𝑖 1 − 𝑇𝑠 + 𝐴𝑖 𝑇𝑠 𝑀𝑎
𝑀𝑏 = +
(1 + 𝑇𝑏 )𝑖 (1 + 𝑇𝑏 )𝑛
𝑖=1
5 (34000𝑥0,7)+(30000𝑥0,3) 5 32 800 1−(1−𝑇𝑏 )−5 1−(1−𝑇𝑏 )−5
150000 = 𝑖=1 = 𝑖=1 (1+𝑇 )𝑖 = 32800 𝑥 ↔ 4,573 =
(1+𝑇𝑏)𝑖 𝑏 𝑇𝑏 𝑇𝑏
D’après la lecture dans la table financière correspondant à cette formule Tb est sensiblement
égale à : 3 %.
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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
2. Le coût des fonds propres
Le recours aux capitaux propres entraîne une contrainte
économique qui impose à l’entreprise d’assurer une certaine
rémunération à ses associés.
une entreprise qui assurerait à ses associés une rémunération
insuffisante ne serait plus en mesure de solliciter des apports
nouveaux en capitaux propres.

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
2. Le coût des fonds propres
Modèle de Fisher
Un investisseur envisageant d’acheter les actions d’une société au
cours P0 (détenir des fonds propres de la société) est confronté à un
problème d’investissement. L’opération considérée entraîne :
- une défense immédiate de P0
- des recettes futures sous la forme de dividendes D1, D2, ...Dn, et
éventuellement, sous la forme de Pn un prix de revente futur de l’action.

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
2. Le coût des fonds propres
Modèle de Fisher
Cet investissement ne sera rentable que si le taux d’actualisation utilisé égalise le
taux interne de rentabilité (TIR) du projet. Ce taux est un taux d’actualisation r qui
annule la valeur actuelle nette (VAN) de ce projet et vérifie ainsi l’expression
suivante :
𝒏 𝒏
−𝒊 −𝒏 −𝒊 −𝒏
𝟎 = −𝐏𝟎 + 𝑫𝒊 𝟏 + 𝒓 + 𝑷𝒏 𝟏 + 𝒓 ↔ 𝐏𝟎 = 𝑫𝒊 𝟏 + 𝒓 + 𝑷𝒏 𝟏 + 𝒓
𝒊=𝟏 𝒊=𝟏

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
2. Le coût des fonds propres
Modèle de Fisher
Cet investissement ne sera rentable que si le taux d’actualisation utilisé égalise le
taux interne de rentabilité (TIR) du projet. Ce taux est un taux d’actualisation r qui
annule la valeur actuelle nette (VAN) de ce projet et vérifie ainsi l’expression
suivante :
𝒏 𝒏
−𝒊 −𝒏 −𝒊 −𝒏
𝟎 = −𝐏𝟎 + 𝑫𝒊 𝟏 + 𝒓 + 𝑷𝒏 𝟏 + 𝒓 ↔ 𝐏𝟎 = 𝑫𝒊 𝟏 + 𝒓 + 𝑷𝒏 𝟏 + 𝒓
𝒊=𝟏 𝒊=𝟏
Le taux r mesure le rendement actuariel attendu par les investisseurs
disposés à payer P0 pour l’action de la société. Il correspond donc à
une exigence de rendement formulée par les actionnaires actuels de la
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société.
CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
2. Le coût des fonds propres
Le modèle de Gordon et Shapiro
Dans le cas où le versement du dividende est stable et perpétuel, la
formule de Fisher peut être écrite comme suite :
𝑫
𝒓=
𝑷𝟎
D : Dividende est stable;
P0 : prix de l’action à t = 0;
r : taux de rendement actuariel qui représente le coût du capital
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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
2. Le coût des fonds propres
Le modèle de Gordon et Shapiro
Dans le cas où les actionnaires potentiels d’une société anticipent le
versement d’un dividende croissant à taux stable g:
le taux d’actualisation r qui représente le coût du capital est donné par
la formule :
𝑫
𝒓= +𝒈
𝑷𝟎

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
2. Le coût des fonds propres
Le modèle d’évaluation des actifs financiers (MEDAF)
la théorie du MEDAF permet d’établir le taux exigé par les actionnaires en
fonction du risque selon la formule suivante :
𝑻𝒓 = 𝑻𝒊 + 𝜷(𝑻𝒓𝒎 − 𝑻𝒊 )
Tr : coût des fonds propres ou au taux de rendement exigé par les
actionnaires ;
Ti : le taux de rendement des placements sans risques (Ex : bons du
Trésors);
Trm : le taux de rendement moyen du marché ;
β : la coefficient de corrélation entre le projet et le reste du marché, il mesure
la sensibilité de la valeur des fonds propres du projet par rapport à l’évolution
Gestion financière S5 2020 -2021 Abdelilah EL ATTAR 38
du marché.
CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
2. Le coût des fonds propres : Exemple
Une personne a le choix d’investir entre deux sociétés, ABC et XYZ qui ont
émis des actions qui cotent sensiblement le même cours de 1 000 DH par
action. La société ABC offre sur son dernier exercice un dividende de 25 DH
avec un taux de croissance de 5 %, alors que XYZ offre un dividende de
50 DH qu‘elle compte maintenir à ce niveau au cours des prochains
exercices.
Le  de ABC est estimé à 1,75 tandis que celui de XYZ est 1,50 l’espérance
mathématique de la rentabilité du marché est de 8%. Le taux des actifs sans
risque est de 4%.
Calculez le coût des fonds
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Abdelilah propres ou du taux de rendement exigé par les
EL ATTAR 39
CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
2. Le coût des fonds propres : Exemple
- Calcul du coût des fonds propres ou du taux de rendement exigé par
les actionnaires en se basant sur le modèle de Gordon et Shapiro.
ABC XYZ
𝑫 2,5 % 5%
Taux de rendement exigé (immédiat) : 𝒓 =
𝑷𝟎

𝑫 2,5 % +5 % = 7,5 % 5%
Taux de rendement exigé (dans le futur) : 𝒓 = +𝒈
𝑷𝟎

- A court terme l’action de la société XYZ est plus intéressante que celle
de la société XYZ, mais à long terme l’action d’ABC devient plus
rentable.
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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
2. Le coût des fonds propres : Exemple
• Calcul du coût des fonds propres ou du taux de rendement exigé par les
actionnaires en se basant sur le MEDAF. La formule : 𝑇𝑟 = 𝑇𝑖 + 𝛽(𝑇𝑟𝑚 − 𝑇𝑖 )
Pour la société ABC
Ti = 4%,  est estimé à 1,75 et Trm = 8%
Donc Tr = 0,04 + (1,75 x (0,08-0,04))= 0,04 + (1,75 x 0,04) = 0,11 = 11%.
Pour la société XYZ
Ti = 4%,  est estimé à 1,50 et Trm = 8%
Donc Tr = 0,04 + (1,5 x (0,08-0,04))= 0,04 + (1,5 x 0,04) = 0,10 = 10%.
En se basant sur le MEDAF, le coût des fonds propres de la société ABC est
plus élevé que celui de la société XYZ.
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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
2. Le coût des fonds propres
Coût moyen pondéré du financement
Le coût moyen pondéré du capital correspond au coût de financement
de l’entreprise, c’est le taux de rentabilité minimum que l’entreprise doit
dégager pour satisfaire l’exigence de rémunération des apporteurs de
fonds créanciers ou actionnaires.

Gestion financière S5 2020 -2021 Abdelilah EL ATTAR 42


CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
2. Le coût des fonds propres
Coût moyen pondéré du financement
Dans le cas d’une entreprise mettant en œuvre des actifs d’un montant A,
financés par capitaux propres pour un montant C et par endettement pour D,
on écrira :
𝑪 𝑫
𝑻𝒎 = 𝒓 × 𝑪+𝑫
+ 𝑻𝒅 × 𝑪+𝑫
= a x r + (1-a)Td
Tm: coût moyen pondéré du capital;
r : coût des capitaux propres C ;
Td: coût des dettes D compte tenu des impôts;
𝑪
a : la part (en pourcentage) financée par les capitaux propres (𝑎 = 𝑪+𝑫) ;
Ts: Taux d’imposition.
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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
2. Le coût des fonds propres
Coût moyen pondéré du financement : Exemple
La société ABC prévoit d’investir, pour développer son activité, un montant
de 1 200 KDH. Elle a obtenu, auprès des établissements de crédit, un prêt
de 200 kDH remboursable en 10 ans par amortissements in-fine. Taux
d’intérêts 5%, le reste de l’investissement est financé par autofinancement.
Le cours moyen de l’action de la société ABC est de 50 DH sur le marché
boursier. La société prévoit de verser un dividende de 1,1 DH par action
puis de faire croître régulièrement les dividendes de 5% par an.
• Calculer le coût moyen pondéré du capital utilisé par cette société (taux
impôt sur les bénéfices de 30 %).
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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
2. Le coût des fonds propres
Coût moyen pondéré du financement : Exemple
Coût des capitaux propres.
On applique donc la formule de Gordon dans le cas de dividendes croissants ce qui
nous donne
𝒅𝒊𝒗
𝒓= +𝒈
𝑷𝟎
P0 : le prix de l’action = 50 DH ;
r : le coût des capitaux propres = ?
g : taux de croissance des dividendes (avec g<r) = 5%
div : dividende constant = 1,1 DH
r = (1,1/50) + 5% = 0,022 + 5% = 7,2%.
Le coût des capitaux propres est égal à 7,2%.
Gestion financière S5 2020 -2021 Abdelilah EL ATTAR 45
CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
2. Le coût des fonds propres
Coût moyen pondéré du financement : Exemple
Coût des dettes
Le coût de la dette est représenté par le taux actuariel net de l’emprunt qui résulte
de l’égalisation du montant encaissé de l’emprunt à la somme des flux de
remboursement actualisés induits par cet emprunt compte tenu de la déductibilité
fiscale induite.
Le taux actuariel net de l’emprunt est calculé à partir de la formule : 𝑴𝒆 =
𝒏 𝑹𝒊 +𝑰𝒊 (𝟏−𝑻𝒔 )
𝒊=𝟏 (𝟏+𝑻 )𝒊
𝒆

Ou par la formule : Te = Tt x (1- Ts) = 0,05 x 0,7 = 0,035 = 3,5%.


Gestion financière S5 2020 -2021 Abdelilah EL ATTAR 46
Le coût de la dette recherché est égal à 3,5%.
CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les coûts de financement
2. Le coût des fonds propres
• Coût moyen pondéré du capital
𝑪 𝑫
𝑻𝒎 = 𝒓 × 𝑪+𝑫 + 𝑻𝒅 × 𝑪+𝑫 = a x r + (1-a)Td
Tm: coût moyen pondéré =? r : coût des capitaux propres C = 7,2% Td: coût des
dettes D = 3,5%
a : la part (en pourcentage) financée par les capitaux propres = (C/C+D)
Ts: Taux d’imposition = 30%
La part de l’investissement financé par autofinancement est égal à : C =
1 000 kDH
Le montant de la dette est égal à : D = 200 kDH
(C/C+D)=a = 0,83 et (D/C+D)=1-a = 0,17
Tm = (0,83 x 0,072) + (0,17 x 0,035) = 0,06 + 0,0059 = 0,0659 =6,59%.
Gestion financière S5 2020 -2021 Coût moyen pondéré du capital est égal à : 6,59%.
Abdelilah EL ATTAR 47
CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Choix de la structure financière
Le problème de la structure financière se réduit au choix d’une combinaison
optimale entre les capitaux propres (C) et les dettes (D), qui minimisent le coût de
financement et maximisent la rentabilité de l’entreprise tout en préservant son
équilibre financier.

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Choix de la structure financière : Les théories de la structure
financière
• La théorie du bénéfice net (Net lncome)
Pour cette théorie, chaque source de financement entraîne un coût spécifique,
indépendamment de la structure financière globale de l’entreprise.

Si les différentes ressources accessibles suscitent des coûts inégaux, l’entreprise


devra chercher à maximiser la part accordée à la ressource la moins coûteuse pour
réduire le coût global de son financement.

Gestion financière S5 2020 -2021 Abdelilah EL ATTAR 49


CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Choix de la structure financière
• La théorie de Modigliani et Miller (Net operating income)
Pour cette théorie, en absence d’imposition, le coût moyen pondéré des ressources
est constant, quel que soit le taux d’endettement. La valeur de l’actif économique
d’une entreprise est indépendante de son mode de financement.

il y’a une neutralité de la structure de financement sur le coût de capital.

Gestion financière S5 2020 -2021 Abdelilah EL ATTAR 50


CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Choix de la structure financière
• La théorie classique
Cette théorie prend une position médiane entre les deux théories précédemment
présentées. Cette position identifie des relations différenciées entre le coût global
du financement et la structure financière, selon le ratio d’endettement (L = D/C)
atteint par l’entreprise.

Dans cette perspective, l’effet de levier explique la relation qui entre les coûts de
financement par endettement et par capitaux propres.

Gestion financière S5 2020 -2021 Abdelilah EL ATTAR 51


CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Choix de la structure financière
• L’effet de levier
L’effet de levier financier peut être introduit sur la base d’une schématisation du bilan
réduit à trois grandes masses, l’actif total (A) et le passif (P) qui se répartit en
capitaux propres (Cp) et en dettes (D).
On peut alors écrire l’identité évidente : Actif = Passif ou A = Cp + D
Prenons :
Re : taux de rendement d’exploitation ou rentabilité économique = 𝑹𝒆 =
𝑹é𝒔𝒖𝒍𝒕𝒂𝒕𝒅′𝒆𝒙𝒑𝒍𝒐𝒊𝒕𝒂𝒕𝒊𝒐𝒏 𝑹𝒆𝒙𝒑
𝑨𝒄𝒕𝒊𝒇 𝑻𝒐𝒕𝒂𝒍
= 𝑨
Rf : taux de rentabilité des capitaux propres ou rentabilité financière = Rf = Résultat
net / Capitaux propres
Ti : Taux
Gestion
d’intérêt ;
financière S5 2020 -2021 Abdelilah EL ATTAR 52
CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Choix de la structure financière
• L’effet de levier
Le lien entre la rentabilité économique et la rentabilité financière est donné par la
formule :

𝑫
𝑹𝒇 = (𝐑 𝒆 + 𝐑 𝒆 − 𝐓𝒊 ) × (𝟏 − 𝑻𝒔 )
𝑪𝒑
• (L = D/Cp) : ratio d’endettement, ou le ratio de levier qui traduit la structure du
financement ;

• -(Re – Ti ) : bras du levier.


Gestion financière S5 2020 -2021 Abdelilah EL ATTAR 53
CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Choix de la structure financière
• Critères d’utilisation de l’effet de levier
Re> Ti : Une augmentation du ratio d’endettement (L = D/Cp) entrainera une
amélioration du Rf. L’endettement est favorable pour l’entreprise, l’effet de levier est
positif.

Re< Ti : une augmentation du D/Cp entrainera une dégradation du Rf. L’endettement


est défavorable pour l’entreprise, l’effet de levier est négatif.

Re= Ti : l’endettement n’a aucun effet sur la Rf, le rendement des actifs permet de
compenser le coût des dettes.
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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Choix de la structure financière
• Effet de levier et mesure du risque
Le calcul de la variation de la rentabilité financière introduit la notion du risque que
peut courir l’entreprise. A partir de la formule de l’effet de levier, on peut calculer la
variation de la rentabilité financière ∆𝑅𝑓 .
𝐷
∆𝑅𝑓 = ∆R 𝑒 1+
𝐶𝑝

Le risque des actionnaires représenté par la variation de la rentabilité financière


dépend du ratio d’endettement L =D/Cp. Il augmente avec le financement par
endettement comparé au financement par fonds propres.
Gestion financière S5 2020 -2021 Abdelilah EL ATTAR 55
CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
• Exemple
Pour réaliser un investissement de 2000 kDH, on peut envisager trois combinaisons
de fonds propres et d’endettement C1 (2000 ; 0), C2 (1000,1000) et C3 (500 ;
1500).
Le résultat d’exploitation est supposé égal à 500 kDH, le coût de l’endettement est
de 10 % et le taux d’imposition est de 30%.
1 - Calculez la rentabilité financière en fonction des combinaisons C1, C2 et C3 et
évaluez l’effet de levier.
2 - Calculez le risque couru par les actionnaires si la rentabilité économique évolue
de 10%.

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
• Réponse
C1 C2 C3
Tableau d’évolution Capitaux propres (kDH) 2000 1000 500
Endettements (kDH) 0 1000 1500
de la rentabilité financière
Investissement (kDH) 2000 2000 2000
Résultat d’exploitation (kDH) 500 500 500
Frais financiers (kDH) 0 100 150
Résultat avant impôt (kDH) 500 400 350
Impôt sur les sociétés (kDH) 150 120 105
Résultat net (kDH) 350 280 245

Rentabilité économique nette (%) 25% 25% 25%


Rentabilité financière nette (%) 17,50% 28,00% 49,00%
L = D/Cp : ratio d’endettement 0 1 3
(Re – Ti) : bras du levier 15% 15% 15%
Rf calculée par effet de Levier 17,50% 28,00% 49,00%

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
• Réponse
On constate que la rentabilité financière du projet croit avec l’augmentation de la part
financée par la dette. Le bras du levier est positif et permet à la rentabilité financière
de croitre chaque fois que le ratio d’endettement augmente.

2 – Le risque couru par les actionnaires est calculé par la formule : ∆𝑅𝑓 = ∆𝑅𝑒 1 +
L = D/Cp : ratio d’endettement 0 1 3
Risque couru par les 10% 20% 40%
actionnaires

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CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Les règles de l’équilibre financier
1 - L’équilibre financier minimum
Les emplois stables doivent être financés par les ressources stables. Les ressources
durables de l’entreprise doivent couvrir les besoins de la politique d’investissement
généré par le cycle d’exploitation.
2 - L’endettement maximum
Le montant des dettes de financement ne doit pas excéder le montant des fonds
propres. On ne peut pas financer un investissement par des fonds constitués
essentiellement par des emprunts.
3 - La capacité de remboursement
Le montant de dettes de financement ne doit pas présenter plus de trois à quatre fois
la capacité d’autofinancement annuelle moyenne prévue.
Gestion financière S5 2020 -2021 Abdelilah EL ATTAR 59
CHAPITRE 3 : LES DÉCISIONS DE
FINANCEMENT
Le choix du mode de financement
Lorsque les moyens de financement sont abondants, les choix du mode de
financement doivent être effectués en fonction des coûts et des risques liés à leurs
modalités. Les critères qui permettent ces choix sont essentiellement:
- les taux actuariels
- les flux de décaissement monétaires actualisés.
La valeur actuelle nette et le taux interne de rentabilité des fonds

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