Vous êtes sur la page 1sur 3

1- L’approche de Modigliani et Miller (1958) : absence d’impôt (  = 0).

Modigliani et Miller (1958) démontrent que la structure financière est sans incidence sur la valeur de la

firme. En d’autres termes, il n’existe aucune structure optimale de capital et une structure donnée est

aussi bonne qu’une autre. En effet, les investisseurs (peu importe leur degré d’aversion au risque)

peuvent réaliser un profit certain (le profit d’arbitrage) dans le cas où deux entreprises semblables, à

l’exception de leur structure du capital, ont des valeurs différentes. L’intervention des arbitragistes aura

pour effet de rétablir l’équilibre.

a- Proposition I de MM (1958) :

1ère partie : Evaluation de la firme non endettée U : Une firme non endettée a une valeur

VU égale au bénéfice d’exploitation espéré (E(BAII)) capitalisé au taux de rentabilité

E (BAII )
économique  (le coût du capital d’une firme non endettée,  = keU ). Ainsi, VU  .

2ème partie : relation entre les valeurs de l’entreprise (L) endettée et celle non endettée (U) :

La valeur de marché d’une firme est indépendante de sa structure financière. Elle est obtenue

en capitalisant le bénéfice d’exploitation espéré à un taux  correspondant à la classe de

risque de la firme : A l’équilibre, VL = VU

Si VL≠ VU , alors un mécanisme d’arbitrage instauré par les actionnaires permet de rétablir

l’équilibre.

b- Proposition II de MM (1958) :

Proposition II : Le taux de rendement des actions d’une entreprise endettée est égal à la rentabilité
économique  du secteur (la rentabilité économique ne dépend que de la classe de risque et elle est

B
indépendante de la structure de financement) majorée d’une prime de risque. k eL    (   r )
SL
La rentabilité financière des actionnaires d’une société endettée =

BN ( BAII  i.DC ) .VL  r.B S B B B


k eL     L  r. =   (   r)
SL SL SL SL SL SL

1
La rentabilité des actionnaires est plus élevée vu qu’ils exigent une prime de risque plus élevé (risque

financier suite à l’ensettement). Cette rentabilité plus élevé que celle dans une entrerprise non endettée

n’entraine pas un enrichissement des cationnaires de la société endettée vu que la prime compense

exactement le risque supplémentaire pris. (il y’a enrichissement si la rentabilité réalisé est supéreure à

celle exigé, ke)

Le risque des actions peut-être mesuré par le béta

 B
 L  U 1  (1   ) .
 SL 

 B
 actions   actifs 1  (1   ) .
 SL 

c- Proposition III de MM (1958) :

Le CMPC qui correspond au taux de rejet des investissements est indépendant de la structure

financière ; le taux de rejet est égal à , coût du capital d’une société non endettée appartenant à la même

classe de risque,  = keU

2- L’approche de Modigliani et Miller (1963) : présence d’impôt (  0 ).


En présence d’impôts la dette a un avantage économique mesuré par les économies d’impôts sur les
intérêts. Une société endettée ne peut donc pas avoir la même valeur qu’un autre non endettée.
a- Proposition I de MM (1963) :
1ère partie : Evaluation de la firme non endettée U : Une firme non endettée a une valeur
VU égale au bénéfice d’exploitation espéré net d’impôt [E(BAII).(1-  )] capitalisé au taux de
E ( BAII ).(1   )
rentabilité économique  Ainsi, VU  .

2ème partie : relation entre les valeurs de l’entreprise (L) endettée et celle non endettée (U) :
suite aux économies d’impôt qu’une entreprise endettée peut réaliser sur les intérêts, la valeur
d’une entreprise endettée est égale à VL = VU +  .B

La société endettée offre à ses actionnaires une richesse supplémentaire égale aux économies
d’impôts sur intérêts. En effet, seule la société endettée (ni l’investisseur, ni la société non
endettée) peut réaliser ces économies d’impôts sur les intérêts. Le seul moyen de profiter de cet
avantage est d’acheter les actions des sociétés endettées. Cet avantage profite pleinement aux

2
actionnaires (les obligataires reçoivent les intérêts). Ainsi la société endettée a une valeur plus
élevée que les entreprises non endettées.

b- Proposition II de MM (1963) :
La rentabilité financière ou le rendement exigé par les actionnaires d’une société endettée :
B
k eL    (   r )(1   ).
SL
La rentabilité financière des actions est égale à :
BN ( BAII  i.DC ).(1   ) BAII .(1   ) B .VU B B
   r.(1   ). =  r.(1   ). =   (   r )(1   ).
SL SL SL SL SL SL SL
c- Proposition III de MM (1963) :

Le CMPC qui correspond au taux de rejet des investissements est égal à CMPC   (1   B )
VL
et la politique optimale correspond à un maximum de dettes.
Le CMPC est toujours égal à C.M.P.C =  e .k e   D .k D

d- Impact de la structure de financement sur le risque systématique 

Le bêta des actifs d’une firme est égal au bêta d’un portefeuille de l’ensemble de la dette et des fonds
propres de l’entreprise. Ainsi, le risque systématique des actions d’une société endettée :

 B
 L   U 1  (1   ) .
 SL 

Vous aimerez peut-être aussi