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1. Présentation de l’opération et description des apports
1.1 Contexte de l’opération
Par communiqué de presse conjoint en date du 31 octobre 2019, PSA et FCA ont annoncé
être en discussions afin de conclure un accord de rapprochement en vue de mettre en
œuvre, sous certaines conditions, une fusion transfrontalière entre égaux
(ci-après « la Fusion » ou « l’Opération »).
Les modalités de ce rapprochement ont été formalisées dans un accord - le Combination
Agreement - en date du 17 décembre 2019 (ci-après le « Original Combination
Agreement »), qui a fait l’objet d’un avenant en date du 14 septembre 2020 (ci-après
l’« Avenant » et, ensemble avec le Original Combination Agreement, l’« Accord de
Rapprochement »).
Selon les termes de l’Accord de Rapprochement, PSA serait absorbée par FCA, entité
survivante, qui serait renommée « STELLANTIS » à compter du lendemain de la réalisation
de la Fusion (ci-après la « Société Combinée »).
La Fusion serait réalisée conformément aux dispositions de la directive (UE) 2017/1132
du Parlement européen et du Conseil du 14 juin 2017 relative à certains aspects du droit
des sociétés, ainsi qu’aux dispositions légales applicables en France et aux Pays-Bas.
Selon les termes de l’Accord de Rapprochement :
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Le produit de cette cession, d’environ 308 millions d’euros, sera distribué aux
actionnaires de la Société Combinée, accompagné d’une distribution de la
participation restante d’environ 39% du capital de FAURECIA 1, dans les plus brefs
délais après la réalisation de la Fusion et sous réserve de l’approbation du Conseil
d’Administration et des actionnaires de la Société Combinée. Par ailleurs, FCA et
PSA ont demandé à l’Autorité des Marchés Financiers une dérogation à l’obligation
pesant sur la Société Combinée de déposer un projet d’offre publique obligatoire
sur le solde du capital de FAURECIA en conséquence de l’acquisition de plus de 30%
du capital et des droits de vote de FAURECIA par la Société Combinée au résultat de
la Fusion. Une décision de l’Autorité des Marchés Financiers est attendue dans les
prochains jours.
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Conformément aux termes et conditions des bons de souscription émis par PSA, STELLANTIS devra, au
moment de la distribution de FAURECIA, conserver une partie des actions FAURECIA en vue de leur remise
au titulaire des bons à la date de leur exercice (soit entre le 31 juillet 2022 et le 31 juillet 2026). Le nombre
d’actions FAURECIA ainsi conservées correspondra au nombre d’actions FAURECIA que le détenteur des
bons aurait reçu si le détenteur avait détenu les actions auxquelles donnent droit les bons au moment de la
distribution.
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La Fusion permettrait de créer le quatrième plus grand constructeur automobile mondial
en termes de volume sur la base des ventes de l’exercice 2019. Le groupe combiné serait
un acteur clé de l’industrie automobile, avec le management, le savoir-faire, les ressources
et la taille lui permettant de saisir toutes les opportunités de la nouvelle ère de mobilité
durable. Il disposera d’une implantation mondiale équilibrée et rentable, avec un
portefeuille de marques à la fois emblématiques et très complémentaires.
Le groupe combiné sera en mesure d’offrir une gamme élargie de modèles, de marques
et de services afin de mieux répondre aux besoins changeants des consommateurs, avec
un portefeuille de véhicules couvrant l’ensemble des segments automobiles clés, du luxe,
du premium et des véhicules particuliers cœur de gamme, jusqu’aux SUVs, pick-ups et
utilitaires légers.
La Fusion permettra de gagner en taille, de renforcer de manière substantielle l’équilibre
géographique, et d’améliorer la diversité des produits, tout en accélérant l’implantation
de PSA sur des marchés significatifs tels que l’Amérique du Nord. La force de FCA en
Amérique du Nord et en Amérique Latine, et la position solide de PSA en Europe
renforceront nettement l’équilibre géographique du groupe combiné, en comparaison
avec celui de FCA et de PSA pris séparément, avec environ 46% du chiffre d’affaires
généré en Europe, au Moyen-Orient, en Afrique et en Eurasie et environ 44% du chiffre
d’affaires généré en Amérique du Nord, sur la base des chiffres d’affaires 2019 combinés,
excluant FAURECIA. La Fusion fera également naître des opportunités pour redéfinir la
stratégie du groupe combiné dans d’autres zones géographiques.
La Société Combinée aurait une structure de gouvernance équilibrée afin de favoriser la
performance. Le Conseil d’Administration serait composé de onze membres, étant précisé
que la majorité des membres non exécutifs seraient indépendants. Cinq administrateurs
seraient nommés par FCA et son actionnaire de référence (en ce compris Monsieur JOHN
ELKANN en qualité de Président), et cinq par PSA et ses actionnaires de référence (en ce
compris l’administrateur indépendant senior et le vice-président). Le Conseil
comprendrait deux représentants des salariés de FCA et de PSA. Monsieur CARLOS
TAVARES occuperait les fonctions de Chief Executive Officer pour un mandat initial de
cinq ans, et siègerait également au Conseil d’Administration.
Nous rappelons que les pourcentages définitifs de détention de la Société Combinée
dépendront du nombre d’actions ordinaires PSA émises et en circulation à la date de
réalisation de la Fusion ainsi que d’autres facteurs, qui ne sont pas connus à ce jour.
Néanmoins, à titre d’illustration, sur la base du nombre d’actions ordinaires émises et en
circulation au 30 juin 2020 de FCA et de PSA, et en tenant compte du rachat des
10.000.000 actions DONGFENG MOTOR CORPORATION (ci-après « DONGFENG ») opéré en
septembre 2020, les actionnaires de PSA et de FCA détiendraient respectivement, à l'issue
de l’Opération, environ 49,54% et 50,46% des actions ordinaires de la Société Combinée.
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Pour rappel, PSA et DONGFENG ont signé le 17 décembre 2019, un Share Repurchase
Agreement (ci-après le « SRA »), encadrant les modalités de rachat par PSA de
30,7 millions des actions ordinaires PSA détenues par DONGFENG. À la suite de
l’acquisition par PSA, le 23 septembre 2020, de 10 millions de ces actions ordinaires PSA
pour un prix d’environ 163,9 M€ (ces actions ordinaires PSA ayant été annulées après le
règlement de la transaction), les parties sont convenues, le 25 septembre 2020, d’amender
les termes du SRA. Selon les termes de cet amendement, DONGFENG est tenu de vendre
le solde des 30,7 millions d’actions concernées par l’accord, soit 20,7 millions d’actions
(ou l’équivalent en actions ordinaires FCA dans le cas où cette cession interviendrait après
la réalisation de la Fusion) :
Tel que rappelé à l’article 11.2 du Projet de Traité de Fusion, la cession de ces
20,7 millions d’actions par DONGFENG ne conduira pas à un ajustement du rapport
d’échange retenu par les parties. Dans le cas où DONGFENG céderait ces actions à PSA
préalablement à la réalisation de la Fusion, cette opération serait de nature à réduire
globalement la part du capital de la Société Combinée détenue par les anciens actionnaires
de PSA, puisque cela réduirait le nombre d’actions ordinaires PSA émises et en
circulation préalablement à la réalisation de la Fusion.
Les actions ordinaires de PSA sont admises aux négociations sur le compartiment A du
marché règlementé d’Euronext Paris, sous le code ISIN FR0000121501.
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1.2.1.2 Plan d’attribution d’actions gratuites et bons de souscription d’actions
PSA a consenti au bénéfice de ses dirigeants et salariés des plans d’actions de
performance. Au 30 juin 2020, ces plans représentent une émission potentielle d’actions
additionnelles maximale de 8.243.422 actions.
Le traitement de ces plans d’actions de performance dans le cadre de la Fusion est détaillé
à l’article 17.2 du Projet de Traité de Fusion. Cet article prévoit notamment que les plans
existants chez PSA seront convertis en Restricted Share Unit awards (ci-après « RSU »)
permettant à leurs bénéficiaires d’obtenir un nombre d’actions ordinaires FCA équivalent
au produit (i) du nombre d’actions ordinaires PSA qu’ils auraient obtenu 2 en l’absence de
réalisation de la Fusion et (ii) du rapport d’échange de la Fusion.
Le 31 juillet 2017, conformément à la 31ième résolution de l'Assemblée Générale des
actionnaires du 10 mai 2017, 39.727.324 bons de souscription d'actions (ci-après les
« BSA ») ont été émis en faveur d'ADAM OPEL GMBH, filiale du groupe GENERAL
MOTORS, au prix unitaire de 16,3386515€. Ces BSA donnent le droit de souscrire à un
prix d’exercice de 1€, entre le 31 juillet 2022 et le 31 juillet 2026, un maximum de
39.727.324 actions ordinaires PSA d'une valeur nominale de 1€ chacune, sur la base de 1
action pour 1 BSA.
Tel qu’indiqué dans le Projet de Traité de Fusion, à l’issue de la réalisation de la Fusion,
les BSA continueront à être régis par les mêmes termes et conditions, étant précisé qu’ils
seront convertis en bons de souscription donnant droit à souscrire à un nombre d’actions
ordinaires FCA égal au ratio d’exercice des BSA susvisé, multiplié par le rapport
d’échange retenu par les parties dans le cadre de la Fusion.
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Tel que décrit dans le Projet de Traité de Fusion, les conditions de performance pourront néanmoins être
réputées satisfaites - partiellement ou en totalité - ou non en amont de la Fusion.
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• A la fabrication et la vente de tous produits sidérurgiques, aciers inoxydables,
laminés, tréfilés et leurs dérivés, de tous outils et outillages à main, mécaniques ou
électriques, scies, quincaillerie, appareils ménagers, électroménagers et dérivés ;
• La division équipement automobile avec la marque FAURECIA, qui est l’un des
leaders mondiaux de la conception, de la fabrication et de la commercialisation
d'équipements automobiles : modules d’intérieur de véhicules, systèmes
d’échappement et technologies de contrôle des émissions et équipements
audiovisuels/multimédias (ci-après la « Division Equipement Automobile ») ;
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• La division financement qui englobe l’activité de financement des ventes aux
clients des cinq marques et de leurs réseaux de distribution (ci-après la « Division
Financement »).
En 2019, le Groupe PSA a réalisé 86,8% de ses ventes mondiales en Europe, 4,7% au
Moyen-Orient et Afrique, 3,4% en Chine et Asie du Sud-Est, 3,9% en Amérique Latine,
0,8% en Inde et Pacifique et 0,5% en Eurasie, et ce, à des particuliers et à des
professionnels.
Le Groupe PSA emploie près de 208.780 employés dans le monde.
PSA clôture ses comptes au 31 décembre de chaque année, et publie des comptes annuels
établis conformément au référentiel comptable français, et des comptes consolidés établis
conformément au référentiel IFRS tel qu’établi par l'« International Accounting
Standards Board » ainsi que les normes IFRS telles qu'adoptées par l'Union européenne
(ci-après « IFRS »).
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Sur la base du nombre de SVS détenues par EXOR au 23 septembre 2020 3 et du nombre
total de SVS au 30 septembre 2020, le nombre résiduel de SVS à l’issue de la réalisation
de la Fusion serait non significatif :
Valeur
En € Nombre
nominale
Nous rappelons par ailleurs qu’un SVS confère un droit de vote à son détenteur, tel que
cela ressort de leurs termes et conditions publiés sur le site internet de FCA. Les SVS ne
confèrent que des droits économiques minimaux à leurs détenteurs.
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Tel qu’il ressort du premier avenant au FORM F-4 déposé auprès de la U.S. Securities and Exchange
Commission (« SEC ») le 28 septembre 2020.
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Les deux principales 4 activités du groupe, dont FCA est la société mère des filiales (FCA
et ses filiales, ci-après le « Groupe FCA ») sont :
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Nous précisons que cette nomenclature ne correspond pas à celle de la communication financière de FCA.
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1.3 Modalités générales de l’opération
1.3.1 Caractéristiques essentielles de la fusion
Les modalités de réalisation de l’Opération, qui sont présentées de façon détaillée dans le
Projet de Traité de Fusion en date du 27 octobre 2020, peuvent se résumer comme suit.
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Par ailleurs, les parties déclarent que la Fusion sera soumise au régime de faveur prévu
aux Articles 816 du Code Général des Impôts et 301-B de l’Annexe II au Code Général
des Impôts. Par conséquent, l’apport résultant de la Fusion sera enregistré dans le mois
suivant sa Date de Réalisation sans aucun droit d’enregistrement, conformément à
l’Article 816 du Code Général des Impôts.
La Fusion ne sera pas soumise à la taxe sur les transactions financières en application de
l’Article 235 ter ZD, II, 5° du Code Général des Impôts.
La confirmation de ces trois points fait l’objet d’une demande de rescrit adressée le 12
juin 2020 au service juridique de la fiscalité de la Direction Générale des Finances
Publiques.
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Approbations des actionnaires de FCA
(a) L’Assemblée générale extraordinaire des actionnaires de FCA devra avoir adopté
les résolutions suivantes :
(i) L’approbation du Projet de Traité de Fusion (c’est-à-dire, la résolution
décidant de la Fusion) ;
(ii) La nomination des nouveaux membres du Conseil d’Administration de FCA,
avec effet à compter de la Date d’Effet des Stipulations Relatives à la
Gouvernance 5 ;
(iii) La renonciation à établir, et à négocier avec, un groupe spécial de négociation
en vue de déterminer les modalités de participation des salariés au Conseil
d’Administration de FCA, en application de la Loi néerlandaise ;
(iv) La modification des statuts de FCA aux fins d’augmenter le capital social
autorisé de FCA à compter de la Date d’Effet ;
(v) La modification des statuts de FCA aux fins de mettre en place la nouvelle
structure de gouvernance de FCA, avec effet à compter de la Date d’Effet des
Stipulations Relatives à la Gouvernance ;
(vi) L’adoption des termes et conditions des actions à droit de vote spécial de
FCA, lesquels entreront en vigueur à la Date d’Effet des Stipulations
Relatives à la Gouvernance ;
(vii) Toutes autres actions requises par la Loi applicable et les documents
organisationnels de FCA devant être approuvés par les détenteurs d'actions
ordinaires de FCA pour mettre en œuvre la Fusion, ainsi que les autres
opérations envisagées par l’Accord de Rapprochement.
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Signifie 1h00, heure d’Europe Centrale, le premier jour suivant le jour où la Date d’Effet de la Fusion est
intervenue, à moins qu’une heure ou une date ultérieure ne soit convenue par accord mutuel écrit par PSA
et FCA.
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Approbations des actionnaires de PSA
(b) L’Assemblée générale extraordinaire des actionnaires de PSA et l’Assemblée
spéciale des actionnaires de PSA titulaires de droits de vote double devront avoir
adopté les résolutions suivantes :
(i) L’approbation du Projet de Traité de Fusion, avec effet à la Date d’Effet ;
(ii) La suppression des droits de vote double attachés à certaines actions
ordinaires PSA, avec effet à la Date d’Effet ;
(iii) Toutes autres actions requises par la Loi applicable et les documents
organisationnels de PSA devant être approuvés par les détenteurs d'actions
ordinaires de PSA pour mettre en œuvre la Fusion, ainsi que les autres
opérations envisagées par l’Accord de Rapprochement.
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Autorisations de Concurrence et autres autorisations
(e) Tous les délais d’attente (et toute extension de ces derniers) dans le cadre des
Autorisations de Concurrence devront avoir expiré ou avoir été résiliés et (dans la
mesure où ceci est applicable), toutes les Autorisations de Concurrence devront
avoir été accordées, et devront être pleinement en vigueur et effectives ;
(f) Les Approbations (autres que (i) les Autorisations de Concurrence qui sont régies
par la condition suspensive visée au (e) ci-dessus, et (ii) les Approbations, y compris
les autorisations d’autorités de la concurrence, autres que les Autorisations de
Concurrence, dont le défaut d’obtention ou d’adoption ne produirait pas,
individuellement ou dans l’ensemble, un Effet Négatif Substantiel) de toute Entité
Gouvernementale devant être obtenues par PSA, FCA ou l’une quelconque de leurs
Filiales respectives aux fins de réalisation de la Fusion et du versement du dividende
de 2,9 Mds€ par FCA, devront avoir été obtenues ou adoptées, et lesdites
Approbations devront (1) avoir été obtenues à des conditions dont, individuellement
ou dans l’ensemble, il ne puisse être raisonnablement anticipé qu’elles aient un
Effet Négatif Substantiel, et (2) être pleinement en vigueur et effectives.
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Absence d’injonctions ou de restrictions
(j) Aucune Entité Gouvernementale ayant compétence sur les Sociétés ou sur leurs
activités ou actifs respectifs, ne devra avoir édicté, émis, promulgué, mis en œuvre
ou adopté de Loi qui interdirait ou rendrait illégale la réalisation de la Fusion ou du
versement du dividende de 2,9 Mds€ par FCA, mais seulement dans la mesure où
il pourrait être raisonnablement anticipé qu’un manquement au titre de ces
interdictions ou décisions, individuellement ou dans l’ensemble, ait un Effet
Négatif Substantiel ; et,
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1.4 Description et évaluation des apports
1.4.1 Méthode d’évaluation
Tel que cela ressort de l’article 7.2 du Projet de Traité de Fusion, les parties ont estimé
que, d’un point de vue comptable et dans le cadre du référentiel IFRS, PSA devrait être
considéré comme l’acquéreur. En conséquence, et conformément à cette analyse, les
valeurs d’apport constituées par les actifs et passifs de PSA retenues dans le cadre de la
Fusion faisant l’objet du Projet de Traité de Fusion sont les valeurs comptables, étant
précisé que ce seront les actifs et passifs de FCA qui seront réévalués à leur juste valeur
dans les comptes sociaux et les comptes consolidés de la Société Combinée à l’issue de
la réalisation de la Fusion.
Les valeurs nettes comptables définitives, et, par conséquent, la valeur de l’actif net
transmis, devront être déterminées à la Date d’Effet sur la base des comptes définitifs de
PSA au 31 décembre 2020 préparés conformément à la Partie 9 du Livre 2 du Code Civil
néerlandais en faisant application des principes comptables IFRS (ci-après les « Normes
Regroupement 3 »), et approuvés par le Conseil d'administration de la Société Combinée
après la Date d'Effet.
La date d’effet comptable de la Fusion étant postérieure à la date du Projet de Traité de
Fusion, le montant exact de la valeur comptable des actifs et passifs apportés n’était pas
connu au jour de la signature du Projet de Traité de Fusion.
Dès lors, les parties ont retenu une valeur provisoire de l’actif net transféré de PSA,
déterminée sur la base de la valeur des actifs et passifs ressortant des comptes de PSA au
30 juin 2020, préparés selon les Normes Regroupement 3.
En l’absence de garantie quant à la valeur définitive de l’actif net transféré juridiquement
à FCA, les parties sont convenues que, pour la présentation de la valeur comptable de
l’actif net apporté, une décote de prudence de 10% serait appliquée
(cf. article 9.4 du Projet de Traité de Fusion) aux valeurs observées au 30 juin 2020.
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Par ailleurs, cette description n’est pas exhaustive dès lors que la Fusion entraînera la
transmission universelle de l’intégralité des actifs et passifs de PSA au profit de FCA à la
Date d’Effet.
Les actifs apportés comprenant l’ensemble des éléments d’actifs de PSA ont été fixés de
manière provisoire comme suit sur la base des comptes de PSA au 30 juin 2020 préparés
selon les Normes Regroupement 3 :
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Les passifs transmis comprenant l’ensemble des éléments de passifs de PSA ont été fixés
de manière provisoire comme suit sur la base des comptes de de PSA au 30 juin 2020
préparés selon les Normes Regroupement 3 :
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2. Diligences et appréciation de la valeur des apports
• Vérifié que la valeur réelle des apports pris dans leur ensemble est au moins égale
à la valeur globale de l’actif net provisoire transféré à FCA, telle que définie dans
le Projet de Traité de Fusion ;
• Eu des entretiens avec les dirigeants, les responsables des services chargés de
l’Opération et les conseils des parties, tant pour appréhender le contexte de
l’Opération, que pour comprendre les modalités économiques, comptables,
juridiques et fiscales dans lesquelles elle se situe ;
• Pris connaissance des activités et des marchés sur lesquels intervient le Groupe
PSA, ainsi que des contraintes règlementaires associées ;
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• Pris connaissance des autres accords juridiques encadrant la Fusion, notamment
l’Accord de Rapprochement ;
• Analysé les éléments relatifs aux procédures auprès des Autorités de concurrence,
et de leur impact éventuel sur la substance des apports ;
• Vérifié que les Commissaires aux comptes avaient certifié sans réserve les comptes
sociaux et consolidés au 31 décembre 2019 de la société PSA, et que les comptes
intermédiaires consolidés, au 30 juin 2020 avaient également fait l’objet d’une
attestation d’un examen limité par leur soin ;
• Pris connaissance des travaux de valorisation réalisés par les banques conseils des
parties sur l’Opération, pour lesquelles nous avons apprécié les approches
multicritères retenues pour établir la valeur relative de PSA dans le cadre de
l’appréciation du rapport d’échange servant à la rémunération des apports ;
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Il convient de rappeler que les dispositions relatives à la comptabilisation et l’évaluation
des opérations de fusions et opérations assimilées exposées aux articles 710 et suivants
du règlement ANC N°2014-03 du 5 juin 2014 relatif au plan comptable général, ne sont
pas applicables dans la mesure où la société bénéficiaire des apports est une société
étrangère de droit néerlandais. En conséquence, et comme l’autorise ce règlement en
matière de fusions transfrontalières, la valeur des apports a été déterminée en fonction de
la règlementation néerlandaise.
Comme précisé ci-avant, FCA établit ses comptes sociaux selon les Normes
Regroupement 3. Dès lors, la norme IFRS 3, relative au traitement comptable des
« Regroupements d’entreprises », s’appliquera dans le cadre de la comptabilisation des
apports de PSA dans le cadre de la Fusion. Il est précisé dans ses §6 et 7 de cette norme
les modalités de détermination de l’acquéreur. En effet, cette détermination préalable est
nécessaire dans la mesure où seuls les actifs et passifs de la société considérée comme
effectivement acquise du point de vue de la norme sont enregistrés à leur valeur réelle
dans les comptes de la société acquéreur, tandis que ceux de la société qualifiée
d’acquéreur sont retenus pour leur valeur comptable.
Au terme de l’analyse menée par les parties, PSA a été considérée comme l’acquéreur
comptable. Par conséquent, le principe de retenir la valeur comptable des actifs et passifs
juridiquement transmis, apparaît justifié dans ce contexte, et n’appelle pas de
commentaire de notre part.
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2.4 Appréciation de la valeur individuelle des apports
Comme indiqué ci-avant (§2.3), l’identification provisoire des éléments d’actifs apportés
et des passifs pris en charge, a été réalisée à partir des comptes sociaux de PSA au 30 juin
2020 préparés selon les Normes Regroupement 3. Dès lors, la valeur de l’actif net
provisoire, avant décote, est le reflet du montant des capitaux propres consolidés, part du
groupe, issu des comptes consolidés de PSA au 30 juin 2020 qui ont fait l’objet d’une
revue limitée par les Commissaires aux comptes.
Il convient de noter que :
• La liste des actifs et passifs de PSA, transférés à FCA repris dans le bilan d’apport,
a été préparée sur la base des comptes au 30 juin 2020 de sorte que la liste des
éléments d’actifs et de passifs qui y figure puisse devenir incomplète et/ou erronée
à la Date d’Effet, certains actifs ou passifs pouvant être transférés, acquis ou faire
l’objet d’une transaction ou d’une autre opération assimilée. À ce titre, nous notons
d’ailleurs la cession d’environ 7% du capital de FAURECIA réalisée par PSA le
29 octobre 2020 ;
• Les parties ont déposé une demande d’agrément conformément à l’Article 223-I-6
du Code Général des Impôts (dans les conditions prévues par cet article et par
l’Article 1649 nonies du Code Général des Impôts) afin de bénéficier du transfert
des déficits du groupe d’intégration fiscale PSA, et opteront pour la possibilité
d’imputer ces déficits sur une base élargie, en application des dispositions de
l’Article 223-I-5 du Code Général des Impôts ;
• Les passifs transférés comprennent des contrats de financement, dont les agréments
nécessaires en vue de leur transfert à FCA du fait de la Fusion n’ont pas tous été
obtenus à la date de notre rapport. Ces contrats ne présentent pas un caractère
significatif et l’absence d’obtention de ces accords à la date du présent rapport n’est
pas de nature à remettre en cause la valeur globale des apports dans la mesure où le
remboursement des dettes concernées n’aurait pas d’impact significatif sur l’actif
net apporté.
Enfin, l’apport devant être effectué rétroactivement au 1er janvier 2021, les comptes
définitifs extérioriseront des montants individuels d’actifs et de passifs qui seront
différents des comptes provisoires.
Ces remarques sur les valeurs individuelles ne sont pas de nature à remettre en cause la
valeur globale des apports.
L’actif net apporté a fait l’objet, dans le Projet de Traité de Fusion, d’une affectation
provisoire et indicative entre les éléments d’actifs apportés et de passifs transmis. Dès
lors, le montant définitif des actifs apportés et des passifs transmis n’étant pas connu à ce
jour, nous ne pouvons conclure sur ces valeurs qui feront l’objet d’une actualisation
conformément à l’approche décrite ci-avant (§1.4.1).
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La décote de 10% appliquée pour déterminer la valeur provisoire de l’actif net apporté
est destinée à couvrir le risque d’évolution entre les valeurs provisoires portées dans le
Projet de Traité de Fusion et les valeurs réelles définitives à la date d’effet comptable de
la Fusion.
Il convient d’observer qu’au jour du présent rapport, et sur la base de nos travaux, la
valeur des apports établie sur la base des valeurs comptables estimées et décotées, a été
arrêtée de façon prudente.
En l’état des informations disponibles et communiquées par le Management,
l’identification des actifs et passifs transférés et la fixation définitive des valeurs
individuelles conformément aux modalités prévues dans le Projet de Traité de Fusion ne
devraient avoir donc aucun impact sur notre appréciation de la valeur globale des apports.
• Pris connaissance des approches de valorisation retenues par les parties et leurs
banques conseil pour déterminer la valeur réelle attribuée aux actions de PSA dans
le cadre de leurs appréciations des valeurs relatives, et nous sommes assurés
qu’elles ne remettaient pas en cause la valeur des apports ;
2.5.1 Approches retenues par les parties et leurs banques conseil dans le cadre
de l’appréciation du rapport d’échange
Tel que décrit dans le projet de rapport du Directoire de PSA en date du
18 novembre 2020 et le rapport du Conseil d’administration de FCA en date du 27 octobre
2020, le rapport d’échange retenu par les parties a été apprécié sur la base de différentes
approches.
Par ailleurs, le Form F-4, présente également des travaux d’évaluation menés par les
banques conseils des parties dans le cadre de l’émission de leurs attestations d’équité
relatives à l’Opération, lesquelles concluent à l’équité du rapport d’échange retenu par les
parties.
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Le détail de ces approches est présenté dans notre rapport sur la rémunération des apports
en date du 20 novembre 2020.
Il est important de noter qu’à l’exception des travaux réalisés par PERELLA WEINBERG
UK LIMITED au titre de son rôle de conseil financier du Conseil de Surveillance, qui sont
présentés dans le Form F-4, l’ensemble des travaux des parties et des banques conseil ont
été fondés :
• Sur des données observées avant annonce de l’Opération. Celles-ci n’intègrent pas
les impacts éventuels des évènements intervenus depuis cette date et notamment la
crise sanitaire du Covid-19 ;
Nous présentons ci-dessous l’évolution de l’action PSA, par rapport à l’indice EURO
STOXX AUTOMOBILES & PARTS depuis le 1er janvier 2019 :
Cours 1 Annonce du projet de 2 PSA Volume (en
(en EUR) Fusion Début de l'impact du Covid- milliers)
25
19 sur les marchés 30 000
financiers
23
25 000
21
19
20 000
17
15 15 000
13
10 000
11
9
5 000
7
5 0
Source : PSA Volume (en milliers) PSA Euro Stoxx Automobiles & Parts
Capital IQ
26
Nous observons ainsi que :
• Les valorisations de PSA par référence aux cours de bourse avant annonce
ressortent à des niveaux significativement supérieurs à la valeur globale des
apports ;
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2.5.2.2 Actif net comptable
La référence à l’actif net consolidé de PSA n’est usuellement pas représentative de sa
valeur réelle, et ne reflète que partiellement la capacité du groupe à générer des résultats
futurs. Dès lors, ce critère n’a pas été retenu dans nos analyses, même si l’actif net
comptable consolidé part du groupe a été retenu pour déterminer la valeur des apports
avant décote.
Nous observons que celui-ci s’établit au 30 juin 2020 à 18.862 M€ en part du groupe.
• Dans la mesure où le prix retenu dans le cadre de cette transaction découle d’une
formule contractuelle, fondée sur le cours de bourse de PSA, observée sur une
période proche de la date de la transaction, cette référence nous semble intégrer des
biais similaires à la référence au cours de bourse après annonce de l’Offre
(§2.5.2.1) ;
• Cette transaction porte sur un montant très limité du capital, qui ne peut être
directement rapproché à la valeur de la société prise dans sa globalité.
6
16,385€ (prix par action PSA payé dans le cadre de cette transaction) * 887.037.978 (nombre d’actions
en circulation au 30 septembre 2020) = 14.534,1 M€.
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2.5.3 Approches alternatives mises en œuvre par le commissaire à la fusion
2.5.3.1 Propos liminaire
Notre évaluation de PSA a été réalisée en date du 30 juin 2020 sur la base des comptes
consolidés semestriels de la société ayant fait l’objet d’une revue limitée par les
Commissaires aux comptes.
Nous avons néanmoins tenu compte des évènements, de nature à prendre en compte
l’impact sur nos valorisations, intervenus depuis cette date, notamment de la cession de
7% du capital de FAURECIA intervenue le 29 octobre 2020.
Les paramètres financiers utilisés dans le cadre de nos travaux, tels que le taux
d’actualisation des flux de trésorerie utilisé dans le cadre du DCF ou la capitalisation
boursière des comparables et de FAURECIA, ont été arrêtés au 16 octobre 2020.
Dans le cadre de l’ensemble de nos approches, nous avons tenu compte, le cas échéant,
de l’impact des instruments dilutifs existants chez PSA, dans le cas où ceux-ci ressortaient
dans la monnaie.
Le passage de la Valeur d’Entreprise à la Valeur des Fonds Propres de PSA au 30 juin
2020 retenu dans le cadre des approches par la somme des parties a été déterminé à partir
de comptes semestriels consolidés de PSA au 30 juin 2020 ayant fait l’objet d’une revue
limitée de la part de leur commissaire aux comptes.
Ce passage de la Valeur d’Entreprise à la Valeur des Fonds Propres intègre
principalement les éléments de dette financière, desquels sont déduits la trésorerie et les
équivalents de trésorerie, et s’agissant de l’approche intrinsèque, les provisions qui ne
sont pas prises en compte dans le plan d’affaires. Nous avons exclu de ce passage les
éléments relatifs aux Divisions Financement et Equipement Automobile dans la mesure
où celles-ci font l’objet d’une valorisation distincte qui renvoie une valeur de fonds
propres. Enfin, nous avons intégré dans ce passage, la valeur des titres de participations
non valorisés dans le cadre de la mise en œuvre de nos approches que nous avons retenu
pour leur valeur nette comptable au regard de leur caractère non significatif.
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2.5.3.2 Approche retenue à titre principal
Nous avons mis en œuvre une approche par la somme des parties par référence aux trois
divisions de PSA, dont le détail est présenté dans notre rapport sur la rémunération en
date du 20 novembre 2020 :
2.5.3.3 Approche retenue à titre secondaire : approche par la somme des parties
Nous avons mis en œuvre une approche par la somme des parties alternative à celle
présentée ci-avant, détaillée dans notre rapport sur la rémunération en date du
20 novembre 2020.
Cette approche est similaire à celle retenue à titre principal, à l’exception de la
valorisation de l’activité Automobile, qui a été réalisée par référence à des multiples de
sociétés comparables cotées.
Compte tenu des différences de taille et de rentabilité entre les sociétés jugées
comparables, ainsi que de l’éventuel impact des effets de l’annonce de l’Opération sur les
cours de bourse des comparables, nous présentons cette méthode à titre secondaire.
Les résultats de cette méthode confortent également la valeur d’apport.
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Le Price to Book représente le rapport entre la valeur réelle des capitaux propres d’une société et sa valeur
comptable.
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2.5.3.4 Approche retenue à titre secondaire : objectifs de cours des analystes
Nous avons analysé les objectifs de cours de l’action PSA ressortant des notes récentes
d’analystes, suivant le titre de cette société.
Nous avons déterminé la fourchette de valeurs des capitaux propres de PSA par référence
à ces objectifs de cours et au nombre d’actions en circulation de PSA au
30 septembre 2020.
Les résultats de cette approche confortent également la valeur d’apport.
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4. Conclusion
Sur la base de nos travaux et à la date du présent rapport, compte tenu des observations
précédemment formulées, nous sommes d’avis que la valeur retenue de l’actif net apporté,
s’élevant provisoirement à 17.625,76 millions d’euros au bénéfice de la société FCA,
n’est pas surévaluée.
Comme indiqué en introduction, cette conclusion ne préjuge en rien des modes de
comptabilisation des apports que cette société suivra en application de la règlementation
néerlandaise, et de la libération de son capital.
Olivier PERONNET
Commissaire aux comptes
Membre de la Compagnie Régionale de Paris
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