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SOMMAIRE

Introduction
Chapitre I : obligation, performance et risque
1. Définition
2. Les types d’obligations
3. La performance obligataire
4. Les risques

Chapitre 2 : le processus de la gestion d’un portefeuille


obligataire
1. L’étape de planification
1
a) Les objectifs
b) Les contraintes
2. L’étape d’exécution
a) L’allocation d’actifs
b) L’analyse des titres
c) construction du PF
3. L’étape de suivi du portefeuille (feedback step) : évaluation
de la performance et rééquilibrage
Chapitre 3 : les stratégies de gestion de portefeuille
obligataire
1. la gestion active
a) Stratégies basées sur les anticipations des taux
d’intérêt
b) Stratégies basées sur les changements de spreads:
c) Stratégies basées sur les changements de spreads
d) Stratégies basées sur les caractéristiques propres de
chaque obligation
2. La gestion passive
a) La gestion indicielle d’un portefeuille obligataire
b) L’immunisation de portefeuille.

Introduction :
L'investisseur en obligations ne doit jamais se satisfaire de savoir
la nature de son obligation, la méthode de placement de celle-ci ou
encore les risques auxquels il se trouve confronté, mais il doit
toujours avoir une idée précise sur les outils de mesure de ces
risques et la maîtrise de l'évaluation de ses obligations permettant
de maximiser le plus possible son rendement et ainsi réduire le
risque .En effet, la gestion obligataire a évolué avec le temps ; il ne
s'agit plus, pour les investisseurs ,de choisir la dimension de leur
portefeuille et de maîtriser les outils actuariels classiques tels que
la duration ou la sensibilité d'une obligation au taux d'intérêt,
mais bien plus encore ,l'appréhension d'une modélisation efficace

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de la courbe des taux d'intérêt s'avère incontournable pour le
gérant de portefeuille obligataire. Toutefois, le processus de
gestion obligataire repose sur des stratégies bien spécifiques qui
doivent être appréhendées par l'investisseur dans un
raisonnement hiérarchique bien organisé et suffisamment
structuré. Souvent, la pertinence des choix des investisseurs
dépend fortement des stratégies entreprises, il s'agit de cibler la
stratégie la plus adéquate en fonction des situations pendant un
horizon d'investissement déterminé.

Problématique :
Comment un investisseur gère son portefeuille de façon
optimale ?

Chapitre 1 : obligation, performance et risque


1. Définition
Une obligation (emprunt obligataire) : est un emprunt contracté
par une société ou un gouvernement faisant appel à de nombreux
prêteurs qui, en contrepartie des fonds prêtés, détiennent
l’obligation. Celle-ci confère à son titulaire un droit de créance
représentant la part e l’emprunt.
L’obligation est un titre de créance librement négociable en
bourse.
2. Les types d’obligations :

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Un achat d’obligation implique un engagement de l’émetteur à
payer des intérêts fixes ou variables jusqu’à la maturité de
l’obligation en question.
L’investissement en obligation est l’un des plus sû rs parmi les
investissements en produits financiers. Mais avant d’envisager de
souscrire des obligations, un investisseur devrait répondre à
certaines questions :
 Quel niveau de rentabilité exigerait-il sur cet
investissement ?
 Quel flux de trésorerie souhaiterait-il recevoir dans
l’avenir ?
 Quelle est la probabilité de défaut de l’entreprise
émettrice ?
 A-t-il une forte aversion au risque, est-il neutre ou
plutô t avide au risque ?
En effet, en répondant à ces questions, l’investisseur serait guidé
dans son choix du type d’obligation.
Par exemple, si l’investisseur est averse au risque, il serait tenté
plutô t une obligation à taux variable (moins risquée). Par contre
s’il est avide au risque, il préférerait éventuellement l’obligation à
taux fixe. Quels sont alors les types d’obligations ?
a) Obligations à taux fixe :

Une obligation à taux fixe est caractérisée par son taux de


coupon fixe. Il est déterminé définitivement dans le contrat
dès l’émission et apparaît dans la fiche de description de
l’obligation. Les coupons sont fixes et versés selon une
périodicité prédéfinie jusqu’à la maturité de l’obligation.
Il s’agit donc d’un investissement sû r avec des flux futurs
connus (coupons et remboursement du principal).

b) Obligations à taux variable :

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Une obligation à taux variable présente un coupon qui varie
en fonction du niveau de taux d’intérêt en vigueur sur le
marché. L’avantage pour l’émetteur de ce titre est qu’à tout
instant il est endetté au taux de marché ni moins cher ni plus
cher.
Par contre, un investisseur est en pleine incertitude quant à
la valeur du coupon qu’il ne connaîtra jamais à l’avance. Le
taux du coupon en temps t est égal au taux de référence (taux
de marché) auquel on rajoute la marge.
La marge est fixée à l’émission, elle est déterminée en
fonction du risque de défaut de l’émetteur.

c) Les obligations zéro-coupon :

Comme son nom l’indique, une obligation zéro-coupon ne


distribue aucun coupon tout le long de la durée de vie de
l’obligation. L’émetteur ne verse qu’un seul flux à l’échéance
qui est la valeur de remboursement ou la valeur faciale. Les
obligations zéro-coupon sont négociés avec une décote,
autrement dit le prix d’émission payé par l’investisseur est
toujours inférieur à la valeur nominale remboursée à
l’échéance par l’émetteur.

3. La performance obligataire :
La performance obligataire est définie sur un horizon temporel
correspondant à la durée d’investissement retenue par le
gestionnaire de portefeuille. Cela sous-entend qu’elle est calculée
ex post prix car on doit disposer du prix de l’obligation à la fin de
la période.
La performance est le taux actuariel calculé sur cette période en
prenant en considération la valeur marché de l’obligation, prévue
en fin de période de détention.
Performance = Prix en fin de période + le flux de coupon perçu –
prix au début
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4. Les risques d’une obligation :
Le prix des obligations est souvent moins volatile que le prix des
actions. Pour autant, l’investissement dans les obligations n’est
pas sans risque. Toutes les obligations portent un risque qui varie
selon le type de l’emprunt et de l’émetteur.
Le risque de taux :
Après l’émission d’une obligation sur le marché primaire et son
achat par un investisseur (qui devient le premier détenteur), tout
échange portant sur cette obligation aura lieu sur le marché
secondaire où son prix fluctue en fonction du taux en vigueur sur
le marché. A partir du moment où l’investisseur cède son
obligation sur le marché secondaire, le taux actuariel qu’il aurait
pu atteindre s’il avait détenu l’obligation jusqu’à sa maturité n’est
plus garanti.
Les variations des taux vont influencer le prix des obligations à
taux fixe ainsi que le taux de réinvestissement des coupons, mais
avec un effet opposé. En effet, en cas de baisse des taux, les
coupons vont être réinvestis à un taux plus bas alors que le prix
de l’obligation va quant à lui augmenter. A l’inverse, ors d’une
hausse des taux, les réinvestissements des coupons se feront à un
taux plus élevé mais le prix de l’obligation va quant à lui diminuer.
• Environnement de hausse de taux : Lorsque les taux
montent, le prix des obligations baissent. Ainsi si un tel scénario
est-il anticipé, il convient de privilégier les obligations à court
terme qui sont moins sensibles aux variations des taux d’intérêt
en raison de leur faible duration.
• Environnement de baisse des taux : Lorsque les taux
baissent, le prix des obligations va monter. Si un tel scénario est-il
anticipé, les obligations à long terme seront privilégiées car elles
sont plus sensibles aux variations des taux en raison de leur plus
longue période.
Le risque de liquidité :
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Il se traduit par la capacité de l’investisseur à acheter ou vendre
facilement et rapidement une obligation sur le marché secondaire.
Selon la taille de l’emprunt et les niveaux d’offre et de demande, le
prix d’une émission peut être particulièrement sensible au
manque de liquidité sur le marché secondaire. Il peut donc exister
un risque pour l’investisseur de ne pas pouvoir vendre
rapidement ou à bon prix son obligation si la demande est faible
ou si le spread (écart entre prix d’achat et prix de vente) est
important.
Le risque de défaut :
Il s’agit d’un risque associé à la qualité du débiteur à respecter ses
engagements financiers, c'est-à -dire à payer les coupons et de
rembourser le principal. La faillite du débiteur a pour
conséquence la perte de tout ou partie du capital investi.
En effet, le risque de défaut des entreprises est évalué par les
agences de notation. Ces agences attribuent une note à une
entreprise ou à un Etat en fonction de sa capacité à satisfaire ses
engagements envers ses créanciers.
Le risque de rachat anticipé :
Ce risque est, pour l’investisseur, le risque d’être contraint à
revendre son obligation à l’émetteur à un prix prédéterminé dans
le contrat et qui s’avère moins avantageux parce qu’il est
accompagné d’un taux sur le marché qui diminue.
En fait, ce risque est rencontré par l’investisseur quand il possède
des obligations comportant une option de rachat anticipé
permettant à l’émetteur de racheter les obligations à un prix fixe à
une date antérieure de la date d’échéance. Cette option est très
intéressante pour l’émetteur en cas de baisse du taux de marché
parce qu’il a le droit de racheter les anciennes obligations et d’en
émettre des nouvelles à un coupon plus faible. Ainsi l’émetteur
sera sû r d’être toujours endetté au taux du marché.

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Le risque de change :
En cas des investissements dans une monnaie étrangère, c'est-à -
dire autre que la monnaie de référence, les fluctuations du taux de
change peuvent avoir un impact important sur le rendement final.
Lors d’un investissement dans une monnaie étrangère sans
couvrir contre le risque de change, le rendement va se
décomposer en deux parties : le gain ou la perte sur
l’investissement même, le gain ou la perte de change entre la
monnaie de référence et celle de l’investissement.
Le risque lié à l’inflation :
Ce risque est bien évidemment lié au risque de fluctuations des
taux, une hausse des taux pour contenir l’inflation ayant un impact
négatif sur le prix des obligations. Il est toutefois possible de se
couvrir contre ce risque en recourant aux obligations indexées à
l’inflation.
Chapitre 2 : Le processus de la gestion de portefeuille
obligataire
Gérer un portefeuille ne se limite pas à pouvoir acheter ou vendre
des obligations : « il n'y a pas de gestion rigoureuse sans
organisation ». En effet, le gestionnaire est appelé à se fixer des
objectifs et choisir la stratégie d'investissement adéquate en
fonction des risques et contraintes auxquels il s'expose. Ce point
sera ainsi consacré à énoncer les étapes du processus que doit
suivre le gérant de portefeuille.
Le processus de la gestion de portefeuille peut être divisé en trois
grandes étapes : planification, exécution et suivi.
1. L’étape de planification
Durant cette phase le gérant collecte les informations du client sur
ses objectifs et contraintes:
a) Les objectifs d’investissement

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La tolérance au risque établit la capacité et la volonté du client à
assumer le risque. Le rendement attendu étant quant à lui
fonction du degré de tolérance au r les objectifs de rendement
peuvent être classés de la manière suivante:
Préservation du capital: c’est l’objectif le plus conservateur. Il est
recherché par des clients ayant un horizon d’investissement limité
et qui désirent éviter les pertes. Généralement, c’est l’objectif des
investisseurs qui se contentent d’un niveau de rendement
comparable au taux d’inflation afin de maintenir le pouvoir
d’achat de leur capital.
Appréciation du capital: les investisseurs avec une tolérance au
risque élevée et un horizon d’investissement long se fixent comme
objectif l’appréciation de leur capital. En effet une période
d’investissement plus longue permet à l’investisseur de récupérer
après des phases de déclin.
Génération de revenus (plus-values): c’est le but recherché par les
investisseurs désirant générer un revenu plutô t que de laisser le
capital s’apprécier à travers le temps.
Rendement global (total return): cet objectif de rendement est une
combinaison entre la génération de revenus et l’appréciation du
capital du client.
b) Les contraintes
Les contraintes sont liées aux points suivants:
− L’horizon temporel qui définit la période pendant laquelle
l’investissement doit être géré.
− La réglementation et des considérations légales peuvent
constituer des contraintes importantes, en particulier pour les
investisseurs institutionnels.
− Les Besoins de liquidité doivent être définis pour s’assurer de la
disponibilité du cash en cas de requête des clients.

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− Les taxes et les impô ts sont des points importants à prendre en
considération, car le rendement le plus pertinent pour les
investisseurs est le rendement après impô ts et taxes.
− Les besoins uniques et les circonstances pour répondre aux
préoccupations des clients.
Un document formel rédigé appelé « Investment Policy Statement
» (IPS) détaille les objectifs et contraintes du client. L’IPS décrit la
manière dont les actifs doivent être gérés et présente un
benchmark pertinent pour évaluer la performance du gérant.
Il doit être élaboré afin de satisfaire les besoins des clients
individuellement, et mis à jour régulièrement ou lorsque les
objectifs et les contraintes du client se modifient.
2. L’étape d’exécution
Une fois l’IPS complété, le gérant doit construire un portefeuille
conforme avec les objectifs et les documents stipulés dans le
document.
a) L’allocation d’actifs
Le choix des classes d’actifs majeures (dans notre cas les
obligations) à inclure dans le portefeuille est la décision la plus
importante prise par le gérant. Ce dernier démarre avec l’analyse
du couple risque/rendement et effectue ses propres anticipations
sur l’évolution des marchés financiers sur la période qui couvre
l’horizon d’investissement de son client. Finalement, le gérant doit
déterminer la composition qui satisfait de manière optimale les
objectifs de l’investisseur en termes de rendement ajusté au
risque selon l’IPS.
b) L’analyse des titres
Une fois que le «mix » approprié des différentes classes d’actifs est
identifié, les titres individuels à l’intérieur de chaque classe
d’actifs doivent être analysés. Il existe deux approches pour

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l’analyse des titres: l’approche top-down et l’approche bottom-
up :
-L’analyse top down démarre avec des analyses
macroéconomiques nationales afin d’identifier les
environnements d’investissement les plus attractifs.
Ensuite, les secteurs à l’intérieur des pays sélectionnés sont
analysés. Enfin, les meilleurs titres sont sélectionnés.
− L’analyse bottom-up démarre avec l’évaluation des titres
individuels des Sociétés sans considération de l’environnement
macroéconomique.
c) La construction du Portefeuille Final (PF)
En référence à l’IPS, et après le choix de l’allocation d’actifs et
l’analyse des titres, le gérant achète les titres via les plateformes
d’exécution (trading desk). Le portefeuille final doit satisfaire les
objectifs de l’investisseur sans enfreindre les contraintes, tout en
diversifiant le portefeuille selon les standards acceptés.

3. L’étape du suivi du portefeuille (feedback step) :


évaluation de la performance et rééquilibrage
Une fois que le portefeuille a été construit, le processus de gestion
continue. La performance du portefeuille doit être soigneusement
évaluée afin de s’assurer que les objectifs sont atteints. Si les
circonstances des clients ou les anticipations des gérants
changent, le portefeuille doit être ajusté en conséquence. Par
ailleurs, la performance actuelle des titres qui composent le
portefeuille peut amener l’allocation d’actifs à s’éloigner du mix
optimal. Dans cette situation, le portefeuille doit être rééquilibré
afin de restaurer l’allocation stratégique cible. Tout au long de la
période d’investissement, le client reçoit des rapports périodiques
relatifs aux performances de ses actifs. Le client a également la

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possibilité d’évaluer la performance du gérant par rapport à un
benchmark défini dans l’IPS.
En résumé, il est composé de deux étapes essentielles :
La mesure de la performance: elle se mesure par rapport à un
benchmark ayant le même profil en termes de risque et de
contraintes.
Le suivi et l’ajustement: s’avère nécessaire afin de décider si des
changements au niveau du portefeuille et/ou la politique
d’investissement doivent s’opérer.
Chapitre 3 : les stratégies de gestion de portefeuille
obligataire
1. La gestion active

 Le rendement relatif à la détention d’un portefeuille


obligataire provient de 3 sources:
- Le revenu relié aux coupons;
- Le gain (perte) en capital;
- Le revenu relié au réinvestissement;
 En général, 4 facteurs affectent ces différentes sources de
rendement:
- Les changements dans les niveaux des taux d’intérêt;
- Les changements dans la forme de la courbe des taux;
- Les changements des écarts de taux entre deux ou
plusieurs secteurs du marché obligataire;
- Les changements dans les caractéristiques spécifiques
des obligations;
 Les différentes stratégies de gestion active de portefeuille
reposent principalement sur chacun de ces facteurs.

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a) Stratégies basées sur les anticipations des taux d’intérêt
•À partir de prévisions des mouvements de taux d’intérêt, le
gestionnaire de portefeuille cherchera à modifier la sensibilité de
son portefeuille aux variations de taux d’intérêt afin de tirer profit
de ses prévisions.
• Il va allonger (raccourcir) la durée de son portefeuille s’il prévoit
une baisse (hausse) des taux d’intérêt.
« Pour les gestionnaires dont la performance est évaluée en
fonction d’un indice obligataire, ceci implique une durée plus
longue (courte) que celle de l’indice en cas d’anticipation des taux
d’intérêt à la baisse (hausse). »
•La modification de la durée du portefeuille peut être faite en
substituant des obligations contenues dans le portefeuille par
d’autres, de durée plus élevée (ou plus faible), afin d’atteindre la
durée cible du portefeuille. Cette opération est connue sous le
nom de swap d’anticipation de taux. Une autre façon de modifier
la durée du portefeuille est d’utiliser les contrats à terme sur taux
d’intérêt.
•La clé de cette stratégie est l’habilité du gestionnaire à prédire la
direction des mouvements de taux. Les études universitaires
montrent que les mouvements de taux d’intérêt suivent des
processus aléatoires (stochastiques) et qu’il n’est pas possible de
prédire exactement ces mouvements (efficience des marchés). Il
est ainsi non justifié de baser une stratégie uniquement sur les
anticipations des mouvements futurs des taux d’intérêt.
•En cas d’anticipation d’une baisse des taux d’intérêt→ il faut
spéculer à la baisse et donc augmenter la duration du portefeuille;
• En cas d’anticipation à la hausse des taux d’intérêt→ il faut
réduire la duration du portefeuille.

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•Toutefois, un gestionnaire ne poursuit pas une stratégie active en
se basant uniquement sur les anticipations de taux d’intérêt. Il
peut élaborer sa stratégie en faisant un pari sur les mouvements
de taux d’intérêt dans le seul but de rattraper rapidement la
performance de l’indice obligataire en fonction duquel il est
évalué.
• Les clients (investisseurs) peuvent se prémunir contre de
telles positions du gestionnaire, en posant des contraintes sur la
durée du portefeuille, par rapport à celle de l’indice.
b) Stratégies basées sur les mouvements de la courbe de
taux d’intérêt
Les stratégies basées sur les mouvements de la courbe des taux
d’intérêt consistent a constituer un portefeuille afin de tirer profit
de ces mouvements anticipes. Le type de déplacement anticipe
déterminera la stratégie adéquate.
•Les stratégies visent à profiter des anticipations relatives aux
mouvements à court terme des taux (modèle de Nelson-Siegel,
modèle de Vasicek, modèles a splines,..), la source de rendement
étant liée à la variation du prix de chacune des obligations du
portefeuille. Ceci implique que l’échéance des obligations a un
impact important sur le rendement.
Trois types de stratégies peuvent être envisages:
•La stratégie Bullet (Balle) : consiste à composer un portefeuille
avec des obligations dont les échéances sont fortement
concentrées en un point de la courbe. Par exemple, un portefeuille
compose a 60% d’obligations d’échéance 10 ans, a 20%
d’obligations d’échéance 9 ans et a 20% d’obligations d’échéance
11 ans.
•La stratégie Barbell (haltères): consiste à constituer un
portefeuille compose d’obligations dont les échéances sont
fortement concentrées en deux points extrêmes de la courbe. Par
exemple, un portefeuille compose pour moitié d’obligations
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d’échéances 5-6 ans et pour moitié d’obligations d’échéances 25-
30 ans.
La stratégie Ladder (échelle): consiste à constituer un portefeuille
compose d’obligations dont les échéances sont reparties à
intervalles réguliers tout au long de la courbe.
•Les performances de ces trois stratégies dépendent des
mouvements observes. Aucune n’est donc a priori préférable aux
autres.
c) Stratégies basées sur les changements de spreads:
Le marché obligataire est divisé en segments de différentes
façons:
-Par type d’émetteur: Etat, entreprises publiques, entreprises
privées
-Par qualité: Etat, AAA, AA,
-Par maturité: courtes, intermédiaires, langues

● Les écarts (spreads) de rendement entre segments de maturité


différente impliquent des mouvements de la courbe des taux.
● La stratégie basées sur les spreads impliquent de positionner le
portefeuille de façon à profiter des mouvements anticipes sur ces
écarts entre segments.
● On désigne par swap inter marché l’échange d’une obligation
par une autre quand un investisseur pense que l’écart de
rendement entre les deux obligations est anormal et qu’il anticipe
une correction sur la période d’investissement. Le swap inter
marche permet de tirer profit de ces variations en procédant a
une prévision du cycle économique.

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● Il est important de noter qu’un swap inter marché pur nécessite
le maintien de la même duration des obligations échangés pour
déterminer le rendement pur relie au swap inter marche.
d) Stratégies basées sur les caractéristiques propres de
chaque obligation
•Elles consistent à identifier des obligations mal évaluées:
•Un TRE différent de celui d’obligations de mêmes
caractéristiques (même coupon, même qualité, mêmes clauses de
rachat). Un swap dans le lequel le gestionnaire de portefeuille
échange une obligation par une autre ayant les mêmes
caractéristiques est appelé swap de substitution. « Ce swap est
souvent motive par des écarts injustifiés ou des anomalies de
marché. »
2. La gestion passive : Les stratégies de gestion d’un
portefeuille obligataire

a) La gestion indiciaire d’un portefeuille obligataire


Markovitz a joué un rô le important dans le développement de
cette technique au cours des années 70.
La gestion indicielle se résume dans le fait de pouvoir
construire un portefeuille capable de répliquer la performance
d'un marché ou d'un compartiment obligataires en faisant
référence à un indice calculé pour chaque segment.
En pratique, cette technique de gestion est fondée sur deux
étapes : choisir l'indice de référence et ainsi construire un
portefeuille performant en fonction de cet indice.
b) Le choix de l’indice de référence
Pour pouvoir appliquer soigneusement une gestion indicielle,
un gestionnaire de portefeuille doit se référer à un indice
obligataire afin de répliquer la performance qu'affiche l'indice
correspondant au marché ou compartiment cible.
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Cependant, cette technique ne saurait s'appliquer avant de
savoir ce que veut dire un « indice obligataire »
Un indice obligataire est une simple application de formule
mathématique, il se calcule sur la base de rendements réalisés
par les investisseurs. Dans ce cas, il appelé « indice de
performance » du moment qu'on cherche à  battre le marché.
Généralement, les méthodes appliquées pour le calcul de ces
indices sont : la moyenne arithmétique, la moyenne pondérée
par le nominal des titres et la moyenne pondérée par la valeur
marchande des titres.
 Cette réflexion est celle d'un investisseur qui encoure un risque
plus grand par rapport au marché. Son objectif est donc de
réaliser un rendement supérieur à celui du marché en
maintenant son niveau de risque
Par ailleurs, le choix d'un indice repose essentiellement sur
deux facteurs : Le premier est l'adéquation de l'indice au
compartiment recherché. Le deuxième facteur est lié au
comportement du gérant face au risque, il ne peut prendre un
risque beaucoup plus élevé par rapport au marché car il
s'expose dans ce cas au risque de défaut.
Enfin, dans un modèle de gestion indicielle, il n'est pas possible
d'observer des indices de manière exacte et irréprochable. De
ce fait, l'erreur de réplication (Tracking Error) est due soit à un
nombre excessif de titres dans l'indice ou bien à la différence
des prix entre la date de transaction et la date de calcul de
l'indice.
c) L’Immunisation de portefeuille
L’Immunisation de portefeuille consiste à minimiser le risque
de taux porté par un bilan, de façon à ce que l’appréciation (ou
la dépréciation) des actifs suite à une fluctuation des taux
d’intérêt soit aussi forte du cô té des passifs. Une telle stratégie
peut être concrétisée en s’assurant que la duration moyenne

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des actifs soit égale à celle des passifs. Cependant,
l’immunisation de portefeuille, ou duration matching, n’est une
stratégie efficace que pour des déplacement parallèles de la
courbe des taux.
Dans le cas de la gestion de portefeuille à taux fixe, le gérant
voulant s'assurer un rendement sur un horizon déterminé, doit
faire face à deux types de risques :
Le risque de perte en capital en cas de hausse des taux. Il est
d'autant plus important lorsque le portefeuille est composé de
titres à maturité élevée et coupon faible ;
Le risque de réinvestissement des coupons en cas de baisse des
taux. Il est d'autant plus important que le coupon est élevé.
Cette technique est utilisée dans beaucoup d'institutions
financières telles que les assurances et les SICAV. Celles-ci
doivent maintenir les objectifs de leurs clients en matière de
rendement et ce quel que soit le niveau des taux d'intérêt. De ce
fait, elles tendent à « s'immuniser » contre ce risque.
Pour immuniser une valeur accumulée visée (un rendement
cible) contre les variations de taux d’intérêt, un gestionnaire de
portefeuille doit composer un portefeuille obligataire tel que :
La durée de Macaulay du portefeuille soit égale à l’horizon
d’investissement (date de l’engagement).
La valeur de marché des obligations acquises (valeur actuelle
ou valeur marchande du portefeuille) soit égale à la valeur
actuelle de l’engagement futur.
d) L’immunisation conditionnelle
Elle consiste en une combinaison de stratégies actives et
passives : on immunise si la valeur du portefeuille tombe à une
valeur prédéfinie. Le gestionnaire de portefeuille poursuivra
une stratégie de gestion active jusqu’à ce que les conditions de
marché conduisent la valeur du portefeuille en dessous d’une
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valeur nécessaire afin de réaliser les objectifs du client. La
différence entre la valeur de marché du portefeuille obligataire
et ce seuil constitue le cousin de sécurité qui permet de décider
d’un changement de stratégie de gestion, du passage d’une
stratégie active à une stratégie passive si le coussin est trop
mince.
e) Stratégie d’immunisation multi-périodique
Cette technique s'appuie toujours sur le principe d'une
immunisation classique consistant en l'égalisation de la
duration et l'horizon d'investissement. La spécificité de cette
stratégie résulte du fait de construire un portefeuille de
manière à honorer des engagements prédéterminés tout au
long de la période d'investissement indépendamment des
fluctuations des taux d'intérêt.
A noter que cette pratique est utilisée dans certains
établissements comme les caisses de retraite qui doivent
satisfaire des engagements continuels.
En considérant les variations des taux d'intérêt parallèles, les
conditions d'application de cette stratégie sont :
La valeur actuelle des flux monétaires du portefeuille
obligataire est égale à celle des engagements périodiques ;
La durée du portefeuille doit être égale à la durée des
engagements ;
La distribution des durées des titres du portefeuille est
supposée supérieure à celle des engagements.
D'autre part, le principe de variation parallèle des taux imposé
par les initiateurs de cette technique constitue une hypothèse
complètement irréaliste puisque la courbe de taux sur le
marché se modifie constamment mais pas forcément de façon
parallèle. Plusieurs modèles ont été développés pour tenir
compte des variations non parallèles.

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f) Stratégie de pré-affection des flux

Cette stratégie repose sur le même principe que celui de


l'immunisation multi-périodique. En effet, elle consiste à
acheter des obligations dont la date et le montant des flux
monétaires correspondent à la date et au montant des
déboursements à effectuer.
g) Fondements de cette stratégie
Le principe original de cette stratégie se résume en quelques
points :
Aucune contrainte n'est fixée à cette méthode en ce qui
concerne la duration des titres dans le portefeuille, d'où le trait
passif de cette stratégie.
La sélection des obligations s'effectue selon leurs montant et
échéance qui devraient correspondre à ceux de l'engagement le
plus lointain ;
Les autres engagements seront couverts par les paiements
périodiques de coupons de l'obligation et, une autre obligation
est choisie pour couvrir l'engagement restant (l'avant dernier) ;
Enfin, c'en est de même pour les autres échéances.

Conclusion :
La croyance populaire porte à croire que les gestionnaires de
portefeuille achètent des obligations seulement pour les
coupons qu’elles offrent et la garantie d’obtenir la valeur
nominale à l’échéance dans le contexte d’une stratégie d’achat-
détention. Il n’en est rien Plusieurs gestionnaires de
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portefeuille exploitent la volatilité des taux d’intérêt et les
déplacements de la structure des taux dans la gestion active de
portefeuille obligataire. Tout comme pour les portefeuilles
d’actions, les stratégies actives de gestion de portefeuille
obligataire visent à tirer profit des anticipations du niveau et de
la structure à terme des taux d’intérêt, des écarts de rendement
estimés injustifiés entre différents segments du marché
obligataire, ou tout simplement pour exploiter des anomalies
de marché. La profitabilité de ces stratégies repose sur les
capacités d’analyse et de prévision du gestionnaire.

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BIBLIOGRAPHIE

Livre :

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Gestion de portefeuille et des risques», 1997
 -Christiana Doina Tudor, « Gestion de portefeuille et
modélisation des séries temporelles »
 -Erwan le saout, « Introduction aux marchés financiers
»,2006
 -Pascal Alphonse, Gerard Desmuliers, Pascal Grandin, Michel
Levasseur, « Gestion de portefeuille et marchés financiers »
 -Mondher cherif, « Fiches de gestion de portefeuille », 2018
 -Mohand. E-B Hamadache, « Gestion de portefeuille
obligataire : cas de la Banque Nationale d’Algérie (BNA).
Webographie :
 Laharach Youssef, Marchés financiers et gestion de
portefeuille, http://laharach-youssef.e-monsite.com/.
 Mohand.E-B. HAMADACHE Gestion de Portefeuille
Obligataire : Cas de la Banque Nationale d'Algérie (BNA),
Mohand.E-B. HAMADACHE,
https://www.memoireonline.com/08/09/2586/m_Gestio
n-de-Portefeuille-Obligataire--Cas-de-la-Banque-
Nationale-dAlgerie-BNA13.html.

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