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------INTRODUCTION
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internationaux (exportation, importation, investissement à l’étranger,
implantation…). Les systèmes financiers mis en place par les autorités
gouvernementales et les institutions financières internationales, pour le
financement des activités économiques, s’internationalisent également
par l’intégration des marchés financiers nationaux. Les opérations
financières menées par les entreprises ayant des activités internationales
influencent leur gestion financière. Les entreprises ayant des activités
internationales ou une structure multinationale font face à des problèmes
financiers dans leur recherche de financement des échanges
commerciaux et des investissements. Ces problèmes financiers sont liés
à l’environnement financier international qui exige des entreprises, des
adaptations et des mutations dans leur gestion financière, dans leur
structure financière. La problématique est donc le choix du mode de
financement, de la place financière, du lieu de l’investissement ou de
l’implantation, de la monnaie de la transaction, etc. L’objectif de ce cours
est de comprendre les enjeux de la finance internationale. Il s’agit
d’identifier les risques auxquels les entreprises sont exposées, d’étudier
les différentes possibilités de financement des activités internationales, les
différentes techniques et stratégies de gestion des risques dans un
environnement international. Il s’agit enfin de montrer la nécessité d’un
système monétaire international régi par les institutions financières
internationales, pour permettre aux opérateurs économiques des
différents pays de faire entre eux des règlements ; et permettre aux
gouvernements de financer les déficits de leurs balances des paiements.
Ce cours va s’articuler autour de deux parties :
- Opérations de change et marché international des capitaux.
- Gestion des risques et systèmes monétaires internationaux.
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Partie I : Opérations de change et marché international des capitaux.
Nous verrons ici les définitions des notions de base (A), les
techniques de cotation des monnaies (B) et les opérations d’arbitrage et
de spéculation (C).
a) Le change manuel
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b) Le change scriptural
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directement soit par l’intermédiaire des agences. Lorsque les ordres ne se
compensent pas ils transmettent le solde sur le marché des changes. Ils
travaillent aussi pour le propre compte de leur banque.
Le taux de change nominal est celui qui est donné sur le marché des
changes ; il est influencé par des variables macroéconomiques (les prix
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des biens, les taux d’intérêt, la masse monétaire, la balance des
paiements), des facteurs réels (les écarts de croissance et de productivité
dans un pays. Un pays qui connaît une croissance économique ou un
accroissement de la productivité voit sa monnaie s’apprécier) et les
comportements des acteurs du marché : les anticipations des acteurs du
marché sur la base des informations dont ils disposent et qui s’avèrent
justes font varier les taux de change).
Le taux de change réel est défini comme le prix relatif des produits
nationaux. Il désigne le degré de compétitivité d’une économie sur le
marché international. Une appréciation correspond à des coûts de
production élevés et à une perte de compétitivité.
Le taux de change bilatéral réel entre deux pays partenaires est calculé
comme suit :
TCBR = e * Pe / Pd ; e, taux de change nominal ; Pe, indice de prix
étrangers ; Pd, indice de prix domestiques.
Le taux de change réel multilatéral ou taux de change effectif réel (TCER)
est l’indicateur de surévaluation ou de sous - évaluation ou de
compétitivité le plus utilisé. Le TCER peut être construit avec différentes
pondérations des pays partenaires au commerce (parts des pays dans les
exportations, les importations, le commerce global) et différents
indicateurs de coûts et de prix. Le taux de change réel peut être influencé
par plusieurs facteurs : des facteurs réels tels que les politiques
commerciales et tarifaires, les chocs extérieurs et intérieurs, les réformes
économiques, les innovations technologiques, les afflux de capitaux…et
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des facteurs nominaux qui sont les politiques monétaires et budgétaires,
les politiques de change inappropriées…
Les cours des monnaies sont définis selon deux méthodes : le cours
direct et le cours indirect (ou croisé). Le cours direct représente le prix
d’une unité de monnaie obtenu en l’échangeant directement contre une
autre monnaie. Exemple : USD/EUR : 0.8435
Le cours indirect représente le prix obtenu en échangeant une unité de
monnaie contre une autre par l’intermédiaire d’une troisième monnaie (la
monnaie véhiculaire). Le dollar par son rôle de monnaie internationale, est
la monnaie contre laquelle pratiquement toutes les monnaies sont cotées
sur les marchés interbancaires des changes.
Exemple : USD/EUR : 0.8435 ; USD/CHF : 0.9096 ; Le cours indirect
CHF/EUR peut être obtenu à partir de ces deux cours suivant un calcul
croisé.
0.8435 USD / EUR Dollar − Paris
CHF/EUR= = 0.9273 donc CHF/EUR = ou
0.9096 USD / CHF Dollar − Zurich
Deux procédés sont utilisés pour exprimer les cours des monnaies :
le certain et l’incertain. La différence entre la cotation au certain et la
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cotation à l’incertain concerne le sens du rapport entre la monnaie
nationale et la monnaie étrangère ou la devise.
La cotation au certain indique la quantité variable de monnaie
étrangère pour une unité de monnaie nationale. La cote du cours est en
monnaie étrangère et la base en monnaie nationale. La cotation au certain
se fait uniquement sur la place de Londres.
Ainsi à Londres la livre sterling est exprimée au certain par rapport
aux autres monnaies. GBP/USD = 1.2954 ou 1 GBP = 1.2954 USD ; (la
base 1 unité de GBP et la cote 1.2954 USD). GBP/CHF = 1.1778 ou 1
GBP = 1.2954 CHF. GBP la monnaie nationale (monnaie directrice) et
USD et CHF les monnaies étrangères (devises).
La cotation à l’incertain exprime l’unité de monnaie étrangère en
termes de monnaie nationale. Elle indique la quantité variable de monnaie
nationale pour une unité de devise. La cote du cours est en monnaie
nationale et la base en monnaie étrangère (devise). Ainsi à Paris on aura :
CHF/EUR = 0.9273 ; USD / EUR = 0.8435
À Zurich on aura : USD/CHF = 0.9096 ou EUR/CHF = 1.0783 ; à Tokyo :
USD/JPY : 104.4240 ; EUR/JPY : 123.8300
À New York: EUR/USD = 1.1847; GBP/USD = 1.2954
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Dans une opération à terme, (qui s’effectue donc sur un marché à
terme) les conditions sont connues le jour du contrat (cours, montant) mais
les livraisons des monnaies s’effectuent à une date ultérieure appelée le
terme ou l’échéance excédant 48 heures. Le cours fixé au moment du
contrat est appelé le cours à terme qui peut être supérieur (report) ou
inférieur (déport) au cours au comptant. La différence entre le cours à
terme et le cours au comptant s’exprime en termes de points ; le point
étant le 10000ème de l’unité monétaire.
La formation du cours à terme dépend en premier lieu des taux
d’intérêt. Le cours à terme fixé par une banque à son client reflète en effet
les coûts qu’elle supporte en se procurant les devises sur le marché.
La formule du cours à terme est donc la suivante : Ct = Co + Pt.
Tm − Td Tm − Td
Pt = Co x x k; donc Ct = Co 1 + xk
1 + Tdxk 1 + Tdxk
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unité de dollar à 0.8432 EUR et la vend à 0.8471 EUR à son client. Le
spread est fonction de plusieurs facteurs : l’état du marché, sa liquidité,
l’offre et la demande et aussi le risque.
La formule du cours à terme devient donc :
Tem − Tpd Tpm − Ted
CAt = CAo (1 + x k) et CVt = CVo (1 + x k)
1 + Tpdxk 1 + Tedxk
Pour obtenir les deux côtés du cours dans une cotation indirecte, on
procède comme ceci :
A Zurich: USD/CHF = 0.9085/ 0.9096 (à l’incertain)
A Paris: USD/EUR = 0.8432 / 0.8471 (à l’incertain)
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C) Les opérations de change ou cambiaires : l’arbitrage et la
spéculation.
Les opérations sur les marchés de change ont pour but de chercher
à régler les transactions commerciales et financières en monnaies
étrangères au moindre coût (couverture) ou de rechercher un gain en
capital en s’exposant volontairement au risque de change
(Spéculation), ou de tirer profit des écarts existants à un moment donné
entre les cours de change des monnaies ou les taux d’intérêt (arbitrage).
1) L’arbitrage.
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Dans le cas où interviennent trois monnaies et trois places, il s’agit
d’un arbitrage triangulaire. Il y a possibilité d’arbitrage si le cours direct
d’une monnaie en termes d’une autre est différent du cours indirect obtenu
par l’intermédiaire d’une troisième monnaie.
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d’un arbitrage d’intérêt couvert entrant (AICE ) sur la devise et sortant
(AICS ) sur la monnaie. Si le différentiel de change (taux de déport) est
supérieur au différentiel d’intérêt ( f*(-) > i* ) donc F*> 0 ou si le différentiel
de change ( taux de report ) est inférieur au différentiel d’intérêt (f*(+) < i*
) donc F*< 0, alors il y a un déport intrinsèque et arbitrage d’intérêt couvert
sortant ( AICS ) sur la devise et entrant
(AICE) sur la monnaie.
Cmt − Cmo 12
f* = x x 100
Cmo T
Avec Cmt : cours milieu à terme
Cmo : cours milieu au comptant
T : le terme
En arbitrage d’intérêt non couvert Cmt est remplacé par le cours milieu
futur anticipé.
Désignons par F* le taux de report ou de déport intrinsèque. F* =
|f*| - |i*|. i* le différentiel d’intérêt est la différence entre le taux d’intérêt
moyen de la monnaie et le taux d’intérêt moyen de la devise. Exemple :
i*(CHF /EUR) = imEUR – imCHF.
L’arbitrage de taux d’intérêt consiste aussi à emprunter une monnaie
étrangère à taux d’intérêt plus bas que celui de la monnaie nationale.
2) La spéculation.
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_ La spéculation au comptant qui consiste à acheter une monnaie
présentant des perspectives de hausse et à vendre celle dont on anticipe
la baisse. Le spéculateur agit avec des devises possédées ou
empruntées.
_ La spéculation à terme consiste à acheter à terme une monnaie
dont on anticipe la hausse et à vendre à terme celle qui est appelée à se
déprécier (sans posséder la monnaie vendue). A l’échéance le
spéculateur se procure la monnaie vendue sur le marché au comptant
pour la livrer en exécution du contrat. Si les anticipations sont justes il
réalise un gain, le cours de l’achat étant inférieur au cours de la vente à
terme. Pour la monnaie achetée à terme, il la vendra sur le marché au
comptant et réalisera un gain si les anticipations sont justes; le cours à la
vente au comptant est donc supérieur au cours à l’achat à terme.
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Le marché international des capitaux est subdivisé en deux
catégories :
- Le marché monétaire international où se déroulent les opérations de
court terme (1 à 7 ans).
- Le marché financier international où se déroulent les opérations de long
terme (7 à 15 ans).
Mais les opérations financières ne peuvent se réaliser que si les
différentes monnaies, dans lesquelles sont libellés les actifs sur le marché,
peuvent s’échanger entre elles. Ainsi le marché des changes, lieu
d’échange des monnaies, représente la composante centrale du marché
international des capitaux.
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2) Opérations financières en devises.
Des résidents et aussi des non résidents d’un pays peuvent faire des
placements, emprunter, prêter, acheter ou émettre des titres libellés en
monnaies étrangères sur le marché national. Les devises placées ou
empruntées sur des places financières autres que celles des devises
concernées sont des devises hors frontières (offshore en anglais) ; c’est
l’exemple plus courant des eurodevises (ex : eurodollars). Les banques
impliquées sont des eurobanques et les places financières ou les marchés
où sont traitées ces opérations en devises sont des euromarchés. Les
euromarchés et les eurodevises sont nés et ont pris une grande
importance à partir des années 1970, avec la croissance des activités
commerciales et financières, la multinationalisation des activités
économiques et la recherche de rendements de plus en plus importants.
Les eurocrédits ont pris la forme de crédits à moyen et long terme à des
banques, des grosses entreprises et des Etats et organismes publics.
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Les avantages des marchés des euro-crédits et des euro-émissions
sont de plusieurs ordres :
_ Plus grandes rémunérations que sur le marché d’origine de la devise
pour les détenteurs.
_ Ils permettent aux banques et aux investisseurs d’échapper aux
réglementations auxquelles ils sont soumis dans leurs pays d’origine.
_ Taux des emprunts inférieurs à ceux pratiqués dans le pays d’origine de
la devise.
1) Définition
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Du haut en bas du tableau de la balance des paiements sont présentés
les quatre principaux comptes suivants ;
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investissements (crédits commerciaux prêts à court et moyen terme,
crédits et prêts du FMI, etc).
_ Le compte des avoirs de réserves et postes apparentés : il
enregistre séparément l’ensemble des opérations monétaires de l’Etat
(ex : achat de devises).
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2) Le principe de l’enregistrement.
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où la demande de devises du pays excède l’offre de devises (l’offre de la
monnaie nationale excède la demande) ; le cours de la monnaie nationale
va baisser par rapport à la devise. Un solde positif du compte des
opérations courantes (COC > 0) entraîne une sortie nette de capitaux du
pays ; le solde positif correspond en effet à la situation où l’offre de devises
par le pays excède la demande de devises (la demande de la monnaie
nationale excède l’offre) ; le cours de la monnaie nationale va monter
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gestion des risques se fait par la prévision sur les cours des monnaies et
sur les taux d’intérêt en fonction de l’évolution des facteurs déterminants
du taux d’intérêt ou du taux de change ; et surtout par la couverture des
risques en prenant des positions inverses sur les marchés à terme.
Les marchés à terme ont pour origine les bourses de commerce. Sur
les marchés à terme se négocient des contrats de vente ou d’achat de
marchandises, de titres financiers et de devises. Les contrats sont des
promesses de vendre ou d’acheter à des dates ultérieures. Ce sont des
instruments financiers dont le support est de la marchandise, des titres
financiers ou des devises. Il existe deux sortes de marché à terme : le
marché de gré à gré et le marché organisé.
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financier d’un emprunt ou par des moins-values sur titres. Plusieurs
techniques sont créées sur les marchés financiers et monétaires pour
couvrir les risques de taux d’intérêt. La couverture du risque de taux
consiste à mener une opération financière qui garantit le taux d’intérêt qui
fixe définitivement la valeur des titres ou des dettes ou le montant des
charges financières ou des produits financiers. Elle met l’opérateur à l’abri
contre les risques de variations des taux d’intérêt et des cours des titres.
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_ l’investisseur qui veut se couvrir contre un risque de baisse de taux
achète des contrats du montant de la position à couvrir et de durée
équivalente. Si les taux baissent effectivement, il revend les contrats plus
chers et réalise un gain qui compensera la perte subie sur les titres
achetés. Si les taux montent il réalise une perte sur les contrats
compensée par le gain sur les titres.
_ l’investisseur craint une hausse du taux d’intérêt et vend des
contrats. Si le taux d’intérêt monte, il rachète les contrats moins chers et
réalise des gains qui compensent la perte subie sur la valeur des titres
vendus. Si le taux d’intérêt baisse l’opérateur réalise des pertes sur les
contrats et des gains sur les titres.
*les options sur taux d’intérêt : l’option sur taux d’intérêt donne le
droit et non l’obligation à son acheteur, d’acheter ou de vendre des
contrats de titres financiers à revenu fixe. C’est un instrument conditionnel
qui lui permet de profiter des variations favorables.
Pour se couvrir contre une hausse du taux d’intérêt l’opérateur
achète des options de vente (option d’emprunt) et paie une prime. Si la
hausse du taux d’intérêt est effective à l’échéance, il peut soit exercer ses
options au prix et au taux d’intérêt d’exercice ; soit abandonner ses options
(vente) et réaliser des gains sur la prime et compenser ses pertes sur la
vente des titres au cours du marché ou sur les intérêts. Si le taux d’intérêt
baisse il abandonne ses options et vend ses titres au cours et taux
d’intérêt favorables du marché et réalise un gain.
Pour se couvrir contre une baisse du taux d’intérêt, l’opérateur
achète des options d’achat (options de placement). Si la baisse du taux
d’intérêt se réalise, il a aussi deux possibilités : exercer ses options ou les
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abandonner. Si le taux d’intérêt monte il abandonne ses options et réalise
son opération sur le marché et profite de la variation favorable du taux
d’intérêt (gain d’opportunité).
2) Les techniques de couverture des marchés monétaires.
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*Les taux planchers (FLOORS) qui garantissent un taux d’intérêt
de placement minimal à l’acheteur qui a aussi la possibilité de profiter
d’une variation favorable du taux d’intérêt.
Les CAPS et les FLOORS ont les mêmes caractéristiques que les
options de taux d’intérêt.
*Les Tunnels (COLLARS) : ce sont des combinaisons de floors et
de caps ; l’achat d’un tunnel garantit à la fois un taux maximal et un taux
minimal.
*Les options sur swaps de taux d’intérêt : un swap de taux
d’intérêt est un contrat d’échange de flux d’intérêt entre deux emprunteurs
par l’intermédiaire d’une banque ou entre une banque et un opérateur.
Ainsi lorsque ce solde n’est pas nul, la position de change est dite ouverte
et l’agent économique est donc exposé au risque de change. Lorsque le
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solde est positif (créances supérieures aux engagements), la position de
change est dite longue ou créditrice. Par contre lorsque le solde est négatif
(engagements supérieurs aux créances en devises), la position de change
est dite courte ou débitrice.
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moyens de paiement (virements interbancaires, chèque de banque, crédit
documentaire), le termaillage, l’escompte financier, etc.
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de facturation, l’exportateur peut vendre des contrats (promesse de vente
de devise).
*Les options de change : elles ont le même principe que les
options de taux d’intérêt. Il existe deux sortes d’options : les options
d’achat (call) pour la couverture du risque de hausse du cours de la devise
et les options de vente (put) pour la couverture du risque de baisse de la
devise (M).
*Les swaps : un swap est un accord conclu avec une contrepartie
d’échanger une monnaie contre une autre à la date du comptant à un
cours défini, avec promesse de faire l’opération de change dans le sens
opposé à une date ultérieure, à un cours également défini. Pour les
emprunteurs et les prêteurs il s’agit d’échanger des devises à taux
d’intérêt variables contre des devises à taux d’intérêt fixe. Le swap peut
se faire entre une entreprise et une banque ou entre deux entreprises.
*L’assurance : la compagnie d’assurance garantit un cours planché
de cession des devises par l’exportateur pour lui permettre de se prémunir
contre une baisse des cours. En cas de baisse effective, l’assureur
s’engage à verser la différence des cours à l’exportateur. Dans le cas
contraire c’est l’exportateur qui s’engage à verser la différence à
l’assureur.
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problème de règlement des déficits des balances des paiements et de
paiement entre des agents économiques de différents pays ayant des
monnaies différentes. Pour y remédier des arrangements, des
mécanismes, des règles et des institutions sont mis en place en matière
de monnaie et de taux de change par les pays. L’ensemble des
institutions, des arrangements, des mécanismes et des règles qui
concourent à la création et à l’utilisation des moyens de paiement, forme
le Système Monétaire International.
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réserve internationale. En effet par l’intermédiaire de l’or toutes les
monnaies sont convertibles donc utilisables pour les paiements sans
restriction ; et par le change fixe le système permettrait la stabilité des
taux de change et le rééquilibrage automatique de la balance des
paiements à travers l’influence de la quantité d’or ou de monnaie sur les
prix. Il est aussi caractérisé par une stabilité monétaire accompagnée
d’une instabilité des économies. Le change fixe selon ses détracteurs ne
permet pas en effet à un pays de s’ajuster contre les chocs extérieurs; il
maintient une appréciation de la monnaie alors que la balance des
paiements se dégrade et entraîne une récession économique.
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Les accords de Bretton Woods ont permis la création du FMI et de la
Banque Mondiale pour régir le système financier et monétaire
international.
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Trois catégories d’instruments peuvent être utilisées par les
autorités monétaires d’un pays pour atteindre les objectifs nationaux.
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pouvoir d’achat des populations en créant l’inflation; pour l’Etat, elle
accroît la valeur de la dette extérieure, etc.
3)L’intégration financière internationale.
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banques locales et de l’intermédiation financière. Elle répond aussi au
souci des banques de retrouver de nouvelles sources de revenus.
Le processus de l’intégration financière internationale encouragé par les
institutions financières internationales est caractérisé par :
_la mobilité des capitaux entre les places financières et / ou les segments
des marchés ; cette mobilité est facilitée par l’abandon des contrôles des
changes et les discriminations fiscales ; la substituabilité des actifs c’est –
à- dire, la possibilité de passer d’un actif à un autre ou d’une monnaie à
une autre. Ce phénomène a entraîné le décloisonnement des marchés
nationaux, c’est – à - dire, l’ouverture des marchés par la mise en cause
des différents compartiments.
_la dérèglementation liée aux innovations financières, c’est – à – dire, la
naissance de nouveaux instruments sur le marché des changes et les
marchés à termes de taux d’intérêt, qui permet les couvertures contre
l’instabilité des taux de change et des taux d’intérêt ; elle est liée aussi à
la libéralisation des activités des banques qui se traduit par l’abandon des
contraintes (répression financière).
_la marchéisation : l’accroissement de la gamme des produits disponibles
sur les marchés (introduction de marchés de titres courts, certificats de
dépôt, papier commercial, bons du trésor), l’introduction dans les marchés
des dérivés tels que les futures.
Les banques sont confrontées à une concurrence au niveau de la
formation des taux d’intérêt devenus des prix du marché.
L’ampleur de la globalisation financière se découvre à travers
l’accroissement des mouvements internationaux des capitaux. Mais les
nombreuses crises financières qui ont secoué les économies à l’échelle
mondiale et en particulier celles des pays émergents, avec des coûts
macroéconomiques considérables, remettent en cause les avantages
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B)Les moyens de paiement internationaux.
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C)Les Institutions Financières Internationales
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mondiale. Mais après les indépendances elle s’est donné des objectifs
supplémentaires ; il s’agit d’encourager la croissance économique des
pays en voie de développement d’Afrique, d’Asie et d’Amérique latine et
aider à la réduction de la pauvreté.
La BM apporte ainsi un appui au développement économique à long
terme et à la lutte contre la pauvreté par une assistance technique et
financière aux pays pour les aider à entreprendre des réformes
sectorielles ou à réaliser des projets spécifiques (construction d’écoles, de
centres de santé, adduction d’eau…). Elle fait des prêts de long terme ou
garantit des prêts aux PVD par les pays développés.
La BM ou BIRD s’est constituée, au fil des années, en un groupe
appelé « groupe Banque Mondiale » par rapport à ses actions, ses
interventions. Les différentes filiales du groupe sont donc au nombre de
cinq (5) :
- La BIRD
- La SFI, Société Financière Internationale créée en 1956 ; elle accorde
des prêts ne nécessitant pas de garanties, directement aux entreprises
individuelles ;
- l’AID, Association Internationale de développement créée en 1960 ; elle
fait des prêts aux Etats et aux organismes publics.
- le CIRDI, Centre International pour le Règlement des Différends relatifs
aux Investissements créé en 1966 ;
- l’AMGI, Agence Multilatérale de Garantie des Investissements créée en
1988 ;
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Sur le plan régional sont créées des banques de développement ;
elles ont les mêmes fonctions que la banque mondiale mais ayant une
zone d’action régionale. Ce sont :
- La Banque Interaméricaine de Développement (BID), créée en 1959
pour l’Amérique latine et les Caraïbes.
- La Banque Africaine de Développement (BAD), créée en 1964. Elle est
chargée de promouvoir le développement économique et le progrès social
dans les pays africains. Elle compte 53 pays membres. Le groupe de la
BAD comprend également le Fonds Africain pour le développement créé
en 1972 et le Fond Spécial pour le Nigéria créé en 1976.
- La Banque Asiatique de Développement (BAD), créée pour l’Asie.
- La Banque Européenne pour la reconstruction et le développement
(BERD), créée en 1991 pour faciliter le passage des pays d’Europe
centrale et orientale à une économie de marché.
- La Banque de Développement du Conseil de l’Europe (BDCE), créée en
1956 ; elle aide à promouvoir la cohésion sociale en Europe.
- La Banque Ouest Africaine de Développement (BOAD), créée en 1973
pour les pays de l’UMOA, BCEAO.
- La Banque de développement des Etats de l’Afrique Centrale (BDEAC),
créée en 1975 pour les pays de la CEMAC.
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