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Financement et investissement

I. Mise en perspective de la pratique financière.

1. Financer et investir pour créer de la valeur.

La finance c’est l’étude de l’investissement et du financement de projet contenu de la


rentabilité.
Elle permet d’obtenir des ressources auprès des investisseurs afin de les investir selon les
exigences de rentabilité.
La finance est l’action de financer quelqu’un (investir) ou se financer auprès de quelqu’un
(être financé).
Si on exige une rentabilité auprès de nous, cela devient un cout pour nous  Retour sur
l’investissement.
La rentabilité = taux, retour sur investissement, sur les capitaux employés pour parvenir à ce
résultat.
 Le financement des uns est un investissement pour les autres.
Autofinancement = financement intérieur. Les actionnaires renoncent à ce que l’entreprise
lui verse des dividendes pour se financer. Il y a un lien avec un financement externe par
d’autres investisseurs.

On se finance pour créer de la valeur.


Renta - CMPC
CMPC = rentabilité exigée par l’ensemble des pourvoyeurs de fond
Je crée de la valeur si ma rentabilité économique > Cout moyen pondéré du K = EVA
(Economy Value Added).

A quoi ça sert de créer de la valeur ?


- Rembourser le financement des créanciers.
- Rémunération des actionnaires.
- Éviter les opérations hostiles (plus j’ai de valeur, plus c’est coûteux de me racheter)
- Trouver de nouveaux financements (car je rembourse mes créanciers que je peux
investir dans un nouveau projet)

Quelle est la conséquence financière de la création de valeur  ?

L’augmentation de la valeur économique des CP.


On obtient à l’actif et au passif une Valeur d’entreprise. Vu que les deux cotés sont égaux, les
CP étant la richesse des actionnaires, financièrement parlant on retrouve une augmentation
des CP des actionnaires. Si entreprise est cotée, le cours de bourse va s’apprécier.

Le cours de bourse reflète la valeur de l’entreprise.

Private Equity ≠ Public (avec des valorisations d’action car l’action est publique lors de la
participation des boites) : travaux sur des boites non cotée en bourse (Equity = CP)

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CP : deux intérêts : voir la richesse (apport actionnaires + Bénéfices de l’entreprise) + sert de
garantie aux créanciers. => Variable d’ajustement.

La notion d’insolvabilité : CP négatif alors les dettes > Actifs  Forme de faillites.

Dans quelle mesure le marché anticipe que de la valeur va être créée  ?


 Anticipation de la création de la valeur actuelle de l’entreprise : intégration des
résultats passés et le potentiel de résultats à venir contenu des informations que le
marché dispose.

Création de valeur si : Taux de rentabilité anticipé des investissements > Taux de rentabilité
exigé par le marché.
Le rôle majeur d’un financier au sens d’un investisseur réside dans :
- L’évaluation de l’actif économique en fonction du risque qu’il veut prendre.

Ex : les moteurs truqués de VW : le cours de bourse a chuté car en annonçant ça, ça a des
répercussions sur l’image de marque et sur les amendes. Les investisseurs intègrent ses
informations dans l’investissement donc le cours de bourse baisse car on anticipe des pertes
donc le cours de bourse s’ajuste.

Comment mesurer la Valeur ?


Plusieurs critères :
- Temps
- Fonction du risque
- L’accès à l’information
- Qui on est ? Analyse interne ou externe.

Il y a des critères :
- Comptable :
o SIG (rex, resultats nets…)
o Rentabilité comptable associés
- Financier :
o VAN (= sur un projet. Doit-il être mené à bien ou pas ? si + OUI, si – NON) ≠
DCF (= VAN généralisé à tous les projets, tous les actifs et à l’infini)
- Boursier :
o Capitalisation boursière et valeur comptable des CP) = MVA = Market Value
Added)
o Le taux de rendement pour les actionnaires qui contient deux choses : le taux
de rentabilité des dividendes et le taux de rentabilité de la plus valu.
- Hybride :
o EVA (Economy Value Added): economies Rentability – CMPC

Ex : Opération fi d’acheter une autre société :


La mesure de la création par l’analyse Mesure de relution / dilution par le BPA
La détermination du prix cible se fait grâce aux méthodes de valorisation => DCF

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Taux de Relution / dilution = Bénéfice par Action après soit > au BPA avant. Si OUI, on dit que
l’on a une relution du BPA. Le taux vient de (BPA Après / BPA avant) -1.

Intérêt de valoriser la société par plusieurs méthodes :


- DCF : la meilleure car on résonne sur un business plan à l’infini en rendant actuelle la
valeur de l’entreprise contenue de ce que l’on sait jusqu’à l’infini.
Peut-on prévoir la création de valeur ?
Voir calcul SLIDE.

CMPC : calculer et pourquoi ?


CP D
K=k + i(1−τ )
VE VE

Cout moyen pondéré du K (=K) il faut que je le proportionne en fonction de la part d’un coté
des CP du financement des entreprises et d’autre part l’ensemble de la dette de l’entreprise.
K=CP/VE => L’ensemble des financements
On multiplie par (1-Taux) car elles sont déductibles fiscalement.

FCF (Free Cash Flow) :


. On prend la variation du BFR car : dans l’EBE tout est encaissable et décaissable et on veut
prendre les nouveaux décalages de paiement, on veut les neutraliser.
. Investissement net des cessions : ce sont des décaissements sans impacts sur le compte de
résultat. Ce n’est pas une charge, c’est une dépense. On veut les prendre en compte vu que
ce n’est pas pris en compte dans l’EBE.
(Cf : le principe de comptabilité d’engagement S2).
. Dotations (REX + Dotation = EBE) : pas d’impacts sur le compte de résultats. Les dotations
et les reprises n’ont pas d’impact sur la trésorerie. Elle vient du fait qu’on lisse dans le temps
la consommation. Ce n’est pas décaissables donc on les intègre.
. IS sur le REX : car on veut une activité courante.

Qu’est ce qui créer de la richesse ?


La différence entre la trésorerie (solde sur le compte banque) et le résultat net on a 4
éléments : le temps, les décalages de paiement, tous les encaissements ne sont pas
synonymes d’enrichissement (et ≠), tous les appauvrissements ne sont pas synonymes de
décaissement (et ≠).

 Ce sont les bénéfices qui sont synonymes de richesse et non la trésorerie. Il faut
retenir le FCF à l’infini.

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2. Lien entre finance d’entreprise et finance de marché

a. Le fonctionnement cyclique de l’entreprise

Quelle est leurs différences ? Existe-t-il un lien ?

3 cycles :
- D’exploitation
- D’Investissement
- De financement

C’est parce qu’il y a la finance d’entreprise qu’il y a de la finance de marché.

Une entreprise se finance pour investir. Et elle investit pour exploiter son activité. Elle
exploite son activité pour dégager du bénéfice.

Ex : Une entreprise non cotée. On imagine que ses premiers financements sont modestes
elle fait appel à des associés. Puis à des banques (= PASSIF). Elle investit. Elle achète des
actifs pour son commerce. Le but est que les investissements soient rentables pour satisfaire
les exigences des associés et de la banque.

IPO : Initial Public Offer => S’introduire en bourse. On a besoin d’un financement plus
conséquent que ce que peut fournir les actionnaires. S’ouvrir au public pour engranger de la
trésorerie afin de me développer en passant par le marché de capitaux par le marché
primaire en émettant des titres neufs. Mais aussi des obligations (mettre sa dette en bourse)
afin de me rendre plus indépendant vis-à-vis des banques.
Les États empruntent par obligations (OAT : Obligations Assimilables au Trésor)

Le DAF/ Le RAF : gèrent les relations avec les investisseurs et gérer de la bonne allocation des
ressources. S’assurent que les investissements soient suffisamment rentables.

On retrouve donc la : Bilan, compte de résultat et flux de trésorerie.

b. Le marché primaire et le marché secondaire.

Une entreprise qui souhaite émettre des obligations pour la première fois = émission
d’action / obligation en bourse = IPO (Introduction Public Offer).

CIB = Corporate Investment Banking : banque des grandes entreprises voulant accéder au
marché de la bourse.

Sur le marché primaire : le marché du neuf. Par le marché primaire on finance l’économie
réelle. = Marché de l’émission. J’ai l’entreprise qui veut des fonds, je créer les titres et je les
place auprès d’investisseurs par la banque qui en échange des titres donnent de l’argent
avec une prime d’émission.
L’entreprise émet des titres conseillés par des banques d’investissement et de financement,
en échange de capitaux.

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Le marché secondaire : Il a le droit d’échanger son action. Donc on passe par le marché de
l’occasion qui est la bourse. On donne les titres à un actionnaire et les titres ne nous
appartiennent plus. Le cours de bourse varie en fonction de la demande et de l’offre.
L’entreprise n’intervient plus sur le marché secondaire.
Les échanges de titres se font entre investisseurs.

La finance de marché est censée être au service/à l’image de la finance d’entreprise.

Un cours de bourse qui augmente n’est pas lié à une bonne performance et un cours de
bourse qui diminue ne signifie pas la faillite boursière.

Si l’entreprise veut avoir un impact sur le marché secondaire elle achète les titres.

La différence entre un créancier ou un actionnaire :


D’où vient l’argent d’une hausse ou d’une baisse boursière ? : elle vient de nul part.

c. Le fonctionnement et acteurs principaux des marchés

Un trade est une transaction entre un acheteur et un vendeur de produit financier.


Le prix de vente d’un produit financier est le prix auquel vend le market-maker est plus cher
que le prix d’achat.
ASK (prix de vente du market-maker) – BID (Prix d’achat pour le market-maker) = Spread

Les entreprises disposent de cinq types de produits financier :


Le principe de l’obligation est de prendre notre besoin de financement en émettant de la
dette sur les marchés, on va le spleeter (le diviser en parts) et l’émettre sur les marchés, on a
ensuite le droit de vendre les titres sur le marché.
Les obligations sont des titres de dette (entreprise) et des titres de créances (investisseurs).
Le marché des obligations est nettement plus grand que celui des actions. (70 milliards de
valeur d’action contre 200 mille milliards de dettes)
Le marché des devises est l’un des plus grands marchés.
Commodities (= matières premières)
Marché des dérivés : permet aux traders à se couvrir contre des positions que l’on prend. Il
dérive des autres produits (les options, les Swap…)

Trader = Personne ou un ordinateur qui achète et/ou qui vend des produits financiers.

Deux types de Traders :


- Buy side : Ce sont des professionnels du marché, on parle d’investisseurs
institutionnels : Hedge found, fond d’investissement, fond de pension… Ils placent
sur les marchés financiers l’épargne de ses clients (les particuliers et les entreprises).
Ce sont des gérant d’actifs = Asset Manager.
Ex : sur le marché des matières premières les entreprises peuvent placer elles même
leurs actifs. Ils ont leurs propres desks, leurs propres traders.  EDF… (matières
premières).
Ils sont eux même des clients des fonds d’investissement.

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- Sell side: le market-maker. Il vend et il achète. Il assure la liquidité du marché, il est la
contrepartie des traders investisseurs car il aide à leur investissement et au
débouclage de leurs positions. On dit que c’est un « faiseur de marché, un faiseur de
prix ». Il n’investit pas personnellement. Il n’est pas investisseur ou spéculateur. Il
fournit de la liquidité au marché pour faciliter les échanges entre les investisseurs. Il
doit proposer des prix d’achat (=BID) aux vendeurs institutionnels et des prix de
vente aux acheteurs institutionnels. Il ne travaille pas à son propre compte.

Principe du market making : employer un trader afin qu’il soit la deuxième patte des trader
investisseurs. C’est un grossiste qui gère un stock de produit financier et du cash dans lequel
il sera spécialisé.

Si les deux cotés se mettaient d’accord le market makeur ne servirait à rien.

Le courtier : =broker. C’est un intermédiaire mais aussi conseillé qui fournit des conseils, des
données, des études… pour vendre ou acheter car il connaît le marché.

Penny stock : action peu liquide échangeable de gré a gré (< 5$).
Stratégie du Pump and dump : le gonflage et le largage => Acheter un paquet de Penny stock
d’une même entreprise. Comme à la base les volumes de penny stock est faible, quand
j’achète à grande quantité ca fait gonfler les prix. Après cela, le client voulant placer son
argent, achète les penny stock plus cher que les prix d’achat. On vend quand le cours de
bourse n’est plus supporté. On retrouve alors la valeur de l’action.

Le trader market maker : il n’est pas la pour gagner de largent, il doit juste vendre le produit
plus cher qu’il ne l’a acheté. Il est la comme représentant d’un service que propose les
banques.
On achète (à droite) car on pense que ca va monter. Mais c’est insuffisant. On va devoir
couvrir la position en prenant position sur la baisse. Il va falloir que j’achète ou que je vende
en plus un produit financier à l’opposer de la stratégie qui pense que ça va accroitre. Je peux
donc acheter un Put (= je paye une prime et je parie sur la baisse) ainsi ca me donne le droit
de vendre l’action à ma contrepartie au prix d’exercice.
Ex : prix d’exercice à 100 € j’ai tout intérêt de la vendre.

Option = Le droit d’acheter (call) ou de vendre (put) à un prix fixer à l’avance a se


contrepartie et on a un temps.
Option américaine si la partie peut exercer à n’importe quelle période donner
Option européenne si exercer à l’échéance.
« Les américains c’est toujours plus flexible ».
Ce droit a un cout.

PUT :
J’achète un droit de te vendre a un prix d’exercice convenu a l’avance (=put) 5€ . Le prix
d’exercice étant à 100€. J’ai intérêt à ce que le cours de bourse (le cours du sous-jacent =
E=100) à la date d’échéance baisse soit à 80€. J’ai donc gagné 15 (20-5)€ car j’ai vendu 100€
une option qui en valait que 80€.
Si la cote est plus forte j’abandonne.

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CALL :
Je veux t’acheter un Call donc j’achète le droit d’acheter le sous-jacent. Je parie donc sur la
hausse.
E= 100. On conclut le contrat et je paye 5€.
Option euro (à l’échéance) si on est à 120€, on a le droit d’acheter 120 quelque chose ou je
vais donner 100 € pour l’acheter. Donc il a perdu 15€ et je peux revendre à 120.
L’achat d’un Call c’est parier sur la hausse, les pertes se limite à la prime.

Les acheteurs de put parient à l’infini sur la baisse. Les acheteurs de call parient à la hausse
mais dans tous les cas ils doivent décaisser de l’argent au départ.

Couverture : prendre la position inverse de celle que j’ai faite avant. « Je me trompe peut-
être = je me hedge. Gagner l’argent si je me suis trompé si ça baisse (PUT)

Le trader aurait intérêt d’acheter et de vendre directement si il pense que le cours de la


bouse est volatile. Donc j’ai intérêt d’acheter un CALL et un PUT.

Straddle : stabilité. Je parie sur la stabilité.

La banque est contrainte de laisser de la marge de manœuvre au trader.


Le trader a le droit de réagir comme un investisseur. Il doit être un bon vendeur. Il gagne de
l’argent en tenant compte des primes reçue /payée.

≠ Spéculateur : n’a pas de couverture.

FRONT : face au client, on trade avec eux directement. Ce sont les commerciaux (Sales et les
trader) => Market maker.
MIDDLE : SAV de la bourse. Il enquête pour corriger les erreurs entre le front et le back.
BACK : gère le processus administratif, il gère la comptabilité liée aux différents transactions
(rédaction des contrats, paye ou facture les clients et livre les produits)

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II. L’impact de la structure financière sur la Valeur d’entreprise

1. De l’approche traditionnelle à la théorie des marchés à l’équilibre.

a. Une théorie financière : l’Approche traditionnelle.

Quel est le niveau d’endettement idéal selon la théorie ?


A ce moment-là le lever financier la société aura atteint sa structure financière la plus
grande, c’est à ce moment-là qu’on va augmenter VE.
On a minimisé K et maximiser la VE.

b. Théorie des marchés à l’équilibre (absence de fiscalité́)

Cas 1 du POLY :

Selon l’approche traditionnelle, mieux vaut s’endetter jusqu’à un certain point.


A partir du moment où j’ai un levier Idéal, la VE de l’entreprise endettée > VE de l’entreprise
non endettée.
Conclusion :
Il n’y a pas de structure de marché idéal selon Modigliani-Miller.

Voir calcul cours de LEVYNE.


« La taille de la pizza » = La taille de la VE ne dépend pas de la façon dont on la coupe. C’est à
dire ne dépend pas de la répartition entre CP et dettes. Seule la politique d’investissement
compte.

L’augmentation du poids de l’endettement augmente le risque des actionnaires et donc leurs


exigences de rentabilité. Car on a plus de risque de faire faillite. Mais également le cout de la
dette.
En s’endettant les actionnaires se décharge d’une partie du risque.
K est la moyenne pondérée.

Les deux moyens de financement sont : CP et dette


Prennent en compte que la fiscalité des entreprises :
- L’intérêt fiscale des entreprises lie à la dette est contrebalancé par l’intérêt fiscale
des investisseurs.
- L’avantage fiscale de la dette pour l’entreprise est contrebalancé par l’avantage
fiscale que les investisseurs ont à investir
- Disparaître l’avantage fiscale de la dette.

Peut-on créer de la valeur juste en s’endettant sans tenir compte de la rentabilité des
investissements ? Non car les entreprises seraient excessivement endettées.

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2. Les théories des organisations

L’entreprise est un acteur unique et on considère que toutes les parties prenantes de
l’entreprises vont tous dans le même sens. Or dans un temps normal, la structure financière
d’une entreprise est davantage de conciliation des résultats qui doivent créer de la valeur.

a. Théorie de l’agence :

Les actionnaires veulent que les dirigeants se consacrent à l’augmentation des CP.
Mais les dirigeant eux peuvent poursuivre d’autres intérêts. Il y a une question de pouvoir,
chercher l’accroissement de la taille du groupe.

Compte courant d’associé = quasi fonds propres

Dirigeants et créanciers : à partir du moment où j’emprunte on parle de contraintes pour les


dirigeants. La CAF : la banque sait si l’entreprise peut ou pas rembourser l’emprunt c’est un
flux de trésorerie potentiel qui doit être calculé par les dirigeants.

Couts d’agence : couts supportés par les entreprises. Imposé aux dirigeants par les
actionnaires pour qu’ils remboursent. On parle de coûts de dédouanement.

b. Théorie des signaux :

Au-delà d’avoir des divergences d’intérêt en plus on ne partage pas la même information et
on ne la perçoit pas de la même manière.
En principe c’est les dirigeants qui ont la meilleure information du fait de leur proximité avec
l’entreprise.
Ce n’est pas temps la structure financière qui est bonne ou pas c’est le montant.
Si endettement de l’entreprise par dirigeant : bien expliquer aux actionnaires que j’ai décelé
un investissement rentable sinon je ne prendrai pas le risque d’endetter l’entreprise.
Question du dirigeant : qu’implique ma décision ?
Les informations sont communiquées dans les AG.

Théorie des marchés à l’équilibre :


Actionnaires différents entre recevoir 1€ de dividende ou voir le cours de bourse augmenter
d’un euro. Car la renta d’un actionnaire c’est la Plus-Value boursière et les dividendes.
Elle n’explique pas l’existence de la pertinence des politiques de versement des dividendes.

NB : Il existe une dernière théorie qui évoque une existence à raison de conflit qui peuvent
naitre au sein même d’une théorie :
Théorie du passager clandestin :
Les intérêts divergent au sein d’une même classe d’acteurs. Le comportement d’un
investisseur (= actionnaire) don l’intérêt est que les autres investisseurs de la même
catégorie réalisent une opération à laquelle il ne participe pas mais dont il profite
pleinement, il a des gains.

BPA de l’acquéreur > BPA d’après (taux de relution)

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Intérêt général OPA doit être un succès et les actionnaires de la cible doivent accepter de
vendre la cible. Mais les intérêts des actionnaires de la cible sont de ne pas apporter les
titres à l’offre et que les autres le fasse comme ça il reste pleinement propriétaire du titre et
il profite pleinement des synergies de l’offre.

Stock Option : ce sont des options d’achat. On va te donner le droit d’avoir des actions de
l’entreprise.

3. Définir une structure financière

Globalement, les dirigeants vont construire leurs structures financières en considérant les
éléments suivants :
- Flexibilité financière : idéalement il ne faut pas avoir atteint sa capacité maximale.
L’insolvabilité = CP négatifs. Quand Total dette > Total Actifs
Dette nette / EBE < 3 ou 4 : c’est bon
Dette nette / CAF < 3 ou 4 : c’est bon
FDR – BFR = Trésorerie : plus elle est grande mieux c’est.
FDR : Excédent des ressources stable sur emplis stable : mes CP a long termes doivent être
suffisamment important pour couvrir mes BFR (l’argent don j’ai besoin pour fonctionner au
quotidien)
L’insolvabilité et la défaillance (quand on a plus suffisamment de trésorerie) : Deux piliers qui
permettent qu’une entreprise fonctionne.

- Le maintien d’une bonne notation : agence de notation. Maintenir une bonne


notation c’est se donner la possibilité d’empreinte à un taux d’intérêt bas et
d’accéder à des bonnes situations d’endettement.
- Structure financière des concurrents : entreprises procèdent par mimétisme. Car si
on est plus endetté qu’un concurrent, ça veut dire que nous sommes plus vulnérable
en cas de retournement de conjoncture.
- Les actionnaires et leurs influences : tenir compte des : risque près à prendre, leurs
capacités à investir et leur capacité à accepter la dilution de leur participation.
- Le caractère des actionnaires et des dirigeants : il y a des périodes ou les dirigeants
vont vouloir plus endetter l’entreprises. Ça dépend de leur caractère et à la prise de
risque. Les caractères (fait de prendre des risques ou pas) conjugué aux opportunités
de marché (envolée boursière)
- Les caractéristiques même de l’entreprise :
o Structure de ses couts : si on a des couts fixes d’exploitation élevé,
l’entreprises va favoriser davantage le financement par CP car elle veut éviter
d’ajouter des CF d’endettement à ses CF d’exploitation.
Distribution : CV élevés = endettement
o La nature des actifs à financer : c’est plus difficile de financer un actif risqué
par endettement.
o Le stade de développement : tout dépend l’âge de la société on ne se finance
pas de la même façon. Les Start Up vont au départ se financer principalement
par les CP et par la suite par endettement selon sa taille.

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4. Le cycle de vie des financements

Schéma diapo 57/81


- Création :
Financement par CP et par les proches.
- Introduction en bourse :
Permet un apport massif de fond de trésorerie pour financer des investissements importants
car on veut développer de nouveaux produits (croissance interne). Et racheter d’autres
société (croissance externe).
Permet au dirigeant de réaliser une plus-Value : ils vont vendre en partie, une partie de leurs
actions et vont créer des actions (tranche primaire : vendre / Tranche secondaire : on émet)
La publicité ….
Accéder rapidement à l’avenir à des financements par de nouvelles émissions de capital et
des émissions d’emprunts obligataire
Une entreprise emprunter de l’argent sur le marché comme l’état (= OAT)
- Maturité de l’entreprise : on innove plus, ou moins. Au mieux elle finance des projets
classiques par endettement ou sinon elle rend son argent aux actionnaires sous
forme de dividende ou rachat d’action.

III. Les startups

1. Caractéristiques d’une entreprise innovante

Il faut distinguer la start up de la PME classique :


- C’est une entreprise qui innove. La plupart du temps elles innovent dans des business
model (= façon dont on va générer les revenus et la façon don on va s’organiser en
interne).
- Elle a besoin de financement importants pour se développer rapidement
- Potentiel de croissance important = scalabilité : montée en puissance (fort besoin en
marketing, en digital...) le financement bancaire est limité contenue du risque.
- Valeur d’entreprise présente et future est très incertaines. Il y a un fort risque que la
start up n’arrive pas à la capter. Elle peut avoir un EBE spéculative. Il est difficile
d’estimer la valeur de la stat up car l’actif économique est très volatile.
- Le taux d’échec à cause de l’aspect novateur, des petits moyens initiaux et des forts
moyens de financement
- Le rôle des fondateurs car la complémentarité est cruciale car ils vont porter un
projet et avoir une vision / une stratégie, et ils vont devoir gérer des besoins de
financement importants. Les business Angel vont gérer l’entreprise.
Comment parvenir à ce qu’ils prennent des parts à un certain niveau pas trop élevé.

5 étapes :
- Idéation : consolider l’idée en trouvant l’équipe, les bons associés, le modèle
économique, le business model
- Création : création de l’entreprise. MVP (Minimum Valuable Project) L’investisseur
attend de savoir si les clients ont approuvé ou non l’idée. Comment trouver des
clients ? quel langage adopter ? quels locaux prendre ?

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- Amorçage : générer de la traction : attirer des clients en dehors du périmètre initial.
La stratégie marketing doit être adaptée au produit et avoir un maximum de retour
de la part des clients. Il faut une adéquation entre le produit et le marché :
Product /Market fit :
1- La cible comprend elle l’offre ? elle doit être assimilée, est-elle bien comprise ?
est-elle simple ?  Une seule phrase ?
2- Comment parvenir à faire en sorte que la cible qui a compris le produit l’achète ?
3- La cible qui achète, communique-t-elle le produit ?
KPI : Kee Performance Indicator : concerne tous les services. Il faut définir les bons au
sein du tableau de bord.
Les fonds Seed money : on va convaincre un investisseur en lui prouvant que l’on a
génère de la traction.
- Scaling : la croissance. On est parvenu à cette étape et à ce que l’offre correspondent
véritablement aux besoins Il faut industrialiser la stratégie d’acquisition.
- Expansion 

Crow funding : financement obtenue par la foule qui investit. Ca permet de se financer et de
tester l’idée et obtient des possibilité pour se financer.

2. Types d’investissement dans les startups


En dette et autres sources de financement

La BPI permet soit de prêter (amorçage : début du cycle de vie de la startup) soit de garantir
des prêts accordés par des banques

3. Les attentes des investisseurs

Monthly recurent Revenue : montrer aux investisseurs que le stratuper monte et dégage un
CA fondé sur un système de revenu récurrent qui peut être bénéfique.

4. Évaluation des startups

On va estimer les CP dans 4 à 7 ans (l’horizon avant l’introduction en bourse = Avant la


maturité)

La valeur économique des CP post-money en partant du principe qu’on a levé les fonds
demandés. Si on veut la valeur pré-money il suffira de retrancher le besoin de financement à
la valeur de la boîte.

5. Tours de table
6. Problème de la dilution lors des levées de fond

Seed money a pour objectif de financer l’ammorssage et génère de la traction.


Serie A Permet de s’orienter vers une rentabilité, de rendre scalable un business.

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Ça implique deux choses normalement : atteindre une masse critique de client pour lever en
série A mais on peut ne pas avoir encore un modèle économique clair au sens définitif. On
peut encore pivoter. La série A permet de pivoter dans le modèle économique adéquat.
Entre le passage de la Série A à la Série B on peut s’internationaliser. La série B permet de
racheter des entreprises concurrentes.

Il n’est pas rare que les Séries B soient dirigées par les investisseurs des séries A. C’est à
partir de ce moment-là qu’on commence à voir en série B des investisseurs internationaux se
manifester.

Poney : 10 M $
Santor : 100 M$
Licorne : 1 Milliards $

La série C : on a une stratégie avec les fonds spéculatifs qui nécessite d’être très agressif. On
va chercher de nouvelles parts de marché à l’encontre des concurrents direct (rachat des
sociétés). (GAFAM).

Quand on lève des fonds, les fondateurs sont privilégiés. Il faut qu’ils gardent à l’esprit qu’ils
doivent être motivés.
L’entrepreneur pense qu’il doit être mieux traiter dans la mesure où il a tout fait et donc a
tendance à ne pas vouloir être diluer tandis qu’il a besoin de fonds de financement.
3 biais :
- On peut se financer par des produits donnant accès au capital ultérieurement (bon
de souscription, obligations convertibles en actions)
- On peut fixer un prix d’émission élevé.
- On peut bénéficier d’action à droit de vote double et un droit à dividende simple

MAIS ATTENTION AUX ERREURS :


- Une erreur consisterait à vouloir se financer trop tot par endettement : Obligation
convertible par endettement (émettre des obligations qui selon certaines conditions
se transformerait en action) pb : toujours avoir la priorité : viabilité de la société.
- Il faut accepter d’être diluer : il faut mieux avoir une petite part de qqch plutôt
qu’une grande part de qqch qui meurt.
Payer plus cher une société s’explique par le good weel : différence entre val des CP payé
donc évalue par rapport au montant des CP comptable (cote part de situation nette)

CP : situation nette + provision règlemente + ….

Quand j’achète une société j’achète la société et je prends des cotes part car je ne peux pas
tout avoir
Si j’ai payé plus que ce qu’elle vaut actuellement on appelle ça le Good Weel : bon espoir.

Si good weel trop élevé  levé de fond  Expliquer aux investisseurs pourquoi le prix
d’émission est différent.
Il est conseillé de garder un potentiel de levé des actions.

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7. Clauses des investisseurs

3 types de clauses :
- Clauses qui demandent aux fondateurs de ne pas occuper d’autres fonctions dans
d’autres entreprises et/ou de ne pas vendre d’actions pendant un certain temps en
moyenne 5 ans selon le stade de développement en bourse de l’entreprise.
- Clauses qui définissent la priorité dans la vente : investisseurs historiques prioritaires
dans la vente des actions.
- Clause qui oblige les actionnaires minoritaires à vendre aux mêmes conditions que
celles proposées aux actionnaires majoritaires pour éviter le chantage éventuel d’un
minoritaire si un acheteur conditionne son offre au but d’avoir la totalité.
- Clauses qui sont liées au contrôle : ratchet. Lié a l’histoire du goodwill. Si un goodwilll
a été payé à l’entrée par des investisseurs, ils vont chercher à se protéger, au cas ou
lors d’une levée de fond ultérieure le prix démission des nouvelles actions soit
moindre que celui auquel ils ont souscrit. Si la clause est appliquée des actions sup
vont devoir être émise et on va devoir remettre ces actions aux investisseurs ayant
payé ce goodwill
- Autres types de clauses liées au fait que certaines décisions importantes
(modifications des embauches, acquisitions…) doivent être prises par une certaine
majorité. Les actionnaires vont disposer d’un droit de véto.
C’est pour cela que beaucoup de startup se fondent en SAS qu’en SARL.

8. Gestion du Cash burn

Cash burn : niveau de trésorerie brulé. Exprimé en temps =Temps que mettra une entreprise
déficitaire à dépenser sa trésorerie.
Il s’agit de savoir le temps (exprimé en mois) don l’entreprise dispose avant de devoir
procéder à une nouvelle levée de fond. L’entrepreneur doit en pratique lancer le processus
de recherche de nouveaux investisseurs 6 à 9 mois pour trouver de nouveaux investisseurs
(qu’on dispose de l’argent)
Un tour de financement doit couvrir les besoins sur 12 à 24 mois.
Il ne faut pas l’amorcer trop tôt car il faut laisser le temps à l’entreprise de montrer qu’elle a
atteint un nouveau stade de développement.
Comment on fait ?
Supposons que l’on ait une entreprise qui ai démarré le trimestre dernier avec 200 000€ en
cash en banque. Supposons qu’à la fin elle n’a plus que 110 000.
Recette – dépense = 200 000 – 110 000 = 90 000 €.
Cela signifie qu’elle a brulé 90 000€ sur 3 mois. Cela veut dire qu’elle brule en moyenne 30
000 part mois (90 000 / 3)
Du point de vue des liquidités ça va suggérer que l’entreprise dispose d’un peu plus de 3
mois de liquidité (110 000 / 30 000 = 3,6)
Solution : réduire sa consommation de trésorerie, générer du CA ou entamer une nouvelle
procédure de levé de fond.

14
IV. Les financements par capitaux propres et politiques associées

1. Analyse des indicateurs financiers fondamentaux

Certificat d’investissement : une action ordinaire, pour le droit de vote nous donne un
certificat de vote et pour le droit aux dividendes nous donne un certificat d’investissement.
Si on achète un certificat d’investissement, il y a alors un démembrement entre le droit de
vote et le droit aux dividendes : l’investisseur n’achète que le droit aux dividendes et le droit
de vote associé et splité entre les actionnaires déjà en place.
Nb : si on a que des actions ordinaires dans entreprise, % de contrôle = % d’intérêts
CP = cours de bourse * nb d’actions + cours du certificat d’invest * nb de certificat d’invest

Dividende par action (dividende per share)

BPA (earning per share)

Rendement de l’action = Dividende / Cours actuel

Taux de distribution (pay-out ratio) = Dividende / RN

Taux de rentabilité exigé par les actionnaires = Medaf = k

Rentabilité obtenue par l’actionnaire :

Cours final−Cours initial Dividende par action ∆ cours + DPA


+ =
Cours initial Cours initial Cours initial

PER
Price to book ratio

Valeur éco des CP Capitalisation boursière


=
Valeur comptable des CP Valeur comptable des CP

Cas 6 :

1) Le société B est certainement la plus mature :


o Le béta est en dessous de 1 et proche de 1  risque peu élevé
o Le taux de croissance prévisionnel du BPA est le plus faible (3%)
o Le taux de distribution est les plus élevé (90%), on peut même considérer que
c’est une rente pour les actionnaires et cela traduit que d’investissement sont
à réaliser
o Le PER est dans la moyenne

2) Parce que :
o Béta > 1  amplification des variations de l’action quand le marché varie
o PER le plus faible tandis qu’on a le taux de croissance du BPA le plus fort 
marché perçoit un risque fort
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o Le taux de distribution est faible ce qui montre que l’entreprise se préserve

3) Société C :
o Béta nettement inférieur à 1
o Niveau de croissance élevé conjugué au PER élevé  le marché anticipe des
perspectives de croissance

2. Analyse du BPA standard et dilué

Notions de BPA :
- BPA standard = RN / nombre d’actions
- BPA dilué : tient compte du potentiel d’actions en les intégrant au nombre d’actions
La faiblesse du BPA est qu’il n’intègre pas le cout des CP et qu’il se base sur des données
comptables. La formule de Modigliani et Miller montre que ce n’est pas parce qu’on change
de structure financière qu’on crée de la valeur

Type d’actions :
- Bons de souscription titres financiers permettant des souscrire pendant une période,
dans une proportion et à un prix fixé à l’avance à une action (ou une obligation. Deux
méthodes :
o La treasury method (davantage utilisée) suppose que les investisseurs
exercent les bons lorsqu’ils sont seulement in-the-money puisque l’entreprise
utilise ces fonds pour racheter une partie de ses actions. Elle annule ensuite
une partie de la création d’action due à l’exercice des bons
o Le placement des fonds suppose que l’ensemble des investisseurs de
l’entreprise exercent leurs bons et que les fonds générés sont placés
- Les obligations convertibles : titres de dettes émis sur les marchés financiers.
L’obligation convertible (en action) signifies que sous certaines conditions, à des
périodes déterminées ou à tout moment, un obligataire (créancier) peut devenir
actionnaire. En d’autres termes, l’obligation peut devenir une action.
Méthodes :
o Les obligations convertibles sont supposées l’être donc on les ajoute au
nombre d’actions. Toutefois, on retraite les frais financiers des coupons payés
sur ces obligations (on réintègre les frais financiers au RN pour venir
neutralisé la diminution du RN)

BPA dilué permet de voir l’influence que peut avoir potentiel d’action (instruments financiers
permettant l’accès au capital) en cas d’exercice de leurs droits. Exemple : BPA standard vaut
10 et le BPA dilué vaut 7 cela signifie que si tous les détenteurs d’instruments financiers
donnant accès au capital exercent leurs droits (se transforment en capital) il y aura dilution
du BPA.

16
3. Introduction en bourse

a. Préparer son introduction en bourse

IPO = Initial Public Offer = introduction en bourse

Opération complexe car il s’agit de vendre des titres pour lesquels l’information est limitée
avant le lancement de l’opération et en plus il faut les vendre à un grand nombre
d’investisseur différents

L’introduction en bourse peu comprendre une tranche primaire, cession de titre


nouvellement créer, et une tranche secondaire, cession de titres existant qui appartiennent
aux fondateurs ou fonds ou autres qui ont déjà investi dans l’entreprise.

Il faut minimum 6 mois en le moment où l’on décide de s’introduire et la première cotation.


Il faut des comptes en normes IFRS. Il faut revoir la forme juridique : seules les SA (et les
SCA) peuvent s’introduire en bourse et il faut que les actifs (brevets, marque …)
appartiennent à la société sans restriction.
Il faut aussi revoir la structure financière : il faut ressembler aux sociétés du même secteur.
Il faut mettre en place en stratégie pour mettre en place une equity story pour inciter les
investisseurs à investir

La communication prend ici toute sa place. Il faut qu’on comprenne que c’est une société de
qualité et que cet IPO représente un nouveau choix d’investissement sans qu’on comprenne
que les meilleurs résultats sont passés. Cette introduction en bourse doit représenter un réel
investissement dans le but de réaliser des bénéfices

Un accord sur le prix combiné à une bonne conjoncture boursière : les actionnaires
historiques peuvent faire le choix de sous-coté le prix de l’émission des nouvelles actions
dans le but de gérer son cours de bourses les premiers jours de cotation le but étant que ce
cours ne fasse pas de yoyo

Exemple d’un échec d’IPO :

Deezer est créé en 2007. Croissance fulgurante et annonce son IPO en octobre 2015. CA de
150M€ et le but étant de quintupler le CA sur 5 ans. Cependant, l’entreprise est déficitaire
de 27M€ en 2014 et l’entreprise prévoit d’avoir un EBE positif seulement en 2018 et
l’entreprise est valorisée à 3,5x le CA. Dans le même temps, Showroom et Amundi entrent
en bourse, Apple lance Apple music au 1er trimestre 2015 et comptabilise le même nombre
de d’utilisateurs en un trimestre. Aussi, il existe Youtube et Spotify compte 15M
d’utilisateurs.
De plus, en termes de comparable, à l’époque il existe peu de sociétés qui sont sur le même
secteur pour déterminer des comparables boursiers. Toutes ces conjonctures ont fait qu’ils
ont abandonné l’IPO

Facebook est aussi passé près de la catastrophe. Peu après son introduction en bourse le
cours d’action chute et tombe au plus bas à 16$. Aujourd’hui l’action vaut 230$. A l’époque,

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il était impossible de trouver des comparable a Facebook et de valorisé l’entreprise et son
activité.
b. Les techniques d’introduction en bourse :

2 techniques d’introduction en bourse qui peuvent être cumulée :


- Placement garanti ou placement global : on va placer les titres auprès des Zinzins
- L’offre à prix ouvert : vise les particuliers. But est de placer les titres auprès du grand
public. Le prix est fixé parallèlement à celui du placement garanti. Peut-être le même
prix ou on applique une décote (ou prise en charge de certains frais). La bourse
centralise les offres (Euronext pour la France)

Réglementairement, au moins 10% des titres à placer doivent être proposés aux particuliers

Le prix va être fixé à l’issue de la constitution d’un livre d’ordre (technique du book building)

Préparation : évaluation, préparation des notes d’analyse et du dossier en vue d’aller


contacter les investisseurs

Période de pré-marketing : on publie les notes d’analyse, on va sensibiliser les investisseurs.


Les analystes des investisseurs commentent ces notes et des rencontres sont organisés
(Warm up) dans le but de déterminer une fourchette de prix d’émission

Lancement de la campagne marketing : informations complètes et officielles qui est diffusé


et visé par l’AMF. Les dirigeants vont être très sollicité dans cette phase (road show) pour
parler des marchés, stratégie. Si les investisseurs sont convaincus, on note les intentions de
souscription en prix et en volume dans le livre d’ordre.

La banque conseil fixe le prix d’émission des actions nouvelles en fonction des analyses et
des échanges avec les différentes parties prenantes et/ou le prix de cession des actions
existantes

Les banques contractent un engagement de garantie qui oblige les banques à placer les
titres. Si besoin sur une période, les banques peuvent être amenées à acheter des titres sur
les marchés pour stabiliser les cours.

c. Le choix de la place :

Sauf cas particulier, la place de cotation est dans le pays d’origine de l’entreprise car c’est
normalement le marché ou je suis le plus connu et le plus développé et là où les
investisseurs me connaissent le plus. Généralement, on est coté sur une seule place. Possible
d’être coté sur plusieurs place mais très rare car cela engendre beaucoup de coups et des
contraintes et peut engendrer un niveau d’information différentes. Peu avoir un intérêt pour
les pays émergents (Amérique latine ou Afrique)

Nice-Euronext = bourse = organisateur de marché (comme le bon coin)

CAC40 = indicateur de l’état de santé des 40 meilleures entreprises sur la place de Paris

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NASDAC et Dow Jones = indice des meilleures entreprises cotées sur les places a NY

L’entreprise entre en bourse pour répondre à un besoin de financement de l’entreprise

Nécessité de proposer un volume de titre suffisant pour que l’action soit suffisamment
liquide

La sortie de la cotation

On peut sortir de la cotation :


- Si l’entreprise estime qu’elle n’a plus besoin de financement
- Si elle a été rachetée et que les minoritaires ont tous vendu leurs titres
- Les titres ne s’échangent plus beaucoup

En général, dans les jours qui suivent, l’introduction en bourse engendre une hausse du
cours de l’action par rapport au prix d’introduction :
- L’asymétrie de l’information entre vendeur et investisseurs. Le prix initial s’établit
davantage à la baisse car les investisseurs manquent d’information
- La théorie du signal : le vendeur consent à un sacrifice sur le prix pour s’assurer que
les investisseurs seront satisfaits et que l’introduction soit un succès

4. Augmentation de capital par apport en numéraire

a. Droit préférentiel de souscription

Lors d’une augmentation de capital, le prix d’émission des nouveaux titres est inférieur au
cours de bourse pour inciter les nouveaux investisseurs à acheter ces titres nouveaux.
D’un point de vue légal, les nouveaux titres ne peuvent pas être émis à un prix inférieur à la
valeur nominale.

Pour ne pas léser les actionnaires en place, l’entreprise peut mettre en place des droits
préférentiels de souscription (DPS). Il va recevoir autant de DPS qu’il ne possède d’actions :
- Droit attaché à chaque action ancienne permettant à son détenteur de souscrire en
priorité à l’émission au prix d’émission
- Les actionnaires ne souhaitant pas participer à l’opération peuvent céder leurs DPS

Exemple du cas 11
x
X −DPS=Y + DPS
y

X −Y 50−48
DPS= = =0,5 €
x 6 000 000
1+ 1+
y 2 000 000

X = valeur avant émission (cours de bourse des actions anciennes)

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Y = prix d’émission
x = nombre d’actions anciennes
y = nombre d’actions nouvelles
DPS = valeur du DPS

b. Les conséquences de l’augmentation de capital

Dilution du pouvoir de contrôle des anciens actionnaires n’ayant pas participé à l’opération

Dilution du BPA : après une augmentation de capital, le bénéfice es réparti sur un nombre
plus élevée d’actions

Augmentation des ressources financière et donc de la capacité d’endettement : diminution


du ratio d’endettement

Le risque de l’augmentation de capital et l’impossibilité (si le cours de bourse est inférieur au


nominal) ou l’échec

Partiel :
- Startup valo : cas : 2+3+4 + cashburn (sur la base de l’exemple) + éléments d’analyse
des BA
- BPA dilué : intégration des bons de souscription et ou des obligations convertibles :
cas 9+10
- DPS dans l’augmentation de capital cas 11 + conséquence de l’augmentation de
capital cas 12

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