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DIPLÔME SUPÉRIEUR DE COMPTABILITÉ

ET DE GESTION

UE2 – FINANCE

SESSION 2020

Durée de l'épreuve : 3 heures Coefficient : 1

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UE 2 – FINANCE
Durée de l’épreuve : 3 heures - coefficient : 1

Document autorisé :
Aucun.

Matériel autorisé :
- L’usage de la calculatrice avec mode examen actif est autorisé.
- L’usage de la calculatrice sans mémoire, type « collège », est autorisé.

Document remis au candidat :


Le sujet comporte 8 pages numérotées de 1/8 à 8/8.

Il vous est demandé de vérifier que le sujet est complet dès sa mise à votre disposition.

Le sujet se présente sous la forme de deux dossiers indépendants

DOSSIER 1 – Création de valeur et financement obligataire (50 points) ................................ page 4


DOSSIER 2 – Gestion du risque de taux et de la trésorerie (25 points) .................................. page 5
DOSSIER 3 – Evaluation d’une start-up (25 points) ................................................................ page 5

Le sujet comporte les annexes suivantes


DOSSIER 1
Annexe 1 – Éléments de calcul de l’EVA .................................................................................. page 6
Annexe 2 – Éléments d’information concernant le marché obligataire ..................................... page 6

DOSSIER 2
Annexe 3 – Mise en place d’un collar ........................................................................................ page 6
Annexe 4 – Mise en place d’un netting ..................................................................................... page 7

DOSSIER 3
Annexe 5 – La Venture Capital Method .................................................................................. pages 7-8
Annexe 6 – Mode de valorisation d’une start up ....................................................................... page 8

AVERTISSEMENT
Si le texte du sujet, de ses questions ou de ses annexes, vous conduit à formuler une ou
plusieurs hypothèses, il vous est demandé de la (ou les) mentionner explicitement dans votre
copie.

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SUJET

Il vous est demandé d’apporter un soin particulier à la présentation de votre copie.


Toute information calculée devra être justifiée.

Cotée sur Euronext Growth depuis 2005, la société BTP PLUS a été fondée à Tours en 1990
afin de développer des projets de construction de cliniques privées « connectées » en Indre
et Loire. Cette société s’est considérablement développée ces dernières années et a pu
obtenir des chantiers de construction dans toute la France.

Afin de conquérir le marché international de la construction des cliniques privées, la société


BTP PLUS acquiert depuis 2010 des sociétés en Europe et au Maghreb (Algérie, Maroc,
Tunisie) afin de constituer un groupe aujourd’hui leader dans son secteur.

Le développement de l’activité de la société à l’international a eu des conséquences sur le


fonctionnement de la société. Le dirigeant historique du groupe, Monsieur Monnier, sollicite
l’avis de son directeur financier et lui remet pour étude, cinq dossiers à traiter :

1. Les actionnaires du groupe réclament une hausse des dividendes suite à des baisses
successives ces dernières années. Ils prétendent que la société est créatrice de valeur
et qu’à ce titre ils doivent être justement rémunérés en tant qu’apporteurs de fonds. Ils
se basent sur le calcul d’un outil de création de valeur « l’EVATM » pour appuyer leurs
propos.

2. La société va dans un futur proche et suite à une négociation qui devrait aboutir,
s’implanter au Qatar. Le gouvernement de ce pays souhaite faire construire une clinique
privée gigantesque et ultra moderne à l’approche de la Coupe du monde. En raison de
l’importance des sommes en jeu, la société BTP PLUS envisage un financement via un
emprunt obligataire.

3. Le dirigeant de la société BTP PLUS souhaite acquérir une filiale en Tunisie et interroge
le directeur financier sur l’opportunité d’emprunter, tout en réduisant les risques liés à la
variation des taux d’intérêt sur le marché.

4. Afin d’optimiser la trésorerie au sein du groupe, le dirigeant de la société BTP PLUS


souhaite mettre en place un netting avec les sociétés hors zone euro, notamment celle
du Maghreb (Algérie, Maroc, Tunisie).

5. Afin de réduire sa dépendance face au sous-traitant chargé de transformer les cliniques


construites pour qu’elles soient totalement « connectées », Monsieur Monnier envisage
de racheter une start-up parisienne spécialisée dans ce domaine. Cette société est en
phase de croissance et réalise des transactions importantes et régulières. Avant le
rachat, il souhaite procéder à une évaluation la plus juste possible pour mieux négocier
auprès du vendeur.

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DOSSIER 1 – CRÉATION DE VALEUR ET FINANCEMENT OBLIGATAIRE

Travail à faire

1. Les outils de la création de valeur (annexe 1)

1.1 Définir l’EVA et expliquer son utilité pour l’entreprise.


1.2 À partir des informations communiquées dans l’annexe 1, calculer l’EVATM pour les
quatre prochaines années après avoir déterminé le coût du capital de la société
BTP PLUS.
1.3 Dans l’esprit de l’EVATM, les actionnaires ont-ils eu raison de demander une
augmentation des dividendes ?

2. Le marché obligataire (annexe 2)

La société décide de recourir à l’emprunt obligataire ADAK sur les conseils du directeur
financier du groupe.

2.1 Définir les notions de duration et de sensibilité.


2.2 Comment évolue le cours d’une obligation en fonction du taux (toutes choses
égales par ailleurs) ?
2.3 Retrouver le prix d’émission de l’emprunt obligataire ADAK.
2.4 Pourquoi le taux de rendement actuariel brut est-il supérieur au taux nominal ?
2.5 Calculer le montant du coupon couru au 25/09/2022, date de vente de l’obligation
en Bourse.
2.6 Déterminer la valeur de revente de l’obligation au 25/09/2022 sachant qu’à cette
date le cours est de 98,75 %.

En raison des sommes en jeu pour faire face à cet investissement (développement d’une
clinique « connectée »), il est probable que l’emprunt obligataire ne soit pas suffisant pour
concrétiser le projet. Par ailleurs, dans le cas d’une demande auprès des établissements de
crédit, ces derniers risquent de refuser le prêt bancaire demandé, notamment en raison des
risques potentiels du projet. En conséquence, Monsieur Monnier envisage de faire appel à
de nouveaux investisseurs privés qui deviendraient actionnaires du projet au moyen d’une
plateforme en ligne.

2.7 Ce mode de financement est-il possible ? De quoi s’agit-il ?


2.8 Quels sont, pour la société, les avantages et les inconvénients de ce type de
financement ? Citer trois avantages et trois limites.

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DOSSIER 2 – GESTION DU RISQUE DE TAUX ET DE LA TRÉSORERIE

Travail à faire

1. Gestion du risque de taux (annexe 3)

Monsieur Monnier souhaite emprunter 10 000 000 € pour l’acquisition d’une filiale en Tunisie.
Face à l’évolution des taux d’intérêt, le directeur financier lui conseille d’acheter un Collar.

1.1 Définir la notion de Collar, expliquer en quoi un Collar permet de se couvrir


efficacement contre la variation des taux d’intérêt ?
1.2 Calculer les différentiels d’intérêt et de prime en fonction des trois hypothèses
présentées en annexe 3.

2. Gestion de trésorerie (annexe 4)

2.1 Présenter l’intérêt de la mise en place d’un netting.


2.2 Présenter le schéma correspondant au montage.
2.3 Calculer les soldes de trésorerie correspondants en euros.

Monsieur Monnier est alerté par les problèmes de trésorerie réguliers de sa filiale implantée
à Oran (Algérie). Le dirigeant de la filiale algérienne peine à négocier des prêts auprès de sa
banque alors qu’il dispose de créances très importantes. Il souhaite sécuriser ses
transactions et faciliter la facturation. Après un long échange téléphonique entre le directeur
financier du groupe et le dirigeant algérien, il a été décidé de mettre en place une
technologie Blockchain.

2.4 Définir la notion de Blockchain et préciser son intérêt pour résoudre les problèmes
de trésorerie de la filiale algérienne.

DOSSIER 3 – ÉVALUATION D’UNE START-UP

Travail à faire

1. Évaluation d’une start-up (annexes 5 et 6)

1.1 Expliquer succinctement pourquoi les méthodes traditionnelles d’évaluation d’une


entreprise ne sont pas efficaces pour valoriser une start-up. Quelles sont leurs
faiblesses ?
1.2 Quels sont les facteurs à prendre en compte dans l’évaluation d’une start-up ?
1.3 Procéder à l’évaluation de la start-up par la méthode du « Venture Capital
Method » en indiquant les points de vigilance dans l’application de la méthode.

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ANNEXES

ANNEXE 1 – Éléments de calcul de l’EVA et de la MVA

Taux d’intérêt sans risque : 3 %.


Prime de risque de marché : 6 %.

Années 2020 2021 2022 2023


Rentabilité de l’action Ra (en %). 12 8 4 13
Rentabilité du marché Rm (en %). 7 5 2 8

Cov (Ra ;Rm) : 2,625 %.


Var (Rm) : 5,25 %.
Taux d’IS : 33,1/3 %.
La société peut s’endetter au taux de 3 %.
Elle se finance à 60 % par l’emprunt obligataire et le reste par fonds propres.
NB : il conviendra de conserver deux chiffres après la virgule.

Chiffres en k€

Années 2020 2021 2022 2023


Résultat opérationnel avant impôt. 500 600 700 800
Immobilisations brutes. 3 000 3 600 3 800 4 000
BFRE. 400 600 800 1 000

ANNEXE 2 – Éléments d’information concernant le marché obligataire

La société a émis un emprunt obligataire dont les caractéristiques sont les suivantes :
Nombre d’obligations vivantes : 300 000.
Valeur nominale : 500 €.
Durée de vie de l’emprunt : 10 ans.
Date d’émission : 11/03/2019.
Modalités de remboursement : in fine.
Prix de remboursement : au pair.
Prix d’émission : à déterminer.
Taux de rendement actuariel brut : 4,3 %.
Taux d’intérêt : 4,20 %.
Date de détachement du coupon : tous les 11 mars au titre de chaque année.
Nombre de jours en février 2019 : 28.

ANNEXE 3 – Mise en place d’un Collar

Données relatives à l’achat du Collar :


Emprunt : 10 000 000 €.
Achat du Cap : taux de 6 % et prime à payer de 0,80 %.
Vente du Floor : taux de 4,5 % et prime à percevoir de 0,60 %.

Hypothèse Hypothèse 1 Hypothèse 2 Hypothèse 3


Taux d’intérêt 7% 3% 5%

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ANNEXE 4 – Mise en place d’un Netting

Le groupe BTP PLUS possède une filiale dans chaque pays du Maghreb (Algérie, Maroc et
Tunisie). La société réalise des opérations en devises avec ses trois filiales qui sont
présentées ci-après et qui fonctionnent chacune avec leurs propres monnaies :
 Nom de la filiale algérienne : DZ Construction, Monnaie : dinar algérien (DA).
 Nom de la filiale marocaine : MA Habitat, Monnaie : dirham (DH).
 Nom de la filiale tunisienne : TUNIS Project, Monnaie : dinar tunisien (DT).

Les opérations en devises sont les suivantes :


1. BTP Plus facture 2 000 000 € à DZ construction et 600 000 € à MA Habitat ;
2. DZ Construction facture 200 000 000 de dinars à BTP Plus et 150 000 000 de dinars
à MA Habitat ;
3. MA Habitat facture 20 000 000 de dirham à TUNIS Project et 15 000 000 de dirham à
BTP Plus ;
4. TUNIS Project facture 800 000 dinars à BTP Plus et 400 000 dinars à MA Habitat.

Évolution du cours de change des devises.

1 € = 135 dinars algériens.


1 € = 3,5 dinars tunisiens.
1 € = 11 dirham marocains.

ANNEXE 5 – La Venture Capital Method

Cette méthode s’interroge sur la valeur de sortie de la start-up. La valeur de sortie est la
valeur que sera susceptible d’atteindre la start-up au terme du business plan, en tenant
compte du risque et de la croissance future. C’est la valeur probable à laquelle les
investisseurs envisagent de « sortir », en vendant leurs actions.

Il est ensuite possible de déterminer la valeur d’entrée en calculant la valeur actuelle de la


valeur de sortie. Le schéma ci-après présente les trois grandes étapes à respecter pour
effectuer l’évaluation de la start-up.

Figure 1 : la démarche applicable1

1 Source : Ternisien M., (2017), valoriser une start-up par la « Venture Capital Method », Revue
fiduciaire comptable, n°449.

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Étape 1 : réaliser le business plan prévisionnel.

Étape 2 : déterminer la valeur de sortie.


Il faut déterminer un multiple de résultat net médian à partir d’un échantillon de sociétés
sélectionnées. Le multiple doit faire l’objet d’une décote comprise entre 30 % et 50 % au
maximum.

Valeur de sortie = Multiple du résultat net médian * (1 – décote) * résultat avant impôt
N + 5 * (1 – taux de l’impôt)

Étape 3 : déterminer la valeur d’entrée.


Pour déterminer la valeur d’entrée il y a lieu de calculer le taux interne de rentabilité de la
société.

Valeur d’entrée post money (inclut la mise de fonds des investisseurs)


= Valeur de sortie / (1+ TIR)n

n : durée de la période d’investissement.

ANNEXE 6 – Mode de valorisation de la start-up

La start-up va faire l’objet d’une évaluation selon la méthode du VCM (Venture Capital
Method).

Étape 1 : business plan de la start-up.

Business plan prévisionnel de la start-up sur 5 ans (en millions d’euros)


Démarrage N+1 N+2 N+3 N+4 N+5
Résultat d’exploitation après IS. - 0,20 - 0,30 - 1,20 - 1,5 - 0,50 5
Dotations aux amortissements. 0,02 0,10 0,15 0,40 0,50 1
Investissements. - 0,10 - 0,2 - 0,4 - 0,8 - 1,2 - 1,8
Augmentation du BFR. - 0,15 - 0,3 - 0,5 - 0,6 - 1,2 - 0,80
Cash-flows pour les actionnaires. - 0,63 -1 - 3,15 -4 - 2,9 8,4
Cash-flows cumulé. - 0,63 - 1,63 - 4,78 - 8,78 - 11,68 - 3,28

Le résultat avant impôt de N + 5 est identique au résultat net après IS en raison d’un déficit
fiscal reportable. Par mesure de simplification, le taux d’IS est de 40 %.

Étape 2 : déterminer la valeur de sortie.

Le multiple du résultat net médian est ajusté avec prise en compte d’une décote de 30 %.
Nous retiendrons la moyenne de l’échantillon comme valeur.

Échantillon de sociétés Multiple du résultat net


Start-up santé numérique. 12
Start-up innovation clinique. 16
Start-up Betterise Health. 14

Étape 3 : déterminer la valeur d’entrée.

Le taux interne de rentabilité souhaité par les investisseurs est de 32 %.

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UE 2 – Finance
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SESSION 2020

UE 2 – FINANCE

CORRIGÉ

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Remarque préalable.
Le corrigé proposé par Comptalia est souvent plus détaillé que ce que l'on est en droit d'attendre d'un candidat
dans le temps imparti pour chaque épreuve.
À titre pédagogique le corrigé peut donc comporter des rappels de cours par exemple, non exigés dans le
traitement du sujet.

DOSSIER 1 – CRÉATION DE VALEUR ET FINANCEMENT OBLIGATAIRE

1. Les outils de création de valeur (Annexe 1)

1.1. Définir l’EVA et expliquer son utilité pour l’entreprise

L’EVA est l’acronyme de Economic Value Added. On ajoute en exposant du nom les lettres TM pour TradeMark,
l’EVA étant une marque déposée par le cabinet Stern Stewart & Co, aujourd’hui Stern Value Management.
Il se calcule par la différence entre le résultat opérationnel après impôt et la rémunération de l’Actif économique
au coût du capital

La version originelle étant :

NOPAT - WACC x (Total assets – current liabilities i.e. WACC x Economic capital employed)

avec :
- NOPAT, Net Operating Profit After Tax ;
- WACC, Weighted Average Cost of Capital (coût pondéré des sources de capitaux) ;
- Economic Capital Employed, actif économique.

Pour l’entreprise est d’informer les actionnaires qu’elle crée (ajoute) de la valeur de leur point de vue.

1.2. Calculer l’EVA pour les quatre prochaines années après avoir déterminé le coût du capital de
la société BTP PLUS.

Calcul préalable 1 : le béta et le coût des capitaux propres à l’aide du MEDAF

Taux sans risque 3,000%


Prime de risque 6,000%
Covariance (Ra, Rm) = 2,625%
Variance 5,250%
Béta = 0,50
Coût des capitaux propres = 6,000% (= 3 % + 0.5 x 6 %)

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Calcul préalable 2 : le CMPC

Le poids de la dette est de 60 % et le taux d’endettement de 3 %


Le CMPC = 40% x 6% + 60% x (3%x2/3) = 3,6%

Années 2020 2021 2022 2023


R. opérationnel 500,00 600,00 700,00 800,00
R. opérationnel net IS 333,33 400,00 466,67 533,33
Immobilisations brutes 3000 3600 3800 4000
BFRE 400 600 800 1000
A'= Actif économique 3 400,00 4 200,00 4 600,00 5 000,00
CMPC 3,60% 3,60% 3,60% 3,60%
CMPC x Actif économique 122,40 151,20 165,60 180,00
EVA = 210,93 248,80 301,07 353,33

1.3. Les actionnaires ont-ils eu raison de demander une augmentation des dividendes ?

EVA TM étant positif pour les 4 prochaines années, la demande des actionnaires est argumentée et justifiée.

2. Le marché obligataire (Annexe 2)

2.1. Définir la duration et la sensibilité

La duration d'une obligation correspond à un nombre d'années à l'issue desquels la rentabilité d'une obligation
n'est plus impactée par une variation des taux d'intérêt.

La sensibilité correspond à la fluctuation de leur cours, en %, en cas de modification de 1 % des taux d'intérêt.

2.2. Comment évolue le cours d’une obligation en fonction du taux ?

Le cours varie en sens opposé de la variation de taux d’intérêt. En effet, si les taux d’intérêt augmentent, le cours
de nos obligations doit baisser pour que celles-ci restent attractives par rapport aux nouvelles émissions, plus
intéressantes financièrement. Ainsi un investisseur aura le même rendement en acquérant les nouvelles
obligations émises ou nos obligations déjà existantes et devenues « meilleur marché ».

2.3. Retrouvez le prix d’émission de l’emprunt obligataire ADAK

Le prix d’émission est égal à la somme actualisée des flux futurs.


Les coupons sont de 4,2 % de la valeur nominale => 4,2 % x 500 = 21 euros, versés 10 fois.
Le prix de remboursement est de 500 euros
Le taux de rendement brut est de 4,3 %

 PE = 21 x 1,043-1 +… + 21 x 1,043-10 + 500x1, 043-10

 PE= 496 004 euros

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2.4. Pourquoi le taux de rendement actuariel brut est-il supérieur au taux nominal

Les obligations sont émissions à un prix inférieur à la valeur nominale servant de base de calcul aux coupons.
Cela rend les obligations attractives. Elles sont moins onéreuses que la valeur qui sert de base de calcul à leur
rémunération. Le TAB est donc supérieur au taux nominal.

2.5. Calculer le montant du coupon couru au 25/09/2022, date de la vente de l’obligation en bourse.

- En mars 2020, on démarre le nouveau coupon le 12. Il y a donc : 31-12 +1 = 20 jours.


- 30 jours en avril et juin,
- 31 jours en mai, juillet et août,
- 25 jours pour septembre,
- 3 jours de pratiques.

Soit un total de 20 + 2 x 30 + 3 x 31 + 25 + 3 = 201 jours.


Le coupon couru est de 21 euros x 201/365 = 11,56 euros.

2.6. Déterminer la valeur de revente de l’obligation au 25/09/2022 si à cette date le cours est de
98,75 %

La valeur de revente est de 98,75 % x 500 + 11,56 = 505,31 €.

2.7. Ce mode de financement est-il possible ? De quoi s’agit-il ?

Le prêt participatif (crowdlending) est un mode de financement permettant de collecter des fonds après de la
foule (crowd), du grand public qui devient contributeur collectif. Il est rendu possible par les Technologies de
l’information et de la communication, en présentant son projet sur des plateformes en ligne. C’est un système
basé sur le principe du prêt rémunéré. Exemple de plateformes : Bolden, Lendopolis, PretUp.
Ne pas confondre avec le crowdfunding qui est un investissement dans une entreprise sous forme de prise de
participation au capital. Exemple de plateformes : Wiseed, Ulule, KissKissBankBank.
Ce mode de financement est possible pour les entreprises.

2.8. Quels sont les avantages et les inconvénients de ce type de financement ? Citer trois avantages
et trois limites.

AVANTAGES INCONVÉNIENTS
La diffusion globale (locale, nationale, La multiplication des plateformes,
internationale) du projet est rapide. Qui nécessite la comparaison des plateformes
(service client, offre de bienvenue, ergonomie du
site, service clients et FAQ performant…)
Peu de formalités administratives Peut envoyer le signal d’une faiblesse de
l’entreprise qui doit recourir à des formes
alternatives de financement
Moins coûteux que l’emprunt bancaire Les montants levés ne sont pas toujours atteints
ou possibles pour des projets d’envergures

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DOSSIER 2 – GESTION DU RISQUE DE TAUX ET DE LA TRÉSORERIE

1. Gestion du risque de taux (Annexe 3)

1.1. Définir la notion de « collar ». Expliquer en quoi un collar permet de se couvrir efficacement
contre la variation des taux d’intérêt.

Le terme anglophone collar ou tunnel en français, est une combinaison de deux instruments :
Le cap (taux plafond) et le floor (taux plancher). L’objectif est de réduire le coût de la couverture en versant une
prime pour l’achat du cap, mais en en percevant une autre pour la vente du floor.
Le bénéficiaire du collar est ainsi protégé contre une hausse des taux d’intérêt par le plafond de son tunnel, mais
ne bénéficiera que d’une baisse des taux jusqu’à atteindre le plancher.

1.2 Calculer les différentiels d’intérêts et de prime en fonction des trois hypothèses présentées en
annexe.

Hypothèse 1 2 3
Taux d'intérêt prévu 7% 3% 5%
-0,8%x10 000 000
Prime versée - 80 000 - 80 000
- 80 000
=0,6%x10 000 000
Prime encaissée 60 000 60 000
60 000
Prime nette versée
par l'entreprise - 20 000 - 20 000 - 20 000

Si le taux d'intérêt sera de Si le taux d'intérêt seraSi le taux d'intérêt sera de


Emprunt principal 7% au moment du de 3% au moment du 5% au moment du
versement, l'entreprise versement, l'entreprise versement, l'entreprise
verse 7% pour l'emprunt verse 3% pour l'emprunt verse 5% pour l'emprunt
Il n'y a rien à verser pour
Mais elle doit verser
La banque lui reverse 1% la couverture car les 2
Couverture 1,5% pour la couverture,
pour la couverture parties sont dans le
à la banque.
tunnel

2. Gestion de trésorerie (Annexe 4)

2.1. Présenter l’intérêt de la mise en place du netting.

L’intérêt de la mise en place du netting est de mettre en œuvre d'une compensation réciproque de créances et
d'engagements, entre une ou plusieurs parties, concernant des opérations de même nature.
Cette pratique est utilisée dans les groupes pour gérer les différents soldes de trésorerie des filiales avec les
soldes de trésorerie (euro et devises) de la maison mère.

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2.2. Vous présenterez le schéma correspondant au montage.

M = Mega= 1 000 000
K = Kilo = 1 000
DA : Dinar algérien
DH : Dirham marocain
DT : Dinar tunisien

BTP
2 M€

200M DA

600 k€ 15M DH
800K DT
DZ

150M DA
MA
400K DT

20M DH

TUNIS

2.3. Calculer les soldes de trésorerie correspondants en euros.

Créances de … BTP Plus DZ construction MA Habitat TUNIS Project TOTAL A verser:

Dettes de…
BTP Plus 200 000 000 DA 15 000 000 DH 800 000 DT 3 073 689,27 € 473 689,27 €
DZ constructio 2 000 000 € 2 000 000,00 € Créance>dette
MA Habitat 600 000 € 150 000 000 DA 400 000 DT 1 825 396,83 € Créance>dette
TUNIS Project 20 000 000 DH 1 818 181,82 € 1 475 324,68 €
=350 000 000 DA =35 000 000 DH =1 200 000 DT
TOTAL 2 600 000 €
2 592 592,59 € 3 181 818,18 € 342 857,14 €
A recevoir : Dette>créance 592 592,59 € 1 356 421,36 € Dette>créance

La compensation bilatérale divise par 2 les flux de trésorerie et ainsi réduit le nombre d’opérations et les frais
bancaires.

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2.4. Définir la Blockchain et préciser son intérêt pour résoudre les problèmes de trésorerie de la
filiale algérienne.

La blockchain est un bloc de données/chaine de blocs (de données), un registre qui permet de savoir qui détient
quoi.
C’est une nouvelle matière de créer de la confiance et la transparence, autrement que via le système bancaire.
Il y a donc désintermédiation, la banque n’est plus le passage obligé pour les transactions financières.
La sécurité y est assurée par le système informatique. Comme les données sont publiées chez chaque participant,
pour falsifier le bloc, il faudrait récupérer la feuille de données de chaque participant. L’intérêt pour le groupe est
donc que chaque société peut suivre ses transactions et celles du groupe, réduire les coûts de transactions
bancaires, le tout de manière très sécurisée.

DOSSIER 3 – ÉVALUATION D’UNE START-UP

1. Évaluation d’une start-up (Annexe 5)

1.1. Expliquer succinctement pourquoi les méthodes traditionnelles d’évaluation d’une entreprise ne
sont pas efficaces pour valoriser une start-up. Quelles sont leurs faiblesses ?

Une start-up n’ayant souvent que quelques mois d’existence, les données comptables ne sont donc pas produites.
Faire une comparaison avec d’autres start-up est difficile car l’objet de la constitution de la start-up peut-être
très différent de l’une à l’autre, d’où l’application d’une décote en cas de comparaison (cf. Annexe 5).
Le risque d’échec pour une start-up est élevé, mais même en cas de succès, les flux de trésorerie futurs sont
difficilement estimables.
Pour ces raisons, les méthodes traditionnelles sont moins pertinentes pour l’évaluation et doivent
être adaptées.

1.2. Quels sont les facteurs à prendre en compte dans l’évaluation d’une start-up ?
La technologie porteuse, les compétences du personnel (leader, chercheurs, ingénieurs, techniciens…), le
business plan prévisionnel (cf. Annexe 5)

1.3. Procéder à l’évaluation de la start-up par la méthode du « Venture Capital Methode » en indiquant
les points de vigilance dans l’application de la méthode.

Étape 1 : Réaliser le business plan prévisionnel => cf. Annexe 6

Étape 2 : Détermination de la valeur de sortie

Multiple du résultat net médian = (12 +16 +14)/3 = 14


(1 - décote) = 1 -0,3 = 0,7
Résultat avant impôt N+5 = 5
(1 -taux de l’impôt) = 1-0,4 = 0,6

Valeur de sortie = Multiple du résultat net médian x (1 - décote) x résultat avant impôt N+5 x (1 -taux de
l’impôt)
= 14 x 0,7 x 5 x 0,6 = 29,4 M€

Étape 3 : Détermination de la valeur d’entrée


Valeur d’entrée = Valeur de sortie / (1+ TIR) n

=29,4/1,325
=7,34 M€

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Ici les actionnaires envisagent de revendre la start-up dans 5 ans pour 30 M€ environ pour un investissement
4 fois moindre.

Remarque : Avec une décote de 50 %, mais un taux d’IS de 28 %, la valeur de sortie serait de 25 M€.

Les points de vigilance : le choix de la durée (5 ans, c’est relativement long pour des actionnaires), les arguments
du choix du taux de décote, le taux d’IS actuellement à 28 % plutôt que 40 %, la pertinence dans le choix des
start-up de l’échantillon.

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