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Valor Econômico

2/8/08 1:00 PM

Margem de segurança: o segredo de um investimento sólido

Rui Tabakov Rebouças

18/01/2007

Margem de segurança. Na opinião do lendário Benjamin Graham, essa expressão resume o segredo de um investimento sólido. Não por coincidência, esse princípio é utilizado pelos investidores mais bem-sucedidos do mundo.

Pagar o preço de R$ 100 mil por algo que vale R$ 100 mil é uma simples troca de ativos que não garante ao comprador nenhuma vantagem. Pior: como o bem adquirido será necessariamente menos líquido do que o dinheiro por ele pago, o preço do negócio tende a oscilar ao redor de seu valor intrínseco, e, presumindo-se que o correspondente mercado não esteja eufórico, freqüentemente o preço pode estar abaixo do valor. Se o valor intrínseco é de R$ 100 mil, o preço no curto prazo pode variar, digamos, entre R$ 70 mil e R$ 130 mil. Além de se sujeitar a essa variação, o investidor ainda corre o risco de ter errado na avaliação do valor intrínseco. É aqui que entra em cena o princípio da margem de segurança. No caso descrito, ao limitar sua oferta a um máximo de R$ 70 mil, o investidor se protege contra os dois males ao mesmo tempo.

O princípio é tão simples que pode ser explicado a uma criança e aplicado a qualquer tipo de operação de investimento, seja ela a compra de valores mobiliários, de empresas inteiras, estoques, imóveis etc. Para sua utilização, basta a comparação de duas cifras: o preço de mercado e o valor intrínseco. O primeiro número é dado do problema. Já o segundo é traiçoeiro e tem de ser estimado. A capacidade de determinar o valor intrínseco de ativos é certamente uma das qualidades mais cobiçadas — senão a mais cobiçada — em Wall Street e nas demais comunidades financeiras do mundo. Ao avaliar uma empresa, sempre há fatores adicionais que o analista pode considerar em sua tese, e, mesmo que as condições atuais de um investimento pudessem ser completamente compreendidas, muitas vezes a avaliação depende de desdobramentos futuros que não podem ser rigorosamente antecipados.

Contudo, quando se utiliza a margem de segurança, esses obstáculos perdem importância. Se determinamos que o valor intrínseco da empresa é algo entre R$ 1 bilhão e R$ 1,2 bilhão (utilizar uma faixa de valores é, pelos motivos já descritos, melhor do que estimar um número exato), a exigência de uma margem de segurança de pelo menos 40% nos obriga a pagar não mais do que R$ 600 milhões pela referida empresa — ou o preço equivalente por ação. Assim, nos desprendemos da necessidade de estimar um valor preciso. Garantimos a margem ao adotarmos avaliação conservadora e ao exigirmos um desconto com relação ao limite inferior da faixa de valores.

Uma vez apresentado, o princípio da margem de segurança torna-se indispensável ao verdadeiro investidor. A comparação entre as variáveis preço e valor torna-se essencial e a esperança de que o preço suba, característica de quem compra o ativo sem saber quanto ele vale, é substituída pela referência do valor maior que o preço pago. Essa referência traz ao investidor a segurança psicológica e emocional para até mesmo aumentar sua exposição ao ativo, caso o mercado se mova na direção contrária (claro, presumindo-se que a análise esteja correta).

Em investimentos, o risco freqüentemente está no preço que se paga pelo ativo. Com a margem de segurança, o investidor pisa em chão firme: sabe quanto vale o que tem e que pagou menos do que esse valor. Em outras palavras, comprou bem. No pior dos casos, empata se tiver de vender mal, por condições adversas — nesse ramo, sempre é bom considerar o pior dos casos.

A margem de segurança também ajuda a diferenciar entre investimento e especulação (pagar por um ativo um preço igual ou superior ao seu valor intrínseco, na expectativa de que se possa vendê-lo por um preço ainda mais alto). Claro que é possível fazer dinheiro com especulação. Só não é tão fácil fazê-lo consistentemente. Não é à toa que há muito mais investidores ricos do que especuladores ricos. Evitar a perda é a forma mais fácil de se garantir um resultado lucrativo. É também a principal função da margem de segurança, que nos protege contra a redução do valor intrínseco, a volatilidade de mercado, o erro na análise e outros fatores imprevisíveis.

Uma advertência: a compra de um ativo por 60% de seu valor intrínseco, por exemplo, não impede que sua cotação no respectivo mercado caia ainda mais. Contudo, essas perdas não-realizadas são recuperadas no fim das contas, e, temporariamente, oferecem ao investidor a já mencionada oportunidade de "average down" (abaixar o preço médio pago).

Rui Tabakov Rebouças é sócio da Tabakov Capital LLC, gestora de recursos financeiros em Nova York.

rui@tabakovcap.com