Cours Techniques et Marchés Financiers (Deuxième partie) Professeur : EL HADDAD Mohammed

MODULE : Techniques et Marchés Financiers

Deuxième partie : les produits dérivés

Typologie du marché :
Bourse des Valeurs Mobilières Bourse du Commerce
Obligations
Actions (titres Matières premières et
Au comptant (titres de
de propriété) marchandises (Pétrole...)
créance)
- Futures,
Ferme (le contrat doit
- Forwards Rate Agrement - Futures,
être respecté par les 2
(garantie des taux d'intérêt), - Forwards
parties)
A - Swaps
terme
Optionnel (il y a une des
parties qui peut ne pas - Options - Options
respecter le contrat)

 Marchés organisés (il y a des règles et des conditions) ;

 Marchés de gré à gré (il y a des règles que les opérateurs fixent eux- même).

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Chapitre 1 : Définitions et principes de base des options

A. Les fondements de l’option :

Si l’avenir été connu avec certitude, il n’y aurait aucun risque et tous les actifs financiers
(principalement les actions et obligations) rapporteraient le même taux (c’est-à-dire sans
risque).

En avenir incertain, l’option a pour fonction (ou pour objet) de rémunérer le risque lié à
l’incertitude de l’avenir.

Le fondement de l’option est donc la rémunération du risque et peut être qualifié de pur
produit financier.

B. Les caractéristiques de l’option :

L’option se caractérise par :

 Le sous-jacent (S) (ou Actif sous-jacent) sur lequel porte le contrat (Exemple : une action, une
obligation, une devise, un taux de change, un indice…) ;
 Le nominal de la transaction : c’est le montant du contrat ;
 Le prix d’exercice (K) (en anglais Strike) : c’est le prix fixé dans le contrat pour l’achat ou la
vente de l’actif sous-jacent ;
 Le type d’option (l’option peut être à l’européenne c’est-à-dire datée, il faut attendre le St
pour décider de conclure le contrat. ou à l’américaine c’est-à-dire que la décision peut venir à
n’importe quel moment de la durée du contrat) ;
 La catégorie d’option : option d’achat (Call) ou option de vente (Put) ;
 Le sens de la transaction : on aura deux sens (soit l’achat soit la vente et à ne pas la confondre
avec la catégorie d’option)
On dit : acheter un Call, acheter un Put, vendre un Call, vendre un Put.
 Le prix de l’option (on peut l’appeler « Prime » en français ou « Premium » en anglais) ;
 La durée de vie de l’option (on parle aussi de : échéance, maturité ou date d’expiration du
contrat).

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Chapitre 2 : Les options de base ou Plain Vanilla (sans couverture)

Sens Catégories Call (option d’achat) Put (option de vente)

Achat Droit (d’acheter) Droit (de vendre)
Vente Obligation (de vendre) Obligation (d’acheter)

C’est optionnel, l’acheteur (d’un Call ou d’un Put) peut à l’échéance annuler le contrat, il peut
résilier le contrat, si c’est un Call il peut ne pas acheter, si c’est un put il peut ne pas vendre.
Alors que le vendeur doit vendre (si c’est un Call) et acheter si c’est un Put.

A. L’achat d’un Call ( Long Call):

Lorsqu’un opérateur s’attend à une hausse du cours de l’actif sous-jacent, il optera pour
l’achat d’un Call. Cet achat permet :
-De diversifier le portefeuille de l’opérateur ;
-De protéger une vente à découvert (acheter et vendre quelque chose qu’on ne dispose pas) ;
-De mettre du coté de l’argent (ou des disponibilités) qui peuvent être investie ailleurs.
Application :
Le 8/05/2021, un opérateur achète un Call à l’européenne sur l’action s’intitule « LMD » dont
l’échéance est le 7/05/2022 au prix d’exercice de 170 DH, la prime est fixée à 15 DH.
Le cours Spot (S0), c’est le cours du jour de la conclusion du contrat.
TAF : Etablir le graphique ou le schéma du profil du gain de l’acheteur du Call.

 K + P’ = le point mort (ni perte ni gain)

Résultat

Call

Entre [ K, (K+P) ] Remarque :

Tout ce que
peut perdre
L’acheteur et le vendeur
l’acheteur,
partagent la prime
c’est la Prime.
Alors que la
Zone du profit, l’acheteur va exécuter perte peut
K K+P’
être énorme
pour le
0 S vendeur.
170 185

- 15
In the monnaie
Out of the monnaie L’acheteur a intérêt à
L’acheteur n’exerce exercer si le cours
pas si le cours baisse augmente

At the monnaie

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B. La vente d’un Call (Short Call) :

Le vendeur d’un Call anticipe une légère baisse.
Application :
Un Trader vend le 01/04/2021 un Call sur l’action Holcim avec échéance le 31/08/2021 au
prix d’exercice 1.600 DH et une prime de 100 DH.
TAF : Etablir le graphique ou le schéma du profil du gain du vendeur du Call.
Résultat

L’acheteur ne va pas
exercer et le vendeur
garde la prime
+ 100

K K+P’ (100)
0 S
1600 1700

Out of the monnaie In the monnaie

Plus le cours augmente, plus le vendeur perd
At the monnaie

C. L’achat d’un Put (Long Put):

L’acheteur d’un Put anticipe une baisse suffisamment importante pour exercer son option.
Application :
Le 01/01/2019 un investisseur achète une option de vente (Put) sur l’action Sigma pour un
prix d’exercice de 800 DH, échéance le 01/07/2019 avec prime de 45 DH.
TAF : Etablir le graphique ou le schéma du profil du gain de l’acheteur du Put.

Résultat

Remarque :
 In : l’acheteur exerce & Out : l’acheteur ne va pas exercer
 Règle : le vendeur subie une perte infinie, alors que l’acheteur subie une perte limitée au montant de la prime

Gain de l’acheteur K-P’ K

0 S (Sigma)
755 800

- 45

In the monnaie Out of the monnaie

At the monnaie
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D. La vente d’un Put (Short Put):

Le vendeur anticipe une légère hausse du cours de l’actif sous-jacent.
Application :
Reprenons les données de l’exercice précédent relatif à l’achat d’un Put.

Résultat

+ 45

K-P’ K

0 S (Sigma)
755 800

In the monnaie Out of the monnaie

At the monnaie

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Chapitre 3 : Le modèle Black and Scholes

A. Les hypothèses de base du modèle:

 Les options sont à l’européenne.
 Les options portent sur des sous-jacents qui ne payent ni dividende ni intérêt pendant la durée
de vie du contrat de l’option.
 Option et actif sous-jacent sont divisibles à l’infinie.
 Tout intervenant est libre de vendre à découvert (même si il ne le possède pas) l’option ou le
sous-jacent.
 Le taux d’intérêt sans risque est supposé fixe (connu) au court de la période d’exercice.
 Il n y a pas de frais de transaction ni impôt.
 Les marchés sont efficients et il n’existe aucune opportunité d’arbitrage.

B. Les paramètres du modèle :

 S0 : le prix spot de l’actif sous-jacent au moment de la conclusion du contrat.
 K : prix d’exercice (Strike).
 T : la maturité (nombre de jours de l’option / 365).
  : c’est l’écart type des taux de rentabilité de l’actif sous-jacent (on l’appelle volatilité).
 C : valeur ou prix du Call.
 r : taux d’intérêt sans risque.
 P’ : prime ou prix de l’option fixé dans le contrat.
 N(x) : c’est la fonction de répartition de la loi normale centrée réduite avec N(x) = P (X le cours
de l’actif sous-jacent  x).

Pour un Call  C = S0 N (d1) – K e-rT * N (d2)

Pour un Put  P = S0 N (d1) – 1 – K e-rT * N (d2) –1
Formule de parité Call-Put : P + S = C + K e-rT
ln 𝑆/K e−rT T
d1 = +
T 2
d2 = d1 - T

Application :
S0 = 60 ; K = 60 ;  = 0,3523 ; t = 8 mois (T = 8/12 ou 8*30/360) ; r = le taux d’intérêt
annuel est de 1,5%.
TAF : déterminer la valeur du Call et du Put.

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Solution :

Recherche de la valeur du Call :

1er étape : déterminer d1 et d2

2ème étape : déterminer N(d1) et N(d2)
T : 8/12 = 0,667 (1 + taux)

r actualisé en continu : Ln (1,015) = 0,0148

K e-rT = 60 e- (0,667*0,0148) = 59,41  K actualisé

ln 𝑆/𝐾e−rT T ln 60/59,4 0,35230,667 0,01005 0,28772

o d1 = + = + = + = 0,1787
T 2 0,35230,667 2 0,28772 2
o N(d1) :
N(0,17) 0,5675
N(0,1787) x
N (0,18) 0,5714

Interpolation linéaire :
0,1787 − 0,17 𝑥 − 0,5675
= Donc x = 0,5708 «N(d1) = 0,5708»
0,18 − 0,17 0,5714 − 0,5675

o d2 = 0,1787 – 0,28772 = - 0,1090

o N(d2) :
N(0,10) 0,5398
N(0,1090) x
N (0,11) 0,5483

0,1090 − 0,10 𝑥 − 0,5398 Donc x = 0,5435

=
0,11 − 0,10 0,5483 − 0,5398
N(d2) = N(- 0,1090) = 1 – N(0,1090) = 1 – N(0,1090) «N(d2) = 0,4566»

C = S0 N(d1) – K e-rT * N(d2)

C = (60 * 0,5708) – (59,41 * 0,4566)
C = 7,13 DH  valeur théorique du Call

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Recherche de la valeur du Put:

P = S0 N(d1) – 1 – K e-rT * N(d2) –1
P = 60 * (0,5708 – 1) - 59,41 * (0,4566 – 1) 
P = 6,54

Vérifions avec la formule de Parité :

P + S = C + K e-rT  6,54 + 60 = C + 59,41  C = 66,54 – 59,41 = 7,13

C. Analyse de la prime :
La valeur de la prime est en fonction de :

 La valeur intrinsèque (VI) ;

 La valeur temps (VT).
 La valeur intrinsèque (VI) représente le profit qui serait réalisé par l’acheteur de l’action si
l’option était exercée immédiatement  VI = Sj – K

Avec Sj le cours de l’actif sous-jacent exercé à n’importe quel moment durant l’exercice de la
vie de l’option.

 La valeur temps (VT) ; elle est défini comme la probabilité de gain attaché à l’évolution
favorable du cours de l’actif sous-jacent  VT = P’ – VI

Exemple :
Le 19/02/2019, l’indice (sous-jacent) boursier du MASI côte 10.182 points.
Le Call de prix d’exercice 10.000 points avec échéance : 30/07/2019 coûte 300 DH.

TAF : Déterminer la valeur intrinsèque de VI et de VT.

Solution :

VI = Sj – K = VI 10.182 – 10.000 = 182

S0 = Sj parce qu’aujourd’hui est le samedi donc le cours d’hier est le même.
VT = P’ – VI = 300 – 182 = 118

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Représentation graphique de la Prime :

Prime du Call Cette droite présente la limite supérieure de la prime


La prime ne peut pas être supérieure de la valeur du sous-jacent

La valeur que peut prendre la prime

Droite parallèle à la limite supérieure


La limite inférieure de la valeur de
l’option

45° VT

45° VI
S
10.000 12.000

OTM ITM
ATM

Valeur de l’option = Valeur Temps (VT) + Valeur Intrinsèque (VI)

Remarque :
 Dans notre exemple, même si Sj  K et le cours est OTM, l’option a une valeur. Pourtant si la
valeur du MASI est par exemple de 9.300 points, la perte est de 700. Ce raisonnement est
purement théorique car l’acheteur du Call est le seul à décider et de plus il croit en la hausse
rapide du cours de l’indice (on parle de l’espoir de l’acheteur).
 Au point K, l’option a une valeur composée uniquement de la valeur temps. A ce point la
valeur temps est à son maximum.
 Au-delà du point K, la valeur intrinsèque apparait.
 A l’échéance, la valeur temps sera nulle et la prime sera constituée uniquement par la valeur
intrinsèque.

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D. Les facteurs de sensibilité ou lettres grecques :

1. Le Thêta () ou valeur temps :
Il mesure l’effritement de la valeur temps comprise dans la prime au fur et à mesure que le
temps s’écoule. Plus l’échéance de l’option est rapproché, plus la valeur temps diminue.
A l’échéance la valeur temps est nulle et l’option ne se compose que de la valeur intrinsèque.

Prime du Call

Valeur Temps

Temps
-6 -5 -4 -3 -2 -1 0
Remarque :
Dans le dernier tiers de la vie de l’option, la perte de valeur temps s’accélère fortement. Alors
qu’au premier tiers, elle diminue légèrement.

La formule de Téta  d’un Call (Ct’) :

𝑆
Ct’ =  N’(d1) + K r e-rT * N(d2) * (-1)
2 𝑇
𝑆
Pt’ = N’(d1) + K r e-rT * N(d2) –1
2 𝑇

Comme la durée de vie de l’option (valeur temps) décroit et que l’option perd de la valeur
quand le temps passe, le rapport de la variation de la prime à la variation du temps est
précédée de signe (-).

Exemple : le Thêta  d’un Call de 6 mois est de -0,8 DH. Quelle est la signification ?

 En principe, le Thêta  se calcule chaque jour.

Le Call perd chaque jour en moyenne 0,8 DH.
Exemple de position globale d’un portefeuille :

Un opérateur a acheté 10 Call d’un titre A avec un  = 0,85 (c’est-à-dire -0,85) et 10 autres
Call de même titre avec un  = 0,75.

TAF : Quel est le  de la position globale du portefeuille de cet investisseur ?

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Solution :

Le  de la position globale = (-1) * (10 * 0,85 + 10 * 0,75) = - 16

2. Le Delta () : N(d1)

 C’est l’outil le plus important avec le temps (Thêta). Et ensuite vient la Volatilité( Véga).

Mathématiquement le Delta () d’un Call est :

CS’ = N(d1)

Mathématiquement le Delta () d’un Put est :

PS’ = N(d1) - 1

Le Delta  mesure la sensibilité de la prime à la variation du cours de l’actif sous-jacent.

 Pour un Call, le Delta () varie de 0 à 1.

 Pour un Put, le Delta () varie de -1 à 0.

Delta 
1

0,5 Delta du Call

0 S
OTM ITM

-0,5 Delta du Put

-1
ITM OTM
ATM

Prenons le cas d’un Call :

 le Delta  d’un Call = 0 (il n y a pas de sensibilité) ; la hausse du sous-jacent est sans
incidence sur la prime (on parle ici du Delta () neutre).
 Si Delta  = 0,5 (c.-à-d. que l’option est ATM) ; dans ce cas la prime augmente de 0,5 DH.
 Si Delta  = 1 ; la prime augmente exactement comme le cours de l’actif sous-jacent.

Le Delta  a 3 significations :

 Il mesure la couverture et l’ajustement de la position « Hedge ratio » ;

 Il mesure la hausse de la prime lorsque le sous-jacent augmente ;
 Il mesure la probabilité de terminer ITM.

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a. Le Delta  mesure la probabilité de terminer ITM :

Lorsqu’un Call a un Delta () = 0,7 cela signifie que l’acheteur a 70% de chance de terminer
ITM.

b. Le Delta  mesure la couverture :

Toute position d’option reste soumise à un risque sur l’évolution du cours de l’actif sous-
jacent.
Pour se couvrir contre ce risque, tout opérateur doit rendre sa position insensible à l’évolution
ou à la variation de S, en prenant sur le marché une position telle que toute Perte (Gain) sur sa
position optionnelle soit compensée par Gain (Perte) sur sa position d’actif sous-jacent.
Comment pouvoir se couvrir ?
Position de l’option Sens de la couverture
Achat d’un Call Vente d’actions
Vente d’un Call Achat d’actions
Achat d’un Put Achat d’actions
Vente d’un Put Vante d’actions
Exemple :

Dans le cas de l’achat d’un Call, le Delta () représente le nombre d’actions qu’il faut vendre
pour contrebalancer les Calls achetés.

Achat 100 Calls / CTM / K = 400 à 5 / Septembre 2015 / Delta  = 0,53

Pour obtenir la position neutre, il faut vendre 100 * 0,53 actions soit 53 actions.

Le Delta  de l’actif sous-jacent = 1

Delta  Position Delta  neutre

Achat 100 Calls 53 % 5.300
Vente 53 actions 100 % -5.300
0 L’opérateur
est couvert

Remarque :

 Dans le cas d’un Call, si S ↗ Delta () ↗ et si S ↘ Delta () ↘.

 Dans le cas d’un Put, si S ↗ Delta () ↘ et si S ↘ Delta () ↗.
 Dans le cas d’une variation du cours de l’actif sous-jacent et donc du Delta, il est nécessaire
de réajuster sa position.
 Dans le cas d’une variation du cours de l’actif sous-jacent et donc du Delta, il est nécessaire
de réajuster sa position.

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Le Delta  nous renseigne sur la position de l’actif sous-jacent à racheter ou à vendre pour se
couvrir contre le risque.
Le réajustement de la position en cas de la modification du cours :
Ajustement de la couverture
Position de l’option
↗ cours S ↘ cours S
Achat d’un Call (↗) il faut vendre (↘) il faut racheter
Vente d’un Call (↗) Achat (↘) Revente
Achat d’un Put (↘) Revente (↗) Achat
Vente d’un Put (↘) Rachat (↗) Vente
Exemple : Reprenons l’exemple précédent et supposons que le cours de l’actif sous-jacent
baisse à 360. Le Delta () devient alors 0,43 au lieu de 0,53. Donc la position en Delta 
change. Que devient la position en Delta  sans ajustement ?

Delta  Position Delta 

Achat 100 Calls 43 % 4.300
Vente 53 actions 100 % -5.300
-1.000
Dans ce cas l’opérateur n’est plus couvert.
Donc pour pouvoir revenir au Delta neutre, il faut racheter 10 actions.
Si on ne réajuste pas la couverture, à la date d’échéance combien risque-t-on de perdre ? Quel
serait le résultat ?
Achat de 100 Calls/400 5 * 100 = -500 (puisque le cours a baissé, l’acheteur ne va pas
exercer, et donc il perd la prime)
Vente de 53 actions 53 * (360 – 400) = -2120
Valeur du Call = 0 (le Call ne vaut plus rien. On a terminé OTM, donc son valeur est nulle)
Donc Perte = (-500) + (-2120) + 0 = -2620
Pour éviter cette perte, il faut réajuster en rachetant 10 actions.

Delta  Position Delta 

Achat 100 Calls 43 % 4.300
Vente 43 actions 100 % -4.300

L’opérateur est couvert :

4.300 – 4300 = 0 (Delta  neutre)

c. Delta () mesure la hausse de la valeur de l’option lorsque le sous-jacent augmente
d’une unité monétaire :

Exemple : Achat d’un Call au prix de 30 DH avec un Delta  de 0,8. Le cours Spot est de
120. Deux mois après, le cours est de 130 DH.
TAF : Déterminer la nouvelle valeur du Call.

L’Actif sous-jacent est passé de 120 à 130 (↗10) et chaque DH entraine une variation de 0,8.

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S  120 à 130  ↗ + 10

↗ C = 10 * 0,8 = 8 DH
C = 30 + 8 = 38 DH
Donc la prime a augmenté d’un taux de profit de 8/30 * 100 = 26,67 %

Ce qu’on vient de faire est un peu faux, car nous avons travaillé avec un Delta () constant
alors qu’en principe lorsque S varie, Delta  aussi doit varier.
Ce calcul fait appel à 2 précisions :

 Le Delta () multiplie la hausse de S en valeur et fournie la hausse du Call en valeur et

non pas en pourcentage.
 Le calcul que nous venons de faire n’est pas tout à fait exact, car il suppose que le
Delta () est fixe et nous savons que Delta  varie en fonction de l’évolution de S.

Call est moins cher Call est plus cher

Delta 
1

0,75
Delta du Call

0,5

0,25

0,15

0
A1 A2 A3 A4

OTM ITM
ATM

o Si le Delta  est dans la zone O-A1  0 ; 15% « Zone de grand sommeil » ca ne sert à
rien d’acheter (le  n’a aucune influence).
o Si le Delta  est dans la zone A1-A2  15% ; 25% « Zone de premier éveil » c’est
toujours pas intéressant d’acheter.
o Si le Delta  est dans la zone A2-A3  25% ; 50% « Zone d’explosion» c’est là où il faut
acheter, car le Delta  varie plus que proportionnel par rapport au cours. C’est la zone où
l’effet de levier est plus important.
Dans cette zone, la hausse du Delta  se traduit par une importante augmentation du Call.
Donc si vous voulez gagner de l’argent, c’est la zone à choisir.
o Si le Delta  est dans la zone A3-A4  50% ; 75% « Zone de décélération».
o Si le Delta  est dans la zone A4-+  75% ; 100% c’est la zone où Delta  = 1,
c’est là où le Call est plus chère.

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3. Le Lambda () ou Oméga (  ):

Ce coefficient exprime le Delta  en pourcentage (%) ; il exprime la hausse de la prime

lorsque l’actif sous-jacent augmente de 1%.
Delta  ∗ S 𝑁 𝑑1 ∗ 𝑆
𝐿𝑎𝑚𝑏𝑑𝑎  d’un Call = =
C 𝐶

N d1 −1∗ S
Lambda  d’un Put =
P

Avec ces coefficients, l’effet de levier d’une option est mesuré directement.

Exemple : un Call 300 / 07-2014 / échéance fin 06-2015 / coute 20 / le cours Spot S02014
est de 300 / ce Call est ATM. Calculer Lambda  ?
0,5 ∗ 300
Comme l’option est ATM  N(d1) = 0,5 donc Lambda  d’un Call = = 7,5 %
20

Que signifie 7,5% ? Si S ↗ de 1% alors C ↗ de 7,5% et si S ↗ de 10% alors C ↗ de 75%...

Remarque :

Lorsque on hésite entres plusieurs Calls de prix d’exercices différents, le meilleur critère de
sélection est le Lambda  et dans ce cas il faut choisir le Call dont le Lambda est le plus élevé.

4. Le Gamma () :
Il mesure la variation du Delta  engendrée par la variation d’une unité monétaire de l’actif
sous-jacent.

N′(d1)
Mathématiquement, Gamma  est le même pour le Call et le Put : Gamma  =
∗S∗T

Le Gamma  est très petit, il est compris entre 0 et 0,1.

Exemple : dans le cas d’un Call, un Gamma  de 0,1 signifie que le Delta  augmente de 0,1 ;
prenons un Delta  est de 0,2, il passe alors à 0,3 lorsque le cours du sous-jacent augmente de
1 DH.

Plus le Call est dans la zone d’explosion plus le Gamma  est élevé. Donc Delta  et Gamma
 sont reliés.

5. Le Vega () : la volatilité

Il y a deux méthodes pour la calculer : Historique (qui se base sur des statistiques) et Implicite
(à partir du modèle Black and Scholes).

La volatilité de l’actif sous-jacent est, mathématiquement, la même pour le Call et le Put :

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C et P  Vega  = S * T * N’ (d1)

Le Vega  mesure la variation de la prime de l’option pour une variation d’un point de
pourcentage de la volatilité de l’actif sous-jacent.

Les propriétés du Vega  :

 Le Vega  est toujours positif ;

 Le Vega  est à son maximum lorsque l’option est ATM et tend vers 0 lorsqu’il
s’éloigne du prix d’exercice aussi bien à gauche qu’à droite ;

Vega 

Cours S

K
 Le Vega  est en fonction du cours de l’actif sous-jacent et non pas en fonction de l’option.
 Plus le Vega  augmente plus la valeur de l’option s’apprécie (augmente)
 Plus le Vega  diminue plus la valeur de l’option diminue.

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Application pour les facteurs de sensibilité:

S0 = 100 ; K = 98 ; t = 30 (année de base est de 365 jours) ; la volatilité en pourcentage =12% (ou
encore l’écart- type = 0,12) ; r = 8 (8%).
TAF : Calculer C et P et tous les facteurs de sensibilité.

Correction :
Nous avons :
Pour un Call  C = S0 N(d1) – K e-rT * N(d2)
Pour un Put  P = S0 N(d1) – 1 – K e-rT * N(d2) –1
 T = 30 / 365 = 0,0822
 r = 0,076961
 Ke-rt = 98 * e-0,076961 * 0,0822 (K actualisé)
ln 𝑆/𝐾e−rT T
 d1 = + = 0,7883
T 2

 N(d1) = 0,7847 (c’est le Delta   la probabilité de terminer ITM est de 78,5% c’est évident
parce que la différence entre S et K est faible 100 – 98 = 2 fore chance) (pour obtenir cette
valeur on utilise la table de loi normale)
 N’(d1) = 0,2924 (il faut juste changer de table car les mêmes donnée sont utilisées et
travailler avec la table de loi normale centré réduite)
 d2 = d1 - T = 0,7539
 N(d2) = 0,7745
 N’(d2) = 0,3002
Donc : C = S0 N(d1) – K e-rT * N(d2) = 3,0472
P = S0 N(d1) – 1 – K e-rT * N(d2) –1 = 0,4297

Facteurs de sensibilité C P
Delta  N(d1) = 0,7847 N(d2) –1 = - 0,2153
𝑆 𝑆
Thêta  
2 𝑇
-rT
N’(d1) + K r e * N(d2) * (-1) 
2 𝑇
N’(d1) + K r e * N(d2) –1 * (-1)
-rT

= - 11,924 = - 4,3343
Vega  S * T * N’(d1) = 8,3828 S * T * N’(d1) = 8,3828
N′ (d1) N′ (d1)
Gamma  = 0,085 = 0,085
∗S∗T ∗S∗T
Lambda  ou Oméga  N d1 ∗ S N d1 −1∗ S
= 25,7528 = - 50,147
C P

Interprétation du Thêta  : chaque jour qui passe, la prime du Call perd 11,924 DH en valeur
temps.

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Chapitre 4 : Les stratégies basées sur les écarts (écart = Spread)

A. Le Bull Spread (l’écart des taureaux) :

On opte pour cette stratégie lorsqu’on anticipe une forte hausse des coûts (le Bull croit à la
hausse).
Le Bull Spread est obtenu de 2 manières :
 Achat d’un Call au dessous du pair et vente d’un Call au dessus du pair.
 Achat d’un Put au dessous du pair et vente d’un Put au dessus de pair.
Les conditions d’application de cette stratégie :
 L’achat et la vente des options sont simultanés (en même temps) ;
 Les deux options doivent obligatoirement porter sur le même actif sous-jacent ;
 Les deux options sont respectivement achetés en dessous du Spot et vendu au dessus du
Spot ;
 Il faut que les options d’achat et de vente aient la même échéance.

Application : le cas d’une action « ATM »

Un investisseur :
o Achète 1 Call / 90 à 13 / le 23 Avril 2019
o Vend 1 Call / 110 à 5 / le 23 Avril 2019
Le cours Spot au 23-04-2019 est de 100 DH.
TAF :
1) Etablir le tableau des résultats de cette stratégie.
2) Etablir le graphique de cette stratégie.
1ère chose à faire : il faut calculer le coût de cette stratégie.
Achat de Call : - 13
Vente de Call : + 5

Coût : - 8 (c.-à-d. 8)

2ème chose à faire : dans le Bull et le Bear il y a un point mort

K1= prix d’exercice ITM

PM = K1 + le coût d’où PM = 90 + 8 = 98.

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Tableau des résultats

Cours à l’échéance (St)

90 98 110
VC Résultat VC Résultat VC Résultat
Achat C 90 0 - 13 8 -5 20 +7
Vente C 110 0 +5 0 +5 0 +5
-8 -8 0 + 12 +12

Avec un St  110  le Avec un St  110  le

résultat de la stratégie résultat de la stratégie
est toujours = -8 est toujours = -8

Avec un St  90 ; 98  le résultat de la stratégie  -8 ; 0

Avec un St  98 ; 110  le résultat de la stratégie  0 ; +12

Résultat

Bull Spread
+12

K1 PM K2
S
0
90 98 110

On opte pour une stratégie haussière

-8

Dans le cas de Spread haussier, la stratégie permet de limiter le risque car la perte maximale
est égale à la différence entre le prix du Call acheté et le prix du Call vendu.

B. Le Bear Spread (l’écart de l’ours) :

On opte pour ce type e stratégie lorsqu’on anticipe une baisse du cours de l’actif sous-jacent
(ou du marché).

Cette stratégie peut être constituée de 2 manières :

 Vente d’un Call ITM et achat d’un Call OTM.

 Vente d’un Put ITM et achat d’un Put OTM.

Les conditions de constitution de cette stratégie sont :

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 Les options sont choisies respectivement en dessous et au dessus du cours Spot ;

 La vente et l’achat sont simultanés ;
 Les options ont la même échéance ;
 Les options portent sur le même actif sous-jacent.

Pour un Call: Pour un Put:

OTM  St  K OTM  St  K
ITM  St  K ITM  St  K

Application : il s’agit toujours de l’action « ATM »

Un investisseur :
o Vend 1 Call / 90 à 13 / Décembre 2015
o Achète 1 Call / 110 à 5 / Décembre 2015
Le cours Spot au 23-05-2015 est de 100.
 Le coût de cette stratégie = + 13 – 5 = 8
 Point mort = K ITM + coût = 90 + 8 = 98
Cours à l’échéance (St)
90 98 110
VC Résultat VC Résultat VC Résultat
Vente C 90 0 + 13 -8 +5 - 20 -7
Achat C 110 0 -5 0 -5 0 -5
+8 0 - 12

La zone du gain maximum = + 8 La zone de perte maximale = - 12

Résultat

-8 On opte pour une stratégie baissière

K1 PM K2
S
0
90 98 110

Bear Spread
+12

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C. Le Stellage (ou stratégie de Straddle) :

On opte pour ce type de stratégie lorsque les cours sont instables et qui peuvent aussi bien
fortement augmenter que fortement baissé.

- L’achat d’un Stellage :

Comment construire l’achat d’un Stellage :

Achat d’un Call ATM et achat d’un Put ATM.

Exemple : Spot = 200 / achat d’un Call ATM = 10 / achat d’un Put ATM = 6

Coût de cette stratégie = 10 + 6 = 16

Nous avons deux points morts dans le Stellage :

K = 200

1er point mort = K – coût = 200 – 16 = 184

2ème point mort = K + coût = 200 + 16 = 216

Cours à l’échéance (St)

184 200 216
V Résultat V Résultat V Résultat
Achat C 200 0 - 10 0 -10 + 16 +6
Achat P 200 +16 + 10 0 -6 0 -6
0 -16 0
V : valeur des options à l’échéance
Résultat

Zone de perte : tout ce que peut

perdre l’acheteur c’est la prime

Stratégie Stratégie
gagnante PM1 K PM2
gagnante
S
0
184 200 216

- 16

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Rappelons que l’approche la plus efficace pour dénouer un Stellage est de prendre son profit
sur l’option qui mène. Ainsi, on vendra le Put en cas de forte baisse et on vendra le Call en
cas de forte hausse.

- La vente d’un Stellage :

On opte pour ce type de stratégie lorsque on anticipe la stabilité des cours (non pas forcement
une stabilité absolue).

Comment construire la vente d’un Stellage ?

Par la vente simultanée d’un Call et d’un Put tous les deux ATM.

Exemple : Spot = 400 / Vente d’un Put ATM = 12 / Vente d’un Call ATM = 20

Coût de cette stratégie = 20 + 12 = 32 (le coût pour l’acheteur)

Puisque on est dans le Stellage, nous avons deux points morts :

K = 400

1er point mort = K – coût = 400 – 32 = 368

2ème point mort = K + coût = 400 + 32 = 432

Cours à l’échéance (St)

368 400 432
V Résultat V Résultat V Résultat
Vente C 400 0 + 20 0 + 20 -32 -12
Vente P 400 -32 20- 0 + 12 0 + 12
0 + 32 0

Résultat

+ 32

PM1 K PM2
S
0
Stratégie 368 400 432 Stratégie
gagnante gagnante
Zone du Gain Maximum

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D. Le Strangle :

L’avantage de cette stratégie c’est la réduction du coût. On ne va pas avoir un point (un pique)
mais une fourchette.

- L’achat d’un Strangle :

On opte pour cette stratégie lorsque les cours sont instables et qui peuvent aussi bien
fortement augmenter que fortement baissé.

Comment construire cette stratégie ?

Par l’achat d’un Put et l’achat d’un Call tous les deux OTM.

Exemple : ours Spot = 100 / achat d’un Call OTM 110 à 3 / achat d’un Put OTM 90 à 2.

Le coût de cette stratégie = 3 + 2 = 5

K1 = 90 1er PM = 90 – 5 = 85

K2 = 110 2ème PM = 110 + 5 = 115

Cours à l’échéance (St)

85 100 115
V Résultat V Résultat V Résultat
Achat C 200 0 -3 0 -3 +5 +2
Achat P 200 +5 +3 0 -2 0 -2
0 -5 0

Résultat

Zone de perte : tout ce que peut

perdre l’acheteur c’est la prime

Stratégie Stratégie
gagnante PM1 K1 S0 K2 PM2 gagnante
S
0
85 90 100 110 115

-5

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E: Le Butterfly

- L’achat d’un Butterfly:

On opte pour ce type de stratégie lorsqu’ on anticipe des cours stables

Cette stratégie et construite de la manière suivante :

 Achat d’un call ITM, et vente de 2 call ATM et achat de call OTM
 Vente de put ITM, et vente de 2 put ATM et achat de call OTM

L’action alfa cote 1000, la 1-7-2015 maturité 12 mois

Un trader acheté un call 900 (ITM) a 120, vente de 2 calls à 70 de 1000 et achat d’un call
1100 à 30

Correction :

Le cout de la stratégie

-120 + 140- 30= -10

Il y a deux points morts

900 + 10=910

1100 - 10=1090

Si le Cours à l’échéance (St)

700 910 1000 1090 1100

VC R VC R VC R VC R VC R
Achat C 900 0 -120 10 -110 100 -20 190 70 220 100
Vente 2 C 1000 0 140 0 140 0 140 -180 -40 140 -100
Achat C 1100 0 -30 0 -30 0 -30 0 -30 20 -10
-10 0 90 0 -10

Perte maximum Gain maximum perte maximum

La partie profit et assez importante et la partie perte est limitée, cette stratégie possède deux
avantage :

- Elle peut onéreuse et moins couteuse.

- Elle est peu risquée.

Il est admis que la stratégie du Butterfly peut être adoptée lorsque son coût est inferieur à
10% de la distance A B C

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