Corrige DSCG Finance 2017

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DSCG 2017
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CORRIGÉ INDICATIF
Corrigé du DSCG 2017
UE 2 – Finance
Le Meilleur de la formation en comptabilité-gestion à distance
DSCG
SESSION 2017
UE 2 – FINANCE
Durée de l’épreuve : 3 heures
Coefficient 1
www.comptalia.com - 0800 266 782 (Appel gratuit depuis un poste fixe)

© Comptalia.com - Ce corrigé est fourni à titre indicatif et ne saurait engager la responsabilité de Comptalia
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Le Meilleur de la formation en comptabilité-gestion à distance UE 2 – Finance
SESSION 2017
UE 2 - FINANCE
DURÉE de l'épreuve : 3 heures - COEFFICIENT : 1
Document autorisé :
Aucun
Matériel autorisé :
Une calculatrice de poche à fonctionnement autonome sans imprimante et sans aucun moyen
de transmission, à l’exclusion de tout autre élément matériel ou documentaire (circulaire n°
99-186 du 16 novembre 1999 ; BOEN n° 42).
Document remis au candidat :

Le sujet comporte 7 pages numérotées de 1 à 7.
Il vous est demandé de vérifier que le sujet est complet dès sa mise à votre disposition.
Le sujet se présente sous la forme de 2 parties indépendantes
Page de garde Page 1

PARTIE 1 - Étude de cas : le cas CARBIOS ............................. (75 points, soit 15/20) Page 3
PARTIE 2 - Réflexion sur la couverture des risques financiers (25 points, soit 5/20) Page 4
Le sujet comporte les annexes suivantes
PARTIE 1
Annexe 1 - Présentation de la société CARBIOS Page 4
Annexe 2 - Modalités d’admission sur Alternext Page 5
Annexe 3 - Modalités de fixation du prix de l’action CARBIOS Page 5
Annexe 4 - Détermination de la fourchette de prix de l’action Page 6
PARTIE 2
Annexe 5 - Prudence sur le risque de change Page 7
AVERTISSEMENT
Si le texte du sujet, de ses questions ou de ses annexes vous conduit à formuler une ou
plusieurs hypothèses, il vous est demandé de la (ou les) mentionner explicitement dans votre
copie.
Il vous est demandé d'apporter un soin particulier à la présentation de votre copie. Toute information
calculée devra être justifiée.

Page 2 sur 7
SUJET
PARTIE 1 – ETUDE DE CAS
CARBIOS est une société de biotechnologie clermontoise créée en 2011 et spécialisée dans la
valorisation des déchets plastiques. La société développe des solutions innovantes pour les industriels à
partir des enzymes permettant la dégradation des plastiques et la conception de procédés
industrialisables exploitant ces outils. Alors que la réglementation en matière de recyclage et de
valorisation plastiques se durcit en Europe, CARBIOS apparaît comme un opérateur capable de proposer
aux industriels une solution économique, environnementale et réglementaire attractive. Son ambition est
de devenir un acteur de premier plan sur un marché en fort essor autour de trois axes de développement
majeurs :
- développer des plastiques dont l’auto-dégradation en fin de vie est programmable ;
- régénérer les vieux plastiques en plastiques neufs ;
- faire des déchets plastiques une nouvelle matière première de grande valeur, substituable au
pétrole.
CARBIOS souhaite s’introduire en bourse sur le marché réglementé Alternext Paris en vue d’obtenir des
moyens supplémentaires pour financer son développement.
Les deux dossiers suivants peuvent être traités de manière indépendante. M€ signifie millions d’euros.
Dossier 1
À l’aide de vos connaissances et des annexes 1, 2 et 3, il vous est demandé le travail suivant :
Travail à faire
1. Présenter les avantages et les inconvénients d’une introduction en bourse dans le cadre
général.
2. Exposer les objectifs recherchés par CARBIOS au travers de son introduction en bourse.
Préciser une alternative à l’introduction en bourse qu’auraient pu choisir les dirigeants de
CARBIOS en vue de s’adresser à un nombre limité d’investisseurs.
3. Que signifie une option de sur-allocation ? Pourquoi un tel dispositif a été prévu ?
4. La société DEINOVE détient 2,8 % du capital de CARBIOS préalablement à l’émission.

Puisqu’elle décide de ne pas souscrire à l’émission des actions nouvelles, sa participation dans
le capital CARBIOS devrait baisser. En supposant l’augmentation de capital souscrite à 100 %,
présenter la situation de DEINOVE après l’introduction dans les deux cas de figure suivants :
- émission réalisée à 100 %, soit 810 000 actions nouvelles ;
- exécution de la clause d’extension de 15%, soit 121 500 actions nouvelles supplémentaires.
Dossier 2
À l’aide de vos connaissances et des annexes 3 et 4, il vous est demandé le travail suivant :
Travail à faire
5. Justifier le choix de ne pas utiliser la méthode des comparables pour calculer la fourchette
de prix indicative pour l’introduction en bourse.
6. Calculer la valeur de marché des fonds propres de CARBIOS par la méthode des flux de
trésorerie disponibles actualisés (en l’absence d’exercice de la clause d’extension).
7. L’introduction en bourse a été réalisée à 100% pour un prix de 14 € par action. Déterminer
le montant du capital flottant de la société immédiatement après l’introduction en bourse.
8. Au 1er mars 2017, le cours d’une action CARBIOS est de 7,39 €. Il a été conseillé aux
dirigeants de procéder à un regroupement d’actions. Préciser en quoi le regroupement est
pertinent.

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PARTIE 2 – REFLEXION
À partir de vos connaissances et de l’annexe 5, il est demandé au candidat de traiter le sujet suivant :
« La couverture des risques financiers dans une entreprise internationale »
Après avoir rappelé les principaux risques financiers auxquels une entreprise ayant une activité
internationale est confrontée, vous expliquerez sous quelles conditions et comment elle peut s’en couvrir.
Il est demandé au candidat de répondre de manière précise et structurée à la question posée, en

limitant sa réponse à 4 pages au maximum.
Annexe 1 - Présentation de la société CARBIOS

CARBIOS est une société anonyme (SA) créée en 2011 et basée à Clermont-Ferrand. Depuis sa
création, cette jeune société innovante s’est financée par des levées de fonds d’un montant cumulé de
4,4 M€ constitué d’un emprunt obligataire convertible de 0,8 M€, des aides de BPI France (ex-Oséo) et de
la région Auvergne de 3,6 M€. Ses actionnaires historiques sont au nombre de trois : la Holding
Incubatrice Chimie Verte (55,8 %), Truffle Capital, un fonds européen de capital-investissement (41,4 %)
et le groupe Deinove (2,8 %).
La société n'a pas de concurrence identifiée directe ou indirecte. Les opérateurs en chimie verte,
certes nombreux, sont la plupart du temps positionnés sur les biocarburants et utilisent souvent une
technologie basée sur des micro-organismes modifiés (bactéries, micro-algues). Plutôt que de modifier
des micro-organismes, CARBIOS développe des solutions technologiques autour des enzymes
responsables des réactions biologiques dans le microorganisme. Grâce à son expertise sur les enzymes,
la société développe des bioprocédés permettant de mieux valoriser les déchets plastiques des
industriels. Le modèle économique de CARBIOS repose sur la vente de licences (royalties) liées à ces
bioprocédés auprès de partenaires industriels, qui en assurent l’exploitation et la commercialisation.
CARBIOS s'est développé autour du programme de développement Thanaplast qui a bénéficié du

soutien de trois instituts de recherche (INRA, CNRS, Université de Poitiers). La signature de deux contrats
de deux partenariats industriels de long terme constitue une étape clé de ce programme car ils valident la
technologie d'encapsulation des enzymes responsables de la dégradation des polymères. Le premier
contrat signé avec le groupe Limagrain concerne le marché des films de paillage pour l’agriculture. Le
second contrat signé avec le groupe Barbier concerne le marché des sacs plastiques ménagers
biodégradables. Suite à la réalisation de ces deux contrats, CARBIOS a reçu en 2017 le prix Cleantech du
« Meilleur Partenariat PME innovante/Grand Groupe » décerné par l’AFIC (Association Française des
Investisseurs pour la Croissance) et le cabinet Ernst and Young.
Le recyclage est un autre champ d'application de Thanaplast, grâce à l'identification d'enzymes lié
au polyéthylène téréphtalate (PET). Dans ce cadre, il serait possible de créer une économie circulaire où
le PET serait recyclé à l'identique permettant une réutilisation théoriquement illimitée. Enfin, CARBIOS
explore la production de bioplastiques pour substituer les polymères existants.
CARBIOS souhaite développer prioritairement ces quatre marchés : films de paillage, sacs
plastiques, PET et bioplastiques. Les dirigeants de CARBIOS et son actionnaire Truffle Capital prévoient
des besoins de trésorerie importants liés au développement de la société sur ces quatre marchés.
Toutefois, ils ne souhaitent pas recourir à l’endettement bancaire pour le financer. En revanche,
l’augmentation de capital réalisée à l’occasion de son introduction sur Alternext doit permettre à
CARBIOS d’accélérer son développement par une levée de fonds significative espérée entre 10 et 15 M€.
Les revenus de licence (royalties) liés aux contrats signés avec les groupes Limagrain et Barbier
constituent la majeure partie du chiffre d’affaires (CA) réalisés en 2012 mais aussi en 2013.
Par ailleurs, les dirigeants de CARBIOS prévoient une amélioration nette du CA dès l’année 2014 car ils
anticipent de prochaines signatures de contrats de licence de long terme avec des industriels sur les
quatre marchés indiqués auparavant : films de paillage, sacs plastiques, PET et bioplastiques.

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Annexe 2 - Modalités d’admission sur Alternext
Période de souscription :
La période de souscription débutera le 29 novembre et prendra fin le 12 décembre 2013 à 18 heures
(heure de Paris). Avant introduction, le capital social de l’entreprise CARBIOS est constitué de 2 700 000
actions d’une valeur nominale de 0,7 € chacune.
Nombre d’actions offertes :

810 000 Actions Nouvelles par augmentation de capital (total de 10 327 500 euros) sont offertes au prix
de 12,75 € (prix égal au point médian de la fourchette indicative de prix) Fourchette indicative de prix :
11,48 € - 14,02€
Procédure de diffusion :
Placement global : 90 % de l’offre d’Actions Nouvelles ;
Offre à Prix Ouvert : 10 % de l’offre d’Actions Nouvelles.
Clause d’extension et option de sur-allocation :

En fonction de la demande, la Société pourra, en accord avec le Chef de File et Teneur de Livre, décider
d’augmenter le nombre d’Actions Offertes d’un maximum de 15 % du nombre initial d'Actions Nouvelles
dans le cadre de l’Offre, soit un maximum de 121 500 Actions Nouvelles Complémentaires allouées.
Afin de couvrir d’éventuelles sur-allocations, la Société CARBIOS consentira à la banque émettrice (Invest
Securities), une option permettant l’acquisition d’un nombre d’actions représentant un maximum de
15 % du nombre d’Actions Nouvelles. Cette Option de sur-allocation pourra être exercée, en tout ou
partie, au prix de l’Offre, en une seule fois à tout moment par Invest Securities, jusqu’au 13 janvier 2014
(inclus).
Produits et charges relatifs à l’offre :

Sur la base d’une émission de 810 000 Actions Nouvelles à un prix se situant au point médian de la
fourchette indicative du prix de l’Offre (soit 12,75 € par action), le produit brut estimé de l’émission des
actions nouvelles est de 10,327 M€. Il pourra être porté à 11,877 M€ en cas d’exercice intégral de la
clause d’extension et de l’option de sur-allocation.
Sur la base d’une émission de 810 000 Actions Nouvelles et en l’absence d’exercice de la clause
d’extension et de l’option de sur-allocation, la rémunération globale des intermédiaires financiers et le
montant des frais juridiques, comptables et administratifs sont estimés à 1,1 M€. Les frais juridiques,
comptables et administratifs seront pris en charge par la Société CARBIOS. La rémunération globale des
intermédiaires financiers sera également prise en charge par la Société CARBIOS.
Engagements de souscriptions :
Truffle Capital s’engage à souscrire pour 2 M€, soit 19,3 % du montant brut de l’offre (hors exercice de la
clause d’extension et de l’option de sur-allocation) sur la base d’un prix égal au point médian de la
fourchette indicative du prix de l’Offre, soit 12,75 €.
Garantie :
L'offre ne fait pas l'objet d'un contrat de garantie. En cas d’insuffisance de demande, l’augmentation de
capital pourrait être limitée aux souscriptions reçues à condition qu’elles atteignent 75% du montant
prévu. Si ce seuil n’est pas atteint, l’opération sera annulée.
Opération de stabilisation :
Des opérations en vue de stabiliser ou soutenir le prix de marché des actions de la société sur Alternext
pourront être réalisées du 13 décembre 2013 au 13 janvier 2014 (inclus).
Annexe 3 - Modalités de fixation du prix de l’action CARBIOS
Le prix des actions dans le cadre de l’Offre à Prix Ouvert sera égal au prix des actions dans le
cadre du Placement Global et sera arrêté en même temps que celui-ci soit le 13 décembre 2013.
Le prix de l’Offre résultera de la confrontation de l’offre de titres et des demandes d’achat émises selon la
technique de « construction du livre d’ordres » effectuée sur la base des critères de marché suivants : -
capacité des investisseurs retenus à assurer un développement ordonné du marché secondaire ;
- ordre d’arrivée des demandes des investisseurs ;
- quantité demandée ;
- sensibilité au prix des demandes exprimées par ces investisseurs.

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Le Prix du Placement Global devrait se situer dans une fourchette comprise entre 11,48 € et
14,02 € par action, fourchette qui pourra être modifiée à tout moment jusqu’au jour prévu pour la
fixation du Prix du Placement Global. Cette fourchette indicative a été déterminée conformément aux
pratiques de marché et est cohérente avec les résultats fournis par la méthode des Flux de Trésorerie
Actualisés (FTD) habituellement employée dans le cadre de projets d’introduction en bourse de sociétés
de chimie verte.
Annexe 4 - Détermination de la fourchette de prix de l’action CARBIOS
Deux méthodes ont été envisagées pour déterminer la fourchette indicative de prix de l’action CARBIOS.
Méthodes des multiples de comparables boursiers :

La méthode de valorisation par les comparables boursiers est une méthode analogique qui vise à
comparer CARBIOS à d’autres sociétés cotées appartenant au secteur de la chimie verte présentant un
modèle opérationnel et des caractéristiques financiers proches. Quatre sociétés cotées ont été retenues.
DEINOVE est une société de biotechnologie française qui a réalisé en 2013 un chiffre d’affaires d’un
million d’euros. Elle utilise les propriétés enzymatiques de certaines bactéries pour produire des
biocarburants, des antibiotiques ou des produits chimiques rares, qui ne pourraient être obtenus
autrement.
GLOBAL BIOENERGIES est une société de biotechnologie française qui a développé un procédé pour
produire de l’isobutène (un dérivé du pétrole) à partir d’un procédé biologique. D'autres molécules
pétrochimiques, notamment le propylène et le butadiène font l’objet de recherche et pourraient être
commercialisés prochainement.
METABOLIC EXPLORER est une société de biotechnologie française qui commercialise depuis le début
de l’année 2012 trois produits : le PDO, la L-Méthionine et le MPG. Leurs ventes ont permis à Metabolic
Explorer de dégager un CA de 4 millions d’euros en 2013 soit près du double de celui de 2012.
METABOLIX est une société de biotechnologie américaine, qui développe et commercialise des
technologies pour produire des biopolymères, des composés chimiques biosourcés et de la bioénergie.
Elle cotée sur le marché américain du Nasdaq.
VE CA EBE
Société Pays
(en million €) (en million €) (en million €)
2012 2013 2012 2013 2012 2013
Deinove France 52 63 0 1 -4 -4
Global Bioenergies France 45 48 2 2 -6 -1,2
METabolic EXplorer France 46 53 2 3,9 1 2,1
Metabolix Etats-Unis 20 20 4 3,3 -21 3,6
Source : Factset
Note : VE et EBE signifient respectivement Valeur d’Entreprise et Excédent Brut d’Exploitation.
Méthodes des flux de trésorerie disponibles actualisés (FTD) :

La méthode des flux de trésorerie actualisés permet d’apprécier la valeur intrinsèque de la société
CARBIOS sur la base de ses cash-flows futurs qu’elle produira à partir des revenus issus de la vente de
licences (royalties). Cette méthode est adaptée à la valorisation de CARBIOS qui évolue sur un secteur à
fort potentiel de croissance et extériorisant des cash-flows disponibles positifs, après financement des
investissements en R&D et financement des besoins en fonds de roulement.
La mise en œuvre de cette méthode à partir d’hypothèses de travail établies par un analyste
financier de la société Invest Securities est cohérente avec la fourchette de prix proposée dans le présent
prospectus. Les hypothèses retenues par cet analyste, pour la valorisation par les FTD, sont les
suivantes:
- la date de l’évaluation – et donc de l’actualisation des flux – est fixée est au 1er janvier 2013.
Par conséquent, l’estimation du flux de trésorerie disponible à fin 2013 se fait sur 12 mois ;
- par mesure de simplification, les flux de trésorerie disponibles sont actualisés en années
entières ;
- les flux de trésorerie sont actualisés au coût moyen pondéré du capital évalué à 10,75 % ;

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- le taux de croissance à l’infini est estimé à 2,4 % ;

- les prévisions sont effectuées sur la base d’une période de 7 ans et concernent le chiffre
d’affaires, le niveau de marge opérationnelle, d’investissements, et de besoin en fonds de
roulement ;
- les investissements prévus concernent uniquement les projets présentés en Annexes 1 et 2 ;
- CARBIOS ne reporte pas les pertes prévues en 2013 et en 2014 pour les déduire des bénéfices
des exercices suivants ;
- CARBIOS a un endettement nul à la date de son introduction et il n’est pas prévu que la société
contracte des dettes financières ces huit prochaines années ;
- un taux normatif d’Impôt sur les Sociétés (IS) 33 1/3 % sera seulement appliqué.
Données prévisionnelles exprimées en millions d’euros
en millions d’€ 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

Chiffre d’affaires (CA) 1 2,4 3 7,4 13,6 21,4 32,9
Résultat d’exploitation (REX) -2,0 -1,7 0,1 2,1 5 6,9 8,45
Dotations aux Amortissements (DAP) 0,7 0,6 0,6 0,7 0,7 0,8 0,8
Investissements 0,4 0,5 0,2 0,2 0,2 0,1 0,1
Variation du BFR (BFRN – BFRN-1) 0,1 -0,2 -0,2 -0,4 0,1 0,1 0,1
Valeur de la société CARBIOS :

La valeur retenue correspond à la valeur découlant de la méthode des Flux de Trésorerie
Disponibles (FTD) actualisés (moyenne de la fourchette).
Après avoir appliqué une variation de + et – 10 % à la valeur obtenue selon cette même
méthode, les dirigeants de CARBIOS ont ensuite fixé une fourchette de prix entre 11,48 € et 14,02 € par
action.
Annexe 5 - Prudence sur le risque de change

Extrait de L'AGEFI Hebdo n°553 du jeudi 16 février 2017, Yves Rivoal
Pour se prémunir contre la chute du sterling dans les jours qui ont suivi le référendum
britannique, les entreprises ont opéré des ajustements dans leur stratégie de couverture, comme le
confirme le trésorier d'un groupe du CAC 40. « Pour 2016, le Brexit n'était pas un sujet car nous étions
totalement couverts sur la paire euro/livre. Pour 2017, nous avons décidé à l'approche du référendum
d'augmenter notre taux de couverture jusqu'à 85 %, essentiellement avec des 'forwards' et quelques
options afin de créer une symétrie favorable dans notre portefeuille de couverture. Cette politique
systématique nous a permis d'acheter un an de tranquillité. » Chez Interparfums, un groupe spécialisé
dans la conception, la fabrication et la distribution de parfums pour de grandes marques du luxe, le
changement de stratégie sur la paire euro/livre est intervenu... la veille du référendum. « Comme nous
ne croyions pas au scénario du Brexit, nous n'avions couvert que 50 % de nos factures clients au
Royaume-Uni, se souvient Franz Zurenger, trésorier d'Interparfums. C'est en visitant une salle des
marchés où régnait une ambiance très pesante la veille du référendum que nous avons décidé de changer
notre fusil d'épaule. En rentrant au bureau, j'ai couvert toute la fin de l'exercice 2016 et le premier
trimestre 2017 au cours de 0,77 livre pour un euro. Cette décision nous a permis de ne pas être affectés
par la dévaluation de la livre. Elle nous a même permis de gagner de l'argent car le cours est aujourd'hui
autour de 0,86. »
Le tremblement de terre du Brexit à peine digéré, le marché des changes a dû faire face à une
deuxième secousse avec l'élection de Donald Trump en novembre. Les circonvolutions de la paire
euro/dollar ayant été moins marquées que celles de l'euro/livre, l'impact sur les stratégies de couverture
a été plus mesuré, comme le reconnaît Clémentine Tassin, directeur de la trésorerie et des marchés de
capitaux du groupe Suez : « Sur les financements intragroupes, nous sommes toujours couverts à
100 %, et il n'y a pas de dérogation possible à cette règle. Pour la couverture d'actifs nets, nous avons
simplement ajusté notre stratégie en revoyant nos cours 'target'. Et pour ce qui est de nos projets de
développement à l'international, nous intégrons dans le prix remis au client au moment de l'appel d'offres
une analyse du cours de change et des évolutions potentielles de la devise qui inclut une revue du risque
de fluctuation du cours 'spot', ainsi que des points de terme sur l'horizon de signature du contrat. Et
lorsque nous décrochons un appel d'offres et que le projet entre en vigueur, nous couvrons
systématiquement le risque de change associé. » L'incertitude sur la paire euro/dollar a en revanche
conduit le groupe Interparfums à infléchir sa stratégie. « Le groupe ayant peu de dépenses en devise
américaine, nous nous contentons en général de couvrir entre 50 % et 70 % de nos factures clients afin
de profiter, sur les 30 % restants, des opportunités offertes par le 'spot', confie Franz Zurenger.

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UE 2 - Finance
Remarque préalable
Le corrigé proposé par Comptalia est souvent plus détaillé que ce que l'on est en droit d'attendre d'un
candidat dans le temps imparti pour chaque épreuve.
A titre pédagogique le corrigé peut donc comporter des rappels de cours par exemple, non exigés dans le
traitement du sujet.
PARTIE 1 - ETUDE DE CAS
DOSSIER 1
1. Présenter les avantages et les inconvénients d’une introduction en bourse dans le cadre
général.
L'introduction en bourse présente divers avantages :
- Elle facilite les augmentations de capital par une cible d’investisseurs potentiels beaucoup plus
large, ce qui permet à l'entreprise de pouvoir financer avec plus de facilité son développement.
- L’introduction en bourse accroît la notoriété de l'entreprise, et est un facteur de crédibilisation de

l'entreprise par rapport à ses fournisseurs, les banquiers, son personnel, les clients...
- Elle permet enfin aux actionnaires de l’entreprise de trouver beaucoup plus facilement des
liquidités pour leurs actions que si elle n'était pas cotée. L'introduction en bourse permet aussi la
mise en place de mécanismes d’intéressement du personnel via la valeur de l'action (stock
actions, ...).
Elle a aussi des inconvénients :
- Le coût au moment de l’introduction, puis les dividendes à verser
- Un risque de perte de contrôle détenu par les actionnaires historiques
- Elle oblige à une transparence accrue, ce qui n'est parfois pas sans inconvénients. Elle soumet
l'entreprise aux variations de la bourse qui peuvent être déconnectées de la situation réelle de
l'entreprise.
- C'est surtout les fortes baisses du cours de l'action de l'entreprise qui ont un impact sur elle : elles
peuvent rendre difficile ou empêcher une augmentation de capital, et conduire à une OPA (offre
publique), entraînant un changement de direction et de stratégie avant que la stratégie
actuelle ait produit ses effets.

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UE 2 - Finance
2. Exposer les objectifs recherchés par CARBIOS au travers de son introduction en

bourse. Préciser une alternative à l’introduction en bourse qu’auraient pu choisir les
dirigeants de CARBIOS en vue de s’adresser à un nombre limité d’investisseurs.
Objectifs
CARBIOS souhaite développer prioritairement ces quatre marchés : films de paillage, sacs plastiques, PET et
bioplastiques. Les dirigeants de CARBIOS et son actionnaire Truffle Capital prévoient des besoins de
trésorerie importants liés au développement de la société sur ces quatre marchés. Toutefois, ils ne souhaitent
pas recourir à l’endettement bancaire pour le financer.
Ne se traduit pas par une hausse de l'endettement de l'entreprise puisque les fonds sont amenés par les
actionnaires.
La capacité d'endettement de l'entreprise n'est pas compromise. Celle-ci garde donc une marge de manœuvre
pour financer ces futurs besoins de financement.
La rémunération des actions crées dépend de la politique de dividende. L'entreprise peut donc faire varier sa
politique de versement de dividende en fonction de l'évolution de sa situation financière.
Alternative : Le capital privé
Il s’agit d’une forme privée d’investissement dans des entreprises, généralement non cotées, souhaitant
financer leur développement par un apport de capitaux non-publics. On parle d’investissement privé car à la
différence des titres boursiers disponibles sur des marchés financiers, les participations de l’industrie du
Private Equity ne sont pas cotées et sont détenues par des fonds spécialisés dans ce type d’investissement.
Le grand public ne peut pas investir dans les fonds de Private Equity, ce qui correspond aux souhaits des
dirigeants de CARBOIS qui souhaitent peu d’investisseurs.
3. Que signifie une option de sur-allocation ? Pourquoi un tel dispositif a été prévu ?
Signification une option de sur-allocation
L’Option de surallocation désigne un mécanisme par lequel une banque émettrice peut réguler le prix d’une
action tout juste introduite en bourse.
L’entreprise et la banque émettrice se mettent d’accord sur un nombre donné d’actions à émettre et, s’ils le
souhaitent, sur un nombre supplémentaire d’actions à émettre en vue d’assurer la stabilité des cours (jusqu’à
15% du nombre principal d’actions).
Intérêts du dispositif
Lors de la concrétisation d’une offre publique initiale, les actions nouvellement cotées peuvent être soumise à
des déséquilibres entre l’offre et la demande, ce qui génère une forte volatilité du cours.
=> L’Option de surallocation peut atténuer ces déséquilibres.
Si le prix offert par les investisseurs est inférieur à celui fixé dans l’offre publique initiale, la banque
émettrice peut surallouer (acquérir) le nombre d’actions à la place de ses clients.
Si le prix de l’action s’envole par rapport à celui fixé dans l’offre publique initiale, la banque émettrice peut
surallouer (proposer) des actions en bourse, et ainsi faire fléchir le cours. Pour fermer sa position, elle
exercera donc l’option en achetant les actions supplémentaires à l’entreprise qui souhaitait être cotée en
bourse.

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UE 2 - Finance
L’option de sur-allocation est utilisée pour rapprocher le cours de bourse avant l’introduction officiel, de la
fourchette de prix définie.
4. La société DEINOVE détient 2.8% du capital de CARBIOS préalablement à l’émission. Puisqu’elle

décide de ne pas souscrire à l’émission des actions nouvelles, sa participation dans le
capital CARBIOS devrait baisser. En supposant l’augmentation de capital souscrite à 100%,
présenter la situation de DEINOVE après l’introduction dans les deux cas de figure suivants :
- émission réalisée à 100%, soit 810 000 actions nouvelles ;
- exécution de la clause d’extension de 15%, soit 121 500 actions nouvelles supplémentaires.

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UE 2 - Finance
DOSSIER 2
5. Justifier le choix de ne pas utiliser la méthode des comparables pour calculer la

fourchette de prix indicative pour l’introduction en bourse.
La méthode des comparables a été écartée car :
- L’échantillon retenu ne permet pas de faire des comparaisons sur la base des multiples
VE/CA et VE/EBE (les sociétés du secteur n'étant pas rentables)
- Les activités des sociétés de l’échantillon retenu sont très diverses et peu comparables à
CARBIOS à la fois au niveau du modèle économique et au niveau des marchés adressés.
6. Calculer la valeur de marché des fonds propres de CARBIOS par la méthode des
flux de trésorerie disponibles actualisés (en l’absence d’exercice de la clause
d’extension).
Le taux d’actualisation est de 10,75 % et le taux de croissance à l’infini est de 2,4%.
Ici ce sont les données de l’entreprise, pas d’un investissement supplémentaire (analyse marginale).
Les pertes d’IS ne sont pas reportées (cf énoncé)
La valeur actuelle des flux de trésorerie est de 7,36 M€
La valeur terminale est obtenue par :
= 76,40 M€
La valeur actualisée de la valeur terminale est de 76,40 x 1,1075-7 = 37,39 M€
La valeur de la société CARBIOS selon la méthode des Flux de trésorerie disponibles de 37,385+ 7,36
≈ 44,745 M€. Il n’y a pas d’endettement.
En divisant 44,745 M€ par le nombre total d’actions égal à 2 700 000 + 810 000 = 3 510 000 actions,
nous obtenons le prix de 12,75€ par action (cf. Annexe 2)

4/9
UE 2 - Finance
Pour la fourchette de +/- 10% :

12,75 x 1,10 = 12.75 € et
12.75 x 0,9 = 11.48 €
7. L’introduction en bourse a été réalisée à 100% pour un prix de 14 € par action. Déterminer le
montant du capital flottant de la société immédiatement après l’introduction en bourse.
Le montant du capital flottant est de 810 000 x 14 € soit = 11 340 000 €.
8. Au 1er mars 2017, le cours d’une action CARBIOS est de 7,39 €. Il a été conseillé aux
dirigeants de procéder à un regroupement d’actions. Préciser en quoi le regroupement est
pertinent.
Le cours de l’action Carbios a perdu 50% de sa valeur depuis l’introduction en bourse. (14/7.39)
Le regroupement d’actions consiste à réduire le nombre d’actions, à capitalisation égale, pour augmenter
artificiellement le cours. L’objectif est de rendre l’action plus attrayante sur le marché Alternext.
PARTIE 2 – REFLEXION
À partir de vos connaissances et de l’annexe 5, il est demandé au candidat de traiter le sujet

suivant :
« La couverture des risques financiers dans une entreprise internationale »
Après avoir rappelé les principaux risques financiers auxquels une entreprise ayant une activité
internationale est confrontée, vous expliquerez sous quelles conditions et comment elle peut s’en
couvrir.
Il est demandé au candidat de répondre de manière précise et structurée à la question posée, en

limitant sa réponse à 4 pages au maximum.
Introduction
(Accroche) Dans un contexte mondialisé, les entreprises sont amenées à opérer avec des clients ou des
fournisseurs présents géographiques dans une zone à la devise de fonctionnement différente des entreprises
présentant des comptes en euros.
Le tourisme mondialisé génère chaque des millions d’opérations de change. Les entreprises aussi bien que les
ménages sont donc confrontées au risque de change. Il en est de même concernant le risque lié aux
variations de taux d’intérêts.
(Sujet) Ici il nous est demandé de nous interroger sur la couverture des risques financiers auxquels sont
soumises les entreprises internationales.
(Définition des termes du sujet) Le risque de change traduit le fait qu'une baisse des cours de change peut
entraîner une perte de valeur d'avoirs libellés en devises étrangères. De même, la hausse des taux de change
peut entraîner une hausse de valeur en monnaie nationale d'engagements libellés en devises étrangères. Bien
que le terme de risque renvoie ici à deux issues possibles, l’une positive, l’autre négative, seule la seconde
issue présente un danger pour l’entreprise, ce danger provoque une crainte souvent supérieure au plaisir du
gain de même montant : c’est la valeur négative hédonique, concept développé par Daniel Kahnemann,
récompensé par le Prix en Sciences Economiques en mémoire d’Alfred Nobel en 2002.

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UE 2 - Finance
Le risque de taux (d’intérêts) désigne le risque que porte un emprunteur ou un prêteur lorsque le taux lié au
capital évolue défavorablement de son point de vue et génère une sortie de trésorerie supplémentaire.
La couverture désigne une opération permettant d’annuler ou de réduire le risque financier lié aux opérations
commerciales et financières. Elle désigne une technique financière mise en place par une entreprise, ou une
autre entité, en vue de la protéger des variations pouvant affecter les taux de change ou d’intérêts.
Les Entreprises internationales sont concernées quotidiennement par ces risques, qu’elles se doivent donc de
couvrir. Il s’agit d’organisations faisant à la fois de l'import et de l'export. Leurs activités sont développées
dans de nombreux pays du monde.
(Plan) Dans une première partie, nous évoquerons Les risques financiers d’une entreprise à l’activité
internationale. Dans la seconde, nous nous intéresserons aux conditions et les outils de couverture.
Développement
1. Les risques financiers d’une entreprise à l’activité internationale.
La première sous-partie s’intéressera au risque de change et la seconde au risque de taux.
I.A. Le risque de change
 Sur les opérations commerciales
Une entreprise située en Zone EURO décide de s’approvisionner en biens, biens qui sont vendus par une
seconde entreprise située dans un pays ayant une devise de fonctionnement différente.
Cette opération commerciale présente un risque de change dès lors que la date de commande diffère de la
date de règlement, en raison de la variation des taux de change au jour le jour.
Exemple 1 : le 02/11/2017, une entreprise française commande un bien de 1000 USD (1 USD =
0,90 EUR). La dette exprimée en euros est de 900, au 02/11/2017. Le règlement est prévu le
08/11/2017 ; le cours de change sera-t-il favorable 1 USD = 0,85 EUR ou défavorable 1 USD = 0,94
EUR ?
Pour les biens vendus et services prestés à l’étranger, le raisonnement est symétrique.
Exemple 2 : le 02/11/2017, une entreprise française vend un bien de 1000 USD (1 USD = 0,90
EUR). La créance est de 900 EUR au 02/11/2017. Le règlement est prévu le 08/11/2017 ; le cours de
change sera-t-il favorable 1 USD = 0,94 EUR ou défavorable 1 USD = 0,85 EUR ?
 Sur les opérations financières
Sur les opérations de Prêt / Emprunt réalisées en devises, les décalages de paiements pour les versements
d’intérêts et de remboursement de capital génèrent un risque de change également.
I.B. Le risque de taux
Il correspond aux scénarios suivants : Un prêteur contracte à taux fixe et les taux sur le marché augmentent
ou un emprunteur contracte à taux fixe et les taux baissent.
Dans le cas d’une entreprise internationale, il va également concerner la situation suivante : les taux
d’intérêts sont ou deviennent plus favorables à l’étranger, Cela peut être le cas suite à un changement de
gouvernement souhaitant développer une politique monétaire expansionniste pour relancer l’activité
économique.

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UE 2 - Finance
Il faut néanmoins tenir du cours de change dans les calculs. Ce qui est plus délicat du fait de leurs variations.
Ces risques peuvent être réduits : c’est la couverture des risques présents dans toutes les entreprises à
dimension internationale. Différents outils, selon le contexte peuvent être mis en place par le trésorier ou
l’équipe de gestion des risques, aux compétences en finance de marché, maîtrisant les outils de couverture,
disposant d’une forte réactivité.
II. Les conditions et les outils de couverture.
La première sous-partie s’intéressera aux conditions de couverture et la seconde ou outils de couverture.
II.A. Les conditions amenant à une solution de couverture
 Ne pas être en position d’imposer la devise de transaction. En effet si l’entreprise se retrouve en position
de force lors de transactions en devises, elle choisira sa devise de fonctionnement pour ces opérations et
transfèrera le risque de change sur le client ou le fournisseur.
 Atténuer l'effet négatif des fluctuations des taux de change sur les approvisionnements et les ventes,
pour présenter une certaine régularité dans les comptes annuels.
 Améliorer le contrôle sur sa trésorerie, le niveau de trésorerie est fondamentale pour une entreprise si
elle ne veut pas s’exposer à d’autres risques : risque d’illiquidité, risque de solvabilité, risque de faillite.
II.B. Les outils de couverture
LES SOLUTIONS INTERNES :
 Le paiement comptant est la solution la plus simple pour annuler le risque de change. Néanmoins ce
montant de trésorerie subit un coût d’opportunité si un placement plus intéressant financièrement existe
entre le moment où l’opération est générée et son dénouement.
 Le termaillage est une technique permettant la gestion des opérations en devises. Elle consiste à
anticiper les évolutions des taux et selon le cas, à chercher à avancer ou retarder un paiement. C’est une
couverture très imparfaite, en raison des prédictions hypothétiques et du rapport de force existant.
 Pour se protéger contre des variations de la devise de facturation, il existe des clauses, appelées clauses
d'indexation, qui permettent aux deux parties, acheteurs et vendeurs, de prévoir de façon contractuelle
les modalités du risque de changes.

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UE 2 - Finance
LES SOLUTIONS EXTERNES :
 Le contrat à terme (futures si standardisé ou forward si de gré à gré) est un engagement entre 2 parties
qui détermine les conditions précises de vente ou d'achat d'un montant de devises (taux, date). Le
contrat à terme garanti le taux à l’échéance. L’entreprise connait donc le montant qu’elle va encaisser ou
décaisser. Elle ne pas profiter une évolution favorable de la devise, contrairement à une option.
 Une option sur devise est une opération par laquelle une partie, le vendeur confère le droit à l'autre partie,
l'acheteur d'échanger à une date convenue deux quantités de devises, moyennant le paiement d'une
prime. On parle de call pour une option d'achat sur devises ou de put pour une option de vente sur
devises. La contre-partie à l’opération devra suivre la décision de l’acheteur qui lui devra s’acquitter d’une
prime pour « acheter » le contrat de couverture.
Exemple : L’acheteur d’une option d’achat de devises doit livrer des USD. Il va les acheter soit au
comptant soit à l’aide de l’option. Il exercera son option dans le cas suivant : Si le prix d’exercice de
l’option est plus favorable que le cours spot (cours du jour où les USD seraient achetés au cours du
moment.
L’acheteur d’une option de vente de devises a le droit de les vendre à un cours fixé (prix
d’exercice). Via le marché financier, il vendra ses USD reçus au prix d’exercice de l’option si ce cours de
vente est plus favorable ou via sa banque, si le cours spot est plus favorable…comme si l’on se tournait
vers l’acheteur qui propose le plus !
 Le swap de swap de taux d’intérêt et de devises est un accord conclu entre deux parties qui s’échangent
un montant déterminé de devises étrangères et s’engagent mutuellement à effectuer régulièrement des
paiements correspondant aux intérêts ainsi qu’à se rendre le montant échangé à une échéance
déterminée. Ce prêt parallèle permet à deux entreprises situées dans des pays différents de se mettre
d'accord pour s'accorder mutuellement un prêt dans les monnaies dont elles ont besoin pour une période
déterminée. Au terme de la période, les deux sociétés remboursent les prêts qu'elles ont l'une envers
l'autre dans leur monnaie respective. Pour se prémunir contre une variation envisagée ou avérée des taux
d’intérêt à la baisse dans une zone monétaire différente, l’entreprise peut souscrire un swap de taux. Il
s’agit d’un produit dérivé financier, dont l'appellation en français est « contrat d'échange de taux
d'intérêt ».
Exemple : Une entreprise française, la société Marlin, souhaite s'implanter aux Etats-Unis en
rachetant une entreprise locale. Ne disposant pas de la trésorerie nécessaire, elle doit emprunter le
31/12/N, 10 000 MUSD remboursables sur 5 ans. Sa banque habituelle, la Société Générale, lui
propose un prêt en dollars à 5,50 %. Par ailleurs, la société Marlin a trouvé une banque américaine qui
lui propose un taux de 5,30 %. Toutefois cette banque propose un taux de 4,48 % pour les entreprises
américaines (en se basant sur le même montant emprunté, la même durée et sur le même type de
société).
Indépendamment de ce dossier, l'entreprise Marlin travaille régulièrement avec une autre

société américaine, la société Paddy. Or cette dernière souhaite investir en France. La meilleure
proposition faite à la société Paddy, par une banque française, est de 6,52 %. Dans le même temps, la
société Marlin obtiendrait de la Société Générale et sur les mêmes échéances un taux de 5,91 %.
En conséquence, les sociétés Marlin et Paddy décident d'emprunter dans leur monnaie locale et
signe un contrat de swap en devises aux conditions suivantes : la société Paddy versera 10 000 MUSD à
4,89 % à la société Marlin contre 6 500 000 € au taux de 6,11 % sur 5 ans.

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UE 2 - Finance
 Le Netting par devise et par société, qui consiste en la déduction des dettes sur les créances détenues ou
inversement, pour n’avoir à couvrir que le montant net, aboutissant à une position longue lorsque le
montant des créances dans une même devise est supérieur aux dettes dans cette même devise et
l’échéance proche ou une position courte (Dettes en devises > Créances en devises) puis à couvrir la
position.
En Conclusion, Les entreprises internationales doivent gérer efficacement les risques auxquelles elles sont
confrontées, pour éviter une certains nombres de conséquences fâcheuses. Pour cela des solutions existent,
ce sont les couvertures des risques. Une autre solution aurait également pu être envisagée comme le recours
à la Coface : Compagnie Française d'Assurance pour le Commerce Extérieur. Depuis 1946, cet organisme a
pour vocation de garantir les entreprises contre les risques financiers à l'export.

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Document remis au candidat :

Le sujet se présente sous la forme de 2 parties indépendantes

Page de garde Page 1

Le sujet comporte les annexes suivantes

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PARTIE 1 – ETUDE DE CAS

4. La société DEINOVE détient 2,8 % du capital de CARBIOS préalablement à l’émission.

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« La couverture des risques financiers dans une entreprise internationale »

Il est demandé au candidat de répondre de manière précise et structurée à la question posée, en

Annexe 1 - Présentation de la société CARBIOS

CARBIOS s'est développé autour du programme de développement Thanaplast qui a bénéficié du

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Annexe 2 - Modalités d’admission sur Alternext

Nombre d’actions offertes :

Clause d’extension et option de sur-allocation :

Produits et charges relatifs à l’offre :

Annexe 3 - Modalités de fixation du prix de l’action CARBIOS

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Annexe 4 - Détermination de la fourchette de prix de l’action CARBIOS

Méthodes des multiples de comparables boursiers :

Note : VE et EBE signifient respectivement Valeur d’Entreprise et Excédent Brut d’Exploitation.

Méthodes des flux de trésorerie disponibles actualisés (FTD) :

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- le taux de croissance à l’infini est estimé à 2,4 % ;

Données prévisionnelles exprimées en millions d’euros

en millions d’€ 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

Valeur de la société CARBIOS :

Annexe 5 - Prudence sur le risque de change

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PARTIE 1 - ETUDE DE CAS

L'introduction en bourse présente divers avantages :

- L’introduction en bourse accroît la notoriété de l'entreprise, et est un facteur de crédibilisation de

Elle a aussi des inconvénients :

- Le coût au moment de l’introduction, puis les dividendes à verser

- Un risque de perte de contrôle détenu par les actionnaires historiques

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2. Exposer les objectifs recherchés par CARBIOS au travers de son introduction en

Alternative : Le capital privé

Signification une option de sur-allocation

=> L’Option de surallocation peut atténuer ces déséquilibres.

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4. La société DEINOVE détient 2.8% du capital de CARBIOS préalablement à l’émission. Puisqu’elle

- émission réalisée à 100%, soit 810 000 actions nouvelles ;

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5. Justifier le choix de ne pas utiliser la méthode des comparables pour calculer la

La méthode des comparables a été écartée car :

Le taux d’actualisation est de 10,75 % et le taux de croissance à l’infini est de 2,4%.

La valeur actuelle des flux de trésorerie est de 7,36 M€

La valeur terminale est obtenue par :

La valeur actualisée de la valeur terminale est de 76,40 x 1,1075-7 = 37,39 M€

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Pour la fourchette de +/- 10% :

Le montant du capital flottant est de 810 000 x 14 € soit = 11 340 000 €.

À partir de vos connaissances et de l’annexe 5, il est demandé au candidat de traiter le sujet

« La couverture des risques financiers dans une entreprise internationale »

Il est demandé au candidat de répondre de manière précise et structurée à la question posée, en

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1. Les risques financiers d’une entreprise à l’activité internationale.