ECONOMA YDE ESARROLLO, VOLUMEN:3 NMERO 1, MARZO 2004 MERCADO D DIVISAS Y CRISIS CAMBIARIA DOLARIZAR, LA SOLUCIN?

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Mercado de divisas y crisis cambiaria: dolarizar, la solucin?

LUIS CARLOS GUZMN RODRGUEZ*

Resumen El presente artculo busca contribuir al debate sobre los costos y beneficios de dolarizar, brindando una visin de la literatura al respecto y destacando algunos objetivos que pueden tenerse en cuenta para posteriores investigaciones, como la discusin sobre la poltica monetaria ptima y la tasa de cambio eficiente para economas subdesarrolladas; las cuales se debaten entre contar con tasas de cambio fijo o flexible, y ms recientemente, un hbrido entre control de cambios y otros mecanismos regulatorios. El artculo trata inicialmente sobre las causas de la dolarizacin, para luego analizar los potenciales costos y beneficios de hacerlo.

Abstract The main objective of this paper contribute to the debate about the cost and benefits of dollarization giving vision of the respect in the literature and pointing out some objectives that can be keep in mind for future investigations, like the discussion of the optimal monetary policy and efficient rate of exchange for underdevelopment countries which are being debate against the fixed or flexible exchange rate and must recently mixes exchange rates by others regulatory mechanics. The paper initially take about the causes of the dollarization so latter it can analyses of potential cost and its benefits.

Palabras clave: crisis cambiaria, tipo de cambio, capital, dolarizacin, banco central monetarios, producto interno bruto, dficit presupuestal, gobierno. Clasificacin JEL: F31, F47

Economista, magster en economa, profesor adjunto del Departamento de Economa de la Facultad de Ciencias Econmicas y Sociales de la UAC. carlosguzman79@hotmail.com

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I. Introduccin
En el seminario Nuevas iniciativas para enfrentar la turbulencia financiera internacional, durante la reunin anual del BID en Pars, ministros de Hacienda de Mxico, Chile y El Salvador, junto con altos funcionarios de Argentina, Brasil y Estados Unidos, analizaron las ventajas y desventajas de mantener tasas cambiarias fijas o flexibles, en vista de la persistente volatilidad en los mercados. HAUSMANN, jefe del BID, explic: la flexibilidad cambiaria no ha resultado muy ventajosa para Amrica Latina, generando altas tasas de inters reales y sistemas financieros constreidos1 . Un estudio sobre el comportamiento de las tasas de inters en 11 pases latinoamericanos entre mayo de 1997 y octubre de 1998, un perodo marcado por la crisis financiera en Asia, el colapso de precios de productos bsicos y la crisis de la deuda rusa, mostr que las tasas de inters fluctuaron menos en pases con regmenes cambiarios rgidos como Argentina y Panam, desafiando las teoras convencionales sobre polticas cambiarias. Igualmente, trat acerca de la limitada credibilidad en las monedas latinoamericanas, independientemente de que estn sujetas a tasas cambiarias fijas o flexibles. Soportado en el hecho de que ninguna de esas monedas ha inspirado la creacin de mercados de deuda a largo plazo. Consecuentemente, las firmas locales enfrentan el dilema de endeudarse en dlares y exponerse a desfases en la tasa cambiaria o tomar crdito a corto plazo en moneda local y correr peligros por crisis de iliquidez, o por diferencias en los vencimientos de deudas. En razn a la inestabilidad internacional el sector privado en varios pases de la regin se han interesado en la dolarizacin, una poltica basada en remplazar por completo la moneda local por el dlar estadounidense, una decisin que tom Panam, hace dcadas, seguido por Ecuador y El Salvador, que adoptaron el dlar estadounidense como moneda de curso legal en remplazo de sus monedas nacionales2 , Ecuador lo hizo luego del ataque especulativo contra el sucre, que lo llev a 25.000 sucres por dlar. El doctor MUNDELL, a finales de 2001, propuso la creacin de una moneda nica latinoamericana o la dolarizacin, aduciendo la proteccin del capital individual frente a los desaciertos del manejo econmico, por parte de los gobiernos, que conduca al deterioro de la capacidad de compra y las salidas masivas de capitales hacia economas ms estables3 .
1 Seminario Nuevas iniciativas para enfrentar la turbulencia financiera internacional.
BID.

2 En el caso de Guatemala, a pesar de haber dolarizado, mantiene su propia moneda nacional en circulacin sin establecer paridad con el dlar. 3 A mi parecer, la aparicin del euro como moneda europea debe obligar a pases subdesarrollados a tomar estrategias adecuadas en la defensa de la capacidad de compra de las exportaciones y la conservacin de la riqueza nacional ante crisis cambiarias y volatilidad externa, mxime con la creciente fortaleza del improductivo sector financiero, en trmino de bienes reales.

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Discusiones al respecto tambin, se dieron luego de la crisis mexicana de 1995 y Argentina de 2001, en las cuales se propona abandonar la circulacin de moneda nacional y la adopcin del dlar como moneda de curso forzoso. Sin embargo, esta decisin presenta grandes implicaciones polticas y econmicas que deben investigarse y analizarse cuidadosamente puesto que no son claramente entendibles. El presente artculo busca contribuir al debate sobre los costos y beneficios de dolarizar, brindando una visin de la literatura al respecto y destacando algunos objetivos que pueden tenerse en cuenta para posteriores investigaciones, como la discusin sobre la poltica monetaria ptima y la tasa de cambio eficiente para economas subdesarrolladas; las cuales se debaten entre contar con tasas de cambio fijo o flexible, y ms recientemente, un hbrido entre control de cambios y otros mecanismos regulatorios. El artculo trata inicialmente sobre las causas de la dolarizacin, para luego analizar los potenciales costos y beneficios de hacerlo.

II. Por qu considerar la dolarizacin?

A. Crisis cambiaria
En la ltima dcada del siglo anterior se presentaron crisis cambiarias tanto en pases desarrollados como subdesarrollados; Italia e Inglaterra 1992, Mxico 1994, Este asitico y Brasil 1997, Ecuador 1998 y Colombia 1999, sin olvidar el caso de Argentina 2001 y Venezuela recientemente. Estas crisis muestran obvias diferencias respecto a los resultados observados: para los pases industrializados los costos en trminos de produccin son menores que en pases de economas emergentes (Edwards, 1989). Por ejemplo, el PIB per cpita mexicano cay un 7% en trminos reales en 1995, despus de estar creciendo entre el 3% y 10%, el colombiano lo hizo en ms del 5%, mientras el argentino cerca del 6% en el 2002. Adicionalmente, siempre que se presentan crisis en un pas subdesarrollado produce una corrida de capitales, generando un proceso de contagio que causa incrementos en la tasa de inters y recesin generalizada, es el caso del efecto tequila a mediados de los noventa, y la crisis asitica en 1997, que desencaden la crisis rusa y latinoamericana. En las economas emergentes se puede tipificar el proceso de crisis como: a. b. c. Se presenta una incipiente entrada de capitales y un dficit en cuenta corriente. Se genera una salida masiva de capitales que desencadena la crisis y, por ltimo, Se observa la depreciacin de la moneda nacional, y

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d.

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Casi simultneamente, el sistema financiero colapsa, presentando una cada en el PIB y un incremento en los spreads de deuda (Reinghart, 1999)

Tabla 1 Cuenta de capital Flujos a corto y largo plazo en Colombia Millones de US$

Ao

Flujo financiero a largo plazo

$ 2.842,94 $ 7.642,99 $ 8.348,12 $ 4.522,50 $ 2.564,80 $ 1.878,57 $ 4.871,48

Flujo financiero a corto plazo

$ 1.716,72 $ -1.024,54 $ -1.760,63 $ -1.208,60 $ -3.208,90 $ -1.879,91 $ -2.645,52

Saldo cuenta de capital y financiera

$ 4.559,66 $ 6.618,45 $ 6.587,49 $ 3.313,90 $ -644,10 $ -1,34 $ 2.225,96

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001

Fuente: Banco de la Repblica, Estudios Econmicos.

Como puede observarse en la tabla 1, para Colombia, entre 1996 y 1998 ingresaron US$20.513.61 millones y el dficit en cuenta corriente para el perodo ascendi a US$15.231.76 millones.
GRFICO 1 Saldo en cuenta corriente y cuenta de capital en Argentina 1990 - 2001

2 0 .0 0 0

1 5 .0 0 0 1 0 .0 0 0

5 .00 0

(5 .00 0 ) (1 0 .0 0 0 ) 1 9 91 1 9 92 1 9 93 1 9 94 1 9 95 1 9 96 1 9 97 1 9 98 1 9 99

Fuente: Banco CCentral S a ld oArgentina. p ita l de e n C ta . de C a S a ld o e n ta . C te .

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La salida masiva de capitales se present en 1999, con un egreso de US$3.208.90 millones de corto plazo, y se rompi la banda cambiaria en septiembre del mismo ao. Se gener crisis financiera y los crditos hipotecarios fueron impagables. Para Argentina se present un gran ingreso de capitales, dficit en cuenta corriente, y degener en la crisis cambiaria y financiera de 2001. El inters en dolarizar surge en gran medida como respuesta a evitar este tipo de crisis a futuro, sin reparar antes en discutir sobre los costos y beneficios potenciales de hacerlo, por lo que las aproximaciones observadas tradicionalmente resultan a favor de esta ltima.

B. Mercado de divisas: el temor a la flotacin

Segn Barriero (1999. p.242), en el sistema de tipos de cambio flexibles, los mercados de divisas fijan el valor de la moneda en trminos de otra libremente sin intervencin del banco central . Es decir, cualquier dficit en cuenta corriente ser financiado en su totalidad por ingresos de capital y viceversa, sin alterar las reservas internacionales. En la realidad no se pueden observar muchos pases que apliquen un sistema de tipo de cambio libre, propiamente dicho. La preponderancia, as como el rpido y continuo crecimiento en los mercados internacionales de capital, ha trado como consecuencia el incremento en el volumen de los flujos de capital de corto y mediano plazo en las economas tanto de pases desarrollados como emergentes y su continuo flujo responde, en muchas ocasiones, a las expectativas del mercado, siendo ste cada vez ms oligopolstico y, por tanto, voltil y propenso al contagio, tanto as, que como se observa en el proceso de crisis el cambio en el flujo de capitales es el detonante de sta (vase tabla 1). Bajo un esquema de tipo de cambio realmente libre, esta volatilidad se traduce en una respuesta igual en la tasa de cambio, en los precios relativos y por ende trastorna la actividad econmica. El temor a la flotacin en economas emergentes, CALVO y REINHART (2000), se traduce en impedir que el mercado establezca libremente el valor de la divisa. El anlisis emprico consisti en comparar el rgimen de tasa de cambio utilizado en un grupo de pases y el comportamiento que ha tenido. Encontrando que pases que aseguraban tener una tasa de cambio de flotacin en la prctica no lo hacan y slo un reducido nmero de Estados realmente lo aplicaba a cabalidad. Adicionalmente, destacaron otras razones de ese temor como: la deuda externa denominada en dlares, una tasa de cambio muy depreciada que se traduzca en presin inflacionaria interna, y en general efectos adversos sobre la cuenta corriente o el acceso a los mercados crediticios internacionales.

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C. Control al flujo de capitales: una alternativa costosa

Las crisis de balanza de pagos surgen de una salida masiva de capitales, como los mercados de capitales son ms voltiles se constituyen en el problema. Una forma de corregirlo es introduciendo controles al flujo de capital, stos se refieren slo a la salida de capitales puesto que los pases emergentes requieren de los flujos de inversin, pero al establecerlos reducen su volatilidad. Se hace evidente que los controles a los flujos de capital pueden favorecer los capitales de largo plazo en detrimento de los de corto, reduciendo la probabilidad de crisis como consecuencia de una repentina salida masiva de recursos, los controles que pueden ser utilizados estn relacionados con impuestos a la salida de recursos, reservas sobre inversin o ambos. CALVO y REINHART (1999) encontraron causalidad entre los resultados y la forma de clasificar los flujos de capital que utiliza cada pas. Adicionalmente, EDWARDS (1999) estableci, teniendo en cuenta la fecha de cumplimiento de la deuda externa, que se destaca la relevancia del concepto residual del tiempo de vencimiento antes que la maduracin contractual. Para Chile, E DWARDS mostr que los controles al flujo de capital de corto plazo tienen efectos limitados sobre los valores residuales de maduracin de la deuda externa y que este pas la tiene ms alta que Mxico (pas que no tena controles al flujo de capital de corto plazo para 1996). De manera general, los controles al flujo de capital no son considerados sanos dentro de los esquemas de poltica econmica puesto que limitan la posibilidad de acceder a prstamos e inversin, stos impiden ver posibles riesgos a los agentes econmicos internacionales, la transferencia tecnolgica y prolongan la utilizacin de polticas insostenibles. Sin embargo, la principal objecin a su utilizacin es la fuerte tendencia a la evasin de impuesto y la necesidad de contar con una gran infraestructura de control, lo que impide su utilizacin de manera permanente.

D. Regmenes de tasas de cambio mixtas o intermedias

La incompatibilidad entre regmenes de flotacin limpia y control al flujo de capitales han obligado a establecer regmenes de tasas de cambio mixto, en los que la intervencin oficial es utilizada para salvaguardar la tasa de cambio. Pese a lo anterior no se han evitado las crisis mencionadas, muchas investigaciones concluyen que este tipo de asociaciones no son viables para pases emergentes, por lo que aconsejan establecer regmenes extremos: bien sea utilizar tipos de cambio fijo o tipos de cambio flexible. Para EICHENGREEN, adoptar tipos de cambio mixto, en la prctica se traduce en un ven y dispara de los especuladores contra el banco central. Por el contrario, otros investigadores como FRANKEL (1999) y MUSSA (2000), en especial ste ltimo, argument que una poltica econmica insostenible no necesariamente es indeseable en el corto plazo por lo que no descartan de plano la utilizacin de ese tipo de regmenes. FISCHER (2001) encontr evidencia
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emprica en la que muestra cmo la proporcin de pases subdesarrollados que utilizan regmenes mixtos han entrado en reducciones de produccin frente a lo observado en la dcada anterior. Qu tan extrema debe ser la poltica para evitar crisis cuando se trata de modelos mixtos? cuando se sabe que su aplicacin no garantiza la solucin a los problemas cambiarios. Bajo esas circunstancias, los bancos centrales confluyen en atar las variaciones en la base monetaria al aumento de reservas internacionales, por lo tanto, slo podr haber aumento de la base monetaria ligado a un incremento de reservas internacionales. En principio este sistema es equivalente a dolarizar la economa, y fue utilizado por Argentina a partir de 1991, cuando estableci el rgimen de convertibilidad fija del peso argentino frente al dlar estadounidense. Y durante los perodos de turbulencia internacional el diferencial de tasa de inters entre deuda denominada en pesos y en dlares se distancia (vase grfico 2), lo que indica que los mercados financieros apuestan a la probabilidad del pas de abandonar el sistema de tipo de cambio y que la economa argentina sufriera un descalabro, como efectivamente ocurri en 2001.
Grfico 2 Argentina

Tasa de inters so bre prestam os 40 35 30 25 20 15 10 5 0 e n e -9 4 e n e -9 5 e n e -9 6 e n e -9 7 e n e -9 8 e n e -9 9 e n e -0 0 e n e -0 1

T asa de inters

P eso

D lar

D iferencia

Fuente: Banco Central de Argentina.

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III. Costos y beneficios de la dolarizacin

La clave est en evaluar los beneficios y costos de dolarizar, los primeros se relacionan con la reduccin de la volatilidad de la tasa de cambio respecto al dlar, la posibilidad de eliminar la crisis cambiaria o financiera, la reduccin en la tasa de inflacin y la disminucin en la tasa de inters. Como puede verse en la tabla 2, la tasa de inflacin de El Salvador es en promedio 2,36% en el perodo 1998 - 2003, y el producto interno bruto creci al 2.28% en promedio. Para Ecuador la inflacin se redujo del 91% en el 2000 al 6.5% en el 2003, el crecimiento del PIB tiende a estabilizarse sobre el 3%. Mientras que la tasa de inters ecuatoriana pas del 62.79% en 1998 al 12,06% en 2003. Luego, las primeras cifran indican que ha tendido a estabilizar la economa y mantener el nivel de deuda externa.
Tabla 2 Ecuador y El Salvador: PIB y tasa de inflacin

Pas/ao Ecuador
PIB

1998 2.1% 36.1%

1999 -6.3% 60.5%

2000 2.8% 91%

2001 5.1% 22.4%

2002 3.3% 9.36%

2003 2.9% 6.5%

Inflacin Deuda externa (en dlares) Tasa de inters activa El Salvador

PIB

$13.240

$13.752

$11.335

$11.373

$11.388

$11.493

62.79%

55.71% 3.4% -1.02%

29.83% 2.2% 4.29%

15.10% 1.7% 1.42%

12.71% 2.1% 2.79%

12.06% 2.0% 2.52%

Inflacin Fuente: BID,

4.21%
CEPAL.

Si se presenta mayor integracin econmica con los Estados Unidos, la dolarizacin puede contribuir sustancialmente al comercio y a la integracin del mercado financiero. Uno de los costos se relaciona con la prdida de los ingresos por seoraje, y prcticamente de la poltica monetaria pero se compensa por el aumento en la credibilidad de la poltica econmica, al igual que limitar al banco central en su accin de prestamista en ltima instancia.

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A. Prdida de ingresos por seoraje y consecuencias fiscales 1. Prdida de ingresos por seoraje
La prdida de ingresos por seoraje es un costo obvio, puesto que el banco central no puede emitir su dinero, la cuanta de sta depende de la tasa de crecimiento del PIB y el nivel de inflacin, y para algunas economas emergentes, ste se constituye en un gran aporte a los ingresos del Estado. Bajo cualquier variante de tipo de cambio fijo, los ingresos por seoraje siempre estn presentes. Con la dolarizacin se pierde la posibilidad de imprimir moneda nacional para el pago de intereses de deuda, al igual que imprimir dinero como consecuencia de los rendimientos financieros de las reservas internacionales, y la prdida de recompra de la base monetaria utilizando reservas. VELDE y VERACIERTO (1999) calcularon en $658 millones o el 0.2% del PIB al ao, como prdida para Argentina si ste decidiera dolarizar. Sin embargo, no es necesariamente cierto el costo de dolarizacin extrado de los ingresos por seoraje dejado de percibir, puesto que ste tiene un costo implcito nominado en inflacin, tal como lo destacan CHANG y VELASCO (2000). A pesar de lo anterior, dolarizar puede facilitar la inversin y el crecimiento econmico como consecuencia de la estabilidad econmica. Asimismo, aunque difcil de cuantificar con anterioridad, se tiene los mayores ingresos por impuestos como consecuencia de la mayor actividad econmica que compensara la prdida de ingresos por seoraje. Para el caso de mayores ingresos tributarios stos se dilataran en el tiempo, lo cual generara reduccin en el gasto pblico, incremento en la tasa impositiva o aumento en la deuda pblica. Por lo que se concluye que la prdida de ingresos por seoraje se compensa con un mayor nivel de deuda, por tanto la dolarizacin debe ir acompaada de un plan de ajuste fiscal para lograr el xito del proceso.

2. Consecuencias fiscales
Al dolarizar, tanto deuda interna como externa se homogeneizan bajo el mismo patrn, CHANG y VELASCO (2000) llaman la atencin sobre el relajamiento de la disciplina fiscal que se puede generar por esta razn. ste podra ser contraproducente para la economa y causar como efecto el incremento en el riesgo y la tasa de inters generando inestabilidad econmica. Por lo anterior, se requieren fuertes presiones sobre la disciplina fiscal y restricciones al dficit presupuestal, tal como ocurri en la Unin Europea al poner en prctica la unin monetaria.
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Claro que dolarizar es muy diferente a contar con una moneda comn y un banco central que maneja la poltica monetaria. Dolarizar en contraste, hace perder la poltica monetaria y las restricciones fiscales limitan mucho la poltica fiscal por lo que el costo puede ser muy alto cuando la economa entra en ciclos recesivos.

B. Integracin econmica
Un benefici potencial de la dolarizacin es que puede facilitar el proceso de integracin de una economa dolarizada con los Estados Unidos, en razn a que reduce los costos de transaccin y elimina la incertidumbre sobre la tasa de cambio. FRANKEL y ROSE (2000) dan evidencia sobre las uniones monetarias y como stas permiten incrementar los flujos comerciales entre los pases miembros. Adicionalmente, sta puede contribuir a la integracin financiera entre los pases dolarizados y los Estados Unidos, para STOCKMAN (2001) estudiando el caso de la dolarizacin en Mxico prev como el banco central mexicano puede convertirse en parte del sistema de la Reserva Federal, lo que permitira continuar utilizando la poltica monetaria como instrumento de la poltica econmica. Sin embargo, BENCIVENGA, HUYBENS y SMITH (2001) muestran en su estudio cmo la integracin de mercados reales antecede la dolarizacin, a pesar que sectores financieros bien integrados se veran beneficiados por sta, contrario a MUNDELL (1961) el principal objetivo, antes de constituir un rea de moneda, es la integracin de mercados y posteriormente efectuar la integracin monetaria puesto que la poltica monetaria independiente puede ser utilizada para acomodar asimetras de las economas. A la luz de la teora de reas de moneda ptimas es difcil imaginar a Brasil o Argentina en un rea de moneda ptima con los Estados Unidos, an Mxico a pesar de la integracin econmica que presenta con su vecino del norte. Luego, el inters por dolarizar se fundamenta bsicamente en el deseo de brindar estabilidad financiera que se ve fuertemente afectada en los momentos de crisis. Cuando CASSEL (1916) formul la hiptesis de paridad de poder adquisitivo estableci: la tasa de cambio entre dos pases puede determinarse teniendo en cuenta el nivel general de precios de los dos, por lo tanto, en cualquier momento la paridad real entre stos se representa por la comparacin de los poder de compra de la moneda entre un pas con otro. Como quiera que el movimiento de bienes entre dos pases se da libremente la tasa de cambio no se desviar mucho de su tendencia, es decir, la paridad de poder adquisitivo entre los pases comprometidos. HOUTHAKKER (1962) interpret la paridad de poder adquisitivo como el nivel de precios relativos de las importaciones
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efectivamente consumidas que servan de indicador sobre la devaluacin o revaluacin de la moneda nacional, sin embargo, en la actualidad sta presenta ms trascendencia en razn a que implica prdidas muy grandes para las economas emergentes y costos altsimos en lo social.

C. Qu pasa con la funcin de prestamista en ltima instancia del banco central

Cuando el sector financiero colapsa o entra en crisis, el banco central acta como prestamista en ltima instancia, esta funcin puede verse limitada si la economa est dolarizada puesto que: a. La funcin del sector financiero es captar recursos de agentes econmicos superavitarios y trasladarlos hacia agentes econmicos deficitarios, as como, captar recursos de corto plazo para prestarlos a largo plazo, lo cual puede constituirse en un proceso riesgoso cuando, por alguna circunstancia, el flujo de recuperacin de fondos (lase cartera) se obstruye o si la demanda por sus depsitos aumenta sorpresivamente. Cuando se maneja la emisin de la propia moneda el banco central puede proveer de liquidez al sector bancario para responder a la mayor demanda por depsitos fcilmente y los bancos alcanzan a devolver los depsitos a sus clientes sin problema. Bajo el esquema de dolarizacin, el banco central no tiene acceso ilimitado al efectivo para prestar a los bancos, sin embargo, se estima que como existe esa posibilidad, por parte del banco central, las crisis se haran ms frecuentes y severas. La literatura actual, sin embargo, muestra cmo bajo el esquema de tipo de cambio fijo esta propiedad de prestamista en ltima instancia se ve igualmente limitada. Mientras mantuvo el tipo de cambio fijo, Argentina, desarroll distintos mecanismos para hacer frente a la falta de liquidez, como colocar los excesos de reservas internacionales, obligar a los bancos privados a contribuir a un fondo de depsitos utilizable cuando se presentaran problemas de liquidez, y contratar lneas de crdito de emergencia con bancos extranjeros. VELDER y VERACIERTO (1999) calcularon que esos mecanismos cubran el 40% de los depsitos en Argentina. Sin embargo, el mecanismo fue muy limitado al momento de la crisis financiera. b. En pases industrializados la funcin del banco central como prestamista en ltima instancia se cumple y ste confiere prstamos al sector bancario. Es el caso del banco central finlands cuando se present la crisis de 1992. CALVO y otros (2001) proponen una lnea de crdito constituida por fondos especiales provenientes de crditos especficos para ese fin, en caso que los recursos domsticos no puedan soportar la crisis. Este fondo favorecera

C.

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los ingresos por seoraje de los Estados Unidos provenientes de los pases con economas dolarizadas. El fondo brindara mayor estabilidad a los mercados financieros y a los pases. d. Muchos identifican al prestamista en ltima instancia como el causante de las crisis monetarias, financieras y la volatilidad cambiaria en pases emergentes, tal como ocurri en el Este Asitico4. Ser el prestamista en ltima instancia no significa que tome a decisin correcta ante la crisis en razn a las fuertes presiones polticas que se presentan al momento de estallar (Guzmn, 2003). Para el caso ENNIS (2000) muestra las grandes presiones que se generan al momento de presentarse crisis financiera.

Finalmente, se han analizado distintas posiciones respecto a la dolarizacin en la literatura reciente, el debate queda abierto y la obligacin del gestor de poltica econmica es la de generar el mayor beneficio social y tratar de reducir al mximo los riesgos.

Conclusiones
El efecto de la dolarizacin depende en gran medida de las condiciones iniciales de cada pas como son: la moneda base de la deuda externa, el crecimiento de sta, el espaldarazo del Estado al endeudamiento privado y porque se presenta la misma. Generalmente el sector privado y bancario cuando exhibe alto nivel de endeudamiento en dlares y se genera incertidumbre cambiaria busca presionar hacia la dolarizacin, que los beneficiara sin tener costos. Las crisis cambiarias provienen de mercados financieros subdesarrollados por lo que la dolarizacin contribuira a brindar mayor estabilidad. La prdida de ingresos por seoraje es un costo obvio, puesto que el banco central no puede emitir su dinero, la cuanta de sta depende de la tasa de crecimiento del PIB y el nivel de inflacin, y para algunas economas emergentes, ste se constituye en un gran aporte a los ingresos del Estado. Dolarizar puede facilitar la inversin y el crecimiento econmico como consecuencia de la estabilidad econmica. Al dolarizar, tanto deuda interna como externa se homogeneizan bajo el mismo patrn, pero puede presentarse relajamiento de la disciplina fiscal por esta razn, que podra ser contraproducente para la economa y causar como efecto el incremento en el riesgo y la tasa de inters generando inestabilidad econmica.
4 Se cree que uno de los causantes de la crisis asitica fue el banco central y su mal manejo.

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Una dolarizacin oficial consiste en adoptar el dlar como moneda de curso forzoso en remplazo de la moneda nacional, y difiere de una no oficial en la que los agentes privados utilizan moneda extranjera en remplazo de la moneda nacional para transar, y es de uso comn en Latinoamrica y otros pases. La dolarizacin puede facilitar el proceso de integracin de una economa dolarizada con los Estados Unidos, en razn a que reduce los costos de transaccin y elimina la incertidumbre sobre la tasa de cambio. Adicionalmente, sta puede contribuir a la integracin financiera entre los pases dolarizados y los Estados Unidos. La crisis argentina fue precedida de incertidumbre de los agentes econmicos internos y externos en razn a las medidas tomadas durante los ltimos meses de 2001, sin resultados aparentes. Y el corralito financiero lejos de evitar la crisis bancaria propici la cada de la actividad econmica, fren de tajo el ciclo del comercio, propici un creciente desempleo e increment el dficit fiscal. La crisis asitica ocasion la apreciacin del dlar de los Estados Unidos; los individuos, pases y empresas, buscaron asegurarse en una moneda fuerte, para el caso el dlar. Sin embargo, por estar el peso argentino atado al dlar norteamericano ste tambin sufri un proceso de revaluacin, afectando con ello el sector externo. Argentina se convirti en un importador neto, lo que deteriora aun ms la balanza de pagos, y el acceso de los productos al mercado externo se hace cada vez ms difcil, que sera un problema serio a considerar si se decide dolarizar. Dolarizar cuando los vecinos no lo hacen puede generar problemas de balanza de pago tal como ocurri en Argentina, que a pesar de no haber dolarizado tena tasa de cambio fija, por lo cual las exportaciones se redujeron como consecuencia de la devaluacin de los socios comerciales de MERCOSUR, de la apreciacin del dlar y el cambio en la paridad del poder adquisitivo, lo cual condujo a la prdida de competitividad de Argentina. Para 1999 las exportaciones cayeron un (12,20%) a niveles de 1996, el saldo en cuenta corriente se situ en US$4,75 billones, el ingreso de capitales se contrajo un (24.96%), y el PIB cay a (-3,5%). Finalmente, queda abierta la discusin sobre la dolarizacin, la defensa de la capacidad de compra de las exportaciones y el crecimiento econmico de los pases subdesarrollados.

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LUIS CARLOS GUZMN RODRGUEZ

Bibliografa
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