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1/11/22, 18:09 L’impasse du débat entre États et banques centrales | Mediapart

POLITIQUE ÉCONOMIQUE
ANALYSE

L’impasse du débat entre États et banques centrales

La tension monte entre les États, soucieux de maintenir le soutien aux entreprises, et les banques
centrales, qui veulent briser la demande. Ce débat interne au capitalisme en crise ne résout pourtant pas
les impasses de la situation actuelle.

Romaric Godin
31 octobre 2022 à 17h50

D ans un entretien aux Échos du 16 octobre dernier, Emmanuel Macron a fait un mouvement qui ne lui est pas
coutumier : il a mis en garde indirectement la Banque centrale européenne (BCE) contre toute volonté de
briser la demande. « Je suis inquiet de voir beaucoup d’experts et certains acteurs de la politique monétaire
européenne nous expliquer qu’il faudrait briser la demande européenne pour mieux contenir l’inflation », explique-t-
il. Onze jours plus tard, la BCE relève ses taux de 0,75 point et sa présidente Christine Lagarde assume sa volonté de
réduire le soutien à la demande.

Leur échange semble résumer le conflit qui s’est déclaré au sein du capitalisme occidental entre des États qui
semblent toujours attachés au « quoi qu’il en coûte » et des banques centrales soucieuses de rétablir les grands
équilibres. Une bataille qui traduit surtout les impasses de la situation actuelle.

Un peu partout en Europe, les gouvernements cherchent à compenser les effets de l’inflation pour les entreprises,
soit indirectement, notamment par les divers « boucliers tarifaires » qui sont autant de moyens de réduire les
demandes salariales, soit directement, par des subventions et des compensations.

Dans tous les cas, l’objectif est clair. Si, pour les besoins de la communication et du récit politique, on enrobe ces
mesures dans des soutiens aux citoyens, le but est bien de préserver les positions du capital et de soutenir les
entreprises. La crise inflationniste ne permet guère, au reste, les pirouettes rhétoriques de la crise sanitaire, où on
pouvait prétendre sauvegarder les emplois en payant les salaires et en compensant les pertes de chiffres d’affaires.

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Christine Lagarde, présidente de la BCE, à Bruxelles le 26 septembre 2022.

Cette fois, l’inflation pose directement la question de la redistribution. De ce point de vue, la France est, comme
souvent, exemplaire. Les attaques contre le mouvement social portées en octobre par le gouvernement, sous le
prétexte qu’un bouclier énergétique avait réduit l’inflation, et le refus catégorique d’Emmanuel Macron d’indexer
les salaires, sous le prétexte habituel mais fantomatique (de l’aveu même du FMI) d’une boucle prix-salaires,
montrent que la priorité n’est pas à la préservation du niveau de vie des travailleurs.

La priorité, c’est de préserver les marges et la « compétitivité » par le maintien de la modération salariale. C’est ce
qu’a reconnu très clairement Emmanuel Macron lors de son intervention télévisée du 12 octobre 2022.

Dans ce contexte, la politique menée est clairement une politique de soutien au capital. Le 27 octobre, le
gouvernement français a encore ajouté 7 milliards d’euros d’aides aux entreprises. Alors même que les aides issues
de la crise Covid (comme le chômage partiel de longue durée, les aides diverses ou les deux plans de relance) sont
toujours activées, que le gouvernement garantit toujours les prêts contractés pendant la crise sanitaire, que les
baisses d’impôts pour les entreprises ont été massives lors du premier quinquennat (au moins 50 milliards d’euros
par an) et se poursuivent (avec la fin de la CVAE) et, enfin, que, selon la dernière étude de l’Ires (développée ici), le
secteur privé bénéficie d’un flux annuel de 160 milliards d’euros par an, au bas mot.

Tout se passe comme si les gouvernements refusaient désormais d’accepter


l’existence d’un cycle des affaires et la possibilité des faillites.

Bref, le capital est materné en France, mais pas seulement. En Allemagne, le gouvernement Scholz a ainsi annoncé
un plan de soutien à l’économie de 200 milliards d’euros. Un plan tellement centré sur les entreprises que certains,
à commencer par l’ancien président du Conseil Mario Draghi, y ont vu le risque d’une « distorsion de concurrence »
au sein de la zone euro.

En réalité, tout se passe comme si les gouvernements refusaient désormais d’accepter l’existence d’un cycle des
affaires et la possibilité des faillites. Il faut dire que, de leur point de vue, le bilan du Covid est inespéré. Grâce aux
subventions et au maintien en vie d’entreprises très largement non rentables, l’emploi a progressé dans des
proportions inédites depuis plusieurs décennies.

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Il est alors logique que les gouvernements aient pensé trouver là une martingale infaillible alors même que,
structurellement, la croissance s’affaiblit. En arrosant les entreprises d’argent public, on peut faire baisser le
chômage avec une croissance inférieure de 2 % à celle de l’avant-crise.

Logiquement, nul ne veut donc réduire le volume des transferts vers le secteur privé. C’est d’autant plus
compréhensible que le sous-jacent économique est peu encourageant. Mieux même, certains peuvent ainsi
imaginer que, par ce soutien massif, la machine reparte. Ainsi, dans un entretien au quotidien suisse Neue Zürcher
Zeitung, le stratégiste de marché et historien Russell Napier indique que ce précédent du Covid, allié avec le
caractère quasi constant des crises et un endettement très élevé des acteurs économiques, créé la nécessité d’un
« dirigisme ».

« Nous ne pouvons plus supporter des récessions normales et nécessaires sans craindre un effondrement du système »,
explique Russell Napier. Ce qui signifie que les États vont devoir réduire autant qu’ils le peuvent le risque de ces
récessions par un soutien permanent, notamment par la distribution de prêts garantis et de compensations, mais
aussi, et cela Russell Napier ne le précise pas, de subventions et de « réformes structurelles ». Pour soutenir la
rentabilité des entreprises, le rôle de l’État n’est pas seulement de les financer, c’est aussi de s’assurer que le travail
soit bon marché et discipliné.

Ce qui explique la configuration baroque actuelle : d’un côté, un État qui multiplie les « boucliers » contre la
hausse des prix tout en maintenant – et parfois approfondissant – la situation de faiblesse du monde du travail,
qui conduit à des reculs notables des salaires réels. En d’autres termes : ce dirigisme est centré sur le capital. C’est
donc bel et bien un régime issu du néolibéralisme, son approfondissement par la nécessité.

La position des banques centrales : retour à l’équilibre

Mais une telle option n’est pas acceptable pour une partie du monde capitaliste. Étrangement, ce « socialisme de
l’offre » ne provoque pas la colère des économistes néo-schumpétériens censés défendre la « destruction
créatrice », ni même celle du patronat qui défend l’idée proche d’un mérite des investisseurs et des actionnaires.

La réaction vient plutôt d’un secteur qui a lui-même organisé le premier acte de ce soutien au secteur privé, les
banques centrales, globalement soutenues par une partie du secteur financier, qui ne peut supporter le coût d’une
inflation élevée. Ce secteur est celui qui détient la dette et risque de voir la valeur réelle de cette dette s’affaiblir,
mais aussi de voir bondir les restructurations de dettes d’entreprises « zombies » (celles qui sont maintenues
artificiellement en activité par le soutien public).

Lorsque les niveaux d’inflation étaient faibles, les banquiers centraux n’avaient aucune difficulté à mener des
actions de soutien directes ou indirectes aux marchés financiers, ce que l’on appelle le « quantitative easing » (QE).
Mais une fois l’inflation revenue, ces mêmes banques centrales reprennent leur logique ancienne, celle du
monétarisme. Leur analyse est que l’inflation étant, comme le disait Milton Friedman, un phénomène « toujours
monétaire », il faut revenir sur la période du QE pour rétablir un équilibre « sain ».

Derrière cette logique, il y a un fondement théorique qui est celui de la théorie néoclassique : la monnaie n’étant
qu’un « voile » sur l’activité, son abondance ne crée que de l’inflation et empêche le réajustement de l’offre et de la
demande. Pour revenir à un marché fonctionnel, il faut donc purger l’économie de ce surcroît de monnaie et, une
fois l’équilibre atteint, le système productif peut retrouver une croissance « stable ».

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Jerome Powell, le 23 mai 2022 à Washington, après avoir prêté serment pour son deuxième mandat à la tête de la Réserve fédérale des États-Unis.
© Olivier
Douliery / AFP

On remarque dans les discours du président de la Réserve fédérale des États-Unis, Jerome Powell, pour justifier son
action, un attachement très étroit à cette logique. Dans une intervention au séminaire de Jackson Hole, dans le
Wyoming, le 26 août, il expliquait ainsi la tâche de son institution : « Il y a clairement un travail à faire pour
modérer la demande afin qu’elle s’aligne mieux avec l’offre et nous sommes engagés à le faire. »

Et de citer son prédécesseur Paul Volcker, bien connu pour avoir relevé les taux à la fin des années 1970, jusqu’à
20 %, afin de briser la demande et l’inflation. Dans cette logique, les banques centrales s’opposent donc
directement aux États en défendant l’idée d’une nécessaire récession pour rétablir les supposés équilibres
fondamentaux de l’économie. Et l’on voit alors se dessiner un autre paradoxe du moment : des banques centrales en
opposition ouverte avec les États.

Cette opposition se reflète au sein même du capital. Et l’on pourrait la résumer schématiquement entre ceux qui
favorisent le rendement et qui sont sensibles aux évolutions réelles (donc à l’inflation) et ceux qui favorisent le flux
et qui vont être plus sensibles aux évolutions nominales (et donc qui peuvent s’accommoder de l’inflation). Les
épargnants qui vont favoriser la stabilité monétaire vont alors s’opposer aux entreprises qui bénéficient du soutien
public.

Benjamin Braun
@BJMbraun · Suivre

Why banks are monetary policy hawks, while asset


managers are doves. Banks make more money when
interest rates rise, asset managers make (much) less.

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2:17 PM · 26 oct. 2022

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Mais ces divisions sont plus complexes et se retrouvent même au sein du système financier. Comme l’a récemment
souligné l’économiste Benjamin Braun, les gestionnaires d’actifs sont ainsi négativement impactés par la hausse
des taux qui réduit directement leur rendement, tandis que les banques, elles, en profitent en augmentant leurs
marges sur la distribution de crédits.

À qui la victoire, entre les États et les banques centrales ?

Un épisode récent, largement discuté, est venu illustrer cette situation de tension : l’attaque des marchés contre le
gouvernement britannique de Liz Truss. Le refus, par les détenteurs de dette publique, des baisses d’impôts pour les
plus riches et les entreprises n’était pas le fruit d’une soudaine « fibre sociale ». Il s’agissait de rejeter le creusement
du déficit qui, dans la logique définie plus haut, conduit à une accélération de l’inflation et à une incapacité de
revenir à l’équilibre. Les marchés ont donc joué la discipline budgétaire dans leur intérêt immédiat contre celui des
entreprises.

Malgré la défaite du gouvernement britannique face aux marchés, beaucoup d’économistes tablent sur une victoire
finale des États face aux banques centrales. Russell Napier estime ainsi impossible que les banques centrales
entrent directement en conflit avec leur gouvernement, notamment en ne venant pas les soutenir en cas d’attaque
frontale sur la dette publique. C’est aussi l’opinion de Christopher Dembik, chef économiste chez Saxo Bank, qui
prévoit « une mise au pas des banques centrales ».

De fait, malgré la rhétorique de Jerome Powell, la marge de manœuvre des banques centrales est extrêmement
réduite. Si les hausses de taux peuvent paraître rapides, elles restent extrêmement réduites au regard de ce qu’ont
fait ces institutions dans les années 1970 et 1980. Avec un taux directeur de 3 % aux États-Unis et de 2 % en zone
euro, on reste en théorie sur des politiques historiquement très accommodantes et on est très loin d’un « choc
Volcker ».

Mais, précisément, le fait qu’une remontée limitée des taux nominaux, alors même que les taux réels demeurent
négatifs, conduise l’économie dans une inévitable récession, montre la faiblesse de la position des banques
centrales. Dans les années 1970, il avait fallu des taux réels de près de 8 à 10 % pour conduire à la récession.

Du reste, même le cas britannique montre ici que la situation des banques centrales est malaisée. La Banque
d’Angleterre a dû intervenir face aux risques que faisaient peser les attaques des marchés sur le système de retraite
par capitalisation. Autrement dit, comme le note Russell Napier, il n’y a pas d’alignement de l’intérêt des banques
centrales avec les marchés financiers. Il n’est donc pas sûr que les banquiers centraux, en cas de crise, assument de
briser les reins des États et, donc, de leur stratégie de soutien au capital.

Deux stratégies, deux impasses


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L’ennui, c’est qu’aucune des deux stratégies décrites ne semble réellement en mesure d’offrir une porte de sortie à
la crise structurelle du capitalisme. Chacune conduit à des impasses.

Cela est assez aisé à comprendre dans le cas de la stratégie des banques centrales, et c’est la grande faiblesse de leur
position. En effet, un relèvement violent des taux pour « rétablir l’équilibre » conduira à une récession très
profonde. Or la capacité de redressement de l’économie, quasi incapable de produire de la croissance, est très faible.
C’est la leçon de l’histoire : la stabilisation de l’inflation à partir du milieu des années 1980 s’est accompagnée d’un
affaiblissement de la croissance qui a conduit à accélérer la fuite en avant de plusieurs contre-tendances, comme la
mondialisation et la financiarisation.

Aujourd’hui que ces contre-tendances sont épuisées, le potentiel économique s’affaiblit à chaque récession. La
stratégie d’un Jerome Powell se retrouve donc face au dilemme mis en avant par Russell Napier : celui d’une crise
potentiellement systémique compte tenu de la faiblesse sous-jacente de l’économie.

Ce qui rend le mythe de l’équilibre particulièrement fragile. Le risque est bien plutôt de se retrouver dans un
déséquilibre permanent comme celui que décrivait à la fin des années 1960 le Suédois Axel Leijonhufvud. La
récession ne provoque alors pas le retour à une situation saine, mais bien plutôt à un nouveau déséquilibre où la
baisse de la demande est si vive qu’elle conduit à une détérioration de l’offre.

La réindustrialisation, une perspective hypothétique

À cela s’ajoute une dernière impasse : le consensus politique n’est plus le même. Imposer une récession « saine »
était, dans les années 1980, défendu par les mouvements politiques de l’époque. Ronald Reagan et Margaret
Thatcher ont assumé de voir le chômage progresser pendant leurs premières années. On a vu que ce n’est plus le cas
aujourd’hui, ce qui suppose que les banques centrales entrent en conflit ouvert avec leur gouvernement et
s’exposent donc à un retour de bâton politique.

Mais qu’en est-il de la stratégie « dirigiste » ? Russell Napier dessine une perspective : pour lui, l’État va prendre,
via les prêts garantis, le contrôle de la création monétaire. Pour lui, cela pourrait conduire à une augmentation de
l’investissement en capital vers des secteurs qui en ont besoin et même vers une réindustrialisation. D’une certaine
façon, ce serait un scénario proche de celui de l’après-guerre et c’est aussi celui que défend Emmanuel Macron dans
l’entretien aux Échos déjà cité.

Mais c’est là une conception cyclique de l’histoire. Dans cette vision, cette dernière n’est faite que d’une alternance
de dirigisme et de libéralisme, prenant le relais l’un de l’autre lorsque les mauvaises allocations du capital rendent
la situation intenable.

Mais qu’en est-il si, comme les faits tendent davantage à l’exprimer, l’histoire ne se répète pas ? Dans ce cas, la
situation actuelle est tout à fait nouvelle. Dans les années 1940, des marchés étaient encore à conquérir et la
seconde révolution industrielle, celle de l’essence et de l’électricité, restait à achever. Il en résultait une capacité de
croissance élevée de l’économie, une fois l’amorçage public réalisé.

On est aujourd’hui loin d’une telle situation. L’absence tenace de gains de productivité peut-elle être résolue par
une politique d’investissement public ? Rien n’est moins sûr. La réindustrialisation, qui reste une perspective
hypothétique, ne résout pas tous les problèmes. Elle ne pourra se faire que dans le « haut de gamme », mais dans ce
cas, l'économie devra continuer à s’appuyer sur un large secteur des services, faiblement productif, pour créer assez
d’emplois.

La politique publique engagée dans la sauvegarde du capital n’est pas une


politique transformative, c’est une politique conservatrice.
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Surtout, la stratégie de l’État accuse deux faiblesses cruciales. D’une part, elle s’appuie sur une répression sociale
forte pour compenser cette absence de gains de productivité en favorisant à la fois la pression sur les salaires et
l’augmentation du temps de travail (c’est le sens de l’obsession d'Emmanuel Macron pour la compétitivité ). Or  ces
deux éléments découragent l’investissement par deux canaux : l’absence de perspectives de demande et la
rentabilité relative supérieure de l’augmentation du temps de travail sur l’investissement.

D’autre part, les actions de l’État ne sont pas, comme dans l’après-guerre, fondées sur une logique d’isolement de
certains secteurs clés de la logique de marché. Ici, il s’agit précisément de sauvegarder le système productif existant
et de continuer à laisser le marché définir les besoins. La logique est donc plutôt celle décrite par l’économiste
roumano-britannique Daniel Gabor d’un « dérisquage » (« derisking ») des activités financières par le transfert des
risques vers le budget de l’État.

Pour le dire plus simplement : la politique publique engagée dans la sauvegarde du capital n’est pas une politique
transformative, c’est une politique conservatrice. Et c’est ce que ne saisit pas Russell Napier, qui se contente de
coller la situation de 1945 à celle d’aujourd’hui. Dans ce cadre, l’alternative à son scénario est une zombification de
l’économie où les entreprises restent très fragiles et incapables de réagir à des chocs faibles comme une remontée
modérée des taux nominaux. Malgré le soutien public, l’économie n’est donc nullement garantie contre un choc
externe ou, par exemple, une crise financière. C’est d’ailleurs ce que l’on constate d’évidence aujourd’hui : en dépit
du soutien de l’État, les économies occidentales sont menacées de récession.

Un consensus sur le dos du monde du travail ?

La crise actuelle montre donc l’impasse de cette deuxième option « dirigiste ». Et dès lors, il faut avancer une
troisième hypothèse : celle d’un « compromis » entre les deux positions qui se dessine déjà au Royaume-Uni, en
Italie et en France. Ce compromis s’appuierait sur le seul point d’accord entre les deux positions : l’affaiblissement
de la position du travail face au capital.

Dans cette hypothèse, le soutien massif au secteur privé serait préservé, mais « contrôlé » par les banques centrales.
Ces dernières toléreraient alors un niveau d’inflation et de dépenses publiques élevé, mais agiraient comme un
contre-pouvoir pour empêcher que la « générosité » publique ne conduise à un emballement des prix et des
déficits. Cette option est, compte tenu de la structure institutionnelle actuelle, beaucoup plus crédible qu’une mise
au pas des banques centrales comme le suggère Russell Napier.

Dès lors, les États devraient faire payer à d’autres secteurs leur générosité envers le capital. Et il n’existe guère
d’autre solution que de dégrader les secteurs publics, la redistribution et les protections du travail. La clé alors ne
serait pas les dépenses publiques en général, mais bien plutôt les priorités de l’action publique. Car le langage
dominant serait alors que l’on ne peut pas tout avoir. On comprend la suite : le discours s’organisera autour de ce
choix : de l’emploi et des investissements contre des concessions « sociales ». Les crises géopolitiques et
écologiques deviendront alors des prétextes à de nouvelles offensives contre le monde du travail.

En réalité, ce scénario semble déjà en place. On attend en novembre le nouveau budget britannique, mais le projet
qui circulait en octobre laissait présager une baisse réelle des prestations sociales et des pensions ainsi qu’une
réforme des retraites et une baisse des dépenses d’infrastructures. En France, les attaques contre les salariés et le
système social se multiplient : avec deux réformes de l’assurance-chômage et une réforme annoncée des retraites,
une sous-indexation des traitements des fonctionnaires et des prestations sociales et un budget où les dépenses
reculent en volume.

Évidemment, ce compromis cherche à maintenir un équilibre entre les deux positions au sein du capital, mais ne
dispose d’aucune perspective réelle en termes économiques. Tout se passe comme si l’on se contentait désormais de
gérer l’urgence et de parer au plus pressé sans vraie perspective. C’est une gestion au jour le jour d’un capitalisme
de très bas régime, sans autre but que sa propre survie.
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Dans ce cadre, il convient de ne pas se laisser bercer d’illusions par les discours sur « le retour de l’État » ou le
« dirigisme ». Le nœud de la crise, c’est bien la sauvegarde de la rentabilité du capital. Son règlement ne passera que
par le dépassement de cette priorité. La seule perspective est alors celle de la construction d’une nouvelle logique
ne laissant pas la définition des besoins aux marchés et aux entreprises, mais à la délibération collective, et
permettant sa construction par une planification démocratique remettant le travail et l’écologie au centre de
l’organisation économique.

Romaric Godin

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