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ndice de Temas
Introduccin. Los motivos para valorar una empresa. Los mtodos de valoracin de empresas. La valoracin de una empresa que cotiza en la Bolsa de Valores Los mtodos de mltiplos comparables Valoracin de una empresa que no cotiza en la Bolsa Desarrollo de un caso completo de valoracin con el mtodo DCF. La valoracin de una empresa en mercados emergentes. La valoracin de la empresa por partes. Valoracin de instituciones financieras. Conclusiones. Bibliografa.
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Introduccin
Existen muchos mtodos para valorar una empresa, comenzando por la informacin entregada por la contabilidad, hasta llegar a complicados esquemas de valorar opciones de crecimiento o abandono. Para toda la gama existente de tcnicas de evaluacin financiera, existe un mtodo, fundamentos y una razonabilidad en su aplicacin. Asimismo, podemos ver que en diferentes situaciones, se han aplicado distintos mtodos. El tema inicial es saber para qu valoramos una empresa. Y son muchas las respuestas a esta pregunta: podemos valorar una empresa para venderla, o para comprarla, para venderla o comprarla entera, o por partes. Incluso, a nivel familiar, si la empresa pasa a ser un tem mas de una herencia, es necesario valorarla para repartir dicha herencia. Lo importante es saber que el valor de una empresa ser uno de los temas que intervendrn en un proceso de negociacin, y que el precio final fijado en la transaccin, no necesariamente ser el valor que nosotros hemos determinado. Al respecto, es importante lo que menciona el Dr. Rafael Termes del IESE en su libro Inversin y Costo de Capital, en relacin al rol que cumple el valor determinado para una
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Introduccin
empresa en el proceso de compra o venta de ella. Es por ello, que en las lminas 7 y 8 del presente trabajo me he permitido citar su planteamiento sobre el rol del valor de la empresa en la mente del vendedor y del comprador. Mas all del tema puramente tcnico, el proceso posterior a una transaccin para la cual se ha valorado una empresa, tiene efectos en la gente. A travs de procesos de compra, fusiones y reestructuraciones, se produce reduccin de los puestos de trabajo, o cambios con consecuencias a nivel del personal. Este es un tema muy importante y que no debe estar ausente en la evaluacin de un proceso de control corporativo. Sin embargo, en el presente trabajo solo se enfocar la parte tcnica y metodolgica del proceso de valoracin de empresas, dejando el tema relacionado a los recursos humanos para otro anlisis en cursos futuros.
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Enfoques
Mtodos
Mtodos
(empresas pblicas o privadas)
Valoracin de Valoracin de una empresa una empresa que cotiza en que cotiza en Bolsa Bolsa
Valoracin de Valoracin de una empresa una empresa que no cotiza que no cotiza en Bolsa en Bolsa
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El enfoque de MERCADO
Se pretende estimar el valor de una empresa en funcin de lo que otros compradores han pagado por empresas que puedan ser consideradas comparables o similares. Se relaciona al mtodo de valoracin por mltiplos comparables.
El enfoque de INGRESO
Bsicamente est orientado al anlisis del flujo de caja descontado (DCF). Este es el mtodo financiero por excelencia.
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2. 2. Mtodo Mtodo del valor del valor contable contable regularizado regularizado
4. 4. Mtodo Mtodo del valor del valor sustancial sustancial o de o de reposicin reposicin
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Cuentas por cobrar Inventarios Otros activos circulantes Inversiones Planta y equipo (neto) TOTAL ACTIVOS PASIVOS Y PATRIMONIO Cuentas por pagar Otros pasivos circulantes Deuda de largo plazo Capital y Reservas
Segn este mtodo, la empresa vale $ 670.235 M sin deuda y $ 373.359 M con la actual deuda.
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2. 2. Mtodo Mtodo del valor del valor contable contable regularizado regularizado
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Segn este mtodo, la empresa vale $ 583.465 M sin deuda y $ 195.316M con la actual deuda.
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Segn este mtodo, la empresa vale $ 499.202 M sin deuda y $ 86.053 M con la actual deuda.
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4. 4. Mtodo Mtodo del valor del valor sustancial sustancial o de o de reposicin reposicin
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Segn este mtodo, la empresa vale $ 313.000 M sin deuda y $ 220000 M con deuda.
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DESVENTAJAS
No consideran el futuro esperado (potencial de crecimiento). No consideran el valor del dinero en el tiempo. No consideran los flujos que se generarn a futuro. No consideran el riesgo. No consideran la tasa de costo de capital como el costo de oportunidad.
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5. 5. Mtodo Mtodo de la Unin de la Unin de expertos de expertos contables contables europeos europeos
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El mtodo clsico
1. 1. Mtodo Mtodo Clsico Clsico
Este mtodo supone que el valor de la empresa es igual a su activo neto ms una plusvala. El activo neto es igual al total del activo menos las depreciaciones, amortizaciones y estimaciones de menor valor de los activos. La plusvala se estima como n veces la utilidad contable, o n veces la facturacin.
n suele estar entre 1.5 y 3.0. Es decir, si el porcentaje a emplear es el 5%, entonces n puede variar entre 7.5% y 15%.
Mtodos de valoracin de empresas 2 mtodos basados en la plusvala
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Este mtodo supone que el valor de la empresa es igual al valor de los activos al costo de reposicin, ms la plusvala. La plusvala se estima como la diferencia entre la utilidad contable menos el rendimiento que se obtendra colocando la inversin en el mercado de capitales a perpetuidad en relacin a una tasa de inters con riesgo.
Ve = A +
1 (utilidad - iV) r
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Mtodo indirecto
3. 3. Mtodo Mtodo indirecto indirecto
Tambin se llama el mtodo de los prcticos. Supone que el valor de la empresa es igual al valor de los activos al costo de reposicin mas la plusvala. La plusvala se estima como el valor presente de una perpetuidad donde el flujo es la utilidad contable, descontada a una tasa de inters sin riesgo. El mtodo otorga la misma ponderacin, tanto al valor de los activos, como a la estimacin de la plusvala.
Ve =
A +
utilidad i 2
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Este mtodo supone que el valor de la empresa es igual al valor de los activos a su costo de posicin, ms la plusvala. La plusvala se estima como m veces la diferencia entre la utilidad y el costo financiero asociado al activo. Se considera la tasa de inters libre de riesgo, y m es un parmetro arbitrario.
Ve = A + m(utilidad iA )
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Este mtodo supone que el valor de la empresa es igual al valor de los activos a su costo de posicin, ms la plusvala. La plusvala se estima como la diferencia entre la utilidad contable y el rendimiento que se obtendra colocando la inversin a una tasa de inters sin riesgo en el mercado de capitales.
Ve = A + a n r(utilidad - iV)
donde, An es el valor actual de n anualidades a la tasa de inters r
Este mtodo supone que el valor de la empresa es igual al valor de los activos a su costo de posicin, ms la plusvala. La plusvala se estima como la anualidad de n perodos a la tasa con riesgo, de la diferencia entre la utilidad contable, menos el rendimiento que se obtendra colocando la inversin en el mercado de capitales a una tasa de inters sin riesgo.
Ve = A + a n r (utilidad - iA)
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Mtodo directo
7. 7. Mtodo Mtodo directo directo
Tambin se le conoce como mtodo anglosajn. Este mtodo supone que el valor de la empresa es igual al valor de los activos al costo de reposicin, ms la plusvala. La plusvala se estima como el valor presente de una perpetuidad de la diferencia entre la utilidad contable y el rendimiento que se obtendra colocando la inversin del total de activos en el mercado de capitales, a una tasa de inters sin riesgo.
1 Ve = A + (utilidad iA) r
Mtodos de valoracin de empresas 2 mtodos basados en la plusvala
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Este mtodo calcula el valor presente de una perpetuidad en que el flujo establecido es el beneficio, que puede ser actual o futuro, y r es la tasa de rentabilidad deseada. La gran ventaja de este mtodo es su sencillez. Pero, existen problemas cuando no se puede establecer el beneficio (empresas con prdidas contables, o con flujos de caja negativos).
B Ve = r
Mtodos de valoracin de empresas 3 mtodos de utilidades o dividendos
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Este mtodo calcula el valor presente de una perpetuidad en que el flujo establecido es el dividendo que paga la empresa (el que se asume constante), y r es la tasa de rentabilidad deseada. La gran ventaja de este mtodo, al igual que el anterior, es su sencillez. Pero, tambin existen problemas cuando no se puede establecer el dividendo (empresas con prdidas contables que no pueden legalmente repartir dividendos, o empresas que tienen como poltica el no repartir dividendos).
D Ve = r
Mtodos de valoracin de empresas 3 mtodos de utilidades o dividendos
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Este mtodo calcula el valor presente de una perpetuidad en que el flujo establecido es el dividendo que paga la empresa (el que se asume constante), r es la tasa de rentabilidad deseada y g es la tasa de crecimiento constante (supuestos fuertes). Al igual que los dos casos anteriores, la gran ventaja de este mtodo es su sencillez. Pero, existen problemas en su aplicacin (adems de los problemas mencionados anteriormente), por la dificultad de estimar el crecimiento.
Ve = D r -g
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Mtodo DCF Mtodo DCF (discounted (discounted cash flow) cash flow)
El mtodo basado en el descuento de los flujos futuros de fondos es el mtodo financiero por excelencia. El soporte conceptual de este mtodo es que la empresa vale lo que es capaz de generar a travs de un horizonte definido de tiempo, ms el valor del horizonte de tiempo no calculado. El mtodo asemeja la valoracin de la empresa a la valoracin de un activo financiero en el mercado de valores en que el precio de transaccin de dicho activo, se fundamenta en los flujos de caja futuros que brindar al inversionista, descontado a la tasa de mercado relevante.
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Mtodo DCF Mtodo DCF (discounted (discounted cash flow) cash flow)
Los flujos futuros de caja que generar la empresa sern obtenidos de sus actividades operativas, considerando las inversiones tanto fsicas, intangibles y de capital de trabajo. La tasa de descuento aplicable ser la tasa de costo de capital ajustada por el riesgo que el mercado asigna a la empresa o a empresas similares. Todo el clculo se refiere al horizonte definido de anlisis, mientras que el no definido se estima generalmente, como el valor presente de una perpetuidad.
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Identificar los componentes del flujo libre de caja. Desarrollar la perspectiva histrica integrada. Determinar los supuestos para las estimaciones y los escenarios. Calcular y evaluar las estimaciones.
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Desarrollar los valores ponderados de mercado. Estimar el costo del financiamiento externo. Estimar el costo de los fondos propios. Para estimar el costo de los fondos propios, generalmente se usa el modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model) o el modelo de Valoracin por Arbitraje (APT)
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E (rm) Ks
Slope = E (rm) - rf
rf
Beta m2
E (rm) G
F rf
Beta m1
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1985
1986
Revenues Operating expenses Earnings before interest and taxes (EBIT) Cash taxes on EBIT Net oper profits less adj taxes Depreciation Gross cash flow Change in working capital Capital expenditures incr in net other assets Gross investment Operating free cash flow Financing flow
Net interest expense after tax Decrease / (increase) in net debt Common dividends Share repurchases Financing flow
8 27 44 0 79
7 -198 48 87 -56
16 14 56 0 85
27 17 65 0 110
28 21 73 0 121
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Source of Capital
Opportunity cost
Tax benefit
Debt Equity
25,0% 75,0%
9,9% 13,3%
39,0% _
6,0% 13,3%
1,5% 10,0%
11,5%
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1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 Continuing value Value of operations Less: Value of debt Equity value Equity value per share
85 110 121 133 146 161 177 195 214 235 4,583
0,8969 0,8044 0,7214 0,6470 0,5803 0,5204 0,4667 0,4186 0,3754 0,3367 0,3367
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El Ministro de Hidrocarburos y Energa de Bolivia, Carlos Villegas, envi a Petrobras una carta en la que manifiesta su acuerdo con los trminos generales presentados por Petrobras para la venta de la totalidad de la participacin accionaria de la Compaa en dichas refineras por un valor de 112 millones. Los procedimientos para la transferencia del control de las refineras y la forma de pago sern formalizados en los prximos das. El valor propuesto por Petrobras fue calculado sobre la base del flujo de caja futuro, efectuado por una institucin financiera internacional independiente, conforme a prcticas usuales de los negocios. Durante el periodo en que las refineras estuvieron en manos de Petrobras generaron un flujo de caja positivo, incluyendo la remesa de dividendos. Esta evaluacin del valor de las refineras no tom en consideracin las implicaciones del Decreto Supremo que afecta las exportaciones de crudo reconstituido y gasolinas blancas. Petrobras reafirma que no fue modificada la propuesta enviada por la Compaa a YPFB. Reafirma tambin que la negociacin fue conducida por Petrobras. En lnea con su estrategia de internacionalizacin e integracin de sus activos, Petrobras invirti y moderniz el parque industrial adaptndolo al perfil del mercado boliviano, siempre actuando con el objetivo de la rentabilidad y la responsabilidad social y ambiental. Durante todo el perodo en que estuvo a cargo de las refineras, Petrobras enmarc su actuacin en el respeto a las leyes bolivianas y en el compromiso con el suministro de combustibles de calidad, en volmenes necesarios para abastecer continuamente a sus clientes en todo el territorio boliviano. Gerencia de Comunicacin Institucional
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LA VALORACION DE UNA EMPRESA QUE COTIZA EN LA BOLSA DE VALORES Los mtodos de Mltiplos Comparables
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Mltiplos
Cuando la empresa est en el mercado de valores, existe informacin para la valoracin que es el valor capitalizado burstil. Los Mltiplos: Son medidas que permiten hacer un clculo rpido para estimar el valor de una empresa. Son aproximaciones razonables al valor. Se habla de comparables porque, en s se establece una comparacin. (por ejemplo, si en una industria se verifica que el valor de las empresas corresponde a un cierto mltiplo en alguna categora, ejemplo utilidades), entonces se multiplican las utilidades por el mltiplo observado en la industria y tenemos una estimacin del valor de una empresa que opera en la misma industria.
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Tipos de Mltiplos
Basados en valores de mercado
Precio/Utilidades (PER) Precio/valor de libros
Otros mltiplos
Cantidad de clientes
Cantidad de suscripciones
Flujo de caja/Dividendos
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Desventajas
Puede ser afectado por prcticas contables. El suponer que eliminan la necesidad de anlisis sobre el riesgo, rentabilidad, crecimiento y dividendos.
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Si aumenta
ROE Ke Riesgo de la empresa
Efecto en el PER
Aumenta Disminuye Disminuye Si ROE > ke, aumenta
Crecimiento de la empresa
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Tasa de reparto (dividend payout ratio) = Dividendo por accin Beneficio por accin Tasa de retencin = (1 tasa de reparto) G = ROE x Tasa de retencin.
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La frmula ROE x tasa de retencin es vlida si los costos y gastos se mantengan alineados como porcentajes de las ventas y que la firma mantenga su payout ms o menos constante (por supuesto, g en la prctica es su promedio). 5- 67
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Ordenando, vemos que el PV es una funcin creciente de la utilidad sobre las ventas, de la tasa de reparto y de la tasa de crecimiento, siendo a la vez una funcin decreciente del riesgo de la empresa. P P= Ventas = Ke - g % Utilidad s/ventas x p
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Desventajas
No refleja la capacidad de la empresa en el manejo de su estructura de costos, gastos y mejora en los mrgenes.
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Desventajas
Son afectados por las decisiones contables y stas puede variar entre las empresas. Su valor es negativo cuando el patrimonio neto es negativo.
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De esta expresin se deduce que si ROE > ke, entonces el valor de mercado de las acciones superar su valor contable y viceversa. La ventaja de esta frmula es que puede darnos una pista para empresas que no pagan dividendos.
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La Q de Tobin
Este ndice propuesto por el economista James Tobin, compara el valor de mercado de los activos (valor de mercado de la deuda y del patrimonio), con lo que costara reponer dichos activos. El costo de reposicin no es el valor contable o de libros, sino lo que costara volver a poner la empresa en funcionamiento desde un inicio.
Q =
Tobin sostiene que las empresas tienen un incentivo para invertir cuando q > 1 y dejan de invertir cuando desciende a 1 o inclusive queda por debajo de 1. El ndice Q de Tobin se usa en anlisis financiero para determinar si la empresa ha sido capaz de crear valor mas all del valor de los activos contables.
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Mltiplo
Precio/EBIT Precio/EBITDA Precio/OCF (operative cash flow) Precio/Valor de libros
Valor de la Firma
Mltiplo x EBIT Mltiplo x EBITDA Mltiplo x OCF Mltiplo x Valor de libros
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Ingreso
Endeudamiento
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El arbitraje propuesto es CBD por Ambev, ya que esta ltima tiene mejores indicadores value, mayor capacidad para pagar dividendos y mejores expectativas de crecimiento. Desde la perspectiva macro, se piensa que las bebidas ofrecen mejor defensa que el retailing.
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Price/Revenue Multiple Range 0.23 0.30 0.28 0.31 0.30 0.39 0.31 0.42 0.41 0.47 0.37 0.67 0.29 0.46 0.20 0.43 0.24 0.33 0.10 0.19 0.17 0.33 0.12 0.17 0.13 0.27 0.18 0.32 0.26 0.25 0.25 0.33 0.21 0.34 0.24 0.34 0.19 0.27 0.27 0.38 0.31 0.41 0.18 0.31 0.25 0.28 0.30 0.43 0.29 0.45 0.31 0.42 0.32 0.47
Price/SDE Multiple Range 1.51 2.12 2.11 3.01 1.24 1.81 1.54 2.25 1.21 1.89 1.09 1.70 1.45 1.99 0.99 2.01 1.58 2.09 1.43 2.30 1.39 1.84 1.41 2.22 1.83 3.07 0.93 1.56 0.84 1.21 0.71 1.31 1.66 1.83 1.38 1.77 1.41 1.89 1.56 2.19 1.25 1.95 1.41 2.29 1.11 1.40 1.48 2.15 1.50 2.29 1.23 2.15 1.50 2.43
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Flujo de Caja disponible para los accionistas. Flujo de Caja libre. (FCF) Flujo de Caja de Capital. (CCF) Valor presente ajustado (APV).
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Valor de la Valor de la empresa por empresa por mtodo DCF mtodo DCF
Nivel macroeconmico
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Flujo de Caja
Free Cash Flow Capital Cash Flow Equity Cash Flow Free cash Flow + Tax Shield
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Ejemplo
Deuda $ 10 al 10%
(perpetuidad)
EBIT Interest EBT Taxes (40%) Net Income + Amortization -Capex Changes in working capital Equity CF (Dividends) FCF CCF
1. 2. 3. 4. 5. 6. 7.
Obtencin de los distintos cash flow (FCF, CCF, ECF). A partir de la Be, obtener la ke. Descuento del ECF con ke para obtener E. Calcular el WACC Y EL WACC before taxes. Calcular el valor de la firma a partir del FCF y el CCF. Obtencin de la Bu a partir de la beta apalancada Be. Obtener ku y calcular el valor de la firma a partir del APV.
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WACC y WACCbt
1.
WACC = KD.(1-T).
D V
+ KE.
E V
= 0.10 X (1 0.40) x
100 340
+ 0.225 x
240 340
= 0.1764
2.
WACC bt = kd. D + ke. E = 0.10 x 100 + 0.225 x 240 = 0.1882 V V 340 340
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Prueba de equivalencia
Insumo utilizado Cash Flow del accionista + deuda Free Cash Flow Capital Cash Flow Free Cash Flow + D.t
Frmula a utilizar V = Cfac/ke + D = 54/0.225 + 100 = V = FCF/WACC = 60/0.1764 = V = CCF/WACC bt = 64/0.1882 = V = FCF/ku + D.t = 60/0.20 + 100 x 0.40 =
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Be 1.25 Bu = = = 0,882 1+ D 1 + 100 E 240 Entonces ku ahora es igual al WACC before taxes: Ku = 0.10 + 0.10 x 0.882 = 0.1882
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Valor de la empresa
En la valuacin de la empresa existen dos periodos claramente diferenciados: V = PV FF explcito + PV Valor continuo (perpetuidad)
FCF1 V= (1+WACC) +
FCF2 + (1+WACC)
2
FCF3 (1+WACC)
3
FCFT+1 + WACCx(1+WACC)
T
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Valor de liquidacin es generalmente Menor al Valor de la empresa en actividad Mayor al Valor de la empresa en actividad
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2.
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Desarrollo de un ejemplo completo de valoracin por el mtodo de Descuento de Flujos de Fondos (DCF)
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Gross property, plant, & equip Accumulated depreciation Net property, plant, equip Goodwill Other assets Total assets Short - term debt Accounts payable Other current liabilities Total current liabilities Long - term debt Deferred income taxes Common stock Retained earnings Total common equity Total liabilities and equity
100,0 -37,7 62,3 0,0 0,5 US$ 103.3 US$ 0.3 7,3 13,9 21,5 3,7 8,7 4,6 64,8 69,4 US$ 103.3
117,7 -42,3 75,4 0,0 1,2 US$ 117.6 US$ 0.8 11,0 13,5 25,3 8,6 11,0 4,9 67,8 72,7 US$ 117.6
128,2 -48,7 79,5 0,0 1,2 US$ 150.4 US$ 0.9 11,9 18,2 31,0 13,2 12,6 23,6 70,0 93,6 US$ 150.4
155,6 -56,5 99,1 0,0 3,1 US$ 163.0 US$ 1.5 10,5 18,5 30,5 17,4 15,5 23,6 76,0 99,6 US$ 163.0
204,7 -71,9 132,8 3,2 3,4 US$ 206.9 US$ 11.5 14,2 21,4 47,1 38,4 19,6 23,6 78,2 101,8 US$ 206.9
272,5 -86,9 185,6 24,7 6,2 US$ 300.7 US$ 12.5 16,2 27,8 56,5 112,9 25,1 23,6 82,6 106,2 US$ 300.7
297,6 -103,4 194,2 24,4 8,3 US$ 320.5 US$ 20.7 18,9 28,8 68,4 122,4 20,3 23,6 85,8 109,4 US$ 320.5
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Net property, plant, & equip Capitalized operating leases Goodwill Other assets Total invested capital
Total debt Capitalized operating leases Deferred income taxes Common equity
US$ 9.4 7,3 11,0 72,7 100,4 -3,0 0,0 US$ 97.4
US$ 14.1 8,0 12,6 93,6 128,3 -20,5 0,0 US$ 107.8
US$ 18.9 8,8 15,5 99,6 142,8 -10,3 0,0 US$ 132.5
US$ 49.9 9,7 19,6 101,8 181,0 0,0 0,0 US$ 181.0
US$ 125.4 10,7 25,1 106,2 267,4 -5,8 0,0 US$ 261.6
US$ 143.1 8,4 20,3 109,4 281,2 -3,2 0,0 US$ 278.0
Less: excess mkt securities Less: nonop assets Total invested capital
US$ 77.8
US$ 97.4
US$ 107.8
US$ 132.5
US$ 177.8
US$ 236.9
US$ 253.6
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50,6% 31,5%
49,0%
5- 112
275,4%
127,2%
222,9%
481,1%
533,8% 356,4%
207,1% 344,8%
12,5% -12,5%
US$ 1.23 US$ 0.45 US$ 14.73 4,7 94,0 4,8% 5,1% 36,2% 33,1 4,3% 1,9
US$ 1.08 US$ 0.44 US$ 15.36 4,7 15,3 8,8% 9,7% 41,2% 40,1 6,1% 1,6
US$ 1.18 US$ 0.50 US$ 16.94 5,6 14,4 12,2% 13,1% 42,4% 44,2 7,0% 2,2
US$ 1.57 US$ 0.50 US$ 17.27 5,6 11,8 13,1% 14,3% 31,8% 40,6 7,2% 2,0
US$ 0.77 US$ 0.50 US$ 17.68 5,6 2,2 21,2% 27,6% 65,1% 45,8 9,1% 1,4
US$ 1.27 US$ 0.50 US$ 18.44 5,8 4,3 43,2% 47,9% 39,7% 43,4 8,2% 1,5
US$ 0.05 US$ 0.50 US$ 19.00 5,8 1,1 44,0% 51,5% 966,7% 41,7 8,4% 1,4
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Company Roadway Services Carolina Freight Consolidated Freightways Arkansas Best Yellow Freight Viking Freight Average Preston Company Roadway Services Carolina Freight Consolidated Freightways Arkansas Best Yellow Freight Viking Freight Average Preston
5- 114
56,1% 58,2% 59,9% 61,4% 62,5% 32,4% 33,4% 34,1% 34,5% 34,6% US$ 90.0 US$ 100.0 US$ 110.0 US$ 120.0 US$ 130.0 US$ 50.0 US$ 56.9 US$ 64.5 US$ 72.9 US$ 81.9 9,7% 9,7% 9,7% 9,7% 9,7% 3,6% 3,6% 3,6% 3,6% 3,6%
5- 115
Operating income Amortization of goodwill Nonoperating income Interest income Interest expense
11,1 -4,6
17,5 -7,1
23,7 -9,5
30,1 -12,0
35,7 -14,2
37,8 -15,0
38,5 -15,2
39,4 -15,6
40,7 -16,1
42,5 -16,8
44,3 -17,5
6,5 0,0
10,4 0,0
14,2 0,0
18,1 0,0
21,5 0,0
22,8 0,0
23,2 0,0
23,8 0,0
24,6 0,0
25,7 0,0
26,8 0,0
Net income
$6,5
$10,4
$14,2
$18,1
$21,5
$22,8
$23,2
$23,8
$24,6
$25,7
$26,8
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
Beginning retained earnings Net income Common devidens Adjustments Ending retained earnings
5- 116
US$ 353.3 US$ 389.0 US$ 426.0 US$ 468.3 US$ 514.8 US$ 572.6 US$ 635.1 US$ 702.2 US$ 773.4 US$ 848.5 US$ 925.1 US$ 18.2 23,7 37,6 79,5 118,1 19,7 22,9 23,6 89,5 113,1 US$ 19.8 27,3 43,1 90,1 115,5 37,9 25,8 23,6 96,1 119,7 US$ 83.4 30,7 48,5 162,7 51,4 54,2 29,1 23,6 105,1 128,7 US$ 23.1 34,0 53,8 110,9 49,7 134,5 32,8 23,6 116,8 140,4 US$ 24.7 37,2 58,8 120,7 48,7 153,0 36,9 23,6 131,9 155,5 US$ 41.8 40,7 64,4 146,9 32,1 180,2 41,6 23,6 148,3 171,9 US$ 28.9 44,5 70,4 143,8 31,2 224,4 46,9 23,6 165,1 188,7 US$ 31.4 48,8 77,2 157,3 30,5 255,4 52,9 23,6 182,4 206,0 US$ 34.2 53,5 84,7 172,4 30,0 288,6 59,7 23,6 199,2 222,8 US$ 37.4 58,8 93,0 189,2 29,5 322,4 67,2 23,6 216,5 240,1 US$ 40.4 64,3 101,7 206,5 29,5 355,6 75,6 23,6 234,3 257,9
US$ 353.3 US$ 389.0 US$ 426.0 US$ 468.3 US$ 514.8 US$ 572.6 US$ 635.1 US$ 702.2 US$ 773.4 US$ 848.5 US$ 925.1
5- 117
F i n a n c ia l C a sh F lo w 198 8 Inc r/ (D ec r) in ex c e s s m k t s ec urit ie s (U S $ 3 .2 ) A ft er - t ax int e re s t in c o m e -0, 2 D e c r/(Inc r) in de bt -1 2, 9 A ft er - t ax int e re s t ex pe ns e 9 ,4 D e c r/(Inc r) in c a p op er lea s e s -0, 8 Im plied in te res t on o pe r le as es 0 ,6 C o m m on de vide nd s 2 ,9 D e c r/(Inc r) in c o m m o n 0 ,0 F ina nc ial c a s h flow (U S $ 4 .2 )
5- 118
5- 119
Current assets Non - interest current liabilities Working capital Net property, plant & equip Capitalized operating leases Goodwill Other assets Total invested capital
US$ 114.4 US$ 131.2 US$ 147.8 US$ 163.8 US$ 179.0 US$ 196.0 US$ 214.4 US$ 234.9 US$ 257.7 US$ 283.2 US$ 309.8 -61,3 -70,4 -79,2 -87,8 -95,9 -105,1 -115,0 -126,0 -138,2 -151,8 -166,1 53,0 205,4 9,2 23,8 9,8 60,9 223,7 10,1 23,2 10,9 68,6 243,3 11,1 22,6 12,2 76,0 268,9 12,3 22,0 13,6 83,0 299,6 13,5 21,4 14,8 90,9 339,6 14,8 20,8 16,2 99,5 382,7 16,3 20,2 17,8 109,0 428,2 18,0 19,6 19,7 119,6 475,3 19,8 19,0 21,3 131,4 523,4 21,7 18,4 23,4 143,7 571,9 23,9 17,8 25,6
US$ 301.2 US$ 328.8 US$ 357.9 US$ 392.7 US$ 432.3 US$ 482.4 US$ 536.5 US$ 594.2 US$ 655.0 US$ 718.4 US$ 783.0
Total debt Capitalized operating leases Deferred income taxes Common equity
US$ 156.0 US$ 173.1 US$ 188.9 US$ 207.3 US$ 226.5 US$ 254.1 US$ 284.5 US$ 317.3 US$ 352.8 US$ 389.3 US$ 425.5 9,2 10,1 11,1 12,3 13,5 14,8 16,3 18,0 19,8 21,7 23,9 22,9 25,8 29,1 32,8 36,9 41,6 46,9 52,9 59,7 67,2 75,6 113,1 119,7 128,7 140,4 155,5 171,9 188,7 206,0 222,8 240,1 257,9 301,2 0,0 0,0 328,8 0,0 0,0 357,9 0,0 0,0 392,7 0,0 0,0 432,3 0,0 0,0 482,4 0,0 0,0 536,5 0,0 0,0 594,2 0,0 0,0 655,0 0,0 0,0 718,4 0,0 0,0 783,0 0,0 0,0
Less: excess marketable secs Less: nonoperating assets Total invested capital
US$ 301.2 US$ 328.8 US$ 357.9 US$ 392.7 US$ 432.3 US$ 482.4 US$ 536.5 US$ 594.2 US$ 655.0 US$ 718.4 US$ 783.0
US$ 277.4 US$ 305.6 US$ 335.3 US$ 370.7 US$ 410.9 US$ 461.6 US$ 516.3 US$ 574.6 US$ 636.0 US$ 700.0 US$ 765.2
5- 120
Return on invested Cap Revenues/avg capital x EBIT/revenues Pretax ROIC Operating tax rate After-tax ROIC AT ROIC ex goodwill Increm pretax ROIC Increm after-tax ROIC Return on avg equity Return on sales Investment Rates Net investment rate (five-yr rolling avg) Growth Rates Sales NOPLAT EPS Per Share Measures EPS (before extra items) Dividends per share Book value per share Avg shares outstanding (millions) Financing Coverage (EBIT/interest) Long-term debt/total cap Total debt/total cap Working Capital Day's sales outstanding Adj working cap/sales Current ratio
2,0 4,7% 9,4% 29,8% 6,6% 7,5% 80,1% 60,7% 5,8% 1,1% 116,5% 301,6% 20,8% 151,9% 2082,9%
2,2 5,2% 11,6% 31,0% 8,0% 8,7% 32,3% 20,9% 9,0% 1,5% 109,2% 250,7% 14,8% 26,7% 59,2%
2,3 5,7% 13,1% 31,7% 8,9% 9,6% 29,1% 19,0% 11,5% 1,8% 95,0% 178,9% 12,6% 21,3% 36,4%
2,3 6,1% 14,2% 32,1% 9,6% 10,2% 25,9% 17,0% 13,5% 2,1% 96,5% 109,4% 10,8% 17,8% 27,4%
2,3 6,4% 14,8% 32,2% 10,0% 10,6% 21,0% 14,1% 14,5% 2,3% 95,9% 100,7% 9,3% 14,5% 19,0%
2,3 6,2% 14,3% 31,8% 9,7% 10,2% 9,7% 7,2% 13,9% 2,2% 112,5% 101,9% 9,5% 7,8% 6,0%
2,2 6,0% 13,6% 31,3% 9,3% 9,7% 7,6% 5,8% 12,9% 2,0% 113,7% 103,8% 9,4% 6,8% 1,8%
2,2 5,9% 13,0% 30,8% 9,0% 9,3% 7,9% 6,1% 12,1% 1,9% 113,2% 107,2% 9,6% 7,1% 2,4%
2,2 5,7% 12,6% 30,4% 8,8% 9,1% 8,6% 6,5% 11,5% 1,8% 110,9% 109,7% 9,7% 7,6% 3,3%
2,2 5,6% 12,3% 30,1% 8,6% 8,9% 9,6% 7,1% 11,1% 1,7% 107,0% 111,3% 9,9% 8,1% 4,6%
US$ 1.14 US$ 1.81 US$ 2.47 US$ 3.15 US$ 3.74 US$ 3.97 US$ 4.04 US$ 4.13 US$ 4.27 US$ 4.46 US$ 0.50 US$ 0.67 US$ 0.90 US$ 1.11 US$ 1.11 US$ 1.11 US$ 1.11 US$ 1.14 US$ 1.35 US$ 1.46 US$ 19.63 US$ 20.78 US$ 22.35 US$ 24.38 US$ 27.07 US$ 29.84 US$ 32.77 US$ 35.77 US$ 38.68 US$ 41.69 5,8 5,8 5,8 5,8 5,8 5,8 5,8 5,8 5,8 5,8 1,8 45,7% 51,8% 43,6 8,7% 1,4 2,1 46,6% 52,7% 43,6 8,7% 1,5 2,3 29,5% 52,8% 43,6 8,7% 0,9 2,5 46,9% 52,8% 43,6 8,7% 1,5 2,6 46,6% 52,3% 43,6 8,7% 1,5 2,6 44,0% 52,7% 43,6 8,7% 1,3 2,4 47,7% 53,0% 43,6 8,7% 1,5 2,3 48,1% 53,4% 43,6 8,7% 1,5 2,2 48,6% 53,9% 43,6 8,7% 1,5 2,1 49,0% 54,2% 43,6 8,7% 1,5
5- 121
16% 9 12
5-year horizon
NOPLAT Depreciation Gross cash flow Gross investment FCF Discount factor Present value of cash flow
US$ 100.0 20,0 US$ 120.0 76,3 US$ 43.8 0,893 39,1
US$ 149.6
Continuing value at year 0 Present value of FCF 1-5 Continuing value Total value
NOPLAT (1 - g/r) [1/(1 + WACC)] 5 WACC - g US$ 185 1 707,5 US$ 892.6
5- 122
NOPLAT Depreciation Gross cash flow Gross investment FCF Discount factor Present value of cash flow
US$ 100.0 20,0 US$ 120.0 76,3 US$ 43.8 0,893 39,1
200,2
Continuing value at year 0 Present value of FCF 1-10 Continuing value Total value
NOPLAT 81 - g/r) [1/(1 + WACC)]10 WACC - g US$ 355.4 537,2 US$ 892.6
5- 123
1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 Continuing value Operating value Excess marketable securities Entity value Debt and leases Unfunded pension Value of stock options Equity value
(US$ 3.9) -2,9 0,9 0,7 1,1 -6,1 -7,1 -7,4 -6,6 -4,8 644,0
0,9539 0,8680 0,7898 0,7186 0,6539 0,5950 0,5414 0,4926 0,4482 0,4079 0,4079
(US$ 3.7) -2,5 0,7 0,5 0,7 -3,7 -3,8 -3,6 -3,0 -1,9 262,7 US$ 242.3 3,2 245,5 -142,4 -12,2 -4,5 US$ 86.4
US$ 15.00
5- 124
5- 125
5- 126
5- 127
5- 128
Prima por riesgo de crdito + Prima por riesgo pas = Prima por riesgo soberano
Note que la prima por riesgo soberano incluye tanto el riesgo pas como el riesgo de crdito.
5- 129
TIR de un ttulo del gobierno del pas emergente en U$S TIR de un ttulo del gobierno americano con vencimiento equivalente = Prima por riesgo soberano
5- 130
Riesgo soberano
Prima por riesgo de crdito Es el rendimiento adicional exigido sobre ttulos del Gobierno con clasificacin menor a AAA para cubrir el riesgo de insolvencia. Puede medirse a travs de la diferencia entre los rendimientos de un ttulo del gobierno americano y un ttulo corporativo en USA con la misma clasificacin de crdito que el del gobierno del pas emergente.
Premio por riesgo pas Son los rendimientos adicionales exigidos por los riesgos no relacionados al crdito: jurdicos, de corrupcin, etc.
5- 131
Stripped-spread o TIR bono corporativo en USA TIR T Bond Prima por riesgo soberano Prima por riesgo de crdito
Riesgo pas
5- 133
5- 134
Alternativas para rf
Rendimiento letras del tesoro norteamericano (T-bills, un ao). Observar la estructura temporal de la tasa de inters. Rendimiento bonos de largo plazo del tesoro norteamericano (T-bonds, 30 aos).
5- 136
5- 137
5- 138
5- 139
La inclusin de los riesgos en el flujo de fondos a travs de escenarios, ofrece una base analtica mucho ms slida y un mejor conocimiento de su valor que su inclusin en la tasa de descuento.
5- 140
5- 141
5- 142
En los ttulos no garantizados, el spread refleja el riesgo soberano. El riesgo de insolvencia puede estar disociado del valor intrnseco de una empresa. La inclusin del riesgo de insolvencia sobrestima el riesgo de la inversin en acciones, ya que slo captura el riesgo de prdida, que ya se encuentra incluido en la prima de riesgo de mercado, generando un doble castigo. Adems, no tiene en cuenta el potencial de ganancia en la inversin en acciones.
5- 143
Escenarios integrados
1. Elaborar escenarios macroeconmicos: a) PBI b) Inflacin c) Tipo de cambio d) Tasa de inters Efecto de las variables macroeconmicas en el Flujo de Fondos. Elaborar escenarios sectoriales (influencia del Gobierno en mercados emergentes, dependencia de mercados externos para ingresos e insumos, dependencia macroeconmica). Ponderaciones para los posibles escenarios. Triangulacin de resultados.
5- 144
2. 3.
4. 5.
Escenarios integrados
Escenario macroeconmico Escenario macroeconmico
Valor de la empresa
5- 147
Los componentes de la valoracin de una empresa con un nico tipo de negocio (us$ mi.)
Flujo de caja libre de la operacion 90 100 130 140 150 160
70
V alor de la deuda VV alor alor de los de los flujos flujos de caja de caja de la de la operacion operacion (activos) (activos)
69
74
80
85
66
70
75
5- 148
Los componentes de la valoracin de una empresa con muchos y diferentes negocios (us$ mi.)
D in e ro en exce so 1 .7 5 0 e n In ve rs ion es 150 d e co rto p la zo N e g oc io D 200 300 100 N e g oc io B 400 11 .5 0 0 .5 0 0 11 .1 0 0 .1 0 0 250 G a sto C o rp orativ o V a lo r de M e rc ad o D e ud a A ccion es p referen tes
N e g oc io C
300
N e g oc io A
700
T o ta l v a lor d e la e m p res a
5- 149
Quimicos Quimicos
Energia Energia
Ruedas Ruedas
5- 150
5- 151
Deuda
Deuda
Valor consolidado
40
70 70
Capital
50
50
Capital
Deuda
50
50
Deuda
5- 153
50
50 50
75
Valor final
5- 154
5- 156
2.
Se debe tener especial cuidado con los tems que estn fuera del balance.
5- 157
Inversiones temporales:
Prstamos hipotecarios:
Prstamos de consumo:
VALORACION
Los tems que componen el rubro de Caja y sus equivalentes en una institucin bancaria, representan dinero disponible de inmediato, en el mismo da, y que no tienen restricciones o limitaciones de ningn tipo. Por esta razn, el valor de libros de este rubro es igual al valor de mercado. No hay diferencias en la valoracin debido a que el dinero valorado en los registros contables es igual al valor determinado en las transacciones. Existe el mecanismo conocido como encaje, que corresponde a un monto de dinero que un banco comercial debe depositar en el Banco Central y que no gana intereses. Aun cuando este monto de dinero est sujeto en su disponibilidad a las instrucciones del organismo emisor, tiene la misma caracterstica general en trminos de su valoracin: valor de libros igual a valor de mercado.
Dinero en la bveda Dinero en otros bancos Dinero en el Banco Central tems de caja en cobranza
5- 160
VALORACION
Los depsitos en otros bancos que generan intereses, se valorizan considerando el principal depositado mas los intereses devengados a la fecha de valoracin. Se debe conocer si el inters pactado es fijo o variable. Si la tasa pactada es fija, sta se aplica directamente al capital en base a los das en que estar vigente esta inversin. Si la tasa pactada es variable, se debe estimar la tasa en base a las condiciones establecidas para su determinacin. (ejemplo: base Libor, Prime, o promedio de las tasas del sistema).
Para los efectos de sensibilizacin y anlisis de diferentes escenarios en el proceso de valoracin, en el caso de tasa variable, se deben hacer diferentes estimaciones de cules seran las variaciones posibles que podra experimentar la tasa, y estas diferentes estimaciones se evaluarn en un set de escenarios. Para las inversiones en instrumentos del gobierno sin plazo de vencimiento, o a plazo, se sigue la misma metodologa anterior teniendo el respectivo cuidado de considerar tasa fija o variable. Los instrumentos con operaciones de venta atada se valorizan considerando el principal mas los intereses devengados a la fecha de valoracin (tasa fija o variable), menos el capital mas intereses devengados a la fecha de valoracin del monto comprometido 5- 161 a vender.
VALORACION
Mientras las Inversiones Temporales tienen la caracterstica del corto plazo, las Inversiones en Activos Financieros tienden a ser de una categora de vencimiento superior. Para el clculo de letras y bonos del gobierno o de agencias de ste, se debe observar si el instrumento se transa en el mercado de valores. Si se transa, entonces solo debemos observar el valor de mercado de ste. Aun en el caso de que un instrumento en cuestin no se transe en el mercado, pero si podamos encontrar un instrumento similar en trminos de rentabilidad (tasa del cupn), vencimiento y riesgo, podemos asimilar esa valoracin a nuestro activo financiero. En el caso que el instrumento no se transe en el mercado de valores, y tampoco tengamos un activo equivalente, debemos necesariamente valorar cada activo financiero por el mtodo del descuento de flujos de caja (DCF) considerando los pagos prometidos por el instrumento en trminos de cupones (inters) y principal. En este caso se sigue la regla general de valoracin por mtodo DCF. Para el caso de activos exentos de impuestos, se debe tener cuidado de elegir una tasa de 5- 162 descuento antes de impuestos.
Letras y bonos del Gobierno Letras y bonos de Agencias del Gobierno Letras y bonos exentos de impuestos Inversiones en otros instrumentos
VALORACION
Los activos fijos de un banco son principalmente los edificios corporativos y oficinas, mas el equipamiento tecnolgico como el centro de computacin, terminales, redes, pcs, ATMs, y sistemas de informacin. La valoracin de los edificios y oficinas se puede hacer a travs de un tasador de bienes races, de peritos tcnicos evaluadores, o tambin observando los precios de mercado para activos similares. Las inversiones en subsidiarias se hacen al Valor Patrimonial Proporcional (VPP) lo cual considera tomar el patrimonio de la subsidiaria y multiplicarlo por el porcentaje de participacin que tiene el banco en la subsidiaria. Deben hacerse los ajustes a valor de mercado, esto es, el patrimonio de la subsidiaria debe calcularse al valor de mercado, y a partir de ello hacer los clculos correspondientes.
5- 163
VALORACION
Para la valoracin de este tipo de operaciones se debe atender a las condiciones especficas de cada contrato las que generalmente incluyen: Monto del prstamo otorgado Tasa de inters pactada Tiempo del crdito otorgado Situacin respecto a impuestos que gravan la operacin Garantas o colaterales
El clculo del valor de cada contrato considera: Capital x tasa de inters x tiempo
En general estas operaciones son de corto plazo entre 180 das a 1 ao, aun cuando en ocasiones se extienden a plazos superiores dependiendo de las caractersticas de cada operacin y de cada negocio.
Casos especiales: Cuando existen clusulas amarradas al contrato que permite realizar pagos anticipados al vencimiento. Cuando los contratos tienen opciones amarradas (embedded options) que puedan variar la valoracin del activo 5- 165 financiero.
VALORACION
Para la valoracin de este tipo de operaciones se debe atender a las condiciones especficas de cada contrato las que generalmente incluyen: Monto del prstamo otorgado Tasa de inters pactada Tiempo del crdito otorgado Situacin respecto a impuestos que gravan la operacin Garantas o colaterales Mtodo y perodos de amortizaciones al capital
El clculo del valor de cada contrato considera el capital prestado, la tasa de inters y el plazo. Sin embargo, en este tipo de operaciones que se enfocan al largo plazo, hay que desarrollar la correspondiente tabla de amortizacin (segn el mtodo francs o ingls) y el valor de los flujos futuros se darn de acuerdo a la ubicacin en la correspondiente tabla de amortizacin. Casos especiales: Cuando se permiten pagos anticipados que rompe el calce que tiene el banco en sus operaciones. Cuando los contratos tienen opciones amarradas (embedded options) que puedan variar la valoracin del activo financiero. Cuando se permite la compra de cartera 5- 166 entre los bancos.
En general estas operaciones son de largo plazo y consideran amortizaciones peridicas al capital parciales segn el mtodo francs o ingls.
VALORACION
Para la valoracin de este tipo de operaciones se debe atender a las condiciones especficas de cada contrato las que generalmente incluyen: Monto del prstamo otorgado o de la lnea de crdito autorizada y usada. Tasa de inters pactada Tiempo del crdito otorgado Situacin respecto a impuestos que gravan la operacin
El clculo del valor de cada operacin considera el capital prestado, la tasa de inters y el plazo. Casos especiales: Tarificacin de tasas de acuerdo al tipo de contratos. Cuando se permiten pagos anticipados o abonos extraordinarios a las operaciones. Cuando existen penalties por pagos anticipados o extraordinarios. Cuando los contratos tienen opciones amarradas (embedded options) que puedan variar la valoracin del activo financiero. 5- 167
VALORACION
Leasing operacional: Se valoriza la corriente de flujos establecida en los contratos respectivos descontada a una tasa de descuento apropiada. Como no hay traspaso del bien al final del contrato, se debe considerar un valor residual del bien. Leasing financiero: Se valoriza la corriente de flujos establecida en los contratos mas una cuota adicional al final del contrato que es el valor en que se transfiere el bien el cliente. Lease-back: Este es un caso especial en que el banco o la sociedad de leasing adquiere un bien de un cliente entregndole el efectivo correspondiente, cuya compra se ata a un contrato de alquiler en la modalidad de leasing financiero, en el cual al final del perodo el cliente puede volver a adquirir el bien en cuestin. Este tipo de operaciones se ha usado en negociaciones de reprogramaciones de deudas principalmente. Casos especiales: Clusulas de rescate por anticipado. Cuando los contratos tienen opciones amarradas 5- 168 (embedded options) que puedan variar la valoracin del activo financiero.
VALORACION
Para establecer la estimacin de incobrabilidad de la cartera, generalmente se califican los clientes en base al nivel de riesgo de impago para el banco, y se asocia a cada categora establecida un cierto porcentaje de la deuda que se considera riesgosa de no pago. Ejemplo: Calificacin 1: Calificacin 2: Calificacin 3: Calificacin 4: Calificacin5: 0% 10% 25% 50% 100%
Asimismo se debe considerar el valor de realizacin de los bienes otorgados en garanta por el deudor (colaterales) los que deben ser rebajados de la estimacin de incobrabilidad.
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Colocaciones
Prstamos a 1 ao en B$: 23.2%
Cul es el spread que espera ganar este banco al captar un monto X de dinero en UFV a un ao plazo, para colocarlo posteriormente al mismo plazo en pesos fijos?
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En este caso, la exposicin patrimonial del banco ha sufrido una prdida por el efecto de operaciones en distintas monedas. Si generalizamos esta situacin a la valoracin del patrimonio del banco, podemos determinar el riesgo en los flujos que se puede generar por operar con distintas monedas, ya sea internacionales, o inclusive a nivel del mercado domstico.
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Ejemplo:
Un banco hace una colocacin de 1 milln de UFV por un ao a una tasa de 6% real anual. No hay amortizaciones parciales de capital y los intereses se pagan al trmino del prstamo. Determinar el spread que obtendr el banco con cada una de las alternativas que se mencionan a continuacin. Captacin (depsito) de 1 milln de UFV a un ao plazo con una tasa de 4.5% real anual. Captacin de 1 milln de UFV para los primeros 6 meses del ao con una tasa equivalente anual de UFV + 4.3%. Para el segundo semestre, suponga que el banco renueva el depsito a: b1) UFV + 4.5% (equivalente anual) B2) UFV + 5.0% (equivalente anual)
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Caso (b1):
Ingresos anuales por colocaciones = UFV 1.000.000 x 6% = UFV 60.000
Caso (b2):
Ingresos anuales por colocaciones = UFV 1.000.000 x 6% = UFV 60.000
Intereses 1er semestre por captaciones: UFV 1.000.000 x tasa semestral Tasa semestral = ( 1.043 1) x 100 = 2.1274% Egresos 1er semestre = 2.1274% x UFV 1.000.000 = UFV 21.274 Intereses 2do semestre por captaciones: UFV 1.021.274 x tasa semestral Tasa semestral = ( 1.045 1) x 100 = 2.2252% Egresos 2do semestre = 2.2252% x UFV 1.021.274 = UFV 22.725 Ganancia anual = UFV 60.000 UFV 21.274 UFV 22.725 = UFV 16.001 Spread promedio anual = 1,60%
Intereses 1er semestre por captaciones: UFV 1.000.000 x tasa semestral Tasa semestral = ( 1.043 1) x 100 = 2.1274% Egresos 1er semestre = 2.1274% x UFV 1.000.000 = UFV 21.274 Intereses 2do semestre por captaciones: UFV 1.021.274 x tasa semestral Tasa semestral = ( 1.05 1) x 100 = 2.4695% Egresos 2do semestre = 2.4695% x UFV 1.021.274 = UFV 25.220 Ganancia anual = UFV 60.000 UFV 21.274 UFV 25.220 = UFV 13.506 Spread promedio anual = 1,35%
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5- 175
= 100 = 100
= =
60 60
Pasivos a Tasa Variable = 130 Pasivos a Tasa Variable = 130 Patrimonio Patrimonio = 10 = 10
Las condiciones de tasa de inters anual para los activos y pasivos son las siguientes: ATF: 12%; PTF: 10%; ATV: Libor + 2%; PTV: Libor Tasa Libor = 10% anual
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Si no hubiera cambios en la tasa Libor, el spread total ganado sera: 12% x 200 10% x 190 = $ 5 millones
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= $ 3.0 millones
= $ - 0.2 millones
Resultado 2do semestre = $ 2.8 millones Resultado anual = 2.5 + 2.8 = $ 5.3 millones
Esta es una estructura que se ve favorecida ante bajas de la tasa de inters5- 180
de moneda de tasa de inters sobre moneda sobre tasa de inters tasa de inters sobre moneda sobre tipo de cambio sobre tasa de inters
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Tesorera y comercio Activos Prstamos a la Banca mayorista Activos comerciales Pasivos Prstamos de la Banca minorista Pasivos comerciales Patrimonio
Banca mayorista Activos Reservas Prstamos externos Pasivos Depsitos Prstamos de Tesorera Patrimonio
Conclusiones
El propsito de este trabajo ha sido presentar los diferentes mtodos usados para valorar una empresa, y desde esta definicin, el objetivo planteado se ha cumplido. Hemos podido apreciar que existen muchos mtodos, todos ellos con un fundamento adecuado que justifica la metodologa de clculo. Algunos de ellos poseen la virtud de la simplicidad, mientras que otros requieren de un esfuerzo adicional para su comprensin. Lo importante es saber que estos mtodos existen y poder manejarlos a un cierto nivel de confianza, lo que aumenta el valor del profesional que los emplea. Una correcta aplicacin de los mtodos estudiados debera facilitar una negociacin sobre la venta, compra, alianza, fusin o reestructuracin de empresas. Aun as, es importante volver a mencionar el hecho que el valor determinado a travs de una metodologa seleccionada, ser solo uno de los puntos a definir en una negociacin (quizs el mas importante, pero no el nico). Tambin es importante sealar que si el precio acordado en una transaccin es diferente del valor determinado segn alguno de los mtodos estudiados, esto no quiere decir que el mtodo en s no es correcto, o que se aplic errneamente. Lo que quiere decir es que los participantes en la negociacin han valorado de manera diferente un futuro que no es el mismo para ambas partes. Finalmente espero que el presente trabajo sea de ayuda para quienes se inician en el estudio del valor de las empresas. 5- 184
Bibliografa
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