Apuntes

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CURSO AREA NIVEL PROFESOR
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ADMINISTRACION FINANCIERA (2282) INGENIERIA DE NEGOCIOS SEPTIMO (7) Mag. LUIS RAMON OLGUIN GALARZA
INDICE:
TEMAS LA ADMINISTRACION FINANCIERA Y LA EMPRESA ................ Definicin de Administracin Financiera Las Finanzas de hoy La Funcin Financiera en la empresa ANALISIS FINANCIERO ............................................................... Concepto Clases de anlisis Uso de los principales ndices financieros (Liquidez. Actividad, rotacin o eficiencia. Endeudamiento. Rentabilidad) Bases de comparacin Limitaciones de las razones financieras PLANEACION Y CONTROL FINANCIERO .................................. Introduccin Estado de Flujo de Fondos (fuentes y usos) Flujo de efectivo ADMINISTRACION DEL CAPITAL DE TRABAJO .. Definicin del capital de trabajo Administracin del efectivo Administracin de los valores negociables Administracin del crdito y las cuentas por cobrar Administracin de los inventarios Administracin de las cuentas por pagar Necesidades de financiamiento del capital de trabajo MERCADO FINANCIERO ............................................................. Introduccin Definicin Elementos del Mercado Financiero Mercado monetario Mercado de capitales Pginas 3 3 3 3 5 5 5 6 9 10
11 11 11 12 14 14 14 16 16 17 19 19 21 21 21 21 21 22
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Apuntes Administracin Financiera.doc
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EL FINANCIAMIENTO EMPRESARIAL ....................................... Concepto Caractersticas del financiamiento FINANCIAMIENTO A CORTO PLAZO ......................................... Concepto Fuentes de financiamiento a corto plazo FINANCIAMIENTO A MEDIANO PLAZO.................................... Concepto Fuentes de financiamiento a mediano plazo El arrendamiento financiero FINANCIAMIENTO A LARGO PLAZO ......................................... Concepto Fuentes de financiamiento a largo plazo Los bonos: definicin, caractersticas, emisin, modalidades de colocacin, tipos de bonos, ejemplo FINANCIAMIENTO CON APORTE INTERNO ............................. Concepto Emisin de acciones preferentes Emisin de acciones comunes Las utilidades retenidas El costo de capital APALANCAMIENTO EN LAS EMPRESAS ................................... Concepto Anlisis Costo Volumen Utilidad Palanqueo operativo Palanqueo financiero Palanqueo total RIESGO, RENDIMIENTO Y DIVERSIFICACION .......................... Definiciones Medicin del riesgo Diversificacin y riesgo de una cartera Modelo de valoracin de activos de capital (CAPM) FUSIONES Y ADQUISICIONES .................................................. Fusin de empresas Motivos para lograr adquisiciones Tipos de fusiones Valuacin de la empresa objetivo Otros conceptos relacionados a las adquisiciones
24 24 24 25 25 25 27 27 27 28 31 31 31 31 32 35 35 35 35 36 37 38 38 38 39 39 39 40 40 40 41 41 43 43 43 44 44 45
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APUNTES DEL PROFESOR LA ADMINISTRACION FINANCIERA Y LA EMPRESA DEFINICION DE ADMINISTRACION FINANCIERA

La administracin financiera (o simplemente finanzas) es la gestin y administracin del dinero en sus diversas formas: efectivo, valores, inversiones activos en general. Es una actividad que atae tanto a personas naturales como jurdicas, pues el dinero representa el recurso ms importante para que opere un sistema (empresa).
LAS FINANZAS DE HOY

Las finanzas se han desarrollado desde tiempos muy antiguos, siendo el antecedente ms remoto el trueque. Con el avance en paralelo de la tecnologa, la administracin de las finanzas ha ido evolucionando hasta adquirir un papel fundamental en el manejo empresarial del siglo XX y XXI: 1960s Se produce una ola de fusiones en empresas de EE.UU. Boom de bolsas de acciones. La funcin PRODUCCION an mantiene su primaca. Primera crisis energtica mundial: Inflacin y altas tasas de inters. La funcin VENTAS empieza a tomar fuerza. Se fortalecen nuevas formas de inversin: bonos, compras apalancadas. Globalizacin de mercados, con la consiguiente disminucin de mrgenes de utilidad. Segunda crisis energtica mundial. La funcin MARKETING se corona en las esferas empresariales. Adquisiciones hostiles de empresas (para eliminar competencia). Cada de los mercados. Finanzas en un mundo complejo: avances de los sistemas de informacin, tecnologa y telecomunicaciones. Se fortalece la funcin INVERSIONES. Grandes decisiones en funcin de la informacin: evaluacin financiera es ms exigente; lneas de negocio corporativas se regirn por rentabilidad.
1970s 1980s
1990s
2000s
LA FUNCION FINANCIERA EN LA EMPRESA

Dentro de la organizacin, la Gerencia Financiera puede ser ubicada as:
DUEOS
GERENCIA GENERAL GERENCIA

FINANCIERA
GERENCIA RR.HH.
GERENCIA PRODUCCION
GERENCIA COMERCIAL
OTRAS GERENCIA
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La Gerencia Financiera tpicamente se constituye de las siguientes reas: 1. Area de Finanzas (administra los fondos e inversiones) 2. Area de Presupuestos (proyecta los flujos futuros de fondos) 3. Area de Caja Tesorera (administra el flujo de efectivo) 4. Area de Contabilidad (registra todos los ingresos y egresos) 5. Area de Seguros (generalmente su funcin es coordinadora) La persona encargada de esta Gerencia conoce la informacin histrica de la Contabilidad (pasado), administra los flujos diarios de caja (presente) y proyecta los presupuestos (futuro). Con esta informacin, su participacin en todas las etapas del negocio es importante. Representa una gran oportunidad para el desarrollo profesional de un Ingeniero. El Gerente Financiero tiene como meta el mismo objetivo de la empresa: MAXIMIZAR EL VALOR DEL NEGOCIO pues con ello favorece al bolsillo de los accionistas (dueos). Para eso enfrenta situaciones de incertidumbre, donde debe arriesgar segn sus proyecciones. Estas situaciones se basan en una regla bsica y normal: A MAYOR RIESGO, MAYOR RENDIMIENTO Funciones del Gerente Financiero El objetivo primordial del Gerente es proveer los medios y recursos necesarios para cumplir con los pagos o desembolsos en las operaciones de la empresa. Para cumplir con el objetivo trazado, el Gerente realiza las siguientes funciones: Anlisis de los datos financieros (planeamiento y control financiero), es decir, conocer las variables exgenas a la empresa (inflacin, tipo de cambio, condiciones polticas) como las endgenas (sus operaciones, planes de inversin y desarrollo de negocios). Determinacin de la estructura de los activos de la empresa, que significa decidir entre los activos corrientes (liquidez empresarial) y los no corrientes (rentabilidad de la empresa), gastar invertir. Determinacin de la estructura de los pasivos y patrimonio empresariales, o sea, definir cul ser la fuente de aprovisionamiento de recursos, sea deuda capital propio, y determinar la estructura ptima entre ambas fuentes. Relacin de las finanzas con otras reas del negocio Siendo la empresa una unidad generadora de productos y servicios, requiere de recursos que le permitan operar. Justamente uno de ellos es el dinero, y por tal, cada rea requiere de la informacin financiera para determinar la disponibilidad de sus recursos. Pero no solo se trata de pedir informacin, sino que a partir de ella se tomarn decisiones vinculadas a temas econmicos (oferta, demanda, precios, utilidades), contables (ingresos, costos, gastos) y fiscales (impuestos), con un agregado dinmico: el dinero tiene un valor en el tiempo, que debe maximizarse. Ver separata AF-1 Casos Decisin de Inversin
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APUNTES DEL PROFESOR ANALISIS FINANCIERO CONCEPTO

Es un diagnstico empresarial que consiste en relacionar las diversas cuentas que integran los estados financieros mediante el uso de ndices, permitiendo determinar los aspectos positivos y negativos de la situacin econmica y financiera de la empresa (salud financiera), tanto en el pasado, presente y futuro, viendo as su evolucin. Los estados financieros que son materia de anlisis son: Balance General Estado de Ganancias y Prdidas, Estado de Resultados BALANCE GENERAL Activo corriente (corto plazo) Pasivo corriente (corto plazo) Activo no corriente (mediano, largo plazo) Pasivo no corriente (mediano, largo plazo) Total pasivo Patrimonio Total Activo Total Pasivo + Patrimonio ESTADO DE GANANCIAS Y PERDIDAS Ingresos por ventas (-) Costo de ventas (produccin) (=) Utilidad bruta de operacin (-) Gastos administrativos y de venta (no produccin) (=) Utilidad bruta antes de intereses e impuestos (UAII) (-) Intereses y gastos financieros (=) Utilidad antes de impuestos (-) Impuestos (=) Utilidad neta del periodo A dnde va la utilidad generada en el periodo? Dividendos a accionistas (preferentes, comunes) Utilidad retenida (reinversin), en patrimonio Este anlisis es de importancia para diversos participantes:
La empresa (evala su situacin financiera liquidez, deuda, rentabilidad- como resultado de su gestin). Los acreedores (interesados en la liquidez de la empresa que garantice la recuperacin de su prstamo). Los inversionistas (interesados en la rentabilidad beneficios, utilidades- como manifestacin de la estabilidad empresarial).
CLASES DE ANALISIS
Los anlisis a travs de ndices pueden ser expresados en forma porcentual (%) proporcional (0.x), y se comparan situaciones dentro del mismo periodo de tiempo entre periodos de tiempo, de la siguiente manera:
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Horizontal Anlisis de periodo a periodo, con el fin de determinar la evolucin de la tendencia de las diversas cuentas de los estados financieros. Vertical Anlisis de las diversas cuentas dentro del periodo, para determinar su composicin como parte de un gran total que es el estado financiero.
USO DE LOS PRINCIPALES INDICADORES FINANCIEROS

Tambin llamados razones ratios, se pueden clasificar en cuatro (4): A. Indices de Liquidez Mide la capacidad de pago de la empresa para sus obligaciones a corto plazo (1 ao). A.1 Liquidez razn corriente (*) Cuanto ms elevado es este ndice, mayor es la capacidad de la empresa para atender sus deudas a corto plazo. Si hay inflacin, buscar lo ms bajo posible.
RazonCorri ente = ActivoCorr iente (veces) PasivoCorr iente
A.2 Razn de acidez prueba cida rpida- (*) Es un ndice ms exigente que la liquidez, ya que descarta los inventarios. Cuanto ms elevado este ndice, mejor ser la capacidad de pago (aunque se recomienda 1).
RazonAcida = ActivoCorr iente Inventario PasivoCorr iente
(veces)
A.3 Razn de efectivo (tesorera) Es un anlisis ms profundo de la liquidez, ya que considera la relacin entre el efectivo en Caja y Bancos (disposicin inmediata) frente a las deudas de vencimiento a corto plazo (1 ao mximo).
RazonDeEfe ctivo = Caja + Ban cos (veces) PasivoCorr iente
A.4 Prueba defensiva periodo de liquidez externa Es el periodo (das) en el cual la empresa podra funcionar sobre la base de sus activos lquidos, sin tener que financiarse de recursos, va rentas u otras fuentes, es decir, el tiempo en que podra vivir slo de sus activos lquidos.
PosicionDe fensiva = ActivosLiq uidos rativosDia rios Pr e sup uestados
EgresosOpe
(das)
A.5 Capital de trabajo (*) Es un ndice de estabilidad financiera o de proteccin marginal, muy utilizado pues muestra la proteccin para los acreedores en caso la empresa entre en recesin. Capital De Trabajo = Activo Corriente Pasivo Corriente (soles)
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B. Indices de Actividad, Rotacin Eficiencia Son indicadores que permiten evaluar los niveles de actividad, relacionados con las cobranzas, los pagos, niveles de inventario y los activos fijos. Miden que tan eficientemente la empresa utiliza los activos y sus recursos en general. B.1 Rotacin de cuentas por cobrar (*) Mide el plazo promedio de los crditos que la empresa otorga a sus clientes y permite evaluar la poltica de crditos y cobranzas. Tambin representa la liquidez de las cuentas por cobrar.
RotacionDe CuentasxCo brar = VentasAnua les Pr omedioCuen tasxCobrar
(anual )
(veces)
B.2 Periodo promedio de cobro Indica cuanto tiempo en promedio la empresa debe esperar antes de recibir efectivo correspondiente a las ventas al crdito que se realizaron.
Periodo Pr omedioDeCo bro =
(das)
360 Pr omedioCuen tasxCobrar (anual ) = RotacionDe CuentasxCo brar VentasDiar ias
B.3 Rotacin de cuentas por pagar (*) Mide el plazo promedio en que la empresa cancela sus obligaciones, es decir, el nmero de veces que las cuentas por pagar se convierten en efectivo durante el ao.
RotacionDe CuentasxPa gar = ComprasAnu ales (veces) Pr omedioCuen tasxPagar (anual )
B.4 Periodo promedio de pago Nmero de das promedio que la empresa demora en pagar sus deudas por compras.
Periodo Pr omedioDePa go = 360 CuentasxPa = Pr omedioCuen tasxPagar ( anual ) ComprasDia rias
RotacionDe
gar
(das) B.5 Rotacin de inventarios (*) El nmero de veces que el inventario se vende o gira cada ao. Indica la rapidez con que los inventarios se convierten en cuentas por cobrar mediante ventas.
RotacionDe Inventario s = CostoDeVen tas (veces) Inventario Pr omedio
B.6 Periodo promedio de inventarios Los das promedio que un producto artculo permanece dentro del inventario de la empresa.
Periodo Pr omedioDeIn ventarios = 360 (das) RotacionDe Inventario s
B.7 Rotacin de activo fijo activo total Indica la eficiencia en el uso de los activos.
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RotacionDe lActivoFij o =
VentasAnua lesNetas ActivoFijo Neto (inmuebles , maquinaria
, equipos )
(veces)
RotacionDe lActivoTot al = VentasAnua lesNetas ActivoTota l
(veces)
C. Indices de Endeudamiento Son los ndices que permiten conocer la contribucin de los propietarios frente a los fondos proporcionados por los acreedores. Indica la capacidad que tiene la empresa para cumplir con sus obligaciones de pago. C.1 Endeudamiento a Corto Plazo Mide la relacin entre los fondos a corto plazo aportados por los acreedores y los recursos aportados por los propietarios; mide el palanqueo financiero a corto plazo.
RazonEndeu damientoCo rtoPlazo = PasivoCorr iente (veces) Patrimonio Neto
C.2 Endeudamiento a Largo Plazo Mide los fondos a largo plazo proporcionados por los acreedores y los recursos aportados por los propietarios. Mide el palanquero financiero a largo plazo.
RazonEndeu damientoL arg oPlazo = PasivoNoCo rriente Patrimonio Neto
(veces)
C.3 Endeudamiento Total (*) Evala la relacin entre los recursos totales a corto y largo plazo con los aportados por los propietarios (recomendable 0.671.5)
RazonDeEnd eudamiento Total = PasivoTota l (veces) Patrimonio Neto
C.4 Razn de deuda Indica la proporcin de la deuda frente a los activos de la empresa.
RazonDeDeu da = TotalDeuda ( Pasivo ) (%) TotalActiv o
D. Indices de Rentabilidad Permiten evaluar la eficiencia operativa de la empresa, mostrando la rentabilidad (utilidad) con respecto a las ventas y con respecto a la inversin. D.1 Rentabilidad bruta sobre ventas Margen bruto utilidad bruta sobre las ventas efectuadas.
Re ntabilidad BrutaSobre Ventas = Ventas CostoVenta s UtilidadBr uta = (%) Ventas Ventas
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D.2 Rentabilidad neta sobre ventas (*) Es un ratio ms concreto, ya que determina el margen obtenido luego de deducir de las ventas todos los costos y gastos, incluyendo el impuesto a la renta. La comparacin de la rentabilidad bruta con la rentabilidad neta durante varios periodos puede dar informacin valiosa.
Re ntabilidad NetaSobreV entas = UtilidadNe taDespuesD e Im puestos VentasNeta s
(%)
D.3 Rentabilidad neta del patrimonio Es la capacidad de generar utilidades o beneficios con la inversin de los accionistas, segn el valor en libros. Mide el retorno del capital del accionista
Re ntabilidad NetaDelPat rimonio ( ROE ) = UtilidadNe taDespuesD e Im puestos Patrimonio Neto
(%) D.4 Rentabilidad neta sobre inversin Rendimiento sobre la inversin (ROI). Tasa de rendimiento sobre los activos capacidad generadora de los activos, determina la productividad o rentabilidad de las ventas como resultado del empleo de los activos totales o los activos de operacin.
Re ntabilidad DeLaInvers ion ( ROI ) = UtilidadNe taDespuesD e Im puestos ActivoTota l
(%)
D.5 Utilidades por accin Determina las utilidades netas que le corresponde a cada accin comn u ordinaria.
Re ntabilidad PorAccion = UtilidadNe taDespuesD e Im puestos # accionesCo munes ( Ordinarias )
(soles/accin)
D.6 Dividendo por accin

DividendoP orAccion = Dividendos Distribuib les ( Pagados ) (soles/accin) # accionesCo munes (Ordinarias )
D.7 Valor en libros de una accin Indica el valor de cada accin, suponiendo que todos los activos pueden liquidarse por su valor en libros, adems permite determinar el valor mnimo de la empresa.
ValorEnLib rosPorAcci on = Patrimonio Neto (soles/accin) # accionesCo munes ( Ordinarias )
D.8 Valorizacin relativa de una accin Indica cuantas veces el valor de cada accin se refleja en el precio del mercado de dicha accin. Muestra la subvaluacin sobrevaluacin que el mercado hace con respecto al valor contable.
Valoracion Re lativaPorA ccion = Pr ecioMercad oDeLaAccio n (veces) ValorDeLaA ccionEnLib ros
(*) Ratios de mucha importancia para la evaluacin bancaria
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BASES DE COMPARACION
Los ratios financieros se utilizan como valores de comparacin, ya sea dentro de la empresa (periodo a periodo) entre empresas: Se puede comparar razones financieras de la misma empresa, es decir, efectuar un anlisis interno relacionando una razn actual con razones histricas (pasadas) con razones presupuestadas (futuras). Tambin pueden compararse las razones financieras de una empresa con las de otras empresas similares, en forma individual a nivel promedio de la industria a la que pertenecen. La validez de la comparacin depende de la similitud existente entre las empresas cuyos ndices fueron analizados. Adems de los ratios mostrados, la organizacin puede definir sus propios indicadores que permitirn medir cuantitativamente el logro de sus objetivos.
LIMITACIONES DE LAS RAZONES FINANCIERAS

Un solo ratio financiero, en forma aislada, no proporciona suficiente informacin, por lo que se debe analizar un grupo de ratios para llegar a conclusiones coherentes. Los Balances Generales son informes financieros que, por los ajustes de inflacin y devaluacin, no deben compararse en base a una moneda dbil (devaluada). Grandes corporaciones suelen operar con diferentes divisiones y lneas de productos, en diferentes sectores e industrias, lo que dificulta tomar una base adecuada para el clculo de ratios. La informacin de los estados financieros puede ser distorsionada: factores estacionales, maquillaje, prcticas contables diversas, etc. Recordar que no siempre tener ratios ms altos es sinnimo de xito: es recomendable compararse con la empresa lder y la industria lder. La calificacin de bueno malo a un indicador en particular es difcil.
Ver separata AF-2 Ejercicios Anlisis Financiero Ver caso Sarazo (Anlisis I)
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APUNTES DEL PROFESOR PLANEACION Y CONTROL FINANCIERO INTRODUCCION

Como en toda actividad administrativa, las fases fundamentales de cualquier proceso son: PLANEAR, EJECUTAR y CONTROLAR. Las finanzas no son la excepcin y por ello se recurre a ciertas herramientas que nos permitan planificar y controlar los movimientos de recursos monetarios que realiza la empresa. Estas herramientas analizan los Estados Financieros y a partir de ellos nos muestran un resultado que, al ser comparado contra nuestro presupuesto, permite decidir si la ejecucin ha sido correcta o se deben tomar medidas correctivas. Sin embargo, cabe recalcar que por el carcter dinmico de las finanzas, no solo basta un anlisis financiero a los estados tpicamente contables (Estado de Resultados y Balance General), sino que se requiere del flujo de fondos y del flujo de efectivo para analizar los tres tipos de movimiento del dinero: a) Flujos operativos (relacionados a actividades regulares del negocio). b) Flujos de inversin (relacionado a compra venta de activos no corrientes). c) Flujos de financiamiento (relacionado a prstamos de terceros y propios).
ESTADO DE FLUJO DE FONDOS (FUENTES Y USOS)

El flujo de fondos es un anlisis de los cambios de la situacin financiera de las principales cuentas de una empresa entre un periodo y otro; es decir, muestra de qu cuentas (fuentes u orgenes) hacia qu otras cuentas (usos o aplicaciones) ha ido el dinero de un momento a otro. Como se puede suponer, es un proceso continuo. Este anlisis tpicamente acompaa a los estados financieros principales en las memorias anuales que publican las empresas, y se le conoce tambin como Estado de Cambios en la Situacin Financiera Estado de Fuentes y Usos. Consiste en un listado de los cambios en las principales cuentas, clasificando dichos movimientos de dinero en Fuentes o Usos. Fuentes u orgenes: Todo movimiento que implica liberar dinero a favor de la empresa, como disminucin del activo bruto, aumento del pasivo o patrimonio, generacin de utilidad neta, costos (cargos) contables no desembolsables, venta de nuevas acciones al mercado. Usos o aplicaciones: Todo movimiento que implica utilizar dinero de la empresa, como aumento del activo bruto, disminucin del pasivo o patrimonio, valor de la prdida neta, pago de dividendos, recompra de acciones del mercado. ORIGENES O FUENTES DE FONDOS (Incrementan capital de trabajo) Disminucin del activo bruto Aumento de pasivo Aumento de patrimonio, , o Utilidad neta del periodo o Participacin patrimonial trabajadores o Emisin y venta de nuevas acciones. o Cargos contables del periodo no desembolsables (compensacin por tiempo de servicio, amortizacin de USOS O APLICACIONES DE FONDOS (Disminuyen capital de trabajo) Aumento del activo bruto Disminucin del pasivo Disminucin del patrimonio, , o Prdida neta o Pago de dividendos a accionistas o Retiro compra de acciones en el mercado.
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intangibles, depreciacin) Consideraciones para clasificar como Orgenes o Usos de Fondos 1. En el caso de cuentas del Balance General (pasivos y activos brutos), se coloca el valor diferencial, es decir, se resta el valor del periodo final menos el valor del periodo inicial, y dicha disminucin o aumento se clasifica como origen o uso. 2. En el caso del Estado de Resultados, la utilidad neta despus de impuestos generada durante el periodo analizado es clasificada como origen (si es utilidad positiva) o uso (si es utilidad negativa prdida). 3. Tambin en el Estado de Resultados, aquellas cuentas que son costos del periodo que no significan desembolso de dinero (Depreciacin, amortizacin de intangibles, compensacin por tiempo de servicio si se hacen provisiones mensuales-) representan un origen por el valor de dicho periodo. Tener en cuenta que la amortizacin de intangibles genera fondos de origen operativo por concepto de recuperacin de las inversiones hechas por la empresa en concesiones, derechos, patentes, marcas de fbrica, gastos de investigacin, exploracin y desarrollo, gastos de estudios y proyectos, gastos de emisin de bonos y obligaciones, etc. 4. La participacin patrimonial a los trabajadores (participacin laboral, que aparece como un costo en el estado de resultados) genera fondos de origen operativo por el valor de dicho periodo. 5. El pago de dividendos a los accionistas que se desembolse durante el periodo analizado representa un uso de los fondos.
FLUJO DE EFECTIVO
El flujo de efectivo flujo de caja (cash flow) es otro estado que permite analizar la variacin real y fsica del efectivo o tesorera. En este caso, lo fundamental es reconocer el momento exacto que se produce un ingreso egreso de efectivo, para determinar as la variacin real del capital de trabajo y decidir si es necesario un financiamiento temporal para cubrir el dficit de caja. Este flujo representa una herramienta bsica para la tesorera da a da del negocio, y su saldo se muestra en el Balance General. Para preparar este flujo de caja se conocen dos mtodos: 1. Mtodo directo Es detectar y estructurar todos y cada uno de los ingresos y egresos fsicos de dinero proyectados durante el periodo. Se usa sobretodo cuando los periodos son cortos (das, semanas, meses).
(En soles) Ingresos Cobranzas a clientes Egresos Pagos a proveedores Pago de salarios M.O.D. Suministros Mano de obra indirecta Pago de sueldos ................ Balance de caja Saldo inicial SEMANA 1 2 000 2 000 1 800 500 90 100 45 250 ............ 2 000 SEMANA 2 2 500 2 500 2 850 800 90 100 45 250 ........... 2 200 .......... MES 30 000 30 000 28 900 1 500 890 1 200 445 2 450 .......... 2 000
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Flujo neto de la semana Financiamiento Saldo final (Min= 2 000)
200 0 2 200
-350 150 2 000
1 100 150 3 250
2. Mtodo indirecto Se parte de la utilidad neta resultante en el Estado de

Ganancias y Prdidas, y a ese valor se corrigen los movimientos contables que no generan movimiento real de dinero (cobros y pagos diferidos, depreciacin, amortizacin de intangibles, ganancias prdidas por la venta de activos). Es usado preferentemente para periodos largos (meses, aos).
(En soles) Utilidad neta Ajustes (+) Depreciacin (+) Amortizacin intangibles (-) Cobranza diferida Balance de caja Saldo inicial Flujo neto del mes Financiamiento Saldo final (Min= 2 000) MES 1 1 800 200 200 0 0 2 000 2 000 0 4 000 MES 2 -2 100 -50 200 100 -350 4 000 -2 150 150 2 000 .......... AO 8 000 6 900 2 400 4 700 -200 2 000 14 900 150 17 050
En muchas ocasiones, al hacer el balance de caja se determina si es necesario algn financiamiento adicional, de tal manera que se cumpla la poltica establecida de saldo mnimo en caja. Este financiamiento debera ser de una fuente de corto plazo, ya que el uso ser tambin en forma corriente circulante. Dada la importancia que tiene este estado para la funcin financiera, es comn establecer presupuestos del flujo de caja que consideren los mejores estimados al momento de elaborarlos. Como quiera que la incertidumbre respecto a los flujos futuros siempre estar presente (en particular cuando los periodos son largos), se puede usar algunos modelos de probabilidad para definir posibles escenarios, incluso con la ayuda de algunos softwares (Excel, Crystal ball, etc.) La tarea del Gerente Financiero ser optimizar sus recursos monetarios, y el flujo de caja es una buena herramienta para analizar tanto los beneficios como los costos de esos recursos. En las prximas pginas se analizarn dichos beneficios y costos. Ver separata AF Caso Sarazo (Anlisis II) Ver separata AF3 Ejercicios Planificacin y Control Financiero
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APUNTES DEL PROFESOR ADMINISTRACION DEL CAPITAL DE TRABAJO DEFINICION DEL CAPITAL DE TRABAJO
El capital de trabajo expresa la relacin de las cuentas corrientes de una empresa, pues se define como la diferencia entre activo circulante (corriente) menos pasivo circulante (corriente). Estas cuentas deben transformarse en dinero lquido en el lapso mximo de un ao, por lo que esta diferencia refleja un saldo de efectivo disponible en el corto plazo que generalmente no representa rentabilidad. La variacin de las cuentas circulantes es continua, por lo cul se puede estar en una situacin de capital de trabajo positivo y pasar a capital de trabajo negativo con relativa facilidad. Por ello, las empresas optan por establecer ciertas polticas que aseguren un nivel de capital de trabajo suficiente, tal que garantice el pago de las cuentas a corto plazo y permita seguir recibiendo crdito de sus proveedores y de las entidades financieras, y a su vez no implique tener demasiado dinero dormido. Administrar el capital de trabajo suele ser una tarea difcil porque los flujos negativos (pagos) se pueden determinar con facilidad (segn vencimiento), mas no as los flujos positivos (cobros o conversin de activos en efectivo) por el riesgo de no poder realizarse dado que dependen del mercado. En esos casos, la empresa debe tomar las previsiones del caso para optimizar este monto.
ADMINISTRACION DEL EFECTIVO

Es toda la gestin que realiza la empresa con relacin al activo circulante corriente ms lquido, es decir: caja, bancos, valores negociables. Esta gestin implica determinar el flujo ms conveniente de ingresos y egresos. Si bien el efectivo no le produce inters a la empresa (el inters de ahorros del banco es muy bajo), se debe mantener un nivel de efectivo que permita: 1. OPERATIVAMENTE Financiar las operaciones del negocio, como compra de materias primas, pago de mano de obra, pago de sueldos, pago de gastos de venta, gastos administrativos, etc. 2. PREVENTIVAMENTE Crear una reserva de efectivo que le permita afrontar situaciones de emergencia, como aumento repentino de precios de las materias primas, demoras en el pago de las deudas, etc. 3. ESPECULATIVAMENTE Utilizar en oportunidades atractivas, en el corto plazo, como inversiones muy rentables descuentos. La definicin del nivel necesario de efectivo que se debe mantener para cumplir con estas razones expuestas depende de varios motivos: Los probables flujos de fondos de la empresa (segn presupuestos de caja), Las posibles desviaciones respecto a los flujos proyectados, La composicin por vencimientos del pasivo, La capacidad de la empresa para obtener prstamos en casos de emergencia, La preferencia subjetiva de la Gerencia respecto al riesgo de incurrir en dficit en caja (insolvencia tcnica), La eficiencia en la administracin de las disponibilidades de dinero e inventario.
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A continuacin se analizan algunos conceptos que ayudan a definir cul es el nivel ptimo de efectivo en la empresa. Ciclo de caja Es el tiempo (das) que transcurre a partir del momento que la empresa efecta un desembolso real de caja por la compra de materias primas, hasta el momento en que se cobra recupera realmente por la venta del producto terminado: C.C. = (Demora entrada efectivo cobro) (Demora salida efectivo pago) Una forma de clculo: C.C. = PPI + PPC PPP C.C. : ciclo de caja ( ciclo de conversin de efectivo) PPI: periodo promedio de conversin de inventario (desde MP hasta PT), PPI = inventario promedio (soles) / costo ventas diarias (soles/da) PPC: periodo promedio de cobranza cuentas x cobrar (de entrega al cobro), PPC = ctas.x cobrar promedio (soles) / ventas diarias (soles/da) PPP: periodo promedio de pago diferido (desde recepcin hasta pago), PPP = ctas.x pagar promedio (soles) / compras diarias (soles/da) En particular, si slo relacionamos los periodos relacionados a la produccin y ventas, Ciclo Operativo: C.O. = PPI + PPC Rotacin de caja Es el nmero de veces que la caja rota al ao. Mientras ms alto, menos caja requiere la empresa pues se da ms vueltas al mismo dinero. Rotacin de Caja (RC) = 360 / ciclo caja Caja mnima (terica) Es el nivel mnimo de efectivo para atender las obligaciones sin necesidad de recurrir a prstamos. El cumplimiento puntual de los pagos permitir mantener una imagen de empresa seria y confiable, conservando las buenas relaciones con proveedores y acreedores. Caja Mnima (Cm) = Egresos anuales de caja proyectados / Rotacin caja Tambin se define como el dinero necesario para cubrir los egresos diarios durante el ciclo de caja (lo que tarda en recuperar el dinero): Cm = Egreso diario x ciclo de caja Costos asociados con los saldos de caja En caso de tener saldos insuficientes (falta caja) Costo de un prstamo Costo de no aprovechar descuentos por pronto pago Costos relacionados con una transaccin (comisin a agente sectorista) En caso de tener saldos excedentes (sobra caja) Costo de oportunidad (por el dinero no invertido en opciones rentables). Costo alternativo de prstamo (intereses, portes, comisiones que cobrara) Estrategia de la administracin del efectivo 1. Aceleracin de las cobranzas Rpida facturacin
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Descuento por pronto pago Cobranza mediante depsito en cuenta bancaria, etc. 2. Demoras en los pagos Desaprovechar los descuentos por pronto pago Uso del flotante (tiempo de cobro de cheques emitidos) Uso de letras por pagar (acreedor hace efectiva la letra slo en su vencimiento) 3. Aumento de rotacin de inventarios Aumento de rotacin de materias primas Aumento de rotacin de productos en proceso Aumento de rotacin de productos terminados 4. Disminucin de la necesidad de saldos preventivos Sobregiro bancario Lneas de crdito Valores negociables muy lquidos. Ver separata AF Caso Sarazo (Anlisis IV)
ADMINISTRACION DE LOS VALORES NEGOCIABLES

Los valores negociables son todos aquellos ttulos que, por su naturaleza, son susceptibles de ser comprados y vendidos en ciertos medios, y por los cuales se determina un valor en el mercado (ejemplo: commodities en bolsa de valores). Son una buena alternativa de obtener rentabilidad al corto plazo, sin perder la liquidez. Entre los valores negociables principales tenemos: Bonos, obligaciones, acciones, certificados de depsito a plazo reajustables, ADRs, swaps. Caractersticas de los valores negociables: 1) Negociabilidad (grado de conversin de un ttulo en efectivo, grado de liquidez) 2) Riesgo de incobrabilidad (a mayor riesgo, mayor rendimiento) 3) Vencimiento (valores a corto plazo son menos riesgosos que los de largo plazo, porque no estn afectos a variaciones en tasas de inters). Cabe indicar que la compra de valores negociables queda sujeta a la poltica de disponibilidad de efectivo requerida en la empresa; es bueno diversificar estos valores.
ADMINISTRACION DEL CREDITO Y LAS CUENTAS POR COBRAR

Es la gestin que se realiza por los cobros de la empresa a sus clientes y deudores. Aqu se determinan dos momentos: antes (otorgamiento del crdito) y despus (cobranza). La poltica de crditos determina si procede o no la concesin de un crdito, as como el monto de este. Esta poltica depende de una serie de herramientas: Normas de crdito (define el mximo riesgo aceptable para conceder un crdito a un cliente, considerando cumplimiento, capacidad de pago, capital, garantas). Anlisis de costos y beneficios del crdito (se evala el costo de cobranzas, el costo de financiamiento, el costo administrativo de demoras en los pagos, el costo de oportunidad por los atrasos, el costo de provisiones por cobranza dudosa).
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Utilidades marginales y costos marginales en polticas de crdito alternativas (analizar las utilidades marginales de las ventas versus los costos marginales del crdito, considerando una posible cada de ventas si la competencia s lo otorga). Riesgo de cuentas de cobranza dudosa incobrables (prdida) Informacin y anlisis de crditos (EE.FF., referencias bancarias y de otras entidades; a todo ello se aplican ratios financieros y se comparan). Condiciones del crdito (descuento por pronto pago, plazo del descuento por pronto pago, plazo del crdito).
Para calcular la utilidad y el costo marginal, se puede considerar por ejemplo: a) El margen de contribucin adicional generado por las mayores ventas (+) MCT adicional = Nuevas unidades x (Precio Costo Variable Unitario)
b) El costo resultante por el incremento en la inversin promedio en cuentas por

cobrar, es decir, el costo del monto adicional de dinero (costo variable) que se gastar y que quedar inmovilizado en las cuentas por cobrar, debido a un mayor periodo de cobranza (-) Costo Inversin CxC = [ (C.Variable anual / rotacin CxC) final (C.Variable anual / rotacin CxC) inicial ] x (%rend.CxC)
c) El ahorro generado en los costos de mantener inventario, debido a una mayor

rotacin de los productos terminados (+) Ahorro Costo Invent. = C.Variable unit x Unidades extras x %costo manto inv.
d) El costo incremental por cobranza dudosa incobrables (-)

Costo Cobro dudoso = Monto cobro dudoso final Monto cobro dudoso inic. e) El costo incremental por descuentos al cliente en pronto pago (-) Costo Descuento pronto pago = Total descuento final Total descuento inicial
f) Otros costos, gastos o beneficios incrementales de la gestin crediticia, como

tomar nuevos crditos con proveedores o con bancos debido al aumento de las operaciones. (+/-). El resultado neto (suma algebraica) determinar si es positivo o negativo otorgar el crdito a dicho(s) cliente(s). Por otro lado, la poltica de cobranzas comprende los distintos procedimientos que sigue la empresa para recuperar las cuentas por cobrar a su vencimiento, as como un seguimiento de las mismas. Las herramientas ms usadas son: Anlisis de ratios financieros (rotacin cuentas por cobrar, periodo promedio de cobro) Tcnicas de cobranza (cartas, llamada telefnicas, visitas personales, contacto a travs de empresas de cobranza, procedimiento legal) Una medida muy utilizada es el Periodo de Cobranza de Cuentas por Cobrar (PCCC): PCCC = Ctas.x cobrar promedio / Ventas diarias Una forma ms simple y comercial de calcularlo es obteniendo el promedio ponderado de los das de pago de la venta (considerando pago al contado = 0 das, y pago al crdito = n das, ponderado segn el monto de cada uno de ellos). Ver separata AF3 Ejercicios Planificacin y Control Financiero
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ADMINISTRACION DE LOS INVENTARIOS

Los inventarios son aquellos artculos o bienes que se mantienen en existencia dentro de la empresa, para su consumo en la produccin para su venta. Representa la existencia de bienes para satisfacer una demanda futura (interna externa). Se les considera activos corrientes porque su conversin en efectivo se realizar normalmente en el plazo de un ao; mientras tanto, representan una inversin que significa mantener dormido el dinero, pero forman parte del activo de la empresa. La inversin en inventarios debe planificarse considerando los siguientes aspectos: Estudios de mercado (todo lo relacionado con la demanda y oferta del producto, sus preferencias en los consumidores, su competencia, su comercializacin). Estudios tcnicos (tecnologa e ingeniera, procedimientos, maquinaria y equipo). Estudios organizativos (entorno de la empresa como organizacin). Evaluacin econmica financiera. Objetivos La administracin de inventarios debe buscar cumplir los siguientes objetivos: 1. Minimizar la inversin en inventarios (modelo de lote econmico de pedido). 2. Satisfacer la demanda de productos terminados (punto de reorden). 3. Evitar la demora y paralizaciones en el cumplimiento del plan de produccin 4. Eliminar la existencia de materiales sin movimiento, deteriorados u obsoletos (aplicar anlisis ABC 80/20). Es claro que, de acuerdo a las caractersticas del bien, estos objetivos consideran el factor tiempo como una variable muy importante, puesto que son susceptibles de depreciacin de acuerdo a sus caractersticas fisico-qumicas, y son susceptibles de obsolescencia de acuerdo a las preferencias del mercado. Clases de inventarios Los inventarios pueden ser clasificados dentro de las siguientes categoras: Inventario de Materias Primas Materiales Directos (el nivel depende del periodo de recepcin de los pedidos, de los ahorros en las compras, de la frecuencia de uso, de la especulacin en el cambio de precios, del riesgo de prdidas, deterioro u obsolescencia, de los costos de mantenimiento y de capital). Inventario de Productos en Proceso (involucra la acumulacin de los costos de produccin, que son Materia Prima, Mano de Obra y Gastos Indirectos de Fabricacin). Inventario de Productos Terminados (valorizado segn la cantidad de Materia Prima, Mano de Obra y Gastos Indirectos de Fabricacin aplicados a los productos terminados; se incrementan con la produccin y disminuyen con las ventas). Valuacin y control de inventarios La valuacin de inventarios es un proceso importante en toda empresa pues permite conocer el valor de su inversin en existencias, para las tres clases de inventarios anteriormente mencionadas. Esta valuacin requiere de conocer el costo de la mercadera almacenada, el cul depende del costo de adquisicin y del mtodo de valorizacin. Ello se puede llevar en hojas Kardex (instrumento bsico) y todas las herramientas derivadas de dicho concepto (hojas de clculo, aplicativos en computadora, conteo electrnico).
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En general podemos valorizar existencias por varios mtodos, dentro de los cules hay cuatro (4) muy conocidos: A. Mtodo FIFO (First In First Out) PEPS (Primeras Entradas Primeras Salidas) Se mantiene el orden de entrada, por lo que las mercaderas que ingresaron primero al almacn sern las primeras en salir de all. Es el mtodo aceptado por SUNAT, pues significa que el costo de ventas de las salidas ser menor (se valorizan a precio ms antiguo), obtenindose mayor utilidad y pagando ms impuestos.
B. Mtodo LIFO (Last In First Out) UEPS (Ultima Entradas Primeras Salidas)
Aplica el orden inverso que en el mtodo anterior, pues las mercaderas que llegaron al ltimo sern las que primero salen del almacn. El costo de ventas de las salidas arrojar un mayor valor (precios ms recientes), resultando en mayor costo de ventas, menor utilidad y menor pago de impuestos; sin embargo, el stock de almacn se valorizar a un menor precio (precio de ingresos ms antiguos). C. Mtodo costo promedio Toda la mercadera del almacn se valoriza a un costo promedio del stock que ingreso a almacn, sin diferenciar el orden de entrada ni salida. D. Mtodo de reposicin por costo valor de mercado Es muy similar al mtodo anterior donde se obtiene un costo promedio de todos los lotes ingresantes, pero con la particularidad que ese costo se compara con el costo promedio del mercado y se toma el menor de ambos valores para costear tanto lo que queda en almacn como lo que sale de all. La valorizacin de inventarios resulta en la cuenta de Inventarios dentro del activo corriente (Balance General) y en el costo de ventas dentro del Estado de Ganancias y Prdidas. Ver separata AF Caso Sarazo (Anlisis V)
ADMINISTRACION DE LAS CUENTAS POR PAGAR

La gestin que se realiza con los pagos a proveedores y a entidades financieras por deudas de corto plazo es la administracin de cuentas por pagar. En contraparte con las cuentas por cobrar, ahora la empresa es el cliente de los proveedores, lo que significa que pasar por una evaluacin similar a la que se hizo a los clientes. En este caso, el objetivo es buscar la fuente de deuda menos costosa, por lo que aqu tambin se aplicarn los criterios de costos y beneficios marginales. Entre las fuentes de financiamiento de corto plazo se mencionan: Crdito comercial de proveedores (das de crdito, descuento por pronto pago). Crdito bancario o de entidades financieras (costo y gastos asociados). Pasivos acumulados (postergacin de pago a empleados, estado, etc). Necesidades de financiamiento del capital de trabajo Es importante distinguir si la operacin de la empresa muestra ventas uniformes en el tiempo o son cclicas (con picos en ciertos meses del ao), pues de ello depender el nivel de capital de trabajo y la estrategia de financiamiento a adoptar.
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Tomando como referencia ventas uniformes y constantes a lo largo del ao, el capital de trabajo necesario podr fijarse de manera permanente pues no tendr variaciones, y eso facilitara establecer una sola fuente de financiamiento por la cul podr negociar un costo bajo que no se afecte por las variaciones del mercado. Si en cambio las ventas son cclicas a lo largo del ao, debera tomarse el capital de trabajo neto mnimo como referencia para establecer un financiamiento permanente (estable), y las fluctuaciones de este capital mnimo respecto a otros niveles mayores (incluso al nivel pico mximo) se podrn financiar de manera temporal bajo dos estrategias: agresiva o conservadora. Una estrategia agresiva implica correr mayores riesgos, por lo que se opta por tomar financiamiento a corto plazo nicamente para cubrir esas fluctuaciones. Con ello, lograra que ese financiamiento pueda ser de bajo costo, aunque dependiente de las variaciones de tasas de inters vigentes en el mercado.
En cambio, una estrategia conservadora tomara financiamiento estable a largo

plazo, que en general puede ser ms caro que el de corto plazo; sin embargo, corre menos riesgo respecto a la volatilidad del inters en el tiempo. En este panorama, la empresa debe decidir si opta por la poltica agresiva (liquidez mnima, y fondos se destinan a activos de mayor rentabilidad pero con mayor riesgo), por la poltica conservadora (mayor liquidez, aunque no invertira en activos rentables y tampoco se expone al riesgo), o por una poltica intermedia. La rentabilidad vara en relacin inversa con la liquidez. La rentabilidad va de la mano con el riesgo. Ejemplo
Ventas (cclicas) 100 120 150 110 Activo corriente 10 12 15 11 Capital de trabajo (activo corriente, pasivo corriente)
F.agresivo PC temporal F.conservador AC temporal
TRIM 1 TRIM 2 TRIM 3 TRIM 4
10 10 10 10
0 2 5 1
15 15 15 15
5 3 0 4
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Ver caso Alimentos Allen Ver separata AF3 Ejercicios Planificacin y Control Financiero
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APUNTES DEL PROFESOR MERCADO FINANCIERO

Introduccin El Sistema Financiero esta compuesto por el conjunto de entidades y operaciones que tienen por objeto suministrar dinero u otros medios de pago para financiar, a travs de la inversin y el crdito, las actividades propias de los distintos agentes econmicos. Todo se origina en las necesidades financieras de las unidades econmicas, quienes requieren disponer de medios de pago en los momentos oportunos. La necesidad de financiamiento surge para cubrir el desajuste entre los flujos de ingresos (ventas de productos) y egresos (pago de factores de produccin, pago de servicios), y se afronta tomando recursos externos (pasivo) o de los accionistas (patrimonio). El sistema financiero tiene una funcin fundamental en la economa de mercado, como nexo entre las instituciones y los activos financieros, proporcionando el flujo de fondos del ahorro hacia la inversin y el consumo. Definicin El mercado financiero es el mecanismo lugar a travs del cul se produce un intercambio de activos financieros y se determinan los precios (concepto de mercado y concepto de valores monetarios). Deben cumplir las siguientes funciones: Poner en contacto a los agentes que intervienen Ser un mecanismo apropiado de fijacin de precios de los activos Proporcionar liquidez a los activos Reducir los plazos y costes de intermediacin. Elementos del Mercado Financiero Agentes superavitarios: Aquellos que tienen recursos en exceso Agentes deficitarios: Aquella entidades que necesitan fondos para financiarse Agentes intermediarios: Agentes que facilitan el flujo de fondos de un superavitario a un deficitario (generalmente los Bancos) Activos financieros: Ttulos emitidos por las unidades de gasto (deficitarios) que constituyen un medio para acreditar a las unidades de inversin (superavitarios) la devolucin de su dinero. Genera un pasivo para el deudor y un activo para el acreedor. Los activos financieros son instrumentos de transferencia de fondos y al mismo tiempo de transferencia de riesgo entre agentes econmicos. A corto plazo Letras de cambio del tesoro A mediano y largo plazo Obligaciones y bonos A plazo indeterminado Emisin de acciones Dentro del mercado financiero encontramos dos tipos de mercado: Monetario y de Capitales.
MERCADO MONETARIO
Mercado monetario de dinero es el mercado de transacciones financieras con instrumentos a CORTO PLAZO. Este mercado rene a aquellos agentes que desean
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colocar fondos inactivos temporalmente que generen rentabilidad con agentes que necesitan financiamiento estacional o temporal. Si bien este mercado no es una organizacin real ubicada, estas transacciones se realizan en las agencias de las instituciones financieras o en forma directa al encontrarse el proveedor y demandante de fondos en el local de alguno de ellos o de un intermediario. En el mercado monetario podemos encontrar lo siguiente: Mercado de crdito (descuento comercial, crdito comercial, crdito bancario, prstamos a corto plazo), para cubrir necesidades inmediatas de tesorera. Mercado de ttulos (deuda pblica a corto plazo pagars y letras del tesoro-, activos de empresas pagars y letras de empresas-, activos bancarios depsitos interbancarios, depsitos a plazo, bonos y ttulos hipotecarios-). La Banca Es el conjunto de entidades bancarias constituidas para asegurar el flujo continuo de activos financieros entre agentes superavitarios y agentes deficitarios, generando un margen entre el costo de los fondos conseguidos (pasivo) y el beneficio por los fondos colocados (activo). Es el agente intermediario ms importante, y por las caractersticas de sus operaciones, los bancos tambin son materia de anlisis, evalundose su nivel de colocaciones (prstamos que otorga), depsitos (dinero que recibe en ahorros), activos totales, cartera y provisiones (montos colocados), ingresos y gastos financieros, gastos operativos, nmero de personal y nmero de agencias sucursales. Caso peruano: Particularmente la banca peruana ha jugado un papel importante en el desarrollo nacional, y si bien se han dado situaciones difciles a lo largo de la historia (a la par con el desarrollo macroeconmico), debe constituir una de las entidades ms slidas en el Per. Con la Ley General de Instituciones Bancarias, Financieras y de Seguros promulgada en 1993 se logr un marco legal ms estable y que hara atractivos a nuestros bancos como plaza para inversionistas. Para garantizar la operacin de la banca peruana, se cre la Superintendencia de Banca y Seguros (SBS) con la finalidad de establecer y supervisar la labor de estas entidades. Asimismo, existe un Banco Central de Reserva (BCR) que sirve de nexo entre las entidades financieras y el Estado Peruano. Tasa de inters en el Per: Es un concepto clave en finanzas (costo del dinero). En nuestro caso, la SBS calcula y publica una serie de tasas de inters referenciales: Tasa Activa en Moneda Nacional (TAMN), Tasa Activa en Moneda Extranjera (TAMEX), Tasa de Inters Pasivo promedio en Moneda Nacional (TIPMN), Tasa de Inters Pasivo promedio en Moneda Extranjera (TIPMEX), Tasa de Inters Legal, que hoy en da es igual a la tasa de inters pasivo. Agentes que interactan con los bancos: Toda persona natural o jurdica puede acceder a solicitar prstamos o a realizar depsitos en los bancos, en funcin a las condiciones vigentes. Es usual que los bancos realicen un anlisis financiero del cliente para saber a que tasa de inters colocar su dinero, brindando tasas menores a clientes ms grandes por la garanta que ellos puedan ofrecer para devolver el dinero.
MERCADO DE CAPITALES
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Comprende las operaciones de colocacin y financiacin a LARGO PLAZO entre proveedores y demandantes de dinero. Fsicamente, estas transacciones se suelen dar en las diversas bolsas de valores organizadas, aunque tambin las hay en el mercado extraburstil (menos formal) y en el mercado internacional de capitales. El mercado de capitales se divide en: Mercado de valores (mercado de renta fija y de renta variable como bonos, acciones), incluye las operaciones burstiles y extra burstiles. Mercado de crditos a largo plazo, que proveen de recursos permanentes para la empresa, por ejemplo, prstamos de entidades bancarias, prstamos de la banca oficial (COFIDE, bancos de fomento), operaciones de leasing, operaciones de ventas a plazos, operaciones de factoring (comercio de cuentas por cobrar), crdito hipotecario, garantas, etc. Papel de la Bolsa de Valores Las bolsas de valores son organizaciones formales con establecimiento fsico, en donde se dirigen los mercados de subastas de valores especficos. En dichos lugares se realizan operaciones de compra y venta de ttulos valores, empezando por la oferta de un cierto nmero de acciones de determinadas empresas a lo cul se reciben cotizaciones, aceptndose la mayor de ellas o negocindose el precio. El acceso a este mercado se hace normalmente a travs de rdenes colocadas por los corredores de bolsa, quienes actan de intermediarios del dinero y la informacin. Entre los principales mercados burstiles organizados a nivel mundial tenemos, EE.UU: New York Stock Exchange (NYSE), American Stock Exchange (AMEX), Pacific Stock Exchange. Todos ellos regulados por la Securities and Exchange Commision (SEC). Europa: Bolsa de Frankfurt, bolsa Inglesa, bolsa de Pars, bolsa de Miln, bolsa de Madrid, bolsa de Barcelona. Japn: Bolsa de Tokio, bolsa de Osaka y bolsa de Nagoya. Latinoamrica: Bolsa de Rio de Janeiro, bolsa de Sao Paulo, bolsa de Mxico, bolsa de Santiago, bolsa de Buenos Aires, bolsa de Bogot, bolsa de Medelln, bolsa de valores de Lima, bolsa de Caracas. En los mercados no organizados destaca el NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automatic Quotations) en EE.UU. Un parmetro importante en la decisin de compra y venta es la determinacin del ndice burstil, que expresa el valor ponderado hoy de un grupo de ttulos respecto al valor ponderado de los mismos ttulos en una fecha pasada de referencia. Tenemos el Dow Jones, S&P-500, NYSE, NASDAQ en EEUU y los ndices IGBVL, ISBVL en Per, mostrando la cotizacin mxima, mnima, de apertura y de cierre en cada mercado. La Bolsa de Valores en Per La Bolsa de Valores de Lima (BVL) es el principal mercado burstil y cuenta con dos indicadores: Indice General (IGBVL) e ndice selectivo (ISBVL). La participacin se hace a travs de las Sociedades Agentes de Bolsa (SAB), administrando CAVALI, regulando la CONASEV y asesorando las empresas calificadoras de riesgo. Emisin: Mercado primario (oferta pblica, emisiones societarias y de gobierno) y secundario (mesa de negocios, rueda de bolsa). Mecanismos: Rueda de Bolsa, Mesa de Negociacin, Mesa de Productos.
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Operaciones: Contado, a plazo, de reporte y doble contado plazo.
Ver diapositiva Bolsa de Valores de Lima
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APUNTES DEL PROFESOR EL FINANCIAMIENTO EMPRESARIAL CONCEPTO

La tarea del rea financiera es conseguir el dinero en la forma y el momento preciso para que los dems recursos (materiales, personas, informacin, servicios) estn disponibles cuando se les necesita. Para ello, la empresa puede financiarse de dos grandes maneras: 1. Con recursos propios (es decir, con papeles emitidos por la misma empresa). 2. Con deuda recursos de terceros (emisin viene de terceros). En primer lugar es importante conocer los principales trminos usados en el financiamiento empresarial: INTERES: Es la renta que recibe el prestamista por el otorgamiento de crditos, y el ahorrista por los depsitos en entidades financieras. TASA ACTIVA: Es el % de inters que se aplica a los prstamos de capital, incluyendo el costo de intermediacin y el riesgo. Es un porcentaje de capital que cobra el sistema financiero por concepto de intereses cuando coloca crditos. TASA PASIVA: Es el % de inters que recibe el ahorrista superavitario de fondos. Es un porcentaje del capital que pagan las instituciones financieras por concepto de inters cuando captan fondos de personas (naturales jurdicas) en depsitos a plazo ahorros. TASA EN MONEDA EXTRANJERA: Por lo general hace referencia a una tasa mundialmente aceptada y usada (Prime Rate en USA, Libor en Europa). GARANTIA: Valor prenda que respalda el pago de un prstamo. DESCUENTO: Es una reduccin en el importe a pagar, debido a un pago anticipado como margen respecto a lo que se espera cobrar ms adelante. El financiamiento con recursos propios implica la emisin de papeles que la empresa esta dispuesta a otorgar a sus dueos a cambio de dinero hoy, para que en el futuro devuelva ese dinero a quienes poseen esos papeles (es decir, se crea una obligacin futura, a largo plazo). En este caso podemos mencionar: emisin de acciones ordinarias comunes, emisin de acciones de inversin, emisin de acciones preferentes, utilidades retenidas, etc. El financiamiento con recursos de terceros deuda significa que la empresa recibe dinero de terceros a cambio de un compromiso de pago a futuro, el cul puede ser al corto (hasta 1 ao), mediano (hasta 5 aos) largo (ms de 5 aos) plazo.
CARACTERISTICAS DEL FINANCIAMIENTO

Toda forma de financiamiento debe estar acompaada de estas definiciones: Tasas de inters y comisiones (por negociacin) Porcentaje de prstamo sobre garantas Liquidez de la garanta Vida de la garanta Periodo de madurez (tiempo que dura el prstamo) Periodo de gracia (tiempo transcurrido hasta el primer pago) El clculo del costo del financiamiento, en trminos generales, se hace aplicando el concepto de TIR a un flujo determinado.
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APUNTES DEL PROFESOR EL FINANCIAMIENTO A CORTO PLAZO CONCEPTO

Son todas las obligaciones contradas por la empresa con terceros y que vencen en el plazo mximo de un ao. Se le reconocen en el Balance General en el rubro de Pasivo Corriente. Una empresa debe siempre tratar de obtener todo el financiamiento a corto plazo sin garanta que pueda antes de buscar algn otro con garanta, ya que la garanta en s ya significa un costo (por ejemplo, costo de oportunidad del dinero inmovilizado).
FUENTES DE FINANCIAMIENTO
Son todas las formas que una empresa puede obtener financiamiento, entre las que destacan: 1. Crdito mercantil de proveedores: Es el plazo de pago que otorgan los proveedores a la empresa, el cul esta respaldado por las facturas y documentos por pagar. Este crdito esta en funcin del volumen de operaciones (en montos y en frecuencia), el historial de la empresa, la poltica de crditos. 2. Pasivos acumulados: Cualquier obligacin cuyo pago puede diferirse (tributos, impuestos, remuneraciones, pago de servicios pblicos, etc.) 3. Anticipo de clientes: Cuando los clientes hacen pagos adelantados por entregas futuras de mercadera. 4. Crdito bancario comercial directo: Es el dinero que otorgan las entidades financieras a sus clientes y que fue previamente captado de ahorros y del propio capital del accionista. Se otorga para fines productivos y comerciales, y no requiere de una garanta fsica (excepto el documento). Las formas ms conocidas son: 4.1. Sobregiro en cuenta corriente: Se hace efectivo mediante el giro de cheques contra la cuenta corriente hasta llegar a un monto mximo (aunque se puede autorizar un porcentaje de exceso). No es necesario que el dueo de la cuenta realice un depsito, pues el banco cobrar el capital (monto usado en la cuenta corriente) y unos intereses previamente pactados. 4.2. Descuento de pagars: Es un documento por el cul el deudor (cliente) reconoce haber recibido dinero y se compromete a devolverlo al acreedor (entidad financiera) en un plazo determinado. Generalmente, el inters se paga por adelantado (en forma de descuento) y el capital al vencimiento. 4.3. Descuentos de letras de warrants: Es la adquisicin de un documento negociable (letra warrant) antes de su vencimiento, deducindose los intereses y gastos correspondientes. As, el banco asume el derecho de cobro como aceptante y le solicita el pago al descontante mediante un protesto. 4.4. Lnea de crdito: Se establece un contrato que define un monto lmite de prstamo que estar disponible para el prestatario dentro de ciertas condiciones de costos y de tiempo, tal que cubra sus necesidades temporales. Una forma particular es el crdito revolvente (tipo tarjetas de crdito). 5. Crdito bancario comercial indirecto: Es la colocacin de lneas de crdito con fondos de otras entidades (COFIDE; Banca de Fomento, Bancos corresponsales); el banco no utiliza sus recursos financieros pero si presta su garanta. 5.1. Crdito con aval: Cuando hay un garante adjunto que firma en una letra de cambio o un pagar, comprometindose al pago en caso que el obligado principal incumpla con la obligacin.
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5.2. Carta fianza: Documento que extiende el banco a solicitud de un cliente,

comprometindose a responder por las obligaciones de un cliente con un tercero por un monto y un plazo determinado si el cliente no cumple. 5.3. Carta de crdito: Es un crdito documentario, en el cul el banco garantiza el pago de un monto en funcin a que el beneficiario cumpla con ciertos requisitos en el plazo fijado. Son comunes en el comercio exterior (letter of credit), y los requisitos suelen ser bastante especficos y exigentes. 5.4. Advance account: Es un crdito indirecto suscrito en moneda extranjera entre una empresa local (quien recibe el dinero) y un banco extranjero, con el aval de un banco local (su corresponsal). 5.5. Crditos preferenciales: Son fondos que otorgan las entidades especializadas (BCR, COFIDE, Banca de Fomento extranjera) y que son canalizados por bancos locales con tasas y plazos preferenciales (ventajosos para el cliente deudor). Por lo general son lneas revolventes (se recalcula cuota de pago segn la deuda vigente en ese momento). 6. Crditos con garantas: Son prstamos respaldados por una garanta colateral, sobre la cual el acreedor tiene derecho si el prestatario no cumple alguna condicin pactada. Estas garantas son reales como prendas (muebles), hipotecas (inmuebles) anticresis (inmueble con uso del acreedor). 6.1. Cuentas por cobrar como garanta: Se aceptan documentos de cobranza, aplicando un factor de descuento para proteccin de malas cuentas (5%, 10%). Se le conoce como Factoring. 6.2. Inventarios como garanta: Se utilizan mercaderas como garanta de un prstamo, valorizndose segn su tamao, condicin fsica, precio de mercado vigente, etc. 6.3. Acciones y bonos como garanta: Los valores negociables son el respaldo al prstamo. Bsicamente se trata de un prstamo hoy (capital) para ser pagado en una sola cuota dentro de un plazo fijo (hasta un ao) y por el cul se pagan intereses y comisiones (al inicio al final del plazo). En el caso de las entidades bancarias, se suelen considerar ciertos atributos en la evaluacin previa al otorgamiento de un crdito: Moral crediticia Viabilidad del negocio Conocimiento del cliente de su negocio Estados financieros Garantas colaterales Rentabilidad para el banco. El clculo del costo de financiamiento a corto plazo puede ser: Crdito comercial del proveedor, calculando el incremento en el precio crdito respecto al precio contado (con descuento) durante el periodo neto de financiamiento. Este clculo se lleva a trminos efectivos anuales. Crdito bancario, calculando la TIR del flujo generado entre la empresa y el acreedor (banco, financiera), dado que puede tratarse de un inters adelantado de otros cargos y gastos, que encarecen el crdito. Ver separata AF-4: Ejercicios de financiamiento
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APUNTES DEL PROFESOR EL FINANCIAMIENTO A MEDIANO PLAZO CONCEPTO

Son todas las obligaciones contradas por la empresa con terceros y que vencen en un plazo no menor a 1 ao y no mayor a 5 aos. Durante este tiempo, se van realizando pagos peridicos cuotas (mensuales, trimestrales, semestrales, anuales) que cubren la amortizacin del capital del prstamo, los intereses y las comisiones y gastos. Se le reconoce en el Balance General en el rubro de Pasivo No Corriente.
FUENTES DE FINANCIAMIENTO
El financiamiento a mediano plazo se puede clasificar en dos grandes grupos: los prstamos y el arrendamiento financiero.
1. Prstamos a mediano plazo: Son lneas de crdito que provienen del exterior
son generadas a travs de los excedentes bancarios. En el caso de las lneas de crdito del exterior (el ms comn), el dinero se canaliza a travs de COFIDE, conocindose como banca de segundo piso. Estos prstamos se destinan a sectores econmicos estratgicos y se otorgan a una tasa de inters preferencial (relativamente baja) Tasa inters activa (%i) = LIBOR + SPREAD COFIDE otorga esos prstamos a travs de instituciones financieras: EXTERIOR COFIDE SISTEMA FINANCIERO PERUANO CLIENTE Las modalidades de pago de estos prstamos es a travs de un plan de cuotas con intereses al rebatir (es decir, sobre el saldo impago): Cuotas constantes (cada cuota pagada tiene el mismo valor nominal, y se tratarn bajo el clculo de anualidades, siendo stas mensuales, trimestrales, semestrales, anuales) Cuotas crecientes (las cuotas van aumentando sucesivamente en el tiempo, aplicando un factor de proporcionalidad al pago de la amortizacin) Cuotas decrecientes (la cuota es variable y tiende a decrecer con el tiempo, con la amortizacin del capital principal en forma constante y la variacin de los intereses correspondientes) Veamos un ejemplo del comportamiento de cada plan de pagos, asumiendo que el prstamo es de S/ 10 000, el periodo de pago es de 2 aos en forma trimestral (8 cuotas) y el inters: 90% + 8.85% = 98.85% (anual) 18.75% trimestral efectivo: CUOTAS CONSTANTES
Periodo Trimestre(n) 1 2 3 4 5 6 7 8 Total Deuda Amortiz. Inters 1 2=5-3 3=i%x1 10,000 634 1,875 9,366 753 1,756 8,613 894 1,615 7,719 1,062 1,447 6,657 1,261 1,248 5,396 1,497 1,012 3,899 1,778 731 2,121 2,121 388 10,000 10,072 Saldo 4=1-2 9,366 8,613 7,719 6,657 5,396 3,899 2,121 0 CUOTA 5=C 2,509 2,509 2,509 2,509 2,509 2,509 2,509 2,509 20,072 PASOS i%=0.1875 , n=8 Clculo factor cuota: F = (1+i%)n x i% (1+i%)n 1 Clculo cuota: C = (F) x (Principal) Clculo primer inters 10,000*0.1875=1,875 Clculo amortizacin: Amort=Cuota-Int.
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CUOTAS CRECIENTES
Periodo Trimestre 1 2 3 4 5 6 7 8 Total Deuda Prop. Amortiz. Inters Saldo (1) (2) (3)=Kx2 (4)=1xi% (5)=1-3 10,000 1/36 278 1,875 9,722 9,722 2/36 556 1,823 9,166 9,166 3/36 833 1,719 8,333 8,333 4/36 1,111 1,562 7,222 7,222 5/36 1,389 1,354 5,833 5,833 6/36 1,667 1,094 4,166 4,166 7/36 1,944 781 2,222 2,222 8/36 2,222 417 0 36/36 10,000 10,625 CUOTA (6)=3+4 2,153 2,379 2,552 2,673 2,743 2,761 2,725 2,639 20,625 PASOS i%=0.1875 , n=8 *Clculo de proporciones: 1+2+....+8=36 *Clculo amortiz. cada periodo: 1/36 , ..... , 8/36 *Clculo inters cada periodo: Deuda x i%
CUOTAS DECRECIENTES
Periodo Trimestre 1 2 3 4 5 6 7 8 Total Deuda Amortiz. Inters Saldo (1) (2)=K/n (3)=1xi% (4)=1-2 10,000 1,250 1,875 8,750 8,750 1,250 1,641 7,500 7,500 1,250 1,406 6,250 6,250 1,250 1,172 5,000 5,000 1,250 938 3,750 3,750 1,250 703 2,500 2,500 1,250 469 1,250 1,250 1,250 234 0 10,000 8,438 CUOTA (5)=2+3 3,125 2,891 2,656 2,422 2,188 1,953 1,719 1,484 18,438 PASOS i%=0.1875 , n=8 *Clculo de amortizac. de cada periodo: Deuda / n = Amort. 10,000 / 8 = 1,250 *Clculo inters de cada periodo *Clculo del saldo final de cada periodo *Clculo de cuotas
2. Leasing: Tambin llamado arrendamiento financiero, es un contrato mercantil que

tiene por objeto el arrendamiento de bienes muebles inmuebles adquiridos a terceros por una empresa locadora, para darlas en uso a una empresa arrendataria, a cambio de pago de cuotas peridicas y con opcin del arrendatario de comprar dichos bienes por un valor pactado (simblico) al final de un periodo.
3. Lease back: Es un contrato donde una empresa que es propietaria de un bien y

que requiere capital de trabajo, vende la propiedad a una institucin financiera, la cual simultneamente realiza un contrato de leasing financiero con la misma empresa vendedora.
EL ARRENDAMIENTO FINANCIERO
El leasing es una forma de financiamiento a la empresa, pues le permite obtener activos fijos sin disminuir grandemente su liquidez. Elementos 1. Existe un fabricante del activo (equipo, mquina, vehculo) que lo vende a una institucin especializada. Este fabricante es el PROVEEDOR. 2. La institucin especializada FINANCIADOR adquiere el activo y lo alquila a una persona natural jurdica (es decir, lo cede en uso y cobra por esa cesin pues mantiene la propiedad). Por esta operacin financiera, a la empresa especializada tambin se le conoce como ACREEDOR ARRENDADOR. 3. La persona que recibe el activo es el USUARIO, quien lo utilizar pero no tendr propiedad sobre l, y pagar cuotas. Se le llama ARRENDATARIO DEUDOR.
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FINANCIADOR / ACREEDOR ARRENDADOR FABRICANTE PROVEEDOR USUARIO / DEUDOR ARRENDATARIO
En un esquema ms amplio vemos que estos tres elementos participan con el apoyo de otros entes especializados:
Compaa Seguros
Pliza financiada
Registros Pblicos
Contrato leasing
Pago del bien
Banco, Financiera Empresa de Leasing PROPIETARIO
Pago cuotas
Fabricante nacional extranjero PROVEEDOR
BIEN ACTIVO
Entrega del bien al usuario
Persona natural jurdica USUARIO
Proforma
Caractersticas del Leasing Financiero La propiedad del activo pertenece al arrendador, quien administra el costo de mantenimiento (aunque suele incluirlo en el costo del leasing). Fsicamente, el arrendatario tiene el activo y lo utiliza. Una desventaja es que el bien es sujeto de mejoras por parte del arrendatario SOLO con la aprobacin del arrendador. El arrendatario se compromete a pagar cuotas peridicamente, y cada cuota de leasing esta afecta al I.G.V. (18%, 19%). La cuota completa se considera como gasto financiero, generando escudo fiscal al arrendatario (si es persona jurdica). El bien activo es la garanta por dicho arriendo. La depreciacin del activo genera escudo fiscal slo al arrendador, no al usuario. Al final del periodo de pago pactado, el arrendatario paga un valor simblico por el bien (Per: $50, $200) y en ese momento se convierte en dueo. Bajo el aspecto contable, el efecto del arrendamiento sobre los estados financieros del USUARIO es bastante interesante: no aumenta la cuenta de activo fijo (el bien no es de su propiedad) ni la de pasivos (no es un crdito, son pagos que se generan mensualmente como alquileres y se registran en el Estado de Resultados), lo que
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tiende a disfrazar el Balance General. Aunque un anlisis financiero puede detectar la aplicacin del leasing. Bajo el aspecto fiscal, si bien el ARRENDATARIO pagara menos impuestos (pues obtendra menos utilidades), el ARRENDADOR debe tributar por los ingresos recibidos en las cuotas del leasing. Entonces, el Estado no se perjudica. Desde un punto de vista legal, el contrato de leasing celebrado entre arrendador y arrendatario crea una relacin jurdica entre ambas partes, en la cual el arrendatario se obliga a pagar cuotas peridicas mientras el arrendador se obliga a ceder en uso el bien. Previamente el arrendador ha adquirido en propiedad el activo, bajo las caractersticas tcnicas que el usuario seal y que el proveedor ha cumplido. Si el deudor deja de pagar ms de 3 cuotas, la propiedad es embargada y devuelta al acreedor, quien lo puede rematar. Ventajas del Leasing Financiero para el usuario + Obtiene el uso del bien sin mermar su liquidez y sin afectarse por la obsolescencia de dicho activo (aunque el arrendador incluir ese costo en la cuota). Por el lado del arrendador, ste mantiene la propiedad del bien y le sirve como garanta tangible. + Comparando esta operacin con una adquisicin del bien para una persona jurdica, el leasing genera un escudo fiscal por la cuota completa, pero no tiene el escudo fiscal de la depreciacin. + No le resta capacidad de endeudamiento dado que esta operacin no genera movimiento en el pasivo. Esto podra distorsionar el anlisis financiero. + Dado que no se requiere una cuota inicial, contribuye a mejorar la liquidez de la empresa; sin embargo, suele definirse los pagos al inicio del periodo. + Otorga mayor liquidez, pues la empresa puede vender un activo de su propiedad a un arrendador y tomar el activo en arrendamiento por un periodo (lease back). + Es una modalidad que otorga flexibilidad, pues el activo, las cuotas y el periodo de pago se acomodan a las necesidades de produccin de la empresa. Una forma particular de financiamiento es el arrendamiento operativo, en el cul se alquila el activo sin intencin de compra al final del periodo. En el caso peruano, se suele hacer la distincin entre un leasing financiero (bajo las caractersticas descritas) y un leasing operativo (es un alquiler simple). Ver separata AF-4: Ejercicios
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APUNTES DEL PROFESOR EL FINANCIAMIENTO A LARGO PLAZO CONCEPTO

Son todas las obligaciones contradas por la empresa con terceros y que vencen en un plazo mayor a 5 aos, pagadero en cuotas peridicas. El efecto en el Balance General es el desdoblamiento de esta deuda en dos partes: corriente (cuotas que vencen dentro de un ao) y no corriente (cuotas que vencen luego de un ao). En las operaciones de financiamiento a largo plazo generalmente se incluyen dentro de los contratos una serie de exigencias que deben ser cumplidas por la empresa que solicita el financiamiento, entre las que se pueden mencionar: Adecuada contabilidad y presentacin peridica de estados financieros auditados (los estados financieros deben haberse preparado de acuerdo a los PCGA). Prohibicin de vender las cuentas por cobrar. Prohibicin de celebrar contratos de arrendamiento financiero. Mantener un nivel adecuado de capital de trabajo. La empresa tiene que comunicar peridicamente los ndices financieros y principalmente el de capital de trabajo a la entidad que le ha prestado dinero. Prohibicin de vender, adquirir e hipotecar activos fijos. Limitacin en el pago de dividendos (el pago de dividendos no debe sobrepasar un % predeterminado, de lo contrario los accionistas recibirn mayores dividendos y le restarn capacidad de pago a la empresa).
FUENTES DE FINANCIAMIENTO A LARGO PLAZO

Dentro de las modalidades de financiamiento a largo plazo encontramos tres en general: 1. Prstamos a largo plazo: Son obligaciones cuyos vencimientos son superiores a 5 aos y que son utilizados por las empresas para adquirir maquinaria y equipo realizar proyectos de inversin. Se amortizan mediante pagos trimestrales, semestrales anuales, segn un plan de pago en cuotas. 2. Emisin de bonos: El bono es un ttulo por el cul la empresa conviene en pagar a cierto nmero de acreedores una cantidad anual de intereses para luego cancelar redimir el importe originado por el prstamo al trmino del periodo pactado. 3. Inversiones atradas: En particular los American Deposit Receipts. El ADR es un certificado negociable, emitido por bancos de EE.UU., que representa propiedad de acciones de una empresa ajena a los Estados Unidos y que se cotizan y negocian en dlares. Esto permite la compra y posesin venta de valores de empresas no norteamericanas por parte de inversionistas de EE.UU. Estos valores estn depositados en un banco custodio localizado en el pas de la empresa emisora.
LOS BONOS
Definicin Un bono es un pagar a largo plazo emitido por un negocio una unidad gubernamental.
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La empresa recibe el dinero equivalente al precio de venta del bono (valor nominal o valor del mercado) a cambio de la promesa de pago de los intereses pactados y del reembolso del capital principal (valor nominal del bono) en una fecha futura especfica (Per: 7 aos promedio; otros pases: 25 aos promedio). El rendimiento normal de un bono esta dado por la tasa nominal de dicho ttulo valor (los intereses pactados); en cambio, el rendimiento real hasta su amortizacin se determina despejando la tasa de inters que iguala el valor actual de todos los pagos a realizar por el capital e intereses con la cotizacin actual del bono (mtodo de la TIR):
C 1 Bo ValorActua lBono = * (1 ) + n K (1 + K ) (1 + K ) n
donde: C = valor de cada cuota de intereses pagados (valor nominal x inters pactado) K = costo de oportunidad del mercado (%) n = nmero de periodos (aos) en que ser pagado el bono por la empresa Bo = valor nominal del bono Bo C VA n
Caractersticas de los bonos Tiene un valor nominal fijo. Periodo de madurez establecido (tiempo en que ser devuelto el capital del bono), aunque puede ser extendido retrado. Tasa de inters definida, pero puede pactarse una tasa de inters variable (en funcin a canasta de valores). Intereses peridicos se pagan, existan o no utilidades. El pago de intereses se registra en el estado de resultados, mientras que el capital del bono se registra como pasivo en el balance general hasta su redencin final. El costo financiero se deduce antes de impuestos. Los bonos son negociados en Rueda de Bolsa y en la Mesa de Negociaciones, pudiendo ser nominativos al portador, en moneda nacional extranjera. En algunos casos particulares, se paga el inters al redimirse (al terminar el periodo pactado se paga el capital y el inters). Su valor de mercado es variable (segn variacin de rendimientos), por lo que se pueden presentar los siguientes casos BONO BAJO LA PAR: Valor nominal > Valor actual mercado BONO A LA PAR: Valor nominal = Valor actual mercado BONO SOBRE LA PAR: Valor nominal < Valor actual mercado La emisin de bonos En la emisin de bonos participan: a) Entes emisores (empresas), que deben cumplir con ciertos requisitos (ratios financieros, cartera de cobranza, capital social) y para los cules se debe presentar la Solicitud de Inscripcin en los registros pblicos de la CONASEV, el
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Prospecto de Colocacin para la difusin de la Oferta Pblica de Bonos y la definicin de garantas (si hubieran). b) Agentes econmicos (inversionistas), como las instituciones financieras (AFPs, fondos mutuos), las personas naturales, algunos gobiernos, otras empresas. c) CONASEV, el ente regulador de todas las transacciones de valores en el pas. La emisin primaria de bonos implica una negociacin a travs de la Bolsa de Valores de Lima (BVL). La colocacin se realiza mediante oferta pblica privada, recurrindose a instituciones especializadas que permitan reducir los riesgos inherentes a este mecanismo (Sociedades Agentes de Bolsa SAB). VENTAJAS De la empresa emisora: Menor costo de financiamiento Facilidad en la obtencin de recursos Emisor define la modalidad de pago No es necesario garanta para conseguir recursos a largo plazo. Del inversionista: Mayor rentabilidad que otras opciones Mayor seguridad en cuanto a la inversin (caso de bonos renta fija) DESVENTAJAS De la empresa emisora: La empresa esta sujeta a mayor supervisin (CONASEV, inversionista, clasificadoras de riesgo) El proceso de emisin es largo Los costos fijos de emisin son altos. Del inversionista: Ausencia de garantas reales (en caso no sean pactadas).
Modalidades de colocacin a) Firm commintment: Asume la totalidad del riesgo comprando al descuento todos los ttulos para luego colocarlos a mayor precio. Conocida como underwritting. b) Stand by commintment: Compromiso de comprar una parte de los ttulos emitidos, si el pblico no lo hace. c) Best effort commintment: Compromiso de realizar el mximo esfuerzo por colocar los ttulos del mercado (pero no asume compromiso de compra). Tipos de bonos Bonos subordinados (emitidos slo por empresas financieras y la banca para captar fondos, pero su redencin esta subordinada a las dems obligaciones del emisor) Bonos corporativos (emitidos por empresas, no financieras; ejemplo en Per los casos de Gloria, Telefnica de Per, Universal Textil) Bonos de arrendamiento financiero (emitido por empresas de leasing para financiar sus operaciones, como Latino Leasing S.A.) Bonos con/sin garanta especfica Bonos convertibles (valores que, adems de pagar intereses, pueden convertirse en acciones comunes u otros valores, de acuerdo a las condiciones de su emisin) Bonos estructurados (combina pago de intereses de renta fija con renta variable) Bonos con opcin de rescate callable bonds (pactados para que el emisor los pueda retirar de circulacin total parcialmente antes de su redencin, como en casos que el inters nominal sea mayor al rendimiento del mercado) Bonos pblicos del Tesoro, bonos Brady (emitidos slo por el Estado, para financiar deudas del Gobierno y de entidades pblicas; algunos incluso se indexan a la inflacin) Bonos perpetuos (slo paga intereses, pero nunca reembolsa el capital; ejemplos peruanos an no tenemos, pero se conocen en otros pases IBM, Kodak-)
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Bonos cupn cero (no pagan intereses pero tienen descuento en su valor nominal) Bonos internacionales simples (bonds) Eurobonos Bonos basura (de alto riesgo y alto rendimiento, utilizado para financiar fusiones, adquisiciones apalancadas y compaas problemticas).
El rendimiento de un bono depender de factores tales como la tasa de inters, el plazo de vencimiento, la calidad de la empresa emisora y las condiciones de tasas en el mercado. Otros factores como la inflacin, la expectativa econmica y el nivel de circulante de dinero pueden afectar el precio de mercado de los bonos. En general, a un bono se le puede clasificar segn una categora de calidad (Standard & Poors) que refleja la probabilidad de no cumplir con su pago: Bonos de alta calidad (calificaciones AAA, AA) Bonos de inversin (calificaciones A, BBB) Bonos especulativos (calificaciones BB, C, D) Ejemplo La empresa Ozzy ha emitido bonos corporativos por un valor nominal de USD 1,000 por lo que pagar el inters cupn de 13.1250% anual, y que vencen en 4 aos. a) Si el inters se paga anualmente, calcular dicho monto Inters anual = 1000 * 0.13125 = USD 131.25 b) Elabore el flujo de caja generado para el inversionista por un bono. Periodo 0 1 2 3 4 USD -1000 131.25 131.25 131.25 1131.25 c) Si el rendimiento de mercado se sita en 9% anual, este bono esta a la par / bajo la par / sobre la par? Clculo del valor actual del bono: VAN (9%) = 131.25 * [1 ( 1 ) ] + 1000 = USD 1133.64 0.09 (1+0.09)4 (1+0.09)4 Comparacin del valor actual del bono con su valor nominal: (Valor actual bono = 1133.64) > (Valor nominal bono = 1000) El bono est sobre la par
Ver separata AF-4: Ejercicios
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APUNTES DEL PROFESOR EL FINANCIAMIENTO CON APORTE PROPIO CONCEPTO

El capital por aporte propio esta representado por los recursos a largo plazo que suministran los propietarios dueos de la empresa. Podemos identificar tres fuentes de aporte de capital en las empresas: 1. Emisin de acciones preferentes 2. Emisin de acciones comunes 3. Retencin de utilidades.
LA EMISION DE ACCIONES PREFERENTES

Las acciones preferentes son un derecho que otorga la empresa a los inversionistas (accionistas preferentes) que las poseen, pues ellos hicieron un aporte de capital a la empresa a cambio de recibir dividendos preferenciales que son fijos (generalmente perpetuos y acumulativos) y que tienen prioridad en el pago sobre las utilidades de las acciones comunes de la empresa. Sin embargo, las acciones preferentes no otorgan derecho a participar en la Junta General de Accionistas. Este tipo de acciones representa un hbrido entre deuda y capital comn: Son similares a los bonos porque el pago de dividendos compromete flujos futuros de la empresa, pero no genera escudo fiscal (es un gasto despus de impuestos). Por su registro contable (patrimonio), representan una buena opcin para evitar se exceda el lmite de endeudamiento de la empresa. En algunos casos incluso pueden convertirse a acciones comunes. El costo de las acciones preferentes puede ser mayor que el costo de la deuda: Costo accin preferente = Dividendo preferente . Precio accin Costo flotacin
El costo de flotacin es el gasto incurrido para la emisin de este tipo de acciones, por lo que, al restarse del precio de la accin preferente, se obtiene el Precio Neto.
LA EMISION DE ACCIONES COMUNES

Las acciones comunes son los primeros derechos emitidos por la empresa para quienes aportaron capital a la organizacin, transformndose de ser un capital personal a ser un capital social (a cambio del ttulo accin). Representan una forma de inversin para los accionistas quienes ven en el negocio una rentabilidad suficiente que mejore otras opciones de inversin posibles. Adems, les otorgan el derecho a participar en la Junta General de Accionistas. Sus desventajas son la menor prioridad en el pago de sus dividendos, pues se encuentran en una prioridad de pago debajo de las acciones preferentes, y a diferencia de stas, los dividendos son variables (de acuerdo a la poltica de la empresa sobre utilidades repartidas). Su egreso se produce contablemente despus de impuestos (no genera escudo fiscal).
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El costo de capital de las acciones comunes suele ser el ms alto: Costo de la accin comn = Prxima U.P.A.C. esperada + Precio accin Costo flotacin Ganancia de capital
Tanto el precio de la accin como el costo de flotacin (precio neto) son los vigentes al momento inicial de la evaluacin, mientras que la prxima utilidad por accin comn (U.P.A.C.) es lo obtenido al final de este mismo periodo; la ganancia de capital es el crecimiento esperado del valor de la accin. Siempre considerar dividendos perpetuos. Una forma de representar el valor de la accin en el tiempo t es la siguiente: P(t) = UPAC(t) * (1+g) donde: P = valor neto de la accin Ks g t = momento en el tiempo UPAC = valor de utilidad por accin Ks = costo oportunidad del mercado g = crecimiento esperado dividendo Poltica de dividendos: Los dividendos son un flujo de efectivo de la empresa hacia los accionistas que afecta la tesorera y los ratios de desempeo del negocio. El pago de ellos se define en la reunin de directivos (fecha y monto). La poltica de dividendos debe considerar las restricciones legales (reserva legal), restricciones contractuales (clusulas por financiamiento), restricciones internas (liquidez), expectativas de crecimiento, consideraciones de los accionistas y del mercado. En funcin a ello, se opta por una razn de pago constante (%), un dividendo constante o un dividendo constante bajo con adicionales.
LAS UTILIDADES RETENIDAS

La parte de las utilidades despus de impuestos que no son distribuidas (ni como dividendos preferentes ni como dividendos comunes) se reinvierten en la misma empresa, generando un ahorro en los egresos. Para saber cul es el costo de las utilidades retenidas hay que considerar que es un capital que el accionista esta dispuesto a dejar de recibir hoy para reinvertirlo en el negocio y que genere una mayor rentabilidad; es decir, es una forma de inversin a menor escala. Por ello, el costo de oportunidad de retener utilidades bien puede considerarse como el costo de las utilidades retenidas. El costo de las utilidades retenidas (Ks) puede ser expresado en tres formas: a) Rentabilidad por inversin en valores con riesgo (modelo CAPM) Expresa el costo de oportunidad del accionista, quien espera que su reinversin le otorgue al menos la misma rentabilidad de otras opciones a las que podra acceder si hubiera utilizado sus dividendos normalmente. Cualquier inversin implica que existe un rendimiento fijo libre de riesgo y un rendimiento variable con riesgo Para ello, se considera la ecuacin CAPM (valuacin activos de capital) . Ks = Kf + * (Km Kf) Ks: costo de utilidades retenidas Kf: tasa libre de riesgo en el mercado Km: tasa rentabilidad promedio del mercado : factor de riesgo, relacionado con el riesgo del activo de capital
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b) Rentabilidad de bonos Expresa el costo de oportunidad del financiamiento de la empresa, en el caso que ella emita bonos. El rendimiento de los bonos, como instrumento de financiamiento a largo plazo, ya incorpora un riesgo para la empresa, y se considera una prima adicional pues se compara un capital propio con un capital que viene de terceros. . Ks = (Rendimiento de bonos LP) + (Prima riesgo 3%-5%) c) Rentabilidad en dividendos (modelo de flujo de caja descontado) Es otro costo de oportunidad de la empresa, en caso no emita bonos pero si acciones. Se puede utilizar una forma de clculo relacionada al valor que la accin y sus utilidades por accin comn generarn a lo largo del tiempo, lo que se conoce tambin como los flujos de caja descontados por accin . Ks = (Rendimiento en UPAC) + (Crecimiento de flujos de caja) Ks = UPAC(1) P(0) + g donde UPAC(1) al final del periodo 1 P(0) = valor accin a inicio periodo1 g = tasa crecimiento de flujos caja ganancia de capital.
EL COSTO DE CAPITAL
El costo de capital es el resultado de los costos de cada uno de sus componentes. Para su clculo, se debe ponderar el costo de cada fuente de financiamiento respecto a su participacin en el capital total, considerando que algunas fuentes estn afectas al impuesto (aparecen en el Estado de Resultados ANTES de calcular los impuestos). COMPONENTE DEL CAPITAL Deuda (MP, LP) Acciones preferentes Acciones comunes Utilidades retenidas MONTO % MTO COSTO PONDERA $ 50,000 25% 12%*(1-T)=8.4% 2.1 $ 40,000 20% 14% 2.8 $ 100,000 50% 17% 8.5 $ 10,000 5% 13.5% 0.675 100% 14.075%
Total capital $ 200,000 (En este ejemplo, impuesto T = 30%)
Esta metodologa se llama Costo Promedio Ponderado de Capital CPPC (en ingls Weighted Average Capital Cost - WACC). Los componentes del capital son de largo y mediano plazo, pues se quiere mantener en el tiempo una estructura del costo de capital que sea ptima para la empresa. Para determinar si una estructura es ptima, previamente se han analizado los efectos en los estados financieros de adquirir deuda, emitir acciones y retener utilidades. Mantener la estructura de capital implica hacer evaluaciones de los puntos de quiebre de cada fuente, y confrontar con las tasas de rendimiento esperadas por inversiones. La importancia del costo de capital se resume en dos puntos: Mide la tasa de rentabilidad a la que trabaja la empresa. Permite tomar como referencia para evaluar proyectos relacionados con esta empresa. Aqu es importante notar si se usarn los flujos con o sin impuestos. (Ver separata AF-4 Ejercicios)
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APUNTES DEL PROFESOR APALANCAMIENTO EN LAS EMPRESAS CONCEPTO

El apalancamiento es el resultado del uso de activos o fondos de costo fijo para aumentar los rendimientos para los accionistas. Como el rendimiento guarda estrecha relacin con el riesgo, medir el grado de apalancamiento de una empresa es medir la sensibilidad de ella a los cambios en ciertas variables. Para analizar el apalancamiento (operativo, financiero y total) es necesario presentar el estado de resultados bajo la estructura usada en el anlisis costo volumen utilidad: Estado de Resultados: Ingresos por ventas (PxQ) Palanqueo (-) Costos variables de produccin y no produccin (CVu x Q) Operativo Margen de contribucin total (-) Costos fijos produccin y no produccin, excepto inters CF Utilidad antes de intereses e impuestos (UAII) (-) Intereses Palanqueo Utilidad antes de impuestos financiero (-) Impuestos (T) Utilidad neta (-) Dividendos preferentes Utilidad disponible para el accionista comn (entre) nmero de accionistas comunes Utilidad por accin comn (UPAC) El apalancamiento es recomendable medirlo en un solo periodo del tiempo (corto plazo), cuando las condiciones externas no cambien ni distorsionen este anlisis.
ANALISIS COSTO-VOLUMEN-UTILIDAD
Un anlisis costo-volumen-utilidad relaciona estos tres conceptos: el costo de las operaciones depender de la cantidad volumen producido y vendido, y a partir de este costo se hallar la utilidad de la empresa. Quines participan en este anlisis? Costos variables (directamente proporcionales al volumen de produccin o ventas). Costos fijos (son los que permanecen constantes y no dependen del volumen de actividad de la empresa, aunque pueden cambiar con el tiempo). Costos semivariables (costos con distintos patrones de comportamiento; por lo general son descompuestos en su parte fija y en su parte variable). Punto de equilibrio Es aquel volumen de produccin y ventas en el cual los ingresos totales generados son iguales a los costos totales de operacin incurridos, resultando en una utilidad nula (no gana ni pierde). Se expresa en la siguiente frmula, en unidades: Pto. Equilibrio Q* = Costos fijos totales CF (Precio P Costo Variable unitario CVu)
Al observar la frmula podemos determinar que el punto de equilibrio es sensible a las variaciones en los costos fijos, en el costo variable unitario y en el precio de venta.
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Si bien este modelo es muy til para la toma de decisiones (sobretodo del volumen de produccin), presenta algunas limitaciones: Dificultad para clasificar los costos fijos y variables Se aplican nicamente en el corto plazo (1 ao) Dificultad cuando se presentan varias lneas de productos.
PALANQUEO OPERATIVO
El apalancamiento operativo representa la capacidad de la empresa en el empleo de sus costos fijos de operacin. El grado de palanqueo mide la sensibilidad de la utilidad antes de intereses e impuestos (UAII) ante un cambio en el ingreso por venta, en el mismo periodo de tiempo. Grado Palanqueo operativo = Variacin % U.A.I.I. Variacin % ventas Despejando en la forma CVU: GPO (Q unidades) = Q x (P-CVu) Q x (P-CVu) - CF (exc.inters)
PALANQUEO FINANCIERO
El apalancamiento financiero es la capacidad de la empresa en utilizar sus gastos financieros. El grado de palanqueo mide la sensibilidad de la utilidad por accin comn (UPAC) frente a cambios en la utilidad antes de intereses e impuestos (UAII), y depende del manejo financiero en los intereses y los dividendos preferentes. Grado Palanqueo financiero = Variacin % U.P.A.C. Variacin % U.A.I.I. Expresado en otra forma: GPF (x de UAII) = UAII UAII Intereses (Div.Pref. / 1-T)
Nota: En muchos casos, variacin % UPAC es semejante a variacin % Utilidad Neta
PALANQUEO TOTAL
El apalancamiento total es la capacidad de la empresa para utilizar sus costos fijos totales (de operacin y financieros). El grado de palanqueo mide la sensibilidad de la utilidad por accin comn (UPAC) ante cambios en las ventas, es decir, conjuga los efectos de los dos grados de apalancamiento anteriores. Grado Palanqueo total = Variacin % U.P.A.C. Variacin % ventas Despejando: GPT (Q unidades) = Q x (P-CVu) Q x (P-CVu) CF Intereses (Div.Pref. / 1-T)
En trminos prcticos: Palanqueo Total = (Palanqueo Operativo) x (Palanqueo Financiero) Ver separata Caso Sarazo (Anlisis III) Ver separata AF5 Ejercicios apalancamiento
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APUNTES DEL PROFESOR RIESGO, RENDIMIENTO Y DIVERSIFICACION DEFINICIONES

El rendimiento es la ganancia prdida total que recibe un agente superavitario por su inversin durante un periodo dado. Esta ganancia prdida es la suma de todos los ingresos y egresos generados, as como la variacin del valor de la misma inversin, expresados en proporcin al valor de la inversin realizada inicialmente. En este caso, se puede hablar de rendimientos histricos (ya conocidos) y esperados (futuros). El riesgo es la posibilidad de prdida financiera; es la incertidumbre que existe en el beneficio (rendimiento) que un activo va a otorgar a su dueo, pues incluso puede no recuperarse. Siendo as, podemos pensar que el riesgo existe en todas las actividades que realizar a futuro la empresa, aumentando o disminuyendo segn sea el caso pero nunca desapareciendo. Esta posibilidad se puede cuantificar como probabilidad. La relacin riesgo y rendimiento es bsica en finanzas: un mayor riesgo debe ser compensado con un mayor rendimiento para que sea atractivo (aversin al riesgo). Se aplica a toda forma de inversin en activos financieros (individuales o en cartera), por lo que se recomienda diversificar la inversin en varios rubros que tengan comportamientos distintos en sus rendimientos con respecto a las causales de riesgo. Los tipos de riesgos son diversificable y no diversificable: Riesgo de la empresa (iliquidez para afrontar costos operativos u obligaciones financieras). Puede reducirse con mayor y mejor informacin. Riesgo del sector econmico (coyunturas econmicas, climatolgicas, legales, fiscales). Se reduce con la diversificacin de inversiones. Riesgo del mercado (tasa de inters, tipo de cambio, ciclo econmico, etc). Es el riesgo no diversificable (sistemtico) a menos que cambie a otro mercado.
MEDICION DEL RIESGO

Para evaluar el riesgo es necesario cuantificar la incertidumbre usando modelos de probabilidad y anlisis de sensibilidad de las variables que determinan el rendimiento de un activo. Inicialmente, se reduce la incertidumbre cuando los resultados posibles no tienen mucha dispersin y ms bien se concentran en unas pocas opciones. En este caso, mientras ms pequeo sea el rango de posibles resultados, tendremos menos riesgo. Rango = Mximo valor posible Mnimo valor posible El riesgo de un activo se puede medir estadsticamente con la desviacin estndar y el coeficiente de variacin, aplicados a sus posibles rendimientos y su probabilidad de ocurrencia. Ello nos debe conducir al clculo de un rendimiento esperado. El rendimiento esperado (Ke) es el valor promedio de los rendimientos posibles (Ki) que son ponderados por su probabilidad de ocurrencia (Pi). Ke = Ki x Pi
La desviacin estndar (DS) es un indicador que mide la dispersin de los posibles resultados (rendimientos Ki) en torno al rendimiento esperado (Ke). A mayor desviacin estndar, mayor riesgo.
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DS = [ (Ki Ke)2 x Pi]
Varianza = DS2
El coeficiente de variacin (CV) es un indicador relativo de la dispersin cuando se comparan riesgos de varios activos con rendimientos esperados y desviaciones estndares diferentes. A mayor coeficiente, mayor riesgo. CV = DS / Ke
DIVERSIFICACION Y RIESGO DE UNA CARTERA

Una de las funciones del Gerente Financiero es optimizar la estructura de sus activos, y justamente esa tarea lo lleva a crear una cartera de activos eficiente, que maximice el rendimiento esperado o minimice el riesgo. El rendimiento esperado de un portafolio combinacin de activos (Rep) es el promedio de los rendimientos esperados de cada ttulo (Rej) que forma parte de esta cartera, ponderados segn sus montos respecto al monto total (Wj): Rep = Rej x Wj Para calcular la desviacin estndar de un portafolio en cambio, no se debe usar el promedio ponderado sino ms bien el concepto de correlacin y covarianza. La correlacin es una medida estadstica de la relacin entre dos variables: si se mueven en la misma direccin es positiva (coeficiente = +1), y si se mueven en direcciones opuestas es negativa (coeficiente = -1), pudiendo presentarse valores intermedios ( 0 si no hay relacin). CC: coeficiente correlacin La covarianza es un parmetro estadstico del grado en que dos variables (j,k) se mueven a la par: COjk = (CCjk) x DSj x DSk La desviacin estndar se calcula con una expresin algo ms compleja: DS (j,k) = [(Wj DSj)2 + 2 Wj Wk CCjk DSj DSk+ (Wk DSk)2 ] Donde Wj y Wk es la proporcin de fondos totales invertidos en el valor j k. En un portafolio, el menor riesgo se refleja en una menor desviacin estndar, y por tanto interesar que el coeficiente de correlacin sea lo ms negativo posible (lmite es -1) para que, las causales de riesgo de un activo tengan el resultado inverso en el otro activo y se compensen. Con ello, se logra la diversificacin del riesgo en esa cartera.
MODELO DE VALORACION DE ACTIVOS DE CAPITAL (CAPM)

Es un modelo econmico que describe la relacin entre riesgo y rendimiento esperado de un ttulo. Indica que el rendimiento esperado (requerido) depende de la tasa libre de riesgo ms una prima basada en el riesgo sistemtico del ttulo. Re = Rf + x (Rm Rf) donde: Re = rendimiento esperado Rf = tasa libre de riesgo Rm = tasa promedio mercado = factor beta El coeficiente Beta es una medida relativa del riesgo no diversificable; es un ndice del grado de riesgo del activo en comparacin al riesgo promedio del mercado. Por lo general, este coeficiente se calcula con informacin de rendimientos histricos del activo y del mercado en promedio, determinando una pendiente. Beta > 1.0 Ttulo es ms riesgoso que el mercado, en la misma direccin Beta = 1.0 Ttulo es tan riesgoso como el mercado, en la misma direccin 0 < Beta < 1 Ttulo es menos riesgoso que el mercado, en la misma direccin Beta = 0 Ttulo no se afectado por riesgo de mercado
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Beta < 0
Ttulo es menos, tan ms riesgoso que mercado, direccin opuesta.
La tasa libre de riesgo representa el rendimiento del activo con el mnimo riesgo en ese mercado. En muchos lugares, esta tasa es el rendimiento de los bonos del tesoro, pero en Per podramos usar rendimientos de depsitos a plazo fijo en bancos slidos. La tasa promedio del mercado es el rendimiento medio de una cartera de activos, que tienen un riesgo medio. La relacin (Rm Rf) se llama prima por riesgo. La representacin grfica del CAPM se hace con la Lnea del Mercado de Valores:
K = Kf + B x (Km - Kf) Kf : 7% Km : 11% Beta Rendimiento 0 7% 0.5 9% 1 11% 1.5 13% 2 15% Riesgo diversificable (no sistemtico) Riesgo no diversificable (sistemtico)
Cmo medir el coeficiente Beta para un ttulo valor? Comparando el rendimiento de un valor versus el rendimiento promedio del mercado, mediante una regresin lineal donde la pendiente de dicha recta (X: mercado, Y: ttulo) ser Beta. Esto requiere tener datos histricos confiables. Calculando el coeficiente de dividir la covarianza de la rentabilidad del ttulo con la rentabilidad del mercado entre la varianza de la rentabilidad del mercado. Dicho coeficiente ser Beta, y tambin necesitar datos histricos para el clculo. Estimando valores en base a las betas de la industria o empresas similares (es decir, con ratios de endeudamiento muy parecidos). Recordar que, para una cartera de valores, Rendimiento: Es el promedio ponderado de rendimientos de los valores. Desviacin estndar: Aplicar la frmula, usando el mtodo de malla. Beta: Es el promedio ponderado de betas de los valores.
Ver separata AF6 Riesgo y rendimiento
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APUNTES DEL PROFESOR FUSIONES Y ADQUISICIONES FUSION DE EMPRESAS

La fusin es la combinacin de dos o ms empresas que dan origen a una sola compaa. La principal motivacin para la mayora de las fusiones consiste en incrementar el valor de la empresa combinada: si las compaas A y B se fusionan para formar la compaa C, y si el valor de C excede a la suma de valores de A y B tomados por separado, entonces se produce una sinergia (el todo es mayor que la suma de sus partes). Los efectos sinrgicos pueden provenir de cuatro fuentes: a) Economas operativas de escala (reducciones de costos por curva de aprendizaje, por habilidades institucionales, por ubicacin geogrfica, por sustitucin de proveedores, etc). b) Economas financieras (razn ms alta precio/utilidad, costo de deudas ms bajo por mejor posicin negociadora mayor capacidad de endeudamiento, acceso a nuevos mercados de capital). c) Eficiencia diferencial administrativa (mejora en la rentabilidad de activos adquiridos y mayor cobertura de la gestin eficiencia en distribucin-) d) Incremento en poder de mercado (lo que se refleja en un mayor aumento de ingresos, pues puede copar el mercado reduciendo a la competencia y estableciendo condiciones propias en precios y segmentos; acceso a nuevos mercados).
MOTIVOS PARA LOGRAR ADQUISICIONES

La principal premisa que justifique la adquisicin de una empresa es que dicha operacin permita AUMENTAR EL VALOR DE LA COMPAA. Esto se logra teniendo en cuenta la siguiente estimacin, en el caso que la compaa A desee adquirir a la compaa B: . VA (cia.AB) > VA (cia.A) + VA (cia.B) . En forma prctica, los Directores se ven motivados a adquirir empresas por Consideraciones fiscales: Las grandes ganancias de una empresa que implican pagar mucho al fisco pueden ser compensadas por empresas con prdidas fiscales acumuladas, disminuyendo as su tributacin (escudo fiscal). Adems, si una empresa no tiene muchas opciones de inversin, significa que su utilidad ser repartida a los accionistas en gran proporcin, lo que implica una mayor tributacin del propietario, y al fusionarse ampla las opciones de inversin. Financiamiento barato: Cuando una empresa B cotiza su accin en el mercado a un precio ms bajo que el valor en libros, se convierte en candidata para ser comprada por otra empresa A, es decir, aparece la oportunidad de adquirir una empresa subvaluada en el mercado. Para estas operaciones se suelen emitir bonos basura (junk bonds) como forma de financiamiento con un alto rendimiento para atraer rpidamente a los compradores de bonos. Diversificacin: Se logra ampliar la lnea de negocios a nuevos mercados, reducindose el riesgo financiero (no poner los huevos en la misma canasta).
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Mantenimiento del control: Las llamadas fusiones adquisiciones hostiles, pues se hacen con la intencin de controlar administrativamente a la empresa absorbida (le quita autonoma) en provecho de la empresa compradora, logrando un mayor poder en el mercado. Por ello, los Gerentes adoptan tcticas defensivas para evitar este tipo de fusiones (cambios de estatutos, % accionariado, alza en el precio de la oferta, fusin con otra empresa amiga fusin defensiva-). Mejora en gestin operativa: En las adquisiciones, adems de capital y activos, se adquiere informacin, know how y experiencias que permitirn reducir las ineficiencias de las empresas y combinar recursos complementarios.
TIPOS DE FUSIONES
Desde el punto de vista econmico (en relacin a su actividad en el mercado), las fusiones pueden clasificarse en: a) Fusin horizontal (combinacin de 2 empresas que producen el mismo tipo de bien o servicio) b) Fusin vertical (fusin entre una empresa y alguno de sus proveedores o clientes) c) Fusin congenrica (entre empresas del mismo sector industrial pero que no tienen una relacin cliente-proveedor o de competidores directos) d) Fusin de conglomerados (compaas que pertenecen a industrias totalmente diferentes). Desde el punto de vista financiero (en relacin a la administracin de la empresa), las fusiones pueden clasificarse en: a) Fusin operativa (Las operaciones de las dos compaas se integran con la expectativa de obtener efectos sinrgicos). b) Fusin financiera (Las empresas no operarn como una sola unidad, y por tanto no se esperan economas en operacin significativas; se dan a nivel de accionistas).
VALUACION DE LA EMPRESA OBJETIVO

El valor hoy de una empresa es la suma del valor presente de los flujos de caja libres que generar en el futuro. A partir de esta definicin, la empresa adquiriente debe estimar cunto vale la empresa que desea comprar. Para calcular el flujo de caja libre de la empresa objetivo, se debe considerar: Un conjunto de estados financieros proyectados (pro forma) que desarrollen los flujos de caja esperados, considerando posibles escenarios (optimista, ms probable, conservador). Una tasa de descuento (costo de capital) apropiada, que permita traer al presente esos flujos de caja de dicha empresa. Debemos tener presente que si la empresa objetivo cuenta con mltiples negocios, se debe valorar cada uno de ellos por separado (negocio por negocio). 1. Componentes de la valuacin para empresas aisladas Valor operativo = Valor del capital + Valor de la deuda (Flujo caja oper. libre) = (Flujo caja a accionistas) + (Flujo caja a acreedores) 2. Componentes de la valuacin para grupos multiempresas
Exceso valores negociables Negocio D Negocio C Costo fijo corporativo (staff) Valor Total Valor mercado deuda Valor mercado acc.pref.
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Negocio B Negocio A
De la Empresa
Valor de Accionistas comunes
EJEMPLO: Valuacin de empresa Hershey Foods Corporation (EE.UU.) a inicios de 1987 La empresa Enterprise Association pretende comprar a la empresa H.F.C., y para ello, una casa de banca de inversin norteamericana le ha preparado la siguiente informacin sobre la empresa objetivo. Tasa de descuento apropiada(*): 11.5% anual (segn mtodo CAPM) Flujos de caja libres (en millones de USD) Ao Flujo caja (*) Factor Libre FCL descuento 1987 85 0.8969 1988 110 0.8044 1989 121 0.7214 1990 133 0.6470 1991 146 0.5803 1992 161 0.5204 1993 177 0.4667 1994 195 0.4186 1995 214 0.3754 1996 235 0.3367 Valor continuo ......... 4583 0.3367 Valor de operaciones Menos: valor deuda LP Valor del capital Valor del capital x accin US/accin (Ver AF-7: Casos Valuacin de empresas) V.P. del FCL 77 88 87 86 85 84 83 81 80 79 1543 2374 -254 2120 23.50
OTROS CONCEPTOS RELACIONADOS A LAS ADQUISICIONES

La Banca de Inversin interviene en las fusiones como ayuda financiera (prstamos), estratgica (polticas defensivas) y corporativa (valoracin de empresa). Las alianzas corporativas son una forma de combinar recursos sin llegar a las fusiones (optimiza gestin de mercadotecnia, finanzas, distribucin, administrativa). No siempre la estrategia de la compaa ser buscar la adquisicin de empresas, sino tambin puede llegar a la venta de alguna unidad de negocio que no sea rentable o que signifique trabas en su gestin (empresas en reorganizacin)
A. Fuentes de Financiamiento
Toda empresa, pblica o privada, requiere de recursos financieros (capital) para realizar sus actividades, desarrollar sus funciones actuales o ampliarlas, as como el inicio de nuevos proyectos que impliquen inversin. 2.3.1. Objetivos
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La carencia de liquidez en las empresas (pblicas o privadas) hace que recurran a las fuentes de financiamiento para aplicarlos en ampliar sus instalaciones, comprar activos, iniciar nuevos proyectos, ejecutar proyectos de desarrollo econmico-social, implementar la infraestructura tecno-material y jurdica de una regin o pas que aseguren las inversiones. Todo financiamiento es el resultado de una necesidad. 2.3.2. Anlisis de las fuentes de financiamiento Es importante conocer de cada fuente: 1. Monto mximo y el mnimo que otorgan. 2. Tipo de crdito que manejan y sus condiciones. 3. Tipos de documentos que solicitan. 4. Polticas de renovacin de crditos (flexibilidad de reestructuracin). 5. Flexibilidad que otorgan al vencimiento de cada pago y sus sanciones. 6. Los tiempos mximos para cada tipo de crdito. 2.3.3. Polticas en la utilizacin de los crditos * Las inversiones a largo plazo (construccin de instalaciones, maquinaria, etc.) deben ser financiadas con crditos a largo plazo, o en su caso con capital propio, esto es, nunca debemos usar los recursos circulantes para financiar inversiones a largo plazo, ya que provocara la falta de liquidez para pago de sueldos, salarios, materia prima, etc. * Los compromisos financieros siempre deben ser menores a la posibilidad de pago que tiene la empresa, de no suceder as la empresa tendra que recurrir a financiamiento constantes, hasta llegar a un punto de no poder liquidar sus pasivos, lo que en muchos casos son motivo de quiebra. * Toda inversin genera flujos, los cuales son analizados en base a su valor actual. * Los crditos deben ser suficientes y oportunos, con el menor costo posible y que alcancen a cubrir cuantitativamente la necesidad por el cual fueron solicitados. * Buscar que las empresas mantengan estructura sana. 2.3.4. Prototipos de fuentes de financiamiento Existen diversas fuentes de financiamiento, sin embargo, las ms comunes son: internas y externas. A. Fuentes internas: Generadas dentro de la empresa, como resultado de sus operaciones y promocin, entre stas estn: a) Aportaciones de los Socios: Referida a las aportaciones de los socios, en el momento de constituir legalmente la sociedad (capital social) o mediante nuevas aportaciones con el fin de aumentar ste. b) Utilidades Reinvertidas: Esta fuente es muy comn, sobre todo en las empresas de nueva creacin, y en la cual, los socios deciden que en los primeros aos, no repartirn dividendos, sino que estos son invertidos en la organizacin mediante la programacin predeterminada de adquisiciones o construcciones (compras calendarizadas de mobiliario y equipo, segn necesidades ya conocidas). c) Depreciaciones y Amortizaciones: Son operaciones mediante las cuales, y al paso del tiempo, las empresas recuperan el costo de la inversin, por que las provisiones para tal fin son aplicados directamente a los gastos de la empresa, disminuyendo con esto las utilidades, por lo tanto, no existe la salida de dinero al pagar menos impuestos y dividendos.
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d) Incrementos de Pasivos Acumulados: Son los generados ntegramente en la empresa. Como ejemplo tenemos los impuestos que deben ser reconocidos mensualmente, independientemente de su pago, las pensiones, las provisiones contingentes (accidentes, devaluaciones, incendios), etc. e) Venta de Activos (desinversiones): Como la venta de terrenos, edificios o maquinaria en desuso para cubrir necesidades financieras. 1. Fuentes externas: Aquellas otorgadas por terceras personas tales como: a) Proveedoras: Esta fuente es la ms comn. Generada mediante la adquisicin o compra de bienes y servicios que la empresa utiliza para sus operaciones a corto y largo plazo. El monto del crdito est en funcin de la demanda del bien o servicio de mercado. Esta fuente de financiamiento es necesaria analizarla con detenimiento, para de determinar los costos reales teniendo en cuenta los descuentos por pronto pago, el tiempo de pago y sus condiciones, as como la investigacin de las polticas de ventas de diferentes proveedores que existen en el mercado. b) Crditos Bancarios: Las principales operaciones crediticias, que son ofrecidas por las instituciones bancarias de acuerdo a su clasificacin son a corto y a largo plazo. En el Per, el financiamiento no gubernamental disponible para las empresas proviene de operaciones bancarias tradicionales, principalmente utilizando pagars bancarios con plazos de 60, 90 120 das de vencimiento, que en algunos casos pueden ser prorrogados. Los pagars son emitidos por el prestatario para cubrir el prstamo, que puede estar garantizado por bienes del activo fijo u otras garantas. Los prstamos de corto y largo plazo estn disponibles en empresas financieras. La SBS, en cumplimiento de la poltica general del gobierno dirigida a reducir la inflacin, supervisa el nivel de crditos extendidos por los bancos. Los bancos y las instituciones financieras pueden establecer sus propias tasas de inters para las operaciones de prstamo y ahorros. Estas tasas no pueden exceder de la tasa mxima establecida por el BCR. Debido a las condiciones de la economa del pas, la tasa de inters para las operaciones en dlares estadounidenses excede las tasas establecidas en el mercado internacional.
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f) Otros costos, gastos o beneficios incrementales de la gestin crediticia, como

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