CLSSICOS

ipea

textos selecionados de macroeconomia

de literatura econmica

3a edio reimpresso especial

CLSSICOS

textos selecionados de macroeconomia

de literatura econmica

3a edio reimpresso especial

Braslia, 2010

Governo Federal
Secretaria de Assuntos Estratgicos da Presidncia da Repblica Ministro Samuel Pinheiro Guimares Neto

Fundao pblica vinculada Secretaria de Assuntos Estratgicos da Presidncia da Repblica, o Ipea fornece suporte tcnico e institucional s aes governamentais possibilitando a formulao de inmeras polticas pblicas e programas de desenvolvimento brasileiro e disponibiliza, para a sociedade, pesquisas e estudos realizados por seus tcnicos.
Presidente Marcio Pochmann Diretor de Desenvolvimento Institucional Fernando Ferreira Diretor de Estudos e Relaes Econmicas e Polticas Internacionais Mrio Lisboa Theodoro Diretor de Estudos e Polticas do Estado, das Instituies e da Democracia Jos Celso Pereira Cardoso Jnior Diretor de Estudos e Polticas Macroeconmicas Joo Sics Diretora de Estudos e Polticas Regionais, Urbanas e Ambientais Liana Maria da Frota Carleial Diretor de Estudos e Polticas Setoriais, de Inovao, Regulao e Infraestrutura Mrcio Wohlers de Almeida Diretor de Estudos e Polticas Sociais Jorge Abraho de Castro Chefe de Gabinete Persio Marco Antonio Davison Assessor-chefe de Imprensa e Comunicao Daniel Castro
URL: http://www.ipea.gov.br Ouvidoria: http://www.ipea.gov.br/ouvidoria

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3a edio reimpresso especial

Braslia, 2010

 Instituto de Pesquisa Econmica Aplicada ipea 2010

Clssicos de literatura econmica : textos selecionados de macroeconomia.- 3. ed.- Braslia : Ipea, 2010. 169 p. : grfs., tabs. 1. ed.- editada em 1988. 2. ed.- editada em 1992. Inclui bibliografia. ISBN 978-85-7811-045-1 1. Economia.2. Macroeconomia.3. Teoria Econmica. I. Instituto de Pesquisa Econmica Aplicada. CDD 330

As opinies emitidas nesta publicao so de exclusiva e de inteira responsabilidade dos autores, no exprimindo, necessariamente, o ponto de vista do Instituto de Pesquisa Econmica Aplicada ou da Secretaria de Assuntos Estratgicos da Presidncia da Repblica.

permitida a reproduo deste texto e dos dados nele contidos, desde que citada a fonte. Reprodues para fins comerciais so proibidas.

Sumrio
ApresentAo e AgrAdecimentos ......................................................... 7 Joo Sics A instABiLidAde do cApitALismo ............................................................... 9 Joseph Schumpeter ALgUmAs oBserVAes soBre A teoriA de KeYnes......................... 39 Michael Kalecki teoriAs ALternAtiVAs dA tAXA de JUros ............................................ 55 John Maynard Keynes teoriAs ALternAtiVAs dA tAXA de JUros: rpLicA ......................... 73 Bertil Ohlin A teoriA EX ANTE dA tAXA de JUros ........................................................ 85 John Maynard Keynes o sr. KeYnes e os cLssicos: UmA sUgesto de interpretAo ............................................................................................ 97 John Richard Hicks moedA, cApitAL e oUtrAs reserVAs de VALor ................................ 117 James Tobin UmA ABordAgem de eQUiLBrio gerAL pArA A teoriA monetriA...................................................................................... 135 James Tobin inFLAo e desemprego: A noVidAde dA dimenso poLticA ........................................................................................ 159 Milton Friedman

Apresentao e agradecimentos
esta uma reimpresso parcial do excelente livro Clssicos de Literatura Econmica, lanado pelo ipea/inpes em 1988. o livro tal como foi publicado est no cd anexo a esta edio. A edio de 1988 continha textos clssicos de macroeconomia e microeconomia. Alm disso, contou com a preciosa apresentao de Anna Luiza osrio de Almeida. os captulos contavam com apresentaes de economistas brasileiros: ricardo tolipan, eduardo Augusto guimares, Achyles Barcelos da costa, dulio de vila Brni, claudio monteiro considera, Jos marcio camargo, Flvio r. Versiani, reinaldo gonalves, mauro Boianovsky, gustavo H. B. Franco, marco Antonio Bonomo e Joo da silva maia. os textos contidos na primeira edio e aqui reproduzidos foram selecionados e traduzidos no comeo da dcada de 1980 e publicados, inicialmente, na revista Literatura Econmica, entre 1983 e 1987. nesta edio, uma reimpresso especial, somente reproduzimos a segunda parte do livro Clssicos de Literatura Econmica, aquela referente aos textos clssicos de macroeconomia. para relembrar a revista Literatura Econmica, reproduzimos o expediente e o sumrio de cada nmero da revista em que foi publicado originalmente o artigo em portugus, antes de serem publicados em conjunto na primeira edio do livro. A todos aqueles que contriburam para essa monumental iniciativa dos anos 1980 devemos nossos mais profundos e sinceros agradecimentos. o lanamento desta edio, reimpresso especial, de Clssicos de Literatura Econmica parte de um programa institucional do ipea de republicao de diversos de seus livros que marcaram o estudo de economia e cincias sociais no pas. este livrocontm ideias essenciais para aqueles que desejam contribuirpara a formulao de uma macroeconomia voltada promoo do desenvolvimento. maio de 2010 Joo Sics diretor de estudos e polticas macroeconmicas

Joseph Schumpeter

Joseph schumpeter

o texto A instabilidade do capitalismo, de Joseph schumpeter, foi publicado originalmente na revista Literatura Econmica, volume 6, de maro/abril de 1984. nesta pgina e nas duas prximas, reproduzimos a capa, o expediente e o sumrio daquela edio.

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A instABiLidAde do cApitALismo*
1 estABiLidAde econmicA soB condies estticAs i

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guisa de esclarecimento, talvez seja conveniente, em primeiro lugar, separar o tipo de estabilidade ou instabilidade que nos propomos a discutir de outros fenmenos abrangidos pelos mesmos termos. Analisando, por exemplo, a Frana, com sua populao, suas empresas estacionrias e seu vasto imprio colonial, e a situao oposta na itlia, o observador pode perfeitamente ter a impresso de instabilidade chammo-la de instabilidade poltica , que, entretanto, nada tem a ver com a instabilidade econmica conforme a entendemos; isto porque nos sistemas econmicos destes pases pode ser que haja, todavia, uma estabilidade perfeita. ou, ainda, se supusermos uma situao na qual todas as indstrias de um pas estejam monopolizadas por uma nica empresa, provavelmente, concordaramos em chamar tal sistema de instvel em sentido muito bvio classifiquemos o caso como de instabilidade social , embora ele pudesse ser altamente estvel economicamente. A instabilidade, em outro sentido, poderia existir em um sistema em que os salrios de equilbrio estivessem abaixo do que os trabalhadores pudessem suportar apesar de no ser necessrio haver nenhuma tendncia de as prprias condies econmicas produzirem quaisquer mudanas pelo simples funcionamento do sistema. Finalmente, casos especiais de instabilidade podem decorrer de influncias particulares externas, as quais no podem de maneira nenhuma ser atribudas ao sistema econmico. o retorno da inglaterra ao padro-ouro um bom exemplo.

* [este artigo foi originalmente publicado no The Economic Journal, v. XXXViii, n. 151, sept. 1928. A traduo de Fbio chazyn e Antonio de Lima Brito, sobre uma verso preliminar de george Land sobrinho. A reviso tcnica de Jeff Frieden. (n. do ed.)]

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A estabilizao da libra no que era, do ponto de vista das condies existentes, um valor artificial, naturalmente implicou a desarticulao dos negcios, o incentivo s importaes e taxao das exportaes, o aumento dos prejuzos e do desemprego, criando, assim, uma situao eminentemente instvel. mas esta instabilidade se deve, evidentemente, atuao de polticos, e no ao funcionamento do sistema, o qual, pelo contrrio, teria proporcionado para a libra um valor que se adaptaria exatamente s circunstncias. em suma, a estabilidade econmica a que nos referimos, apesar de contribuir para a estabilidade em outros sentidos, no sinnimo destes sentidos nem implica sua existncia. esta opinio deve, naturalmente, parecer extremamente superficial para todos os que admitem a existncia de uma relao to estreita entre a esfera econmica e as outras esferas da vida social, como foi o caso, por exemplo, de marx. como, no entanto, seria perda de tempo provar aos leitores ingleses a necessidade de separar estas diversas esferas, limito-me a estas observaes. em segundo lugar, temos de definir o que entendemos por nosso sistema econmico: referimo-nos a um sistema econmico caracterizado pela propriedade privada (iniciativa privada), pela produo para um mercado e pelo fenmeno do crdito que, por sua vez, a differentia specifica que distingue o sistema capitalista de outros sistemas, histricos ou possveis, do gnero maior definido pelas duas primeiras caractersticas. embora poucas coisas me paream mais fortemente estabelecidas pela investigao histrica do que o fato de a histria econmica no poder ser dividida em pocas correspondentes a sistemas diferentes, ainda possvel datar o predomnio dos mtodos capitalistas desde aproximadamente meados do sculo XViii para a inglaterra e chamar o sculo XiX de poca do capitalismo concorrencial, e o que a ele se seguiu at agora de capitalismo progressivamente oligopolizado ou de capitalismo organizado, regulamentado ou administrado. em terceiro lugar, o capitalismo pode ser estvel ou no, simplesmente em decorrncia da expectativa que se faz de sua durao. sua histria pode ser repleta das mais violentas flutuaes ou mesmo catstrofes como sem dvida tem sido at agora , e estas flutuaes ou catstrofes poderiam at ser inerentes ao seu mecanismo aspecto sobre o qual queremos precisamente formar uma opinio. mesmo assim, deveramos consider-lo estvel se encontrarmos razes para esperar que ele dure. sempre que no quisermos dizer nada alm disso isto , quando quisermos simplesmente tratar da questo do que pode ser chamado de a sobrevivncia institucional do capitalismo, falaremos, daqui por diante, da ordem capitalista em vez do sistema capitalista. Quando falarmos da estabilidade ou instabilidade do sistema capitalista, estaremos nos referindo a algo relacionado ao que os homens de negcios chamam de estabilidade ou instabilidade das condies comerciais. lgico, a simples instabilidade do sistema, se suficientemente grave, pode ameaar a estabilidade da ordem, ou o sistema pode ter uma tendncia inerente para destruir a ordem, solapando as posies sociais nas quais esta se apoia.

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o que o homem de negcios entende por estabilidade devemos agora traduzir para a linguagem terica. o assunto pode ser abreviado, e sua exposio facilitada, se eu afirmar de incio que, salvo diferenas em alguns pontos especficos, as observaes seguintes giram inteiramente em torno da linha marshalliana. mas eu poderia igualmente chamlas muito bem de linhas walrasianas. isto porque, no mbito da teoria econmica sria, no existem coisas como escolas ou diferenas de princpios, e a nica diviso fundamental em economia moderna est entre o bom e o mau trabalho. As linhas bsicas so as mesmas para todos no mundo inteiro: existem diferenas na exposio, na maneira e no maneirismo de colocar as coisas, por exemplo, de acordo com a relativa importncia que os diferentes autores atribuem, respectivamente, ao rigor e generalidade, ou fidelidade para com a vida real. e, ainda, existem diferenas de tcnicas adotadas; a prpria grandeza de menger, Bhm-Bawerk e Wieser reside no fato de eles terem conseguido tanto com ferramentas to chocantemente toscas e primitivas, cujo manuseio foi uma barreira intransponvel para se atingir a preciso. existem, ainda, diferenas nas peas individuais da mquina analtica como, por exemplo, entre as curvas de demanda walrasianas e marshallianas, ou entre o papel atribudo aos coeficientes de produo, respectivamente por marshall e Walras, pareto e Barone. Finalmente, existem diferenas no que se refere a problemas especficos, sendo os mais importantes aqueles sobre a teoria dos juros e a teoria do ciclo econmico. mas apenas isto. no existe diferena nos princpios fundamentais seja na produtividade de clark, no equilbrio de Walras, nas concepes austracas, na substituio de marshall ou na combinao entre Walras e Bhm-Bawerk feita por Wicksell; todos eles, em ltima anlise, so a mesma coisa, e todos, apesar das aparncias contrrias, igualmente distantes e, ao mesmo tempo e no mesmo sentido, oriundos da colcha de retalhos de ricardo. o sistema econmico, no sentido de condies e processos, reduz-se, para os propsitos da teoria, a um sistema, no sentido cientfico da palavra isto , um sistema de quantidades interdependentes variveis e parmetros , que consiste em quantidades de mercadorias, taxas de mercadoria e preos, determinando-se mutuamente. este sistema tem sido considerado estvel, e sua estabilidade passvel de comprovao racional, sob condies estticas. no to estvel, bem verdade, como os economistas teriam sustentado 60 anos atrs, quando a maioria deles quase todos, na realidade, exceto os marxistas teria afirmado com toda a confiana a absoluta estabilidade tanto da ordem como do sistema capitalista: a estabilidade tem sido submetida a muito daquilo por que passou tambm a teoria da maximizao de satisfaes. Assim, como os mtodos mais modernos confirmaram a correo de uma parte da teoria da maximizao competitiva, depois de terem diminudo a importncia

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daquela teoria, da mesma forma, eles demonstraram que temos geralmente tantas equaes quanto quantidades desconhecidas, e, portanto, um determinado estado de equilbrio correspondendo a certo grupo de dados vem a se mostrar estvel sob condies apropriadas; estes mesmos mtodos tambm tm demonstrado que as excees a esta determinao so, em geral, considerveis. mesmo desconsiderando casos como a possibilidade de reverso da curva de oferta de trabalho1 ou como o caso do valor da moeda em um sistema de bimetalismo sem propores legais,2 temos muitas outras situaes em que o equilbrio no pode ser considerado determinado. o caso em que tanto a oferta como a demanda so inelsticas um exemplo.3 pode-se dizer, por exemplo, que a demanda interna de trigo nos estados Unidos altamente inelstica em uma variao de preos considervel. A oferta, mais uma vez, embora muito varivel, igualmente inelstica se for possvel aplicar este termo oferta para fins de simplificao em perodos de tempo pequenos demais para permitir um aumento ou uma diminuio da rea cultivada; e isto talvez possa explicar parcialmente a instabilidade da agricultura americana. mas, embora haja abundncia de ilustraes sobre esse e outros casos, a determinao do equilbrio esttico sob condies de concorrncia ainda um fato geral bsico, sendo que este equilbrio estvel, uma vez que o preo da oferta4 o preo da disposio para vender uma funo crescente da quantidade do produto.
1. isto, naturalmente, no torna o equilbrio inteiramente indeterminado, mas apenas faz que o sistema tenha vrias e na maioria das vezes duas solues diferentes. 2. Vale a pena enfatizar, entretanto, que no existe indeterminao quando duas ou mais mercadorias circulam como moeda e cada transao concluda especificamente por meio de uma delas. A instabilidade s aparece se os contratos so rea1izados em termos de dinheiro em geral, de forma que os pagamentos podem ser feitos em qualquer daquelas mercadorias. 3. outro exemplo foi apontado por Wicksell, em Geldwert und Gterpreise: se os coeficientes de produo fossem constantes e no houvesse nenhum uso alternativo para os fatores de produo sendo fixas, alm disso, suas quantidades ento, haveria indeterminao das suas propores no produto. outros so tambm discutidos por marshall, edgeworth e taussig (is market price determinate? Quarterly Journal of Economics, 1921, e divisia, Economie rationnelle, p. 410, 1928). este caso de indeterminao s surge na ausncia de qualquer utilidade marginal verdadeira da moeda. ele foi anteriormente apontado pelo prof. cassel e , obviamente, facilmente remedivel. 4. o esquema de preos de oferta aqui referido compreende as sries de preos nas quais, dados os mtodos de produo usados atualmente pelas indstrias e sob condies gerais e prticas comerciais determinadas, as respectivas quantidades de produtos estariam disponveis. o esquema, por conseguinte, refere-se logicamente a um determinado momento. ele no leva em conta, todavia, as ocorrncias ocasionais, como as situaes momentneas do mercado, por um lado; e no leva em conta tambm, por outro lado, a no ser os ajustamentos marginais capazes de serem decompostos em avanos infinitesimais; portanto, pode ser chamado de prazo curto e normal. mas as objees a isto seriam a implicao da existncia de algum perodo longo e normal e, alm disso, a nfase que este modo de expresso coloca no elemento temporal, embora o importante no seja o perodo de tempo em si, mas o que acontece durante ele mesmo.

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esta condio se apoia no fato fundamental de que o aumento de produo por parte de qualquer indstria significa a retirada de quantidades de fatores de produo de outros usos cada vez mais importantes, o que, obviamente, no se v nas firmas individuais como tambm no se v a influncia de um aumento de produo sobre o preo de demanda na esfera de ao destas mesmas firmas em situao de concorrncia perfeita , mas constitui, todavia, a fora que, ao ser contraposta utilidade marginal decrescente do produto, determina a distribuio de recursos entre as indstrias. existe, verdade, um perodo em praticamente quase toda empresa no qual esta condio no se verifica, devido ao fato de que esta tendncia compensada pelo rateio dos custos fixos entre um nmero crescente de produtos. sempre que for este o caso, no pode haver um ponto de equilbrio estvel.5 mas o efeito inevitavelmente se esgota e, portanto, o equilbrio estvel pode, no obstante, eventualmente surgir, embora possa haver, e frequentemente h, uma instabilidade prvia um tipo de instabilidade que uma das fontes da chamada superproduo. A hiptese esttica exclui qualquer outra causa do custo crescente. Justifica-se a aceitao de tal arranjo pelo fato de que ela separa claramente diferentes conjuntos de fenmenos que exigem tratamentos diferentes. As inovaes nos mtodos produtivos e comerciais no sentido mais amplo do termo inclusive a especializao e o desenvolvimento da produo em escala diferente da que prevalecia anteriormente sem dvida alteram as condies do sistema esttico e constituem, tenham ou no algo a ver com a inveno, outro grupo de fatos e problemas. Assim ocorre com a economia externa, que representada, por exemplo, pelas revistas especializadas, pelos servios de padronizao, pelo pool de estoques de reserva de materiais decorrente da presena de um grande mercado para eles, e assim por diante. pede-se ao leitor que reserve para mais adiante o seu juzo sobre a excluso destas coisas. Aqui basta esclarecer que deveramos enfatizar a natureza heterognea de todos estes fenmenos no momento exato em que os analisamos. de qualquer modo, teramos de reconhecer que no existe lei de custos decrescentes do mesmo tipo e simtrica lei dos custos crescentes.6 A relao entre as
5. nem mesmo se, na ilustrao conhecida, a curva da demanda cortar a curva da oferta negativamente. pois, mesmo neste caso, deve ser do interesse de cada produtor individual, que, ex hipothesi, desconsidera a influncia de sua prpria ao sobre os preos e continua produzindo. enquanto isto persistir, haver um movimento em direo ao equilbrio e isto distingue fundamentalmente este caso de rendimentos crescentes dos outros , mas no o equilbrio em si. enquanto outros casos do conjunto chamado de rendimentos crescentes vires acquirunt eundo podem, assim, conduzir a um monoplio, este dificilmente consegue faz-lo. ele, contudo, pode apresentar situaes de custos crescentes para a indstria como um todo diante da presena de custos unitrios decrescentes em cada firma individual. 6. por lei dos custos crescentes, podemos entender quatro coisas inteiramente independentes entre si. primeiro, podemos, como anteriormente, entender o que a verdadeira essncia do processo econmico e, tambm, apenas outra maneira de apresentar a lei da satisfao das necessidades, na qual a importncia das doses sucessivas de meios de produo deve sempre aumentar, na medida em que

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duas pode, talvez, ser mais bem visualizada por meio da analogia com o lado da demanda do problema. empiricamente, evidente que poderamos, em muitos casos, chegar a curvas de demanda que se inclinassem positivamente em vez de negativamente como, por exemplo, as curvas de demanda para o ferro-gusa do prof. moore. e existem, claro, muitos casos similares, sendo que o principal ponto de interesse quanto curva do ferrogusa reside no fato de que a sua periodicidade indicativa do ciclo de negcios. ningum, entretanto, d pouca importncia ao que universalmente considerado como a inclinao verdadeira da curva terica de demanda. todos, pelo contrrio, reconhecem que, em tais casos, acontece uma mudana termo com o qual pretendemos incluir de forma inexata no apenas o deslocamento, mas tambm a distoro das curvas tericas, cada uma das quais mantm suas caractersticas fundamentais em conformidade com a lei que deve representar, e que qualquer curva que apresenta uma inclinao positiva simplesmente uma curva estatstica7 ou histrica, ajustada por meio de uma famlia de curvas tericas sucessivas. o mesmo se aplica se me for permitido prescindir, por uma questo de simplificao, das dificuldades de falar de algo to duvidoso s curvas de oferta. existe somente uma curva terica de oferta; e ela se inclina positivamente em todos os casos. mudanas nos dados no a fazem inclinar-se negativamente, mas
se incorporam a qualquer indstria, pelo fato de eles serem real ou virtualmente retirados de outras. em segundo lugar, podemos, conforme apontado anteriormente, entender que doses sucessivas de qualquer fator de produo aplicado a uma quantidade constante dos outros produz um incremento fsico decrescente do produto, sendo que tudo, especialmente o mtodo, permanece o mesmo. A forma mais prtica de fazer uso desta proposio considerar uma fbrica determinada que englobe tanto um determinado mtodo de produo dado quanto um conjunto inelstico de custos suplementares, e variar os elementos dos custos primrios um de cada vez. esta talvez seja a melhor ferramenta com a qual temos de lidar para o trabalho rotineiro da administrao de uma firma individual. isto, porm, no tem nada a ver com o terceiro caso, que o fato de uma comunidade estar sendo compelida, pelo processo de expanso da produo, a explorar oportunidades produtivas cada vez menos profcuas, o que ficou bem claro no acurado estudo do prof. sraffa, relazioni fra costo e quantit prodotta, Annali de Economia, 1925, resumido em artigo desta revista em dezembro de 1926, e comentado pelo prof. pigou no nmero de junho de 1927. [este artigo de piero sraffa, com o ttulo As leis dos rendimentos sob condies de concorrncia, foi traduzido e publicado em Literatura Econmica, rio de Janeiro, v. 4, n. l, p. 13-34, jan./fev. 1982.) (n. do ed.)] e, em quarto lugar, h a profecia, graas qual ricardo deve o epteto de pessimista, de que melhorias dos mtodos produtivos na agricultura sero, a longo prazo, incapazes de contrabalanar os custos crescentes no segundo e terceiro sentidos, no caso de a populao continuar crescendo. 7. A curva terica pode, claro, ser determinada estatisticamente sem deixar de ser uma curva terica, j que a distino feita anteriormente no se baseia no fato ou na possibilidade, de determinao estatstica, mas sim no fato de a curva expressar e ilustrar ou no um teorema, adquirindo, assim, uma unidade lgica, em contraposio ao que poderia ser qualificado de unidade descritiva. no entanto, estou longe de exagerar a importncia desta distino: de um lado, a teoria em si mesma apenas um modo de descrever os fatos; de outro, qualquer unidade descritiva pode a qualquer tempo converter-se, em processo de anlise, em unidade lgica de fato, a fronteira entre as duas altera-se continuamente com o progresso da cincia. mas isto no razo para simplesmente ignor-la, nem para relacionar coisas que no esto no mesmo plano.

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a deslocam, ou, mais corretamente, a interrompem8 e iniciam uma nova. e, por meio destas mudanas de posies nas quais estas curvas mantm sua inclinao e seu significado ns podemos, se preferirmos, ajustar curvas histricas que, certamente, muitas vezes se inclinaro negativamente. elas no apresentaro, de fato, nenhuma regularidade. pode at no ser nada fcil, em alguns casos, evitar a suprema desgraa de o custo total ser, na realidade, menor para uma produo maior do que para uma menor, pois as mudanas nos dados, uma vez admitidas, produziriam s vezes este resultado, que no poderia, em condies de concorrncia, ser descartado, supondo-se que uma quantidade maior seria produzida, mas parcialmente destruda.9 no h nada de novo ou surpreendente em limitarmos, assim, o alcance desta parte do nosso aparato analtico. na verdade, no estamos fazendo nada mais do que resumir o que tem sido uma tendncia doutrinria inequvoca, desde que se tornou reconhecido, em primeiro lugar, que o custo crescente, no sentido da resposta fsica decrescente ao esforo produtivo aplicado a uma quantidade constante de um dos fatores, no uma peculiaridade da agricultura, mas sim um fenmeno geral um fenmeno que, dadas as mesmas condies, aplica-se a todos os tipos de produo e, dadas outras condies, no se aplica sequer agricultura; em segundo lugar, que existe uma tendncia mais fundamental que age para tornar positiva a segunda derivada do custo total em relao produo, e que no tem nada a ver com a lei fsica dos rendimentos decrescentes, da a dificuldade de encher certas caixas vazias. estamos simplesmente confirmando, por um lado, o que nos parece ser o verdadeiro fenmeno do custo real e, por outro, o que parece ser tanto o significado de economia esttica quanto a natureza do equilbrio esttico. Que isto est perfeitamente de acordo com a direo fundamental da anlise marshalliana, tentarei mostrar em nota de rodap.10
8. isto se relaciona com outra distino, cuja importncia mais bem vista por meio de um exemplo: a teoria dos juros de Von Bhm-Bawerk acentua a importncia do processo de produo indireta. mas no o funcionamento da produo com um nvel dado de circulao que importa, e sim o ato de introduzir maior circulao. existe uma queda de natureza descontnua, irregular, imprevisvel e historicamente particular nos custos no momento em que a produo comea com um novo plano em qualquer novo plano bem-sucedido, pouco importando se ele implica ou no circulao , mas no existem novas e contnuas economias de custo por unidade de produto no funcionamento do processo. generalizando: mudanas de parmetros podem ser representadas por linhas ligando as curvas tericas deslocadas e destorcidas. se estas linhas forem pequenas e frequentes, elas podem, elas mesmas, parecer-se com as nossas curvas. mas nunca so curvas tericas e no tm, neste sentido, nenhum significado terico. 9. cf. c. g. H. schultz, Theoretical considerations relating to supply, Journal of Political Economy, continua sendo arbitrria, a no ser que p. 441, Aug. 1929. por conseguinte, a hiptese de que seja reforada pelo critrio de cunynghame: . 10. marshall, na realidade, protesta repetidamente contra as limitaes do aparato esttico cf. especialmente em carta sua ao prof. John e. clark. ora, se fosse verdade que raciocinar por meio dele est demasiadamente distante da vida para ser til, ento, a maior parte da anlise dos princpios

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parece haver, entretanto, duas outras fontes de instabilidade decorrentes da indeterminao, nos limites do sistema esttico. por consenso universal, o monoplio nico produz um equilbrio determinado e estvel, mas, segundo altas autoridades, tal no o caso do duoplio e do monoplio mltiplo ou, geralmente, nos
seria intil, como seria a maior parte de toda cincia exata. isto porque a anlise marshalliana apoiase tanto nas hipteses da esttica quanto na estrutura do prof. clark. mas isto no verdade. no h nada de indevidamente abstrato em considerar um a um os fenmenos que agem no funcionamento da vida econmica sob determinadas condies. Ao contrrio, significa dar a estes problemas o tratamento que eles requerem. e o prprio marshall contribuiu substancialmente para a perfeio deste tratamento ao criar instrumentos to preciosos como seu excedente do consumidor e sua quaserenda. Alm disso, ele fez uso de hipteses de esttica tanto na sua teoria de distribuio como nos fundamentos dos seus catallactics; de fato, em ponto decisivo, tratando de detalhes que exigem rigor de anlise, ele limitou seus argumentos aos custos crescentes. Finalmente, ele prprio insistiu na irreversibilidade e nas dificuldades peculiares de uma curva de oferta negativa e, ao faz-lo, chega muito perto de dizer quase o mesmo que foi dito anteriormente. A lealdade para com a tradio, a averso a parecer demasiado terico qual ele atentava significativamente e aquela sua tendncia, que em outros aspectos devemos tanto, de resumir os problemas da vida prtica podem justificar o fato de ele no ter sido conclusivo, e, por isso, s posso concordar com o sr. Keynes em considerar como a parte menos satisfatria de sua anlise, devidamente conduzida pelo prof. sraffa. isto acarreta uma srie de consequncias, mas, fundamentalmente, o que dissemos nada mais do que o desenvolvimento de uma tendncia oculta por outras coisas, mas ainda presente nos princpios. podemos acrescentar o peso da autoridade do prof. pigou, porque no artigo citado em nota anterior ele exclui da funo de custo, por motivos de coerncia lgica, o conjunto destes fenmenos que ns mesmos nos propomos a excluir, pela mesma razo. na verdade, ele at rejeita o que chamamos . mas o faz apoiado apenas na hiptese tcnica de que imde lei fundamental dos custos possvel construir-se uma funo de custos baseada nas mudanas dos valores relativos dos fatores de produo, possveis de ocorrer em consequncia das mudanas na escala de produo de uma indstria. por outro lado, ele no rejeita inteiramente as economias externas. mas o que ele conserva delas so meramente variaes nos custos agregados associados a variaes na escala de produo e decorrentes destas (op. cit., p. 189); e se inserirmos, como devemos, a palavra automaticamente nesta frase, sero encontrados poucos casos, se houver, que correspondam quele critrio, como foi apontado pelo prof. Young (Quarterly Journal of Economics, p. 678, Aug. 1913). naturalmente, a expanso e o aperfeioamento esto intimamente ligados na vida real. mas, como tentaremos explicar no texto, a causa principal a que vai do aperfeioamento expanso, e no pode ser de forma alguma adequadamente tratada pela anlise esttica. se for correto, a posio do prof. pigou poder ser vista como bem prxima quela assumida no texto, caso o leitor leve em conta o fato de que as economias, antes de se tornarem externas, devem geralmente ser internas em alguma firma ou firmas da mesma ou de alguma outra indstria. no pretendo, alm disso, com o que disse, levantar objees s tentativas de determinar estatisticamente as funes de custo. pelo contrrio, sou um humilde admirador do trabalho pioneiro feito pelo prof. H. L. moore e seus seguidores, apesar de pedir licena para dizer que falar de equilbrios em movimento pode ser enganoso ante o fato de que o que realmente acontece uma destruio dos equilbrios no significado comumente aceito.

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casos em que as firmas tm conscincia da sua influncia sobre os preos. o procedimento de cournot e as objees levantadas contra este, primeiramente, por Bertrand e, depois, por edgeworth, so bem conhecidos. como este caso no somente mais importante na prtica do que aqueles de concorrncia livre, perfeita ou simples, de um lado, e de monoplio nico, de outro, mas tambm de um caso mais geral em sentido terico pois a hiptese de concorrncia , afinal de contas, uma condio adicional e, em grande parte, uma espcie de muleta , ento, a falha na nossa construo parecia ser bastante sria. tornar claro este problema foi um dos ltimos entre os muitos servios que Knut Wicksell prestou cincia.11
11. com relutncia que contradigo a grande sombra de edgeworth. mas no parece haver nenhuma garantia em supor-se indeterminao no caso que o prof. pigou chama de competio monopolista. Levando em considerao apenas o caso limite, o do duoplio, que pode ser facilmente generalizado, e supondo que ambos os concorrentes esto exatamente na mesma posio, estamos, primeiro, frente ao fato de que eles no podem deixar de se dar conta de sua situao. mas eles encontraro o preo e aderiro a este para que maximize a renda de monoplio para ambos conjuntamente pois eles teriam, na ausncia da preferncia do consumidor por um deles, que repartir a renda de monoplio, qualquer que fosse o preo. o caso no difere muito daquele da combinao consciente em princpio e est to determinado quanto este. A nica outra alternativa que se apresenta, na ausncia de qualquer esperana de expulsar o concorrente do mercado, mais bem visualizada partindo-se de uma situao em que um monopolista controla o mercado e s ento surge um segundo monopolista (procedimento de cournot). talvez seja mais realista supor que o primeiro monopolista no ceder facilmente o que seria uma vantagem eventual para ele a metade do seu mercado para o recm-chegado, e sim que este ltimo ter que forar a sua entrada. e este caso est igualmente determinado, como foi mostrado por Wicksell na sua resenha sobre o Groundwork do prof. Bowley (Ekonomisk tidskrift, 1925 e Archiv fr sozialwissenschaft, 1927). tomando, como unidade do preo p, aquele preo no qual a produo seria zero e, similarmente, como unidade da quantidade vendida x, aquela quantidade que poderia ser disponvel ao preo zero (edgeworth), temos: p = 1 - x. se no houvesse custos, um monopolista individual maximizaria px e cobraria um preo de um meio, vendendo um meio. Um segundo produtor, tendo que enfrentar esta situao, obviamente maximizaria sua produo x, multiplicada pelo preo ou seja, x2 p = x2 ( - x2), vendendo portanto um quarto. diante disto, o primeiro ter de reajustar sua produo, x, e oferecer trs oitavos, e assim por diante. Finalmente, o processo leva a um limite de preo de um tero, quando cada um deles vende um tero, com um preo mais elevado e vendendo uma quantidade menor do que sob condies de concorrncia. no h nada de absurdo nisto. no se pode contestar que nenhum dos dois concorrentes est certo em supor, ao decidir sobre o ajustamento do nve1 de sua produo, que o outro concorrente manter o seu. porque tal suposio no est realmente cogitada, e o argumento dado s objetiva descrever o processo de ttonnement, do qual o preo de equilbrio finalmente obrigado a surgir, e as coisas permaneceriam substancialmente as mesmas se fossem retiradas algumas etapas assim como o equilbrio da concorrncia perfeita no ocorre necessariamente em cada uma das etapas tericas de um leilo que realmente se verifica na prtica. tampouco se pode dizer que os dois monopolistas, ao alcanarem o que chamamos preo de equilbrio, tentariam retomar os mesmos passos. isto porque nenhum deles poderia fazer isto individualmente sem perder os clientes. s poderiam faz-lo juntos e o caso converter-se-ia em um monoplio nico. o mesmo resultado foi alcanado independentemente pelo dr. chamberlin, no seu Monopolistic competition, ainda no publicado. [o livro de edward chamberlin foi publicado com o ttulo The theory of monopolistic competition, cambridge, massachusetts, Harvard University press, 1933. (n. do ed.)]

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A forma mais simples do segundo caso, a qual chamo de preos correspondentes,12 apresentada pelo intercmbio entre dois monopolistas. novamente a autoridade do prof. edgeworth a responsvel pela aceitao quase universal desta opinio expressa primeiramente por ele no seu Mathematical psychics de que existe uma indeterminao de preo durante um intervalo (sobre a curva de contrato) que deve, geralmente, ser significativo. ele chegou at a descrever a situao do mundo econmico oligopolizado como um caos. Aqui, portanto, inicia-se uma rica fonte de instabilidade. naturalmente, qualquer terico se sentiria tentado a relacionar as instabilidades que v com esta possvel explicao para elas. tampouco podemos contestar chamando ateno para o fato de que os preos fixados pelos trustes apresentam, em muitas e importantes situaes, muito menos flutuaes do que se poderia esperar em condies de concorrncia; isto porque as foras no econmicas, a presso da opinio pblica ou o medo da ao governamental, por exemplo, podem ser os responsveis. e a autoridade do prof. edgeworth tem sido reforada pela autoridade no menos importante do prof. pigou. bem verdade que existe, nesse caso, assim como no do monoplio unilateral, muito menos garantia de que uma tendncia de preos de equilbrio realmente se imponha. temos muito menos razo do que temos no caso de concorrncia perfeita para esperar que os monopolistas cobrem, em qualquer dos casos, um preo de equilbrio; isto porque os produtores em concorrncia tm que geralmente cobrar este preo sob pena de morte econmica, enquanto os monopolistas, embora tendo um motivo para cobrar o preo de equilbrio monopolista, no so forados a tal, podendo at ser impedidos de faz-lo, por outros motivos. Alm do mais, verdade tambm que atitudes como o blefe, o uso de foras no econmicas, o desejo de subjugar a outra parte tm muito mais perspectiva no caso de monoplio bilateral como tm os mtodos predatrios no caso de concorrncia limitada do que em situao de concorrncia perfeita. porm, h mais do que interesse acadmico quando afirmamos que nossa teoria no perde o seu valor a esta altura. o equilbrio determinado mesmo neste caso mesmo se tomarmos um exemplo to extremo como o de um sindicato que congregue todos os trabalhadores de um pas, inteiramente certo da lealdade de seus membros, capaz de impedir a imigrao do exterior ou de outros estratos da sociedade, e de um sindicato patronal com caractersticas similares. se admitirmos que cada parte tem uma curva de demanda monopolista definida e conhece a curva do outro, que cada qual deseja conseguir as melhores condies possveis com o sindicato dos trabalhadores oferecendo quantidades variveis de mo de obra e proporcionando meios para aqueles entre os seus membros que venham a ficar desempregados sem tentar alcanar vitrias ou infligir derrotas, e que o contrato para cobrir todo o perodo considerado (a condio uno actu), ento, o ponto de negociao entre as partes fica perfeitamente determinado, e no somente o perodo em que ser feita a negociao. ele poderia ser indeterminado somente devido a razes que

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12. [no original, Correspective prices. (n. do ed.)]

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tambm tornassem o caso indeterminado na concorrncia. tampouco se pode assegurar que as hipteses aludidas esto muito longe da realidade. pode ser, at, que elas estejam mais prximas da realidade do que as hipteses implcitas na ideia da concorrncia teoricamente perfeita: , por exemplo, muito mais comum do que creem os observadores, cuja ateno est naturalmente dirigida para os casos anormais, que patres e empregados se encontrem precisamente em estado de nimo imaginado e que vejam com receio todos os riscos econmicos, polticos e sociais oriundos do fato de no fazer concesses ou de entrar em atrito, o que pode resultar em mau negcio, mesmo no caso de sucesso. seguindo o procedimento do mtodo do prix cre par hazard de Walras, ou simplesmente observando os dois esquemas plotados um contra o outro, nossa afirmativa ser to prontamente evidenciada a ponto de no ser necessrio dar nenhuma prova formal.13

iV
Assim, existe bem mais estabilidade14 no sistema econmico do que poderamos esperar, baseando-nos na maioria das afirmativas das autoridades na matria. mas at que ponto esta estabilidade depende inteiramente da natureza daquela restrio que apre13. o conhecido aparato edgeworthiano, usado comumente para provar o contrrio, somente mostra que os elementos que ele descreve no so suficientes para determinar nada mais do que um intervalo. o prof. Bowley, no seu Groundwork, considerando o caso de um patro e um empregado, s chega ao resultado de incompatibilidade entre os mximos respectivos supondo que o empregado poderia gerar o produto por conta prpria. o Groundwork contm, no entanto, duas abordagens muito sugestivas para o problema do monoplio universal, uma delas includa em nota que leva aquele ttulo e a outra conduzindo ao teorema segundo o qual existe determinao no caso em que os produtos ou os fatores mas no ambos estejam monopolizados. Argumentos anlogos aos do nosso texto parecem mostrar que pelo menos o mesmo tipo de determinao prevalece tambm nestes casos. 14. esta estabilidade da mesma natureza, e sua prova exata do mesmo valor que a estabilidade de qualquer outro sistema exato. claro, ela compatvel com uma grande parcela de instabilidade no fenmeno real. Uma parte dela no importante, tanto para propsitos tericos quanto prticos; a outra parte, ainda que praticamente importante, todavia desinteressante em discusso de princpios; embora outra, entretanto, tenha, como veremos, importncia tanto prtica quanto terica. nenhum destes grupos de casos afeta a importncia fundamental da prova exata da estabilidade no sentido entendido, como seria bvio em qualquer lugar que no a economia, em que a esterilidade decorrente da prevalncia do interesse no problema prtico deve ainda ser superada, e em que o refinamento cientfico ainda uma afronta. mas devemos ter em mente que o nosso argumento exclui todos os casos importantes de equilbrio determinado mas instvel. para o argumento anterior, portanto, e no nosso significado dos termos, a determinao implica estabilidade econmica sob condies estticas, embora, claro, estas duas coisas no coincidam logicamente e exijam sempre provas separadas. A forma mais breve de evidenciar este ponto por meio da comprovao da afirmao segundo a qual, de todos os casos de equilbrio conhecidos pela anlise marshalliana, somente os estveis permanecem com a exceo dos equilbrios acidentais que ocorrem durante o processo de ttonnement walrasiano para uma teoria da esttica da forma definida acima. A prova correta desta estabilidade no foi dada at agora, mas no parece encontrar qualquer dificuldade maior.

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sentamos junto hiptese de concorrncia que acabamos de descartar: o estado esttico, que definimos tanto por meio de um conjunto perceptvel de fatos como por meio de um aparato analtico ou ponto de vista terico. este conjunto de fatos consistentes entre si se define em termos das operaes que so a essncia do processo circular e contnuo de produo e consumo. no uma objeo vlida dizer que este processo no pode ser imaginado independentemente do crescimento ou, de forma geral, da mudana. porque ele pode. da mesma forma que a circulao sangunea de uma criana que, embora atuando simultaneamente com o seu crescimento ou, digamos, com as alteraes patolgicas ocorridas nos seus rgos, pode, todavia, ser isolada e tratada como um fenmeno real distinto, assim tambm este processo circular fundamental pode ser isolado e tratado como um fenmeno real distinto, e todo analista15 e todo homem de negcios realmente o tratam assim este ltimo percebendo que uma coisa calcular a despesa e a renda de um prdio em determinadas circunstncias, e outra coisa formar uma ideia sobre as perspectivas futuras da vizinhana, ou seja, uma coisa administrar um edifcio existente e outra coloc-lo abaixo e substitu-lo por outro de tipo diferente. nem intil nossa analogia com a circulao sangunea. isto porque a primeira anlise completa do processo econmico esttico, feita por Quesnay, foi inspirada diretamente na descoberta de Harvey. o aparato analtico ou o ponto de vista terico da esttica so apresentados pelo conceito de um equilbrio determinado, cujo uso, entretanto, no est absolutamente limitado explicao do processo circular, j que equilbrios temporrios ocorrem fora deste processo. porque um conjunto de fatos que forma um todo coerente, e, em muitos casos, capaz de se separar estatisticamente do resto, corresponde teoria da esttica. o estado esttico no apenas um artifcio metodolgico e, menos ainda, pedaggico. e o seu alcance fica bastante ampliado devido ao fato de que ele no um estado de repouso. em primeiro lugar, ele no , claro, um estado de ausncia de movimento, uma vez que implica o fluxo de servios produtivos e de bens de consumo que est em constante mutao, embora este fluxo ocorra sob condies substancialmente invariveis. em segundo lugar, entretanto, as condies no precisam ser inteiramente constantes. podemos admitir oscilaes sazonais. podemos admitir tambm, sem abandonar os limites da esttica, variaes ocasionais, uma vez que a reao a estas meramente adaptativa, no sentido de uma adaptao, capaz de ser conseguida por meio de passos infinitesimais. e podemos, finalmente, tratar do fenmeno do simples crescimento da populao, do capital e, consequentemente, da renda nacional.

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15. claro que somente poucos economistas esto inteirados do fato. e alguns daqueles que esto abrandam a agudeza do instrumento ao falar de um estado estacionrio. tambm, alguns deles constroem um processo de desenvolvimento harmnico para preencher o terreno existente entre a esttica e o que mais obviamente est fora dela. no h objeo a tal construo. mas nem sempre se reconhece que, pelo fato de isto implicar a considerao de grandes perodos, o normal, que corresponde a ela, uma abstrao muito mais ousada e perigosa do que a considerao esttica.

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pois estas variaes ocorrem continuamente, e a adaptao a elas essencialmente contnua. elas podem condicionar variaes descontnuas, mas no as produzem, quer diretamente, quer por sua simples presena. o que elas produzem automaticamente so apenas variaes nas margens.16 o crescimento populacional por si s, por exemplo, tender apenas a tornar a mo de obra mais barata e o diagnstico da situao de qualquer nao, em qualquer poca, ter de reconhecer isto como um elemento real e distinto da situao, mesmo que possa ser compensado por outros fatores. disto deduz-se que o simples crescimento no , por si mesmo, uma fonte de instabilidade, seja para o sistema, seja para a ordem do capitalismo, no significado dado estabilidade neste artigo. isto elimina algumas, seno a maioria, das teorias da desproporcionalidade, passadas e presentes, e contribui com uma ajuda adicional com vista localizao das causas da instabilidade.

2 estABiLidAde e progresso V
isso poderia muito bem ser tudo: a vida econmica, o elemento ou aspecto econmico da vida social; poderia ser essencialmente passiva ou adaptativa e, portanto, essencialmente estvel em si mesma. o fato de a realidade estar cheia de mudanas descontnuas no poderia ser uma prova em contrrio a isto, pois tais mudanas poderiam, sem nenhum contrassenso, ser explicadas por influncias externas, perturbando os equilbrios que, na ausncia de tais influncias, poderiam existir ou ser apenas alterados por avanos pequenos e determinados, de acordo com o que viemos chamando de crescimento contnuo. ns poderamos, claro, mesmo assim, traar linhas de tendncias por meio dos fatos que se sucedem historicamente, mas elas seriam apenas expresses de tudo o que tem acontecido, e no das diferentes foras ou mecanismos; seriam estatsticas e no tericas; teriam de ser interpretadas em termos de acontecimentos histricos especficos, tais como a abertura de novos pases no sculo XiX, influenciando certa taxa de crescimento e no em termos do funcionamento de um mecanismo econmico sui
16. portanto, apesar destas influncias no atuarem em um dado estado de equilbrio e no penderem em direo a um dado centro de gravitao, mas sim deslocarem este centro e impelirem o organismo econmico para longe da sua antiga posio, o aparato da esttica admiravelmente competente para trat-las. o tratamento de tais questes tem sido chamado de dinmica por algumas autoridades, entre as quais a mais ilustre foi e. Barone. talvez fosse melhor abandonar totalmente os termos esttica e dinmica. certamente, so inadequados quando usados no sentido dado a eles no texto, devendo-se tomar cuidado para no entend-los analogamente aos seus significados na mecnica e para no confundir os diferentes significados atribudos a eles pelos diversos autores. todos os diferentes significados, suponho, remontam a John stuart mill, que deve a sugesto a comte, o qual, por sua vez, reconhecia sua dvida para com o zologo de Blainville.

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generis. e se a anlise no pudesse identificar quaisquer foras puramente econmicas no sistema, tal que conduzisse a alteraes qualitativas e descontnuas, seramos evidentemente levados a esta concluso,17 a qual no pode prescindir de comprovao, uma vez que sempre existem influncias externas identificveis, e visto que a maioria dos fatos de desequilbrio tem de ser, de qualquer modo, amplamente explicada nestas linhas, havendo ou no nas mesmas uma parte definida do mecanismo no esttico. ora, sempre imprudente, e quase sempre injusto, atribuir a qualquer autor ou grupo de autores opinies definitivas sobre os processos sociais abrangentes, cujos diagnsticos sempre repousam significativamente na viso social de cada um, e no em argumentos comprovveis. isto porque nenhum autor ou grupo de autores pode deixar de reconhecer muitos elementos heterogneos, e sempre fcil encontrar citaes que o comprovem. o estudo da histria da anlise do valor do custo e do juro fornece exemplos ilustrativos,18 devendo-se deixar que o leitor forme sua prpria opinio a respeito da exatido ou no desta nossa formulao a respeito do que nos parece ser uma doutrina comumente aceita: a expanso industrial, que automaticamente se associa e se amolda ao crescimento social geral cujas foras puramente econmicas mais importantes so o crescimento da populao e da poupana , o fato bsico acerca da transformao econmica, evoluo ou progresso; as necessidades e as possibilidades aumentam, a indstria se expande em resposta, e esta expanso, trazendo em sua
17. na realidade, esta vem a ser a posio das nossas mais altas autoridades. certamente a posio de ricardo e John stuart mill, cujas discusses sobre o progresso referem-se principalmente questo do crescimento relativo da populao e do capital, afetado ocasionalmente pelo aperfeioamento dos mtodos de produo, o qual eles encaram como um perturbador da ordem natural das coisas. esta tambm a posio de Walras ou, neste aspecto, de Bhm-Bawerk, ambos parecendo convencidos de que todas as coisas de natureza puramente econmica devem ajustar-se em um corpo homogneo da doutrina, que em Walras francamente esttico, enquanto Bhm-Bawerk sempre rejeitou a concepo esttica precisamente porque ela exclui algumas coisas que ainda so, sem dvida, puramente econmicas. John B. clark a nica exceo evidente, mas marshall, embora dispondo no seu vasto horizonte de todos os elementos essenciais para uma teoria distinta da dinmica, mesmo assim, forou-os para dentro de uma estrutura substancialmente esttica. este autor acredita que algumas das dificuldades e as consequentes controvrsias acerca do argumento do prof. pigou, no seu Economics of welfare, tm origem na mesma fonte, e que o seu trabalho sobre Flutuaes industriais um monumento viso de que a vida econmica, em si mesma essencialmente passiva, est sendo continuamente perturbada e impelida por impulsos iniciais vindos de fora. 18. mesmo nos mais estreitos limites de problemas como estes, tornou-se moda talvez como uma justificada reao contra o vcio oposto interpretar autores mais antigos de forma to ampla a ponto de faz-los ver tudo e no dizerem nada definido, e a no verem com bons olhos e acharem mesquinho expressar as opinies deles de outras formas. Acho, contudo, em primeiro lugar, que embora esta atitude de avaliar os tericos individuais seja correta desde que a mesma amplitude generosa seja concedida a todos , ela no ti1 em ressaltar caractersticas; em segundo lugar, que o simples reconhecimento de um fato no significa nada, a menos que este fato esteja ligado ao resto da argumentao e seja colocado para executar trabalho terico.

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esteira especializao e oportunidades crescentes, explica o resto, mudando contnua e organicamente seus prprios parmetros. motivos para discordar dessa opinio aparecem em vrios pontos, mas estou ansioso para ignorar objees a fim de poder destacar a objeo. sem ser falsa, quando considerada como uma proposio que resume a histria econmica ao longo de, digamos, mil anos,19 ela inadequada ou mesmo enganosa quando pretende ser uma descrio daquele mecanismo da vida econmica, cuja explicao tarefa da teoria econmica; e no uma ajuda, mas um empecilho para o entendimento dos problemas e fenmenos inerentes quele mecanismo. isto porque a expanso no um fato bsico capaz de desempenhar o papel de uma causa, mas em si mesma o resultado de uma fora econmica mais fundamental que explica tanto a expanso como as sries de consequncias dela emanadas. isto pode ser mais bem visualizado dividindo-se o fenmeno abrangente do crescimento industrial geral pelas expanses de cada indstria especfica que o compem. se fizermos esta diviso para o perodo de capitalismo predominantemente concorrencial, encontraremos na verdade, em dado momento, com uma srie de casos nos quais indstrias inteiras e firmas individuais so puxadas pela demanda que lhes vem de fora e, assim, as expande automaticamente; mas esta demanda adicional origina-se quase sempre como um fenmeno secundrio,20 de uma mudana primria em alguma outra indstria primeiro, da de txteis; depois, da de ferro e vapor; e, posteriormente, da indstria de eletricidade e qumica que no acompanha, mas sim cria a expanso. ela primeiro e por sua prpria iniciativa expande a prpria produo, criando, dessa forma, uma expanso da demanda para seus prprios produtos e, a partir da, para
19. conjuntos diferentes de problemas requerem distncias diferentes dos assuntos de nosso interesse; e proposies diferentes so verdadeiras para distncias diferentes e em nveis diferentes de argumentao. Assim, e.g., para uma certa forma de descrever os processos histricos, a presena de um comandante militar com uma habilidade napolenica pode sem dvida ser considerada de importncia causal, embora, para um estudo destitudo de detalhes, ela dificilmente poder ter qualquer importncia. nosso aparato analtico consiste em peas heterogneas, cada uma das quais funciona bem em alguns dos nveis possveis de argumentao e no funciona de maneira nenhuma em outros, fato cuja inobservncia uma fonte importante, e s vezes a nica, de nossas controvrsias. 20. ns podemos comodamente enumerar, em parte antecipando e em parte repetindo, os tipos mais importantes destes fenmenos secundrios, os quais achamos que a opinio comumente aceita trata de forma exclusiva, ignorando o fenmeno primrio, na ausncia do qual, seno inteiramente mas quase, no existiriam. 1. A expanso de algumas indstrias provocada pela expanso primria em outras, conforme mencionado acima: caso um novo empreendimento se estabelea, os negcios de mercearias aumentariam na vizinhana, o mesmo acontecendo com os produtores de artigos subsidirios. A expanso de todas as indstrias que no apresentam qualquer interrupo no seu funcionamento durante o tempo considerado deve ser assim explicada. se a mudana primria acaba produzindo instrumentos de produo, naturalmente, ampliar as indstrias que os utilizam. isto deve ser considerado ao julgar-se, por exemplo, o sucesso de algumas ferrovias administradas pelo estado rodeadas de indstrias privadas, o que as fora a adquirir melhores locomotivas, acessrios etc.

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outros produtos; e a expanso geral do meio ambiente que observamos incluindo-se o aumento de populao o resultado desta expanso da produo, como pode ser verificado tomando-se qualquer uma das fases significativas do processo, como, por exemplo, o crescimento do transporte ferrovirio. A forma pela qual cada uma destas mudanas ocorre permite que se estabelea uma regra geral: elas ocorrem sempre por meio de novas combinaes dos fatores de produo existentes, incorporados em novas fbricas e, tipicamente, novas firmas que ou produzem novas mercadorias ou empregam
3. Qualquer mudana dada tem incio em dadas circunstncias e seria impossvel sem as facilidades proporcionadas por estas. mas toda circunstncia incorpora os resultados de uma mudana primria anterior e, portanto, no pode ser considerada, exceto no mbito da teoria da esttica, como um parmetro bsico que atua de maneira autnoma, mas ela prpria, em grande parte, um fenmeno secundrio. Assim ocorre, em grande parte, com o que chamamos de crescimento. isto est especialmente claro no caso da poupana, cujo montante seria muito menor na ausncia de sua fonte mais importante, qual seja, o lucro dos empresrios. verdade, tambm, no caso do aumento da populao. e a expanso, remanescente do processo de crescimento na ausncia de uma mudana primria, rapidamente se esgotaria pela atuao efetiva de uma lei fsica dos rendimentos decrescentes. Esta , portanto, a razo principal pela qual no consideramos importante a ao autnoma das economias externas ao contrrio da ao secundria decorrente da simples expanso, nem o que decorre dos rendimentos crescentes, se excluirmos tudo o que for primria ou secundariamente decorrente da causa que pretendemos considerar. A evoluo industrial inspira uma ao coletiva a fim de forar uma melhoria dos estratos letrgicos. deste tipo foi e a ao do governo no continente para melhorar os mtodos agrcolas dos camponeses. esta ao no secundria no sentido que a entendemos, mas, se ela chegar a criar economias externas por meio de influncias no econmicas, no obstante devida, at ento, principalmente, a alguma realizao anterior em alguma indstria privada. Uma mudana primria bem-sucedida seguida por uma reorganizao geral na mesma indstria, com mais e mais firmas obedecendo s lideranas de outras, tanto por causa dos lucros a serem auferidos como devido s perdas que se pretende evitar. durante este processo, o que a princpio so economias internas das lderes logo converte-se em economias externas para o restante das firmas, cujo comportamento no precisa ser mais que uma adaptao passiva e expanso ao que, para elas, uma vantagem circunstancial. mas, para ns, observadores, considerar estes processos como de adaptao ao meio em expanso omitir o ponto principal.

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decorrentes de todos os fenmenos considerados, encontram-se, entre outras coisas, ganhos secundrios que vo para todos os tipos de agentes que no demonstram nenhuma iniciativa. existe, entretanto, outra iniciativa secundria estimulada pela possibilidade de tais ganhos se tornarem possveis aumentos dos negcios, transaes especulativas, e assim por diante, calculados para assegur-los. A elevao e a queda peridicas do nvel de preos uma pea essencial, como veremos, do mecanismo de mudana no capitalismo concorrencial traz, na sua esteira, expanses e, para financi-los, solicitaes de crdito devido simplesmente ao fato de que os preos sobem, o que intensifica amplamente o fenmeno. e este fenmeno secundrio geralmente muito mais notado pelos observadores do que o fenmeno primrio que lhe d origem.

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nossa anlise no passa por alto nem nega a importncia dessas coisas. pelo contrrio, ela objetiva demonstrar sua causa e sua natureza. entretanto, em declarao de princpios fundamentais feita em espao to curto, elas no podem se destacar muito no nosso quadro.

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novos mtodos, i.e., mtodos ainda no experimentados, produzindo para um novo mercado ou comprando meios de produo em um novo mercado. o que chamamos, no cientificamente, de progresso econmico consiste, essencialmente, na alocao de recursos produtivos em usos at agora no experimentados na prtica, e na sua retirada daqueles para os quais elas serviram at agora. a isto que chamamos de inovao. o que importa para o tema deste estudo simplesmente o carter essencialmente descontnuo desse processo, o qual no se presta para uma descrio em termos de uma teoria de equilbrio. mas ns podemos oportunamente chegar a ela enfatizando, por ora, a importncia da diferena entre esta opinio e a que eu tenho chamado de comumente aceita. A inovao, a no ser que consista em produzir e impor ao pblico uma nova mercadoria, significa produzir a um custo menor por unidade, acabando com a antiga curva de oferta e iniciando uma nova. irrelevante que se produza pelo uso ou no de uma nova inveno, pois, por um lado, nunca houve nenhum momento em que o estoque de conhecimentos cientficos tivesse produzido tudo o que poderia em termos de aperfeioamento industrial e, por outro, no o conhecimento que importa, mas sim o xito da tarefa sui generis de colocar em prtica um mtodo no experimentado pode no haver, e geralmente no h, qualquer novidade cientfica envolvida, e mesmo que haja, no faz nenhuma diferena para a natureza do processo. e insistindo na importncia da inveno, no s estaramos enfatizando um ponto irrelevante irrelevante para o nosso conjunto de problemas, apesar de ser, obviamente, to relevante quanto, digamos, o clima e, assim, nos afastaramos do ponto relevante, mas tambm nos veramos forados a considerar as invenes como um caso de economias externas.21 ora, isto esconde parte
21. existe outro ponto que se sobressai no tratamento usual dado a estas coisas: ningum pode negar a ocorrncia nem a relevncia destas grandes interrupes na prtica industrial que alteram os parmetros da vida econmica de tempos em tempos. marshall, contudo, distingue estas, que ele chama de invenes substantivas, e que trata como ocorrncias causais agindo a partir do exterior em analogia, digamos, aos terremotos , das invenes que, sendo da natureza de aplicaes mais bvias dos princpios conhecidos, devem provavelmente ocorrer em consequncia da prpria expanso. esta distino enfatizada pelo prof. pigou no artigo citado anteriormente. este ponto de vista, todavia, entrecorta um fenmeno homogneo cujos elementos no diferem uns dos outros exceto no grau, e cria, claramente, uma dificuldade semelhante quela de encher caixas vazias. exatamente como o insucesso de distinguir processos diferentes leva, no caso das caixas, a uma dificuldade de distinguir diferenas entre grupos de fatos e leva, tambm, quele estado de discusso em que alguns autores afirmam que a maioria das indstrias apresenta rendimentos crescentes, outros que apresentam rendimentos decrescentes, e ainda outros que asseguram que qualquer indstria mostra normalmente rendimentos constantes , assim, obviamente impossvel traar qualquer linha entre aquelas classes de inovaes, ou at invenes; e a dificuldade no est em julgar casos particulares, mas sim de princpios. pois nenhuma inveno independente das condies existentes; e nenhuma inveno to dependente delas a ponto de ser automaticamente produzida por elas. no caso de uma inveno importante, a mudana nas condies grande; e no caso de a inveno no ser importante, a mudana pequena. mas apenas isto, sendo que a natureza do processo e do mecanismo especial colocados em ao sempre a mesma.

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da verdadeira essncia do processo capitalista. este tipo de economia externa e, alis, quase todos os tipos, mesmo as revistas especializadas, a menos que sejam produto de uma ao coletiva, devem ser negcio de algum aparece, caracteristicamente, primeiro, sendo utilizado por uma ou poucas firmas isto , atuando como uma economia interna. esta firma comea a vender a preos abaixo das outras, algumas das quais so, dessa forma, definitivamente passadas para segundo plano, sobrevivendo graas s reservas e quase-rendas acumuladas, enquanto as outras copiam os mtodos da firma predadora. podemos constatar diariamente, observando a vida industrial, que isto precisamente o que ocorre e o que falta ao aparato esttico. da a insatisfao para com este aparato, bem como as tentativas de forar tais fenmenos a caber no seu enfraquecido arcabouo em vez de, como acharamos natural, reconhecer e explicar o fato como um processo distinto que ocorre paralelamente quele explicado pela teoria da esttica. saber porque acontece assim uma questo que desviaria muito a nossa ateno para ser respondida satisfatoriamente. A inovao bem-sucedida , como dissemos anteriormente, uma tarefa sui generis. no se trata de uma ao do intelecto, mas da vontade. um caso especial do fenmeno social de liderana.22 sua dificuldade consiste nas resistncias e incertezas peculiares ao fato de se fazer o que nunca foi feito, e que s acessvel e atraente para um indivduo diferente e raro. enquanto as diferenas de aptido para o trabalho de rotina
22. isto no implica nenhuma glria. A liderana em si no denota apenas aptides que geralmente exigem admirao, implicando, como ocorre, estreiteza de viso em todas as direes, exceto em uma, e uma espcie de fora que, s vezes, pode ser quase impossvel de diferenciar da insensibilidade. mas a liderana econmica no tem, alm disso, nada do encanto que alguns outros tipos de liderana possuem. suas implicaes intelectuais podem ser triviais; as grandes simpatias, o atrativo pessoal, a sublimao retrica de motivos e atos contam pouco nela; e, embora no carea de romantismo, ela essencialmente no romntica, de modo que qualquer anseio de cultuar o herosmo pessoal dificilmente pode esperar ser satisfeito em ambiente onde, entre outros tipos, encontramos sem dvida puritanos negociantes de escravos e fabricantes de bebidas alcolicas, no limiar histrico do assunto. independentemente dessa fonte de possveis objees, existe uma muito mais sria na mente de qualquer economista competente, a quem a experincia ensinou a no dar valor a tais intromisses na teoria de concepes que mais parecem sociologia, e que est propenso a associar quaisquer destas coisas com um certo grupo de objees doutrina comumente aceita, que emerge continuamente, malgrado as frequentes refutaes das mesmas ignorando o fato totalmente , tais como objees ao homem econmico, anlise marginal, ao uso da hiptese da troca, e assim por diante. o leitor pode, acho eu, convencer-se de que nenhuma carncia de formao terica responsvel por afirmativas que, acredito, concordam fundamentalmente com a anlise marshalliana. nenhuma dificuldade aparece com relao verificao. Que novas mercadorias ou novas quantidades de mercadorias sejam impostas ao pblico por iniciativa dos empresrios o que, claro, no afeta o papel da demanda no processo esttico um fato da experincia comum; que uma firma ou um pequeno grupo de firmas conduzam, no sentido apontado acima, no processo de inovao, criando, portanto, o seu prprio mercado e geralmente incentivando o meio, est igualmente patente e no negamos fatos de outro carter , os secundrios ou os importantes; e o que estamos tentando fazer apenas ajustar o aparato analtico para que ele considere estes fatos sem soltar as outras partes da engrenagem.

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da administrao esttica resultam em xitos diferentes fazendo o que todos fazem, as diferenas nesta aptido especfica tm como resultado o fato de s alguns serem capazes de fazer esta coisa especfica. superar estas dificuldades inerentes mudana de prtica funo caracterstica do empresrio. ora, se esse processo no representasse mais do que um dos muitos tipos de atrito, certamente no valeria a pena discordar da exposio usual do tema, quantos fossem os fatos que pudessem se apresentar sob esta rubrica. mas ele representa mais: a sua anlise permite a explicao de fenmenos que no seriam possveis de ser explicados sem ele. existe, primeiro, a funo empresarial diferente da simples funo gerencial embora elas possam, e geralmente devem, encontrar-se no mesmo indivduo , cuja natureza somente aparece no processo de inovao. H, em segundo lugar, a explicao do ganho empresarial que surge neste processo e que, de outra forma, se perderia no conjunto dos ganhos administrativos,23 cujo tratamento como um todo homogneo insatisfatrio precisamente pela mesma razo que, por consenso universal, insatisfatrio agir assim, digamos, com a renda de um campons que cultiva sua prpria terra, em vez de trat-la como a soma de salrios, rendas, quase-rendas e, possivelmente, juros. Alm disso, este lucro empresarial a fonte primria das fortunas industriais, cujas respectivas histrias remontam a ou consistem em atos inovativos bem-sucedidos.24
23. pelo fato de a funo em questo ser distinta, no importa que, na prtica, ela aparea raramente, se que aparece, por si mesma. e quem quer que se interesse em observar de perto a conduta dos homens de negcios no discordar de que as coisas novas e o trabalho de rotina sejam feitos, via de regra, indiscriminadamente pelo mesmo gerente. descobrir que o trabalho rotineiro feito com uma calma que desaparece to logo uma nova deciso est para ser tomada, e que existe uma profunda diviso entre os dois, que at o melhor gerente no consegue superar. isto se estende ao domnio do que tendemos a considerar como mudana automtica, trazendo consigo economias externas e rendimentos crescentes. consideremos o caso de um negcio de aluguel de automveis por meio do princpio dirija voc mesmo. Um simples crescimento da vizinhana, que seria o suficiente para torn-lo lucrativo, no surte efeito. Algum tem de perceber a possibilidade, fundar a firma, fazer que as pessoas apreciem seus servios, conseguir os tipos mais apropriados de carros, e assim por diante. implica solucionar uma legio de pequenos problemas. mesmo que tal firma j exista e que um crescimento adicional das instalaes torne possvel uma extenso descontnua, o que tem de ser feito no to fcil quanto parece. seria fcil para a mente treinada de um lder industrial, mas no assim para um membro tpico da classe que costuma administrar este tipo de negcio. 24. como j foi dito em nota anterior, no o funcionamento de um negcio de acordo com um novo plano, mas sim o ato de conseguir que ele funcione de acordo com este novo plano, que explica os lucros dos empresrios e que torna to indesejvel tentar express-los por meio de curvas estticas que descrevem precisamente os fenmenos de seu funcionamento. razo terica de nossa proposio que a concorrncia ou o processo de imputao tem de deter qualquer ganho excedente, mesmo no caso de monoplio, no qual o valor da patente, do agente natural ou do que quer que seja que assegure a posio do monoplio absorver o rendimento, o qual no mais se constituir em lucro. mas existe tambm uma observao prtica que apoia esta opinio. nenhuma firma jamais produzir rendimentos indefinidamente se funcionar apenas de acordo com um plano que no se altera, pois um dia isto deixar de ocorrer com todas as firmas. e todos ns conhecemos aquele tipo

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e como ascenso e queda das fortunas industriais o fato essencial sobre a estrutura social da sociedade capitalista, tanto o aparecimento do que , em qualquer situao determinada, um ganho essencialmente temporrio, quanto a sua eliminao por meio da ao concorrencial so obviamente mais do que fenmenos de atrito como acontece com o processo de vender mais barato, pelo qual o progresso industrial surge em uma sociedade capitalista, resultando os seus avanos em rendas reais mais elevadas para todos. Ainda no tudo. esse processo de inovao na indstria por meio da ao empresarial fornece a chave para todos os fenmenos de capital e crdito. o papel do crdito seria tcnico e subordinado, no sentido de que tudo o que fundamental acerca do processo econmico poderia ser explicado em termos de bens, se a indstria crescesse em pequenos avanos ao longo de curvas coerentes. pois, neste caso, o financiamento poderia e seria feito substancialmente por meio da renda bruta corrente, e apenas pequenas discrepncias teriam de ser atenuadas. se simplificarmos admitindo que todo o processo circular de produo e consumo considera exatamente um perodo, sem que nenhum instrumento ou bem de consumo permanea no perodo seguinte, o capital definido como um conceito monetrio e a renda seriam exatamente iguais, representando apenas diferentes fases de uma nica corrente monetria. entretanto, como a inovao descontnua e envolve uma mudana considervel e no capitalismo concorrencial tipicamente incorporada s novas firmas, ela exige grandes gastos antes do aparecimento de qualquer renda, razo por que o crdito se transforma em elemento essencial do processo. e no podemos recorrer poupana a fim de explicar a existncia de um fundo do qual venham a surgir estes crditos. isto porque um tal procedimento implicaria a existncia de lucros prvios, sem os quais no existiria nada que se assemelhasse aos montantes exigidos mesmo assim, a poupana geralmente fica aqum das necessidades e, em uma explanao de princpios, a presuno de lucros prvios resultaria em raciocnio circular. A criao de crdito transforma-se, assim, em parte essencial tanto do mecanismo do processo como da teoria que o explica. portanto, a poupana propriamente dita vem a ser menos importante do que a doutrina comumente aceita d a entender, para a qual o crescimento contnuo da poupana a acumulao o sustentculo da explanao. A criao de crdito o mtodo pelo qual a adoo de novos usos dos meios de produo existentes realizada por meio de um aumento de preos forando a poupana da quantidade necessria, a qual desviada dos usos aos quais ela servia at agora poupana forada, cf. carncia imposta do sr. robertson.

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de firma industrial familiar de terceira gerao que caminha para esta mesma situao, embora ela conscientemente se acredite administrada.

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Finalmente, no se pode dizer que, embora tudo isso se aplique s firmas individuais, o desenvolvimento de indstrias inteiras pode ser entendido como um processo contnuo, com uma viso global eliminando as descontinuidades que ocorrem em cada caso especfico. mesmo assim, as descontinuidades individuais seriam os condutores dos fenmenos essenciais. mas, por uma razo simples, isto no assim. conforme demonstrado tanto pela tpica alta geral dos preos como pela igualmente tpica atividade das indstrias de construo na fase de prosperidade do ciclo de negcios, as inovaes agrupam-se de forma compacta. de fato, to compacta que o distrbio resultante produz um claro perodo de ajustamento que precisamente no que consiste a fase de depresso do ciclo de negcios. Porque isto deve ser assim, este autor j tentou mostrar em outro texto.25 Que assim, a melhor evidncia da validade da opinio apresentada, quer apliquemos o critrio de ser verdica, quer o de proporcionar uma explicao de um fenmeno que no est, ele prprio, contido no seu princpio fundamental. ento, se na adoo de novos usos para os recursos existentes que consiste fundamentalmente o progresso, se a natureza da funo do empresrio atuar como a fora propulsora do processo, se os lucros do empresrio, o crdito e o ciclo provam ser partes essenciais do seu mecanismo o autor acredita at que isto seja vlido tambm para os juros , ento, a expanso industrial per se mais bem descrita como uma consequncia, e no uma causa; e ns tenderamos a inverter o que chamamos de cadeia de causalidade comumente aceita. neste caso, e como estes fenmenos se interligam de modo a formar um todo lgico coerente e autossuficiente, bvio que deix-los bem ntidos contribuir para tornar as coisas claras; relegar a um corpo distinto de doutrinas o conceito de equilbrio, as curvas contnuas e as pequenas variaes marginais, todos os quais, por sua vez, sob condies constantes, ligam-se ao fluxo do circuito da rotina econmica; e construir, paralelamente a isto, e antes de levar em conta toda a complexidade do fenmeno real (ondas secundrias, ocorrncias espordicas, crescimento, e assim por
25. Theorie der wirtschaftlichen entwicklung, 1911, 2. ed. 1926. cf. tambm The explanation of the business cycle, Economica, 1927. A no elevao do nvel de preos nos estados Unidos no perodo 1923-1926 ser vista no como objeo, mas como uma comprovao posterior desta teoria. entretanto, foi mostrado ao autor, por uma alta autoridade, que os preos no aumentaram nos estados Unidos no perodo de prosperidade imediatamente anterior guerra. poderia ser respondido que os fatores responsveis pela estabilidade do perodo 1923-1926 j haviam atuado antes da guerra. mas as cifras do U.s. Bureau of Labor para 1908-1913 so Us$ 91,00, Us$ 97,00, Us$ 99,00, Us$ 95,00, Us$ 101,00 e Us$ 100,00. cf. tambm a tabela do prof. person na Review of Economic Statistics, Jan. 1927. bom lembrar tambm que a indstria de construo e o comrcio de materiais de construo no precisam mostrar toda a sua atividade em cada ndice. o ferro, e.g., sendo uma mercadoria internacional, no precisa subir de preo se as fases do ciclo no coincidem exatamente em pases diferentes. na verdade, eles geralmente o fazem. mas a maneira correta de se lidar com o ferro e o ao usando o ndice spiethoff (produo + importaes + exportaes), o qual tem, at agora, sempre funcionado satisfatoriamente.

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diante) uma teoria da mudana capitalista, admitindo, ao faz-lo, que as condies ou dados no econmicos so constantes e que mudanas graduais e automticas nas condies econmicas no existem. no h dificuldade em incluir tudo isto. resultaria que a analogia orgnica est menos adaptada para expressar com fidelidade a natureza do processo do que muitos de ns acreditamos; embora sendo uma simples analogia, podese obviamente interpret-la de modo que no implique nada de positivamente errado e de forma a evitar a ideia de um equilbrio de crescimento ad instar do crescimento de uma rvore, que ela pode mas no precisa necessariamente sugerir. resumindo a argumentao, e aplicando-a ao assunto em questo, vemos que existe realmente um elemento no processo capitalista, incorporado no tipo e na funo do empresrio, que na ausncia de impulsos ou distrbios externos e mesmo de crescimento destruir, de dentro para fora e pelo seu simples funcionamento, qualquer equilbrio que possa ter-se estabelecido ou que esteja em processo de estabelecer-se; que a ao do citado elemento no pode ser descrita por meio e avanos infinitesimais; e que ele produz as ondas cclicas que so, em essncia, a forma que o progresso assume no capitalismo concorrencial, as quais poderiam ser descobertas pela teoria, caso no as conhecssemos por experincia. mas por meio de um mecanismo que funciona em perodos de depresso, e que explica suas caractersticas, surge sempre ou tende a surgir um novo equilbrio, o qual absorve os resultados da inovao levada a cabo nos perodos de prosperidade precedentes. os novos elementos encontram suas propores de equilbrio; os antigos se adaptam ou desaparecem; as rendas so redistribudas; a inflao ocasionada pela prosperidade corrigida pela autodeflao automtica por meio do pagamento da dvida com os lucros, dos novos bens de consumo que entram nos mercados e da poupana que ocupa o lugar dos crditos criados. Assim, as instabilidades, que surgem do processo de inovao, tendem a corrigir-se por si mesmas e no continuam se acumulando. e podemos exprimir, em nossa terminologia, o resultado que alcanamos dizendo que, embora haja instabilidade do sistema, no existe instabilidade econmica da ordem.

Vi
A instabilidade decorrente do que ns consideramos como o fator bsico da mudana puramente econmica , entretanto, de importncia bastante diversa nos dois tipos histricos de capitalismo que destacamos. A inovao no capitalismo concorrencial est tipicamente implcita na fundao de novas firmas a principal alavanca, na realidade, da ascenso das famlias industriais; o aperfeioamento forado no setor como um todo por meio da venda a preos mais baixos e da transferncia dos seus meios de produo, trabalhadores etc. para as novas

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firmas; tudo isto acarretando no somente graves perturbaes, mas tambm produzindo resultados, transformando economias internas em externas apenas medida que implicar perturbao. os novos processos no surgem, e geralmente no podem surgir, das empresas antigas, mas sim colocam-se paralelamente a elas e as atacam. Alm disso, para uma firma de tamanho relativamente pequeno, sem fora no mercado financeiro, e que no pode sustentar departamentos cientficos ou uma produo experimental, e assim por diante, a inovao de prticas comerciais ou tcnicas algo extremamente arriscado e difcil que requer energia e coragem sobrenormais para ser posta em prtica. mas, to logo o sucesso fica vista de todos, tudo se torna muito mais fcil. ela pode agora, com muito menos dificuldade, ser copiada e, at mesmo, melhorada e milhares invariavelmente a copiam , o que explica os grandes saltos de progresso, bem como os retrocessos, trazendo atrs de si no somente a perturbao inicial, inerente ao processo, mas tambm toda uma corrente de perturbaes secundrias e possibilidades embora no mais que possibilidades de catstrofes ou crises peridicas. tudo isso diferente no capitalismo oligopolizado. A inovao, neste caso, no est mais incorporada tipicamente s novas firmas, mas vai em frente no seio das grandes unidades agora existentes, na maior parte, independentemente de pessoas individuais. ela sofre muito menos atritos, j que o fracasso em cada caso particular deixa de oferecer perigo, e ela tende a ser conduzida como um assunto rotineiro de acordo com o conselho de especialistas. Uma poltica consciente em relao demanda e uma viso de longo prazo para os investimentos torna-se possvel. embora a criao de crdito ainda tenha um papel a desempenhar, tanto o poder de acumular reservas como o acesso direto ao mercado financeiro tendem a reduzir a importncia deste elemento na vida das empresas oligopolistas o que, a propsito, explica o fenmeno de a prosperidade coexistir com os preos estveis, ou quase estveis, que tivemos a oportunidade de testemunhar nos estados Unidos entre 1923 e 1926. fcil verificar que as trs causas aludidas, embora tendo acentuado as ondas do capitalismo concorrencial, devem suaviz-las no capitalismo oligopolizado. o progresso torna-se automatizado, cada vez mais impessoal e cada vez menos uma questo de liderana e de iniciativa individual. isto representa uma mudana fundamental em muitos aspectos, alguns dos quais fogem muito da esfera econmica. isto significa a extino de um sistema de seleo de lderes, cuja caracterstica singular era que o sucesso em ascender a uma posio e o sucesso em ocup-la eram essencialmente a mesma coisa como o sucesso de uma firma e o sucesso do homem que a dirige e sua substituio por outro sistema mais de acordo com os princpios de indicao ou eleio, que caracteristicamente separa o sucesso do negcio do sucesso do homem, e exige, da mesma forma que nas eleies polticas, aptides de um candidato , digamos, presidncia de um complexo, que pouco tem a ver com as aptides de um bom presidente. existe um ditado italiano que diz: Quem entra no conclave como o futuro papa, sair como cardeal, ditado este que expressa bem o que queremos dizer. os indivduos que ascendem e os que perma-

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necem embaixo em uma sociedade oligopolizada so diferentes do que seriam em uma sociedade competitiva, mudana que rapidamente se estende aos motivos, estmulos e estilos de vida. para o nosso propsito, entretanto, suficiente reconhecer que a nica causa fundamental de instabilidade inerente ao sistema capitalista est perdendo importncia com o passar do tempo, podendo at desaparecer.

Vii
em vez de resumir uma argumentao muito fragmentada, desejo enfatizar uma vez mais, para concluir, que levamos em considerao somente os fatos e problemas de ordem puramente econmica. nosso diagnstico, portanto, no melhor, como base de previso, do que um diagnstico mdico, segundo o qual o simples fato de um paciente no ter cncer constitui base suficiente para o prognstico de que ele continuar a viver indefinidamente. o capitalismo, pelo contrrio, est em processo to bvio de transformao em algo diferente que no se pode discordar do fato, mas apenas da interpretao deste fato. para esta interpretao, eu quis contribuir com um resultado negativo. mas pode ser de utilidade, para evitar mal-entendidos, que eu explique claramente o que acredito seria o resultado positivo de uma tentativa de fazer um diagnstico mais ambicioso, mesmo que eu ouse faz-lo com uma frase curta e imperfeita: o capitalismo, embora economicamente estvel, e mesmo adquirindo estabilidade, cria, ao racionalizar a mente humana, uma mentalidade e um estilo de vida incompatveis com suas prprias condies, motivos e instituies sociais fundamentais, e se transformar, ainda que no por necessidade econmica, e mesmo provavelmente com algum sacrifcio do bemestar econmico, em ordem de coisas que ser ou no chamada de socialismo, dependendo de uma simples questo de gosto e terminologia.

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o texto Algumas observaes sobre a teoria de Keynes, de m. Kalecki, foi publicado originalmente na revista Literatura Econmica, volume 9, de junho de 1987. nesta pgina e nas duas prximas, reproduzimos a capa, o expediente e o sumrio daquela edio.

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ALgUmAs oBserVAes soBre A teoriA de KeYnes*

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o livro do sr. Keynes, The general theory of employment, interest and money, , sem nenhuma dvida, um divisor de guas na histria da teoria econmica, podendo ser separado em aproximadamente duas partes fundamentais: i) a determinao do equilbrio de curto prazo com um determinado aparato produtivo, uma vez dado o nvel de investimento por unidade de tempo; e ii) a determinao do volume de investimento. parece que o primeiro problema foi resolvido na teoria de Keynes de forma muito satisfatria, mesmo que certas reticncias e inexatides de exposio possam suscitar algumas dvidas. neste artigo, apresento minha prpria interpretao desta parte da teoria de Keynes, chegando s suas concluses bsicas por meio de um caminho um pouco diferente. A questo bastante diversa no que diz respeito ao segundo problema fundamental, qual seja, a anlise dos fatores determinantes do nvel de investimento. no apenas a exposio, mas a prpria construo, que revela deficincias srias. Assim, como veremos, o problema permanece sem soluo, ao menos parcialmente. Antes de tratar das questes centrais, devemos dizer algumas palavras sobre as hipteses e conceitos bsicos da teoria de Keynes, bem como acrescentar algumas hipteses suplementares para facilitar a tarefa de sua apresentao.
* traduzido primeiramente do polons pare uwag o teorii keynesa, Ekonomista, n. 3, 1936, para o ingls some remarks on Keynes theory, e republicado em outro trabalho de Kalecki intitulado Kapitalizm, koniunktura i zatrudnienie, p. 265-274 (ciclos comerciais e empregos no capitalismo), Varsvia: pWn, 1979. os rodaps indicados em nmeros arbicos foram colocados na verso inglesa, enquanto os em romanos so do prprio Kalecki. [esta traduo de autoria de mauro Boianovsky, da Faculdade de economia e Administrao (FeA), da Universidade Federal Fluminense (UFF), com a colaborao de Antonio Brito, do ipea/instituto de planejamento econmico e social (inpes) foi feita a partir da verso inglesa supracitada, cujos tradutores so F. targetti e B. Kinda-Hass foi publicada inicialmente na revista Australian Economic Papers, p. 245-253, dec. 1982, a qual concedeu a devida autorizao para esta publicao. (n. do ed.)]

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A noo de um dado aparato produtivo que usamos anteriormente suscita algumas dvidas que devem ser esclarecidas. tem-se argumentado frequentemente que no podemos admitir certo estado do aparato produtivo no perodo de tempo considerado porque se no lidamos com um caso de estado estacionrio o prprio investimento muda a magnitude e a estrutura do referido aparato. A resposta a esta objeo simples. A anlise deve referir-se a um perodo suficientemente curto para que a mudana no aparato produtivo seja pequena o bastante para nos permitir ignorar sua influncia sobre o produto, a renda, e assim por diante. estas magnitudes, que na realidade so medidas na unidade de tempo, no dependem, portanto, da extenso do perodo de tempo que tomamos como dado, ao passo que o crescimento do aparato produtivo , ceteris paribus, proporcional a esta extenso. A seguir, devemos levar em conta que Keynes tem sempre em mente um sistema fechado, omitindo assim a influncia do comrcio exterior. pressupomos, alm disso, que os trabalhadores no poupam nem vivem acima de suas posses. sem dvida alguma, a poupana dos trabalhadores no desempenha qualquer papel importante no processo econmico, ao passo que, se a tomarmos em considerao, isto ocultar algumas caractersticas tpicas do funcionamento da economia capitalista em geral e, sobretudo, tornar a teoria de Keynes menos clara. Keynes utiliza como numerire a assim denominada unidade de salrio, isto , o pagamento por homem-hora, admitindo, para efeito de simplificao, que os pagamentos por vrios tipos de trabalho permaneam em relao constante entre si. Assim, se a unidade de salrio , digamos, 50 gr1 e o preo de um quilo de uma mercadoria 2 zl, isto significa que o preo desta mercadoria de quatro unidades de salrio. este modo de contabilizar o valor das mercadorias tem uma significao mais profunda, pois Keynes, em parte subsequente de sua teoria, mostra que uma alterao dos salrios leva a uma mudana proporcional dos preos. portanto, ao expressar tudo em unidades de salrio, ele elimina um dos mais importantes fatores no movimento geral de preos voltaremos a esta questo mais tarde; por ora, o leitor pode considerar a unidade de salrio como constante, ou seja, que os salrios nominais no variam, pois apenas mais tarde analisaremos as consequncias de uma mudana na referida unidade. Um aspecto fundamental da teoria de Keynes a hiptese da existncia de uma reserva de trabalhadores desocupados, a qual est em estreita relao com as observaes anteriores. se a queda nos salrios nominais conduz, devido ao desemprego, a uma baixa equiproporcional dos preos, no h tendncia para absorver este desemprego. contudo, conforme acabamos de destacar, admitamos por enquanto que os salrios nominais so constantes at segunda ordem. portanto, podemos aceitar a existncia de um exrcito de reserva de trabalhadores desempregados, sem maiores consideraes.

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1. A unidade monetria polonesa o zloty (zl) e a centsima parte do ztoty o grosz (gr).

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ii
consideremos o aparato produtivo como dado. o nvel de produo com este depende da quantidade de emprego e da alocao da fora de trabalho nos seus setores especficos. em toda firma o nvel de produo determinado pela interseo da curva de custos variveis marginais2 e da curva de receita marginal no caso de um mercado livremente competitivo, a curva de receita marginal ser uma linha horizontal com sua abscissa igual ao preo; aqui trataremos de um caso mais geral, o qual inclui tambm a concorrncia imperfeita. mostramos o ponto de interseo entre a curva de receita marginal e a de custo marginal, como se segue. deduzimos dos preos e dos custos os gastos com matriaprima e a parte do aparato consumida na produo;3 desse modo, obtemos as curvas de valor adicionado marginal4 e de custos de mo de obra.5 podemos agora afirmar que a produo da firma determinada pela interseo da curva de valor adicionado marginal e da curva de custo marginal do trabalho, sendo que tanto o valor adicionado como os custos de mo de obra so expressos em unidades de salrio.

GRFICO 1

2. em polons e ingls no texto. 3. mas no a obsolescncia, a qual independente do uso. 4. este no o termo utilizado por Keynes. 5. em polons e ingls no texto.

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definamos, agora, o equilbrio de curto prazo como sendo o estado no qual as curvas de valor adicionado marginal e de custo marginal do trabalho no se deslocam. dado o aparato produtivo, a posio da curva de custo marginal fica fixada. portanto, dado o referido aparato, o equilbrio de curto prazo atingido por meio do deslocamento das curvas de valor adicionado marginal, assim permanecendo quando estas curvas no mais tendem a se mover. no grfico 1, a rea OABC igual, como se pode ver facilmente, ao valor adicionado total em unidades de salrio obtido pela firma ao produzir OC. A rea sombreada refere-se renda dos capitalistas (empresrios e rentistas) desta firma, enquanto a no sombreada a dos trabalhadores. portanto, a soma das reas OABC de todas as firmas do sistema econmico que temos analisado nos d a renda nacional, expressa em unidades de salrio. por outro lado, enquanto a soma de todas as reas sombreadas representa a renda global dos capitalistas, a das no sombreadas representa a dos trabalhadores. Ao mesmo tempo, a renda social igual ao valor do consumo mais o investimento; e, dado que admitimos que os trabalhadores no poupam, a soma de todas as reas no sombreadas coincide com o valor do consumo destes, ao passo que a das sombreadas representa o valor do consumo e do investimento dos capitalistas.6 J estamos capacitados para mostrar o papel importante da despesa dos capitalistas com o consumo e o investimento na determinao do equilbrio de curto prazo, no qual a curva de valor adicionado marginal permanece, ex definitione, em uma certa posio dada. conforme acabamos de mostrar, a soma das reas sombreadas equivale aos gastos dos capitalistas com o consumo e o investimento, ao passo que a soma das reas no sombreadas representa os gastos com o consumo pelos trabalhadores. Uma mudana espontnea nos gastos destes ltimos no pode ocorrer porque conforme admitimos eles despendem exatamente tanto quanto ganham. mas, quando se tem em mente os capitalistas, uma mudana deste tipo altamente provvel, seja por meio da utilizao das reservas, seja da contrao de novas dvidas. suponhamos que eles elevem seus gastos em certo montante em uma unidade de tempo. neste caso, as curvas de valor adicionado marginal se deslocaro at o ponto onde a soma das reas sombreadas se iguala ao maior valor dos gastos dos capitalistas em consumo e investimento. e, visto que a soma destas reas , ao mesmo tempo, o total da renda dos capitalistas, o maior gasto destes ir forar uma maior renda de igual montante para eles. naturalmente, no novo equilbrio de curto prazo, o emprego e a renda dos trabalhadores e, portanto, o valor de seu consumo medido em unidades de salrio , so maiores que antes. em consequncia, cresceu a demanda por todos os tipos de bens,
6. A renda dos capitalistas e o investimento so, ambos, brutos. Assim, para calcularmos tanto aquela quanto este (lquidos), devemos deduzir a parte da amortizao que no depende da utilizao do equipamento produtivo, mas sim do envelhecimento fsico e moral isto , em consequncia do progresso tcnico.

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tanto para o investimento como para o consumo, por parte dos capitalistas (investimento e consumo) e dos trabalhadores (consumo). Assim, houve necessidade de um deslocamento das curvas de valor adicionado marginal em todos os ramos da indstria. portanto, vemos que a soma dos gastos dos capitalistas determina a posio das curvas de valor adicionado de tal forma que a soma das reas sombreadas, ou seja, da renda dos capitalistas, igual aos seus gastos. Assim, o nvel de gastos expresso em unidades de salrio o principal fator na determinao do equilbrio de curto prazo.

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mostramos anteriormente que os gastos dos capitalistas foram uma renda igual ao montante destes gastos. Visto que estes so formados pelo consumo e investimento e a renda formada pelo consumo e pela poupana, podemos afirmar tambm que o investimento fora uma poupana cujo valor igual ao mesmo valor deste investimento. claro que, geralmente, os capitalistas que investem no so os mesmos que poupam, e o investimento dos primeiros cria poupanas de igual montante por parte destes ltimos. suponhamos agora que os capitalistas tm um determinado hbito de poupana. isto significa que, a cada nvel da renda global destes, expressa em unidades de salrio, corresponder uma distribuio precisamente determinada desta renda entre o consumo e a poupana. como resultado do que vimos anteriormente, cada nvel da poupana global corresponde, tambm, a um determinado nvel de consumo dos capitalistas. e, alm disso, fcil estabelecer que o valor global do investimento, expresso em unidades de salrio, determina o montante total de seus gastos. de fato, o nvel de investimento, I, fora um nvel equivalente de poupana e, se o consumo dos capitalistas for, digamos, menor que o nvel de C correspondente poupana, I, eles consumiro mais. desse modo, empurram a sua renda at o nvel C + I, em que a proporo entre o consumo, C, e a poupana, I, ir corresponder ao seu hbito de poupar.

iV
Agora podemos ver que o investimento, I, expresso em unidades de salrio, determina grosso modo7 o equilbrio de curto prazo, uma vez dado o aparato produtivo. de fato, devido aos hbitos de poupana dos capitalistas, o investimento, estritamente falando, determina o consumo, C, por parte destes. temos, portanto, a soma dos gastos dos capitalistas, C + I, e sua distribuio entre o consumo e o investimento.
7. em italiano no texto.

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para determinar o equilbrio de curto prazo em todos os seus detalhes, deveramos conhecer tambm a estrutura do investimento e no apenas o seu valor total , bem como os gastos dos capitalistas e dos trabalhadores. se tomamos os gastos como dados, o nico elemento ainda no determinado pelo equilbrio de curto prazo correspondente a um determinado montante de despesa com o investimento, I expresso em unidades de salrio , na unidade de tempo, ser a distribuio destes gastos entre os vrios tipos de investimento. contudo, parece-nos que a mudana na estrutura dos gastos com o investimento ser de importncia relativamente menor face ao emprego global e renda social, Y, expressa em unidades de salrio, isto , no cometemos um erro srio ao escrever: em que f uma funo crescente e seu formato determinado pela dimenso e estrutura do aparato produtivo, pelos hbitos de poupana dos capitalistas e pelos gastos destes e dos trabalhadores. A derivada desta funo : em que representa o chamado multiplicador keynesiano.8 se o investimento passa do nvel dado I para I + I, onde I um acrscimo pequeno, a renda se elevar at o nvel .

V
Vejamos agora o que a teoria de Keynes oferece, da maneira exposta anteriormente mesmo que ligeiramente diferente do original. Antes de mais nada, podemos ver que o investimento o fator que decide o equilbrio de curto prazo e, por conseguinte, em certo momento, o tamanho do emprego e da renda social. de fato, seu montante ir decidir o contingente de fora de trabalho que ser absorvido pelo aparato produtivo existente.9 Assim, devemos procurar a resposta para o fato de termos nveis altos ou baixos de emprego e de produo na anlise dos fatores que governam o montante do investimento. A segunda parte da teoria de Keynes, que discutiremos mais tarde, dedicada a esta anlise. por enquanto, devemos enfatizar que, seguindo o raciocnio anterior, a poupana no determina o investimento, mas, ao contrrio, precisamente o investimento que cria a poupana. o equilbrio entre demanda por capital e oferta de capital sempre
8. em polons e em ingls no texto.

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9. A proposio de que o investimento decide a dimenso global da produo foi provada por mim de modo similar a Keynes no trabalho Proba teorii knoiunktury (ensaio sobre a teoria do ciclo econmico). Varsvia, instytut Badania Koniunktur gospodarcych i cen, 1933, p. 20-21.

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existe, seja qual for a taxa de juros, porque o investimento sempre fora uma poupana do mesmo montante.10 dessa forma, a taxa de juros no pode ser determinada pela demanda e oferta de capital. seu nvel, de acordo com a teoria de Keynes, deve ser, portanto, determinado por outros fatores (especificamente, a oferta e a demanda por meios de pagamento). se, por exemplo, uma certa quantidade de dinheiro est em circulao e a renda social cresce, a demanda por meios de pagamento aumentar e a taxa de juros subir tanto quanto for necessrio para provocar o uso desta quantidade de dinheiro, apesar do maior nvel de atividade. este um esboo muito geral da teoria da taxa de juros de Keynes, a qual no pretendemos discutir em detalhe aqui. Antes de tratar da anlise dos fatores determinantes do tamanho do investimento, ainda resta para ser analisada a questo dos salrios nominais, o que faremos tambm de forma bastante geral. At aqui, admitimos que a unidade de salrio uma magnitude constante. Que alteraes o equilbrio de curto prazo anteriormente retratado sofrer se, por exemplo, esta unidade diminuir devido a uma queda no salrio nominal? se admitimos que o valor do investimento, expresso em unidades de salrio, no muda, bvio que nada tambm mudar no equilbrio de curto prazo como um todo. este, como mostramos anteriormente, completamente determinado pelo investimento. o emprego e a produo permanecero inalterados, e apenas os preos, se expressos em termos monetrios, sero reduzidos proporcionalmente unidade de salrio. mas h realmente probabilidade de o investimento, expresso em unidades de salrio, no mudar se os salrios nominais, por exemplo, diminurem? Keynes afirma que assim que realmente acontece, embora seus argumentos, neste particular, no sejam bastante convincentes. o contra-argumento mais importante que pode ser evidenciado aqui que uma diminuio dos salrios aumenta a lucratividade, o que pode provocar uma elevao do investimento. contudo, como veremos mais tarde, Keynes no analisa suficientemente a influncia da lucratividade atual sobre o investimento e, por conseguinte, no avalia de forma alguma este problema, o qual aqui, acima de qualquer dvida, o mais importante. mas, apesar destas deficincias em seus argumentos, parece correta a afirmao de Keynes no sentido de que a magnitude do salrio nominal no influencia, ao menos diretamente, a determinao do equilbrio de curto prazo. para mostrar que isto possvel, basta admitir que os empresrios no avaliam imediatamente as consequncias de um aumento da lucratividade, devido a uma diminuio dos salrios, nos seus investimentos. isto porque, se eles no aumentam de imediato estes investimentos, o equilbrio de curto prazo permanece inalterado neste meio tempo, provocando uma queda dos preos na mesma proporo dos salrios. portanto, a melhoria na lucratividade se mostrar ilusria, desaparecendo a base para o aumento dos investimentos. se, aps a reduo salarial, os empresrios no aumentam imediatamente o montante dos investimentos, tampouco o faro mais tarde.
10. Uma ideia anloga sobre a demanda e a oferta de capital foi dada por mim, op. cit., p. 22-23.

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desse modo, o movimento dos salrios nominais no pode ser um fator que exera qualquer influncia sobre o equilbrio de curto prazo.11

Vi
o conceito fundamental da teoria keynesiana do investimento a eficincia marginal de um dado objeto de investimento. Keynes a define como aquela taxa de desconto da renda bruta futura esperada (diferena entre receitas e despesas) do referido objeto durante a sua vida que torna o valor atual daquela renda igual ao seu preo de mercado.12 se, por exemplo, comprarmos uma mquina no valor de 1.000 zl e previrmos que ser usada por cinco anos e que, durante estes anos, ir provavelmente produzir uma renda de 300 zl, 320 zl, 350 zl, 350 zl e 300 zl, respectivamente, sua eficincia marginal ser a taxa de desconto por meio da qual se obtm 1.000 zl como valor atual da renda destes cinco anos. naturalmente, quanto maior a renda esperada e menor o preo dos bens de investimento, maior ser esta eficincia marginal do investimento, a qual chamaremos, subsequentemente, de lucratividade esperada. portanto, a dimenso do investimento determinada, na anlise de Keynes, pela equiparao da lucratividade esperada com a taxa de juros. se, em dado momento, a primeira for maior que a segunda, o investimento ser atrativo e seu nvel subir. entretanto, devido maior demanda por bens de investimento, os preos destes subiro, caindo, em consequncia, a lucratividade esperada. Assim, o investimento atinge, finalmente, o nvel em que os preos dos bens de investimento igualam a lucratividade esperada e a taxa de juros. esse conceito simples tem duas deficincias srias. primeiro, no diz nada sobre a esfera das decises de investimento do empresrio, o qual faz seus clculos em desequilbrio, baseado nos preos de mercado existentes para os bens de investimento. ele mostra apenas que, se a lucratividade esperada, que calculada com base neste nvel de preos, no for igual taxa de juros, haver uma mudana no nvel de investimento. isto ir alterar a situao existente, passando a lucratividade esperada a ser igual taxa de juros. Usando a terminologia dos economistas suecos, pode-se afirmar que a teoria de Keynes determina apenas o nvel ex post do investimento, mas no diz nada sobre o seu nvel exante.

11. tambm mostrei a independncia da produo em relao ao movimento dos salrios nominais, op.cit., p. 45-47.

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12. [A definio no coerente com a de Keynes se for utilizado o preo de mercado. em texto intitulado A theory of the business cycle, Review of Economic Studies, Feb. 1937, Kalecki define a emc utilizando corretamente a expresso preo de oferta. (n. do t.)]

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mas no acaba a. na anlise subsequente surgem novas dificuldades. suponhamos que na situao original a lucratividade esperada era maior que a taxa de juros e que o investimento aumenta. isto provoca um aumento to grande nos preos dos bens de investimento que a lucratividade esperada, calculada com base nestes novos preos e nas vendas esperadas na situao inicial, torna-se igual taxa de juros. Agora, devemos levar em conta que o fato de o investimento crescer no provoca apenas o aumento dos preos dos bens de investimento, mas, de acordo com a primeira parte da teoria de Keynes que explicamos anteriormente, estimula tambm uma recuperao geral, provocando um aumento nos preos e na produo em todos os setores. contudo, como Keynes afirma em outra parte de seu livro, em virtude de os elementos da situao atual exercerem uma influncia marcante na formao das expectativas de longo prazo,13 estas se tornaro mais otimistas. Assim, surge novamente uma diferena entre a eficincia marginal do investimento e a taxa de juros. consequentemente, o equilbrio no alcanado, subsistindo o crescimento do investimento estamos tratando aqui, como se pode ver facilmente, de um processo cumulativo wickselliano. portanto, vemos que o conceito keynesiano que nos diz apenas o montante que o investimento deve alcanar para que certo desequilbrio possa transformar-se em equilbrio encontra uma sria dificuldade tambm nessa linha. de fato, o crescimento do investimento no resulta em um processo que conduza o sistema rumo ao equilbrio. dessa forma, difcil considerar a soluo de Keynes para o problema do investimento satisfatrio. A razo para esta falha reside em abordagem basicamente esttica de um problema que , por sua natureza, dinmico. Keynes toma como dado o estado de expectativa de retornos e, a partir da, deduz certo nvel determinado de investimento, subestimando os efeitos que este ter, por sua vez, sobre as expectativas. aqui que se pode ver um esboo do caminho a seguir para se construir uma teoria realista do investimento. seu ponto de partida deve ser a soluo do problema das decises de investimento, ou seja, do investimento ex ante. suponhamos que exista, em determinado momento, certo estado de expectativas quanto s rendas futuras, dado nvel de preos dos bens de investimento e, finalmente, dada taxa de juros. Qual ser, ento, o montante do investimento que os empresrios pretendem aplicar em uma unidade de tempo?
13. traduo de Kalecki. no conseguimos localizar a citao exata da Teoria Geral. embora vrias vezes seja feita uma referncia similar, veja, e. g., J. m. Keynes, The general theory of employment, interest and money. Londres: macmillan, 1936. [em artigo intitulado A theory of commodity, income, and capital taxation, Economic Journal, p. 448, sep. 1937, Kalecki transcreve trecho da Teoria Geral de Keynes, onde se l: os fatos da situao presente entram, num certo sentido, desproporcionalmente na formao de nossas expectativas de longo prazo. Kalecki afirma ter retirado o trecho da p. 148 da primeira edio da Teoria Geral, onde, de fato, pode ser encontrado (p. 110 da traduo brasileira da Abril cultural, coleo Os Economistas). A pequena diferena em relao citao no presente texto deve-se, provavelmente, ao fato de ter sido inicialmente traduzido por Kalecki para o polons). (n. do t.)]

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suponhamos que este problema tenha sido resolvido apesar do fato de que parece impossvel para ns faz-lo sem reproduzir algumas hipteses especiais sobre imperfeies do mercado monetrio. Um desenvolvimento adicional da teoria do investimento poderia ser como se segue. As decises concernentes ao investimento, correspondentes ao estado inicial, no sero iguais ao nvel efetivo de investimento. portanto, no perodo seguinte, o montante do investimento ser em geral diferente, e o equilbrio de curto prazo mudar juntamente com ele. Assim, deveramos tratar agora de um estado de expectativas que, em geral, ser diferente daquele do perodo inicial, com preos diferentes tanto para os bens de investimento como para a taxa de juros. A partir da, surgir um novo nvel de decises de investimento, e assim por diante. A anlise detalhada desse processo dinmico vai alm do escopo deste artigo, devendo-se aceitar que a primeira parte da teoria de Keynes ainda mantm sua validade. o nvel de investimento no processo dinmico esboado aqui est sujeito a uma mudana contnua. entretanto, em todos os nveis de investimento, o emprego e a produo sero determinados com base na primeira parte da teoria de Keynes. ele no explicou com clareza o que causa alteraes no investimento, mas, por outro lado, fez um exame completo da estreita ligao entre estas alteraes e os movimentos globais no emprego, na produo e na renda.

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o texto teorias alternativas da taxa de juros, de J. m. Keynes, foi publicado originalmente na revista Literatura Econmica, volume 9, de junho de 1987. nesta pgina e nas duas prximas, reproduzimos a capa, o expediente e o sumrio daquela edio.

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creio que h uma velada diferena de opinio, de importncia muito grande, entre eu e um grupo de economistas que se manifesta como se concordasse comigo quanto a abandonar a teoria de que a taxa de juros nas palavras do prof. ohlin determinada pela condio de equiparador da oferta e da demanda de poupana ou, em outras palavras, por equiparar poupana e investimento. objetivo da primeira seo deste artigo dar destaque a esta diferena. A teoria da preferncia pela liquidez da taxa de juros, que apresentei na minha teoria geral de emprego, juros e dinheiro, faz a referida taxa depender da oferta atual de dinheiro e da curva de demanda de uma exigncia presente de dinheiro em termos de um direito futuro sobre ele. isto pode ser rapidamente explicado dizendo-se que a taxa de juros depende da demanda e da oferta de dinheiro, embora o conceito possa ser enganador porque torna obscura a resposta pergunta: demanda de dinheiro em termos de qu? A teoria alternativa, que suponho sustentada pelo prof. ohlin e seu grupo de economistas suecos, pelos srs. robertson e Hicks e, provavelmente, por muitos outros, faz que a taxa dependa, em poucas palavras, da demanda e oferta de crdito ou, alternativamente o que quer dizer a mesma coisa , de emprstimos a diferentes taxas de juros. Alguns dos autores como se ver das citaes que se seguem acreditam que a minha teoria, em conjunto, a mesma deles, e a diferena est, sobretudo, em ser expressada de maneira um tanto diversa.1 no obstante, creio que as teorias se opem radicalmente. As citaes seguintes explicaro este ponto.

* [este artigo foi originalmente publicado no Economic Journal, p. 245-252, June 1937. A traduo de mary cardoso e a reviso tcnica de mauro Boianovsky, da Faculdade de economia e Administrao (FeA)/Universidade Federal Fluminense (UFF), com a colaborao de Antonio Brito, do ipea/instituto de planejamento econmico e social (inpes). (n. do ed.)] 1. o prof. ohlin, na pgina 227 de seu artigo, indica uma diferena num aspecto essencial, mas isto vem muito depois do ponto de sua argumentao onde ocorre.

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A mais ampla das explicaes de tal teoria foi apresentada pelo prof. ohlin no seu artigo.2 para facilidade da referncia, transcreverei o que me parece ser a passagem essencial, mas o leitor pode facilmente compar-la com o texto completo:
A taxa de juros simplesmente o preo do crdito e , consequentemente, governada pela oferta de crdito e sua demanda. o sistema bancrio atravs de sua capacidade de conceder crdito pode influenciar, e em certa medida afeta realmente, o nvel do juro (...) Ex post, encontra-se igualdade entre a quantidade total de novo crdito durante o perodo e a soma total das poupanas positivas individuais. claro que se diz, ento, de uma pessoa que use sua prpria poupana, que est dando crdito a si mesma; essa oferta e demanda compensam-se e no exercem influncia sobre o preo do crdito. Assim, h uma ligao entre a taxa de juros, que o preo do crdito, e o processo de atividade econmica, da qual o fluxo da poupana uma parte.

para explicar como as taxas de juros so realmente determinadas, precisamos, todavia, de uma anlise causal que se processa, sobretudo, em termos ex ante. Que que determina a demanda e a oferta do crdito? dois tipos de raciocnio so possveis. Um lquido e considera apenas o crdito novo; o outro bruto e inclui os crditos velhos remanescentes. o desejo de certos indivduos, durante um perodo determinado, de aumentarem a proporo de sua propriedade de vrios ttulos e outros tipos de ativos, menos o desejo de outros de reduzirem suas propriedades correspondentes, fornece as curvas de oferta para os diferentes tipos de crdito novo durante o perodo. Naturalmente, as quantidades que cada indivduo est disposto a oferecer dependem das taxas de juros.3 em outras palavras, os planos so da natureza de planos alternativos de compras e vendas. da mesma forma, a oferta total de novos ttulos menos a reduo do volume remanescente de ttulos velhos d a demanda tambm uma funo das taxas de juros das diferentes espcies de crdito durante o perodo. os preos fixados no mercado para
2. J que este artigo segue-se imediatamente ao do prof. ohlin, devo dizer, para evitar mal-entendido, que no h a inteno de discutir mais que uma pequena parte de seus argumentos, muitos dos quais pelo menos parcialmente eu aceito. em particular, espero voltar mais tarde discusso daquilo que a escola sueca chama, convenientemente, os conceitos de ex post e ex ante. preciso, contudo, aproveitar esta oportunidade para desde logo me desculpar se levei algum leitor a supor que, como parece pensar o prof. ohlin (p. 234), considero os srs. Hawtrey e robertson economistas clssicos! Ao contrrio, eles escaparam do redil antes de mim. considero o sr. Hawtrey como meu av e o sr. robertson como meu pai, nesses descaminhos, e fui muito influenciado por eles. eu poderia tambm concordar com a queixa do prof. ohlin adotando Wicksell como meu tatarav, se tivesse conhecido seus trabalhos com mais detalhes e em um estgio anterior do meu prprio desenvolvimento, e tambm se no tivesse a impresso de que Wicksell estava tentando ser clssico. como as coisas esto, no que me diz respeito acredito, olhando para trs, que foi o prof. irving Fisher o tatarav que primeiro me influenciou fortemente quanto a encarar o dinheiro como um fator real.

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3. o grifo meu.

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esses diferentes ttulos e por isso as taxas de juros so governados por esta oferta e demanda, na forma usual.4 Antes de analisar essa passagem, ser conveniente dar os meus textos extrados dos srs. Hicks e robertson. Hicks, comentando meu livro no Economic Journal (1936, p. 296),5 escreve:
o meio particular adotado pelo sr. Keynes para expor isso sua doutrina da preferncia pela liquidez. o indivduo tem uma escolha entre ficar com o dinheiro ou emprest-lo escolha que pode ser expressa atravs de uma curva de demanda, mostrando os montantes de dinheiro que ele desejar possuir a diferentes taxas de juros. essa taxa ser determinada no nvel que tornar a demanda de dinheiro igual oferta. parece uma doutrina extremamente revolucionria; mas no , creio eu, to revolucionria quanto parece. porque, durante qualquer perodo curto, a diferena entre o valor das coisas que uma pessoa adquire (incluindo dinheiro) ter que ser igual, excludo aquilo que recebido como presente, mudana verificada em sua dvida lquida o que toma emprestado e o que empresta. o mesmo aplicar-se- a uma firma. se, portanto, a demanda de cada mercadoria e fator fica igual oferta, e se a demanda de dinheiro fica igual oferta de dinheiro, segue-se, por simples aritmtica, que a demanda de emprstimos tem que ser igual oferta de emprstimos (quando estes ltimos so interpretados de maneira adequadamente abrangente). de modo semelhante, se as equaes de oferta e demanda valem para mercadorias, fatores e emprstimos, seguirse-, automaticamente, que a demanda de dinheiro se iguala oferta de dinheiro. o mtodo comum da teoria econmica seria o de encarar cada preo como determinado pela equao de demanda e oferta para a mercadoria ou fator correspondente; e a taxa de juros como determinada pela demanda e oferta de emprstimos. se elaborarmos dessa forma, a equao de demanda e oferta coisa suprflua decorrncia do resto; e, felizmente tambm, no desejada, porque determinamos todo o sistema de preos sem ela. mas poderamos, igualmente bem, elaborar de outra maneira. poderamos aplicar a cada mercadoria ou fator, como antes, a equao de demanda e oferta dessa mercadoria ou fator; mas poderamos destinar taxa de juros a equao de demanda e oferta de dinheiro. se fizermos isso, a equao para emprstimos torna-se ociosa, decorrendo automaticamente do resto. Poupana e investimento, por conseguinte, so automaticamente iguais. esse ltimo mtodo o do sr. Keynes. perfeitamente legtimo, mas no prova que outros mtodos estejam errados, sendo a escolha entre eles puramente uma questo de convenincia.

4. pginas 220 e 224-225. 5. J. Hicks, mr. Keynes theory of employment, Economic Journal, n. 46, p. 238-253, June 1936.

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isso no to claro quanto o prof. ohlin, j que o significado de demanda e oferta de emprstimos no est definido. mas o sr. Hicks refere-se expressamente, neste contexto, influncia que sofre das ideias dos economistas suecos. suponho, portanto, que queira dizer praticamente a mesma coisa que o prof. ohlin. o texto que extra do sr. robertson encontra-se em seus comentrios sobre o meu livro publicados no Quarterly Journal of Economics (1936),6 especialmente nas pginas 175 a 191, que concluem:
portanto, em ltima anlise, no como uma impugnao da avaliao sensata de acontecimentos em termos de oferta e demanda de recursos emprestveis, mas como uma verso alternativa disso que a avaliao finalmente desenvolvida pelo sr. Keynes deve ser encarada. como tal, sua terminologia parece-me pouco feliz, ao desviar a nossa ateno do fator que, nos estgios finais da expanso monetria, geralmente prova ser de importncia decisiva.7

o sr. robertson no faz referncia a onde se deve encontrar a avaliao sensata de acontecimentos em termos de oferta e demanda de recursos emprestveis, alm de uma nota de rodap reportando-se passagem do sr. Hicks citada acima. considero, porm, que isto significa que ele aceita, tambm, um tratamento mais ou menos segundo estas linhas. em consequncia, presumirei, no que se segue, que a teoria do prof. ohlin representativa da linha geral de abordagem em questo. Voltaremos agora ao argumento do prof. ohlin. os ativos sob diferentes formas tero preos em termos de dinheiro de modo tal que se tornem igualmente atraentes ao portador marginal, consideradas todas as circunstncias. A oferta bruta de crdito, de acordo com sua definio, ento o valor monetrio agregado assim estabelecido de todos os ativos existentes, enquanto a oferta lquida de crdito, durante um dado perodo, , da mesma forma, o valor monetrio do incremento de todos os ativos no perodo. o prof. ohlin afirma que esta soma isto , a oferta lquida de crdito mede a disposio lquida dos indivduos de aumentarem suas propriedades de ttulos e ativos. naturalmente, continua ele, as quantidades que cada indivduo est disposto a oferecer dependem das taxas de juros. mas o que isto significa? A oferta lquida de crdito, assim definida, exatamente a mesma coisa que a quantidade de poupana; e a concluso exatamente a mesma da doutrina clssica, ainda uma vez, quanto ao efeito de que a quantidade de poupana depende da taxa de juros. e quanto demanda de crdito? de modo semelhante, explica o prof. ohlin, a oferta total de novos ttulos menos a reduo do volume remanescente de ttulos velhos
6. d. H. robertson, some notes on mr. Keynes general theory of interest, Quarterly Journal of Economics, n. 51, p. 168-191, nov. 1936. 7. isto , a influncia da produtividade.

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d a demanda tambm uma funo das taxas de juros das diferentes espcies de crdito durante o perodo. em outras palavras, a demanda lquida de crdito a diferentes taxas de juros exatamente a mesma coisa que a quantidade de investimento lquido a diferentes taxas de juros. Finalmente, conclui o prof. ohlin, os preos fixados no mercado para estes diferentes ttulos e por isso as taxas de juros so governados por estas oferta e demanda, da forma usual. Assim, estamos voltando completamente doutrina clssica que o prof. ohlin acabou de repudiar ou seja, que a taxa de juros fixada ao nvel em que a oferta de crdito, sob a forma de poupana, igual demanda de crdito, sob a forma de investimento. exatamente o mesmo argumento ajusta-se ao que o prof. ohlin usou bem no comeo de seu artigo (p. 221), quando escreve: obviamente, a taxa de juros no pode com a terminologia usada acima ser determinada sob a condio de que equipara a oferta de poupana e sua demanda ou, em outras palavras, porque iguala poupana e investimento. isto porque a poupana e o investimento so iguais ex definitione, seja qual for o nvel de juros que exista no mercado. porque com a terminologia usada antes a oferta e a demanda de crdito lquidas so iguais ex definitione, seja qual for o nvel de juros existente no mercado. o que foi dito antes fica completamente distanciado da minha afirmao de que a taxa de juros como a chamamos, para abreviar , estritamente falando, um fenmeno monetrio, no sentido especial de que a taxa prpria (own-rate) dos juros8 sobre o dinheiro propriamente dito, isto , no sentido de que equipara as vantagens da posse presente do dinheiro e do direito futuro sobre este.

II
Que que torna a teoria da oferta e demanda de crdito da taxa de juros plausvel aos olhos de tanta gente? e por que o prof. ohlin comea sua explicao dizendo que, para explicar como as taxas de juros so realmente determinadas, precisamos, todavia, de uma anlise causal que se processe, sobretudo, em termos ex ante, muito embora a distino entre ex ante e ex post desaparea do resto de sua argumentao? digo que pode haver duas outras fontes de confuso diferentes desta que acabei de examinar. A primeira diz respeito ambiguidade daquilo que seja crdito. por crdito o prof. ohlin quer dizer a oferta total de emprstimos, de todas as fontes. mas outros autores querem dizer com isto a oferta de emprstimos bancrios. ora, conquanto alteraes na quantidade de emprstimos bancrios possam, sob certas condies, ser iguais s alteraes na quantidade de dinheiro bancrio, a semelhana desta situao,
8. Teoria Geral, p. 223. [corresponde pgina 157 da traduo brasileira da Abril cultural, coleo Os Economistas. (n. do r. t.)]

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tambm relativamente minha teoria, seria apenas superficial, porque se refere a mudanas na demanda de emprstimos tomados aos bancos, enquanto minha preocupao com mudanas na demanda de dinheiro; e aqueles que desejam manter o dinheiro em suas mos apenas parcial e temporariamente se sobrepem aos que desejam dever aos bancos. no tenciono, contudo, continuar com esta segunda possvel fonte de confuso. em parte, porque ela levanta um conjunto distinto de temas que tm, eles prprios, algum interesse e importncia; e, em parte, porque no sei, com nenhuma clareza, o que tm em mente aqueles se que os h que acreditam que a taxa de juros depende da demanda de novos emprstimos bancrios e, consequentemente, preferiria esperar at que algum tenha explicado esta teoria caso tal teoria exista to claramente quanto o prof. ohlin explicou a dele. passo terceira possvel fonte de confuso, que se deve ao fato que talvez merea maior nfase do que a que ao mesmo dei anteriormente de que uma deciso de investimento o investimento ex ante do prof. ohlin pode algumas vezes envolver uma demanda temporria de dinheiro, antes de ser posta em prtica, inteiramente distinta da demanda de saldos ativos, que surgir como resultado da atividade investidora enquanto ela se processa e que aparecer da maneira que se segue. o investimento planejado isto , o investimento ex ante pode precisar garantir sua proviso financeira antes que ocorra o investimento, quer dizer, antes que a poupana correspondente se processe. , por assim dizer, como se uma determinada poro de poupana tivesse de ser reservada para uma determinada poro de investimento antes que qualquer dos dois se concretizasse, antes que fosse sabido quem vai fazer aquela determinada poupana, e tudo isto por algum que no vai, ele prprio, fazer a poupana de que se trata. consequentemente, deve haver uma tcnica de eliminao desta lacuna, entre o momento em que h a deciso de investir e o momento em que o investimento e a poupana correspondente efetivamente ocorrem. esse servio pode ser prestado pelo mercado de novas emisses de aes ou pelos bancos qual dos dois, no faz diferena.9 mesmo que o homem de negcios se utilize da proviso financeira que combinou antecipadamente pari passu com sua despesa real com o investimento, seja exigindo o pagamento de prestaes em relao sua emisso de aes exatamente quando as deseja, seja conseguindo facilidades de saque a descoberto com o seu banco, ainda continua sendo verdade que os compromissos do mercado sero superiores poupana real no momento, e h um limite para os compromissos que o

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9. poderia fazer uma diferena para aqueles que afirmam que a taxa de juros depende da demanda e da oferta de novos emprstimos bancrios, encarados como distintos de emprstimos em geral. mas agora no estou examinando esta questo.

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mercado concordar em assumir antecipadamente.10 se, porm, o cliente acumula previamente um saldo em dinheiro o que mais provvel que ocorra se ele est financiando a si prprio, mediante uma nova emisso do mercado, do que se depender de seu banco , ento uma acumulao de decises de investimento, no executadas ou executadas de forma incompleta, pode ocasionar, de momento, uma especialssima demanda de dinheiro. para evitar confuso com o sentido que o prof. ohlin d palavra, vamos chamar a esta proviso antecipada de dinheiro o financiamento11 requerido para as decises correntes de investir. neste sentido, o financiamento para investimento , certamente, apenas um caso especial do financiamento exigido por qualquer processo produtivo, mas, uma vez que est sujeito a flutuaes especiais prprias, eu deveria acho agora ter-lhe dado nfase, quando analisei as diversas fontes da demanda de dinheiro. pode ser encarado como ficando a meio caminho, por assim dizer, entre os saldos ativos e os inativos. se o investimento est se processando a uma taxa constante, o financiamento ou os compromissos de financiamento requerido pode ser provido por um fundo rotativo de quantidade mais ou menos constante, com um empresrio tendo seu financiamento restabelecido para fins de um investimento projetado, enquanto outro esgota o seu pagando pelos investimentos que completou. mas se as decises para investir esto, por exemplo, crescendo, o financiamento extra envolvido constituir uma nova demanda de dinheiro. ora, uma presso para garantir mais recursos que os habituais pode facilmente afetar a taxa de juros, pela influncia exercida sobra demanda de dinheiro; e, a menos que o sistema bancrio esteja preparado para aumentar a oferta de dinheiro, a falta de financiamento pode provar que um importante obstculo para mais que certo nmero de decises de investimento em pauta ao mesmo tempo. mas financiamento nada tem a ver com poupana. no estgio financeiro das providncias, no houve da parte de ningum a efetivao de poupana lquida, da mesma forma que no houve investimento lquido. Financiamento e compromissos de financiamento so simples entradas contbeis de crdito e dbito, que facilitam aos empresrios ir adiante com segurana. possvel, ento, que tenha havido confuso entre crdito no sentido de financiamento, crdito no sentido de emprstimos bancrios e crdito no sentido de poupana. no tentei tratar aqui do segundo, e dever ser observado que a confuso entre o primeiro e o ltimo ser entre um fluxo e um estoque. crdito, no sentido de financiamento, cuida de um fluxo de investimento. um fundo rotativo que pode ser usado quantas vezes for necessrio. no absorve nem exaure recursos de qualquer natureza. o mesmo financiamento pode tratar de um investimento aps outro. mas crdito, na acepo de
10. este ponto salientado pelo sr. Kalecki em A theory of the business cycle, Review of Economic Studies, p. 85, Feb. 1937. 11. [no original em ingls, finance, sem similar em lngua portuguesa. o termo financiamento utilizado deve ser entendido menos como derivado do verbo financiar (ato de financiar) e mais como substantivo na acepo de recurso financeiro. (n. do r. t.)]

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poupana que lhe d o prof. ohlin, refere-se a um estoque. cada novo investimento lquido tem vinculada a si uma nova poupana. esta s pode ser usada uma vez e relaciona-se com a adio lquida ao estoque de ativos reais. se por crdito queremos dizer financiamento, no fao objeo alguma a admitir a demanda do recurso como um dos fatores que influenciam a taxa de juros. porque o financiamento constitui, como vimos, mais uma demanda de dinheiro lquido em troca de uma exigncia futura. , em sentido literal, uma demanda de dinheiro. mas o financiamento no a nica fonte de demanda de dinheiro, e os termos em que oferecido, seja por meio de bancos ou do mercado provedor de novos fundos, devem ser mais ou menos os mesmos segundo os quais outras demandas de dinheiro so atendidas. Assim, precisamente o prmio de liquidez do dinheiro predominante no mercado que determina a taxa de juros segundo a qual possvel a obteno do financiamento. A anlise precedente proveitosa para mostrar em que sentido uma forte demanda por investimento pode exaurir o mercado e ser obstada por falta de facilidades financeiras em termos razoveis. so as facilidades financeiras, em larga medida, que regulam a marcha de novos investimentos. Algumas pessoas consideram um paradoxo que, at o ponto do pleno emprego, nenhum montante de investimento real, por maior que seja, possa exaurir e superar a oferta de poupana, que sempre andar no ritmo daquele.12 se isto considerado paradoxal, porque confundido com o fato de que uma presso demasiada de decises no completadas de investimento bastante capaz de esgotar o financiamento disponvel, se o sistema bancrio no estiver disposto a aumentar a oferta de dinheiro e se a oferta existente em mos de particulares inelstica. a oferta de financiamento disponvel que, na prtica, de vez em quando, freia o lanamento de novas emisses. mas se o sistema bancrio decide tornar disponvel o financiamento e se o investimento projetado pelas novas emisses realmente ocorre, o nvel apropriado de rendas ser gerado e dele sobrar, necessariamente, um montante de poupana suficiente, na proporo exata, para fazer face ao novo investimento. o controle do financiamento , na verdade, um mtodo poderoso, porm por vezes perigoso, para regulamentao da taxa de investimento embora seja muito mais poderoso quando usado como um freio que como um estmulo. contudo, esta apenas outra maneira de expressarmos o poder dos bancos exercido por meio do seu controle sobre a oferta de dinheiro isto , sobre a liquidez.

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12. embora qualquer investimento em particular possa, claro, por vrias razes, no corresponder ao investimento que se esperava, em algum perodo anterior. difcil estabelecer isto com preciso, porque o investimento agregado ex post pode, em qualquer perodo, ser relacionado ou comparado com o investimento agregado ex ante, em qualquer data anterior especificada. Quanto ao conceito de poupana ex ante, no consigo atribuir-lhe nenhum sentido.

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iii
A teoria de taxa de juros que prevaleceu antes, digamos, de 1914 encarava-a como o fator que garantia igualdade entre poupana e investimento. nunca se sugeriu que poupana e investimento pudessem ser desiguais. esta ideia surgiu pela primeira vez, tanto quanto sei com algumas teorias do ps-guerra. defendendo a igualdade entre poupana e investimento estou, portanto, voltando a uma ortodoxia fora de moda. A novidade, no tratamento que dou poupana e ao investimento, no consiste em minha defesa de sua necessria igualdade agregada, mas na proposio de que no a taxa de juros, mas sim o nvel de renda que em conjuno com certos outros fatores assegura esta igualdade. eu gostaria, contudo, de aproveitar esta oportunidade para corrigir um mal-entendido que permeia as crticas feitas pelo sr. Hawtrey ao meu trabalho, contidas em seu Capital and employment,13 e que, realmente, ocupa extenso importante das crticas. Apesar das maiores tentativas que fiz para lhe explicar o contrrio, o sr. Hawtrey est convencido de que defini de tal maneira poupana e investimento que ambos so no apenas iguais, mas idnticos. pensa ele que so dois nomes diferentes para a mesma coisa (p. 174) e que, em qualquer frase em que a palavra investimento aparece, a palavra poupana poderia substitu-la, sem qualquer mudana no significado (p. 184). teria sido fcil para o sr. Hawtrey tirar a prova. talvez o exemplo mais simples estivesse nas passagens em que falo da poupana individual, j que apenas a poupana agregada e o investimento agregado so iguais; ou ele poderia ter tentado nas passagens em que explico que atos de poupana e atos de investimento so frequente ou usualmente praticados por pessoas diferentes. poupana agregada e investimento agregado, com os sentidos com que os defini, so necessariamente iguais, da mesma maneira que o conjunto das compras de qualquer coisa no mercado igual ao agregado das vendas. mas isto no quer dizer que comprar e vender sejam termos idnticos e que as leis de oferta e demanda sejam sem significado. ou, ainda, so iguais da mesma forma que, consoante as definies do sr. Hawtrey, a poupana agregada igual soma da despesa de capital e do aumento de capital de giro. ocupei grande espao da primeira metade do meu livro com anlises e definies de renda, poupana, investimento e outros termos como tais. A desculpa e a explicao para isto encontram-se na confuso generalizada que tem cercado estes termos em discusses recentes e na sutileza dos pontos envolvidos. Achei que tinha de tentar esclarecer o assunto at o mximo da minha capacidade, mas, muito embora a concluso final da minha argumentao seja em seu conjunto conservadora no acho que eu divirja substancialmente
13. r. g. Hawtrey, Capital and employment, Longmans, green and co., London, 1937.

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de marshall ou de qualquer outro economista mais velho, embora tenha tentado ser um pouco mais preciso , tais passagens tiveram o desastroso efeito de convencer alguns leitores de que a pista para as peculiaridades da minha doutrina deve ser encontrada nelas. como eu disse, a novidade inicial est na opinio que defendo de que no a taxa de juros, mas sim o nvel de renda, que assegura a igualdade entre poupana e investimento. os argumentos que conduzem a esta concluso inicial so independentes da minha teoria subsequente da taxa de juros e, na realidade, cheguei a ela antes de chegar a esta ltima teoria. mas o seu resultado foi deixar no ar a questo da taxa de juros. se esta no determinada pela poupana e pelo investimento, da mesma forma que o preo determinado pela oferta e pela demanda, de que maneira ela determinada? comea-se, naturalmente, por suporse que a taxa de juros, em algum sentido, tem de ser determinada pela produtividade que ela era, talvez, simplesmente o equivalente monetrio da eficincia marginal do capital, esta ltima sendo fixada independentemente por consideraes fsicas e tcnicas, em conjuno com a demanda esperada. Foi apenas quando esta linha de enfoque levou repetidas vezes ao que parecia ser um raciocnio circular que atinei com o que agora creio ser a verdadeira explicao. A teoria resultante, seja certa ou errada, sumamente simples, ou seja, a taxa de juros sobre um emprstimo de determinada qualidade e vencimento tem de ser estabelecida ao nvel que, na opinio daqueles que tm a oportunidade da escolha isto , os detentores da riqueza , torna iguais as caractersticas de atrao de conservar nas mos tanto o dinheiro ocioso quanto o emprstimo. seria uma verdade dizer que este raciocnio, por si s, no nos leva muito longe. mas nos d uma base firme e inteligvel para prosseguir.

IV
se por entesouramento queremos dizer conservar em mos saldos ociosos,14 ento a minha teoria da taxa de juros poderia ser expressa dizendo-se que a taxa de juros serve para igualar a demanda e a oferta de tesouros isto , precisa ser suficientemente elevada para compensar uma aumentada inclinao para entesourar relativamente oferta de saldos ociosos disponveis. A funo da taxa de juros modificar os preos monetrios de outros ativos de capital de modo a equiparar a atrao de ret-los e de reter dinheiro. isto nada tem a ver com poupana corrente ou com investimento novo. nunca pode estar disponvel para reservas adicionais um excedente de poupana corrente alm daquilo que representado pelo investimento corrente; e isto igualmente verdadeiro se, como o sr. Hawtrey, excluirmos alteraes no capital de giro de

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14. o sr. Hawtrey, op. cit. p. 167, sugere que eu deveria usar os termos ativos e ociosos em relao a saldos.

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nossa definio de investimento,15 uma vez que neste caso a poupana corrente toda absorvida pelo investimento corrente mais o aumento no capital de giro. Alm disso, nenhum grau de ansiedade do pblico para aumentar suas reservas pode afetar o montante de entesouramento, que depende da disposio dos bancos para adquirir ou dispor de ativos adicionais, alm do que requerido para compensar alteraes nos saldos no ociosos. se os bancos se mantm firmes, um aumento na propenso para o entesouramento eleva a taxa de juros e, desse modo, baixa os preos dos ativos de capital que no sejam dinheiro vivo, at que as pessoas desistam da ideia de vendlos ou de se privar de compr-los com a finalidade de aumentar suas reservas.16 A taxa de juros , se preferem, o preo dos encaixes, no sentido de que mede o sacrifcio pecunirio que o detentor de uma reserva monetria considera que vale a pena fazer, ao preferi-la a outros ttulos e ativos de igual valor presente. saliento esses pontos bvios para afastar de nossas mentes a ideia de que a quantidade de reservas pessoais depende, de alguma forma, daquilo que indivduos estejam fazendo com suas poupanas, ou de que existe qualquer ligao entre saldos ociosos e a concepo sem sentido nas minhas definies de poupanas ociosas.17 mas tenho apenas uma limitada esperana de sucesso. H uma enraizada obsesso associando saldos ociosos com alguns aspectos da poupana corrente, e no com a ao dos bancos para fixar a oferta de dinheiro, nem com a atitude do pblico quanto s atraes comparativas de dinheiro e de outros ativos. mesmo um leitor to cuidadoso e sincero do meu recente livro, como o sr. Hawtrey, comea sua discusso apesar das minhas repetidas explicaes de que no isto que estou dizendo afirmando:
15. prefiro a distino do prof. ohlin, que muito til em algumas associaes, entre investimento ex ante e investimento ex post, isto , entre investimento pretendido e investimento efetivado, do sr. Hawtrey, entre investimento em capital fixo e investimento em capital de giro. na verdade, o sr. Hawtrey muitas vezes precisa distinguir entre alteraes pretendidas e efetivadas em capital de giro e, se no fosse por sua nfase nas mudanas pretendidas em capital de giro graas a mudanas na taxa de juros de curto prazo, creio que as definies do prof. ohlin lhe seriam mais adequadas que as suas prprias. 16. por esta razo, no verdade, como afirma o sr. Hawtrey, op. cit. p. 210 et seq., que a importncia da minha teoria pode ser testada examinando-se a magnitude e a variabilidade das somas entesouradas. 17. com as definies do sr. Hawtrey, poupanas ociosas so iguais ao aumento em capital de giro. se fssemos pressupor aceito este pressuposto porque provavelmente ele convm mais ao sr. Hawtrey que todo capital de giro tem de ser financiado por emprstimos bancrios, um aumento de capital de giro ter de ser associado ou a um aumento dos ativos bancrios, ou ento aos bancos, desfazendo-se nos mercados de alguns outros ativos que anteriormente possussem. se a propenso para entesourar a mesma de antes e no vejo razo pela qual a existncia de poupanas ociosas, no sentido do sr. Hawtrey, devesse afetar esta inclinao, de uma maneira ou de outra e os bancos escolhem a alternativa de aumentar seus ativos, a taxa de juros ir cair; enquanto se escolhe a outra alternativa, a de disporem de algum ativo, podero fazer isto ao preo dominante anteriormente, e a taxa de juros no ser modificada. se, por outro lado, a propenso para o entesouramento mudar, ento esta influncia sobre a taxa de juros ser superposta influncia que acabamos de discutir.

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o argumento defendido pelo sr. Keynes o de que uma parcela da poupana ser desviada do investimento ativo e acumulada em saldos ociosos, e que o montante dessa parcela depende da taxa de juros, de modo que a taxa de juros determinada pela soma de dinheiro disponvel para a formao desses saldos ociosos.

Ao falar da teoria da preferncia pela liquidez da taxa de juros estou, realmente, exaltando-a demais. como falar da teoria do professorado, de ohlin, ou da teoria do funcionrio pblico, de Hawtrey. estou simplesmente afirmando o que ela sendo subsequentes as teorias sobre o assunto que possam ter significado. e, ao afirmar o que ela , acompanho os livros de aritmtica e aceito a exatido do que ensinado nas escolas secundrias.

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o texto teorias alternativas da taxa de juros: rplica, de Bertil ohlin, foi publicado originalmente na revista Literatura Econmica, volume 9, de junho 1987. nesta pgina e nas duas prximas, reproduzimos a capa, o expediente e o sumrio daquela edio.

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A crtica do sr. Keynes ao ligeiro esboo de uma teoria sobre taxa de juros que apresentei no nmero de junho deste Journal1 a de que, com a terminologia de que fiz uso, a oferta e a demanda de crdito lquidas so iguais ex definitione, seja qual for o nvel de juros existente no mercado.2 Assim, na opinio do sr. Keynes, o argumento que pode ser usado contra a noo de que a taxa de juros determinada pela condio de elemento que iguala a oferta e a demanda de poupana igualmente vlido para refutar o ponto de vista de que a taxa de juros governada pela oferta e pela demanda de crdito. Ao fazer esta afirmao, creio que mais uma vez o sr. Keynes deixou de avaliar suficientemente a diferena entre o que verdadeiro ex post e o que verdadeiro ex ante. A culpa, desta vez, sem dvida, parcialmente minha, j que no me expressei com a clareza necessria. o fato de que ex post existe sempre igualdade entre oferta e demanda tanto para poupana quanto para crdito, assim como para mercadorias uma transao creditcia, como a compra e venda de uma mercadoria, uma transao bilateral , no prova que o preo do crdito ou o preo de uma mercadoria no pode ser determinado pela condio de que, em um mercado livre, oferta e demanda a esse determinado preo sejam tornadas iguais. neste ponto que, na minha opinio, o sr. Keynes est errado. preciso que se distinga nitidamente entre a quantidade de crdito de fato concedido (correspondente quantidade de mercadoria comprada e vendida), por um lado, e as curvas de oferta e demanda de crdito (ou mercadorias), por outro. o primeiro simplesmente o ponto de interseo das curvas. Quando se declara, na teoria de preos, que o preo de uma mercadoria determinado pela oferta e pela
* [este artigo foi originalmente publicado no Economic Journal, p. 423-427, sept. 1937. A traduo de mary cardoso com a reviso tcnica de mauro Boianovsky, da Faculdade de economia e Administrao (FeA) da Universidade Federal Fluminense (UFF), e a colaborao de Antonio Brito, do ipea/instituto de planejamento econmico e social (inpes). (n. do ed.)] 1. [trata-se de artigo anterior de ohlin intitulado some notes on the stockholm theory of saving and investment, Economic Journal, n. 47, p. 221-227, mar./June 1937. (n. do r. t.)] 2. Keynes, Teorias alternativas da taxa de juros, p. 245. [corresponde p. 150 da traduo anterior do artigo de Keynes publicada em edio anterior de Clssicos de literatura econmica. (n. do r. t.)]

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demanda, o que se quer dizer que este determinado pelas curvas de demanda e oferta, que expressam as vendas e as compras planejadas a diferentes preos possveis, durante certo perodo futuro. estas curvas so conceitos ex ante e indicam planos alternativos de compras e vendas. da mesma forma, o preo do crdito determinado pelas curvas de oferta e demanda de crdito ou, o que vem a dar no mesmo, de ttulos. o raciocnio causal ex ante.3 se um governo autoritrio fixa uma taxa de juros muito mais baixa que a taxa que prevaleceria em um mercado livre, durante qualquer perodo, a poupana e o novo investimento ex post permanecem, todavia, iguais, muito embora se verifique que a quantidade de crdito oferecida tenha sido menor que a demandada, ocorrendo uma espcie de racionamento. Vale lembrar que o mercado de crdito reage da mesma maneira que o de bens, quando so fixados preos mximos. como j foi mostrado, qualquer taxa de juros possvel, independentemente do montante de poupana ou do novo investimento que se planeje, uma vez que o desenvolvimento econmico resultante proporciona poupana e investimento no intencionais positivos ou negativos. isto no acontece com o crdito, j que, tendo em vista certa disposio para concesso e recebimento deste seja da parte de indivduos, seja de empresas ou bancos , apenas um nvel de juros possvel em um mercado livre. A verdade que o preo das obrigaes a 3% e, assim, a taxa de juros a longo prazo fixado no mercado de obrigaes pelas curvas de demanda e oferta da mesma forma que o preo de ovos ou morangos em um mercado de uma pequena cidade.4
3. o sr. Keynes interpreta a minha anlise ex ante do mercado de crdito, isto , obrigaes ou ttulos, como se ela fosse ex post, e ento acha que esta desapareceu. As duas ltimas frases sobre a oferta de novos ttulos, isto , a demanda de crdito que so citadas pelo sr. Keynes sobre o meu trabalho (oHLin, op. cit., p. 224 e 225) [a citao de Keynes pode ser encontrada p. 148 da traduo anterior do seu artigo] contm um raciocnio ex ante, como assinalei algumas linhas antes, e no um raciocnio ex post, como a interpretao do sr. Keynes. isto teria ficado mais claro se eu tivesse usado as palavras: a disposio de fornecer novos ttulos... d a curva de demanda..., isto , a mesma fraseologia usada na discusso da oferta de crdito. toda a crtica do sr. Keynes, isto , a afirmao de que a igualdade entre demanda e oferta de crdito uma verdade ex definitione e nada explica, depende de sua confuso, neste ponto, entre ex post e ex ante. Ex post temos apenas o ponto de interseo das curvas, ex ante temos as curvas inteiras, o que determina onde ser o ponto de interseo. 4. em uma anlise mais completa, necessrio considerar o fato de que apenas certas taxas de juros, como a do rendimento das obrigaes, so determinadas de maneira similar das mercadorias em um mercado de uma pequena cidade ou da produo mundial, isto , trigo ou milho, nos mercados de commodities. somente em relao a estas tem sentido prtico a anlise das curvas de oferta e demanda. outras taxas de juros, como as de desconto, so fixadas pelos fornecedores de emprstimos os bancos centrais e comerciais de modo muito parecido como os preos das mercadorias so fixados pelos fabricantes e varejistas. isto tem importantes consequncias no que se refere discrepncia entre rendas ex ante e ex post, poupanas etc.

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H um mercado de crdito ou, antes, diversos mercados , mas no existe um assim para a poupana, nem preo para esta, com as definies usadas pelo sr. Keynes e por mim. mas h uma curva de oferta para ela, exprimindo uma disposio no sentido de no consumir a renda total esperada. H tambm uma curva para um novo investimento planejado. A relao entre estas duas espcies de curvas e as de oferta e demanda de crdito no ficou clara em meu artigo do nmero de junho, embora tenha sido mostrada a necessidade de se descrever a relao existente entre elas.5 o fato de que a relao entre as curvas referentes a poupana e investimento e aquelas relativas ao crdito estreita deveria ser bvio. se um homem pretende poupar, no tem de planejar um investimento ou um emprstimo? no ser, ento, a oferta de crdito planejada igual poupana planejada, se o uso da poupana pessoal para novos investimentos tratado como concesso de crdito a si mesmo? no, no exatamente. possvel planejar poupar e aumentar o montante de dinheiro, em vez de emprestar. pode-se tambm planejar a ampliao de novos crditos ultrapassando as poupanas planejadas, se se deseja reduzir a prpria disponibilidade de dinheiro. Alm disso, uma pessoa pode planejar a ampliao do crdito em vez do reinvestimento de capital tornado livre, isto , dinheiro de depreciao. o mesmo vale para a demanda planejada de crdito, que pode diferir do novo investimento planejado, graas ao desejo de alterar o estoque de dinheiro mantido, para cobrir possveis perdas ou para financiar o consumo. esse, porm, apenas um lado da diferena. o outro que se pode planejar para conseguir crdito para a compra de velhos ativos, isto , para investimento financeiro,6 e nada tem a ver com o novo investimento da esfera industrial, que est relacionado com a poupana. Algum pode planejar tambm o desinvestimento financeiro, por exemplo, mediante a venda de uma casa, e planejar o uso dos recursos obtidos para ampliar novo crdito, por exemplo, para o homem que compra a casa. em terceiro lugar, o sistema bancrio pode planejar o aumento ou a reduo do volume de crdito. evidentemente, as curvas de demanda e oferta de crdito, que so idnticas s curvas de oferta e demanda de ttulos, so bastante diferentes, mas inter-relacionadas com

5. Limitei-me a algumas observaes sobre as duas primeiras das trs partes em que a teoria dos juros pode ser considerada como tendo aplicao: i) uma anlise dos mercados de ttulos e outros ativos, em que os preos respectivos e, portanto, as taxas de juros so determinadas, o que inclui os fenmenos da poltica de crdito dos bancos, por exemplo operaes de mercado aberto; ii) uma explicao sobre quais os tipos de processos, com relao aos montantes de poupana e investimento planejados e no intencionais, que resultam da existncia de determinadas taxas de juros; e iii) uma descrio da ligao entre estes processos e as transaes feitas nos mercados, mencionadas de incio (oHLin, op. cit., p. 226). 6. em meu survey, no nmero de maro, da terminologia requerida por uma anlise de transaes industriais, estas questes foram deliberadamente deixadas de fora.

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as que dizem respeito a novos investimentos e poupana planejados.7 As primeiras determinam os preos de ttulos, isto , as taxas de juros e as transaes efetivas de crdito, da mesma maneira que os preos e os negcios so fixados nos mercados de bens. Quem quer que se recuse a aceitar esta anlise da fixao de preos de ttulos ter, creio eu, que rejeitar tambm, in toto, a anlise marshalliana da curva de oferta e demanda.8 Assim, existe uma ligao entre os negcios com ttulos e a atividade de poupana e investimento. claro que, independentemente de qualquer poupana ou novo investimento, dinheiro, ttulos e ativos podem ser trocados uns pelos outros. seus preos relativos e, portanto, as taxas de juros podem variar com a disposio de conservar as quantidades disponveis de dinheiro, ttulos e ativos. contudo, os mercados em que estes so trocados uns pelos outros so afetados pela poupana e por investimentos novos, pois deste modo que se alteram a demanda e a oferta de ttulos. Uma queda de investimento na construo civil tender dada uma determinada poltica creditcia do sistema bancrio a reduzir a oferta de ttulos, a elevar-lhe os preos e a reduzir a taxa de juros a longo prazo, apesar da provvel queda posterior da renda, da poupana e da demanda de ttulos. A teoria que sugiro no contesta que a taxa de juros equipara as vantagens da posse presente do dinheiro e do direito futuro sobre este.9 no h contradio entre esta afirmao e o ponto de vista de que a taxa de juros o preo do crdito, ou seja, fixada no mercado para diferentes ttulos. neste mercado que ocorre a troca de ttulos por dinheiro, e de tal maneira que se verifica uma equiparao de vantagens. tampouco h qualquer contradio entre a teoria do sr. Keynes e a minha, quando ele salienta que as alteraes no nvel da renda ajudam a garantir a igualdade entre poupana e investimento.10, 11 Uma reduo da taxa de juros aumentar o investimento e, assim, a poupana (ex post), por meio da renda aumentada e da consequente elevao na poupana no intencional e, mais tarde, tambm na poupana planejada.

7. mesmo ex post no correto, como eu disse na p. 224 (oHLin, op. cit.), que se encontre igualdade entre a quantidade total de crdito novo durante o perodo e a soma total da poupana individual positiva. 8. espero que cada leitor que considere o raciocnio sobre tomada e concesso de emprstimo, poupana e investimento artificial ou irrealista suponho que muitos tenham tais sentimentos a propsito destas coisas procure saber se a mesma crtica no pode ser feita anlise convencional de oferta e demanda. 9. Keynes, op. cit., p. 245. [corresponde p. 151 da traduo anterior do artigo de Keynes. (n. do r. t.)] 10. Ver meu estudo sueco Monetary policy, works, etc., as remedies for unemployment, p. 24, 26, 36 et seq., 1934. 11. Keynes, op. cit., p. 249. [corresponde p. 154 da traduo anterior do artigo de Keynes. (n. do r. t.)]

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Aceito igualmente a opinio do sr. Keynes de que no h ligao entre saldos ociosos e a concepo (sem sentido nas minhas definies) de poupanas ociosas.12 como j salientei em outra parte,13 a liquidez dos bancos comerciais durante as depresses se deve poltica do banco central, e nada tem a ver com as poupanas no utilizadas. A diferena entre a teoria de juros do sr. Keynes e a minha, que construda sobre a teoria de poupana e investimento de estocolmo, reside no fato de que o sr. Keynes d uma posio central quantidade de dinheiro, enquanto em minha opinio a quantidade de ttulos desempenha um papel to fundamental quanto o dinheiro e proporciona uma ligao direta entre poupana, investimento e o conjunto do processo econmico. o sr. Keynes afirma que a taxa de juros determinada pela quantidade de dinheiro disponvel e pela curva de demanda de uma exigncia presente sobre o dinheiro em termos de um direito futuro sobre este.14 mas esta curva de demanda no est na dependncia direta da quantidade disponvel de direitos futuros, que, por sua vez, influenciada pela disposio de pedir e conceder emprstimos e, da, pela disposio para investir e poupar? em outras palavras, no bvio que a taxa de troca entre obrigaes e dinheiro depende das quantidades destes e da disposio marginal de conservar ambos? Alm disso, a avaliao de ativos como imveis, aes etc., por diferentes indivduos, influencia diretamente tal disposio por parte deles. Assim, se encaramos a taxa de juros como determinada pelas curvas de oferta e demanda de ttulos, ambas as quantidades de dinheiro e de ativos so fatores de influncia. A situao precisa satisfazer todos os dias condio de que, aos preos vigentes, de ttulos e ativos, as pessoas preferem conservar os montantes de dinheiro, ttulos e ativos, em lugar de trocar parte de alguns deles por um pouco mais dos outros. mas o dinheiro no ocupa posio especial, como acontece na teoria do sr. Keynes. resumindo: i) independentemente da disposio das pessoas para poupar e investir, qualquer taxa de juros compatvel com uma igualdade entre poupana e investimento novo, ex post; todo o processo econmico, entre outras coisas, o volume da renda nacional, adaptase relao entre a taxa de juros e outras condies econmicas como expliquei nas pginas 221-224; ii) a taxa de juros o preo do crdito e governada pelas curvas de oferta e demanda, da mesma maneira que os preos das mercadorias ver pginas 224-225;15 e iii)estas curvas de oferta e demanda de crdito esto estreitamente relacionadas com a disposio e a capacidade das pessoas para poupar e investir o que, por sua vez, so afetadas pela taxa de juros e por todo o processo econmico. tais curvas, porm, so tambm influenciadas pelo desejo de variar os montantes de dinheiro possudo, ou de fazer investimentos financeiros em ativos velhos, e por uma mudana na poltica de crdito do sistema bancrio.
12. Keynes, op. cit., p. 251. [corresponde p. 157 da traduo anterior do artigo de Keynes. (n. do r. t.)] 13. ohlin, op. cit., p. 45-46. 14. Keynes, op. cit., p. 241. [corresponde p. 147 da traduo anterior do artigo de Keynes. (n. do r. t.)] 15. [trata-se de ohlin, op. cit. (n. do r. t.)]

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o texto A teoria ex ante da taxa de juros, de J. m. Keynes, foi publicado originalmente na revista Literatura Econmica, volume 9, junho de 1987. nesta pgina e nas duas prximas, reproduzimos a capa, o expediente e o sumrio daquela edio.

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A teoriA EX ANTE dA tAXA de JUros*

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depois de ler os artigos do prof. pigou, do prof. ohlin, do sr. robertson e do sr.Hawtrey, no ltimo nmero do Economic Journal,1 acho que o sr. robertson resumiu muito bem a posio quando, no fim de sua contribuio, me diz que estou assustado diante de uma tia sally de idade incerta.2 enquanto a verdade uma, o erro tem, de fato, muitas formas, e prometo desistir de qualquer tentativa de afirmar o contrrio! Vou me restringir, no que se seguir, discusso entre o prof. ohlin e eu, porque esta, acredito, pode ser proveitosa. ele me forou a prestar ateno a um elo importante na corrente causal que anteriormente negligenciei e me permitiu conseguir importante aperfeioamento em minha anlise. e, no que se refere divergncia que ainda perdura entre ns, no abandonei a expectativa de convenc-lo. contudo, enquanto ele provavelmente ter de esperar por um futuro artigo que pretendo escrever, tratando da relao de toda a anlise ex ante e ex post em face da anlise contida na minha teoria geral, neste meio tempo tenho alguns comentrios a fazer sobre sua mais recente contribuio. de acordo com o prof. ohlin, a taxa de juros depende da interao marginal entre a oferta de novo crdito resultante de poupana ex ante e a demanda desta mesma poupana, decorrente do investimento ex ante. compreendo que o montante da poupana ex ante, em qualquer perodo, depende das decises subjetivas feitas durante aquele perodo para tornar objetiva a poupana proveniente da renda que ser obtida posteriormente. e, da mesma forma, o montante de investimento ex ante depende de decises subjetivas de investir, que subsequentemente se tornaro objetivas. ora, o investimento ex ante um fenmeno importante, genuno, na medida em que decises tm de

* [este artigo foi originalmente publicado no Economic Journal, p. 663-669, dec. 1937. A traduo de mary cardoso e a reviso tcnica de mauro Boianovsky, da Faculdade de economia e Administrao (FeA)/Universidade Federal Fluminense (UFF), com a colaborao de Antonio Brito, do ipea/instituto de planejamento econmico e social (inpes). (n. do ed.)] 1. pigou, real and money wage rates in relation to unemployment, p. 405, sept. 1937; e ohlin, robertson e Hawtrey, Alternative theories of the rate of interest: three rejoinders, p. 423. 2. [Aunt sally uma expresso coloquial para indicar, em um parque de diverses, cada um dos pavilhes em que se aposta na quebra de pires. (n. da t.)]

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ser tomadas e o crdito ou financiamento3 fornecido bem antes do processo efetivo de investimento, embora a soma do crdito inicial requerido no seja, necessariamente, igual ao montante do investimento que projetado.4 no h, porm, esta necessidade de que as pessoas decidam, ao mesmo tempo que os empresrios tomam suas decises de investimento, quanto de sua renda futura iro poupar. para comear, no sabem quais sero seus rendimentos, especialmente se decorrerem de lucro. mas, mesmo que possam formar alguma opinio preliminar sobre o assunto, primeiro no tm necessidade de tomar uma deciso definitiva como tm de fazer os investidores; em segundo lugar, no fazem isto ao mesmo tempo; e, em terceiro, sem dvida alguma, via de regra, no esgotam seus recursos em dinheiro muito antes de receberem os rendimentos dos quais pretendem retirar sua poupana, de modo a poderem servir aos investidores com financiamento, na data em que precisem arranj-lo. Finalmente, mesmo que estivessem preparadas para tomar dinheiro emprestado com a garantia de sua futura poupana, somas de dinheiro adicionais no poderiam ficar disponveis desta maneira, salvo como resultado de uma mudana na poltica bancria. claro que nada mais seguro do que o fato de que o crdito ou financiamento requerido pelo investimento ex ante no principalmente fornecido pela poupana ex ante. Que parte se que alguma desempenhada por esta poupana, iremos verificar em um momento. como se faz a oferta desse crdito? Quando o empresrio decide investir, precisa estar seguro de dois pontos: primeiro, que pode obter recursos suficientes a curto prazo, durante o perodo da produo do investimento; e, segundo, que acabar financiando suas obrigaes de curto prazo mediante uma emisso de longo prazo, em condies satisfatrias. Vez por outra, ele pode estar em posio de usar seus prprios recursos ou de fazer imediatamente sua emisso de longo prazo. mas no faz diferena quanto ao montante de financiamento que precisa ser encontrado pelo mercado como um todo, mas apenas quanto ao canal por meio do qual o financiamento chega ao empresrio e quanto probabilidade de que alguma parte do primeiro possa resultar da liberao de dinheiro por parte do prprio interessado ou do resto do pblico. Assim, conveniente encarar o duplo processo como o mais caracterstico. ora, os mercados de novos emprstimos de curto prazo e de novas emisses de longo prazo so substancialmente os mesmos das transaes velhas, no sendo relevantes em nosso plano atual de discusso pequenas anomalias como as que podem ser causadas pela imperfeio do mercado, seja entre banqueiros e outros fornecedores de financiamento, seja entre diferentes sees do mercado de investimentos. Assim, os

3. no que se segue, uso o termo financiamento para indicar o crdito solicitado no intervalo entre o planejamento e a execuo.

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4. por exemplo, quando se planeja construir uma nova estrada de ferro, no costume tomar-se emprestado o total que esta ir custar antes de demarcado o primeiro trecho de terreno.

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termos da oferta do financiamento requerido pelo investimento ex ante dependem do estado existente das preferncias pela liquidez juntamente com alguns elementos de previso da parte do empresrio, em relao aos termos em que poder financiar seus recursos, quando chegar a hora , combinado com a oferta de dinheiro na forma determinada pela poltica do sistema bancrio. Falando em termos amplos, portanto, a taxa de juros relevante para o investimento ex ante aquela determinada pelo estoque corrente de dinheiro e pelo estado corrente da preferncia pela liquidez, na data em que o financiamento requerido pelas decises de investimento foi estipulada. At aqui, nenhuma modificao se faz necessria na anlise que previamente apresentei. o fator adicional, antes no considerado, e ao qual a nfase do prof. ohlin sobre o carter ex ante das decises de investimento despertou ateno, o que se ver a seguir. durante o interregno e apenas durante este perodo entre a data em que o empresrio consegue seus recursos e aquela em que realmente faz o investimento, h uma demanda adicional por liquidez sem que, por enquanto, qualquer oferta nova de liquidez necessariamente se manifeste. para que o empresrio possa se sentir suficientemente lquido a ponto de ser capaz de avanar na transao, algum precisa concordar em ficar, pelo menos de momento, menos lquido que antes. o prof. ohlin parece estar sugerindo que esta oferta de recurso lquido aparecer emanando daqueles indivduos que tencionam poupar em alguma data futura. mas, se assim, como que eles fazem? tero que esgotar seus saldos em dinheiro, sacar a descoberto em suas contas, ou liquidar ttulos a serem pagos em prestaes durante todo o perodo do investimento. ora, admito desde logo que a inteno de poupar possa, algumas vezes, afetar no nterim a disposio de aceitar a iliquidez. tal fator deveria certamente ser includo na relao dos motivos que afetam o estado das preferncias pela liquidez e no suficientemente enfatizado apenas pela referncia ao montante de renda futura esperada. mas apenas um fator entre muitos e, na prtica, suporia eu, um dos menos importantes. mesmo naquilo que, primeira vista, pudesse parecer uma hiptese plausvel para a poupana ex ante ou seja, no caso em que um homem manda construir uma casa para si prprio por meio de uma empresa construtora qual hipoteca suas futuras economias para pagamento , no sua promessa que prov o construtor do financiamento que este requer, mas os depsitos que a sociedade construtora apoiada sem dvida na promessa de pagamento recolhe, oferecendo uma taxa adequada de juros, do montante geral de recursos lquidos, oriundos do dinheiro existente e de que seu proprietrio pode dispor, ou de dinheiro novo fornecido pelos bancos. o poupador ex ante no tem dinheiro, mas dinheiro que o investidor ex ante requer. Ao contrrio, o financiamento necessrio durante o interregno entre a inteno de investir e sua concretizao principalmente oferecido pelos especialistas, em particular, pelos bancos, que organizam e administram um fundo rotativo de recursos lquidos.

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que financiamento constitui, essencialmente, um fundo rotativo. no emprega poupana. , para a comunidade como um todo, apenas uma transao contbil. Logo que usado, no sentido de ser gasto, a falta de liquidez automaticamente compensada e a disposio de iliquidez temporria est de novo pronta a ser usada mais uma vez. ofinanciamento que cobre o interregno, para usar uma frase empregada pelos banqueiros em um contexto mais limitado, necessariamente autoliquidvel para a comunidade encarada como um todo, ao fim do perodo intermedirio. em um esquema simplificado, destinado a esclarecer a essncia daquilo que est acontecendo, esquema que , porm, de fato, substancialmente representativo da vida real, pode-se admitir que o financiamento totalmente fornecido pelos bancos durante o interregno. e esta a explicao do porqu de sua poltica ser to importante na determinao do ritmo a que o novo investimento pode caminhar. o dr. Herbert Bab fez-me a sugesto de que se podia encarar a taxa de juros como determinada pela interao dos termos segundo os quais o pblico deseja tornar-se mais ou menos lquido e daqueles em que o sistema bancrio est pronto a tornar-se mais ou menos ilquido. esta , acho eu, uma forma esclarecedora de expressarmos a teoria da liquidez da taxa de juros, muito particularmente no mbito do financiamento. Volto ao ponto que considera o financiamento um fundo rotativo. em sua maior parte, o fluxo de novos recursos requeridos pelo investimento ex ante corrente suprido pelo financiamento liberado pelo investimento ex post corrente. Quando o fluxo de investimentos mantm-se em uma taxa constante, de modo que o fluxo do investimento ex ante igual ao fluxo do investimento ex post, sua totalidade pode ser fornecida desta forma sem qualquer mudana na posio de liquidez. mas quando a taxa de investimento vai mudando, no sentido de que a taxa corrente de investimento ex ante no igual taxa corrente de investimento ex post, a questo exige maior considerao. mesmo se existe uma tendncia para que a poupana ex ante mude na mesma direo e ao mesmo tempo que o investimento ex ante, isto como salientei apenas resolveria a dificuldade na medida em que os poupadores ex ante estivessem preparados para reduzir seus recursos financeiros existentes no montante de sua poupana futura. e, embora a poupana ex ante possa ter alguma influncia favorvel sobre as preferncias pela liquidez correntes, pareceria fora de discusso que possa ter influncia decisiva. seja como for, apenas por meio de sua influncia sobre as preferncias pela liquidez correntes que uma poupana ex ante pode surgir no quadro. ora, de tudo isso se segue uma importante concluso, cuja considerao pode ajudar a reduzir a distncia pelo menos entre eu e o prof. ohlin e, talvez, entre eu e aqueles que atribuem a alteraes no montante de emprstimos bancrios uma influncia decisiva sobre a taxa de juros.

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segue-se que, se as preferncias pela liquidez do pblico no confundido com os investidores empresariais e dos bancos no se modificarem, um excesso no financiamento requerido pela produo ex ante corrente no necessrio escrevermos investimento, j que este verdadeiro em relao a qualquer produo que tenha de ser planejada com antecedncia sobre o financiamento liberado pela produo ex post corrente conduzir a uma elevao na taxa de juros, ao passo que uma reduo levar a uma queda. eu no deveria ter deixado de considerar antes este ponto, uma vez que a pedra de toque da teoria de liquidez da taxa de juros. Admiti, verdade, o efeito de um aumento da atividade corrente sobre a demanda de dinheiro, mas no fiz a necessria concesso quanto ao efeito de um aumento da atividade planejada, que se sobrepe quela outra e pode, algumas vezes, ser a mais importante das duas, porque o dinheiro que requer pode girar de maneira to mais lenta. da mesma forma que um aumento na atividade corrente como sempre expliquei deve elevar a taxa de juros, a menos que os bancos ou o resto do pblico fiquem mais dispostos a liberar dinheiro; assim, tambm como acrescento agora um aumento da atividade planejada deve ter influncia semelhante e superposta.5 mas isso serve apenas para reforar a teoria da liquidez do juro, em comparao com a teoria da poupana do juro, seja ex post ou ex ante. o fato de que as poupanas ex post aumentam na mesma proporo que os investimentos ex post no ajuda em nada a situao. A escala mais elevada de atividade planejada aumenta, enquanto dura, a demanda por liquidez total, independentemente da escala da poupana. exatamente o mesmo ocorre quer a atividade planejada pelo empresrio ou a despesa planejada pelo pblico seja dirigida para o investimento ou para o consumo. como o prof. ohlin trataria este ponto? diria ele que o financiamento requerido pelo aumento da atividade planejada para a produo de bens de consumo suprido pelo consumo ex ante? deveria faz-lo, porque o consumo to eficiente na liquidao do financiamento de curto prazo quanto a poupana. no h diferena entre os dois. se o empresrio fareja um consumo ex ante na mente do consumidor, no apenas estar to seguro de conseguir a prpria liquidez e quitar seus dbitos bancrios no devido tempo da mesma forma como onde haja poupana ex ante, mas estar de fato muito mais seguro porque no existe o risco de que o consumo, ao completar-se, venha a tomar a forma de um despejo maior de dinheiro. A nica vantagem da poupana ex ante sobre o consumo ex ante est em seu possvel efeito sobre a preferncia pela liquidez corrente do indivduo. A demanda por liquidez pode ser dividida entre o que podemos chamar de demanda ativa, que depende das escalas correntes e planejadas de atividade, e demanda inativa, que depende do grau de confiana do detentor inativo de ttulo e ativos, enquanto a oferta depende
5. isto no serve de apoio teoria de juros dos emprstimos bancrios, que continua sendo apenas uma meia teoria, at o ponto em que permite mudanas na oferta de dinheiro, mas no nas preferncias pela liquidez do pblico emprestador.

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dos termos em que os bancos esto preparados para se tornar mais ou menos lquidos. em um determinado estado de expectativa, tanto as demandas ativas como as passivas dependem da taxa de juros. o mesmo, algumas vezes, ocorre com a oferta, mas no necessariamente, porque o sistema bancrio pode ter em mira a ordenao quantitativa do dinheiro, sem muita preocupao com a taxa. seja como for, dados o estado de expectativa do pblico e a poltica dos bancos, a taxa de juros aquela segundo a qual a demanda e a oferta de recursos lquidos se equilibram. A poupana de maneira alguma faz parte do quadro. A atividade completada, quer seus lucros sejam investidos, quer sejam consumidos, autoliquidvel e no origina outras demandas lquidas sobre a oferta de recursos lquidos salvo, indiretamente e ao longo do tempo, medida que a demanda inativa por liquidez depende em parte do agregado da riqueza. resta, contudo, a questo de que a transio de uma escala inferior de atividade para uma escala mais elevada envolve maior demanda de recursos lquidos que no pode ser atendida sem uma elevao da taxa de juros, a menos que os bancos estejam preparados para emprestar mais dinheiro, ou que o resto do pblico se disponha a liberar mais dinheiro taxa de juros existente. se no h alterao na posio de liquidez, o pblico pode poupar ex ante e ex post, e ex-qualquer-coisa-mais, at mudar de cor, sem de maneira alguma mitigar o problema a menos, verdade, que o resultado de seus esforos venha a reduzir a escala de atividade em relao ao que era antes. isso quer dizer que os bancos detm, em geral, a posio-chave na transio de uma escala inferior de atividade para uma mais elevada. se se recusam a um afrouxamento, o crescente congestionamento do mercado de emprstimos a curto prazo ou do mercado de novas emisses, conforme o caso, inibir a melhoria, no importa quo frugal o pblico se proponha a ser a partir de suas rendas futuras. por outro lado, haver sempre exatamente suficiente poupana ex post para promover o investimento ex post e, desse modo, liberar o financiamento que este estava antes empregando. o mercado de investimentos pode tornar-se congestionado por causa de falta de dinheiro, mas nunca se congestionar por falta de poupana. esta a mais fundamental das minhas concluses neste contexto. Vale a pena uma observao passageira (obiter dictum) em decorrncia do que ficou dito e que pode ajudar na ilustrao da natureza do argumento. na gr-Bretanha, os bancos do grande ateno ao montante de seus emprstimos e depsitos pendentes, mas no ao montante das disponibilidades de saques a descoberto (overdraft) no utilizadas por seus clientes. A soma do agregado destas ltimas no conhecida, provavelmente, nem mesmo pelos prprios bancos, nem o sua diviso entre disponibilidades puramente cautelares, que no tm probabilidade de serem usadas em um futuro prximo, e aquelas associadas a uma atividade planejada iminente. ora, este um sistema ideal para a mitigao dos efeitos de uma crescente demanda de recursos ex ante sobre o sistema bancrio, porque significa que no existe uma presso efetiva sobre os recursos

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deste sistema at que o dinheiro seja realmente usado, isto , at que a fase de atividade planejada tenha atingido a fase de atividade real. Assim, medida que o sistema de saques a descoberto empregado e os saques no utilizados so ignorados pelo sistema bancrio, no h presso superveniente em consequncia da atividade planejada alm da presso que resulta da atividade corrente. nesta hiptese, a transio de uma escala inferior de atividade para uma mais elevada pode ser conseguida com menor presso sobre a demanda por liquidez e a taxa de juros.

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o texto o sr. Keynes e os clssicos: uma sugesto de interpretao, de J. r. Hicks, foi publicado originalmente na revista Literatura Econmica, volume 5, de maro/abril de 1983. nesta pgina e nas duas prximas, reproduzimos a capa, o expediente e o sumrio daquela edio.

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mesmo o leitor menos generoso admitir que o valor ldico da General theory of employment do sr. Keynes realado consideravelmente por seus aspectos satricos. mas tambm est claro que muitos leitores ficaram bastante perplexos com esta Dunciad.1 mesmo que fiquem convencidos pelos argumentos do sr. Keynes e reconheam humildemente que eles prprios foram economistas clssicos no passado, tero dificuldade de lembrar que, nos seus dias pecaminosos, acreditavam nas coisas que o sr. Keynes diz que acreditavam. e h, sem dvida, outros cujas dvidas histricas constituem um grande obstculo que os impede de extrair da teoria positiva as revelaes que de outra forma poderiam ter obtido. Uma das principais razes para essa situao pode, sem dvida, ser encontrada no fato de o sr. Keynes apontar como exemplo tpico da economia clssica os ltimos escritos do prof. pigou, particularmente The theory of unemployment.2 ora, este um livro bastante recente, alm de extremamente difcil; assim, pode-se dizer com segurana que ainda no teve muita repercusso no ensino geral de economia. para a maioria das pessoas, as suas doutrinas parecem to estranhas e originais como as do prprio sr. Keynes; assim sendo, dizer que ele j acreditou nestas coisas deixa o economista comum bastante perplexo.

* [com base em artigo lido na reunio de oxford da sociedade economtrica, em setembro de 1936, o qual provocou interessante debate. Foi modificado posteriormente, em parte fundamentado neste debate e em parte como resultado de debates posteriores realizados em cambridge. reviso tcnica de cludio monteiro considera, com a colaborao de Antonio de Lima Brito. (n. do ed.)] 1. [Aluso bombstica obra potica de Alexander pope (1688-1744). (n. do t.)] 2. A. c. pigou, The theory of unemployment, citado por r. g. Hawtrey, 1934.

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por exemplo, a teoria do prof. pigou desenvolve-se em surpreendente extenso em termos reais. no apenas uma teoria de salrios reais e desemprego. mas muitos problemas, que qualquer outro teria preferido investigar em termos monetrios, so abordados pelo prof. pigou em termos de bens-salrio. e o economista clssico usual ou tpico no participa deste tour de force. mas se, em defesa do economista clssico, afirmarmos que ele teria preferido investigar muitos desses problemas em termos monetrios, o sr. Keynes replicar dizendo que no existe uma teoria clssica de salrios nominais e emprego. bem verdade que uma teoria desse tipo no fcil de ser encontrada nos livrostexto. mas isto acontece apenas porque a maioria dos livros-texto foi escrita em uma poca em que as alteraes gerais nos salrios nominais, dentro de um sistema fechado, no representavam um problema srio. pouco se pode duvidar de que a maioria dos economistas julgava ter uma ideia bastante razovel de qual era realmente a relao entre salrios nominais e emprego. em tais circunstncias, parece que vale a pena tentar construir uma teoria clssica tpica, elaborada com base em um modelo mais antigo e mais grosseiro que a do prof. pigou. se pudermos construir tal teoria, demonstrando que apresenta resultados j de fato aceitos por todos, mas que discordam das concluses do sr. Keynes, teremos pelo menos uma base satisfatria para fazer a comparao. Acreditamos ser capazes de isolar as inovaes do sr. Keynes e assim poder deixar claro quais so realmente os problemas em discusso. Uma vez que meu propsito fazer uma comparao, tentarei apresentar minha teoria clssica tpica de forma semelhante quela em que o sr. Keynes expe sua prpria teoria; no levarei em conta quaisquer complicaes secundrias que pouco tm a ver com esta questo especial em anlise. Assim, suponho que estou lidando com o curto prazo, em que a quantidade disponvel de equipamentos fsicos de todos os tipos pode ser considerada constante. suponho que a mo de obra homognea. Admito, alm do mais, que a depreciao pode ser negligenciada, de modo que a produo de bens de investimento corresponda a investimentos novos. esta simplificao arriscada, mas as importantes questes suscitadas pelo sr. Keynes, em seu captulo sobre user cost, so irrelevantes para os nossos propsitos. comeo admitindo que , a taxa de salrios nominal mdio, pode ser considerada como dada. sejam x e y a produo dos bens de investimento e dos bens de consumo, respectivamente, e e os nmeros de homens empregados na sua produo. conhecida e a quantidade de equipamentos fsicos especializados em cada indstria, , onde e so funes dadas.

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seja M a quantidade dada de moeda. deseja-se determinar e . em primeiro lugar, o nvel de preo dos bens de investimento = seu custo marginal = . por outro lado, o nvel de preo dos bens de consumo = seu custo marginal .

A renda ganha nos setores de bens de investimento (valor de investimento, ou simplesmente investimento) = . seja isto designado por Ix. A renda ganha nos setores de bens de consumo = A renda total = + . . seja isto designado por I.

Ix , portanto, uma funo dada de N x , I de N x e N y . determinados I e Ix, podem ser determinados tambm N x e N y . Vamos admitir agora a Equao quantitativa de Cambridge, isto , a hiptese de que h uma relao clara entre a renda e a demanda de moeda. Assim sendo, sem levar em conta o fato de que a demanda de moeda pode depender no s da renda total, mas tambm de sua distribuio entre pessoas com demandas de saldos lquidos relativamente grandes ou relativamente pequenos, podemos escrever, de maneira aproximada: to logo k seja conhecido, fica determinada a renda total. para determinar Ix, precisaremos de duas equaes. Uma nos indica que o montante do investimento considerado como demanda de capital depende da taxa de juros: isso que se converte no esquema da eficincia marginal do capital na obra do sr. Keynes. Alm do mais, investimento = poupana. A poupana depende, por sua vez, da . se, contudo, a renda j estiver taxa de juros e, se preferirem, da renda determinada, no precisamos nos preocupar em inseri-la aqui, a no ser que desejemos. encarando esses elementos como um sistema, no entanto, temos trs equaes fundamentais: e

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para determinao de trs fatores desconhecidos, isto , I, I x e i. conforme verificamos antes, N x e N y podem ser determinados a partir de I e I x . o volume total de empregos, N x + N y , fica, desta forma, determinado. Analisemos algumas das propriedades desse sistema. segue-se diretamente da primeira equao que, to logo sejam conhecidos k e M, I fica completamente determinado, ou seja, a renda total depende diretamente da quantidade de moeda. o emprego total, no entanto, no necessariamente determinado imediatamente a partir da renda, uma vez que at certo ponto geralmente depender da proporo da renda poupada e, por conseguinte, da maneira como a produo divide-se entre os setores de investimentos e de bens de consumo. se acontecesse de as elasticidades da oferta serem as mesmas em cada um destes setores, um deslocamento de demanda entre estes produziria movimentos compensatrios em N x e N y , no havendo, consequentemente, nenhuma alterao no volume total de empregos. Um aumento nos incentivos para investir isto , um deslocamento para a di tender reita do esquema da eficincia marginal do capital, que denominamos a elevar a taxa de juros, afetando consequentemente as poupanas. se aumenta o volume das poupanas, o mesmo ocorrer com a quantidade de investimentos. A mo de obra ser empregada mais nos setores de investimentos e menos nos de bens de consumo, o que aumentar o nmero total de empregos se a elasticidade da oferta nos setores de investimentos for maior do que nos de bens de consumo; caso contrrio, este nmero ser diminudo. Um aumento na oferta monetria forar uma elevao da renda total, uma vez que as pessoas aumentaro seus gastos e seus emprstimos at que as rendas aumentem o suficiente para que k volte ao nvel anterior. A elevao da renda tender a aumentar o nmero de empregos, tanto na produo de bens de consumo quanto de bens de investimento. o efeito total sobre o emprego depender da relao entre as expanses destas indstrias; esta relao depender, por sua vez, da proporo do aumento de renda que as pessoas desejam poupar, proporo que determina, tambm, a taxa de juros. At agora temos admitido como sendo dado o valor dos salrios nominais; mas desde que admitimos que k independente do nvel dos salrios, no existe qualquer dificuldade quanto a este problema. Uma elevao da taxa de salrios nominais diminuir necessariamente o nmero de empregos, elevando os salrios reais. isto porque uma renda nominal inalterada no pode continuar a comprar uma quantidade inalterada de bens a um nvel de preos mais elevado; e, a no ser que se eleve o nvel de preos, os preos dos bens no cobriro seus custos marginais. deve, portanto, haver uma queda no emprego; e, medida que isto ocorre, diminuiro os custos marginais em termos de trabalho, elevando-se, portanto, os salrios reais. Uma vez que uma mudana nos

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salrios nominais sempre acompanhada de uma alterao nos salrios reais no mesmo sentido, embora no necessariamente na mesma proporo, no haver problemas, e talvez resulte at em algumas vantagens preferir trabalhar em termos de salrios reais. naturalmente, a maioria dos economistas clssicos adotou esta linha. Acho que concordaro que temos aqui uma teoria razoavelmente coerente, teoria esta que est, tambm, em conformidade com os pronunciamentos de um conhecido grupo de economistas. de fato, esta teoria afirma ser possvel aumentar o nmero de empregos por meio da inflao direta, mas a deciso quanto a optar ou no por esta poltica depende ainda da opinio que se faa do provvel impacto sobre os salrios, bem como em termos nacionais da opinio que se tenha no que diz respeito aos padres internacionais. Historicamente, essa teoria provm de ricardo, embora no seja realmente ricardiana; provavelmente mais ou menos a teoria sustentada por marshall. com marshall, no entanto, comeava a sofrer importantes qualificaes, sendo que seus sucessores a modificaram ainda mais. o que o sr. Keynes fez foi dar enorme destaque s qualificaes, a ponto de estas quase ocultarem a teoria original. Vamos acompanhar este processo de desenvolvimento.

ii
Quando uma teoria do tipo da teoria clssica, que acabamos de descrever, aplicada anlise das flutuaes industriais, encontra dificuldades de diversos tipos. evidente que a renda nominal total passa por grandes variaes no decorrer do ciclo dos negcios, variaes estas que a teoria clssica s consegue explicar por meio de variaes em M ou em k ou, como terceira e ltima alternativa, mediante alteraes na distribuio. 1. A variao em M a mais simples e mais bvia, tendo sido bastante utilizada. mas as variaes em M, que so identificveis durante um ciclo econmico, so variaes que tm lugar por meio dos bancos so variaes de emprstimos bancrios. se formos recorrer a estas teremos de explicar urgentemente a conexo entre a oferta de moeda bancria e a taxa de juros. isto pode ser feito, grosso modo, imaginando-se os bancos como pessoas com forte propenso a passar o dinheiro adiante sob a forma de emprstimos, em vez de gast-lo. tal atitude tende, inicialmente, a baixar as taxas de juros, e somente mais tarde, quando o dinheiro passa para as mos daqueles que vo gast-lo, a elevar os preos e as rendas.

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A nova moeda, ou o aumento da moeda, no vai para as mos de particulares, mas para os bancos; aumenta, portanto, em primeiro lugar, a disposio dos mutuantes de emprestarem, na primeira oportunidade, o que diminui a taxa de desconto. mais tarde, porm, eleva os preos, tendendo assim a aumentar o desconto.3

isso satisfatrio superficialmente, mas se tentssemos dar uma descrio mais exata desse processo logo incorreramos em dificuldades. o que determina a quantidade de dinheiro necessria para provocar determinada queda na taxa de juros? o que determina o prazo no qual a taxa mais baixa vai prevalecer? estas perguntas no so fceis de responder. 2. se confiamos nas alteraes em k, podemos tambm obter bons resultados at certo ponto. As alteraes em k podem estar relacionadas com alteraes de confiana, sendo realista assegurar que o aumento de preos em um boom ocorre pelo fato de que o otimismo encoraja uma reduo nos saldos lquidos, ao passo que os preos declinantes em uma baixa se devem procura de um aumento destes saldos, em face do pessimismo e da incerteza. mas to logo adotemos esta abordagem, natural perguntar se k no abdicou de seu status de varivel independente, tornando-se passvel de ser influenciado por outras entre as variveis das nossas equaes fundamentais. 3. esta ltima considerao fortemente apoiada por outra, de natureza mais terica. em termos de teoria pura do valor, fica evidente que o sacrifcio direto por parte de uma pessoa que mantm um estoque de dinheiro um sacrifcio de juros, sendo difcil crer que o princpio marginal inteiramente inoperante nesse campo. conforme escreveu Lavington:
o montante de recursos que (um indivduo) mantm na forma de moeda ser tal que a unidade de moeda que vale a pena ser mantida dessa forma proporcionalhe um retorno em comodidade e segurana igual cota de satisfao derivada do dispndio da unidade marginal em bens de consumo e igual tambm taxa lquida de juros.4

A demanda de moeda depende da taxa de juros. o palco est armado para o sr. Keynes. em contraposio s trs equaes da teoria clssica,

3. Alfred marshall, Money, credit, and commerce, London, macmillian and co. Ltd., 1923, p. 257.

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4. Frederick Lavington, English capital, market, 1921, p. 30. Ver tambm A. c. pigou, The exchange value of legal-tender money, Essays in Applied Economics, Londres, Frank cass & co. Ltd., 1922, p. 179-181.

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o sr. Keynes comea com trs equaes:

essas diferem das equaes clssicas de duas maneiras. por um lado, a demanda de moeda concebida como se dependesse da taxa de juros preferncia pela liquidez. por outro, descarta-se qualquer possvel influncia da taxa de juros sobre a parte da renda poupada. esta segunda emenda embora signifique que a terceira equao passe a ser a equao multiplicadora, responsvel pela realizao de truques to bizarros uma mera simplificao e fica, por fim, insignificante.5 o que vital a doutrina da preferncia pela liquidez. pois agora a taxa de juros, e no a renda, que determinada pela quantidade de moeda. A taxa de juros, contraposta ao esquema de eficincia marginal do capital, determina o valor do investimento; isto que determina a renda proveniente do fator multiplicador. o nmero de empregos a determinados nveis salariais determinado pelo valor dos investimentos e da renda gasta em bens de consumo, no poupada. esse sistema de equaes que conduz estarrecedora concluso de que um aumento nos incentivos a investir, ou na propenso a consumir, no ter a tendncia de aumentar a taxa de juros, mas apenas a de aumentar o nmero de empregos. Apesar disso, no entanto, e a despeito do fato de que boa parte do argumento versado em termos deste sistema, e apenas deste sistema, este no a teoria geral. podemos denomin-lo, se quisermos, de teoria especial do sr. Keynes. A teoria geral algo bem mais ortodoxo. semelhana de Lavington e do prof. pigou, o sr. Keynes no acredita, no fundo, que a demanda de moeda possa ser determinada apenas por uma varivel nem mesmo sendo a taxa de juros. ele lhe d mais destaque do que eles, mas nem eles nem o prprio sr. Keynes pode consider-la como a nica varivel a ser levada em conta. A dependncia da demanda de moeda da taxa de juros nada mais faz, no fundo, do que qualificar a consagrada dependncia da renda. entretanto, por maior nfase que dermos ao motivo especulao, o motivo transao tem sempre que aparecer tambm.

5. isto se percebe facilmente se considerarmos as equaes: que incorporam a segunda emenda do sr. Keynes, sem a primeira. A terceira equao j a equao multiplicadora, mas com um multiplicador de asas cortadas. pois, embora I ainda dependa unicamente de M, Ix tambm depende agora unicamente de M, sendo impossvel aumentar os investimentos sem aumentar a propenso de poupar ou a quantidade de moeda. o sistema assim gerado fica, portanto, idntico ao que, h alguns anos, era denominado de viso do tesouro. o conceito de preferncia pela liquidez nos transporta, contudo, da viso do tesouro para a teoria geral do emprego. 109

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temos, portanto, para a teoria geral: com essa reviso, o sr. Keynes d um grande passo para trs em direo ortodoxia marshalliana, tornando-se difcil diferenciar sua teoria das teorias marshallianas revisadas e qualificadas, que, conforme vimos, no so novas. existe realmente alguma diferena entre estas ou ser que tudo no passa de uma briga simulada? recorramos, portanto, a um diagrama (figura 1).

FIGURA 1

para determinada quantidade de moeda, a primeira equao nos d a relao entre a renda (I) e a taxa de juros (i). esta pode ser traada como na curva (LL) que se inclina em sentido ascendente, uma vez que um aumento da renda tende a elevar a demanda de moeda, ao passo que um aumento na taxa de juros tende a baix-la. Adicionalmente, as duas equaes restantes em conjunto nos do outra relao entre renda e juros. o esquema de eficincia marginal de capital determina o valor dos investimentos a qualquer taxa de juros, ao passo que o multiplicador nos indica que nvel de renda ser necessrio para tornar as poupanas iguais a este valor de investimento. A curva IS pode, portanto, ser traada para mostrar qual a relao entre renda e juros, que deve ser mantida para que as poupanas se igualem aos investimentos.

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A renda e a taxa de juros so determinadas simultaneamente em P, ponto de interseo das curvas LL e IS. estas so determinadas simultaneamente, assim como o preo e o

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rendimento so determinados simultaneamente na moderna teoria de oferta e demanda. de fato, a inovao do sr. Keynes, neste sentido, encontra quase que um paralelo na inovao dos marginalistas. A teoria quantitativa tenta determinar a renda sem os juros, assim como a teoria do valor trabalho tentava determinar o preo sem o produto. cada uma tem de ceder seu lugar a uma teoria que reconhea um maior grau de interdependncia.

iii
mas se essa a verdadeira teoria geral, como que o sr. Keynes tem a coragem de fazer aquelas afirmaes de que um aumento nos incentivos para investir no eleva a taxa de juros? pareceria, segundo o nosso diagrama, que um aumento no esquema da eficincia marginal do capital deve deslocar para a direita a curva IS; e, portanto, embora aumente a renda e os empregos, elevar tambm a taxa de juros. isso nos conduz quilo que, sob muitos pontos de vista, a coisa mais importante no livro do sr. Keynes. no somente possvel mostrar que uma dada oferta de moeda determina uma certa relao entre renda e juros que j expressamos pela curva L , como se pode tambm dizer algo sobre a forma da curva. esta tender provavelmente a ser quase horizontal esquerda e quase vertical direita. o motivo que existem: i) algum nvel mnimo abaixo do qual a taxa de juros dificilmente cair; e ii) um mximo de nvel de renda possvel de ser financiado mediante uma dada quantia de moeda. se quisermos, poderemos imaginar a curva aproximando-se de forma assinttica destes limites (figura 2).

FIGURA 2

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Assim sendo, se a curva IS ficar bem direita seja em virtude de um forte estmulo para investir, seja de uma forte propenso a consumir , P ficar sobre aquela parte da curva que apresenta uma clara inclinao ascendente e a teoria clssica servir de boa aproximao, nada mais necessitando do que a qualificao que de fato recebeu das mos dos ltimos marshallianos. Um aumento nos incentivos para investir elevar a taxa de juros, como ocorre na teoria clssica, mas exercer tambm certo efeito subsidirio de elevar a renda e, por conseguinte, tambm o nmero de empregos. o sr. Keynes, em 1936, no o primeiro economista de cambridge a mostrar uma f comedida nas obras pblicas. mas se o ponto P ficar esquerda da curva LL, a forma especial da teoria do sr. Keynes torna-se vlida. Uma elevao no esquema da eficincia marginal do capital apenas aumenta o nmero de empregos, no elevando de modo algum a taxa de juros. estamos, portanto, completamente desligados do mundo clssico. A demonstrao desse nvel mnimo , pois, de importncia capital. to importante que me arriscarei a parafrasear a prova, expondo-a de maneira um pouco diferente da adotada pelo sr. Keynes.6 se os custos de se reter moeda puderem ser desprezados, ser sempre proveitoso faz-lo em vez de emprestar, se a taxa de juros no for maior que zero. consequentemente, a taxa de juros deve ser sempre positiva. em caso extremo, a menor taxa de curto prazo poder talvez se aproximar de zero. neste caso, porm, a taxa a longo prazo deve ficar acima deste nvel, uma vez que esta tem de levar em conta o risco de uma elevao da taxa a curto prazo durante a vigncia do emprstimo, sendo de se notar que a taxa de curto prazo s tende a elevar-se e jamais a cair.7 isto significa no apenas que a taxa a longo prazo deve ser algo como uma mdia das provveis taxas de curto prazo, pela sua durao, mas tambm que esta mdia deve situar-se acima da taxa corrente de curto prazo. deve-se levar em conta, alm do mais, o risco mais importante, qual seja, a possibilidade de o emprestador a longo prazo desejar receber antes da data de vencimento, ocasio em que, se a taxa de curto prazo tiver aumentado, ele poder sofrer prejuzos substanciais de capital. este ltimo risco que proporciona o motivo especulativo do sr. Keynes, fazendo que a taxa para emprstimos de durao indefinida que ele tem sem-

6. Keynes, General theory, p. 201-202. 7. concebvel que as pessoas fiquem to acostumadas com a ideia de taxas de curto prazo muito baixas que no se impressionem com esse risco, mas isto muito pouco provvel. isto porque a taxa a curto prazo pode elevar-se, seja porque os negcios melhoram, expandindo-se a renda, seja porque pioram, aumentando o desejo pela liquidez. duvido, contudo, que seja concebvel um sistema monetrio to elstico a ponto de eliminar ambas as possibilidades.

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pre em mente como a taxa de juros no possa cair at quase zero.8 deve-se observar que esse nvel mnimo de taxas de juros no se aplica somente a uma curva LL traada para corresponder a determinada quantidade de moeda , mas a todas estas. se a oferta de moeda aumenta, a curva LL se desloca para a direita como a curva pontilhada da figura 2 , continuando praticamente iguais s partes horizontais da curva. neste caso, tambm esta zona de calmaria para a esquerda do diagrama que derruba a teoria clssica. se IS estiver do lado direito, poderemos de fato aumentar o nmero de empregos, elevando a quantidade de moeda; mas se IS estiver do lado esquerdo, isto ser impossvel, j que os meios puramente monetrios no iro forar mais para baixo a taxa de juros. Assim sendo, a teoria geral do emprego a teoria econmica da depresso.

iV
A fim de esclarecer a relao entre o sr. Keynes e os clssicos, inventamos um pequeno dispositivo. como no nos parece que se esgotaram todas as aplicaes deste dispositivo, vamos concluir por lhe dar uma aplicao por conta prpria. com esse dispositivo ao nosso dispor, no mais somos obrigados a fazer determinadas simplificaes que o sr. Keynes introduz na sua apresentao. podemos tornar a inserir na terceira equao o i que faltou e levar em conta qualquer possvel efeito da taxa de juros sobre a poupana; e, o que muito mais importante, podemos questionar que os investimentos dependam unicamente da taxa de juros, algo que parece um tanto suspeito na segunda equao. A bem da elegncia matemtica, parece que deveramos ter I e i em todas as trs equaes, para que a teoria fosse realmente geral. por que no apresent-las da seguinte forma?

Uma vez que levantamos na segunda equao a questo da renda, fica evidente que este fator ter boas razes de ser inserido. o sr. Keynes, de fato, s consegue deix-lo

8. preciso, contudo, algo mais que o motivo especulativo para explicar o sistema das taxas de juros. A menor de todas as taxas de curto prazo deve ser igual valorizao, na margem, da moeda e do respectivo ttulo. por outro lado, o ttulo est sujeito a um desconto principalmente em virtude da comodidade e segurana de se manter moeda e a inconvenincia que talvez seja provocada pelo fato de no dispor de moeda disponvel. o que importa a possibilidade de que se queira descontar o ttulo, e no a possibilidade de que se tenha ento de descont-lo em condies desfavorveis. o que predomina aqui o motivo precauo, e no o motivo especulao. As perspectivas das condies de redesconto so vitais quando se trata da diferena entre as taxas de curto e longo prazos. 113

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fora de maneira de todo plausvel graas ao seu artifcio de medir tudo em unidadessalrio. isto quer dizer que ele leva em conta as alteraes no esquema da eficincia marginal de capital quando ocorre uma alterao no nvel dos salrios nominais, mas que todas as demais alteraes da renda so tidas como sem efeito sobre a curva, ou, pelo menos, sem o mesmo efeito imediato. mas por que fazer esta distino? existem certamente boas razes para se supor que um aumento na demanda dos bens de consumo, oriundo de um aumento no nmero de empregos, estimular, de maneira geral, um aumento direto nos investimentos, pelo menos to logo surja a expectativa de que a demanda continuar mais elevada. se assim for, devemos incluir I na segunda equao, embora se deva confessar que seu efeito sobre a eficincia marginal do capital ser aleatrio e irregular. A teoria geral generalizada pode ento ser apresentada da seguinte maneira. Admitamos inicialmente determinada renda total em moeda. tracemos uma curva CC que reflita a eficincia marginal do capital em termos monetrios para aquela renda dada e uma SS representando a curva de oferta de poupanas para o mesmo nvel de renda (figura3). o ponto de interseo determinar, portanto, a taxa de juros que torna as poupanas iguais aos investimentos, para aquele nvel de renda. podemos chamar a isto taxa de juros para investimentos.9 se a renda se eleva, a curva SS desloca-se para a direita, o mesmo provavelmente ocorrendo com a curva CC. se SS desloca-se mais do que CC, a taxa de juros para investimentos diminuir, aumentando, no entanto, caso ocorra o contrrio. o grau do aumento ou da diminuio depender, no entanto, das elasticidades das referidas curvas. A curva IS traada em diagrama em separado mostra agora a relao entre a renda e a correspondente taxa de juros para investimentos. ela tem de ser confrontada conforme foi feito nas nossas construes anteriores com uma curva LL que assinale a relao entre renda e taxa de juros monetria;10 a nica diferena que agora podemos generalizar um pouco mais a nossa curva LL. em vez de admitirmos, como fizemos antes, que a oferta de moeda dada, podemos supor que existe um sistema monetrio dado e que at certo ponto, mas apenas at certo ponto, as autoridades monetrias preferem criar uma nova moeda em vez de permitir que as taxas de juros cresam. esta curva LL generalizada ir ento inclinar-se apenas suavemente para cima, sendo que a elasticidade da curva depender da elasticidade do sistema monetrio no sentido monetrio comum.

9. [Investment rate ou investment rate of interest, cujo sentido ser a taxa de juros para decises de investimentos, de fato a taxa de juros de longo prazo. (n. do t.)]

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10. [Money rate of interest, taxa de juros monetria ou taxa de juros para aplicaes financeiras, determinada no mercado de aplicaes financeiras, de fato taxa de juros de curto prazo. (n. do t.)]

John richard hicKs FIGURA 3

como no caso anterior, a renda e os juros so determinados no ponto de interseo das curvas IS e LL, onde a taxa de juros para investimentos igual taxa de juros para aplicaes financeiras. Qualquer alterao nos incentivos para investir ou na propenso para consumir provocar um deslocamento da curva IS; qualquer alterao na preferncia pela liquidez ou na poltica monetria ir deslocar a curva LL. se a taxa de juros para investimentos se eleva acima da taxa de juros monetria como consequncia desta alterao, a renda tender a elevar-se e, caso contrrio, a diminuir; at que ponto esta aumenta ou diminui depende das elasticidades das curvas.11 Quando generalizada desta maneira, a teoria do sr. Keynes comea a se assemelhar muito de Wicksell, fato que na verdade pouco surpreendente.12 existe, realmente, um caso em particular em que esta teoria se encaixa perfeitamente na construo de Wicksell. Havendo pleno emprego no sentido de que qualquer aumento da renda acarreta imediatamente uma elevao da taxa de salrios nominais, torna-se ento possvel que as curvas CC e SS sejam deslocadas para a direita exatamente na mesma proporo, de modo que IS fique horizontal. digo possvel porque no improvvel, na realidade, que o aumento no nvel salarial provoque a suposio de que os salrios vo novamente aumentar mais tarde; neste caso, a curva CC ser provavelmente deslocada mais do que a curva SS, de forma que

11. Uma vez que ser estvel, a no ser que seja positiva a expresso que esta condio seja satisfeita.

. o mercado de investimento e poupana no . Acho que podemos admitir

positiva, negativa e e positivas situao mais provvel , podemos assendo severar que a curva IS ser tanto mais elstica quanto maiores as elasticidades das curvas CC e SS e quanto maior relativamente a . Quando , a curva IS ter inclinao ascendente. 12. cf. Keynes, op. cit., p. 242.

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IS ter inclinao ascendente. Qualquer que seja a situao, sendo IS horizontal, temos sem dvida uma construo perfeitamente wickselliana,13 passando a taxa de juros para investimento a ser a taxa natural de Wicksell, pois neste caso pode-se consider-la como determinada por causas reais; se houver um sistema monetrio perfeitamente elstico e a taxa de juros monetria for estabelecida abaixo da taxa natural, haver inflao cumulativa; se estabelecida acima, haver deflao cumulativa. V-se agora, no entanto, que se trata apenas de um caso em particular; podemos utilizar a nossa construo para abranger possibilidades muito mais amplas. se houver um volume de desemprego considervel, bem provvel que venha a ser bastante reduzido; neste caso, no h dvida de que IS ter inclinao descendente. este o tipo de teoria econmica da recesso com que o sr. Keynes est preocupado. mas impossvel furtar-se impresso de que podero existir outras condies nas quais as expectativas so como material altamente inflamvel que se acende facilmente com uma ligeira tendncia inflacionria. nestas circunstncias, pode ser grande, sendo que um aumento da renda tender a elevar a taxa de juros para investimentos. nestes casos, a situao fica instvel com qualquer taxa de juros monetria dada; apenas um sistema monetrio de elasticidade imperfeita uma curva LL ascendente poder evitar o descontrole completo da situao. esses so, portanto, alguns dos fatores que podemos derivar de nosso dispositivo esquemtico. Ainda que tenha o mrito de ser uma ligeira extenso do esquema semelhante do sr. Keynes, permanece sendo algo tremendamente precrio, o conceito de renda, em particular, trabalhado excessivamente; a maioria das nossas curvas no so realmente determinantes, a no ser que se diga algo a respeito da distribuio da renda, bem como de sua magnitude. na realidade, o que estas exprimem algo semelhante a uma relao entre o sistema de preos e o sistema de taxas de juros; e este conceito no passvel de ser introduzido em uma curva. Alm do mais, foram deixadas de lado questes de todos os tipos a respeito da depreciao, sem falar em muitas questes a respeito do fator tempo em relao aos processos considerados. A general theory of employment um livro til, mas no o incio nem o fim da teoria econmica dinmica.

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13. cf. gunar myrdal, gleichgewichtsbegriff, In: F. Hayek (org.), Beitrage zur Geldtheorie, Viena, 1933.

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o texto moeda, capital e outras reservas de valor, de James tobin, foi publicado originalmente na revista Literatura Econmica, volume 8, de fevereiro de 1986. nesta pgina e nas duas prximas, reproduzimos a capa, o expediente e o sumrio daquela edio. 119

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moedA, cApitAL e oUtrAs reserVAs de VALor*

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1 economiA monetriA e comportAmento rAcionAL

o abismo intelectual existente entre a teoria do valor de bens e servios, apresentada pelos economistas, e as teorias destes sobre o valor da moeda bem conhecido e vez por outra deplorado. Vinte e cinco anos depois do eloquente apelo de Hicks por uma revoluo marginal na teoria monetria,1 nossos estudantes ainda descobrem que seu domnio do aparato terico de economia, presumivelmente fundamental, pouco testado em seus estudos de economia monetria e modelos agregativos. Alvo das crticas de Hicks, qualquer assunto parece ser tratado como se as proposies no precisassem se basear no comportamento otimizador do indivduo, a ponto de empirismos e analogias mecnica e termodinmica perspicazes, porm casuais, tomarem o lugar de inferncias a partir da maximizao da utilidade e dos lucros. do outro lado do abismo, o estudante dos fenmenos monetrios pode lamentar que a teoria econmica pura nunca proporcionou os instrumentos para a construo de uma estrutura do brilhante modelo de Hicks. o indivduo maximizador de utilidade e a firma maximizadora de lucros conhecem tudo que existe de relevante sobre o presente e o futuro, bem como sobre as consequncias de suas decises. eles compram e vendem, tomam emprestado e emprestam, poupam e consomem, trabalham e se divertem, vivem e deixam viver em um mundo sem atritos; informaes, transaes e decises no geram custos. nesse mundo no h espao para a reteno de moeda, a no ser que a
* [este artigo foi originalmente publicado no American Economic Review (papers and proceedings), v. 51, may 1961, p. 26-37 e reproduzido em J. tobin (org.), Essays in economics. Amsterd, northHolland, 1971, cap. 13. A traduo de Lucas Assuno, da pontifcia Universidade catlica do rio de Janeiro (pUc/rJ), com a colaborao de marco Antonio Bonomo e Antonio de Lima Brito, do ipea/instituto de pesquisa em sade (inpes). (n. do ed.)] 1. J. r. Hicks, A suggestion for simplifying the theory of money, In: Readings in monetary theory, Homewood, iii, irwin, 1951, cap. 2.

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posse de pedaos de papel verde e de metal amarelo satisfaa algum supremo gosto numismtico ou usurrio. A riqueza, evidentemente, tem a utilidade refletida do consumo futuro que esta oferece. porm, esta utilidade no pode ser imputada moeda, a no ser que no existam ativos disponveis oferecendo maiores retornos. conforme apontado por samuelson,2 em um mundo de famlias e firmas oniscientes, interagindo em mercados estritamente perfeitos, todos os veculos de poupana em uso precisam oferecer a mesma taxa de retorno. se a moeda oferece este retorno, os detentores de riqueza ficaro indiferentes entre esta e outras reservas de valor a demanda por moeda ser indeterminada. se a moeda deixa de oferecer este retorno corrente, ningum a reter. mesmo sendo esta necessria como meio de troca, os agentes no sofrero nenhum custo ou inconvenincia pelo fato de reter ativos mais lucrativos a qualquer tempo, exceto durante os insignificantes microssegundos de antes e depois das transaes. As fontes gerais da utilidade da moeda naturalmente h muito tempo j esto claras para os tericos em economia monetria. Lavington3 e pigou4, por exemplo, imputaram moeda uma taxa de retorno variando inversamente com o tamanho dos encaixes monetrios dos indivduos em relao a suas necessidades para transaes e a sua riqueza total. este retorno existe por conta da convenincia e da economia de se ter riqueza disposio como meio de pagamento e da segurana da moeda comparada com a de outras reservas de valor. o nico ativo alternativo que estes senhores da escola de cambridge consideraram explicitamente foi o investimento de capital. essa proporo [k] depende da convenincia obtida e do risco evitado atravs da posse de [moeda], pela perda de renda real envolvida atravs do desvio, para esse uso, dos recursos que poderiam ter sido canalizados para a produo de mercadorias futuras... k ser maior quanto menos atraente for o uso produtivo e mais atraente for o uso monetrio rival dos recursos. o principal fator do qual depende a atratividade do uso produtivo a produtividade esperada da atividade industrial.5 em suma, um indivduo ajusta seus encaixes monetrios de modo que o retorno imputado marginal seja igual taxa disponvel a ele no investimento de capital. paradoxalmente, a tradio de cambridge no desenvolveu a partir disto a ideia de preferncia pela liquidez. Ao invs de estar sistematicamente relacionada com a lucratividade do investimento e com outras variveis que afetam os clculos racionais dos detentores de riqueza, a demanda por moeda se tornou uma proporo constante da renda. marshall6 mencionara explicitamente tanto a riqueza quanto a renda, mas de alguma forma a riqueza foi excluda da tradio o k no o nico
2. J. r. Hicks, op. cit., p. 122-124. Ver tambm p. A. samuelson, Foundations of economic analysis. cambridge, massachusetts, Harvard University press, 1947. 3. X. Lavington, The english capital market, 3rd. ed, Londres, methuen and co., 1941, cap. 6. 4. A. c. pigou, The value of money, In: Readings in monetary theory, Homewood, iii, irwin, 1951, cap. 10. 5. A. c. pigou, op. cit., p. 166-168. 6. A. marshall, Money, credit and commerce, Londres, macmillan, 1923, p. 47.

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exemplo na economia desenvolvida por ingleses em que um coeficiente varivel deixado desprotegido pela notao funcional evoluiu rapidamente para se tornar uma constante no uso dirio. A prescrio de Hicks para a teoria monetria em 1935 tinha mais ou menos o mesmo esprito que a abordagem de Lavington e pigou. suas duras crticas, todavia, eram oportunas, e o esprito da teoria original de cambridge se tornou obscuro devido tradio mecnica da velocidade constante. recentes progressos havidos na teoria econmica aumentaram em muito as possibilidades de se desenvolverem as sugestes simplificadoras de Hicks e de se derivar rigorosamente o retorno imputado ou a utilidade marginal dos encaixes monetrios em relao ao seu tamanho. na ltima dcada, a teoria iniciou uma sistemtica incurso na obscura selva de atritos, imperfeies de mercado e incertezas. A teoria da reteno tima de estoques, por exemplo, mostra como os custos de entrega e de transaes precisam ser pesados em oposio aos juros e aos custos de estocagem. Quando aplicada aos estoques de moeda, a teoria d preciso relao de retenes de moeda com o volume de transaes no financeiras, os custos de troca de ativos e os retornos disponveis em ativos alternativos.7 Um desenvolvimento paralelo tem sido a teoria da escolha envolvendo risco. Aplicada estratgia geral de seleo de carteira, a teoria de averso ao risco explica como a moeda pode encontrar um lugar em uma carteira racionalmente diversificada.8 os novos instrumentos de anlise esto construindo uma ponte entre a teoria econmica geral e a economia monetria. mais que isso, estes finalmente do esperana de desenvolvimento de uma teoria de equilbrio geral da conta de capital. tal teoria explicaria tanto as escolhas de balano dos agentes econmicos restringidos por suas riquezas lquidas, quanto a determinao dos retornos nos mercados em que as ofertas e demandas de ativos se equilibram. Que caractersticas dos ativos e dos investidores determinam as substitutibilidades ou complementaridades entre um conjunto de ativos? entre as propriedades relevantes com que a teoria deve lidar esto: custos de trocas de ativos; previsibilidade dos valores dos ativos reais e monetrios em vrias datas futuras; correlaes positivas, negativas, ou nulas entre as perspectivas dos ativos; liquidez o tempo gasto para ser realizado o valor integral de uma reverso do ativo , possibilidade e custo de simultaneamente comprar e vender um ativo; o timing e a previsibilidade das necessidades esperadas de riqueza dos investidores. em um mundo de ativos financeiros e mercados de capitais bem desenvolvidos, Keynes9 estava certo ao perceber a vantagem ttica do terico ao tratar separadamente
7. W. J. Baumol, The transactions demand for cash: an inventory theoretic approach, Quarterly Journal of Economics, cambridge, massachusetts, n. 66, p. 545-556, 1952; e J. tobin, 1956. 8. i. markowitz, Portfolio selection, new York, Wiley, 1959; e J. tobin, 1958. 9. J. m. Keynes, The general theory of employment, interest and money, new York, Harcourt, Brace, 1936, p. 166/168. 125

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as decises que determinam a riqueza total e sua taxa de crescimento, e as decises que dizem respeito composio da riqueza. Uma teoria da conta de renda se preocupa com que bens e servios so produzidos e consumidos, e quo rpida a riqueza no humana acumulada. As variveis de deciso so fluxos. Uma teoria da conta de capital se preocupa com as propores em que os vrios ativos e dvidas aparecem nas carteiras e balanos. As variveis de deciso so estoques. As contas de capital e de renda se interligam via identidades contbeis por exemplo, um aumento na riqueza lquida equivale poupana mais apreciao do capital e por intermdio de relaes tecnolgicas e financeiras de estoque e fluxo. As utilidades e as ordenaes de preferncias esto vinculadas aos fluxos de bens e servios; os valores dos estoques derivam inteiramente de suas habilidades em contribuir para estes fluxos. Algumas relaes de estoque fluxo so to estreitas que sua distino fica pedante: o nico meio de um colecionador de arte poder obter o fluxo de satisfaes de possuir um chef doeuvre particular possuindo-o. porm, existe um vasto menu de ativos cujos rendimentos so simplesmente poder aquisitivo generalizado os investidores no tm preferncias intrnsecas entre os diversos tipos de estampas dos certificados de ttulos financeiros.

2 A contA de cApitAL em modeLos AgregAtiVos

2.1 crticas baseadas na necessidade de suposies explcitas
os modelos agregativos da conta de renda reduzem as dimenses da teoria de equilbrio geral, conseguindo exatido nos resultados ao risco de erros de agregao. mercadorias, preos e fatores de produo so limitados a um ou dois. por motivos similares, vantajoso limitar o nmero de ativos na teoria agregativa da conta de capital. o primeiro requisito de uma teoria de composio da riqueza que as decises sobre ativos e dvidas precisam, tanto no agregado quanto ao nvel individual, somar-se para dar a riqueza lquida do momento, nem mais nem menos. A teoria monetria precisa especificar explicitamente que formas podem tomar as partes no monetrias da riqueza. muitas confuses e desacordos podem ser explicados por ambiguidades e diferenas nas suposies sobre a natureza da riqueza. Uma teoria deve enumerar o menu de ativos que se est supondo disponvel, especificando quais so os componentes da riqueza privada lquida (estoque de capital mais dvida do governo) e quais so os ativos intermedirios (dvidas privadas). Alm disso, as taxas de juros independentes em um sistema agregativo devem ser enumeradas. Uma taxa independente aquela que no est vinculada a outro rendimento por uma relao invariante determinada fora do sistema, como, por exemplo, por um diferencial de risco constante.

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os meios de pagamento bsicos de um pas so geralmente dvidas do governo central vista, embora existam tambm meios de pagamento de manufatura privada. na verdade, possvel imaginar uma economia de crdito puro sem dvidas do governo de qualquer espcie, em que todos os meios de pagamento so dvidas privadas lastreadas por dvidas privadas. da mesma forma, possvel imaginar uma dvida pblica completamente no monetria. As discusses monetrias incorrem no erro de confundir os efeitos de uma variao da oferta de meios de pagamento com os efeitos de uma variao do valor lquido dos direitos privados sobre o governo central. o segundo tipo de variao toma tempo e requer poupana privada, absorvida no dficit fiscal, ou despoupana igual ao excedente fiscal. o primeiro tipo de variao pode ser conseguido instantaneamente por trocas de ativos. Quando um autor se prope a discutir os efeitos de uma variao da oferta de moeda, estar ele imaginando que a riqueza lquida agregada varia simultaneamente no mesmo montante? os efeitos resultantes de aumentos da riqueza privada na forma de dvida do governo no devem ser atribudos moeda per se. Algumas vezes somos levados a imaginar que cada um acorda e descobre que seu estoque de papel-moeda dobrou durante a noite, e nos pedem para traar os ajustes subsequentes. este experimento mental instrutivo e inofensivo, desde que os resultados no sejam considerados indicativos de variaes na oferta de moeda engendradas pela conduta normal do banco central. o milagre durante a noite aumenta igualmente os estoques de moeda e a riqueza lquida; os duendes que trazem a moeda, ao que se sabe, no costumam ficar com ttulos ou vales. As repercusses so uma mistura de efeitos; parte so os efeitos de um aumento no antecipado na riqueza lquida na forma de ativos com valor monetrio fixo como se os duendes, em vez de papel-moeda, tivessem trazido ttulos; parte so os efeitos de um aumento na oferta de meios de pagamento em relao s necessidades para transaes e aos outros ativos. A teoria do efeito de liquidez real10 , ao mesmo tempo, muito mais e muito menos que a teoria da moeda. A conduta estabelecida na construo de modelos agregativos de especificar M, a quantidade de moeda, como uma varivel exgena determinada pelas autoridades monetrias. A prtica questionvel quando parte da oferta de moeda manufaturada por empresas privadas. os bancos no so extenses do governo. As verdadeiras variveis exgenas so os instrumentos de controle monetrio: a quantidade de dvida vista disponvel para servir como reservas primrias dos bancos; as ofertas de outros tipos de dvida do governo; propores de depsitos compulsrios; e a taxa de desconto. Uma vez determinadas estas variveis instrumentais, a interao das preferncias dos bancos e do pblico determina a quantidade de moeda. no h
10. d. patinkin, Money, interest, and prices, evanston, iii, row peterson, 1956.

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dvida de que um arrojado banco central pode geralmente manipular seus controles para manter M na meta desejada, mas parte do trabalho da teoria monetria explicar como isto ocorre. Uma teoria que tem como seus dados os instrumentos de controle em vez de M, no estar descartada se, e quando, ocorrerem variaes nas metas ou na pontaria das autoridades.

2.2 dois modelos: keynesiano e no keynesiano

o nmero de ativos de um modelo formal da teoria geral de Keynes (1936) parece ser de quatro, possivelmente cinco: i) dvida vista do governo, servindo ou como meios de pagamentos ou como reservas bancrias; ii) depsitos bancrios; iii) ttulos de longo prazo do governo; iv) capital fsico, isto , estoques do bem produzido no lado da conta de renda do modelo; e, possivelmente; e v) dvidas privadas, servindo junto aos ttulos (c) e a dvida vista (a) como ativos retidos pelo sistema bancrio em face de suas obrigaes monetrias (b). A riqueza privada lquida a soma de i, iii e iv. embora existam quatro ou cinco ativos nesse modelo, h apenas dois rendimentos: a taxa de retorno sobre a moeda, seja esta dvida vista ou por depsitos bancrios, institucionalmente fixada em zero, e a taxa de juros, comum aos outros dois ou trs ativos. para os ativos no monetrios de seus sistemas, Keynes simplesmente seguiu a teoria clssica de seleo de carteira em mercados perfeitos antes mencionada. isto , ele sups que capital, ttulos e dvidas privadas so substitutos perfeitos nas carteiras dos investidores. A eficincia marginal do capital precisa ser igual taxa de juros. obviamente, Keynes no considerou uma igualdade literal de rendimentos nos ttulos pblicos do tipo consol,11 nas dvidas privadas e na cota de capital. na verdade, ele faz muitas observaes inteligentes sobre as fontes e as variaes cclicas das expectativas e prmios de risco que diferenciam os rendimentos de mercado. porm, em algumas circunstncias estes diferenciais so constantes independentes das ofertas relativas dos ativos e, portanto, no essenciais. Uma vez que uma das taxas est determinada, as outras precisam diferir desta por margens apropriadas para risco e para expectativas de variaes de preos. Assim, Keynes s tinha um diferencial de rendimento para explicar no seu modelo terico: a diferena entre o rendimento nulo sobre a moeda e a taxa de juros. este diferencial ele explicou em sua teoria de preferncia pela liquidez, a qual fez o prmio dos rendimentos dos ttulos sobre a moeda depender do estoque de moeda em relao ao volume de transaes e, presumivelmente, riqueza agregada. Keynes se afastou do
11. [denominao dada ao ttulo da dvida pblica britnica, o qual representa uma promessa de pagamento, por parte do governo, de uma quantia fixa ao portador do ttulo, todos os anos e constantemente. (n. do t.)]

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modelo clssico de escolha de carteira e rendimentos de ativos para explicar os encaixes monetrios, aplicando e desenvolvendo uma inovao emprestada de seu Treatise,12 um diferencial de taxas que depende sistematicamente das ofertas relativas dos ativos. os tericos agregativos ps-keynesianos, sejam eles discpulos, oponentes ou meramente construtores neutros de modelos, chegaram bem perto da ideia keynesiana de conta de capital. por exemplo, patinkin13 inclui explicitamente todos os ativos listados, e nada mais, em seu modelo mais geral. como Keynes, ele tem apenas uma taxa de juros a determinar. sua diferena em relao a Keynes est em seu efeito saldo real. como Hicks,14 Kaldor15 e outros assinalaram que aparentemente no existem obrigaes de curto prazo com valor monetrio fixo no esquema keynesiano. o reconhecimento destas quase-moedas adicionaria uma nova categoria de ativos e uma segunda taxa de juros ao modelo keynesiano da conta de capital. os custos de transao se tornam o principal determinante do pequeno diferencial de taxa entre obrigaes de curto prazo; a moeda e as consideraes de especulao e risco para os diversos tipos de investidores afetam o tamanho e o sinal do diferencial entre obrigaes de curto e de longo prazo. Uma tradio monetria inteiramente diferente se inicia com um mundo de dois ativos, moeda e capital, ignorando-se, para comear, todos os substitutos prximos da moeda com qualquer maturidade. significativo que os autores da tradio de cambridge, como mencionado, considerassem o investimento de capital como a alternativa reteno de moeda. por que eles deixaram de trazer para sua teoria monetria a clara inferncia de que a demanda por moeda depende no s do volume de transaes, mas tambm do rendimento do capital? talvez a melhor explicao seja que para estes economistas o rendimento do capital era no curto prazo uma constante, explicada pela produtividade e pela parcimnia. os saldos monetrios estariam se ajustando a uma taxa j determinada, e no a uma taxa que seu ajuste poderia ajudar a determinar. em sua lgica prpria, por conseguinte, a aproximao de velocidade constante de pouca aplicabilidade nos modelos em que a taxa de retorno sobre o capital varivel. esta no aplicvel a flutuaes cclicas, em que as variaes no emprego afetam a produtividade do estoque de capital dado. tampouco aplicvel ao crescimento secular se o enraizamento do capital ou a mudana tecnolgica altera o rendimento de capital. menos ainda a suposio de velocidade constante aplicvel em que outros substitutos da moeda, que no o capital, esto disponveis e tm rendimentos endogenamente variveis, pois,
12. J. m. Keynes, A treatise on money, new York, Harcourt, Brace, 1930, p. 140-144/248-257, v. 1. 13. d. patinkin, op. cit. 14. J. r. Hicks, Value and capital, oxford, clarendon press, 1939, cap. 13. 15. n. Kaldor, especulation and economic stability, Review of Economic Studies, edimburgo, 1939-1940. 129

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neste caso, a demanda por moeda dependeria destes rendimentos. paradoxalmente, o modelo de maior popularidade na anlise cotidiana da poltica monetria no tem espao para a poltica monetria per se. na economia de dois ativos, moeda e capital, no existem ativos que o banco central e o sistema bancrio possam comprar ou vender para variar a quantidade de moeda. Qual o mecanismo pelo qual uma variao na quantidade de moeda gera a variao proporcional na renda monetria que a teoria da velocidade constante prev? Algumas vezes o mecanismo, como foi descrito, parece assumir uma relao direta entre os encaixes monetrios e o gasto na conta de renda: quando as pessoas tm mais moeda do que precisam, elas gastam. to simples quanto parece. patinkin16 se ope acertadamente, afirmando que o gasto na conta de renda deve ser relacionado a um excesso de riqueza, e no a um excesso de moeda. se o mecanismo um efeito de saldo real, ento este s funciona quando a nova moeda tambm nova riqueza privada acumulada pelo pblico como um resultado dos gastos do governo financiados na casa da moeda. Um mecanismo mais condizente com o esprito dos argumentos de Lavington,17 pigou18 e Hicks19 o de que os detentores de riqueza com encaixes monetrios em excesso procuram restaurar o equilbrio de suas contas de capital. Ao tentarem mudar de moeda para capital, eles elevam os preos do estoque de capital existente; e, dado que os novos e os velhos bens de capital precisam manter preos comparveis, os preos das mercadorias tambm sobem. o processo s termina quando as rendas monetrias sobem o suficiente para absorver a nova moeda nos saldos para transaes, sendo que a taxa real de retorno sobre o estoque de capital permanece inalterada. esse mecanismo pode ser aplicado a aumentos em M devido a uma expanso dos emprstimos bancrios com as dvidas privadas sendo adicionadas ao menu de ativos bem como a aumentos associados com a poupana lquida. Um aspecto do mecanismo , portanto, o processo cuja descrio clssica de autoria de Wicksell (1935). os bancos expandem a oferta de moeda oferecendo emprstimos a uma taxa a taxa de mercado inferior ao rendimento do capital a taxa natural. A demanda em excesso por capital pelos novos tomadores de emprstimos eleva os valores do capital, com as repercusses j descritas. se este processo tem um fim ou no, depende de que o incentivo dos bancos para uma expanso seja extinto por aumentos proporcionais da oferta de moeda, da renda monetria e dos preos. para uma economia de crdito puro, em que todos os meios de pagamento so embasados na monetizao das dvidas privadas, este modelo no produz um equilbrio. o fim do processo wickselliano depende das necessidades de reservas dos bancos, sejam estas exigidas pela legislao ou pelos prprios motivos de transao e precauo dos bancos.
16. d. patinkin, op. cit., cap. 8. 17. X. Lavington, op. cit., cap. 6. 18. A. c. pigou, 1951, cap. 10. 19. J. r. Hicks, op. cit., 1939.

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Apresentei uma verso moderna de uma economia de dois ativos, moeda e capital, no meu trabalho Um modelo agregativo dinmico. A moeda e a dvida do governo so uma coisa s e no existem dvidas privadas. As propores nas quais os detentores de riqueza desejam dividir seus haveres entre moeda e capital dependem do volume das transaes e da taxa de retorno sobre o capital. o rendimento do capital no uma constante, como parece ser no modelo de cambridge, mas depende da intensidade de capital da produo corrente. o diferencial entre o rendimento do capital e o da moeda depende das ofertas dos dois ativos bsicos; o mecanismo de preferncia pela liquidez aplicado a uma margem moeda-capital em vez de uma margem moeda-ttulos. o nvel de preos ajusta as ofertas relativas carteira desejada pelos investidores, dada a produtividade marginal do capital vigente. este ajuste de carteira similar ao mecanismo de resposta a um aumento na quantidade de moeda antes descrito para o modelo de velocidade constante, porm, aqui, este no mantm necessariamente a mesma velocidade ou o mesmo rendimento do capital. Um efeito saldo real sobre o consumo pode ser adicionado se for desejado. Uma extenso trivial do modelo moeda-capital a incluso de outros tipos de ttulos do governo, sob a suposio de que, dados certos diferenciais de taxas constantes, estes so em carteira substitutos perfeitos da prpria moeda. Assim, a moeda no modelo significa toda a dvida do governo, tome esta a forma de meios de pagamento ou de substitutos da moeda. o diferencial entre o retorno sobre o capital e o rendimento de qualquer instrumento de dvida do governo determinado pelas ofertas relativas de dvida total do governo e de capital. por meio de uma extenso similar, as dvidas privadas podem ser adicionadas ao menu de ativos, mais uma vez com a condio de serem substitutos perfeitos para os instrumentos de dvida do governo, mas no para a cota de capital. esta adio no muda o requisito de equilbrio de carteira, a saber, de que a posio privada lquida em ativos de valor monetrio fixo permanece em uma relao apropriada com o valor do estoque de capital. portanto, quando estendido o modelo moeda-capital, soma o mesmo menu de ativos que o modelo de Keynes e patinkin. cada qual tem apenas um diferencial de juros a ser explicado no modelo. porm, h uma grande diferena. o modelo de Keynes e patinkin supe que todos os instrumentos de dvida so substitutos perfeitos do capital. A taxa de juros a ser explicada a taxa comum, com as correes constantes apropriadas, a todos os outros ativos que no a prpria moeda. o que explica esta taxa a oferta de moeda em relao aos requisitos para transaes e a riqueza total. A poltica monetria, alterando o componente de dvida vista da dvida do governo, pode afetar os termos nos quais a comunidade manter o estoque de capital. A expanso do valor real da dvida no monetizada no pode faz-lo, embora na verso de patinkin esta possa influenciar o nvel de atividade via o efeito saldo real sobre o consumo corrente. o modelo moeda-capital contrasta, pois adota instrumentos de dvida ao lado da moeda e centra 131

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sua ateno sobre a relao entre o valor real total da dvida do governo, monetizada ou no, e taxa de retorno que a comunidade requer do estoque de capital. neste, a poltica monetria no tem papel; apenas a posio lquida agregada do pblico enquanto tomadores e doadores de emprstimos relevante e no sua composio. os dois modelos do respostas diferentes a questes importantes. A diminuio da dvida do governo de longo prazo via taxao tem efeitos expansionrios ou deflacionrios? A questo no se refere aos efeitos temporrios do tipo multiplicador do supervit que reduz a dvida estes evidentemente so deflacionrios , mas aos efeitos duradouros, por meio da conta de capital, de se ter uma dvida menor. A resposta instintiva dos economistas escolados na tradio keynesiana expansionrio. A oferta de ttulos menor em relao oferta da moeda; a taxa de juros desce, e o investimento estimulado at a eficincia marginal cair de maneira idntica. A resposta do modelo moeda-capital como foi antes indicado deflacionrio. A suposta substitutibilidade de ttulos e moeda manter a taxa dos ttulos elevada. o declnio no componente de dvida do governo da riqueza privada lquida significa que os investidores vo exigir uma taxa de retorno ou uma eficincia marginal mais elevada para manterem o estoque de capital existente. dado que ambos os modelos esto supersimplificados, qual dos dois o melhor guia para a instituio? os instrumentos da dvida do governo de longo prazo so um substituto melhor para o capital que para a dvida de curto prazo e para a moeda? Uma reflexo sobre as propriedades caractersticas desses ativos em particular, como estes se comportam frente a riscos de variaes no nvel de preos certamente sugere que se os ttulos do governo precisam ser absorvidos ou pelo capital ou pela moeda, a melhor aposta a moeda.

2.3 rumo a uma sntese

Uma sntese das duas abordagens precisa, evidentemente, evitar as escolhas arbitrrias de ambas, abandonando a convenincia de se supor que todos os ativos, exceto um, so substitutos perfeitos. o preo deste avano em realismo e relevncia a necessidade de se explicar no s uma taxa de retorno determinada no mercado, mas toda uma estrutura. A estrutura de taxas pode ser vista como se estivesse dividida entre dois polos, ancorada, em um extremo, pela taxa nula convencionalmente adotada sobre o papel-moeda e sobre a taxa de desconto do banco central e, no outro extremo, pela produtividade marginal do estoque de capital. entre os ativos que no so substitutos perfeitos, a estrutura de taxas ir depender das ofertas relativas. em geral, um aumento na oferta de um ativo por exemplo, ttulos do governo de longo prazo far com que sua taxa suba em relao s outras taxas, porm esta no subir tanto em relao aos ativos para os quais este direta ou indiretamente um substituto prximo no exemplo, ttulos de curto prazo e moeda que em relao a outros ativos no exemplo, o capital.

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nessa sntese, a poltica monetria encontra uma perspectiva adequada. A quantidade de moeda pode afetar os termos nos quais a comunidade manter o capital, porm esta no a nica oferta de ativo que pode faz-lo. A posio monetria lquida do pblico importante, como tambm o sua composio. Uma lio do modelo simples de moeda e capital deve ser guardada. A varivel estratgica a escala ltima de expanso ou deflao, de arrocho ou folga monetria a taxa de retorno que a comunidade de detentores de riqueza exige a fim de absorver o estoque de capital existente avaliado a preos correntes , nem mais, nem menos, em suas carteiras e balanos. esta taxa pode ser designada a preo de oferta do capital. se esta for menor que a produtividade marginal do capital, haver demanda em excesso por capital, estimulando aumentos nos preos dos bens de capital e adies ao estoque. se o preo de oferta do capital maior que sua produtividade marginal, a demanda por capital ser insuficiente para absorver o estoque existente; seu valor tender a cair, desencorajando a produo de novos bens de capital. os efeitos de um desvio do preo de oferta do capital em relao produtividade marginal do estoque existente so similares queles de discrepncias entre as taxas de mercado e as naturais em Wicksell. Quando avaliamos as vrias medidas de poltica e variaes autnomas descobrimos que realmente no h um atalho, um fcil substituto para o preo de oferta do capital. como o exemplo da retirada da dvida de longo prazo ilustra, a taxa de juros keynesiana, que a taxa dos ttulos de longo prazo, pode ser um mau indicador. os eventos que causam uma queda nesta taxa na verdade podem gerar uma elevao no preo de oferta do capital. outro exemplo de erro devido concentrao sobre a taxa dos ttulos de longo prazo o seguinte argumento keynesiano: a expectativa de uma elevao na taxa de juros leva preferncia pela liquidez e mantm elevada a taxa de juros corrente, e uma taxa de juros elevada desencoraja o investimento. entretanto, a eficincia marginal do capital deve competir no com a cotao de mercado da taxa de longo prazo, mas com esta cotao menos as perdas de capital esperadas. se o fato de esta taxa assim corrigida se aproximar de zero causa a substituio de ttulos por moeda, no causaria, pelos mesmos motivos, a substituio de ttulos por capital? se a taxa dos ttulos de longo prazo um substituto inadequado para o preo de oferta do capital, o mesmo verdade para outro indicador popular: a quantidade de moeda. o moderno terico da quantidade de moeda, Friedman20 diferente do antigo terico da quantidade de moeda que na verdade acreditava na velocidade constante , defende que quase tudo de relevncia estratgica na conta de capital pode ser estudado concentrando a ateno na oferta e na demanda por moeda. este ponto de vista, embora

20. m. Friedman, Studies in the quantity theory of money, chicago, University of chicago press, 1956, cap. 1. 133

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aparentemente endossado no trabalho de shaw,21 foi bastante combatido no de gurley e shaw.22 conforme eles indicam, no difcil descrever eventos e polticas que elevam o preo de oferta do capital enquanto mantm inalterada a quantidade de moeda, podendo at faz-la crescer. por que nos concentrarmos em outras variveis que no aquelas de interesse direto e central? At onde ir na desagregao , como sempre, uma questo de gosto e propsito, dependendo tambm das possibilidades de aplicao emprica e de teste. Um programa mnimo para uma teoria da conta de capital relevante s instituies americanas envolveria: i) quatro componentes da riqueza privada lquida: a dvida vista do governo, a dvida de curto prazo do governo, a dvida de longo prazo, e o estoque de capital; ii) dois ativos intermedirios: depsitos bancrios e dvidas privadas; iii) duas taxas de juros fixadas institucional ou administrativamente: zero sobre os depsitos bancrios e o papelmoeda, e a taxa de desconto do banco central; e iv) quatro rendimentos determinados em mercado a taxa de juros de curto prazo, a taxa de juros de longo prazo, a taxa sobre as dvidas privadas, e o preo de oferta da cota de capital. nesse modelo, a quantidade de dvida vista se divide em papel-moeda mantido fora dos bancos e as reservas lquidas (sem implicar endividamento) dos bancos, dependendo do total de reservas compulsrias do volume dos depsitos. se este total superar as dvidas lquidas, os bancos precisam tomar emprestado do banco central taxa de desconto. os fundos disponveis dos bancos so: seus depsitos menos suas reservas compulsrias e se dividem em reservas lquidas livres (reservas lquidas menos reservas compulsrias); dvidas de curto prazo do governo; dvidas de longo prazo do governo; e dvidas privadas em propores que dependem da taxa de desconto, da taxa de curto prazo, da taxa de longo prazo, e da taxa de emprstimos privados. o pblico no bancrio aloca sua riqueza privada lquida entre papel-moeda, depsitos bancrios, os dois tipos de dvida do governo que rendem juros, dvida privada aos bancos um item negativo , e cotas de capital. todos os rendimentos, exceto a taxa de desconto, so relevantes para as escolhas de carteira feitas pelo pblico. Quando analisamos as restries sobre a riqueza, verificamos que existem quatro equaes independentes no sistema, por exemplo uma equao de equilbrio para cada componente da riqueza privada lquida, as quais podem ser usadas para determinar os quatro rendimentos endgenos. A soluo para o rendimento do capital seu preo de oferta, s existindo o equilbrio para todo o sistema o qual incluiria tambm equaes para a conta de renda se a soluo para o preo de oferta do capital coincidir com a produtividade marginal do estoque existente.

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21. F. s. shaw, money supply and stable economic growth, In: United States monetary policy, new York, American Assembly, 1958, cap. 2. 22. J. gurley e e. s. shaw, Money in a theory of finance, Washington, Brookings institution, 1960.

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o texto Uma abordagem de equilbrio geral para a teoria monetria, de James tobin, foi publicado originalmente na revista Literatura Econmica, volume 8, de fevereiro de 1986. nesta pgina e nas duas prximas, reproduzimos a capa, o expediente e o sumrio daquela edio. 137

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UmA ABordAgem de eQUiLBrio gerAL pArA A teoriA monetriA*

James Tobin
Aproveitarei a oportunidade oferecida pela primeira edio de um peridico devotado economia monetria a fim de estabelecer e ilustrar um arcabouo geral para a anlise monetria. esse no um enfoque novo, pois adotado, pelo menos em esprito, por muitos economistas que se dedicam aos estudos monetrios. meu objetivo aqui de exposio e de recapitulao.

1 A contA de cApitAL
o enfoque concentra a ateno nas contas de capital das diversas unidades monetrias, de cada setor da economia e da economia como um todo. Um modelo da conta de capital da economia especifica o menu dos vrios ativos e dvidas que aparecem nas carteiras e balanos, os fatores que determinam as demandas e ofertas destes ativos e a maneira pela qual os preos dos ativos e as taxas de juros zeram esses mercados interligados. por esse enfoque, os ativos monetrios representam apenas uma parte, e no o todo, do menu de ativos existentes, da mesma forma que o sistema de bancos comerciais um dos setores, e no o nico, cujo comportamento do balano precisa ser especificado. o tratamento em separado da conta de capital em relao conta de renda e ao produto da economia apenas o primeiro passo, uma simplificao a ser justificada pela convenincia que encerra e no pelo realismo. A estratgia conside-

* [este artigo foi originalmente publicado no Journal of Money, credit, and Banking, v. 1, p. 15-29, Feb. 1969, e reproduzido em J. tobin (org.), essays in economics, Amsterd, north-Holland, 1971, cap. 18 copyright 1969, da ohio state University press. A traduo de Lucas Assuno, da pontifcia Universidade catlica do rio de Janeiro (pUc/rJ), com a colaborao de marco Antnio Bonomo e Antonio de Lima Brito, do ipea/instituto de planejamento econmico e social (inpes). (n. do ed.)]

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rar as variveis da conta de renda como dados provisoriamente exgenos, no que tange ao comportamento do balano, e achar o equilbrio nos mercados para os estoques dos ativos condicionados pelos valores supostos de produtos, rendas e outros fluxos. porm, bvio que as relaes existam nos dois sentidos. Algumas das variveis determinadas nos mercados de ativos afetam os fluxos de gastos e de renda. em uma situao de equilbrio completo, os dois lados da economia os quais no resistimos em chamar de financeiro e real precisam estar mutuamente consistentes. isto , os insumos financeiros no lado real precisam reproduzir os valores assumidos dos insumos reais no lado financeiro. Um exemplo simples e familiar dessa estratgia a curva LM. As conferncias e os textos de macroeconomia imortalizaram a decomposio do sistema keynesiano em submodelos, feita por Hicks. Um destes submodelos determina qual o equilbrio de estoque de ativos que corresponde a uma dada renda real agregada e a um dado nvel de preos de mercadorias. nesse equilbrio condicionado, a taxa de juros iguala a demanda e a oferta de moeda e zera os mercados para os outros ativos. dos vrios equilbrios da LM, apenas um , em geral, consistente com as outras relaes no sistema completo. A suposio comportamental bsica nesse procedimento de que as decises de gasto e as decises de composio de carteira so independentes especificamente, que as decises quanto acumulao de riqueza so separveis das decises quanto sua alocao. como poupadoras, as pessoas decidem quanto adicionar s suas riquezas, ao passo que como administradoras de suas carteiras, elas decidem de que forma distribuir entre os ativos e as dvidas disponveis, a riqueza lquida que j possuem. A propenso a consumir pode depender das taxas de juros, mas no depende diretamente nem da combinao existente de ofertas de ativos nem das taxas s quais estas ofertas esto crescendo. A figura 1 ilustra esquematicamente o enfoque que acabamos de esboar.

2 A estrUtUrA contBiL
A estrutura contbil genrica para uma teoria da conta de capital est indicada na tabela 1. As linhas representam ativos ou dvidas, sendo que uma linha pode significar moeda, capital fsico ou, em uma classificao mais apurada, depsitos vista ou equipamentos durveis dos produtores. As colunas representam setores da economia, como os bancos comerciais, o governo central, as instituies financeiras no bancrias e o pblico. As entradas na matriz em geral podem ser positivas, nega-

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tivas ou zeradas, indicando uma negativa de que o setor em questo um devedor no tipo de ativo apontado pela linha dessa entrada. todas as dotaes de ativos ou dvidas precisam ter seus valores expressos em termos do mesmo numerrio, isto , da unidade de medida monetria ou do poder de compra sobre os bens de consumo. o somatrio ao longo de uma linha representa a oferta exgena lquida do ativo para a economia como um todo, sendo que, no que se relaciona aos estoques de bens, essa oferta exgena o que a economia herdou do passado. para os ativos financeiros gerados internamente a oferta exgena lquida , obviamente, igual a zero. se dos somatrios na coluna final as dotaes do governo central de um determinado ativo so subtradas ou suas dvidas adicionadas , o que resta so as dotaes lquidas deste ativo em mos do setor privado da economia. o somatrio de uma coluna representa a riqueza lquida de um setor e o da coluna final indica a riqueza nacional. conforme indicado, a riqueza privada diferencia-se deste total pelo montante da riqueza lquida do governo. caso este seja um devedor lquido, como normalmente dever ocorrer, pelo menos se seus estoques de bens forem ignorados, ento a riqueza privada excede a riqueza nacional. A estrutura ilustrada pela tabela 1 tem como objetivo uma economia fechada, embora possa ser estendida para incluir as relaes da conta de capital com o resto do mundo.

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clssicos de literatura econmica FIGURA 1

Abordagem da conta de capital um esquema

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3 o ArcABoUo AnALtico
A estrutura contbil da tabela 1 passa a representar melhor a realidade enquanto arcabouo para a anlise monetria se: i) atribumos a cada ativo uma taxa de retorno ri , (i= 1, 2,... n); e ii) imaginamos que cada setor j (j = 1, 2,... m) tem uma demanda lquida por cada um dos ativos, , que uma funo do vetor ri e, possivelmente, de outras variveis tambm. claro que, na prtica, muitas das entradas na matriz esto vazias, pois certos setores simplesmente no esto envolvidos com alguns dos ativos, seja na posio de detentor ou de devedor.

TABELA 1
Ativos 1 2 3 . . . . n riqueza lquida

Estrutura contbil geral

setores da economia 1 2 3 ... m governo central Dotaes totais lquidas = oferta exgena

riqueza privada total riqueza lquida (riqueza nacional menos a do governo riqueza lquida do governo)

Riqueza nacional

em qualquer tempo cada setor est restringido por sua prpria riqueza lquida, sendo seus membros livres para escolher o tipo de balano que preferem isto , quais as entradas (ativos) nas colunas da tabela 1 , mas no para escolher sua riqueza lquida, que o somatrio das entradas na coluna. esta determinada por suas acumulaes de ativos no passado e pelos preos correntes dos ativos. os indivduos no podem alterar o legado do passado nem tampouco como estamos supondo afetar, por meio de suas prprias escolhas de carteira, as avaliaes correntes em mercado de seus ativos. obviamente, com o passar do tempo o indivduo pode poupar, sofrer perdas ou obter ganhos de capital, sendo, um ano mais tarde, sua riqueza lquida diferente, embora mais uma vez esta v representar uma restrio gerncia de sua carteira.

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esse requisito de adio tem algumas implicaes bvias e simples. para qualquer dos setores, a soma das respostas de todos os ativos a uma variao em uma taxa de retorno qualquer rk zero, ou seja:

isso tambm verdade para qualquer outra varivel que entre nas funes de demanda por ativos do setor. A nica exceo a prpria riqueza lquida do setor, pois, obviamente, o somatrio das variaes nas dotaes de ativos proporcionadas por uma variao na riqueza igual a um:

essas mesmas propriedades tambm sero observadas para funes de demanda agregadas no total dos setores, isto , para:

cada linha na tabela 1 corresponde a uma equao de equilbrio de mercado, por meio da qual as demandas lquidas dos m setores privados quando somadas coincidem com as ofertas disponveis, sejam emitidas pelo governo, sejam exgenas. porm, essas n equaes no so independentes. Quaisquer que sejam os valores das variveis determinantes, os lados esquerdos dessas n equaes de ativos (as demandas privadas lquidas) so iguais em valor aos lados direitos (as ofertas), isto , riqueza privada agregada. Assim sendo, ao contrrio do que nos leva a crer uma impresso inicial superficial, as n equaes no iro determinar n taxas de retorno, mas apenas n-1 taxas, no mximo. o valor da riqueza agregada, ou setorial, pode depender dos preos dos ativos, os quais, por seu turno dependem das ri , que so as taxas de retorno de mercado determinadas pelo sistema de equaes. isso vale para todos os ativos cujas vidas superam a extenso do perodo que se est supondo para as escolhas de carteira. por exemplo, os estoques existentes de capital fsico durvel e de ttulos de longo prazo do governo mudam de valor medida que suas taxas de retorno em mercado variam. consequentemente, as n-1 equaes de equilbrio de mercado na verdade trazem as taxas de retorno em dois papis, como argumentos nas funes de demanda de ativos e como determinantes dos valores das ofertas de ativos e riqueza total existentes. em algumas aplicaes da anlise existem menos que n-1 taxas de retorno livres para serem determinadas e o nmero de taxas de retorno endgenas inferior ao de equaes de equilbrio de mercado independentes. Algumas taxas so fixadas por lei ou institucionalmente, por exemplo, a prpria taxa de juros sobre a moeda que, por conveno, igual a zero , a proibio dos juros sobre os depsitos vista e os tetos efetivos sobre os juros pagos em contas de depsitos a prazo e de poupana. Algumas outras sofrem restries, pelo

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menos a longo prazo, por parte de fatores reais por exemplo, por parte da produtividade tecnolgica marginal de ativos de capital fsico. nestes casos, as equaes da conta de capital no podem ser satisfeitas a no ser que algumas ofertas de ativos no sejam exgenas, mas se ajustem para equilibrar os mercados, ou que algumas das variveis relevantes do lado real da economia a saber, a renda, o nvel de preos, as expectativas de preos assumissem valores apropriados. retornarei a esses problemas nas ilustraes que se seguem.

4 UmA economiA de dois AtiVos: moedA e cApitAL

passo agora a algumas aplicaes simples da abordagem que acabo de descrever. primeiro, consideremos uma economia com apenas um setor privado e dois ativos, ou seja, a moeda emitida pelo governo para financiar seus dficits oramentrios e o capital fsico homogneo. seja p o preo dos bens usualmente produzidos, sejam estes bens de consumo, sejam de capital. entretanto, admitirei que o valor dos bens de capital existentes ou os direitos a estes possam divergir do seu custo de reproduo corrente, sendo qp o preo de mercado dos referidos bens de capital. As taxas reais de retorno disponveis devido reteno de moeda e capital so representadas, respectivamente, por rM e rK . seja a taxa esperada de variao nos preos das mercadorias, r 'M a taxa nominal de juros paga a quem retm moeda geralmente igual a zero e R a eficincia marginal do capital relativa ao custo de reproduo. seja W a riqueza e Y a renda, ambas medidas em bens. isto posto, o modelo 1 como se segue: definio de riqueza: equaes de equilbrio: . W = qK capital (rK) . W = M / p moeda (rM) (1.1) (1.2) (1.3)

equaes das taxas de retorno: rK . q = R capital

moeda (1.4) As duas funes que dizem respeito escolha de carteira foram escritas de forma especial. estas so homogneas no que se refere riqueza e as propores retidas nos dois ativos so independentes da escala absoluta de riqueza. o requisito de adio nos diz que . portanto, uma das duas equaes de balano, por exemplo, a 1.1, pode ser omitida. naturalmente, supe-se que as derivadas em relao s prprias taxas de retorno e e so positivas e as derivadas cruzadas so, por conseguinte, negativas.

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A proporo da renda na riqueza aparece nas duas funes de demanda por ativos, sendo que, se aparece em uma das funes, obviamente precisa aparecer tambm na outra. A suposio convencional de que mais moeda ser necessria para motivos transacionais a nveis mais elevados de renda, isto implica que, caso outras coisas permaneam iguais, a demanda pelo capital ser reduzida medida que ocorra uma elevao na renda. entretanto, essas outras coisas no permanecero inalteradas se no lado real da economia existe uma conexo positiva entre Y e R, e, portanto, entre Y e rK . se a renda cai com a riqueza constante ou a riqueza cresce com a renda constante, uma frao menor da riqueza necessria para satisfazer os requisitos de moeda para transaes e a demanda por moeda cair em relao demanda por capital. devo reafirmar a usual suposio keynesiana de que a elasticidade parcial da demanda por moeda relativa renda positiva, mas nunca maior que um. o raciocnio aqui de que a demanda para transaes , no mximo, proporcional renda (elasticidade igual a um), mas os saldos para motivos de transao so apenas parte do total de moeda retida. portanto, o que se est supondo pode ser expresso da seguinte forma:

A equao (1.3) expressa uma relao inversa entre o valor de mercado de uma cota de capital e a taxa de retorno de mercado que esta rende. suponhamos que o retorno real perptuo que se pode obter com a compra de uma unidade de capital ao custo de produo p seja R. se um investidor precisa pagar por essa unidade de capital qp, em vez de p, ento a taxa de retorno R / q. A frmula do tipo consol1 da equao (1.3) aplica-se estritamente ao capital perfeitamente durvel. para o caso de capital deprecivel ou de ativos fsicos de vida limitada, a relao de rK e q no ser to simples ou to pronunciada. todavia, ainda haver uma relao inversa. importante notar que o nvel de preos das mercadorias no influencia a taxa real de retorno sobre o capital, seja esta calculada sobre o custo de reproduo, seja sobre o valor de mercado. entretanto, a taxa esperada de inflao dos preos das mercadorias participa do processo de administrao de carteira como uma das variveis da taxa real de retorno sobre a moeda em (1.4). o modelo 1 consiste, ento, de quatro equaes, na medida em que (1.1) pode ser omitida por redundncia. A interpretao do modelo depende da escolha de quatro variveis endgenas.
1. [Consol a denominao dada ao ttulo da dvida pblica britnica que representa uma promessa de pagamento por parte do governo, de uma quantia fixa ao portador do ttulo, todos os anos e constantemente. (n. do t.)]

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5 interpretAo A cUrto prAZo do modeLo de moedA e cApitAL

Uma interpretao (lA) a seguinte: variveis endgenas, rK , rM , W, q, variveis exge' nas, K, M, Y, p, R, , rM . ento, segundo (1.4), rM efetivamente exgeno, podendo, por meio de vrias substituies, o modelo ser expresso como uma nica equao em q: (1.5) As suposies feitas na seo anterior so suficientes, embora no necessrias, para , ou seja, que um aumento na quantidade de moeda exse afirmar que pansionista, causando uma elevao no valor do capital existente e estimulando o investimento. As mesmas condies asseguram que , isto , que um aumento na eficincia marginal do capital puxa para cima o seu preo; que , a saber, que um aumento na taxa real de juros sobre a moeda diminui o valor do capital; e que , isto , que o equilbrio de ativos exige que quanto maior for o nvel de renda em relao aos estoques de ativos, menor seja a valorao do capital. esse ltimo resultado nos leva observao de que, enquanto parte de um modelo de curto prazo de determinao da renda, a equao (1.5) pode ser interpretada como uma espcie de curva LM keynesiana padro. isto , ela nos informa que combinaes da renda real Y e da taxa de retorno sobre a parcela de capital, rK ou R / q, so compatveis com o equilbrio nos mercados de ativos (figura 2). tal qual a curva LM dos livros-textos, esta relao desloca-se para a direita quando M aumenta ou p diminui. A diferena aqui que a taxa de juros no eixo vertical a taxa de retorno sobre a cota de capital, e no a taxa de ttulos de longo prazo de Keynes. entretanto, Keynes estava supondo que as duas taxas eram iguais ou que divergiam apenas por um prmio de risco constante. se essa suposio for relaxada, R / q a varivel apropriada para o diagrama, o qual ainda precisa ser completado por uma curva IS. A taxa de investimento a velocidade que os investidores desejam aumentar seus estoques de capital se tem de estar relacionada com alguma coisa, deve ser com q, o valor do capital em relao ao seu custo de reposio.

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clssicos de literatura econmica FIGURA 2

Curva LM traada a partir da equao (1.5)

A curva LM da figura 2 foi traada supondo-se uma eficincia marginal do capital RK R ser maior que com R constante, podendo (R) fixa.=se/ q aumenta junto com Y, R at se tornar positiva. na teoria keynesiana sempre houve ambivalncia quanto a esse ponto: entre o aparente ponto de vista do prprio Keynes, segundo o qual a estimativa dos investidores para a eficincia marginal do capital est relacionada com um futuro bastante independente do nvel de renda corrente, e a ideia de que os investidores simplesmente esperam que a taxa de lucro corrente sobre o capital continue a mesma. se, de acordo com o segundo ponto de vista, alguma dependncia de R em relao a Y est embutida na curva LM, ento no h uma relao biunvoca entre rK e q. consequentemente, a figura 3 apresenta a curva LM com R / q sobre o eixo vertical, em que R a eficincia marginal do estoque de capital existente K com uma renda real padro Y . essa renda-padro Y o nvel no qual a poupana seria exatamente o suficiente para aumentar o estoque de capital taxa natural de crescimento da economia. por exemplo, suponhamos que esse crescimento seja igual a g e que a proporo poupada da renda seja igual a s, da . sob as usuais suposies da teoria neoclssica do crescimento, o investimento a essa taxa manter R inalterada. consequentemente, o investimento a essa taxa compatvel com q = 1, rK = R , ou seja, a curva IS passa pelo

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James toBin

ponto ( R, Y ).2 A um nvel de renda inferior a Y , essa taxa normal de investimento ser maior que a poupana, e consequentemente a igualdade investimento-poupana requer um q menor que um. o equilbrio a curto prazo para uma dada oferta real de moeda M / p apontado por E na figura 3, ilustrao em que este ocorre a um nvel de renda e a um valor da cota de capital inferiores aos da posio de crescimento sustentado em G.

FIGURA 3

Curva LM traada com a curva IS

2. Jerome stein tem insistido nessa propriedade do programa de investimento de curto prazo. Veja seu trabalho money and capacity growth, Journal of Political Economy, cambridge University press, 74, p. 451-465, oct. 1966. 151

clssicos de literatura econmica

6 o eQUiLBrio de Longo prAZo no modeLo de moedA e cApitAL

Uma interpretao alternativa do modelo (1B) requer que o capital seja avaliado ao seu custo de reproduo, isto , que q = 1 . esta pode ser vista como uma condio de equilbrio de longo prazo. em um equilbrio de crescimento de longo prazo, E e G na figura 3 coincidem; ademais, esta renda Y deve representar tambm um equilbrio da demanda e oferta de trabalho. portanto, se M / p, R, Y, e K so dados, estes determinam rK e W. A equao (1.2) deve ento determinar rM , a taxa real de juros sobre a moeda. isto , as expectativas de variao de preos ou a taxa de juros sobre a moeda precisam ser determinadas pelo mercado em vez de ser fixadas institucionalmente ou por lei. do contrrio, no haver meio de harmonizar os detentores de riqueza com as ofertas de capital e com os saldos reais determinados pelas polticas e pela histria. Alternativamente, se rM est fixa, as ofertas de capital e moeda, medidas em termos reais, precisam estar livres para se ajustarem s preferncias de carteira do pblico. os modelos do papel da moeda externa3 no crescimento de longo prazo mostram como esse ajuste pode ocorrer. 4 Um dos mecanismos a flexibilidade no nvel de preos p, a qual assegura que qualquer oferta nominal de moeda M pode se tornar a oferta real desejada pelo pblico ao nvel do conjunto prevalecente de taxas de juros reais. outro mecanismo possvel a prpria poltica fiscal, ajustando o tamanho e a taxa de expanso da dvida do governo de modo a alcanar o equilbrio.

7 Um modeLo de moedA, ttULos e cApitAL

o modelo 1 no inclui a poltica monetria como esse termo geralmente entendido. A oferta de moeda idntica dvida do governo. no possvel aumentar a quantidade de moeda em um dlar sequer sem aumentar simultaneamente a riqueza privada em um dlar. estas aumentam juntas em valor monetrio quando o governo administra um dficit oramentrio e emite moeda para cobri-lo, ou em valor real quando o nvel de preos cai. Um aumento no estoque nominal de moeda uma consequncia monetria da poltica fiscal em vez de poltica monetria no seu sentido habitual. o fato concebvel que mais se aproxima de uma poltica ' monetria no modelo 1A a variao de rM , pelas seis equaes independentes.
3. [Outside money no original. gurley e shaw em seu livro Money in a theory of finance, Washington, Brookings institution, 1960, introduziram as expresses outside money e inside money. A primeira significa a parcela da moeda que constitui riqueza para o setor privado e, a segunda, a que no constitui. (n. do t.)] 4. Ver tobin, money and economic growth, Econometrica, 33, 4, p. 671-684, oct. 1965.

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James toBin
As duas equaes seguintes resultam de um processo de consolidao do modelo com a definio de W e determinam q e rS : (2.7) (2.8) como antes, supe-se que as derivaes das funes fi em relao s prprias taxas de retorno so positivas, e que todas as derivadas cruzadas so no positivas tambm deve ser lembrado que para qualquer x que aparea como argumento nas funes fi. em outras palavras, os ativos so substitutos brutos: a demanda por ativo varia diretamente com sua prpria taxa e inversamente com as outras taxas. tambm se est supondo, como antes, que a elasticidade parcial da demanda por moeda com relao renda positiva, porm nunca superior a um. Alm disso, agora que os ttulos do governo esto disponveis, supe-se que estes, em vez do capital, absorvem as variaes nos requisitos de moeda para transaes. isto :

e
essas suposies nos conduzem s concluses apresentadas na tabela 2.

TABELA 2

Geral efeitos sobre variveis endgenas de um aumento em variveis exgenas especficas, com todas as outras mantidas constantes
Variveis endgenas q rS SK M + S ? + ? M em troca de S + Variveis

' M

exgenas Y + +

R + ? +

p ? + +

+ +

As duas primeiras colunas representam aumentos na dvida do governo em cada uma das suas possveis formas, enquanto a terceira coluna representa a poltica monetria na forma de compras no mercado aberto. Aqui, ao contrrio do que ocorre no modelo 1A, possvel deslocar a curva LM das figuras 2 e 3 para a direita por meio de uma poltica monetria no seu sentido habitual. A quarta coluna representa a poltica monetria guisa de um aumento na taxa de juros sobre a moeda determinada por lei.

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clssicos de literatura econmica

Qual a caracterstica da moeda que induz os resultados apresentados nas trs primeiras colunas? isto , por que um aumento na dvida do governo na forma monetria tem um efeito mais expansionista que um aumento nessa dvida na forma de ttulos? e por que a substituio de moeda por ttulos via compras no mercado aberto tem um efeito expansionista? no pelo fato de o ativo no 1 ter sido chamado de moeda e o no 2 de ttulos; tampouco por ser o ativo no 1 um meio de pagamento, ou por ter ele quaisquer outras propriedades que o no 2 no tenha; nem, tambm, porque o ativo no 1 no paga juros, pois este pode ou no pag-los. estas propriedades em nenhum momento participaram de nossa anlise, exceto no sentido geral onde estas explicam por que os ativos no so substitutos perfeitos entre si. A caracterstica essencial nica distino entre moeda e ttulos que importa para efeito dos resultados conseguidos anteriormente que a taxa de juros sobre a moeda fixada exogenamente, seja por lei, seja por conveno, enquanto a taxa de retorno sobre os ttulos endgena, determinada pelo mercado. Quando a oferta de qualquer ativo aumenta, a estrutura das taxas de retorno, sobre esse e sobre os outros ativos, precisa mudar de forma a induzir o pblico a reter a nova oferta. Quando a prpria taxa do ativo pode se elevar, uma parte substancial do ajuste necessrio poder ocorrer dessa maneira. porm, se a taxa for fixa, todo o ajuste deve acontecer por meio de redues nas outras taxas ou de aumentos nos preos dos outros ativos. este o segredo do papel especial da moeda; um segredo que seria dividido com qualquer outro ativo com taxa de juros fixa. conforme observado anteriormente, uma economia com n ativos envolver no mais de n-l equaes independentes que equilibram os mercados. o sistema determinar, portanto, no mais que n-l taxas reais de retorno. se a taxa sobre um dos ativos que seja a moeda fixa, ento, a taxa de retorno de mercado sobre o capital pode e, na verdade, deve estar entre as n-l taxas a serem determinadas. isso permite que as autoridades monetrias forcem o retorno de mercado sobre o capital fsico a divergir de sua eficincia tecnolgica marginal ou, o que a mesma coisa, forcem o valor de mercado do capital existente a divergir de seu custo de reproduo. Ao criarem estas divergncias, as autoridades monetrias podem afetar a taxa corrente de produo e acumulao dos ativos de capital. essa a maneira por que as autoridades monetrias podem afetar a demanda agregada a curto prazo graficamente, por meio do deslocamento da curva LM da figura 3 para a esquerda ou para a direita, mudando seu ponto de interseo com a curva IS. se a taxa de juros sobre a moeda, assim como as taxas sobre todos os outros ativos financeiros, fossem flexveis e endgenas, ento, todas estas simplesmente se ajustariam eficincia marginal do capital. no haveria espao para discrepncias entre as taxas de retorno natural e de mercado sobre o capital ou entre o valor de mercado e o custo de reproduo. no haveria espao para a poltica monetria afetar a demanda agregada.

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James toBin
o lado real da economia ditaria o tom para o setor financeiro sem que houvesse efeitos retroalimentadores na direo oposta. como observado antes, algo desse tipo ocorre a longo prazo, em que a influncia da poltica monetria no ocorre sobre a demanda agregada, mas sobre as ofertas relativas de ativos reais e monetrios, s quais todas as taxas de retorno devem se ajustar.

8 Um modeLo com depsitos BAncrios e emprstimos

como uma terceira e ltima ilustrao da abordagem, consideremos uma economia com dois setores em vez de um. esse modelo 3 possui um sistema bancrio e um setor do pblico em geral e acrescenta dois novos ativos depsitos e emprstimos privados ao menu de ativos da economia. existem tambm duas novas taxas reais de juros a serem determinadas, rD sobre os depsitos e rL sobre os emprstimos, e duas novas taxas no' minais, rD e rL' , rspectivamente, a serem estabelecidas exgena ou endogenamente. Uma nova taxa de juros relevante para os bancos, a taxa de desconto d ' do banco central ou apenas d em termos reais tambm pode ser introduzida. esta passa a representar um novo instrumento de controle monetrio.

seja r o vetor das taxas de juros reais ( rK , rM , rS , rD , rL , d). por convenincia, tanto as escolhas de carteira dos bancos como as do pblico em geral sero escritas como funes de r . todavia, deve ficar subentendido que a taxa de desconto d irrelevante para o pblico, e que a taxa de mercado sobre o capital rK irrelevante para os bancos, pois estamos supondo que estes no detm este ativo. pela mesma razo, as demandas dos bancos por ativos poderiam ser expressas, sem nenhum problema, em valores monetrios e relacionadas s taxas de juros nominais em vez de s taxas reais. o depsito compulsrio legal representado no modelo por k.
o ativo no 2 ainda a dvida vista do governo, inclusive a do banco central. o tamanho dessa dvida, excluindo-se as tomadas de emprstimos dos bancos no banco central pelo redesconto, igual oferta de papel-moeda em circulao e de reservas prprias aos bancos e ao pblico. obviamente, M agora no mais corresponde quantidade de moeda da forma que esta convencionalmente definida. em vez disso, M aqui representa a base monetria. o estoque de moeda incluiria a parcela de M em poder do pblico mais os depsitos bancrios ou talvez s os depsitos vista se, como no est sendo feito aqui, os distinguimos dos depsitos a prazo. dessa maneira, o estoque de moeda seria uma quantidade endgena.

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clssicos de literatura econmica

definio de riqueza:

(3.0)
equaes de equilbrio: Bancos capital
+ + + D = +

Pblico (3.1) (3.2) (3.3) (3.4) (3.4a) (3.5)

moeda e reservas ttulos de governo depsitos de nio de D emprstimos

equaes das taxas de retorno: capital moeda e reservas ttulos do governo depsitos emprstimos taxa de desconto (3.6) (3.7) (3.8) (3.9) (3.10) (3.11)

A participao dos acionistas dos bancos ignorada, de modo que os itens na coluna dos bancos tm soma igual a zero, assim como os itens na coluna do pblico tm soma igual riqueza lquida privada W.

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James toBin
existem 11 equaes independentes. como antes, podemos considerar exgenas as ' seguintes variveis: Y, M, S, K, R, rM , , p, d ' e K, e o sistema pode ser resolvido para as ' ' 11 variveis q, W, rK , rM , rS , rS , rD , rD , rL , rL' e d. nessa interpretao do modelo 3, a taxa de juros paga sobre os depsitos endgena e determinada pelo mercado. A funo de oferta de depsitos dos bancos f 4 B nos informa, para valores determinados das outras taxas de juros, que quantidade de depsitos os bancos esto dispostos a aceitar a qualquer taxa de depsito dada. em equilbrio, isso precisa ser igual quantidade de depsitos que o pblico deseja manter, dado este mesmo conjunto de taxas. como antes, os efeitos dos vrios instrumentos de poltica monetria e de outras variveis exgenas sobre a principal varivel q representam seus impactos sobre a demanda agregada. com as suposies adotadas anteriormente sobre a substituio de ativos e sobre a elasticidade-renda da demanda por base monetria, os resultados sero qualitativamente os mesmos encontrados nos outros modelos. Quantitativamente, bvio, estes sero muito diferentes. A existncia de um sistema percentual com reservas bancrias compulsrias significa que um reescalonamento maior das carteiras e variaes maiores nas taxas de retorno so necessrias para absorver um dado aumento na oferta de base monetria. medida que os bancos no so induzidos a adicionar a nova oferta s suas reservas em excesso, o pblico precisa ser induzido a reter algum mltiplo desta como depsito. A variao nas taxas de retorno necessria para que seja alcanado algum destes resultados, ou qualquer combinao destes, precisa ser bastante grande quando comparada ao regime de moeda 100% descrito nos modelos 1 e 2.
' Uma interpretao alternativa resulta de se supor que a taxa de depsito rD fixada institucionalmente ou legalmente, taxa essa que, adicionada lista de variveis exgenas, implica que uma equao deve ser suprimida, que , obviamente, a (3.4). com um teto efetivo sobre os juros que os bancos tm permisso para pagar, estes no alcanam sua curva de oferta (- ). estes aceitam todo e qualquer depsito que o pblico queira fazer ao nvel corrente do conjunto das taxas de juros, e com muito gosto aceitariam mais. Assim, (3.4) torna-se uma inequao: f 4 B + f 4 P < 0 . As equaes restantes do modelo, inclusive (3.4a), ainda se aplicam.

essa a interpretao habitualmente adotada, e que se ajusta s instituies dos estados Unidos, a saber, a proibio de juros sobre os depsitos vista e de teto sobre os juros pagos nos depsitos a prazo. Uma vez mais, os efeitos das medidas de poltica e outras variaes exgenas sobre q podem ser analisados. Aqui, entretanto, existe uma nova fonte possvel de resultados anormais. A suposio de substitutos brutos pode ser violada no mercado como um todo, embora seja satisfeita separadamente pelos diferentes setores bancos e pblicos. por exemplo, um aumento na

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clssicos de literatura econmica

taxa de depsito ou uma reduo na taxa de ttulos poderia aumentar, em vez de diminuir, a demanda lquida por moeda ou ttulos do governo. enquanto as demandas diretas do pblico caem ao serem transferidas para os depsitos, as demandas dos bancos podem aumentar simplesmente porque estes tm mais depsitos.5 essa formulao adiciona o teto sobre a taxa de juros dos depsitos lista de instrumentos de poltica monetria e permite a anlise da questo de um aumento nesse teto ser expansionista ou contracionista.

9 oBserVAes FinAis
os modelos aqui discutidos destinavam-se apenas a ilustrar e dar significado a algumas observaes gerais sobre a anlise monetria. A estrutura bsica bastante flexvel. esta pode ser estendida para englobar mais setores e maior nmero de ativos, dependendo do tpico que se deseja estudar. outros intermedirios financeiros podem ser introduzidos, assim como um maior nmero de distines podem ser feitas entre as categorias de dvidas do governo e de tipos de dvidas privadas. igualmente importante, a suposio de que o capital fsico homogneo pode ser relaxada, e alguns mercados, preos e taxas de retorno para estoques de bens podem ser introduzidos, distinguindose entre casas, instalaes industriais, equipamentos, bens de consumo durveis etc. de acordo com essa abordagem, o principal modo que as polticas financeiras e os acontecimentos afetam a demanda agregada a variao dos valores dos ativos fsicos em relao a seus custos de reproduo. As polticas montrias podem resultar em tais variaes, mas outros acontecimentos exgenos tambm podem. Alm das variveis exgenas explicitamente listadas nos modelos ilustrativos, podem ocorrer mudanas, e sem dvida estas ocorrem nas preferncias de carteira ou seja, nas funes de demanda por ativos do pblico, dos bancos e de outros setores. estas preferncias se baseiam em expectativas, estimativas de risco, atitudes em relao a esses riscos e um conjunto de outros fatores. nessa complexa situao, no de se esperar que o impacto essencial das polticas monetrias e outros eventos financeiros seja fcil de ser medido sem a direta observao das variveis relevantes (q nos modelos). no h razo para se pensar que o impacto ser captado em apenas uma das variveis intermedirias ou exgenas, seja esta um estoque monetrio ou uma taxa de juros de mercado.6
5. esses problemas so analisados em trabalhos de tobin-Brainard e de Brainard.

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6. esse ponto tem sido ilustrado na simulao de um modelo numrico da ordem do modelo 3. Veja o trabalho de Brainard e tobin, pitfalls in financial model building, American Economic Review, n. 58, p. 99-122, may 1968.

Milton Friedman

milton Friedman

o texto inflao e desemprego: a novidade da dimenso poltica, de milton Friedman, foi publicado originalmente na revista Literatura Econmica, volume 7, de outubro de 1985. nesta pgina e nas duas prximas, reproduzimos a capa, o expediente e o sumrio daquela edio. 161

clssicos de literatura econmica

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milton Friedman

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inFLAo e desemprego: A noVidAde dA dimenso poLticA*

Milton Friedman**
Quando o Banco da sucia estabeleceu o prmio para a cincia econmica em memria de Alfred nobel (1968), sem dvida havia e ainda h um ceticismo generalizado entre os cientistas e o pblico em geral quanto convenincia de tratar a economia como uma cincia similar fsica, qumica e medicina. estas so consideradas cincias exatas, nas quais um conhecimento objetivo, cumulativo e definitivo possvel. A economia e as demais cincias sociais so encaradas mais como ramos da filosofia do que como cincias propriamente definidas, cheias de valores desde o princpio, por lidarem com o comportamento humano. As cincias sociais, nas quais os cientistas analisam seu prprio comportamento e o de seus companheiros que por sua vez esto observando e reagindo ao que os cientistas dizem , no exigem mtodos de investigao fundamentalmente distintos dos aplicados s cincias fsicas e s biolgicas? estas no deveriam ser julgadas por meio de critrios diferentes?

* o presente artigo corresponde Aula nobel por ocasio da entrega do prmio nobel de 1976, outorgado pela real Academia de cincias da sucia (Copyright The nobel Foundation 1976). ** sou bastante agradecido pelos teis comentrios formulados sobre a primeira verso deste ensaio a gary Becker, Karl Brunner, phillip cagan, robert gordon, Arnold Harberger, Harry g. Johnson, s. Y. Lee, James Lothian, robert e. Lucas, david meiselman, Allan meltzer, Jos scheinkman, Theodore W. schultz, Anna J. schwartz, Larry sjaastad, george J. stigler, sven-ivan sundqvist, bem como aos participantes do seminrio sobre a moeda e os Bancos, da Universidade de chicago. Agradeo muito tambm minha esposa, rose director Friedman, que participou de todas as etapas de preparao deste trabalho, assim como minha secretria gloria Valentine, por seu desempenho no s acima como tambm alm de suas obrigaes normais. [A traduo de Ana Beatriz cerbino, com reviso de Joo da silva maia, do departamento de economia da Universidade Federal Fluminense (UFF), e de Antonio de Lima Brito, do ipea/instituto de planejamento econmico e social (inpes). (n. do ed.)]

clssicos de literatura econmica

1 cinciAs sociAis e nAtUrAis

eu mesmo nunca aceitei este ponto de vista. Acredito que ele reflita um mal-entendido no tanto com relao ao carter e s possibilidades da cincia social, mas no que respeita cincia natural. em ambas, no h um conhecimento real exato, somente hipteses preliminares que nunca podem ser provadas, mas que apenas no podem ser rejeitadas. Hipteses estas nas quais podemos ter maior ou menor confiana, dependendo de aspectos tais como a amplitude do conhecimento que estas contm relativamente sua prpria complexidade, s hipteses alternativas e ao nmero de ocasies em que se livraram de uma possvel rejeio. tanto nas cincias sociais quanto nas naturais, o corpo do conhecimento positivo cresce devido incapacidade de uma hiptese preliminar prever os fenmenos que esta se prope a explicar, em face dos reparos a esta hiptese, at que algum sugira uma nova que, de forma mais seleta ou mais simples, incorpore os fenmenos em questo, e assim por diante ad infinitum. em ambas, o experimento s vezes possvel e s vezes no como ocorre na meteorologia. em ambas, nenhum experimento sempre completamente controlado, e a prtica frequentemente oferece evidncias que so equivalentes a experimentos controlados. nos dois casos, no h um meio de se ter um sistema fechado e autnomo, nem de se evitar a interao entre o observador e o observado. o teorema de gdel, em matemtica, o princpio da incerteza de Heisenberg, em fsica, a profecia da autorrealizao ou da autoanulao, nas cincias sociais, todos exemplificam estas limitaes. claro que diferentes cincias lidam com diferentes assuntos, possuem diferentes matrias para analisar por exemplo, a introspeco uma fonte de evidncia mais importante para a cincia social do que para a cincia natural , consideram mais teis diferentes tcnicas de anlise e alcanam graus diferentes de sucesso em prognosticar os fenmenos que esto estudando. porm, estas diferenas so to grandes entre, digamos, a fsica, a biologia, a medicina e a meteorologia, quanto entre qualquer uma destas e a economia. mesmo o difcil problema de separar os juzos de valor dos julgamentos cientficos no exclusivo das cincias sociais. recordo-me bem de um jantar em uma faculdade da Universidade de cambridge, ocasio em que eu estava sentado entre um colega economista e r. A. Fisher, o grande estatstico matemtico e geneticista. meu colega contou-me o caso de um aluno que ele orientava em economia do trabalho, o qual, com relao a uma anlise sobre a influncia dos sindicatos, observou: Bem, sem dvida o sr. X outro economista de uma diferente corrente poltica no concordaria com isto. meu colega considerou esta experincia uma terrvel acusao economia, porque ilustrava a impossibilidade de haver uma cincia econmica positiva e livre de valor. Virei-me para sr. Fisher e perguntei se tal

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milton Friedman
experincia era realmente exclusiva da cincia social. sua resposta foi um veemente no, e passou a contar uma histria aps outra sobre como conseguia deduzir com preciso posies em gentica a partir de opinies polticas. Um dos meus melhores professores, Wesley c. mitchell, convenceu-me da razo bsica por que os scholars tm todo o tipo de incentivo para se dedicarem a cincias livres de valor, quaisquer que sejam seus prprios valores e por mais intenso que seja o seu desejo em difundi-los e promov-los. para recomendarmos uma linha de ao com vista a se alcanar um objetivo, devemos primeiro saber se esta linha de ao ir, de fato, alcanar tal objetivo. o conhecimento cientfico positivo que nos capacita a prever as consequncias de uma possvel linha de ao claramente um requisito para o julgamento normativo se aquela linha de ao a desejada. o caminho para o inferno est pavimentado de boas intenes precisamente por causa da desateno a este aspecto bastante bvio. este ponto particularmente importante em economia. muitos pases de todo o mundo esto hoje sofrendo uma inflao socialmente destrutiva, um desemprego excepcionalmente elevado, a m utilizao dos recursos econmicos e, em alguns casos, a supresso da liberdade humana. isto no ocorre porque pessoas maldosas tenham procurado deliberadamente alcanar estes resultados, nem por causa das diferenas de valores entre seus cidados, mas devido aos julgamentos equivocados quanto s consequncias das medidas governamentais: erros que, pelo menos em princpio, podem ser corrigidos pelo progresso da cincia econmica positiva. em vez de continuar com essas ideias de forma abstrata discuto os problemas metodolgicos mais profundamente na parte i , ilustrarei o carter cientfico positivo da economia, analisando um problema econmico especfico que foi do maior interesse para as cincias econmicas durante todo o perodo do ps-guerra, a saber: a relao entre a inflao e o desemprego. este problema um exemplo admirvel, pois tem sido uma questo poltica controversa ao longo do perodo. mesmo assim, a drstica mudana que vem ocorrendo na viso j aceita entre economistas tem sido produzida principalmente pelo mtodo cientfico de contradizer experimentalmente uma hiptese preliminarmente aceita o que vem a ser precisamente o processo clssico de reviso de uma hiptese cientfica. no posso apresentar aqui uma anlise exaustiva dos trabalhos que tm sido feitos sobre esse assunto, nem tampouco das evidncias que levaram reviso da hiptese. poderei apenas analis-los superficialmente, na esperana de transmitir a essncia destes trabalhos e das evidncias, bem como indicar os itens mais importantes que requerem uma investigao adicional. controvrsias profissionais sobre a relao entre inflao e desemprego tm-se entrelaado com as controvrsias sobre o papel relativo dos fatores monetrio, fiscal e outros que influenciam a demanda agregada. Umas tratam da maneira como uma variao

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clssicos de literatura econmica

na demanda agregada nominal, no importa como produzida, mostra seus efeitos por intermdio de mudanas no emprego e no nvel de preos; outras tratam dos fatores responsveis pelas variaes na demanda agregada nominal. As duas questes esto estreitamente relacionadas. os efeitos de uma mudana na demanda agregada nominal sobre os nveis de emprego e de preos podem no ser independentes da fonte daquela mudana e, reciprocamente, os efeitos dos fatores monetrios, fiscais e outros sobre a demanda agregada nominal podem depender da maneira como reagirem os nveis de emprego e de preos. Uma anlise completa ter de tratar dos dois problemas conjuntamente, ainda que haja um considervel grau de independncia entre estes. em uma primeira aproximao, os efeitos sobre os nveis de emprego e de preos podem depender apenas da magnitude da mudana na demanda agregada nominal, no da sua fonte. em ambos os casos, a opinio profissional hoje muito diferente do que era logo aps a segunda guerra mundial, isto porque a experincia contestou as hipteses aceitas preliminarmente. Qualquer um dos casos poderia, portanto, servir para ilustrar minha tese principal, razo por que optei por trabalhar com apenas um destes a fim de manter este estudo nos limites razoveis. decidi-me pela relao entre inflao e desemprego porque a experincia recente deixa-me menos satisfeito com a adequao dos meus primeiros trabalhos sobre esta relao do que com a dos meus estudos iniciais sobre as foras que produzem mudanas na demanda agregada nominal.

2 estgio 1: cUrVA de pHiLLips negAtiVAmente incLinAdA

A anlise econmica da relao entre inflao e desemprego atravessou dois estgios desde o fim da segunda guerra mundial e agora est entrando em um terceiro. oprimeiro estgio foi a aceitao de uma hiptese, associada ao nome de A. W. phillips, de que existe uma relao negativa estvel entre o nvel de desemprego e a taxa de variao dos salrios altos nveis de desemprego sendo acompanhados de quedas nos salrios e baixos nveis de desemprego, por elevao nos salrios. A variao de salrio, por sua vez, estaria ligada variao de preo, incorporando o incremento secular da produtividade e tratando o excesso de preo sobre o custo do salrio como dado por um fator de markup aproximadamente constante. o grfico 1 ilustra essa hiptese. neste segui a prtica comum de relacionar o desemprego diretamente mudana de preos, eliminando a etapa intermediria da transformao dos salrios em preos.

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milton Friedman GRFICO 1

Curva de Phillips simples

de modo geral, esta relao foi interpretada como uma relao causal que possibilitava um trade-off estvel aos formuladores de poltica. eles poderiam escolher como objetivo um baixo desemprego, tal como U L . neste caso, teriam de aceitar uma taxa de inflao A. permaneceria o problema de escolher as medidas monetria, fiscal, talvez outras que gerassem o nvel de demanda agregada nominal necessrio para se alcanar U L . porm, se fosse feito, no haveria necessidade de se preocupar em manter aquela combinao de desemprego e inflao. Alternativamente, os formuladores de poltica poderiam escolher como meta uma taxa de inflao baixa ou mesmo a deflao. neste caso, teriam de aceitar um nvel mais elevado de desemprego: U o para inflao zero e U h para deflao. os economistas, ento, trataram de procurar obter, a partir de evidncias existentes para diversos pases e perodos, a relao representada no grfico 1, a fim de eliminar o efeito de distrbios externos, esclarecer a relao entre mudanas nos salrios nos preos, e assim por diante. Alm disso, pesquisaram os ganhos e as perdas e sociais provenientes da inflao, de um lado, e do desemprego, de outro, a fim de facilitar a escolha do trade-off correto. infelizmente para essa hiptese, as evidncias adicionais no se ajustaram a esta. estimativas empricas da relao da curva de phillips foram insatisfatrias. e, o que mais importante, a taxa de inflao, que parecia ser consistente com um determinado nvel de desemprego, no permanecia fixa: nas circunstncias do perodo ps-segunda guerra mundial, quando os governos de todos os pases procuravam promover

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o pleno emprego, a taxa de inflao tendia a aumentar com o decorrer do tempo em todos os pases e a variar significativamente entre estes. observando-se de outra maneira, as taxas de inflao, que haviam sido anteriormente associadas a baixos nveis de desemprego, ocorreram com altos nveis de desemprego. o fenmeno de alta inflao e alto desemprego simultneos chamou cada vez mais ateno do pblico e dos economistas, recebendo o desagradvel rtulo de estagflao. desde o incio, alguns de ns estvamos cticos quanto validade de uma curva de phillips estvel, mais por questes tericas do que empricas.Achvamos que o que importava para o emprego no eram salrios 1em dlares, libras ou coroas, mas salrios reais o que os salrios podiam comprar em bens e servios. Um nvel de baixo desemprego poderia, realmente, significar presso por um salrio real mais alto porm, os salrios reais poderiam ser maiores mesmo se os salrios nominais fossem menores, desde que os preos baixassem mais ainda. da mesma forma, um alto nvel de desemprego poderia, realmente, significar uma presso por um salrio real menor mas os salrios reais poderiam ser menores, mesmo que os salrios nominais aumentassem, desde que os preos aumentassem mais ainda. no h necessidade de se supor uma curva de phillips estvel a fim de explicar a aparente tendncia de uma acelerao da inflao para reduzir o desemprego. isto pode ser explicado pelo impacto de mudanas no antecipadas na demanda nominal em mercados caracterizados por contratos implcitos ou explcitos de longo prazo envolvendo tanto o capital quanto o trabalho. os contratos de trabalho de longo prazo podem ser explicados pelo custo de aquisio para os empregadores, de informaes sobre os empregados e para os empregados sobre oportunidades alternativas de emprego. podem ser explicados tambm pelo capital humano especfico que faz que o valor de um empregado, para um empregador em particular, cresa ao longo do tempo e exceda o seu valor para outros empregadores potenciais. s as surpresas importam. se todos previssem que os preos subiriam, digamos, 20% ao ano (a.a.), esta previso seria incorporada aos futuros contratos salariais e outros e assim os salrios reais se comportariam precisamente como se ningum tivesse previsto nenhum aumento de preos, e no haveria razo alguma para que a taxa de 20% de inflao fosse associada a um nvel de desemprego diferente do correspondente a uma taxa zero. Uma mudana no antecipada muito diferente, especialmente na presena de contratos de longo prazo eles prprios sendo parcialmente o resultado do conhecimento imperfeito, cujo efeito aumentam e difundem por meio do tempo. contratos de longo prazo significam, primeiro, que
1. m. Friedman, What price guideposts? In: g. p. shultz e r. Z. Aliber (org.), Guidelines: informal contracts and the market place, chicago, University of chicago press, 1966a; m. Friedman, An inflationary recession, Newsweek, new York, 17 oct. 1966b; e m. Friedman, The role of monetary policy, American Economic Review, nashville, n. 58, p. 1-17, mar. 1968.

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milton Friedman
no h equilbrio instantneo de mercado como ocorre nos mercados de alimentos perecveis , mas apenas um lento ajustamento de preos e quantidades a mudanas na demanda na oferta como no mercado de aluguel de imveis; segundo, que os contratos firmados dependem no apenas dos preos correntes observveis, mas tambm dos preos que se espera que prevaleam durante a vigncia do contrato.

3 estgio 2: A Hiptese dA tAXA nAtUrAL

seguindo esse raciocnio, ns em particular, e. e. s. phelps e eu2 desenvolvemos uma hiptese alternativa que faz distino entre os efeitos de curto e longo prazo de mudanas no antecipadas na demanda agregada nominal. parta-se de alguma posio inicial estvel e suponha-se, por exemplo, uma acelerao no antecipada da demanda agregada nominal. isto ser visto por cada um dos produtores como uma demanda favorvel e inesperada de seus produtos. em um ambiente no qual esto sempre ocorrendo mudanas na demanda relativa de diferentes bens, o produtor no saber se esta mudana lhe especfica ou no. ser racional que ele a interprete como pelo menos parcialmente especfica e responda-a procurando produzir mais para vender pelo que agora ele percebe ser um preo de mercado maior que o esperado para uma produo futura. ele estar disposto a pagar um salrio nominal maior do que estaria antes, para atrair trabalhadores adicionais. o salrio real que importa para ele o salrio em termos do preo do seu produto e ele percebe que este preo est maior que antes. Um salrio nominal mais alto pode, desse modo, significar um salrio real mais baixo conforme percebido por ele. para os trabalhadores a situao diferente: o que importa o poder de compra dos salrios, no sobre o bem especfico que produzem, mas sobre todos os bens em geral. tanto eles quanto seus empregadores tendem a ajustar mais vagarosamente seu conhecimento dos preos em geral porque mais difcil obter informaes a este respeito do que o do preo do bem especfico que produzem. consequentemente, um aumento dos salrios nominais pode ser interpretado pelos trabalhadores como um aumento dos salrios reais e, por este motivo, suscitar um incremento na oferta de trabalho, ao mesmo tempo em que interpretado pelos empregadores como uma queda nos salrios reais, provocando, assim, um incremento na oferta de emprego. expressos em termos da mdia de preos futuros previstos, os salrios reais esto mais baixos, enquanto em termos de preos mdios futuros previstos, os salrios reais esto mais altos.
2. m. Friedman, 1968; e. e. s. phelps, phillips curve, expectations of inflation and optimal unemployment over time, Economica, Londres, 34, p. 254-281, Aug. 1967; e e. e. s. phelps, money wage dynamics and labour market equilibrium, In: e. s. phelps (org.), Microeconomic foundations of employment and inflation theory, new York, norton, 1970. 171

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porm, essa situao temporria: basta que a taxa de crescimento da demanda agregada nominal e dos preos continue maior para que as expectativas se ajustem realidade. Quando isto ocorrer, o efeito inicial desaparecer, podendo mesmo se inverter durante algum tempo, porque trabalhadores e empregadores se encontram imobilizados por contratos inadequados. Finalmente, o nvel de emprego voltar ao que era antes da suposta acelerao no antecipada na demanda agregada nominal. essa hiptese alternativa est representada no grfico 2. cada curva negativamente inclinada uma curva de phillips, como a apresentada no grfico 1, exceto esta que traada para uma determinada taxa de inflao prevista ou esperada, definida como a taxa mdia esperada de mudana de preos, e no como a mdia das taxas esperadas de mudana individual de preo a ordem das curvas seria inversa para o segundo conceito. parta-se do ponto E e suponha-se que a taxa de inflao se desloque, por qualquer razo, de A para B, e a permanea. o desemprego inicialmente declinaria para U L no ponto F, movendo-se ao longo da curva determinada por uma taxa de inflao U L prevista p dt de A. medida que as expectativas se ajustam, a curva de curto prazo se deslocaria para cima, at a curva definida por uma taxa de inflao esperada de B. Ao mesmo tempo, o desemprego se deslocaria gradualmente de F para G para uma discusso mais completa, ver 5.
1 dp

GRFICO 2

Curva de Phillips ajustada s expectativas

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essa anlise , sem dvida, extremamente simplificada. supe uma nica mudana no prevista, quando na realidade existe um fluxo contnuo de mudanas no previstas;

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no lida explicitamente com defasagens ou com previses exageradas,3 nem com o processo de formao das previses. mas esta esclarece os pontos-chave: o que importa no a inflao per se, mas a inflao no prevista; no h um trade-off estvel entre inflao e desemprego, mas uma taxa natural de desemprego U N , que consistente com as foras reais e com as previses corretas; o desemprego s pode ser mantido abaixo deste nvel, com uma acelerao da inflao, ou acima deste, por uma acelerao da deflao.

( )

A taxa natural de desemprego, um termo que introduzi como anlogo taxa natural de juros de Knut Wicksell, no uma constante numrica, mas se apoia em fatores reais em oposio aos monetrios: a eficcia do mercado de trabalho; o nvel de competio ou de monoplio; os obstculos ou incentivos ao trabalho em vrias ocupaes; e assim por diante. A taxa natural de desemprego, por exemplo, vem claramente crescendo nos estados Unidos por duas razes principais. em primeiro lugar, as mulheres, os adolescentes e os trabalhadores de meio perodo vm se constituindo em uma crescente frao da fora de trabalho. estes grupos so mais instveis nos empregos do que outros trabalhadores, entrando e saindo do mercado de trabalho, trocando mais frequentemente de emprego. como consequncia, a taxa mdia de desemprego tende a ser mais elevada entre eles. em segundo lugar, o seguro-desemprego e outras formas de assistncia aos desempregados tornaram-se acessveis a um maior nmero de categorias de trabalhadores e mais generosos no que se refere durao e ao valor. os trabalhadores que perderam seus empregos sentem-se pressionados para procurar outros, tendendo a aguardar mais, na esperana mais seletivos diante das alternativas com que se depararem. Alm do mais, o seguro-desemprego torna mais atraente ingressar na fora de trabalho e pode, por si mesmo, ter estimulado o crescimento que ocorreu no percentual da fora de trabalho, bem como a alterao de sua composio. os determinantes da taxa natural de desemprego merecem uma anlise mais completa tanto nos estados Unidos como em outros pases. isto ocorre com o significado das cifras de desemprego registradas e com a relao entre estas e a taxa natural. todas estas questes so da mxima importncia para a poltica pblica, mas extravasam, contudo, este meu limitado propsito. A conexo entre o nvel de emprego e o nvel de eficincia ou produtividade de uma economia outro tema de fundamental importncia para a poltica pblica, mas tambm extravasa meu presente objetivo. H uma tendncia a se considerar um alto nvel de desemprego registrado uma evidncia do uso ineficiente dos recursos, e vice-versa. este ponto de vista constitui um erro grave. Um baixo nvel de desemprego pode ser sinal de uma economia artificial que est usando seus recursos de modo ineficiente e induzindo os trabalhadores a sacrificarem o lazer por bens que eles valorizam menos que o lazer, ante a crena equivocada de que seus salrios reais so maiores do que demonstram ser.
3. [no original, em ingls, overshooting (n. do t.)]

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clssicos de literatura econmica

da mesma forma, uma baixa taxa natural de desemprego pode refletir arranjos institucionais que inibem mudanas. Uma economia rgida, altamente esttica, pode proporcionar um lugar fixo para todos, ao passo que uma economia dinmica, altamente progressiva, que oferece oportunidades sempre cambiantes e estimula a flexibilidade, pode ter uma alta taxa natural de desemprego. para ilustrar como a mesma taxa pode corresponder a condies muito diferentes, tanto o Japo como o reino Unido tiveram taxas mdias baixas de desemprego de, digamos, 1950 at 1970; porm, no primeiro pas ocorreu um crescimento acelerado e no segundo, uma estagnao. A hiptese da taxa natural ou do aceleracionismo ou da curva de phillips ajustada s expectativas como tem sido diferentemente denominada hoje geralmente aceita pelos economistas, mas de modo algum universalmente. Alguns ainda se prendem curva de phillips original; um nmero maior reconhece a diferena entre as curvas de curto e longo prazo, mas considera mesmo a curva de longo prazo, negativamente inclinada, embora mais vertical que as de curto prazo; alguns substituem uma relao estvel entre inflao e desemprego por uma relao estvel entre a acelerao da inflao e do desemprego conscientes, mas no preocupados, com a possibilidade de que a mesma lgica que os levou para uma derivada segunda os levar tambm para derivadas superiores. muitas das atuais pesquisas econmicas so dedicadas explorao dos vrios aspectos deste segundo estgio a dinmica do processo, a formao das expectativas e o tipo de poltica sistemtica, caso exista algum que possa ter um efeito previsvel sobre magnitudes reais. podemos esperar um rpido progresso destes tpicos. Uma meno especial deve ser feita ao trabalho sobre as expectativas racionais, especialmente as produtivas contribuies de John muth, robert Lucas e Thomas sargent.4

4 estgio 3: UmA cUrVA de pHiLLips positiVAmente incLinAdA?

embora o segundo estgio esteja longe de ter sido completamente explorado, muito menos inteiramente absorvido pela literatura econmica, o curso dos acontecimentos j est produzindo um movimento em direo a um terceiro estgio. nos ltimos anos, uma inflao maior tem sido sempre acompanhada por ndices mais altos, e no mais baixos, de desemprego, especialmente no caso de perodos muito extensos. Uma curva de phillips emprica, simples, para tais perodos aparenta ser positivamente inclinada, e no vertical.
4. robert J. gordon, recent developments in the theory of inflation and unemployment, Journal of Monetary Economics, Amsterdam, v. 2, n. 2, p. 185-219, Apr. 1976.

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o terceiro estgio visa acomodar este fenmeno emprico aparente. para tanto, suspeito que este ter de incluir na anlise a interdependncia entre a experincia econmica e o desenvolvimento poltico. ter de tratar ao menos alguns fenmenos polticos no como variveis independentes como variveis exgenas em jargo economtrico , mas estes mesmos determinados pelos eventos econmicos como variveis endgenas.5 o segundo estgio foi fortemente influenciado por dois importantes desenvolvimentos da teoria econmica das ltimas dcadas um, a anlise da informao imperfeita e do custo de aquisio da informao, em que george stigler foi o pioneiro; o outro, o papel do capital humano na determinao da forma dos contratos de trabalho, iniciado por gary Becker. o terceiro estgio ser, acredito, fortemente influenciado por um terceiro desenvolvimento importante a aplicao da anlise econmica ao comportamento poltico, um campo no qual o trabalho pioneiro tem sido tambm feito por stigler e Becker, bem como por Kenneth Arrow, duncan Black, Anthony downs, James Buchanan, gordon tullock e outros. A aparente relao positiva entre inflao e desemprego tem sido fonte de grande preocupao para os formuladores da poltica governamental. cito aqui um trecho de um recente discurso do primeiro-ministro da gr-Bretanha, callaghan:
ns costumvamos pensar que se poderia sair de uma recesso e aumentar o nvel de emprego cortando taxas e elevando os gastos governamentais. devo dizer-lhes, com toda franqueza, que esta opo j no existe e se ela existiu, funcionou somente pela () injeo de maiores doses de inflao na economia, seguidas por nveis maiores de desemprego como o prximo passo () esta a histria dos ltimos 20 anos.6

o mesmo ponto de vista est expresso em um documento do governo canadense: Uma inflao contnua, particularmente na Amrica do norte, tem sido acompanhada por um aumento nas taxas de desemprego observadas.7 essas afirmaes so notveis, j que vo diretamente contra as polticas adotadas por quase todos os governos ocidentais ao longo do perodo ps-guerra.

4.1 Algumas evidncias

Uma evidncia mais sistemtica das duas ltimas dcadas dada na tabela 1 e nos grficos 3 e 4, que mostram as taxas de inflao e desemprego em sete pases industrializados nas ltimas duas dcadas. de acordo com as mdias quinquenais da tabela 1, a
5. robert J. gordon, The demand and supply of inflation, Journal of Law and Economics, chicago, v. 18, n. 3, p. 807-836, dec. 1975. 6. discurso na conferncia do partido trabalhista, 28 set. 1976. 7. The way ahead: a framework for discussion, governo do canad, ottawa, oct. 1976.

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clssicos de literatura econmica

taxa de inflao e o nvel de desemprego moveram-se em direes opostas o resultado esperado de uma curva de phillips simples em cinco dos sete pases entre os dois primeiros quinqunios (1956-1960, 1961-1965); em apenas quatro dos sete pases, entre o segundo e o terceiro quinqunios (1961-1965, 1966-1970); e somente em um dos sete pases, entre os dois ltimos quinqunios (1966-1970, 1970-1975). e mesmo a nica exceo (a itlia) no uma verdadeira exceo. na realidade, o desemprego foi ligeiramente mais baixo de 1971 a 1975 do que nos cinco anos anteriores, apesar da taxa de inflao ter mais que triplicado. entretanto, desde 1973, tanto a inflao quanto o desemprego cresceram incisivamente.

GRFICO 3

Taxas de desemprego e inflao, por quinqunio mdia no ponderada para sete pases 1950-1975

As mdias para todos os sete pases, representados no grfico 3, demonstram ainda mais claramente a mudana de uma curva de phillips negativamente inclinada para uma positivamente inclinada. As duas curvas se movem em direes opostas entre os dois primeiros quinqunios e na mesma direo da por diante.

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milton Friedman TABELA 1

Inflao e desemprego em sete pases valores mdios para quinqunios sucessivos 1956-1975
Frana Alemanha dp U dp 1956-1960 5.6 1.1 1.8 1961-1965 3.7 1.2 2.8 1966-1970 4.4 1.7 2.4 1971-1975 8.8 2.5 6.1 U 2.9 0.7 1.2 itlia dp U Japo dp sucia reino Unido estados mdia no Unidos ponderada U dp U 3.0 2.0 2.2 2.9

U dp U dp U dp

1.9 6.7 1.9 1.4 3.7 1.9 2.6 1.5 2.0 5.2 2.8 4.9 3.1 6.2 0.9 3.6 1.2 3.5 1.6 1.3 5.5 3.7 3.0 3.5 5.4 1.1 4.6 1.6 4.6 2.1 4.2 3.9 4.1

2.1 11.3 3.3 11.4 1.4 7.9 1.8 13.0 3.2 6.7 6.1 9.3

DP = Taxa de variao dos preos, porcentagem por ano U = Desemprego, porcentagem da fora de trabalho Obs.: DP a taxa geomtrica anual de variao dos preos aos consumidores, calculada para os seguintes quinqunios: 1955 a 1960, 1960 a 1965, 1965 a 1970 e 1970 a 1975. U o desemprego mdio dos anos indicados na tabela. Em consequncia, DP est defasado meio ano em relao a U.

os dados anuais no grfico 4 revelam uma histria similar, embora mais confusa. nos primeiros anos, h uma ampla variao na relao entre preos e desemprego, variando de basicamente nenhuma relao, como na itlia, para uma relao negativa razoavelmente ntida, ano a ano, como no reino Unido e nos estados Unidos. nos anos recentes, entretanto, a Frana, os estados Unidos, o reino Unido, a Alemanha e o Japo mostram uma clara elevao tanto na inflao como no desemprego embora, para o Japo, a elevao no desemprego seja muito menor relativamente elevao da inflao que nos outros pases, refletindo o significado diverso do desemprego no ambiente institucional diferente do Japo. somente a sucia e a itlia fogem ao padro geral.

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clssicos de literatura econmica GRFICO 4

Inflao e desemprego em sete pases, anualmente 1956-1975

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milton Friedman
sem dvida, esses dados so, no mximo, sugestivos. realmente, no temos sete conjuntos de dados independentes. H efeitos de fatores internacionais comuns a todos os pases, de maneira que, multiplicando o nmero de pases, no se multiplica proporcionalmente a quantidade de evidncias. particularmente, a crise do petrleo atingiu todos os sete pases ao mesmo tempo. Qualquer que tenha sido o efeito da crise sobre a taxa de inflao, este perturbou diretamente o processo produtivo e contribuiu para aumentar o desemprego. tais aumentos dificilmente podem ser atribudos acelerao da inflao que os acompanhou; no mximo ambos poderiam ser considerados, pelo menos parcialmente, o resultado comum de uma terceira influncia.8 tanto os dados quinquenais quanto os anuais mostram que a crise do petrleo no pode explicar completamente o fenmeno to claramente descrito pelo sr. callaghan. mesmo antes da quadruplicao dos preos do petrleo em 1973, a maioria dos pases mostra uma associao claramente ntida entre uma crescente inflao e um crescente desemprego. no entanto, isto tambm pode refletir foras independentes, em vez de uma influncia da inflao sobre o desemprego. por exemplo, as mesmas foras que vm elevando a taxa natural de desemprego nos estados Unidos podem estar operando em outros pases e podem explicar a tendncia crescente ao desemprego nestes, independentemente das consequncias da inflao. A despeito dessas qualificaes, os dados sugerem fortemente que pelo menos em alguns pases, entre os quais a gr-Bretanha, o canad e a itlia podem ser os melhores exemplos, inflao e desemprego crescentes tm-se reforado mutuamente, em vez de se constiturem de efeitos separados de causas distintas. os dados no so incompatveis com a constatao inequvoca de que, em todos os pases industrializados, altas taxas de inflao tm alguns efeitos que, pelo menos durante algum tempo, contribuem para um maior desemprego. o restante deste ensaio dedicado a uma explorao preliminar do que possam ser alguns destes efeitos.

4.2 Uma hiptese preliminar

eu acho que uma elaborao modesta da hiptese da taxa natural tudo que necessrio para explicar uma relao positiva entre inflao e desemprego, embora, sem dvida, tal relao positiva possa ocorrer tambm por outras razes. Assim como a hiptese da taxa natural explica uma curva de phillips negativamente inclinada em perodos curtos como um fenmeno temporrio, que desaparecer quando os agentes econmicos ajustarem suas expectativas realidade, do mesmo modo, uma curva de phillips positivamente inclinada, em perodos
8. robert J. gordon, op. cit.

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clssicos de literatura econmica

um pouco mais longos, poder ocorrer como um fenmeno de transio que desaparecer assim que os agentes econmicos ajustarem, no somente suas expectativas, mas tambm seus aspectos institucionais e polticos a uma nova realidade. Quando isto alcanado, eu acredito que como a hiptese da taxa natural sugere a taxa de desemprego ser bastante independente da taxa mdia de inflao, embora a eficincia na utilizao dos recursos possa no s-lo. Uma inflao alta no significa necessariamente um desemprego excepcionalmente elevado ou excepcionalmente baixo. contudo, os polticos e institucionais que a acompanham, seja como resduo da histria anterior, seja como produto da inflao em si, tendero a se contrapor ao uso mais produtivo dos recursos empregados um caso especial da separao entre o nvel de emprego e a produtividade da economia, a que antes se fez referncia. parece-me que esta concepo compatvel com a experincia de muitos pases da Amrica Latina que tiveram de se ajustar a taxas de inflao cronicamente altas experincia que tem sido analisada com muito discernimento por alguns colegas, particularmente Arnold Harberger e Larry sjaastad.9 na verso da hiptese da taxa natural resumida no grfico 2, a curva vertical se refere a taxas alternativas de inflao plenamente antecipadas. Qualquer que seja esta taxa (negativa, nula ou positiva), esta poder ser incorporada a todas as decises, se plenamente antecipada. em uma inflao prevista de 20% a.a., por exemplo, os contratos salariais de longo prazo estabeleceriam para cada ano um salrio que aumentaria, em relao ao salrio correspondente a zero de inflao, apenas 20% a.a.; os emprstimos a longo prazo teriam uma taxa de juros de 20% superior situao correspondente taxa nula de inflao ou um principal que aumentaria 20% a.a., e assim por diante; resumindo, o equivalente a uma completa indexao de todos os contratos. A alta taxa de inflao teria alguns efeitos reais ao modificar, por exemplo, os encaixes desejados, mas esta no precisa alterar a eficincia do mercado de trabalho, ou a durao ou os termos dos contratos de trabalho e, portanto, no precisa mudar a taxa natural de desemprego. essa anlise supe implicitamente, primeiro, que a inflao estvel ou, no mnimo, que no mais varivel a uma taxa alta do que a uma baixa de outra maneira, improvvel que a inflao pudesse ser totalmente antecipada, seja com taxas altas, seja com baixas; segundo, que a inflao , ou pode ser, no restritiva, se todos os preos so livres para se ajustarem taxa mais alta, de modo que os ajustes dos preos relativos so os mesmos com uma inflao de 20% ou zero; terceiro, na verdade, a inflao uma variante do segundo ponto, em que no h obstculos indexao dos contratos.
9. Arnold c. Harberger, The inflation problem in Latin America. documento preparado para o encontro do inter-American committee of the Alliance for progress, realizado em Buenos Aires, em maro de 1976. publicado em espanhol com o ttulo el problema de la inflacin en Amrica Latina, pelo centro de estudios monetarios Latinoamericanos, Boletin Mensual, p. 253-269, jun. 1966 e republicado pelo economic development institute, Trabajos sobre desarrollo econmico. Washington, iBrd, 1967.

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milton Friedman
Finalmente, se uma inflao com uma taxa mdia de 20% a.a. prevalecesse por muitas dcadas, estas condies estariam bem perto de ser encontradas, razo pela qual estou inclinado a manter vertical a curva de phillips de muito longo prazo. porm, se um pas parte inicialmente em direo a altas taxas de inflao, afastar-se- sistematicamente destas condies, e um perodo de transio como este poder se estender por dcadas. consideremos os estados Unidos e o reino Unido, em particular. durante os dois sculos anteriores segunda guerra mundial no caso do reino Unido e um sculo e meio no caso dos estados Unidos, os preos variaram em torno de um nvel aproximadamente constante, mostrando aumentos substanciais no perodo de guerra e declinando no ps-guerra para nveis aproximados dos anteriores a esta. o conceito de um nvel normal de preos foi profundamente incorporado pelas instituies financeiras e outras de ambos os pases e nos hbitos e atitudes de seus cidados. no perodo que se seguiu segunda guerra, a repetio desta experincia foi amplamente esperada. o fato foi que a inflao do ps-guerra se superps do perodo de guerra, embora a expectativa, tanto nos estados Unidos quanto no reino Unido, fosse de deflao. Foi necessrio muito tempo para que o medo da deflao no ps-guerra se dissipasse se que isto aconteceu e um perodo ainda maior antes que as expectativas comeassem a se ajustar mudana fundamental verificada no sistema monetrio. este ajustamento ainda est longe de se concluir.10 na verdade, no sabemos em que consistir o ajuste quando estiver concludo. no podemos saber agora se os pases industrializados retornaro ao padro do perodo anterior segunda guerra, de um nvel de preos estvel a longo prazo, ou se iro na direo do modelo latino-americano, de taxas de inflao cronicamente altas com um ocasional surto agudo de super ou hiperinflao, como ocorreu recentemente no chile e na Argentina ,11 ou iro sofrer mudanas polticas e econmicas mais radicais, conduzindo a uma outra soluo para a ambgua situao atual. esta incerteza ou, mais precisamente, as circunstncias que a produzem leva a distanciamentos sistemticos das condies requeridas para uma curva vertical de phillips. A divergncia mais importante consiste no fato de que no provvel que uma alta taxa de inflao seja estvel durante as dcadas de transio. Ao contrrio, quanto maior a taxa, mais varivel esta tende a ser. isto tem sido comprovado empiricamente

10. Benjamin Klein, our new monetary standard: the measurement and effects of price uncertainly, 1880-1973, Economic Inquiry, Los Angeles, v. 13, n. 4, p. 461-483, dec. 1975. 11. Arnold c. Harberger, inflation, The great ideas today, 1976. chicago, encyclopaedia Britannica, inc., 1976a. 181

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nas diferentes experincias de diversos pases nas ltimas dcadas.12 tambm bastante plausvel no plano terico tanto para a inflao observada como, at de forma mais clara, para a inflao prevista pelos agentes econmicos. os governos no tm gerado uma inflao alta como poltica deliberada, e sim em consequncia de outras polticas em particular, as de pleno emprego e de bem-estar, que aumentam o gasto pblico. todos estes proclamam sua adeso meta de preos estveis. Fazem isto em resposta a seus eleitores, que podem receber bem muitos dos efeitos secundrios da inflao, mas ainda esto ligados noo de moeda estvel. Uma exploso inflacionria gera uma forte presso para cont-la. A poltica econmica vai de uma direo para outra, encorajando uma ampla variao na taxa efetiva e esperada de inflao. e, claro, em tais circunstncias, ningum tem previses uniformes. todos reconhecem que h uma grande incerteza sobre o que acontecer com a inflao efetiva em qualquer espao futuro de tempo especfico.13 A tendncia de uma taxa mdia de inflao alta vir a ser fortemente varivel reforada pela influncia que esta exerce sobre a coeso poltica de um pas, em que medidas institucionais e contratos financeiros tm sido ajustados para um nvel de preos normal de longo prazo. Alguns grupos ganham por exemplo, os proprietrios de imveis e outros perdem a exemplo dos poupadores e investidores com renda fixa. o comportamento prudente torna-se de fato imprudente, e o comportamento imprudente torna-se de fato prudente. A sociedade torna-se polarizada, um grupo colocado contra o outro, a inquietao poltica aumenta e a capacidade de qualquer governo governar se reduz, ao mesmo tempo em que aumenta a presso, exigindo uma ao enrgica. Uma maior variabilidade da inflao efetiva ou esperada pode elevar a taxa natural de desemprego de duas maneiras bem diferentes. primeiro, maior volatilidade reduz a durao tima dos contratos desindexados e torna a indexao mais vantajosa.14 porm, o ajuste requer tempo e, enquanto isso, os contratos anteriores introduzem rigidez que reduz a eficcia dos mercados. como se fosse somado um elemento adicional de incerteza a todos os acordos de mercado. Alm disso, a indexao , quando muito, um substituto imperfeito para a estabilidade da taxa
12. dwight Jaffe e ephrain Kleiman, The welfare implications of uneven inflation, texto para discusso, n. 50, apresentado no institute for international economic studies, University of stockholm, nov. 1975; e dennis e. Logue e Thomas d. Willett, A note on the relation between the rate and variability of inflation, Economica, Londres, v. 43, n. 170, p. 151-158, may 1976. 13. dwight Jaffe e ephrain Kleiman, op. cit.; e david meiselman, capital formation, monetary and financial adjustments, proceedings, In: nAtionAL conFerence oF tAX FoUndAtion, 27., Washington, 1976.

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14. Jo Anna gray, Essays on wage indexation, tese (phd), University of chicago, chicago, 1976, mimeografado.

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de inflao. os ndices de preos so imperfeitos, s esto disponveis com atraso e geralmente se aplicam a termos de contratos somente com um atraso adicional. esses fatos reduzem claramente a eficincia econmica, embora seja menos clara a influncia destes sobre o desemprego registrado. mdias elevadas de estoques de todos os tipos so uma das formas de opor-se ao aumento da rigidez e da incerteza. mas isto pode significar a manuteno de mo de obra ociosa por parte das empresas e um baixo nvel de desemprego, ou um maior contingente de trabalhadores trocando de emprego, gerando assim um desemprego elevado. contratos mais curtos podem significar um ajustamento mais rpido do emprego s novas condies e, portanto, um baixo nvel de desemprego, ou a demora no acerto da durao dos contratos pode levar a ajustamentos menos satisfatrios e, consequentemente, a um alto nvel de desemprego. evidentemente, necessria muita pesquisa adicional nesta rea para esclarecer a importncia relativa dos vrios efeitos. Quase tudo que podemos afirmar agora que o ajuste lento dos contratos e as imperfeies da indexao podem contribuir para o aumento verificado no desemprego. Uma segunda consequncia da intensa volatilidade da inflao tornar os preos de mercado um sistema menos eficiente na coordenao da atividade econmica. Uma funo fundamental de um sistema de preos, como Hayek15 enfatizou to brilhantemente, transmitir de forma completa, eficiente e a um baixo custo as informaes de que os agentes econmicos necessitam para decidir o que e como produzir, ou como empregar recursos prprios. A informao relevante sobre preos relativos de um produto em relao a outro; de servios de um fator de produo em relao a outro; de produtos em relao aos servios dos fatores; e de preos atuais em relao aos futuros. porm, na prtica, a informao se transmite na forma de preos absolutos, seja em dlar, em libra ou em coroa. se o nvel de preos encontrase em mdia estvel ou mudando a uma taxa constante, relativamente fcil extrair o sinal acerca dos preos relativos a partir dos preos absolutos observados. Quanto mais voltil for a taxa geral de inflao, mais difcil se torna extrair informaes sobre os preos relativos a partir dos absolutos: a transmisso dos relativos comporta-se como se sofresse a interferncia de rudos provenientes da transmisso da inflao.16 no final, o sistema de preos absolutos torna-se quase intil, e os agentes econmicos se dirigem ou para uma moeda alternativa ou para a troca de mercadorias, com efeitos desastrosos para a produtividade.

15. F. A. Hayek, The use of knowledge in society, American Economic Review, nashville, n. 35, p. 519-530, sept. 1945. 16. robert e. Lucas, some international evidence on output-inflation tradeoffs, American Economic Review, nashville, v. 63, n. 3, p. 326-334, June 1973; robert e. Lucas, An equilibrium model of the business cycle, Journal of Political Economy, chicago, v. 83, n. 6, p. 113-144, dec. 1975; e Arnold c. Harberger, 1976a. 183

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mais uma vez, o efeito sobre a eficincia econmica claro e o exercido sobre o desemprego, nem tanto. porm, novamente parece plausvel que o nvel mdio de desemprego poderia ser elevado pelo aumento da quantidade de rudo nos sinais de mercado, pelo menos durante o perodo em que os arranjos institucionais no estivessem ainda adaptados nova situao. os efeitos da maior volatilidade da inflao ocorreriam mesmo se os preos estivessem legalmente livres para se ajustar, isto se neste sentido a inflao fosse no restritiva. na prtica, os efeitos perturbadores da incerteza, a rigidez dos contratos voluntrios de longo prazo e a contaminao dos sinais dos preos sero quase que certamente reforados por restries legais s mudanas de preos. no mundo moderno, os prprios governos so produtores de servios vendidos no mercado: de servios postais a uma ampla srie de outros itens. outros preos so regulados pelo governo e necessitam de sua aprovao para mudarem: desde as tarifas areas, as de txis e as de eletricidade. nestes casos, os governos no podem evitar serem envolvidos no processo de fixao de preos. Alm disso, as foras sociais e polticas liberadas pelas taxas volteis da inflao levaro os governos a tentar reprimir a inflao tambm em outras reas, seja mediante o controle explcito de preos e salrios, pressionando as empresas privadas ou os sindicatos para que voluntariamente se restrinjam, seja especulando com divisas estrangeiras para alterar a taxa de cmbio. os detalhes variaro de tempos em tempos e de pas para pas, mas o resultado geral o mesmo: reduo na capacidade do sistema de preos de guiar a atividade econmica; distores dos preos relativos, provocadas pela introduo de maior frico, por assim dizer, em todos os mercados; e muito provavelmente o registro de uma taxa de desemprego maior.17 As foras que acabo de descrever podem tornar o sistema poltico e econmico dinamicamente instvel e produzir uma hiperinflao e uma mudana poltica radical, como em muitos pases derrotados aps a primeira guerra mundial, ou no chile e na Argentina mais recentemente. Alternativamente, antes que qualquer uma destas catstrofes ocorra, podem ser adotadas polticas que alcanaro uma taxa de inflao relativamente baixa e estvel, levando ao desmantelamento de muitas das interferncias no sistema de preos. isto reestabeleceria as precondies para a aplicao direta da hiptese da taxa natural, permitindo o seu uso para prever o rumo da transio. Uma possibilidade intermediria seria que o sistema alcanasse estabilidade com uma taxa mdia de inflao mais ou menos constante, ainda que elevada. neste caso, o desemprego deveria tambm se fixar em um nvel mais ou menos constante, significativamente menor que o existente durante a transio. conforme enfatizado na argumen-

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17. J. m. Keynes, General theory of employment, interest, and money, Londres, macmillan, 1936.

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tao anterior, o aumento da volatilidade e o aumento da interveno governamental no sistema de preos so as principais foras que tendero a aumentar o desemprego, e no uma alta volatilidade ou um alto nvel de interveno. Formas de enfrentar tanto a volatilidade quanto a interveno sero desenvolvidas, seja por meio da indexao e de acordos similares para enfrentar a referida volatilidade da inflao, seja via desenvolvimento de meios indiretos para alterar preos e salrios, objetivando evitar o controle governamental. nessas circunstncias, a curva de phillips de longo prazo seria novamente vertical e voltaramos hiptese da taxa natural, embora talvez para uma srie de taxas de inflao diferente daquela para a qual esta foi inicialmente sugerida. Uma vez que o fenmeno a ser explicado a coexistncia de alta inflao e alto desemprego, acentuei o efeito de mudanas institucionais produzidas pela transio de um sistema monetrio, no qual existia um nvel normal de preos, para um sistema monetrio compatvel com perodos prolongados de inflao elevada e, possivelmente, altamente varivel. deve ser notado que, uma vez realizadas estas mudanas institucionais e uma vez que os agentes econmicos tenham ajustado suas prticas e expectativas a estas, o retorno ao quadro monetrio anterior, ou mesmo a adoo, no novo quadro monetrio, de uma vitoriosa poltica de baixa inflao ir demandar, por sua vez, novos ajustes, e estes poderiam ter muitos dos mesmos efeitos adversos de transio sobre o nvel de emprego. surgiria uma curva de phillips negativamente inclinada a mdio prazo, em vez da positivamente inclinada que tentei desenvolver.

5 concLUso
Uma das consequncias da revoluo keynesiana dos anos 1930 foi a aceitao de um nvel salarial absoluto rgido e de um nvel absoluto de preos quase rgido como ponto de partida para a anlise de mudanas econmicas de curto prazo. postulou-se que estes dados eram essencialmente institucionais e como tal foram considerados pelos agentes econmicos, de modo que as variaes na demanda agregada nominal refletir-se-iam quase inteiramente na produo e quase nada nos preos. A antiga confuso entre preos absolutos e preos relativos ganhou uma nova dimenso. nessa atmosfera intelectual era compreensvel que os economistas analisassem a relao entre o desemprego e os salrios nominais, em vez dos reais, e aceitassem implicitamente mudanas nos salrios nominais esperados como iguais a mudanas nos salrios reais esperados. Alm disso, a evidncia emprica que inicialmente sugeria uma relao estvel entre o nvel de desemprego e a taxa de variao dos salrios nominais foi obtida de um perodo em que, apesar das

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profundas flutuaes dos preos no curto prazo, havia um nvel de preos relativamente estvel no longo prazo e se compartilhava geralmente a expectativa de continuao da estabilidade. em consequncia, estes dados no demonstravam nenhum sinal indicador a respeito do carter especial das hipteses. A hiptese de que h uma relao estvel entre o nvel de desemprego e a taxa de inflao foi adotada com entusiasmo pelos economistas. tal hiptese preenchia uma lacuna na estrutura terica de Keynes. parecia ser a equao sobre a qual o prprio Keynes18 teria dito: a que nos falta. Alm disso, esta hiptese parecia fornecer um instrumento confivel para a poltica econmica, capacitando o economista a informar ao formulador da poltica econmica sobre as alternativas disponveis. como ocorre em qualquer cincia, enquanto a experincia parecia compatvel com a hiptese reinante, esta continuava sendo aceita embora, como sempre, alguns poucos dissidentes questionassem sua validade. mas medida que os anos 1950 davam lugar aos anos 1960, e estes aos anos 1970, ficava cada vez mais difcil aceitar a hiptese na sua forma simples. pareciam necessrias doses cada vez maiores de inflao para manter baixo o nvel de desemprego. A estagflao erguera sua horrenda cabea. Fizeram-se vrias tentativas de correo da hiptese mediante a incluso de fatores especiais, tal como a fora dos sindicatos. mas a experincia teimosamente recusou-se a adaptar-se verso modificada. era necessria uma reviso mais radical. esta veio na forma de uma enfatizao da importncia das surpresas das diferenas entre as magnitudes reais e as esperadas. esta restabeleceu a primazia da distino entre as magnitudes reais e as nominais. H sempre uma taxa natural de desemprego determinada por fatores reais. esta taxa natural tender a ser alcanada quando, em mdia, as expectativas se realizarem. A mesma situao real compatvel com qualquer nvel absoluto de preos ou de mudanas destes, desde que se considere o efeito da mudana destes no custo real de manuteno de saldos monetrios. neste sentido, a moeda neutra. por outro lado, mudanas no esperadas na demanda agregada nominal e na inflao causaro erros sistemticos de percepo tanto por parte dos empregadores como dos empregados, que inicialmente desviaro o desemprego na direo oposta sua taxa natural. neste sentido, a moeda no neutra. todavia, tais desvios so transitrios embora possa levar um longo tempo at que estes sejam revertidos e, finalmente, eliminados com o ajuste das previses. A hiptese da taxa natural inclui a hiptese da curva original de phillips como um caso especial e desenvolve uma srie mais ampla de experincias, em particular o fenmeno da estagflao. esta hiptese hoje amplamente aceita, embora no unanimemente.

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18. J. m. Keynes, op. cit.

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contudo, a hiptese da taxa natural na sua forma atual no demonstrou ser rica o suficiente para explicar um desenvolvimento mais recente a mudana da estagflao para a slumpflation.19 nos anos recentes, um aumento na inflao tem sido frequentemente acompanhado por um aumento no desemprego no um desemprego menor como a curva simples de phillips sugeriria, nem o mesmo desemprego, como sugeriria a hiptese da taxa natural. essa recente associao entre maior inflao e maior desemprego pode refletir o impacto comum de eventos, tais como a crise do petrleo, ou foras independentes que tenham imposto uma tendncia ascendente comum inflao e ao desemprego. todavia, o fator principal em alguns pases, e um fator adicional em outros, pode ser o fato de que tais pases se encontrem em perodo de transio a ser medido em quinqunios ou dcadas, e no em anos. o pblico no adaptou suas atitudes nem suas instituies a um novo ambiente monetrio. A inflao no tende somente a aumentar, mas tambm a ser cada vez mais voltil e a ser acompanhada por uma ampla interveno governamental na fixao dos preos. A volatilidade crescente da inflao e o atraso crescente dos preos relativos frente aos valores que as foras de mercado por si s determinariam combinar-se-iam para tornar o sistema econmico menos eficiente, para introduzir frices em todos os mercados e, muito provavelmente, para elevar a taxa de desemprego observada. segundo essa anlise, a situao atual no pode perdurar. esta se degenerar em hiperinflao e mudanas radicais, ou instituies iro ajustar-se a uma situao de inflao crnica, ou, ainda, os governos adotaro polticas que produziro uma baixa taxa de inflao e uma interveno governamental menor na fixao de preos. contei uma histria padro de como as teorias cientficas so revistas. no entanto, uma histria de importncia bem ampla. A poltica governamental com relao inflao e ao desemprego tem estado no centro da controvrsia poltica. Uma guerra ideolgica foi desenvolvida sobre estas questes, embora a mudana drstica ocorrida na teoria econmica no tenha resultado desta guerra, nem de crenas ou objetivos polticos divergentes. esta mudana respondeu quase que inteiramente fora dos acontecimentos: a cruel experincia provou ser bem mais potente do que as mais fortes preferncias polticas ou ideolgicas. A importncia do entendimento correto da cincia econmica positiva para a humanidade foi enfaticamente lembrada em um pronunciamento feito h aproximadamente 200 anos por pierre samuel du pont, um deputado representante de nemours na
19. [recesso com inflao. (n. do t.)]

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Assembleia nacional Francesa, referindo-se, bastante apropriadamente, a uma proposta para a emisso de mais assignats, a moeda fiduciria da revoluo Francesa:
senhores, um costume desagradvel, ao qual somos facilmente levados pela aspereza das discusses, consiste na suposio de intenes diablicas. necessrio sermos complacentes no que se refere s intenes; devemos acreditar que elas so boas e aparentemente o so, mas no devemos ser complacentes em absoluto com a lgica inconsistente ou com o argumento absurdo. os maus lgicos cometeram mais crimes involuntrios que os homens perversos de forma intencional.20

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20. pierre samuel du pont, Assembleia nacional Francesa, 25 set. 1790.

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Esta a capa da 1a edio de Clssicos de Literatura Econmica, publicada em 1988 pelo Ipea. Nesta 3a edio so apresentados textos de:

Joseph Schumpeter Michael Kalecki John M. Keynes Bertil Ohlin John R. Hicks James Tobin Milton Friedman