wyborcza.

biz | Gospodarka 29
wyborcza.pl wychodzi 24 godziny na dob
wyborcza.pl Gazeta Wyborcza roda 23 listopada 2011
+ +

DZI KOMISJA EUROPEJSKA ZAPROPONUJE TRZY WARIANTY EUROOBLIGACJI

Ganica czy grecka oliwa do ognia?

Czy euroobligacje pozwoliyby na uratowanie euro? Jeli po ich wprowadzeniu nadal patrzono by przez palce na nadmierne zaduanie si najsabszych krajw eurolandu, doszoby do prawdziwego chaosu
prof. Hans-Bernd Schfer, dr Arkadiusz Radwan*

wadzenie euroobligacji nie ley wic w interesie Polski. Gdyby do tego doszo, otwarte pozostaoby pytanie, czy Polska winna zabiega, aby znale si w tym systemie. Odpowied na to jest tak naprawd pytaniem ooptymizm co do siy polskiej gospodarki i perspektyw dugu publicznego isprowadza si do prognozowania, czy mielibymy by subwencjonujcym, czy subwencjonowanym czonkiem eurorodziny.

Oswoi upado
W sektorze prywatnym niewypacalno prowadzi do upadoci. Pastwo to nie to samo co prywatna korporacja, ale podobnie jak korporacja kraje maj swoich wierzycieli. Ci wierzyciele to czsto prywatne instytucje finansowe, ktre za swoje bdne decyzje inwestycyjne powinny ponie tak sam odpowiedzialno jak za chybione inwestycje waktywa prywatne. Dodajmy, e ci sami wierzyciele do czasu upadoci otrzymuj premi za podwyszone ryzyko w postaci podwyszonych odsetek od obligacji. Zaduone pastwo powinno wzi na siebie cz ciaru restrukturyzacji, ktrej wan cz powinna stanowi reforma finansw publicznych oraz ram prawno-instytucjonalnych. Dlatego trzeba oddemonizowa sowo upado i spojrze na ni jak na naturalny sposb dostosowania rzeczywistoci prawnej do rzeczywistoci ksigowej (nie za odwrotnie, jak do tej pory). Kontrolowana upado doprowadzi do redukcji zaduenia zudziaem ina koszt prywatnych inwestorw; jednoczenie upado taka moe sta si katalizatorem reform ustrojowych. Pomoc publiczna moe si okaza uzasadniona i konieczna dla zachowania stabilnoci finansowej, jednake powinna by stosowana osonowo, zwaszcza dla ochrony depozytw bankowych. f
*PROF. HANS-BERND SCHFER

recja nie jest ani jedynym, ani najwikszym problemem wstrefie euro. Rosnce zaduenie znacznie wikszych od Grecji gospodarek takich krajw jak Wochy czy Hiszpania spowodowao znaczcy wzrost wyceny ryzyka zwizanego zich kredytowaniem, co znajduje odzwierciedlenie w kuponach emitowanych przez nie obligacji. Wzrost kosztw finansowania dugu jeszcze bardziej przyblia widmo niewypacalnoci. Dlatego te od jakiego czasu trwaj dyskusje nad wprowadzeniem mechanizmw, ktre mogyby zapobiec temu zjawisku. Jedn zmocniej lansowanych koncepcji jest idea euroobligacji.

Jeden za wszystkich, wszyscy za jednego

Istot euroobligacji jest mechanizm, wktrym za zobowizania zacigane przez poszczeglne pastwa strefy euro odpowiadaliby wszyscy jej czonkowie. Niebezpieczestwo niewypacalnoci Grecji, Irlandii, Portugalii oraz Woch miaoby wtedy ulec znacznemu ograniczeniu, co przeoyoby si na tasze finansowanie ich dugu. Jednak tego rodzaju urednienie doprowadzioby te do wzrostu odsetek od obligacji dla tych krajw, ktre dzi pac za swoje papiery najnisze odsetki (np. Niemcy, Holandia). Przykadowo tylko jednoprocentowy wzrost odsetek od niemieckich obligacji podwyszyby koszty ich obsugi o 20 mld euro rocznie, co stanowi ponad siedmiokrotno cznego funduszu stypendialnego Niemiec dla modziey akademickiej w 2010 r. A nie mona wykluczy dwukrotnie bd trzykrotnie wyszej sumy. Nie naley nadto traci zoczu efektw porednich, takich jak wpyw wzrostu odsetek od obligacji rzdowych na podroenie kredytw inwestycyjnych ikonsumpcyjnych dla firm i ludnoci.

jcych wypacalno systemu ulega zwielokrotnieniu, przy czym ciko jest oszacowa jego prawdopodobiestwo. Niektre agencje ratingowe sugeruj, e taka hybryda otrzymaaby ocen wiarygodnoci blisz ratingowi najsabszego ogniwa, a nie redniej ocen partycypujcych pastw. Pojawiaj si nawet skrajne opinie, jak na przykad ta wygoszona przez Moritza Kraemera ze Standard & Poors, wedug ktrej euroobligacja dostaaby rating CC obecny rating Grecji. Czy euroobligacje pozwoliyby na uratowanie euro? To zaley od tego, jaki zakres autonomii miayby kraje strefy euro przy zaciganiu kredytw. Jeeli wszystko bdzie jak dawniej, kade pastwo bdzie mogo si zadua w takim stopniu, w jakim chce. Europejskie kryteria stabilnoci nie bd przestrzegane, poniewa sankcje za ich amanie wdalszym cigu pozostan bardziej hipotetyczne ni realne. Sabsze kraje bd zatem miay nadal pokus dalszego zaduania si, poniewa wrazie niewypacalnoci za ich dugi odpowiada bd kraje owikszej dyscyplinie finansw publicznych. To tak, jakby bogaty wujek zaoy wsplnie zbratankiem konto bankowe. Bratanek co prawda bdzie nieustannie upominany przez wujka, aby nie pobiera pienidzy, jednake na radykalne rodki mona liczy dopiero wtedy, kiedy wujek zostanie zrujnowany i bank zablokuje mu konto. Wkrtkim czasie euroobligacje przyniosyby ulg krajom pogronym w kryzysie, w duszej za perspektywie spowodowayby chaos w takiej strefie euro, gdzie poszczeglne kraje eurolandu samodzielnie mogyby ustala swj deficyt budetowy.

Nieuchronna i niewykonalna centralizacja

Moliwoci realizacji takiego scenariusza wiadomi s rwnie zwolennicy euroobligacji. Std wielu z nich proponuje wspln polityk finansow pastw strefy euro oraz utworzenie funkcji europejskiego ministra finansw. Scentralizowana kontrola krajowych finansw publicznych musiaaby i wparze z kontrol przychodw, co ponownie przywouje temat harmonizacji podatkowej. Te zabiegi wymagayby dalszej

integracji politycznej, a nawet by moe zmian konstytucyjnych wpastwach czonkach unii monetarnej. W wietle dowiadcze ratyfikacji poprzednich zmian traktatowych nie wydaje si to realistyczn perspektyw wnajbliszym czasie. Dowiadczenie uczy, e niefrasobliwo czy jak w przypadku Grecji skrajna nieodpowiedzialno w finansach publicznych nie byy w praktyce sankcjonowane, dominowaa polityka przymykania oka. A zatem nawet euroobligacje nie wyeliminowayby ryzyka, e sabsze kraje bd nadal za duo wydawa, za wierzyciele tacy jak: banki, fundusze hedgingowe, fundusze emerytalne i inni prywatni inwestorzy, bd jak dotychczas podejmowali spekulacyjn gr, znw liczc na ratunek ze strony pastw strefy euro. Nie mona zapomina, e upado pastw nie podlega procedurom ani sdom, ktre przeprowadzaj upado przedsibiorcw. Tu decydujcy jest czynnik polityczny. Jego wpyw wida ewidentnie chociaby na przykadzie operacji skupowania przez Europejski Bank Centralny wtpliwej wiarygodnoci obligacji pastwowych ju nie tylko greckich, ale te woskich i hiszpaskich. W ostatecznym rozrachunku operacj t sfinansowali... europejscy podatnicy. To dowd, jak atwo zasada niezalenoci (w tym wypadku banku centralnego) ustpuje pod presj czynnika politycznego. Czy mona zakada, e w odniesieniu do euroobligacji zadziaaj odmienne mechanizmy? Narastajcego sceptycyzmu nie pomogy przezwyciy unijne szczyty zmarca ilipca br. iuchwalony na nich Europejski Mechanizm Stabilnoci. Wprawdzie przewiduje on moliwo kontrolowanej upadoci pastw na koszt wierzycieli prywatnych, jednake decyzja pozostawaaby wrkach ministrw finansw strefy euro, zatem nadal miaaby charakter polityczny.

najmniej w porwnaniu z kontrolowan upadoci niewypacalnych dunikw. Ocena nie jest ju tak jednoznaczna, jeli porwnywa euroobligacje do innych form pomocy ratunkowej (bail-out), ktra porednio lub bezporednio pochodziaby ze rodkw (potencjalnie) unijnych. Na tym tle euroobligacje mog si okaza nie gorszym rozwizaniem cho moe inie lepszym. Z drugiej strony, ewentualne zawirowania w strefie euro wynikajce z braku mechanizmw naprawczych te nie pozostan bez wpywu na Polsk. Na euroobligacje naley te spojrze przez pryzmat konkurowania Polski na rynku papierw dunych. Jeli zostayby wprowadzone ispotkayby si zpozytywnym przyjciem wrd globalnych inwestorw, to pozycja konkurencyjna Polski na rynku instrumentw dunych ulegaby relatywnemu pogorszeniu, co mogoby podnie koszt finansowania deficytu wPolsce. WproR E K L

Bucerius Law School (Hamburg)

DR ARKADIUSZ RADWAN

Instytut Allerhanda (Krakw)

A M A

Euro-Mag Sp. z o.o. z siedzib w Mielcu ogasza przetarg pisemny nieograniczony

na sprzeda centrum obrbczego STREAMCUT 3216 WaterJet

Cena wywoawcza 356 000, z netto + VAT
Urzdzenie mona oglda od pon. do pt. w godz. 8.00-14.00 w siedzibie Spki. Osob odpowiedzialn za udostpnienie informacji o WaterJet jest Wiesaw Kryczka tel. 513 025 943.
Warunkiem uczestnictwa w przetargu jest: I. Wpacenie wadium w wysokoci 35 600, z na rachunek Euro-Mag Sp. z o.o. prowadzony przez BPH SA o/Mielec nr 73 1060 0076 0000 3290 0000 4226 nie pniej ni do 14 dnia od daty ukazania si ogoszenia z podaniem tytuu wpaty: Wadium WaterJet. II. Ofert skada si w formie pisemnej. Oferta musi zawiera co najmniej: 1) imi, nazwisko i adres lub nazw (firm) i siedzib oferenta; 2) oferowan cen netto, 3)owiadczenie oferenta, e zapozna si z przedmiotem przetargu i warunkami przetargu, 4) w przypadku spek prawa handlowego i innych jednostek organizacyjnych dokument potwierdzajcy umocowanie do dziaania w imieniu oferenta (KRS itp.), 5) termin zwizania ofert nie krtszy ni 31.12.2011 r. 6) dowd uiszczenia wadium na rachunek ww. pkt I Ofert naley zoy w zamknitej kopercie z dopiskiem Oferta na zakup WaterJet w sekretariacie Spki bd przesa na adres: Euro-Mag Sp. z o.o., 39-300 Mielec, ul. Wojska Polskiego 3 III. Termin skadania ofert upywa 14 dni od daty ukazania si ogoszenia. Oferty zostan rozpatrzone nastpnego dnia roboczego po upywie terminu skadania ofert godz.10.00 w siedzibie Euro-Mag Sp. z o.o. w Mielcu. Euro-Mag Sp. z o.o. poinformuje pisemnie wszystkich uczestnikw przetargu o wyborze oferty. IV. Oferta w przetargu przestaje wiza po wybraniu innej oferty, uniewanieniu przetargu, odwoaniu lub zamkniciu bez wyboru oferty. Oferty niespeniajce warunkw przetargu nie bd rozpoznawane. V. Oferent, ktrego oferta zostaa wybrana, jest obowizany zapaci cen nabycia najpniej na jeden dzie przed zawarciem umowy. Zawarcie umowy nastpi w terminie i miejscu wyznaczonym przez Organizatora, nie pniej jednak ni w terminie 30 dni od dnia rozstrzygnicia przetargu pod rygorem utraty praw wynikajcych z wyboru oferty oraz przepadku wadium. VI. Wadium przepada na rzecz Euro-Mag Sp. z o.o., jeeli aden z uczestnikw przetargu nie zaoferuje ceny wywoawczej. Wadium zoone przez uczestnikw przetargu, ktrych oferty nie zostan wybrane, zostanie zwrcone w terminie 3 dni roboczych po dokonaniu wyboru oferty oferenta, ktry zaoferowa najwysz cen. Wadium zoone przez oferenta, ktrego ofert wybrano, zostanie zarachowane na poczet ceny. Wadium przepada na rzecz Euro-Mag Sp. z o.o., jeeli oferent, ktrego oferta zostanie wybrana, uchyli si od zawarcia umowy lub nie dokona zapaty ceny najpniej w chwili zawarcia umowy sprzeday. Wszelkie opaty zwizane z nabyciem przedmiotu przetargu ponosi nabywca. VII. Organizator przetargu zastrzega sobie prawo uniewanienia przetargu lub odwoania go na kadym etapie postpowania albo zamknicia przetargu bez dokonania wyboru oferty oraz bez podania przyczyny i ponoszenia jakichkolwiek skutkw prawnych i finansowych.
31353573

Solidarno w beztrosce
Przy przeksztaceniu wszystkich dugw pastwowych strefy euro w euroobligacje ryzyko pastw gwarantu-

Euroobligacje a sprawa polska

Z perspektywy Polski tak dugo, jak dugo pozostanie ona biorc netto rodkw unijnych wprowadzenie euroobligacji byoby niekorzystne, przy-

Porozmawiajmy o euroobligacjach
Komisja Europejska chce dzi zaproponowa dyskusj o trzech wariantach obligacji stabilnoci finansowej, ktre pozwoliyby krajom euro dzieli si odpowiedzialnoci za swj dug. E W pierwszej, najbardziej radykalnej opcji KE proponuje, by
cay euroland wsplnie odpowiada za cao dugu emitowa-

glnych krajw. Wiksze potrzeby

kady kraj musiaby ju finansowa na wasn rk. W strefie euro jest wiele krajw, ktrych zaduenie ju teraz przekracza limit 60 proc. PKB, ale w okresie przejciowym mogyby one korzysta z euroobligacji. ETrzeci wariant (jako jedyny nie wymagaby zmiany traktatw, ale byby najmniej przekonujcy dla rynkw) to emisja euroobligacji bez wsplnej odpowiedzialnoci strefy euro za ich spat. Ich rentowno mogaby by ni-

nego na wasne potrzeby poszczeglnych krajw. E W drugiej wsplna odpowiedzialno

dotyczyaby zaduenia do poziomu np. 60 proc. PKB poszcze2

sza m.in. dziki prawnej gwarancji ze strony UE, e spata tych euroobligacji miaaby cakowite pierwszestwo przed innymi zobowizaniami budetowymi poszczeglnych krajw. Teoretycznie mogo-

by to oznacza nawet wstrzymanie wypaty emerytur, by obsuy dug. Unijni eksperci preferuj drugi wariant euroobligacji, o ktrym w Brukseli debatuje si od ponad roku, ale nie da si go wdroy szybko. Doranym sposobem na tamowanie tej powodzi jest wczenie do akcji Europejskiego Banku Centralnego. Cho obu propozycjom rzd Angeli Merkel oficjalnie si sprzeciwia, to trwaj poufne prby wykucia kompromisu. W zamian za zwikszenie nakadw lub odpowiedzialnoci za cudze dugi Berlin da poddania wszystkich krajw euro ostrej dyscyplinie budetowej twardo egzekwowanej za pomoc nowych przepisw. fTOBI