A tres aos de la cada de Lehman Brothers

Sebastin Laffaye
sxl@mrecic.gob.ar

Jorge Lucngeli
jlu@mrecic.gob.ar

Resumen
Transcurridos ms de tres aos desde la cada de Lehman Brothers y del comienzo de la mayor contraccin del PIB mundial desde la Segunda Guerra, la crisis financiera lejos est de haber sido superada. En algunas economas avanzadas es muy probable que se registre una tasa de crecimiento negativa o cercana a cero durante 2011. La recuperacin prcticamente se detuvo durante el segundo trimestre de 2011, mientras que las revisiones a la baja sealan que el desempeo de la economa mundial es ms endeble de lo previsto. La incertidumbre sobre la evolucin de la demanda agregada pone de manifiesto que la recuperacin ser lenta y complicada. A la inversa de las ltimas dcadas, los pases emergentes se encuentran, en este caso, en una situacin ms favorable respecto de los desarrollados. Si bien en un principio se registr un descenso generalizado del nivel de actividad, en estos pases la recuperacin fue mucho ms acelerada y sostenida en el tiempo. No obstante que la mayora de las economas en desarrollo contina creciendo a tasas vigorosas, plantea serios riesgos de desaceleracin de la demanda agregada el hecho de que el nivel de actividad se haya debilitado ms de lo previsto, tanto en los Estados Unidos como en la Unin Europea, en consonancia con la incertidumbre resultante de la creciente inestabilidad financiera.

1. Introduccin
Transcurridos ms de tres aos desde la cada de Lehman Brothers y del comienzo de la mayor contraccin del PIB mundial desde la Segunda Guerra, la crisis financiera lejos est de haber sido superada. La incertidumbre sobre la evolucin de la demanda agregada pone de manifiesto que la recuperacin ser lenta y complicada. Con el consumo privado y la inversin retrados en el corto y mediano plazo, resulta muy difcil que la economa mundial pueda retornar las tasas de crecimiento previas a la crisis. La prdida de riqueza y la cada de los beneficios de las empresas complican la recuperacin, mientras que los paquetes de ayuda implementados durante 2009 y 2010 han impactado de lleno sobre la trayectoria de los dficit fiscales y de la deuda pblica, restringiendo al mximo los mrgenes de maniobra de los gobiernos en los pases desarrollados. Con un crecimiento que contina muy dbil, una nueva cada no sera ms que otro episodio en el marco de la recesin que comenzara hace tres aos y que an no ha sido superada. Se trata de una crisis econmica y financiera motivada en el sobreendeudamiento del sector privado que, con el masivo salvataje a fin de evitar una recesin an peor, termin conduciendo a un significativo endeudamiento pblico. Durante 2009 y 2010 se pusieron en prctica una serie de medidas de poltica econmica tendientes a reactivar la demanda: tasas de inters cercanas a cero, poltica fiscal activa e inyecciones monetarias formaron

parte de las medidas adoptadas. Los elevados niveles de desempleo, la prdida de riqueza de las familias y la desaceleracin del nivel de actividad en la mayora de los pases desarrollados ponen de manifiesto que, si bien las medidas resultaron adecuadas para enfrentar una crisis de tal magnitud, no es factible afirmar que los efectos de la recesin hayan sido superados. Si bien el PIB mundial a comienzos de 2011 ya se ubicaba por encima del registrado en 2008, esta recuperacin obedece principalmente a la evolucin de las economas emergentes. Asimismo, los abultados dficit fiscales y el incremento de la relacin de deuda sobre PIB limitan de hecho la posibilidad de poner en prctica medidas adicionales en los pases desarrollados. Un nuevo rescate de los bancos con problemas de solvencia en su mayora europeos, no asegura una pronta recuperacin. Por otra parte, las polticas monetarias expansivas (flexibilizacin cuantitativa) puestas en prctica por la Reserva Federal de los Estados Unidos no consiguieron una recuperacin del nivel del actividad. Si bien a principios de 2011 exista un moderado optimismo entre organismos internacionales y analistas sobre la evolucin de la demanda agregada, hacia mediados de ao comenzaron a aparecer algunos indicios que sealaban que los riesgos a la baja se haban agudizado, mientras que la expansin mundial estaba muy desequilibrada. En mayo de 2011 la preocupacin creciente sobre la evolucin de la deuda soberana en la zona euro junto con una posible reestructuracin de la deuda griega impact de lleno sobre la confianza. La sostenibilidad de las finanzas pblicas de Grecia, Irlanda, Espaa y Portugal fue puesta en duda por los agentes econmicos, elevando las tasas de riesgo de sus deudas pblicas muy por encima de las de Alemania. En ese sentido, los sucesivos incumplimientos de los objetivos fiscales por parte de Grecia incrementaron la desconfianza, impulsando aumentos en los rendimientos de su deuda soberana en muy poco tiempo. El abultado dficit pblico y la necesidad de financiamiento para poder hacer frente a sus obligaciones llevaron a Grecia a ser el tercer pas de la Unin Europea luego de Irlanda y Portugal en recibir asistencia conjunta del FMI, la Unin Europea y el Banco Central Europeo. Como consecuencia de la mayor incertidumbre se desaceleraron e incluso disminuyeron las cotizaciones de muchos productos bsicos, reduciendose las expectativas de inflacin en el corto plazo. No obstante, las perspectivas de crecimiento para los pases en desarrollo se mantuvieron slidas, ampliando aun ms los diferenciales de crecimiento y de tasa de inters con los pases industrializados. Esto redund en una depreciacin generalizada del dlar y un sensible incremento del flujo de capitales hacia los pases emergentes en busca de mayores rendimientos. A la inversa de las ltimas dcadas, los pases emergentes se encuentran, en este caso, en una situacin ms favorable respecto de los desarrollados. Si bien en un principio se registr un descenso generalizado del nivel de actividad, en estos pases la recuperacin fue mucho ms acelerada y sostenida en el tiempo. Con relativamente bajos niveles de endeudamiento y, en gran medida, apoyados en sus mercados internos, cuentan incluso con margen para aplicar polticas de estmulo en el caso de que se produjese una recada.

2. Evolucin reciente y perspectivas

La incertidumbre generalizada sembr desconfianza sobre la evolucin de la demanda agregada en el corto y mediano plazo, incrementando el riesgo de que se produjera una nueva retraccin del nivel de actividad. En algunas economas avanzadas es muy probable que se registre una tasa de crecimiento cercana a cero o negativa durante 2011 (Cuadro 1). La recuperacin prcticamente se detuvo durante el segundo trimestre de 2011, mientras que las revisiones a la baja sealan que el desempeo de la economa mundial es ms endeble de lo previsto. Las cifras publicadas por la OECD en septiembre muestran que tanto en los Estados Unidos como en Europa se debilit el crecimiento durante la primera mitad de 2011 (Grfico 1).

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En las economas en desarrollo, si bien se espera una desaceleracin del crecimiento respecto del 7,3% alcanzado en 2010, tanto durante 2011 como 2012 creceran por encima del 6%. Con un desempeo por encima de la media de los emergentes se destacan China e India, cuyos mercados internos les han permitido amortiguar los efectos de la desaceleracin de sus exportaciones, consecuencia de la cada de la demanda agregada en sus mercados de destino. No obstante que la mayora de las economas en desarrollo contina creciendo a tasas vigorosas, plantea serios riesgos de desaceleracin de la demanda agregada el hecho de que el nivel de actividad se haya debilitado ms de lo previsto, tanto en los Estados Unidos como en la Unin Europea, en consonancia con la incertidumbre resultante de la creciente inestabilidad financiera. Asimismo, las cotizaciones de las materias primas han comenzado a estabilizarse y, segn el Banco Mundial (2011), muy probablemente se mantengan sin cambios e incluso desciendan durante los prximos aos, lo cual sin lugar a dudas impactar tarde o temprano sobre los pases exportadores de productos bsicos.

Cuadro 1
PIB mundial Proyecciones del Fondo Monetario Internacional - septiembre de 2011
en porcentaje

2008 PIB mundial PIB pases desarrollados EE.UU. Unin Europea rea Euro Alemania Francia Espaa Japn Reino Unido Canad PIB pases en desarrollo frica Subshariana Europa Central y Oriental Rusia China India Medio Oriente y Norte de frica Brasil Mxico
Fuente: CEI en base a FMI (2011).

2009 -0,7 -3,7 -3,5 -4,2 -4,3 -5,1 -2,6 -3,7 -6,3 -4,9 -2,8 2,8 2,8 -3,6 -7,8 9,2 6,8 2,5 -0,6 -6,2

2010 5,1 3,1 3,0 1,8 1,8 3,6 1,4 -0,1 4,0 1,4 3,2 7,3 5,4 4,5 4,0 10,3 10,1 4,4 7,5 5,4

2011 4,0 1,6 1,5 1,7 1,6 2,7 1,7 0,8 -0,5 1,1 2,1 6,4 5,2 4,3 4,3 9,5 7,8 4,2 3,8 3,8

2012 4,0 1,9 1,8 1,4 1,1 1,3 1,4 1,1 2,3 1,6 1,9 6,1 5,8 2,7 4,1 9,0 7,5 4,4 3,6 3,6

3,0 0,5 0,4 0,9 0,6 1,2 0,1 0,9 -1,2 0,5 0,5 6,1 5,2 3,1 5,6 9,6 6,4 5,3 5,1 1,5

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Coyuntura Econmica Internacional

Grfico 1
Evolucin del comercio y el PIB trimestrales de la OECD
variacin porcentual respecto del perodo anterior
6 4 2 0 -2 -4 -6 -8

06 III trim

07 III trim

08 III trim

09 III trim

10 III trim

06 I trim

07 I trim

08 I trim

09 I trim

10 I trim

PIB
Fuente: OECD.

Exportaciones de bienes y servicios

A comienzos de 2010 aparecieron algunos signos de que la economa de los pases desarrollados estaba entrando en una senda de crecimiento, lo cual fue dado en llamar brotes verdes por algunos analistas que sostenan que lo peor estaba quedando atrs. Transcurrido ms de un ao de estos acontecimientos es posible afirmar que se trat de una mera expresin de deseos. Las dificultades para hacer frente a la deuda pblica que enfrentan Espaa, Grecia, Irlanda, Italia y Portugal, en combinacin con la ausencia de una poltica decidida por parte de la Unin Europea, precipitaron un nuevo episodio de incertidumbre generalizada. La crisis de deuda de la zona euro se puso de manifiesto cuando aun no haba finalizado la asimilacin de los costos del sobreendeudamiento privado. El balance es que, pese a los estmulos fiscales con que los Gobiernos del G-20 combatieron la recesin, las inyecciones de fondos pblicos a las entidades financieras y la avalancha de liquidez suministrada por los bancos centrales, el peso de la deuda elev sustancialmente las primas de riesgo en la periferia del euro. Luego de la contraccin del comercio mundial acaecida durante 2009, en 2010 se registr un incremento del volumen de comercio superior al 12% (Cuadro 2). Para el corriente ao, el FMI pronostica un aumento del 7,5%, mientras que para 2012 todo parece indicar que continuar la desaceleracin del crecimiento de las exportaciones mundiales. Si bien se espera que tanto los pases en desarrollo como los desarrollados moderen el ritmo de crecimiento, la desaceleracin sera mayor en las naciones industrializadas. Al analizar los datos publicados por la OECD se observa que en dicho bloque se viene registrando una merma en el ritmo de crecimiento, tanto de las exportaciones como del PIB a partir del tercer trimestre del 2010, en coincidencia con el comienzo del retiro de los paquetes de ayuda fiscales (Grfico 1).

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11 I trim

-10

Cuadro 2
Comercio mundial Proyecciones del Fondo Monetario Internacional septiembre de 2011
en porcentaje
2008 Volumen de comercio Exportaciones Exportaciones pases desarrollados Exportaciones pases en desarrollo Importaciones Importaciones pases desarrollados Importaciones pases en desarrollo
Fuente: CEI en base a FMI (2011).

2009 -10,7

2010 12,8

2011 7,5

2012 5,8

2,8

1,8 4,5

-11,9 -7,7

12,3 13,6

6,2 9,4

5,2 7,8

0,5 8,6

-12,4 -8,0

11,7 14,9

5,9 11,1

4,0 8,1

La disminucin proyectada de la actividad obedece, en gran medida, al estancamiento del consumo privado que, junto con el desmantelamiento de las medidas de apoyo fiscal, contribuy a desacelerar el crecimiento en los pases desarrollados. Luego de cuatro trimestres sucesivos de cada, a partir de abril de 2009 el consumo de las familias se recuper muy tenuemente (Grfico 2). No obstante, desde la segunda mitad de 2010 comenz a percibirse una desaceleracin que se corresponde en gran medida con el crecimiento del precio de las materias primas, en especial el petrleo, que produjo una contraccin del ingreso real de las familias. La cada del poder adquisitivo provoc un debilitamiento de la demanda de bienes, responsable de la ralentizacin de la actividad econmica. Adems, una buena parte de los hogares en los pases desarrollados no slo est profundamente endeudado sino que en muchos casos sufren una prdida neta de riqueza por el efecto conjunto de la desvalorizacin de las propiedades y la prdida de valor de los fondos de pensiones.

Grfico 2
OECD: evolucin del consumo privado

Grfico 3
OECD: evolucin del desempleo sobre la PEA*
tasa porcentual

1 0,5 0 -0,5 -1
07 III trim 08 III trim 09 III trim 10 III trim 07 I trim 08 I trim 09 I trim 10 I trim 11 I trim

9 8 7 6 5

-1,5

07 III trim

08 III trim

09 III trim

10 III trim

07 I trim

08 I trim

09 I trim

10 I trim

*PEA: Poblacin Econmicamente Activa.

Fuente: CEI en base a OECD (2011).

Fuente: CEI en base a OECD.

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11 I trim

Coyuntura Econmica Internacional

La trayectoria del desempleo tampoco contribuy con la recuperacin de la demanda agregada entre los miembros de la OECD (Grafico 3). En algunos pases el nivel de desocupacin duplica los registros previos a la crisis, hacindose sentir con especial intensidad entre los menores de 25 aos y aquellos que buscan su primer empleo. Asimismo, se detecta un incremento en el desempleo de largo plazo. En los Estados Unidos, por ejemplo, casi un tercio de los desempleados (unos 15 millones de personas) demor ms de un ao en conseguir un nuevo empleo, mientras que el porcentaje de aquellos que consiguen empleo en menos de un mes disminuy al 13% (Grfico 4). Cabe mencionar que para principios de los 2000, el 45% estaba desempleado menos de un mes y tan slo 6% ms de un ao.

Grfico 4
Estados Unidos: desempleo segn duracin
en porcentaje

100%

80%

60%

40%

20%

0% 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

< 1 mes
Fuente: CEI en base a OECD.

> 1 mes a < 1 ao

+de 1 ao

En los Estados Unidos, durante las ltimas tres dcadas se registr una transferencia de ingresos desde los pobres hacia los ricos (Cuadro 3), impactando en la evolucin de la pobreza, que a fines de 2010 alcanzaba al 15% de la poblacin estadounidense, es decir, unos 46 millones de personas (Grfico 5). Durante este perodo se registr una transferencia de ingresos desde los asalariados hacia el sector financiero. A fin de mantener el consumo privado, y ante la paulatina cada en los ingresos de los trabajadores de menores recursos, las entidades financieras otorgaron crditos a muy bajo costo y con muy pocos requisitos. Sin embargo, la persistente cada de los ingresos en combinacin con un aumento del endeudamiento desembocaron en una mayor fragilidad financiera de los hogares con el consecuente impacto sobre la evolucin de la actividad econmica.

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Cuadro 3
Estados Unidos: Distribucin del ingreso por quintiles
en porcentaje

Grfico 5
Estados Unidos: Pobreza
millones de personas y tasa

Dcada 1951-1960 1961-1970 1971-1980 1981-1990 1991-2000 2001-2010

Primer Segundo Tercer Cuarto ltimo quintil quintil quintil quintil quintil 41,2 41,1 41,0 43,2 46,6 47,9 23,8 23,8 24,1 24,2 23,3 23,1 17,8 17,7 17,6 16,9 15,9 15,4 12,4 12,2 11,8 11,0 10,1 9,6 4,9 5,3 5,5 4,8 4,3 4,0

50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

Millones de personas

Tasa

Fuente: CEI en base a U.S. Bureau of the Census (2011).

Fuente: CEI en base a U.S. Bureau of the Census (2011).

En el resto del mundo desarrollado la situacin del empleo no difiere demasiado. La crisis afecta con mayor virulencia a los jvenes ya que en varios pases miembros de la OECD la desocupacin entre los menores de 25 aos duplica la tasa general, siendo Espaa el caso paradigmtico con ms del 40% de la poblacin juvenil desempleada. Asimismo, y tal como se observa en el Grfico 6, se ha incrementado sensiblemente el desempleo de larga duracin en casi todos los principales pases industrializados a excepcin de Alemania. En consonancia con lo anterior, la tasa de empleo cae en casi toda la OECD, lo cual seala un fenmeno de desaliento por parte de los desocupados a la hora de salir a buscar un nuevo empleo (Grfico 7). En un informe elaborado por la OECD y la OIT (2011) se advierte que, de no mejorar las actuales tasas de crecimiento de empleo, ser prcticamente imposible recuperar los ms de 15 millones de puestos de trabajo que se han perdido en los pases miembros de la OECD desde comienzos de la crisis en 2008.

Grfico 6
OECD: desempleo de larga duracin* en el desempleo total
en porcentaje

Grfico 7
OECD: tasa de desempleo
en porcentaje

55 50 45 40 35 30 25 20 15 10 Alemania Espaa EE.UU. Francia Irlanda Italia Reino Total OECD Unido

75 70 65 60 55
2008 2010

Alemania Espaa Estados Francia Irlanda Unidos

Italia

Reino Unido

Total OECD

(*) mas de un ao de duracin.

2007
Fuente: CEI en base a OECD (2011).

2010

Fuente: CEI en base a OECD (2011).

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Coyuntura Econmica Internacional

3. Desequilibrios, endeudamiento y prdidas de competitividad

La respuesta de los pases desarrollados a la crisis de 2008 consisti, entre otras, en la adopcin de una poltica fiscal expansiva. Si bien la expansin fiscal permiti remontar la actividad econmica con relativa rapidez, fue a costa de una profundizacin del nivel de endeudamiento de las economas avanzadas, especialmente en lo que se refiere a los pases europeos. Como puede observarse en el Grfico 8, se alcanz un nivel de endeudamiento significativo en estos pases que se tradujo en niveles inmanejables para algunos, tal el caso de Grecia, Italia, Irlanda y Portugal. Merece destacarse que la mayora de los pases de la Eurozona registran una relacin deuda pblica/PIB muy por encima del compromiso asumido en el Tratado de Maastricht (60%).

Grfico 8
Eurozona. Deuda/PIB, 2010
en porcentaje Grecia Italia Blgica Irlanda Portugal Alemania Francia Austria Malta Pases Bajos Chipre Espaa Finlandia Eslovaquia Eslovenia Luxemburgo 0%
144,9% 118,4% 96,2% 94,9% 93,3% 83,2% 82,3% 71,8% 69,0% 62,9% 61,5% 61,0% 48,3% 41,0% 38,8% 19,1%

Eurozona : 85,5%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

140%

160%

180%

Fuente: CEI en base a EUROSTAT.

El endeudamiento pblico de las economas avanzadas ha alcanzado niveles nunca registrados desde la finalizacin de la Segunda Guerra Mundial. El incremento de la deuda pblica es consecuencia de sostenidos y repetidos ciclos de expansin y crisis. En muchos casos, las crisis bancarias coinciden o preceden a las crisis de deuda soberana: la necesidad de capitalizar a las entidades bancarias debilitadas por el otorgamiento de crditos de difcil recupero deterioran la solvencia fiscal (Reinhart y Rogoff, 2011). Las razones ltimas de esta crisis de endeudamiento soberano deben rastrearse en los desbalances macroeconmicos a nivel global. Un conjunto de pases muestra un nivel de absorcin de bienes y servicios que excede la oferta o producto nacional. En consecuencia, hay un exceso de demanda. Esta brecha o dficit se financia con ahorro externo y, adems, se manifiesta en el dficit de la cuenta corriente del balance de pagos. Los EE.UU. y muchos de los pases de Europa son, en conjunto, economas con exceso de gasto en bienes y servicios a escala internacional, en tanto que Alemania, China y Japn se han constituido, en las ltimas dcadas, en los grandes ahorristas de la economa mundial. El incremento del gasto en las economas deficitarias se ha financiado merced a un paulatino incremento del endeudamiento tanto de los hogares

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como del sector pblico que termin horadando los cimientos del sistema financiero global. Morigerar los desequilibrios implica que los pases deficitarios adopten una mayor frugalidad en su comportamiento econmico; pero, a su vez, que los pases con conductas austeras disminuyan su propensin al ahorro y aumenten su nivel de absorcin a fin de contribuir a la reduccin de los desbalances globales. Al interior de la Eurozona es donde puede ahondarse en este fenmeno. Un conjunto de pases entre los cuales estn los que han sufrido los embates ms fuertes de la crisis financiera exhibe dficit significativos en su cuenta ahorro-inversin. Estos desbalances vienen incrementndose sistemticamente desde la entrada en vigencia del euro; mientras otro grupo, liderado por Alemania, viene aumentando paralelamente sus supervit (Grfico 9 y Grfico 10). La creacin del euro haba provocado un optimismo excesivo acerca de los beneficios de compartir la moneda y depositar la confianza del manejo de la poltica monetaria en manos del Banco Central Europeo.

Grfico 9
Eurozona: cuenta corriente agregada
miles de millones de dlares
400 300 200 100 0 -100 -200 -300 -400 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011* 2012*

G r f i c o 10
Eurozona: diferencia entre ahorro e inversin
% del PIB
8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011* 2012*

Ahorradores (1)
(*) proyecciones.

Desahorradores (2)

Superavitarios (1)

Deficitarios (2)

(*) proyecciones. (1) Alemania, Autria, Blgica, Finlandia, Luxemburgo y Pases Bajos. (2) Chipre, Eslovaquia, Eslovenia, Espaa, Francia, Grecia, Italia, Irlanda, Malta y Portugal.

(1) Alemania, Austria, Blgica, Finlandia, Luxemburgo y Pases Bajos. (2) Chipre, Eslovaquia, Eslovenia, Espaa, Francia, Grecia, Italia, Irlanda, Malta y Portugal.

Fuente: CEI en base a FMI (2011).

Fuente: CEI en base a FMI (2011).

En virtud de ello, la prdida de grados de libertad que representa ceder el manejo de la poltica monetaria a una institucin supranacional no pareca implicar un problema para la recin estrenada Unin Monetaria. Sin embargo, el incremento de la actividad econmica de la Eurozona provocada, entre otros factores, por una poltica fiscal laxa, fueron socavando sus fundamentos econmicos. La sostenida expansin tambin dio lugar a diferentes ritmos inflacionarios y de aumento de salarios. La conjuncin de estos fenmenos junto con el desempeo de la productividad dio lugar a prdida de competitividad de los socios de la Eurozona respecto de Alemania. En el Grfico 10 se observa la evolucin de los costos laborales unitarios (CLU). Mientras que en Alemania el CLU se increment por debajo del 10% entre 2000 y el comienzo de la crisis, en Grecia, Irlanda y Espaa durante el mismo perodo aumentaron por encima del 30%. Las divergencias en las trayectorias de la inflacin entre los pases signatarios han conducido a desajustes de las tasas reales de cambio al interior de la Eurozona.

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G r f i c o 11
Costo laboral unitario
ndice 2005 = 100 120 115 110 105 100 95 90 85 80 I trim 1999 I trim 2000 I trim 2001 I trim 2002 I trim 2003 I trim 2004 I trim 2005 I trim 2006 I trim 2007 I trim 2008 I trim 2009 I trim 2010 I trim 2011

Grecia

Iralnda

Espaa

Alemania

Fuente: CEI en base a OECD (2011).

El anclaje del tipo de cambio que impone la unin monetaria dificulta enormemente la reversin de los desbalances. Sin la restriccin cambiaria, sera posible recurrir al mecanismo clsico de reducir absorcin por ejemplo, a travs del ajuste fiscal y modificar los precios relativos mediante la alteracin del tipo de cambio unilateral (devaluacin). Pero este ltimo mecanismo est vedado a los participantes de la Eurozona. La restriccin a la utilizacin de los instrumentos de poltica monetaria y cambiara obligara a la alternativa de implementar un riguroso proceso de ajuste y reformas estructurales en la economa, con el objetivo de mejorar sustancialmente la competitividad. Claro que esta va exigira la aplicacin de un severo ajuste de la economa a travs de la deflacin. Esta opcin de cuya eficacia caben enormes dudas provocara resultados fuertemente recesivos, elevando las tensiones sociales y las presiones polticas. De cualquier manera, an suponiendo un resultado exitoso de la alternativa deflacionista, quedara un problema irresuelto. La insolvencia fiscal persistira y, para muchos economistas, es el principal inconveniente que subsistira luego de la contraccin de la economa. El interrogante que surge es cmo reducir el exceso de deuda, ante el cual la poltica monetaria o fiscal estn incapacitadas para actuar. Una alternativa es una quita de deuda, mecanismo que se ha ofrecido a Grecia por parte de los bancos acreedores. Pero no cabra descartar la necesidad de una reestructuracin de la deuda de los pases fuertemente comprometidos. El alargamiento de los plazos de los prstamos conjuntamente con una reduccin de la tasa de inters aparece como un requisito mnimo para aliviar el peso del endeudamiento de estos pases. Otra alternativa es la licuacin de las deudas mediante una aceleracin de las tasas de inflacin. De todos modos, para evitar que las expectativas de inflacin se incorporen a las tasas de inters, la mejor manera de licuar la deuda sera a travs de un salto inflacionario relativamente alto y de corta duracin. Pero en este caso, los riesgos econmicos y polticos seran impredecibles. De cualquier manera, la licuacin de la deuda a travs de una aceleracin de la tasa de inflacin es una alternativa a considerar (Machinea, 2011).

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4. Conclusiones
La insolvencia de Grecia intensific la inestabilidad del sistema financiero y arrastr a la crisis a los pases de la Eurozona Italia fue otra de las vctimas, aunque merece destacarse que la crisis econmica devino en una profunda crisis poltica, generando dudas sobre la consistencia de la integracin y la solidaridad entre los pases miembros de la UE. La dicotoma entre la cesin del control de la poltica monetaria y cambiaria y la soberana en materia fiscal, gener dudas sobre la determinacin y liderazgo para resolver los desequilibrios. Los acontecimientos recientes constituyen una evidencia de que los problemas no se circunscriben al mbito de las finanzas pblicas sino que incluyen los dficit en cuenta corriente, el crecimiento endeble y las marcadas diferencias de competitividad al interior de la UE. Uno de los problemas medulares y que deteriora la confianza es la inexistencia de un plan, de una estrategia y de un calendario de acciones que revierta la incertidumbre imperante y el declive de la economa. Indudablemente, la poltica econmica se encuentra en un laberinto. Las posibilidades de la politica fiscal activa para reactivar la demanda son bastante escasas. En lo que se refiere a la poltica monetaria, la limitacin de la Reserva Federal para utilizar este instrumento tiene que ver con el bajo nivel de la tasa de inters en EE.UU. El nuevo presidente del Banco Central Europeo (BCE), Mario Draghi, parecera tener una posicin menos rgida que su antecesor Jean-Claude Trichet ya que a poco de haber asumido redujo la tasa de inters en un cuarto de punto. De todos modos, el BCE no ha mostrado una voluntad muy decidida a recurrir a una poltica monetaria expansiva. De todos modos, como se sealara anteriormente, el problema crucial que no encuentra solucin, por el momento, refiere a la sustentabilidad del alto endeudamiento soberano, especialmente de los pases europeos. La reestructuracin de la deuda pblica de los pases ms comprometidos a tasas de inters bastante ms bajas a las que estn tomando deuda en la actualidad es un imperativo ya que si las perspectivas son de un lento crecimiento de las economas desarrolladas, cabra esperar un crecimiento de la relacin deuda pblica/PIB, agravndose el problema actual. Por otro lado, no son pocos los economistas que consideran que una alternativa para reducir el excesivo endeudamiento sea recurrir a una aceleracin de la inflacin. Este cometido no aparece como una tarea sencilla. Por un lado, la recesin en las economas desarrolladas impone un escaso dinamismo a la demanda. Por otro, la globalizacin de los mercados financieros dificulta la licuacin de la deuda, entre otros motivos porque la deuda privada estara pactada a tasas de inters flotante y, en otros casos, la deuda contempla actualizacin por la tasa de inflacin (Machinea, 2011). Las naciones en desarrollo enfrentaran un escenario ms favorable que los pases industrializados; salvo que de no reducirse la incertidumbre y mejorar las condiciones de la demanda agregada en estos ltimos, es factible que en el mediano plazo la inestabilidad termine por contagiarlos va el comercio internacional y los movimientos de capitales. De todos modos, es probable que los precios de los productos bsicos sigan un sendero deflacionario como resultado de la prdida de dinamismo de la economa mundial. En cierta forma, el ciclo expansivo de los precios de los productos bsicos parecera haberse agotado. Este fenmeno tendr un impacto significativo sobre el desempeo de las economas de los pases emergentes.

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Coyuntura Econmica Internacional

Referencias
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