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La crise de 2007 : Les opportunits de la finance islamique et de la pense post keynsienne pour penser la rforme de systme bancaire et financier

national.

Hinda Fadhlaoui
CEMF / Universit de Bourgogne Rsum : La crise de 2007 ractualise le dbat en matire de refonte systmique. A ce
titre, la commission dexperts de lONU, runie New York sous la prsidence de Joseph Stiglitz, met en exergue la ncessit vitale de rformer les principes qui gouvernent les systmes montaires et financiers pour viter de nouvelle crise. Lors de cette confrence,

Joseph Stiglitz formule deux lignes directrices. A ses yeux, la refonte systmique consiste
en premier lieu ritrer les principes keynsiens. En second lieu, Joseph Stiglitz ouvre une nouvelle porte qui sinspire des principes propres la finance islamique.

Mots cls: monnaie credit

Abstract : The crisis of 2007 updates the discussion on systemic reform. As such, the Committee of Experts of the O.N.U., meeting in New York under the chairmanship of Joseph Stiglitz, highlights the vital need to reform the principles governing the monetary and financial system to avoid new crisis. At the conference, Joseph Stiglitz makes two guidelines. In his eyes, systemic reform consists to reiterate the Keynesian principles. Secondly, Joseph Stiglitz opens a new door with Islamic finance.

Keywords : money credit

1. Introduction
La crise de 2007 ractualise le dbat en matire de refonte systmique. A ce titre, la commission dexperts de lONU, runie New York sous la prsidence de Joseph Stiglitz, met en exergue la ncessit vitale de rformer les principes qui gouvernent les systmes montaires et financiers pour viter de nouvelle crise. Lors de cette confrence, les membres de la commission formulent deux lignes directrices. A leurs yeux, la refonte systmique consiste en premier lieu ritrer les principes keynsiens en redonnant la monnaie sa vocation : un simple instrument ncessaire pour crer de la valeur relle et pour faciliter les changes. En second lieu, la Commission ouvre une nouvelle porte en portant un intrt particulier la finance islamique. Ne dans les annes 70, la finance islamique connat aujourdhui un essor important travers le monde et simpose de plus en plus comme une concurrente de la finance dite conventionnelle. 1 A ce titre, la monte en puissance de la finance islamique notamment dans les pays occidentaliss, amne les membres de la commission voir dans ses principes, une solution pour viter de nouvelles crises, notamment en encadrant les oprations bancaires et financires. Lintrt de ce papier est de se demander quelles contributions peuvent apporter la finance islamique et la pense post- keynsienne la rforme du systme bancaire et financier ?

Herv de Charrette - Ancien ministre des affaires trangres. A titre dillustration, le march de la finance islamique reprsenterait environ 700 milliards de dollars lheure actuelle et le taux de croissance annuel de lactivit bancaire islamique est estim entre 10 et 15 %. Le march potentiel est estim environ 4.000 milliards de dollars.

2. La dfinition des principes de la finance islamique.


Ne dans les annes 70, la finance islamique connat une croissance trs forte (2.1.) La finance islamique sarticule autour de principes cardinaux ngatifs et positifs (2.2).

2.1. Essor de la finance islamique. Ne dans les annes 70, la finance islamique sest dveloppe dans les pays de tradition musulmane, elle reste encore aujourdhui trs concentre dans le Golfe persique et en Asie du Sud-Est. Depuis peu, elle sexporte aux Etats-Unis et en Europe suite la trs forte augmentation du prix du ptrole ces dernires annes. En effet, lexcs de liquidits en provenance des monarchies du Golfe a, en partie, afflu vers les grandes places financires mondiales, suscitant ainsi un intrt croissant pour ce systme conomique. En Europe, le Royaume Uni fait figure de pionnier avec ladoption rapide de mesures juridiques et conomiques destines favoriser lmergence de la finance islamique, que ce soit en renforant lattractivit de sa place financire ou en proposant une offre de services adapte aux particuliers (ouverture de la premire banque islamique en Europe en 2004). De mme, en Allemagne, la prise en compte de ce march est effective comme le dmontrent les initiatives prises sur le march des sukuks (produit obligataire islamique). Prenant pleinement conscience de ces phnomnes, nombreux examinent les opportunits que peut offrir la finance islamique dans le monde occidental. La finance islamique connat aujourdhui un essor important. Le taux de croissance annuel des activits lies la finance islamique est proche de 15% depuis plus de trois ans, le total des actifs grs par les banques et les compagnies dassurance se serait lev 500 milliards de dollars fin 2007 et si lon tient compte des actifs hors bilan et des fonds conformes la loi coranique, le march de la finance islamique reprsenterait environ 700 milliards de dollars lheure actuelle. 2
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Rapport dinformation fait au nom de la commission des finances, du contrle budgtaire et des comptes conomiques et de la nation sur la finance islamique et dont le prsident est Jean Arthuis. Rapport n329 P 7 session ordinaire de 2007 2008.

2.2 Principaux piliers de la finance islamique

Lintrt ou encore lusure relve de pratiques trs anciennes. En soi, lintrt ou lusure consiste percevoir un loyer de largent prt. La prohibition de lintrt trouve son explication dans lorigine mme de la rmunration. Elle quivaut une interdiction, non pas dune rmunration en tant que telle, mais dun intrt vers en fonction du seul coulement du temps et indpendant du facteur travail. Prenons pour rfrence des conomistes tels que Platon, Aristote ou encore Saint Thomas qui voient dans lintrt, une perversion de lchange. A ce titre, dit:
Les usuriers qui dplument les pauvres dbiteurs et ils les dvorent jusquaux os de les becs et de leurs griffent quils plantent dans leurs chairs tels les vautours affams .

Aristote dnonce galement la pratique de lintrt. Il estime que lintrt na aucune justification lgitime. A son sens, lintrt est un argent issu dun autre argent et non du travail ce qui fait de lui parmi les pratiques du gain- celles les plus contre nature.3 En somme, pour Aristote, tout gain indpendant du travail nest pas lgitime. Saint Thomas dit clairement que recevoir un intrt pour de largent prt est en soi injuste car cest faire payer ce qui nexiste pas. A son sens, la monnaie nest pas un bien et de ce fait, on ne peut tablir une cession distincte de lusage et de la proprit. A titre dillustration, on peut cder lusage dune maison mais en garder la nue proprit . Or, en prtant de la monnaie moyennant le versement dun intrt, le prteur vendrait deux fois la mme chose , i.e. la monnaie et son usage, ou mme vendrait ce qui nexiste pas .

Nest-ce pas l le summum de ce qui va contre nature ? Largent nest dailleurs mme pas une chose, ce nest rien dautre quun symbole et on donne ce symbole un caractre de ralit. Dune convention on fait une chose. Les prts contre intrt sont aussi une perversion de lchange Bouckaert, L., o.c., p. 52.

Dans la finance islamique, quel que soit la performance de lactif sous-jacent dans lequel une somme dargent a t investie, lintrt -i.e. la perception dune rmunration fixe, fonction uniquement de lcoulement du temps et compltement dconnecte de la rentabilit relle du projet dinvestissement sous-jacent - est prohib. Au-del de la simple interdiction de lintrt, les principes bancaires de la finance islamique prohibent galement lusure. Dans son esprit, cette rmunration est considre comme socialement destructrice. Pour illustrer cette proposition, nous pouvons nous rfrer au crdit la consommation et laccroissement des dossiers de surendettement. Toutefois, rien ninterdit aux banques de percevoir une rmunration posteriori. En loccurrence, un principe compense linterdiction de lintrt. Le principe de partage des profits et des pertes prvoit que les banques sont en droit de percevoir une rmunration en fonction de la performance de lactif sous-jacent ds lors quil est mis en contribution pour les pertes ventuelles. Ce dernier a pratiquement un statut dactionnaire et son revenu prend la forme de dividende. Au niveau macroconomique, il apparat que la prohibition de lintrt contribue renforcer la stabilit du systme bancaire du fait quil est moins vulnrable aux effets pervers de la spculation. A ce titre, dans la continuit du premier principe, lesprit de la finance islamique interdit toutes pratiques spculatives. Les institutions de prt intrt, base sur le principe que lon peut acheter sans payer et vendre sans dtenir, alimentent constamment la spculation et porte prjudice la stabilit du systme bancaire.

Enfin, la finance islamique, du moins dans son esprit attache un intrt particulier au principe dasset backing. Cette pratique contraint le systme bancaire adosser tout financement un actif tangible. Matriellement, les techniques de financement ne peuvent porter sur le financement dune dette exempt dun adossement un actif tangible. Nous prciserons ce point lorsque nous aborderons la titrisation. En somme, nous pouvons constater que ces pratiques existent dans de nombreux pays occidentaux et particulirement en France. Toutefois, elles demeurent marginales en proportion dans les pratiques de la finance conventionnelle. Cet esprit prsente des opportunits non ngligeables dans la finance. Cest ce que nous tenterons de dmontrer lorsque nous aborderons la crise de 2007. 5

3. Thories post-keynsiennes et finance islamique : des approches complmentaires.


Les principes communs partags par la finance islamique et les post keynsiens se retrouvent principalement dans la dfinition de la nature de la monnaie.

3.1. La monnaie nest pas une marchandise. Au mme titre que la thorie postkeynsienne, la finance islamique rejette la thse de lexogenit, qui voit dans la monnaie un actif net. Le trait marquant dans cette dernire approche rside dans le fait que la monnaie ne doit pas devenir lobjet de lchange en soi. Cette prcision est dune importance capitale. En rupture avec la thorie dominante, la monnaie nest pas une marchandise qui se vend et se loue. En dautres termes, la monnaie na pas de valeur en soi, puisquelle nest pas directement un bien de consommation ni un bien de production mais un intermdiaire ou encore un vhicule charg de transporter la charge relle. Procdons une analyse plus fine. Dans la philosophie keynsienne et post keynsienne, il est communment admis que les banques ne prtent pas de largent, elles crent4 uniquement la monnaie nominale par double criture. Illustrons notre propos. Imaginons quune entreprise emprunte x units de monnaies. A cet effet, la banque cre x units de monnaies la demande des entreprises. Simultanment, une dette apparat sur le compte de lentreprise et sont instantanment dposes sur le compte des salaris sous forme de crance. Ainsi, la monnaie nouvellement mise est simultanment une dette et une crance. Autrement dit, la monnaie nouvellement mise dans la montisation de la production est une dette des entreprises sur les salaris.

Voil ce quest notre systme montaire, sil ny avait pas de dette dans notre systme montaire, il ny aurait pas dargent. Marriner Eccles, directeur du conseil dadministration et gouverneur du Federal Reserve Board.

Banque de second rang


ACTIF
Crances s/ salaris x units de monnaies Dettes salaris

PASSIF
envers les x units de monnaies

Traduit, en termes bancaires, la rmunration des services producteurs conduit une dissociation de lactif et du passif en ce sens que lentreprise conserve sa dette et les travailleurs peroivent un actif montaire positif (revenu). Ainsi, toute monnaie cre est simultanment dtruite puisque la monnaie cre ex nihilo est dtruite instantanment lorsquelle est reprise par son metteur. En dautres termes, la cration - destruction instantane de la monnaie suppose que chaque unit de monnaie cre la demande des agents conomiques est instantanment dpose chez son metteur, dpt qui vaut destruction. Ainsi, la monnaie cre est simultanment un actif et un passif et subsquemment, nous quittons la thse de lexogenit. Il est intressant de noter que la monnaie bancaire nexiste que dans les critures comptables sous la forme dun montant dunit de compte. Nous pouvons faire un rapprochement avec Lon Walras, qui crivait dj que la monnaie ou le franc nest quun pur nombre.

3.2. La cration montaire est associe une cration de richesses relles

Dans A Treatise on money , J.M. Keynes explique la formation des grandeurs relles, en se rfrant au principe de la demande effective et au rle important de la monnaie. La monnaie est mise la demande des entrepreneurs, au gr des anticipations de la demande globale, dans lacte de rmunration des salaris. Dans le mme esprit, Bernard Schmitt met en exergue que la production et la monnaie sont des missions fusionnes qui sinscrivent dans un mouvement ondulatoire Derrire cette expression, on retrouve lide selon laquelle la monnaie et le produit sont crs en mme temps, dans un mme mouvement, comme si la monnaie et le produit taient conjointement rattachs lun lautre.

La conjugaison de ces deux missions a pour effet de donner pour rsultat le produit dans la monnaie. Cest ainsi quon parle didentit keynsienne revenu produit ou encore de monnaie richesse - liquide i.e. que le revenu et le produit ne forment quun seul et mme objet. Par consquent, toute monnaie qui natrait sans produit i.e. dans une opration spare de la montisation de la production serait une grandeur nominale dpourvue de forme relle et algbriquement nulle. Une fois que nous avons dfini lidentit entre la monnaie et le produit, il nous sera possible de prciser les mcanismes de financement des biens dinvestissements.

3.3. Linvestissement est financ par voie de crdit. Etymologiquement, le crdit signifie la ponction ou la renonciation lusage du revenu ou la cession provisoire de largent autrui. Il sensuit que toute opration de crdit suppose au pralable lexistence dun revenu form dans les missions montaire et relle. Cette prcision est dune importance capitale. Nous vrifierons cette proposition lorsque nous aborderons la crise de 2007. Au pralable, prcisons notre point de vue. Dans son rle financier, la banque met la disposition des agents en besoin de financement les excdents de liquidits au service de linvestissement productif. Quelle est lorigine de ces liquidits ? En la matire, il existe une controverse. Pour certains, le financement des investissements rsulte dune opration de cration de monnaie. Pour dautres, les investissements sont financs par voie de crdit. Or, on peut se demander si dun point de vue macroconomique, il est ncessaire de crer de la monnaie pour financer les investissements ? La rponse cette question est apporte par la connaissance de lintgration de la monnaie. En effet, dun point de vue macroconomique, toute monnaie cre dans les missions porte une partie du produit. En dautres termes, chaque unit de monnaie cre dans les missions est associe un produit. Il sensuit que la monnaie associe aux biens dinvestissement existe dans lconomie sous la forme dun stock montaire et relle. En toute logique, il nest pas ncessaire de crer de la monnaie pour financer les investissements, c'est--dire dajouter une quantit additionnelle de monnaie au revenu puisque la forme nominale des biens dinvestissements existe dj dans lconomie. 8

Procdons une analyse plus fine. La banque dispose de dpt. A laune de la thorie de lintgration de la monnaie, le dpt correspond tout simplement une fraction du revenu non consomm. En qualit dintermdiaire financier, la banque peut prter ce dpt sous certaines contraintes dtermines par le taux de rserve lgale. Imaginons, une banque dispose dun dpt de 1000 Euros. Contrainte de conserver une partie de ses dpts sous forme liquide (disponible immdiatement), la banque doit respecter un certain ratio entre ses prts et ses disponibilits. Dans le cas dun taux de rserve gal 20%, elle ne peut prter que 800 euros. Il est intressant de constater ici, que la banque ne cre aucune monnaie, elle ne fait que transmettre ce quon lui a remis. Conservant 200 euros en caisse, elle sengage pour 800 euros. Son prt implique un dcaissement i.e. une utilisation du dpt. Dans les critures comptables, cela se traduit comme suit :
ACTIF Prt 800 PASSIF 1000

Caisse 200

En somme, la banque ne cre aucune monnaie. Le financement des biens dinvestissements est assur par voie de crdit et non par voie de cration montaire5.

Toute opration de crdit suppose au pralable la formation dun revenu.

A prsent, voyons comment les banques, en qualit dintermdiaire financier, parviennent se saisir de lpargne des titulaires de revenu afin de lacheminer aux particuliers ou aux entreprises, qui avancent ainsi, dans les achats du produit actuel, une partie de leurs revenus futurs. Bernard Schmitt rpond cette question via lintermdiation ordinaire. Lintermdiation ordinaire est une opration par laquelle la banque dtruit le revenu sur lpargne et le cr sur lemprunteur. Lintermdiation ordinaire est simultanment positive et ngative puisque le mme revenu est prt ou dtruit dun ct et emprunte ou cre de lautre. Ainsi, lintermdiation ordinaire se saisit dune partie du revenu dj forme en monnaie pour le transfrer sur le march des titres6. Lintermdiation ordinaire consiste dplacer lpargne dun titulaire. Il est intressant de constater ici que les biens dinvestissements sont financs par voie de crdit.

3.4 Synthse

Pour comprendre lesprit du modle post - keynsien, il nous semble judicieux de reprendre les fonctions de la banque. Celle-ci exerce un rle montaire et financier. Dans son rle montaire, la banque cre de la monnaie pour financer la production i.e. la monnaie est destine crer de la richesse relle. En somme, les banques crent le vhicule et les entreprises la charge (le produit) de ce vhicule. Dans son rle financier, la banque a pour vocation de mettre la disposition des agents en besoin de financement des fonds ncessaires des investissements productifs. Il est intressant de constater que la monnaie subit une mutation. En premier lieu, la monnaie est cre. A ce stade, la monnaie est une crance. Elle cesse dtre une crance lorsquelle se transforme en revenu montaire i.e. lorsque la monnaie se dote dune charge relle (la monnaie est cre en mme temps que la production, ainsi, elle se dote dune charge relle qui lui octroie le pouvoir dacqurir des biens issus du facteur travail). Ce revenu montaire peut tre dpens pour acqurir des biens de consommations et des biens dquipements.
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En plus des missions positives et des missions ngatives de salaires, il existe des missions qui sont la fois positives et ngatives : ce sont les transmissions ou les intermdiations ordinaires (non quantique). Bernard Schmitt, Synopsis de la macroconomie quantique, Dijon, 1983,

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Il est intressant de constater ici, une quivalence entre le revenu montaire et les biens au niveau macroconomique. A ce niveau, la dpense du revenu montaire provoque le reflux de la monnaie. A ce moment, la monnaie disparat lorsque les banques annulent la crance de dettes.

Prcisons notre point de vue, schmatiquement :

Schma 1 (extrait de la nature de la monnaie - Franois Rachline)

En somme, la monnaie subit des mutations. Lors de sa cration elle est une reconnaissance de dettes, mise la disposition des entreprises pour rmunrer le facteur travail. Une fois distribue elle se transforme en revenu montaire. La dpense de ce revenu et plus prcisment le reflux de la monnaie auprs des entreprises entrane la disparition pure et simple de la monnaie puisque la dette est annule.

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3. Une nouvelle grille de lecture pour comprendre la crise financire de 2007


Cette reprsentation de la crise nous permettra de prciser quelle est la crise est le rsultat dun enchanement mais sans jamais prtendre en proposer une vision complte. Notre but nest pas l. Il sagit pour nous de prsenter la thse post keynsienne et la pense qui se rattache la finance islamique. Une telle dmarche a lavantage de permettre une prsentation claire de nos positions mais linconvnient est de fournir une image succincte des faits.

3.1. Rappel des enchanements successifs de la crise.

Depuis 2002, la Rserve fdrale (FED), mne une politique montaire favorable lexpansion des crdits pour relancer l'conomie. Cette politique a permis des millions de foyers modestes de devenir propritaires, moyennant des prts surprime dits "subprimes". Ces fameux crdits subprimes sont des crdits dont le taux dintrt est ajust au prix du collatral (les biens immobiliers) : le taux dintrt est une fonction dcroissante du prix des biens immobiliers. Lexpansion du prix des biens immobiliers a favoris la baisse des taux dintrt. Dans ce contexte, les banques accordent des crdits hypothcaires en masse.

Tableau 1 : Evolution prix des logements de 1997 2007 Pays Etats-Unis Grande-Bretagne France Espagne
Source : FMI, avril 2008

Evolution des prix des logements 125% 210% 150% 190%

A partir de 2007, revirement de situation, les premiers signes dinquitudes apparurent. Les Etats-Unis sont touchs par un ralentissement de lactivit conomique, qui se caractrise par une hausse du chmage partir de 2007. Cette hausse du chmage est llment dclencheur de la crise. 12

Graphique 1 : Chmage et salaires

A cela sajoute la monte du taux dintrt, acclre par la baisse des prix de limmobilier. Figure 1 Evolution des prix de limmobilier et des taux dintrt.

On constate une concidence temporelle entre la baisse des prix, la hausse du taux dintrt et la monte du chmage, ce qui nous laisse penser que llment dclencheur de la crise est le ralentissement de lactivit conomique. La conjugaison du ralentissement de lactivit conomique et la hausse des taux dintrt augmente le taux dendettement de mnages amricains. Il atteint 140% en 2009.

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Tableau 2 : Taux dendettement des mnages et des SNF Mnages (en % du RDB) Etats-Unis 2000 107 2009 140 Zone euro 62,3 92,2 2000 2007 SNF (en % du PIB) Etats-Unis 93,7 132,2 Zone euro 72,2 91,6

Sources : BCE, Rserve fdrale, OFCE7 En somme, les familles se retrouvent ainsi dans lincapacit de rembourser les crdits et subsquemment les banques ne parviennent pas rcuprer les fonds engags initialement.

Pour viter la banqueroute, elles effectuent des oprations de titrisation. La titrisation est une opration financire qui consiste transformer des prts bancaires traditionnellement illiquides en titres aisment ngociables sur des marchs, par lintermdiaire dune entit juridique ad hoc. Le plus souvent, la banque lorigine des prts les cde un vhicule spcifique (special purpose vehicule ou SPV) qui finance cette acquisition en mettant des titres sur les marchs.

Tableau 3 : Le march de la titrisation aux Etats-Unis (en milliards de dollars) Annes Titrisation
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1999 4400

2000 2001 2002 4750 5350 6200

2003 2004 6750 6800

2005 7350

2006 8400

2007 10050

Sources : Securities Industry and Financial Markets Association (SIFMA) Artus et al. (2008), pp.38-

Revue de lOFCE, 110, juillet 2009, p.172, Du chaos financier au K.O. conomique par Christophe Blot et Xavier Timbeau 8 Chiffres de Artus et al. (2008, pp.38-39) , La crise des Subprimes , Rapport ralis par le Conseil dAnalyse Economique, anne 2008

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Au regard des donnes qui sont prsentes ci-dessus, on constate que les oprations de titrisation ont augment de 88 % entre 2000 et 2007. La transformation dactifs illiquides en titres ngociables saccompagne souvent dune restructuration : les titres mis par le SPV ont ainsi des caractristiques diffrentes de celles des actifs sous-jacents en termes de modalits de paiements, de sensibilit aux risques. On peut noter que loprateur bancaire ou financier qui cde les crdits dont il est lorigine, par une opration de titrisation, peut poursuivre ses oprations avec une base en fonds propres intactes. La titrisation permet ainsi, aux banques de renouveler leur fonds et galement de transfrer le risque des crdits sur les marchs financiers.

Les investisseurs qui achtent ces titres peroivent en contrepartie les revenus (intrts et remboursement du principal) issus des prts. Ces titres trs rmunrateurs ont attir de nombreux spculateurs. Cest ainsi que des banques du monde entier ont achet ces fonds moyennant des rmunrations trs prometteuse. Une fois que la valeur des actifs ft rvle, la crise se propage. Les banques, les hedge funds, titulaires de ses actifs dont la valeur vnale est nulle, perdent leurs liquidits. Cest ainsi que commence la contagion. De grands tablissements bancaires, comme BNP-Paribas en France ou IKB en Allemagne, ont perdu une bonne partie de leurs placements dans la crise des "subprimes" en 2007. Par ailleurs, l'annonce de la faillite de plusieurs banques outre-Atlantique a provoqu une crise de confiance entre les tablissements. Les banques refusent par prcaution de se prter de l'argent, si bien que, rapidement, certains tablissements bancaires ont manqu de liquidit et n'ont plus t capables d'honorer leurs engagements financiers. Toutes les banques du monde tant lies par des accords financiers, la crise se propage trs vite jusqu'en Asie l't 2007. Afin de pallier ce manque de liquidit, certains tablissements bancaires n'ont eu dautre solution que vendre leurs actions et obligations. Cette raction en masse provoque une chute brutale des valeurs boursires : le CAC 40 est touch : l'ensemble des places boursires europennes suivies de prs par les bourses asiatiques. Cest ainsi que la crise initialement bancaire devient galement une crise boursire. 15

En une semaine, du 9 au 16 aot 2007, les principaux indices boursiers connaissent une correction la baisse brutale : Dax (Allemagne) : - 4,42 % ; Dow Jones (Etats-Unis) : - 5,95 % ; Nasdaq (Etats-Unis) : - 6,16 % ; FTSE 100 (Royaume-Uni) : - 8,37 % ; CAC 40 (France) : - 8,42 % ; Nikkei (Japon) : - 10,3 % 9

En somme, on constate une concidence temporelle entre la baisse des prix, la hausse du taux dintrt et la monte du chmage, ce qui nous laisse penser que llment dclencheur de la crise est le ralentissement de lactivit conomique. Dorigine conomique, la crise prend une ampleur plus forte du fait du comportement haut risque des banques, elle sinternationalise. 3.2. La responsabilit des banques dans la crise laune de la thorie post keynsienne et de la finance islamique. J. Stiglitz considre que la crise hypothcaire est le rsultat dune succession derreurs. En sappuyant sur la thorie post keynsienne nous insisterons sur la ncessit de distinguer la monnaie et le crdit en axant notre tude sur le financement des biens immobiliers et sur les oprations de titrisations. devient financire et

a) Premire erreur : le financement des biens immobiliers par voie de cration montaire. Reprenons le problme de la crise financire son origine. Prcisment, lorigine de la crise rside dans loctroi massif de crdits des mnages modestes dsireux dacqurir des biens immobiliers. Plus prcisment, par crdits subprimes, on entend les crdits hypothcaires accords des emprunteurs risque, par opposition aux crdits primes qui sont souscrits par des emprunteurs qui offrent dexcellentes garanties de remboursement.

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http://www.linternaute.com/actualite/economie/international/crise-financiere/2-contagionmondiale.shtml

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Pour saisir cette crise, il convient en premier lieu de dfinir les caractristiques de ces biens laune de la thorie de lendognit de la monnaie. Ces biens prsentent certaines particularits. La particularit de ces biens rside dans le fait que ceux-ci ne sont pas dtruits chaque cycle de production, comme le sont les biens de consommations. Les biens immobiliers sont dinvestissements issus dune production. A ce titre, les banques ont cr de la monnaie dans les missions, pour produire ces biens. Il sensuit que la monnaie qui lui est associ est disponible dans lconomie sous forme dpargne relle. Rien ninterdit aux propritaires de cder ces biens moyen ou long terme moyennant une contrepartie montaire. Ainsi, cette pargne relle devient montaire. A prsent, il convient de sinterroger sur le financement de ces biens ? Prcdemment, nous avons pris le soin de distinguer le financement des biens dinvestissement et le financement dune nouvelle production. Nous avons dmontr que les biens dinvestissement doivent tre financs par voie de crdit. Or, les banques amricaines ont eu recours un financement non adapt aux achats de biens dinvestissements. Elles ont cr de la monnaie cet effet. des biens

Figure 2 : Une ample liquidit depuis 2002.

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Si lon prend, par exemple, le rapport entre la masse montaire au sens strict et le PIB (figure 2) pour six grands pays ou zones montaires (tats-Unis, zone euro, Japon, Chine, Royaume-Uni et Canada) on voit quil passe de 18 20 % en moyenne sur la priode 1980-2000 plus de 26 % partir de 2002, pour atteindre prs de 30 % en 2006-2007. 10 En somme, la premire erreur rside dans le fait que les biens dinvestissements ont t financs par le biais dune cration montaire. b) Deuxime erreur : La titrisation sur des titresde dettes linfini.

Les rgles prudentielles prvoient que toute augmentation du volume de crdits doit saccompagner dune augmentation des besoins en fonds propres des banques, ce qui a pour effet, normalement, de contraindre ces dernires dans leur offre de prts. Mais ces dernires annes ce mcanisme stabilisateur na pas pleinement jou. Les institutions financires se sont trs bien adaptes cette contrainte en innovant, en particulier en laborant de nouveaux vhicules de titrisation11. Cette innovation est tablie comme un important moyen pour les institutions financires de regrouper des titres pour les vendre ensuite aux investisseurs. Lintrt dune telle opration est daugmenter les fonds propres de ces dernires pour octroyer de nouveaux crdits. En nous rfrant la thorie de lintgration, nous constatons que les vhicules injects sont dpourvus de richesses relles puisque ces oprations portent sur des titres de dette i.e. lachat de ses titres ne transfre la proprit de lactif sous-jacent (les biens immobiliers).

En somme, la crise de 2007 trouve ses racines dans une succession de phnomnes dclenchs par des erreurs de jugement et des dcisions prises en dpit du bon sens 12.

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Rapport du conseil danalyse conomique La crise des subprimes 2008.

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La titrisation est une opration financire qui consiste transformer des prts bancaires en titres. On distingue deux types de titres : les titres adosss des biens tangibles et le titres adosss uniquement des dettes.
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4. Solutions apportes par la finance islamique : le financement des biens dinvestissements est garanti par voie de crdit et la titrisation est adosse des actifs tangibles.
La finance islamique a mis en place quelques instruments de financement des investissements. De manire gnrale, ces instruments prsentent des caractristiques communes, entre autres la prohibition de lintrt. Ces contrats reposent sur un idal-type contractuel en matire de fonds dinvestissement quest la mudaraba (la banque), un modle semblable une socit en commandite o une partie, un commanditaire (rab al maal), apporte les fonds, et lautre (mudarib) un savoir faire. Ces contrats saccompagnent de deux contraintes, linvestissement ne doit avoir lieu que dans des activits halal, et dans des socits dont le ratio dendettement est infrieur 33 %. Il existe deux idauxtypes contractuels : la murabaha et lijara. 4.1 Le crdit est au service du financement des biens dinvestissements.

a) Premire technique de financement : la Murabaha. Schmatiquement, la murabaha reprsente une simple opration dachat et de

revente. Dans la "Murabaha", l'institution financire achte des produits, quipements ou autres biens, pour le compte de remboursement du crdit auquel sajoute un supplment. Dans le systme conventionnel, lacheteur final sapprovisionne auprs du vendeur sur la base dun crdit obtenu auprs dune banque et dont il doit rembourser les intrts, dans ce type dopration, le vendeur cdera son produit un financier pour une somme X, lequel le revendra un acheteur final pour un montant suprieur X, payable terme, la marge correspondant conomiquement lintrt. A la diffrence du systme du systme classique, le murabaha prvoit une double cession, avec un financier propritaire du bien financ. son client moyennant le

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Schma 2 : Principe de fonctionnement du Mourabaha.13

1.2. Deuxime technique de financement : lijara. La deuxime manire de financer des actifs consiste avoir recours lijara qui constitue une location, avec ventuellement une option dachat du bien terme. Dans ce systme, un financier intervient galement entre lacheteur, qui il cde le bien final, et le vendeur. Cest lui qui dtient la proprit du bien financ. Ce systme sapparente au crdit bail toutefois, il existe des divergences avec lijara. Il offre des assurances, mais aussi des contraintes sur le plan juridique et peut se traduire par une double mutation en cas dexercice, par lacheteur final, de son option dachat. Dans un crdit-bail, en cas de retard dans les paiements, le contrat prvoit des pnalits (sous forme de pourcentage de la somme due). Cette condition est inapplicable dans un contrat islamique, pour deux raisons au moins. Dabord, parce que la pnalit fixe est assimilable un taux dintrt. Mais aussi, parce que la pense musulmane rprouve toute provision dans un contrat financier qui pnalise un dbiteur de bonne foi dj en difficult. Dans un contrat de crdit-bail, il est possible, en cas de besoin, de rchelonner les paiements. Toute modification des termes contractuels ne peut se faire quau travers de la signature dun nouveau contrat.

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Dans un contrat dijara, les paiements ne peuvent pas commencer avant que le preneur ait pris possession du bien en question. A loppos, dans un contrat de crdit-bail, les paiements peuvent commencer partir du moment o le bailleur achte lactif sous-jacent. Dans un crdit-bail conventionnel, le risque de destruction ou de perte de lactif peut tre port par le bailleur ou par le preneur (gnralement cest le preneur). Dans un contrat dijara, cest le bailleur qui continue avoir la responsabilit du bien, sauf cas de malveillance ou ngligence du preneur. En cas de disparition de lactif sous-jacent, certains contrats de crdit-bail prvoient le maintien des paiements. Cette clause est contraire aux principes islamiques : les contrats financiers et actifs sous-jacents sont inextricablement lis; la disparition du dernier entrane automatiquement la nullit du premier. Dans un contrat dijara, il est possible de dterminer le montant de chaque paiement non pas pralablement mais la date o la livraison de lactif sous-jacent est prvue. Cette flexibilit rend cet instrument particulirement utile dans le cas de financement de projets, une activit o lincertitude sur la rentabilit future dun projet dinvestissement peut tre importante.

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Schma 3 : Principe de fonctionnement de lIjara 14 :

Transfert de la proprit de lactif paiement de loyer 15

4.2. Les oprations de titrisation portent sur des titres adosss des biens tangibles.

Nous avons constat que ces titres de dettes sont adosss des actifs tangibles. Dans la pense islamique, on constate que les modalits dune ventuelle titrisation des contrats est encadr. Contrairement certains prsupposs, cette opration est tout fait possible en ce qui concerne les contrats islamiques, mais les conditions de sa mise en uvre sont diffrentes. Dans le cas du crdit-bail, la socit peut titriser la crance sans pour autant perdre la proprit de lactif sous-jacent. Dans une ijara, la crance et lactif tant indissociables, toute opration de titrisation doit porter sur les deux. En somme, dans lesprit de la finance islamique, la titrisation ne peut porter que sur des titres adosss des biens tangibles. Selon ses prceptes, celle-ci a dvelopp des instruments de titrisation les sukuk, lquivalent islamique du financement obligataire pour les entreprises et les metteurs souverains qui souhaitent se conformer aux principes de la Charia et similaire aux asset-backed securities. Lmission de sukuk doit, en effet, tre adosse, soit des

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Part du revenu qui revient au savoir faire si perte, aucun revenu

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actifs tangibles, soit lusufruit dun actif tangible. Il existe deux grandes catgories de sukuk, en fonction de la technique utilise : - sukuk al ijara : asset-backed : sans garantie de remboursement explicite : la crance et lactif sont indissociables. - sukuk al musharaka : asset-based: avec garantie explicite par lmetteur. Aujourdhui, le march des sukuk est un des segments de la Finance Islamique les plus dynamiques et les plus prometteurs. Certes, il occupe une taille modeste. Toutefois, sa croissance est trs forte. A titre dillustration, lencours total des obligations islamiques dans le monde slve 97 milliards de dollars en 2007 contre moins de 10 milliards il y a dix ans. Le volume des missions de sukuk a t multipli par six entre 2005 et 2007 pour atteindre un total de plus de 32 milliards de dollars (soit une augmentation de plus de 70% par rapport lanne prcdente). Moodys prvoit que le rythme annuel de croissance de ce type de produit va se maintenir autour de 30 35 portant ainsi lencours mondial de sukuk 200 milliards en 2010. 16

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Conclusion :
La commission dexperts de lONU, runie New York sous la prsidence de Joseph Stiglitz, met en exergue la ncessit vitale de rformer les principes qui gouvernent les systmes montaires et financiers pour viter de nouvelles crises. Lors de cette confrence, les membres de la commission formulent deux lignes directrices. En premier lieu, la refonte systmique consiste ritrer les principes keynsiens. En second lieu, la Commission ouvre une nouvelle voie lorsquelle sintresse la finance islamique. Le point fort de la finance islamique est davoir gard lesprit que le fonctionnement dun systme montaire et financier est garanti par la distinction de la monnaie et le crdit. En effet, dans sa philosophie, largent est un simple instrument ncessaire pour crer de la valeur relle, sans devenir lobjet de lchange en soi. A la lecture de cette citation, on constate quil est de la nature de la monnaie de ne jamais tre une marchandise et subsquemment, elle ne peut faire l'objet d'changes. Cette acception sinscrit dans la continuit des principes keynsiens. On remarque implicitement que la monnaie est endogne. Schmatiquement, la banque cre de la monnaie la demande des entreprises dans lacte de rmunration des salaris. On observe ici que la cration montaire est associe la cration de richesse relle. Dans son rle financier, la banque met la disposition des agents en besoin de financement les excdents de liquidits au service de linvestissement productif. La monnaie a pour finalit de crer de la richesse et le crdit suppose au pralable lexistence de liquidits relles. Autre point fort, les banques sont soumises des contraintes telles que les comportements haut risque sont endigus : le titrisation de titres adosss des actifs tangibles.

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Bibliographie :

Bailly J.L. et Gnos C. (2002), La thorie montaire post keynsienne, dition Economica. p 243-258. Cencini A. (2005): Macroenomic fundations of macroeconomics. Routledge Conseil dAnalyse Economique, La crise des Subprimes , Rapport ralis en 2008 Davidson P. (2009) - Quelle finance aprs le G20 ? Economie politique- 2009 avril. Jouini et Pastre (2008) Rapport Enjeux et opportunits du dveloppement de la finance islamique pour la place de Paris Keynes J.M. (1930): Treatise on Money, Vol. V in The Collected Writings of John Maynard Keynes, sous la direction de D. Moggridge et A. Robinson, New York, Cambridge University Press, pour la Royal Economic Schmitt B. (1975) Thorie unitaire de la monnaie, nationale et internationale, Albeuve, Castella et Economica. Schmitt B. (1984) La France souveraine de sa monnaie, Albeuve, Castella et Economica, Paris. Stiglitz J. recommandation le prix Nobel dconomie, joseph stiglitz, propose la cration dune nouvelle facilit de crdit et dun autre systme mondial de rserves pour surmonter la crise http://www.un.org/News/fr press/docs/2009/AG10815.doc.htm

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