RESUMO

Este trabalho discute o papel das estatais nas parcerias pblico-privadas, de modo a garantir investimentos em infra-estrutura pelo financiamento via Project Finance. Partindo de um contexto de privatizaes do setor de infra-estrutura, que, no Brasil, se efetivou na dcada de 1990, buscou-se mostrar como surgiu espao para o estabelecimento de parcerias pblico-privadas nos setores de infra-estrutura, parcerias advindas de novas instituies resultantes do processo de reforma do Estado. A parceria pblico-privada em infra-estrutura decorre da necessidade de se manter nveis contnuos de investimentos e do reconhecimento de que nem o setor pblico, nem as estatais, tampouco o setor privado podem arcar sozinhos com esses investimentos. O Project Finance colocado como uma forma de garantir o financiamento desses investimentos. Sua estrutura financeira, baseada na criao de uma pessoa jurdica para gesto do empreendimento, busca dirimir os riscos pela elevao do nmero de participantes e pela securitizao de receitas futuras, tornando-as lquidas no curto prazo. A discusso sobre o papel do Project Finance em um contexto de parceria pblicoprivada nos investimentos de infra-estrutura revela que essa uma estratgia vivel para a garantia de investimentos por parte das estatais, em parceria com o governo e com outras empresas, que levem ao desenvolvimento socioeconmico sustentvel do pas.

SUMRIO

1 INTRODUO .................................................................................................................... 3 2 CRISE DO ESTADO, PRIVATIZAES E O PAPEL DAS ESTATAIS ....................5 3 A Parceria Pblico-Privada em Infra-Estrutura............................................................. 10 3.1 Modelos de parceria pblico-privada ............................................................................ 13 4 O PROJECT FINANCE ....................................................................................................16 4.1 Estrutura Financeira e Participantes do Project Finance .............................................. 19 4.2 Riscos, garantias e estratgias mitigadoras.................................................................... 24 4.3 Project Finance em Infra-Estrutura e o papel das estatais nas PPPs ........................... 28 5 CONCLUSO..................................................................................................................... 33 6 REFERNCIAS ................................................................................................................. 37

1 INTRODUO

A crise dos anos setenta tem conduzido, nas ltimas dcadas, a um processo constante de reforma do Estado, com a redefinio do papel do setor pblico frente oferta de bens e servios de infra-estrutura. A transferncia dessas atividades para o setor privado um ponto central nesse processo. As privatizaes visavam, entre outros objetivos, desonerar o setor pblico dos gastos com grandes investimentos, diminuir o desequilbrio fiscal, aumentar a eficincia nos setores de infra-estrutura pela introduo da competio e garantir investimentos contnuos. As privatizaes, por outro lado, abriram um canal para estreita interao entre o setor pblico e o setor privado, de modo a se estabelecer parcerias para a garantia de investimentos. As alteraes das funes do Estado resultaram em diversas instituies que atendem o interesse pblico. Da mesma forma, as empresas estatais remanescentes foram profissionalizadas e passaram a ser players importantes no mercado. Uma forma de parceria que tem sido muito difundida h vrios anos em outros pases, e mais recentemente no Brasil, o Project Finance. O Project Finance uma forma especfica de arranjo financeiro para viabilizao de investimentos, geralmente de grande vulto, onde uma sociedade especfica criada para gerir um investimento em infra-estrutura. Sua estrutura financeira envolve, como elementos bsicos, a mitigao de riscos pela elevao do nmero de participantes e a securitizao de receitas futuras do projeto. Ele especialmente interessante quando combinado com outra forma de parceria, as Parcerias Pblico-Privadas (PPPs), onde instituies de direito privado e de direito pblico se unem para atingir um objetivo comum.

Diante dessa perspectiva, este trabalho visa analisar a estrutura do Project Finance e sua relao com o processo de reforma do Estado brasileiro, de modo a se estabelecer uma estratgia de garantia de investimentos nos setores de infra-estrutura por meio de parcerias entre as empresas estatais, de direito privado, e a Administrao Pblica, seguindo os princpios das PPPs. Para tanto, aps essa introduo, discute-se a crise do Estado, o processo de privatizaes, e o papel das estatais, com foco no caso brasileiro. Em seguida, exposto um breve panorama da parceria pblico-privada nos setores de infraestrutura, bem como o papel do Estado e do setor privado. As definies e conceitos bsicos sobre o Project Finance so inseridos na seo 4, que discute tambm a estrutura financeira do Project Finance e o papel de seus participantes. Conclui-se o trabalho evidenciando o papel das estatais no Project Finance, em um contexto das Parcerias Pblico-Privadas entre estatais e Governo, como uma estratgia interessante para a viabilizao de investimentos em infra-estrutura, que so fundamentais no processo de desenvolvimento econmico e social do pas.

2 CRISE DO ESTADO, PRIVATIZAES E O PAPEL DAS ESTATAIS

A dcada de 1970 foi marcada por uma intensa participao do Estado na economia em todo o mundo, especialmente, no Brasil. Essa participao se deu, em grande parte, na participao de empresas pblicas no oferecimento de infra-estrutura para o setor privado. O Estado brasileiro durante cinqenta anos (1930-1980) criou e absorveu empresas do setor privado devido a vrios motivos, como nacionalismo econmico, socorro a empresas privadas, recursos insuficientes por parte do setor privado em setores estratgicos da economia nacional e riscos elevados em investimentos de infra-estrutura com grandes perodos de maturao. 1 Martins (1985:43), aponta que a participao do Estado brasileiro na economia durante a dcada de 1970 foi caracterizada por um movimento de foras centrpetas de concentrao de recursos no governo federal e de foras centrfugas de disseminao de agncias e empresas independes e relativamente autnomas para a alocao dos recursos supramencionados. Conforme o autor, somente de 1971 a 1976 foram criadas 131 empresas estatais, sendo 67 pela Unio, 59 pelos estados e 5 pelos municpios. Havia cerca de trezentas empresas estatais, somente no mbito federal, em 1979. Essas empresas variavam desde bancos at siderrgicas, empresas de petrleo e hotis, dentre outros setores. Segundo Pgo Filho, Lima e Pereira (1999:11), entre 1970 e 1981 a poupana bruta do setor produtivo estatal federal, correspondeu a 3,68% do PIB, em mdia, representando 18,68% de toda a poupana bruta do setor privado.

A respeito dos motivos da participao do Estado na economia brasileira e em outros pases, ver Giambiagi e Alm (2000), Trebat (1980) e Baer, Newfarmer e Trebat (1976).

Alm disso, a dcada de 1970 caracterizou-se como um perodo de dficit pblico elevado para o equilbrio macroeconmico, bem como a existncia de nveis de inflao acima do que seria desejado. Ademais, o expansionismo estatal levou a grandes projetos de infra-estrutura sob a responsabilidade do Estado, o que exigiu grandes montantes de capital para sua implementao. A partir da primeira, e principalmente, da segunda crise do petrleo em 1973 e 1978, respectivamente, houve uma deteriorao das contas pblicas da maioria dos pases, gerando graves desequilbrios macroeconmicos. Nesse contexto, o Estado brasileiro perdeu praticamente toda sua capacidade de investimento, o que adveio do progressivo endividamento pblico. No mbito microeconmico, ocorreu uma forte contrao dos emprstimos e financiamentos externos a empresas nacionais, tanto estatais quanto privadas. As empresas estatais, portanto, no possuam mais recursos disponveis para grandes empreendimentos de infra-estrutura. Essa reduo de despesas implicou uma deteriorao do estoque de capital em infra-estrutura e, conseqentemente, gerou estrangulamentos em setores importantes para a retomada do desenvolvimento econmico. Em vrios pases, a reao s crises da dcada de 1970 foi seguida por processos de reforma do Estado, com a diminuio de seu papel como provedor de infra-estrutura, gerando uma onda de privatizaes e concesses ao setor privado. Na Gr-Bretanha, o lema tornou-se o rolling back the State 2 durante o governo Thatcher quando, alm das privatizaes, foram disseminados contratos de desempenho para os prestadores de servios de infra-estrutura ou de utilidade pblica (Macedo e Alves, 1997). Na Nova Zelndia, considerado um dos pases com reformas mais radicais, foram implementadas grandes

Na prtica, o rolling back the state significou a privatizao em massa e a desregulamentao das empresas estatais, na tentativa de reduzir de forma extrema os gastos pblicos (Abrucio, 1997:15).

mudanas macroeconmicas, com um agressivo programa de privatizaes, alm da terceirizao de vrias atividades estatais (Carvalho, 1997). A estratgia das privatizaes surgiu como tentativa de ajuste nas contas pblicas, atravs da venda de ativos produtivos do Estado, seja para reduo do estoque da dvida pblica, seja pela reduo da demanda de recursos fiscais para gastos em infra-estrutura. Dessa forma, uma das principais justificativas para a privatizao, no mbito macroeconmico, foi o ajuste fiscal. Mais empresas privadas significavam, outrossim, maior arrecadao tributria para o governo, o que tambm poderia contribuir para a melhora das contas pblicas. No plano microeconmico, as privatizaes foram justificadas pelos ganhos de eficincia das empresas sob o controle privado e sua maior capacidade de investir. Giambiagi e Alm (2000:387) apontam que no se pode garantir maior eficincia apenas pela transferncia ao setor privado, no havendo diferenas significativas entre ambos, sendo que o principal contraste que as empresas estatais tambm tm um papel importante na poltica econmica do governo. 3 No Brasil, pode-se identificar trs fases da privatizao (Pinheiro e Giambiagi, 1997):

a) Dcada de 1980 - a primeira fase se deu por um processo de reprivatizaes, com o objetivo de sanear a carteira do BNDES 4 , o que ocorreu sem a privatizao de grandes empresas estatais. Essa fase permitiu ao BNDES adquirir know-how para se tornar o principal agente de privatizaes posteriormente;

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Veja, por exemplo, o papel da Petrobrs no atual cenrio econmico brasileiro. Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social. Criado pela Lei n. 1.628 de 1952, com a finalidade de financiar a formao de infra-estrutura essencial industrializao do pas, sendo a principal fonte nacional de financiamento de longo prazo. Em 1990 foi gestor do Fundo Nacional de Desestatizao (FND) e apoiou tcnico, administrativo e financeiramente o PND. Exerceu ainda um papel fundamental nas privatizaes aps 1995 como financiador de longo prazo.

b) 1990 a 1995 - em 1990, foi lanado o Plano Nacional de Desestatizao (PND). Nessa fase ocorreu a venda de empresas tradicionalmente estatais, alm da privatizao de setores inteiros. A privatizao significava ainda uma pea importante na estratgia do governo de ajuste macroeconmico. Grandes empresas, como a Usiminas, escolhida para inaugurar o processo, foram privatizadas;

c) A partir de 1995 - em 1995 foi aprovada a Lei de Concesses, estabelecendo regras para a explorao de servios pblicos pelo setor privado, abrindo caminho para um processo de macia privatizao, principalmente nos setores de infra-estrutura e servios pblicos, como telecomunicaes e energia eltrica.

Com a privatizao dos servios pblicos, a partir de 1995, foi necessrio um esquema de regulao das empresas privadas que atendiam aos cidados, pois, a despeito de ser de iniciativa privada, os servios pblicos tm que ser garantidos pelo Estado 5 . O Estado simplesmente delega ao setor privado sob condies e prazos acordados, tendo o setor privado a obrigao de investimentos previamente definidos (Moreira e Carneiro, 1994:31). As estatais remanescentes tiveram seu papel estratgico exaltado, assumindo um papel seletivo, mas importante na economia brasileira, como o caso da Petrobrs. Ademais, sua gesto foi profissionalizada, uma vez que se trata de instituio de direito privado. Dessa forma, a interao entre o setor pblico e o setor privado, inclusive as estatais, tem que ser contnua, pois a partir dessa interao ser consolidada a posio do setor privado em infra-estrutura. Adicionando o fato do Estado brasileiro ainda ocupar um papel

No caso de energia eltrica, por exemplo, a maioria dos consumidores no pode simplesmente trocar de fornecedor caso no esteja satisfeito com a qualidade ou o preo dos servios. O Estado deve, portanto, assegurar a satisfao dos cidados-consumidores atravs de sistemas de regulao sobre empresas prestadoras de servios pblicos.

fundamental na economia nacional e a melhora do cenrio macroeconmico na dcada de 1990, cria-se condio para que se efetivar a parceria pblico-privada nos setores de infraestrutura.

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3 A PARCERIA PBLICO-PRIVADA EM INFRA-ESTRUTURA

A discusso sobre parceria pblico-privada (PPP) reside, inicialmente, nos requisitos para sua viabilizao. Moreira e Carneiro (1994), apontam duas condies bsicas para sua efetivao: a) o consenso de que novos investimentos em infra-estrutura no podem ser mantidos apenas pelo governo ou apenas pelo setor privado; b) a definio do Estado pelos setores de infra-estrutura nos quais desejvel uma maior interao com o setor privado. Ademais, so necessrias outras condies para a efetivao da PPP. A estabilidade econmica favorvel a novos investimentos, pois reduz os riscos e as incertezas. A credibilidade do governo e do pas complementa a segurana da estabilidade macroeconmica, possibilitando a capitao de recursos a taxas de juros mais atraentes, pois o risco de default menor. A existncia de um ambiente regulatrio adequado trata da transparncia e estabilidade das regras seguidas pelos agentes privados nos mercados de servios pblicos e de infra-estrutura, possibilitando uma perspectiva de investimentos de longo prazo ao setor privado. O desenvolvimento do mercado de capitais possibilita maior facilidade na captao de recursos para financiar investimentos. Um sistema financeiro desenvolvido, do mesmo modo, amplia as possibilidades de financiamento de projetos de infra-estrutura, alm de ampliar a possibilidade de hedge (cobertura). Um mercado de seguros maduro possibilita mitigar riscos tpicos de incertezas dos projetos de longo prazo e de longa maturao. O desenvolvimento dos fundos de penso contribui para a alavancagem de projetos de longa maturao, pois os fluxos de despesas dos fundos so realizados no longo prazo. Essas condies refletem o fato do setor privado buscar um ambiente estvel e

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previsvel, onde as incertezas so minimizadas. Por isso, a PPP pode se concretizar mesmo que uma ou mais dessas condies no esteja presente, desde que o setor privado avalie a operao em um risco aceitvel. Kettl (In Pereira e Spink, 1998:98), aponta quatro diferentes situaes de interao entre o setor pblico e o setor privado, sendo que cada um caracterizado por uma perspectiva de governo. Essa tipologia resumida no Quadro 1 abaixo.

Quadro 1 Interao Pblico-Privada

Setor Privado Beneficirios de servios pblico Cidados-contribuintes Formuladores de polticas Parceiros na oferta de servios Perspectiva Reatividade Eficincia Responsabilizao Eficcia

Adaptado de: Kettl In Pereira e Spink, 1998:98.

Primeiramente, o setor privado pode se caracterizar como beneficirio de servios pblicos, sem interveno direta no seu provimento. Sua perspectiva de reatividade diante da prestao de servios pelo Estado. Na segunda abordagem, o setor privado se considera um tax-payer, que quer ver uma reduo do Estado para pagar menos tributos, contudo, busca o mesmo nvel de servio, focando-se, assim, na eficincia dos gastos pblicos. Na terceira categoria, o setor privado participa diretamente da formulao de polticas pblicas, exigindo a responsabilizao pelos atos do governo (accountability). Por fim, a ltima categoria abre espao para a PPP, pois o setor privado parceiro na oferta de servios e cobra do governo a eficcia em suas aes, ou seja, fazer com que elas alcancem suas metas e objetivos. Pereira (1997), aponta que,
Para delimitar com clareza as funes do Estado preciso, a partir do conceito de Estado, distinguir trs reas de atuao: (a) as atividades exclusivas do Estado; (b) os servios sociais e cientficos do Estado; e (c) a produo de bens e servios para o mercado. Por outro lado conveniente distinguir, em cada uma dessas reas, quais so as atividades principais (core activities) e quais as auxiliares ou de apoio.

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O Quadro 2 abaixo resume em uma matriz essas reas e atividades do Estado. Entende-se como atividades principais exclusivas do Estado aquelas definidas politicamente pelo sistema constitucional, como administrao da justia, segurana nacional, poder de legislar, poder de tributar, a garantia da moeda, a formulao de polticas econmicas e sociais e outras atividades condizentes com seu monoplio do poder legtimo. O interessante na definio de Pereira que, excetuando as atividades principais exclusivas de Estado, as outras atividades tendem a ser compartilhadas ou delegadas ao setor privado pela publicizao, pela terceirizao e pela privatizao. A primeira diz respeito s entidades pblicas no-estatais, ficando os servios como sade, educao e pesquisa atribudos a novos atores da sociedade civil, como as organizaes sociais e as ONGs 6 . A terceirizao a transferncia de atividades no-essenciais ao Estado para o setor privado, como a limpeza e vigilncia do patrimnio pblico, transporte de autoridades, alm dos servios tcnicos e de informtica para funcionamento da burocracia estatal. Por fim, o movimento de privatizao, como anteriormente descrito, significou a transferncia da produo de bens e servios para o mercado.

Quadro 2 Delimitao da rea de Atuao do Estado

Atividades Exclusivas do Estado Servios Sociais e Cientficos publicizao Produo de Bens e Servios p/ o Mercado privatizao

Atividades Principais (Core)

ESTADO Enquanto Pessoal

Atividades Auxiliares

terceirizao

Fonte: Pereira, 1997:13.

Pereira (1997), define as Organizaes No-Governamentais (ONGs) e as Organizaes Sociais como propriedades pblicas, porm, no-estatais.

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Desses movimentos surgem novas instituies no processo de reforma do Estado, como mostrado no Quadro 3. As atividades auxiliares do lugar a empresas terceirizadas do setor privado. A publicizao d origem s j mencionadas entidades pblicas no-estatais. A privatizao d origem a empresas privatizadas e s estatais de direito privado. Nesse arcabouo terico, surge grande espao para a PPP, uma vez que o setor privado passa a atuar em vrias atividades at ento exclusivamente estatais. No caso de infra-estrutura, a PPP poderia se dar no investimento para a produo de bens e servios para o mercado ou em pesquisas para o desenvolvimento do setor. Essas parcerias podem, dessa forma, assumir modelos distintos conforme a atuao do Estado e do setor privado.

Quadro 3 Instituies Resultantes da Reforma do Estado

Atividades Exclusivas do Estado Atividades Principais (Core) ESTADO Enquanto Pessoal Servios Sociais e Cientficos Entidades Pblicas NoEstatais Produo de Bens e Servios p/ o Mercado Empresas Privatizadas e Estatais de direito privado Empresas Terceirizadas Empresas Terceirizadas Empresas Terceirizadas

Atividades Auxiliares Fonte: Pereira, 1997:17.

3.1 Modelos de parceria pblico-privada

Diversas so as formas e modalidades de PPP, sendo que cada uma apresenta uma estrutura bsica com arranjos e padres bem definidos, que visam adequar a parceria aos objetivos desejados, alm de viabilizar sua implantao. Segundo Moreira e Carneiro (1994:32), pode-se, suscintamente, classificar os modelos de PPP em:

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a) BOT (Build-Operate-Transfer) mecanismo clssico de concesso para explorao, construo e prestao de um servio por perodo determinado, ao fim do qual, o projeto retorna ao Estado. Pode-se citar, neste caso, a explorao de servios de telefonia celular da Banda B, onde inicialmente o Estado vendeu somente direito de explorao; b) BTO (Build-Transfer-Operate) trata-se de uma modalidade na qual a construo separada juridicamente da operao. O setor privado constri o empreendimento e o entrega ao Estado, antes da explorao do servio, que passa ser detentor do direito de concesso e, mediante outro dispositivo jurdico, concede a explorao mesma empresa ou a outra. Pode-se mencionar como exemplo a construo de uma hidreltrica no modelo BTO; c) BOO (Build-Own-Operate) mecanismo anlogo ao BOT, com a diferena que no h prazo final de concesso, sendo a propriedade do projeto totalmente privada, sem retorno do empreendimento ao Estado. As usinas termeltricas e pequenas hidreltricas particulares esto includas nesse modelo; d) BBO (Buy-Build-Operate) neste caso, a venda representa a transferncia de propriedade de um ativo j em operao, acompanhada da obrigao de operao e de eventual expanso por parte dos novos controladores. Inclui-se nessa modalidade a operao e expanso dos servios das empresas de telefonia privatizadas; e) LDO (Lease-Develop-Operate) o Estado arrenda um ativo existente ao setor privado, exige a realizao de melhorias e pequenos investimentos, em geral de recuperao, e firma um contrato de operao privada. Algumas concesses de rodovias adotam esse formato de parceria; f) CAO (Contract-Add-Operate), Super Turnkey e Operations and Maintenance Contract consistem em formas de terceirizao dos servios pblicos, podendo englobar a realizao de pequenos investimentos, no caracterizando uma concesso.

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Em geral os modelos de PPP envolvem um consrcio entre participantes para administrar uma concesso, constituindo uma Sociedade de Propsito Especfico (SPE), ou Special Purpose Company (SPC), com personalidade jurdica distinta dos scios ou controladores. Uma SPC pode envolver diversos participantes, que se incluem, basicamente, em trs categorias: os scios-controladores, os scios minoritrios e os patrocinadores. Cada grupo possui diversos interesses no projeto, o que reflete suas aes sobre o mesmo. Diante desses interesses os grupos se articulam para complementar e somar seus recursos para explorao de servios. Uma das principais modalidades para a montagem de um consrcio para explorao de um servio que tem se desenvolvido atualmente o Project Finance. Esse pode ser um importante instrumento para a participao das estatais em PPPs. Desssa forma, o captulo seguinte apresenta um aprofundamento sobre o tema.

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4 O PROJECT FINANCE

O Project Finance ou Project Financing (PF) , segundo Azeredo (1999), uma modalidade especfica de financiamento de projetos, onde uma pessoa jurdica constituda especificamente com o intuito de realizar o projeto ou oferecer determinado servio, especialmente em infra-estrutura. Segundo Borges (1998:111),
Os exemplos mais comuns de operaes de project finance que vm sendo executados no mundo esto na rea de infra-estrutura, envolvendo reservatrios de petrleo, refinarias, plataformas, campos petrolferos, oleodutos convencionais, indstria petroqumica, hidreltricas, termeltricas (energia em geral), transportes, sistemas de trnsito de massa, plantas de manufatura industrial, minerao, siderurgia e saneamento bsico.

Para Nevitt e Fabozzi (1995), Project Finance

o financiamento de uma

determinada unidade econmica, no qual o credor se satisfaz em olhar inicialmente para o fluxo de caixa e para as receitas desta entidade como a fonte de pagamento do emprstimo e para os ativos desta unidade econmica como os colaterais para o emprstimo. Conceito anlogo definido por Finnerty (1999), onde o termo diz respeito captao de recursos para financiar o investimento de capital economicamente separvel, ou seja, de SPEs. Os provedores de recursos vem o fluxo de caixa e ativos do projeto como fonte primria de recursos para atender ao servio da dvida (juros), mais a amortizao do principal, sendo que os fluxos de recursos so definidos de acordo com as caractersticas do fluxo de caixa. Um trao fundamental na definio e distino do Project Finance das demais modalidades de financiamento, em especial do Corporate Finance 7 , a concesso de crdito a uma entidade jurdica independente, as SPEs ou SPCs. Dessa forma, a estrutura do financiamento est alicerada na capacidade financeira do projeto a cargo da SPC, sendo que

O termo Corporate Finance, segundo Borges e Faria (2002), significa a concesso de crdito calcada em uma abordagem tradicional de anlise e de instrumentos de garantia. Ou seja, avaliao usual de crdito em funo do histrico, do balano patrimonial e, principalmente, da reputao do tomador do crdito. Adicionalmente, utilizam-se garantias tradicionais, como patrimnio, carta de fiana e demais ativos oferecidos pelos acionistas

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a deciso dos credores ser baseada na perspectiva do projeto de remunerar o capital investido com seu prprio fluxo de caixa, ou seja, sem solidariedade com os acionistas. Como as SPEs so empresas independentes, pode-se aproveitar a modalidade Project Finance para se obter um melhor rating 8 em seus financiamentos. Assim, de forma geral, o conceito de Project Finance envolve a implementao de um empreendimento, geralmente de grande vulto, por uma pessoa jurdica ou unidade econmica com fins especficos, onde os financiadores baseiam seus emprstimos nas capacidade futura do fluxo de caixa do empreendimento, existindo uma garantia colateral dos credores (lenders). Os credores, para aceitar o projeto, precisam estar cientes do know-how na rea do projeto dos administradores do empreendimento, da capacidade dos gestores em implementar o projeto e negociar mecanismos financeiros com a comunidade financeira, bem como das possibilidades de fluxos financeiros estveis. A estruturao do PF exige uma srie de instrumentos financeiros, comerciais e jurdicos para mitigao de riscos e um controle eficiente sobre os fluxos financeiros do projeto, o que inclui a criao de escrow account (conta-garantia bloqueada) para arcar com exigibilidades e fluxos operacionais. A origem do Project Finance est exatamente com o intuito dos participantes (players) em compartilhar e mitigar riscos, evitando concentr-los em um nico empreendimento ou setor. A alternativa do PF se apresenta especialmente interessante em trs tipos de empreendimentos:

ou avalistas. Nesse caso, a preocupao dos credores limita-se capacidade financeira dos devedores em saldar as suas dvidas e, a princpio, no h nenhuma preocupao em relao alocao dos recursos. 8 Os ratings so classificaes de risco indicando a probabilidade de inadimplncia, atribudos a partir de informaes fornecidas pela prpria empresa, principalmente as suas demonstraes financeiras. Eles dependem da probabilidade de inadimplncia da empresa e da proteo dada pelo contrato de emprstimo em caso de inadimplncia.

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a) Investimento de grande porte, desobrigando os empreendedores (sponsors) quanto concesso de garantias. Os dbitos do financiamentos constam somente no balano da SPC (off balance para os empreendedores); b) Envolvimento de empresas que, associadas, apresentam sinergias positivas, podendo haver agregao de potencial de mercado, tecnologia, experincia na execuo e montagem do projeto e capacidade operacional. O exemplo mais comum quando empresas demandantes e concorrentes se unem a fornecedores e construtores montando uma SPC para gerao prpria de energia eltrica; c) Implantao de projetos de infra-estrutura em regime de concesso em que o setor privado no est disposto a assumir aportes elevados de recursos. O envolvimento de um nmero maior de empresas e agncias governamentais do estabilidade s regras de concesso.

Apesar da vasta experincia mundial no Project Finance, no Brasil, a introduo dessa modalidade de financiamento ocorreu somente na dcada de 1990, a partir do Plano Nacional de Desestatizao, com a privatizao de grandes empresas dos setores de infraestrutura, o que fez o setor privado demandar recursos para novos investimentos. Existe uma peculiaridade no caso brasileiro que deve ser ressaltada. Em um projeto de investimento com recursos oramentrios diretos do Estado, no costuma haver financiamento, exceo feita aos emprstimos externos. No caso de empresas estatais, os financiamentos podem ser obtidos de agentes pblicos, como o BNDES, do setor privado e do exterior, geralmente com o aval do Tesouro Nacional. Tal fato reduziria o risco de crdito para os bancos e credores, j que a contnua arrecadao tributria diminuiria a possibilidade de falncia do negcio. Quando trata-se de concesso de servios pblicos, o direito brasileiro impossibilita que os credores possam assumir a concluso da implantao ou a operao do projeto, sendo esta prtica considerada fraude no processo licitatrio. Da a concluso de que,

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no direito brasileiro, s possvel implantar o Project Finance para pessoas jurdicas de direito privado, de controle estatal ou privado. Essa caracterstica, contudo, no deve ser considerada como um grande obstculo para a viabilizao de PPPs pelo Project Finance, j que o governo pode agir por suas empresas estatais, ainda muito significativas na economia. Giambiagi e Alm (2000:432-33), apontam duas caractersticas importantes para a recm popularizao do Project Finance no Brasil. A primeira a soluo para a ausncia de garantias, um problema tradicional de projetos de grande porte, sendo a garantia o prprio fluxo de caixa do projeto. A segunda, no caso de empresas estatais, a possibilidade de realizar investimentos off balance que seriam desvinculados das estatsticas de dficit pblico. Uma vantagem explcita do PF que os players so solidrios entre si no projeto, no guardando nenhuma relao em seus outros negcios. Por isso o Project Finance possui uma estrutura financeira muito peculiar.

4.1 Estrutura Financeira e Participantes do Project Finance

Na estrutura financeira do PF, as partes financiadoras do projeto procuram, por uma operao integrada e conjunta, estabelecer as receitas a serem geradas com a operao do projeto para a amortizao do investimento, ou seja, a securitizao das receitas ou dos recebveis. A securitizao envolve a transformao de um crdito em um ttulo, e os recebveis so ingressos esperados no fluxo de caixa. A grande vantagem dessa operao est na converso de um ativo futuro em um ativo de liquidez imediata, antecipando os recebimentos do fluxo de caixa. Dessa operao pode surgir o fluxo inicial dos projetos, ao mesmo tempo que os credores tem a garantia do recebimento do fluxo de caixa futuro. Esse um ponto central da estrutura do PF. Outra caracterstica a salientar a intensiva utilizao da reduo de riscos atravs do sua repartio (unbundling). Essa repartio, como aponta Rodrigues Jnior (1997:12), envolve a utilizao de ttulos e derivativos. Como dito

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anteriormente, a estrutura do PF se baseia na criao de uma SPC, onde ocorre a separao dos riscos do negcio e o risco dos financiadores. Dessa estrutura surgem diversos participantes, tendo a SPC ou SPE como ponto central. A Figura 1 abaixo ilustra a estrutura resumida do Project Finance.

Figura 1 Estrutura do Project Finance

Fonte: Borges e Faria, 2000:251.

Nessa estrutura pode-se identificar os seguintes participantes, alm da SPE 9 : a) Poder Concedente, em geral o Estado; b) Acionistas (Sponsors) possuem interesse direto no projeto, o qual torna-se mais uma oportunidade de negcio; c) Compradores (Off-takers); d) Financiadores (Lenders) bancos, agncias bilaterais e multilaterais, fundos de penso e fundos de investimento; e) Operadores (Operators); f) Banco Lder (Arranger) o estruturador, um dos bancos envolvidos no financiamento que possui a misso de estruturar o financiamento, sendo o responsvel pelos termos do emprstimo e pela documentao;

Optou-se por utilizar os termos em ingls entre parnteses por ser a denominao comum na literatura e na prtica do Project Finance.

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g) Fornecedores (Suppliers); h) Construtores (Constructors); i) Seguradoras (Insurance Companies); j) Conselheiro Financeiro (Financial Advisor) Geralmente, um banco comercial de

reconhecida reputao, cujo papel instruir os acionistas quanto aos riscos envolvidos e quais seriam os instrumentos e as fontes de financiamento que poderiam mitig-las; k) Engenheiro Independente (Independent Engineer) desempenha um papel semelhante ao dos auditores independentes, ou seja, assegura aos demais participantes a viabilidade e as condies tcnicas do projeto; l) Agente Fiducirio (Trustee) responsvel pela administrao do fluxo de caixa, realizao de pagamentos e o controle sob o recebimento de receitas do projeto; m) Assessoria Jurdica (Legal Advisors) devido complexa estrutura contratual do PF uma das figuras mais importantes na fase de anlise e preparao do financiamento. Na estrutura tpica do Project Finance todos os participantes esto envolvidos em algum risco e possuem responsabilidades especficas. Essas responsabilidades e os riscos devem estar enumerados nos contratos do financiamento. Os contratos de risco substituem as garantias usuais 10 pelas garantias de performance do projeto. Desse arcabouo surge um arranjo jurdico complexo, oneroso e demorado, pois so vrias as solues a serem propostas. Nesse ponto a estabilidade e a confiabilidade do ambiente legal, bem como o cumprimento dos contratos essencial para a implantao do projeto. Os contratos devem conciliar os diversos interesses envolvidos em um projeto, uma vez que pode haver divergncias iniciais quanto algumas concepes. Por exemplo, o rgo financiador do governo pode ter uma viso completamente distinta dos objetivos de um PF do que um grupo de investidores, mas ambos tm interesse em sua realizao. Da surgem,

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basicamente, trs tipos de negociaes necessrias para a efetivao do projeto. O primeiro, definir o papel dos agentes interessados no controle da SPC, quanto cada um aporta e quem ter o poder deciso e veto. O segundo, entre os controladores e demais financiadores, define os critrios de governana da SPC de acordo com as normas de financiamento do credor. O terceiro, envolve o governo e os controladores, ou os candidatos a controlador e o governo, no caso de concesses. Devem, nesse ponto, ser definidos os compromissos perante o Poder Pblico e a sociedade, as obrigaes, prazos, regras, benefcios e possibilidade de parceria. Estabelecidas as obrigaes e responsabilidades, pode-se definir as formas de financiamento do projeto (Benoit, 1995). A primeira delas o financiamento com recursos prprios dos acionistas (Equity), onde usualmente se comea um PF, onde os acionistas passam a ter direito sobre a participao acionria da SPC. Dessa forma, pode-se distinguir duas variaes: a) equity direto, onde os investidores tm participao na administrao e na operao; b) equity portflio, no qual os investidores s fornecem os recursos financeiro e a administrao competncia dos demais acionistas. A segunda principal forma de financiamento advm de recursos de terceiros (Debt). Os recursos de terceiros no implicam participao direta na SPC. Segundo Borges e Faria (2002:263), o atributo principal da dvida o retorno sobre o investimento, compatvel com o retorno tradicionalmente auferido em operaes de crdito, mas provisionando proteo contra perdas provenientes, principalmente, dos ativos do projeto. A dvida pode ser contrada via negociaes com os investidores ou por captaes no mercado de capitais. No PF interessante a participao de construtores, fornecedores, compradores e outros participantes no financiamento da SPC, especialmente quando o projeto visa atender um

10

Ativos, cartas de fiana, aval dos acionistas, hipoteca, carta de crdito, entre outros.

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determinado consumidor ou fornecedor. Alm disso, as agncias governamentais podem oferecer linhas de crdito a empreendimentos estratgicos para a economia nacional. H ainda uma terceira forma, a de recursos hbridos (Quasi Equity), onde os recursos de terceiros assumem peculiaridades de recursos prprios, como as debntures conversveis em aes. Seu principal diferencial decorre de serem preferidos pelos demais credores em caso de quebra, s preferindo aos scios. Diante dessas formas de financiamento, surgem diversas fontes de financiamento (funding) necessrias aos grandes empreendimentos de infra-estrutura. Os principais financiadores do PF, alm dos fornecedores na fase de construo, so aqueles que dispem de grande volume de recursos e esperam retornos de longo prazo, como os fundos de penso, alguns fundos de investimentos, seguradoras, bandos de investimento e outras instituies financeiras. Alm disso, os governos podem financiar projetos por agncias e bancos estatais, como o BNDES, ou empresas estatais interessadas no projeto. No plano internacional, encontram-se as agncias multilaterais como o Fundo Monetrio Internacional (FMI), o Banco Mundial (Bird) e o Banco Interamericano de Desenvolvimento (BID). Existe ainda a alternativa do leasing, geralmente utilizada para bens de capital. As captaes no mercado de capitais como Certificado de Depsito Bancrio (CDB), commercial papers, debntures, aes, opes e futuros contribuem para o levantamento de recursos de curto prazo para o empreendimento. No caso brasileiro, deve-se ressaltar duas caractersticas negativas associadas a esses financiamentos. Em primeiro lugar, ainda no h um desenvolvimento efetivo dos fundos de penso e fundos de investimento de longo prazo, o que leva segunda caracterstica: um mercado de capitais ainda incipiente para a demanda de recursos para projetos de infra-estrutura. Esse fato faz com que o PF, no Brasil, apresente riscos maiores e necessidade de garantias adicionais para a concesso de financiamentos de longo prazo.

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4.2 Riscos, garantias e estratgias mitigadoras

O Project Finance apresenta diferentes tipos de riscos para os diversos participantes envolvidos. Na teoria econmica, ocorre risco quando so conhecidos os vrios resultados e as probabilidades de cada um deles decorrentes de um conjunto de aes em uma situao. Quando as probabilidades so desconhecidas, tem-se uma incerteza. Dessa forma, os riscos esto associados a possibilidades de inadimplncia do devedor. A Tabela 1 apresenta a classificao de risco (rating) de duas agncias internacionais de classificao. importante salientar que, quanto maior a probabilidade de inadimplncia, maior ser o spread sobre o financiamento e maior ter que se o retorno do capital investido no projeto.
Tabela 1 Probabilidade de Inadimplncia (PI)*
Ratings Moodys/S&P Aaa/AAA Aa1/AA+ Aa2/AA Aa3/AAA1/A+ A2/A A3/ABaa1/BBB+ Baa2/BBB Baa3/BBBBa1/BB+ Ba2/BB Ba3/BBB1/B+ B2/B B3/BCCC Moodys 0 0 0 0,06 0 0 0 0,07 0,06 0,39 0,64 0,54 2,47 3,48 6,23 11,88 18,85 Standard & Poors 0 0 0 0,03 0,02 0,05 0,05 0,12 0,22 0,35 0,44 0,94 1,33 2,91 8,38 10,32 21,32

Fonte: Moodys <http://www.moodys.com>; Standard & Poors <http:// www.standardandpoors.com>. * Nmero esperado de inadimplncias, em um ano, para cada grupo de 100 componentes da correspondente classe.

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Ao se analisar a classificao de riscos de diversos autores 11 , pode-se resumir os riscos de duas origens distintas: os riscos do projeto e os riscos do pas. Dentre os riscos do projeto, encontram-se os riscos de construo, os riscos de operao e os riscos financeiros. Os riscos de construo envolvem a possibilidade de atraso, abandono da obra por parte da empresa encarregada, aumento de custos para a construo, risco de escolha de tecnologia inadequada, risco ambiental, risco de desistncia dos participantes e risco de avaliaes e estimativas erradas. Os riscos de operao envolvem o risco de falta de suprimento, risco de mercado consumidor, risco de ingerncia operacional, risco de preo do produto inadequado, risco operacional tcnico e de custo, risco de danos ambientais, risco de utilizao de tecnologia inadequada, alm do risco legal nos diversos contratos. Os riscos financeiros, por sua vez, dizem respeito ao risco de taxas de juros, risco cambial e risco do sindicato dos credores. Os risco do pas, ou soberano, est associado a caractersticas polticas, econmicas, sociais e geogrficas especficas de um determinado pas. O risco poltico est ligado capacidade de um governo mudar as normas institucionais-legais para os investidores, como reajustes tarifrios e alteraes nos impostos. O risco macroeconmico envolve alteraes bruscas na conduo das polticas monetria, fiscal e cambial de modo a alterar variveis econmicas como o crescimento, a inflao, a taxa de cmbio, as taxas de juros, o dficit pblico e a dvida pblica. Existe ainda o risco de caso fortuito ou fora maior (acts of God), relacionado eventualidade atravs de ocorrncia de um fato que possa implicar uma perda substancial ou total do capital, como catstrofes naturais advindas de caractersticas geogrficas e catstrofes de cunho sociocultural. O risco soberano envolve, portanto, a credibilidade do governo e a estabilidade das instituies.

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Ver Borges e Faria (2002), Finnerty (1999), Tinsley (2000) e Nevitt e Fabozzi (1995).

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O risco soberano, no Brasil, tem passado por fortes oscilaes. O Grfico 1 abaixo mostra a variao do Prmio de Risco Soberano do Brasil para ttulos de trinta anos durante o perodo de agosto de 1998 a dezembro de 1999, quando ocorreu a crise cambial. Pode-se notar que com o incio da crise, janeiro de 1999, o risco se elevou significativamente devido perda de confiana e de credibilidade do Brasil no cenrio externo. A perspectiva do risco soberano deve ser analisada de forma detalhada para projetos de PF, pois a sua alterao poderia comprometer sua implementao, mesmo considerando a maior estabilidade alcanada aps a crise de 1999.

Grfico 1 Brasil: Prmio de Risco Soberano 30 anos* - Ago/98 Dez/99.

2000

1800

1600

Pontos

1400

1200

1000

800

600
Fe v/ 99 M ar /9 9 A br /9 9 M ai /9 9 go /9 8 Se t/9 8 O ut /9 8 N ov /9 8 D ez /9 8 9 A go /9 9 Se t/9 9 O ut /9 9 N ov /9 9 D ez /9 9 Ju n/ 99 n/ 99 Ja Ju l/9

Meses

Fonte: JPMorgan. * Pontos bsicos sobre o bnus do Tesouro dos EUA de caractersticas semelhantes.

H, contudo, vrias medidas mitigadoras dos riscos envolvidos no PF, como seguros, contratos, instrumentos de mercado, onerao de ativos, participao de instituies internacionais, conscio de agentes financeiros, escrow account e outros. Cada instrumento mitigador atende a um risco especfico. O risco financeiro pode ser diludo por um consrcio

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de agentes financeiros, que repassam seus riscos a terceiros, em um tipo de resseguro. Pode-se ainda dividir o projeto em mdulos com prazos e condies distintas. Os instrumentos de mercado como as operaes de hedge nos mercados derivativos (opes e futuros), os swaps e contratos de taxas de juros tambm podem diminuir o risco de variveis macroeconmicas sobre as finanas do projeto. Os riscos polticos podem ser atenuados pela assuno de financiamentos em bancos locais, supondo que estes seriam estreis a crises internacionais, pressuposto que dificilmente verificado. A obteno de recursos de agncias multilaterais diminui a exposio ao risco poltico do pas. Essas agncias tambm oferecem seguros contra riscos polticos. Os seguros so bastante difundidos para risco de fora maior, mesmo que cubram at determinado limite. Relaciona-se ainda o seguro-garantia, que um contrato acessrio que visa assegurar a plena satisfao do objeto contratual. Os riscos legais envolvem a elaborao das medidas mitigadoras e a constituio das garantias, acompanhamento das medidas legais e administrativas, negociao de inadimplncia e aes judiciais, de forma que, envolve um risco de aumentar ou reduzir o risco de todo o projeto. Os contratos so amplamente utilizados para minimizar os riscos em transaes financeiras, devendo ser compatveis com a legislao vigente das partes envolvidas. Os vrios tipos de contratos envolvem o pagamento peridico de uma quantidade de produtos ou servios com ou sem recebimento dos mesmos, garantia de venda, garantia de compra, garantia de preos e custos e garantia de fornecimento de matria-prima. A estrutura de garantias, como expem Monteiro Filha e Castro (2000:110), uma varivel importante do ponto de vista dos financiadores, devendo ser negociada na concesso de emprstimos. Segundo os autores, existem trs sistemas de garantias: full recourse, limited recourse e non recourse. O full recourse envolve um sistema tradicional de garantias e os atenuantes de risco no so usualmente utilizados. Os outros dois modelos so

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utilizados quando existem contratos de compra e venda de longo prazo. No non recourse, as garantias so ativos do prprio projeto e a qualidade do fluxo de caixa, sendo a estrutura tradicional do PF. J o limited recourse um sistema intermedirio com garantias tradicionais e recebimentos futuros. Os autores apresentam um estudo de Howcroft e Fadhley, onde mostrada a participao das estruturas de garantia em projetos de PF realizados pelo setor bancrio. Apesar da estrutura tradicional non recourse ter participao de 21%, a participao de vrias outras estruturas e de combinaes bem intensa. Essas combinaes so extremamente teis nos casos de infra-estrutura, especialmente no Brasil, onde algumas peculiaridades supramencionadas impedem a adoo de um estrutura puramente non recourse, mostrando a grande versatilidade do PF nesses empreendimentos.
Tabela 2 Estruturas de Project Finance Participao dos Tipos de Estruturas no Total de Project Finance Realizado*
Tipos de estruturas de Project Finance Non Recourse Garantia Referente a Compromissos dos Sponsors Acordo em Caso de Dficit de Caixa Garantia de Pre-Completion** Financiamento Full Recourse Mistura de Garantias (Limited Finance) Total Participao no Mercado (%) 7 14 15 21 21 22 100

Fonte: Howcroft e Fadhley In Monteiro Filha e Castro, 2000:112. * nmero de bancos da amostra = 28. ** completion = concluso fsica do projeto.

4.3 Project Finance em Infra-Estrutura e o papel das estatais nas PPPs

Os investimentos em infra-estrutura necessitam de aportes elevado de recursos, exigindo maior grau de alavancagem, o que tem contribudo para a utilizao do PF. Ademais, o fluxo regular de recursos e a participao de um nmero maior de participantes diminuem o

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risco e ampliam a possibilidade de utilizao dessa forma de financiamento em todo o mundo. Dentre as principais experincias mundiais, pode-se mencionar o EuroTunnel

(Frana/Inglaterra), o North-South Expressway (Malsia), o Bankok Second Stage Expressway (Tailndia), o Sydney Harbour Tunnel (Austrlia), o Sajio Power Plant (China), dentre muitos outros (Rodrigues Jnior, 1997:46). Os governos, para viabilizar PPPs em infra-estrutura, devem saber a demanda da sociedade para se definir os empreendimentos, de forma a alocar os recursos necessrios. A PPP em infra-estrutura exige longos prazos de maturao e uma equalizao dos interesses dos diversos atores. Um dos atores fundamentais para o sucesso de iniciativas desse vulto, no Brasil, so as empresas estatais de direito privado, dada sua importncia para economia e sua capacidade de investimento. O importante a se destacar que esses investimentos so, muitas vezes, essenciais para o crescimento e desenvolvimento econmico do pas a longo prazo. Alm de novos empreendimentos (green field), tambm so necessrias ampliaes de empreendimentos existentes (brown field) para o atendimento da crescente demanda por infraestrutura. Com relao ao desenvolvimento social, os investimentos em infra-estrutura so fundamentais na diminuio da pobreza, na medida que ampliam a oportunidade de acesso a bens pblicos essenciais, com fortes externalidades 12 positivas para toda a sociedade. Do mesmo modo, as estatais cumprem com seu papel social, associando seu funcionamento segundo a lgica privada com alguns objetivos pblicos, de interesse comum a toda sociedade. O crescimento sustentvel do pas depende sobremaneira de sua capacidade de

Ocorrem quando o bem-estar de um consumidor ou as possibilidades de produo de uma firma so diretamente afetadas pelas aes de um outro agente da economia. De outra forma, as externalidades podem ser definidas como os efeitos, sobre uma terceira parte, derivadas de uma transao econmica sobre a qual a terceira parte no tem controle. Externalidades positivas so efeitos que aumentam o bem-estar desta terceira parte (por exemplo, reduzindo os custos de produo), enquanto externalidades negativas so efeitos que reduzem o bem-estar (por exemplo, aumentando os custos de produo).

12

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gerar os insumos de infra-estrutura necessrios. A ampliao e disseminao da tecnologia permite diminuir o preo de bens com custo unitrio elevado ampliando seu consumo pela sociedade. O Project Finance pode atuar para solucionar trade-off dos servios de utilidade pblica. Essa contradio decorre do fato desses servios requererem grandes montantes de investimento em tecnologias caras, mas precisam operar com baixo custo para atender toda a populao. Ao se deslocar as garantias para seu fluxo de caixa, pode-se diminuir o custo dos servios, pois os financiamentos tradicionais teriam um custo maior. Dadas as caractersticas socioeconmicas brasileiras, esses investimentos so de difcil concretizao sem a participao do Estado e das empresas estatais de direito privado, seja atuando como regulador dos servios, seja atuando como financiador dos projetos. O equilbrio fiscal torna-se uma condio sine qua non para a efetivao desse papel do Estado como parceiro estratgico dos setor privado e das estatais. Uma outra possibilidade seria a parceria entre estatais e empresas privadas para garantia de investimos nos setores de infraestrutura. O governo pode assumir, portanto, a funo de promotor ou de facilitador de investimentos em infra-estrutura. O Project Finance permite compatibilizar as duas posies, possibilitando ainda o aprimoramento do marco regulatrio devido intensa troca de experincias com o setor privado e com as estatais. Conforme Rodrigues Jnior (1997:27), vrios pases, como a Coria do Sul, as Filipinas, os EUA e o Japo possuem tributos vinculados a investimentos em infra-estrutura. Esses recursos garantem continuidade da poltica de investimentos frente s descontinuidades oramentrias decorrentes de decises polticas. Contudo, a vinculao impede a securitizao das receitas tributrias, o que prejudicaria o PF. Outros pases adotam esquemas de subsdios cruzados, pois alguns setores apresentam quebras de monoplio natural, garantindo, assim, a

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rentabilidade inicial do empreendimento. 13 A relao entre investimentos e incentivos de infra-estrutura com a poltica fiscal estreita, e envolve, na maioria das vezes, algum sistema tributrio especfico. As obrigaes tributrias so uma parcela importante do fluxo de caixa das empresas, mas ao mesmo tempo compem uma pea fundamental do equilbrio fiscal do governo. Contudo, a transferncia da maioria dos investimentos ao setor privado, a conseqente diminuio das despesas de capital e a elevao da arrecadao de tributos indiretos sobre os servios de infra-estrutura podem compensar as perdas de arrecadao com benefcios fiscais. Nessa forma, o PF assume um papel importante na poltica fiscal, mesmo que o governo no participe diretamente nos investimentos, pois viabiliza os investimentos sem contribuir para a elevao do dficit pblico. O governo e as estatais, no PF, assume ainda uma posio de fomento a novos empreendimentos, visando, sobretudo, complementar a ao do mercado de capitais, ainda muito incipiente no Brasil. Destaca-se, assim, a funo exercida pelo BNDES, principal rgo do governo envolvido nos projetos de PF. Segundo Borges e Faria (2002:265), o BNDES tem um peso expressivo em operaes internas como provedor de recursos de longo prazo, atuando por agentes repassadores, em renda fixa e em renda varivel. Os autores salientam que esse papel est gerando at mesmo uma distoro devido ao peso excessivo do BNDES nesse mercado de crdito. O BNDES atua como agente detentor de grande know-how em PF, especialmente nas relaes jurdicas especficas brasileiras. O banco estabeleceu o limite mnimo de 20% de capital prprio, sendo que as operaes de longo prazo tiveram em torno de 70% de repasses e 30% de participao do banco. Seu papel tambm inclui a anlise de projetos detalhada, de modo a garantir sua lucratividade, a concesso de garantias essenciais

Os monoplios naturais apresentam economias de escala, que ocorrem quando o custo mdio da firma reduzse (ou o produto mdio aumenta) quando a produo cresce, a preos dados de insumos. Analogamente, ocorre quando uma firma possui custo total de produo menor do que a soma dos custos de duas ou mais firmas produzindo o mesmo bem ou servio. A quebra de um monoplio natural pode acabar com esses ganhos e gerar prejuzos para a empresa em um momento inicial.

13

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ao PF e a articulao dos diversos participantes envolvidos. Ademais, a disseminao dos conceitos do Project Finance tem sido uma preocupao contnua de seu corpo tcnico. O BNDES o principal representante do Estado brasileiro para viabilizao das polticas pblicas de infra-estrutura. Na condio de agente financeiro, o banco tambm pode realizar projetos rentveis, que garantam novos fluxos de investimentos e que movimentem mais recursos no mercado financeiro. Para o setor privado e tambm para as esstatais, os investimentos em infraestrutura possuem elevados potenciais de lucratividade (Rodrigues Jnior, 1997:16). Alm disso, os mercados de infra-estrutura so consideravelmente mais estveis que outros mercados, e mais seguros que aplicaes financeiras de alta volatilidade. Assim, o setor privado tem grandes incentivos em participar de parcerias com o setor pblico, de modo a viabilizar investimentos nesses setores. Dentre os setores com maior potencial de negcios para o PF no Brasil, pode-se elencar: energia hidreltrica e termeltrica, petrleo e gs, petroqumica, transportes, terminais porturios, telecomunicaes, saneamento, minerao, industrial (commodities), lazer de grande porte e edificaes pblicas (Piccinini, 1996). Tais setores, como se pode perceber, so essenciais ao desenvolvimento econmico e social do pas, de modo que sua garantia pela estratgia de parceria pblico-privada, envolvendo as estatais, viabilizada pelo Project Finance, fundamental para o desenvolvimento sustentvel da sociedade brasileira

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5 CONCLUSO

O papel do Estado tem sido reformulado ao longo das ltimas dcadas. A crise dos anos 1970 reduziu sobremaneira a capacidade fiscal dos governos, de modo que os investimentos em infra-estrutura at ento realizados foram reduzidos drasticamente. Uma das solues encontradas para manter o fluxo de investimentos e garantir o crescimento econmico foi a transferncia de ativos de infra-estrutura ao setor privado, bem como a concesso para a explorao de novos servios de infra-estrutura. No Brasil, as privatizaes tiveram incio na dcada de 1980, mas somente se efetivaram na segunda metade da dcada posterior, onde grandes empresas de servios pblicos foram privatizadas. As empresas estatais de direito privado remanescentes, cada vez mais seletivas, se tornaram agentes fundamentais para o desenvolvimento do pas, no mais pelo seu tamanho, mas por sua eficincia e excelncia, como o caso da Petrobrs. As privatizaes propiciaram tambm maior interao entre o setor pblico e o setor privado, alm de ampliar a lgica de gesto profissional nas estatais. Essa interao foi o primeiro passo para o estabelecimento de parcerias pblico-privadas. A necessidade de novos investimentos e a percepo de que esses investimentos no podem ser mantidos somente pelo Estado, somente pelo mercado ou somente pelas estatais tornam viveis as parcerias. Ademais, o setor privado busca um ambiente de equilbrio macroeconmico e estabilidade institucional, condies essas tambm fundamentais para o ajuste fiscal do governo. A delegao de funes do Estado ao setor privado deu origem a outras formas de parceria, alm da participao de setores de infra-estrutura privatizados, gerando novas instituies resultantes do processo de reforma. As estatais tambm se inserem nesse processo como parceiras do governo ou de outras empresas, buscando garantir, de um lado, o retorno sobre seu investimento; e, de outro lado, o crescimento econmico do pas.

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Vrios so os modelos de parceria, sendo que, em geral, eles envolvem a criao de uma Sociedade de Propsito Especfico para a gesto do projeto. Essas sociedades concentram diversos participantes com interesses distintos, sendo que uma das modalidades mais comuns para criao de um consrcio para explorar servios de infra-estrutura o Project Finance. O Project Finance tem como ponto fundamental a antecipao de recebveis pela securitizao de receitas e a diluio dos riscos entre os participantes, pois cada um assume uma responsabilidade. Torna-se possvel, ento, uma maior alavancagem financeira, devido grande quantidade de participantes e diluio de riscos, convertendo benefcios privados em benefcios pblicos, pois os bens de infra-estrutura so de grande utilidade para toda a sociedade. Ao tratar contabilmente a Sociedade de Propsito Especfico de forma diferente de seus controladores, o Project Finance contribui para obteno de melhores taxas de risco e evita a contaminao com os balanos dos controladores. Essa uma oportunidade para que as empresas estatais estabeleam parcerias com o a Administrao Direta ou com o setor privado, de modo a garantir os investimentos em infra-estrutura necessrios ao pas. Ao envolver vrios participantes, como scios, bancos, financeiras, seguradoras, fornecedores, compradores, estatais, governo e construtores, o Project Finance contribui para a transparncia na gesto do projeto e na divulgao das informaes. H o aprimoramento da governana corporativa, o que possibilita um ingresso de recursos ainda maior. Com mais participantes, o risco torna-se ainda mais segregado, garantindo melhores condies para novos investimentos. A substituio de garantias usuais por garantias de performance permite maior flexibilidade a acionistas e credores, alm de disponibilizar recursos para investimentos no curto prazo. Doutra margem, os recebimentos so garantidos pelas receitas operacionais do projeto.

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O Project Finance uma alternativa de financiamento e, como tal, pode ser menos interessante do que outra alternativa. A deciso de investimento em um projeto via Project Finance deve exigir minuciosa anlise tcnica de viabilidade. Outro ponto importante a adaptao dos fluxos financeiros efetivos com a previso, de modo a garantir o equilbrio financeiro do projeto e o recebimento dos investidores, valendo-se para tanto de instrumentos de garantia, como conta-garantia bloqueada. A implantao do Project Finance depende do ambiente macroeconmico, social, legal, poltico e regulatrio do pas, de modo a minimizar as incertezas e os riscos de cenrios futuros. No Brasil, ainda incipiente o mercado de capitais para o financiamento de longo prazo. Tal fato, em grande parte, deve-se existncia de poucos fundos de penso, parceiros indispensveis para parcerias em infra-estrutura. Esses fundos, com grande disponibilidade de recursos necessitam de retornos s longo prazo, o que ideal no Project Finance. Assim, a atuao das estatais pode estimular esse mercado. Cabe tambm governo incentivar a disseminao dos fundos como instrumentos de formao da popupana nacional para a viabilizao de investimentos. A ampliao do mercado de seguros tambm expande as possibilidades de alavancagem. O governo tem ainda o papel fundamental de incentivar os investimentos e garantir o respeito aos contratos assinados com os concessionrios de servios pblicos. Estes, por sua vez, devem cumprir suas obrigaes contratuais. A confiana e a credibilidade nas relaes dos participantes envolvidos so fundamentais para o sucesso do projeto. Da a necessidade um ambiente regulatrio estvel e confivel. Os investimentos em infra-estrutura so essenciais no crescimento e desenvolvimento de longo prazo do pas. Esses investimentos demandam a parceria entre o setor pblico, as empresas estatais e o setor privado para sua viabilizao. Estratgias que viabilizem essas parcerias, como o Project Finance, consolidam um novo papel do Estado e

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das prprias empresas estatais podendo, portanto, contribuir para o desenvolvimento sustentvel da sociedade brasileira e ainda garantir o retorno financeiro aos acionistas e s prprias estatais. Logo, o papel destas se torna cada vez mais importante no estmulo do crescimento e desenvolvimento da sociedade brasileira.

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