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George Selgin La thorie de la banque libre

L B L E E T L

E L T

S E R E S S

George Selgin
Universit de Gorgie

La thorie de la banque libre


La banque libre et ltalon-or Traduit de l'amricain par Stphanie HOTTINGUER-ANDRE
(revu par Franois GUILLAUMAT)

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EDITIONS DES BELLES-LETTRES Copyright 1991 Editions des Belles-Lettres. Ldition originale de cet ouvrage est parue en 1988 sous le titre : The Theory of Free Banking : Money Supply under Competitive Note Issue. Aux ditions Rowman & Littlefield, Totowa, New Jersey.

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Etats-Unis dAmrique. ISBN

A mes parents

Sommaire
Prface.....................................................................................................................XIII Avant-Propos...........................................................................................................XV PREMIERE PARTIE : MISE EN PLACE DU DECOR .....................................................1 1 : Vue densemble......................................................................................................3 But et plan de ltude...........................................................................................4 Le contexte historique .........................................................................................6 Lexprience amricaine ...................................................................................16 2 : Le dveloppement dun systme bancaire libre................................................20 La monnaie-marchandise...................................................................................21 Le dveloppement des banques .........................................................................24 Transfrabilit et ngociabilit ..........................................................................26 Les avantages de la substitution fiduciaire........................................................28 Lchange de billets titre rgulier ...................................................................30 Les tablissements de compensation .................................................................35 Un systme de banque libre parvenu maturit................................................39 Lquilibre long terme ....................................................................................44 DEUXIEME PARTIE : LA BANQUE LIBRE ET LEQUILIBRE MONETAIRE ..............47 3 : Lexpansion du crdit demande de monnaie constante ................................49 La loi des rserves excdentaires ......................................................................49 La loi des compensations adverses....................................................................53 La discrimination entre les diffrents billets .....................................................56 La production de billets monopolise................................................................63 Illustration Linflation australienne aprs 1910.....................................................67 4 : Lquilibre montaire .......................................................................................69 La demande de monnaie ....................................................................................69 Le march de la monnaie-banques et le march des fonds prtables ................71 Les avis dautres auteurs ...................................................................................74 Crdit de transfert, crdit cr et pargne force ...........................................79 5 : Les variations dans la demande de monnaie-banques .....................................87 Un accroissement de la demande de monnaie ...................................................87 Une baisse de la demande de monnaie ..............................................................92 6 : Les besoins conomiques en rserves.................................................................95

X _ Prface La thorie de la conservation.............................................................................95 Les dterminants de la demande de rserves.....................................................98 Changements uniformes dans la demande de monnaie ...................................100 La variabilit du multiplicateur de rserves ....................................................106 Laccroissement concert du crdit .................................................................109 Les banques en tant quintermdiaires purs ....................................................112 TROISIEME PARTIE : Banque libre contre banque centrale .........................117 7 : Le dilemme du centralisme montaire ............................................................119 Le problme de linformation..........................................................................119 Le problme de la quantit de monnaie produire .........................................125 La faiblesse des normes de stabilisation montaire.........................................129 La stabilisation des prix.................................................................130 Le contrle du taux dintrt .............................................................138 Le plein-emploi..............................................................................140 Le contrle des agrgats montaires .................................................141 La banque centrale et les billets ........................................................142 8 : Loffre dargent liquide ....................................................................................145 La demande relative pour la monnaie manuelle..............................................146 Loffre de liquidits dans un systme de banque libre ....................................150 Loffre de liquidit monopolise .....................................................................152 Comment striliser les variations de rserves .................................................156 Illustrations tires de lhistoire ........................................................................161 Appendice Formules de compensation de rserves.............................................169 9 : Stabilit et efficacit ..........................................................................................173 Linjustice dbiteur-crancier ......................................................................173 Les variations subites dans loffre de monnaie-marchandise..........................177 Rues et autres paniques bancaires..................................................................182 Banque libre et efficience conomique ...........................................................191 10 : Critiques diverses contre la libert des banques ..........................................197 Les ides reues...............................................................................................197 La fraude et la contrefaon ..............................................................................201 Les limites la croissance conomique et au plein emploi.............................205 Loffre montaire comme monopole naturel ...............................................207 Largument des biens publics et autres externalits.................................212 La prtendue ncessit dun prteur en dernier ressort ...................................218 Les raisons dopportunit ................................................................................223

Prface _ XI 11 : La libert des banques et la rforme montaire ...........................................225 Rgles imposes, autorit centrale ou libert des contrats? ............................225 Une proposition pratique de rforme...............................................................231 Conclusion ...............................................................................................................237 Appendice Contraintes rglementaires, difficults financires et prteur en dernier ressort...................................................................................................................241 Introduction A ..................................................................................................241 Lhypothse de laffaiblissement financier" ................................................242 Linsolvabilit des banques individuelles .........................................243 Les lois contre la cration de succursales.......................243 Les limites rglementaires aux activits des banques...........................................................................246 Les plafonds imposs la rmunration des dpts .............................................................................247 Lassurance des dpts ...................................................249 Le prteur en dernier ressort lui-mme ..........................251 Le Mythe de lEffet de Contagion.................................................251 Laide purement contractuelle...........................................................256 Fusions et acquisitions....................................................258 Le rle du monopole dmission .....................................................................259 La demande de liquidits ..................................................................260 Un march secondaire pour les billets ..............................................262 La monnaie suprieure...................................................................264 La thorie de la domination montaire ..........................................267 La Banque Libre labri des paniques..............................................271 Conclusion.......................................................................................................274 Bibliographie ...........................................................................................................275
A Ce chapitre est issu du Cato Journal, Vol. 9, No. 2 (Automne 1989). L'auteur est matre de

confrences en conomie l'Universit de Gorgie. Cet article a t crit lorsqu'il tait assistant en conomie l'Universit de Hong Kong. Il tient remercier Thomas M. Humphrey et William A. Niskanen pour leurs commentaires.

XII _ Prface Index.........................................................................................................................298

Si nous voulons la survie de la libre entreprise et de lconomie de march (ce que mme les partisans dune conomie mixte semblent eux aussi souhaiter), nous navons pas le choix : il faut remplacer le monopole actuel des hommes de lEtat sur la production de monnaie par la libre concurrence entre des banques dmission prives. Nous navons jamais eu de monnaie dont les responsables auraient eu pour seul et exclusif souci de donner au public la monnaie quil prfre dautres, leurs moyens dexistence mmes dpendant de la satisfaction des attentes ainsi cres. Ce que nous devons organiser aujourdhui, cest un Mouvement pour la Banque Libre limage du mouvement pour le libre-change du 19 sicle, qui ferait connatre non seulement les dgts causs par une forte inflation, dont on peut soutenir que les institutions actuelles permettraient de lviter, mais aussi leffet invitable et plus grave des systmes existants, qui est de multiplier les priodes de rcession. F. A. Hayek Prix Nobel dconomie (1974) *

Denationalization of Money : The Argument Refined. Londres : Institute of Economic Affairs, 1978, pp. 126-129.

Prface
La plupart des conomistes pensent que la monnaie ne se gre pas toute seule. Cest justement laffirmation que jentends contester dans cet ouvrage. J'essayerai aussi cette occasion dajouter quelque renfort ce quon appelle les fondements microconomiques de la thorie montaire. Comme la plupart de ceux qui sintressent la banque libre aujourd'hui, cest aprs avoir lu le livre de F. A. Hayek Denationalization of Money (1978), que je me suis intress au sujet. Lauteur y soutient qu'une cration montaire soumise aux lois de la libre concurrence conduit une stabilit et une rgularisation de la monnaie bien suprieures celles que son administration par les banques centrales permettrait jamais dobtenir. Cette affirmation allait lencontre aussi bien des interprtations conventionnelles de l'histoire, et tout particulirement de l'histoire amricaine, que de la thorie montaire officielle. Aiguillonn par ma dcouverte de Hayek, je dcidai de rexaminer lhistoire des institutions montaires et bancaires aux Etats-Unis. Je me rendis compte progressivement que cest une rglementation draisonnable, et non le dfaut dune banque centrale, qui explique la plupart des imperfections -passes et prsentes- de notre systme montaire. Au cours de mes recherches sur ce problme, jai pu lire plusieurs chapitres manuscrits du livre de Lawrence White : Free Banking in Britain (1984). Un de ces chapitres montre comment, au XIXme sicle en Ecosse, un systme bancaire non rglement avait fonctionn la perfection; une preuve supplmentaire contre l'affirmation que les systmes bancaires non rglements auraient toujours t des checs. Un autre chapitre prsente une courte thorie de la banque libre, expliquant comment la concurrence peut garantir un fonctionnement harmonieux du systme montaire. L'tude de White relana mon intrt pour la libert des banques. Elle suggrait aussi la ncessit de faire une tude plus exhaustive, plus thorique -une tude qui examinerait la banque libre comme un systme aussi bien susceptible davoir exist dans le pass que dtre retenu pour lavenir. Il me fut finalement possible d'entreprendre cette recherche pour ma thse de doctorat au dpartement d'conomie de l'Universit de New York. Ce livre est une version substantiellement remanie de ladite thse. Je dois de grands remerciements au professeur White, non seulement parce qu'il a t linspirateur de la prsente tude, mais aussi parce qu'il m'a aid l'achever en tant

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Prface

que prsident de mon jury de thse. J'ai aussi une grande dette intellectuelle envers Kurt Schuler, dont les recherches sur la banque libre ont permis la dcouverte de beaucoup de faits importants, qu'il a bien voulu gnreusement partager avec moi; son enthousiasme pour ce sujet a t une source d'encouragement permanente. Et pour finir, j'aimerais remercier pour leurs apports scientifiques Richard H. Timberlake, Jr. de l'Universit de Gorgie; Richard Ebeling de l'Universit de Dallas; et les membres de mon jury de thse : Jesse Benhabib, Clive Bull, et Jonas Prager, tous membres de l'Universit de New-York, et Anna J. Schwartz, du National Bureau of Economic Research. J'ai bnfici du soutien financier de plusieurs institutions dont l'Austrian Economics Program de l'Universit de New York, qui m'a accord une bourse pour les trois annes et demie passes dans cette universit. J'aimerais tout particulirement remercier Israel M. Kirzner pour avoir contribu de faon dcisive mon admission dans ce programme. Le Mises Institute de Auburn University m'a accord une bourse pour l't 1984, et je dois en remercier le Directeur de cette universit, Llewellyn Rockwell Jr. Enfin, l'Institute for Humane Studies de George Mason University m'a aid plusieurs titres, avec notamment une bourse d't en externat accorde en 1981 et une bourse d't d'internat en 1985. La plus grande partie du prsent ouvrage a t rdige pendant cet t-l, ainsi qu'au printemps 1985, lorsque je fus au service de cet Institut, et je suis reconnaissant son quipe, Walter Grinder en particulier, pour avoir transform en entreprise agrable ce qui aurait pu ntre quun pnible travail de rdaction. Sa nouvelle filiale Institute for Humane Studies (Europe) de Paris a apport son assistance technique pour la mise au point du manuscrit de ldition franaise. Quelle en soit ici remercie * . En plus de l'aide intellectuelle et financire, j'ai aussi reu divers soutiens de nombreuses personnes et institutions. J'aimerais en particulier remercier Karen Cash et Colleen Morretta du Center for the Study of Market Processes George Mason University, et Mary Blackwell et Jean Berry du George Mason Word Processing Center, pour leur aide au moment de la rdaction finale de cet ouvrage; Paula Jescavage, de l'Interlibrary Loan Office la Bobst Memorial Library de l'Universit de New York, pour m'avoir procur des centaines d'articles et de livres peu connus; et mon frre Peter Selgin, pour ses conseils de rdaction aviss.
* IHS Europe, 35 avenue Mac-Mahon, 75017 Paris Tl. 43 80 85 17. Prsident : Jacques Garello

[N.d.T.].

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Pour conclure, j'aimerais remercier mes parents Paul et Pinuccia Selgin, ainsi que mes amis Mark Brady, Roy Childs, Charles Fowler, Andrea et Howie Rich, Chris Rowland et Barbra Schwartz pour m'avoir entour et soutenu moralement, ce qui m'a permis de venir bout de quatre difficiles annes de doctorat.

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Avant-Propos
Ceci est un livre important pour la thorie montaire. A ce titre, il me rappelle une citation du Prix Nobel John Hicks dans un essai que je fais toujours lire mes tudiants de troisime cycle en conomie montaire : La thorie montaire est moins abstraite que la plupart des thories conomiques; elle ne peut viter un rapport avec la ralit qui fait parfois dfaut d'autres branches de cette discipline. En effet, elle est lie l'histoire montaire dans un type de relation que ltude thorique de lconomie nentretient pas toujours avec son histoire. Il en va ainsi, poursuit Hicks, pour deux raisons. Tout d'abord, le meilleur travail de thorie montaire est souvent li l'actualit, il vise expliquer un problme montaire de son temps; ensuite, les institutions montaires sont en continuelle volution, et avec elles le corpus des thories qui s'y appliquent 1 . Le prsent ouvrage confirme la gnralisation de Hicks, en tant tout la fois d'actualit et en phase avec l'volution des institutions. Il est d'actualit, parce que notre plus grand problme montaire aujourd'hui est limpuissance des banques centrales garantir la stabilit macroconomique, que ses partisans avaient promise. Le Systme de la Rserve Fdrale, en particulier, n'a pas rempli ses engagements. Or ce livre offre une solution de remplacement convaincante. Il est en phase avec les volutions institutionnelles non seulement rcentes - savoir, laccroissement de la concurrence et la drglementation partielle des marchs bancaires et financiers- mais aussi avec ce quon peut prvoir de lavenir. Un systme de banque libre, de la nature de celui qui est analys ici peut, de faon plausible, tre prsent comme laboutissement logique dune volution qui tend vers le laissez-faire montaire. Il ny a pas si longtemps, le dbat sur le rle de lEtat dans le systme montaire se limitait pour lessentiel une rivalit entre des ensembles de recommandations contradictoires faites aux autorits montaires sur la meilleure faon de grer leurs interventions au jour le jour. Quelques-uns voquaient le problme plus large de lopportunit des rgles constitutionnelles pour limiter le pouvoir des autorits montaires. Heureusement, les options dbattues par les professionnels et mme les hommes politiques, en matire de politique montaire, se sont largies au cours de ces

1 John Hicks, Monetary Theory and History - An Attempt at Perspective, extrait des Critical

Essays in Monetary Theory (Oxford : Clarendon Press, 1967), pages 156-57.

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Avant-propos

dernires annes jusqu y inclure la possibilit de se passer compltement des autorits montaires. Le problme, tel quil se pose aujourdhui consiste savoir quel idal est le plus facile mettre en oeuvre : un idal dadministrateur montaire, qui serait mcaniquement apolitique et se pose en termes defficacit dsintresse, ou bien lidal dun systme montaire entirement priv et disciplin par les lois du march. Les informations quon a pu accumuler sur lhistoire des systmes montaires exempts de banque centrale sont naturellement importantes dans ce dbat. Le premier chapitre de ce livre fournit un aperu utile de ces expriences. Mais lobservation empirique doit tre interprte la lumire de la thorie. Cest la comprhension thorique de la banque libre que cet ouvrage contribue en premier, et dexcellente faon. La ncessit dune clarification et dun approfondissement de la thorie de la banque libre est fortement ressentie. La banque libre a toujours t sommairement rejete, ce quelle ne mritait certes pas, mme par des conomistes lesprit ouvert et rellement intresss par des systmes montaires diffrents; la raison en serait, daprs Robert J. Barro, le fonctionnement dun systme montaire priv qui ne reposerait pas sur une monnaie-marchandise reste mal compris, (en tous cas par moi-mme) 2 . Le modle classique de loffre de monnaie expos dans les cours du premier cycle suppose toujours lexistence dun monopole montaire dtenu par la banque centrale, et des rserves obligatoires sur les dpts vue. Selgin redfinit et tend la thorie de loffre de monnaie un contexte de libert bancaire, celui o les banques, prives et concurrentielles, chappent toute obligation rglementaire sur la cration de billets et louverture de dpts vue (tant seulement contraintes par les disciplines du march faire en sorte que leurs engagements soient convertibles dans une autre monnaie). Les recherches sur ce sujet prsentaient jusquici une carence surprenante, malgr le regain dintrt rcent des spcialistes pour des systmes montaires de remplacement. Il est heureux que ma modeste contribution thorique personnelle 3 se voie maintenant prolonge par les progrs de Selgin vers une thorie moderne de la banque libre. Lexcellence thorique de cette tude ne tient pas lusage quelle aurait pu faire des derniers raffinements de lconomie mathmatique; elle vient de ce quil a su tirer des conclusions originales de lapplication rflchie et indite de concepts

2 Robert J. Barro, United States Inflation and the Choice of a Monetary Standard, extrait de

louvrage de Robert E. Hall, Inflation : Causes and Effects (Chicago : University of Chicago Press pour le National Bureau of Economic Research, 1982), p.110 n. 2.
3 Lawrence H. White, Free Banking in Britain : Theory, Experience, and Debate, 1800-1845

(Cambridge : Cambridge University Press, 1984), Chapitre 1.

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Avant-propos

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montaires et bancaires bien connus. Les principales conclusions montrent que la traditionnelle loi des rserves excdentaires -comme quoi une banque expose la concurrence ne peut pas sans risque accrotre ses engagements au-del de ses rserves excdentaires- sapplique aux banques mettrices de billets aussi bien quaux banques de dpts vue plus classiques, pourvu que les dtenteurs de monnaie fassent une certaine diffrence entre les diffrents types de billets de banque. En revanche la loi ne sapplique pas un metteur qui aurait un privilge de monopole. Surcrot de provocation, nous apprenons que les limites lmission de billets stendent quand augmente la demande de dtention pour la monnaie cre par la banque, et que lexpansion conscutive du passif et de lactif des banques est assure par des considrations dquilibre du march des crdits. Une banque peut modifier ses engagements en rponse des variations de la demande mme si ses rserves restent les mmes, parce quun accroissement de la demande de dtention implique une chute du taux de circulation, et par consquent celle du ratio de rserves optimal. La thorie des rserves optimales labore par Selgin vient branler la vision mcaniste enseigne dans les livres de cours, qui affirme que le ratio de rserves serait constant et lie les changements des ratios de rserves bancaires souhaits ceux du multiplicateur de crdit. Un autre prolongement surprenant et nouveau consiste rejeter lide quil nexisterait pas de force conomique de rappel pour limiter une expansion concerte de la part des banques. Les chapitres qui suivent font une comparaison utile des problmes qui se posent respectivement aux systmes de banque libre et de monopole centralis. Selgin montre quune banque centrale, qui cherche se comporter de faon neutre, ne reoit pas du march les informations en retour dont les banques en concurrence peuvent disposer pour faire des choix corrects de production de monnaie. Il est en particulier plus difficile de maintenir un quilibre entre les dpts et la monnaie manuelle dans un rgime banque centrale. Quant aux diffrents disfonctionnements quon a souvent attribus au systme de banque libre, ou bien ils ne sont pas essentiels, ou bien alors on dcouvre quils sont encore plus graves dans un systme de banque centrale. Le dernier chapitre offre une proposition de rforme montaire fond sur les conclusions de Selgin quant la stabilit et lefficacit de la banque libre. La dmonstration est convaincante, et il est inutile que je dfende ici ses mrites. Mais je peux peut-tre mentionner avec optimisme que la proposition de Selgin a quelques chances de mettre daccord entre eux les partisans des autres programmes (qui tendent parfois exagrer leurs diffrences) sur la dnationalisation de la monnaie, une conception laissez-fairiste de la stabilit montaire, labolition des contraintes

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Avant-propos

rglementaires sur la production prive de la monnaie, la banque libre et (comme la plus stricte parmi les rgles montaristes), le gel de la base montaire 4 . Etant donne mon implication personnelle dans cet ouvrage en tant que directeur de la thse ( lUniversit de New York) sur laquelle cet ouvrage repose, on voudra bien excuser quelques remarques de nature plus personnelle. Dans un entretien enregistr dans les Conversations with Economists dArjo Klamer, Thomas J. Sargent remarque que lexprience la plus gratifiante quil ait pu prouver en tant quconomiste est de voir ses tudiants le surpasser : Un type dont vous vous rappelez quil ne savait rien quand il est arriv votre cours, et le voil en train de crer des concepts nouveaux que vous avez du mal comprendre, et de dvelopper des arguments auxquels, pour lessentiel, vous nauriez jamais pens. Ce qui est satisfaisant aussi, cest de se dire, que certains ont compris le message, quils sont comme assis sur vos paules 5 . Je dirais que la dclaration de Sargent illustre parfaitement ce que je pense du prsent ouvrage de George Selgin, dont je suis videmment trs fier de dire quil a t un de mes tudiants. La dclaration nest cependant pas tout--fait approprie. Pour commencer, je nai jamais eu Selgin comme tudiant mes cours. Chose plus importante, il savait dj quelque chose en y arrivant. En fait, il sest prsent lUniversit de New York lautomne 1981 en sachant dj que son sujet de thse serait la banque libre, mme sil ne possdait pas encore lpoque toutes les bases de son futur ouvrage. Cest pourquoi, si je peux penser sans trop dimmodestie tre pour quelque chose dans son travail, je ne peux pas affirmer que ce ft mon message quil a reu lorigine. Je ne peux mme pas affirmer que Selgin sappuie largement sur mes enseignements; il ne fait quy puiser. Lampleur et la profondeur de son approfondissement personnel de la thorie montaire sont une vidence tout au long du livre et constituent peut-tre son aspect le plus impressionnant. Depuis le dbut, nous avons t des collgues poursuivant des recherches complmentaires plutt quun professeur et son tudiant. Voir publier louvrage de mon collgue Selgin, cest cela qui me met en joie.

4 Je pense des conomistes tels que F. A. Hayek, Roland Vaubel, Leland B. Yeager, Gerald P.

O'Driscoll, Jr., Neil Wallace, moi-mme et Milton Friedman. Tous, lexception de Wallace, sont mentionns dans les chapitres 13 18 de louvrage de James A. Dorn et Anna J. Schwartz : The Search for Stable Money (Chicago : University of Chicago Press, 1987).
5 Arjo Klamer, Conversation with Economists : New Classical Economists and Opportunities to

Speak Out on the Current Controversy in Macroeconomics (Totowa, N.J. : Rowman & Allanheld, 1984), p. 78.

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Avant-propos

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Lawrence H. White, New York, Juin 1987.

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PREMIERE PARTIE

Mise en place du dcor

Avant-propos

1 Vue densemble
La concurrence entre les producteurs est bonne pour le consommateur et le monopole contraire ses intrts : depuis lpoque dAdam Smith, cette maxime guide la pense et lconomie politique orthodoxes, et a rarement manqu dexercer sa marque sur les choix conomiques. Or, cette belle unanimit comporte encore une exception, et cette exception concerne la production de monnaie. Au cours des XVIIme, XVIIIme, et XIXme sicles, il ne sest trouv quun petit nombre de thoriciens pour slever contre linstitution de banques privilgies par les hommes des Etats, avec monopole ou quasi-monopole sur lmission de billets, et moins nombreux encore furent ceux qui protestrent par la suite, mesure que la banque centrale -une version du monopole montaire cense tre au service de lintrt gnral- en venait tre considre comme un lment indispensable de la rgulation montaire dun pays. A la suite de ces volutions, la thorie et les implications dune offre montaire non rglemente et dcentralise ont t largement perdues de vue. Car on a tellement, et pendant tant dannes, considr la banque centrale comme une donne intangible, quon na jamais fait aucun effort pour examiner des systmes concurrents, ne serait-ce que pour exposer les raisons pour lesquelles ils seraient vous lchec. Rcemment, toutefois, un nouvel intrt pour la banque drglemente ou banque libre a merg, intrt puissamment raviv par la mdiocrit des rsultats obtenus par les banques centrales. La dcouverte majeure faite par F. A. Hayek dans Choice in Currency (1976) et sa monographie ultrieure sur la Denationalization of Money (1978) a battu en brche lide que les hommes des Etats seraient plus aptes fournir les instruments dchange que des entrepreneurs privs. Cela ouvrit la voie un champ de recherches entirement nouveau, qui a dj suscit un grand nombre de contributions scientifiques. La plupart dentre eux portent sur lhistoire des systmes bancaires dcentraliss. Ces tudes montrent, que parmi les systmes bancaires du pass qui reposaient sur une cration montaire dcentralise, ceux qui furent les moins rglements ont lexprience plutt bien fonctionn, tandis que ceux qui fonctionnaient le plus mal

4 _ La thorie de la banque libre taient au contraire soumis des rglementations contraignantes 1 . En remettant en cause lopinion que la banque libre aurait chou dans le pass, ces tudes justifient que les thoriciens se soucient nouveau de comparer ses caractristiques oprationnelles celles des systmes bancaires centraliss.

But et plan de ltude


Le but de cet ouvrage est triple. Principalement, il vise faire avancer la comprhension thorique de la banque libre. Malgr dexcellents ouvrages empiriques rcemment parus, la thorie de la banque libre en est encore plus ou moins au mme point qu lpoque o Vera Smith (1936) rendait compte des travaux scientifiques de lpoque sur le sujet. Ensuite, ce livre entend utiliser la thorie de la banque libre pour critiquer les systmes bancaires monopolistiques, notamment tous ceux qui ont une banque centrale. Pour terminer, il prsente des propositions concrtes damlioration, applicables aux formes actuelles de lorganisation montaire et bancaire. Lenchanement des chapitres traduit ce triple souci. Les chapitres 2 6 proposent une thorie descriptive de la banque libre. Lobjectif du chapitre 2, Le dveloppement dun systme bancaire libre, est de motiver et de justifier les hypothses concernant la forme institutionnelle de la libert bancaire. Ce sont ces hypothses qui serviront de cadre au reste de louvrage. Le chapitre 3 considre les limites laccroissement des engagements de la banque libre (monnaie produite par les banques dmission prives ou monnaie-banques), quand leur demande de dtention est stable; il examine aussi le statut spcial des metteurs de monnaie protgs par un privilge de monopole, qui les isole des forces normales de rappel. Le chapitre 4 prsente une certaine conception de lquilibre montaire, conception qui servira de critre pour valuer (dans les chapitre 5 et 6) les capacits de raction dun systme de banque libre aux variations de la demande de monnaie produite par les banques (la monnaie-banques). Les chapitres 7 et 8 opposent la banque libre la banque centrale, examinant plus particulirement leur capacit maintenir la monnaie et les liquidits leurs niveaux dquilibre. Les chapitres 9 et 10 compltent cette comparaison en examinant quelques-uns des dfauts prsums de la banque libre que la banque centrale est cense viter. Pour finir, le chapitre 11 envisage la banque libre comme un substitut viable dautres projets de rforme montaire; le chapitre conclut sur lesquisse dun

1 Voir en particulier Lars Jonung (1985); Rockoff (1974); Rolnik et Weber (1982, 1983, 1986);

Roland Vaubel (1984c); et Lawrence White (1984d).

Vue densemble

plan de drglementation et de dcentralisation des procdures de cration montaire existantes. Tout au long de ltude, nous insisterons sur les implications macroconomiques spcifiques de la notion de libert bancaire. Les consquences microconomiques, quoique non dnues dimportance, prtent moins controverse. En fait, comme notre sous-titre lindique, nous nous attacherons un point plus prcis encore : ltude portera sur les implications macroconomiques de lmission concurrentielle des billets, qui est la caractristique la plus originale de la banque libre. Dautres aspects, tels que la drglementation des dpts (avec rmunration des comptes-chques), la cration de succursales, lutilisation de moyens lectroniques spciaux pour les transferts de fonds, etc, ont non seulement t abondamment traits dans dautres ouvrages mais sont aujourdhui utiliss dans maints systmes bancaires de par le monde. En plus, ce sont des domaines o les experts sont dsormais rsolument favorables la drglementation 2 . Lmission concurrentielle de monnaie -et de billets de banque convertibles en particulier-, est en revanche une possibilit relativement mal connue et peu explore, que la plupart des conomistes refusent de prendre en considration. La raison nen est pas difficile trouver : de nos jours, le monopole de la cration montaire est indispensable aux oprations des banques centrales. Cest pourquoi, le fait mme denvisager cette forme de drglementation revient envisager une rorganisation radicale et en tous cas labandon des ides reues sur la conduite et la ncessit dune politique montaire centralise. Un tel rvisionnisme est mille lieues des proccupations quotidiennes des thoriciens de la monnaie et de la banque, qui sattachent tudier les mcanismes quils ont sous les yeux. Il est pourtant la raison dtre mme de cette tude. Les dveloppements qui vont suivre se veulent simples : comprendre la banque libre nexige aucun bagage technique suprieur ce que lon peut trouver dans les cours de licence sur la monnaie et la banque. Il est mme recommand aux professeurs dconomie montaire et bancaire de donner ce livre lire leurs tudiants comme complment la thorie conventionnelle. Bon nombre des dveloppements thoriques apparaissant dans ces chapitres devraient mme leur tre familiers : ce qui est nouveau, cest leffort quil faut faire pour appliquer ces concepts lexamen dun systme bancaire dont les caractristiques institutionnelles sont diffrentes. Cela ne doit pas chapper au lecteur. Sil ne fait attention qu certains points particuliers, les arbres lui cacheront la fort et il pourra mme tre port croire quil ny a pas grand chose de nouveau ni de controvers dans ce quon lui donne lire. Si, dun autre ct, il ne prend connaissance que des conclusions, il pourra facilement simaginer que non seulement
2 Benston (1983) est un exemple actuel de partisan de la drglementation.

6 _ La thorie de la banque libre ce devant quoi il se trouve est compltement indit, mais encore quil sagit l du produit de quelque raisonnement bizarre autant quoriginal. Le lecteur doit aussi prendre note que ce livre ne cherche pas discuter des mrites politiques respectifs de la libert et du centralisme bancaires. Il y a beaucoup dire en faveur de la drglementation et du libre choix de la monnaie, comme moyens de librer le systme montaire des manipulations politiques. Toutefois cette tude essaye dexplorer les mrites et les dmrites de la banque libre en-dehors de toute considration dordre politique. Cest pourquoi, lorsquelle examine les choix faits par les dirigeants des banques centrales, elle supposera que ces banquiers se proccupent exclusivement de lintrt de leurs clients. Il sensuit quon pourra tenir cette discussion pour un peu biaise en faveur dun contrle centralis, puisquon y suppose par ailleurs que les banquiers libres, pour leur part, nagissent quen vue de leur seul profit.

Le contexte historique Si cette tude est consacre une approche thorique de la libert bancaire, elle se doit de rappeler brivement lhistoire du monopole et de la centralisation bancaires dans un certain nombre de pays de premier plan. Lopinion reue veut que les banques centrales aient t cres, du moins en grande partie, pour pallier les dfauts de la banque non rglemente. Nous avons dj cit les travaux rcents qui rfutent ce point de vue. Ltude qui suit reprend des lments dapprciation quon peut dduire de ces sources historiques, ainsi que dautres tudes 3 . La Banque dAngleterre fut cre par le roi Guillaume III en 1694. Elle tait conue pour procurer certaines rcompenses et avantages... aux personnes qui voudront bien prter de leur plein gr la somme dun million cinq cent mille livres afin de poursuivre la guerre contre la France. A lpoque du mercantilisme il tait courant, surtout en priode de guerre, doctroyer des privilges particuliers des entreprises en change dune aide financire au gouvernement. Dans le domaine bancaire, cest ce modle qui prvaut encore, jusquau XXme sicle. La Banque dAngleterre sy est conforme avec constance jusquen 1826, se faisant rgulirement octroyer des privilges de monopole supplmentaires loccasion des prolongations de sa charte. En 1697, en change dun prt de 1 001 071, elle se vit accorder un monopole exclusif de la responsabilit limite pour lactivit bancaire, limitant donc aux socits de personnes la possibilit de lui faire concurrence. En 1708, en change dun prt de
3 Pour des tudes thoriques plus approfondies, voir Cameron (1972); Conant (1915); et Vera Smith

(1936).

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2 500 000, les propritaires de la Banque se virent rcompenser par une loi interdisant lmission de billets aux banques par actions (banques prives de six partenaires au moins). Pour tendre ses privilges jusqu la fin du sicle, la Banque fit dautres prts substantiels au gouvernement en 1742, 1781, et en 1799. En 1826, elle subit son premier revers : une campagne mene par Thomas Joplin obtint pour les banques par actions le pouvoir dmettre et de rembourser des billets au-del dun cercle de 105 km (les fameux soixante-cinq miles) autour de Londres, o la Banque dAngleterre avait son sige. Mais ce semblant de concurrence fut compens en 1833 par une loi donnant une reconnaissance lgale lutilisation par les banques rurales des billets de la Banque dAngleterre en tant que rserves lgales, ainsi quen guise despces pour rembourser leurs propres billets. Ce qui incita lesdites banques rurales utiliser les billets de la Banque dAngleterre comme une monnaie suprieure [High-Powered Money] -rle que ces billets jouaient dj dune certaine faon cause de leur monopole dmission dans la rgion londonienne-, accroissant ainsi la capacit de la Banque manipuler loffre de monnaie en Angleterre. Entretemps, la rputation de toutes les banques mettrices de billets eut quelque peu souffrir du fait de la suspension de convertibilit entre 1797 et 1821. Elle fut davantage encore compromise par la crise de 1826. Les autorits rclamrent des restrictions lmission de billets, sans faire aucun effort pour distinguer le pouvoir de la Banque dAngleterre de celui des autres banques dmission, qui navaient pas ses privilges. Les banques rurales furent donc elles aussi juges responsables des excs dmissions dont lorigine se trouvait dans les politiques de la Banque dAngleterre. Le rsultat fut le Bank Act de Peel en 1844, qui interdisait toute nouvelle mission de billets aux banques rurales, tout en imposant un taux marginal de rserves en espces de 100% sur les missions de billets de la Banque dAngleterre. Le Bank Act finit par accorder la Banque dAngleterre le monopole de lmission de billets, celle-ci rcuprant le droit dmission des banques rurales quand elles fermaient. Il accrut aussi la rigidit du systme en amplifiant la dpendance des banques rurales vis--vis de la Banque dAngleterre, quand il leur fallait rpondre des demandes accrues de monnaie manuelle de la part de leurs dposants. Comme la Banque dAngleterre tait elle-mme limite dans lmission de ses billets, le systme tait incapable de faire face la moindre hausse substantielle de la demande de monnaie manuelle relativement la demande de comptes courants. Cest pour cette raison que le Bank Act fut suspendu plusieurs reprises, jusqu ce que le souci de faire jouer la Banque dAngleterre un rle de prteur en dernier ressort pendant les crises de liquidit internes ft rendue vidente par Walter Bagehot dans son Lombard Street (1873). Quand elle reconnut officiellement ses responsabilits particulires, la Banque dAngleterre devint la

8 _ La thorie de la banque libre premire vraie banque centrale, le prototype des autres banques centrales qui allaient tre cres dans presque tous les pays du monde. Si lAngleterre constituait alors un prototype du systme de banque centrale, alors lEcosse tait son antithse. De 1792 1845, lEcosse na pas eu de banque centrale; elle permettait la libre concurrence au niveau de lmission de billets, et nimposait ses banques presque aucune rglementation. Or le systme cossais tait jug suprieur par presque tous les gens qui connaissaient son fonctionnement. Son dclin aprs 1845 fut provoqu, non pas par un dfaut du systme lui-mme, mais par une extension gratuite du Banking Act de Peel, qui interdit la cration, aussi bien en Ecosse quen Angleterre, de toute nouvelle entit dmission autonome 4 . De 1831 1902, la Sude eut elle aussi un systme de banque libre, quasiment dpourvu de rglementation (Jonung, 1985). A la fin de cette priode, il y avait environ 26 banques mettrices prives avec un total de 157 succursales. Les missions de ces banques prives faisaient vraiment concurrence celles de la Riksbank, la banque du Parlement sudois, malgr les impts et autres restrictions imposes aux producteurs de billets de banque privs, et le fait que les billets de la Riksbank et eux seuls avaient le privilge du cours forc. On peut mesurer le succs des banques prives mettrices en Sude au fait que tout au long de leur existence, pas une seule dentre elle ne fit faillite alors mme que le gouvernement avait pour politique dclare de ne pas venir en aide aux banques prives qui connatraient des difficults financires. La bonne marche du systme tenait aussi lexistence dun systme organis dchange des billets de banque, avec rachat au pair des billets des autres par les diffrentes banques. Finalement, labsence de rglementation bancaire en Sude fut un lment dterminant du dveloppement exceptionnellement rapide que ce pays a connu au cours de la seconde moiti du XIXme sicle 5 . Dans ce dveloppement, lmission de billets prive joua un rle essentiel, tout la fois comme instrument de contrle de la distribution de fonds prtables et comme vecteur de promotion et de croissance dun systme financier labor. Toutefois, en dpit de sa russite, la banque libre sudoise fut graduellement limine partir de 1901, quand le gouvernement, mcontent du manque gagner que lui valait une moindre circulation des billets de la Riksbank, essaya de rcuprer un monopole dmission des billets son profit par des rglementations et des subventions. En 1904, le droit dmission des banques prives fut officiellement supprim.

4 Ltude excellente et dtaille de Lawrence White sur le systme cossais, Free Banking in Britain,

rend inutile ici tout approfondissement.


5 Voir Lars G. Sandberg (1978).

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Il y eut un autre pisode de banque libre Foochow A , capitale de la province du Fukien B , en Chine continentale 6 . La Chine avait connu dinnombrables expriences dsastreuses dmissions extravagantes de billets par les hommes de l'Etat, et ce ds le IXme sicle. La dynastie Ch'ing C (1644-1911) stait finalement rsolue faire de la production des billets de banque une industrie strictement prive, lexception de deux brefs pisodes, qui staient dailleurs mal termins, dmissions publiques dans les annes 1650 et 1850. Sous les Mandchous, on vit prosprer des banques locales, Foochow et dans plusieurs autres villes. Elles mettaient des billets de banque convertibles, gnralement vue, en monnaie de cuivre; tout ceci sans aucune rglementation publique. Contrairement aux missions dEtat, cette monnaie prive, qui prit beaucoup dimportance au cours du XIXme sicle, fut un succs complet. De faon caractristique, cette monnaie ne se dprciait pas, et on la prfrait trs largement aux monnaies de cuivre encombrantes et non talonnes. Les billets des banques les plus importantes schangeaient au pair dans toute la rgion de Foochow, grce un systme de compensation efficace. Quoique les petites banques aient souvent fait faillite, il ny eut quune seule grande banque locale connatre le mme sort pendant tout cet pisode de libert bancaire. Les grandes banques, et il y en eut 45 durant les dernires dcennies du systme, jouissaient de tout le crdit et de tout le respect du public. La disparition de la banque libre dans le Foochow, la suite de la rvolution rpublicaine de 1911, fut provoque par les rglementations restrictives du nouveau gouvernement central. Ces rglementations donnaient lavantage plusieurs trs grandes banques, trangres la rgion ou mme leuropenne, qui avaient soutenu la rvolution. Les nationalistes, quand ils prirent le pouvoir en 1927, taient trs redevables ces nouvelles banques, et pour les privilgier, comme elles mettaient des monnaies rfrence-argent ils interdirent lmission de billets convertibles en cuivre. En 1935, finalement, le gouvernement nationaliste imposa le cours forc pour les billets des trois plus grosses des banques modernes. Lintention du gouvernement tait de

A Il existe divers modes de translittration des caractres chinois. Foochow appartient la

transcription anglo-saxonne, dite Wade-Giles. On disait Fou-Tchou dans la transcription franaise (Ecole franaise dextrme-orient), on dit maintenant Fuzhou dans la transcription officielle, dite Pinyin. Cette transcription est de plus en plus courante. [N.d.T.].
B Fujian en Pinyin, Fokien dans la transcription franaise [N.d.T.]. 6 Pour une tude approfondie de cet pisode, se rapporter mon article : Free Banking in China,

1800-1935.
C Qing en Pinyin, Tsing en transcription franaise [N.d.T.].

10 _ La thorie de la banque libre finir par attribuer la Central Bank of China, le plus important de ses bienfaiteurs, un monopole de lmission de billets. Mais ce projet fut interrompu par linvasion japonaise de 1937, qui le fora essayer de maximiser ses revenus en procdant des missions toujours plus importantes de billets cours forc. Naturellement, cette politique aboutit ce quune fois de plus un gouvernement chinois finisse par mettre des billets dpourvus de toute valeur. La production centralise de la monnaie en Chine fut finalement acheve au cours des annes 1950 par les communistes, dont la Banque Populaire reprit les succursales de la Central Bank of China ainsi que les bureaux de nombreuses banques locales existant encore. Quoique quon dispose de peu dinformation sur les rsultats de la Banque Populaire, ce que lon en sait semble indiquer que la Chine continua longtemps aprs la guerre souffrir dune forme dinflation rprime, dguise par un systme gnralis de contrle des prix. Malgr la surabondance gnrale de monnaie quimpliquait cette inflation, les communauts locales souffrirent aussi dans la pratique dune pnurie dinstruments dchange 7 montaires sous forme de petites coupures, tels quils existaient Foochow pendant la priode non inflationniste de libert bancaire. En France, les tentatives faites par les marchands pour pratiquer le mtier de banquier sur des bases solides et concurrentielles furent constamment mises en chec par lEtat, dont lambition tait demprunter de largent sans lintention, voire sans la possibilit de le rembourser. La banqueroute spectaculaire de la Banque Royale de John Law en 1721, qui tait devenue trois ans plus tt la banque du gouvernement, empcha pendant un demi-sicle ltablissement de toute nouvelle banque dmission. En 1776, une nouvelle banque, la Caisse dEscompte, fut cre pour faire des crdits commerciaux, mais elle se trouva bientt engage dans de larges prts lEtat, qui lui valurent de subir une crise de liquidit. La banque se tourna vers le Trsor pour lui demander le remboursement de son dernier prt, mais en rponse le gouvernement lautorisa suspendre tout remboursement en liquide. La banque nen demeurait pas moins solvable, et quand lemprunt dEtat lui fut rembours, elle put reprendre ses paiements en espces. Par la suite, une suite de prts rptition exigs par lEtat lirent tellement la banque au gouvernement quelle devint, de fait, une succursale du Trsor. Ses billets devinrent convertibles en assignats, qui, en 1790 eurent le privilge du cours forc. Le gouvernement fit rapidement faillite sous le torrent des assignats quil avait dclench, entranant sa suite la Caisse dEscompte.
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Pour confirmation, voir 'Circulation Notes in Rural China (1957). Il y est dit que les Coopratives Agricoles Populaires (CAP) ont eu recours des missions illgales de billets pour compenser la pnurie de billets en petites coupures mis par les succursales de la Banque Populaire.

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Des tentatives rptes de crer des banques dmission dans les annes 1790 se heurtrent aux manoeuvres de Napolon qui, en guise de rponse au refus des banques prives descompter les billets dEtat, tablit une institution rivale, la Banque de France, dont il tait dailleurs galement actionnaire. Le crdit de la nouvelle banque, dabord peu impressionnant, acquit quelque poids quand lune des banques prives dcida de fusionner avec elle. Toutefois, Napolon nen avait pas assez fait, et en 1803, il imposa une loi attribuant la Banque de France le monopole exclusif de lmission de billets de banque Paris et interdisant ltablissement sans autorisation des banques dans dautres rgions. Ce qui contraignit la principale rivale de la Banque de France, la seconde Caisse dEscompte, fusionner avec elle. Finalement, en 1806, la Banque de France fut place sous le contrle officiel du gouvernement, et en 1808, elle se vit attribuer un privilge exclusif dmission dans toutes les villes o elle tablissait des succursales. La chute de Napolon permit la cration de banques dmissions locales dans lensemble du pays. Elles contestrent la Banque de France sa place exclusive, quoique cette dernire restt la seule banque mettre dans lensemble du pays 8 . Aprs 1840, le gouvernement refusa toute nouvelle autorisation dtablissement aux banques dmission et en 1848, les banques mettrices dj existantes furent absorbes par la Banque de France. Ainsi, la priode de concurrence limite fut de courte dure. Sa disparition nen fut pas moins loccasion dun long dbat entre les partisans de la banque libre et les tenants de la Banque de France, la plupart des conomistes franais tant plutt en faveur de la banque libre 9 . Les thoriciens franais de la banque libre se montrrent nouveau actifs en 1857, quand les statuts de la Banque de France durent tre renouvels. Lannexion de la Savoie en 1860, qui avait sa propre banque dmission, provoqua une vive discussion, mais bientt devant le peu de succs
8 Les banques dpartementales dtenaient des monopoles dmission dans leur seul dpartement. Le

gouvernement, en accord avec la Banque de France, naccda pas la demande des banques dpartementales de pouvoir accepter et changer leurs diffrents billets et rejeta aussi leur ptition de 1840 en faveur dun systme dchange de billets organis. En dpit de tels obstacles la libre concurrence, les banques dpartementales gardrent bonne rputation. Voir Rondo Cameron, France, 1800-1870 in Cameron (1972).
9 Lcole de banque libre franaise comptait parmi ses membres Charles Coquelin, Jean-Gustave

Courcelle-Seneuil, Gustave de Molinari, J. E. Horn, et Michel Chevalier aprs son rejet du SaintSimonisme. La plus importante contribution de ce mouvement est La libert des banques rdige par Horn (1866). Pour connatre lhistoire de cette cole, voir Nataf (1984)(voir aussi 1987 [N.d.T.].). A cette poque, tous les conomistes franais taient favorables la libert bancaire, la seule exception de Lon Wolowski.

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12 _ La thorie de la banque libre pratique de leurs efforts, les partisans de la banque libre se lassrent. La fin de la dcennie terminait dailleurs toute une priode dopposition aux diffrentes formes de monopoles. Contrairement la France, lEspagne avait une politique bancaire relativement librale dans les annes antrieures 1873. On y trouvait de nombreuses banques mettrices, dont la plupart ne dtenaient des monopoles dmission que dans leur seule province dorigine. Lexception tait la Banque dEspagne qui, bien quayant dbut comme une entreprise financire relativement conservatrice, se retrouva partie prenante dans dimportantes missions demprunts dEtat, qui finirent par en faire un instrument du financement public. En change de ses services, elle se vit finalement accorder le droit exclusif dtablir des succursales dans plus dune seule province. En 1874, six ans aprs le renversement de la monarchie des Bourbons, en contrepartie dun prt de 125 millions de pesetas, le nouveau gouvernement rpublicain accorda la Banque dEspagne un monopole sur lmission des billets de banque 10 . Le gouvernement offrit aussi de gnreuses concessions aux banques qui acceptaient de devenir des succursales de la Banque dEspagne. La plupart des petites banques acceptrent. Pendant les premires dcennies de son indpendance, lItalie, elle aussi, avait plusieurs banques dmission. Mais le Risorgimento laissait dimmenses dettes la charge du nouvel Etat, dettes qui impliquaient plusieurs de ces banques, la Banque Nationale du Royaume en particulier. Pour viter les rductions de dpenses, le gouvernement italien essaya de trouver une aide supplmentaire auprs des banques mettrices 11 . Il obtint cette aide en confrant un statut de monnaie inconvertible, privilge de cours forc, aux billets mis par la Banque du Royaume en contrepartie de ses prts lEtat. Il accordait en mme temps aux billets mis par les autres banques un cours forc restreint. Ce systme dura jusquen 1874, lorsque toutes les banques italiennes furent mises sur un pied dgalit, en ce sens quelles furent toutes autorises
10 Ce qui reprsentait prs de 25 millions de dollars de lpoque. Toutes les banques rgionales

existantes, alors au nombre de dix-huit, se virent ordonner de mettre un terme la circulation de leurs billets et de les transfrer la Banque dEspagne. Voir Conant (1915, p. 313). Une panique sur les obligations ferroviaires, pendant les annes 1860, entrana une vague de faillites parmi les banques prives, avec pour consquence ultime le renversement de la monarchie. Il faut toutefois noter, que cette vague de spculation dcoulait elle-mme dune loi ferroviaire de 1855. Voir Gabriel Tortella, Spain 1829-1874 in Cameron (1972).
11 De 1861 1890, le budget du gouvernement fut dficitaire tous les ans, et la dette publique

saccrut de 2,4 milliards de lires en 1861 12,1 milliards de lires en 1890. Voir Jon Cohen, Italy 1861-1914, in Cameron (1972). Cette tude fait une bonne synthse du dveloppement de la centralisation du systme montaire italien.

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participer une mission non convertible destine montiser la dette nationale. Cette rforme interdisait en mme temps de crer aucune nouvelle banque dmission. Leffet de ces rformes fut de rendre loffre de monnaie extrmement instable en Italie. Elle augmentait paralllement laccroissement des dpenses publiques! En 1883, la convertibilit-or fut officiellement restaure, mais une application insuffisamment rigoureuse, du fait notamment dobstacles mis lchange de billets de banque et au rglement des compensations entre banques concurrentes, plaa le systme dans une situation de non-convertibilit de fait. Dix ans plus tard, plusieurs banques crrent un scandale en procdant des missions de monnaie lgale sans autorisation 12 . Il sensuivit des rformes, aboutissant la cration de la Banque dItalie, qui reut un monopole dmission en 1926. Francesco Ferrara, le plus clbre conomiste italien de lpoque du Risorgimento, sleva violemment contre les lois montaires imposant le cours forc, et autres textes qui limitaient les obligations faites aux banques de rembourser leurs billets (Ferrara 1866). Ferrara protesta aussi contre les restrictions imposes aux banques qui cherchaient dvelopper une activit dmission, avanant que la libre concurrence entre les diffrents metteurs de monnaie convertible tait le meilleur moyen dassurer la stabilit montaire (Ferrara 1933). Giuseppe di Nardi corrobora ce point de vue dans une tude qui fait autorit sur cette priode de la banque en Italie (Di Nardi 1953) 13 . Le travail de ces auteurs implique clairement que ce sont les interventions des hommes de lEtat italien qui ont fait chouer ce qui, en leur absence, aurait pu tre une exprience russie de libert bancaire. Lexemple canadien contredit tout autant lide que la banque libre serait, en quelque sorte, infrieure la banque centralise. Au XIXme sicle, le Canada avait une politique bancaire bien plus librale que les Etats-Unis, et son systme fonctionnait bien mieux que celui de son voisin la mme poque. Les lois canadiennes autorisaient lmission concurrentielle, autorisaient la cration de succursales, et encouragrent le dveloppement dun systme labor de compensation 14 . Aprs lanne 1841, les seules limitations srieuses la libert bancaire concernaient le capital et lmission de billets. Pour se voir accorder une autorisation, et un statut de responsabilit limite, une
12 Daprs Conant (1915, pp. 21-22), lmission non autorise impliquait une connivence coupable

de certains fonctionnaires, qui furent les principaux bnficiaires lorigine.


13 Deux auteurs contemporains, dont les thses saccordent gnralement avec celles de Di Nardi

sont Michele Fratianni et Franco Spinelli (1984).


14 Bien quil ne reste plus que cinq grandes banques canadiennes aujourdhui, il y en avait environ

40 en 1880, 20 en 1910, et 11 en 1930. La plupart de ces banques comptaient de nombreuses succursales.

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14 _ La thorie de la banque libre banque devait avoir 500 000 dollars canadiens ou plus de capital vers ds sa cration. Lmission de billets tait limite ce montant de capital vers, mais cette restriction neur pas vritablement deffet jusqu la grande crise de liquidit de 1907 15 . En 1908, la loi fut modifie pour autoriser un dpassement de 15% de la circulation au moment des rcoltes. LEtat soctroya aussi le monopole dmission des billets de moins de cinq dollars, mais ses missions taient limites par un taux de couverture marginal de 100%, inspir du Peel Banking Act de 1844. Ainsi, la production de monnaie par les hommes de lEtat ne put pas causer dinflation, du moins jusqu la premire Guerre Mondiale, quand le Canada abandonna ltalon-or conjointement avec lAngleterre et les autres colonies de lEmpire. Ce fut alors que le gouvernement autorisa, et encouragea mme les banques suspendre leurs paiements, ce quelles firent sans se faire prier. Entretemps, les billets mis par lEtat, les Dominion Notes, eurent cours lgal et furent produits en grosses coupures pour favoriser leur utilisation dans la compensation entre banques. Comme ni lEtat, ni les banques ne remboursaient plus en or, ce rgime tait de fait un systme de banque centrale bas sur une monnaie fiduciaire, le Trsor jouant le rle dmetteur de monnaie suprieure. Alors que la guerre prenait fin, le gouvernement ne retira pas les plus gros des Dominion Notes et nabolit pas davantage les lois qui imposaient leur cours forc, ce qui en faisait de fait une monnaie suprieure; ainsi le Trsor conserva-t-il ses pouvoirs de manipulation de la masse montaire. Mme si le Canada tait revenu ltalon-or en 1920, il labandonna de nouveau en 1931, une fois encore de concert avec lAngleterre. Les experts montaires canadiens eurent tt fait dexprimer leur scepticisme devant un systme dmission hybride, qui permettait au Trsor de manipuler la masse montaire la manire dune banque centrale, mais sans tre guid par aucune ligne de conduite cohrente. Ce fait, combin au dsir du gouvernement dchapper dfinitivement aux disciplines de la finance prive, aboutit des demandes de cration dune vritable banque centrale 16 .
15 LOntario et le Qubec adoptrent des Free Banking Laws similaires celles de New York

autour des annes 1850 et 1860, de sorte que leurs banques se virent momentanment limites dans leurs missions de billets par le biais du systme de caution obligataire. Mais les banques existant dj dans ces provinces avant le vote de ces lois ntaient pas obliges de sy conformer. En consquence, pour reprendre les termes dHorace White, les banques non rglementes mirent les banques libres au pied du mur. Les Free Banking Laws furent finalement abroges en 1866. Voir Horace White, (1896, pp. 360-61).
16 Sassurer une source de fonds supplmentaires tait la principale proccupation des partisans de

la banque centrale. La plupart navaient pas dide prcise quant la fonction quelle devait remplir (Stokes 1939, p. 52). Voir aussi Plumptre (1938) et Bordo et Redish (1986, pp. 18-22).

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En rponse ces demandes, la Banque du Canada fut cre en 1935. Elle obtint le monopole dmission peu de temps aprs. Le systme bancaire canadien a fourni lexemple dun systme de banque libre qui fonctionnait bien, na subi quun petit nombre de crises et comportait alors quelques-unes des plus prestigieuses banques du monde. Il tait rgulirement cit en exemple par des auteurs amricains soucieux de corriger les dfauts de leur propre systme mais hlas, la plupart du temps tout autant soucieux de trouver la solution dans une forme ou une autre de rglementation. Au dbut de la Grande Dpression, plusieurs annes avant la cration de la Banque du Canada, quand des milliers de banques faisaient faillite aux Etats-Unis, le systme canadien donna la preuve de son efficacit en nenregistrant pas une seule faillite. Trois autres pays de lEmpire britannique, lAfrique du Sud, lAustralie et la Nouvelle-Zlande, eurent eux aussi des systmes dmission concurrentielle des billets et adoptrent galement un systme de banque centrale la suite des mesures prises pendant la guerre. Le cas australien sera trait plus loin dans le chapitre 3. Dans ces cas non plus, il ne parat pas vident que le choix dinstituer une banque centrale ait t inspir par un dfaut inhrent la banque non rglemente. Le dsir des gouvernements demprunter dans des conditions favorables dune part, et dautre part la prise de conscience que les rglementations institues pendant la guerre avaient branl les moyens de contrle naturels de lexpansion montaire, furent les principales raisons pour lesquelles on cra des banques centrales dans ces pays 17 . Dautres pays de lEmpire furent pousss par Londres agir de mme, sous prtexte que la coopration intra-impriale tait ncessaire 18 . A cette poque, la banque centrale tait devenue un objet de fiert nationale; on avait mme fini par dire que lon ne pourrait dire daucun pays quil tait parvenu maturit sil navait pas sa banque centrale 19 .

Lexprience amricaine Ce sont les Etats-Unis, plus que tout autre pays, qui ont accrdit lide que lexprience de libert des banques est synonyme dun chec historique. On ne peut mme pas vraiment dire que si un systme de banque centrale a t institu aux EtatsUnis, ctait pour satisfaire les ambitions fiscales des hommes de lEtat. Le Systme de
17 Voir Plumptre (1938). 18 Ibid., p. 199. Plus tard, les pays du Commonwealth britannique furent soumis au mme type de

pression.
19 Ibid.

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16 _ La thorie de la banque libre la Rserve Fdrale fut plutt laboutissement de longues annes de tentatives pour rformer le systme montaire, pour corriger des problmes authentiques apparus dans le systme antrieur -un systme qui admettait la pluralit dans lmission des billets. En fait, il se trouva une majorit dconomistes pour approuver la cration de la nouvelle institution. Nanmoins, lexprience amricaine ne peut pas tre retenue comme preuve que la banque non rglemente ne fonctionne pas, pour la simple raison que, tout au long de lhistoire amricaine, les banques ont justement t soumises de trs svres contraintes rglementaires. Comme le souligne Bray Hammonds (1957, p. 186), les lgislateurs, pendant les premires annes de la Rpublique amricaine, nont jamais appliqu la banque le principe du laissez-faire. On hsitait entre linterdiction et le contrle tatique, la libre entreprise ntait pas envisage. Le commerce de banque tait illgal, sauf avoir t expressment autoris par les lois dun tat, et la permission de crer une banque tait gnralement assujettie de nombreuses restrictions et conditions, comprenant loctroi obligatoire de prts ltat lui-mme. La situation aprs 1837, quand la licence de la Second Bank of the United States vint expiration, a t juste titre qualifie, dexemple de dcentralisation sans libert 20 . De nombreuses banques mettrices furent cres, mais toutes taient soumises des rglementations paralysantes imposes par les tats qui leur avaient donn licence; la cration de nouvelles banques tait alors svrement rglemente. De nombreux tats et territoires de lOuest, y compris le Wisconsin, lIowa, lOregon, lArkansas, et le Texas, interdirent pour un temps toute activit de banque dmission. Dautres tats limitrent le droit dmission une banque privilgie, seule de sa catgorie. Dans la plupart des tats, la cration de succursales tait interdite. 1837 fut toutefois aussi lanne o le mcontentement public croissant envers le systme des licences dexploitation ou le systme des dpouilles dans la cration dtablissements bancaires entrana ladoption de textes dits de libert bancaire (Free-banking Laws) dans le Michigan et New York. Ces lois, adoptes par la suite dans dautres tats, admettaient les banques aux procdures du droit commun de la cration dentreprise, si bien quil ntait plus ncessaire dobtenir dautorisation spciale pour crer une banque. Ctait l un progrs dterminant vers la mise en place dun vritable systme de banque libre, mme si on nalla gure plus loin dans cette voie. Les tats staient appuys pendant des annes sur le soutien financier des banques privilgies, et ils essayrent de le conserver sans mettre en cause la libert de crer de nouvelles banques. A cette fin, ils introduisirent dans leurs lgislations bancaires des dispositions imposant des dpts de garantie sous forme de caution
20 Voir Vera Smith (1936, p. 36).

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obligataire. Ces clauses exigeaient des banques quelles garantissent leurs missions de billets avec des obligations publiques, y compris celles de ltat o elles avaient t cres. En rgle gnrale, une banque qui voulait mettre pour $90 de billets devait dabord acheter pour $100, en valeur nominale, dobligations dEtat bien spcifies, qui pouvaient alors tre dposes auprs du contrleur gnral de ltat en change de monnaie certifie. Mme si les clauses de caution obligataire visaient ostensiblement accrotre la scurit pour les dtenteurs de billets, elles ne remplissaient cette fonction que dans la mesure o la garantie obligataire demande tait plus liquide et plus sre que dautres placements possibles. Or le contraire tait souvent vrai, en particulier dans les tats de louest ou du Midle West soumis des Free-banking Laws. Dans ces tats, on vit apparatre des banques, dont la seule activit tait de spculer sur des obligations douteuses, en particulier des titres dtat trs dcots. Lobligation-caution, achete crdit, tait dment dpose auprs des autorits de ltat en change de billets de banque pour un montant correspondant lessentiel de la valeur faciale -non dcotede ces obligations. On se servait alors des billets ainsi obtenus pour financer dautres spculations selon le mme schma. La moindre hausse dans le cours des obligations achetes, qui restaient dailleurs la proprit de leurs acheteurs, se traduisait par un gain net pour les banquiers, outre les intrts dj touchs. Cest dans ces activits quon trouvait les wildcat banks de sinistre rputation, la plupart de leurs missions tant utilises pour montiser les dettes des tats ou des collectivits locales 21 . Mme pour les banques les plus srieuses le principe du cautionnement obligataire comportait un mcanisme pervers : il liait la possibilit de croissance de la composante billets de la masse montaire lencours de la dette publique. Ce dfaut fondamental devint vident quand, avec le dbut de la Guerre de Scession et la terrible charge financire entrane par celle-ci, le Secrtaire au Trsor Chase dcida de recourir au financement par cautionnement obligataire lchelon national. Cest de l que sortit le National Banking System, dans lequel loffre de monnaie sous forme de billets dpendait des conditions prvalant sur le march des obligations fdrales. Le nouveau systme montra une premire fois quil tait incompatible avec la stabilit montaire dans les annes qui suivirent 1865, quand les billets de banque des tats furent taxs
21 Voir Hammond (1957, pp. 618-21) et Rockoff (1974, pp. 145-46). Lironie veut que les wildcat

banks soient souvent invoques pour illustrer la banque non rglemente avec ses consquences. Il y eut aussi moins de wildcat banks quon ne le suppose gnralement. Daprs Rolnick et Weber (1982), seules 7% des banques enregistres New York, dans lIndiana, le Wisconsin et le Minnesota fermrent dans lanne qui suivit leur cration en raison dactifs insuffisants pour couvrir la demande de remboursement de leurs billets.

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18 _ La thorie de la banque libre jusqu disparatre tout--fait. Aprs 1882, quand on commena rsorber la dette fdrale, les dfauts du systme devinrent criants : au fur et mesure que loffre de titres fdraux dcroissait, leurs cours augmentaient. Les banques nationales trouvaient de plus en plus difficile et coteux dacheter les obligations ncessaires la garantie de leurs missions. Ces phnomnes taient incompatibles avec une croissance rgulire sur le long terme de loffre de monnaie 22 . Ces entraves empchaient aussi de produire des billets en rponse aux augmentations cycliques dans la demande relative de monnaie manuelle : il fallait alors faire appel de la monnaie suprieure, ce qui entranait une contraction de la masse montaire totale, dun multiple des rserves ainsi sorties des banques. Cest cette manire de fonctionner qui fut lorigine des graves crises montaires de 1873, 1884, 1893, et de 1907. Chacune de ces crises eut lieu en pleine priode de moissons, lesquelles entranaient, dans les banques de lintrieur, dimportants retraits de billets pour financer les rcoltes. Ces crises constiturent donc la principale raison de la cration du Systme de la Rserve Fdrale, qui marqua ainsi la fin au rgime dmission concurrentielle. Pourtant, force est de constater que les crises ne se seraient jamais produites, ou tout du moins auraient t moins svres, sil ny avait eu 23 ces rglementations limitant les droits dmission de ces banques. Il y eut bien aux Etats-Unis une exprience dmission concurrentielle, assez libre de rglementation. Ce fut le Suffolk System de la Nouvelle-Angleterre antrieur la guerre de scession. La Nouvelle-Angleterre avait plus gnreusement octroy des licences aux banques mettrices. Mais linterdiction de crer des succursales freina le dveloppement dun systme efficace dchange de billets et de compensation, contrecarrant ainsi les mcanismes dquilibre concurrentiels qui devaient normalement prvenir les missions excessives. Dans ce contexte, la Suffolk Bank of Boston, pour amliorer la circulation de ses propres billets de banque par rapport ceux des autres banques locales, mit en place un systme novateur dchange de billets qui devint par la suite le fondement mme du systme bancaire amricain 24 . On dit parfois de la Suffolk quelle a fonctionn comme une banque centrale en rgime de laissez-faire, mais cest une expression trompeuse. Contrairement aux banques centrales la Suffolk ne dtenait aucun monopole, mme local, sur lmission de billets; les banques concurrentes ne remettaient pas ses billets, et elles ne dtenaient sur les livres de la
22 Daprs Friedman et Schwartz (1963, p. 128), le montant total des billets de banque mis par les

banques nationales chuta de 350 millions 160 millions de dollars entre 1882 et 1891.
23 Pour plus de prcisions sur les vnement qui ont conduit ladoption du Federal Reserve Act,

voir V. Smith (1936, pp. 128-46).


24 Au sujet du Suffolk System, voir Whitney (1881) et Trivoli (1979).

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Suffolk, que les dpts minimaux exigs par celle-ci pour quelle accepte de leur reprendre leurs propres billets au pair. Ainsi les engagements au passif de la Suffolk ne constituaient en rien de la monnaie suprieure. Cette banque pouvait certes limiter les missions des autres banques en procdant au rachat de leurs billets, mais elle ne pouvait pas provoquer un accroissement gnral de la quantit de monnaie-banques en augmentant ses propres missions. La position de la Suffolk tait, sur ce point crucial, plus proche de celle des banques commerciales daujourdhui, rivales mais gales, que de celle dune banque dmission privilgie. Il est vident que ces quelques remarques sont trop brves pour constituer une dfense et illustration historique suffisante de la libert bancaire. Elles ne dcrivent pas non plus assez bien le jeu des forces politiques et intellectuelles complexes qui conduisirent adopter universellement le modle de la banque centrale 25 . Elles ne visent qu essayer de convaincre le lecteur que lHistoire ne fournit aucune raison de penser que la banque libre ne puisse pas marcher, sauf peut-tre politiquement. Si lon
25 Vera Smith sest nanmoins penche sur le sujet ce qui a produit un ouvrage admirable, quoique

encore mconnu. Voir aussi Schwartz (1984). (La thse de Vera Smith (1936) fut rdige la London School of Economics sous la direction daucuns disent sous la dicte- de Friedrich Hayek. Grce lrudition de son collgue Ludwig von Mises, qui stait dj prononc pour la libert des banques en 1934 -lors de ldition anglaise de sa monumentale Theory of Money and Credit, Hayek avait pu retrouver les dbats tournant sur les institutions bancaires au dbut du XIX sicle en Angleterre et en France [N.d.T.]).

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20 _ La thorie de la banque libre reconnat que les expriences passes ne donnent aucune raison de rejeter la banque libre, nous sommes fonds en examiner les implications thoriques et pratiques.

2 Le dveloppement dun systme bancaire libre


*

Cela fait maintenant plusieurs annes que lon tudie des modles thoriques de systmes de paiement compltement drglements 1 . La porte de ces tudes nen est pas moins trs souvent limite, dans la mesure o leurs auteurs utilisent des hypothses ad hoc, allant de la prolifration des monnaies fiduciaires la disparition pure et simple de la monnaie. Or si on veut vraiment quelle serve, que ce soit pour interprter les effets de la rglementation passe ou prdire les consquences de la drglementation dans lavenir, une thorie de la banque libre doit tre fonde sur des hypothses ralistes, si possible tires des expriences relles. Malheureusement, il y a eu peu dpisodes de banque libre dans le pass, et aucun sous sa forme absolue : lhistoire ne fournit donc pas de bases suffisantes pour tablir des conclusions gnrales sur la forme de la banque libre. Quiconque sappuierait uniquement sur lexprience historique risquerait de gnraliser partir de certains traits propres tel ou tel pisode isol ou ne tenant qu une certaine rglementation. Une autre approche, elle-mme presque ncessaire pour interprter les donnes historiques, consiste fonder ses hypothses sur une reconstruction logique quoique conjecturale, de la manire dont voluerait un systme type de banque libre, sil existait dans une socit imaginaire, totalement libre, quon appellerait la Syldavie A .

* Lawrence H. White ma apport son aide pour rdiger ce chapitre. Une version quelque peu

modifie est parue dans Economic Inquiry.


1 Voir, par exemple, Black (1970); Fama (1980, 1983) : Greenfield et Yeager (1983); Hall (1982);

Hayek (1978); Wallace (1983); L. White (1984c); Woolsey (1984); et Yeager (1983, 1985).
A Les anglo-saxons parlent de Ruritania ou de Laputania propos de pays imaginaires; mais il y

a plus de Franais qui connaissent les albums de Tintin quil ny en a qui lisent les ouvrages de Swift [N.d.T.].

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22 _ La thorie de la banque libre Notre histoire peut, chemin faisant, sappuyer sur des exemples tires de lhistoire vritable, mais elle ne mentionnerait que les caractristiques qui traduiraient les consquences logiques et prvisibles de choix personnels, autonomes, non influencs par la lgislation. Notre histoire comporte quatre tapes : tout dabord, lentrept ou le dpt de monnaie-marchandise oisive; deuximement, la transformation des gardiens de monnaie, de simples dpositaires en investisseurs des fonds dposs, et le changement correspondant dans le rle des banques, de la simple garde lintermdiation; troisimement, le dveloppement dinstruments de crdit cessibles et ngociables : la monnaie-banques; et quatrimement, la mise en place de procdures favorisant les changes courants, (ou compensation), des monnaies-banques mises par des banques en concurrence. Le temps mesurable qui spare ces diffrentes tapes nest pas dterminant. Ainsi, le changement, au lieu de consister en une volution progressive telle quon lillustrera ici, est susceptible de comporter beaucoup dimpasses, et autant de destruction cratrice. Ce qui compte est que chaque tape y est la consquence logique de ltape prcdente. De plus, quoique chaque tape soit le rsultat de choix individuels inspirs par des intrts personnels, la situation finale est un ensemble dinstitutions bien plus complexes et dveloppes que nimporte lequel des individus en cause naurait pu lenvisager, et une situation que personne ne visait raliser de faon consciente.

La monnaie-marchandise
Comme il est de fait que lemploi des monnaies prcde logiquement la cration des banques, nous allons commencer par tudier comment la monnaie apparat en Syldavie. Carl Menger (1892, p. 250) a montr que la monnaie, loin davoir t invente ou institue par une loi, est apparue comme le rsultat spontan... defforts individuels et particuliers des diffrents membres de la socit 2 . La mthode de Menger servira de modle notre tude Syldave. Elle va montrer comment des procdures, des mcanismes et des institutions bancaires complexes -dont une bonne

2 Carlisle (1901, p. 5) et Ridgeway (1892, p. 47) professent le mme point de vue. Ridgeway affirme

que la thorie dun accord originel o un seul bien particulier aurait t choisi comme instrument dchange est tout aussi dnue de fondement que lancienne croyance en une institution fondatrice de la loi ou du langage.

Le dveloppement dun systme bancaire libre

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part subsistent dans les systmes bancaires rglements et centraliss B - peuvent tout autant se dvelopper spontanment. Au tout dbut de lhistoire syldave, ceux qui font du troc noffrent des produits quen change de ce qui leur est directement utile. Le nombre dchanges conclus de cette faon est faible, tant donn la difficult dobtenir ce que Jevons (1882, p. 3) appelle la double concidence des besoins. Au bout de quelque temps, un adepte du troc irrit par cette contrainte, se rend compte quen changeant ses biens ou ses services contre des biens plus faciles vendre, quel que soit lusage quil pourrait en faire par ailleurs, il peut amliorer ses possibilits de faire des changes avantageux. Les premiers instruments dchange de la Syldavie sont donc ses biens les plus facilement changeables. Voyant les bnfices faits par les adeptes de la transaction indirecte, dautres commerants les imitent, mme sils nont pas tous conscience de tous les avantages prsents par lutilisation dun nombre limit dinstruments dchange (comme le fait quelle pourrait ventuellement dboucher sur un systme unifi de prix). De ce fait, les biens les plus couramment changs deviennent de plus en plus faciles vendre; avec le temps, la diffrence se creuse entre ces biens les plus changs et les autres. Plus un bien est facilement vendable -on dit liquide- et plus il est utilis dans les changes. Leffet cumulatif de cette liquidit est ce qui conduit lapparition spontane dinstruments dchange gnralement accepts. A la fin, tous ceux qui font des changes en Syldavie ont individuellement port leur choix sur un seul bien comme instrument dchange le plus gnralement accept, cest--dire comme monnaie. Au cours de lHistoire, le btail a souvent t le produit le plus chang. Pourtant, cause des difficults de transport et du manque de standardisation, les vaches laissaient beaucoup dsirer en tant quinstrument dchange principal (Burns 1927a, pp. 286-88). Leur principale contribution au dveloppement de la monnaie semble avoir t en tant quunit de compte ou numraire (Menger 1981, pp. 263-66; Ridgeway 1892, pp. 6-11). Ce fut la dcouverte du travail des mtaux, qui permit finalement la monnaie de remplacer le troc grande chelle 3 . Ainsi, pouvons-nous supposer que la premire monnaie syldave consiste en des pices de mtal.
B On pourrait mme affirmer que ce sont ces lments mmes qui assurent la rgulation dans les

systmes actuels. En effet la libert des contrats est en pratique synonyme de responsabilit, et ce qui fait obstacle la rgulation cest justement lirresponsabilit institutionnelle inhrente laction publique. Cf. ce sujet le livre du Professeur Pascal Salin : La vrit sur la monnaie, Paris, Editions Odile Jacob, 1990 [N.d.T.].
3 Au sujet de prtendues monnaies non mtalliques utilises par des peuples primitifs, voir Temple

(1899). Daprs Jacques Mlitz (1974, p. 95), il faut rester sceptique sur ces histoires de monnaies primitives, en particulier les monnaies non mtalliques ( lexception des cauris en Chine), tant

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24 _ La thorie de la banque libre De mme que pour la monnaie, lide de frapper des pices en Syldavie ne tombe pas du ciel, pas plus que de lesprit gnial de lun de ses dirigeants. (Burns 1927a, p. 285). Il sagit plutt dune consquence non prvue des tentatives faites par les commerants syldaves pour saffranchir de la ncessit de peser et destimer la quantit de matire premire, en loccurrence lor ou largent, contenue dans les pices portes lchange. Les plus anciennes pices retrouves, les clbres pices dlectrum de Lydie, taient, selon Ridgeway (1892, pp. 203 et suiv.) probablement utilises tout autour de la mer Ege avant le rgne de Phdon dArgus, qui passe souvent pour linventeur des pices de monnaie 4 . Les marchands de Lydie commencrent par marquer des petites masses dlectrum sans forme particulire aprs estimation de leur valeur. Un marchand reconnaissant sa marque ou celle dun collgue pouvait ainsi sviter la peine et le cot dune nouvelle estimation. La marque fut suivie du poinonnage ou perforage, qui laissa finalement la place une fabrication spcialise des pices comme aujourdhui (Burns 1927a, pp. 297 et suiv. ). Recouvrir entirement de signes les pices tait une garantie contre le rognage et le frai C , assurant de leur poids comme de leur qualit (Burns 1927b, p. 59).

donn que nombre dentre elles reposent sur des dfinitions trs vagues. Par exemple, les pierres de Yap de Mlansie ne pouvaient gure prtendre servir de moyen de paiement gnralis. On pourra trouver un expos inhabituellement pondr des dcouvertes anthropologiques chez Quiggin (1963). La monnaie mtallique la plus apprcie, cest--dire lor, apparut souvent comme le successeur direct de la vache, lunit de compte du troc (voir Burns 1927a, p. 288). Daprs Ridgeway (1892, p. 133), les premires pices dor de lancien monde, retrouves en Asie Centrale ou bien prs de lAtlantique, contenaient environ 8,5 8,7 grammes dor, ce qui correspondait approximativement la valeur dune vache. Cette standardisation de lunit-or dcoule du fait que dans tous les pays o nous lavons trouve, elle reprsentait initialement la valeur en or dune vache, lunit de troc universelle de ces mmes rgions," affirme Ridgeway. De nombreuses pices dor anciennes sont leffigie dune vache ou dun boeuf. Carlisle observe (1901, p. 30) que Dans tous ces cas, pour que la transition entre unit de troc et unit de compte montaire ait pu se faire, il a d exister une priode 'bimtallique' nouvelle, avaient la mme valeur."
4 Contrairement Ridgeway, lhistorien J. B. Bury (1902, p. 116) attribue linvention de la frappe de

pendant laquelle lancienne unit et la

monnaie Gygs (687-652 B. C ), un autre roi de Lydie qui daprs A. R. Burns (1927b, p. 83), ne fut pas lorigine de linvention de la frappe mais de la cration dun monopole dEtat de la frappe.
C Le frai est la diminution de la masse des pices par frottement [N.d.T.].

Le dveloppement dun systme bancaire libre

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Les hommes des Etats commencrent trs tt monopoliser la frappe. Naturellement, cela ne signifie pas quils aient t les meilleurs ni que la frappe constitut un monopole naturel 5 ; ces monopoles furent en fait institus par la force. Une fois que les dirigeants eurent cr leur propre frappe de monnaie, ils interdirent la production prive, la fois comme symbole de leur puissance et pour tirer des rentes du rabotage, du rognage et du seigneuriage. A la fin du VIIme sicle, ce genre de motifs avait fini par faire de la frappe une prrogative des Etats dans lensemble du monde grec (Burns 1927b, chapitres 3 et 4; et 1927a, p. 308). En Syldavie, toutefois, tant donn que les hommes de lEtat, par hypothse, ninterviennent pas, la frappe des monnaies reste affaire strictement prive. Diffrentes pices sont en concurrence, et les pices les moins fiables, les plus dilues subissent dabord une dcote avant de disparatre tout--fait de la circulation. Ceci semble contredire la loi de Gresham, selon laquelle la mauvaise monnaie chasse la bonne. Pourtant, si on la comprend bien, la loi de Gresham ne joue que lorsque une lgislation de cours forc force les gens accepter au pair des monnaies de moindre valeur 6 . A linverse naturellement, le laissez-faire syldave favorise la fabrication de pices de poids et de titre normaliss, valus daprs leur masse de mtal fin, plus une marge quivalant au prix de revient unitaire de la frappe supplmentaire.

Le dveloppement des banques


Dans le systme syldave de pure monnaie-marchandise, des commerants dont les transactions se font souvent sur de gros montants ou avec des partenaires lointains, trouvent pratique de laisser quelques-unes de leurs pices et lingots auprs dintermdiaires spcialiss ainsi mme de solder des transactions sur leurs livres par des transferts en critures moins onreux 7 . Les services de transfert dargent se dveloppent aussi la suite des dpts faits lorigine, non dans un but commercial
5 Daprs Burns (1927b, p. 78), Il ny a aucune raison pour croire que le sceau royal ou public aurait

t plus fiable en rgle gnrale, en raison dune plus grande honntet des officiers du Trsor public ou royal, que les sceaux des marchands.
6 A propos de la Loi de Gresham et de son interprtation correcte, voir Rothbard (1970, pp. 783-84). 7 Les transactions de ce genre furent typiques des prmices de la banque Gnes au XIIme sicle et

aussi, quoiqu moindre chelle, des pratiques des foires marchande en Champagne mdivale. Voir Usher (1943); De Roover (1974); et Lopez (1979). Puis apparurent des banques de transfert, cest ainsi que les nomme De Roover (1974, p. 184) dans tous les grands centres commerciaux europens.

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26 _ La thorie de la banque libre mais tout simplement pour les faire garder. Les riches syldaves qui ne font pas de commerce commencent par placer titre temporaire des sommes en monnaiemarchandise inutilises dans les coffres-forts des courtiers descompte, des changeurs de monnaie, des prteurs, des orfvres, des monnayeurs et autres commerants dont cest le mtier de dtenir et de garder en lieu sr les biens prcieux, et qui ont bonne rputation 8 . Au dbut, cependant, il faut que les pices et les lingots ainsi placs en lieu sr soient dabord concrtement retirs du coffre par leur propritaire avant de pouvoir servir de moyen de paiement. Ces paiements peuvent quelquefois aboutir de nouveaux dpts de pices dans ces mmes coffres. Ceci est particulirement susceptible de se produire quand les transactions impliquent des changeurs de monnaie et des courtiers descompte. Quand tel est le cas, il est possible dorganiser dautres transactions, sans avoir concrtement besoin de retirer la monnaie, la simple vue du coffre, ou mieux encore en signalant au gardien doprer un transfert dans ses livres. Ce type de systme bancaire base de transferts fut dabord pratiqu par les orfvres anglais pendant le XVIIme sicle, quand ils commencrent tenir des comptes courants lusage des commerants et des gentilhommes campagnards (De Roover, pp. 183-84). Dans cette activit de banque de transferts, largent nest plac en dpt que pour y tre conserv. Le gardien nest pas cens prter largent dpos, et les reus donns par le banquier sont dauthentiques bordereaux de mise en dpt 9 . Cest pourquoi, les premiers banquiers de Syldavie ne sont pas dbiteurs de leurs dposants : il ne sont que dpositaires. et largent quils gagnent cette occasion nest pas un revenu dintrt mais des frais de dpt et de garde. Bien entendu, les premiers banquiers de Syldavie peuvent aussi se lancer dans le prt; mais leurs prts reposent lorigine sur leur fortune et revenus. propres. Le prt des fonds dposs est une innovation considrable : il met contribution un norme rservoir de fonds prtables et modifie fondamentalement la relation entre le banquier syldave et son dposant. Le... dpositaire se transforme en dbiteur du dposant; et le dposant devient un investisseur qui prte son argent... moyennant rmunration (Richards 1965, p. 223). Les certificats de dpt de monnaie ou reus des dpositaires
8 En Angleterre, les courtiers de change furent les pionniers en matire bancaire; lpoque des

Stuart, ils se virent presque remplacer par les banquiers-joailliers. La confiscation par Charles Ier de lor mis en dpt auprs de la Royal Mint mit fin au rle de cet tablissement dans le dveloppement bancaire. Nanmoins, on peut imaginer que si des tablissements de frappe privs avaient exist, ils auraient constitu le cadre logique du dveloppement des activits bancaires.
9 Ceci est aussi vrai des reus donns par les courtiers de change leurs commerants-dposants,

quoique la possession de ces reus puisse impliquer un plus grand nombre de transactions courantes que ce qui fut dabord le cas chez dautres banques de dpt.

Le dveloppement dun systme bancaire libre

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deviennent des reconnaissances de dettes ou billets ordre, les sommes quils reprsentent sont encore appeles des dpts, mais elles sont en ralit mises la disposition du banquier tout en pouvant tre rclames tout moment (ibid., p. 225). W. R Bisschop rapporte (1910, p. 50 n.) qu lpoque de Charles II, les orfvres avaient dj commenc remplir la fonction dintermdiaire pour lpargneinvestissement : ils ne facturaient pas leurs services... mais tout dpt fait sous une autre forme que des bijoux tait considr par eux comme un prt titre gratuit. Les espces dposes entre leurs mains taient remboursables sur simple demande. Peu de temps aprs, toutefois, la pratique fut lance de rmunrer les dpts, avec pour consquence, une hausse significative de lactivit : ds 1672, mettre de largent en dpt tait devenu une pratique courante dans tous les milieux 10 . Il est rvlateur que pendant toute cette priode, malgr les guerres et les troubles intrieurs, pas un seul orfvre-banquier ne suspendit ses paiements (ibid.). La capacit des banquiers, en Syldavie et ailleurs, prter les fonds de leurs dposants, repose sur deux faits importants. Le premier est la fongibilit de la monnaie, qui permet aux dposants de recevoir en remboursement des pices ou des lingots autres que ceux quils avaient originellement laisss aux mains de leur banquier. Le second est la loi des grands nombres, qui garantit une offre permanente (quoique dans une certaine mesure volatile) de fonds prtables, alors mme que chaque compte individuel peut tre tir instantanment sur simple demande. Dans son Discourse upon Trade de 1691 Sir Dudley North, observateur de lvolution de la banque anglaise, commente cette capacit de la loi des grands nombres dvelopper loffre effective de monnaie, au-del de ce que permettrait la seule disponibilit en espces. Les commerants et les gentilhommes conservent la plus grande partie de leur argent chez des orfvres et des courtiers, qui, plutt que de conserver chez eux dix mille livres de liquide, restituer sur simple demande comme leurs livres de comptes le laisseraient supposer, dtiennent rarement plus de mille livres en espces; mais dpendent dun cycle o largent rentre aussi vite quil sort 11 .

Transfrabilit et ngociabilit

10 Il est clair que... la possibilit de placer de largent en lieu sr et avec intrts, tout en pouvant y

accder relativement facilement... prsente des avantages propres sduire une vaste pratique.
11 Cit dans Bisschop (1910, p. 18).

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28 _ La thorie de la banque libre Jusquici, les procdures et modes dorganisation les plus importants de la banque syldave nont pas encore vu le jour. Comme les paiements doivent encore se faire avec des pices, des avoirs considrables sont striliss cette seule fin. Les dposants dans les banques, pour faire face aux variations de leurs besoins nets en moyens de paiement, sont obligs de faire de frquents retraits en espces sur leurs comptes bancaires. Mme si, au niveau de la banque, ces oprations se compensent mutuellement en grande partie, elles entrent quand-mme en ligne de compte dans lapprciation du niveau des rserves en monnaie-marchandise que cette banque doit dtenir pour faire face ses engagements. Ce qui manque encore est un substitut aux reconnaissances de dettes classiques, un instrument ngociable, qui passerait facilement de personne personne et remplacerait les pices pour solder les transactions. On en sait pas encore non plus transfrer efficacement les soldes crditeurs reprsents, non pas par des reconnaissances de dettes, mais par des critures en compte, alors que cela permettrait aussi de rduire le nombre de pices en circulation. Le dveloppement de tels instruments bancaires transfrables et ngociables se droule en plusieurs tapes. Dabord, largent dpos, quil soit simplement plac en dpt ou confi au banquier pour tre prt moyennant intrts, est cd par le dposant une autre partie par simple promesse orale; ce qui exige la prsence des trois parties ou de leurs reprsentants lors de la transaction 12 , puisque les reconnaissances de dettes classiques ou billets ordre ne peuvent tre cds par leur propritaire sans que la banque ne soit tmoin. La premire innovation importante, par consquent, est un billet ordre mis par la banque, et cessible par endossement. Paralllement se dveloppe la cration de chques non ngociables, utilisables pour transfrer des dpts ds lors que ceux-ci sont reprsents par une criture comptable dans les livres de la banque plutt que par des billets ordre. Les chques non ngociables ouvrent la voie aux chques ngociables, cependant que les billets ordre prparent le chemin aux billets de banque ngociables 13 . Ce qui fait la particularit de ces derniers est quils nappartiennent
12 Daprs Usher (1943, pp. 7-8), les transferts testimoniaux continurent dtre la norme en Europe

bien aprs la mise en place effective de la lettre de change tandis que lutilisation des chques et des billets ordre semble avoir t fortuite et rare jusquen 1500.
13 Lutilisation de chques non ngociables, quoiquelle vite aux clients quelques passages la

banque, ne permet pas aux banques de rduire leur besoin de rserves en accroissant le champ de leurs oprations de compensation. Chaque chque donnerait lieu des critures de comptes spcifiques, si bien quil ny aurait diffrence pour le comptable entre lordre oral et lordre crit. (Les chque ngociables) permirent la cration dtablissements de compensation, auprs desquels se rglaient toutes les transactions entre un certain groupe de banques, au moyen de soldes

Le dveloppement dun systme bancaire libre

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personne en particulier, mais sont payables vue au porteur. Cest ainsi que la Syldavie en vient crer les formes de monnaie-banques aujourdhui utilises : les billets de banque convertibles et les comptes-chques. Aprs linvention de ces formes de monnaie-banques, la seule chose qui reste inventer par les banquiers syldaves est ce que Hartley Withers (1930, p. 24) nommait lide rvolutionnaire consistant donner de la monnaie-banques, non seulement ceux qui viennent dposer des pices et des lingots, mais aussi aux gens qui viennent emprunter. Lutilisation de monnaie-banques ne se rvle pas seulement pratique pour les clients des banques. Elle rapporte aussi davantage ces dernires, si bien que le seul frein leur dveloppement pourrait tre la rticence des tribunaux de Syldavie donner une sanction juridique aux obligations exprimes par les billets cessibles ou ngociables 14 . En Angleterre, les billets au porteur furent pour la premire fois reconnus par les tribunaux sous le rgne de Charles II, peu prs au moment o la banque de simple dpt commenait se transformer en vritable banque (Richards 1966, p. 225). Tout dabord, les tribunaux reconnurent contrecoeur, la pratique dendos successifs des billets ordre (ibid.). Puis, aprs quelques polmiques, les billets pleinement ngociables furent reconnus par une Loi du Parlement. En France, aux Pays-Bas et en Italie, au XVIme sicle, des chques de marchands sans mention du bnficiaire, changs dans des cercles restreints, ont peut-tre ouvert la voie aux billets de banque (Usher 1943, p. 189).

Les avantages de la substitution fiduciaire


En-dehors de ses avantages immdiats pour les banquiers syldaves, lutilisation de la monnaie-banques a dautres consquences plus importantes pour la socit. A lvidence, elle rduit le besoin de pices en circulation, tout en engendrant simultanment une moindre demande de monnaie pour constituer les rserves des banques. La diminution nette de la demande cre un excdent de pices et de lingots, que la Syldavie peut exporter ou affecter des usages non montaires. Le rsultat est une satisfaction accrue des besoins non montaires de la Syldavie, sans sacrifice aucun des ncessits de sa circulation montaire. Cela induit une baisse de la valeur de la

dbiteurs et crditeurs globaux entre chaque banque et ltablissement de compensation (ibid., p. 23).
14 Il ne peut y avoir de vritables billets, si la loi ne reconnat pas au dtenteur de billets le droit de

porter plainte en son nom propre, sans preuve supplmentaire de la bonne foi de cette dtention (ibid., p. 177).

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30 _ La thorie de la banque libre monnaie, qui son tour agit comme un frein sur la production de monnaie-marchandise et dirige les facteurs de production vers des emplois plus utiles (Wicksell, p. 124). Les Syldaves font une conomie chaque fois que leur monnaie-marchandise est remplace par de la monnaie-banques non couverte par des rserves. Mais il y a plus important encore : ce sont les gains defficacit rpts que permet lutilisation plus tendue de monnaie fiduciaire en rponse un accroissement de la demande de liquidits. En effet, tout accroissement de la demande relle de monnaie peut alors se traduire directement par une augmentation des fonds prtables, puisque les banques peuvent disposer de cet accroissement dpargne alors que dans un systme de pure monnaie-marchandise, une hausse de la demande de monnaie conduit, soit des investissements supplmentaires dans la fabrication de cette monnaie, soit, si loffre de monnaie-marchandise nest pas lastique, une baisse des prix gnralise et permanente. Cette dernire situation est quivalent un prt la consommation D que les dtenteurs de monnaie feraient leurs contemporains 15 . Ainsi, les missions fiduciaires faites en rponse une demande de liquidits accrue permet la Syldavie de profiter dune production capitaliste suprieure celle que permettrait un systme de pure monnaie-marchandise 16 . Daprs Harry Miskimim (1979, pp. 283-89), laccroissement des crdits privs rendu possible au cours de lHistoire par la substitution fiduciaire commena contribuer au dveloppement conomique ds le XVIme sicle. Les avantages plus rcents retirs de la substitution de la monnaie fiduciaire la monnaie-marchandise ont t souligns par J. Carl Poindexter (1946, p. 137) :

D la consommation semble bien tre de trop. En effet celui qui rduit sa dpense aurait aussi bien

pu acheter des biens de capital [N.d.T.].


15 Quiconque pargne de la sorte (en thsaurisant) une partie de son revenu contribue dans cette

mesure mme la baisse des prix, mme si cette contribution est infinitsimale au niveau individuel. Les autres individus peuvent ainsi tirer meilleur parti de leur argent; en dautres termes, ils se partagent cette fraction de la consommation, laquelle renoncent les pargnants (Wicksell 1935, pp. 11-12).
16 Ibid. Voir aussi Marget (1926, pp. 275-76) et ( propos de limportance de la libre mission de

billets en particulier) Conant (1905, chapitre 6). Un des auteurs nier les avantages de la banques couverture partielle est Lloyd W. Mints, dans son ouvrage Monetary Policy for a Competitive Society (1950). Mints crit la page 5 que les tablissements pratiquant la couverture partielle sont au mieux inutiles et la page 7, quils ne constituent pas un lment vraiment indispensable lconomie.

Le dveloppement dun systme bancaire libre

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Il est hautement probable que le dveloppement industriel phnomnal du sicle dernier aurait t bien moindre, sil ne stait pas cr dinstitutions, grce auxquelles lutilisation montaire des quantits limites de mtaux prcieux a pu tre rduite... Le dveloppement de la banque couverture partielle permit lapparition dune monnaie bien plus pratique et bien moins coteuse, dont loffre pouvait saccrotre dun multiple de la quantit dor disponible... LHistoire et la thorie confirment le fait que la valeur relle de la pyramide de crdit bancaire croissante a, sur le long terme, t assez bien corrle la valeur relle de lpargne volontaire des dposants. Si cette thorie est la bonne, il en dcoule aussi que la pyramidisation du crdit a t le facteur fortuit, grce auquel la dflation priodique et la dspargne involontaire ont t vites ou du moins minimises". Deux questions se posent en ce qui concerne ces avantages potentiels : dabord, quelles forces conomiques sont loeuvre en Syldavie pour accrotre la substitution fiduciaire? et deuximement, quelles forces existe-t-il pour empcher lutilisation excessive de cette possibilit dmission fiduciaire? Le reste de ce chapitre se concentre sur la premire question, tant donn quil est relativement facile de dmontrer comment les banquiers et autres habitants de la Syldavie, sils sont libres dagir dans leurs seuls intrts, sont conduits amliorer la diffusion de la monnaie-banques et lefficacit des transactions bancaires. Cest lessence mme de lhistoire syldave en matire dorganisation du systme dchange de billets et des institutions de compensation. Le second point, sil existe des forces efficaces pour limiter les missions de monnaie-banques, est trait de faon approfondie dans les chapitres suivants.

Lchange de billets titre rgulier


Le progrs de la substitution fiduciaire en Syldavie passe par une utilisation plus exhaustive de la monnaie-banques, ainsi quun dveloppement plus complet des moyens de compensation des billets de banque et des chques, qui rduisent les besoins de rserves en monnaie-marchandise. Quand la monnaie-banques apparat, bien que les billets de banque soient plus commodes que les pices, et que les comptes-chques (en Syldavie) soient la fois pratiques pour certaines transactions et pour le versement dintrts, il se pourra quil reste des pices en circulation. Les consommateurs syldaves font davantage confiance aux billets de banque locaux qu ceux des banques lointaines, parce quils sont mieux placs pour juger la capacit des banques locales honorer leurs billets et parce quils ont plus lhabitude de ces billets, ce qui rduit leurs 31

32 _ La thorie de la banque libre chances den accepter des faux 17 . Il sensuit quil sera dautant plus difficile et coteux pour une banque dtablir un niveau de confiance suffisant pour ses billets sur un march loign du lieu dmission et de remboursement desdits billets. Deuximement, la mise en place dun rseau de succursales dans le but dlargir la zone dmission et de remboursement des billets est limite par les cots de transport et de communication. Cest pourquoi, lors des dbuts de la banque libre en Syldavie, la circulation au pair des billets de chacune des banques est relativement limite dun point de vue gographique. Les dtenteurs de la monnaie dune banque locale, qui veulent traiter des affaires dans des villes lointaines, sont obligs soit de convertir une partie de leurs avoirs en or, avec les inconvnients de transport des pices que cela comporte, soit de subir une dcote pour leurs billets, qui ne pourront tre changs au pair aussi loin de chez eux 18 , si mme on accepte de les changer. En gnral, les diffrentes monnaies-banques sont essentiellement utilises pour les transactions locales, et des pices continuent de circuler paralllement pour des montants unitaires de mme valeur que les billets. Lutilisation prolonge de pices dans les transactions autres que locales oblige aussi les banques dtenir des rserves de monnaie-marchandise suprieures celles que ncessitent les transferts de monnaie-banques. La raison en est que le retrait de monnaie-marchandise dans un but de transaction engendre des mouvements de rserves plus volatils que ce nest le cas pour les rglements par billets ou par critures de compte. Comme les banques de Syldavie ont des moyens limits consacrer ltablissement de la confiance ou la cration de succursales, comment est-il possible de rduire encore davantage leurs besoins en monnaie-marchandise? Les agents concerns peuvent-ils individuellement tirer profit dune action des banques pour promouvoir lutilisation de monnaie-banques aux dpens des pices, ou bien faut-il organiser une action commune pour raliser des conomies supplmentaires grce lutilisation de monnaie fiduciaire? La rponse est quil existe des occasions de profit dans la promotion dun usage plus large de certaines formes de monnaie-banques. En effet lescompte des billets distance de leur lieu dmission cre une possibilit darbitrage quand la valeur faciale de ces billets est suprieure leur prix (en monnaie-marchandise ou en billets mis dans la zone de transaction) local plus les cots de transaction et de transport. Avec la
17 Une bonne partie de ce qui est dit ici des billets sapplique aussi aux comptes-chques. Pour les

besoins de lexpos, et aussi parce que la libre mission de billets est une caractristique essentielle dun systme de banque libre, il marrivera de prciser que je ne parle que des billets.
18 Garder en portefeuille des billets de chaque localit coterait probablement trop cher en termes

dintrts non verss.

Le dveloppement dun systme bancaire libre

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croissance du commerce inter-rgional, les courtiers en billets, particulirement au fait des activits des banques lointaines peuvent faire des affaires, de la mme faon que les courtiers de change le font de nos jours, en achetant des billets de provenance lointaine sous-valus et en les renvoyant vers leurs localits dmission, o ils seront repris au pair, ou bien en les revendant des voyageurs en partance pour lesdites localits. En fin de compte, la concurrence ramnera la dcote un montant gal aux cots de transaction et de transport, plus une prime refltant le risque de non-remboursement. En acceptant les billets de banques peu connues pour des commissions minimales, les courtiers, sans lavoir cherch, amliorent la circulation de tous les billets, encourageant ainsi leur utilisation en remplacement de la monnaie-marchandise. Jusqu prsent, nous avons considr comme tout naturel que les banques libres de Syldavie refusent de reprendre les billets les unes des autres. Ce qui nest pas draisonnable : les banques ont autant de raisons que les particuliers de refuser les billets peu familiers et difficiles faire rembourser. Elles ont aussi un motif supplmentaire : limiter la circulation des billets des banques rivales et ce faisant, accrotre la demande pour leurs propres billets. Rappelons un simple exemple historique : dans les annes 1770 Edinburgh, la Bank of Scotland et la Royal Bank of Scotland, les deux seules banques dmission jouissant de la responsabilit limite E , refusrent pendant un certain nombre dannes daccepter les billets mis par les banques provinciales (Checkland 1975, p. 126). Nanmoins, les banques de Syldavie peuvent aussi trouver des occasions de profit dans le courtage de billets. Qui plus est, comme elles peuvent mettre leurs propres billets, ou utiliser des dpts excdentaires, pour acheter des billets dautres localits et nont donc pas besoin de financer des rserves pour cela, les banques disposent dun avantage concurrentiel par rapport aux courtiers. Les banquiers ont une raison supplmentaire daccepter les billets de leurs rivaux, car ils en tirent des revenus dintrt : en effet, si une banque se fait rembourser les billets quelle a acquis, plus rapidement que les autres banques ne le font pour les siens, elle peut entretemps acheter et porter des titres rmunrs. Le bnfice retir du flottant peut se perptuer linfini. En dautres termes, les profits quune banque tire du remplacement des billets
E La responsabilit limite tait alors considre comme un privilge dexception la Common Law,

attribu par charte du Parlement. Trois banques cossaises seulement reurent le privilge de la responsabilit limite : la Bank of Scotland, cre par une Loi du Parlement cossais en 1695, la Royal Bank of Scotland cre par une charte du Parlement Britannique en 1727 et la British Linen Company.cre en 1746. Ces trois banques taient les plus dveloppes et les plus sres, et aussi les plus innovarices, prouvant que la responsabilit illimite nest pas forcment un gage de solidit financire. Tous ces dtails sont disponibles chez White (1984d) [N.d.T.].

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34 _ La thorie de la banque libre des tierces banques par les siens, sont non seulement des profits darbitrage en tant que courtiers, mais aussi des produits de prts et dinvestissements accrus. Ainsi si les cots de transaction et de transport sont suffisamment faibles, la concurrence aboutira ramener les courtages zro, refltant llimination des gains darbitrage. Cela conduit les banques de Syldavie schanger au pair leurs billets respectifs. Il est important de noter que cette convertibilit au pair des diffrents billets, nexige nullement pour tre tablie que les banques qui les ont mis soient parvenues un accord formel sur cette pratique. Il suffit dune seule banque, agissant sans laccord, ni la coopration des autres banques pour pousser celles-ci en venir aussi lchange au pair, dans le but de prserver leurs rserves et leur circulation. Ce fut le cas dans lHistoire. En Nouvelle-Angleterre, au dbut du XIXme sicle, ce furent les banques de Boston, qui incitrent toute la rgion, y compris sa multitude de banques rurales sans succursales, dont les bureaux taient bien loin des villes, pratiquer la reprise au pair des billets 19 . En Ecosse, ce fut la Royal Bank of Scotland qui, sa cration en 1727, commena tout de suite par accepter lchange au pair des billets de la Bank of Scotland, cette poque sa seule rivale (Checkland 1975). En Nouvelle-Angleterre et en Ecosse, il arrivait que des banques installes, pratiquant dj entre elles lchange au pair, refusent daccepter les billets des banques nouvellement cres. Mais il leur fallut bientt amender ces pratiques, parce que les nouvelles banques, qui, elles, acceptaient les billets des banques tablies, vidaient les rserves de ces dernires, sans mouvement en sens inverse tant que les banques tablies persistaient refuser les billets de leurs concurrentes. A long terme, les banques qui reprennent les billets des autres banques au pair, amliorent la fois la circulation de leurs billets et, involontairement, celle des billets quelles reprennent. Des statistiques de Boston lillustrent de faon spectaculaire : de 1824 1833, la circulation des billets des banques de Boston stait accrue de 57%, cependant que dans le mme temps la circulation des billets des banques rurales progressait de 148%, faisant litire de lambition des banques bostoniennes qui tait de se dfaire de leurs concurrentes 20 . Ainsi le jeu de la concurrence au sein des banques de Syldavie a-t-il pour effet de rendre la dtention de monnaie-banques encore plus intressante compare la possession de monnaie-marchandise. Comme les billets mis dans une certaine ville finissent par tre changs au pair mme dans des villes loignes, il y a peu de raisons de continuer sencombrer de monnaie-marchandise. Ce point aussi se vrifie dans lHistoire. Au fur et mesure que lchange au pair se dveloppait en Ecosse, au
19 Voir Trivoli (1979). 20 Voir Lake (1947, p. 188) et aussi Trivoli (1979, pp. 10-12, 17).

Le dveloppement dun systme bancaire libre

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Canada et en Nouvelle-Angleterre au XIXme sicle, des pays o lmission de billets tait la plus libre, lor disparut virtuellement de la circulation 21 . En Angleterre et dans le reste des Etats-Unis, o la banque et lmission de billets de banque en particulier taient davantage entraves, des quantits dor considrables restrent en circulation. Mme le remplacement complet de la monnaie-marchandise en circulation par de la monnaies-banques ne suffit pas en lui-mme provoquer une substitution fiduciaire accrue. La monnaie-marchandise, utilise auparavant pour rgler les transactions en-dehors des banques de Syldavie, peut maintenant servir rgler les compensations entre elles. Pour rduire, cet gard, les besoins de monnaiemarchandise, les banques rivales doivent schanger leurs billets de faon suffisamment rgulire, pour effacer leurs obligations mutuelles. Dans ce cas, il ny a plus rgler en monnaie-marchandise que les compensations nettes et non plus les compensations brutes. Ainsi les banques peuvent tirer un avantage supplmentaire de la loi des grands nombres et on peut affecter des utilisations non montaires encore davantage du bien qui sert de monnaie. Ce progrs vers la rationalisation de lchange de billets peut ne pas tre immdiat. Mme si les banques de Syldavie schangent leurs billets au pair, cela ne signifie pas quelles les changent des billets. En Ecosse, la reprise au pair tait la norme ds avant 1771, alors mme que peu de billets taient changs. Pendant cette priode, les banques cherchrent ruiner leurs concurrentes, en faisant la guerre des billets : elles achetaient de grosses quantits de billets mises par leurs rivales et demandaient dun coup leur remboursement intgral 22 . Pour quune banque puisse rester solvable lors de telles attaques, il lui fallait dtenir des rserves considrables, si bien que sa contribution la substitution fiduciaire tait faible. Charles Munn rapporte qu une poque donne, une banque provinciale cossaise dut dtenir des rserves hauteur de 61,2% de ses missions de monnaie pour se protger des attaques de ses rivales. Plus gnralement, les rserves avoisinaient 10% des engagements totaux pendant la guerre des billets (Munn 1981, pp. 23-24). Mme ce chiffre qui peut paratre assez faible est trs suprieur au ratio de 2% qui prvalut dans le systme de banque libre cossais, une fois la compensation des billets entre dans la pratique (ibid., p. 141).

21 De petites quantits de pices dor continurent de circuler dans ces lieux en raison des restrictions

imposes sur les pices divisionnaires et les billets en petites coupures. Dans un systme entirement libre, de telles restrictions dexisteraient pas.
22 Voir Leslie (1950, pp. 8-9). A propos de la guerre des billets dans le Suffolk System, voir

Magee (1923, pp. 440-44).

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36 _ La thorie de la banque libre Mme si lchange rgulier de billets ne stablit pas dun seul coup en Syldavie, les avantages objectifs dune compensation efficace sont tels quils rendent inluctable son apparition, comme ce fut le cas pour tous les exemples historiques de pluri-mission sans interfrences rglementaires majeures. Faire la guerre des billets na plus de sens pour les banques ds lors quelles ont appris se protger par la dtention de larges rserves. Les banques syldaves en viennent bientt accepter normalement les billets de leurs rivales, ds quon les leur dpose ou rapporte pour lchange, et cessent dacheter activement des billets sur le march, le procd tant la fois coteux et peu fiable comme moyen daccrotre la circulation de leurs billets. Ainsi, au lieu damasser les billets de leurs rivales, les banques les leur retournent immdiatement pour conversion en monnaie-marchandise, laquelle peut son tour tre utilement employe. Finalement, mesure que les banques syldaves prennent conscience des avantages de la compensation, elles peuvent prendre formellement lengagement dchanger rgulirement les billets de leurs rivales et de ne pas les acheter moins quon ne les leur apporte en dpt ou pour tre convertis 23 .

Les tablissements de compensation


Imaginons que la Syldavie ait trois banques, A, B, et C. La banque A dtient $20 000 en billets de la banque B, la banque B $20 000 en billets de la banque C, et la banque C $10 000 en billets de la banque A 24 . Si elles rglent leurs engagements mutuels deux deux, il leur faut runir entre elles de $20 000 $40 000 de rserves en monnaie-marchandise, selon le droulement chronologique de leurs transactions 25 . Dun autre ct, si elles rglent leurs transactions de faon groupe, il leur suffit de rassembler $10 000 elles-toutes : A possde un solde crditeur de $10 000 sur B et C; B a un solde nul vis--vis de A et C; et C a un solde dbiteur de $10 000 vis--vis de A et B pris ensemble. Ainsi les trois transactions peuvent se rgler par un transfert de $10 000 de C A. Outre quelle diminue les besoins en rserves, la compensation
23 Ce rsultat vient infirmer lhypothse dEugne Fama (1983, p. 19), selon laquelle la guerre des

billets se poursuivra linfini. Cest un exemple de la tactique le bien pour le bien, le mal pour le mal, prsente par Robert Axelrod (1984), et qui se rvle dominante dans un contexte rptitif.
24 Le symbole $ nest utilis que pour les besoins de lexpos. 1 $ signifie ici une quantit

dtermine de monnaie-marchandise.
25 Mme $40 000 reprsentent une conomie compars aux $50 000 de rserves qui seraient

ncessaires dans le cas o la compensation bilatrale des dettes nexisterait pas non plus.

Le dveloppement dun systme bancaire libre

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multilatrale permet aussi de faire des conomies de cots de gestion en centralisant dans un lieu unique tous les rglements de dettes qui seraient autrement disperss. De tels avantages poussent les banques de Syldavie crer des chambres de compensation -institutions qui ont pour vocation de rgler les engagements multilatraux des banques, lesquels tablissements contribuent renforcer lunit du systme bancaire. Les tablissements de compensation, cela va de soi, ne se prsenteront pas demble sous leur forme la plus acheve. Dans les faits, ils se dvelopperont progressivement partir de formes plus lmentaires dchange de billets. Lhistoire des tablissements de compensation les plus anciens et les plus clbres, Londres, Edinburgh et New York, illustre bien ce point. Tous ces tablissements furent le rsultat le laction des hommes mais non de leurs desseins F ou bien, comme Adam Smith laurait encore dit, ce furent des exemples de la main invisible au travail. Les particularits gographiques, conomiques et lgislatives de ces villes avaient exerc leur influence sur la forme de ces tablissement de compensation. Nanmoins tous se dvelopprent selon le mme modle. Les conditions de cration du New York Clearinghouse en 1853, rapportes par Gibbons (1858, pp. 292-93) sont caractristiques. Les porteurs de billets, soucieux de faire des conomies sur les semelles de leurs chaussures, furent lorigine des premiers progrs : Les porteurs ne cessaient de se croiser et de se recroiser; ils se retrouvaient souvent cinq ou six au mme guichet, et se mettaient en retard les uns les autres, et sestimaient heureux quand ils pouvaient regagner leur banque une ou deux heures plus tard. Tout ceci reportait lenregistrement des transactions en milieu ou en fin de journe, quand les autres activits de la banque se faisaient pressantes. Les porteurs se mirent finalement daccord pour se rencontrer un endroit pratique, en-dehors des banques, pour confronter et rgler leurs dettes respectives. A peu prs trois-quarts de sicle plus tt, les mmes faits staient produits lieu Londres, quoique ce fussent des transactions en chques et non en billets, la Banque dAngleterre tant lpoque la seule banque dmission. De la mme faon New York, les porteurs avaient commenc par faire le tour des banques pour rgler les transactions de faon bilatrale :
F Titre dun article de Friedrich Hayek : The Results of Human Action but not of Human Design,

in Studies in Philosophy, Politics and Economics. Londres, Routledge & Kegan Paul, 1967, pp. 96-105. Une traduction franaise est parue dans Les fondements philosophiques des systmes conomiques, Textes de Jacques Rueff et essais rdigs en son honneur, Paris, 1967 [N.d.T.].

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38 _ La thorie de la banque libre

La plupart dentre eux travaillaient dans des bureaux donnant sur Lombard Street... et bientt, les rencontres occasionnelles se transformrent en runions quotidiennes un endroit donn. A la fin, les banquiers eux-mmes se rsolurent organiser ces runions intervalles rguliers dans une salle spcialement destine cet usage. (Bisschop 1910, p. 160). Ce fut ainsi que la Chambre de Compensation de Londres fut cre 26 . Aussitt quun tablissement de compensation se cre en Syldavie, toutes les banques de la rgion se sentent obliges dy adhrer, en raison des avantages quil offre. Toutefois, les banques souponnes dtre mal gres ou en fcheuse posture peuvent sen voir refuser laccs. Dautre part, lorsquil y a plusieurs tablissements de compensation dans une rgion et quils se compensent mutuellement, il suffit la banque dadhrer un de ces tablissements pour profiter de tous les avantages dun systme multilatral 27 . Le principal objet des tablissements de compensation de Syldavie est la confrontation et le rglement, peu de frais, des engagements mutuels des banques. Crs dans ce but prcis, les tablissements de compensation remplissent en outre une multitude de rles, devenant des instruments dharmonisation des pratiques bancaires, de diverses faons, que leurs crateurs navaient mme pas imagines (Cannon 1908, p. 97). Une des fonctions les plus courantes assures par les tablissements de compensation consiste jouer le rle dun bureau de renseignements sur les risques de crdit. En regroupant leurs informations, les banques de Syldavie peuvent savoir si telle ou telle personne na pas honor ses dettes dans le pass ou bien si elle se trouve trs endette auprs dautres banques, ce qui leur permet de prendre les prcautions

26 Pour un expos des origines du systme de compensation pratiqu dans le Suffolk, qui apparut

dans des circonstances assez particulires, voir Trivoli (1979).


27 Il existe un exemple de ce phnomne dans lhistoire bancaire bostonienne : en 1858, la Bank of

Mutual Redemption fut cre pour concurrencer la Suffolk Bank en tant quagence de compensation. La Suffolk Bank commena par essayer dliminer sa rivale en dclenchant une guerre des billets; elle finit par se lasser et cessa quasiment de pratiquer la compensation de billets entre les banques rurales. En consquence, les autres banques de Boston crrent un nouvel tablissement, la New England Sorting House, pour supplanter la Suffolk Bank. La Sorting House reprenait les billets des membres de la Bank of Mutual Redemption qui avaient t refuss par la Suffolk Bank, ce qui leur permit de compenser mutuellement leurs oprations.

Le dveloppement dun systme bancaire libre

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ncessaires (Cannon 1900, p. 135) 28 . Grce ltablissement de compensation, les banques peuvent aussi se communiquer des informations sur les faux, les chques en bois, etc. Les tablissements de compensation peuvent aussi raliser des audits indpendants des banques-membres pour garantir chacune delle quelle a affaire des partenaires de compensation valables. Par exemple, partir de 1884, le New York Clearinghouse fit des audits approfondis pour connatre la situation financire de ses adhrents (ibid.). Dautres, tels que la Suffolk Bank et la maison de compensation dEdinburgh, se repraient essentiellement partir de la tendance des comptes de leurs membres et des critres traditionnels de bonne gestion financire. Ces deux tablissements avaient si bonne rputation que le fait de se voir exclure de leurs listes des banques de bon aloi tait un sceau dinfamie pour la banque ainsi traite (Trivoli 1979, p. 20; Graham 1911, p. 59). Les tablissements de compensation pouvaient aussi chercher remplir dautres fonctions, telles que la fixation de ratios de rserves, de taux dintrt, de taux de change et de tarifs de commission. Toutefois, dans la mesure o luniformisation des ratios de rserves se heurterait aux stratgies de rentabilit maximale des diffrentes banques, elle a du mal se maintenir. Les ratios effectivement pratiqus, mme sils sont la plupart du temps adopts de faon formelle, sont ceux que la concurrence aurait tout aussi bien pu tablir de faon dcentralise mais non moins ferme. Il existe un excellent exemple de ce genre de pratiques dans lhistoire cossaise. Dans le but de formaliser certaines pratiques bancaires, les banques dEdimbourg crrent un General Managers Committee en 1828. En 1836, les banques de Glasgow rejoignirent ce Conseil, qui lpoque reprsentait la majorit des banques cossaises aussi bien en nombre quen termes dimportance des bilans. Quoique ce ne ft pas un tablissement de compensation, le Conseil avait peu prs les mmes membres que la maison de compensation dEdimbourg. Ctait lpoque idale, sil en fut jamais, pour cartelliser la banque en Ecosse. Pourtant, malgr leurs tentatives rptes, les banques ne purent mme pas se mettre daccord sur un ratio de rserves commun. Mme si elles donnaient limpression de stre entendues sur les taux dintrts, en ralit le General Managers Committee tait plein de dissensions mme ce sujet. Ds quun des membres considrait une dcision comme plus favorable que celles qui avaient t dcides par le Conseil, les ententes sur les taux dintrts volaient en clat (Checkland 1975, p. 391). Il est possible que la mission la plus intressante susceptible dtre remplie par les tablissements de compensation en Syldavie consiste aider ses membres en
28 Une dition ultrieure du livre de Cannon fut publie en 1910. Il constitue louvrage le plus

complet sur les tablissements de compensation.

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40 _ La thorie de la banque libre priode de crise 29 . Si une banque ou un groupe de banques se voit dans lincapacit temporaire de rgler ses soldes de compensation, ou bien dans le cas dune rue sur ses rserves de monnaie-marchandise, un tablissement de compensation peut servir procurer la banque en difficult, de largent emprunt chez des banques moins atteintes. Ltablissement de compensation jette les bases dun march intermittent de crdit court terme comparable au march permanent des Federal Funds auquel les banques court de rserves font appel dans le systme bancaire amricain actuel. Le rle dmission des tablissements de compensation est directement li leur rle dassistance des banques-membres court de liquidits. Historiquement, cette fonction a t assure par des systmes de compensation dont les membres voyaient leurs propres droits dmission artificiellement limits, les empchant ainsi de satisfaire en toute indpendance les demandes de liquidits de leurs clients. Ceci nest pas, toutefois, une fonction que les tablissements de compensation seraient amens remplir en Syldavie, o lmission de billets de banque reste libre. Nous nallons pas discuter ici des causes et consquences des crises de liquidit, sujet que nous traiterons de faon approfondie au chapitre 8. Il suffit de signaler quau cours des crises de liquidit frquentes que les Etats-Unis ont connues au cours du XIX sicle, les tablissements de compensation participaient combler le vide provoqu par linsuffisance de la production des billets par les National Banks 30 . Nous navons pas jusqu prsent mentionn la plus importante des consquences non prvues du fonctionnement des maisons de compensation de Syldavie. Il sagit de leur pouvoir de rguler strictement les missions de leurs membres grce au mcanisme automatique de compensation adverse. Avec la libre mission de billets, lexistence dun systme de compensation efficace donne au systme bancaire syldave un systme doffre de monnaie caractristique, que nous examinerons en dtail dans les chapitres suivants.

Un systme de banque libre parvenu maturit

29 Les tablissements de compensation qui furent lorigine crs pour diminuer les cots de main

doeuvre, ont rapproch les intrts bancaires de plusieurs communauts, en termes de sympathie et de cohsion, et se sont rvls hautement efficaces dans la protection de la communaut contre les effets nfastes de la panique et de la mauvaise gestion bancaire Cannon (1910, p. 24).
30 Voir Cannon (1908, pp. 99-112); Andrew (1908); R. H. Timberlake, Jr. (1984) : et Gary Gorton

(1985c).

Le dveloppement dun systme bancaire libre

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Nous venons de dcrire le systme syldave de banque libre parvenu maturit, dans la mesure o la prise en compte des actions personnelles permet de prvoir son volution. LHistoire de lorganisation bancaire en Ecosse, au Canada, en Sude, en Chine et ailleurs, donne penser que la Syldavie ne se retrouverait pas avec un seul producteur (un monopole naturel) de billets mais avec de nombreuses banques produisant des billets en concurrence, la plupart dotes dun rseau de succursales et toutes lies entre elles par un ou plusieurs tablissements de compensation. En 1844, la dernire anne de libre tablissement des banques dmission en Ecosse, il y avait 19 banques de ce type. Les quatre plus grandes banques avaient mis 46,7% des billets en circulation et contrlaient 43,5% des 363 succursales existantes (L. White 1984d, p. 37). Les banques de Syldavie mettent de la monnaie-banques sous forme de billets de banque ou de comptes vue, (tirs par chque ou lectroniquement), les transferts ayant normalement lieu au pair. Les billets et les pices de chacune des banques portent des marques de fabrique distinctes et sont mis dans les coupures les plus apprcies du public. A cause des cots de traitement informatique de chaque transfert, aucun intrt nest gnralement vers sur les billets de banque et pices divisionnaires couramment utiliss 31 . Les comptes-chques, en revanche, sont rmunrs des taux concurrentiels, refltant les taux pratiqus sur des actifs autres que bancaires. En-dehors de la Syldavie, la forme la plus courante de compte-chques est le compte vue, rmunration prdtermine et payable sur simple demande. Une des principales raisons de leur succs est que, historiquement, il a t plus facile pour les dposants de surveiller et faire appliquer des contrats dendettement que les contrats rendement variable, qui lient la rmunration lvaluation moins immdiate des performances dun portefeuille dactifs. Cette caractristique de rendement prdtermin des comptes vue peut, toutefois, poser des problmes dinsolvabilit et, en consquence, de retraits prcipits, les dposants en banque pouvant craindre quen arrivant trop tard, ils recevront moins que leur d. Une des faons dont les banques de Syldavie peuvent prvenir les retraits massifs sous lemprise de la panique, consiste faire savoir quelles dtiennent dimportantes rserves, soit dans leurs propres comptes, soit ailleurs, sous forme dune responsabilit illimite des actionnaires de la banque 32 . Une seconde solution consiste ne verser aux comptes-chques quune rmunration post-dtermine, comme dans le
31 Ceci vient contredire lhypothse de Neil Wallace selon laquelle toute monnaie porterait intrt

dans un systme de laissez-faire. Voir L. White (1984d, pp. 8-9 et 1987).


32 La possibilit de rues sur les banques et les faons dont les banques libres ragiraient sont traites

ultrieurement la section 4 du chapitre 9.

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42 _ La thorie de la banque libre cas des comptes-titres ou des fonds communs de placement, et dabandonner la pratique des intrts pr-dtermins. Les obstacles existant la cration de tels comptes au cours de lHistoire, tels que lvaluation des actifs et les cots de contrle, se sont entretemps attnus grce lapparition dactifs faciles suivre, en loccurrence des valeurs cotes sur un march officiel, et il y a tout lieu de penser quil en irait de mme en Syldavie. Ds lors quun bilan ne comporterait plus de dettes proprement dites son passif, le risque dinsolvabilit nexisterait plus et lincitation se faire rembourser plus rapidement que dautres dtenteurs de comptes serait limine. Une banque syldave qui dciderait dasseoir la possibilit de rmunration des comptes sur des contrats de titres oprerait comme un fonds commun daujourdhui, sauf quelle relverait directement du systme de compensation au lieu davoir passer par une banque de dpt pour ce faire. Son taux de rserves optimal serait dtermin comme dans le cas dune banque normale (voir chapitre 6). Les actifs des banques syldaves comportent du papier commercial court terme, des obligations publiques et prives, et des prts adosss diffrentes garanties. La structure des portefeuilles dactifs ne peut tre prdite de faon dtaille sans des informations prcises sur lensemble des actifs disponibles en Syldavie, sauf dire que les banques de Syldavie, comme les autres banques, cherchent maximiser la valeur prsente des produits futurs dintrts, nets des cots de transactions et de liquidit, actualiss des taux tenant compte des risques respectifs. La probabilit dcroissante davoir besoin dimportantes liquidits et larbitrage classique la marge entre liquidit et rendement, laissent supposer que les banques dtiennent une gamme dactifs allant des rserves parfaitement liquides en passant par des investissements trs liquides, rmunrs (qui servent de rserves secondaires), jusqu des actifs peu liquides mais trs rmunrateurs. Etant donn que lobjet de ce livre se limite aux pratiques montaires, les seuls engagements bancaires voqus sont les billets de banque et les comptes-chques. Toutefois, les banques libres diversifieraient presque srement leur passif en proposant diffrents types de comptes terme ainsi que des chques de voyage. Certaines banques en viendraient vraisemblablement produire des lingots et des petites pices, lmission de cartes de crdit et la gestion de fonds dinvestissement. De telles banques illustreraient parfaitement lidal actuel du supermarch financier, mais avec la caractristique supplmentaire de vendre aussi des billets de banque. Dans un systme de banque libre parvenu maturit, comme cest le cas en Syldavie, la monnaie-marchandise circule peu ou pour ainsi dire pas, la majeure partie, en-dehors des pices de collection, ayant t confie aux banques en change de leur monnaie. Une faible quantit de monnaie-marchandise continue dtre dtenue par certaines banques ou tablissements de compensation, tant quelle reste lultime moyen

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de rglement de leurs transactions entre eux. Etant donn quil nexiste pas de rserves obligatoires, les rserves ne sont dtenues que pour rpondre lapprciation qui est faite par chaque banque de ses besoins en liquidits. Ces besoins varient selon le montant moyen et la variabilit moyenne des soldes de compensation qui rsultent quotidiennement de lchange des billets et des chques. Dtenir des comptes de rserves auprs dun ou plusieurs tablissements de compensation permet dapprciables conomies dans lutilisation de monnaiemarchandise 33 . A la limite, si les maisons de compensation rglent toutes leurs transactions entre elles au moyen dautres actifs, (qui peuvent tre des crances sur une super-maison de compensation, elle-mme ne dtenant que des quantits ngligeables de monnaie-marchandise), et si par ailleurs le public perd compltement lhabitude de dtenir de la monnaie-marchandise, la seule vritable demande pour cette monnaiemarchandise est alors non-montaire : la matire premire autrefois consacre frapper des pices sera ainsi utilise des fins industrielles et autres. Ce sont alors les marchs de ces activits qui dterminent le prix relatif de la monnaie-marchandise. Nanmoins, le cours des instruments montaires continue dtre fix par le droit contractuel que ses dtenteurs possdent, mme sils ne lexercent jamais, de convertir lesdits instruments contre des quantits de monnaie-marchandise physiquement spcifies. Les problmes ponctuellement soulevs par une demande de conversion substantielle ou par la rue sur une banque dans un tel systme peuvent tre traits de faon contractuelle, comme ce fut le cas dans lHistoire pendant les guerres des billets, en invoquant une clause optionnelle accordant la banque un certain dlai pour rassembler la monnaiemarchandise ncessaire, tout en indemnisant la partie demanderesse pour ce dlai. Ce type de clause na aucune raison, (et cela a t historiquement dmontr), de mettre en cause les changes au pair des engagements bancaires. Notre prsentation de la banque non rglemente en Syldavie se distingue singulirement des visions exposes dans quelques ouvrages rcents sur les systmes de paiements concurrentiels. Le systme syldave a des actifs rpondant aux dfinitions classiques des actifs montaires. Ses banques et maisons de compensation sont contractuellement tenues de fournir sur demande la monnaie suprieure. Elles ralisent les missions de monnaies-banques, utilises pour la plupart des rglements.
33 Quoiquil soit probablement moins coteux pour les banques davoir des comptes de rserves

auprs de leur tablissement de compensation, nous considrerons quelquefois dans les chapitres ultrieurs que chaque banque dtient ses propres rserves de monnaie-marchandise. Quoiquelle soit moins raliste, cette hypothse a le mrite dtre claire et permettra au lecteur de comprendre les mcanismes doffre montaire dans un systme de banque libre, tout en conduisant des conclusions proches de celles obtenues avec des hypothses plus ralistes.

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44 _ La thorie de la banque libre Ces faits sopposent trs nettement la situation imagine par Fischer Black et Eugene Fama, dans laquelle les banques ne dtiennent pas dactifs de rserve et o les mcanismes de rglement fonctionnent par transfert de titres ou de parts de socits dinvestissement sans rapport aucun avec la monnaie. Au cours de lvolution du systme de banque libre syldave, les rserves bancaires ne disparaissent pas totalement, tant donn que lexistence dengagements bancaires qui sont des promesses de paiement, prsuppose par consquent lexistence dune monnaie ultime qui est cette chose promise en paiement. Les habitants de Syldavie perdent lhabitude de faire excuter ces promesses, prfrant conserver ces promesses plutt que la monnaie-marchandise, tant quils pensent quils recevront de la monnaie sils la demandent. Les banques, dun autre ct, sont incites par la concurrence convertir rgulirement les engagements les unes des autres. Tant que les soldes de compensation nets sont de temps en temps positifs, cela implique lexistence de rserves, que ce soit de la monnaie-marchandise proprement parler ou des rserves secondaires estimes en units de monnaie-marchandise. La raret de la monnaie-marchandise, et le cot dopportunit de la dtention de rserves, contribuent aussi contenir le niveau des prix en Syldavie et y limiter le stock de monnaie-banques. Dans un systme sans monnaie, en revanche, on voit difficilement ce qui servirait rgler les soldes de compensation. Cest pourquoi il nest pas facile dimaginer quelles y seraient les forces qui interviendraient pour limiter lexpansion des moyens de paiement, ou ce qui servirait contenir la hausse des prix. Ces points ne sont pas clairs non plus, dans lextrme inverse, o il y aurait multiplicit des monnaies fiduciaires en concurrence 34 . Notre histoire laisse entendre quune monnaie-marchandise continuerait dexister en Syldavie, parce que sa qualit de monnaie suprme ne fait que se renforcer. Ceci soppose des hypothses rcentes, selon lesquelles une drglementation totale conduirait au remplacement de lchange montaire par un systme de troc hyperraffin 35 . Dans une conomie reposant sur la monnaie-marchandise, les prix sont exprims en units de monnaie-marchandise, si bien quil nest pas ncessaire davoir recours une unit de compte abstraite comme cest le cas dans un systme de troc

34 Bart Taub (1985, pp. 195-208) a montr quune incohrence dynamique subie par les metteurs

dans le modle de Klein (1974) les conduira lhyperinflation.


35 Voir par exemple Black (1970); Fama (1980); Greenfield et Yeager (1983); et Yeager (1985). Il

est vrai que Greenfield et Fama reconnaissent que leur systme serait bien peu susceptible dapparatre sans laide publique, en particulier dans le contexte dinstitutions montaires trs contrles par les hommes de lEtat.

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raffin 36 . Mme si la monnaie-marchandise en tant que telle disparat entirement des rserves et de la circulation, les instruments de lchange ne sont pas dissocis de lunit de compte en monnaie-marchandise. Bien plutt, ces liens se prolongent par lintermdiaire des engagements de convertibilit. La renonciation aux obligations de conversion en monnaie-marchandise nest pas davantage rendue ncessaire par le souci dconomiser les rserves, comme le prdit Warren Woolsey (1985). Il ny a par consquent aucune raison de croire que la drglementation conduise lmergence spontane dun talon montaire reprsentant un panier de biens ou dun talon montaire purement fiduciaire, comme le laissent supposer des ouvrages de Robert Hall, Warren Woolsey, Benjamin Klein et F. A. Hayek 37 . Pour rsumer, la banque drglemente a des chances dtre bien moins radicalement originale, et bien plus proche de systmes montaires existants, que ne le laissent croire certains ouvrages rcents ce sujet. Une institution financire contemporaine essentielle manque nanmoins au systme syldave, jai nomm la banque centrale. La raison en est que les forces du march loeuvre en Syldavie ne conduisent pas naturellement lmergence dune banque dmission en situation de monopole, capable de manipuler discrtion la masse montaire 38 . Comme nous lavons montr au premier chapitre, lmergence historique des banques centrales fut clairement la consquence de loctroi de privilges de monopole dmission telle ou telle banque possde par lEtat ou autorise par lui. Des contraintes rglementaires imposant aux banques commerciales, que ce soit de faon directe ou indirecte, de garder un tablissement unique, plutt que de crer des succursales, ont aussi jou un rle important dans lapparition des banques centrales. Quand la loi nentravait pas le dveloppement de lmission concurrentielle et des succursales, comme ce fut le cas en Ecosse, en Sude et au Canada au XIXme sicle, il ny eut pas le moindre mouvement vers une mission monopolise ou lmergence spontane dune banque centrale 39 .
36 Ce point est soulign chez L. White (1984b). Voir aussi O'Driscoll (1985); Kevin D. Hoover

(1985); et Bennett T. McCallum (1984).


37 Voir leurs ouvrages cits en note 1 de ce chapitre. 38 Contrairement aux thses de Goodhart (1984). A propos du monopole naturel, voir le chapitre

10.
39 Nous avons vu que les rserves bancaires ont tendance se regrouper, dun autre ct, auprs des

tablissements de compensation. Et les tablissements de compensation peuvent remplir des fonctions quon associe aujourdhui avec les banques centrales nationales : elles dtiennent des rserves pour les besoins de la compensation, elles mettent en place et vrifient le respect des rgles de scurit et de solvabilit par les banques membres et elles grent les situations de crise

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46 _ La thorie de la banque libre

Lquilibre long terme


Une banque libre accrot son revenu brut en tendant son portefeuille dactifs porteurs dintrts. Mais elle ne peut y parvenir que si elle attire davantage de dposants et de dtenteurs de billets ou bien si elle sacrifie une partie de ses rserves 40 . Ses charges ne comprennent pas que des cots de fonctionnement mais aussi des cots de liquidit et des cots lis aux efforts quelle fait pour maintenir une certaine demande pour ses engagements (par exemple le versement dintrts ses dposants). En considrant que ces cots sont croissants la marge, les cots de liquidit notamment, il y a une limite laccumulation par la banque dactifs rmunrs et donc une limite la taille quelle peut atteindre. Chaque banque libre se bat pour accrotre sa part du march des comptes-chques et des billets de la mme faon que les banques commerciales daujourdhui se battent pour les seuls dpts 41 . En faisant lhypothse que les missions des banques libres se trouvent confrontes des cots marginaux croissants, postulat que nous justifierons dans le prochain chapitre, nous pouvons poser les conditions de lquilibre long terme des banques libres. Etant donn que le public ne dtient que de la monnaie-banques, la monnaie-marchandise servant uniquement rgler les soldes des oprations de compensation au niveau des rserves bancaires, les conditions dquilibre sont donc les suivantes : tout dabord, la quantit de rserves demande et la quantit de monnaiemarchandise disponible doivent tre gales. Deuximement, la quantit relle de monnaie-banques demande doit tre gale sa demande relle. Une fois que la premire condition dquilibre, lquilibre des rserves, est remplie, le moindre

lorsquelles se prsentent. Mais ces similitudes de fonctionnement ne doivent pas faire croire que les tablissements de compensation se sont (ou se seraient) naturellement mus en banques centrales. Ces similitudes refltent plutt la premption par les banques lgalement privilgies, des fonctions dtablissement de compensation ou encore, dans le cas prcis de la cration du Federal Reserve System, la nationalisation dlibre des fonctions de compensation. Les banques centrales sont nes de rglementations qui entravent les dveloppements spontans du march plutt que de les complter. Voir Gorton (1985c, pp. 277 et 283; et 1985b, p. 274); et Timberlake (1984).
40 Pour simplifier la discussion, nous ne considrerons pas non plus la possibilit qua la banque

daccrotre son capital ou sa valeur nette.


41 Une tude plus approfondie des conditions dterminant la taille optimale dune banque libre peut

tre trouve chez L. White (1984d, pp. 3-9).

Le dveloppement dun systme bancaire libre

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dsquilibre de loffre montaire a tendance se trouver corrig par des ajustements dans loffre nominale de monnaie-banques. Une offre excdentaire accrot, et linverse une demande excdentaire diminue les besoins en liquidits, (ou demandes de rserves) du systme. Ceci est dmontr dans les chapitres 5 et 6. Dun autre ct, si la condition dquilibre des rserves nest pas remplie, le systme nest pas encore parvenu maturit. Une offre excdentaire de rserves entrane alors une expansion de loffre de monnaie-banques. Si loffre de monnaie-banques devient excdentaire, alors elle encouragera la fois un accroissement de la demande de rserves et des prix, provoquant une hausse de la demande nominale de monnaie et un accroissement de la demande de rserves. Il doit y avoir un seul niveau de prix o les deux conditions dquilibre sont simultanment remplies. Quand ce niveau de prix est atteint, le systme connat est en quilibre de long terme. Pour des raisons de simplicit, lanalyse qui suit dbute par ltude dun systme de banque libre, comparable celui de la Syldavie, en situation dquilibre de long terme, et suppose une disponibilit constante des rserves bancaires. On peut envisager ce systme comme un systme bancaire ferm, dans lequel la production de monnaie-marchandise est limite par des cots marginaux croissants. Ainsi venons-nous de dcrire notre systme de banque libre imaginaire, bross grands traits qui nous permettent de le considrer comme caractristique. Bien quil lui manque encore de nombreux dtails, ce modle nous permettra en temps utile et en y ajoutant quelques dtails au fur et mesure, de parvenir des rsultats thoriques dune importance majeure.

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DEUXIEME PARTIE

La banque libre et lquilibre montaire

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Lexpansion du crdit demande de monnaie constante
Le chapitre prcdent sachevait sur la description de lquilibre long terme dans un systme bancaire libre. Il faisait lhypothse que lmission de billets et la cration de dpts dans un systme de banques libres ont des cots croissants la marge, surtout des cots de dtention de rserves pour maintenir leur liquidit. Ce chapitre cherche justifier cette affirmation, en dmontrant quelle ne sapplique qu un systme de banque libre. Tout au long de ce chapitre, nous allons supposer que la demande globale de monnaie-banques, et la rpartition de cette demande entre les deux types de monnaie-banques : les billets et les comptes vue, restent constantes. Les effets des variations de la demande de monnaie-banques seront examins plus tard, au chapitre 5; les effets des variations relatives des demandes de billets et de dpts le seront au chapitre 8.

La loi des rserves excdentaires


Un principe bien connu de la monnaie et de la banque veut que, dans un systme o loffre de monnaie est monopolise, une banque donne ne peut accrotre ses prts et ses investissements si elle ne dtient pas des rserves au-del de ce dont elle a besoin pour rpondre aux demandes de liquidits de ces clients et pour rgler ses soldes de compensation envers les autres banques 1 . Si une banque dtient des rserves suprieures ses besoins de liquidit, et quil ny ait pas de rserves obligatoires, elle peut accrotre son offre de crdits hauteur de son excdent de rserves, et pas au-del. Cette loi des rserves excdentaires sapplique dans lhypothse o les emprunteurs

1 On peut trouver de bonnes dmonstrations de la loi des rserves excdentaires chez Chester Arthur

Phillips (1920, pp. 33-34), Robert G. Rodkey (1928, pp. 178-85) et Alex McLeod (1984, p. 201).

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La thorie de la banque libre

ne font appel au crdit que pour rgler immdiatement des dpenses, donc sans quil y ait accroissement de demande globale pour la monnaie-banques. Quand une banque accorde un prt un client, le client tire des chques sur son nouveau crdit en faveur de personnes qui sont gnralement clientes dautres banques. Les chques sont rapidement dposs dans lesdites banques, qui sempressent de les retourner la banque sur laquelle ils ont t initialement tirs. Par consquent, la banque qui accrot ses crdits subit une ponction de ses ressources pratiquement gale aux crdits quelle a accords : ses rserves diminuent autant que si chaque emprunteur avait dcid de prendre du liquide lorigine (Rodkey 1928, p. 41). Si la banque ne dtient pas de rserves excdentaires au moins gales cette ponction de ses ressources, il lui faut emprunter des rserves de secours. Sinon il lui faut liquider certains de ses investissements ou diminuer ses prts pour que son ratio rserves sur engagements retrouve un niveau acceptable. La loi des rserves excdentaires sapplique gnralement un contexte de multiples petites banques en concurrence. Nanmoins, elle sapplique aussi un groupe de banques condition que la demande de monnaie-banques reste constante. Imaginons un systme comportant cinq banques, dont les rserves de mme montant sont toutes pleinement employes, et dont les parts du march des dpts sont gales. Supposons que la banque A accorde un prt de $50 000 John Smith : ce prt constitue un accroissement net de ses engagements. Habituellement, les quatre-cinquimes des chques tirs par Monsieur Smith sur son nouveau crdit, seront encaisss par des personnes ayant leurs comptes dans les banques B, C, D et E. La banque A subit donc une ponction immdiate de ses ressources de $40 000. Les autres chques sont encaisss par des personnes clientes de la banque A, ce qui permet temporairement la banque dviter une ponction supplmentaire de $10 000. Toutefois, les clients qui ajoutent temporairement ces $10 000 leurs comptes de la banque A nont priori aucune intention daccrotre leur solde crditeur. Cest pourquoi, lors du prochain cycle de consommation, ils tireront des chques pour $10 000 de plus que leur niveau de dpenses habituelles, pour maintenir leurs soldes leur niveau dorigine. Une fois encore la banque A subit une ponction de ses rserves des quatre-cinquimes de la somme dpense, soit $8 000 et ainsi de suite. La squence des pertes au niveau des compensations successives serait donc le suivant: Cycle de dpenses 1 2 3 Ponction de rserves $40 000 $8 000 $1 600

Lexpansion du crdit demande de monnaie constante 4 5 Total : $320 $64 $49 984

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Aprs cinq cycles de dpenses, la banque A a subi une ponction de ses rserves quasiment gale son accroissement de crdit initial, $16 prs. En supposant que chaque cycle de dpenses et de compensation dure cinq jours, elle subit cette perte au bout de vingt-cinq jours, une priode de temps presque certainement trop courte pour que le prt sur la base duquel le crdit avait t accord soit arriv chance. De toutes les faons, la plus grande partie de la ponction a lieu pendant les premiers cycles de dpenses et par consquent bien avant que la banque expansionniste ne puisse compter se voir rembourser une partie des prts ou investissements 2 quelle vient de conclure. La loi des rserves excdentaires considre aussi que les banques font, pour leurs dpts vue, face une courbe de demande dtermine, qui dpend des diffrents taux de rmunration quelles offrent, de sorte quelles ne peuvent gagner faire des politiques expansionnistes qui dveloppent leurs prts tout en accroissant simultanment la demande du public pour leurs comptes vue. Cette hypothse est justifie pour la raison que, mme si une banque en expansion sefforait de compenser sa baisse de rserves en attirant un montant gal de dpts, elle ne pourrait y parvenir, toutes choses tant gales par ailleurs, quen augmentant la rmunration marginale de ses dpts. Dun autre ct, la banque ne peut accrotre ses crdits quen rduisant, la marge, les intrts demands aux emprunteurs, ou bien en achetant des actifs moindre rentabilit (pour un niveau de risque donn). Il sensuit que, pour crer une demande de dpts capable de couvrir la ponction de rserves entrane par ses nouveaux prts, une banque qui dvelopperait ses crdits dans un univers concurrentiel, subirait des charges dintrts suprieures au produit engendr par les nouveaux prts. Dans ce cas, bien que

2 Voir Rodkey (1928, p. 42). Lexemple considr ici suppose, quaprs le premier cycle de

compensation, la Banque A doit rduire ses prts de $40 000 pour retrouver son niveau de rserves. La manire la plus simple dy parvenir implique que les personnes dtenant alors ces $40 000 auprs des banques. B, C, D et E les utilisent pour acheter les biens dun dbiteur auprs de la banque A, qui son tour rembourse un emprunt de $40 000. On peut imaginer que des transactions similaires se produiront aprs chaque cycle de compensation. Grce quoi, il devient clair que la banque A doit rapidement diminuer ses engagements hauteur de sa surexpansion initiale.

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La thorie de la banque libre

la banque ne perde pas de rserves vis--vis de ses concurrentes, elle subit nanmoins une baisse de ses produits nets, tant et si bien que son expansion ne lui profite pas 3 . Finalement, la loi des rserves excdentaires exige que, mme si une ou plusieurs banques essaient daccrotre leur offre de crdit au-del de laccroissement de dpts accept par leurs clients, les autres banques ne soient pas incites agir de mme; ce nest que si toutes les banques se dveloppent au mme rythme, que certaines dentre elles ne se trouveront pas contraintes par des pertes nettes de rserves au niveau de la compensation. On dmontre cependant facilement que les banques soucieuses de rentabilit sont peu susceptibles de se dvelopper au mme rythme que leurs concurrentes. Si cette sur-expansion dune banque ou dun petit groupe de banques a le moindre effet sur lenvironnement des autres banques, cest en abaissant les taux dintrts sur les nouveaux prts, ce qui ne les incite pas en accorder de nouveaux 4 La loi des rserves excdentaires dmontre clairement que, si toutes les banques de dpts dun systme ont satur leur capacit de prts maximale, un accroissement de crdit global ne peut avoir lieu que si les banques se procurent des rserves additionnelles dorigine externe : Il parat vident que de tels accroissements de rserves doivent trouver leur origine lextrieur du systme : sinon, lorsquune banque parviendrait accrotre ses

3 Les banques peuvent aussi essayer dattirer davantage de dposants en leur proposant des taux

dintrt plus levs. Elles pourraient les rmunrer grce aux intrts perus sur des prts et investissements plus risqus. Bien entendu, ceci nest quune manire de dfinir de mauvaises pratiques bancaires : les prts haut risque diminuent les revenus de la banque sur le long terme, au fur et mesure des faillites. Mais court terme, la banque peut en dvelopper de faon dmesure. Ce genre de pratiques a provoqu un nombre croissant de faillites bancaires au cours des dernires annes. Elles nauraient gure cours toutefois, dans un contexte non rglement, o les propritaires des banques supportent tout le poids de la faillite. Lexistence de ces pratiques et leur frquence aujourdhui doit tre impute aux rglementations, y compris lassurance des dpts par la banque centrale, les aides accordes aux banques en difficult et la promesse du soutien de la banque centrale, tout ceci subventionnant la prise de risques inconsidrs en limitant artificiellement les pertes subies par les actionnaires de la banque.
4 Ce raisonnement dmontre uniquement que la surexpansion concerte absolue et spontane est peu

probable; il ne montre pas pourquoi les banques dans leur ensemble, lorsquelles sont confrontes une baisse uniforme de la demande de monnaie, doivent diminuer leurs engagements, ni mme pourquoi une surexpansion concerte et planifie ne pourrait tre maintenue. Une tude plus gnrale du problme de la surexpansion concerte apparat au chapitre 6.

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rserves, ce serait aux dpens des rserves dune autre banque. Lexpansion des prts de la banque dont les rserves sont croissantes serait compense par la contraction impose la banque dont les rserves diminuent, sans le moindre changement net dans le volume des prts du systme dans son ensemble (Rodkey 1928, p. 185). Sil apparat de nouvelles rserves dans le systme, alors chaque banque aura la possibilit de dvelopper ses crdits : dans un premier temps, hauteur des rserves additionnelles quelle aura reues. Laccroissement des prts au niveau du systme pris dans son ensemble, sera toutefois largement suprieur lexpansion initiale mise en oeuvre par les premires banques recevoir les nouvelles rserves. La nouvelle rserve, disperse en petites sommes, sera rpartie entre les diffrentes banques du systme, et du fait de cette dispersion, cette rserve permettra de multiplier lexpansion du crdit (Phillips 1920, p. 40). Lexpansion se poursuivra jusqu ce que toutes les nouvelles rserves soient absorbes par les banques pour reconstituer les niveaux de rserves ncessit par les conditions du march (voir le chapitre 6) 5 .

La loi des compensations adverses


La loi des rserves excdentaires applique un systme classique de banques de dpt nappelle aucune discussion particulire. Ce dont on peut dbattre est si cette loi limite aussi les crdits faits sous forme de billets de banque mis en concurrence. Cette extension de la loi des rserves excdentaires que nous allons appliquer ici, nous lappellerons loi des compensations adverses. Les premiers thoriciens de ce mcanisme furent Sir Henry Parnell (1827), Lord Peter King (1804) et George Poulett Scrope (1832). Plus rcemment, Ludwig von Mises a nonc la loi de la manire suivante : Si plusieurs banques dmission coexistent avec les mmes droits, et que quelquesunes dentre elles essaient daccrotre le volume des crdits tandis que dautres ne modifient en rien leur comportement, alors loccasion de chaque compensation

5 Si la monnaie est utilise par le public, une partie des nouvelles rserves peut entrer en circulation,

diminuant lexpansion potentielle. Dans une conomie ouverte, les rserves utiles pour le commerce international peuvent se diriger vers les banques trangres. Ici, nous supposerons que la demande de monnaie du public ne saccrot pas et que lconomie est ferme.

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La thorie de la banque libre interbancaire, des soldes crditeurs apparatront rgulirement en faveur des banques les plus conservatrices. La prsentation de leurs billets au remboursement diminuant leurs liquidits, les banques en expansion seront trs vite contraintes de rduire lampleur de leurs missions 6 .

Encore plus rcente est la mention de cette loi par Hayek dans sa Denationalization of Money (1978, p. 59) :
Toutes les banques seront toujours fortement tentes dessayer daccrotre la

circulation de leur monnaie en prtant un taux moins lev que les banques concurrentes; mais elles dcouvriront vite que, dans la mesure o les prts supplmentaires ne sont pas issus dune augmentation correspondante de lpargne, de telles tentatives entraneront forcment un phnomne de boomerang qui portera prjudice aux banques mmes qui avaient voulu crotre plus vite au dpart. Daprs Alex N. MacLeod (1984, p. 202), les compensations adverses ne se contentent pas de limiter lmission globale de billets dans un systme de banques dmission en concurrence, mais de surcrot limitent la part de march de chacune des banques. Un accroissement disproportionn des missions dune banque diminuera aussi srement les rserves de ladite banque, que si ses concurrentes lui rapportaient immdiatement ses billets pour remboursement, mme si le processus est un tant soit peu plus lent. Pour dmontrer la validit du principe des compensations adverses, il faut prouver que la loi des rserves excdentaires sapplique aussi au prt et linvestissement des billets mis en libre concurrence. La loi est fonde sur lhypothse que les banques augmentent leurs crdits sous forme de comptes-chques. Elle considre aussi quil existe une demande dtermine pour les comptes vue, que le cas chant, les dtenteurs de ces comptes tirent des chques pour les maintenir au niveau dsir. Ces chques sont rapidement dposs dans les autres banques et ensuite ports la banque mettrice pour remboursement, soit directement, soit par lintermdiaire dun tablissement de compensation. Le principe des compensations adverses repose sur les mmes hypothses, qui sont les suivantes : (a) la demande globale de billets est dtermine, et les gens se sparent de leurs excdents de billets; (b) la plupart de ces

6 Ludwig von Mises ((1928) 1978, p. 138). Circulation Credit est le terme employ par Mises pour

les engagements bancaires non couverts par de la monnaie-marchandise. Ailleurs Mises emploie lexpression Fiduciary Credit (Voir le chapitre 4).

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billets en surnombre se retrouvent chez des banques diffrentes de celles qui les ont mis; (c) les banques vont porter les billets chez leurs rivales pour se les faire rembourser; et (d) la plupart des billets qui entrent dans le systme de compensation aprs surmission dune des banques sont justement les billets de ladite banque. Ceci implique que la demande public pour les diffrents billets est elle-aussi dtermine. Examinons maintenant chacune de ces hypothses. La premire va de soi. Une banque dmission est confronte un march o la demande totale pour les diffrents billets mis est donne court terme. Ce qui signifie que toute mission de billets non voulus par le public provoque un excs de leur offre globale. Lhypothse b voulant que les billets en surnombre se retrouvent finalement chez les banques rivales est moins vidente, parce que, contrairement aux chques, il nest pas ncessaire que les billets soient tout de suite encaisss ou dposs aprs rception. Ils peuvent tre utiliss pour faire des achats supplmentaires, et ainsi rester en circulation pendant une certaine priode. Nanmoins lhypothse reste fonde. Essayons dimaginer ce qui arrive en gnral un billet dont personne ne veut. Si le billet nest pas immdiatement dpos dans une banque, il sera probablement utilis pour rgler des achats chez un dtaillant 7 . Les commerants reoivent souvent beaucoup plus de billets, au cours de la journe ou de la semaine, quils nen ont besoin pour rendre la monnaie. Ils portent leurs banques le surplus de billets, quils versent sur leur compte-chques, une forme de monnaiebanques plus commode que les billets pour rgler les loyers, lassurance et faire des achats en gros et, qui plus est, les comptes-chques sont rmunrs. Cest pourquoi la majorit des billets reus par les commerants est dpose en banque : les comptes de dpt des commerants agissent comme des filtres billets, permettant au surplus de billets dtre rapidement apport aux banques qui, pour les mmes raisons que pour les chques, ne sont pas la plupart du temps les banques lorigine de la surmission. Plus un billet avance dans le cycle de production, en commenant par les dtaillants, puis les distributeurs pour finir chez les fabricants de biens plus labors, plus le billet a de chances dtre transform en crdit de dpt, et plus il sera susceptible dentrer dans le systme de compensation. Lhypothse (c) nest pas difficile dfendre non plus. Les billets dposs dans des banques autres que celles qui les ont mis vont tre immdiatement prsents au remboursement, que ce soit de faon directe ou par lintermdiaire dun tablissement de compensation. Cest la stratgie la plus cohrente en termes de rentabilit et de scurit pour les banquiers qui reoivent les billets. Les raisons en ont dj t

7 Il est raisonnable destimer que la plupart des achats autres que de dtail, seront faits au moyen de

chques plutt que de billets.

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expliques dans le prcdent chapitre. En renvoyant les billets de ses concurrentes, une banque ne fait que se sparer dactifs, les billets des autres banques, qui ne lui rapportent rien, en change desquels elle recevra soit ses propres billets dtenus par les autres banques, ce qui diminue ses engagements et le risque de subir une crise de liquidit, soit de la monnaie-marchandise plus liquide et plus sre.

La discrimination entre les diffrents billets


Sil ny a pas au dpart dexcs de demande pour les billets de banques, lorsquune banque ajoute $100 000 en billets la quantit de billets dj en circulation, le rsultat sera un excs doffre billets de $100 000, qui, sils ne sont pas immdiatement prsents au remboursement ni dposs dans une banque, sajouteront au flux de revenus et de dpenses. En consquence ces $100 000 de billets en surplus reviendront un moment ou un autre dans le systme de compensation, pour tre finalement prsents leur metteur pour remboursement. Ce qui nous conduit lhypothse (d). Est-il raisonnable de supposer que la plupart de ces $100 000 en billets prsents au remboursement, seront les billets de la banque lorigine de la surmission? Si les banques avaient initialement des soldes de compensation nuls les unes avec les autres, comment les soldes nets dbiteurs seront-ils modifis par ces $100 000 supplmentaires en dbits et en crdits de compensation? La banque en expansion subira-t-elle des compensations adverses aprs la surmission, ou mergerat-elle intacte et mme victorieuse, les autres banques ayant t obliges de partager le fardeau du reflux des billets? La rponse dpend de la raction des consommateurs : de quels billets se sparent-ils en premier, quand ils se trouvent dtenir plus de billets quils nen souhaitent? Cela dpend de la force des prfrences quils ont tablies entre les diffrents billets. Si les consommateurs pratiquent une discrimination totale entre les billets, cest--dire, si au del de la connaissance du nombre de billets quils dsirent dtenir, ils ont des prfrences strictes quant au type -ou aux types- de billets quils veulent dtenir, alors toute banque lorigine dun excdent global de billets dans un contexte de prfrences ainsi dfinies, ne pourra esprer que les consommateurs remplacent les billets quils possdaient dj par ceux quelle vient dmettre. Dans cette hypothse, la banque en expansion subira tout le poids de la surmission, de la mme faon que si elle avait cr un excdent de dpts vue. Dun autre ct, si les consommateurs ne font aucune discrimination entre les diffrents billets, ils nont aucune raison de prfrer utiliser pour leurs achats les billets

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de la banque surmettrice. Alors la loi des compensations adverses ne sera plus valable et lmission de billets de la banque en question ne sera plus soumise des cots de liquidit marginalement croissants. Ce qui signifie quil pourrait y avoir des banques qui chercheraient mettre plus que leurs concurrents. Cette surexpansion prdatrice pourrait pousser en permanence lensemble du systme au-del des limites dexpansion cohrentes avec le niveau des rserves. (A propos de la ncessit de conserver des rserves de sret comme moyen ultime de contrler lexpansion, voir plus loin le chapitre 6.) Notez quil ny a aucune raison de douter que les consommateurs fassent une discrimination quand il sagit des comptes-chques. Si ce ntait pas le cas, une personne recevant un chque tir sur une banque X serait tout aussi susceptible de le dposer dans cette banque X que dans une autre. Si le montant total de ses avoirs en compte devenait trop important, elle pourrait retirer un peu dargent de chacun de ces comptes ou bien vider un de ces comptes au hasard. Le rsultat serait que les individus auraient des comptes auprs de multiples banques... ce qui nest videmment pas le cas. En revanche, que les consommateurs tablissent une distinction entre les diffrents billets nest pas une chose vidente. Linconvnient de dtenir un ventail de billets constamment modifi est bien moindre que celui douvrir et de fermer sans cesse une multiplicit de comptes auprs dun grand nombre de banques. Si tous les billets sont galement accepts par les commerants et les banques, pourquoi les consommateurs devraient-ils se soucier des origines diffrentes des billets quils utilisent? La rponse est que mme si les billets sont tous aussi facilement ngociables, les individus peuvent nanmoins avoir des prfrences pour tel ou tel billet. Les banques, de mme que les fabricants dampoules lectriques, de lames de rasoir et dessence, ont toutes les raisons de se crer des images de marque, afin que les individus, du moins au niveau de la dtention, tablissent des diffrences entre les marques 8 . Une banque a intrt ce que les dtenteurs de billets aient une prfrence pour les siens, puisque la dtention de ses billets constitue pour elle un emprunt gratuit. Par-dessus le march, la discrimination entre les marques de billets peut aussi rsulter dune diffrence que font les dtenteurs entre les dnominations de ces instruments montaires, mme lorsque les

8 Daprs Checkland (1975), les banques cossaises poussaient leurs clients (dposants et

emprunteurs) faire preuve de fidlit envers leurs billets de banque en versant leur compte les billets des banques concurrentes, tout en faisant leurs avances avec leurs propres billets. Lincitation pousser les billets dune banque tait plus forte auprs des personnes endettes auprs de la banque.

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utilisateurs considrent quen gros toutes les marques se valent. Chaque fois que les commerants retournent leur banque les billets que leur valeur unitaire rend incommodes pour les changer contre des signes montaires dune autre dnomination, cest comme sils exprimaient une prfrence pour les billets de leur banque plutt que pour les autres marques. Etant donn, toutefois, que certains peuvent douter que tel soit bien le cas, le bien-fond de la discrimination entre les diffrents billets peut tre dmontr de faon plus convaincante grce un raisonnement par labsurde, o il ce genre de prfrences serait totalement absent. Dans un tel systme, les consommateurs retourneraient les excdents de billets proportionnellement la part de march de la banque dans la circulation globale de billets aprs la cration du surplus 9 . Les consommateurs se spareraient ainsi de leurs billets sans le moindre souci de discernement. Supposons donc par exemple, quil y ait deux banques, A et B, avec toutes les deux un million de dollars en circulation lorigine et des rserves de monnaie-marchandise de $100 000. Leurs deux millions de dollars de billets en circulation correspondent exactement aux besoins des consommateurs. Supposons que la banque A dcide dmettre $100 000 supplmentaires, que les consommateurs ne souhaitent pas dtenir. Les consommateurs se sparent de lexcdent de billets en le dposant dans la proportion de $11 de billets de A pour $10 de billets de B, ou encore $52 381 de billets de A et $47 619 de billets de B10 . En tenant compte de lhypothse b, dont nous venons de discuter plus haut, selon laquelle tous les billets de banque ports au remboursement finissent dans des banques autres que celles qui les ont mis, la banque A perdra $4 762 de ses rserves en faveur de la banque B lors de la prochaine compensation des comptes, ce qui est bien infrieur au montant total de la surmission de A. Il est vrai que la banque A se sera probablement abstenue de surmettre si elle est court de rserves excdentaires. Mais dans le cas contraire o il lui en serait rest, elle aura pu accrotre son crdit sous forme de billets de banque, pour un montant suprieur ses rserves excdentaires, puisque la ponction induite sur ses rserves ne sera finalement que partielle.

9 Un tel comportement est suppos par Eugene E. Agger (1918, p. 103). 10 Cet exemple, de mme que celui qui lui succde, suppose que les nouveaux billets sont lorigine

mis par le biais dun prt proportionnel tout le monde. Cette hypothse est celle qui se prte le mieux un scnario de surexpansion prdatrice. Si lon considre de faon plus raliste, que les nouvelles missions ne sont dabord proposes qu une seule personne ou un groupe de personnes, une plus grande partie de ces billets entreront dans le systme de compensation, ceteris paribus.

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Pour une banque en expansion, surmission gale, et considrant que toutes les banques ont des parts gales des deux millions de dollars en billets en circulation lorigine, plus il y aura de banques concurrentes, plus lexpansion sera coteuse. Ainsi, sil y a quatre banques avec $500 000 de billets en circulation chacune, et que lune delles surmette de $100 000, celle-ci verra ses rserves diminuer de $5 720 en faveur dune ou plusieurs des autres banques, et non seulement de $4 762 comme dans lexemple prcdent 11 . De surcrot, si une banque dbute avec une part de march suprieure la moyenne, elle subira des dbits de compensation plus levs relativement au surplus de billets global, toutes choses tant gales par ailleurs. Mme dans ce cas, la loi des compensations adverses ne sapplique pas dans son intgralit. Plus troublant encore est le cas o il ny a que quelques banques et o la banque en expansion est plus petite que les autres. Supposons quil y ait trois banques, et que la banque A ait un million de dollars de billets en circulation et des rserves de monnaiemarchandise de $100 000, la banque B ait pour deux millions de billets en circulation et $200 000 de rserves, et la banque C trois millions en billets dans la circulation et $300 000 de rserves. Si la banque A surmet $100 000 de plus, les clients rapporteront $11 en billets de A pour chaque $20 en billets de B et pour tous les $30 en billets de C, ou encore $18 033 en billets de A, $32 787 en billets de B, et $49 180 en billets de C. La banque A ne subira aucune ponction de ses rserves, au contraire; au lieu de quoi, les banques B et C qui nont pas surmis, verront leurs rserves diminuer en faveur de la banque A; de surcrot, la banque C perdra des rserves au profit de la banque B! Etant donn que la proportion dans laquelle les consommateurs rapportent les billets une banque modifie les montants des soldes de compensation nets, considrons que, comme dans lexemple prcdent, les consommateurs portent les billets de chaque banque ses concurrentes, proportionnellement leurs parts de march respectives dans la circulation totale des billets 12 . Ils rapportent les $18 033 en billets de A, dans la proportion de $20 de billets de B pour $30 de billets de C, soit $7 213 la banque B et $10 820 la banque C. Ils rapportent les $32 787 en billets de B, dans la proportion de $11 de billets de A pour $30 en billets de C, ou encore, $8 797 la banque A et $23 990 la banque C. Ils rapportent les $49 180 en billets de la banque C, dans la

11 Comparer avec L. White (1984d, p. 97n.), qui utilise des hypothses un peu diffrentes et conclut

que les pertes de rserves dune banque en surexpansion baisseront tandis que le nombre de ses concurrentes saccrot.
12 Nous avons dj vu pourquoi il importe peu que les billets retournent directement ou non leurs

metteurs.

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proportion de $11 de billets de A pour $20 de billets de B, ou encore, $17 249 la banque A et $31 729 la banque B. Les soldes nets de compensation sont : B perd $8 797 - $7 213 = $1 584 en faveur de A; C perd $17 429 - $10 82O = $6 609 en faveur de A; et C perd $31 729 - $23 990 = $7 739 en faveur de B. La banque C subit une ponction nette de ses rserves de $14 348, tandis que les banques A et B voient leurs rserves augmenter respectivement de $8 193 et $6 155. Ces rsultats sont rsums dans le tableau 3.1 ci-dessous. Ils impliquent que la banque A peut continuer sa surexpansion sans voir diminuer ses rserves jusqu ce quelle ait autant de billets en circulation que la banque B; la banque C continuera de voir ses rserves diminuer en faveur des banques A et B, jusqu ce que la banque A ait autant de billets en circulation quelle. Tableau 3.1 : Les consquences de la surmission de billets, dans lhypothse de non-discrimination entre les billets.
Circulation initiale Rserves Accroissement de Billets la rapports Rserves aprs lchange billets BanqueA Banque B Banque C Bnfices ou pertes de rserves sur

initiales

circulation

1 000 000 2 000 OOO 3 000 000

100 000 200 000 300 000

100 000

18 033 32 787 49 180

108 193 206 155 285 652

+ 8 193 + 6 155 - 14. 348

Note : tous les chiffres sont exprims en dollars

Ainsi labsence, dlibre ou non, de prfrence pour certaines marques rendrait la surmission des petites banques particulirement juteuse, tout en forant les banques plus grandes que la moyenne en subir les consquences. Notons, toutefois, que cette situation nencouragerait pas la surexpansion gnrale, les banques plus importantes nayant dans ce contexte aucune occasion rentable de faire de lexpansion, encore moins de la surexpansion : leur meilleure stratgie consisterait ne pas bouger et attendre que les petites banques grignotent leur part de march dans la circulation des billets. Lhypothse de non-discrimination entre les billets est donc synonyme de dsconomies dchelle dans leur production.

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Voici donc le vritable problme : lhypothse de dsconomies dchelle dans lmission de billets a des consquences empiriques qui vont clairement lencontre de la ralit, savoir, quun systme bancaire mission de billets concurrentielle tendrait entretenir une multitude, si ce nest une infinit de banques, ayant chacune une fraction infime de la circulation de billets totale. Il ne sest jamais produit rien de semblable dans les pays ayant adopt la pluri-mission. Pendant les pisodes de banque libre observs en Ecosse, au Canada et en Sude, il y avait une trs grande diversit dans les parts de march des diffrentes banques dans la circulation globale, sans le moindre indice permettant daffirmer que les banques les plus importantes taient plus mal loties 13 . En ralit, pendant toutes les priodes de banque libre de lhistoire, il semble ny avoir jamais eu de succession dvnements qui corresponde une nondiscrimination des consommateurs. Les systmes cossais, canadien, sudois et de Nouvelle-Angleterre (la Suffolk Bank) furent tous remarquablement stables; les banques prudentes ne semblent pas avoir souffert du tout de la surexpansion de leurs rivales, y compris des plus petites. Pendant les mois prcdant la faillite de la Banque de Ayr * , par exemple, les plus grandes banques cossaises nont subi aucune ponction anormale de leurs rserves. En fait, leurs rserves se sont accrues parce quelles avaient constamment des soldes de compensation positifs avec la Banque de Ayr en raison des surmissions de cette dernire. Ainsi lHistoire confirme que les consommateurs font bel et bien la diffrence entre les diffrents billets et que par consquent, lmission concurrentielle de billets, tout comme la cration de comptes vue, est soumise des cots marginaux croissants. Rejeter lhypothse de non-discrimination ne signifie toutefois pas que tout le monde ait des prfrences marques pour certains billets, ce que lhypothse de nondiscrimination des billets pourrait laisser entendre. Ce que lon peut dire en revanche, est quun nombre significatif de dtenteurs de billets expriment, quils en aient conscience ou non, une prfrence dfinie pour certains billets. Cest le choix de ces personnes qui dtermine la part de march des diffrents metteurs de billets. En fin de

13 Quant aux statistiques sur la part de march des diffrentes banques pour ce qui est de la

circulation de leurs billets, voir L. White (1984d) et Munn (1981). A propos des statistiques sur les missions de billets des banques canadiennes au XIXme sicle, voir le Canada Yearbook du Dominion Bureau of Statistics. Pour des dtails sur lexprience sudoise, voir Jonung (1985).
* La banque Douglas, Heron & Co, tablie en 1769 dans la ville dAyr en Ecosse, galement connue

sous le nom de The Ayr Bank, fit faillite en 1772. Ce fut la seule faillite de banque en un sicle et demi de libert bancaire en Ecosse, et ni les dposants ni les dtenteurs de billets ne perdirent dargent [N.d.T.].

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compte, le fait quune partie du public ne fasse pas de discrimination, sil a la moindre influence, ne fait quaccrotre le montant des rserves de scurit que chaque banque doit dtenir en proportion de ses billets en circulation. Les banques peuvent constater quelles ne subissent pas toujours des ponctions de leurs rserves gales lintgralit de leur nouvelle mission de billets. Mais cet instant de rpit sera contrebalanc dautres moments, quand labsence de discrimination jouera en faveur des autres banques. Globalement, les variations dans les flux de compensations sont irrguliers, si bien quil ny a pas de possibilit systmatique dexpansion du fait de la nondiscrimination des dtenteurs de billets. En dautres termes, aussi longtemps que la discrimination entre les diffrents billets est frquente, on peut considrer que la loi des compensations adverses rgit laccroissement du crdit dans un systme dmission concurrentielle. Il sensuit quil ny a aucune raison de sattendre ce que les billets mis concurrence les uns avec les autres soient plus sujets la surexpansion que les comptes-chques mis de la mme faon. Ce rsultat a dautres consquences importantes. Il signifie que, dans un systme de banque libre, une banque donne ne peut pas avoir une politique indpendante de tarification des prts. Une politique dargent bon march en particulier aurait pour seule consquence dentamer ses rserves au profit de ses concurrentes. Ainsi, aucune banque ne serait capable, par la surmission, dinfluencer de faon significative le niveau gnral des prix ou le revenu nominal, tant donn que les mcanismes de compensation absorbent rapidement les missions suprieures la demande globale, et pnalisent la banque responsable de la surmission. On peut en dduire que la structure des prix nominaux ne serait pas indtermine. En supposant des conditions de production stationnaires, la courbe de demande nominale de monnaie laquelle les banques libres sont confrontes est tout--fait dtermine, ce qui limite de faon stricte lampleur de leurs missions. Ces conclusions vont directement lencontre de celles de John G. Gurley et Edward S. Shaw dans Money in a Theory of Finance (1960, pp. 253 et suiv.). Gurley et Shaw affirment quun systme bancaire bas sur la banque libre conduirait un niveau de prix indtermin, avec une offre nominale de monnaie chappant toute rgle rationnelle,... prive de direction, explicite ou implicite (ibid., p. 256). Daprs ces auteurs, une solution (au moins ncessaire) pour remdier cette indtermination du niveau des prix ncessiterait lexistence dune banque centrale capable de crer des rserves nominales pour les banque prives sous forme de crances sur elle-mme (ibid., p. 257). Cette banque centrale devrait limiter ses missions quelle ferait de telles rserves tout en les rmunrant taux dintrt fixe :

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La quantit nominale de monnaie et le niveau des prix sont dtermins quand la banque centrale fixe les rserves nominales et le taux de rmunration des rserves excdentaires, tant donn quil existe une fonction de demande des rserves, (fonction de prfrence pour la liquidit), qui dfinit la composition dun portefeuille optimal entre rserves et crances de premier rang, selon diffrentes combinaisons du taux obligataire, du taux de rmunration des rserves, du taux des dpts et du stock rel de monnaie (ibid., pp. 266-67). Gurley et Shaw notent que cette solution ne repose pas sur lexistence dun ratio minimal, impos par voie rglementaire, des rserves des banques prives rapportes leurs engagements. Ce que Gurley et Shaw ngligent dans leur analyse est le fait que dans un contexte non rglement les banques prives ont dj une demande de rserves tout-fait dtermine (Nous discuterons des dterminants de cette demande dans le chapitre 6). Cette demande ne repose pas sur lexistence dune banque centrale capable daccrotre ou dinfluencer dune faon ou dune autre loffre de rserves. Elle dcoule au contraire directement du fait, mentionn par Gurley et Shaw (ibid., p. 256) que la banque individuelle [dans un systme de laissez-faire] ne peut pas accumuler des dficits de compensation illimites face ses concurrentes. Ainsi, un march des rserves existera dans un systme de laissez-faire, o les rserves seront un type dactif qui sera accept par les banques prives dans leurs oprations de compensation, alors mme quaucune espce de banque centrale naura tremp dans leur fabrication. Si lactif de rserve est une monnaie-marchandise externe telle que lor, qui est coteux produire et qui nest pas rmunr, qui autrement dit porte un intrt fixe nul, son utilisation rpond bien aux conditions poses par Gurley et Shaw pour que loffre nominale de monnaie et le niveau des prix soient dtermins. Par consquent, ils leurs raisons de rejeter la banque libre au profit de la banque centrale ntaient pas bonnes. En effet, comme nous allons le voir dans la section suivante, leur conviction quune banque centrale permet de maintenir les prix et loffre de monnaie nominale un certain niveau est aussi dans un sens contraire la ralit.

La production de billets monopolise


Considrons maintenant un systme centralis, assis sur une monnaiemarchandise, o la cration des dpts serait entirement libre, mais o la production des billets serait le monopole dune seule banque. On a montr que dans un tel systme,

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la loi des rserves excdentaires limite la capacit des banques de dpt daccrotre le crdit. Une banque qui dtient le monopole dmission de billets, pour sa part, nest pas soumise ce genre de contraintes. Cette banque est, pour tout le systme, la seule source de monnaie manuelle autre que la monnaie-marchandise. Quand les dtenteurs de comptes de dpt veulent convertir une partie de leurs dpts en un moyen de paiement adapt aux petites transactions de personne personne, pour lesquelles les chques sont moins apprcis, alors ils demanderont la conversion de leurs dpts en billets de lunique metteur ou alors, peut-tre, en monnaie-marchandise. Si le public fait tout--fait confiance aux billets de lunique metteur, ses billets seront prfrs la monnaie-marchandise, qui est moins pratique. Quant aux banques de dpt, prives de leur Droit dmettre leur propres billets, si elles veulent fournir leurs dposants ce type de moyens de paiement, elles doivent sen remettre aux billets de la banque dmission, ou bien aux dpts crditeurs auprs de cette mme banque, quelles ont la possibilit de convertir en billets. Comme toutes les banques de dpt ont le mme intrt dtenir des billets de la Banque dmission, une demande gnralise ces billets se dveloppe pour ces billets. Comme Charles Rist le remarque dans son History of Monetary and Credit Theory ((1940) 1966, p. 208), les banques de dpt en viennent considrer les billets mis par une banque qui en dtient le monopole dmission de la mme faon que les banques libres considrent la monnaiemarchandise dans un systme dmission concurrentielle de billets : Dans les pays o existe une centrale banque dmission, ayant le privilge exclusif dmettre les billets... les banques de dpt en sont venues considrer les billets de banque, et non pas les pices, comme la monnaie quil leur faut utiliser pour leurs rglements... les banques rglent leurs comptes entre elles au moyen de billets ou de virements de la banque centrale, et leur principal souci est dtre, tout moment, capables de convertir les dpts qui leurs sont confis, en billets de la banque centrale. La monnaie-marchandise, plutt que dtre dtenue par les banques de dpt, peut tre en grande partie dpose auprs de la banque dmission, o elle sera probablement rmunre, en change de billets de ladite banque qui, en plus dtre

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commodes pour effectuer les oprations de transaction, sont au moins aussi pratiques que la monnaie-marchandise pour rpondre aux besoins de liquidits du public 14 . Ainsi la consquence peut-tre involontaire du monopole dmission des billets est que les billets de la banque privilgie finissent par dtenir une position part dans le systme bancaire; ils deviennent une sorte de monnaie de rserve, qui vient complter, voire remplacer les rserves en monnaie-marchandise. Contrairement aux engagements des banques sans monopole dmission, et contrairement tous les engagements dans un systme concurrentiel, les engagements de la banque dmission sont une forme de monnaie suprieure : ce type dmissions accrot la base montaire du systme. La consquence concrte est quune banque monopole dmission est labri des compensations adverses ** . Les billets quelle a mis et qui ne restent pas dans la circulation, se retrouvent placs dans les rserves des banques de dpt, o ils entranent un accroissement du crdit par effet multiplicateur. Dans lhypothse dune conomie ferme, ces billets ne seront gnralement pas prsents leur metteur pour remboursement mme si leur mission et laccroissement multiplicatif du crdit quils entranent, nest cause par aucun accroissement pralable de la demande pour la monnaie-banques. En dautres termes, dans une conomie ferme, une banque qui dtient un monopole dmission peut provoquer un accroissement inflationniste de loffre de monnaie, gonflant le revenu nominal et le niveau des prix, sans en subir la moindre consquence nocive 15 . A moins quelle ne soit soumise un certain contrle externe court terme, la banque dmission, mme si ses billets sont convertibles en monnaie-marchandise peut, pour un certain temps du moins, mener la politique de prts quelle souhaite, augmentant ou comprimant arbitrairement loffre de monnaie et entranant dimportantes modifications du revenu nominal et des prix. Bien entendu, dans une conomie ouverte, une hausse des prix intrieurs, conscutive une expansion montaire, rduit finalement le niveau des exportations par rapport aux importations, provoquant une fuite de la monnaie-marchandise vers les coffres des banques trangres. Ce qui limite, quoique un peu tard, la surexpansion de

14 Lexistence dun statut de cours forc pour les billets dune banque privilges dmission,

quoiquelle encourage leur acceptation gnralise, nest pas essentielle pour quils soient dtenus pour rmission par les banques de dpt.
** A moins de considrer comme une compensation adverse la fuite dor et de devises sur les

marchs internationaux, qui finit par rsulter dune surmission de monnaie privilgie [N.d.T.].
15 Rappelons que, pour simplifier, nous considrons ici que le public ne cherche absolument pas

dtenir de monnaie-marchandise. La conclusion ne tient pas compte non plus de lexistence possible dune demande industrielle (non montaire) pour la marchandise qui sert de monnaie.

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la banque dmission du pays. De plus, linflation provoque habituellement une baisse du prix relatif de la monnaie-marchandise, encourageant ainsi son retrait, des fins industrielles et autres utilisations non-montaires, des coffres de la Banque dmission. Cette dernire consquence limite la surexpansion de la Banque dmission mme dans le cas dune conomie ferme. Il sagit cependant dune correction long terme, qui nintervient quune fois que la surexpansion a caus force dgts. (Sur les consquences dun dsajustement montaire court terme, voir le chapitre 4). Les moyens long terme du contrle de la surmission sont singulirement diffrents de la rgulation immdiate que la loi des compensations adverses permet de mettre en oeuvre. A une banque dtentrice dun monopole dmission, le caractre particulier de ses engagements permet dinfluencer loffre de monnaie de la mme faon quune banque centrale. En vrit, ce nest pas une concidence si toutes les banques centrales, cest--dire toutes les banques charges de conduire une politique montaire choisie par les hommes de lEtat, dtiennent un monopole officiel ou de fait, de loffre de monnaie. Un tel monopole leur donne le pouvoir de dicter leurs conditions aux banques dpourvues de billets pour convertir leurs dpts (Whitney 1934, p. 17). En contrlant lmission de monnaie, la banque centrale contrle aussi laccroissement des dpts crs par les banques prives du Droit dmission : Les dpts doivent toujours tre adosss des rserves suffisantes de monnaie manuelle, dont la quantit globale est par consquent un facteur essentiel dans la dtermination du volume global de dpts susceptibles dtre crs par les oprations de prts des banques. Ainsi, si une banque centrale contrle lmission de billets, elle contrle aussi, quoique de faon moins rigide, le volume des crdits. (Vera Smith 1936, p. 7). Dans ces conditions on serait tent de conclure que le lgislateur, ayant compris certains effets du monopole de lmission de billets, a jug bon de choisir ce moyen pour imposer un contrle montaire rationnel. La vrit est cependant que le monopole dans la production des billets est bien plus ancien que lide dune gestion centralise et rationnelle de la monnaie. La Banque dAngleterre dtient un monopole ou un quasimonopole de lmission de billets Londres depuis sa cration en 1694. Or le principe selon lequel elle devrait avoir la responsabilit de prvenir les fluctuations indsirables de loffre montaire en Angleterre ne fut pas officiellement adopte avant la seconde moiti du XIXme sicle. Auparavant, la Banque dAngleterre tait essentiellement une affaire soucieuse de gagner de largent, et dont les dirigeants niaient vigoureusement toute responsabilit dans les fluctuations de loffre de monnaie. Dans le cas de

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lAngleterre, qui servit de modle tous les systmes de banque centrale mis en place postrieurement, ce ne fut pas du tout lexigence dun contrle montaire centralis et rationnel qui engendra le monopole dmission. Ce fut plutt lexistence dun monopole dmission partiel qui appela davantage de contrle et de centralisation. Quand un monopole dmission donne une banque unique le pouvoir de contrler loffre de monnaie, il donne aussi cette banque le pouvoir daccrotre et de resserrer le crdit lexcs, une facult quelle naurait pas si elle ntait quune banque dmission de billets parmi dautres, dans un systme concurrentiel.

Illustration : Linflation australienne aprs 1910


Certaines des conclusions auxquelles nous avons abouti dans ce chapitre trouvent une illustration patente dans le cas de lAustralie lpoque de la Premire Guerre Mondiale 16 . Avant 1910, lAustralie avait plusieurs banques dmission de billets, toutes soumises ltalon-or. Les banques rglaient en or leurs comptes entre elles, tant donn quil sagissait de la seule monnaie suprieure de lpoque. Avec ce mode de fonctionnement, il existait une relative stabilit des prix et la loi des compensations adverses garantissait quune banque isole ne pouvait sloigner du comportement de ses concurrentes. Si par hasard, le systme dans son ensemble divergeait, la remise en ordre rsultait automatiquement de la fuite dor vers ltranger. En 1910, le gouvernement australien fit voter une loi autorisant une mission limite de monnaie dEtat cours forc et un an plus tard, la Banque du Commonwealth fut cre pour mettre ces billets. Peu de temps aprs, une forte taxe de 10% fut impose sur toutes les missions prives, et les restrictions quant lmission de la monnaie lgale furent assouplies. Ce qui confra au gouvernement australien et son agent, la Banque du Commonwealth, une exclusivit de fait de lmission des billets. La consquence fut que les billets mis par lEtat devinrent une nouvelle forme de monnaie suprieure. Presque aussitt, le gouvernement accrut ses missions, et il sensuivit une expansion gnrale du crdit. Pour sopposer aux effets de rquilibrage classiques dun systme de convertibilit externe, le gouvernement dclara un embargo sur les exportations dor. En lespace de deux ou trois ans, ce qui avait t un systme ouvert de production concurrentielle fut transform en un systme ferm monopole dmission.

16 A moins dautres prcisions, les faits mentionns sont extraits de chez Copland (1920).

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Dautres consquences sensuivirent, toutes prvues par la thorie. En septembre 1914, les banques prives mirent fin au mcanisme de compensation des crances en or institu entre elles, donnant la priorit lacquisition de billets de la banque monopolistique. Ds lors, laccroissement du crdit en Australie tait affranchi de toute forme de contrle naturel. Le Trsor et la Banque du Commonwealth taient libres de manipuler la masse montaire, dans quelque direction que ce ft, en modifiant loffre de monnaie. suprieure. Dans les faits, le gouvernement profita du nouvel tat de choses pour financer la guerre. Comme le dit J. R. Butchard (1918, p. 29), lintroduction dun monopole dmission en Australie permit aux Trsoriers du Commonwealth de crer dnormes dpts en se contentant dimprimer des billets et en les portant la Banque du Commonwealth. Ces billets se transformaient en dpts dans les comptes de la Banque du Commonwealth. Sur ces dpts, le gouvernement tirait des chques, qui taient virs de la Banque du Commonwealth vers toute lAustralie. La consquence fut une hausse spectaculaire des prix en Australie, qui dura toute la guerre et se prolongea mme quelques temps par la suite.

4 Lquilibre montaire
Ayant vu les limites lexpansion des banques libres lorsque la demande de monnaie est constante, il est logique de se demander ce qui va se passer si la demande de monnaie varie. Rpondre cette question ncessite davoir mis au clair certains concepts, tels que la demande de monnaie et lquilibre montaire. Faute de le faire maintenant, nous prendrions inutilement le risque dun malentendu, ces concepts ayant des sens diffrents suivant les contextes. Les dfinitions que nous donnons dans ce chapitre, dfaut dtre originales, sont les plus utiles pour tudier les implications de la libert bancaire. Le chapitre attire aussi lattention sur certains des effets du dsquilibre montaire, montrant quel point il est lourd de consquences quun systme bancaire soit ou non capable de prserver lquilibre montaire.

La demande de monnaie
La demande de monnaie est une expression qui se laisse difficilement cerner. Nombre de financiers, et parfois aussi les conomistes, ont tendance utiliser cette expression comme si elle signifiait demande pour les crdits bancaires voire demande pour les fonds prtables. Ils font donc allusion certains taux dintrt comme si ctait le prix de largent ou appellent march montaire le march des crdits court terme. Or employer ces termes dans ce sens, cest la quasi-certitude de faire une erreur danalyse. Les gens qui empruntent auprs des banques ne se procurent gnralement les sommes en question que pour les dpenser immdiatement. La demande de monnaie, au vrai sens de lexpression, signifie le dsir de dtenir de la monnaie dans son portefeuille. Une personne qui emprunte auprs des banques ne participe pas davantage la demande de monnaie quun vendeur de billets dans son guichet ne prend part la demande de places pour les pices de thtre et de concert;

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seuls les dtenteurs de monnaie ou ceux qui occupent les places de concert contribuent cette demande. Si elle doit servir quelque chose, lexpression demande de monnaie doit dsigner lintention des gens de dtenir de la monnaie et non pas seulement le fait quils acceptent den recevoir en change dautres biens et services, y compris les promesses dargent venir 1 . Cest seulement lorsque les gens qui reoivent de largent dcident de la conserver plutt que de le dpenser contre dautres actifs ou biens de consommation, que lon peut dire quils expriment une vritable demande pour la monnaie. Edwin Cannan (1921) lavait soulign avec insistance il y a quelques annes : Il nous faut considrer la demande [de monnaie] comme tant dfinie, non pas par le nombre ou la quantit des transactions, mais par la capacit et la volont des gens de dtenir de la monnaie, de mme que pour nous, la demande de logements est la demande des personnes qui habitent les maisons et non pas celle des intermdiaires qui les achtent pour les revendre. Le simple fait dintervenir sur le march de limmobilier, le simple fait dacheter ou de vendre des maisons, peut en un sens impliquer une hausse de la demande de logements, mais dans le mme ordre dides, il peut aussi entraner un accroissement de loffre, les deux dmarches sannulant... De la mme faon, un accroissement du nombre des transactions en liquide -davantage dachats et de ventes de biens et services- peut dune certaine faon entraner un accroissement de la demande de monnaie, mais il peut aussi, de la mme faon, impliquer une augmentation de la quantit de monnaie offerte lchange. La demande qui nous importe est la demande de monnaie pour la conserver, et non pour la dpenser immdiatement. Selon une ide propose par Alex McLeod (1984, p. 68), il faut aussi noter que, mme si les encaisses de transactions sont dtenues de faon moins vidente que les encaisses de spculation ou de prcaution, elles font nanmoins partie, au sens strict, de la demande de monnaie que lon veut dtenir. Leur demande est diffrente de la monnaie dpenser, dans la mesure o cette dernire demande, si elle tait accompagne par une croissance de la quantit nominale de monnaie, conduirait un accroissement des dpenses totales et du revenu nominal. Il sensuit que, mme si toute monnaie existante est tout moment dtenue par quelquun, cela ne signifie pas que la demande de monnaie soit ncessairement gale au stock de monnaie existant, compte tenu du pouvoir dachat de lunit de monnaie. Sil y a un excdent doffre de monnaie,

1 Voir Gilbert (1953, p. 144).

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les gens dpenseront ce surplus. Les rglements en liquide saccrotront, ainsi que le flux des revenus en argent. Si loffre nominale de monnaie et le niveau de la production relle nvoluent pas par ailleurs, les dpenses supplmentaires entraneront une hausse des prix long terme. Cela rduira la valeur relle de la monnaie dj existante, la remettant niveau avec la demande relle de monnaie. Si loffre nominale de monnaie est insuffisante, les ajustements se produiront dans lautre sens. Cest pourquoi, mme si les modifications long terme de la valeur marchande de la monnaie ajustent son offre et sa demande, il est nanmoins parfaitement justifi de parler dun excs doffre ou dun excs de demande de monnaie, lorsquon raisonne court terme. De surcrot, comme les variations de la valeur de la monnaie nliminent lexcs doffre ou de demande qu long terme (parce quil faut du temps pour que des variations de la dpense aient une influence sur lensemble des prix), des corrections court terme de loffre relle de monnaie exigent des changements dans la quantit nominale de monnaie. La demande peut exister pour lune des deux formes de monnaie : pour la monnaie de base (ou monnaie-marchandise), lultime monnaie de remboursement, ou bien pour la monnaie-banques, cest--dire les billets de banque et les dpts vue, convertibles en monnaie de base. Dans un systme de banque libre parvenu maturit, la monnaie-marchandise ne circule pas, elle est entirement remplace par de la monnaie-banques. Comme tel est bien le cas, lexpression de demande de monnaie sans autre prcision, utilise dans cette tude, signifiera dsormais demande pour la monnaie-banques. Par exemple, un accroissement de la demande de monnaie du public signifiera un accroissement de la demande globale de dtention des engagements bancaires. A dfaut dautres prcisions, une variation de la demande fera rfrence une variation autonome de la demande, la fois relle et nominale, cest--dire un changement qui naura pas t lui-mme induit par un changement du revenu global en argent, dont lorigine serait diffrente 2 .

Le march de la monnaie-banques et le march des fonds prtables


Lexpression quilibre montaire employe ici dsigne une situation o il ny a excs ni de demande, ni doffre pour la monnaie, tant donns les niveaux de prix en

2 Si lon se rfre lquation des changes de Cambridge, comme quoi la production nominale au

cours dune priode donne est gale k fois la masse montaire, ceci signifie un changement de la valeur de k. K est linverse de la vitesse de circulation de la monnaie (voir plus loin).

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vigueur. Quand une modification de loffre (nominale) de monnaie rpond une variation de la demande -cest--dire, quand elle corrige ce qui sinon se traduirait court terme par un excs de demande ou doffre de monnaie- la modification sera dite justifie, en ce quelle maintient lquilibre montaire. Le concept dquilibre montaire est appropri tant que lon raisonne en termes de march pour les encaisses montaires. Mais il est aussi possible de dfinir lquilibre montaire en termes des conditions qui prvalent sur le march du crdit bancaire ou des fonds prtables. Quoique ces deux approches de lquilibre montaire soient diffrentes, elles ne sont pas fondamentalement opposes. Lune dfinit la notion dquilibre en termes de stock, lautre en termes de flux, dont dcoule le stock chaque instant. Quand une variation de la demande pour la monnaie-banques justifie une modification de son offre, permettant ainsi viter une demande excdentaire ou une offre excdentaire court terme, lajustement doit se faire par une variation des sommes prtes par les banques. Un problme essentiel, lun des thmes les plus controverss chez les conomistes montaires du milieu de ce sicle, se pose cette tape du raisonnement. Les ajustements de loffre de fonds prtables qui sont faits pour maintenir lquilibre montaire, sont-ils compatibles avec lgalit de lpargne volontaire et de linvestissement? La rponse est oui. La demande globale davoirs en monnaie-banques reflte le consentement du public fournir des fonds prtables par lintermdiaire des banques sur lesquelles il dtient ces crances. Dtenir de la monnaie-banques quivaut pargner volontairement. Comme le dit Georges Clayton, quiconque dcide de dtenir des crances sur les banques reues en change de biens ou services, sabstient volontairement de consommer des biens et services sur lesquels il a des droits. Une telle pargne rsultant de la dtention de monnaie ne comprend pas uniquement la dtention de monnaie sur des priodes relativement longues; elle rsulte aussi leffet commun de la dtention de monnaie brve chance, mais par un grand nombre de personnes successives 3 Ds quune banque accrot son passif loccasion de nouveaux prts et investissements, ce sont les possesseurs de ces crances au passif de la banque qui sont les prteurs ultimes du systme, et ce quils prtent correspond aux ressources relles quils auraient pu acqurir si, au lieu de conserver la monnaie sous forme de crances sur les banques, ils lavaient dpense 4 . Quand laccroissement ou la contraction des

3 Voir Clayton (1955, p. 96) et Brown (1910). 4 En accordant un individu donn un prt dun certain montant, la banque prteuse concde en

ralit lemprunteur une crance sur une fraction de la richesse de la communaut, dont la valeur

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engagements bancaires est constamment en phase avec les variations de la demande de monnaie-banques, la quantit de capitaux rels prts aux emprunteurs par les banques est gale la quantit volontairement offerte aux banques par le public. Dans ces conditions, les banques agissent simplement comme intermdiaires pour les fonds prtables. Ainsi il existe dans notre systme une corrlation directe entre les conditions dquilibre sur le march des avoirs en monnaie-banques et les conditions dquilibre sur le march des fonds prtables. Un accroissement de la demande de monnaie justifie un accroissement des prts et investissements bancaires. Une diminution de la demande de monnaie justifie une diminution des prts et investissements bancaires. Pour reprendre les termes de Wicksell, les variations de loffre de fonds prtables qui vont de pair avec des variations de la demande pour la monnaie-banques garantissent par lmme que le taux dintrt nominal reste gal au taux naturel. Tout cart par rapport lquilibre montaire a un dsajustement pour consquence. Imaginons ce qui se produit quand une hausse de la demande de monnaie de la part des salaris ne conduit pas une production supplmentaire de monnaie. Les salaris essaient daccrotre leurs avoirs montaires en rduisant leurs achats de biens de consommation, mais par hypothse cet accroissement de demande pour la monnaiebanques ne conduit pas un dveloppement des crdits. Alors il ne se produit aucune hausse de la demande pour les biens et services par accroissement de la dpense financ par le crdit bancaire. En consquence, la diminution de la demande pour les produits conduit leur accumulation dans les stocks. Les revenus nominaux des entreprises deviennent insuffisants par rapport aux frais de production, la diffrence reprsentant ce que les salaris ont retir de la circulation. Etant donn que chaque chef dentreprise ne constate linsuffisance que de ses seules recettes, sans voir quil ne sagit que dun prlude une baisse gnralise des prix, y compris ceux des facteurs de production, il considre la baisse de la demande pour son produit comme signifiant, au moins en partie, un dclin durable de la rentabilit de son secteur dactivit propre. Si tous les chefs dentreprise rduisent leur production, le rsultat sera une rcession gnralise, qui ne prendra fin quune fois que la baisse gnralise des prix aura fait remonter la quantit de monnaie relle son niveau souhait 5 .

relle est gale la valeur relle des biens quun dposant anonyme (ou un dtenteur de billets) sest abstenu de consommer (Poindexter 1946, p. 135). Comparer avec Hutt (1952, pp. 237 et suiv.).
5 Gottfried Haberler (1931, p. 19) note que de telles rcessions peuvent tre aggraves par le

renforcement de la charge relle de lendettement en raison dune baisse non anticipe des prix.

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Comme nous lavons dit prcdemment, une telle crise ne peut se produire que si les banques ne rpondent pas de faon approprie une hausse gnralise de la demande pour la monnaie-banques. La crise comprend un processus dflationniste Wicksellien au cours duquel les taux dintrt des banques sont temporairement suprieurs leur niveau naturel. Cest loppos du processus inflationniste du mme Wicksell, comportant des taux bancaires infrieurs aux taux dintrt naturel ou dquilibre, processus sur lequel les conomistes de lcole autrichienne insistent traditionnellement 6 . Nanmoins, le phnomne de dflation (rsultant dune demande excdentaire pour la monnaie-banques) a t un facteur important dans lhistoire de la conjoncture, et un systme bancaire qui encourage la dflation perturbe aussi srement lactivit conomique quun systme encourageant linflation, quoique la nature prcise de la perturbation soit diffrente dans les deux cas.

Les avis dautres auteurs


La dfinition de lquilibre montaire prsente ici ne devrait pas prter controverse; elle est partage par un grand nombre conomistes. Pour ne citer que quelques exemples parmi les thoriciens dEurope occidentale, elle a servi J. G. Koopmans (1933), Gottfried Haberler (1931), Fritz Machlup (1940), Jacques Rueff (1953), W. Zawadski (1937), et avec des modifications, Friedrich A. Hayek (1935, [1933] 1975b et 1939b, pp. 164 et suiv.). La plupart de ces auteurs lient le concept dquilibre montaire celui de neutralit de la monnaie 7 . Daprs Koopmans (1933, p. 257), qui a fait ltude la plus pousse, la politique montaire devrait avoir pour ambition de compenser toute dflation provoque par la thsaurisation [laccroissement de la demande de monnaie], en crant un montant quivalent dargent frais, ou de compenser toute inflation due la d-thsaurisation [la baisse de la demande de monnaie] en dtruisant une quantit de monnaie quivalente Quand ce but sera atteint le flux de dpenses montaires devrait rester constant. En dautres termes,

Cet tat de fait peut constituer quelque temps un obstacle au redressement, sauf si le secours se produit sous la forme dune vague de faillites.
6 Voir Friedrich A. Hayek ([1933] 1975b et [1935] 1975). Voir aussi Ludwig von Mises ([1928]

1978, pp. 59-171). Le peu dintrt relatif manifest par les conomistes autrichiens pour les problmes de dflation est en partie d leurs positions sur les ncessits dun quilibre sur le march du crdit. Nous en discuterons plus loin dans ce chapitre.
7 Voir Friedrich A. Lutz (1969).

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la monnaie reste neutre tant que sapplique la loi de Say (cest--dire tant que la demande excdentaire [algbrique] de monnaie est nulle). A linverse, un dsquilibre montaire se produit et la monnaie perd sa neutralit ds que la loi de Say nest plus applicable : La thsaurisation et la destruction de monnaie entranent une fuite dans le flux circulaire des revenus; la dthsaurisation et la cration montaire permettent, pour ainsi dire, un pouvoir dachat supplmentaire de surgir de nulle part. Dans le premier cas, que je dirais doffre pure (de biens non montaires), la situation est dflationniste, dans le second cas, de demande pure, elle est inflationniste; la loi de Say ne sapplique dans aucun de ces deux cas. Si la demande pure nette est nulle, lquilibre montaire se maintient... la situation dquilibre montaire correspond la loi de Say (De Jong 1973, p. 24). Machlup est du mme avis quand il crit (1940, pp. 291 et 184-89) que linflation du crdit est chose saine si elle vient compenser la dflation conscutive une thsaurisation courante nette, ou une augmentation du nombre des avoirs en liquide ou du nombre dtapes dans le flux montaire et que la contraction du crdit est saine si elle vient compenser la dthsaurisation, ("une diminution des crances oisives). Hayek est plus ambigu dans ses propositions de politique montaire idale. A un moment donn dans Prix et production, il se prononce en faveur dune masse montaire constante 8 Pourtant, il poursuit en admettant quil faut ajuster la masse montaire en rponse des variations dans le coefficient de transactions montaires. Dans un autre passage, il mentionne le besoin de rpondre des variations de la vitesse de circulation moyenne * de la monnaie, notant que toute variation de la vitesse de circulation doit tre compense par une variation quivalente dans la quantit de monnaie en

8 Hayek (1935, p. 121). Voir aussi p 91, o Hayek crit que pour tre neutre.... loffre de monnaie

doit tre constante. De telles affirmations accrditent lide selon laquelle Hayek tait partisan de limmobilisme face la conjoncture. Voir par exemple Lawrence R. Klein (1966, p. 51). Bien entendu, tant donnes les institutions montaires qui existent aujourdhui aussi bien que celles des annes 30, mme une offre de monnaie constante ne peut pas vraiment tre assimile une politique attentiste.
* ... qui varie comme linverse de la demande de monnaie [N.d.T.].

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circulation, si lon veut viter que la monnaie nexerce une influence sur les prix 9 Pour conclure, dans son expos le plus explicite sur la ncessit dajuster loffre de monnaie nominale, il dit (1939b, p. 165) que les banques doivent crer des crdits supplmentaires, des fins dinvestissement, hauteur des comptes de dpt que leurs dtenteurs ont cess dutiliser pour leurs dpenses courantes Ceci permet dviter les consquences dflationnistes indsirables dune pargne non compense. Lambigut de Hayek dcoule dune part de sa conviction que les ajustements souhaitables de la masse montaire ne peuvent se traduire en un langage pratique (1935, p. 108), ce qui, bien entendu, nest pas un argument suffisant pour les rejeter comme idal thorique; et dautre part, de sa conception de lpoque que lquilibre sur le march du capital rel ne peut tre maintenu que si les banques nmettent pas de papier fiduciaire non couvert (Hayek 1935, p. 23). Cette dernire opinion ne saccorde pas avec notre affirmation du chapitre prcdent : elle ne tient pas compte du fait que les variations du dsir de dtention pour la monnaie-banques reflte la volont du public de prter des capitaux rels au systme bancaire ou par son intermdiaire. Nous approfondirons cette critique ultrieurement. Mise part lattitude ambigu de Hayek, tous les auteurs continentaux cits ont des conceptions de lquilibre montaire proches de celle adopte dans cet ouvrage. On peut en dire autant des approches de lquilibre montaire adoptes par de nombreux thoriciens britanniques bien connus, tels que Dennis Robertson (1926, et [1957] 1964, Chapitre 5, Section 4), E. F. M. Durbin (1933), J. E. Meade (1933), A. G. B. Fisher (1935), Ralph Hawtrey (1951), et A. C. Pigou (1933). Gnralement, ces auteurs abordent le concept dquilibre montaire, sous forme dune loi nonant que le produit de la masse montaire par la vitesse de circulation doit rester constant. Daprs Durbin (1933, p. 187) une telle politique viterait la dflation des revenus dune part et linflation des bnfices dune autre 10 . J. E. Meade (1933, p. 8) affirme, suivant les mmes principes, que laccroissement global de la quantit de monnaie sur une priode donne doit tre gal laccroissement net de la demande de monnaie sur la mme priode, les actifs bancaires tant ajusts en consquence. Outre quelle empcherait des variations du revenu final en termes nominaux, cette politique garantirait un taux dintrt dquilibre.

9 Hayek (1935, p. 107). Hayek se rfre plus particulirement au besoin de rpondre des variations

de la demande de monnaie dues un accroissement du nombre des tapes dans la production industrielle.
10 Les thses de Durbin furent remises en question par J. C. Gilbert (1934). Il sensuivit une rponse

de Durbin (1935), puis une rplique de Gilbert et un billet final de Durbin (ibid., pp. 223-26).

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Robertson, dans son livre Banking Policy and the Price Level, donne son avis sur la ncessit de lquilibre montaire de faon trs personnelle 11 . Nanmoins, il considre aussi quune hausse gnrale de la volont de thsauriser devrait tre compens par un accroissement des prts par les banques : Prise isolment, laction de la banque impose la Restriction Automatique : considre en conjonction avec la Nouvelle Thsaurisation, elle tue dans luf le Dbordement Automatique qui apparatrait autrement comme sous-produit de la Nouvelle Thsaurisation. Cest pourquoi la banque, tout en imposant une Restriction Automatique, ninflige pas une Privation Automatique, mais transforme en ralit la Nouvelle Thsaurisation Spontane en Privation Applique, tout--fait comme le fait une banque-consigne quand elle reoit du public des espces, et les prte ensuite aux chefs dentreprise 12 . La plupart de ces auteurs font une distinction explicite entre lobjectif daccompagner des variations dans la demande de monnaie par des variations de loffre nominale et celui de stabiliser un indice de prix. Les deux buts sont diffrents parce que des variations du niveau gnral des prix peuvent tre provoques par des modifications de la productivit, et ne pas rsulter uniquement de variations dans la demande dencaisses montaires eu gard au revenu nominal. Essayer de contrecarrer des changements de prix provoqus par des modifications de la productivit ne permettrait pas de maintenir lquilibre montaire 13 . Les raisons en seront donnes au chapitre 7. Pour le moment, il suffit simplement de noter que les procdures visant maintenir lquilibre montaire discutes ici ne devraient pas tre considres comme visant une stabilisation du niveau des prix. De nombreux montaristes amricains prsents et passs seraient probablement daccord avec les thories des auteurs europens, dont nous venons de discuter. Leur

11 La discussion dans Money est plus claire, mais aussi moins complte. 12 Robertson (1926, pp. 53-54). Le concept dAutomatic Lacking (Privation Automatique) de

Robertson a le mme sens que lpargne force, laquelle je fais allusion plus loin dans ce chapitre. Lexpression Cloak-room Banking (banque-consigne) fait rfrence aux thories dEdwin Cannan, dont nous discutons aussi plus loin.
13 Ainsi, Allan G. B. Fisher crit (1935, p. 200) que : En-dehors des accroissements de population et

des variations dans les dsirs de dtention montaire des individus, le dveloppement conomique qui prend la forme dun accroissement de la production par individu... ne ncessite aucune augmentation de la masse montaire. Voir aussi Robertson (1964, pp. 80-82 et 111-14).

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prfrence exprime pour dautres politiques, pour une stabilisation des prix ou un taux de croissance montaire fixe dcoule, non pas dun dsaccord thorique, mais de leur croyance que les politiques quils prconisent sont ce qui se rapproche le plus de cet idal dune offre montaire authentiquement lastique la demande 14 Dautres auteurs amricains ont explicitement dfendu lidal dquilibre montaire, faisant appel des ajustements de loffre nominale de monnaie pour viter le dsquilibre montaire. Le plus important de ces thoriciens est Clark Warburton (1981), qui note la popularit de ce quil appelait la thse du dsquilibre montaire dans les ouvrages amricains des premires dcennies du XXme sicle. Dans les annes soixante, la mme approche fut redcouverte par Robert Clower (1965, 1967) et Axel Leijonhufvud (1968), qui interprtent Keynes comme un thoricien du dsquilibre montaire. Rcemment Leland Yeager, fortement influenc par Warburton, a dfendu lapproche dquilibredsquilibre montaire en lopposant conception dquilibre permanent de la nouvelle cole classique (Yeager, 1986) ** . Pour finir, nous allons faire quelques commentaires sur Keynes et la thorie keynsienne. On sait que la propension des consommateurs thsauriser et leur prfrence pour la liquidit, en conjonction avec la rigidit des salaires la baisse, jouent un rle essentiel dans les interprtations keynsiennes de la dpression et du chmage. En rgle gnrale, Keynes croyait quune offre de monnaie-banques lastique la demande devait empcher que la thsaurisation et la prfrence pour la liquidit aient la moindre influence ngative sur la demande globale : un investissement accru, financ par le systme bancaire, devait suivre tout accroissement net de la demande globale de monnaie 15 . Cette conception est relativement cohrente avec les autres approches de lquilibre montaire mentionnes ici. La thorie keynsienne, toutefois, en vint accorder trop dimportance lventualit dune trappe liquidits, une possibilit que Keynes lui-mme considrait comme un cas extrme, un cas limite. Lexistence dune trappe liquidits (signifiant une demande dencaisses montaires saccroissant linfini mesure que baisse le taux dintrt), rendrait lexpansion

14 Cest--dire sajustant rapidement la demande. Voir par exemple, Lloyd Mints (1950, pp. 129-

30).
** Leijonhufvud se prononce lyonnhuvud (u franais), Yeager se prononce ygueur et Bagehot

(voir plus loin) se prononce badgett. La nouvelle cole classique est mieux connue sous le nom dcole des anticipations rationnelles [N.d.T.].
15 Keynes (1936, p. 167 n.) fait rfrence explicite aux dpts bancaires. Dans une certaine mesure,

les arguments employs par Keynes dans son Treatise on Money (1930) sont encore plus proches de ceux des auteurs que nous venons de mentionner.

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montaire par les canaux bancaires traditionnels incapable de stimuler en aucune faon linvestissement. Elle implique donc le recours des dpenses publiques accrues, pour accrotre la demande globale. Ainsi, certains keynsiens et Keynes lui-mme peut tre compt au nombre de ceux-ci, laissent entendre que lemploi ne peut pas tre considr comme plein aussi longtemps quon peut laugmenter par une politique expansionniste, mme si cette politique conduit une hausse des salaires. nominaux 16 . Cette approche semble attacher trop dimportance des amliorations temporaires du chmage sans admettre les consquences nfastes, la fois sur le long et le court terme, du dsquilibre montaire 17 . Malgr ces diffrences importantes entre lanalyse keynsienne et les approches dautres thoriciens de lquilibre montaire, de nombreux keynsiens peuvent admettre la prconisation dquilibre montaire propose dans ce chapitre. Ceux qui ne considrent pas la trappe liquidits comme une ventualit trs probable peuvent mme la juger parfaitement acceptable. Dautres pourraient bien entendu souhaiter la complter par des programmes de dpenses publiques. Ceux qui croient la possibilit dun compromis permanent ou quasi-permanent entre chmage et inflation, ou pensent de toutes les faons que les avantages de linflation lemportent sur son cot, la rejetteront presque certainement en faveur dune inflation dlibre. Les approches de ces autres auteurs ne sont pas cites pour dmontrer le bienfond dune quelconque thorie. Il sagit simplement de montrer que le concept dquilibre montaire adopt dans cette tude nest ni nouveau, ni controvers. Le concept est utilis ici pour pouvoir de porter un jugement le systme de la banque libre. Si originalit il y a, elle se trouve dans le contenu du jugement, plutt que dans le critre employs pour le former.

Crdit de transfert, crdit cr et pargne force


Selon notre dfinition, la diffrence entre les accroissements justifis et injustifis du stock de monnaie-banques sera utilement complte par une distinction

16 Voir par exemple Keynes (1936, pp. 16, 303). 17 Cet aspect de lanalyse keynsiennne avait amen Jacob Viner [Fondateur avec Frank Knight de

lEcole de Chicago -N.d.T.] annoncer en 1936,de faon prophtique, que Dans un monde organis selon les conceptions de Keynes, il y aurait en permanence une course-poursuite entre la planche billets et les reprsentants syndicaux dans les entreprises. Voir Viner ([1935] 1960, p. 49).

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entre le crdit de transfert et le crdit cr 18 . Le crdit de transfert est celui quaccordent les banques dans la mesure o elles constatent que le public a choisi de limiter ses dpenses pour conserver des actifs sous forme de monnaie-banques 19 . Par opposition, le crdit cr est accord indpendamment de toute abstention volontaire de leurs dpenses par les dtenteurs davoirs en monnaie-banques 20 . Quand ceux-ci dcident de dtenir moins de monnaie, il faut que sa quentit (nominale) offerte soit aussi rduite, faute de quoi une partie du crdit de transfert se transformera en crdit cr. A lvidence, le crdit cr ne peut exister qu court terme : une pousse de cration de crdit entrane un rajustement des prix qui rtablit finalement lquilibre montaire, obligeant tout lencours du crdit correspondre la quantit totale de monnaie [banques] demande. A lquilibre, tout crdit est un crdit de transfert puisque, dans notre dfinition de lquilibre montaire, personne ne dtient davantage de monnaie quil ne le souhaite. Ainsi toute rfrence au crdit cr ou la cration de

18 Ces expressions sont tires de Machlup (1940, pp. 231-32). Une troisime forme de crdit discute

par Machlup (pp. 232-37) est le crdit reposant sur les excs de liquidits. Il dcoule de la baisse des demandes du public pour une monnaie de base en circulation. Etant donn que la monnaie de base nest pas cense circuler dans un systme de banque libre (les billets de banque tant utiliss pour satisfaire la demande de liquidits), ce type daccroissement du crdit na pas sa place ici. Dun autre ct, ce type de crdit mrite dtre mentionn dans un systme de banque centrale, si les billets ou la monnaie fiduciaire de la banque centrale sont utiliss comme liquidits. Dans ce cas, il peut tre considr comme un type particulier de crdit cr.
19 Lorsque par ailleurs, la demande de monnaie saccrot mais que son offre ne suit pas parfaitement

(par exemple, lorsque les banques ne parviennent pas faire de crdit-transfert), le rsultat est une destruction de crdit pour reprendre les termes de Machlup. La contraction du crdit bancaire, face une demande de monnaie inchange en est aussi un exemple.
20 Cette faon de formuler semble prfrable la dfinition que donne Machlup (p. 171) du crdit

cr, un crdit accordant un pouvoir dachat... auquel personne na renonc auparavant. On peut considrer que cette dfinition signifie que le crdit cr inclut le crdit accord en rponse un accroissement de la demande de monnaie-banques (qui est en vrit un crdit de transfert), tant donn que les personnes qui accroissent leurs avoirs en monnaie-banques ne renoncent pas une partie de leur pouvoir dachat. Ce quoi ils renoncent en ralit, ce sont des achats de biens et de services, ce qui nest pas la mme chose. Le problme tient lexpression pouvoir dachat, qui certaines fois signifie la possibilit dacheter et dautres lexercice de cette possibilit. En raison de son ambigut, jessaie dviter cette expression.

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crdit dsigne une offre de monnaie temporairement excdentaire rsultant de prts ou dinvestissements bancaires excessifs. La cration de crdit, signale Fritz Machlup (1940, p. 183), met la monnaie la disposition du march... sans quon nait par ailleurs... par une abstention volontaire de la de consommation... dgag les facteurs de production ncessaires pour y faire face. Contrairement ce qui se passe pour le crdit de transfert, elle permet des investissements en labsence dpargne volontaire. De tels investissements provoquent des disproportions dans le processus de production. Alors que lpargne volontaire appuie le crdit de transfert, les ressources relles investies au moyen de crdit cr reprsentent une pargne force. La notion dpargne force, que Hayek (1939a, pp. 183-97) fait remonter Bentham, se rapporte la baisse de revenu rel subie par les personnes qui touchent des revenus fixes en termes montaires, lorsque les biens quils achtent habituellement leur sont enlevs par des personnes bnficiant de nouveaux revenus rsultant de la cration montaire 21 . Ltude que Malthus fait de ce phnomne, parue dans ldition de 1811 de la Edinburgh Review, considre un cas o le crdit est exclusivement cr sous forme de billets de banque : Les nouveaux billets font leur apparition sur le march comme autant de capital supplmentaire, qui permettra dacheter tout ce qui est ncessaire au bon fonctionnement de lentreprise. Mais avant que la production du pays se soit accrue, il est impossible une personne de dtenir davantage de biens, sans que les autres nen dtiennent moins. Cette diminution passe par une hausse de prix entrane par la concurrence des nouveaux billets 22 . Cette diversion artificielle de ressources vers de nouvelles activits cesse ds que les prix ont t ajusts pour liminer loffre excdentaire de monnaie :

21 De bons et brefs exposs peuvent tre trouvs chez Pigou (1933, pp. 227-31), Clayton (1955,

pp. 98-101) et Robertson (1964, chapitre 5 Section 3 et pp. 173 et suiv.). Pigou utilise lexpression contributions forces plutt qupargne force. Keynes (1936, p. 183) appelait la thorie de lpargne force lune des pires embrouilles de lconomie noclassique. Mais il lassociait aussi aux arguments de Hayek en faveur dune offre montaire constante. Keynes aurait pu jeter leau du bain haykien de loffre montaire constante sans larguer en mme temps le bb de lpargne force. Pour un expos critique du rle de lpargne force dans la pense keynsienne, voir Victoria Chick (1983, pp. 236-39).
22 Cit dans Hayek (1935, p. 20).

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La capacit du systme bancaire modifier (au moyen de lpargne force) la rpartition des ressources relles au profit de la formation de capital est purement transitoire. Lextension initiale du crdit peut permettre aux emprunteurs de contrler davantage de ressources relles, mais elle entranera en dfinitive une hausse des prix en proportion, si bien que mme si les soldes des comptes en banque sont plus levs, ils ne reprsentent pas un pouvoir dachat rel accru. Quand il faudra renouveler les prts, les emprunteurs exigeront des montants plus leves en termes nominaux; et lallocation finale des ressources relles naura pas t modifie de faon significative 23 . En dautres termes, ce qui commence par un accroissement, tout la fois nominal et rel, de la quantit des fonds prtables devient par la suite, aprs un ajustement gnralis des prix, un accroissement purement nominal, qui ne peut subvenir aux besoins dinvestissements, dentretien ni dachvement des projets aussi bien pour les nouveaux utilisateurs du crdit (aprs expansion) que les anciens (avant expansion). Les emprunteurs marginaux seront limins du march des fonds prtables, et il faudra ventuellement liquider leurs investissements, provoquant ainsi une rcession. Le but de cette discussion est de montrer comment lpargne force et ses consquences, sont lies au crdit cr. Elles apparaissent ds que loctroi de crdits entrane des crations de passifs bancaires qui excdent la demande davoirs en monnaie-banques. Elle napparaissent pas dans la mesure o le crdit accord par les banques se limite du crdit de transfert, par exemple un crdit dont loctroi correspond un accroissement des engagements au passif des banques conforme la demande pour la monnaie-banques. La distinction entre crdit cr et crdit de transfert sera utilise plus tard pour lexamen des rponses que fait un systme de banque libre des variations de la demande de monnaie. Une approche diffrente du crdit bancaire apparat dans les ouvrages de plusieurs conomistes autrichiens, et en particulier chez Ludwig von Mises. Ils accordent au phnomne dpargne force une place essentielle dans llaboration de

23 Clayton (1955, p. 99). Comparer avec Machlup (1940, p. 171). La dernire affirmation de Clayton

ne serait valable que si les biens de production taient homognes, et que le capital investi en raison de la cration de crdit ntait pas la cause de variations permanentes dans la structure de production.

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leur thorie montaire de la conjoncture 24 . Daprs ces auteurs, toute expansion du crdit ou accroissement de loffre de monnaie fiduciaire - de la monnaie-banques non couverte 100% par des rserves de monnaie-marchandise ou de monnaie de base - est injustifie. La notion dune expansion normale du crdit, daprs Mises, est absurde : Lmission de papier fiduciaire, quelle quen soit limportance, provoque toujours des variations dans la structure des prix, dont la description est le but de la thorie conomique de la conjoncture. Bien entendu, si lmission supplmentaire est limite, les consquences invitables de cette expansion le seront aussi 25 . En dautres termes, tout accroissement net du crdit fiduciaire serait cause de dsajustement sur le march des prts. Il provoquerait la chute des taux dintrt bancaires en-dessous de leurs niveaux naturels, entranant lpargne force et dautres phnomnes de la fluctuation. Ceci soppose la thse dfendue ici, qui maintient que lmission de monnaie fiduciaire ne peut avoir de consquences nfastes, ds lors quelle se produit en rponse un acroissement de la demande de dtention de la monnaie-banques. Dans ce cadre, il est parfaitement possible de crer du papier fiduciaire uniquement loccasion de prts ou dinvestissements reposant sur le seul crdit de transfert. Ainsi, il se peut que laccroissement des engagements bancaires rponde une plus forte abstention de consommer de la part des dtenteurs de monnaie, et par consquent une baisse du taux dintrt naturel. Dans ce cas, lmission fiduciaire est conforme la rgle dor voque par Mises ([1953] 1980, p. 259). Daprs cette rgle, le crdit accord par une banque doit correspondre... au crdit quon lui fait. Si pour une part, lmission de papier fiduciaire nimplique pas de cration de crdit, alors le crdit-marchandise [Commodity Credit] de Mises, dfini comme un crdit qui ne reposerait pas sur du papier fiduciaire, et par consquent dpourvu, daprs Mises, de consquences sur la conjoncture, ne doit reprsenter quune simple fraction de ce que nous appelons crdit de transfert. En fait, ce que Mises entend prcisment par crdit-marchandise nest pas clair. Si lexpression fait allusion aux

24 En plus des ouvrages de Hayek et Mises cits au cours de ltude, voir Ludwig von Mises ([1953]

1980, pp. 359-67; 1949, pp. 545-73 [1985 pp. 564-615]; 1966 [1985], chapitre 20) et Murray N. Rothbard (1970, pp. 850-63)
25 Mises (1949, p. 439 n., 1985 p. 464 n.). Comparer avec Rothbard (1970, p. 862) et Hayek (1935,

p. 23).

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missions bancaires couvertes 100% par des rserves de monnaie-marchandise, ce qui en ferait le complment de ce que Mises appelle crdit fiduciaire ou de circulation"[Fiduciary ou Circulation Credit], alors il ne sagit absolument pas de crdit. Une banque qui couvre 100% tous ses engagements nest pas une institution de crdit, mais un coffre-fort. Sinon, il se peut que Mises entende par crdit-marchandise le crdit accord par les banques sur la base dengagements terme, par opposition aux engagements remboursables vue mais sans tre couverts 100%. Mais dans ce cas Mises confond une diffrence de degr avec une diffrence de nature. Les dtenteurs dengagements vue ne prtent pas moins leur argent que les possesseurs dengagements terme. La seule diffrence est, que dans le premier cas, la dure des prts individuels nest pas prcise; ce sont des prts remboursables la demande, qui peuvent venir chance tout moment. Les banquiers doivent compter sur leur sens des affaires pour viter denfreindre la rgle dor qui consiste ne pas prter davantage quon ne met leur disposition 26 . Quelle que soit la faon dont on linterprte, la thse de Mises, selon laquelle le crdit-marchandise serait la seule forme de crdit compatible avec lquilibre du march des prts, le pousse censurer la banque couverture partielle 27 . Ce qui le place dans la mme catgorie que des auteurs comme P. J. Meyer (1867) et J. L. Tellkampf (1867), qui appelrent la suppression de la monnaie fiduciaire en Allemagne, et que Henri Cernuschi (1865) et P. Modeste (1866), qui luttrent pour sa suppression en France 28 . Il est vrai que lapprobation de la banque libre par Mises repose en partie sur son accord avec Cernuschi, qui avec Modeste, pensait que la libremission conduirait automatiquement une activit bancaire couverte 100% par des rserves 29 .

26 Comparer avec Mises (1980, pp. 300-301). 27 Dans les ouvrages de Rothbard (1970, pp. 850-60 et 1962, pp. 115 et suiv.), la tendance est totale. 28 A propos de ces auteurs voir Vera Smith (1936, pp. 91-93 et 110-12). 29 Voir Mises (1966, p. 443 [1985, p. 469]).

(En fait, Mises ny cite Cernuschi que pour rfuter lide que la libre-entreprise bancaire conduirait une surmission explosive de monnaie-papier. Selgin ne rend pas justice Mises, qui ne lui cde sur la comprhension de la monnaie et de la banque quen ce quil na pas vu que la cration de monnaie dans un systme de banque libre, comme elle ne fait que rpondre un accroissement de la demande dpargne sous forme dencaisses, nest quun lment de lintermdiation bancaire et ncarte pss le taux dintrt du march de sa valeur naturelle [N.d.T.]).

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Cette divergence de vue a des consquences au niveau de lestimation de la compatibilit de la banque libre avec lquilibre du march des prts et du march montaire. Si la thse dfendue dans ce chapitre est fonde, alors il est souhaitable que les banques libres ne sabstiennent pas de toute mission de papier fiduciaire mais seulement des missions incompatibles avec les demandes dencaisses montaires dans ce quelles ont de variable. Si les banques libres fonctionnent de la sorte, alors ne font que du crdit de transfert, et non pas de la cration de crdit. Le chapitre 3 a dmontr pourquoi les banques libres prises individuellement ne peuvent crer aucun crdit tant que la demande de monnaie est constante. Mais il ne montrait pas pourquoi elles maintiennent aussi lquilibre montaire lorsque la demande de monnaie augmente ou diminue. Il ne disait pas non plus, si lexpansion du crdit tait possible, que ce soit dans un contexte statique ou dynamique, pour les banques libres agissant de concert. La faon dont les banques libres ragissent des variations de la demande et lexistence ventuelle de moyens appropris pour rguler leurs actions collectives, cest ce quon verra dans les deux chapitres qui suivent.

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5 Les variations dans la demande de monnaie-banques


Mis part au chapitre 2, o nous avions envisag les effets dune baisse de la valeur dchange de la monnaie-marchandise entrane par la substitution fiduciaire, cette tude a jusqu prsent suppos que le demande davoirs montaires tait constante, aussi bien en termes nominaux que rels. Il nous faut maintenant tudier comment un systme de banque libre ragit des chazngements dans la demande de monnaie. Un systme de banque libre rpondrait-il une hausse de la demande de monnaie? Rduirait-il automatiquement loffre de monnaie en rponse une baisse de sa demande? Pour rsumer, pourrait-il encore maintenir lquilibre montaire? Une variation de la demande de monnaie, cest--dire de la demande relle de dtention pour de la monnaie-banques, peut tre due une variation du nombre de dtenteurs de crances sur les banques, une variation des avoirs que ces mmes individus dsirent dtenir, ou bien une combinaison des deux. Elle nimplique pas ncessairement une redistribution des demandes existantes entre les diffrentes banques. Quand, dans ce chapitre, nous ferons allusion un accroissement ou une diminution de la demande, il faudra entendre des variations de la demande globale ou totale. Ainsi quand la demande de dtention dengagements existant au passif dune banque particulire saccrot, on considre sauf mention contraire, quil ny a pas modification de la demande de dtention pour les crances sur les autres banques.

Un accroissement de la demande de monnaie


Imaginons donc quil y ait un accroissement de la demande globale de monnaiebanques, et que celui-ci prenne la forme dun accroissement de la demande pour les engagements, billets et comptes vue, mis par une seule banque. Comment cette demande accrue peut-elle tre satisfaite? Nous avons vu, que dans un systme parvenu 89

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maturit, o il ny a plus en circulation de monnaie externe qui puisse tre dpose, toute quantit supplmentaire de monnaie-banques apparat par le biais de nouveaux prts ou investissements bancaires. En rgle gnrale, ces nouvelles missions ne se retrouvent pas immdiatement chez les personnes qui dsirent dtenir un supplment davoirs montaires. Il y a nanmoins une exception ce principe, qui est aussi lexemple de la faon la plus simple, dont une banque peut de faon rentable, accrotre ses engagements au passif en contrepartie dun accroissement de la demande de crdit de ses clients, en considrant que ses rserves sont constantes. Cette exception repose sur les soldes compensateurs, qui sont des soldes de comptes dtenus par des clients emprunteurs auprs de la banque et prvus dans leur contrat de prt. Une personne ou une firme qui dtient des soldes compensateurs est simultanment emprunteuse et prteuse de la somme considre : en acceptant le prt, la personne ou la firme devient dbitrice de la banque, mais dans la mesure o les fonds emprunts sont volontairement dtenus plutt que dpenss, lemprunteur est en mme temps crancier. La banque a mis des crances sur de la monnaie-marchandise, mais personne ne va en demander le remboursement. Une partie de la monnaie-marchandise emprunte, ne sera jamais concrtement retire de la banque. Cest pourquoi, la banque peut la prter une tierce personne. Quand un emprunteur dclare explicitement quil gardera un solde compensateur, le banquier sait lavance que le solde sera dtenu plutt que dpens, et quil ne deviendra donc pas, comme cest le cas dautres dpts crs loccasion des prts, une source de pertes de rserves au profit des autres banques ou de particuliers dsirant dtenir de la monnaie-marchandise, (ce que que nous avons appel des compensations adverses, par rfrence au systme de rglement des crances entre banques, qui porte aussi le nom de compensation). Les engagements solde compensateur sont lune des sources de crdit les plus fiables pour la banque. Les dtenteurs de soldes compensateurs, pour leur part, tirent avantage de leur dtention aussi longtemps que leurs encaisses empruntes restent infrieures leur demande habituelle dencaisses montaires. Lavantage tir est li au fait que les taux des prts sont gnralement plus faibles pour les contrats de prt impliquant le maintien dun solde compensateur, ce qui reflte la prfrence du banquier pour avoir son passif des engagements sous une forme peu susceptible de contribuer des pertes de inattendues dans le systme interbancaire de compensation des crances 1 .

1 Voir Richard G. Davis et Jack M. Guttentag (1962). Ils expliquent que les accords sur les soldes

compensateurs sont un moyen pour les banquiers de sassurer que leurs clients-emprunteurs conserveront leurs soldes courants plutt que daller les porter ailleurs. Ils remarquent aussi

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Le fait que les banques puissent rpondre des changements dans la demande de monnaie de la part de leurs clients emprunteurs en modifiant leurs soldes compensateurs parat suffisamment vident. Mais comment peuvent-elles satisfaire des demandes accrues de futurs dtenteurs de billets et de comptes vue si ceux-ci ne figurent pas parmi leurs clients emprunteurs? Souvenez-vous que, quotidiennement, un certain nombre de billets et de chques de la banque vont tre pris le systme de rglement (de compensation) des crances interbancaire et devenir une source de dbits son encontre. Si la banque est en situation neutre vis--vis de ses concurrentes, elle aura en moyenne des crances sur le systme interbancaire de mme montant que ses dbits, et elle pourra ainsi maintenir ses engagements et remplacer ses actifs rmunrs mesure quils viennent chance. Supposons maintenant que certains des dposants de la banque tirent moins de chques sur leur compte, le montant de ces chques tant stable, ou bien quun nombre suprieur de personnes en possession des billets de ladite banque dcide de les conserver plutt que de les dpenser. Le rsultat serait une rduction du flux des crances sur la banque entrant dans le systme de rglements interbancaire, une diminution des sorties de rserves issues du rglement de ces crances trs comparable la diminution qui surviendrait si les clients emprunteurs dcidaient daccrotre la fraction de leurs emprunts placs en soldes compensateurs. Une description image du processus daccroissement de la demande peut tre utile. La masse de monnaie-banques en circulation peut tre considre comme traversant lconomie sous forme dun flux de revenus et de dpenses montaires. Le long de ce flux, se trouvent des poches ou des rservoirs reprsentant les avoirs en monnaie-banques des entreprises et des particuliers. Quand la demande de monnaie saccrot, soit le nombre des rservoirs augmente, comme lorsque le nombre dentreprises ou de particuliers qui veulent dtenir de la monnaie saccrot; ou bien les rservoirs existants sapprofondissent, comme lorsque les personnes dj dtentrices de monnaie augmentent leur encaisse dsire. Les deux cas de figure dbouchent sur un retrait de fonds du flux des revenus. Quand laccroissement des demandes concerne les crances sur une banque prcise, alors ces crances sont soustraites du flux de dpenses et de revenu. Au lieu dtre annules par les mcanismes derglement interbancaire des crances, elles se retrouvent loges dans les rservoirs de demande. Les crances retires de la circulation cessent ainsi de contribuer la demande sur les rserves de la banque qui en est dbitrice : les rserves dtenues par la banque mettrice, auparavant tout juste suffisantes pour couvrir ses engagements, deviennent

(p. 123 n.) que dans de nombreux cas, ces engagements plutt que dtre des contrats fermes et dfinitifs revtent la forme daccords officieux.

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excdentaires mesure que saccumulent les soldes nets crditeurs vis--vis des autres banques. Pour maximiser ses profits, la banque dont les engagements sont trs demands accrot son crdit. Ce nouveau crdit supplmentaire est du crdit-transfert, parce quil est accord pour rpondre au dsir de certaines personnes de dtenir des crances accrues sur ladite banque. Par consquent, il nentrane ni pargne force, ni hausse des prix. Il permet la banque de recouvrer son quilibre par rapport aux autres banques du systme. Il faut noter que, tant que lon sattache au maintien de lquilibre montaire, le point prcis dinjection des nouveaux crdits nest pas dterminant : on peut attendre de la banque quelle mette la disposition des emprunteurs de nouveaux crdits, de manire qui satisfasse le principe dgalisation des rentabilits la marge 2 La seule chose qui importe est que la banque, par ses crdits, tire les consquences de la volont dpargne des dtenteurs de sa monnaie-banques. Imaginons maintenant les consquences dun accroissement de la demande pour la monnaie-banques gnralis, intressant lensemble des banques. Dans ce cas, aucune banque namliore sa position relative par rapport ses concurrentes, cest-dire quen moyenne aucune dentre elles nenregistre de solde crditeur net dans la compensation interbancaire. Nanmoins, dans la mesure o les banques dans leur ensemble nont pas rpondu laccroissement de la demande de leur monnaie, chacune dentre elles recevra moins de demandes de conversion brutes quauparavant, ce qui rduira leurs besoins en rserves de prcaution par rapport leur niveau de rserves antrieur. Ainsi les banques trouveront-elles rentable de dvelopper leurs crdits jusquau moment o laugmentation globale de leurs compensations brutes fera remonter le niveau des rserves dont elles ont besoin ce quelles ont leur disposition. Une analyse plus complte exigerait dtudier les dterminants conomiques de la demande de rserves, ce que nous ne ferons quau prochain chapitre. Pour rsumer, un accroissement gnralis de la demande de monnaie-banques quivaut une baisse gnralise du taux de rotation de la monnaie-banques. Les billets

2 Voir Harold Barger (1935, p. 441). Barger pense toutefois, que lquilibre montaire ne peut tre

maintenu qu condition que les crdits soient accords sous la forme de prts aux producteurs (et non aux consommateurs). Sa position semble reposer sur lide selon laquelle, les prts nonproductifs ne parviendront pas produire les intrts ncessaires leur remboursement. Cette thorie ne tient pas compte du fait que les clients-emprunteurs peuvent verser des intrts prlevs sur leurs revenus futurs, mme si cela devait impliquer une diminution de leur richesse. Ainsi, loctroi de prts aux consommateurs par les banques, mme sil ne contribue pas ncessairement la formation de capital, reste nanmoins cohrent avec le maintien de lquilibre montaire.

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de banque changent moins souvent de main, et les dtenteurs de comptes vue tirent moins de chques, ou bien tirent des chques de moindre montant; le rsultat tant que les crances sur les banques retournent moins frquemment chez des personnes ou des banques concurrentes, susceptibles de les retourner l metteur pour remboursement. La diminution du taux de rotation des crances conduit directement une baisse du volume des compensations interbancaires. Lorsque cela se produit, les banques dcouvrent quelles ont un excdent de rserves relativement leurs engagements existant au passif, si bien quelles ont la possibilit daccrotre le nombre de leurs actifs rmunrs; ce quelles font en augmentant loffre de monnaie-banques, dveloppant ainsi les moyens de rpondre la hausse initiale de la demande. pour cette monnaie. Dans le vocabulaire-type des manuels dconomie montaire, on dirait quil y a hausse du multiplicateur de rserves. Laccroissement des engagements au passif se poursuivra tant quil y aura des rservoirs de demande remplir. Toutes les missions suprieures la demande conduiront toutefois des augmentations du flux des paiements, provoquant un accroissement des compensations interbancaires, ce qui tirera sur les rserves. Une faon quivalente de prsenter les faits consisterait parler en termes de vitesse de circulation plutt quen termes de dure de rotation. On peut alors dire des banques libres quelles rpondent une baisse de la vlocit de la monnaie-banques en augmentant son offre. Quelle quen soit la formulation, les banques agissent prcisment de faon pouvoir maintenir lquilibre montaire. Pour des raisons que nous expliquerons plus tard, ce ne peut gnralement tre le cas dans les systmes banque centrale ni daucun systme sans libert dmission, aussi peu rglement quil soit par ailleurs. Un problme se pose alors quant aux chances relatives des actifs et passifs des banques. Les prts des particuliers leur banque, sont en rgle gnrale, de dure bien moindre tout en tant plus alatoires que les prts quils permettent la banque de faire ses emprunteurs. Cest pourquoi les banquiers doivent tre capables de transformer des crdit court terme de dure indtermine en des prts et investissements plus long terme. Elles le font en utilisant la loi des grands nombres de la mme faon que les joailliers-banquiers, lorsquils firent leurs premiers prts sur papier fiduciaire (voir le chapitre 2). Les actions dun grand nombre dutilisateurs de monnaie-banques aux motivations diffrentes se compenseront largement au quotidien. Une personne dpensera son crdit de dpt la banque A, cessant ainsi de figurer parmi ses crditeurs. Une autre personne versera simultanment des capitaux supplmentaires sur son compte la banque A. Le mme type de transactions, se compensant en grande partie, se produisent dans toutes les banques, avec pour rsultat, que le cumul des

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demandes individuelles et de courte dure de monnaie-banques, peut tre considr par les banques comme des fonds susceptibles dtre investis dans un portefeuille dactifs rmunrs, dont la maturit moyenne est considrablement suprieure la priode de rotation moyenne des billets et des comptes de dpt vue dtenus individuellement. La structure de maturit et le nombre des prts et des investissements dune banque dpendent donc du comportement attendu de la demande globale de ses engagements, et non des modifications de la rpartition des demandes individuelles, dont lagrgation constitue la demande globale.

Une baisse de la demande de monnaie


Envisageons maintenant ce qui se passe lorsque la demande de monnaie diminue. En faisant lhypothse une fois de plus, que la baisse naffecte les engagements que dune seule banque, cela se traduit par la contraction ou la disparition des rservoirs dans lesquels les engagements de la banque trouvaient place auparavant. Les engagements retournent au flux de revenus montaires, o ils entrent dans le systme interbancaire de compensation et sont ports au dbit de leur metteur. Pour rajuster sa position vis--vis de ses concurrentes, la banque qui voit se rduire la demande pour ses engagements, met fin certains de ses prts et liquide quelques placements, ou du moins cesse de renouveler certains prts lorsquils parviennent chance. Ainsi, de la mme faon que loffre de monnaie-banques augmente la suite dun accroissement du crdit, elle peut tre rduite par la contraction du crdit, cest-dire par la rduction de prts et dinvestissements 3 . Il est mme possible que les engagements qui ne sont plus dsirs soient directement retourns leur point dorigine, par le biais dun remboursement demprunt. Imaginons par exemple, que celui qui ne veut plus dtenir autant de monnaie verse ses crances montaires en excdent un dbiteur de lmetteur initial, et que ce dernier les utilise pour rembourser son emprunt. Quel est le rsultat global de cette transaction? La banque ne subit ni pertes de compensation, ni variation du volume de compensations son encontre 4 . Pourtant le total de ses engagements au passif aura bel et bien baiss, si lon considre que la banque na pas fait de nouveaux prts ou investissements. Si, au contraire, la banque svertue pousser son actif et son passif

3 Le mcanisme dabsorption de monnaie-banques est trait par Shotaro Kojima (1943, pp. 17-18). 4 On fait lhypothse quavant dtre verss au passif, les engagements taient parfaitement oisifs,

si bien quils nentranaient pas de compensations bancaires.

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vers leur niveau antrieur, en accordant de nouveaux crdits, elle subira des compensations adverses de montant peu prs identique celui de ses nouvelles missions. Il est vraisemblable que la banque navait pas de rserves excdentaires au dpart (cest--dire avant la baisse de la demande portant sur ses engagements et avant le remboursement de lun de ses prts). Etant donn que rien ne sest produit entretemps pour lui donner des rserves excdentaires, la banque ne peut rsister des compensations adverses supplmentaires et il lui faut finalement accepter une contraction de son activit. Les consquence sont les mmes si les engagements dune banque dont la demande pour la monnaie a baiss, sont utiliss pour rembourser les emprunts contracts auprs dune autre banque. Il est plus facile dexpliquer ce qui se passe ici en deux tapes. Imaginons dabord que Y, emprunteur auprs de la banque B, reoive de la monnaie-banques de X, qui en faisant ce paiement rduit de faon permanente son compte auprs de la banque A. Supposons en plus que Y dpose dabord la somme reue de X la banque B. Alors la banque A subira, toutes choses tant gales par ailleurs, une compensation adverse de mme montant que le versement de X Y. En rponse cette perte, la banque A doit contracter ses engagements. Dun autre ct, la banque B se voit dpositaire de nouvelles rserves, lesquelles sont excdentaires, et elle peut ainsi accrotre ses engagements. Le rsultat global jusquici est quil ny a pas de modification de loffre de monnaie-banques, tant donn que laccroissement des avoirs de Y compense prcisment la baisse de la demande de la part de X. Toutefois, il nous faut maintenant considrer la deuxime tape du processus de remboursement demprunt, au cours de laquelle Y utilise son nouveau crdit pour verser un chque sa banque en rglement dun emprunt qui lui avait t accord auparavant. (On peut comparer cette deuxime tape ce qui se passe quand des crances dsormais non dsires sur une banque sont directement utilises pour rembourser des prts faits par lmetteur initial : ce transfert conduit lextinction des engagements en question, sans que la banque qui se voit rembourser puisse compenser cet effet par une expansion). Ainsi, quand des engagements non dsirs sur la banque A, sont utiliss pour rembourser des prts de la banque B, le rsultat global est une diminution des engagements de A hauteur de la baisse de la demande sans que se produise en contrepartie le moindre accroissement (assez durable) de la production dengagements par la banque B ni par aucune autre banque. Le mcanisme dcrit ici peut une fois de plus tre gnralis et appliqu une rduction gnralise de la demande pour la monnaie-banques. Dans ce cas, il y a accroissement du taux de rotation des engagements bancaires, ce qui signifie que les actifs admis la compensation doivent eux-aussi tourner plus rapidement. En

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La thorie de la banque libre

dautres termes, les besoins en liquidit du systme bancaire saccroissent, et un volume donn de rserves ne peut plus servir de support la mme quantit de monnaiebanques. Cest pourquoi lactif et le passif sont contraints de se contracter, le multiplicateur de rserves diminuant. Rappelons ici encore quon devra attendre le chapitre suivant pour quil soit rendu compte de la demande pour les rserves mentionne dans cette gnralisation. Ainsi la capacit des banques libres maintenir lquilibre est tout autant tablie dans les cas o la demande de monnaie-banques est variable. Ce rsultat nest quune extension de la rgle statique des rserves excdentaires tant donn quil repose sur une dmonstration, qui devra tre complte dans le chapitre suivant, selon laquelle la disponibilit globale des rserves excdentaires (ou inversement, la demande globale de rserves excdentaires) est fonction de la demande globale de monnaie-banques. Il sagit l dun rsultat qui nest pas applicable aux systmes o la production de monnaie manuelle est monopolise : les ajustements de la masse montaire dans de tels systmes doivent tre faits, pour autant quils puissent se faire, au travers de politiques spcifiques. Les possibilits de contrler la masse montaire seront examines de faon critique dans les chapitres 7 et 8. Toutefois, il est ncessaire dexaminer dabord certaines ides reues sur les besoins en rserves, qui pourraient remettre en question les conclusions auxquelles nous venons daboutir.

6 Les besoins conomiques en rserves


On ne peut affirmer que les banques libres maintiendront lquilibre montaire mme si la demande de monnaie se modifie, que si le multiplicateur de rserves varie dune faon compatible avec la vitesse de circulation de la monnaie-banques. Nombre dtudes conventionnelles contredisent cette thse. Certaines considrent le multiplicateur de rserves comme une donne constante, de nature institutionnelle, et non comme une variable, dpendant des choix faits par les clients et de la manire dont les banquiers ragissent ces changements dans leurs choix. Dautres ont un point de vue radicalement oppos et considrent que le multiplicateur de rserves est, du moins dans certains cas, indtermin. Le but de ce chapitre est de dmontrer que, du moins dans un systme de banque libre, ces deux analyses sont inapplicables.

La thorie de la conservation
La thorie selon laquelle le multiplicateur de rserves est une constante peut tre appele la thorie de la conservation de la monnaie bancaire 1 . Elle admet quune banque prise isolment puisse accrotre ou rduire son crdit selon que ses clients dtiennent des montants plus ou moins importants de ses engagements. Mais cette mme thorie nie que des accroissements ou des contractions de loffre montaire dans son ensemble puissent avoir lieu en rponse des variations de la demande globale : chaque banque prise isolment peut tre amene accrotre ou rduire son activit relativement aux banques concurrentes; mais les excdents de certaines banques seront toujours compenss par les dficits dautres banques 2 . Tant que le niveau des rserves

1 Par analogie avec la Loi de conservation de lnergie (la premire loi de thermodynamique), qui

nonce que lnergie peut tre dplace dun endroit un autre, mais ne peut tre crre ni dtruite.
2 Le fait quun individu puisse accrotre ses avoirs bancaires en dposant de largent au moyen de

chques ou de liquide, et quil puisse les diminuer en retirant du liquide ou en tirant des chques,

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La thorie de la banque libre

reste inchang, le systme dans son ensemble ne pourra entretenir quune certaine quantit de monnaie-banques, ni plus, ni moins 3 . La thorie de la conservation considre le volume des engagements dun systme bancaire comme sil sagissait du volume de leau dans un waterbed. Une lgre pression sur lune des parties du lit rduit la quantit deau qui se trouve cet endroit-l, mais entrane un accroissement de la quantit deau ailleurs. De la mme faon, une baisse de la demande pour les engagements dune banque prcise est cense conduire la banque rduire son activit, mais cette rduction sera accompagne dun dplacement compensateur des rserves et de la capacit de prter vers dautres banques. En sens contraire, un accroissement de loffre dengagements de la part dune banque nest considr comme possible que si ses concurrentes rduisent leur activit. Dans les textes sur la monnaie et la banque, la thorie de la conservation est gnralement exprime en termes de dpts bancaires uniquement, lmission concurrentielle des billets tant rarement envisage. Largumentation de John Philip Wernette (1933, p. 32), pour qui une campagne dpargne efficace ne peut augmenter la masse totale des dpts dun systme bancaire pris globalement est caractristique : Si lon persuade A de rduire ses dpenses en biens de consommation de sorte quelles soient infrieures son flux de revenus, et dalimenter un compte de dpt bancaire hauteur de la diffrence, lpargne de A sera compense par une dspargne de mme montant de la part dautres individus. Les soldes de leurs comptes se rduisent tandis que celui de A saccrot; la masse totale des dpts nest pas modife par le choix fait par A. La banque de A, grce sa campagne dappel lpargne, parviendra peut-tre ainsi augmenter ses dpts; mais ce ne sera quau dtriment des dpts des autres banques.

est chose connue pour tous les dtenteurs de comptes bancaires. Personne ne le nie, mais certains thoriciens ont ni que ce qui tait vrai au niveau des individus puisse sappliquer aux prteurs dans leur ensemble. Edwin Cannan, Growth and Fluctuations of Bankers Liabilities to Customers (1935, p. 8).
3 Il est gnralement admis que, dans les systmes o la production de monnaie manuelle est

monopolise, les variations de la demande de monnaie manuelle relativement aux comptes de dpt modifieront le multiplicateur de monnaie de base en provoquant laller-retour de la monnaie de base entre rserves bancaires et circulation. Cet ajustement pervers est diffrent des ajustements-rponses considrs ici, qui sont des ajustements de loffre de monnaie rpondant des variations de la demande, offre constante de rserves bancaires.

Les besoins conomiques en rserves

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George Clayton en fournit un autre exemple. Mme sil reconnat que les banques peuvent rpondre positivement un accroissement de la demande pour la monnaie-banques dans la premire phase de leur dveloppement, Clayton nie que cela soit encore possible au stade dvelopp du systme. Il affirme que limmobilisation dune partie des engagements de la banque, rsultant de dpts laisss oisifs la banque... ne permet pas la banque de prter ou dinvestir plus dargent quelle ne le faisait auparavant 4 . Ainsi, daprs Clayton (1955, p. 98), la dflation ne peut tre matrise quau moyen de politiques dlibres daccroissement du crdit sous la direction dune banque centrale, qui serait amene fournir des liquidits supplmentaires pour maintenir le ratio de rserves. Dautres thoriciens ont fait le mme genre daffirmation, niant la possibilit dune contraction gnrale du crdit pour un niveau de rserves donn. La faille de la thorie de la conservation est quelle se mprend sur les forces qui dterminent les besoins en rserves des banques. Elle imagine que ce besoin ne repose que sur le montant des engagements existants de la banque et non pas sur la demande de ces engagements relativement au revenu, en ce quelle affecte leur taux de rotation 5 . Cette erreur peut venir de ce que les thoriciens de la conservation confondent les besoins conomiques de rserves avec les exigences de rserves obligatoires. Ces rserves-l sont fixes de faon rglementaire, sur la base de ratios minimum de rserves par rapport au total des engagements. A lvidence, les exigences de rserves obligatoires sont donnes par les institutions, et elles fixent une limite suprieure au multiplicateur de rserves. Mais les rserves obligatoires nexistent pas dans tous les systmes de banque centrale, et sont absents des systmes de banque libre. Dans un systme de banque libre, les besoins en rserves sont dtermines par les dcisions doptimisation des banquiers. Ce sont des choix conomiques et non statutaires. Si lon admet ce point, les questions cruciales deviennent : quels facteurs dterminent le besoin en rserves conomiques dune banque libre6 et cette quantit de rserves demandes

4 George Clayton (1955, pp. 97-98). La seule exception admise par Clayton est le cas dun transfert

de fonds de comptes vue sur des comptes terme. Ce qui traduit la prsomption selon laquelle on impose des taux de rserves statutaires diffrents ces types de comptes. Quant au fait que la thorie de la conservation dpend du postulat selon lequel il existe des rserves statutaires obligatoires, voir ci-dessous.
5 Le taux de rotation des engagements se modifiera temporairement avec les variations de la demande

pour ces engagements ( offre constante), rsultant des dsirs des consommateurs de dpenser leurs avoirs excdentaires ou bien dalimenter leurs comptes insuffisamment approvisionns.

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La thorie de la banque libre

reprsentera-t-elle forcment une fraction constante des engagements totaux de la banque?

Les dterminants de la demande de rserves


On peut considrer que pour une priode donne, la demande de rserves dune banque libre est faite de deux composantes. La premire reprsente ce que la banque, daprs la structure de son actif et de son passif, estime devoir tre la diffrence entre ses dbits de compensation totaux et ses crdits de compensation totaux, cest--dire sa demande nette moyenne de rserves. Le second lment est celui qui permet la banque de se couvrir contre lventualit des compensations adverses qui, se produisant au cours de la priode considre, dpasseraient (isolment ou de faon cumulative) le solde net moyen des rserves quelle dtient. Il sagit de la demande de rserves de prcaution 7 . Elle couvre la banque, non pas pour les compensations adverses quon peut prvoir partir dune structure dtermine de la demande pour les engagements de la banque, mais pour les fluctuations temporaires et erratiques de ces compensations audel de leur valeur prvue. Une banque qui ne dtient pas de rserves de prcaution peut avoir en moyenne des crdits de compensation gaux ses dbits, si bien que sa demande moyenne nette de rserves serait nulle. Pourtant la banque courrait de grands risques, elle aurait en fait une chance sur deux de se trouver incapable de rembourser tous ses soldes dbiteurs ltablissement de compensation loccasion de la plus banale sance de compensation si elle navait pas constitu pas de rserves pralables. Il sensuit que les banques doivent dtenir des rserves de prcaution aussi longtemps que lincidence prcise des dbits de compensation ne peut tre connue ou reste incertaine 8 et cela, mme si elles nont aucune raison de douter que leurs dbits et leurs crdits de compensation seront gaux long terme 9 .

7 Ernst Baltensperger (1974, p. 205) dfinit la demande de rserves de prcaution comme tant le

surplus global des actifs de rserve... par rapport lexigence nette ('perte') de rserves, moyenne ou attendue. Olivera (1971) la dfinit comme tant la fraction des rserves totales qui est dtenue pour pallier des dviations possibles de la demande nette au-del de sa valeur attendue.
8 Cest--dire, tant que les variations de rserves ne sont connues que sous forme de probabilits

(Baltensperger 1974, p. 205).


9 Tout au long de cette analyse, nous considrons que la demande de rserves nest pas influence

par les variations des taux dintrt sur les prts et les investissements. Pour dfendre cette hypothse, on peut avancer que les taux dintrt pratiqus sur les prts de secours au jour le

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Dans une banque libre, les deux composantes de la demande de rserves sont lies au montant total de ses dbits de compensation, et pas ncessairement la totalit des engagements inscrits son passif. De surcrot, la quantit des engagements retourns la banque par le systme de compensation dpend tout autant de leur rotation moyenne que du montant total des engagements existants. Ainsi, pour prendre le cas limite, des engagements supplmentaires dont le taux de rotation serait nul naugmenteraient pas la demande de rserves dune banque en expansion et la contraction dengagements rotation nulle ne permettrait pas de considrer que les rserves excdentaires de la banque se sont accrues. Dun autre ct, la demande de rserves dune banque peut augmenter mme si celle-ci na pas accru ses engagements, simplement parce que le taux de rotation est plus lev. Finalement, les besoins en rserves dune banque peuvent diminuer mme si ses engagements sont constants, parce que la priode de dtention moyenne de ces engagements par le public est plus longue. A lquilibre de long terme, et lorsque la disponibilit totale des rserves reste fixe, chacune des banques du systme doit avoir une demande moyenne nette de rserves nulle. Une banque ne peut pas subir continuellement une demande moyenne nette de rserves positive sans tre amene disparatre, et elle ne peut avoir une demande moyenne nette de rserves ngative moins dtre incapable de profiter pleinement de la demande de dtention de ses engagements et par consquent de sa capacit de prt. Les banques la recherche de la rentabilit maximale essaieront dajuster leurs engagements existants pour compenser des variations, lies la demande, de leur dbit de compensation net, ceci afin de maintenir leur demande moyenne nette de rserves gale zro : une banque qui sattend acqurir davantage de rserves quelle ne pense en perdre pendant une priode donne, parce que la demande de dtention de ses engagements devrait augmenter, dveloppera ses prts et investissements pour combler la diffrence; une autre banque sattendant perdre plus

jour, dans le but de compenser des rserves insuffisantes auront tendance crotre avec les autres taux dintrt, si bien que les cots sanctionnant des rserves insuffisantes augmentent paralllement aux cots dopportunit de la dtention de rserves suffisantes. Ceci laisse entendre que des taux dintrt levs ne rendent pas ncessairement intressant pour les banques de maintenir un faible niveau de rserves. Pour le raisonnement et les arguments en faveur de cette thorie, voir Leijonhufvud (1968, p. 358) et Hancock (1983). Bien entendu, si les taux dintrt plus levs sont rpercuts sur les dtenteurs de dpts, cela pourrait entraner une baisse de la quantit de monnaie demande et ainsi contribuer indirectement la baisse de la demande de rserves.

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de rserves quelle nen gagne, parce que la demande de dtention de ses engagements aura baiss, rduira au contraire ses actifs. Une banque qui najuste pas ses missions lorsquelle est confronte une variation de la demande qui sadresse celles-ci, nest pas dans une position moins dfavorable face ses concurrentes, quune banque qui sur-met ou sous-met relativement ses rivales alors que la demande de dtention pour la monnaie-banques reste inchange. Etendre cette conclusion au systme bancaire dans son ensemble et par consquent aux ajustements relatifs aux passifs globaux de ce systme nimplique-t-il pas un sophisme de composition? Non, ce nest pas le cas, parce que lexpansion dune banque donne, en rponse une baisse des dbits de compensation son encontre nimplique pas la moindre diminution des rserves ou de la capacit de prt des banques concurrentes, dans le cas dune demande accrue ou dune rotation plus faible de ses engagements. En fait, une telle expansion empche la redistribution des rserves qui se devrait se produire si loffre de monnaie-banques ne sajustait pas au changement de demande. Il en est de mme des contractions de crdit de chaque banque prise individuellement, quand ces contractions ont pour but de maintenir lquilibre de loffre et de la demande portant sur leurs engagements.

Changements uniformes dans la demande de monnaie


Ce que nous venons de dire ne sapplique quaux politiques des banques dsireuses de maintenir au niveau zro leur demande nette moyenne de rserves long terme, en raison du besoin quelles ont de rester en quilibre les unes par rapport aux autres. Ce qui laisse de ct un problme absolument crucial, un problme que lon soulve quelquefois quand on tudie la thorie de la conservation. On a admis que lorsque les variations de la demande auxquelles elles sont confrontes ne portent que sur leurs engagements elles, les banques prises individuellement peuvent accrotre ou contracter le montant total de leurs engagements pour se maintenir face aux autres banques; mais quest-ce qui peut causer une expansion ou une contraction gnrale du systme, quand toutes les banques sont en mme temps soumises des variations dans le mme sens de leur demande dmissions? Par exemple, imaginons quune baisse gnrale de la demande de monnaie-banques augmente uniformment les compensations brutes de toutes les banques; aucune banque ne subira de dficit net de ses rserves moyennes. Chaque banque verra ses dbits et crdits de compensation saccrotre dun mme montant, sans aucun changement dans ses compensations adverses. De mme, si toutes les banques sont confrontes des accroissements gaux

Les besoins conomiques en rserves

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de leur demande dmissions, aucune ne ressentira le besoin daccrotre les siennes, dans la mesure o le seul motif quelle pourrait avoir dagir de la sorte serait dempcher une accumulation de ses rserves excdentaires la suite de soldes de compensation positifs. A lvidence dans une telle circonstance, les banques nont pas le moindre intrt poursuivre leur expansion ni au contraire se restreindre si leur seule raison dagir de la sorte est le souci de maintenir leur position les unes vis--vis des autres; elles sont dj en phase, et un accroissement uniforme de la demande de monnaiebanques ne modifiera rien. Sensuit-il donc que dans ces circonstances les banques ne feront rien, et que la thorie de la conservation est par consquent vrifie? La rponse est un non catgorique. Car dans un systme de banque libre, il existe des forces qui conduisent loffre de monnaie-banques sajuster des variations de la demande, mme lorsque de tels changements simposent simultanment et uniformment toutes les banques. La raison en est lie la demande de rserves de prcaution. Contrairement la demande moyenne nette de rserves, la demande de prcaution est bel et bien affecte par des variations uniformes et non satisfaites de la demande de monnaie-banques. Les raisons pour cela sont dcrites en dtail dans les ouvrages qui traitent de la demande de rserves de prcaution, commencer par larticle de dpart crit par Edgeworth 10 . La principale conclusion de cet ouvrage, base sur la loi des grands nombres, est que la demande de rserves de prcaution crot ou diminue avec les variations du volume total des compensations bancaires brutes, quoiquelle ne le fasse pas ncessairement dune faon strictement proportionnelle aux variations des compensations brutes. Plus prcisment, un accroissement uniforme du volume total des dbits de compensation d une hausse de la frquence des transactions, (ce qui serait le cas sil y avait une baisse gnralise de la demande de monnaie-banques avec un revenu constant), exige que les rserves de prcaution saccroissent dun facteur au moins gal la racine carre du facteur daccroissement des compensations brutes. Une baisse du volume total des compensations conduira de la mme faon une rduction de la demande en rserves de prcaution 11 .

10 F. Y Edgeworth (1888). Les meilleurs articles rcents ce sujet sont ceux cits par Baltensperger

et Olivera. En plus de ces articles, il est recommand de lire largumentation de Don Patinkin (1965, pp. 82-88).
11 Comme le note Baltensperger (1974, p. 205), la loi de la racine carre donne une estimation

conservatrice de la relation entre variations des compensations brutes et demande de rserves de prcaution, en partie parce quelle considre une hausse de la frquence, plutt que du montant moyen des transactions. La dmonstration de la loi de la racine carre faite par Edgeworth repose

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Ce rsultat peut sexprimer au moyen de deux graphiques (Illustration 6,1), qui montrent une distribution hypohtique des frquence des dbits de compensation auprs dune banque reprsentative, avant et aprs le doublement du volume total des compensations. La rgularit des graphiques implique une priode dobservation relativement longue avec de nombreuses sances de compensation; on peut aussi considrer que ces graphiques montrent la probabilit statistique de telles ou telles compensations nettes reposant sur un grand nombre de cas. Le dou Figure 6,1

1. Compensations brutes globales = A

NE PAS OUBLIER DINSERER LES DIAGRAMMES

2. Compensations brutes globales = B = 2xA

NE PAS OUBLIER DINSERER LES DIAGRAMMES

x = solde de compensation (en $). y = compensations totales (en $) associes des valeurs particulires de x

elle-aussi sur lhypothse que les dbits de compensation individuels sont sochastiquement indpendants et distribus de faon symtrique. Olivera dmontre toutefois, que la loi reste valable mme si les dbits de compensation individuels (les composantes de la demande nette moyenne) sont corrls en srie.

Les besoins conomiques en rserves Z = risque de dfaut admissible maximum RA, B = demande de rserves en $

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blement des compensations brutes multiplie par deux lchelle de laxe horizontal du diagramme de distribution de frquence. En raison de la loi des grands nombres, toutefois, la distribution est plus concentre en son centre et la variance est plus forte, mais de faon moins marque que laccroissement de lchelle des compensations. Lintuition de la racine carre est relativement facile expliquer. Si le volume des compensations brutes saccrot, il en est de mme des fluctuations alatoires de ces compensations dans leur distribution parmi les banques, source de la variance des compensations nettes de chaque banque seulement, cet accroissement est moins que proportionnel. Cela rsulte directement des lois des probabilits. Etant donn que les rserves de prcaution sont dtenues pour limiter les effets des carts de la demande nette moyenne par rapport une valeur mdiane anticipe, il sensuit que la demande pour les rserves de prcaution crot dans la mme proportion que lcart-type des compensations nettes. Comme les compensations bancaires brutes augmentent ds quil y a une baisse gnralise et non compense de la demande de monnaie-banques revenu constant, et que les compensations bancaires brutes dcroissent ds quil y a un accroissement gnralis et non compens de la demande de monnaie-banques, il sensuit que les besoins en rserves des banques sont modifis par des variations de la demande de monnaie-banques mme lorsque ces variations concernent toutes les banques simultanment et uniformment. Si un systme bancaire a une quantit fixe de rserves, la loi de la racine carre applique la demande de rserves de prcaution implique (a) que les banques rduisent leurs missions en rponse une baisse uniforme de la demande de monnaiebanques, pour viter que leurs besoins en rserves de prcaution ne dpassent le stock disponible de telles rserves, de sorte quelles ne se retrouvent pas plus souvent dcouvert auprs de ltablissement de compensation; et (b), que les banques accroissent leurs missions en rponse une hausse uniforme de la demande de monnaie-banques, de sorte que la demande globale de rserves de prcaution ne se retrouve pas infrieure la quantit disponible 12

12 Savoir si les ajustements de loffre nominale des engagements bancaires compenseront

entirement les variations de la demande nominale dpend du degr de discrimination entre les diffrents billets de banque. Une hausse de la demande de la part de personnes qui ne font pas la diffrence conduit une moindre baisse des rserves de prcaution quune hausse comparable de la demande (touchant toutes les banques uniformment) chez des individus qui font la diffrence.

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La thorie de la banque libre Algbriquement : Si Rd est loptimum (minimum) de la demande de rserves de sret du systme bancaire, et s2G une mesure de la variance des compensations nettes dune banque reprsentative autour de leur moyenne de zro, pour un niveau donn G de compensations brutes; Lquation scrit : Rd= f(s2G) = f[h(G)] avec f'>0 et h'>0. Ce qui quivaut dire que la demande de rserves est une fonction croissante de la variance des rserves, elle-mme fonction croissante du volume de ces mmes rserves. Dans un contexte dquilibre montaire, pour un niveau de prix donn, le revenu et les compensations bancaires brutes sont encore positives. Soit N la valeur des compensations brutes lquilibre montaire. Alors de faon plus gnrale : G = N + l(Ms Md)

Quand il existe une pleine discrimination entre les diffrents billets, les ajustements de loffre nominale seront complets. Pour des raisons de simplicit, la dmonstration considre que les banques sont en quilibre les unes par rapport aux autres, cest--dire que la demande de rserves nette moyenne est nulle.Dans ce cas, la demande de rserves de prcaution est gale la demande totale. Olivera (1971, p. 1100) note que la loi de la racine carre peut sappliquer des dcisions prises individuellement et que son utilisation possible comme loi macroconomique comporte un problme dagrgation non linaire. Il ajoute toutefois, que la condition dagrgation vidente est que le nombre des dtenteurs de rserves, de mme que leur part du march de la demande prvue restent stables tandis que la demande saccrot. Mais ceci signifie simplement quil est ncessaire de faire abstraction des variations de la demande de rserves nette moyenne, ce qui est prcisment la mthode que jai adopte.

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o l>1 13 , Ms est loffre nominale de monnaie-banques, Md la demande nominale de monnaie-banques et (Ms Md) loffre excdentaire (ou la demande excdentaire ngative) de monnaie-banques. Ainsi G saccrot quand il y a offre excdentaire de monnaie-banques, et dcrot quand cest la demande de monnaie-banques qui est excdentaire. Etant donn que : Rd = f { h[N + l(Ms Md)] }, Il sensuit que Rd crot aussi ds quil y a offre excdentaire de monnaiebanques, et que Rd dcrot ds quil y a demande excdentaire de monnaiebanques. Si les rserves disponibles, Rs sont fixes, alors la moindre variation de Rd qui lcarte de Rs doit tre compense par un ajustement appropri de Ms en considrant que Md est exogne. La loi de la racine carre applique la demande de rserves de prcaution considre que les compensations bancaires saccroissent ou dcroissent en raison de variations dans la frquence des rglements. Le volume total des compensations peut aussi crotre et dcrotre la suite dune hausse ou dune baisse du montant moyen des rglements individuels, la frquence des rglements tant constante. Ce qui conduit un accroissement de la demande de rserves de prcaution proportionnel laccroissement du volume des compensations bancaires 14 . Quoique cette possibilit ne fasse quaccorder un poids supplmentaire la plupart des conclusions auxquelles nous venons darriver, elle souligne aussi une des causes potentielles de dsquilibre montaire dans un systme de banque libre. Considrons une situation o le volume des compensations bancaires brutes hebdomadaire se monte 1 million de $, rparti en 100 000 chques dune valeur moyenne de $10. Imaginez maintenant que les clients des banques modifient leurs habitudes et ne tirent que 50 000 chques par semaine dune valeur moyenne de $20. Le volume hebdomadaire des compensations bancaires brutes est encore d1 million de $, mais le plus petit nombre de rglements de montants plus levs, plus lourds conduit un accroissement de la demande de prcaution pour les rserves bancaires. La tendance, pour un niveau de rserves fixe, est ainsi la baisse de loffre de monnaie-banques. Pourtant la modification du comportement du public reflte, une demande non pas moindre mais suprieure davoirs en liquide. Ainsi loffre

13 Pour le systme bancaire, chaque dollar doffre montaire excdentaire engendre plusieurs dollars

doprations de compensation supplmentaires pendant une priode de temps assez longue (quoique dfinie).
14 Voir Patinkin (1965, pp. 87-88 et pp. 576-77).

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de monnaie, plutt que de sajuster dans le mme sens que la demande de monnaie, (ce quelle fait lorsque le montant des rglements est constant et que le volume des compensations voluerait loppos de la demande de monnaie), sajuste de faon contraire. Le fait que ceci soit une faille potentielle de la banque libre ne peut tre ni. Mais il est peu probable que ce problme ait une grande importance pratique; en effet les variations dans le montant moyen des rglements sont gnralement accompagnes de variations de frquence dans le mme sens, auquel cas leur effet est de renforcer les variations de loffre de monnaie rpondant aux modifications de la demande. Le cas exceptionnel, o la frquence et le montant moyen volueraient en sens contraire, na des chances de se produire quen rponse un changement du niveau gnral des prix qui ne rsulterait pas lui-mme dun dsquilibre montaire. Dans ce cas, un effet dencaisses relles peut conduire une modification de la frquence des rglements en sens inverse de la variation de leur montant moyen. La porte de ce type de variation du niveau des prix est assez limite dans un cadre de banque libre. Imaginons nanmoins, titre de dmonstration, quune telle modification des prix puisse se produire, provoquant une variation dstabilisante de loffre de monnaie-banques. Le dsquilibre serait de courte dure, parce que son effet serait dinverser le mouvement des prix qui lavait fait natre initialement. Ainsi les dgts potentiels des variations de loffre de monnaie en cas de dsquilibre ne peuvent tre que trs limits dans un systme de banque libre. Dans la mesure o de tels changements pourraient se produire, leur effet serait de freiner quelque peu un potentiel dj limit de changement de la structure des prix dans un systme de banque libre, ce qui peut arriver quand il y a modification gnrale de la productivit par tte. Il faudra sen souvenir dans les chapitres suivants o lon ne tiendra pas compte de lventualit particulire envisage ici, et o lon tiendra pour acquis que, dans un systme de banque libre, la structure des prix sajuste pleinement des variations de la productivit.

La variabilit du multiplicateur de rserves


La variabilit de la demande de rserves implique, que dans un systme de banque libre, le ratio de rserves, (cest--dire le rapport entre les rserves et les engagements vue), peut subir de grandes diffrences dune banque lautre, de mme que pour une mme banque, prise des dates diffrentes. Toutes choses tant gales par ailleurs, une banque travaillera avec un faible ratio de rserves quand la demande pour

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ses engagements est forte et vice versa. Pour le systme bancaire lui aussi, le multiplicateur de rserves, cest--dire le nombre dunits de monnaie-banques supportes par une unit de monnaie-marchandise, augmentera avec les hausses de la demande globale davoirs en monnaie-banques, et diminuera avec les baisses de cette demande, en faisant lhypothse que le nombre de banques et leur part de march nont pas chang dans lintervalle. Ces rsultats dmontrent que la thorie de la conservation ne peut en tous cas pas tre applicable un systme de banque libre. De surcrot, ils donnent penser quelle ne peut pas non plus sappliquer un systme dot dun monopole dmission de monnaie, (moins apte sadapter des variations de la demande), ni mme des systmes rserves obligatoires. La recherche empirique va dans ce sens. Aux EtatsUnis, les montants des rserves excdentaires dtenues par les banques se modifient continuellement, et certains conomistes ont mme conseill que les contraintes rglementaires soient modifies pour tenir compte de la diversit et des variations continuelles des taux de rotation des engagements des diffrentes banques, avec des exigences plus fortes pour les banques fort taux de rotation des dpts. Ainsi Neil Jacoby (1963, pp. 218-219) recommande-t-il que les rserves obligatoires dune banque donne soient proportionnelles la contribution de ses dposants la demande globale du produit national total. Ainsi, les banques dont les dpts tournent trs rapidement seraient tenues davoir des rserves plus leves par dollar dpos que les banques qui ont une faible rotation de leurs dpts 15 . De telles propositions, mme si ses auteurs ne lavouent pas, vise ce que la rglementation impose aux rserves des banques... ce quelles font spontanment ou par accord mutuel dans les systmes non rglements. Des exemples de ce genre existent dj aux Etats-Unis. On impose des rserves obligatoires moins leves sur certains dpts terme que sur les dpts vue, sans doute parce que les engagements terme ont un taux de rotation moins lev. Les formules en question sessaient estimer approximativement les vritables besoins en liquidits pour les diffrents types de dpts ce qui, dans un systme drglement, serait pour le moins superflu. Dans une tude comparative portant sur douze pays, Joachim Ahrendorf et S. Kanesthasan ont aussi observ que les multiplicateurs de rserves varient considrablement au cours du temps et selon les pays 16 . Ils affirment que les variations

15 Jacoby (1963, p. 220). Des opinions semblables ont t avances dans les annes 30, suivant la

voie ouverte par Winfield Riefler. Voir George Garvey et Martin R. Blyn (1969, pp. 56-57).
16 Joachim Ahrensdorf et S. Kanesthasan (1960). Pour des donnes en srie temporelle et en section

transversale sur les ratios de rserves dans les banques libres en Ecosse, voir Munn (1981).

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des multiplicateurs de rserves se sont produites la suite de changements dans les prfrences du public, et non uniquement dans la demande relative dargent liquide par rapport la quantit totale de monnaie demande qui, dans des systmes monopole dmission, modifie la disponibilit des rserves pour les banques 17 . Malgr tout cela, il y a quelque motif reconnatre en la thorie de la conservation une description approximative, quoique biaise, de la situation qui prvaut dans le cas dun monopole dmission, mme pour des systmes sans rserves obligatoires. La raison en est quavec une offre limite de monnaie suprieure disponible, les banques de dpts sont limites dans leur capacit bien rpondre aux accroissements de la demande de monnaie qui tiennent une augmentation de la demande de monnaie manuelle. Dans un systme de monopole, avec un stock constant pour la monnaie de base, le multiplicateur de rserves a une limite suprieure impose. Pour avoir un accroissement du crdit suffisant, il faut que la base montaire augmente pour satisfaire la demande accrue de monnaie manuelle. Dans un systme monopolis, les banques de dpt ne peuvent pas le faire elles seules, sauf si la demande de dpts augmentait sans que la demande de monnaie manuelle ne le fasse 18 . Cest pour ces raisons et dautres encore, que les ouvrages traditionnels sur la banque consacrent trs peu dattention la possibilit dune rponse spontane de loffre de monnaie-banques des modifications de la demande. La plupart la passent compltement sous silence 19 . Ils ne soccupent que des variations de la quantit de monnaie-banque qui viennent du ct de loffre : celles que provoquent lapport ou le

17 Voir la Note 3, et aussi le chapitre 8. 18 Une fois encore je ne considre pas les problmes provoqus par les variations de la demande de

liquidits relativement la demande montaire totale. Ces problmes seront longuement traits au chapitre 8.
19 Voir par exemple Albert E. Burger (1971), qui a produit une des tudes modernes les plus

compltes sur les facteurs qui influencent loffre de monnaie. McLeod dont lanalyse est elle aussi trs dtaille, ne fait que mentionner en passant une lasticit de loffre de monnaie aux variations de la demande lorsquil note (1984, p. 100) que le multiplicateur de crdit peut crotre linfini, tandis que le multiplicateur de revenu global associ un niveau donn daccroissement du crdit (prts et investissements bancaires) peut simultanment tendre vers zro si laccroissement des prts est compens par des avoirs en monnaie-banques renforcs. McLeod mentionne les emprunts contracts pour accrotre la liquidit de lemprunteur - un cas proche des soldes compensateurs que nous avons voqus prcdemment - comme cas limite. Notre position est beaucoup plus forte, savoir, que dans un systme de banque libre, des variations de loffre de monnaie sont normalement sans influence sur les dpenses et le revenu globaux.

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retrait de monnaie suprieure dans les rserves des banques de dpt. Le droulement causal quils envisagent est le suivant : (a) la banque dmission accrot ou rduit ses engagements, (b) ceux des banques de dpt varient dans le mme sens, avec un coefficient multiplicateur dtermin par la rglementation, (c) le revenu et les prix nominaux saccroissent ou diminuent, (d) la demande de monnaie-banques augmente ou se rduit et enfin (e) lquilibre montaire finit par se faire, avec des variables nominales en hausse ou en baisse dans des proportions voisines de celles de la quantit de monnaie suprieure. Aussi approprie que soit cette approche pour dcrire un systme bancaire centralis ou monopole dmission, elle ne permet pas de le faire pour les variations du crdit dans un contexte de banque libre. Dans ce systme, lorsque la demande induit les variations de loffre pour la monnaie-banques, cest la routine et non lexception. Voici comment cela se passe en gnral : (a) la demande de monnaie-banques varie, (b), le crdit saccrot ou se contracte, (c) le multiplicateur de rserves est de facto modifi, et (d) lquilibre montaire demeure, sans modification des prix ni des revenus nominaux. Imaginons par exemple un systme de banque libre avec des rserves de monnaie-marchandise quivalant $1000. Le stock de monnaie-banques est de $50 000, ce qui reprsente le montant initialement dsir par le public. Le multiplicateur de rserves est donc gal 50. Imaginons maintenant que la demande pour la monnaie-banques baisse de $10 000. Le rsultat sera que les engagements bancaires vue se rduiront de $10 000 et que le multiplicateur de rserves descendra 40; cest--dire que le ratio final et global des rserves par rapport aux engagements vue passe de 2 2, 5% 20 . Bien sr, il peut aussi y avoir, dans un systme de banque libre, des variations du montant de monnaie-banques entranes par loffre, ayant leur origine par exemple, dans les accroissements de la quantit de monnaie externe ou monnaie-marchandise. La signification historique de telles variations de loffre de monnaie-marchandise sera discute plus loin au chapitre 9. Pour le moment, il suffira de noter que les chocs dans loffre de monnaie-marchandise nont eu quune faible importance historique compares aux crises provoques par les divagations de loffre des monnaies de base dont les banques centrales sont responsables.

Laccroissement concert du crdit

20 Lexemple envisage une pleine discrimination entre les diffrents billets.

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Les arguments utiliss ici pour critiquer lide dun multiplicateur de rserves fix de faon rigide infirment aussi lide que le multiplicateur de rserves serait, dans certaines circonstances, indtermin. Cette dernire opinion est implicite dans la thse selon laquelle, quand la disponibilit des rserves est fixe, aucune banque ne subira deffets ngatifs si toutes les banques accroissent leur crdit de faon concerte, mme si cette hausse nest justifie par aucune augmentation de la demande de monnaie. Eugene A. Agger donne un expos trs clair de cette ide dun multiplicateur indtermin : Dans le cas dun accroissement gnralis du crdit, il nexiste aucun frein dans le cadre dune conomie donne. Laccroissement du crdit dune banque donne entrane, il est vrai, un volume de dbits plus important au niveau de la compensation, mais si lexpansion est gnralise, chaque banque, selon toute probabilit, recevra en dpt un volume plus important de chques tirs sur les autres banques adhrant la compensation, et ces chques viendront compenser ses propres dbits. Alors que lexpansion dune seule banque tend accrotre ses dbits de compensation, une expansion gnralise accrot aussi ses crdits de compensation. Dans un contexte dexpansion gnralise, le solde peut se maintenir quasiment lidentique et le rsultat net peut se rsumer une activit accrue, partir dun volume moindre de rserves 21 . Ainsi, le systme dans son ensemble est-il cens pouvoir accrotre son crdit sur la base dune disponibilit fixe en rserves, non seulement en rponse une hausse gnralise de la demande de monnaie-banques, comme nous lavons tudi dans la section prcdente, mais aussi lorsque la demande reste stable. Keynes adopte la mme approche dans son Treatise on Money : Tout mouvement dexpansion, de la part dune banque donne, laffaiblit, mais tout mouvement de ce type fait par ses concurrentes la renforce; si bien que si toutes les banques se propulsent de concert personne, globalement, nest affaibli... Tout prsident de banque assis dans son salon peut se considrer comme un instrument passif dans les mains de forces extrieures sur lesquelles il na aucune prise; et

21 Eugene E. Agger (1918, p. 101). Sil avait crit sur un systme non rglement, Agger aurait aussi

pu mentionner une croissance du volume des billets.

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pourtant les forces extrieures ne sont peut-tre autres que lui-mme et les autres prsidents, et dans tous les cas certainement pas les dposants 22 . Deux autres exemples de cette thse sont particulirement intressants, tant donn quils concernent de faon explicite des systmes de banque libre. Le premier exemple a trait au systme de compensation des billets contrl par la Suffolk Bank. Lauteur crit que des systmes de ce type garantissent certes que les banques resteront plus ou moins en phase au niveau de lmission de billets, mais ne les empchent pas dmettre trop ou trop peu sur le plan global : Toute banque aurait normalement tendance limiter ses missions de sorte que les billets et les autres engagements sur elle quon prsenterait la compensation soient infrieurs aux engagements des autres banques quelle-mme pourrait prsenter. Mais si toutes les banques sengageaient dans une expansion permanente des prts et de lmission de nouveaux billets, alors chacune des banques verrait affluer les billets des autres banques et serait mme de supporter un nombre plus important de ses propres billets ports pour remboursement (Anderson 1926, pp. 48-49). Le second exemple est tir de lanalyse du systme de banque libre cossais de Lawrence H. White : Si tout un groupe de banques accroissait son crdit dans une mme proportion, il ny aurait pas de modification radicale des compensations adverses entre les diffrentes banques du groupe. Il ne se produira pas de compensations adverses au sein dun groupe de banques tant que leur expansion est commune 23 . Si le groupe fait partie dun systme ferm, continue White (1984d, p. 18), alors seule une crise de rserves interne au systme et provoque par le dsir du public de dtenir de la monnaie-marchandise peut agir comme un frein lexpansion. Plus loin dans son livre, White note quaucun thoricien majeur de la Free Banking School na explicitement ni la possibilit thorique dune surexpansion concerte des banques dans un systme

22 Keynes (1930, p. 1 : 27). Les deux postulats de Keynes sont inexacts : une banque donne peut

aller de lavant seule sans risquer de saffaiblir si la demande de ses engagements sest renforce, et la surexpansion dune banque ou dun groupe de banques nentranera gnralement pas une surexpansion par sympathie des autres banques.
23 L. White (1984d, p. 17). White voulait sans doute dire dun mme montant plutt que dun

mme facteur.

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non rglement 24 . Pourtant la plupart dentre eux ont jug le schma dexpansion concerte comme peu reprsentatif de la ralit 25 . Mme si lon admet, en accord avec les membres de la Free Banking School, que la surexpansion concerte est peu probable, on peut nanmoins se demander si loffre de monnaie-banques dans un systme de banque libre sajuste correctement des variations de la demande de celle-ci. La section prcdente a montr pourquoi les banques en tant que groupe ont tendance ragir de faon positive une variation uniforme de la demande, rfutant ainsi la thorie du multiplicateur fixe. Mais il nous faut aussi envisager la possibilit que les banques, dans de telles circonstances, non seulement ragissent, mais ragissent de faon arbitraire et sans limite, du moment quelles le font ensemble. En outre, quy-a-il pour les empcher de ragir mme lorsquil ny a pas la moindre modification de la demande? Une fois encore on peut rsoudre ce problme, en considrant les dterminants de la demande pour les rserves de prcaution. Lorsquil y a expansion concerte, aucun membre dun systme bancaire qui se trouve dans cette situation, (un contexte o la demande de monnaie reste fixe), ne verra saccrotre son besoin de rserves nette moyenne, la variation attendue de ses crdits de compensation tant prcisment gale la variation attendue de ses dbits de compensation. Mais laccroissement des compensations globales entranera un accroissement (peut-tre moins que proportionnel), de la variance des dbits et des crdits, ce qui obligera chaque banque augmenter ses rserves de prcaution. Ainsi, avec une quantit de rserves fixe, une demande et un taux de rotation de la monnaie-banques donns, et le fait que les banques nacceptent de prendre quun risque trs faible de dfaut, au cours de chaque sance de compensation il y aura tout moment un quilibre unique de loffre de monnaiebanques. Il sensuit que les expansions concertes se corrigeront delles-mmes, mme en labsence de fuite interne de la monnaie-marchandise hors des rserves bancaires.

Les banques en tant quintermdiaires purs

24 Les principaux membres de la Free Banking School furent Sir Henry Parnell, Samuel Bailey, et

James William Gilbart. (Pour les autres membres, voir ibid., p. 52).
25 L. White (1984d, p. 98). Assez logiquement, les adversaires de la banque libre admirent le concept

de surexpansion concerte. Ils taient de surcrot plus disposs la considrer comme un dveloppement probable de la situation dans un contexte de banque non rglement. J. R. McCulloch et Samuel Jones Loyd (cits ibid., pp. 98-99) et G. W. Norman, Directeur de la Banque dAngleterre (cit dans Vera Smith, p. 68), taient au nombre de ces adversaires.

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Le prsent chapitre et celui qui prcde ont essay de dmontrer que, mme lorsquelles sont confrontes des variations de la demande de monnaie-banques, les banques libres contribuent maintenir lquilibre montaire. Elles ajustent passivement loffre de monnaie-banques des variations de la demande pour celle-ci. Elles transfrent du crdit, elles sont des intermdiaires; en aucun cas elles ne crent de crdit. Dans ces conditions, et aprs avoir fait les hypothses appropries ( savoir quil y a une quantit fixe de monnaie-marchandise, et que le public ne cherche pas sen servir), que peut-on dire des banques dans un systme monopole dmission? Une banque dote dun monopole dmission nest videmment pas un simple intermdiaire, tant donn que le principe des compensations adverses ne peut pas lui tre appliqu. La position des banques de dpts, dans un systme avec monopole dmission, est plus complique. Elles peuvent rpondre par une expansion multiplie toute mission de la banque dmission qui serait suprieure la demande prexistante de monnaie manuelle de la part du public. Etant donn quune telle expansion se fait en rponse aux initiatives exognes de la banque dmission et non pas des variations dans les choix de dtention du public, elle implique une cration de crdit et entrane des dsquilibres. De la mme faon, si la banque monopoliste rduit ses missions audel de ce quimpliquerait une baisse de la demande de liquidits du public, il sensuivra une diminution multiplie et dsquilibrante de loffre de monnaie sous forme de dpts. Quel rle les banques de dpt jouent-elles alors, en labsence dexpansion ou de contraction de part de la banque dmission? Il est alors tout--fait possible de comparer les banques de dpts des banques libres et autres purs intermdiaires : en rgle gnrale elles ne peuvent pas se permettre des contractions ou expansions dsquilibrantes de loffre de monnaie. Il existe deux exceptions cette rgle : tout dabord, dans la mesure o si le public souhaite pargner, cest en dtenant davantage dargent liquide, les banques de dpt sont incapables, dpass un certain seuil, de rpondre ces besoins sans laide de la banque dmission. Si elles peuvent disposer de la monnaie-banque centrale quelles dtiennent dans leurs rserves, ce ne sera pas sans compromettre partiellement leur liquidit. Deuximement, les variations dans la demande relative de monnaie manuelle du public, (par exemple lchange des dpts contre des billets et inversement), sont source de dsquilibre : elles modifient loffre de monnaie suprieure disponible dans les rserves des banques de dpt, et par consquent la capacit de prt et loffre globale de monnaie de dpt, alors mme que

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la demande totale de monnaie-banques (mme si la rpartition de celle-ci entre billets de banque et dpts nest plus la mme), reste inchange. Le chapitre 8 abordera en dtail les problmes entrans par les variations de la demande de monnaie manuelle dans un contexte de monopole dmission. Mais dabord, tant donnes les conclusions auxquelles nous venons daboutir, nous allons comparer notre thse selon laquelle les banques de dpt ne sont que des intermdiaires pour le crdit, avec les vues dautres auteurs sur ce point. J. Carl Poindexter (1946) et James Tobin (1963) ont tenu des propos semblables, de mme quEdwin Cannan avec sa thorie tant dcrie de la banque-consigne (1921). Cannan niait que les banquiers soient capables de prter davantage quon ne leur en avait confi et les comparait des prposs aux vestiaires incapables de crer des chapeaux ou des parapluies. Le banquier crivait-il, est capable de prter X, Y et Z de plus que son capital parce que A, B et C lui laissent user temporairement de leur argent la condition quil leur prte autant quils le dsirent quand ils en exprimeront lenvie (ibid., p. 32). Cannan ne semblait toutefois pas conscient du fait que les banques monopole dmission, sont capables, elles, de crer du crdit en produisant de nouvelles rserves, ce qui place les banques de dpts en situation de dsquilibre au niveau de leur dtention de crances sur la banque dmission. Tobin, au contraire, fait la diffrence entre les cas de surexpansion de monnaie cre par les banques et ceux de surexpansion de monnaie dEtat. La communaut, crit-il (1963, p. 415), ne peut se dfaire dune offre excdentaire de cette dernire. Ainsi la comparaison avec la patate chaude a-t-elle vraiment un sens. Dun autre ct, dans le cas de la monnaie cre par les banques... il y a un mcanisme conomique de destruction parallle celui de la cration, de contraction parallle celui de lexpansion... Le poids de lajustement ne repose pas entirement sur le reste de la communaut. De surcrot, pour les banques de dpt agissant seules, la possibilit dune expansion de crdit dpend de lexistence ventuelle, un certain niveau de la chane de transactions cre par les dpenses des emprunteurs, de dposants prts dtenir de nouveaux dpts de mme montant que le nouveau prt (ibid., p. 413). Ce qui est trs proche de nos conceptions, lexception de ce qui est dit des deux types doffre de monnaie, et en-dehors du fait que la monnaie dEtat de Tobin devrait en ralit inclure toute monnaie mise par une banque ayant un monopole dmission, quelle soit publique ou prive. Lanalyse faite par Poindexter du rle des banques de dpts, quoique moins connue que celles de Cannan et Tobin, leur est dune certaine faon suprieure. Contrairement Cannan, Poindexter est tout--fait conscient des possibilits de cration de crdit des banques centrales dmission. Nanmoins, il crit au sujet des banques de dpts (1946, p. 142) : Cest uniquement leur position au centre du processus

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institutionnel de cration et de destruction de crdit de la communaut quelles doivent le rle apparemment unique quon leur attribue gnralement. En fait, Poindexter soutient que les banques de dpts, limage dautres institutions financires concurrentielles du priv, ne peuvent prter au-del des souhaits de leurs dposants moins que la banque centrale qui agit leur ct ne modifie les donnes du systme, dont elles sont dpendantes (ibid., pp. 143-144). Autrement, les banques de dpt se contentent dtre les agents institutionnels par lintermdiaire desquels le public dtermine le volume de monnaie de dpt bancaire qui sera tout moment cr (ibid., p. 142). Les thses de J. G. Gurley et E. S. Shaw ont t trs controverses. Ce sont les premiers avoir soutenu, dans une srie darticles 26 , que les banques fonctionnent toujours comme de purs intermdiaires, en rpondant aux dsirs du public, quils connaissent par leurs indicateurs de rentabilit. Ils ont modifi leur position par la suite, en affirmant que les tablissements financiers non bancaires sont capables, limage des banques, de faire de la cration de crdit active 27 . Lerreur dans les premiers crits de ces auteurs tenait leur dfinition ex post de lpargne. Cette approche ne faisait pas clairement la diffrence entre labstention volontaire dachat de la part des individus et leur abstention involontaire due lpargne force. Pourtant, il vaudrait mieux ne parler dintermdiation pure que pour les oprations de crdit qui ne font que traduire une abstention volontaire 28 Les premires thses de Gurley et Shaw ntaient pas fondamentalement diffrentes de la thse de la banque-consigne de Cannan, qui se refusait galement admettre que certaines banques, savoir celles monopole ou quasi-monopole dmission de monnaie, sont tout--fait capables de faire de la cration de crdit, et que les banques de dpts peuvent aussi contribuer cette cration de crdit quand elles

26 Voir Gurley et Shaw (1955, 1956) en particulier. 27 Gurley et Shaw (1960, pp. 202, 218). 28 Joseph Aschheim, en rponse Gurley et Shaw, avance (1959, p. 66) que les banques

commerciales peuvent faire des conomies ex post suprieures celles ralises ex ante, par exemple, peuvent sengager dans la cration de crdit qui mne lpargne force. Par opposition, dit Aschheim, les autres institutions financires ne peuvent prter plus quelles nont reu de leurs dposants, et ainsi sont incapables de crer des fonds prtables. Ce que jai cherch dmontrer, cest que les banques commerciales de dpt sont essentiellement des cratrices de crdit passives. Les seules cratrices de crdit actives sont les institutions dtenant un monopole ou un quasi-monopole sur loffre de liquidits.

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rpondent des variations de leurs avoirs en monnaie suprieure qui rsultent des missions non justifies de la banque privilgie. Dans leur ouvrage ultrieur Banking in a Theory of Finance, Gurley et Shaw se trompent encore plus lourdement en affirmant que toutes les institutions financires ont la mme capacit de faire de la cration de crdit active. En raison de son incapacit reconnatre le rle jou par les banques monopole comme ultime source de cration de crdit, cette thorie a servi de justification pour maintenir les restrictions rglementaires laccroissement du crdit par les banques de dpts, et pour imposer des restrictions similaires des tablissements dpargne et autres intermdiaires financiers non bancaires 29 . De telles restrictions non seulement empchent une intermdiation efficace, mais donnent aussi du poids lide errone que les tablissements financiers concurrentiels seraient des sources indpendantes dinflation, qui devraient tre contrls par la banque centrale. Etudier les ouvrages de thorie bancaire donne souvent limpression que les banques centrales seraient les seules capables dempcher le dsquilibre montaire : on ny est certes pas invit considrer celles-ci comme des entraves au bon fonctionnement du march. Pourtant, contrairement aux banques de dpt et aux banques dun systme de banque libre, les banques centrales, comme nimporte quelle banque monopole ou quasi-monopole dmission, ont une capacit unique provoquer des troubles montaires. La question quil faut donc se poser, est si les perturbations montaires que les banques centrales contribuent peut-tre carter, lemportent sur celles quelles produisent ncessairement et qui, sans elles, nexisteraient pas.

29 Voir par exemple, James M. Henderson (1960).

TROISIEME PARTIE

Banque libre contre banque centrale

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7 Le dilemme du centralisme montaire


Si la banque libre ne contribuait pas une bonne gestion de loffre de monnaie, on ne verrait pas pourquoi passer du temps critiquer les dfauts de la centralisation bancaire. Aprs tout, fort peu de gens nieraient que, pour ce qui est de rguler loffre de monnaie, un systme de banque centrale laisse singulirement dsirer. Cela ne vaut en fait la peine dtre tudi, comme le fait que certaines tares de la gestion montaire par la banque centrale sont inhrentes linstitution, que sil existe une solution concurrente ventuellement suprieure. Or il se trouve que la libert bancaire est possible. Cela suffit pour justifier que le centralisme soit lobjet dune censure svre, dont le prsent chapitre vise exposer les raisons. Il commence par un bref expos de thorie conomique gnrale, appliqu une comparaison entre les marchs et la planification centrale quant leur capacit tirer parti des ressources rares. Nous mettons laccent sur limportance, pour une bonne gestion des ressources, de bien connatre les dterminants des offres et des demandes particulires et locales, une connaissance qui est limite, disperse et tacite. Les conclusions de cet tude du problme de linformation sont ensuite utilises pour traiter la question du choix entre la banque libre et la banque centrale. Le chapitre se termine par la critique de certaines politiques prcises des banques centrales, lesquelles ne font que traduire la difficult que ces banques prouvent matriser le problme de linformation.

Le problme de linformation
Toute action conomique vise faire des biens dits de consommation et autres moyens de production rares un usage qui rduise au minimum les occasions perdues daccrotre la production. Les consommateurs ont des besoins, dont certains sont plus pressants que dautres et qui ne peuvent pas tous tre satisfaits tant donn les limites

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des ressources disponibles. En outre les besoins des consommateurs changent souvent, de mme que les conditions de loffre des facteurs de production et les possibilits techniques de combiner ces mmes facteurs pour en faire des produits de consommation et des biens de capital. Une gestion conomique des ressources dpend de la capacit de ceux qui agissent saisir les priorits, les dotations en facteurs et des techniques de production dans ce quelles ont dminemment variable. La gestion des ressources est rendue plus complexe par le fait que linformation pertienente est rpartie entre une multitude de personnes. Aucun individu, aucun organisme ne peut esprer la dtenir en quantit suffisante. Ceci est particulirement vrai de la connaissance quont les consommateurs de leurs propres besoins, qui est essentiellement prive, voire intransmissible. Cependant, la connaissance de ltat davancement des techniques et des ressources naturelles est en ralit tout aussi aussi parcellaire; elle demeure, selon F. A. Hayek (1948b, p. 80), une connaissance spcifique lie des vnements prcis dans le temps et dans lespace, qui nexiste que sous forme disperse (ibid., p. 77). Ainsi la matrise de linformation dans le but de grer les ressources de faon conomique, le problme de linformation est un problme considrable, non seulement en raison de la masse de linformation pertinente, mais aussi en raison de la forme sous laquelle cette information est dtenue. Thomas Sowell le fait remarquer (1980, pp. 217-18) : Ce nest pas uniquement lnormit de la masse dinformations qui dpasse les capacits dun esprit singulier. On pourrait imaginer que cette information puisse tre stocke dans un ordinateur de taille suffisante. Le vrai problme rside dans le fait que linformation recherche porte sur des schmas subjectifs darbitrage qui ne sont explicites nulle part, mme pas dans lesprit de lindividu lui-mme. Je pourrais penser que, confront la perspective brutale dune faillite, je prfrerais vendre ma voiture plutt que mes meubles, ou sacrifier mon rfrigrateur mon four, mais moins de me trouver dans une telle situation, et pas avant, je ne connatrai jamais mes propres arbitrages, et encore moins ceux des autres. Il ny a aucun moyen pour quune telle information puisse tre stocke dans un ordinateur, alors que cette information, en fait, personne ne la sa disposition. Le fait que les conditions doffre et de demande ne cessent de se modifier est un des aspects essentiels du problme de lallocation des ressources puisquil implique que, mme si linformation pertinente tait accessible, il faudrait quelle soit acquise rapidement pour ne pas cesser dtre pertinente.

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Dans les conomies non centralises, ladministration conomique des ressources est approximativement assure par linteraction entre les diffrentes parties prenantes sur des marchs concurrentiels. Les chefs dentreprise, se fondant sur les signaux de prix et de bnfices issus de la rivalit des offres et des demandes des biens et des services, sont conduits administrer les quantits produites comme sils avaient une connaissance directe des prfrences du consommateur. Pourtant, mme lensemble des chefs dentreprise engags dans la production et le commerce dun bien particulier, ne possdent pas de linformation qui serait ncessaire une agence centrale de planification pour prendre leur place ainsi que celle de leur march : Les prix transmettent lexprience et les intuitions de certains individus sous la forme dune information pratique auprs dautres individus; cest un message implicite, transmis sous la forme dincitations expresses. Les fluctuations de prix transmettent une information sur le changement des choix que font les gens au cours du temps, lorsquils portent sur les cots et les avantages de leurs dcisions une estimation diffrente parce que les techniques de production et les gots personnels ont chang. La totalit de linformation exprime par la multitude des prix et de leurs variations, elles-mmes plus ou moins fortes, dpasse de beaucoup ce quun individu peut connatre ou a besoin de savoir pour son propre usage (ibid., p. 167). Le systme des prix facilite de deux manires lactivit des entrepreneurs. Tout dabord, il fournit une information directe. Disons que cest la fonction ex ante des prix du march : leur contribution lapprhension par les entrepreneurs des conditions du march telles quelles existent. Cette fonction ex ante des prix du march est souligne par F. A. Hayek dans son essai The Use of Knowledge in Society (lutilisation de linformation dans la socit). Hayek choisit le march de ltain comme exempletype : Imaginons quune nouvelle faon dutiliser ltain apparaisse quelque part dans le monde, ou bien encore que lune de ses sources ait disparu. Il nest pas important pour notre tude et il est essentiel quil ne le soit pas, de savoir pour laquelle de ces deux raisons ltain est devenu plus rare. La seule chose que doivent savoir les utilisateurs dtain est quune partie de ltain quils consommaient auparavant est maintenant employe ailleurs dune faon qui lui donne davantage de valeur marchande et quils doivent limiter leur consommation en consquence. Pour la plupart dentre eux il ne sert rien de savoir o cette demande plus pressante est

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apparue, ni mme au profit de quelles autres utilisations leur consommation doit tre restreinte (1948b, pp. 85-86). Ltain disponible ne continuera dtre utilis son prix plus lev que dans les secteurs o ses utilisateurs jugeront quils en ont le besoin le plus urgent. Des utilisateurs moins contraints se contenteront de substituts de ltain, ce qui entranera son tour un accroissement de la production desdits substituts. Lexistence dun prix du march pour ltain produit la solution qui... aurait pu tre trouve si une personne unique avait possd toute linformation pertinente, alors que celle-ci est en fait disperse entre toutes les personnes impliques dans le processus (ibid.). Ce que Hayek souligne ici est la capacit des prix ou plutt des variations de prix transmettre linformation quant aux changements des conditions existantes, si bien que les chefs dentreprise agiront en connaissance de cause. Le problme de la gestion conomique des ressources ne se limite toutefois pas transmettre des informations sur les conditions existantes. Contribuer rsoudre cet aspect du problme nest que le premier des apports faits par les prix du march. La gestion conomique des ressources dpend aussi finalement dune prvision correcte de la situation venir (telle que les prfrences des consommateurs). Les informations sur la situation prsente ne remplissent que partiellement cette tche. Quand la situation est en perptuelle volution et lavenir imprvisible, les dcideurs sont contraints dextrapoler, et rien ne prouve que leurs extrapolations soient bonnes, quand elles reposeraient sur linformation la plus dtaille possible. En dautres termes, il se peut que les dcisions soient prises sans information suffisante. Cela ne provient pas forcment de ce que les informations seraient fausses (plutt quinsuffisantes); cest une consquence ncessaire de lincertitude inhrente lavenir, combine avec le fait que toute action demande du temps. Cest pour cette raison quil est impossible de considrer quune dcision de gestion ou dinvestissement puisse tre ex ante parfaitement informe. Il sensuit que les dcideurs doivent aussi tre tenus au courant ex post du bien-fond de leurs choix, et il faudrait quils en soient informs le plus rapidement possible. Heureusement pour les dcideurs sur les marchs concurrentiels, les mmes indicateurs de prix qui les informent des variations dans les conditions doffre et de demande les aident aussi porter des jugements ex post sur leurs dcisions. Les prix du march, y compris ceux qui refltent les mauvaises estimations des entrepreneurs, sont en dfinitive ce qui dtermine la rentabilit de leurs projets. A linverse, dans leur fonction ex ante, les prix sont pris comme des donnes dans les valuations de projets non encore mis en oeuvre. Imaginons que ce quon veut faire soit de produire des

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cravates. Les consommateurs voudront-ils acheter des cravates larges ou troites? O iront leurs prfrences? Linformation disponible ne permettra pas de rpondre avec une certitude absolue. La seule information qui soit communique, par les prix ou autrement, est la connaissance des prfrences actuelles, ou plus prcisment, celles dun pass immdiat. Or lentrepreneur doit prvoir ltat venir du march de la cravate. Les prix du march laideront ensuite vrifier si ses prvisions taient bonnes. Sil se trompe sur les besoins des consommateurs, cest--dire, sil utilise ses facteurs de production de faon incompatible avec les gots de ses clients, son erreur le conduira faire des pertes dexploitation. Si, dun autre ct, il anticipe leurs besoins de faon correcte, il se verra rcompenser par des bnfices dexploitation. La consquence des pertes et des profits sera, comme le dit Israel Kirzner (1984, p. 200), damener systmatiquement ce que la situation du march soit amliore. En contribuant stimuler la rvision vers une meilleure coordination gnrale, de dcisions mal ajustes lorigine. (ibid., p. 201), les calculs de pertes et de profits bass sur les prix du march fonctionnent comme des outils ex post de gestion prvisionnelle. Pour rsumer, les prix communiquent les transformations dans les conditions du march, ce qui sert de base la spculation; mais quand ils entrent dans les calculs de pertes et profits des chefs dentreprise, ils rvlent aussi si les estimations antrieures taient bonnes ou non, si bien quils orientent les prises de dcisions, mme lorsque linformation ncessaire leur succs, cest--dire la connaissance des conditions du march dans lavenir, nest pas en principe disponible avant que les faits ne se produisent. Le systme des prix peut se comparer une tapisserie dans laquelle il apparatrait constamment des trous, mais qui se rparerait continuellement dellemme. La tapisserie reprsente la connaissance disperse et intransmissible des conditions doffre et de demande, transforme en signaux de prix au cours des processus dchange. Les trous sont le fait de lincertitude, insparable de la prise de dcisions. La tapisserie se rpare delle-mme, parce quun ensemble de prix actuels, tout en indiquant des variations effectives dans les conditions conomiques, engendre aussi des profits et des pertes qui signifient la ncessit de modifier les projets que des entrepreneurs ont faits sur la base dun ensemble de prix antrieurs 1 . Les indicateurs de prix et de rentabilit ne se contentent pas de communiquer une information, ils en

1 Linsuffisance essentielle de linformation communique par le biais du systme des prix ne

constitue, bien entendu, quune des sources derreur pour les chefs dentreprise. Linformation communique par les prix du march peut aussi tre nglige ou mal interprte.

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sont aussi des supplants. Limportance de leur rle suppltif en matire dinformation ne tient pas seulement important au fait quils sont le seul moyen dutiliser une certaine information existante, mais aussi parce quils permettent de compenser une absence, celle des donnes qui nexistent pas au moment o on commence en avoir besoin. Les partisans dune administration centralise des ressources sont souvent incapables dapprcier la nature dynamique et spculative de toute action conomique et le besoin correspondant dune valuation ex post des dcisions dallocation des ressources. Le planificateur central, lui aussi et quil le veuille ou non, est un spculateur; il ne pourra jamais vaincre lincertitude du futur, quelle que soit la masse dinformations quil puisse rassembler sur les conditions existantes, parce que ces donnes ne cessent de changer. Ce dont il a besoin ne se limite pas des informations sur le prsent, il lui faut aussi des donnes qui lui permettent destimer rapidement le bien-fond des dcisions quil a prises dans ce contexte dinformation insuffisante. Le principal outil ex post disponible pour les planificateurs centraux soucieux didentifier et de corriger leurs erreurs nest pas la comptabilisation des pertes et des bnfices dexploitation : ceux-ci, en effet, ncessitent quil y ait des prix de march. Ils doivent essayer dobserver les autres dsajustements divers causs par leurs dcisions errones. En rgle gnrale, on retient les pnuries ou excdents de produits comme des indicateurs qui justifient que les plans soient rviss; mais les concepts de pnurie et dexcdent sont arbitraires lorsquils sont dissocis de toute estimation de cots et de bnfices partir de prix de march librement forms. Les queues dans les supermarchs et les stocks dinvendus donnent une petite ide de la faon dont la production est mal accorde aux prfrences des consommateurs, mais ce nest pas une estimation aussi fiable, approprie ni systmatique pour les entrepreneurs que celle qui leur est transmise par les indicateurs des prix et de la rentabilit 2 . Le planificateur central nest pas incit produire des biens au cot le plus faible possible, cest--dire en manquant le moins possible doccasions damliorer la production, ce qui impliquerait justement dviter systmatiquement les pnuries et les excdents : linformation dont lui peut disposer est loin de lui donner suffisamment dinformation sur les dsirs subjectifs des consommateurs qui donnent son sens au concept mme de cot. Par ailleurs, rien ne force en fait ledit planificateur dcouvrir ses erreurs au

2 Tout dabord, les pnuries et les excdents de stock ne donnent aucune information quant au point

de savoir si tout le lot de biens produits correspond le mieux aux gots du consommateur. Il ny a que la libre concurrence entre les diffrents producteurs qui puisse fournir ce type dinformation.

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cours de lexcution de son plan, moins que ces erreurs ne prennent des proportions normes et scandaleuses 3 . Mme lorsque les pnuries et les excdents sont correctement identifies dans une conomie centralise, leur utilit dans une dmarche faite dessais et de recherche des erreurs, quelle se fasse directement ou par le biais de modifications dans un ensemble de prix grs de faon centralise, est limite par le fait que les conditions de loffre et de la demande sont susceptibles de se modifier considrablement, y compris au cours dun seul essai, avant que la moindre pnurie ou le moindre excdent ne deviennent apparents 4 . Les trous ou les espaces dans un systme de prix centralis, au lieu dtre rgulirement combls par les rponses des chefs dentreprise aux indicateurs de pertes et profits, ont au contraire tendance sagrandir et se multiplier. A linverse, les indicateurs de pertes et profits dans une conomie de march tendent systmatiquement rvler aux intervenants le caractre justifi ou non de leurs dcisions bien avant que des signes plus visibles de dsajustement ne deviennent vidents, et par consquent avant que les conditions de loffre et de la demande aient pu se modifier de faon significative.

Le problme de la quantit de monnaie produire


En quoi le problme de loffre montaire est-il identique aux autres problmes de gestion conomique des ressources et en quoi est-il diffrent? Pour lessentiel, grer la masse montaire est une tche trs comparable aux autres problmes dadministration des ressources. Les consommateurs et les responsables des entreprises ont certains besoins en avoirs montaires, disons en dpts vue et en monnaie manuelle, et un systme bancaire doit pouvoir satisfaire ces besoins sans que cela dtourne les ressources daffectations plus utiles. Comme dautres expressions des choix du consommateur, la demande pour les actifs montaires ne peut tre connue lavance par un individu ou une institution; une spculation est ncessaire pour lestimer. A condition que les prix des facteurs et la technique bancaire ne bougent pas, le problme de la gestion de la masse montaire se ramne essayer dajuster les

3 Voir Don Lavoie (1985, pp. 129-32). 4 Voir Trygve J. B. Hoff (1981, pp. 125-27).

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offres de tous les types de monnaie aux demandes pour ces mmes monnaies. Bref, il sagit de maintenir lquilibre montaire court terme 5 . Ce qui rend le problme de la gestion de la masse montaire unique en son genre est, tout dabord, quil ne sagit que dun problme court terme. Dans le long terme, et si lon considre que la demande de monnaie ne se modifie pas sans arrt par des sauts considrables, ce sont les ajustements du niveau gnral des prix qui, en altrant la valeur de la monnaie, conduiront loffre (en termes nominaux ou en termes rels A ) se conformer la demande. Et cela, quelle que soit la quantit nominale de monnaie disponible. Le dfi pos par ladministration de loffre de monnaie consiste donc viter les dsquilibres court terme en substituant des ajustements court terme de loffre montaire nominale aux ajustements long terme de la structure des prix, qui sont plus dstabilisants et plus coteux, et qui seraient autrement ncessaires pour rtablir lquilibre 6 . En second lieu, une offre approprie de monnaie-banques ne peut pas ncessairement tre oriente par la comptabilit analytique au sens habituel, o lon entend par cots les dpenses faites pour des actifs physiques ncessaires la production des billets de banque et des comptes-chques. Ces cots physiques de production, le cot des machines, du papier, de lencre et de la main-doeuvre utiliss dans la production et lmission de billets et de dpts, sont pour lessentiel des cots fixes. Ils naugmentent pas vraiment la marge. Si la cration de billets et de dpts devait se poursuivre jusqu ce que la recette marginale tire de leur mission, qui correspond peu de choses prs leur pouvoir dachat, soit gale leur prix de revient

5 A ce point et tout au cours de cette section, je considre quil existe des marchs dcentraliss pour

tous les biens et services autres que la monnaie.


A Nominaux se rfre la quantit physique de la monnaie et rels son pouvoir dachat. Ainsi,

la quantit relle de monnaie peut-elle baisser au cours dun processus dinflation, parce que le pouvoir dachat des units montaires baisse plus vite que leur production naugmente [N.d.T.].
6 Il me faut souligner une fois encore quil ny a pas de sophisme nominaliste impliqu par cette

ordonnance; il est vrai que, ceteris paribus, une hausse du niveau des prix exige une hausse de loffre de monnaie nominale, si bien quon peut tre amen considrer que toute offre excdentaire de monnaie qui entrane sa suite une hausse des prix se justifie ainsi delle-mme. Ceci nest vrai quune fois quil y a eu hausse des prix; mais les ajustements du niveau des prix ne sont pas instantans. Les ajustements de prix gnraliss sont des consquences long terme du dsquilibre montaire. Une fois ce point acquis, les concepts doffre (nominale) excdentaire (ou de demande (nominale) excdentaire) de monnaie peuvent tre considrs comme des situations possibles court terme et non pas uniquement comme des outils danalyse.

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marginal, cela impliquerait une chute considrable de ce pouvoir dachat, ce qui ne pourrait se produire, dans une conomie stationnaire ou en progrs, que si loffre nominale de monnaie dpassait sa demande 7 . Bien que lmission soit alors encore rentable pour les banques, une partie de la production de monnaie-banques qui en rsulterait serait inutile et pour le consommateur, en fait, destructrice. Il sensuit quun lment autre que le prix de revient des machines, du papier, de lencre et des frais gnraux mis en oeuvre pour produire de la monnaie-banques doit agir comme indicateur des missions voulues et comme frein la surmission. Ce qui nous amne considrer une troisime diffrence importante entre la gestion centralise de la monnaie et celle des autres ressources. En rgle gnrale, la gestion centralise dun march unique ne pose pas de grands problmes de calcul aux planificateurs, tant donn quils peuvent compter sur lexistence de prix de march concurrentiels pour les autres ressources quils utilisent produire le bien dont ils ont la charge. Par exemple, imaginons que la production de chaussures soit confie un office de planification centrale, mais que le cuir, les clous, les matriaux de tannage, et la main-doeuvre, soient tous fournis et tarifs sur des marchs concurrentiels. Un Bureau National de la Chaussure ne peut tre certain quil produit au moindre cot, parce quil na pas besoin de lutter avec dautres entreprises qui rivaliseraient dans la mise en oeuvre de techniques diffrentes. Nanmoins, comme toute entreprise seule sur un certain march, il est encore capable dvaluer les cots et de produire des chaussures dans des quantits relativement compatibles avec la raret des matires premires. Sil nexistait pas de march de production de la chaussure, ce qui serait le cas dans un systme entirement socialis, alors il ny aurait rien qui permette de faire les calculs de pertes et profits. En revanche, lexistence de marchs concurrentiels pour tous les produits ncessaires la production de monnaie-banques ne rduit pas de faon significative le problme dinformation rencontr par une banque centrale. Cest pourquoi le risque de mauvaise gestion de la masse montaire nest pas limit par la circonstance o la monnaie serait de la seule ressource de lconomie soumise une administration centralise. Qui plus est, une offre montaire mal gre conduit un bien plus grand dsordre conomique que loffre inadapte dun autre bien ou service. Une demande

7 Cette conclusion doit tre un tant soit peu modifie, si la banque mettrice a acquis des actifs

rmunrs taux nominaux fixes. Dans ce cas, les cots marginaux de la banque comprennent toute rduction rsultant de linflation, de la rentabilit relle (ou du prix de march) de ses actifs. Ce cot est certes marginalement croissant, mais il est peu probable quil saccroisse de faon si rapide, quil en vienne provoquer des politiques anti-inflationnistes.

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excdentaire ou une offre excdentaire de monnaie modifie la dpense sur de multiples autres marchs et par consquent, modifie tout le systme de prix du march et dindicateurs de profits. On peut comparer le march une roue, la monnaie un moyeu, les prix des rayons, et les autres biens la jante. Une modification des liens entre un bien et le reste des biens correspond au resserrement ou au relchement dun seul rayon; elle produit beaucoup deffet sur une petite partie de la roue, mais un effet bien moindre sur le reste de la roue. Une modification des liens entre la monnaie et les autres biens correspond au dplacement du moyeu : elle produit beaucoup deffet sur toutes les parties de la roue, tant donn quelle entrane tous les rayons simultanment. Si vous ajustez mal un rayon, ou un prix donn, vous ferez vaciller une petite partie de la roue; si cest le moyeu, cest--dire la monnaie que vous ajustez mal, alors toute la roue sera dforme. Le caractre massif des consquences dun dsquilibre montaire constitue un grave sujet de proccupation, prcisment cause du rle de coordination que les prix du march sont censs jouer. Des ajustements mal faits de loffre de monnaie engendrent une perte gnralise de la pertinence des calculs conomiques. Ils empchent le systme des prix de fonctionner sa manire normale et bnfique comme aide la dcision des chefs dentreprise. Si lindustrie de la production de monnaie fonctionne mal, alors le reste du systme conomique ne peut pas bien fonctionner non plus. Si la connaissance du cot des matires premires ne peut aider les gestionnaires dans une offre centralise de monnaie-banques, quest-ce qui permet de penser que les producteurs dcentraliss de monnaie-banques sont dans une meilleure situation? Comment les indicateurs de rentabilit peuvent-ils guider lmission de monnaiebanques, sil est invitable que les prix de revient des matires premires associs sa production soient infrieurs sa valeur dchange, mme la marge de la production? Le secteur montaire serait-il le talon dAchille des conomies de march? Le systme des prix, qui est cens tre suprieur la planification centralise comme moyen de grer les ressources, est-il lui-mme dpendant dune administration centralise de la monnaie? La thorie de la banque libre permet de penser que non. Dans le domaine montaire comme dans les autres, la libre interaction des forces du march conduit une gestion efficace des ressources. La clef de la solution du march dans ce cas rside dans le mcanisme de compensation. Ce mcanisme engendre des indicateurs de dbits et de crdits qui suivent de prs, (et le facteur-temps est essentiel), la surmission et la sous-mission de monnaie-banques par les banques libres. En ragissant ces signaux, les gestionnaires des banques libres sont amens ajuster leurs engagements pour

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rpondre la demande du public davoirs en monnaie-banques comme sils taient parfaitement au courant des besoins de ce mme public et tout--fait soucieux de les satisfaire. les cots qui rglent loffre de monnaie-banques dans un systme de banque libre ne sont pas seulement les prix de revient associs sa production; ces cots en font partie, mais sy ajoutent les cots associs au retour des billets et des chques leurs metteurs pour remboursement en monnaie de base, cest--dire les cots de liquidit. Quand loffre de monnaie est monopolise, comme cest le cas dans un systme avec banque centrale, le mcanisme des compensations cesse de jouer son rle de faon efficace; il ne permet plus dajuster loffre de monnaie aux prfrences des utilisateurs. La cration excdentaire de billets et de dpts par une banque centrale ne produira pas un accroissement rapide de ses cots de liquidit. Ce qui signifie quil faut trouver dautres supplants dinformation, (aussi bien les moyens pour clairer ex ante les dcisions doffre montaire que pour en faire temps une valuation ex post), pour pallier ce dfaut dune information que les systmes de banque libre fournissent naturelement. Cest pour cela que, lorsque la production de monnaie est centralise, on a besoin de dfinir une politique montaire et autres objectifs de croissance montaire. La question est donc : de telles normes sont-elles meilleures que les indicateurs dun systme de banque libre?

La faiblesse des normes de stabilisation montaire


Dans notre examen des diffrents objectifs quon peut assigner un systme de banque centrale, nous allons dabord poser lhypothse que les autorits montaires veulent vraiment maintenir lquilibre montaire, cest--dire que leur seul but est dviter, autant que possible, tout cart entre loffre nominale de monnaie (dpts auprs des banques commerciales et monnaie-banque centrale en circulation) et la demande nominale, pour un niveau donn du revenu en monnaie 8 . De plus, nous nous demanderons seulement dans quelle mesure lautorit montaire est capable de juger quand il faut accrotre ou rduire la quantit de monnaie en circulation. Le chapitre 8 traitera de la question si, dans le contexte dune modifcation particulire des

8 Pour en revenir notre discussion antrieure, cette politique consistant avoir une offre de monnaie

lastique la demande est peu de choses prs synonyme dune politique qui maintiendrait constante le produit du stock de monnaie par la vitesse de circulation des dpenses.

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prfrences du consommateur, une banque centrale est effectivement capable de mener bien certains de ces ajustements. Voici quelques-unes des politiques montaires les plus souvent voques quand il existe une banque centrale : 1. faire varier la masse montaire pour stabiliser certains indices de prix; 2. faire varier la masse montaire pour stabiliser un taux dintrt ou descompte; 3. faire varier la masse montaire pour assurer le plein emploi; 4. Faire varier la masse montaire de manire obtenir un taux de croissance fixe de la base montaire ou dun agrgat montaire. Chacun de ces choix possibles met en oeuvre un supplant dinformation (ou objectif de politique montaire) en remplacement de ceux qui existent dans un systme de banque libre. Pour simplifier la discussion, considrons que la banque centrale nest pas contrainte par des facteurs tels que la convertibilit de ses missions en monnaiemarchandise. Cela ne signifie pas que les conclusions tires seraient inapplicables une banque centrale fonctionnant avec un talon-or. Au contraire, tant donne lhypothse dune banque centrale mondiale, sans demande pour lor des fins de circulation et avec une demande dor industrielle suffisamment peu lastique, les exigences de la convertibilit-or donneraient encore un metteur central une marge de manoeuvre suffisante pour lui permettre de mener bien nimporte quelle politique.

La stabilisation des prix Lobjectif de stabilisation du niveau des prix avait de nombreux partisans pendant les annes 20 et 30 et continue den avoir aujourdhui 9 . Son attrait repose sur le raisonnement suivant : si une offre excdentaire ou insuffisante de monnaie entrane

9 Les plus clbres des premiers partisans de la stabilisation du niveau des prix faisaient partie de

lEcole de Stockholm, il y avait Knut Wicksell et Gustav Cassel; des quantitativistes ( dfaut dune meilleure tiquette) amricains tels que Irving Fisher, Lloyd Mints et Henry Simons; et lconomiste de Cambridge A. C. Pigou. Un exemple de partisan actuel de la stabilisation du niveau des prix est Robert E. Hall. Voir 1984, pp. 309-13 en particulier, et aussi 1982, pp. 111-22. Il existe deux trs bons ouvrages critiques de la stabilisation du niveau des prix : Gottfried Haberler (1931) et R. G. Hawtrey (1951).

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une hausse ou une baisse du niveau gnral des prix, alors, toutes choses gales par ailleurs, une stabilisation de la structure gnrale des prix ou dun indice la reprsentant permettra de maintenir lquilibre montaire 10 . Il y a une faille thorique srieuse dans cet argument, mais avant de lexaminer, nous allons brivement nous intresser aux difficults pratiques qui sopposent la mise au point dun indice fiable des prix. Avant de pouvoir tablir un indice des prix, trois problmes doivent tre rsolus. Le premier problme et le plus vident consiste choisir les biens et les services qui doivent figurer dans lindice. Le second a trait au choix dune mesure de tendance centrale qui permettrait dagrger lensemble des prix retenus en une valeur unique. Enfin, le dernier point consiste attribuer chaque prix une pondration ou autre indicateur dimportance relative 11 . Par exemple, la variation de prix dune balle de coton doit-elle faire varier lindice de la mme faon, dune faon moindre ou plus marque quune variation proportionnelle dans le prix dune once dor? De surcrot, en supposant que lon puisse attribuer une valeur chaque coefficient de pondration, faudra-t-il le modifier rgulirement pour traduire les variations du poids relatif des diffrents biens? Le poids relatif des rgles calcul serait-il le mme aujourdhui quil y a vingt ans? Ces problmes pratiques pourraient jugs secondaires si chacune des innombrables faons de le rsoudre (car il ny a pas de solution juste et vidente) ne conduisait pas tablir un indice diffrent, qui son tour entrane un diffrent programme dajustement de la masse montaire. On peut supposer que si lun des programmes permettait de maintenir lquilibre montaire, les autres ny parviendraient pas. Quest-ce qui permet de croire que le programme retenu sera le bon 12 ?

10 Notez bien qu ce stade de mon tude, je ne mintresse la stabilisation du niveau des prix

quen tant que mcanisme permettant le maintien de lquilibre montaire. Ultrieurement, jaurai loccasion dtudier quels sont les avantages, sil y en a, offerts par la stabilisation du niveau des prix en termes de protection du dbiteur et du crditeur contre les consquences de la variation de la valeur de la monnaie.
11 Ludwig von Mises (1978, pp. 87-88) insiste sur ces deux derniers problmes. Voir aussi

Robertson (1964, chapitre 2).


12 Lexprience de stabilisation du niveau des prix conduite dans les annes 20 est un bon exemple

de la faon dont lutilisation dun mauvais indice des prix peut amener les autorits croire quelles mnent une politique de crdit non inflationniste. La plupart des indices de prix utiliss lpoque ne comprenaient pas limmobilier et les titres boursiers. Sur ce point, voir C. A. Phillips, T. F. McManus et R. W. Nelson (1937, passim) et aussi M. H. de Koch (1967, p. 133).

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Or le problme est encore plus compliqu parce que, contrairement ce que croient ceux qui veulent stabiliser le niveau des prix, il est parfaitement possible quun indice des prix la consommation, quelque soin quon ait mis ltablir, doive augmenter ou diminuer pour que lquilibre montaire soit maintenu. Ce sera par exemple le cas chaque variation suffisamment importante du prix de revient dun ou plusieurs des biens compris dans lindice des prix. Quand le volume de production relle varie, lorsquune hausse ou une baisse des prix des biens concerns reflte une variation de leur cot de production moyen, cest le seul moyen dviter lapparition de faux indicateurs de rentabilit 13 tout en permettant lajustement sur le march des biens. Un indice des prix nindique pas de lui-mme si ses variations refltent des changements dans les conditions de la production relle B ou si elles sont la consquence dun dsquilibre montaire. Leffet quune modification de la productivit devrait avoir sur les prix et loffre nominale de monnaie-banques dpend de linfluence quune production relle accrue peut avoir sur la demande relle davoirs en monnaie. Envisageons deux possibilits : la premire, que la demande relle davoirs en monnaie soit constante; la seconde, que la demande relle davoirs en monnaie relativement au revenu rel (k dans lquation des changes de Cambridge) soit constante. Dans le second cas, une hausse de la production relle par individu entrane un accroissement proportionnel de la demande de monnaie en termes rels. Lorsque k est constant, une baisse des prix conscutive un accroissement du volume de production garantit un quilibre du march ( revenu nominal constant), tout en augmentant simultanment la valeur de la monnaie en accord avec laccroissement de la demande pour celle-ci. Tout effort pour empcher la baisse des prix par une augmentation de loffre montaire nominale ne ferait que compromettre lajustement sur le march de la monnaie comme sur celui des biens. Imaginons par exemple, que des innovations techniques permettent une hausse de la production par tte de plusieurs biens de consommation, avec un accroissement proportionnel de la demande relle davoirs en monnaie-banques. Dans ce cas il faudrait, pour traduire la baisse du cot de production par unit, laisser baisser le prix des biens qui sont produits en plus grandes quantits, en laissant jouer les diffrentes lasticits-prix de la demande. En elle-mme, cette baisse des prix assure la hausse dsire de loffre relle de monnaie. Ainsi, les

13 En-dehors de variations qui peuvent se produire en raison dune modification de la distribution de

la demande en raison dune lasticit-prix non-unitaire de la demande de certains biens maintenant disponibles en plus ou moins grandes quantits.
B Cest--dire des produits autres que la monnaie [N.d.T.].

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dpenses nominales totales des producteurs tant constantes, de mme que la demande nominale de monnaie, la demande nominale globale pour les biens reste la mme quavant laccroissement de production, et cette demande permettra juste dacheter la production globale accrue condition que le prix de vente des biens devenus plus abondants soit infrieur ce quil tait avant laccroissement de la production. Cest pourquoi, quand le prix de revient unitaire rel dun bien est en baisse, son prix de vente devrait aussi chuter pour que lquilibre montaire soit maintenu 14 . Pour comprendre quune baisse des prix la suite dune diminution des cots lunit nest pas seulement cohrente avec lquilibre montaire, mais est absolument indispensable au maintien de celui-ci, imaginons ce qui se passerait si on gonflait la masse montaire de sorte quune plus grande offre de biens nentrane pas de baisse du niveau gnral des prix. Alors, la suite de cette injection dargent frais, les producteurs pourraient avoir des revenus nominaux suprieurs leurs dpenses nominales : de faux indicateurs de profits apparatraient, provoquant des investissements supplmentaires. Comme lcrit Haberler, les chefs dentreprise seraient encourags aller de lavant pour deux raisons, la premire tant que les cots ont diminu sans que les recettes ne baissent et la deuxime que les taux dintrt fausss la baisse par laccroissement du volume montaire permettent de faire des investissements excessifs (1931, p. 21) : Imaginons que dans un secteur prcis de lindustrie, la suite dune amlioration technique, et avec des cots par ailleurs constants, la production augmente de 10%, ce qui correspond une rduction des cots moyens de 10%. Si la demande saccrot prcisment du mme montant (cest--dire si llasticit de la demande par rapport aux prix nominaux est gale 1), les autres prix tant constants, le prix du produit chutera de 10%, et la situation conomique ne sera pas autrement modifie. Si toutefois, leffet de cette baisse des prix est compens par un

14 Cest aussi la conclusion des auteurs dont les conceptions de lquilibre montaire ont t donnes

au chapitre 4. Parmi les partisans de la stabilisation du niveau des prix, Lloyd Mints (1950, pp. 129-30) reconnat que les prix peuvent baisser en raison dune productivit accrue. Il rejette le problme ainsi voqu en notant quil nexiste pas de critre (en termes de politique montaire) permettant dindiquer le 'bon taux de baisse des prix des matires premires. Ceci est certes relativement vrifi pour les politiques montaires conduites par les banques centrales. Nanmoins, cet argument apporte davantage deau au moulin de la banque libre qu celui de la stabilisation du niveau des prix. Quant aux opinions de Mints sur la libert des banques, voir ibid., pp. 5-7.

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La thorie de la banque libre accroissement du volume montaire... un pouvoir dachat supplmentaire aura t cr et il produira exactement les mmes effets que... linflation.

Lillusion prend fin une fois que loffre montaire en excdent a atteint les salaires et les prix des autres facteurs de production : une injection dargent entrane toujours un certain dsquilibre, quelle conduise une inflation absolue, (hausse des prix) ou bien une inflation relative qui, au lieu de pousser les prix la hausse, leur vite simplement de baisser la suite dune amlioration de la productivit. Linflation relative ne se traduit pas par une hausse de lindice des prix la consommation, mais par une hausse des prix des facteurs de production 15 . E. F. M. Durbin, lorsquil compare les consquences respectives dun accroissement de loffre de monnaie cherchant compenser une productivit accrue et celles dune expansion visant satisfaire une demande accrue dactifs montaires, souligne que (1933, pp. 186-87) ce dernier type daccroissement naura aucune influence sur les niveaux de prix relatifs... Il se bornera maintenir le niveau des revenus montaires et laisser les prix baisser proportionnellement aux cots. Tandis que le premier augmentera le flux global des paiements montaires, interfrant avec les ajustements qui auraient autrement conduit les prix relatifs vers leurs niveaux appropris. Que se passerait-il sil y avait une baisse de la productivit, cest--dire, si le cot de production lunit dun certain nombre de produits de consommation augmentait? La stabilisation dun indice des prix des biens de consommation conduirait alors une rduction du revenu nominal global des consommateurs et de leurs dpenses. Ce qui, son tour, entranerait une insuffisance des revenus des producteurs relativement leurs dpenses, viendrait infirmer les attentes normales de rentabilit 16 des chefs dentreprise et provoquerait une rduction supplmentaire de la production. La baisse de lactivit productive se poursuivrait jusqu ce que les prix des facteurs, y compris les salaires, sabaissent un niveau compatible avec le retour des bnfices chez les producteurs. R. G. Hawtrey nous donne un exemple chiffr (1951, pp. 143-144) :

15 Lutilisation dun indice des prix des facteurs de production dans le but de dtecter une telle

inflation relative serait certes une solution possible, si ltablissement dun tel indice tait ralisable. La multiplicit des facteurs de production, parmi lesquels nombreux sont ceux qui nont pas de prix de march facilement constatable, rendrait les difficults encore bien plus grandes que celles quon rencontre lors de ltablissement dun indice des prix la consommation.
16 Pour reprendre lheureuse expression employe par Allen G. B. Fisher (1935, p. 205).

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Supposons... que des consommateurs aient dpens cent millions de pour acheter cent millions dunits de produits et que des producteurs, qui jusqu prsent recevaient vingt millions de pour vingt millions dunits de produits voient leur production ramene dix millions dunits, mais que le prix de leur produit soit multipli par deux. Ils reoivent encore vingt millions de et les autres producteurs peuvent continuer recevoir quatre-vingt millions de pour quatre-vingt mille units de produits. Or comme on vient de dpenser cent millions de pour acheter quatre-vingt dix millions dunits de produits, le niveau des prix sest lev de 1/9. Pour compenser les effets de cette hausse sur le niveau des prix, les consommateurs devront rduire leurs dpenses de cent millions de quatre-vingt dix millions. Chaque groupe de producteurs verra son chiffre daffaires dcrotre de 10%. Les salaires, les profits et les prix seront dsaccords et chaque secteur industriel devra affronter une demande languissante.... Les producteurs dont les prix se sont accrus la suite de la baisse de disponibilit de leur produit ne feront pas exception la rgle. Leurs recettes totales se retrouveront diminues dans la mme proportion, et il leur faudra rduire les salaires comme chez leurs voisins. Hawtrey poursuit (ibid., p. 147), en crivant que ce raisonnement ne repose pas non plus sur lhypothse que la demande de produits aurait une lasticit-prix gale 1: Si la pnurie concerne un produit dont llasticit est suprieure lunit, leffet ngatif sur les producteurs de ce produit est suprieur tandis quil est moindre sur les autres producteurs. Si llasticit est infrieure lunit, leffet ngatif sur les premiers producteurs est moindre et peut tre plus que compens, mais leurs gains se font au dtriment de leurs voisins. Quelles que soient les circonstances, la stabilisation du niveau des prix de la communaut face une raret accrue aura toujours tendance provoquer des dpressions. On peut avoir un peu plus de peine comprendre que le maintien de lquilibre montaire puisse ncessiter une variation de lindice des prix, mme lorsque le niveau absolu de la demande davoirs montaires en termes rels est constant. Supposons quil y ait un accroissement gnralis de la productivit, lequel dbouche sur une baisse gnrale des prix. La baisse semble ncessaire au dpart (tant donne un stock montaire nominal constant), pour raliser lquilibre sur les marchs des biens tout en

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maintenant les prix de vente un niveau cohrent avec le prix de revient moyen lunit. Mais une baisse gnralise des prix augmentera aussi la valeur relle des avoirs existants en monnaie nominale. Si la demande davoirs rels reste inchange, loffre montaire nominale deviendra excdentaire. Il est tentant de croire la lumire de tout cela quune hausse de productivit indpendante de toute hausse de la demande relle de monnaie laisserait en dfinitive le niveau des prix inchang : la dpense de ces excdents montaires, toutes choses tant gales par ailleurs, poussera en effet les prix retrouver quasiment leur niveau initial 17 . Cest pourquoi lon pourrait avancer que tous comptes faits, les variations de productivit ne sont pas une cause indpendante de modification du niveau des prix, dont les autorits montaires auraient se proccuper. Pourtant il nen est rien. Le rtablissement des prix leur niveau initial conscutif cet effet dencaisses relles ne se produit en effet quaprs un certain temps, pendant lequel les autorits montaires, menant une politique de stabilisation des prix, peuvent tre tentes daccrotre loffre montaire nominale. Or, ce quil faudrait vraiment faire pour maintenir lquilibre montaire lorsquil est perturb par un effet dencaisses relles la suite dun accroissement de la productivit, ce nest pas accrotre loffre montaire nominale, mais bien plutt la diminuer. Sinon, la dpense des avoirs nominaux excdentaires augmentera le revenu nominal, engendrant de faux indicateurs de rentabilit accrue. La squence du processus dajustement devrait tre : acroissement de la production, baisse des prix, puis effet dencaisses relles et contraction de loffre montaire nominale. Le processus qui prserve le mieux lquilibre montaire, tenant compte du fait que leffet dencaisses relles ne se produit pas instantanment, est par consquent celui qui permet des variations durables de lindice des prix mme lorsque la demande relle de monnaie est reste la mme. Ainsi il y a peu de chances quune politique montaire vraiment neutre, cest-dire qui permettrait de maintenir lquilibre montaire, passe par la stabilisation dun quelconque indice des prix. Ce quil faudrait, cest une politique qui empche que les prix ne varient quand cest la demande de monnaie qui change, mais leur permette de bouger lorsque cest la productivit qui est en cause. Comme on la dmontr plus haut, un systme de banque libre tend rpondre aux variations de la demande de monnaie-banques par des variations gales de loffre de cette mme monnaie. Une hausse de la demande davoirs en monnaie-banques permet aux banques de se rendre compte que leurs rserves, auparavant optimales, sont devenues excdentaires, de sorte quelles sont encourages accrotre leurs missions

17 Dans un souci de simplification, nous faisons lhypothse dune lasticit-prix unitaire de la

demande.

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de monnaie-banques. Inversement, une baisse de la demande davoirs en monnaiebanques expose les banques un plus grand risque de dfaut auprs de ltablissement de compensation, ce qui les incite contracter leur bilan. Dans les deux cas, le systme vite les fluctuations injustifies du revenu nominal et des prix. En revanche dans un systme de banque libre 18 , dans la mesure o cest cause de changements dans les conditions de production relle (progrs techniques permettant une production par individu suprieure, ou encore baisses de production lies au mauvais temps) que les prix tendent fluctuer, il ne se produira aucun ajustement compensateur de loffre de monnaie-banques; au contraire, loffre nominale de monnaie-banques ne sajustera quen rponse une modification de la dpense associe un effet dencaisses relles 19 . Ce qui entretient, plutt que de les supprimer, les variations de prix.. De tels mouvements de prix sont automatiques et sans douleur dans le sens quils se produisent en rponse des variations de cots unitaires et par consquent maintiennent constants les revenus nominaux des producteurs (toutes considrations dlasticit de leur demande mises part). En somme, les banques libres empchent uniquement les variations potentiellement dstabilisantes des prix et du cours de la monnaie, qui rsulteraient autrement de variations non compenses de la demande davoirs montaires relativement au revenu. Ce produit dun systme bancaire libre concorde parfaitement avec lidal dquilibre montaire tudi au chapitre 4. Les banques libres maintiennent un niveau constant le stock de monnaie-banques multipli par sa vitesse de circulation. Elles sont de simples intermdiaires, et ne provoquent ni inflation, ni dflation, ni pargne force vritables.. Mais si ceci est vrai des rsultats du fonctionnement de la banque libre, ce ne peut ltre daucune politique montaire qui empcherait des variations de prix ayant leur origine dans le changement des conditions de production. La limite thorique fondamentale de la stabilisation du niveau des prix est quelle invite faire varier loffre de monnaie mme lorsquon nen a pas besoin pour maintenir lquilibre montaire. Cette conclusion, cependant, npuise pas le sujet des tares de cette politique de stabilisation; en effet, mme si lon pouvait tablir un indice des prix qui ne varierait quen rponse un dsquilibre montaire, lindice serait encore un indicateur imparfait : quelques corrections que fassent les autorits montaires, celles-ci

18 A ce stade, je nenvisage pas la possibilit de variations au niveau de loffre de monnaie-

marchandise.
19 Il est clair que dans cet exemple je considre la demande de monnaie-banques comme constante.

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viendraient trop tard. Elles viendraient trop tard, non pas uniquement parce quil y a un dcalage temporel entre les interventions des banques centrales et les ajustements des dpts des banques commerciales et des billets en circulation, mais aussi plus fondamentalement, parce que les variations de prix enregistres dans un indice des prix idal sont elles-mmes des corrections quilibrantes derreurs antrieures dans loffre de monnaie. Dans la mesure o les ajustements gnraliss de prix se produisent en rponse un dsquilibre montaire, lcart entre la demande nominale de monnaie et son offre nominale est ipso facto rduit. Une fois que de tels ajustements transparaissent dans un indice des prix modifi, la demande excdentaire ou loffre excdentaire de monnaie a dj t en partie limine par des variations dans le pouvoir dachat de la monnaie. Modifier la quantit de monnaie ce stade ne provoquerait quun nouveau dsajustement, dans le sens oppos la perturbation originale. En dautres termes, modifier loffre montaire pour ramener un indice des prix idal son niveau optimal peut en fait aggraver la situation, limage dun conducteur faisant reculer sa voiture sur quelquun aprs avoir commenc par lcraser. Une telle accumulation derreurs est particulirement probable lorsque lon est confront ce que Milton Friedman (1959, pp. 87-88) appelle un dcalage long et variable entre les variations de loffre montaire et leurs effets constats sur les prix en gnral 20 . Mme avant que les autorits ne comprennent quil sest produit un cart entre la demande et loffre nominales de monnaie pour le niveau de prix dobjectif recherch, la demande nominale de monnaie peut stre dj considrablement modifie, non seulement parce que les variations de niveau de prix ont modifi la valeur relle des avoirs en monnaie, mais aussi cause de changements tout--fait indpendants dans la demande pour les encaisses relles. La consquence pourrait tre, pour reprendre la comparaison de Keynes dans son Treatise on Money (1930, 2 : pp. 223-24), que les docteurs s-monnaie prescrivent de lhuile de castor contre la diarrhe et du bismuth contre la constipation ! Une politique de stabilisation des prix prsente donc la mme faille irrmdiable que lapproche empirique de la planification centrale gnralise. Elle admet lutilit dune certaine correction ex post des dcisions doffre montaire, mais elle compte sur un supplant dinformation, en loccurrence le niveau gnral des prix, qui ne signale pas assez vite les dsquilibres. Alors que les supplants dinformation fournis par les oprations de compensation dans un systme de banque libre ont une action

20 Friedman estime que la dure de ce dlai dans le systme montaire amricain stend de 4 29

mois.

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relativement rapide : ils incitent des modifications de loffre montaire sans attendre que soient rvles les consquences macroconomiques visibles des erreurs dapprciation concernant cette offre. Les arguments prcdents sont aussi applicables, avec les modifications appropries, une politique de stabilisation de taux de change, dont ltude nous oblige abandonner notre postulat dconomie ferme ou de banque centrale mondiale. Les mouvements de taux de change ne font pas de bons indicateurs de dsquilibre montaire, parce que les taux varient court terme pour des raisons autres que des variations de pouvoir dachat des monnaies intrieures et trangres, telle quune modification des prfrences pour les biens produits ltranger ou la crainte dune instabilit politique. Mais mme si tel ntait pas le cas (mme si la thorie pure de la parit des pouvoirs dachat pour les taux de change tait valable trs court terme), les taux de change auraient encore tous les dfauts des indices de prix choisis comme indicateurs de politique montaire : ils se contenteraient de reflter les variations constates dans les niveaux des prix intrieurs relativement aux niveaux de prix trangers. A supposer que ces derniers soient constants, un taux de change de pur pouvoir dachat ne serait rien dautre quun indice des prix supplmentaire, constitu par les prix des biens impliqus dans le commerce extrieur. En tant que tel, il ne serait aucunement suprieur aux autres indices de prix comme guide pour la politique du crdit. Le contrle du taux dintrt Une autre politique classique pour une banque centrale est la fixation ou le ciblage (cest--dire la stabilisation dans les limites dune marge) des taux dintrt 21 . Cette politique attire lattention sur ce qui peut parfois tre un symptme prcoce de dsquilibre montaire, savoir les modifications de taux dintrt. Elle peut de temps en temps permettre des erreurs doffre montaire dtre corriges avant quelles puissent avoir de grandes consquences sur lactivit conomique. En effet, cette approche fait appel un supplant dinformation qui, dans certains cas, serait thoriquement suprieur aux supplants dinformation utiliss par la banque libre, tant donn que la cration ou la suppression du crdit entrane un cart immdiat du taux dintrt par rapport son niveau dquilibre.

21 Voir par exemple Raymond E. Lombra et Herbert Kaufman (1984); Raymond E. Lombra et

Raymond G. Torto (1975); et Henry C. Wallich (1981). Un exemple de la stabilisation des taux dintrt est la politique montaire conduite par la Rserve Fdrale de 1942 1951, lanne du Treasury Accord.

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Malheureusement, cet avantage thorique na aucune contrepartie pratique. La thorie de Wicksell selon laquelle le dsquilibre montaire apparat ds quil y a dcalage entre le taux dintrt du march et le taux naturel ou taux dquilibre, nest cohrente avec la stabilisation du taux du march que si le taux naturel est constant, et la seule condition que le taux du march se trouve tre gal au taux naturel lorsque la politique prend effet. Dans ce cas et dans ce cas seulement, les variations ultrieures des taux du march dmontreraient que loffre de monnaie na pas su correctement satisfaire sa demande. En pratique, comme le signalent Robert Greenfield et Leland Yeager (1986), considrer tous les mouvements de taux dintrt du march comme des indices de changement dans la demande montaire, ncessitant une raction correctrice de loffre, revient confondre la demande de dtention dactifs montaires avec la demande de crdits ou de fonds prtables. Alors que des variations de taux dintrt peuvent reprsenter un cart du taux du march par rapport un taux naturel ou dquilibre qui naurait pas chang, auquel cas cette dissociation traduit un dsquilibre de loffre montaire, elles peuvent aussi traduire des variations du taux naturel ou dquilibre luimme. Que les modifications constates du taux dintrt soient des modifications dquilibre ou non, dpend de la faon dont voluent les prfrences relatives du public pour les biens prsents C , les obligations ou la monnaie. Le taux naturel ou dquilibre peut mme slever, demande de monnaie inchange, si la demande se reporte sur les biens prsents plutt que sur les obligations. Si les autorits montaires cherchaient empcher ce type de hausse du taux dintrt au moyen de lexpansion montaire, (comme si une hausse du taux dintrt signifiait ncessairement que le taux du march dpasse taux dquilibre, parce que loffre de monnaie naurait pas assez augment), le rsultat serait un excs doffre de monnaie. Il en serait de mme si le taux dintrt baissait la suite dun changement dans les prfrences, les biens prsents tant dlaisss au profit des obligations, sans la moindre variation dans la demande de monnaie. Une fois encore, tout effort pour empcher le taux de baisser en contractant

C Les biens prsents sont les biens achevs, dutilisation immdiate, qui se trouvent la fin du

processus de production. Les biens de consommation et la monnaie sont des biens prsents. Les biens futurs sont ceux qui se trouvent en amont du processus de production. Les matires premires, les capitaux matriels sont des biens futurs. Le taux dintrt naturel, chez Wicksell et les conomistes autrichiens, est dtermin non pas sur le march des fonds prtables, mais reprsente le prix relatif entre biens prsents et biens futurs sur tous les marchs o lon choisit entre les uns ou les autres, les marchs du temps. Cf. notamment Hayek, Prix et production, Paris, Agora, 1985 et von Mises, Laction humaine, Paris, PUF, 1985 [N.d.T.].

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loffre montaire serait dflationniste. De surcrot, il pourrait y avoir des cas o, bien que la demande de monnaie se soit modifie, la correction adquate de loffre montaire pour y faire face ne serait pas celle qui vise stabiliser le taux dintrt. Par exemple si la demande de monnaie saccrot essentiellement au dtriment de la demande de produits finis, cela doit faire baisser le taux dintrt dquilibre. Enfin, si la demande de monnaie saccrot essentiellement au dtriment de la demande de titres obligataires, le taux dintrt dquilibre peut rester inchang. Or ce dernier cas est le seul qui justifie une politique de stabilisation du taux dintrt face une variation de la demande montaire. En rsum, tant que les taux du march voluent de faon compatible avec les variations doffre et de demande volontaires de fonds prtables, leurs volutions ne traduisent pas une offre de monnaie excdentaire ou insuffisante. Atteindre lquilibre montaire en fixant ou en ciblant les taux dintrts, ne pourrait tre quun coup de chance incroyable et de courte dure 22 . Le plein-emploi Un troisime grand type dobjectif de politique montaire ces dernires annes, tait le plein emploi. A limage des autres politiques considres jusquici, sa fiabilit en tant quindicateur dquilibre montaire est plutt limite. Nul doute que certaines modifications du niveau de lemploi puissent tre dues ce que les autorits montaires sont incapables de maintenir lquilibre montaire. Une hausse de la demande de monnaie peut aggraver le chmage, surtout si des lments de monopole sur le march du travail ou dautres obstacles viennent gner des ajustements la baisse des salaires. De la mme faon, une offre excdentaire de monnaie peut parfois se traduire par une baisse du chmage, due un retard dans les ajustements la hausse des courbes doffre de travail, en raison peut-tre dun phnomne transitoire dillusion montaire. Mais donner une politique montaire le but de garantir le plein emploi, quand cela consiste fixer un taux-cible de chmage, comme dans le Employment Act de 1946 et le Humphrey-Hawkins Act de 1978, revient considrer que toutes les fluctuations du chmage autour du taux-cible sont provoques par des dfauts dajustement de loffre montaire qui pourraient tre vits en ajustant correctement cette offre. Mais ce nest

22 Lautorit montaire pourrait utiliser les variations de taux dintrt comme des indicateurs de

changement dans la demande de monnaie, si elle avait le moyen de savoir quelles variations du taux dintrt du march correspondent des variations du taux dintrt naturel ou dquilibre. Malheureusement, le taux dintrt naturel ou dquilibre ne peut sobserver ni se mesurer. Cest pourquoi, il ne peut en aucune faon servir de norme la politique montaire.

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pas le cas. Plutt que la consquence dune expansion montaire insuffisante dans le pass, une bonne partie du chmage observ aujourdhui doit tre attribue une concurrence insuffisante sur le march du travail. Le chmage d aux lois sur le salaire minimum nen est que lexemple le plus flagrant. Lexistence de la stagflation, de loccurrence simultane dun chmage lev et de prix en hausse, constitue dans une conomie en dveloppement une preuve presque certaine que le chmage ne dcoule pas dune insuffisance de la demande globale. Essayer de combattre ce chmage-l en poursuivant lexpansion montaire ne peut quaccrotre une offre montaire dj satisfaisante ou excdentaire, en prolongeant la tendance la hausse des prix. Ce qui son tour entranera un nouveau lot de hausses de salaires monopolistiques, si bien que toute amlioration temporaire de lemploi sera de courte dure. Le contrle des agrgats montaires Un dernier ensemble dorientations montaires consiste en des rgles recommandant un taux de croissance constant pour la base montaire ou un autre agrgat montaire 23 . A premire vue, il peut sembler que lextrme imprcision de telles normes les rende infrieures aux autres politiques tudies jusquici : un taux de croissance constant mprise lvidence le fait que la demande de monnaie varie quotidiennement, ou du moins mensuellement. Elles ne produiraient la stabilit de revenu nominal, recherche par leurs partisans, que si la demande de monnaie saccroissait de faon rgulire, et qui plus est au taux de croissance montaire conseill 24 . Cependant la raison dtre de ces prescriptions repose justement sur le fait quon na pas linformation suffisante pour appliquer des mthodes plus raffines. Ainsi selon Milton Friedman, incontestablement le plus clbre des partisans dune politique de taux de croissance fixe (1959, p. 98), bien quil existe de trs bonnes raisons thoriques pour vouloir faire varier le taux de croissance montaire afin de compenser

23 Comme le note L. White (1984a, p. 272), les avantages tirs du contrle (dun agrgat montaire)

plutt que du contrle de la base montaire ne sont pas vidents... Essayer de contrler un agrgat montaire comprenant pour partie de la monnaie-banques et impliquant donc ncessairement des restrictions inefficaces au niveau du rle dintermdiaire des banques constitue aussi une ventualit dsagrable. Voir aussi la note suivante.
24 Voir Sherman J. Maisel (1973, pp. 255-80). Ces critiques considrent quil est possible datteindre

des taux de croissance-cibles, alors quen ralit le problme est parfois difficile quand il sagit de larges agrgats montaires. Seul le volume de la base montaire peut tre contrl de faon directe et efficace.

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dautres facteurs... en pratique, nous ne savons pas quand ni comment le faire. Une banque centrale est incapable de prendre les dispositions ncessaires pour rpondre des variations court terme de la demande de monnaie, et lorsquelle tente de le faire en utilisant les orientations imprcises dont elle dispose, elle a des chances de provoquer plus dinstabilit et de dsquilibre quelle nen limine. Il sensuit quune politique ayant pour seul indicateur le taux de croissance montaire, quoique grossire, peut constituer la meilleure solution. Que les autorits montaires centrales ne disposent pas de linformation ncessaire pour appliquer correctement des politiques raffines nest pas la seule raison pour vouloir les cantonner des politiques de taux de croissance constants. Il y a aussi des considrations politiques, qui psent de plus en plus lourd dans les arguments des montaristes. Ils affirment quune disposition inscrite dans la Constitution empchera les autorits montaires de sengager dans des manipulations capricieuses ou inspires par la politique. Pour reprendre les termes de Henry Simons, ce serait folie que dautoriser des entorses temporaires et arbitraires une loi faite prcisment dans ce but. La banque centrale et les billets Ces arguments en faveur dune banque centrale soumise la rgle dun taux de croissance fixe sont valables et sduisants. Mais ils envisagent le problme sans considrer le choix entre la banque centrale et la banque libre. Ils proposent peut-tre la meilleure solution au problme doffre montaire, en admettant que la production de monnaie manuelle reste un monopole dEtat. Il nen est pas moins vrai que la banque centrale, mme lorsquelle est soumise une rgle montaire, est rsolument infrieure la banque libre comme moyen de prserver lquilibre montaire. Jusqu prsent, nous avons simplifi le problme de loffre montaire en faisant lhypothse que la demande de billets est une fraction constante ou parfaitement prvisible de la demande montaire totale. Supposons que nous poussions quelque peu lhypothse en imaginant que la demande de monnaie manuelle est parfaitement constante et gale au stock que la banque centrale a mise en circulation. De quelle faon, cette nouvelle hypothse modifie-t-elle le problme rencontr par la banque centrale? La rponse est quelle le fait entirement disparatre! Une fois que lon considre que loffre de billets est dtermine, la banque centrale peut tout simplement se retirer de la scne, et une politique de banque libre en matire de dpts, sans mission de billets concurrentielle, suffit assurer le maintien de lquilibre montaire. Ainsi, la principale raison dtre dune banque centrale, considrant quelle conservera un monopole dmission de la monnaie, consiste ajuster ses missions pour rpondre

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La thorie de la banque libre

aux variations de la demande de monnaie manuelle de la part du public, sans influer sur la disponibilit des rserves excdentaires pour le systme bancaire. En effet, dans lhypothse dune demande de billets fixe et satisfaite, les seules fluctuations de demande de monnaie qui pourraient se produire seraient des fluctuations de la demande pour les comptes-chques. De telles fluctuations pourraient tre traites par des banques commerciales non rglementes, sans la moindre assistance de la banque centrale. En revanche, si la demande pour les billets ntait pas constante, les banques commerciales prives du Droit dmettre ne pourraient maintenir lquilibre montaire elles toutes seules. Ces conclusions ne devraient pas surprendre : lmission de billets constitue aprs tout, la principale fonction doffre montaire qui soit pour le moment interdite aux banques commerciales. Prtendre, au regard de ce qui vient dtre dit, que les banques centrales servent rgulariser la cration de dpts par les banques commerciales, en contrlant loffre de billets revient affirmer quun fournisseur ayant un monopole sur la fabrication des chaussures pour le pied gauche serait utile pour rgulariser la production des chaussures pour le pied droit : on ne tient pas compte du fait quen labsence de tout monopole loffre des deux types de chaussures se rgulariserait delle-mme, et de faon infiniment suprieure ce qui pourrait tre fait par une offre centralise de chaussures pour le pied gauche. De la mme faon, loffre globale de monnaie-banques se rglerait delle-mme de manire satisfaisante, si la composante de cette offre aujourdhui monopolise, cest--dire si lmission de billets tait rgie par la concurrence. Nous avons dj observ que les banques centrales taient mal places pour savoir si un ajustement de loffre de billets tait ncessaire. Nous allons maintenant tudier un cas relativement simple o la demande globale de monnaie est constante. Notre but est de vrifier si une banque centrale peut ragir de faon satisfaisante des variations constates de la part des billets dans la demande de monnaie, en faisant lhypothse que la demande totale de monnaie-banques reste inchange.

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8 Loffre dargent liquide


La monnaie peut se dtenir sous deux formes : les dpts, partir desquels les rglements sont possibles sous forme de chques, ou la monnaie manuelle, en pices et billets sous ses formes les plus courantes. Ce chapitre examine la capacit respective des banques libres et des banques centrales rpondre des variations dans la demande de monnaie manuelle. Pour simplifier la question, nous ferons lhypothse que la demande globale de monnaie reste inchange, si bien que la banque centrale peut la considrer comme connue. Dans ce cas les seules variations de la demande de monnaie manuelle qui doivent tre envisages sont celles qui dcoulent de dcisions modifiant la composition des avoirs montaires, cest--dire en pratique leur rpartition entre les billets et les dpts 1 . Supposons par exemple que, dans un systme de banque centrale o les banques de dpt ne dtiendraient pas de rserves excdentaires, il se produise un transfert de la demande, des dpts vers la monnaie manuelle. Bien que la demande totale de monnaie soit inchange, les particuliers choisissent dchanger leurs dpts contre, disons, des billets. Comment un systme de banque centrale peut-il faire les ajustements ncessaires? Peut-il modifier la rpartition entre dpts et monnaie manuelle en circulation sans compromettre lquilibre montaire? Dans ce cas prcis, quelles seront ses performances compares celles dun systme de banque libre? Avant de rpondre ces questions, il nous faut clairement tablir la distinction entre la demande de monnaie manuelle, qui se rsume une simple demande de moyens de paiement circulants, et demande de monnaie externe, impliquant le souci de dtenir une forme de monnaie qui ne constitue pas une forme de crdit aux banques.

1 Dans lensemble de ce chapitre, on supposera que la variance des compensations interbancaires est

indpendante de la forme (billets ou dpts) des engagements en cours, aussi longtemps que la dure de dtention moyenne (ou priode de rotation) de ces engagements est la mme. Cela quivaut dire que la demande pour les rserves de prcaution sera la mme pour les billets et les dpts vue si le taux de rotation moyen est le mme.

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La thorie de la banque libre

Une hausse de la demande pour la monnaie manuelle est un vnement banal qui nimplique pas une perte de confiance dans les banques; elle peut en thorie se voir satisfaite par une forme circulante de monnaie-banques. Par opposition, une hausse de la demande de monnaie externe signifie quon demande changer de la monnaiebanques contre de la monnaie externe, qui est linstrument ultime des paiementsA . Dans un systme ferm, ceci implique soit une perte de confiance dans les banques mettant de la monnaie-banques, ce qui contredit les hypothses de la prsente partie de notre tude, soit une incapacit du systme bancaire fournir suffisamment de monnaiebanques utilisable de la main la main 2

La demande relative pour la monnaie manuelle


Le public ne rpartit pas nimporte comment sa demande de monnaie entre demande de dpts et demande de monnaie manuelle. Les agents conomiques ont certaines circonstances lesprit, qui les poussent dtenir des billets plutt que des comptes-chques. Largent liquide est plus utile pour faire de la monnaie, au sens courant de lexpression, mais surtout la demande de pices et billets illustre dans quelle mesure les vendeurs prfrent la monnaie manuelle aux chques. Lune des raisons de la prfrence pour la premire est que les vendeurs de biens et services peuvent vouloir

A La monnaie externe est la monnaie-marchandise (or, argent ou cuivre, etc.) dans la plupart

dveloppements thoriques de cet ouvrage; mais il peut sagir de nimporte laquelle des monnaies acceptes par les membres des autres systmes montaires, notamment les monnaies fiduciaires nationales telles que les devises trangres : dollar, Mark, Yen, etc. ou monnaie fiduciaire internationale telle que les DTS. La question est intressante parce que les monnaies nationales sont en concurrence entre elles et que certains des raisonnements employs ici leur sont applicables mutatis mutandis. Hayek a dailleurs aussi relanc ce type de dbat (cf. Hayek, Choice in Currency : A Way to Stop Inflation. Londres, Institute of Economic Affairs, 1976) [N.d.T.].
2 Dans un systme [ferm (N.d.T.)] avec banque centrale et monnaie fiduciaire, la distinction entre

demande de liquidits et demande de monnaie externe est floue : il ny a pas de diffrence visible entre les deux, tant donn que la monnaie ultime de remboursement est aussi la seule liquidit du systme. Nanmoins, il est encore possible, conceptuellement du moins, de faire la diffrence entre le dsir dobtenir de la monnaie de tous les jours et lenvie de retirer son pargne du systme montaire. Dans un systme de banque centrale reposant sur un talon-marchandise, le premier se traduit par un accroissement de la demande pour les billets de la banque centrale, alors que la seconde implique la conversion de ces billets dans le bien qui sert de monnaie.

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viter linconvnient davoir dposer ou encaisser des chques. Mais surtout, lacceptation dun chque implique un degr de confiance suprieur celui de lacceptation de billets pour un mme montant : la personne qui accepte un chque doit non seulement avoir confiance dans la banque sur laquelle le chque est tir, qui peut avoir ou non la somme virer, mais aussi dans la personne qui rdige le chque, qui peut dtenir ou non un compte de dpt suffisamment provisionn. De surcrot, la demande relative pour la monnaie manuelle nest pas constante. Comme lcrit Agger (1918, p. 85), elle se modifie avec les changements fondamentaux de la vie conomique de la communaut et avec les changements dans lutilisation qui est faite des... fonds emprunts. Aux Etats-Unis, jusquaux annes 30, la tendance historique tait une moindre utilisation des pices et billets, et un plus grand recours aux chques et autres moyens de virement direct des dpts. Tout ceci dcoulait essentiellement de perfectionnements de la banque de dpt, qui furent partiellement encourags par la suppression de lmission concurrentielle des billets. Au cours des cinquante dernires annes environ, la tendance sest modifie et la demande de monnaie manuelle relativement la masse montaire totale sest accrue de faon significative 3 . Au cours de lHistoire, dautres facteurs ont pouss larbitrage espces-dpts se modifier de faon moins rgulire. Un accroissement du commerce de dtail relativement au commerce de gros incite une plus forte utilisation de monnaie manuelle, parce que le dtail porte sur des transactions de montant moindre et anonymes, o il est plus difficile de faire confiance, tandis que le gros reprsente des transactions plus importantes entre des parties se connaissant dj. Dans le pass, lorsque les salaires taient plus souvent rgls en liquide, le rythme de la paie des salaris provoquait des cycles hebdomadaires et trimestriels de demande pour les espces. Cette demande augmentait aussi pendant le pic dactivit agricole lautomne, et il se produit encore des pointes saisonnires dans la demande lors des vacances, telles que Nol, parce quelles entranent une forte activit du commerce de dtail. En-dehors de ces facteurs, Phillip Cagan, dans son tude The Demand for Currency Relative to Total Money Supply [La demande dargent liquide relativement la demande totale de

3 Daprs Bowsher (1980, pp. 11-17), le ratio liquidits sur dpts vus sest lev en partie en

raison dune baisse relative des dpts vue par rapport aux comptes dpargne. Nanmoins cette tendance peut surprendre, lorsque lon connat le dveloppement des substituts de largent liquide, tels que les cartes de crdit, et la hausse considrable des taux dintrt qui est un indicateur du cot dopportunit de la dtention despces. La plupart des conomistes expliquent cette hausse de la demande dargent liquide par le dveloppement de lconomie parallle.

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monnaie] (1958) cite les suivants : (a) le revenu rel anticip par individu; (b) les taux dintrt pratiqus sur les dpts vue, qui constituent une mesure du cot dopportunit dtenir de la monnaie manuelle; (c) la frquence des voyages; (d) le degr durbanisation; (e) le dclenchement dune guerre; (f) le niveau des impts et les motifs dvasion fiscale; et (g) limportance des activits illgales et du march noir. Les variations dans le rapport monnaie manuelle sur copmtes-chques provoques par ces facteurs-l et dautres, depuis le dbut du sicle, sont illustres dans le graphique 8.1. Un dernier facteur, que nous avons dj mentionn, et qui modifie la demande relative des formes de la liquidit est le degr de confiance du milieu des affaires. Daprs Agger (1918, p. 86), une baisse de confiance diminue lacceptation des chques comme moyen de transaction et conduit habituellement une hausse de la demande pour des instruments dchange plus facilement accepts. Mis part les situations de crise, la perte de confiance natteint que les individus et non pas les banques, si bien que, mme si elle entrane une hausse de la demande de liquidits, elle nimplique pas ncessairement un accroissement de la demande de monnaie externe; cest--dire quelle ne signifie pas un dsir de retirer de la monnaie externe du systme bancaire. Dhabitude, note Agger, le transfert de la demande est rarement si complet, et il ny a que certaines banques isoles qui subissent une perte de confiance totale 4 .

4 Agger, p 87. Que lon ne prenne en compte que la demande de billets et de monnaie divisionnaire et

non la demande de monnaie externe ne signifie pas que lon ne tienne pas compte des consquences habituelles dune perte de confiance dans les milieux daffaires. Dans lHistoire, lorsquune perte de confiance gnralise a entran des accroissements de la demande dargent liquide, ils taient causs par lincapacit des banques de rpondre par une offre acrue de monnaie-banques la demande accrue dargent liquide exprime par les dposants. Pour les dtails, voir ci-dessous. Le problme des crises bancaires est trait plus bas dans ce chapitre.

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(NE PAS OUBLIER DINSERER LE GRAPHIQUE)

Graphique 8. 1 Le ratio de liquidits rapportes aux dpts-chques depuis 1900. Adapt de louvrage de Paul A. Meyer Money, Financial Institutions, and the Economy (Homewood, Ill. : Irwin, 1986 ), p. 97 La pression viendra plutt des dposants dsirant dtenir des espces, y compris des billets de banque, que des dtenteurs de billets cherchant les convertir en monnaie externe 5 . Cette diversit de facteurs en jeu rend la demande relative de liquidits trs volatile et parfois imprvisible 6 . Par consquent, une banque centrale peut prouver des difficults rpondre des varitions de la demande relative de liquidits mme lorsque la demande globale pour la monnaie-banques reste inchange. Or, il est essentiel que le public puisse acqurir des moyens de paiement sous forme dune rpartition qui rponde ses besoins. Les dtenteurs de monnaie-banques veulent pouvoir passer des dpts aux pices et aux billets et inversement; selon les circonstances ils opteront pour un moyen de paiement ou une combinaison de diffrents moyens de paiement. Si les

5 Somers (1873, pp. 204-25) crit de lAngleterre au XIXme sicle que quand la situation est

mauvaise au point de voir apparatre la mfiance ou la panique, cest le retrait des dpts (par leur conversion en billets), et non le remboursement des billets qui porte le coup de grce un systme vacillant.
6 Voir Cagan (1958); et aussi Agger (1918, pp. 78-86) et Frank Brechling (1958, pp. 376-393).

Brechling tudie les fluctuations de la demande relative de liquidits dans douze pays. Il signale de fortes diffrences entre les diffrents pays et des variations considrables court terme au sein dun mme pays. Il conclut que lhypothse dun taux de prfrence pour la liquidit constant sur le court terme, dtermin par les facteurs institutionnels et la coutume pour lessentiel, ne se vrifie pas dans les faits et doit tre abandonn. Une autre tude, portant aussi sur douze pays, et dont les conclusions sont proches est celle de Joachim Ahrensdort et S. Kanesthasan (1960, pp. 129-132).

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besoins du public ne sont pas satisfaits, il sensuit une gne considrable et les occasions de faire les achats dsirs se trouvent rduites. Ceux qui empruntent auprs des banques peuvent aussi souhaiter recevoir leurs crdits sous une forme ou sous une autre, (dpts-chques ou monnaie manuelle), si bien quune insuffisance relative de lune ou de lautre entranera un resserrement du march du crdit, comme si la quantit totale des fonds prtables disponibles avait baiss. Pour reprendre les mots dAgger : Lincapacit satisfaire une demande croissante, ou encore des entraves au niveau de lmission de lune des deux formes de crdit bancaire, peuvent avoir des consquences graves. Pour les personnes dsirant se voir accorder un crdit sous une forme et incapables de lobtenir, parce que la forme de crdit recherche est manquante, la situation est alarmante. Il se peut que leurs affaires exigent un crdit sous une certaine forme. Un resserrement du march de cette forme de crdit... ne peut qutre coteux et source dinquitude 7 . La quantit de crdit accorde dans un systme bancaire qui fonctionne bien ne devrait pas dpendre de la forme du moyen de paiement dsir, aussi longtemps quil ny a pas de demande prcise pour la monnaie ultime de remboursement. Un systme qui fonctionne bien devrait aussi permettre la conversion de dpts en liquide et inversement, une fois que les deux formes de crdit ont cours.

Loffre de liquidits dans un systme de banque libre


Quand les banques ne subissent pas de limites leur Droit dmettre des billets de banque, elles peuvent toutes rpondre des accroissements de la demande de liquidits de leurs clients sans difficults, et sans que cela affecte leur liquidit ou leur solvabilit. Dans un tel contexte de banque libre, la transformation des dpts en liquidits se fera selon la demande, et les banques seront capables de fournir du crdit sous la forme dsire par les emprunteurs (Agger 1918, p. 154). Loffre de liquidits est flexible lorsque lmission de billets nest pas rglemente, parce que pour une banque capable de les mettre, les engagements sous forme de billets de banque, ne sont pas

7 Agger (1918, p. 87). Ltude gnrale sy rapportant (pp 76-90) est lune des meilleures qui

existent ce sujet.

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fondamentalement diffrents des engagements sous forme de dpts 8 . En labsence de toute restriction, crit Agger, la forme sous laquelle elle accorde son crdit importe peu la banque (1918, p. 154). Quand les clients dune banque dmission, quils soient emprunteurs ou dposants, veulent de la monnaie manuelle, la banque leur proposera ses propres billets plutt que des dpts. Lmission de billets en change de dpts crditeurs correspond un transfert entre postes de passif du bilan de la banque, sans aucune modification du ct de lactif. Supposons, par exemple, quun dtenteur dun compte de dpts avec un solde positif de $500 dsire retirer $100 en argent liquide 9 . La banque lui donnera simplement $100 en billets mis par elle. Puis, son passif, elle rduira son poste engagements sous forme de dpts de $100 et augmentera de $100 le poste engagements sous forme de billets. La composition des engagements de la banque sest modifie mais leur montant total est rest le mme, tant donn quil na aucune raison davoir chang dans le cadre de lhypothse que nous avons faite de constance de la demande pour la monnaie-banques. Il est mme possible, lorsquil sagit de la demande de monnaie manuelle, quune banque mettrice dtienne suffisamment de billets dans ses coffres et ses caisses, pour satisfaire les demandes de ses cranciers et emprunteurs sur lintgralit de ses engagements vue. Le seul cot serait le cot des billets eux-mmes, des dpenses de papier et de gravure. Les billets ne sont pas des dettes de la banque et ne menacent aucunement sa solvabilit jusqu ce quils soient mis en circulation. Dun autre ct, tant que les billets restent dans les coffres ou les caisses de la banque, elle ne peut pas les considrer comme des rserves capables de supporter ses crdits : contrairement la monnaie externe, ils ne peuvent servir rgler des oprations de compensation avec dautres banques. Les billets mis par une banque en univers concurrentiel nont quune fonction, celle qui consiste fournir la fraction de sa monnaie-banques que ses clients souhaitent dtenir sous forme dargent liquide. Quand ces billets nont plus de raison dtre en circulation, ils retournent la banque

8 Voir ibid., p. 76; et aussi Francis Dunbar (1917, pp. 17-18). 9 Par hypothse, la composition de la demande de monnaie est la seule varier; le dposant ne

cherche pas rduire ses avoirs montaires moyens ni transfrer sa pratique auprs dune autre banque. Pour les besoins de notre prsente tude, et ce nest pas forcment raliste pour autant, il est souhaitable de ne pas envisager ces autres possibilits. Jai dj montr quelles seraient les ractions dun systme de banque libre.

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mettrice, qui pourra les utiliser la prochaine fois que la demande dargent liquide sera accrue 10 . En pratique, les banques libres ne garderaient pas leur disposition des billets hauteur de leurs dpts, parce que la probabilit que la demande de monnaie-banques se reporte intgralement sur les billets est infime. Mme si les cots sont minimes, il y aurait un gaspillage garder des piles normes de billets. Au lieu de quoi, les banques ne conservent porte de la main que les billets dont elles seraient susceptibles davoir besoin pour rpondre des demandes inhabituelles, mais non aberrantes. Dans le cas vraiment exceptionnel o les demandes dpasseraient la quantit de billets disponibles, il leur suffirait de faire marcher la planche billets 11 . Ainsi la libre mission garantit-elle que loffre montaire restera ajuste la demande, quand celle-ci se dplace entre les comptes de dpt et la monnaie manuelle. Elle garantit que les offres implicites de crdit faites par les gens disposs dtenir de la monnaie-banques seront prises en compte, mme lorsque ces offreurs demandent en change des actifs bancaires sous une forme qui puisse circuler. Elle garantit aussi que la demande pour la monnaie-banques que provoquerait une hausse absolue de la demande de monnaie manuelle sera immdiatement satisfaite, au lieu de rester en suspens faute dargent liquide en quantit suffisante 12 . La capacit des banques libres bien remplir leur fonction dintermdiaire, mme lorsquelles sont confrontes des demandes de liquidits variables repose sur le pouvoir quelles ont dmettre des billets.

10 Il me faut rpter ici que les billets ne servent pas de base un accroissement du crdit, si bien que

le fait de les retourner leur metteur ne devrait pas contribuer accrotre les prts.
11 Ainsi le stock dquilibre des billets disponibles dpend : (1) de la fonction de densit de

probabilit dune demande suprieure au niveau actuel; (2) de la diffrence entre le prix de revient des billets en temps ordinaire et leur prix en urgence; et (3) le cot de financement dun stock de billets fabriqus lavance. Le contexte est le mme que pour la dtermination des rserves (en monnaie de base) et investissements optimaux. Un accroissement des missions de billets conduira des dbits de compensation - dbits qui, dans un systme de banque libre doivent tre rgls en monnaie externe - moins que cet accroissement ne rponde une hausse des besoins en liquidits du public.
12 En rgle gnrale, un accroissement de loffre montaire au niveau des dpts-chques doit

normalement faire apparatre que ces dpts-chques ne constituent quune partie dune offre composite, qui comprend par ailleurs dautres types de liquidits; labsence de ces autres types de liquidits peut effectivement empcher la cration de dpts-chques elle-mme. Voir Arthur Marget (1926, p. 255).

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Loffre de liquidit monopolise


Lorsque loffre des pices et des billets est contrle par un monopole, la capacit des banques non mettrices convertir les dpts en argent liquide est limite. A elles seules, les banques de dpt ne sont pas capables de satisfaire les demandes de liquidits. Pour ce faire, il leur faut tirer sur leurs rserves de billets ou de monnaie fiduciaire, ou bien encore sur leurs dpts convertibles en billets ou en monnaie de la banque dmission 13 . Ce faisant, elles rduisent leurs rserves de monnaie suprieure; il sensuit que leur capacit de prt doit samenuiser, moins que la banque dmission, pour compenser ces pertes dans leurs rserves, najuste le montant des crdits quelle accorde aux banques de dpt 14 . Une modification de la forme sous laquelle le public dsire dtenir la monnaie provoque une variation dstabilisante de loffre montaire globale 15 . Les mmes conclusions sappliquent aux baisses non satisfaites de la demande relative dargent liquide; celles-ci, dans un systme dmission monopolise, entrane un retour des liquidits vers les banques de dpt, qui les ajoutent leurs rserves et peuvent les utiliser comme base pour accrotre leur crdit. Une baisse marque de la demande relative de pices divisionnaires et de billets aboutit donc une surexpansion montaire, mme si la demande de monnaie na en rien diminu, alors mme que la

13 Daprs Somers (1873, pp. 207-08), lorsque [le Droit de produire des billets de faon

concurrentielle] est rprim et que seuls les billets mis par une banque centrale sont autoriss, lavantage que peut avoir une banque sencombrer de ces billets pour parer dventuelles demandes, ne peut qutre raison directe de leurs liens avec lInstitut dmission.
14 Le niveau de strilisation des variations de rserves ncessaire sera infrieur la hausse

effective de la demande de liquidits..


15 Ainsi McLeod crit (1984, pp. 65-66 n.) quun systme o il y a plusieurs banques dmission en

concurrence (et o aucune distinction nexiste, en ce qui concerne les besoins en rserves, entre les engagements sous forme de billets et ceux qui prennent la forme des dpts) prsente certains avantages pratiques si, comme cest habituellement le cas, il existe des variations saisonnires dans les prfrences du public pour les billets relativement aux dpts. Dans [un systme o loffre de monnaie est monopolise], le pic de la demande saisonnire de billets tire sur les rserves des banques et provoque un resserrement du crdit saisonnier, et dans un systme montaire sous contrle, la banque centrale ou autorit montaire doit agir pour compenser toute tendance de ce type. Ceci vaut aussi pour les variations cycliques mais non saisonnires de la demande relative de liquidits.

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banque dmission naurait accept aucun accroissement de ses crdits. Si lon veut viter que les variations de la demande relative de liquidits nentranent un dsquilibre montaire dans un systme de banque centrale, la banque centrale doit en permanence tre engage dans un processus continuel de strilisation B des variations de rserves. Il lui faut ajuster loffre de monnaie de base ou monnaie suprieure pour rpondre aux variations de la quantit de monnaie de base ncessaire une circulation donne. Ce rsultat, cest--dire le fait que dans un systme banque centrale la variation de la demande relative de liquidits affecte loffre montaire globale moins de pouvoir tre compense par une strilisation dlibre des variations de rserves, est tout--fait admis dans les textes de rflexion sur la banque centrale 16 . Dans le pass, les auteurs ont eu tendance considrer que ce problme tait inhrent tout systme bancaire couverture partielle C , alors quen ralit, il ne se pose que dans les systmes o la production des liquidits a t monopolise par les hommes de lEtat 17 . Ltendue de la strilisation des variations de rserves ncessaire dans un systme de banque centrale pour maintenir une offre montaire constante, lorsque la demande de liquidits change de forme, peut tre calcule au moyen dune simple formule. Soit : Mc = montant total des comptes-chques bancaires plus argent liquide en circulation dans un systme c de banque centrale et

B Lauteur parle de compensation. Cest quen anglais, la compensation interbancaire se dit clearing

et ne prte donc aucune confusion. En franais, pour utiliser un autre terme, on peut parler de strilisation, parce que ce mot est dj utilis pour dsigner la neutralisation par la banque centrale dune autre source de variation de la base montaire, celle qui rsulte des mouvements de changes [N.d.T.].
16 Voir par exemple Cagan (1958) et Milton Friedman (1959, pp. 66-67). C Cest--dire o les rserves ne couvrent quune fraction des engagements vue des banques

[N.d.T.].
17 Friedman a laiss entendre quil tait conscient du fait que le problme rsulte du monopole de

loffre montaire, lorsquil crivit (1959, p. 69) quil pourrait tre rsolu par lmission concurrentielle. Toutefois, lpoque, Friedman tait moins ouvert la cause de la banque libre quil ne lest aujourdhui (on pourrait ajouter quil la comprenait moins bien), et pour lui la plurimission de billets reprsentait lquivalent conomique de la contrefaon. Comparer avec Friedman (1953, p 220).

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Ml = montant total des comptes-chques bancaires plus liquidits en circulation dans un systme l de banque libre. Bc = loffre de monnaie de base ou monnaie suprieure dans un systme c de banque centrale [Bc est le stock de monnaie-marchandise plus les billets et les dpts auprs de la banque centrale]. Bl = loffre de monnaie de base ou monnaie suprieure dans un systme de banque libre l [Bl est le stock de monnaie externe ou monnaiemarchandise]. Lp = les liquidits dtenues par le public r = le ratio de rserves rapportes aux engagements montaires des banques. Alors, dans un systme de banque centrale : Mc = [Bc - Lp (1 - r)] / r tandis que, dans un systme de banque libre Ml = Bf / r 18 Dans un systme avec banque centrale, la relation entre le stock de monnaie de base et la masse montaire totale est fonction de la demande relative de liquidits, tandis que dans un systme de banque libre, ce nest plus le cas. La raison de cette diffrence est que dans un systme avec banque centrale, lutilisation par le public des billets de la banque centrale est en concurrence avec lutilisation de ces mmes billets comme rserves par les banques. Dans un systme de banque libre, la monnaie suprieure ou monnaie externe nest gnralement pas utilise comme monnaie manuelle. On peut, dans un systme avec banque centrale, calculer quel ajustement du stock de monnaie de base est ncessaire pour striliser les effets dun changement dans la demande de liquidits, en supposant que Ml, la quantit de monnaie offerte par un systme bancaire libre, est gale la demande de monnaie. Comme nous voulons ajuster loffre globale dun systme centralis la demande totale, ce que nous souhaitons dans cette hypothse, cest que la quantit de monnaie offerte par le systme monopolis soit la mme que si la banque tait libre. Soit, symboliquement : Mc = Ml . Si r est suppos le mme dans les deux systmes, cela implique que :

18 Ces formules suposent que la monnaie-marchandise ou monnaie externe ne circule pas. Des

drivations apparaissent dans une annexe ce chapitre.

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La thorie de la banque libre Bc - Lp (1 - r) = Bl ou Bc = Bl + Lp (1 - r)

Ainsi par exemple, si Lp saccrot de $1000 et r = 0,10, alors la base montaire dans un systme banque centrale devrait, toutes choses tant gales par ailleurs, saccrotre de $(1000) - (1000) x (0, 10) = $900. En gnralisant, la base doit tre ajuste de ltendue de la hausse de la demande relative de monnaie manuelle, (un report de la demande, des dpts vers largent liquide), moins cette valeur multiplie par le ratio de rserves. Remarquez que ce procd nquivaut pas maintenir constant le niveau des rserves des banques de dpt. En fait, comme les banques de dpt nont besoin de dtenir des rserves quen contrepartie de la fraction de loffre montaire constitue par les dpts, elles nont pas dtenir des rserves pour couvrir les pices et les billets en circulation, ceux-ci ne faisant pas partie de leurs engagements. Si dans lexemple prcdent, le niveau initial des rserves avait t de $10 000 dans les banques de dpt, alors aprs la hausse de Lp et la strilisation de rserves correspondante, le nouveau niveau dquilibre des rserves aurait t de $[10 000 1 000 + 900] = $9. 990. Il sensuit quune politique de la banque centrale consistant maintenir constant le niveau des rserves bancaires, et qui pourrait tre souhaitable si la demande relative de liquidits restait stable, ne prservera pas lquilibre montaire si cette demande relative varie.

Comment striliser les variations de rserves


Ayant observ quels ajustements prcis de la base montaire sont ncessaires pour compenser les variations de rserves des banques de dpt qui rsultent de modifications dans la composition de la demande pour les liquidits, nous pouvons maintenant nous demander dans quelle mesure une banque centrale est capable de raliser une telle strilisation par ses choix dmission de rserves. Faisons une fois de plus lhypothse que la demande de monnaie totale, cest--dire de monnaie manuelle et de dpts, reste inchange, et quil ny a que la rpartition de la demande entre lune et les autres qui se modifie. Pour simplifier encore davantage le problme, imaginons aussi que cette demande relative de liquidits soit parfaitement connue des autorits

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montaires. Nous laissons donc de ct pour le moment une grande partie du problme de linformation dont nous avons discut au dernier chapitre (il sagissait de savoir comment les autorits montaires pouvaient prendre connaissance du volume de liquidits fournir et comment elles pouvaient concrtement faire les ajustements ncessaires). Notre but est dexaminer en quoi les diffrents instruments utilisables pour striliser une variation de rserves (comme les rserves obligatoires, les oprations dopen market ou les politiques de rescompte) seraient capables de sajuster une demande de liquidits suppose connue 19 . Le premier instrument, quil nous faut tudier, savoir les rserves obligatoires, souligne limportant effet redistributif de certaines approches de la strilisation des variations de rserves : bien quun ajustement correct des rserves statutaires prserve globalement lquilibre montaire, la distribution irrgulire des variations de liquidit entrane soit des dficits, soit des excdents de rserves dans les diffrentes banques 20 . Comme les fluctuations de la demande relative de liquidits naffectent pas toutes les banques de faon uniforme et simultane, la politique idale consisterait ajuster continuellement les rserves obligatoires, et ce pour chaque banque tour de rle; ce qui pose un problme administratif insoluble et exige de surcrot que les autorits montaires centrales connaissent, non seulement ltendue globale du transfert voulu par le public vers une forme dargent plus ou moins liquide, mais aussi quelles sont les banques touches par ce tranfert. Deuximement, pour que les ajustements des rserves obligatoires puissent permettre de rpondre des changements importants vers davantage de liquidits, loffre de monnaie de base dtenue sous forme de rserves statutaires libres devrait tre importante : diminuer les obligations lgales de dtenir des rserves autorise de mettre davantage de monnaie de base en circulation, mais reste inutile si le stock total susceptible dtre libr reste infrieur laccroissement de la demande. Enfin,

19 Par connue, jentends que la demande globale de liquidits est connue; ce qui ne veut pas dire

que la distribution particulire de cette demande -ou la faon dont les variations de la demande influent sur le niveau de rserves dune banque donne- soit connue. Imaginer le contraire serait faire trop grand crdit aux capacits des employs de la banque centrale. Jai aussi dcid de ne traiter que les trois instruments de contrle les plus classiques, laissant aux soins du lecteur denvisager la possibilit pratique dautres procdures non envisages ici.
20 A lvidence, ces variations des effets redistributifs ne concernent pas que les banques mais aussi

leurs clients emprunteurs. Dans lventualit dune grave crise de liquidits, les dposants auprs de certaines banques peuvent aussi avoir subir une limitation des paiements.

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llimination progressive des obligations de rserves est lvidence impossible si on a besoin de celles-ci pour striliser les variations de rserves. Ce dernier point est important dans la mesure o les rserves obligatoires constituent elles-mmes un obstacle aux ajustements automatiques de loffre de la monnaie de dpt. Cest ce qui apparat, quand on abandonne temporairement lhypothse de stabilit de la demande globale de monnaie. Bien entendu, si les autorits montaires connaissaient ltendue des variations de la demande de monnaie totale, elles pourraient faire les modifications ncessaires de leurs ajustements de rserves obligatoire, mais cela ne ferait quajouter la complexit dun processus administratif dj trs lourd et exigeant des calculs compliqus 21 . Il y a un second instrument de strilisation des rserves : ce sont les oprations dopen market. Le problme fondamental de cet instrument est aussi celui de la distribution. Quoiquil permette le contrle direct du volume global de monnaie de base cr ou retir, il ne donne aucun moyen de garantir que la monnaie de base mise aille vers les banques subissant des retraits de liquidits, ou linverse, que la monnaie de base retire provienne des banques qui reoivent de nouvelles liquidits en dpt. Lauchlin Currie souligne ce point dans son ouvrage Supply and Control of Money in the United States (1934, p. 117) : Si les banques de rserve devaient acheter des obligations hauteur de laccroissement des liquidits en circulation (moins les rserves auparavant dtenues en couverture des dpts retirs), on constaterait que la composition de la masse montaire sest modifie, et non son volume. Ceci serait vrai, si largent que les banques de rserves ont vers en change de leurs achats de crances, allait prcisment vers les banques... qui ont subi de tels retraits. Mais, observe Currie (ibid., p. 114), les banques qui reoivent la nouvelle monnaie de base du fait de ces ventes sur lopen market ne seront probablement pas les mmes que celles qui ont subi les retraits de liquidits. Les banques qui reoivent cette nouvelle monnaie de base sans en avoir besoin pour compenser des baisses de rserves, lutiliseront comme elles le font de tout complment leurs rserves excdentaires, en accroissant leurs prts et leurs investissements 22 .

21 Pour de plus amples informations sur les inconvnients des rserves obligatoires en tant

quinstrument de contrle montaire, voir Friedman (1959, pp. 45-50).


22 Comparer avec Caroline Whitney (1934, pp. 159-60).

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Les consquences inverses se produiront aprs les tentatives de striliser, par des ventes sur le march montaire, un afflux de liquidits d un transfert de la demande, des liquidits vers les dpts. L encore, crit Currie, la difficult tient au fait que la banque dont les rserves auront augment du fait de cet argent dpos peut ne pas tre celle dont les rserves ont baiss aprs les oprations de vente des banques de rserve (ibid.). De mme que pour les ajustements des rserves obligatoires, lquilibre montaire sera globalement prserv, mais au prix dimportants effets de transfert. Ces effets pourraient dans une certaine mesure tre rduits par les prts interbancaires. Mais cette possibilit est limite par le fait que les banques qui reoivent un surplus en monnaie de base ne la prteront pas ncessairement celles qui ont besoin de rserves compensatoires : ce peut tre, mais ce nest pas ncessairement, lemploi le plus rentable pour les fonds excdentaires. Les banques qui voient leurs rserves diminuer la suite de pertes de liquidits peuvent ne pas proposer un taux dintrt suffisamment lev pour obtenir des prts de secours, si on craint que leurs fuites de liquidits ne deviennent permanentes, ce qui leur rendrait difficile le remboursement des prts. Mme si elles proposent des taux plus levs, les autres banques peuvent se montrer rticentes leur accorder des prts parce quelles craignent que ces taux plus levs ne soient le signe dun risque accru. Un dernier instrument de neutralisation des rserves est la politique de rescompte. Elle semble avoir lavantage de diriger automatiquement les secours en monnaie de base vers les seules banques qui en ont besoin, sans que les autorits montaires aient prendre des dcisions au cas par cas. Murray Polakoff, qui est gnralement critique de la politique de rescompte, crit (1963, p. 203) quelle permet en particulier dallouer une fraction des rserves aux besoins saisonniers et aux diminutions de rserves, et de lattribuer directement et immdiatement aux endroits qui en ont le plus besoin Il ajoute que ceci nest pas le cas des oprations dopen market (ibid.) 23 . Le rescompte nen a pas moins un inconvnient : cest que pour vraiment striliser les effets dun retrait dargent liquide, il faudrait que chacune des banques de dpt sache pourquoi ses clients lont fait; il peut sagir soit (a) dune hausse de la demande de pices et de billets de la part de leurs clients soit (b) dune dspargne ou une baisse de la demande pour la monnaie-banques 24 . Or il nest gnralement pas possible aux banques de savoir laquelle de ces raisons inspire le choix fait par les

23 Pour une tude plus dtaille des inconvnients dune politique de rescompte comme instrument

de contrle montaire, voir Joseph Aschheim (1961, pp. 83-98).


24 Cette ventualit ne contredit en rien lhypothse dune demande de monnaie globale dtermine

aussi longtemps quil y a une hausse de la demande de monnaie en un autre point du systme.

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dposants. Les banques peuvent tort emprunter de la monnaie de base auprs de lmetteur central par lintermdiaire du rescompte pour compenser ces fuites du second type, empchant la contraction de crdit qui serait alors ncessaire pour prserver lquilibre montaire. Le fait de distribuer un secours en monnaie de base par le mcanisme du rescompte ne garantit pas quelle aille vers les banques qui ne perdent de largent liquide que parce que la demande relative de liquidits sest modifie. Nous faisons ici lhypothse que si les banques savaient comment le faire, elles nemprunteraient auprs de lmetteur central que la quantit ncessaire pour compenser leurs pertes provoques par des variations de la demande relative de liquidits. Mais le montant mme des emprunts va dpendre du taux de rescompte pratiqu par la banque centrale. Un taux infrieur au taux du march encourage lemprunt, non seulement pour striliser les variations de rserves, mais aussi pour acqurir des rserves excdentaires afin de les prter moyennant rmunration. En outre mme si les banques nempruntent auprs de la banque centrale que pour compenser des pertes de rserves dues des retraits de liquidits, si cette liquidit nouvelle sort nouveau de la circulation pour revenir aux banques parce que sa demande relative aura baiss, il ny a aucune raison pour que les banques ne se servent de cet argent que pour striliser la baisse de la demande relative, en remboursant les rserves quelles avaient empruntes pour striliser la hausse. Si le taux de rescompte est trop faible, le surplus de monnaie de base sera prt de nouveau. Winfield Riefler (1930, p. 161) en cite un exemple aux Etats-Unis juste aprs la Premire Guerre Mondiale. Les banques commerciales staient trs fortement endettes auprs de la Rserve Fdrale pendant la guerre, pour compenser les baisses de rserves entrane par la hausse de la demande relative de liquidits. A la fin de la guerre, quand la demande se reporta sur les dpts, les billets de la Rserve Fdrale qui rentrrent, ne furent que trs marginalement utiliss pour rembourser les emprunts des banques affilies. Au contraire, les liquidits recycles furent essentiellement utilises pour reconstituer les rserves des banques membres du systme : Dans leur ensemble les banques affilies... se contentrent de conserver le mme niveau dendettement [auprs des banques de la Rserve Fdrale], et grce aux fonds qui taient rentrs de la circulation.. elles purent accrotre leurs prts, qui taient en forte demande, des taux trs intressants pour elles. Lexpansion de loffre montaire qui sensuivit contribua certainement au cycle inflation-rcession des annes 1920-1921.

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Un taux de rescompte suprieur au taux du march, un taux-"sanction, ne garantit pas non plus que les emprunts se fassent de faon adapte la strilisation des variations de rserves. Un taux-sanction appliqu aux fonds emprunts pour tre dtenus en rserves conduit une annulation des effets des variations de rserves bien infrieure loptimum, tant donn quune banque qui paie un taux-sanction pour ses rserves nest somme toute pas mieux lotie quune banque qui contracte ses engagements pour nexploiter que les rserves quelle dtenait dj. Cest pourquoi un taux-sanction de rescompte est susceptible de dboucher sur une strilisation insuffisante des variations de rserves lorsque la demande relative dargent liquide a augment. Cette conclusion se vrifie tout particulirement quand on sattend ce quune hausse de la demande relative de liquidits dure assez longtemps voire demeure en permanence 25 . Ce qui prcde suppose quil serait tout le moins possible de distinguer un taux-sanction dun taux infrieur au taux du march. Le fait est que la diversit des actifs rmunrs accessibles aux banques rend difficile le choix dun taux du march auquel on pourrait comparer le taux de rescompte. Comme le constate Polakoff (1963, p. 192), lexistence dun taux de march spcifique est une particularit du systme bancaire britannique, que lon ne retrouve pas forcment dans les autres systmes : En Grande-Bretagne, ce sont les courtiers (bill dealers) et non les banques commerciales qui empruntent directement auprs de la Banque dAngleterre. Etant donn que les premiers sont spcialistes dun type dactif particulier - autrefois les crances commerciales, aujourdhui les Bons du Trsor - et tant donn aussi que le taux de la Banque dAngleterre est suprieur au taux pratiqu sur les bons, le taux de rescompte dans ce pays peut vraiment tre considr comme un taux-sanction quand les courtiers sont contraints de recourir la banque centrale. Enfin, mme l o on aurait trouv des normes raisonnables pour fixer le taux de rescompte, celui-ci doit tre perptuellement ajust pour reflter les changements dans le taux du march 26 .

Illustrations tires de lhistoire

25 Voir Currie (1934, p. 113). 26 Voir Friedman (1959, 40ff).

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LHistoire nous prsente de nombreux pisodes o les banques se sont trouves incapables de faire face des variations de la demande relative de liquidits. La plupart ont t provoqus par lincapacit des banques dmission fournir aux banques de dpts les rserves supplmentaires ncessaires pour leur permettre de faire face aux retraits temporaires de liquidits de leurs clients. Quelques exemples vont nous aider illustrer les conclusions auxquelles nous avons abouti dans la section prcdente. Nous avons dj mentionn un pisode, qui se produisit aux Etats-Unis en 1919, o un transfert non compens de la demande de liquidits vers une demande de dpts entrana un excdent global de la quantit de monnaie-banques. Cependant, les cas o lon a laiss loffre de monnaie-banques se contracter de faon excessive (faute dune mission de liquidits suffisante pour rpondre aux retraits des dposants) sont plus significatifs et plus frquents. A Londres, par exemple, la Banque dAngleterre est le seul producteur de monnaie manuelle depuis 1697. Les autres banques londoniennes, pour rpondre aux demandes de liquidits de leurs clients, dpendent de leurs rserves en billets de la Banque dAngleterre. Pendant la plus grande partie de son premier sicle et demi dexistence, la Banque dAngleterre ne sest sentie nullement oblige de prter assistance aux autres banques, lorsquelles se trouvaient court de billets en raison dun transfert de la demande des dpts vers la monnaie liquide. Cest en partie pour cette raison que sest produite toute une srie de crises financires, en 1763, 1772, 1783, 1793, 1797, 1826, 1836, et 1839. Chacune de ces crises fut marque par un accroissement significatif de la demande dargent liquide pour assurer les rglements Londres et dans sa priphrie : il ne sagissait aucunement dune perte de confiance dans les billets de la Banque dAngleterre, car il y eut trs peu de demandes de remboursement en or. Il ny eut pas non plus de signes de mouvements prcipits pour obtenir le remboursement en or des billets des banques rurales ni leur change massif contre des billets de la Banque dAngleterre. Le problme tenait au fait que les billets des banques rurales ne pouvaient tre utiliss Londres, o ils navaient pas cours et o ils ne pouvaient tre rembourss. Ainsi, une forte baisse de lacceptation des chques et autres moyens de paiement non liquides se traduisait par une demande accrue des billets de la seule banque dmission de Londres. Henry Thornton (1802, p. 113), lorsquil mentionna la crise de 1797, constata que la dtresse qui sempara de Londres... tait due un manque dsspr de billets de la Banque dAngleterre : La demande de billets tait si grande, que le taux de largent pendant les journes qui prcdrent la suspension de paiement des banques, peut tre estim... avoir atteint 16 17% par an.

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Si dautres banques Londres avaient t autorises mettre des billets, la pression aurait pu tre considrablement rduite, tant donn que les clients auraient pu convertir leurs dpts dans des billets qui reprsentaient aussi des engagements pour les banques qui faisaient la conversion. Les billets de la Banque dAngleterre nauraient pas alors eu cette position privilgie dans les portefeuilles bancaires; ils auraient simplement t retourns leur metteur pour remboursement comme les autres crances mises de faon concurrentielle. Le public, son tour, naurait eu aucune raison particulire de demander les billets de la Banque dAngleterre, tant donn que les billets des autres banques auraient probablement t tout aussi utiles pour raliser les rglements dans la ville de Londres. Les choses tant ce quelles taient toutefois, une demande de billets exceptionnelle dans la rgion de Londres ne pouvait que dboucher sur une demande extraordinaire pour les billets de la Banque dAngleterre. Les administrateurs de la Banque dAngleterre navaient toutefois quun seul souci, maintenir la solvabilit de leur banque; ils ne graient pas les missions pour protger les autres banques londoniennes ni pour empcher une contraction gnralise du crdit. A linverse, constatant la panique et la confusion qui rgnaient alors, craignant que les fermetures de banques nentranent une perte de confiance gnralise susceptible de menacer leurs rserves en or, ils diminurent en fait les missions, ne faisant quaggraver la situation. Peut-tre cette action ne fut-elle mme pas calcule pour servir les intrts de la Banque, mais il faut dire qu lpoque, ltendue de limplication de la Banque dans les affaires montaires du reste du pays ntait pas pleinement perue. Effectivement, bien que des variations de la demande relative de liquidits aient souvent t la cause de ce qui sappela plus tard les ponctions internes sur les ressources des banques londoniennes, Hayek observe, dans son introduction (p. 39) au Paper Credit of Great Britain de Thornton, quil fallut... plusieurs annes la Banque dAngleterre pour apprendre que la bonne manire de ragir ces ponctions internes consistait accorder les crdits de faon librale. Le Bank Act de 1844 rduisit la capacit de la Banque dAngleterre mettre des quantits excessives de monnaie de base, ce quelle avait fait (conformment aux recommandations du Bullion Committee) pendant les annes qui suivirent sa suspension de paiements de 1797; mais il lempcha aussi de pratiquer les ajustements ncessaires de loffre montaire face un accroissement de la demande. De plus, en limitant les missions de billets des banques rurales, le Bank Act obligea celles-ci utiliser des billets de la Banque dAngleterre pour rpondre aux besoins de leurs clients, alors quelles auraient peut-tre pu les satisfaire autrefois au moyen de leurs propres billets.

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Ainsi aprs 1844, les pisodes de restriction du crdit furent aussi frquents quauparavant, les taux dintrt variant en rponse au flux et au reflux priodique de la demande relative de liquidits. Les taux slevaient tous les automnes, lorsque le liquide tait utilis de prfrence aux chques dans les transactions agricoles, et aussi la fin de chaque trimestre, lorsqutaient verss les dividendes des actions, le plus souvent aussi en argent liquide. Jevons fut si frapp par ce phnomne, quil lui consacra un long article (1844, pp. 160-93). Il constata la propension croissante de la Banque dAngleterre et des banques rurales utiliser la Banque dAngleterre comme banque de soutien, et de dernier ressort (ibid., pp. 170-71) 27 . Il nota en outre que la libre mission, limage de celle que pratiquaient les banques cossaises, offrait une solution de remplacement sduisante en permettant aux banques britanniques de satisfaire les demandes dargent liquide de leurs clients, dautant plus que les billets mis de cette faon retourneraient spontanment chez les banques au gr des saisons (ibid., p. 179) 28 . Toutefois malgr ses observations, Jevons ne conseilla pas lAngleterre dadopter un systme de banque libre; au contraire il conclut son article sur la dfense du quasi-monopole dmission de la Banque dAngleterre, suggrant, de faon peu cohrente avec ses propos antrieurs, que les partisans de la banque libre faisaient lerreur de confondre la banque libre et le libre-change (ibid., p. 181).

27 Particulirement intressante est la dcouverte par Jevons, quau cours de la crise dautomne, les

pices et les billets de banque -y compris ceux des banques rurales - subirent les mmes variations. Ceci confirme que la rue ne portait pas sur lor ni mme sur les billets de la Banque dAngleterre en tant que tels, mais en fait toutes les formes de largent liquide. Les pressions ne commencrent sexercer sur la Banque dAngleterre lorsque les autres banques eurent puis leurs propres possibilits lgales dmission des billets.
28 Malheureusement Jevons pensait aussi que les liquidits de secours fournies par la Banque

dAngleterre seraient retires de circulation une fois quelles ne seraient plus ncessaires, ce qui tait inexact. Les billets de la Banque dAngleterre pouvaient finalement revenir auprs des banques dont ils avaient t tirs (en faisant lhypothse que la banque gardait la mme part du march des dpts); mais ils en restaient l - on les gardait dans les coffres des banques plutt que de les prsenter la Banque dAngleterre pour remboursement, si bien que loffre globale de billets ne pouvait revenir son niveau initial. Au contraire, ces billets se transformaient une fois de plus en rserves, desquelles servaient de couverture pour les prts ultrieurs aussi longtemps que la Banque dAngleterre naurait pas fait un effort dlibr pour rduire leur disponibilit.

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A bien des gards, les opinions de Jevons, mise part son opposition la banque libre annonaient 29 celles de Walter Bagehot D qui, dans son Lombard Street (1873, pp. 235-53) attira tant lattention sur le rle de prteur en dernier ressort que celui-ci en vint tre considr comme une fonction officielle de la Banque dAngleterre et comme la raison dtre de la centralisation des rserves et de lmission de billets. En raison de son influence, Bagehot est parfois peru comme le premier partisan de la banque centrale rationalise. En fait, Bagehot avait bel et bien exprim sa prfrence pour le principe dun systme naturel avec libre mission de billets, le type de systme qui serait apparu si le Gouvernement ne stait ml de banque. Sa formule de banque centrale ntait pas une apologie de lmission monopolise des billets mais plutt une tentative pour faire fonctionner de faon peu prs convenable un systme de monopole, lui-mme anormal. Bagehot ne voulait pas proposer une rvolution (1873, pp. 67 et suiv.). Il naurait pas vu quoi pouvait servir une rvolution, pas plus quun prteur en dernier ressort, si le monopole de lmission de billets navait pas empch les banques autres que la Banque dAngleterre dutiliser leurs propres billets pour rpondre aux demandes dargent liquide exprimes par leurs clients 30 . Bagehot savait parfaitement quel est le vritable rapport qui existe entre le monopole de lmission de billets et la ncessit dune politique montaire centralise. Cest ce que, pour notre malheur, oublirent bon nombre de ses successeurs, commencer par les partisans de la banque centrale qui vinrent aprs. Ralph Hawtrey (1932, p. 285) crivait : Lorsqu une monnaie fiduciaire devient une composante essentielle de la circulation montaire, et quune banque dtient un monopole dmission des billets, cette banque peut sarroger la position de banque centrale. Elle peut bloquer net loffre de liquidits et obliger les autres banques lui faire des emprunts directs ou indirects. Justement. Pourtant Hawtrey, qui plus que tout autre vit dans la fonction de prteur en dernier ressort la raison dtre du centralisme montaire, ne comprit pas que cest prcisment la capacit des banques centrales bloquer net loffre de liquidits une fois quelles ont obtenu un monopole dmission, qui est lorigine mme de la ncessit quelles servent de prteur en dernier ressort. Sil y a

29 Larticle de Jevons fut dabord publi dans le Journal of the Statistical Society of London, vol. 29

(Juin 1866), pp. 235-53.


D Prononcer badgett [N.d.T.]. 30 Voir ltude des thories de Bagehot chez Vera Smith (1936, pp. 121 et suiv.) et chez L. White

(1984d, p. 145).

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libre mission, largument du prteur en dernier ressort est beaucoup moins convaincant. Le cas de lAngleterre nest que lexemple le mieux connu des problmes qui peuvent rsulter dun manque de liquidits dans un systme dmission monopolise. En Allemagne, une loi comparable au Bank Act fut vote en 1875. Elle fixa un plafond pour les missions de billets de la Banque Impriale, la banque dmission allemande. Daprs Charles Conant (1905, p. 128) des taux de rescompte levs devinrent la rgle... ds que le niveau dactivit du pays devenait assez lev pour buter contre le plafond dmission de billets. Si dautres banques que la Banque Impriale avaient t libres dmettre des billets, cette situation aurait pu tre vite, parce quil ny aurait pas eu pnurie de liquidits et que la demande de liquidits croissante aurait donc pu tre satisfaite. Il ny aurait pas eu de grands risques dinflation non plus, (ce qui fut malheureusement le cas quand la Banque Impriale tira toutes les consquences de son privilge de monopole), parce que les billets mis de faon concurrentielle nauraient pas t utiliss comme monnaie de base. Dans le cas o une banque aurait mis trop de billets, ils lui auraient t retourns pour remboursement. De fait, les taux dintrt ne revinrent la normale en Allemagne, quen 1901, lorsque le plafond de circulation non couverte des billets de la Banque Impriale fut remont pour rpondre aux besoins de liquidits accrus entrans par des activits florissantes 31 . Une autre priode daustrit financire importante, provoque par une fuite non compense des liquidits hors des rserves des banques, fut la grande contraction qui se produisit aux Etats-Unis de 1930 1932. Il y eut un vaste mouvement de transfert des dpts vers les liquidits, qui ne fut que partiellement compens par les missions de billets de la Rserve Fdrale. Le rsultat fut une baisse spectaculaire de la masse montaire totale, suivie dun effondrement spectaculaire du systme bancaire 32 . Daprs James Boughton et Elmus Wicker (1979, p. 406), ce transfert des dpts vers les liquidits fut provoqu par la baisse massive des revenus et des taux dintrt qui dbuta lautomne 1929 33 . Ce qui se traduisit par une hausse de la frquence relative des petits rglements combine un cot dopportunit moindre de la dtention de monnaie. Un autre facteur qui a contribu ce transfert des dpts vers les liquidits

31 Conant (1905, p. 128). Mais ceci est comparer avec ce que dit Paul McGouldrick (1984, pp. 311-

49), qui affirme que la Reichsbank (la Banque Impriale) avait men avec succs une politique de stabilisation pendant lessentiel de la priode considre.
32 Pour une tude approfondie de cet pisode, voir Milton Friedman et Anna Jacobson Schwartz

(1963, chapitre 7).


33 Voir aussi James M. Boughton et Elmus R. Wicker (1984).

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fut un impt fdral de 2% sur les chques, dcrt en juin 1932, et une hausse de 2 3% de la taxe postale pour les affranchissements locaux entre juin 1932 et juin 1933, qui augmenta le cot des rglements par chques des factures locales (ibid., p 409). Finalement, quand les autorits des tats commencrent annoncer quil y aurait des jours o les banques resteraient fermes pour lutter contre les faillites provoques par les retraits de billets et les pertes sur prts, elles ne firent quentraner sans le vouloir des retraits encore plus massifs dargent liquide par les dposants. Quand les banques ferment les dpts sont bloqus, et les chques deviennent pratiquement inutilisables pour les rglements. Or largent liquide, lui, rien ne lempche de continuer circuler quand les banques sont temporairement fermes. Cest pourquoi, ds que le public souponnera une banque de vouloir fermer, il se prcipitera sur les billets et les pices pour viter de se retrouver coinc sans le moindre moyen de rgler ses achats 34 . Lincapacit des autorits fdrales fournir une neutralisation approprie cette fuite de rserves au cours de ces rues sur la liquidit a beaucoup contribu la gravit de cette phase de la Grande Dpression. Elle poussa les taux dintrt, qui pendant une dcennie taient probablement rests en-de de leur niveau naturel se porter soudain bien au-dessus E . Aux Etats-Unis, au cours du National Banking System antrieur linstitution du systme de la Rserve Fdrale, les crises furent aussi aggraves, et dans certains cas mme provoques, par les restrictions places sur lmission de billets par les banques de dpt. Le problme ntait pas le privilge exclusif F , car la production de billets, quoique contrainte, restait dcentralise. Dans ce systme, les entraves loffre de liquidits tenaient lxigence dun nantissement obligataire particulier impose aux

34 Cest pourquoi il aurait t prfrable que les autorits montaires des tats imposent une simple

limitation des paiements, interdisant les retraits de liquidits et de pices, plutt que des fermetures pures et simples. Ce qui aurait permis la poursuite des oprations sur comptes-chques et aurait vit une telle rue sur largent liquide dans les tats voisins.
E Etant donne la baisse des prix, les taux dintrt de 3 4% pratiqus cette poque taient en fait

trs levs. Cest pour navoir pas vu cela que les keynsiens ont cru quelque temps que la politique montaire de cette priode tait laxiste mais inefficace, et quils ont invent la trappe liquidits. Sur ce point, cf. Friedman & Schwartz (A Monetary History of the United States 1867-1960 (Princeton, N.J. : Princeton University Press, 1963) mais aussi Rothbard : Americas Great Depression (1962, 2 d. Nash, Los Angeles, 1972) [N.d.T.].
F Mais il restait la monopolisation de loffre de liquidits, au sens dune contrainte politique exerce

contre une offre concurentielle [N.d.T.].

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missions de billets des National Banks 35 . Quand les obligations susceptibles dtre ainsi utilises se faisaient rares, il fallait payer une surcote pour les acqurir et lmission de billets devenait excessivement coteuse. Par consquent, les banques rpondaient parfois aux demandes de liquidits de leurs dposants en leur permettant de retirer des dollars, une forme de billets mis par le Trsor et qui pouvaient aussi servir de rserve. La consquence fut une contraction des engagements bancaires totaux gale un multiple des pertes de rserves 36 . Le fait que les dollars ntaient pas toujours disponibles sous forme des petites coupures que les gens recherchaient constituait aussi un inconvnient pour le public 37 . Les problmes du National Banking System auraient t bien moindres si lmission de billets navait pas t contrainte, cest--dire, si les banques avaient pu mettre des billets de la mme faon quelle craient des dpts vue. La libre mission de billets aurait permis de rpondre la plupart des demandes de liquidits des clients tout en laissant les rserves des banques intactes. Elle aurait peut-tre pu permettre dviter de crer une agence de compensation de rserves telle quelle apparut finalement sous la forme du Systme de Rserve Fdrale 38 . Comme Friedman et Schwartz le constatent dans leur Monetary History of the United States (1963, p. 295 n.), les problmes rencontrs par le National Banking System rsultaient bien moins de labsence dlasticit du stock montaire total que de labsence de convertibilit interne entre les dpts et largent liquide. Pour raliser cette dernire, la libre mission

35 Les missions de billets des banques des tats avaient cess aprs lapplication dun impt fdral

prohibitif de 10% en 1865.


36 Voir Friedman et Schwartz (1963, p. 169). La reprise au pair, labsence de succursales permettant

un remboursement facile, et le fait que les billets garantis par des obligations taient perus comme une crance privilgie sur lEtat fdral plutt que sur les banques qui les avaient mis incita les National Banks conserver et remettre les billets de leurs concurrentes plutt que de les prsenter de faon active au remboursement. Ainsi ces billets constituaient, contrairement aux billets dans un systme non rglement, une forme de monnaie suprieure. Leur offre naurait pas diminu pas en rponse une baisse de la demande de liquidits et une mission plus librale ( dfaut dune drglementation totale) aurait pu entraner une srieuse inflation. Toutefois, ceci ne constituait pas un problme dintrt pratique la fin du XIXme sicle. A propos de linlasticit la baisse des billets mis par les National Banks, voir Charles F. Dunbar (1897, pp. 14-22).
37 A ce sujet, voir Richard H. Timberlake, Jr. (1978, pp. 124-31). 38 Voir Vera Smith (1936, pp. 133-34).

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naurait pas seulement t suffisante; elle aurait aussi t beaucoup plus fiable que lmission de billets centralise 39 . Lors de tous ces pisodes historiques, les variations de loffre de monnaie totale furent dclenches par des variations, quelquefois uniquement saisonnires, de la demande relative de liquidits. Si elle navait pas t interdite, la libre mission aurait largement pu contribuer llimination de ce problme; le fait est que, dans les pays o lmission de billets tait relativement libre, comme lEcosse et le Canada, le problme ne se posa jamais 40 . Sen remettre un prteur en dernier ressort, dun autre ct, ne traite en rien la cause du problme, puisquil implique gnralement un monopole dmission lui aussi inlastique la demande, et qui ne peut se grer quavec la plus grande difficult, si toutefois il est grable.

39 Quoique de nombreux auteurs contemporains aient considr que la libre mission de billets aurait

pu constituer une solution aux problmes des National Banks, la plupart pensaient quil fallait une autorit montaire dune nature ou dune autre pour fournir au systme les rserves de secours. Voir par exemple Victor Morawetz (1909); Alexander Dana Noyes (1910); et John Perrin (1911). Ces auteurs, de mme que O. M. W. Sprague (1910), avaient tendance considrer les pertes de rserves (et la contraction montaire conscutive) comme un autre problme, plutt que comme la consquence des restrictions imposes lmission de billets. Les faits contredisent la thorie selon laquelle, les moyens de paiement non couverts par des obligations ou non mis par les banques centrales nauraient pas permis de rpondre aux demandes des dposants en priode de crise. Par exemple, les billets des banques canadiennes se dirigrent massivement vers les tats du Nord des Etats-Unis pour venir suppler aux les missions insuffisantes des National Banks, alors que ces billets canadiens navaient daucune garantie rglementaire. (Voir Joseph F. Johnson (1910, p. 118).) En outre les certificats des tablissements de compensation et les certificats de prts taient mis en diffrents endroits et se voyaient accepts alors quils taient de lgalit douteuse. Finalement, des chques de caisse et des chques dentreprise furent mis par des firmes connues, pour de faibles montants ronds en guise de liquidits. Le seul inconvnient de ce type de liquidits de secours tait quil ny en avait pas assez. Nanmoins, celles qui existaient semblaient parfaitement acceptes par le public et il y a toute raison de croire que les billets mis en libre concurrence auraient t admis de la mme faon. A propos des liquidits de secours mis pendant la Crise de 1907, voir A. Piatt Andrew (1908). Quant aux missions de billets par les tablissements de compensation, voir Richard H. Timberlake, Jr. (1984).
40 A propos de loffre de liquidits dans le systme canadien avant 1935, voir James Holladay (1934)

et L. Carroll Root (1894).

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Les conclusions de ce chapitre, comme du prcdent, sinscrivent en faux contre laffirmation que la banque centrale serait suprieure la banque libre, lorsquil sagit de garantir lquilibre montaire et la stabilit conomique gnrale. Mais avant de pouvoir noncer des conclusions gnrales sur les mrites respectifs de la banque libre et de la banque centrale, il nous faut considrer dautres dfauts potentiels de la banque non rglemente. Il nous faut en particulier envisager la possibilit que la banque libre puisse connatre linstabilit pour des raisons autre que celles que nous avons voques au cours des pages qui prcdent, et aussi lventualit que la banque libre puisse tre inefficace. Cest ces questions que le chapitre 9 sapplique rpondre.

Appendice : Formules de compensation de rserves.;


A. LA MONNAIE CENTRALISEE Mc = Sp + Nbcp + Dp avec Mc = Lensemble des comptes vue plus largent liquide dtenu par le public dans un systme de banque centrale; Sp = la quantit de monnaie-marchandise dtenue par le public (considres comme nulle); p= les billets de la banque centrale dtenus par le public; et Dp = les comptes de dpt vue dtenus par le public. Nbc Le ratio de rserves est dfini comme suit : rserves des banques commerciales r = engagements des banques commerciales = [Sb + Nbcb + Dbcb] / Db avec Sb = la quantit de monnaie-marchandise dtenue par les banques commerciales, considre comme nulle; 41 Nbcb= les billets de la banque centrale dtenus par les banques commerciales Dbcb = les dpts auprs de la banque centrale dtenus par les banques commerciales.

41 On fait lhypothse que dans un systme de banque centrale, les banques commerciales

convertissent toute leur monnaie-marchandise en dpts ou en billets auprs de la banque centrale.

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Par dfinition, tant donn que Sp = 0, Nbcp = Cp (les billets dtenus par le public). Et aussi Bc, la monnaie suprieure, = Nbcb + Nbcp+ Dbcb, (tant donn que Sp et Sb = 0). Bc - Cp Bc - Cp et Dp = Dp r Bc - Cp Bc - Cp (1 - r ) = r r

Ainsi, r =

Par substitution, Mc = Cp +

B. LA BANQUE LIBRE Ml = Sp + N p + Dp avec Ml = les dpts totaux plus largent liquide dtenu par le public dans un systme de banque libre; Sp = la quantit de monnaie-marchandise dtenue par le public; b N p = les billets de banque dtenus par le public et Dp = les dpts dtenus par le public. Le ratio de rserves est : Sb N p + Dp
b b

r=

Etant donn que la monnaie suprieure Bl = Sp + Sb et que Sp est par hypothse considr comme nul, il sensuit que : Bl N p + Dp
b

r=

Bl b Par substitution, Ml = N p + Dp = r .

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9 Stabilit et efficacit
Nous avons vu que dans un systme de banque libre, loffre de monnaie-banques tend tre lastique vis--vis de la demande. Il vite notamment les variations de la structure des prix dues des changements dans la demande pour les actifs montaires. Ainsi la valeur marchande de lunit montaire est-elle stabilise, et les diffrents vnements qui se produisent sur le march montaire ne gnent pas le cours normal de la production et des changes. Dun autre ct, les systmes bancaires o loffre de liquidits est centralise sont moins capables dchapper au dsquilibre montaire et ses consquences. Il y a toutefois trois problmes de stabilit pour la banque libre, quil nous faut encore traiter. Ce sont : les rvaluations non anticipes des dettes long terme provoques par des fluctuations du niveau gnral des prix que la banque libre ne russirait pas liminer, le dsquilibre montaire entran par des crises de loffre de monnaie-marchandise et les perturbations causes par les rues et autres paniques bancaires. Ce chapitre examine brivement chacun de ces problmes. Aprs avoir mis un jugement sur la stabilit dun systme de banque libre, nous nous interrogerons sur ses rapports avec lefficience conomique.

Linjustice dbiteur-crancier
Les chapitres 5 et 6 montrent comment un systme de banque libre contribue prvenir des variations du niveau gnral des prix qui pourraient se produire la suite de variations de la demande globale de dtention de la monnaie-banques. Cependant la libert des banques nempche pas des mouvements densemble des prix de se produire, quand ils rsultent, soit (a) dune hausse gnralise de la production ou de la productivit par individu soit (b) dune baisse gnralise de la production ou de la productivit par individu. Ce rsultat est souhaitable tant que lon considre le maintien de lquilibre montaire. Mais il peut aussi impliquer une rvaluation des dettes long

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terme, qui serait contraire aux prvisions et aux intrts des dbiteurs ou des cranciers. Si la banque libre semble devoir djouer les intentions des acheteurs et des vendeurs de dettes long terme, si en dautres termes elle conduit frquemment des injustices dbiteur-crancier, la recherche dune solution concurrente ne prsentant pas ces inconvnients serait justifie. Pour pouvoir traiter le problme de linjustice dbiteur-crancier, il faut dabord comprendre de quelle faon les diffrents types de variations des prix affectent concrtement la situation des deux parties un contrat dendettement. Il nous faut aussi dfinir linjustice, pour laquelle nous utiliserons la dfinition suivante : les parties un contrat dendettement long terme peuvent tre dites victimes dune injustice provoque par des fluctuations du niveau des prix si, lorsque la dette parvient chance, ou bien (a) les dbiteurs trouvent le poids rel du remboursement suprieur dans lensemble ce quils avaient prvu lpoque de la signature du contrat et les cranciers trouvent que la valeur relle des sommes qui leur sont rembourses suprieure dans lensemble leurs prvisions, ou bien (b) les crditeurs trouvent la valeur relle des sommes qui leur sont rembourses infrieure dans lensemble leurs prvisions, les dbiteurs trouvant le poids rel du remboursement infrieur leurs anticipations faites lpoque du contrat. Lorsque se produit ce type dinjustice, on sait que si les deux parties au contrat dendettement avaient fait des prvisions exactes, elles auraient choisi un taux dintrt nominal diffrent du taux retenu. Le fait que tous les mouvements du niveau gnral des prix nimpliquent pas forcment une injustice vis--vis du dbiteur ou du crancier nest pas toujours bien compris. Des mouvements gnraliss des prix, non anticips et entrans par des variations de la production par individu, tels quils pourraient se produire dans un systme de banque libre, naffectent pas les dbiteurs et les cranciers de la mme faon nette et prcise que les mouvements de prix non anticips produits par un dsquilibre montaire. Lorsque les mouvement de prix sont provoqus par des variations de la production par individu, il est impossible de conclure que des baisses de prix non anticipes favorisent les cranciers aux dpens des dbiteurs. De mme, il est impossible de dmontrer que des hausses de prix non anticipes favorisent les dbiteurs aux dpens des cranciers. Largument classique, selon lequel les variations de prix non anticipes seraient causes dinjustice ne sapplique quaux variations de prix provoques par des modifications injustifies de loffre montaire ou par des variations de la demande montaire non satisfaites. Cela est vrai, parce que dans lun des cas considrs la production par individu globale se modifie, tandis que dans lautre, elle est stationnaire. Dans les deux cas, une baisse des prix accrot la valeur de lunit montaire et le poids global de lendettement,

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tandis quune hausse des prix rduit le poids de lendettement, toutes choses tant gales par ailleurs. Dans le cas o la production par individu est stable (le cas du dsquilibre montaire), il ny a nul besoin de poursuivre lanalyse, et il est possible de conclure quune baisse des prix lse les dbiteurs et profite aux cranciers, et vice versa. Si les parties des contrats dendettement long terme taient parfaitement capables de prvoir les mouvements des prix, alors dans lhypothse dune hausse des prix elles signeraient le contrat de prt des taux dintrt nominaux plus levs, et dans lhypothse dune baisse, elles signeraient des taux nominaux plus faibles. Dans le premier cas, le taux dintrt rel ordinaire est augment par une prime dinflation, tandis que dans le second, il est rduit par la dflation. Ces ajustements des taux dintrt en rponse des dprciations ou des apprciations anticipes de lunit montaire constituent leffet Fisher, en raison dun article que leur avait consacr Irving Fisher la fin du sicle dernier 1 . Quand la production par individu se modifie il faut, en plus de leffet Fisher, tenir compte de tout effet de substitution intertemporel li aux variations de la disponiblit anticipe du revenu rel futur 2 . Dans ce cas, et en faisant lhypothse quil ny a pas de dsquilibre montaire, la baisse des prix est la consquence dun revenu rel accru, et la hausse des prix celle dune baisse du revenu rel. Si lon prend le premier cas, quoique la valeur relle des dettes long terme ait augment, les dbiteurs ne sont pas ncessairement tenus un remboursement plus lev tant donn que dans lensemble, leur revenu rel sest lui aussi accru. Ils ne sont pas non plus touchs en termes nominaux, parce que contrairement au cas o il y aurait baisse des prix due une insufisance de la quantit de monnaie, leur revenu nominal ne sest pas modifi. Ainsi les dbiteurs ne subiront pas ncessairement de dsagrments : les dommages provoqus par la baisse des prix non anticipe peuvent se voir compenser par les avantages tirs dune hausse non anticipe du revenu rel. Si les parties ce contrat de dette avaient pu dans ce cas, sengager avec une parfaite connaissance de lavenir, alors leur anticipation de baisse des prix aurait entran la baisse du taux dintrt nominal pour cause de dflation, constituant donc une illustration de leffet Fisher. Mais leur anticipation dun revenu rel accru aurait aussi rduit leurs valuations marchandes du revenu futur au regard du revenu prsent, levant la composante relle du taux dintrt nominal, ce qui correspond leffet de substitution intertemporel. Etant donn que leffet Fisher et leffet de substitution intertemporel nagissent pas dans le mme sens, il

1 Cf. Irving Fisher (1896). 2 Cf. Haberler (1931, p. 14); Tjardus Greidanus (1950, p. 239); et Lloyd Mints (1950, pp. 133-34).

Cette thorie a t prsente trs tt par L. S. Merrian (1893).

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nest pas vident que le contrat de prt sign dans la condition imaginaire dune parfaite connaissance de lavenir aurait t diffrent de celui sign dans la ralit, o cette connaissance nest pas disponible; en tous cas, le sens dans lequel il aurait t diffrent nest pas manifeste. Si bien quil ny a aucune raison de conclure quune politique montaire permettant aux prix de baisser en rponse une production accrue lserait les dbiteurs. De la mme faon, le fait de permettre aux prix de saccrotre en rponse une baisse de la production par individu ne se traduirait pas forcment par une spoliation des intrts des cranciers, mme si cette hausse des prix ntait pas prvue. Ici, dans le cas dun contrat sign avec une parfaite connaissance du futur, leffet Fisher serait positif et leffet de substitution intertemporel serait ngatif, si bien que lon ne peut dire a priori si le taux dintrt nominal choisi dans ce cas serait diffrent du taux retenu en labsence de cette connaissance. Pour rsumer, tant quil sagit dviter une injustice dbiteur-crancier, la banque libre nest pas dfaillante quoi quelle ne soit pas capable dempcher toutes les variations de prix gnralises. Quoiquelle aurait tendance empcher les variations de prix qui pourraient entraner une injustice dbiteur-crancier, elle permettrait aussi des variations de prix qui ne provoqueraient pas dinjustice vidente. Une politique de stabilisation du niveau des prix substitue la banque libre, dun autre ct, serait tout simplement plus susceptible dentraner un dsquilibre montaire, tout en ne permettant pas de rduire les cas dinjustice dbiteur-crancier. Tout ceci implique que les propositions de rforme montaire visant instituer une monnaie dont le pouvoir dachat serait constant sont superflues. Une proposition de ce type recommande lutilisation dune monnaie-banques qui serait une crance sur un assortiment ou un panier de biens 3 . Outre le fait quil serait plus compliqu et plus cher administrer, un talon reposant sur un panier de biens ne prsente en ralit absolument aucun avantage sur un systme de banque libre avec un talon bas sur un bien unique, lorsquil sagit dliminer linjustice dbiteur-crancier, si bien quil ny a aucune raison de lenvisager 4 .

3 Les premiers partisans de cette rforme furent Benjamin Graham (1937, 1944) et Frank D. Graham

(1942, pp. 94-119). Voir aussi F. A. Hayek (1948a). Des valuations critiques de ces propositions ont t faites par W. T. M. Beale, Jr., M. T. Kennedy et W. J. Winn (1942), et Milton Friedman (1953).
4 Officiellement, Hayek (1948a, p. 211) considre cette rforme davantage comme un moyen dviter

le dsquilibre court terme entran par labsence dun ajustement immdiat de loffre de monnaie-marchandise (dans un systme mono-rfrence) aux variations de la demande dactifs

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Les variations subites dans loffre de monnaie-marchandise


Cela nous conduit une autre critique souvent formule lencontre des talons produit unique : ils seraient sujets des chocs dans loffre de monnaie-marchandise. Dans les chapitres prcdents, nous avions suppos que la disponibilit de la monnaiemarchandise tait constante. Ce serait une bonne description de la situation dans un systme de banque libre, si la seule incitation accrotre la production de monnaiemarchandise tait une hausse de son prix relatif, considrant que le remplacement total de la monnaie externe par de la monnaie-banques dans les avoirs des particuliers rend improbable une telle hausse du prix relatif de la monnaie-marchandise 5 . Cependant, un accroissement de la production de monnaie-marchandise peut aussi se produire la suite dune baisse de ses cots de production, peut-tre due un progrs technologique ou la dcouverte de nouveaux gisements, si la marchandise est une ressource naturelle, avec des cots dextraction marginaux infrieurs ceux dj pratiqus. A long terme, des forces automatiques tendent limiter les variations lies au cot de la production de monnaie-marchandise. Michael Bordo (1984, p. 201) lexplique propos de lor : Un accroissement rapide de la production dor d la dcouverte de nouveaux gisements ou des progrs technologiques dans lextraction de lor, augmenterait le prix de toutes les marchandises par rapport lor, rendant leur production plus rentable que celle de lor et conduisant finalement une baisse de la production dor. De plus, la baisse initiale du pouvoir dachat de lor conduirait un transfert de la demande dor vers des usages non montaires, renforant ainsi leffet de diminution de la production. Quel est le degr de gravit probable de ces crises court terme? Il y a autant de rponses potentielles cette question quil y a de monnaies-marchandises possibles. La

trs liquides (par exemple, les avoirs montaires) que comme un moyen dempcher linjustice dbiteur-crancier. Nanmoins, sur ce point aussi, un talon multi-rfrences ne vaut gure mieux quun systme de banque libre tant donn que, dans ce dernier systme, loffre de monnaiebanques est dj lastique par rapport la demande davoirs montaires.
5 Il faut aussi faire lhypothse quil ny a pas de variation autonome de la demande non montaire

pour la marchandise de rfrence.

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performance historique de ltalon-or est particulirement intressante, tant donn que lor aurait probablement continu servir de monnaie de base si les Etats des sicles prcdents navaient pas rprim la libert des banques. Ltalon-or tait-il aussi fondamentalement instable que ses critiques lont laiss entendre? Comment se compare-t-il, par exemple, au dollar de papier? On ne peut correctement rpondre ces questions en se bornant remarquer que la production dor a beaucoup fluctu pendant la priode de ltalon-or, ou quil sest produit des variations dans le prix relatif de lor 6 . Les variations de la production dor ont peut-tre correspondu des chocs exognes de loffre, ou bien elles ont pu se produire la suite de fluctuations de la demande pour lor. Seules les variations exognes de la production, qui impliquent donc une modification de la courbe de production de lor, et non de simples variations le long de cette courbe, justifient la conclusion selon laquelle la production dor aurait t instable. Quant aux variations dans le prix relatif de lor, qui sont la cause immdiate de variations endognes de loffre, il est utile de se demander si elles ont t provoques par des modifications de la courbe de la demande pour lor comparables ce qui pourrait se produire dans un systme de banque libre, ou bien si elles dcoulent de la centralisation et autres ingrences tatiques. Tout en gardant ces diffrents points en tte, examinons les faits historiques. Des graphiques de la production dor depuis le XIXme sicle, cest--dire depuis le moment o on a commenc faire des statistiques relativement fiables, montrent de faon manifeste une succession de pics et de creux, ressemblant des U rattachs les uns aux autres, suivant gnralement une courbe ascendante (Graphique 9. 1). Il sagit de savoir si cette courbe indique une srie de crises de loffre, par les pentes ascendantes du U, ou bien si elle ne fait que traduire une rponse aux variations de la demande.

6 A lexemple de ce qui est fait notamment par Hall (1892, pp. 113-14). La mention par Hall de la

rcente instabilit des cours de lor est particulirement maladroite, tant donn que cette inflation relve plus de linstabilit du dollar fiduciaire que de quoi que ce soit dautre. Hall reconnat (p. 114) que le cours de lor naurait jamais tant vari si les Etats-Unis avaient conserv ltalonor. Nanmoins, il affirme (sans aucune preuve lappui) que de fortes variations du cours de lor se seraient certainement produites.

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NE PAS OUBLIER DINSERER LE GRAPHIQUE.

Graphique 9. 1 La production dor dans le monde depuis 1800, en millions donces troy. Les donnes sont extraites du United States Gold Commission Report, pages 188-89 et 195-96.

La thorie et lHistoire saccordent montrer montrent que ce schma correspond une rponse la demande existante. Lconomie de lexploitation minire est telle qu un prix donn du minral produit, la fonction de production qui permet le meilleur rendement actualis, ressemble un peu lintervalle sparant les cuvettes formes par deux U voisins. Ce schma rsulte de deux forces antagonistes. La premire force est le taux dintrt : si lextraction nexigeait pas dinvestissements, aussitt que le taux dintrt serait positif, il serait rentable dextraire du minerai aussi vite que le permettrait la technologie, et lon obtiendrait ainsi le meilleur rendement immdiat. Lautre force est linvestissement en capital : si le taux dintrt tait nul, et considrant un investissement initial en capital, il serait rentable de prolonger la vie de la mine aussi longtemps quil le faudrait pour parvenir extraire tout le minerai disponible. Nous faisons ici lhypothse que tout le minerai est de la mme qualit. De faon gnrale, lextraction minire exige un investissement en capital et le taux dintrt est bien suprieur zro, si bien que la production suit une courbe qui maximise le rendement actualis par unit de capital investi. On nextrait pas tout le minerai en une seule fois, on ne prolonge pas non plus la vie de la mine jusqu son maximum techniquement possible 7 . Une fois que ceci est compris, il est possible de dmontrer quest errone laffirmation selon laquelle lor aurait une courbe doffre slevant reculons, ce qui

7 Voir Frank Walter Paish (1950, pp. 156-63).

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serait cens lempcher dtre retenue comme monnaie externe 8 . Il est vrai que quand le cours de lor monte, la production dor commence souvent par dcrotre. Cela se produit parce que certains facteurs de la production du mtal, en particulier le matriel de broyage et daffinement, ont des cots fixes court terme. Lorsque les cots de production de lor baissent, il devient rentable dextraire du minerai de qualit infrieure; ainsi mme si le matriel continue tourner pleine capacit, il produira moins dor quauparavant. Si le minerai de qualit infrieure ntait pas extrait juste ce moment, il ne le serait peut-tre jamais, tant donn quune hausse des cots de production rendrait son extraction non rentable. Toute autre stratgie dextraction ne pourrait pas non plus tre rentable, car lextraction produirait de lor dune valeur prsente trop faible pour tre dun rapport suffisant. Toutefois, si les cots de production restaient peu levs, il serait rentable dexploiter de nouveaux gisements, de construire de nouvelles raffineries, etc, augmentant ainsi loffre dor. LHistoire confirme le fait que les dcouvertes dor et les progrs des techniques dextraction ont plutt t des rponses une demande dor en hausse que des chocs issus de loffre. Une tude rcente et dtaille des grandes dcouvertes dor du XIXme sicle conclut que seule la dcouverte Californienne de 1849 tait accidentelle. Les autres, cest--dire les dcouvertes de Sibrie (1814, 1829), dAustralie Orientale (1851), dAustralie Occidentale (1889), et dAfrique du Sud (1886), furent le rsultat de recherches plus ou moins mthodiques encourages par les prix rels levs de lor. Mme dans le cas de la Californie, la plupart des rcits laissent entendre que lor aurait tt ou tard t dcouvert grce des fouilles mthodiques, tant donn que des recherches taient en cours ailleurs dans ltat 9 . Le plus important progrs technique dans lextraction de lor au XIXme sicle fut le procd MacArthur-Forrest, qui consistait utiliser du cyanure pour filtrer lor partir du minerai broy. Dans certaines rgions, cette innovation accrut les rendements de 50%. Le procd, utilis de faon commerciale pour la premire fois en 1889, remplaa un procd de chloruration dcouvert en 1848. Les deux mthodes furent dveloppes des poques o les prix rels de lor taient trs levs, et lobservation des faits laisse entendre que les prix levs de lor en termes des autres biens furent lorigine de ces dcouvertes 10 .

8 Pour un exemple de ce type daffirmation, voir Roy W. Jastram (1977, pp. 186-87). 9 Voir Rockoff (1984, pp. 623-26). 10 Ibid., pp. 628-31. Voir aussi Philip Cagan (1965, pp. 59 et suiv.). Cagan conclut (p. 64) que loffre

de lor la fin du XIXme sicle ntait pas une variable exogne.

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Lhistoire de la production dor au cours de notre sicle est tout aussi exempte de chocs dans loffre quau XIXme. La seule dcouverte importante et accidentelle fut la dcouverte dAmazonie au dbut des annes 1980. Comme pour la dcouverte de Californie de 1848, il sagissait aussi dor alluvial, trouv dans le lit des fleuves. Lor alluvial est beaucoup plus facile exploiter que lor souterrain; il se trouve sous la forme de ppites ou paillettes qui peuvent tre ramasses et filtres au moyen dune simple pole, tandis que lor souterrain se trouve dans la pierre, mlang dautres minraux, et exige des quipements plus compliqus pour tre min et extrait. Le faible cot dexploitation de lor alluvial, et le fait que limportance des dpts y est beaucoup moins prvisible que pour lor souterrain, font quil est beaucoup plus susceptible de provoquer des chocs dans loffre. Toutefois, alors que le nombre des fleuves non explors diminue, samenuise aussi la possibilit dimportantes dcouvertes dor alluvial. La plupart des sources dor facilement accessibles semblent dj avoir t exploites. Cest pourquoi aujourdhui, lexploitation dor est plus institutionnalise que dans le pass 11 , rendant loffre de lor encore moins sujette aux crises quautrefois 12 . De rcents progrs dans lexploitation minire, limage des progrs du XIXme sicle, semblent avoir t amens par les hausses dans les prix rels de lor. Le procd dextraction Carbon in pulp, quoiquil ait t connu sous sa forme rudimentaire depuis le sicle dernier, ne fut pas utilis de faon commerciale jusquen 1973, date laquelle le prix de lor dpassa les $100 lonce (Weston 1983, p. 134). Un dernier point garder en mmoire quand on examine la performance historique de lor est le fait, que pendant la priode o fut adopt ltalon-or classique, peu dEtats autorisrent la pratique dune banque vraiment libre. Ils ne laissrent pas non plus leur banque centrale profiter pleinement des vritables conomies permises par la substitution fiduciaire. Les rserves obligatoires et les

11 Paish (1950, pp. 150-51), quoiquil affirme (sans preuve aucune) que les dcouvertes dor du

XIXme sicle taient pour la plupart accidentelles, reconnat que le contexte institutionnel aujourdhui rend les dcouvertes actuelles bien plus susceptibles dtre induites par une hausse de la demande.
12 Ainsi il semble que certains conomistes aient tort de craindre quun talon-or soit beaucoup plus

expos aujourdhui des chocs du ct de loffre quil ne ltait au XIXme sicle. Rockoff (1984, p. 641) affirme quil serait peu judicieux... de dduire de la stabilit et de llasticit de loffre dor au XIXme sicle quun talon-or fonctionnerait aussi bien aujourdhui. Pourquoi, cependant, faudrait-il dduire dune exprience aussi favorable que des expriences de ce type menes aujourdhui seraient dfavorables?

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restrictions lmission des petites coupures stimulrent considrablement la production dor, ce qui ne se serait jamais produit dans un systme de banque libre. La plus importante source de perturbations sur le march de lor fut lingrence politique, loin devant les dcouvertes accidentelles. Lavalanche dor des annes 1930, (cest ainsi quelle fut baptise par un livre de lpoque), et la rcente hausse importante de la production dor furent toutes deux provoques par linflation impose par les banques centrales et les dvaluations qui sensuivirent. De plus, les pays les plus importants producteurs dor des XIXme et XXme sicle ont tous impos, rglement ou subventionn lindustrie de lor, de telle faon que la fonction de production fut systmatiquement dforme. Les guerres et les rvolutions, telles que la guerre des Boers de 1899-1902 en Afrique du Sud et la Seconde Guerre Mondiale, ont aussi affect la production (ibid., pp. 633-39) 13 . Nanmoins, il ny a aucune preuve que lingrence politique ait eu des rsultats plus nfastes sur la production dor quelle nen a eu sur la production dautres matires premires, le commerce international ou les migrations de main-doeuvre; cest pourquoi un talon-or na aucune raison dtre infrieur en ce domaine nimporte quel autre talon-matire premire. Un autre type de crise auquel un talon-matire premire peut tre vulnrable est une variation de la demande non-montaire pour la marchandise utilise comme monnaie. A mesure que la substitution fiduciaire stend, les consquences de tels chocs issus de loffre vont en saggravant. Le cas extrme est celui du systme bancaire de pur crdit tel quil a t mentionn au chapitre 2, o il ne subsiste aucune rserve de monnaie-marchandise. Comme la remarqu Knut Wicksell (1935, p. 125), dans un tel systme, une hausse de la demande non montaire pour la monnaie-marchandise peut obliger les banques contracter leurs missions de faon radicale, contraignant les prix baisser pour permettre la matrise des demandes de remboursement et encourager une production supplmentaire de monnaie-marchandise. Ainsi, dans un rgime dtalonmatire premire, lobjectif de maintien de lquilibre montaire peut entrer en conflit avec celui de la recherche dune efficacit maximale en minimisant les cots des ressources. (Il faudra sen souvenir quand nous estimerons lefficacit de la banque libre dans la section 4 ci-dessous.)

Rues et autres paniques bancaires

13 Daprs Cagan (1965, p. 59), toutes les fluctuations importantes des stocks dor pendant la priode

de ltalon-or peuvent tre associes soit dimportantes variations du cours et donc de la production dor, soit des politiques publiques concernant la gestion des stocks dor.

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Les arguments que nous venons de citer concernant la stabilit long terme dans un systme de banque libre ne tiennent pas compte de la possibilit dun effondrement du crdit ni des crises provoques par des rues sur les banques. Dans son sens le plus large, la rue sur une banque est un incident au cours duquel les clients dune banque se prcipitent en masse A vers la banque pour en exiger la conversion de ses engagements. Il y a deux types de rues sur les banques. La premire consiste convertir en argent liquide une grande partie des dpts, cet argent liquide pouvant inclure les billets de banque mis de faon concurrentielle. Nous pouvons lappeler rue sur la liquidit. La seconde consiste convertir massivement les dpts et les billets mis de faon concurrentielle, en monnaie suprieure, cest--dire en monnaiemarchandise, en billets convertibles dun monopole dmission et autre monnaie fiduciaire mise par une banque centrale. Nous pouvons lappeler rue de remboursement. Comme nous maintenons lhypothse de lexistence dun talonmatire premire, nous ne traiterons pas ici des rues de remboursement en monnaie fiduciaire. La diffrence que nous venons de signaler entre la rue sur la liquidit et la rue de remboursement est subtile mais essentielle. Les rponses adaptes aux accroissements de la demande dargent liquide peuvent se rvler inoprantes, lorsquil sagit de traiter des hausses de la demande de monnaie suprieure. Dun autre ct, fournir de la monnaie suprieure pour faire face une crise de remboursement peut tre gnrateur dinflation et en ce sens tre indsirable, sil ne sagit que de trouver un moyen pour permettre aux dposants de faire convenablement leurs rglements quotidiens. Comme nous lavons vu au chapitre 8, il ny a aucune raison pour quune rue sur la liquidit provoque un resserrement du crdit dans un systme de banque libre, tant donn que les banques ny sont pas limites dans leur capacit donner des billets en change de dpts existants. De telles missions de billets naffectent pas la liquidit ni la solvabilit des banques qui les font. Cette situation est trs diffrente de ce qui se passe dans un systme de banque centrale, ou dans tous les cas o lmission est artificiellement contrainte. Une rue sur la liquidit dans ces conditions peut facilement puiser les ressources des banques non privilgies, ponctionnant leurs rserves de monnaie suprieure. Or ces mmes banques seraient en mesure de satisfaire toutes les demandes de conversion de leurs dpts, si elles avaient la possibilit dmettre librement des billets. Comme nous lavons

A En Franais dans le texte [N.d.T.].

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dmontr au chapitre 8, on a normment de preuves que bon nombre des crises bancaires dans le pass taient dues des rues sur la liquidit provoquues par les entraves la production des billets de banque 14 . Il y a aussi une grande diffrence entre les causes dune rue sur la liquidit et celles de la rue de remboursement. Une rue sur les liquidits peut tre dclenche par un vnement qui rduit lacceptabilit des chques par rapport la monnaie manuelle. Lun des exemples mentionns au chapitre 8 est une baisse de confiance associe une crainte nouvelle quant lmission de mauvais chques, reprsentant des crances fallacieuses sur les banques tires. Ce risque nexiste pas quand ce sont des billets de banque que lon offre en paiement, pourvu que les billets ne soient pas des faux. Les commerants peuvent parfaitement accepter des billets de banque venant de personnes dont ils refuseraient les chques. Les rues de remboursement impliquent une perte de confiance bien plus grave. Dans ce cas, ce ne sont pas les tireurs de chques, mais bien les banques elles-mmes qui sont suspectes. Quand la perte de confiance va aussi loin, la libre mission nest plus une solution, tant donn que le manque de confiance ne concerne pas que les dpts de ladite banque, mais stend aussi ses billets. Jusqu ce que se produise un vnement capable de leur redonner confiance, les dtenteurs de tels engagements ne se contenteront de rien de moins quun remboursement en monnaie suprieure. Si la banque concerne est une banque dmission, alors ce sera une rue sur la seule monnaie-marchandise. Une pnurie de liquidits peut entraner une rue de remboursement, en plus dune rue sur la liquidit. Si en raison de certaines restrictions, le dtenteur dun compte de dpts en qute de liquidits ne peut se voir satisfait par une mission de billets supplmentaire, sa banque naura dautre solution que de tirer sur ses rserves de monnaie suprieure. Ainsi une rue sur les liquidits dans un contexte o lmissions de billets est limite par la contrainte, peut faire subir aux banques elles-mme une perte de liquidit comparable ce quelle aurait t, si la rue avait ds lorigine t une rue sur la monnaie suprieure. La perte de liquidit accrot le risque pour la banque dtre incapable de rembourser ses missions. Si on dcouvre en quelle situation prcaire la banque se trouve alors, cela peut son tour engendrer une perte de confiance chez les

14 Wicksell crivit en 1906 (1935, p. 122) que, de nos jours, nous nentendons plus parler de rue

du public sur lor, mais plutt de rue des hommes daffaires et des agents de change pour faire escompter leurs billets la Banque Centrale, au cas o les rserves des banques ou la fraction oisive des missions statutaires de billets diminuent au point que les banques prives commencent resserrer le crdit en consquence.

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dtenteurs des engagements de ladite banque et mme les pousser convertir leurs billets en monnaie suprieure. En rgle gnrale toutefois, une rue de remboursement peut se produire en rponse tout vnement dont les dtenteurs dengagements considrent quil met en cause la situation nette de leur banque. Au cours de lHistoire, les guerres, les rcessions ou les faillites dune ou plusieurs grosses entreprises ont t interprtes comme de tels signes avant-coureurs 15 . Il ny a rien de draisonnable dans ce type de comportement chez les dtenteurs de crances sur les banques. Les gens veulent viter les pertes qui seraient provoques par la mauvaise gestion de leur pargne. Il nest pas mauvais non plus quen principe une banque puisse faire faillite : si une banque est mal gre, alors il est tout--fait dans lintrt du consommateur que cette banque cde sa part du march des tablissements plus solides. Si les entreprises ne connaissent plus la notion de faillite, elles auront tendance stagner et perdre leur efficacit. Cela nest pas moins vrai quand il sagit de banques. Les banques seront meilleures dans leur gestion de la monnaiebanques si les moins bonnes dentre elles disparaissent. De telles faillites nimpliquent pas ncessairement des pertes pour les dtenteurs de crances sur la banque faillie. La responsabilit de ces engagements pourrait tre reprise par dautres banques, limage de ce qui se passe lorsquune banque insolvable est liquide par fusion avec une banque concurrente. Cest de cette faon que bon nombre de banques libres cossaises et canadiennes, grce labsence de rglementations sur la cration de succursales, purent rgler leurs affaires. Certains dtenteurs de crances sur des banques cossaises avaient aussi la garantie dune responsabilit illimite des actionnaires de la banque. Lesdits actionnaires taient responsables des dettes de la banque sur leurs biens propres. Quoiquil y ait bien eu 19 faillites pendant cette priode de banque libre cossaise 16 , la disparition de lensemble

15 Cest le point de vue adopt par Gary Gorton (1985a, pp. 177-93). Une autre thorie est propose

par Douglas W. Diamond et Philip H. Dybvig (1983), qui considrent que les rues sur les banques se produisent de faon alatoire et sont des phnomnes de bulles. Comme le note Gorton, les faits contredisent lide selon laquelle les rues sur les banques seraient des phnomnes alatoires.
16 Daprs Checkland (1975), Tableaux 2, 3, 9, 11 et 16. Ce chiffre comprend les banques dont le

sort est rest mystrieux.

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de ces banques ne fit perdre en tout que 32 000 aux dposants-cranciers de cellesci 17 . Une assurance prive pourrait aussi protger les dtenteurs de billets et de dpts contre les pertes quils pourraient tre amens subir du fait de la faillite de leur banque 18 . Une telle assurance, organise sur des bases concurrentielles, aurait un net avantage sur les assurances actuelles gres par les hommes de lEtat. Cette assurance publique fait contribuer toutes les banques au mme taux, appliqu au total de leurs dpts. Cette procdure subventionne videmment les banques haut risque aux dpens des banques faible risque, crant un grave problme de risque moral, lui-mme cause de faillites bancaires plus frquentes. Par opposition, des assureurs privs, en situation de concurrence et soucieux de rentabilit, tendraient demander chacune des banques une prime refltant le risque spcifique reprsent par ses actifs 19 . Certes linformation disponible serait insuffisante pour garantir une parfaite valuation du risque ex ante, mais les primes pourraient tre continuellement rajustes ex post, par des audits frquents. Une autre possibilit consisterait combiner assurance et fonds de garantie, cette formule pouvant tre gre par des associations de compensation, auprs desquelles les banques affilies auraient tabli des comptes de garantie, lassurance ntant accorde qu condition que les actifs soient pralablement dposs chez lassureur 20 . Les comptes de fonds de garantie seraient continuellement valus au cot du march pour reflter les pertes sur les prts, et pourraient tre utiliss par les assureurs ds quune faillite conduirait des pertes suprieures celles prvues dans lestimation initiale du risque. De telles pratiques se rapprocheraient dun idal dinformation parfaite, qui limine compltement toute subvention au risque. Quoiquil puisse encore se produire des erreurs dvaluation, celles-ci ne seraient pas plus graves que les problmes dvaluation du risque quotidiennement traits dans lassurance des risques privs.

17 L. White (1984d, p. 41). Lestimation a t faite en 1841. De toutes faons, les dtenteurs de

crances sur les banques ne subirent aucune perte entre 1841 et 1845 [date de la suppression de la banque libre en Ecosse par la Loi de Peel (N.d.T.)].
18 La possibilit dune assurance prive des engagements au passif des banques est examine par

Eugenie D. Short et Gerald P. O'Driscoll, Jr. (1983). Voir aussi Edward J. Kane (1983).
19 A propos des problmes rencontrs dans la fixation des primes dassurance des dpts par les

hommes de lEtat dans un contexte non concurrentiel, voir Kenneth Scott et Thomas Mayer (1971).
20 Ceci repose sur une proposition de John J. Merrick et Anthony Saunders (1985, p. 708).

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Une autre modalit de nature prive, permettant de protger les dtenteurs de crances sur les banques serait un systme de garanties rciproques, o les banques se protgeraient les unes les autres 21 . Une banque faillie dont les engagements seraient garantis par un groupe dautres banques pourrait tirer sur leurs capitaux hauteur de son passif. Les garanties pourraient tre donnes de telle sorte quune banque ne pourrait la fois garantir et tre garantie par la mme banque. De telles pratiques dilueraient largement les pertes, transformant les engagements de chacune des banques en une crance ventuelle sur les fonds propres de nombreuses autres banques. Ce qui peut se comparer dans ses effets sur la confiance des clients, aux clauses de responsabilit illimite du systme de banque libre cossais. Comme nous lavons dit au chapitre 2, un systme de banque libre facilite aussi la cration de comptes constitus de titres ou de fonds communs de placement avec un droit inconditionnel de tirer des chques. De tels comptes pourraient tre proposs par des entits non bancaires aussi bien que par les banques. Dans la mesure o les comptes-titres remplacent les dettes bancaires traditionnelles, le poids de la protection des dposants assurer par des moyens privs est rduit dautant. Au fur et mesure que les restrictions rglementaires telles que le Glass Steagall Act auront t limines, les comptes-titres occuperont une place croissante dans les avoirs financiers du public, et les garanties de dpts prives deviendront de plus en plus faciles raliser. Bon nombre de critiques des mthodes prives de garantie des dpts, qui reposent sur les comparaisons de la valeur actuelle du capital des banques ou des assurances avec la valeur actuelle des dettes bancaires, ne seront donc pas valables pour apprcier les mrites de la garantie prive dans un systme bancaire entirement drglement. Lorsquune banque subissant une rue sur ses liquidits est solvable, ce qui signifie quelle serait capable de payer ses dettes si ses actifs taient liquids dans de bonnes conditions; alors il est peut-tre dommage que ses clients doivent assister sa faillite, uniquement parce quelle ne possdait pas la monnaie de base ncessaire pour payer immdiatement ses clients inquiets. Malgr tout, nimporte quelle banque subissant une rue peut tre incapable de liquider ses actifs dans de bonnes conditions pour parvenir rembourser ses engagements. Il lui faudra peut-tre vendre ses actifs en catastrophe, et alors encaisser beaucoup moins que leur valeur potentielle, ou encore elle sera peut-tre oblige de fermer. Quelle que soit la solution retenue, elle ne pourra que dcevoir les attentes de ses clients. Heureusement une telle banque, si elle est seule en difficult ou si elle fait partie dun petit nombre de banques menaces, peut aller demander secours dautres

21 Cette solution a t propose par Bert Ely (1985).

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succursales non atteintes de son groupe bancaire, ou dautres banques, directement ou par lintermdiaire dun tablissement de compensation. Les autres banques peuvent gagner prter des fonds de secours leurs concurrentes en difficult, tant que celles-ci offrent des garanties suffisantes. Une autre faon de traiter les rues isoles, un temps pratique par les banques libres en Ecosse, est la clause optionnelle pratique sur les billets en circulation 22 . Une telle clause permettrait aux billets dtre rembourss soit vue, soit dans les six mois suivant leur premire prsentation pour remboursement, moyennant une rmunration pour le dlai impos. Cette mthode permettrait aux banques court de liquidits de cesser de payer leurs clients pour une priode pouvant aller jusqu six mois, le temps ncessaire pour leur permettre de liquider leurs prts et investissements, en leur vitant de recourir lemprunt de fonds de secours plus coteux, auprs de leurs concurrentes. La clause optionnelle serait comparable sans rien avoir de plus choquant aux clauses de notification du retrait des fonds, souvent annexes aujourdhui aux comptes dpargne sur livret. Ces dernires sont aussi faites pour protger les banquiers contre les crises de liquidit court terme 23 . Les rues qui, au lieu de se limiter une ou quelques banques, se propagent comme une pidmie pour venir toucher un grand nombre de banques du systme, sont beaucoup plus proccupantes. Une telle pidmie de rues bancaires sappelle une panique. Lorsquil se produit une panique, les banques non menaces peuvent se rvler trop peu nombreuses pour fournir les fonds de secours ncessaires. Quand le systme entier menace de seffondrer, il semblerait que seule la suspension de paiements gnralise ou le recours une source extrieure de monnaie suprieure, comme une banque libre oprant en-dehors des zones soumise cette perte de confiance, puissent prsenter un espoir de salut. Mais pourquoi faut-il que des paniques se produisent jamais? Pourquoi les dtenteurs de crances sur les banques devraient-ils soudain perdre confiance dans une ou plusieurs banques, simplement parce quil sest produit un vnement qui a entran

22 L.White (1984d, pp. 29-30), et Checkland (1975, pp. 67-68 et pp. 254-55). Contrairement ce que

laisse entendre Checkland (p 254), la clause optionnelle nentrave gnralement pas le fonctionnement des mcanismes rgulateurs de la libre mission de billets. Elle vite simplement une rue de remboursement sur la banque. Toutefois, en Ecosse avant 1765 (date o la clause optionnelle fut interdite), les lois sur lusure fixaient un taux plafond de 5% sur les billets non rembourss. Ce taux a peut-tre t un peu faible pour empcher que les banques nabusent de cette option de suspension. En labsence de lois sur lusure, la concurrence aurait conduit le taux dintrt propos dans la clause optionnelle un niveau vraiment dissuasif.
23 En pratique, cette clause de retrait des fonds est elle aussi rarement invoque.

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une rue sur ou la faillite dune ou plusieurs banques? Une thorie veut que les paniques se produisent parce que les dtenteurs dengagements bancaires ne disposent pas des informations spcifiques que possdent les banquiers sur les changements de la valeur nette globale du systme bancaire. Par exemple, ces dtenteurs peuvent savoir quun certain vnement sest produit et a entran des pertes chez certaines banques. Pourtant, ils peuvent ne pas savoir quelles banques prcisment sont atteintes, parce quune asymtrie de linformation ou externalit B empche le systme des prix de remplir sa fonction normale de transmission des informations sur le degr de risque de certains engagements. En dautres termes, les paniques se produiraient lorsque les dtenteurs dengagements prouvent le besoin de vrifier par eux-mmes la solidit de leurs avoirs 24 . Si les dpts taient garantis par les mthodes dont nous venons de discuter, les dposants auraient peu de raisons de se ruer sur leurs banques, et les paniques seraient elles aussi supprimes. Mais il y a des raisons de croire que dans un systme de banque libre, des paniques auraient peu de chances de se produire, mme en labsence de garantie des dpts. Comme Gary Gorton la montr dans de nombreux articles (Gorton 1985a, 1985c; Gorton et Mullineaux 1985), dans un march o les crances bancaires seraient librement achetes et vendues, il ny aurait pas dasymtrie de linformation sur les risques. Les taux dchange des billets et des dpts reflteraient les potentiels de moins-value qui dpendent de la solidit des prts et investissements bancaires sousjacents. Le chapitre 2 a dmontr comment le courtage de billets limine de faon systmatique la sous-valuation des billets, sauf lorsque celle-ci est inspire par un risque de dfaillance largement reconnu par les courtiers professionnels en billets, les banquiers y compris. En somme, le courtage de billets donne des informations sur le risque spcifiquement bancaire. Si une telle information tait la disposition des

B Les conomistes parlent dexternalit chaque fois quils pensent avoir identifi des raisons qui

pourraient empcher que la valeur marchande (le cot priv) dun actif productif reflte la valeur que lui attribuent certains dtenteurs dune information pertinente (le cot social). Les externalits sont pour les conomistes conventionnels une rationalisation quasi-automatique de lintervention de lEtat. En fait, comme dans la pratique ltendue voire la prsence de ces externalits ne sont absolument pas identifiables par un observateur extrieur, les problmes quelles posent ne peuvent pas tre rgls par les hommes de lEtat et la seule solution objective est contractuelle. Cf. ce sujet Murray Rothbard : Les sciences de lhomme et lconomie publique, et aussi Anthony de Jasay, LEtat, paratre Paris aux ditions des Belles-Lettres, 1991 et 1992 [N.D.T.].
24 Voir Gary Gorton (1985a).

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dposants, il ny aurait plus dasymtrie de linformation susceptible de provoquer une pidmie de rues bancaires travers tout le systme. Aprs avoir vrifi dans son journal que les billets quil dtient ne se sont pas dvalus, le client de la banque nprouverait plus le besoin de se prcipiter pour en demander le remboursement. Gorton signale aussi que, mme sil nexiste pas de march secondaire distinct, (de march darbitrage) pour lvaluation du degr de risque des crances de dpts 25 , aussi longtemps que les billets et les dpts dune banque correspondent au mme portefeuille dactifs en couverture (ce qui serait le cas dans un systme de banque libre), lexistence dun march secondaire des billets fournit aux dposants toute linformation requise pour les empcher de se lancer dans une rue de remboursement. Ainsi, dans un systme de banque libre, il ny aurait aucun problme dexternalit et donc dasymtrie de linformation. Ceci peut expliquer pourquoi la faillite de banques isoles na jamais engendr de panique, pas plus dans le systme de banque libre cossais, quau Canada lpoque o les banques procdaient des missions de billets relativement peu rglementes. Aux Etats-Unis, en revanche, il y a eu force paniques bancaires, et non pas uniquement depuis 1914 aprs que la libre mission eut t supprime, mais au cours de tout le XIXme sicle lorsquil y avait de nombreuses banques mettant des billets. Il apparat videmment qu cette poque le march secondaire des billets ne pouvait pas tre un indicateur trs fiable du risque spcifiquement bancaire. Il y avait au moins trois raisons cela, toutes lies des restrictions rglementaires : (a) lexigence dactifs spcifiques pour couvrir les missions de billets, (b) linsuffisance conscutive de loffre de billets relativement la demande de liquidits, empchant le rationnement par les prix, (c) lexigence, aprs 1866, dun change au pair obligatoire pour toutes les banques charte nationale, qui taient lpoque les seules autorises mettre des billets. Dans le cadre des lois sur le nantissement dobligations, imposes par les prtendues lois sur la banque libre [Free-Banking Acts] votes dans de nombreux tats aprs 1837, le dpt dobligations spcifiques fut exig pour couvrir les missions de billets. Etant donn que ce nantissement particulier ne sappliquait quaux billets et non pas aux dpts, les primes de risque attaches aux billets ne refltaient pas toujours le degr de risque des dpts. Ainsi dans le cas des crances de dpt, une externalit

25 Gorton explique (1985c, p. 272) quun dpt vue, contrairement un billet de banque,

reprsente une crance un double titre, tant donn quil sagit dune crance sur un compte donn auprs dune banque donne. Les marchs de ces crances doubles seraient trs peu actifs car il serait probablement trs coteux et peu rmunrateur pour les agents de change dessayer de rassembler des informations sur tous les dposants.

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de linformation existait encore. Les dtenteurs de ces crances ne pouvaient pas compter sur les indicateurs de prix du march des billets comme rfrence de la solidit des portefeuilles couvrant leurs avoirs. La panique de 1857 eut lieu dans ces circonstances, et comme lon pouvait sy attendre, les documents laissent entendre quelle commena par une panique des dtenteurs de dpts, auxquels les dtenteurs de billets finirent par se joindre 26 . Les pnuries de liquidit qui furent la plaie du National Banking System eurent comme consquence que diverses primes de raret furent places sur toutes sortes de billets, empchant leurs cours de reflter les variations du risque des portefeuilles bancaires sous-jacents. Ce qui a aussi d contribuer crer une asymtrie de linformation sur les risques. Pour finir, lchange au pair obligatoire des liquidits aprs la Guerre de Scession, mis en place par le gouvernement pour viter la dvaluation des dollars qui ntaient pas remboursables au moment de leur mission, court-circuita le march secondaire des billets, excluant toute possibilit restante de tarification efficace des risques spcifiquement bancaires. Les prix du march furent incapables dindiquer, mme de faon grossire, la valeur future des promesses de remboursement risques. Ainsi, il existe de trs bonnes raisons pour considrer les paniques bancaires, non pas comme des phnomnes susceptibles de se produire dans un systme de banque libre, mais plutt comme des vnements provoqus par des entraves au dveloppement naturel de lmission et de lchange de billets C .

Banque libre et efficience conomique


Les adversaires des talons-matire premire et de ltalon-or en particulier, leur reprochent souvent dtre inefficientes. Ils dplorent par l le gaspillage que reprsenterait la consommation de ressources ncessaire en vue de produire de la monnaie-marchandise, comme cest le cas pour lexploitation de lor, soulignant que

26 Voir Gary Gorton (1985b, p. 272) et Gibbons (1858, p. 394). Rolnick et Weber (1985, 209)

rapportent quaux Etats-Unis de 1837 1863, les rues sur les banques ntaient gnralement pas contagieuses. Ce qui est cohrent avec la faible importance des engagements sous forme de dpts pendant cette priode et avec le fait, aussi rapport par Rolnick et Weber (1986, pp. 87790), que les dtenteurs de billets taient bien informs des actifs servant de couverture aux billets dans la plupart des cas.
C Pour plus de dtails cf. chapitre 10, note 42 infra.

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sil y avait un autre talon montaire, le plus souvent une monnaie fiduciaire, ces ressources pourraient tre utilises pour satisfaire dautres besoins. Nous allons citer trois tmoignages de premire importance, celui dun financier-banquier du XVIIIme sicle et ceux de deux conomistes appartenant au ntre. Ils illustrent tous trois la persistence et la respectabilit dun tel courant de pense :
... toute cette quantit [dor et dargent utilise des fins montaires] a t retire

du commerce habituel, en vertu dune loi partiellement justifie sous lancien gouvernement, mais qui est un dsavantage en soi. Cest comme si une partie de la laine ou de la soie du royaume tait mise de ct pour constituer des jetons dchange : ne serait-il pas plus commode de les employer leur usage naturel, et de crer la place des jetons dchange partir de matires qui nont pas dautre emploi utile 27 ?
Les mines dor sont de la plus grande importance et valeur pour la civilisation. De

mme que les guerres reprsentent pour les hommes dEtat la seule forme de dpenses massive crdit qui soit justifie, lextraction dor est le seul prtexte creuser des trous dans le sol qui trouve grce aux yeux des banquiers; et chacune de ces activits a jou son rle dans le sens du progrs, dfaut de mieux 28 .
Le principal dfaut dun talon-matire premire, du point de vue de la socit

dans son ensemble, est quil exige lutilisation de ressources relles pour accrotre le stock de monnaie. Les gens doivent travailler dur pour extraire quelque chose du sol dans un lieu donn, par exemple de lor en Afrique du Sud, pour lenterrer de nouveau Fort Knox ou dans quelque autre lieu du mme genre 29 . Etant donn que le systme bancaire imaginaire que nous avons tudi repose sur un talon-matire premire, les critiques prcdentes sappliquent-elles aussi ce systme? Pour rpondre, on peut signaler que, mme si la banque libre suppose lexistence dune forme de monnaie de base 30 , elle encourage aussi pleinement la

27 John Law, dans la troisime Lettre sur le Nouveau Systme des Finances, 1720; cit par Charles

Rist (1966, p. 59).


28 Keynes (1936, p. 130). 29 Milton Friedman (1962, p. 221). 30 Comme nous lavons vu au chapitre 2, les banques pourraient mme rgler leurs oprations de

compensation sans recourir leurs rserves de monnaie-marchandise. Ce cas limite -qui exige un

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substitution fiduciaire, (cest--dire le remplacement de la monnaie de base par de la monnaie-banques non couverte), tant entendu que la monnaie-banques doit rester convertible en monnaie de base. En permettant toute augmentation de la demande davoirs montaires dtre satisfaite par un accroissement de loffre de monnaiebanques, la banque libre minimise les ressources consacres la production de la monnaie-marchandise de base. Ainsi les investissements en monnaie-marchandise quon devrait faire si la monnaie-banques devait tre couverte 100%, se traduisent par une hausse des fonds prtables. Ceci, comme nous lavons dmontr au chapitre 2, est le principal avantage conomique de la banque couverture partielle. Plus le systme bancaire se dveloppe au cours du temps, plus la monnaie-marchandise tend tre conomise. Cela est d des conomies dchelle dans la dtention de rserves, trs nettes dans les systmes bancaires succursales, et aux progrs dans les mthodes et les pratiques de compensation. Ces progrs ont lieu tant que leur contribution marginale au revenu bancaire, grce leurs effets daccroissement sur le volume des fonds prtables, est suprieure leurs cots marginaux, y compris les cots associs au risque accru de nonpaiement des soldes de compensation. Si lon tient compte de ces considrations, il apparat que les cots du maintien dun talon-matire premire dans un systme de banque libre sont bien infrieurs aux cots entrans par le maintien du mme talon dans un systme plus restrictif. Ceci peut se dmontrer dans le cas de ltalon-or. Peut-tre lestimation la plus couramment admise du cot de ltalon-or est-elle celle que faisait Milton Friedman (1960, p. 104 n.), quand il affirmait que le cot dun pur talon-or serait de 2, 5% du produit national net, en se fondant sur des chiffres de 1960. Mais ce rsultat considre que les banques ont des rserves dor couvrant 100% leurs engagements. Lexprience passe laisse entendre que le ratio de rserves dans un systme de banque libre serait bien plus proche de 2% 31 . Lawrence H. White (1984d, pp. 148-49 n.), se fondant sur des chiffres

fort degr de confiance et des banquiers et du public- limite le rle de la matire premire de rfrence celle dunit de compte, et limine ainsi les cots en ressources lis son utilisation. Une substitution fiduciaire aussi complte expose le systme bancaire davantage dinstabilit. Lutilisation dune monnaie fiduciaire comme monnaie de base est une autre faon dliminer les cots (dopportunit) des ressources utilises comme rserves dans un systme de banque libre. Une rforme pratique fonde sur cette approche est tudie au chapitre 11.
31 Voir Munn (1981, p. 141); et aussi Checkland (1975, p. 382). Checkland remarque Quen raison

de la place occupe par lmission de billets dans lconomie, lEcosse tait un pays presque dpourvu dor. Il cite la lettre dun banquier cossais qui crit que le premier souci de toute

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de 1982 et sur lpisode de la banque libre en Ecosse, fait une autre estimation de la part du produit national brut qui, dans un systme de banque libre, serait consacre la production dor montaire. Il aboutit au chiffre de 0, 014%. Mme cette estimation-l est excessive, puisquil considre que le public garderait en circulation des pices dor dont le cot de production se monterait 0, 010% du produit national brut. Si les banques libres ne sont pas gnes, comme elles le furent en Ecosse, par linterdiction des petites coupures, la tendance serait une moindre circulation dor. Enfin, White estime aussi que la production dor montaire saccrotrait paralllement la demande de monnaie-banques; mais tant donn que la confiance totale du public dans la monnaie-banques rend ceci inutile, mme 0, 004% du produit national brut parat une estimation trop leve des cots en ressources de ltalon-or dans un systme de banque libre. Un systme de banque libre parvenu maturit na pas besoin de dtourner des ressources pour la production de monnaie-marchandise; il peut fonctionner partir de nimporte quel stock de monnaie-marchandise dj existant dans les rserves bancaires; il nencourage pas la production de monnaie-marchandise, tant donn quil nest pas une source de pression la hausse de son prix relatif. Idalement, le cot en ressources annuel dun talon-matire premire dans un systme de banque libre serait proche de zro, si lon ne considre que les cots utiliss pour lacquisition de quantits supplmentaires de monnaie-marchandise. Les cots restants seraient des cots dopportunit, et ceux-ci aussi pourraient baisser, car une substitution fiduciaire accrue permet de librer une plus grande quantit de monnaie de base des fins industrielles et pour lexportation. Il ny a aucune raison de croire quun talon-matire premire serait plus efficace dans un systme de banque centrale que dans un systme de banque libre. Dans la mesure o les banques centrales sont sources de dsquilibre montaire, elles auraient tendance augmenter inutilement les cots associs au systme. Quand une banque centrale met en insuffisance, elle encourage directement la production de monnaie-marchandise en provoquant une hausse de son prix relatif. Quand une banque centrale met trop, elle commence par dtourner les demandes industrielles (et autres demandes non montaires) de monnaie-marchandise, vers son propre guichet. Par la suite, elle sera conduite mener une politique restrictive. Cest pourquoi, toutes les

personne se retrouvant en possession dun souverain (dor) est de se le faire convertir en billets de banques. Checkland note aussi Quil tait difficile pour les banquiers cossais, interrogs au cours de lenqute de 1826, de raisonner en termes de circulation dor ou dimportantes rserves dor, parce quils taient trs peu familiers avec un tel systme.

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conomies dcoulant temporairement de la moindre ncessit de produire la monnaiemarchandise sont illusoires, tandis que les cots du dsquilibre montaire, ds la perturbation de lactivit conomique qui sensuit, sont bien rels. Mme si les adversaires dun talon-matire premire dans un systme de banque libre admettent que les cots de lutilisation de monnaie-marchandise sont tous des cots dopportunit, ils peuvent encore citer les cots permanents impliqus par le stockage de lor dans les coffres des banques, alors que cet or pourrait tre vendu pour des utilisations non montaires. Ils peuvent en consquence avancer quune monnaie fiduciaire non convertible serait moins coteuse quun talon de monnaie-marchandise. Mais il y a dautres cots dopportunit que le cot de la monnaie-marchandise, et ceux-ci rendent le remplacement dune monnaie-marchandise par une monnaie fiduciaire si peu sduisant, quon la rarement, voire jamais pratiqu sans recours la contrainte. Si lon peut tirer un enseignement de lexprience passe, on en apprendra quun rgime de monnaie fiduciaire entrane des cots terrifiants, essentiellement sous la forme de rponses inadaptes aux variations de la demande de monnaie-banques et les perturbations quelles entranent pour les cycles dactivit. Tenter dconomiser des ressources naturelles en imposant le transfert dun talon-matire premire un talon fiduciaire peut se comparer lconomie ralise en obligeant les gens retirer les serrures de leurs portes pour les donner des ferrailleurs. Il est vident que le cot de fabrication des serrures est bien infrieur au cot reprsent par la perte de son bien. Il en est de mme du cot de dtention de crances remboursables en monnaiemarchandise. Si les consommateurs taient prts accepter volontairement un talon fiduciaire, les banques pourraient les y inciter en pratiquant des taux dintrt plus levs que leurs concurrentes dtenant encore des rserves de monnaie-marchandise, refltant ainsi la baisse des cots dexploitation ralise grce la dispense de dtenir des actifs non rmunrs. Si tel nest pas le cas, il faut bien en conclure que cest parce que les consommateurs peroivent ltalon-marchandise comme suprieur ltalon fiduciaire 32 . Un autre inconvnient dun systme dtalon fiduciaire impos est qu limage dun talon-matire premire dans un systme de banque centrale, il peut en fait contribuer accrotre les ressources consacres la production de monnaiemarchandise. Il y parvient en crant une nouvelle raison de dtenir de la monnaie-

32 Au cas o il serait aussi coteux de faire une rputation une monnaie fiduciaire que de

produire la matire premire, les gains sociaux (retirs du remplacement des engagements couverts par de la monnaie-marchandise par de la monnaie fiduciaire) seraient nuls (Benjamin Klein 1974, p. 435 n.).

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marchandise qui naurait pas exist dans un systme dtalon-matire premire, une demande de dtention de monnaie-marchandise dans le but de se protger contre une baisse ventuelle de la valeur de la monnaie fiduciaire 33 . Le fait que la monnaie fiduciaire puisse tre mise moindre cot, parce quelle reprsente pour lmetteur plus une source de richesse quun engagement, noffre pas uniquement des possibilits dconomies plus importantes, mais constitue aussi une tentation pour ces metteurs. Inform par les fortes inflations du pass, le public en est conscient, et il prend les prcautions ncessaires. Lexprience de lor dans les annes 30 et dans les annes qui ont suivi 1968 nous la amplement dmontr. Pendant ces deux priodes, des mesures furent prises pour limiter la convertibilit de la monnaie-banques et les cours de lor senvolrent, de $20,67 $35 lonce dans les annes 1930, et de $35 $42,50 et mme jusqu $850 depuis 1968. La production dor dcolla aussi 34 . Lors du dernier pisode de dvaluation montaire, il est apparu dnormes marchs terme pour lor l o ils nexistaient pas avant, provoquant une demande supplmentaire estime plusieurs millions donces dor pour le simple change de contrats, lesquels ne vont que trs rarement jusqu la livraison du physique. En somme, lhistoire rcente laisse entendre quun montant considrablement suprieur de ressources est utilis pour tirer lor de la terre pour lenterrer de nouveau,en comparaison de lpoque ou les gens plaaient leur confiance dans des crances quils pensaient pouvoir se faire rembourser en or. Au vu de cette vidence tangible que les ressources utilises pour la production de lor (ainsi que pour ltablissement de marchs terme organiss et autres institutions rendues ncessaires par linflation) se sont en fait accrues, il est ridicule de soutenir encore quun talon fiduciaire impos par la force pourrait tre moins coteux que ltalonor 35 . Bien que ces arguments aient t en faveur de lor, ce chapitre na pas pour objectif de plaider pour un retour ltalon-or. Il ne veut pas non plus soutenir que

33 Rist avait mis en garde contre cette ventualit ((1940) 1966, p. 330). Il la vit se produire dans les

annes 30, et aurait certainement prouv une certaine satisfaction morose voir ses prdictions se raliser sil avait encore t vivant au cours des quinze dernires annes.
34 Le cours de lor, au moment o jcris ce livre (Juillet 1985) est denviron $350 lonce. Daprs

Lawrence H. White (1985), compte tenu de linflation ce chiffre quivaut $110 lonce en chiffres de 1967, or le cours officiel de lor lpoque tait de $35 lonce, et $51 lonce en chiffres de 1929 alors que le cours tait de $20,67 lonce.
35 Un autre argument affirmant linefficacit de la banque libre, prtendant quelle serait inefficace

en raison des dtentions sous-optimales dencaisses auxquelles elle serait cense conduire, est trait plus loin, au chapitre 10.

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nimporte quel systme dtalon-matire premire serait souhaitable. Ce chapitre visait montrer que la thorie traditionnelle, selon laquelle les talons-matires premires seraient fondamentalement instables et inefficaces nest pas ncessairement vraie, surtout lorsque cet talon-matire premire est utilis par un systme de banques libres. Rien noblige cependant la banque libre sappuyer sur une monnaie-marchandise reproductible. Elle peut aussi reposer sur nimporte quel autre moyen de paiement non physique couramment accept, telle que la monnaie fiduciaire. Ltude dun tel systme fait lobjet du chapitre 11, o on verra les grandes lignes dune rforme possible vers la libert des banques. La rforme propose excluerait toute possibilit de chocs dans loffre de la monnaie de base et comme de surcrot, les cots dopportunit du maintien dun stock de monnaie de base fiduciaire sont nuls, il parat inconcevable, mme en thorie, quon puisse faire la moindre conomie en imposant une monnaie inconvertible la place dune monnaie-banques convertible dans cette monnaie de base.

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10 Critiques diverses contre la libert des banques


Les chapitres qui prcdent ont essay de traiter les principales critiques habituellement adresses au systme de banque libre. Ils ont montr quun tel systme nest pas inflationniste, quil ne conduit pas au dsquilibre montaire, quil ne permet aucune fluctuation indsirable du cours de la monnaie, quil nengendre aucune cause particulire dinstabilit, de rues ni de paniques et quil nutilise pas les ressources de faon inefficace. Mais il nous reste encore discuter certaines critiques de la banque libre. Un grand nombre dentre elles manque de substance, appartenant plutt au domaine des ides reues. Dautres critiques plus labores conduisent dire que la banque libre encouragerait la fraude, quelle gnerait la croissance conomique, quelle serait incompatible avec le plein emploi, que la production de monnaie serait un bien public, que lmission de billets serait un monopole naturel, quil y aurait des effets externes dans la production ou la consommation de la monnaie, de sorte que son offre concurrentielle serait excessive ou insuffisante, ou encore quun systme bancaire, quel quil soit, aurait absolument besoin dun prteur en dernier ressort. En dernier lieu, certaines critiques de la banque libre sont fondes sur des arguments dopportunit; elles invoquent non pas des dfauts thoriques de la banque libre, mais lide que la banque libre nest pas populaire, politiquement inacceptable, ou bien difficile mettre en uvre et, partant, impraticable en tant que rforme.

Les ides reues


La premire critique appartenant lopinion reue et quil nous faut aborder soutient que la banque libre ne saurait tre un bon systme, parce que si ctait le cas, elle aurait t adopte depuis longtemps; ou du moins, quil nexisterait pas aujourdhui

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autant dadeptes de la banque centrale parmi les thoriciens et les instances dirigeantes 1 . Il sagit videmment dun pur argument dautorit qui ne mriterait pas dtre considr sil ne constituait la raison essentielle pour laquelle on ne considre pas encore la banque libre comme une proposition srieuse de rforme montaire. Il faut dire en rponse que la grande majorit des conomistes, y compris les conomistes montaires, ne se sont jamais penchs srieusement sur la libert des banques : pour eux, la centralisation est un fait, non pas parce quils lauraient compare avec la banque libre et trouve suprieure, mais parce quils nont pas lhabitude de penser en termes de libert bancaire et quils prfrent tudier la banque et la monnaie telles quelles existent aujourdhui. Aussi, les conomistes ont-ils tendance faire lhypothse injustifie que la lgislation et les institutions sont gnralement le produit dun souci de lintrt gnral. La vrit, comme nous lavons vu, est quune grande partie des banques centrales ne sont que les hritires des banques monopole cres par des gouvernants soucieux de placer leurs emprunts mais relativement indiffrents au maintien de la stabilit montaire. Dans de nombreux pays cependant, la banque centralise nen a pas moins t impose contre lhostilit dun grand nombre de thoriciens, mme si lon trouvait des penseurs respectables dans les deux camps 2 . Une critique de mme ordre affirme que la banque centrale aurait prvalu parce que la banque libre aurait t un chec historique. Cette affirmation est tout simplement fausse, comme nous lavons tabli au chapitre 1. Quoique les pisodes de banque libre aient t rares dans lHistoire, lorsquils ont exist comme en Ecosse, en Sude, en Chine et aussi dans une moindre mesure au Canada, lexprience nindique pas que les banques libres aient t remplaces parce quelles fonctionnaient mal. Au contraire, le bilan de ces expriences tait plutt positif. Si elles ont connu un chec, cest face la violence politique et non du fait dune quelconque inefficacit conomique. On cite encore souvent le systme bancaire des Etats-Unis au cours de la premire moiti du XIXme sicle comme un exemple de lchec du laissez-faire. Cette interprtation des faits nest pas moins inexacte : les banques libres censes avoir si mal fonctionn ntaient pas libres du tout 3 . Il serait plus justifi de les appeler banques

1 Les critiques mentionnes dans cette section font tellement partie des ides reues quil nest pas

utile de citer les ouvrages o elles figurent.


2 Le cas franais est remarquable cet gard. On en trouve mention dans lintroduction et aussi chez

P. Nataf (1983). Quant au dbat banque libre contre banque centrale en Angleterre, voir L. White (1984d, chapitres 3 et 4). Pour les autres pays, voir V. Smith (1936).
3 Voir les ouvrages de Rockoff, Rolnick et Weber cits au chapitre 1.

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couverture obligataire, en raison des titres spcifiques exigs pour garantir leurs missions de billets. Les lois des diffrents tats leur interdisaient aussi de crer des succursales, qui auraient pu renforcer leur stabilit et leur efficacit. La comparaison des implications thoriques de ces restrictions et des performances vritables des banques libres aux Etats-Unis, montre que si lpisode amricain peut prouver quelque chose, ce nest pas lchec de la banque libre mais les effets nuisibles de la rglementation. Un autre argument souvent invoqu contre la banque libre est que lmission de billets serait une prrogative rgalienne. Etablissant un parallle avec la frappe de monnaie, cet argument affirme qutant donn que pendant des sicles la frappe t lapanage de lEtat, lmission de monnaie devrait tre soumise la mme autorit. Mais supposer que lanciennet justifie quoi que ce soit, la comparaison avec la frappe est de toutes manires peu convaincante. Mme si les hommes de lEtat devaient monopoliser la production de pices, il ne sensuivrait pas forcment quil leur faudrait monopoliser la monnaie. Sil en tait ainsi, on pourrait avancer avec la mme ardeur que lEtat doit monopoliser la production de comptes-chques et autres actifs financiers, tant donn quils ont autant de points communs avec les billets que ceux-ci en ont avec les pices. Bien sr, peu nombreux sont les thoriciens favorables une nationalisation des banques de dpt. Ils voient une diffrence fondamentale entre les dpts et les billets de banque. Nanmoins, il faut insister sur le fait que cette diffrence devrait tre juge suffisamment cruciale pour justifier la nationalisation de lun et non de lautre, ce quune simple analogie avec les pices ne permet pas de faire. Par ailleurs, mme si lanalogie des billets de banque avec les pices tait incontestable, elle ne justifierait la nationalisation de la production que si les prrogatives rgaliennes de frappe taient elles-mmes justifies. Or il nexiste pas de dmonstration convaincante de linefficacit de la frappe prive. La thorie de Jevons en faveur dune frappe de pices contrle par les hommes de lEtat, lune des seules tentatives jamais faites pour donner une justification thorique cette institution, et qui critiquait lapologie de la frappe prive faite par Herbert Spencer 4 , repose sur une incapacit comprendre la Loi de Gresham. Jevons (1882, pp. 64-65) crit que si la frappe de monnaie tait libre, ce seraient les personnes vendant des pices faible teneur en mtal et bas prix qui feraient les meilleures affaires Il ne comprenait pas quil ny a pas plus de raison de prfrer les vendeurs de pices moindre teneur et bas prix aux vendeurs de pices plus forte teneur et plus chres, quil ny en a de prfrer les vendeurs de lait 25 cents le demi-litre ceux qui le vendent 50 cents le

4 Spencer fait son loge de la frappe prive dans Social Statics (1896, pp. 225-28).

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litre. Si les consommateurs ont une prfrence dans ce cas, ce sera plutt une question de taille que de qualit. De telles prfrences nont rien voir avec la loi de Gresham selon laquelle la mauvaise monnaie chasse la bonne, et sur laquelle Jevons pensait sappuyer. En effet, cest uniquement lorsque les pices moindre teneur ne sont pas vendues des prix infrieurs ceux des pices plus forte teneur, cest--dire que leur taux de change ne reflte pas leur plus faible teneur, que la loi de Gresham peut sappliquer. Phnomne qui ne pourrait pas se produire sur un march libre, o les taux de change refltent les prfrences des consommateurs. Les observations empiriques mettent elles aussi en cause lide que les hommes de lEtat devraient monopoliser la production de pices. Comme nous lavons constat au chapitre 2, les premires pices furent produites par des entrepreneurs privs plutt que par les pouvoirs publics, et il ny a aucune preuve que les missions publiques aient t suprieures leurs contreparties prives lors de leur apparition 5 . Tout au contraire, pour faire valoir leur prrogative de frappe, les hommes de lEtat ont constamment d recourir la contrainte pour liminer les concurrents privs, dont les missions avaient la prfrence du public. Le monopole de lEtat amricain sur la frappe des monnaies lui a dailleurs t disput plusieurs reprises. Les pices dor de Templeton Reid de Gorgie, qui avaient en fait une teneur mtallique lgrement suprieure leur valeur faciale, et les pices dor de Bechtler de la Caroline du Nord, (frappes dans les annes 1830 et encore en circulation un demi-sicle plus tard), luttrent avec succs contre les pices produites par leurs rivales fdrales voisines; les pices frappes par Bechtler, dont la valeur totale tait suprieure trois millions de dollars, furent pendant quelques temps la monnaie prfre dans le centre de la cte est des Etats-Unis 6 . Au cours de la rue vers lor en Californie, il y eut au moins quinze entrepreneurs privs pour frapper des pices afin de rpondre la demande, qui sinon serait reste insatisfaite du fait de labsence de toute frappe publique. Certains fabriqurent des pices de moins bonne qualit, mais ils tombrent rapidement en disgrce et furent limins par dautres entreprises telles que Moffat & Co., Kellogg & Co., et Wass, Molitor & Co. Ces dernires avaient trs bonne rputation (bnficiaient du soutien tacite des hommes de lEtat), alors mme que la

5 Voir prcdemment, chapitre 2, et aussi George MacDonald (1916, p. 7). 6 Dans les annes 20, les dollars de Bechtler taient encore accepts par les banques de Caroline du

Nord. Voir Woolridge (1970, p. 65) et Griffen (1929). Le chapitre 3 du livre de Woolridge constitue un expos excellent et plein dintrt des missions prives de pices fiduciaires (divisionnaires) aux Etats-Unis. Pour une bonne tude de la frappe prive de pices aux EtatsUnis, voir Brian Summers (1976, pp. 436-40).

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frappe de pices prive tait devenue un dlit au regard de la loi californienne aprs avril 1850 (Adams 1913, p. xii). Lune des dernires entreprises prives de frappe de monnaie aux Etats-Unis fut Clark, Gruber & Co. qui frappa de 1860 1862, et fabriqua des pices dor de haute qualit, souvent suprieures aux pices fdrales de mme montant. Pendant ses deux annes dexistence, Clark, Gruber & Co. frappa des pices pour une valeur denviron $3 000 000 et menaa de prendre une bonne partie de son march la Monnaie fdrale. Pour prvenir cette ventualit, le gouvernement racheta lentreprise en 1863 pour $25 000 (Watner 1976, pp 27-28). Deux ans plus tard, le gouvernement fdral faisait voter une loi interdisant toute frappe prive.

La fraude et la contrefaon
Un autre argument plus substantiel contre la banque libre laisse entendre quelle encouragerait la fraude. Thomas Tooke, dans son History of Prices, reprit la thorie dun crivain amricain anonyme, selon laquelle la libert des banques peut tre assimile la libert descroquer (Tooke 1840, p. 205) 7 . Milton Friedman, qui a depuis chang dopinion sur la question, ne fut que lgrement plus charitable dans son Program for Monetary Stability. Il affirmait que la police des contrats de billets de banques serait particulirement difficile mettre en uvre : Pour remplir sa fonction essentielle, la monnaie doit tre acceptable par tous et passer de main en main. Avec pour consquence que certains individus peuvent tre amens conclure des contrats avec des personnes distantes et inconnues, et quil peut se produire une priode assez longue entre la cration dune promesse et lexigence de son excution. Pour la fraude comme pour toutes les autres activits, les occasions de profit ont peu de chance dtre laisses inexploites. Une monnaie fiduciaire a donc toute chance... dtre mise en excs 8 .

7 Il vaut dtre mentionn que dans la seconde dition de son Inquiry Into the Currency Principle

(1844), Tooke crivit que la convertibilit de facto de lor combine avec une mission en libre concurrence est suffisante pour empcher une mission excessive de papier fiduciaire (p. 155). Il mentionna aussi avec approbation le cas de lEcosse (p. 156). A propos de Tooke et de son changement dopinion sur la banque libre, voir Arie Arnon (1984).
8 Milton Friedman (1959, pp. 6-7). Dans un article plus rcent (Friedman et Schwartz, 1986),

Friedman revient sur cette opinion et sur dautres arguments invoqus dans ses prcdents

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Pour renforcer son argument, Friedman se rfra la fraude qui avait exist aux Etats-Unis pendant la priode dite de Free Banking Nous avons dj vu pourquoi cet pisode nautorise pas dduire un grand nombre des conclusions quon en tire concernant la banque libre : les Free Banks amricaines ntant en fait que des banques garantie obligataire, ce sont ces exigences de caution par des titres dEtat qui furent lorigine des pires pisodes de fraude, et non aucune des caractristiques que ce systme aurait eu en commun avec une vritable libert bancaire 9 . Largument du Friedman de cette poque est en fait lui aussi vici la base. Il semble affirmer qutant donn que la monnaie, la monnaie-marchandise en loccurrence, doit tre facilement accepte par tous, les billets devraient ltre tout autant. Il est vrai que si elles veulent poursuivre leurs activits dmission, les banques doivent constituer un march relativement large pour leurs billets; mais aucune banque, ses dbuts, ne peut considrer le march comme acquis. Il leur faut chacune se constituer progressivement une clientle pour ses billets, en tenant ses engagements avec constance. Certaines banques peuvent commencer se crer une rputation dans le domaine des prts et des dpts, ce qui leur permettra daborder le march des billets dans de bonnes conditions. De toutes les faons, il est probable que la banque aura faire de gros investissements pour se faire une rputation, avant que ses billets soient accepts sans hsitation par des personnes distantes et inconnues. Ces circonstancesl ne sont pas particulirement favorables la fraude. Cela ne signifie pas quelle ne se produira jamais, mais simplement quil ny a aucune raison de croire quelle serait plus frquente que dans un systme de pure banque de dpts. En effet, lventualit de la fraude est probablement plus grande dans un systme de banque monopole : la banque privilgie peut voler ses clients en toute impunit, surtout si elle est aide en cela par une suspension des paiements accorde par les hommes de lEtat. LHistoire en a plus dune fois apport la preuve. Trs proche de lide que les banques libres seraient sujettes la fraude, est la croyance selon laquelle les billets, une fois mis, resteront en circulation pendant une longue priode de temps avant dtre retourns par le systme de compensation, qui est

ouvrages. Anna J. Schwartz et lui-mme crivent que dans la situation actuelle La possibilit et la ralit - de la fraude... semblent ne pas devoir tre suprieures pour les espces que pour les dpts (p. 51). Ils concluent quil ny a actuellement aucune raison dinterdire aux banques dmettre des espces (p. 52). Toutefois, ils considrent que cette possibilit est un sujet dpass, tant donn quelle nest pas soutenue par les banques, ni par aucun autre groupe.
9 Voir les rfrences cites au chapitre 1.

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loccasion de tester la fiabilit de leur metteur 10 . Ce dlai entre lmission et la demande de remboursement serait une tentation pour les fraudeurs, qui pourraient en tirer parti pour disparatre dans la nature. Cette thorie en rajoute dans lerreur; elle ne se contente pas de considrer que les billets de rputation douteuse seront accepts sans hsiter dans la circulation, elle laisse aussi entendre que leur acceptation sera si gnrale que peu de personnes feront preuve de discrimination en allant les changer contre des billets mis par dautres banques. Mais en fait il ny a pas dacceptation passive dans un contexte dmission concurrentielle, mme pour les billets de banques bien tablies : les diverses prfrences des consommateurs en matire de billets feront que la priode de circulation moyenne des billets de chaque metteur sera relativement courte. En 1873, lorsque le systme cossais subit de trs fortes mutations cause du Bank Act, la dure moyenne de circulation dun billet mis par une banque cossaise tait encore de 10 ou 11 jours (Somers 1873, p. 161). Cette dure a peut-tre t encore plus courte lors de lapoge de la banque libre, lorsque lEcosse avait prs de deux fois plus de banques dmission. Si lon envisage un mme degr de concurrence, et que lon y ajoute les moyens modernes de communication et de transport, il devient clair que ce dlai peut tre encore rduit. En fait, dans le cas dune surmission de billets par rapport la demande, il ny a aucune raison de considrer que le dlai ou la priode de flottement serait suprieure la priode de flottement moyenne des chques dans un systme non rglement. Lerreur des auteurs qui considrent que les billets se comporteraient autrement dcoule dune gnralisation htive partir du comportement des liquidits dans un systme de banque centrale. En effet les billets dune banque monopole dmission lui seront moins souvent retourns que des billets qui ne constituent pas de la monnaie suprieure. Le fait que les billets mis en concurrence auraient de faibles dures de circulation limite aussi la crdibilit de la charge selon laquelle la banque libre encouragerait la contrefaon, autre forme dmission frauduleuse. La probabilit de dtection des contrefaons est inversement proportionnelle la dure de circulation moyenne. Elle saccrot avec la frquence laquelle ces billets passent sous les yeux expriments des caissiers de la banque victime de la contrefaon. Lexprience va entirement lappui de cette conclusion. Emmanuel Coppieters rapporte que, pendant la priode de banque libre, les billets cossais qui avaient une faible dure de circulation furent rarement falsifis ou contrefaits, tandis que les billets de la Banque

10 En-dehors de lextrait de Friedman cit ci-dessus, voir Robert G. King (1983, p. 136).

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dAngleterre, qui circulaient pendant de longues priodes voire indfiniment, taient constamment imits par des fraudeurs ingnieux 11 . Pour en finir avec la fraude, une autre thorie affirme que les vendeurs de biens ou services ne peuvent matriellement examiner tous les billets qui leur sont ports lchange, mme sils sont tenus daccepter des billets qui ne leur sont pas vraiment familiers, ce qui est cens favoriser la surmission 12 . Ce raisonnement mconnat la nature des facteurs qui viennent limiter la surmission dans un systme de banque libre. Les particuliers nont aucun besoin de se tenir au courant de la solidit et de la solvabilit de toutes les banques dmission dont on leur propose les billets. Il leur suffit dtre convaincus de la solidit et de la solvabilit de la banque avec laquelle ils font le plus souvent affaire, et de naccepter au pair, en-dehors des billets de ladite

11 Emmanuel Coppieters (1955, pp. 64-65), cit dans L.White (1984d, p. 40). Fut aussi dterminant

le fait que les banques cossaises avaient pour pratique de racheter au pair la fausse monnaie, dans le but dinciter en rvler lexistence et daider ainsi lidentification des faux-monnayeurs. Ceci vitait aussi aux dtenteurs de billets toute possibilit de perte lie ce type de fraude. La dure de circulation moyenne dun dollar mis par la Rserve Fdrale entre le moment o il est mis et celui de son retour une banque du Systme est denviron 17 mois. (Voir Federal Reserve Bank of Atlanta, Fundamental Facts About U. S. Money). La dure moyenne de circulation des billets de $20, qui sont les plus contrefaits, est considrablement plus longue. Environ 1/5me de toute la fausse monnaie retrouve lest dans les banques de la Rserve Fdrale. (Source : Informateur priv, Federal Reserve Bank of Richmond).
12 Ainsi King (1983, p. 136) crit-il par exemple, que les dtenteurs de billets en circulation sont

peu susceptibles de suivre de prs les activits dun metteur de billets, parce que les billets ne reprsentent quune petite fraction des richesses dun individu et ne sont dtenus que pour une courte priode de temps. Il sensuivra, affirme-t-il, que les banques imprimant plus de billets que leurs titres lactif ne leur permettent de rembourser, elles infligeront donc aux dtenteurs de billets des moins-values sil se produit une demande de remboursement gnralise. Ce raisonnement prsente plusieurs failles, en-dehors de la critique gnrale faite ci-dessus. Tout dabord, lallusion la demande de remboursement gnralise est gratuite, tant donn quelle ne pourrait manquer dentraner des moins-values mme dans des systmes bancaires couverture partielle. De plus, la surmission ne se limite pas au fait dimprimer trop de billets, mais plutt dans celui de mettre trop de billets en circulation par le biais de prts et dinvestissements excessifs. Finalement,ce passage semble impliquer que les billets qui peuvent tre convertis en titres de leur metteur ne seraient pas synonymes de surmission. Cette opinion est dnue de fondement, tant donn que la quasi-totalit des missions de billets implique un achat de titres pour un montant correspondant.

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banque, que les billets que cette banque acceptera elle-mme au pair, en dpt ou pour remboursement 13 . Ainsi cest aux banques dmission concurrentielles et non au public, quincombe la responsabilit de tester ou de vrifier les missions de billets. Le fait que pas un seul particulier nait envie dassumer une telle responsabilit, nimplique donc pas quil sagisse dun service collectif quun march priv serait incapable de fournir 14 .

Les limites la croissance conomique et au plein emploi


Un reproche quelquefois fait la banque libre est quelle entraverait la croissance conomique 15 . F. Crouzet (1972, p. 46 n.), lorsquil discute des affirmations de Rondo Cameron, avance que ce fut le cas dans le systme cossais 16 . Mais ce point a t rfut de faon convaincante par Munn dans son tude des banques provinciales (1981, pp 229-33). Mme la semi-exprience de Free-Banking mene aux EtatsUnis, avec toutes ses restrictions contre la cration de succursales et lmission de billets, ne semble pas avoir gn la croissance conomique de faon notable 17 . La Nouvelle Angleterre, qui pour la majeure partie de la premire moiti du XIXme sicle avait le systme bancaire le moins rglement de tous les Etats-Unis, connut le plus fort dveloppement industriel. La Sude et le Canada connurent aussi une forte croissance lpoque o leurs banques taient relativement peu rglementes avec le Droit dmettre des billets. Si la libre mission semble avoir un effet, ce serait plutt dencourager la croissance conomique.

13 Les particuliers pourraient tout bonnement rejeter les autres billets, ou bien sentendre pour les

reprendre moyennant une dcote (comme ils le firent aux Etats-Unis pendant le XIXme sicle, quand les commerants employaient des note reporters"), selon leur degr de mfiance lgard des banques. Les deux pratiques dcourageraient toute tentative de mettre de mauvais billets en circulation.
14 Contrairement aux affirmations de King (1983, p. 136). 15 Voir par exemple Allan H. Meltzer (1983, pp. 109-11) et la rfrence Crouzet ci-dessous. 16 Daprs Cameron (1967, pp. 94 et suiv.), lconomie cossaise se dveloppa plus rapidement

pendant le sicle prcdant 1844 que lconomie anglaise pendant la mme priode. Adam Smith, parmi dautres, avana que la banque libre avait contribu pour beaucoup la croissance conomique de lEcosse. Voir L. White (1984d, p. 24).
17 Voir Hugh Rockoff (1974, pp. 141-67).

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Evidemment, les exemples tirs de lHistoire ne permettent pas de trancher le problme de faon dfinitive. La vraie question consiste savoir si le volume de prts et dinvestissements financ par un systme de banque libre serait suprieur ou bien infrieur ce quil devrait tre pour permettre la croissance conomique la plus forte possible. La plupart des thoriciens saccordent dire quun systme bancaire doit utiliser toute lpargne qui lui est volontairement confie, sans toutefois crer un surplus de crdit par rapport lpargne pour viter le dsquilibre montaire 18 . La contribution maximale dun systme bancaire la croissance conomique est alors fonction de sa capacit attirer et investir lpargne prive. Nous avons dj vu dans la dernire partie du chapitre 4 que la libre mission nentrave daucune faon lefficacit de lintermdiation. Sur ce plan, nous pouvons conclure que les banques libres nentravent en rien non plus la croissance conomique 19 .

18 Toutefois, Schumpeter, dans sa Theory of Economic Development (1983), avance que lactivit

des entreprises dpend de lmission de crdit anormal par les banques, qui conduit lpargne force. Schumpeter a t influenc par la doctrine des real-bills (suivant il ne pourrait pas y avoir de cration de monnaie excessive dans la mesure o le crdit est utilis pour financer des crances commerciales [N.d.T.]), si bien quil assimilait le crdit anormal et lpargne force aux missions de billets qui ne reposaient pas sur les commodity bills. A linverse, il considrait que le crdit reposant sur les commodity bills ne suffirait qu maintenir lconomie dans un tat stationnaire. Aucune de ces deux propositions nest exacte : il ny a pas de limite dtermine au crdit qui peut tre accord sur la base de loffre de crances commerciales, tant donn que cette offre nest elle-mme quune quantit nominale dpendante des conditions des prts bancaires. Ainsi un crdit fait sur des crances commerciales peut-il, pour des motifs financiers, faire quitter un tat stationnaire aux projets des entreprises, et rien ne lempche dinfliger une pargne force. Par ailleurs, le crdit reposant sur des actifs autres que les crances commercales (qui peuvent tout autant financer le dveloppement conomique) nentranent pas forcment dpargne force tant quil repose sur un accroissement de labstention de consommer des dtenteurs de monnaiebanques. Il sensuit quil peut y avoir dveloppement conomique, que les banques limitent ou non leurs prts aux crances commerciales, et il peut aussi se produire sans quil y ait pargne force.
19 Reprenons une fois de plus lexemple de lEcosse aprs 1872 (aprs la priode de banque libre,

mais une poque o lEcosse comptait encore 10 banques dmission en concurrence), les fonds prtables par individu grs par les banques cossaises taient suprieurs aux fonds prts par individu en Angleterre, et ceci sans le moindre indice dune cration de crdit (Somers 1873, pp. 86-87). Ce qui vient confirmer laffirmation faite au chapitre 9, selon laquelle les systmes de

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Une question voisine de celle de la croissance conomique est le thme du plein emploi. Nous avons dmontr que la banque libre prserve lquilibre sur le march de la monnaie-banques. Pour que ceci soit incompatible avec le plein emploi, il faudrait que celui-ci soit cens exiger ou bien la dflation, impliquant des variations dans loffre de monnaie-banques qui conduiraient un excdent prolong de la demande de cette monnaie, ou alors linflation, se traduisant par des variations de loffre qui provoqueraient une offre excdentaire dune certaine dure. Il nexiste pas dconomiste pour croire que le plein emploi exige la dflation. Certains keynsiens pensent que le plein emploi ne peut exister quen prsence dinflation. Leurs thories ont toutefois fait lobjet de critiques croissantes des conomistes des coles concurrentes : les montaristes, la nouvelle cole classique (celle des anticipations rationnelles) ainsi que les autrichiens 20 . Ces thoriciens ont soulign que le compromis suppos entre inflation et chmage, auquel les keynsiens se rfrent, suppose que les entreprises ou leurs employs souffrent dune illusion montaire long terme. Un postulat aussi douteux ne constitue pas une raison bien srieuse pour rejeter la banque libre 21 .

Loffre montaire comme monopole naturel


Une autre critique souvent formule lencontre de la banque libre consiste dire que lmission montaire serait un monopole naturel 22 . Ce qui signifie quune banque unique serait plus efficace pour rpondre la demande de liquidits que nimporte quel ensemble de banques plus petites. Or une fois quune banque est la seule mettre, ses missions ne sont pas limites par le phnomne de compensations adverses et elle peut exploiter sa position dmetteur unique en surmettant. Cest

banques libres sont plus efficaces pour mobiliser les fonds prtables que les systmes de banque centralise.
20 Cf. notamment Milton Friedman (1975), Robert E. Lucas, Jr. et Thomas J. Sargent (1978) et F. A.

Hayek (1975a, pp. 15-29).


21 Une bonne tude du vritable rle que doit jouer la politique montaire pour prvenir le chmage,

peut tre trouve chez Lloyd Mints (1950, pp. 15-51).


22 Le meilleur exemple de ce raisonnement a t donn par Michael Melvin (1984). Voir aussi

Benjamin Klein (1978, pp. 76-78 en particulier). Dautres exemples peuvent se trouver chez Roland Vaubel (1984a, pp. 45 et suiv.).

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pourquoi il faudrait rglementer la banque dmission, ou alors la remplacer par une banque contrle par les hommes de lEtat. Mme si une exclusivit dans la production de monnaie permet permet effectivement une banque dchapper aux compensations adverses court terme, pour quun tel monopole soit naturel - cest--dire : pour quil corresponde un quilibre de march stable- il faudrait que la banque garantisse une circulation plus efficace de ses billets que les banques concurrentes, dans un contexte de libre tablissement o les compensations adverses se traduisent par des ponctions sur ses rserves. En dautres termes, il faut que le cot moyen de maintien des billets en circulation (autrement dit le cot ncessaire pour crer un march de monnaie dtenue par le public tout en vitant les compensations adverses) soit dcroissant la marge ou tout du moins croisse de faon moins que proportionnelle 23 . Pour quune banque particulire puisse devenir la seule mettre des billets, sachant que lactivit bancaire implique des frais fixes considrables, il ne lui suffit pas dmettre des billets supplmentaires un cot marginal relativement peu lev. Il lui faut aussi prendre des mesures pour que la rputation de ses billets relativement la monnaie-marchandise ou aux billets mis par les autres banques soit tellement meilleure quon ne lui demande jamais de les convertir, faute de quoi elle devra supporter les cots dune demande de remboursement trs rapproche de lmission. Si les cots daccroissement de sa part de march ou ses cots de remboursement slvent trop rapidement la marge 24 , la banque verra son cot moyen par billet mis dpasser le cot minimum bien avant le moment o elle pourrait saturer le march. Si bien quon peut difficilement envisager quune telle activit puisse tre un monopole naturel : aucune entreprise ne pourra empcher ses concurrentes dtablir leur propre circulation de billets ni de lui retourner ses billets excdentaires pour remboursement. Une erreur quelquefois commise lorsque lon traite la question du monopole est de considrer une fois encore que les seuls cots marginaux sont les prix de revient de lencre et du papier, qui ne slvent pas de faon significative la marge et peuvent mme dcrotre grce aux conomies dchelle. Ce postulat nest envisageable que lorsque les banques sont confrontes une demande inpuisable pour leurs billets, ou lorsquon ne leur en demandera jamais le remboursement en monnaie de base. Mais lorsque les billets sont convertibles, une telle situation indique que lmetteur est dj

23 A propos de la distinction entre sous-additivit des cots et cots moyens dcroissants, voir

William W. Sharkey (1982, p. 7).


24 Il parat raisonnable de considrer quen rgle gnrale, les cots lis la constitution dune

clientle croissent mesure que lon sloigne du lieu dmission des billets.

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lorigine dtenteur dun monopole dmission sous une forme ou sous une autre, un monopole institutionnel reposant par exemple sur une rglementation spciale interdisant ltablissement de nouvelles banques dmission, susceptibles dexiger delle quelle rembourse les billets quelle a mis 25 . Faire la supposition quil existe un monopole institutionnel de loffre des billets lappui de son caractre naturel cest lvidence vouloir rsoudre la question avant de lavoir pose. Si lon admet quil y a des cots lis au maintien en circulation des billets, (dont des cots de mise en vente et de liquidit, mais ce ne sont pas les seuls), et que chacune des banques doit en tenir compte, la possibilit thorique dun monopole naturel est encore envisageable, mais sa probabilit est bien rduite. Il ny a aucune raison fondamentale a priori pour que lmission concurrentielle de billets mne lapparition dune seule et unique banque dmission. Que nous apprend lexprience disponible sur ce point? Dans tous les cas connus de banque non rglemente, que ce soit en Europe ou aux Etats-Unis, on a toujours constat une tendance la multiplicit des banques dmission 26 . Lapparition de banques dmission uniques dans ces pays a toujours t associe une rglementation restrictive contre les metteurs concurrents, en restreignant leurs missions, en leur imposant une capitalisation spcifique ou encore des contraintes gographiques, en rigeant des obstacles lentre de nouveaux venus, ou plus directement et ouvertement en les forant cesser toute activit. Lorsquil nexistait pas de contraintes de ce type, on na jamais not aucune tendance manifeste la cration dun monopole dans la production de monnaie 27 .

25 Ce qui exige aussi que lconomie soit ferme, et quil nexiste pas de demande de monnaie-

marchandise de la part du public.


26 Nous ne considrons pas les cas de lAfrique, de lAsie et de lAmrique du Sud, parce que lon

ne sait pas grand-chose de leur histoire bancaire.


27 Ce qui ne veut pas dire quil ny avait pas aussi des mesures ayant pour effet de limiter

artificiellement la concentration bancaire et lmission de billets. Les mesures les plus visibles furent des lois empchant la cration de succursales, comme il en existe depuis longtemps aux Etats-Unis. Cest pourquoi laffirmation de Melvin (1984, p. 9) selon laquelle La monnaie est fournie par lEtat, non en raison de barrires lentre, mais parce que la monnaie dEtat remplit sa fonction sociale est sujette caution. Evidemment, si une institution perdure, cela signifie bien quelle remplit sa fonction sociale au sens large; mais la persistance dun monopole dEtat ne prouve pas que celuici ait mieux satisfait les besoins des consommateurs que la libre concurrence. Lexprience historique donne penser que lintervention de lEtat dans ce domaine obissait dautres motifs.

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Mme si largument du monopole naturel tait valable, il ne justifierait aucunement quon impose des barrires institutionnelles lentre dans cette activit de production. Si lmission de monnaie tait vraiment un monopole naturel, la banque dmission devrait bien tre capable dutiliser sa supriorit productive suppose (supriorit quil lui faudra dfendre vis--vis de concurrentes qui menacent de lui retourner ses billets pour remboursement) pour dcourager ou bien liminer toute banque qui pourrait chercher rentrer en concurrence avec elle 28 . Pendant ce temps, les concurrents potentiels pousseraient la banque dmission oprer de faon aussi efficace que possible, tout en se tenant prts suppler cette offre si elle cessait dtre la hauteur des besoins du public. Pour justifier leur affirmation selon laquelle la production de monnaie serait un monopole naturel, qui pour eux est la raison dtre des restrictions lentre de lactivit dmetteur de billets, Michael Melvin (1984, pp. 13-14) et Benjamin Klein (1978) soutiennent quil est plus coteux de se faire une rputation pour les metteurs privs que pour les hommes de lEtat. Melvin crit que lhistoire de la production montaire au cours des 2000 dernires annes est plus probablement le rsultat de lefficacit conomique, que de 2000 annes dignorance et de coercition. Quoi que Melvin puisse en penser, ce dont lexprience fournit les preuves lenvi, cest que lexclusivit des hommes de lEtat sur lmission de monnaie a presque toujours et partout t impose par la violence : les gouvernements ont proscrit la frappe prive, impos des lgislations de cours forc, institu des restrictions lactivit bancaire prive, sous forme individuelle comme en socit, interdit la cration de succursales et lchange de billets, assis de si fortes taxes sur les autres billets quils les ont condamns disparatre, exig par la loi des dpts de garantie sous forme de nantissement obligataire, refus dappliquer et de faire appliquer des engagements de convertibilit, et multipli les contrles des changes. Tout cet appareil de contrainte est une machine de guerre contre la production prive et concurrentielle des monnaies et une impressionnante panoplie de privilges de monopole pour la production dEtat. La plupart de ces mesures ont t imposes pour favoriser la montisation de la dette publique, ce qui veut dire quelles furent adoptes prcisment parce quon navait pas assez confiance dans les hommes des Etats pour quils puissent lever des fonds par les voies normales. La confiance dans les monnaies dEtat na gure eu de raisons de se trouver amliore par lexamen de leurs performances historiques. Leur histoire toutes montre une incapacit absolue maintenir leur valeur. Les cas o la monnaie dEtat a limin

28 Quant aux exceptions, voir Sharkey.

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les monnaies prives sans les proscrire ou les contraindre sont rares 29 . En revanche, on trouve de nombreux cas o les monnaies prives ont fait bonne figure dans une concurrence avec les monnaies dEtat. Par exemple, entre 1863 et 1865 les missions des banques des tats amricains se dfendirent trs bien face aux greenbacks et aux missions gages sur les obligations dEtat faites par les banques charte nationale. Les hommes de lEtat rpondirent au succs de cette concurrence en imposant une taxe prohibitive de 10% sur les billets mis par les banques des tats. Un autre exemple de lmission concurrentielle de billets est celui de la Sude o, malgr les contraintes imposes par le gouvernement sudois, les missions prives prouvrent quelles taient de srieuses concurrentes pour les missions de la Riksbank 30 . Si le raisonnement de Klein et Melvin peut dmontrer quoi que ce soit, il va en fait beaucoup trop loin, parce que la plupart des cots subis par les banques dmission prives pour se faire une rputation ne sont pas moins subis par les banques de dpt : une fois quune banque a tabli la solidit de ses comptes-chques, les cots supplmentaires engendrs par lassise de ses missions de billets ne sont pas considrables. Si les Etats se rvlent plus comptents pour tablir la confiance, pourquoi donc limiter leur prrogative rgalienne la seule mission des billets? Pourquoi ne pas ltendre aussi aux banques de dpt? Dans le mme ordre dides, pourquoi autoriser la libre mission des chques de voyage sil tait vrai que les hommes de lEtat sont capables de les produire moindre cot? La thse du monopole naturel peut encore tre conteste dune autre faon : si cette thse tait valable alors un autre argument utilis historiquement pour justifier la rglementation et la monopolisation de loffre de liquidits par les homes de lEtat doit ncessairement tre faux. Cest celui qui prtend que la banque libre conduirait une prolifration anarchique des banques dmission et une multiplicit invraisemblable des marques de billets. Si largument de monopole naturel tait correct, alors la prolifration des types de billets de banque ne pourrait tre une consquence long terme de la libert bancaire.

29 Une exception a t rapporte par Tuh-Yueh Lee (1952). Lee crit que les billets mis par la

Banque de Chine (tout dabord nomme Banque du Gouvernement Chinois en 1904 et rebaptise aprs la Rvolution en 1911) inspiraient une telle confiance et taient si apprcis que mme les fermiers qui prfraient traditionnellement les espces sonnantes et trbuchantes (dollars dargent) en vinrent accepter (les billets) pour rglement de leurs produits, quoiquils aient fermement continu refuser les billets mis par toutes les autres banques.
30 Voir plus haut, chapitre 1.

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Finalement, il nous faut considrer lide que la production de monnaie serait un monopole naturel parce que les consommateurs tirent avantage du fait davoir leur disposition un moyen de paiement qui leur est commun. Or ce raisonnement confond deux problmes : le premier consiste dterminer si le march tend adopter une seule unit de compte, par exemple lonce dor ou la livre dargent, le second examinant si la production ou lmission de signes matriels de cette unit prise comme rfrence est traite de faon plus efficace par une banque ou par plusieurs. Notre expos de lvolution montaire faite au chapitre 2 a clairement dmontr que ladoption dune seule unit de compte comme rfrence ne signifie nullement que la production de monnaie soit un monopole naturel. La relation entre lunit de monnaie et la monnaie vritable, cest--dire sa matrialisation, peut se comparer la relation entre une unit de mesure de rfrence telle que le mtre et sa matrialisation, le mtre-talon, qui permet de faire des mesures en mtres. Le mtre est une unit de mesure de rfrence travers le monde; on peut lintituler monopole naturel si lon veut, mais un tel titre ne correspondrait rien, tant donn que les mtres ne sont ni produits, ni changs, et que ce qui nest ni produit, ni chang ne peut tre produit ou chang de faon plus ou moins efficace, que ce soit par un monopole ou autrement. Ceci est aussi vrai des autres normes, telles que la pointure des chaussures ou les rgles dorthographe. Ce nest que lorsque lon en vient aux supports matriels de ces normes, cest--dire le mtre-talon (ou le mtre-ruban), les chaussures et les dictionnaires, que se pose ventuellement la question dun monopole naturel. Dans le cas de la monnaie, il est vident que lexistence dun talon-or ne signifie pas que les pices dor et les moyens de paiement convertibles en or, ne puissent tre produits de faon concurrentielle. Le simple fait que le march encourage lmergence dun talon montaire unique ne justifie daucune faon largument du monopole naturel.

Largument des biens publics et autres externalits


Deux autres critiques de la banque libre sont trs proches de largument du monopole naturel. Lune consiste dire que la monnaie-banques et les billets en particulier, serait un bien public qui prsenterait les caractres de non-rivalit ou de non-exclusion en termes de consommation, ce qui empcherait leur production prive dans les quantits dsires dtre rentable et la rendrait par consquent impossible 31 .

31 On peut trouver des exemples de ces arguments contre la banque libre chez Vaubel (1984a,

pp. 28-45). Quoique la plupart de ces exemples ne fassent explicitement rfrence qu la

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Lautre affirme quil y a des conomies externes dans la production de monnaiebanques, parce que (a) les producteurs nen supportent pas tous les cots, si bien que les producteurs soucieux de rentabilit mettront de la monnaie-banques au-del de ce qui serait ncessaire pour galiser le cot social marginal et la recette marginale; ou bien (b) que les bnfices retirs de lmission de monnaie-banques ne seraient pas entirement internaliss dans les rsultats de la banque, si bien que les metteurs en situation concurrentielle auraient tendance sous-produire 32 . Est-il vrai que la monnaie-banques prsente un caractre de non-exclusion au niveau de la consommation, auquel cas certains individus pourraient titre gratuit partager les bnfices provenant davoirs montaires que dautres se sont sacrifis obtenir? Lutilisation de monnaie-banques par un individu est-elle un cas de nonrivalit, dans lequel des tiers profiteraient des services rendus par la dtention de cet avoir montaire (sans pour autant rduire les avantages que cet individu retire lui-mme de cet actif)? La rponse est ngative dans les deux cas, parce quune certaine somme de monnaie-banques ne rend des services, ne permet de faire des achats quaux seules personnes qui la dtiennent. Les individus qui refusent de se passer dautres formes de richesses, ou de sabstenir de consommer, (en dtenant de la monnaie-banques au lieu dacheter des biens et services), ne peuvent profiter des avantages tirs de la dtention de monnaie-banques. Bien entendu, il nen va pas de mme de lunit montaire de rfrence (lunit de compte ou numraire). Mais nous avons dj vu que le problme nest pas le mme, tant donn que lunit montaire nest pas elle-mme lobjet dune production, et que de toutes les faons, ce sont les participants au le march (et non les hommes de lEtat) qui ont t responsables de la premire apparition dtalons montaires couramment utiliss 33 . Existe-t-il alors des cots associs lmission de monnaie-banques qui ne seraient pas supports par les metteurs concurrentiels et qui par l mme impliquent une surproduction concurrentielle? Certains cots envisageables sont les cots de dsquilibre montaire, deffets du niveau gnral des prix et dune perte de confiance. Nous avons dj vu dans les chapitres 3 9 que la banque libre ninduit ni dsquilibre montaire ni crises de confiance. De plus, si des effets externes se produisaient alors

monnaie-externe, nombreux sont ceux qui impliquent que ces arguments sappliquent aussi aux billets de banque convertibles.
32 Du point de vue de lanalyse, les arguments de non-rivalit de la consommation (des biens

publics) et dexternalit positive (sous-production) ne sont pas fondamentalement distincts; leur diffrenciation repose plus sur les conventions que sur la logique.
33 Voir plus haut, chapitre 1.

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dans un systme de banque libre, ils ne concerneraient pas ncessairement le critre de Pareto : toute banque aurait intrt dans ces circonstances, soutenir une concurrente solvable faisant lobjet dune rue. Dans ce cas, leffet externe est appropriable, ce qui signifie quil nempche pas la ralisation de loptimum de Pareto. Autrement dit, il ne porte pas atteinte au bon fonctionnement du march et il ny a donc pas l dargument lencontre de la banque libre 34 . Les effets sur le niveau gnral des prix possibles dans un systme de banque libre ne relvent pas non plus du critre de Pareto, si bien quils nappellent pas plus de rglementation 35 . Milton Friedman a formul un autre reproche que lon pourrait faire la banque libre, qui repose sur la notion de quantit optimale de monnaie 36 . Cette thorie veut que les bnfices retirs de la dtention de monnaie soient optimaux, lorsque la rentabilit la marge de la dtention de monnaie, (cest--dire les avantages non montaires dcoulant dune dtention de monnaie supplmentaire) est prcisment gale au cot social marginal de la production davoirs montaires, que cette thorie considre comme proche de zro. Mais le cot personnel dun accroissement des avoirs montaires est un cot dopportunit, gal au revenu dintrt quon peut obtenir sur les autres actifs, lequel est gnralement suprieur aux cots sociaux quasiment nuls de la production de monnaie. Dans de telles conditions, le public dtiendrait une quantit de monnaie infrieure loptimum. Comme lobserve Friedman, on peut considrer que le problme implique que la dtention de monnaie comporte des effets externes, tant donn que les individus doivent renoncer des biens rels sils veulent accrotre leurs avoirs, mais que ce faisant ils font aussi profiter de cette aubaine les autres dtenteurs de monnaie. Pour pousser le public dtenir une quantit optimale de monnaie, il faudrait prendre des mesures pour liminer lcart entre l, la rentabilit marginale lquilibre

34 Voir Vaubel (1984 a, p. 32). 35 Voir le chapitre 9.

(Rappelons que si une situation de march nest pas cense respecter le critre de Pareto, cela ne prouve pas que lintervention de lEtat permette de len rapprocher. Le critre de Pareto est un critre dunanimit, et comme lEtat est ncessairement monopoleur et fiscal, son action est toujours associ une violence et par consquent ne peut jamais respecter le critre de Pareto. Il est donc contradictoire de se servir du critre de Pareto pour justifier voire guider lintervention de lEtat. Cest Murray Rothbard qui en a le mieux dvelopp les consquences : cf. Les sciences de lhomme et lconomie publique, op. cit. Evidemment, les tatistes nen sont pas une contradiction prs [N.d.T.]).
36 Milton Friedman (1969). Voir aussi Paul A. Samuelson (1969).

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(le service de liquidit) de la dtention davoirs montaires et le cot social de cration de tels avoirs, cens tre nul. Considrons que rc est le taux dintrt qui sapplique aux autres actifs non montaires, ce serait une solution sous-optimale que celle o l = rc> 0. Dun autre ct, les avoirs montaires ne seront optimaux que si l = 0. Ce dernier rsultat ne peut sobtenir que de deux faons, qui impliquent toutes deux de complter la rentabilit non montaire des avoirs montaires par une rentabilit pcuniaire en supplment. Dans la solution retenue par Friedman, cette rentabilit supplmentaire se fait sous la forme dune plus-value sur les avoirs montaires, reposant sur un taux de dflation des prix rgulier et pleinement anticip gal au taux rel dintrt sur le capital (Pt+1-Pt)/P = - rc. Ce qui donnerait lquilibre : l = rc + (Pt+1-Pt)/P = 0. Lautre solution consiste verser officiellement des intrts aux dtenteurs de monnaie (rm), niveau de prix inchang, gal au taux dintrt sur le capital (rc) diminu des cots ventuels de gestion et de maintien de la masse montaire, que lon considre ici comme nuls. A lquilibre cela donnerait : l = rc - rm = (par hypothse) 0. Dans le premier cas, laccroissement des avoirs montaires rels sobtient en poussant les prix la baisse avec une masse montaire nominale fixe. Dans le second, laccroissement consiste en une augmentation des avoirs montaires nominaux, niveau de prix inchang. Il sagit de savoir si un systme de banque libre serait capable de conduire par lun ou lautre de ces moyens une dtention optimale de monnaie ainsi dfinie. La rponse est partiellement positive, mais pas entirement. En effet, dans un systme de banque libre parvenu maturit la seule monnaie dtenue est de la monnaie-banques, et une large partie de cette monnaie est constitue de dpts. La concurrence conduit les banques libres verser des taux dintrt de march sur de tels dpts, ce qui implique

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que ces dpts au moins ne seront pas dtenus en quantit sous-optimale 37 . Il reste cependant la possibilit que les billets le soient. Or il sera probablement impossible de rmunrer les billets cause du niveau lev des cots de transaction que cela implique. Les banques libres trouveront peut-tre des moyens astucieux de contourner le problme, ce qui rsoudrait du mme coup le problme de la sous-optimalit 38 . Supposons cependant que tel ne soit pas le cas. Alors le cot priv de dtention des billets serait suprieur au cot social, et les banques libres auraient, pour reprendre les termes de Harry Johnson, tendance provoquer une allocation des ressources qui ne correspondrait pas loptimum social, puisquelle serait excessive en ce qui concerne les dpts et insuffisante en ce qui concerne les liquidits. Pour rsumer, il y aurait bien une quantit sous-optimale de billets de banque, mais la perte entrane par cette situation serait partiellement compense par une quantit sur-optimale de dpts. La seule perte nette proviendrait dune substitution non lastique entre les billets et les dpts. Daprs Johnson (1973a, p. 142), cette perte nette serait probablement une fraction infime du revenu national. Il reste savoir si les interventions de lEtat permettraient un meilleur rsultat. Dans la mesure o la solution souhaite est la rmunration des billets, la rponse est lvidence ngative, tant donn que les hommes de lEtat sont soumis aux mmes difficults que les metteurs privs de billets de banque. En ralit, les hommes de lEtat ou leur banque centrale sont moins susceptibles de rmunrer les liquidits que les metteurs privs, parce que leur privilge de monopole les en dispense davantage. Ce fait est illustr par les pratiques actuelles de certaines banques centrales, la Rserve Fdrale y compris, qui ne rmunrent pas les rserves dtenues par les banques commerciales, alors mme quil est bien plus facile de rmunrer des comptes que les liquidits dtenues par le public. Par consquent si les hommes de lEtat taient capables dapporter des amliorations, elles ne pourraient rsulter que dune politique de dflation des prix. Ici aussi, les intrts fiscaux et le souci de maximiser la rente de monopole (le seigneuriage) dun metteur exclusif de billets vont lencontre de cette politique. Laissant de ct cette considration, quels sont les gains esprer dune politique de dflation des prix visant encourager une utilisation optimale des liquidits? Une possibilit est que le cot par unit relle davoir montaire, dun accroissement des avoirs globaux obtenu par la baisse des prix, soit infrieur au cot quon subirait en accroissant ces avoirs par une augmentation de loffre nominale des units montaires

37 Voir Harry G. Johnson (1973b, pp. 91-92). 38 Une possibilit est tudie plus loin au chapitre 11.

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rmunres. Ce qui rendrait une politique dflationniste mene par une banque centrale prfrable la banque libre, mme si celle-ci pouvait rmunrer les dtenteurs de billets de banques. William Gramm (1974) a toutefois dmontr quil ny a aucun fondement une telle hypothse. En partant de lhypothse dun systme bancaire couverture partielle, Gramm avance en substance que, les cots associs la cration davoirs montaires rels sont proportionnels la valeur relle des rserves bancaires multiplie par le taux dintrt. Si lon considre que le taux de rserves, (gal m/M avec m, la quantit nominale de la marchandise tenant lieu de rserve, et M loffre nominale de monnaie-banques), est constant, un accroissement de loffre montaire relle exige ou bien (1) un accroissement de M coupl un accroissement proportionnel de m ou bien (2) une baisse de P (le niveau gnral des prix) avec m et M constantes. Dans les deux cas, la variation des cots dopportunit totaux associe la production et au maintien des avoirs rels supplmentaires est la mme. Si ce cot est reprsent par la formule r.p.m, o r est le taux dintrt et p la valeur unitaire de la marchandise de rserve (gale 1/P, linverse du niveau gnral des prix), alors dans le premier cas r.p.m saccrot par hausse de m, tandis que dans le second, il saccrot du mme montant par hausse de p. Ainsi Gramm conclut quil ny a aucun avantage de cot tirer en adoptant la baisse des prix plutt que laccroissement de loffre nominale de monnaie. En fait, lhypothse de taux de rserves constant de Gramm, qui est essentielle lobtention de ce rsultat, ne fait quluder la question : comme nous venons de le voir, un accroissement de loffre nominale de monnaie-banques qui rpond un accroissement de la demande dans un systme de banque libre, nexige pas que la quantit nominale des rserves bancaires saccroisse en proportion. Cette situation permettrait au contraire un abaissement du taux de rserves dans un systme de banque libre. Ainsi lanalyse de Gramm surestime les cots de la production prive des avoirs montaires dans un rgime de laissez-faire. Il faut toutefois reconnatre, quil est tout aussi utopique denvisager un taux de rserves constant dans le cas o M serait constant et P dcroissant : une baisse du niveau des prix rduit le volume nominal des transactions bancaires tout en accroissant simultanment la valeur relative de la monnaie-marchandise. Il en rsulterait chez les banques une disponibilit excdentaire des rserves, qui serait aggrave par une production accrue de la monnaie-marchandise en plus dune une baisse de la demande non montaire pour cette marchandise. Ainsi le fait de pousser les prix la baisse, dans le cas dune demande accrue davoirs montaires, ne permet pas vraiment, dans un systme dtalon-marchandise, datteindre lquilibre sur le march des avoirs montaires, car mme si le public peut se satisfaire de ses avoirs nominaux en monnaie-banques, les banques se retrouvent, elles, avec des

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rserves excdentaires 39 . De plus, il ny a aucun moyen, dans un systme ferm, de supprimer ces rserves excdentaires moins dun accroissement des prts et investissements bancaires, qui conduirait une augmentation de la quantit nominale de monnaie-banques et une hausse du niveau des prix suffisante pour ramener le volume des transactions bancaires et le niveau de la demande industrielle de la marchandisemonnaie, un point o le surplus de la monnaie-marchandise aura disparu. Nous pouvons donc conclure que le plus important avantage potentiel dune politique dflationniste visant encourager la dtention de liquidits, ne dpasserait pas le cot social relativement faible quentrane une trop forte dtention de dpts et une trop faible dtention de billets par les clients dans un systme de banque libre. En fait, mme ce faible avantage a peu de chances de se raliser, tant donn quil serait plus que compens par les dsconomies externes significatives associes tout processus dflationniste. Comme le signale S. C. Tsiang, ces dsconomies comporteraient une baisse defficacit du march financier dans son allocation de lpargne vers les investissements et autres consquences du dsquilibre montaire 40 . Nous avons rapidement trait ces arguments ici, tant donn quils ont dj t dvelopps ailleurs 41 , et aussi parce que la plupart dentre eux sont relativement peu pertinents lorsquils sont appliqus la monnaie-banques, qui aprs tout nest pas un bien produit dans le sens habituel du terme, mais un support de crdit repsentant de la monnaie externe prte aux banques sous forme de dpts vue. Dans le cas de tels instruments de crdit, la question essentielle consiste savoir si leur offre correspond la demande quen fait le public niveau donn de revenu nominal. Les arguments voqus relatifs aux biens publics et aux effets externes nont de valeur que dans la mesure o ils impliqueraient une sur- ou une sous-mission de ces instruments. Etant donn que comme nous venons de le voir, la quantit de monnaie-banques mise par un systme de banque libre tend sajuster exactement la demande, dire quune banque libre nmettra pas une quantit satisfaisante de monnaie-banques revient dire que la demande de monnaie est trop forte ou trop faible, impliquant une sur- ou sousconsommation des services rendus par les avoirs en monnaie-banques. Le seul argument qui pourrait justifier un tel reproche est celui que nous venons juste dvoquer sur lventualit dune non-optimalit de la quantit de monnaie dtenue dans un

39 Voir notre expos des conditions dquilibre long terme dans un systme bancaire couverture

partielle, fait au chapitre 2.


40 S. C. Tsiang (1969). Voir aussi ltude des consquences du dsquilibre montaire, plus haut au

chapitre 4.
41 Voir Vaubel (1984a).

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systme de laissez-faire. Comme nous venons de le voir, il nest pas convaincant lorsquil sapplique un systme de banque libre.

La prtendue ncessit dun prteur en dernier ressort


Un des derniers dfauts que lon prtend attribuer la banque libre est quil lui manquerait un prteur en dernier ressort Nous y avons dj fait allusion plusieurs reprises au cours de notre tude 42 . La prsente section rcapitule et dveloppe plusieurs de ces arguments. Pour apprcier limporance de la thorie du prteur en dernier ressort pour celle de la banque libre, il faut dabord se rendre compte de sa vritable origine historique et ensuite se demander ce quau juste le prteur en dernier ressort est cens ou tait cens prter lorigine. Cest une thorie qui est napparue qu la suite des crises bancaires en Angleterre au XIXme sicle; les auteurs en furent principalement Henry Thornton et Walter Bagehot 43 . Elle fut invente pour rpondre des problmes propres un systme o une banque dmission avait des privilges de monopole, mme si ceux-ci taient limits. Lexistence de tels privilges, qui limitaient les Droits dmission des autres banques, aboutirent ce que la Banque dAngleterre tait devenue productrice dune forme de monnaie suprieure. Comme au XIXme sicle on avait dj commenc prfrer la monnaie fiduciaire aux pices comme moyen de paiement, les banques qui ne pouvaient pas mettre leurs propres billets, cest--dire toutes les banques - sauf la Banque dAngleterre - situes dans un rayon de 65 milles autour de Londres, avaient toutes intrt dtenir des billets de la Banque dAngleterre en lieu et place de leurs rserves en or. Ainsi en tait-on arriv utiliser les billets de la Banque dAngleterre pour rgler les compensations entre les diffrentes banques et bientt la Banque devint la seule du systme dtenir des rserves dor importantes. Cette situation avait donn la Banque dAngleterre une marge de manuvre considrable pour mettre sa monnaie-banques. Contrairement celles des autres banques, ses missions ntaient pas limites par la loi des compensations adverses. Le principal frein aux excs dmission de la Banque tait la fuite de ses rserves ltranger par le mcanisme dajustement des prix et des transferts dor. Si bien que la Banque dAngleterre tait dans une position dlicate : si elle sur-mettait, elle perdait

42 Voir plus haut, les chapitres 8 et 9 et mon article du Cato Journal (1989) reproduit en annexe

(infra, pp. ???-???).


43 Voir Thomas M. Humphrey (1975); et Thomas M. Humphrey et Robert E. Keleher (1984).

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des rserves au profit de ltranger, ce qui la condamnait par la suite soit contracter ses engagements, soit suspendre sa convertibilit. Si elle sous-mettait, elle rendait impossible la conversion des dpts en billets auprs des autres banques anglaises. Le Bank Act, en essayant dempcher la surmission, augmenta aussi loccurrence des pnuries de billets. Il avait impos des plafonds absolus aux missions de billets des autres banques tout en interdisant la Banque dAngleterre daugmenter ses missions moins daccrotre ses rserves en or dun montant quivalent. Cest contre cela que Bagehot slevait, lorsquil disait que la Banque dAngleterre aurait d agir comme prteur en dernier ressort. Il recommanda que la Banque ft autorise accrotre le nombre de ses billets en circulation pour compenser des pertes internes de monnaie suprieure hors des rserves des autres banques, lesquelles pertes ne rsultaient que du dsir des dposants de dtenir de la monnaie manuelle pour leurs paiements courants. A limage des pertes de liquidits dans le National Banking System amricain, elles ntaient pas dues une quelconque volont des dposants de dtenir de la monnaie externe en tant que telle. La dpendance des autres banques lgard de la Banque dAngleterre quand ces pertes se produisaient avait directement pour cause linterdiction qui leur tait faite dmettre leurs propres billets, qui les mettait la merci de leur concurrente privilgie. Si le Droit dmettre navait pas t restreint, les banques discrimines auraient pu satisfaire les demandes de leurs dposants en oprant un simple transfert entre deux postes de passif : des engagements sous forme de dpts vers ceux sous forme de billets, laissant leurs rserves intactes. Jamais elles nauraient eu besoin dun prteur en dernier ressort. Nous nessayons pas de nier que les thoriciens classiques du prteur en dernier ressort entendaient bien que les banques centrales fournissent en monnaie ultime de remboursement les banques quune perte de confiance de leurs dposants aurait mises en difficult. Lorsque cest dune rue de remboursement quune banque est menace, il ne suffit plus quelle offre ses propres billets pour satisfaire ses clients effrays 44 . Nanmoins, on a de bonnes raisons de se soucier davantage des rues sur les liquidits que des rues de remboursement puisque la plupart des rues de remboursement semblent avoir t dclenches par lincapacit de certaines banques faire face des rues sur leurs liquidits. Comme lobservait Bagehot (1873, pp. 265-66), la panique avait toutes les chances de se produire si, par son refus de prter assistance lors dune rue sur les liquidits, la Banque dAngleterre provoquait Londres la faillite dune socit de banque de premier plan. Les socits de banque londoniennes se voyaient confier dimportants dpts, alors que mme avant 1844 elles navaient aucun pouvoir

44 Se rappeler la distinction faite au chapitre 9 entre rue de remboursement et rue sur les liquidits.

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dmettre des billets. dmettre. Pendant la ponction dautomne sur les liquidits, elles taient particulirement dpendantes des ressources de la Banque dAngleterre. La dcouverte de Jevons selon laquelle, au cours des ponctions dautomne, les avoirs en pices et en billets de banque du public, y compris les billets mis par les banques rurales, subissaient les mmes variations, est essentielle pour comprendre ce qui se passait alors 45 . Il ny avait pas de rue sur lor ni sur les billets de la Banque dAngleterre en tant que tels, mais plutt une rue sur toutes les formes de liquidit. La Banque dAngleterre tait soumise des pressions ds lors que les banques avaient atteint leur propre plafond dmission, et quelles avaient puis leurs rserves de monnaie suprieure. Lobservation des faits confirme que les paniques elles-mmes taient une consquence des restrictions imposes la libre mission de billets. La situation tait comparable celle des banques amricaines au lendemain de la Guerre de Scession, sauf que les restrictions lmission des billets ntaient pas les mmes dans les deux systmes 46 . Pour rsumer, le monopole dmission des billets est en mme temps la source de ce pouvoir particulier exerc par les banques centrales et la cause des difficults que celles-ci sont censes devoir corriger. Si la Banque dAngleterre est devenue source de liquidits en dernier ressort, cest pour la simple raison que le premier ressort si lon peut dire, savoir la libert dmettre des billets, avait t interdit. Bien entendu, les rues de remboursement ne sont pas toujours provoques par des pnuries pralables de la liquidit. Si bien quon peut mme se demander si les banques centrales seraient capables dempcher des rues qui nauraient pas cette cause 47 . Il ne faut pas oublier ici que les restrictions imposes contre lmission de billets ont aussi entran la centralisation des rserves dor, le systme rserve unique critiqu par Bagehot. Le monopole dmission rendait lobtention dor plutt plus difficile quelle ne laurait t dans un systme concurrentiel. Nanmoins, la Banque dAngleterre avait un avantage rel sur la banque libre, du fait que ses missions permettaient de rgler les compensations entre les autres banques. Cela permit la Banque dAngleterre dutiliser ses fonds excdentaires pour accorder des prts de secours aux autres banques, qui pouvaient leur tour rpondre aux demandes de remboursement du public. La Banque dAngleterre avait un autre avantage, dans la

45 Jevons (1884, pp. 171 et 186, Tableau 6). Les banques rurales comprenaient les banques prives

et les banques par actions loignes de plus de 100km de Londres, donc en-dehors de la rgion, o sappliquait le monopole dmission de la Banque dAngleterre.
46 Quant loffre de monnaie dans le National Banking System, voir plus haut le chapitre 8. 47 Ce sujet t trait la troisime section du chapitre 9.

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mesure o ses billets taient souvent moins exposs une baisse de confiance gnralise. Il faut cependant considrer lautre ct du bilan, savoir que : (a) dans un systme de banque libre, il y aurait fort peu de rues de remboursement, si bien que lavantage dun systme de banque centrale de ce point de vue nestpas forcment important; (b) il existe aussi des rponses spcifiques au problme des rues quon pourrait mettre en oeuvre dans un systme de banque libre; et (c) les pertes sociales engendres par la sur- ou la sous-mission ont des chances dtre bien plus grandes que les gains ventuels linstitution dune banque centrale. Revenant (a), on a vu dans le chapitre 9 que lasymtrie de linformation qui, en crant des effets externes, peut entraner une pidmie de rues bancaires a moins de chances dapparatre et davoir des consquences nfastes dans un systme de banque libre que dans un rgime de banque centrale. Les rues qui commencent par toucher un petit nombre de guichets de banque, peuvent y tre circonscrites grce laide apporte par dautres succursales des groupes bancaires. Au cours de lHistoire, il y eut relativement moins de paniques bancaires dans les pays o la cration de succursales tait autorise, que dans les pays o elle tait interdite. Nous avons dj cit le cas de la Sude, qui ne connut pas la moindre faillite bancaire pendant toute sa priode de libre mission, du Canada o il y eut moins de faillites ou de rues bancaires quaux Etats-Unis dans les dcennies prcdant 1935, date laquelle le Canada fut dot dune banque centrale, de lEcosse qui connut des faillites bancaires isoles mais pas la moindre panique bancaire pendant tout son pisode de banque libre 48 . Mme lorsquil est impossible de crer des succursales, une banque qui a besoin dune assistance temporaire, si elle est seule subir une rue, pourra gnralement lobtenir, mme sil lui faut y mettre le prix. Les autres banques, sauf cas dentente peu plausible, lui accorderont des prts tant quelles la jugeront solvable. Il est gnralement admis que les banques centrales devraient se fonder sur le mme critre 49 . Il subsiste nanmoins un risque vident quune banque centrale, surtout si cest un organisme public exempt des disciplines de la rentabilit, ou un metteur de monnaie fiduciaire ayant peu perdre faire de mauvais prts, soit prte aider des banques tout--fait insolvables dont les malheurs sont ds une gestion extravagante.

48 Il y eut rue en Ecosse pendant les quelques jours qui suivirent la faillite de la banque de Ayr. 49 Voir par exemple Hawtrey (1932, pp. 228 et 259).

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Cela comporte le danger de voir les banquiers prendre des risques inconsidrs, et daccrotre ainsi leurs risques de faillites futures 50 . Certains auteurs ont affirm que lexistence dune assurance des dpts gre par lEtat rend inutile la fonction de prteur en dernier ressort des banques centrales, parce quelle donne aux dtenteurs de dpts une autre possibilit de secours et quelle rduit la probabilit des rues gnratrices de paniques 51 . Si largument est pertinent, il le serait encore davantage pour une assurance prive des engagements bancaires; celleci aurait aussi un rle prventif dautant plus efficace quelle tendrait exiger des primes dassurance refltant la qualit du portefeuille dactifs de chaque banque. Quant largument (b), les banques libres pourraient se voir accorder une aide en dernier ressort sous forme de certificats de compensation et de certificats de prts, qui reprsentent une forme de monnaie suprieure de secours court terme. Elles pourraient aussi recourir aux clauses optionnelles proches de celles utilises en Ecosse pendant une courte priode de lre de banque libre. De telles clauses consitueraient une solution de secours pour les banques confrontes une crise de liquidit, et rduiraient la probabilit de telles rues en permettant une suspension contractuelle des paiements. Ce qui donnerait aux banques le temps de rduire leur bilan et serait aussi beaucoup plus quitable que toute suspension non contractuelle de la convertibilit, tant donn que les clients des banques devraient accepter ces clauses optionnelles lavance et quelles leur permettraient dtre rmunrs proportionnellement la dure de la suspension. Toutes ces considrations militent contre lide que la banque centrale serait suprieure la banque libre, en termes de minimisation des effets ngatifs des rues et des faillites bancaires. Il nous faut en outre considrer les charges supplmentaires que les banques centrales sont susceptibles dentraner, (voir (c) ci-dessus), auxquelles nous avons souvent fait allusion au cours de cette tude. Ces charges sont linflation et la dflation, quelles soient absolues ou relatives, avec leur cortge de consquences nuisibles pour lactivit conomique. On ne devrait tenir pour avantageuse la capacit dune banque centrale aider les autres banques en difficult - mme lorsquil ne sagit pas seulement de rparer ses erreurs de gestion elle - que si on a des raisons de croire que laide sera accorde quand il le faut et l o il le faut. Que les banques centrales puissent, sans en tre le moins du monde pnalises, venir en aide des banques que

50 Les aides accordes aux banques en difficult rduisent certes les risques de pertes pour les

actionnaires et le personnel dirigeant des banques, mais encouragent par l-mme une attitude trs insouciante chez leurs clients.
51 Voir par exemple Friedman et Schwartz (1986, pp. 440-41).

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lon devrait justement laisser disparatre, ajoute une autre dimension au problme dinformation quelles connaissent et donne des raisons supplmentaires de penser quelles ne se conduiront pas comme elles le devraient.

Les raisons dopportunit


Bien quoppos par principe au monopole de la Banque dAngleterre, Bagehot (1873, p. 69) ne voyait plus pourquoi la supprimer : pour le meilleur ou pour le pire, elle tait devenue un objet de vnration. Sen prendre son existence tait ses yeux sexposer un ridicule inutile. En plus, remarquait-t-il, il faudrait des annes pour quun systme bancaire nouveau et plus sr puisse se dvelopper. Des considrations de ce type ne sont pas moins prendre en compte de nos jours. En effet, malgr leurs mdiocres rsultats, la popularit des banques centrales sest dveloppe en mme temps que la croyance quelles contribueraient lutter contre linstabilit naturelle de la banque dcentralise. En outre, les cots de transition vers un systme de banque libre semblent plus levs que jamais, tant donn que les systmes bancaires modernes, reposant sur des monnaies fiduciaires et des taux de change flottants, semblent encore plus loigns de lidal thorique de la banque libre quaucun de leurs prdcesseurs du XIXme sicle. La popularit de la banque centrale ne repose cependant aujourdhui que sur la connaissance insuffisante qua le public des avantages de la banque libre. Loin de justifier lattitude des thoriciens qui rejettent la banque libre comme un sujet dpass 52 , la situation exigerait deux quils remplissent leur fonction principale, cest--dire quils informent les gens des faits qui ne leur sont pas vidents. Bien entendu, une possibilit thorique, une fois quelle a t porte lattention du public, peut tre mprise ou rejete; mais il est irresponsable de la part des thoriciens de rejeter une ide pour la seule raison quils lui voient peu de chances dtre accepte. Les sujets de dbat ne meurent pas; on se contente de les ngliger! Le fait que les dcideurs politiques aient une fcheuse tendance refuser les alternatives tranches nest pas une raison pour ne plus en discuter. Comme un homme dEtat et crivain anglais la fait remarquer, le fait que les politiciens sont exclusivement proccups par les soucis du moment, nest quune raison de plus pour que le plus grand nombre de personnes sessaient prparer lopinion pour quon mette pratiquement en oeuvre des propositions inhabituelles mais valables et

52 A limitation de ce que font Friedman et Schwartz (1986, p.52).

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prometteuses, en leur assurant un dbat permanent et pouss partir de leurs mrites propres 53 . Le problme des cots de transition ne peut tre trait de faon aussi brve. Il est normal quon entretienne de srieux doutes quant la possiblit de conversion des systmes bancaires existants pour les faire fonctionner de la manire dcrite par la thorie de la banque libre. La seule faon de supprimer ces doutes est doffrir un vritable plan daction, montrant comment cette conversion peut tre faite sans des difficults ou des cots si levs, quils rendent ce plan inapplicable. Cest ce que nous essayons de faire dans le prochain chapitre.

53 John Viscount Morley (1898, p. 98).

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Rgles imposes, autorit centrale ou libert des contrats?
Tant que loffre de monnaie sera sujette un contrle centralis, il faudra que lautorit centrale choisisse entre manipuler de faon active la masse montaire et se lier par des rgles montaires fixes lavance 1 . Que ce soient l les seules options possibles dune politique montaire est lopinion transmise par plusieurs gnrations dconomistes, les thoriciens ayant, explicitement ou implicitement, rejet la solution de la banque libre. Cest galement le cas de nombreux conomistes de lcole de Chicago (les partisans les plus connus de la rgle montaire, et qui sopposent aux politiques discrtionnaires), qui par ailleurs sont connus pour, dans les autres domaines, militer pour une socit libre fonde sur la libert des marchs 2 . Ce dernier fait est dterminant pour la cause de la banque libre parce quil signifie quun groupe important dconomistes hautement respects, qui auraient pu tre les premiers dfenseurs de la banque libre, se sont au contraire rangs parmi les partisans du centralisme montaire. Quest-ce qui a fait que les conomistes de Chicago ont jusqu prsent refus dadmettre que la libert des contrats est efficace dans les domaines de la monnaie et de la banque? Tout dabord, ils ont dout que lmission des instruments fiduciaires par les
1 Une partie de ce chapitre a dj t publie, sous une forme un peu diffrente, dans G. A. Selgin,

The Case for Free Banking : Then and Now. Cato Institute Policy Analysis (21 Octobre 1985).
2 Voir en particulier Henry C. Simons (1951); Lloyd W. Mints (1950); et Milton Friedman (1959). Il

nous faut une fois de plus signaler le fait que Friedman est revenu sur ses positions dalors, dans Has Governement Any Role in Money?. Les recommandations actuelles de Friedman en termes de politique montaire sont tout fait en accord avec les propositions de rforme prsentes dans ce chapitre. Quant savoir si dautres montaristes le suivront (dont Anna J. Schwartz qui a cocrit larticle mentionn ci-dessus), cela reste voir.

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banques commerciales soit elle-mme dsirable. Lloyd Mints (1950, pp. 5 et 7) ne voyait aucun avantage de telles institutions; et quoique Simons (1951) et Friedman (1959, p. 8; 1953, pp. 216-20) aient pu ne pas partager cette position extrme, ils taient du moins daccord pour considrer que la banque couverture partielle tait instable par dfinition. De telles perspectives nincitent pas leurs auteurs considrer que le monde bancaire doive tre totalement libre de rglementation, sauf dans les cas particuliers comme celui de Mises, o on aurait estim que la banque libre mnerait dune faon ou dune autre llimination des formes de monnaie-banques couverture partielle. Nous avons dj affirm (dans le chapitre 2), contre lopinion de Mints, que la couverture partielle est avantageuse. Nous avons aussi dmontr dans les chapitres 8 et 9, quil ny a pas dinstabilit inhrente au systme de banque libre. En fait, le type dinstabilit souligne par Mints et Friedman, cest--dire les variations du volume montaire qui rsultent de changements dans la forme sous laquelle le public dsire dtenir son argent, ne se produit prcisment que l o la libert dmission est absente 3 . En fait ce problme est inhrent aux systmes banque centrale et monopole sur la production de liquidits. Il ne caractrise pas la couverture partielle. Dans dautres ouvrages, plusieurs conomistes de lcole de Chicago, et Milton Friedman (1959, pp. 4-9) en particulier, ont critiqu la banque libre comme susceptible de conduire une inflation incontrle, impliquant des cots trop levs en ressources pour la monnaie-marchandise, et encourageant la fraude. Pour ces raisons et dautres encore, ils ont affirm que lmission de monnaie est un monopole technique qui doit tre soumis au contrle de lEtat. Nous avons examin chacun de ces arguments et nous lui avons trouv des dfauts. Bref, le rejet de la banque libre par lcole de Chicago peut en quelque sorte tre tenu pour un jugement htif.

3 Voir plus haut, le chapitre 8. Il faut toutefois noter, que Mints considrait que linterdiction de la

libre mission de billets tait une contrainte juridique inutile. Je ne vois aucune raison, crivait-il (1950, pp. 187-88), qui justifierait la couverture partielle des dpts sans le faire pour les billets... En fait, les pratiques existantes... agissent de faon empcher une pleine convertibilit entre les billets et les dpts, conduisant un comportement pervers du volume des prts bancaires. Comme je lai mentionn au chapitre 8, Friedman lui aussi, dans ses premiers ouvrages, avait reconnu que la libre mission de billets est une solution possible ce quil insistait nanmoins pour appeler linstabilit inhrente de la banque couverture partielle. Pourtant, Friedman commena par rejeter cette solution, une occasion parce quelle ne trouvait que peu de soutien chez les conomistes, les banquiers ou le public (1953, p. 220) et une autre, pour les raisons rsums plus haut dans le texte.

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Nous sommes aujourdhui bien mieux placs que les conomistes de Chicago pour envisager la banque libre comme une politique montaire de remplacement, qui ne repose ni sur un ensemble de rgles, ni sur le pouvoir dune autorit publique. La meilleure faon dapprcier les avantages de cette solution concurrente est de lenvisager la lumire des arguments invoqus des deux cts du dbat entre les rgles a priori et les politiques discrtionnaires. Jacob Viner (1962, pp. 244-74) fournit un excellent rsum de ces arguments antagonistes. Pour lui, si lEcole de Chicago dfend des rgles a priori, cest parce quelles permettent une protection... contre toute manipulation arbitraire, malveillante, fantasque, stupide, maladroite ou autre... dcide par une autorit et quelles garantissent une politique montaire certaine et prvisible (ibid., p. 246) 4 . Le principal argument en faveur dune politique discrtionnaire, dun autre ct, est le constat de linsuffisance intrinsque dune politique de rgulation qui voudrait traiter des phnomnes complexes au moyen de rgles simples (ibid.). La rgle montaire exclut ncessairement la possibilit dune rgulation adapte par lexercice judicieux, sage et habile de lautorit discrtionnaire aux diffrents cas de figure (ibid.). Viner numre quatre considrations qui devraient empcher toute rgle a priori de fonctionner avec succs. Ce sont (a) lexistence dune multiplicit dodjectifs, quune rgle simple loi ne peut atteindre; (b) le fait quil existe plus dune autorit montaire ou agent rgulateur, qui rend difficile lattribution des responsabilits pour limposition dune rgle; (c) lexistence de diffrents instruments de contrle montaire, ce qui complique lexcution et le contrle de la rgle mme sil ny a quune seule autorit montaire; et (d) la possibilit quune rgle satisfaisante nexiste tout simplement pas, mme si la politique montaire na quun seul but et nest applique que par une seule autorit au moyen dun seul instrument de contrle. Quoique toutes ces considrations soient pertinentes, faisons abstraction de (a), (b), et (c), et supposons premirement que le seul but dune politique montaire est de maintenir lquilibre montaire, savoir dajuster la masse montaire nominale des variations de la demande; que deuximement, la responsabilit du contrle de la masse montaire nest dtenue que par une seule autorit, savoir, les directeurs bien intentionns dune banque centrale; et troisimement, que les oprations dopen market sont lunique moyen que possde cette autorit pour faire varier la masse

4 Ibid. Certains thoriciens de lcole des anticipations rationneles sont aussi partisans des

rglementations montaires, en affirmant quelles aident prvoir lavenir. Toutefois, dans leurs modles, les rglementations ne sont souvent que marginalement suprieures aux politiques arbitraires (entendez par l : pas plus mauvaises).

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montaire. Le problme se limite donc trouver une rgle montaire satisfaisante. La difficult tient au fait que mme une politique dont le but est clairement dfini, peut impliquer une quantit-cible qui est elle-mme fonction de plusieurs variables, toutes importantes et en relation fluctuante les unes avec les autres (ibid.). Lorsque cest le cas, on ne pourra trouver aucune rgle fixe qui soit la fois applicable et approprie lobjectif (ibid.). Supposons que le but consiste ajuster loffre la demande de monnaie, qui est bien une quantit fonction.... de plusieurs variables... en relation fluctuante les unes avec les autres. Aucune rgle montaire simple telle que la stabilisation de lindice des prix ou un taux de croissance montaire constant ne peut pleinement atteindre ce but. En fait, la rgle dun taux de croissance constant, qui est maintenant la plus populaire, renonce toute tentative pour rpondre aux variations cycliques et saisonnires : elle ne tient compte que des variations long terme de la demande, les seules qui soient suffisamment prvisibles pour pouvoir tre exprimes par une formule stable. Cela nempche pas que la proposition dune croissance fixe de la masse montaire ne soit pas suffisamment contraignante au regard des objectifs des partisans de la rgle montaire. Elle donne encore aux autorits montaires la possibilit de choisir activement les oprations dopen market qui devront conduire au taux de croissance prvu. Or un plan prtabli dachats obligataires sur le march libre ne peut pas toujours tre men bien, parce que les multiplicateurs concerns (qui dterminent les effets sur la masse montaire totale dune variation donne du stock de monnaie de base), ne sont ni constants ni totalement prvisibles 5 . Cest pourquoi il y aura toujours des cas o il faudra tolrer une certaine marge de manuvre dans lapplication de la rgle, pour que les oprations dopen market ne manquent pas leur cible. Dun autre ct, si une telle marge existe, elle peut tre dtourne, si bien que pour reprendre une fois de plus la mise en garde de Henry Simons, elle ferait une farce de cette rgle suppose. Il semble donc clair, que si nous devons conserver une autorit montaire centrale, il nous faudra arbitrer entre les dangers dune rgle imparfaite, peut-tre mal applique et ceux de la dcision discrtionnaire avec tout ce que cela implique de dtournements possibles. Ce choix a en quelque sorte t rendu moins difficile au cours de ces dernires annes, parce que les autorits ont tant et tant abus de leurs pouvoirs discrtionnaires quelles ont fait paratre presque ngligeables les dsordres que pourrait causer un attachement aveugle une formule dcide lavance. Aux Etats-

5 La demande relative de liquidits est un exemple de variable provoquant des variations du

multiplicateur de monnaie. Nous lavons longuement traite au chapitre 8.

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Unis, la perte de confiance dans les autorits montaires a donn naissance une nouvelle proposition, qui est lexpression ultime de la position anti-discrtionnaire de Simons. Lide est que loffre de monnaie de base soit dfinitivement gele son niveau actuel, cest--dire que le Systme de la Rserve Fdrale cesse toutes ses oprations sur lopen market 6 . Voici enfin une rgle capable dempcher les btises : pour sassurer quelle sera strictement respecte, il suffit de fermer la Rserve Fdrale! Milton Friedman, qui pendant des annes fut partisan dun taux de croissance constant de M1, est maintenant le champion le plus clbre de ce gel de la base montaire. Ainsi la politique montaire est-elle aujourdhui dans une impasse. Si on veut une rgle montaire stricte, et particulirement dans le cas dune proposition de gel de la base montaire, la seule chose qui puisse vraiment justifier une politique montaire, savoir le maintien de lquilibre montaire, doit tre sacrifie lobjectif moins ambitieux et plus terre--terre de seulement empcher les autorits de provoquer davantage dinstabilit dans le systme quil ne pourrait y en avoir en labsence de leur intervention, arbitraire ou autre. Une pratique aussi drastiquement contraignante reprsente-telle tout ce quon peut rver de faire en la matire? Tant que lon saccroche au postulat du contrle et de loffre montaires centraliss, nous avons des raisons de croire que cest le cas. Nous avons vu au chapitre 7 pourquoi une politique discrtionnaire, mme la mieux intentionne du monde, a des chances de faire plus de mal que de bien. Cependant, on nest pas oblig pas tenir le contrle centralis pour intangible. Il est possible de laisser loffre de monnaie se faire sur une base concurrentielle. Cette solution, contrairement aux solutions qui impliquent un contrle centralis, peut raliser lquilibre montaire tout en liminant en mme temps lingrence des hommes de lEtat. La libre mission de billets associe tous les avantages de la proposition de Milton Friedman, qui supprime effectivement tout danger de manipulation arbitraire de la masse montaire, avec ceux dun systme capable de rpondre des variations de la demande montaire. La libre mission des billets rsout le problme dinstabilit inhrente attribu aux systmes bancaires couverture partielle. En fournissant une autre forme de monnaie manuelle pour les paiements courants -les billets mis de faon concurrentielle- la banque libre rduit la dpendance du public vis--vis de la monnaie de base en tant que monnaie manuelle pour les transactions quotidiennes. Ainsi, la monnaie de base peut-elle demeurer dans les rserves des banques pour rgler les

6 Voir par exemple Milton Friedman (1984a, 1984b) et Richard H. Timberlake, Jr. (1986, pp. 760-

62).

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soldes de la compensation. Une monnaie de base fiduciaire * pourrait ainsi jouer un rle semblable celui de la monnaie-marchandise dans un systme de banque libre typique, auquel nous avons consacr la plus grande part de cette tude. La monnaie de base na jamais besoin de quitter les rserves des banques pour entrer en circulation et inversement, si bien que dans un tel systme, il nexiste aucune ncessit de neutraliser des variations de rserves correspondant au flux et au reflux de la demande de liquidits. La banque libre reposant sur un talon fiduciaire peut sembler bien loigne du modle de banque libre discut dans les chapitres prcdents, mais la diffrence nest pas si importante en ralit. Il est vrai que nous avons surtout trait dun talon-matire premire, parce que ce modle est celui qui aurait eu le plus de chances dtre en place si la libert des contrats avait toujours t la rgle en matire de banque; mais les vnements se sont produits diffremment. Pour le meilleur et pour le pire, notre systme montaire actuel repose sur le dollar fiduciaire, et le soutien que reoit un talon existant est une bonne raison de le conserver. Lexistence dun talon fiduciaire ne constitue toutefois pas un obstacle ladoption de la banque libre. Pour ce qui est des banques aujourdhui, les dollars fiduciaires sont de la monnaie de base, cest leur mtier que de les encaisser, de les prter et de les utiliser pour mettre des crances. Pendant la majeure partie du XXme sicle, les seuls engagements bancaires autoriss, (nous nous limiterons comme dhabitude aux crances remboursables vue), ont t les comptes-chques. Ce que nous proposons par consquent est que les banques commerciales se voient reconnatre le Droit dmettre leurs propres billets, convertibles vue en dollars de la Rserve Fdrale et couverts par les mmes actifs que dans le cas dengagements sous forme de dpts vue 7 . Une fois que le public aura pris lhabitude

* Il est ici question que la monnaie externe soit de la monaie fiduciaire. Il ny a dailleurs aucune

raison pour que cette mission fiduciaire soit un monopole de lEtat : on peut, comme Hayek (1976) imaginer une mission libre de monnaie fiduciaire de base ou une libre concurrence interne entre les devises mises par les divers systmes nationaux (voir plus bas) [N.d.T.].
7 A vrai dire, lmission de billets de banque par les banques commerciales nest pas aujourdhui

formellement interdite par la loi; une mission de ce type devrait nanmoins encore rpondre aux conditions de garantie obligataire imposes par le National Banking System ou payer limpt de 10% sur les billets mis par les banques des tats. Etant donn que toutes les obligations permettant de garantir les billets ont t retires de la circulation avant 1935 (ou bien se sont vues reprendre leur droit la circulation), lmission de billets, tout en ntant pas illgale, est nanmoins impossible dans le contexte juridique existant. La restauration des droits dmission de billets pour les banques commerciales nexige quune simple abrogation des clauses de garantie

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dutiliser des billets de banque comme liquidits, le stock de monnaie suprieure pourra tre gel de faon permanente conformment au plan propos par Friedman, sans avoir de consquences ngatives dues des variations de la demande relative de liquidits. Cette simple proposition nimplique aucune mise en cause du dollar comme unit montaire nationale. Cependant, elle permettrait la monnaie suprieure de la Rserve Fdrale de ntre utilise que dans les rserves bancaires, pour rgler les oprations de compensation interbancaires, tout en permettant aux billets de banque de remplacer les billets de la Rserve Fdrale pour satisfaire les besoins du public en monnaie manuelle 8 .

Une proposition pratique de rforme


Comment cette proposition peut-elle tre applique, et comment peut-elle se combiner avec un plan de gel de la base montaire? Un bon dbut consisterait supprimer toutes les rglementations archaques et lvidence inutiles, telles que les rserves obligatoires et les entraves rgionales et nationales la cration de succursales. La plupart des pays dots de systmes bancaires dvelopps nont aucunement souffert de navoir pas ce genre de rglementations; preuve, sil en est besoin, que leur suppression aux Etats-Unis naurait aucune consquence dommageable. En fait, la cration de succursales prsente de gros avantages micro- et macro-conomiques sur la banque un seul tablissement, et le fait quelle ait t empche aux Etats-Unis y est probablement une explication essentielle de la relative frquence des faillites bancaires 9 . Quant aux rserves obligatoires, nous avons dj montr au chapitre 8, quelles sont inutilisables comme instruments de strilisation des variations de rserves. En-dehors de cela, elles ne servent rien sauf naturellement quelles sont une forme de taxation des engagements bancaires. Par-dessus le march elles gnent les banques dans leur capacit rpondre des variations de la demande de monnaie-banques. Si la base

obligataire inscrites dans les statuts du National Banking et la rvocation de limpt prohibitif sur les billets mis par les banques des tats.
8 Ainsi, contrairement aux affirmations de Friedman (1984a, p. 47), la concurrence au niveau de

lmission de billets nimplique pas ncessairement de remplacer lunit montaire nationale.


9 A propos de la banque un seul tablissement, en tant que source dinstabilit financire aux Etats-

Unis et son rle dans la rforme montaire du tournant du sicle, voir Eugene Nelson White (1983). Voir aussi lannexe infra, o les effets de la rglementation sur la solidit du systme fincncier sont examins plus en dtail.

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montaire est gele, cet effet restrictif est absolu. Dun autre ct, la suppression des rserves obligatoires, moins quelle ne soit pratique de faon trs progressive, pourrait provoquer un srieux accs dinflation. Une solution consisterait neutraliser les rserves obligatoire existantes ds lors que les exigences de rserves auraient t supprimes. Ce qui pourrait tre fait de la faon suivante : supposons que les rserves obligatoires soient fixes 20%. Les banques travaillent probablement avec des rserves de 25%, et seuls les 5% supplmentaires sont une vritable source de liquidits pour elles. Il pourrait alors tre annonc quaprs une certaine date, il ny aurait plus de rescompte de la part de la Rserve Fdrale, encourageant ainsi les banques acqurir les rserves excdentaires ncessaires. De la sorte, la date fixe, les rserves dtenues pour des raisons rglementaires pourraient tre converties en bons du Trsor, une forme dengagement qui nest pas de la monnaie suprieure, et les obligations de rserves pourraient ce moment tre supprimes 10 . Outre les rserves obligatoires et les limites imposes la cration des succursales, les restrictions la diversification des acftivits bancaires, telles que le Glass-Steagall Act, devraient aussi disparatre. Ce qui permettrait aux banques de crer des comptes-titres, limitant leur risque dtre soumises des rues de la part de leurs dposants, et ouvrant la voie au remplacement de lassurance tatique des dpts par des solutions prives. Au fur et mesure de ces drglementations, le Congrs pourrait semployer rendre chaque banque commerciale, quelle ait une charte nationale ou une charte dtat, son Droit dmettre ses propres billets remboursables vue, avec possibilit de clause optionnelle, sans quelle soit limite par des exigences de dpts de titres en garantie ou par des impts applicables aux dpts vue. Cette rforme ne compliquerait aucunement la tche du Federal Reserve Board encore en fonction; en fait elle rduirait la ncessit pour la Fed de tenir compte des variations des besoins de liquidits du public, dans ses tentatives dajuster la masse montaire. Le multiplicateur montaire deviendrait plus stable et prvisible, dans la mesure o ce seraient les billets de banque privs quon utiliserait pour rpondre des variations temporaires de la demande de

10 Etant donn que les bons du Trsor sont rmunrs, cette rforme supprimerait une importante

source de financement non rmunre pour lEtat. Considrant que le niveau des rserves dtenues aujourdhui pour satisfaire aux exigences de rserves obligatoires est de 48 milliards de dollars, leur conversion en bons du Trsor impliquerait une perte brute maximale de 2,88 milliards de dollars pour le Trsor, si lon fait lhypothse que les bons du Trsor seraient rmunrs 6%. La perte nette serait toutefois moindre, tant donn que des recettes bancaires accrues se traduiraient aussi par un accroissement des rentres fiscales.

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liquidits 11 . Avec le temps, les banques tabliraient la solidit de leurs missions, qui nauraient aucune raison dtre considres moins fiables par le public que ne le sont les chques de voyage. Pour que les billets mis de faon concurrentielle puissent entirement remplacer la monnaie de base au niveau de la circulation, le public ne doit pas prouver de gne les utiliser. Ce qui peut poser un problme : la situation est en effet diffrente de celle o la monnaie de base est mtallique et lvidence moins pratique comme moyen de paiement que des billets de banque convertibles en cette monnaie mtallique. Il ny a aucun avantage vident utiliser des billets de banque en papier plutt que des dollarspapier tout aussi commodes. Nanmoins, des solutions imaginatives pourraient probablement pousser le public prfrer les billets des banques. On pourrait faire exprs de remplacer les instruments de paiement existants qui servent de monnaie de base par du papier de plus grand format, moins commode glisser dans les portefeuilles et les caisses. Dun autre ct, les billets de banque pourraient avoir le format actuel des billets de la Rserve Fdrale. Laspect des dollars de base pourrait aussi tre modifi dautres faons, en les faisant par exemple imprimer lencre rouge. Sous cette forme, ils paratraient peut-tre encore moins familiers aux utilisateurs de liquidits que les nouveaux billets de banque. Finalement, les dollars de base pourraient ntre rendus disponibles que sous forme de coupures moins commodes. Les billets de deux dollars pourraient faire laffaire, tant donn que le public a dj fait savoir quil ne les apprciait gure, mais les billets plus importants seraient trs utiles pour rgler les compensations interbancaires. Les banques, bien entendu, pourraient mettre les billets dans les dnominations les plus demandes par leurs clients 12 . Dautres modifications ne relveraient pas forcment dune politique publique et pourraient tre laisses lapprciation de chacune des banques. Les banques pourraient garnir leurs distributeurs automatiques de leurs propres billets, et donner instruction leurs caissiers de donner systmatiquement ces derniers leurs clients qui

11 Friedman (1984, p. 49) cite des nouveaux conomistes montaires, qui prtendent au contraire

que linterdiction dmettre les billets stabiliserait la demande de monnaie suprieure.


12 Certaines de ces propositions seraient automatiquement adoptes si on adoptail les

recommandations de Friedman -telles que la conversion en bons du Trsor du stock de dollars de base gels. Il serait toutefois plus sr de conserver des dollars de base sous une forme leur permettant de circuler, et de donner ensuite la possibilit aux banques de convertir pour partie ou en totalit ces billets en obligations du Trsor rmunres spcialement cres pour loccasion. La mise en place de ces nouvelles obligations du Trsor pourrait tre compense par lannulation dun montant quivalent dobligations du Trsor dtenues par les banques de la Rserve Fdrale.

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demandent des liquidits, moins quils nexigent expressment des dollars de base. Les banques pourraient aussi crer des loteries hebdomadaires et accorder des prix en numraire aux personnes possdant les billets comportant un certain numro de srie 13 . Les tirages ressembleraient aux loteries qui existent aujourdhui dans plusieurs journaux quotidiens. Elles rendraient les billets plus intressants pour le public, ce serait un moyen indirect de rmunrer les dtenteurs de billets, de la mme faon que les comptes-chques le sont aujourdhui. Une combinaison de mesures similaires conduirait presque srement retirer les dollars de base de la circulation. Une fois parvenu au stade o les dollars de base 14 ne reprsenteraient plus que 5% ou moins du total des dpts-chques et des liquidits en circulation, une date pourrait tre retenue pour le gel permanent de la base montaire. A cette date, les comptes crditeurs auprs de la Rserve Fdrale seraient convertis en dollars de papier, et les banques ayant des dpts auprs de la Rserve Fdrale recevraient leur solde en liquide. Les banques pourraient alors exercer loption leur permettant convertir une partie de ces liquidits en Obligations du Trsor spcialement cres (Voir Note 12). A ce stade, le Federal Reserve Board et le Federal Open-Market Committee pourraient tre supprims. Ceci mettrait fin aux activits de cration montaire de la Fed. Les oprations de compensation du systme pourraient tre privatises, en confiant aux actionnaires-membres des douze banques de la Rserve Fdrale et de leurs succursales la proprit de celles-ci 15 . Le stock des dollars de base gels pourrait alors tre confi aux associations de compensation nouvellement cres. On pourrait se servir de certificats de dollars ou dcritures sur les comptes de compensation pour rgler les soldes interbancaires, et ainsi viter que le stock de dollars ne suse trop rapidement. Chaque banque naurait dtenir quune petite quantit de dollars de base pour lui permettre de rpondre aux rares demandes de dollars de ses clients. Dans lventualit peu probable dune rue de remboursement, une banque isole en difficult pourrait tre aide par des succursales plus liquides ou par les associations dtablissements de compensation; certaines banques pourraient aussi avoir recours aux clauses optionnelles inscrites sur leurs billets. Finalement,

13 Cette ide est propose par J. Huston McCulloch (1986). 14 Ce chiffre se situe aujourdhui (1985) aux environs de 35%. (Source : Federal Reserve Bank of St.

Louis, U. S Financial Data, 28 Mars, 1985, pp. 3-4).


15 A limitation de ce que recommande Richard H. Timberlake, Jr. (1986, p. 760). Voir aussi Joanna

H. Frodin (1983). Comme le fait remarquer Timberlake, la privatisation du systme de compensations conduirait probablement des pratiques proches de celles qui taient en usage avant la cration de la Rserve Fdrale.

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lassurance des divers engagements bancaires pourrait continuer exister, mais prise en charge par des entreprises prives, bien que cette assurance puisse paratre moins ncessaire dans un systme de banque libre, plus stable et moins expos aux faillites. Ltude ci-dessus prsume que lchange des dollars de la base montaire continuera de se faire avec une certaine prime de liquidit, et quils seront encore utiliss pour rgler les soldes de compensation entre les banques mme en labsence de rglementations imposant leur emploi. Nanmoins, il ny a aucune raison pour que ce soit le cas. En effet, il nous faut souligner que, mme si la rforme propose a t conue de faon ce quon puisse continuer utiliser le dollar fiduciaire, la rforme na pas pour but la perptuation indfinie de cette monnaie. Un autre actif pourrait venir remplacer le dollar comme le bien le plus changeable du systme et ainsi devenir lultime moyen de transaction. Ce qui rendrait nulle la valeur des dollars fiduciaires, pour lesquels il nexiste aucune demande non montaire, et qui nauraient ainsi plus aucune raison de servir dunit de compte. Dans ce cas, une nouvelle unit de compte lie au bien le plus demand se dvelopperait, mettant fin la carrire du dollar fiduciaire. Comme le souligne Vaubel (1986), lun des buts dune rforme de banque libre mene son terme devrait tre llimination de toutes les barrires qui empchent ladoption dun nouvel talon. Les monnaies fiduciaires mises par dautres Etats ou mme par des entreprises prives, ainsi que des monnaies composites comme lECU, pourraient alors venir remplacer le dollar-rfrence daujourdhui, si elles taient juges plus avantageuses. Et aussi, il serait de nouveau possible de revenir un quelconque talon-matire premire tel que ltalon-or. Ce qui ne signifie pas quun tel changement dtalon serait plausible; mais simplement quil pourrait se produire si de nombreuses personnes le souhaitaient. Un systme de banque libre bien rod peut se dvelopper en sappuyant sur toutes les sortes de monnaie de base retenues par le public, et la concurrence dans loffre de monnaie de base nest pas moins souhaitable que la concurrence dans loffre des engagements bancaires, commencer par les billets de banque convertibles en monnaie de base. Il est sr que cette rforme est relativement radicale, et na que peu de chances dtre applique dans un avenir proche. Nanmoins, il nexiste pas dobstacles logistiques ou matriels insurmontables ladoption de la banque libre; les cots de transition dune rforme bancaire bien prpare sont ngligeables, tandis que les avantages quon doit en attendre sont la mesure des fluctuations indsirables du dollar qui ont toutes chances de se produire tant que la rforme nest pas adopte. Cest pourquoi, mme si la conjoncture politique rend une telle rforme peu probable dans un avenir proche, il serait nanmoins regrettable quelle serve de prtexte pour viter tout dbat quelque peu substantiel qui pourrait hter dautant sa mise en application. Le

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systme bancaire actuel risque de faire apparatre tt ou tard la ncessit dun changement radical, et si la rforme est retarde jusqu ce quune crise se produise, il sera impossible de faire une transition douce et peu coteuse vers un systme efficacement drglement. Au contraire, une panique a des chances de conduire ladoption de bricolages temporaires, ceux-ci se terminant par une aggravation rglementaire et centralisatrice qui laissera le systme bancaire dans un tat encore plus douteux, et encore plus loign de cet idal, thorique et pratique, quest la libert totale.

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Conclusion
Sous sa forme la plus acheve, la banque libre nexiste plus depuis 1845, date laquelle le Bank Act de Peel est venu mettre un terme un sicle et demi de banque libre en Ecosse. Les systmes ultrieurs les plus proches de cet idal, y compris les systmes dmission concurrentielle des billets en Sude, en Chine et au Canada, qui se sont prolongs jusquau XXme sicle, ont eux aussi t remplacs par des systmes restrictifs et monopoliss tournant autour dune banque centrale. Que peut signifier cette volution? Comment mesurer la gravit du refus des hommes de lEtat daccepter que se dveloppe un systme de banque libre? Pour des raisons qui devraient maintenant paratre videntes, ces consquences sont en fait extrmement graves. Lorsque le systme bancaire est rglement et centralis, loffre montaire est incapable de rpondre de faon spontane aux variations de la demande. Une production excessive de monnaie conduit lpargne force et linflation, qui au bout du compte entranent une crise de liquidation. De son ct une insuffisance de cration montaire entrane immdiatement la dpression et la dflation. LHistoire surabonde en exemples de ces crises montaires. Nombreux sont par ailleurs, au XIXme sicle en particulier, les cas de pnuries de liquidits qui auraient pu tre vites si les banques avaient t totalement libres dmettre de billets. Ces crises sont rares de nos jours, mais le prix payer a t un accroissement combien gnreux de loffre de monnaie suprieure par les banques centrales, accroissement trs en excs de ce qui tait ncessaire pour rpondre aux demandes de liquidits. Avec pour consquence que linflation est devenue une plaie chronique lchelle mondiale. Personne ne devrait tre surpris si linflation est la caractristique prdominante du centralisme montaire, parce quune institution qui a le pouvoir de dvelopper ses actifs gratuitement aura toutes les peines du monde sempcher demployer les pouvoirs en question jusqu leur limite ultime. La banque libre limine du dbat, on navait qu supprimer les engagements de convertibilit pour que ces pouvoirs soient encore davantage tendus. Le seul obstacle qui se dresse encore aujourdhui entre la cration de monnaie fiduciaire par les banques centrales et une inflation sans bornes est la pression politique de ceux qui sont au courant et redoutent les consquences. Mais ce ne sont l que les effets directs du rejet de la banque libre. Les effets indirects ont t encore plus dsastreux. Ils sont issus de la dynamique de linterventionnisme, o les effets dune rglementation mal inspire servent de prtexte 243

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une myriade de ses semblables. Les exigences de nantissement obligataire, les entraves la cration de succursales ont provoqu une gne considrable dans le National Banking System et provoqu des crises qui nont servi qu imposer davantage de rglementations et de centralisation, qui culminrent avec la cration du Systme de la Rserve Fdrale. Lorsque le nouveau systme eut provoqu des perturbations encore plus fortes, on imposa une nouvelle fourne de contraintes supplmentaires. Ltalon-or en fut le bouc missaire, et on russit finalement lliminer. Une sorte deffet de cliquet, de renforcement permanent de la rglementation, est toujours loeuvre, et notre systme bancaire actuel en est lincarnation. On peut encore mentionner dautres consquences, dont lune est la thorie selon laquelle les autorits montaires devraient contrler, non pas les seules banques commerciales, mais toutes les institutions financires. Une autre est lide quune banque centrale mondiale serait la panace pour tous les troubles montaires. Mais la consquence la plus grave dans le domaine des ides est davoir install le mythe que le march libre serait instable par dfinition, et que seul un fort degr dingrence des hommes de lEtat serait capable de le faire marcher. Le refus de laisser les marchs fonctionner normalement pour la monnaie et la banque a ainsi conduit accrditer lide que lensemble de lconomie de march dans son ensemble serait indigne de confiance et quil faudrait y renforcer la rglementation et la centralisation tatiques. Tout ceci ne signifie pas que des problmes ne surgiraient pas dans un systme de banque libre. La perfection ntant pas de ce monde, un systme de banque libre nest pas parfait. Il faudra bien que les banquiers fassent de temps en temps des erreurs dans leurs dcisions financires; ils feront de mauvais prts et de mauvais investissements, et certaines banques feront faillite. Indpendamment des variations de la demande, le progrs technique pourra provoquer des fluctuations exognes de la production de monnaie-marchandise, et de telles fluctuations provoqueront des dsquilibres montaires 1 . La demande non montaire de monnaie-marchandise elle aussi peut tre instable. En outre, les variations de loffre globale de monnaie-banques ne seront pas parfaitement corrles aux variations de la demande : il pourra y avoir de brefs pisodes doffre excdentaire globale ou de demande excdentaire globale, les banquiers cherchant valuer le niveau maximal possible de leurs missions, dans un contexte o les prfrences des consommateurs pour les diffrents billets ne sont pas parfaitement stables ni prvisibles.

1 Toutefois, ce problme ne se poserait pas dans un systme comme celui que nous avons esquiss au

chapitre 11, o le stock de monnaie de base consiste en un volume de monnaie fiduciaire fixe de faon dfinitive.

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Appendice

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Nanmoins, les tendances naturelles lquilibre de la banque libre, que cette tude a entrepris de mettre jour, poussent au maintien de la stabilit montaire. Dans un systme de banque libre, les forces conomiques rcompensent les banquiers qui prennent des dcisions allant dans le sens du maintien de lquilibre montaire (et la minimisation des cots) et punissent ceux qui sloignent de ces objectifs. Ces tendances ne sont pas synonymes de perfection, mais ceci nest pas propre la banque libre : il ne peut exister de systme bancaire et montaire parfait dans un monde, o il ny a pas dtres parfaits capables de prendre des dcisions qui seraient elles-mmes parfaites. Il faut aussi reconnatre que la banque libre nest pas un systme dont les consquences sont entirement prvisibles. Il y a des lacunes dans notre connaissance du fonctionnement prvisible dun systme de banque libre, lacunes que des tudes futures (peut-tre appuyes sur des mises en oeuvre effectives) contribueront, souhaitons-le, combler. Les consquences de la banque libre sur la distribution de fonds prtables, les effets de lmission concurrentielle des billets sur les conomies respectives de la banque tablissement unique et de la banque succursales, les implications de la banque libre sur les finances publiques, les utilisations potentielles sur le plan international dune monnaie de base dans un systme de banque libre ouvert et leurs consquences sur la stabilit interne, les possibilits dune substitution fiduciaire 100%, (llimination de toute monnaie externe dans les rserves bancaires) grce des pratiques de compensation dveloppes, avec leurs consquences thoriques et pratiques, sont autant de questions encore sans rponse. Plus largement, il faut comprendre que tout systme de banque libre connatra des mutations. Aucun systme de cette nature ne peut rester fig en ltat. Ainsi la banque libre inventera-t-elle de nouvelles techniques, de nouvelles pratiques, quaucun thoricien naurait pu imaginer lavance. Cest ce que nous constatons aujourdhui, en dpit des interdictions et des rglementations qui freinent le progrs. Les progrs de llectronique bancaire en particulier, sont bien plus rapides que toute thorie qui essaierait de les expliquer et den prvoir les consquences. Il est toutefois vident que ces consquences sont gnralement bonnes. Ceci vaudrait probablement aussi pour les innovations, plus nombreuses encore, que rendrait possibles lavnement dun systme bancaire entirement drglement. Dun autre ct cependant, sagissant de lquilibre montaire, les consquences dun systme de banque libre sont, elles, tout--fait prvisibles. Lenvironnement quil cre est propice aux initiatives des chefs dentreprise, et des dcisions dinvestissement long terme. Ce qui nest absolument pas le cas des systmes o loffre montaire est rglemente et centralise, non seulement parce que les

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responsables dun tel systme ne peuvent disposer de linformation ncessaire pour lui assurer la stabilit, comme on a pris la peine de le dmontrer dans cet ouvrage, mais aussi parce que la stabilit va tout--fait lencontre des intrts des dcideurs en question. Je me suis, dans lensemble, gard dinsister sur ce second point; il serait pourtant dommage de lluder totalement et de laisser croire que les hommes politiques ne seraient pas des personnes intresses, et dont les intrts entrent souvent en conflit avec lobjectif de service au consommateur 2 . Cela dit, il nen demeure pas moins quun systme de banque centralis fonctionnera toujours mal quand bien mme des anges (quoique non omniscients) sen verraient confier la garde.

2 Le postulat que les autorits montaires sont des tres intresss (leur altruisme ayant des limites

naturelles) a heureusement t intgr dans la thorie montaire moderne par des auteurs de la tradition des choix publics. Voir par exemple Richard E. Wagner (1977, 1980); W. Mark Crain et Robert B. Ekelund, Jr. (1978); Robert J. Gordon (1975); Keith Acheson et John F. Chant (1973); Mark Toma (1982) et William P. Yohe (1974).

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Appendice :
Contraintes rglementaires, difficults financires et prteur en dernier ressort

Il nest pas impossible que le soutien trouv par les dirigeants des systmes bancaires auprs de leur gouvernement soit une cause de dsquilibre. Vera Smith (1936, p. 5).

Introduction A
Un des arguments couramment invoqus en faveur des banques centrales et de la monnaie fiduciaire consiste dire quelles seraient toutes les deux ncessaires pour protger le systme montaire contre le risque de crise financire. Une banque centrale peut agir comme prteur en dernier ressort vis--vis des autres banques, garantissant ainsi aux dposants quils nauront jamais de raison de craindre un effondrement gnralis du systme bancaire; par ailleurs, que la production de monnaie ne soit soumise aucune contrainte juridique est cens garantir que le prteur en dernier ressort ne fera jamais faillite 1 . Un postulat essentiel de largument du prteur en dernier ressort est que la banque couverture partielle serait par nature fragile et expose aux crises -et quainsi la banque centrale et la monnaie fiduciaire sont une rponse inluctable ce qui est une dfaillance du march. A en croire Minsky (1982, p. 17), les conditions dune crise financire mergent du fonctionnement normal dune conomie capitaliste.

A Ce chapitre est issu du Cato Journal, Vol. 9, No. 2 (Automne 1989). L'auteur est matre de

confrences en conomie l'Universit de Gorgie. Cet article a t crit lorsqu'il tait assistant en conomie l'Universit de Hong Kong. Il tient remercier Thomas M. Humphrey et William A. Niskanen pour leurs commentaires.
A Ce chapitre est issu du Cato Journal, Vol. 9, No. 2 (Automne 1989). L'auteur est matre de

confrences en conomie l'Universit de Gorgie. Cet article a t crit lorsqu'il tait assistant en conomie l'Universit de Hong Kong. Il tient remercier Thomas M. Humphrey et William A. Niskanen pour leurs commentaires.
1 D'aprs Barth et Keleher (1984, p. 16), pour fonctionner comme prteur en dernier ressort [une

banque centrale] doit pouvoir crer de la monnaie, c'est--dire tre mme de crer une quantit illimite de liquidits lorsqu'on le lui demande.

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Dans une conomie de march, dit Minsky, de telles conditions entraneront parfois des faillites gnrales et massives, lesquelles pourraient toutefois tre vites par lexistence dun prteur en dernier ressort attentif 2 (p. 13). Dans cet appendice, cest prcisment largument du prteur en dernier ressort que jentends rgler son compte, en montrant que lhypothse sur laquelle il repose est tout simplement fausse : les systmes bancaires couverture partielle ne sont ni faibles, ni instables par nature. Ils ne le sont ventuellement que dans la mesure o on leur impose des contraintes rglementaires qui les affaiblissent et les empchent de sajuster, et leffondrement dun systme bancaire entirement drglement serait en fait hautement improbable, voire impossible. Par consquent si les banques centrales et la monnaie fiduciaire peuvent passer pour la moins mauvaise solution, cest uniquement d des problmes qui ne se poseraient pas si la banque ntait pas rglemente. Cet article procde en deux tapes. La premire montre comment les contraintes rglementaires les plus connues affaiblissent le systme bancaire et lexposent connatre des crises. Quoiquelle tudie plus particulirement le systme bancaire amricain o, pour quelque temps encore, la loi sacharne interdire les rseaux bancaires, une bonne partie de ces contraintes et subventions provoque naturellement les mmes troubles partout o on les aura imposes. La seconde partie montre quelle responsabilit historique toute particulire les contraintes imposes la production prive de monnaie manuelle ont eu dans la gense des troubles financiers, notamment dans lexprience britannique. Comme en matire de monnaie manuelle la banque centrale est le symbole mme de loffre monopolise, son existence est en soi une des plus importantes causes de crise financire.

Lhypothse de laffaiblissement financier"

2 Minsky essaie mme dinterdire a priori toute critique de son hypothse d'instabilit financire en

affirmant (1982, p. 16) aucune thorie du fonctionnement d'une conomie capitaliste ne peut avoir de valeur si elle attribue l'instabilit soit des erreurs de politique exognes, soit des dfauts faciles corriger dans les institutions. (Si on dfinit une conomie capitaliste comme une conomie de laissez-faire, o il ny a pas dintervention de lEtat, ce que dit Minsky est vrai par dfinition. Comme il parle de politique et dinstitutions, il faut en conclure quil est en fait question dune conomie mixte telle que nous la connaissons, et sa prtention exclure demble lingrence des hommes de lEtat des sources possibles dincertitude est quasiment incomprhensible, mme sagissant dun keynsien ou dun partisan des anticipations rationnelles [N.d.T.].)

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Appendice _ 249

Pourquoi faut-il qu la diffrence des autres entreprises attaches la valeur de leurs actifs, les banques semblent tenir se conduire comme des lemmings et adoptent des formes dorganisation qui les exposent sans arrt des vagues massives de faillite? Je pense quelles ne se conduisent ainsi que parce quelles ont t affaiblies par des contraintes rglementaires, dont la raison dtre ultime est de procurer de largent aux hommes de lEtat ou de privilgier des intrts particuliers au sein de la communaut des banquiers. On comprend dsormais assez bien aux Etats-Unis quels sont les effets nuisibles de certaines contraintes rglementaires. Ce quon ne comprend pas, cest que ce sont leurs leurs effets cumuls qui ont conduit la dpendance actuelle vis--vis dun prteur en dernier ressort. Si un dictateur malveillant se mettait en tte daffaiblir dlibrment un systme bancaire couverture partielle pour accrotre son besoin dun prteur en dernier ressort, (1) il augmenterait lexposition au risque de chacune des banques afin daccrotre leurs perspectives dinsolvabilit; (2) il imposerait un cadre institutionnel favorable aux effets de dbordement ou de contagion, de sorte que la faillite de certaines banques puisse conduire des paniques gnralises, et (3) il empcherait la mise en oeuvre de procdures contractuelles capables de prvenir les crises. Sans le vouloir, les rglementations bancaires aux Etats-Unis et ailleurs ont eu prcisment ces trois effets. La seule chose que lon puisse dire la dcharge de ces rglementations est que certaines dentre elles contribuent attnuer les effets indsirables des autres.

Linsolvabilit des banques individuelles Les lois contre la cration de succursales Les contraintes rglementaires exposent les banques particulires un risque plus lev de faillite, en rduisant les possibilits quelles auraient de limiter le risque et en subventionnant dans les faits la prise de risques par ces banques. Parmi les contraintes rglementaires ayant eu le premier effet, ce sont les lois interdisant la cration de succursales qui sont les plus nfastes. Ce sont ces lois qui expliquent quaux Etats-Unis, il y ait plus de 14.000 banques et 3.000 caisses dpargne, dont la plupart sont de petite taille et dimportance locale. Daprs Mullineaux, (1987, p. 77), mme les plus grandes banques amricaines ne le sont gure, compares la taille et la richesse de la population, et on ny en trouve quune qui figure parmi les dix premires banques mondiales. La petite taille et labsence de diversification dun si grand nombre dtablissements de dpt aux Etats-Unis les a rendus particulirement exposs aux faillites : les banques individuelles du Midwest ont

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subi de plein fouet les pertes subies par les exploitations agricoles, et les banques du Texas et de lOklahoma ont souffert de leurs engagements dans lindustrie ptrolire et limmobilier. Dans le Nord-Ouest, cest vis--vis de leurs prts lindustrie du bois que les banques taient trop dpendantes. Cette vulnrabilit de leurs portefeuilles de prt traduit simplement le fait que les occasions dinvestissement des banques sont trop souvent contraintes par leur situation gographique. Mme les principales banques des grands centres financiers ont eu souffrir des impositions rglementaires contre la cration de succursales, parce quen entravant leur dveloppement sur le territoire national, elles les ont pousses aller chercher des affaires ailleurs. Du fait de leur taille et de leur prsence sur les principaux centres financiers, elles taient bien places pour recycler les surplus de lOPEP, au moment mme o lAmrique Latine se rvlait trs avide de crdits. Bon nombre de ces banques se sont donc engages en Amrique du Sud, bien au-del du montant de leurs capitaux propres (Mullineaux 1987, p. 41). Comme le note White (1986, pp. 895-96), les contraintes imposes la cration de succursales augmentent lexposition au risque des banques, aussi bien au niveau de leur passif que de leur actif. Les banques succursales peuvent gnralement compter sur un large coussin de petits dpts collects auprs de leurs guichets locaux comme source principale de leurs fonds. Il arrive souvent que les retraits imprvus auprs de certaines succursales soient compenss par un apport de rserves en provenance dautres tablissements. A contrario, les banques individuelles, notamment dans les grands centres financiers, ont beaucoup mis ces dernires annes sur une gestion active de leur passif, attirant des dpts considrables de personnes trs loignes de ces grands centres de la finance, qui venaient y chercher des investissements intressants. Le danger de cette dmarche rside dans le fait que contrairement aux petits dpts, les gros sont beaucoup plus susceptibles dun retrait la suite de rumeurs dfavorables, non seulement parce que leur montant ne leur permet pas dtre assurs, mais aussi parce que leurs possesseurs sont moins mme de vrifier le bien-fond de ces rumeurs et quils subissent moins de contraintes pratiques pour rester fidles leur banque que nen ont les petits dposants. La Continental Illinois doit sa faillite spectaculaire ce quelle tait devenue trop dpendante de cette faon de grer son passif - un effet naturel des lois anti-succursales particulirement strictes de lIllinois -, mme si on peut penser que cette banque serait de toute faon devenue insolvable pour avoir trop et mal prt au secteur de lnergie.

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Appendice _ 251 Aucun pisode nillustre plus spectaculairement leffet daffaiblissement des lois anti-succursales que la Grande Dpression. De 1931 1933, plusieurs milliers de banques amricaines - pour la plupart des petites banques indpendantes - firent faillite. Ceci alors qu linverse, le rseau canadien de banques succursales ne subissait pas une seule faillite alors que dans dautres secteurs, le Canada tait tout aussi durement touch par la dpression - il aurait difficilement pu chapper tous les effets ngatifs sur lactivit conomique canadienne dune chute de 33% de la masse montaire amricaine. (La masse montaire canadienne baissa denviron 13%). Lironie tient au fait qu lpoque les Etats-Unis avaient un prteur en dernier ressort, alors que le Canada nen avait pas 3 . Cette comparaison entre les expriences amricaines et canadiennes a t faite si souvent quelle est en passe de devenir un clich. Pourtant la comparaison vaut la peine dtre rpte, parce quelle suggre que le simple fait dautoriser le dveloppement de la banque succursales multiples contribuerait largement protger le systme bancaire amricain contre les crises financires 4 . A mesure que la lgislation sur ltablissement des succursales deviendra moins contraignante, le systme bancaire amricain se renforcera, ce qui le rendra corrlativement moins dpendant dun prteur en dernier ressort. Certains prtendent que les limites imposes la cration de succursales prsenterait un avantage dans la mesure o elles empchent le secteur bancaire de se concentrer lexcs et de perdre son caractre concurrentiel. Cette opinion se mprend la fois sur les effets probables dune libralisation des succursales cres au-del des frontires dtat et la nature relle de la concurrence. ODriscoll estime (1988, p. 673) que, sans les lois anti-succursales, les Etats-Unis pourraient encore compter plus de 4.000 tablissements bancaires indpendants. Mais 400 banques pourvues de bons rseaux suffiraient encore largement empcher les tentatives de cartel. Qui plus est, les banques succursales pourraient enfin se faire une vraie concurrence en allant sinstaller partout. Ce quest en fait le systme actuel, cest une multiplicit de monopoles locaux. La concurrence nest pas seulement une question de nombre. Non seulement les lois contre la cration de succursales ont-elles accru lexposition des banques au risque, mais elles les ont aussi affaiblies dautres faons, moins directes. Au cours du XIXme sicle, cette lgislation a pouss stratifier ou

3 Le Canada adopta un systme de banque centrale en 1935, pour des raisons qui n'avaient pas grand-

chose voir avec le souci de maintenir la stabilit financire. Voir Bordo et Redish (1986).
4 Une relative libert d'mission de billets et de la diversification des activits avaient aussi contribu

la bonne sant du systme bancaire canadien.

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pyramidifier lensemble des dpts interbancaires : les banques rurales dposaient leurs fonds excdentaires auprs dune douzaine (ou plus) de banques de rserve rgionales, qui leur tour envoyaient leurs surplus aux banques de New-York (Smith 1936, pp. 138-40). Ce processus permettait un seul dollar de monnaie suprieure dtre comptabilis dans les rserves de plusieurs banques : une pratique officiellement admise par la loi bancaire amricaine. Combin aux contraintes rglementaires imposes lmission de billets, cette pratique fut pour beaucoup dans lampleur des grandes paniques montaires de 1873, 1884, 1893 et 1907 : en effet une pnurie localise de liquidits avait, par rpercussion, des consquences nfastes sur tout le reste du pays. Les lois interdisant la cration de succursales gnaient aussi les fusions et acquisitions enre banques, qui taient pourtant le meilleur moyen de rgler le cas des banques en difficult. Finalement, les lois anti-succursales ont indirectement affaibli le systme financier en servant de prtexte dautres contraintes rglementaires, des solutions ponctuelles que les instances dirigeantes ont adopt en lieu et place de la rforme structurelle ncessaire, et qui nont en fait abouti qu un affaiblissement plus marqu du systme bancaire. Les limites rglementaires aux activits des banques. De mme que les lois interdisant la cration de succursales ont expos les banques un risque vitable en limitant leur diversification gographique, dautres contraintes rglementaires ont eu le mme rsultat en limitant la diversification de leurs activits. Des lgislations telles que le Glass-Steagall Act de 1933, conues pour empcher les banques de dtenir des actifs haut risque (et forte rentabilit), ont en fait pour rsultat, dans un contexte par ailleurs drglement, daccrotre la probabilit des faillites bancaires 5 . Comme lexpliquent notamment Blair et Heggestad (1978, p. 92), mme la dtention par une banque dactifs intrinsquement plus risqus rduit la variance de la rentabilit globale du portefeuille de ladite banque ds lors que les rentabilits des actifs plus risqus varient en sens inverse de celles des actifs qui le sont moins. Les rsultats statistiques indiquent que ce fut bien le cas ces dernires annes (Litan 1987, pp. 84-96). Cela semble aussi stre vrifi, de 1930 1933. Comme le rapporte Shughart (1988, pp. 600-602), malgr

5 Tout du moins, ce serait certainement le cas s'il n'existait pas d'assurance des dpts qui, en

subventionnant la prise de risque, peut encourager les banques mener leur diversification dune manire qui accroisse leur exposition globale au risque (Litan 1987, pp. 103-04). Ceci implique quon doive probablement rformer ou supprimer lassurance des dpts avant de pouvoir supprimer en toute scurit les contraintes de portefeuille (en-dehors de celles qui traitent manifestement des risques de fraude).

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Appendice _ 253 toutes les raisons invoques pour justifier le Glass-Steagall Act, les filiales oprant sur les valeurs mobilires (security affiliates) ne furent directement mises en cause que dans le cas de la Bank of the United States, laquelle fut par ailleurs convaincue de fraude; en rgle gnrale la prsence dune filiale semble avoir rduit lventualit de faillite bancaire. Pour Shughart, le Glass Steagall Act na pas tant pour but daccrotre la scurit bancaire que de protger la fois les banques et les socits dinvestissement contre les rigueurs de la concurrence. Dautres contraintes rglementaires ont contribu accrotre le degr de risque des portefeuilles bancaires, non par des restrictions sur les investissements que peuvent pratiquer les banques, mais parce quen fait elles exigeaient de celles-ci quelles sengagent dans des investissements potentiellement risqus. Un exemple relativement rcent est le Community Reinvestment Act de 1977. De mme, avant la guerre de Scession, les prtendues lgislations de banque libre votes dans de nombreux tats obligeaient les banques acqurir des obligations des municipalits et des tats pour garantir leurs missions de billets; dans plusieurs tats, les obligations utilises comme garantie se rvlrent tre de bien pitres investissements, devenant mme la principale cause de faillite des banques libres (Rolnick et Weber 1984). Et les banques nont pas t les seules institutions financires souffrir de telles contraintes : avant 1981, la plupart des caisses dpargne voyaient leurs activits limites aux hypothques, ce qui les rendait trs vulnrables aux baisses de prix dans limmobilier. Une des activits particulirement utiles que pourraient pratiquer les banques en labsence de rglementations comme le Glass Steagall Act, serait de concurrencer les socits dinvestissement en offrant des comptes-chques sur des fonds communs de placement. Comme lexplique Goodhart (1987), comme la valeur nominale des fonds communs ne dpend que des actifs sous-jacents, ces fonds sont, contrairement aux dpts bancaires, labri des rues. De plus, des comptes sur fonds communs proposs par les banques pourraient prsenter beaucoup davantages par rapport ceux que proposent dautres tablissements, les clients des banques pouvant trs facilement faire des virements de leur compte de fonds commun sur des comptes prsentant dautres avantages (par exemple, sans solde crditeur minimum et sans plancher au montant des chques) et inversement. Finalement, si les fonds communs de placement devaient remplcer une bonne partie des dpts, la charge des systmes dassurance sen trouverait allge dautant, et les projets de rforme de lassurance des dpts - son remplacement par une assurance prive ou son abandon pur et simple - sen trouveraient facilits dautant.

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Les plafonds imposs la rmunration des dpts. Parmi les contraintes rglementaires qui affaiblissent les banques et leur crent le besoin artificiel dun prteur en dernier ressort, figurent les rglementations sur les taux dintrt verss aux dpts vue et terme. Le plafonnement des taux dintrt sur les dpts, lui aussi impos par le Banking Act de 1933 (et renforc par le Banking Act de 1935), avait pour objectif dclar dempcher les banques dattirer les clients par une rmunration leve de leurs dpts, ce qui les aurait prtendument conduites compenser le surcot de ces fonds par des oprations plus risques (et donc plus rmunratrices). Mais des tudes faites au cours des dernires dcennies, rapportes par Mingo (1981), ont rfut cette rationalisation en montrant quil nexiste aucune corrlation entre les taux dintrts verss sur les dpts et la qualit des actifs des banques. De surcrot, si une certaine corrlation existait, elle viendrait de ce que des actifs fortement rmunrs conduisent des taux de dpt levs (conformment lanalyse conomique classique) plutt que linverse. Une raison plus vraisemblable pour imposer un plafond sur les taux dintrt verss par les banques tait le souci de protger la part de march des autres emprunteurs, notament les caisses dpargne qui staient spcialises dans le financement du logement -cette position de march rsultait elle-mme de rglementations antrieures limitant les prts sur hypothques pratiqus par les National Banks B (lesdites rglementations furent supprimes en 1914 par le Federal Reserve Act). Enfin et peut-tre surtout, le plafonnement des taux crditeurs est une forme de cartel forc qui rapporte normment aux banquiers. En fait plutt que diminuer la probabilit de faillite des banques, le plafonnement des taux dintrt appliqus aux dpts aurait plutt eu leffet exactement inverse, en limitant la capacit des banques attirer les fonds lorsquelles sont menaces par une crise de dsintermdiation ou toute autre crise de liquidit. Ce fut malheureusement tout--fait vident dans les annes 1960, quand les banques et plus tard les caisses dpargne furent conduites la faillite par une succession dpisodes de dsintermdiation. Les problmes apparurent en Octobre 1959, lorsque (en raison dun accroissement sournois de linflation) les taux des bons du Trsor furent ports 5% bien au-del de la limite des 3% de la Rglementation Q sur les dpts terme. Les banques se trouvrent alors confrontes une crise de dsintermdiation annonciatrice des troubles venir. Tandis que linflation et les taux dintrt court terme continuaient de crotre (en partie du fait des cots croissants de la guerre du Vietnam), la Fed jugea ncessaire, entre 1962 et 1965, dautoriser des hausses annuelles des taux

B Cest--dire les banques affilies au National Banking System, antrieur au Systme de la Rserve

Fdrale [N.d.T.].

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Appendice _ 255 plafonds des CDs (Certificates of Deposit) pour viter une rptition de la crise de 1959. Cette politique laissa toutefois les caisses dpargne en pitre tat - dont les taux taient, eux, 4% (Wojnilower 1980, pp. 286-287). Finalement, pour venir en aide aux caisses dpargne, la Fed en 1966 refusa de relever une fois de plus les plafonds sur les taux des dpts bancaires, tout en mettant un frein lexpansion montaire. Le rsultat fut une contraction encore plus svre du crdit bancaire. Pour finir, la Fed inversa sa politique montaire une fois encore au mopis daot, mais cette fois pour sauver les banques de ses propres interventions inconsidres.. La crise bancaire de 1966 - la premire crise financire (pour reprendre le jargon hyperbolique traditionnel) des Etats-Unis aprs la Grande Dpression - fut une consquence directe des contraintes de la Rglementation Q, combines aux errances de la politique montaire de la Fed. Ce fut aussi la raison des crises de dsintermdiation postrieures, y compris celle qui affecta les caisses dpargne en 1969. Si, comme aujourdhui, ny avait pas eu ces contraintes sur les taux dintrt, ces crises ne se seraient jamais produites et personne naurait jamais eu besoin que la Fed lui prte en dernier ressort. Lassurance des dpts. Il ne faut pas conclure toutefois quun systme bancaire est solide parce que les crises ne sy dclenchent jamais : les banques (et autres caisses dpargne) peuvent tout aussi bien tre tenues bout de bras par des subventions, qui les incitent en retour prendre des risques supplmentaires, ayant souvent ont pour rsultat daggraver laffaiblissement et linsolvabilit des mmes banques. Lassurance des dpts et les prts de la banque centrale ont eu cet effet de plus en plus souvent au cours des dernires annes, en particulier auprs des caisses dpargne o, au frais des contribuables, on a maintenu en vie des centaines dentreprises fantmes en faillite, au lieu de les laisser nettoyer par les forces darwiniennes du march. (Les caisses dpargne ont reu leur premier soutien direct de la Rserve Fdrale le 23 Fvrier 1989.) Les effets nuisibles de lassurance tatique des dpts sont, on le sait bien, dus linterdiction de prendre en compte le risque encouru quand on fixe les primes dassurance. Cela engendre un risque moral, les entreprises assures prenant davantage de risques quen labsence de cette assurance 6 . Les dposants, leur tour, nont plus se soucier de la solvabilit des diffrents tablissements de dpts, et seront

6 Ainsi les problmes que le Glass Steagall Act et la Rglementation Q taient censs empcher

peuvent-ils tout--fait exister dans un contexte d'assurance fdrale des dpts.

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donc tents de placer leurs fonds chez quiconque va leur offrir un meilleur taux. Pour McCulloch (1986, p. 82), le systme dassurance fdrale des dpts a permis ... aux banques et aux caisses dpargne de prendre des risques excessifs sans se soucier des consquences - spculer sur les taux de change (Franklin National), prter de mauvais risques du secteur de lnergie (Penn Square), faire des prts sans examen (Continental Illinois), des prts des initis (les Butcher Banks), des prts aux pays du Tiers-Monde (la quasi-totalit des dix plus grandes banques) et ainsi de suite. Daprs Short et Gunther (1988), les difficults prsentes des banques et caisses dpargne du Texas ne tiennent pas seulement lunicit des tablissements, mais aussi des politiques ayant eu pour rsultat de supprimer toute raison pour les dposants de mettre leur argent ailleurs. Enhardis par la dcision de la FDIC (Federal Deposit Insurance Corporation) de garantir mme les dpts dun montant important auprs de la First City Bankcorp et de la First Republic Bank Corporation, les dposants ont mme fait virer des fonds dposs auprs de bonnes banques et caisses dpargne vers des tablissements douteux. De le mme manire, ce systme dassurance a puissamment aid les mauvaises banques vincer les bonnes dans lensemble des Etats-Unis. Tant que ce type de subventions (et les fusions dentreprises) continuaient lui offrir de facto une couverture complte, les effets de cette dgradation progressive de la situation financire ont t masqus; mais avec cette explosion de pertes dans les banques et dans les caisses dpargne laquelle nous assistons, les fonds de garantie eux-mmes au bord de la faillite et les fusions soumises des examens plus approfondis, le problme sest rvl au grand jour. Les crises actuelles du systme des caisses dpargne et des pays en voie de dveloppement constituent des preuves clatantes et tangibles de cette dgradation financire. Daprs Kane (1985, pp. 120121), cette dernire crise est essentiellement due des -coups incessants dans les subventions lies lassurance des dpts. Dans la mesure o la Fed est appele intervenir dans ces crises en tant que prteur en dernier ressort (en faisant supporter lensemble des utilisateurs de monnaie la charge reprsente par la baisse du dollar), ce quelle essaiera de traiter ne sont en aucune manire des dfaillances du march, mais des pannes dues aux contraintes rglementaires imposes aux banques et aux caisses dpargne, y compris bien sr celles quelle avait elle-mme dictes. La crise que connat actuellement lassurance des dpts semble indiquer que la thse dveloppe par Friedman (1960, pp. 37-38), pour qui lassurance des dpts rend inutile lexistence dun prteur en dernier ressort pourrait tre errone. En effet tant que

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Appendice _ 257 lassurance nest pas rmunre son juste prix, elle rend les institutions de dpt plutt davantage sujettes aux faillites que le contraire. Avec lextension des faillites, les fonds de garantie sont eux-mmes menacs dinsolvabilit. Un prteur en dernier ressort est alors ncessaire pour fournir les fonds directement ou encore aider et subventionner les absorptions des banques non solvables. Agir autrement pourrait conduire la panique, tant donn que de nombreux dposants nont aucune raison de faire confiance leur banque en-dehors des garanties offertes par les assurances. La crise de 1985 des Savings and Loans Associations de lOhio et du Maryland le dmontre tout--fait clairement. Le prteur en dernier ressort lui-mme. Daprs les mmes critres, pourtant, la Fed figure aussi parmi ses pires ennemis (et je serais aussi tent de dire : parmi ses meilleurs alibis), parce quelle pousse les banques prendre des risques trop importants, qui sont lorigine des difficults que nous connaissons. Le fait que les prteurs en dernier ressort puissent aussi tre une cause de risque moral est, bien entendu, admis mme par ses plus ardents dfenseurs (par exemple, Kindleberger 1984, p. 280. Daprs Garcia et Plautz (1988, p. 112), Laide accorde par le prteur en dernier ressort peut tre considre comme une intervention subventionne par lEtat. Si les bnficiaires potentiels interprtent cette assistance comme un engagement de la banque centrale de pour soutenir nimporte quel tablissement qui connat des difficult, alors cette aide pourrait encourager (et mme subventionner) des oprations plus risques pour les tablissements couverts par le prteur en dernier ressort. Aujourdhui connu sous le nom de Problme de Bagehot (daprs Walter Bagehot, qui a attir lattention sur ce fait dans Lombard Street), ce problme pourrait tre vit si le prteur en dernier ressort suivait les recommandations faites par Bagehot : en naccordant son aide qu des tablissements solvables, et moyennant des taux-sanctions. Cependant, la plupart des banques centrales font bien peu de cas de ces conseils, comme le sauvetage de Franklin National la clairement dmontr (voir Garcia et Plautz, 1988, pp. 217-28). Le Mythe de lEffet de Contagion Ce qui vient dtre dvelopp suggre que les contraintes rglementaires ont eu leur part de responsabilit dans de nombreuses faillites bancaires, mais pas dans toutes. Il

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est clair quil y aurait aussi des faillites -y compris des faillites frauduleuses- dans un systme de laissez-faire. Mais toutes ces faillites ne mritent pas les torrents de larmes quon croit devoir dverser sur elles. Bien au contraire, dans la banque comme dans les autres secteurs, il est ncessaire quil y ait des faillites pour discipliner et carter les mauvais gestionnaires; en plus, si ces faillites conduisent des reprises (ou encore si les banques sont bien capitalises), il ny a aucune raison pour que des faillites isoles fassent subir de grosses pertes aux clients des banques. Cette peur panique des faillites bancaire, affiche aujourdhui par les autorits de tutelle, traduit lide commune que les faillites, au lieu de se limiter aux seules banques mal gres, auraient des effets indsirables sur des tierces parties, si bien que la panique toucherait sans aucune discrimination dautres banques du systme. Le fait est quun un prteur en dernier ressort nest en principe ncessaire que si des effets de contagion, de dbordement ou de domino de ce genre compromettent effectivement la stabilit de tout le systme montaire (Humphrey et Keleher 1984, p. 278). Car en-dehors de ces cas, les rues ou les faillites de certains tablissements de dpt se traduiront par un transfert de fonds vers dautres, ce qui aurait pour effet de renforcer la situation de ces derniers plutt que de laffaiblir. Ce nest que si la panique devient gnrale -et si les dposants perdent confiance dans le systme bancaire dans son ensemble- que les dposants voudront rcuprer de la monnaie suprieure, affaiblissant ainsi dun seul coup tous les tablissements de dpt 7 . Aussi une hypothse essentielle (quoique souvent implicite) des partisans du prteur en dernier ressort est que, pour reprendre les termes de Solow (1982, p. 238), toute faillite bancaire diminue la confiance vis--vis du systme bancaire dans son ensemble, aucune banque prive nayant le pouvoir denrayer un phnomne de panique. Cest en ralit une hypothse bien plus forte C quon ne le croit, dautant plus quelle semble fort peu tablie par lexprience historique. Lhistoire financire amricaine na pu fournir Rolnick et Solow (1986) aucune preuve deffets de contagion des rues bancaires pendant toute la priode de Free Banking de 1837

7 Ceci vient contredire une affirmation faite par Guttentag et Herring (1983, p. 6). Les dposants

peuvent aussi vouloir dtenir de la monnaie suprieure mme s'ils gardent confiance en leur banque, simplement parce que le type de dpenses quils ont lintention de faire exige davantage d'argent liquide. Comme nous lavons vu plus haut au chapitre 8 et comme je le rappelle plus loin, un tel comportement ne doit pas poser de problme dans un systme bancaire entirement drglement.
C Rappelons que les conomistes disent dune hypothse quelle est forte quand ils la

considrent comme improbable [N.d.T.].

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Appendice _ 259 1860. En tudiant la priode du National Banking System, de 1863 1913, Kaufman (1988, p. 16) na trouv que fort peu dexemples de contagion lors des paniques de 1878, 1893 et 1908; et ces exemples ne sont pas concluants sauf pour la panique de 1893. Mme pendant la Grande Crise de 1930-33, pisode qui sert apparemment de rfrence aux autorits montaires actuelles, les effets de la contagion semblent avoir t limits lchelon rgional jusqu la fin de 1932. Avant 1932 par-dessus le march, il semble que seules les banques en tat dinsolvabilit ou lies des entreprises insolvables aient t la cible de rues bancaires (Wicker 1980). Daprs Wicker (p. 580), mme la faillite de la Bank of the United States en Dcembre 1930 nentrana aucune rue de panique New-York. Enfin, dans leur tude de lhistoire financire amricaine rcente, Aharony et Swary (1983) nont trouv aucun exemple deffet de contagion (exprim par une baisse du cours des titres bancaires) aprs les faillites de la United States National Bank de San Diego ou de la Hamilton National Bank de Chattanooga; ils ont bien rencontr quelques cas de contagion trs limits (touchant des banques dont on savait quelles taient trs engages sur le march des changes) aprs la faillite de Franklin National. Leur conclusion finale (p. 321) est cependant que la faillite dun tablissement bancaire, mme important, gr de faon frauduleuse nentrane pas ncessairement, ni panique ni perte de confiance du public envers le systme bancaire dans son ensemble 8 . Encore plus rcemment, la faillite de la Continental Illinois en 1984 eut aussi un certain effet de contagion sur les cours des titres, mais cet effet fut lger et de courte dure. Pourtant, ce phnomne (pas plus que toutes les faillites rcentes de grandes banques) nentrana aucun retrait net de monnaie suprieure de la part des dposants non assurs (Benston et al. 1986, p. 66). La rue sur la Home State Savings and Loan de lOhio en 1985 conduisit bien des retraits de liquidits et stendit mme aux autres S & L de lOhio qui partageaient le mme systme dassurance (ainsi qu quelques S & L assurs de faon prive et l dans lOhio et le Maryland); toutefois, cette rue ne fut pas un exemple de panique gnralise mais plutt de panique limite provoque par les craintes (justifies) des dposants quant la situation des socits ayant assur leurs comptes, combines une incertitude quant la rponse probable de la Fed. Au Canada aussi, les rues bancaires ne semblent pas avoir t contagieuses dans leur ensemble. Daprs Schuler (1988, pp. 37, 54), les seules exceptions furent la panique de lIle du Prince Edouard en 1881, qui commena par toucher la Bank of

8 Goodhart (1987, p. 85) aboutit la mme conclusion quant aux rues qui se sont rcemment

produites au Royaume-Uni.

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Prince Edward Island avant de gagner les autres banques locales qui elle devait de largent, et les rues de 1985 sur plusieurs petites banques de lOuest aprs les faillites de la Canadian Commercial Bank et de la Northland Bank 9 . Aucune de ces deux faillites nentrana de rue sur les banques canadiennes dimportance nationale. Schuler en conclut, que cest la taille des banques qui dtermine en grande partie leur capacit se protger contre les paniques. Tous ces exemples confirment un fait essentiel, savoir que le public est gnralement bien plus au courant de ltat du systme bancaire que les autorits montaires de contrle ne se limaginent. Lorsque certaines banques ou certains groupes de banques rencontrent des difficults (ou sont, juste titre, souponnes dtre en difficult), les dposants transfrent leurs fonds auprs dautres banques plus sres. Ils ne perdent pas confiance dans le systme bancaire dans son ensemble. Ceci porte croire que le prt en dernier ressort de la banque centrale, en particulier lorsquil est accord des tablissements insolvables mais avant quils ne subissent une rue, ne sert rien except dans de trs rares occasions. Quelles sont ces rares occasions? Sont-elles une raison suffisante pour justifier lexistence du prteur en dernier ressort? Tout dpend des causes du phnomne de contagion. Lune des explications possibles (et populaires) peut tout de suite tre carte : Il sagit de la thorie des paniques spontanes (thorie alatoire ou thorie des bulles) telle que la prsentent Kindleberger (1978), Bryant (1981), Diamond et Dybvig (1983), Waldo (1985) et nombre dautres auteurs. Daprs cette thorie, une vritable crise, avec effets prvisibles et ngatifs sur les bnfices bancaires, ne serait pas ncessaire pour que des paniques se produisent; elles pourraient mme dcouler dvnements premire vue sans pertinence aucune, telles que des taches solaires. Tous les exemples tudis ci-dessus, de mme que les conclusions de Gorton (1986), contredisent cette thorie, et illustrent au contraire lhypothse inverse selon laquelle les rues dcoulent de crises dj dclenches et exerant dment leurs effets ngatifs sur les bnfices bancaires. Quelles sont par consquent les circonstancesqui permettraient que le systme bancaire dans son ensemble soit expos une pidmie de rues, comme ce semble avoir t le cas en 1932 et (peut-tre) lors de crises antrieures? Le fait que les banques entretiennent des liens particuliers, avec dtention rciproque de leurs actifs, constitue

9 O'Driscoll (1988, p. 672) remarque que ces banques en faillite tenaient plus de la banque

amricaine classique que de la banque canadienne habituelle. Ni l'une, ni l'autre... ne possdaient un vaste rseau de succursales, et elles taient toutes deux trs engages dans le secteur de l'nergie.

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Appendice _ 261 lun de ces cas. Comme le soulignent Garcia et Plautz (1988, p. 19), la faillite dune banque en correspondance peut entraner la faillite de bon nombre des banques qui lui sont lies. Ce fut lune des raisons invoques par la Fed lorsquelle vint au secours de la Continental Illinois. Mais ltendue et lampleur du phnomne de correspondance entre les banques dans le systme bancaire amricain sont elles-mmes, comme nous lavons expliqu prcedemment, une consquence de lunicit des tablissements, qui devrait se faire de plus en plus rare dans lavenir avec la leve des rglementations bancaires. De surcrot, mme dans le contexte actuel, les liens de correspondance entre les banques sont peine assez dvelopps pour pouvoir entraner une crise de liquidits. Une autre explication au phnomne de contagion - et elle a jou un rle dterminant lors de la panique de 1932- est la fermeture temporaire des banques. Comme lexpliquent Benston et al. (1986, p. 52), la crainte dune panique gnralise qui sert de prtexte aux dcisions administratives de fermeture des guichets bancaires peut facilement se transformer en prdiction perverse : la fermeture gle une fraction de la masse montaire se trouve gele, imposant une contrainte gnrale la baisse pour lensemble des revenus, ce qui encourage les retraits de peur que les fermetures ne stendent. Cest ainsi que la fermeture temporaire de la banque du Nevada en Octobre 1932 eut son propre effet de domino, qui trouva son apothose (en raison des craintes des dposants quant au respect de ltalon-or du Prsident Roosevelt) dans la fermeture de toutes les banques du pays au mois de Mars 1933. De la mme faon, les dposants du Maryland dcidrent de liquider rapidement leurs comptes dans les S & L, en partie parce quils craignaient que le Maryland ne suive lexemple de lOhio en dclarant des jours de fermeture de banques. Le recours autoritaire la fermeture des banques pour quelques jours est particulirement dangereux dans la mesure o celle-ci se substitue une autre solution plus efficace et moins dangereuse, qui consiste limiter ou suspendre les rglements en monnaie suprieure, comme le faisaient (avec laccord des hommes de lEtat) les banques prives pendant la priode antrieure lapparition de la Federal Reserve, ce que Herbert Hoover ne put faire en Fvrier 1933 en raison du refus de cooprer manifest par Roosevelt. Etant donn quune restriction de lactivit bancaire permet aux banques concernes de continuer faire des prts, recevoir des dpts, et rgler leurs comptes entre elles -ou peut-tre mme avec les banques non touches par cette restriction-, celle-ci ne constitue pas un gel aussi grave de la masse montaire et rduit ainsi les motifs de crainte chez les dposants auprs des autres banques. Ultrieurement, je discuterai du fait que les suspensions de ce type sont aussi cohrentes avec la maximisation des revenus des banques et des besoins des

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consommateurs, si bien quelles pourraient avoir un rle jouer mme dans un systme bancaire totalement drglement. Une troisime cause possible dune pidmie de faillites bancaires serait un choc macroconomique dune gravit telle quil exposerait quasiment toutes les banques linsolvabilit, malgr tous leurs efforts pour se diversifier. A ce sujet, il suffit simplement de dire que si ce genre de situation peut se produire, la cause la plus vraisemblable serait une politique irresponsable de la part dune banque centrale 10 . Ce risque ne justifie donc en rien, bien au contraire, que lon accorde une plus grande marge de manoeuvre aux banques centrales (y compris le pouvoir dmettre une monnaie non convertible) pour leur permettre de jouer les prteurs en dernier ressort. Une des dernires et principales causes posssibles de ces phnomnes de contagion engendres par des chocs rels dans le monde financier serait une externalit due linformation. Une telle externalit peut se produire ds que les dposants ne sont plus mme de savoir quelle est lexposition au risque de leur propre banque, et sont ainsi conduits extrapoler sur les difficults rencontres par les autres banques. Dans la mesure o il existe de telles externalits, les exemples tudis cidessus portent croire que leurs effets sont limits : il semble bien en effet que les dposants ont quelque information sur leur banque, si bien quau pire, lpidmie touche dautres banques, qui dfaut dtre elles-mmes insolvables, auraient de bonnes raisons pour tre traites de la mme faon que les banques en faillite. Nous aborderons aussi plus loin le fait que les externalits dinformation ne sont elles-mmes que des consquences des rglementations imposes, et quelles nexisteraient pas (ou du moins sous une forme considrablement attnue) dans un systme de libert des contrats.

Laide purement contractuelle Le prt en dernier ressort priv. Une autre hypothse implicite dans les textes consacrs au prteur en dernier ressort est, que si une banque centrale ne permet pas dviter la crise financire, les agents privs ny parviendront pas non plus : venir en aide aux banques en difficult pour viter un effondrement gnralis du systme bancaire est donc implicitement considr comme un bien public (voir par exemple, Solow 1982, pp. 241 et suiv.). Une fois encore, cette affirmation est bien peu fonde dans la ralit : quoique les rues sur les banques et les faillites bancaires puissent avoir

10 Jen expose plus loin les raisons.

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Appendice _ 263 des effets sur des tierces parties, cela nimplique pas ncessairement une dfaillance du march. Tant que les banques prives ne sont pas menaces de rues (et reoivent concrtement des fonds retirs dautres tablissements), il sera dans leur intrt daider celles de leurs concurrentes qui sont solvables mais court de liquidits. Il ny a aucun fondement non plus laffirmation de Guttentag et Herring (1983, p. 5), souvent sousentendue par les autres, quun prteur en dernier ressort public pourrait disposer de meilleures informations que les marchs privs... et savoir quune banque est solvable alors que le march priv ne le saurait pas. En fait, les prteurs en dernier ressort privs ont bien plus de chances que les banques centrales de se conduire raisonnablement et de ne prter qu des tablissements solvables, et des taux-sanctions, notamment parce que cest le choix qui correspond la maximisation du profit. Comme nous le verrons plus loin, refuser leur aide en dernier ressort a permis dans le pass aux banques centrales de renforcer leur propre statut privilgi - un statut qui leur permettait dtre particulirement immunises contre les problmes de perte de confiance. Dans le pass rcent en revanche, les banques centrales ont eu tendance brader leur assistance, laccordant maintes reprises des tablissements tout--fait inolvables (Garcia et Plautz 1988, p. 54; Sprague 1986, passim). Ce faisant, elles agissent bien en prteuses, mais en premier et non en dernier ressort. Un tel comportement permet aux banques centrales de donner une ide fausse de leur importance. Il a aussi pour effet daffaiblir encore davantage le systme bancaire en crant un risque moral supplmentaire et en prvenant la mise en place de solutions prives pour faire face aux aux crises. Laide que les banques centrales accordent aux tablissements non solvables est tout particulirement nfaste : laide en dernier ressort a un sens lorsquelle sert indiquer au public quun tablissement financier est viable. Laide aux banques insolvables va loppos de ce but, puisque le public perd toute confiance lorsquil dcouvre quune banque peut encore faire faillite, alors quelle a t aide. Alors une proposition daide en dernier ressort peut ne plus suffire arrter une rue voire tre impuissante alors mme que ltablissement touch serait en fait solvable, parce que cette offre daide ne permet plus de convaincre le public que cest bien le cas. Cest pourquoi, la Fed fut incapable, elle seule, de mettre fin aux rues sur la First Pennsylvania Bank en 1980 et sur la Continental Illinois en 1984. Garcia et Plautz (1988, p. 168) rvlent quil fallut inclure une aide prive dans la procdure de sauvetage de ces banques pour dmontrer que mme ceux qui y mettaient leur propre argent en jeu pensaient que ces difficults seraient rsolues sans aucune perte pour les prteurs non assurs.

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Quoique les banques prives aient assez souvent accord leur aide en cas d'urgence au cours de l'Histoire, les rglementations ont mis force obstacles ces pratiques, ce qui a eu pour consquence de crer un besoin artificiel pour une aide de la banque centrale. Le fait que les banques centrales offrent souvent de meilleures conditions que les ventuels sauveteurs privs a dj t mentionn. Les rglementations contre la cration de succursales sont aussi responsables de cette situation car, en encourageant la prolifration des petites banques, non seulement elle renforcent le risque de faillite des banques, mais elles entravent aussi la mise sur pied doprations de sauvetage prives de grande envergure. Mme un prt au jour le jour dot de toutes les garanties ncessaires, peut, de par son montant trs lev (comme le prt de 23 milliards de $ accord par la Fed la Bank of New York en 1985) poser des difficults considrables, voire mme insurmontables, une multitude de petites banques alors quun groupe de grandes banques agissant de faon concerte serait mme de laccorder sans aucun problme. Fusions et acquisitions. Les autorits bancaires admettent gnralement que la meilleure faon de traiter le cas dune banque ou dune caisse dpargne insolvable consiste non pas la liquider, mais si possible organiser son acquisition par une banque ou un holding bancaire plus solide. Pourtant, mme si elles se rjouissent dtre souvent lorigine de telles oprations, il nen demeure pas moins que les rglementations et les lgislations approuves par les autorits montaires elles-mmes constituent le plus grand obstacle aux acquisitions, qui pourraient tre plus nombreuses en leur absence et conduire une bien moindre dpendance vis--vis de la banque centrale agissant comme prteur en dernier ressort. Kareken (1986, p. 11) rsume fort bien la situation : Si par exemple, une banque est interdite de succursales, elle ne pourra acqurir une autre banque ni maintenir cette banque en activit... Les rglementations sur la cration de succursales, et plus gravement encore le McFadden Act, limitent donc dune certaine faon les fusions et acquisitions de banques. Mais ce nest pas tout : Les rglementations de la Fed aujourdhui interdisent toute banque dont le bilan est garanti par le FDIC (Federal Deposit Insurance Corporation) de faire des fusions et acquisitions avant davoir obtenu laccord du bureau comptent de la Fed, que ce soient lOMC (Open Market Committee), le FDIC ou le Federal Reserve Board, qui

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Appendice _ 265 sont toutes en mme temps, le contraire serait tonnant, des agences spcialises dans la politique de concurrence 11 . Comme si cela ne suffisait pas, le Bank Merger Act de 1966 permet au Ministre de la Justice de remettre en cause toutes les acquisitions ou fusions bancaires autorises par les agences que nous venons de citer (Kareken 1986, p. 12), alors que les rglementations de la Rserve Fdrale rendent lacquisition de caisses dpargne par un holding bancaire vraiment peu intressante. Tous ces obstacles aux acquisitions ne font que traduire la psychose du gigantisme des autorits montaires et leur obsession de la concentration bancaire, alors que lindustrie bancaire aux Etats-Unis est assurment la moins concentre ou cartellise du monde dvelopp. De faon un peu ironique, le manque de grandes banques aux Etats-Unis est en lui-mme un obstacle aux acquisitions, les grandes banques tant videmment beaucoup mieux places que les autres pour reprendre lactivit de banques plus petites. La politique montaire actuelle a un autre aspect nuisible, dans la mesure o, jusquil y a trs peu de temps encore, elle nautorisait que les acquisitions de banques ou de caisses dpargne non solvables ou sur le point de ltre. Ce qui naidait en rien la recherche de bons acqureurs pour une banque ou, inversement, contraignaient les autorits montaires dorer la pilule en reprenant son compte certains lments dactif douteux ou en accordant des prts des conditions plus quavantageuses. Le fait est donc, comme le rapporte Kane (1985, p. 11), que, et en particulier pour les grandes banques, les autorits montaires font rgulirement de gros efforts pour soutenir les banques en difficult bien au-del de leur seuil de non-solvabilit relle et ont recours des artifices comptables pour masquer cette pratique. Cette politique de tolrance a fini par devenir lquivalent dun poison mortel pour les entreprises en difficult, tant elle dissuade les acqureurs potentiels dacheter ces tablissements. Elle pousse aussi les firmes au bord de la faillite risquer le tout pour le tout, en multipliant les investissements haut risque dans un dernier effort pour survivre. Le simple fait que les fusions et acquisitions ventuelles doivent tre annonces aux autorits montaires avant mme que ces oprations ne soient engages rend encore plus difficile la reprise volontaire (ventuellement hostile, mais pas forcment brutale) de banques mal gres. Comme lexplique Jensen (1988, pp. 44-45), lobligation dannoncer lintention dacqurir peut conduire une hausse des cours avant reprise

11 Des modifications rcentes de la lgislation, y compris le Garn-St. Germain Act de 1982, n'ont que

peu assoupli les limites imposes la cration de succursales, en labsence daucune rforme parallle dans les diffrents tats.

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gale la valeur actuelle des profits dune meilleure gestion Si les actionnaires peuvent ainsi engranger la totalit des gains potentiels de la prise de contrle, il ny en aura plus pour les acqureurs ventuels, et ceux-ci ( moins de se voir proposer une subvention de dernire minute) auront toutes les raisons de se retirer. En somme, la suppression des limites la cration de succursales et une politique de libert en matire de fusions et acquisitions aurait permis la reprise sans heurts de bon nombre de banques et de caisses dpargne en difficult aujourdhui, bien avant que leur situation nette ne devienne ngative. Tout ceci aurait pu tre ralis sans recours un quelconque soutien en dernier ressort entrepris aux dpens du contribuable.

Le rle du monopole dmission


Jai fait valoir jusqu prsent que les entraves rglementaires la cration de succursales, la diversification des portefeuilles, au versement des revenus dintrt et aux fusions-acquisitions, combines une tarification perverse de lassurance des dpts et des prts de secours, sont causes de la fragilit du systme bancaire amricain; elles lexposent des crises rptes et crent un besoin strictement artificiel pour un prteur en dernier ressort. Tout cela, cependant, reste encore un expos beaucoup trop favorable lide dune banque centrale prteuse en dernier ressort, faute davoir rappel que lexistence mme dune banque centrale, mme pas trop mal dirige, est en soi lune des causes principales de la fragilit du systme financier. Elle lest coup sr, parce que la banque centrale possde un monopole de loffre de monnaie manuelle, monopole que lHistoire expose comme une forme dintervention publique particulirement nuisible lactivit bancaire prive tout en tant la cause principale de linstabilit montaire. Le monopole dmission na jamais t, comme semblent le suggrer ses rationalisations contemporaines (Humphrey et Keleher 1984, p. 176), un simple moyen pour permettre aux banques centrales de jouer les prteurs en dernier ressort; il a en fait toujours t la raison dtre originelle des banques centrales et la cause de tous les problmes pour lesquels on ne devait que par la suite saviser de demander un palliatif ces mmes banques centrales. Le monopole dmission contribue directement la fragilit du systme financier de trois faons diffrentes : (1) Il empche les banques prives de rpondre de faon autonome aux variations de la demande relative de liquidits du public,

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Appendice _ 267 (2) il empche toute organisation dun march secondaire pour les crances sur les banques; et (3) Il a trouv le moyen dinventer une forme de monnaie suprieure particulirement instable.

La demande de liquidits Une grande partie de la prtendue instabilit intrinsque du systme bancaire couverture partielle que nous connaissons tient linterdiction faite aux banques prives dmettre des billets. Dans un tel contexte, toute hausse de la demande de liquidits du public, relativement sa demande de dpts, ne peut quengendrer des ponctions de monnaie suprieure sur les rserves des banques. A moins que ces retraits ne soient compenss dune faon ou dune autre, ils entraneront une contraction multiplie des dpts 12 . Dans la mesure o un accroissement de la demande relative de liquidits ne traduit pas une perte de confiance dans les banques (ce qui est souvent le cas), alors les billets de banque convertibles (qui, tout comme les dpts, constituent une crance sur une monnaie de remboursement ultime) sont la solution la plus vidente. Bien entendu, comme le signale Rockoff (1986, p. 629), la libre mission de billets ne peut empcher une crise si les dposants cessent de croire la solvabilit du systme bancaire et font des retraits massifs dans la monnaie de remboursement ultime (un cas extrme, traiter par dautres moyens, et que nous tudierons ultrieurement). Mais les interdictions dmettre des billets ne font quaccrotre lventualit de telles situations en transformant, mme en labsence de panique, toute hausse de la demande de liquidits en tension sur le systme bancaire, ce qui provoque des pertes de confiance. LHistoire surabonde de cas de ce genre, et notre chapitre 8 en recense quelquesuns. Les plus clbres sont sans doute les grandes crises de liquidit de 1893 et 1907 aux Etats-Unis, qui ont fourni le prtexte pour crer le Systme de la Rserve Fdrale. Alors que les National Banks avaient lgalement le droit dmettre des billets, elles ont

12 Mme Lloyd Mints (1950, p. 186), l'un des premiers partisans de cette thse d'instabilit

inhrente, reconnat qu'elle dcoule en partie de contraintes rglementaires parfaitement inutiles, savoir, les interdictions portant sur l'mission de billets. Il poursuit en affirmant que pour tre cohrents, les partisans de la banque couverture partielle devraient proposer daccorder aux banques le privilge d'mission des billets avec les mmes obligations de rserves pour les billets que pour les dpts (p. 188).

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eu beaucoup de mal le faire aprs 1882 du fait de la rarfaction des titres dEtat, que le National Banking Act exigeait de dtenir pour couvrir les missions de billets Une pnurie saisonnire du crdit se produisait chaque anne lautomne, la mobilisation des rcoltes accroissant la demande de liquidits. En 1893 et en 1907, cette pnurie de crdit dgnra pour se transformer en vritable panique. Les banques prives, les tablissements de compensation et autres tablissements financiers mirent pour des millions de dollars de substituts de liquidits et parvinrent partiellement enrayer ces crises. La plus grande partie de ces ersatz taient vraisemblablement mis au mpris de la loi, mais leur mise en oeuvre fut une occasion de dcouvrir quel point ce type de crise vient des contraintes rglementaires imposes lmission de billets et peut par consquent tre vit si on les supprime. Ici encore, le Canada constitue a contrario un exemple intressant. En effet, les crises amricaines se traduisirent au Canada par de simples accroissements du nombre de billets de banque privs en circulation, dont certains se retrouvrent dailleurs de lautre ct de la frontire pour pallier la pnurie de liquidits chez les Amricains. Un autre exemple est la responsabilit crasante du monopole dmission de la Fed dans lapparition de la Grande Dpression de 1930-33. Lorsque les revenus baissent, la demande dargent liquide saccrot relativement la demande de dpts, mme en labsence de toute perte de confiance dans le systme bancaire. Ainsi, une partie des retraits de monnaie suprieure qui eurent lieu aprs 1929 et qui causrent des difficults de nombreuses banques auraient pu tre vits si les banques avaient eu la possibilit dmettre des billets aussi bien que des dpts.

Un march secondaire pour les billets Jai mentionn plus haut quil pouvait en thorie se produire un effet de contagion entre banques de dpt mme non rglementes, la suite dune externalit dinformation. Les dposants ntant pas ou peu informs des risques spcifiquement bancaires, toute crise relle dans une banque que lon tient pour cause de faillite est cense pouvoir entraner des difficults srieuses pour les autres banques. Ainsi de mauvaises nouvelles concernant une banque pourraient mal augurer de lavenir des autres. Or il savre que cette cause potentielle dune pidmie bancaire nest en fait quune consquence de plus des interdictions rglementaires imposes lmission prive et concurrentielle de billets. Comme lexplique Gorton (1987), les cours des actifs financiers pour lesquels il existe un march secondaire auront tendance - en faisant lhypothse de marchs efficients - traduire leur degr de risque relatif. Ainsi

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Appendice _ 269 un march secondaire de la monnaie produite par una banque peut, en thorie, constituer une source dinformation fiable sur le risque dune banque particulire et permettraient de limiter les rues bancaires aux seuls tablissements vraiment insolvables. Cependant, le march secondaire des comptes-chques est trop troit pour tre efficace, parce que les chques, tirs par diffrentes personnes auprs de la mme banque et pour un mme montant constituent des actifs distincts. Cest pourquoi la libre mission de billets est ncessaire, si lon doit compter sur les prix du march pour prvenir toute pidmie. On se reprsente un march secondaire des billets de banque comme caractris par la prsence de courtiers non spcialiss dans les billets de banque, et par la publication de donnes priodiques spcialises faisant apparatre la dcote des diffrents billets. Si les courtiers nexigent pas de prime de risque (en plus des frais de transaction) pour convertir les billets dune banque donne, alors les dtenteurs de ces billets resteront convaincus de la solvabilit de la banque et nauront aucun motif de vrifier la solvabilit en se ruant sur la banque. Dun autre ct, les dtenteurs de billets schangeant en-dessous du pair nauront eux non plus aucune raison de se ruer sur la banque mettrice et se contenteront daller trouver leur courtier pour quil prenne en charge, moyennant une prime, le risque que les billets ne soient pas convertis. Quoique les marchs secondaires de billets de banque aient effectivement fonctionn de la sorte aux Etats-Unis et ailleurs, au dbut du XIXme sicle et mme avant 13 , dans un systme entirement drglement, la tendance est en fait au remplacement des courtiers et des publications spcialiss dans le cours des billets de banque, par des rseaux bancaires dots de succursales lchelle nationale, schangeant leurs billets au pair directement ou par lintermdiaire dun tablissement de compensation 14 . On a suggr (notamment Gorton 1987, p. 3) que cette tendance impliquerait aussi labandon du march secondaire des billets et le retour de problmes lis lexternalit de linformation. La vrit est quil existe encore un march secondaire des billets virtuel, o ce sont les banques et les organismes de compensation plutt que les courtiers qui font le march, et o les billets de banque sont cots au pair ou pas du tout (cest--dire que les billets sont refuss en paiement par dautres banques que la banque mettrice). Le systme binaire de cotation des billets sur ce march virtuel suffit empcher un effet de contagion. Seuls les

13 A propos du fonctionnement du march secondaire des billets de banque aux Etats-Unis avant

1845, voir Knodell (1988).


14 Pour savoir pourquoi cela se produit et comment, voir le chapitre 2 ci-dessus.

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dtenteurs de billets de banque qui ne sont pas repris au pair par les autres banques ont des raisons de se ruer sur leur banque. Etant donn que les billets, contrairement aux chques, sont fongibles, quiconque dposera un billet auprs dune banque concurrente naura aucune raison de craindre que la banque refuse de crditer son compte, si celle-ci se rvle incapable de convertir le billet. Ainsi la reprise par une banque dun billet mis par une concurrente, contrairement lencaissement dun chque, constitue un gage manifeste de sa confiance en la solvabilit de cette concurrente. Cest uniquement lorsque la reprise au pair des billets par les banques concurrentes est impose par la loi (comme ce fut le cas, par exemple, avec le National Banking Act de 1864) au lieu dtre volontaire quelle cesse dtre une source dinformation fiable sur les risques bancaires spcifiques. Dans un contexte de libre mission des billets et de libre-change de ceux-ci quelle que soit leur forme, une externalit dinformation na quasiment aucune chance dapparatre 15 .

La monnaie suprieure On croit gnralement que les crises financires se produisent le plus souvent lorsquun resserrement du crdit a lieu aprs une longue priode dargent facile (Kindleberger 1978; Minsky 1977, 1982; et de nombreux thoriciens de lEcole autrichienne). LHistoire semble confirmer cette thorie (Garcia et Plautz 1988, p. 7), qui donne une raison supplmentaire de croire que la banque centrale et le monopole dmission sont la cause de linstabilit du monde financier, plutt que sa solution. La raison est la suivante : un monopole dmission peut entraner des fluctuations bien plus massives et erratiques de la masse montaire, quun systme de libre mission de liquidits sous forme de billets convertibles. Lorsque lmission de billets est monopolise, les crances sur la banque privilge dmission deviennent ncessairement de la monnaie suprieure, mme lorsque ces crances peuvent elles aussi tre converties en monnaie

15 Le fait que les dpts n'aient toujours pas leur march secondaire distinct (ou leur march

secondaire virtuel) est sans importance, tant que ces dpts sont couverts par les mmes actifs que les billets. Ceci a toujours t le cas pour les banques non rglementes, quoique cela n'ait pas t vrai pour les banques lpoque de prtendue banque libre aux Etats-Unis ni par la suite pour les National Banks. Cest pour ces raisons entre autres que ces banques taient exposes des externalits lies linformation, alors qu'elles pouvaient mettre des billets. Voir ci-dessus,

p.

138-139 de loriginal, 246 de la traduction.


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Appendice _ 271 de paiement ultime 16 . Cette monnaie suprieure se substitue la monnaie mtallique pour constituer la plus grande part des rserves bancaires, de sorte que la banque dmission chappe aux compensations adverses lorsquelle produit trop de monnaie. De plus, toute expansion ou contraction des crances sur la banque privilge conduit une expansion ou une contraction multiplie des dpts auprs des banques non privilgies, la seule contrainte qui puisse encore discipliner la politique du monopole national tant le dpart de lor et des devises vers ltranger. Il est clair que lorsquune banque centrale suspend ses rglements de conversion, ou lorsquun systme monnaie de papier est impos sans espoir de retour (chose relativement facile, une fois quil existe un monopole dmission des billets), la capacit de la banque privilgie faire de linflation (ou de la dflation) devient, du moins en droit, illimite. La capacit dune banque centrale accrotre ou diminuer, unilatralement la masse montaire dun pays doit tre mise en perspective avec les limites prcises qui simposent une expansion ou une contraction de ce genre dans un systme de banque libre. Les chapitres 3 et 6 ont dcrit avec force dtails pourquoi les banques libres, contrairement aux banques centrales, ne peuvent avoir aucun effet, ni individuellement ni de faon concerte, provoquer un changement du niveau des prix ni des taux dintrt nominaux. Cest pourquoi, contrairement aux banques centrales, les banques libres ne peuvent faire disparatre les rserves dor dun pays en faisant de linflation. Ceci les rend incapables dengendrer les situations qui ont caus la plupart des crises financires amricaines et europennes dans un systme dtalon-or : une hausse des prix intrieurs (quil y ait une vague de spculation ou non) conduisant une fuite des rserves 17 . Nul besoin de prciser que les banques libres seraient absolument incapables dengendrer les hyperinflations ou les surchauffes conjoncturelles rcurrentes, qui caractrisent les systmes monnaie fiduciaire et sont lune des principales causes des crises financires du pass rcent. Dans une proportion remarquable, les recherches consacres aux crises financires ont jusqu prsent refus de constater ces vrits premires. Ainsi Kindleberger (1978, p. 52) numre-t-il le dveloppement de la banque prive et des

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Voir ci-dessus, pp 48-49 de loriginal, 86-87 de la traduction franaise).


prteur en dernier ressort, se produisaient souvent aprs des priodes d'accroissement du crdit. De telles priodes d'accroissement du crdit taient souvent suffisamment importantes et durables pour entraner des sorties dor et de devises et provoquer des doutes quant la capacit des banques commerciales convertir leurs billets en or.

17 Humphrey et Keleher (1984, p. 279) remarquent que : Les crises, engendres par l'existence d'un

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instruments financiers, les dcouvertes dor, et (p. 17) la capacit des banques prives et concurrentielles tendre leurs rserves, comme autant de causes dexpansion montaire excessive 18 , prsentant au contraire les banques privilgies (centrales) comme un facteur de stabilit : Les banques centrales sont apparues pour imposer une discipline linstabilit du crdit. La transformation de la banque prive, soucieuse de rentabilit, en banque centrale est une trs belle russite. Ds 1825, la division du travail avait t tablie : les banquiers privs de Londres et de la province assuraient le financement en priode de prosprit, et la Banque dAngleterre le faisait en priode de crise (Kindleberger 1978, p. 77). Cest l une interprtation de lhistoire de la banque en Angleterre quil est littralement impossible de croire. Les administrateurs de la Banque dAngleterre, aussi bien en 1825 que par la suite, auraient certainement t les premiers surpris dapprendre que, contrairement aux banquiers privs, ils ne se souciaient pas de rentabilit ou quen fait, si leur banque bnficiait dun statut privilgi, ctait pour lui permettre dimposer une discipline un crdit naturellement instable. Ils auraient eu plutt tendance penser que si leur banque possdait tous ces pouvoirs et tous ces privilges ctait uniquement pour lui permettre de faire de largent et surtout, den faire plus facilement que les autres banques, afin de partager largent en question avec le gouvernement. Quant la prtendue division du travail en 1825, nous avons dj vu en quoi on peut la souponner dans son principe. De plus, rpter largumentaire complaisamment rpandu par les administrateurs de la Banque dAngleterre au cours de la Restriction, Kindleberger devrait savoir que la glace sur laquelle il saventure est beaucoup plus mince quil ne le croit. Tout comme une partie des participants la controverse bullionniste tenaient que ctait la Banque dAngleterre, et non les banques rurales, qui tait responsable de la dprciation de la livre pendant la Restriction (White 1984, pp. 55-58), des auteurs plus tardifs tels que Parnell et Mushet (cits par White, p. 63) ont directement accus la Banque dAngleterre et ses surmissions de 1824-1825 19 davoir caus la crise de 1825. Cet avis est partag par des experts plus rcents tels que Nevin et Davis (1970, p. 43), qui constatent que les banques rurales

18 Pour la critique de ces prtendues causes de surexpansion montaire, voir ci-dessus chapitre 6 et

pp.129-133 de loriginal, 229-235 de la traduction).


19 Il vaut d'tre mentionn qu'aucune banque cossaise ne fit faillite ni mme ne demanda l'aide de la

Banque d'Angleterre pendant la crise de 1825. Voir White (1984, p. 47).

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Appendice _ 273 avaient limit leurs missions de billets et accumul des rserves, chez elles et Londres aprs 1819 pour prparer le retour la convertibilit. Les banques rurales ne changrent dattitude quaprs 1822, lorsque la Banque dAngleterre - encourage en cela par une dcision de dernire minute du gouvernement de maintenir les petites coupures mises par les banques rurales.en circulation jusquen 1833 (Thomas 1934, p. 42) - dcida de faon fort imprudente dutiliser les larges rserves quelle avait obtenues de la campagne pour ramener son taux de prt 4% et pour tendre de 65 95 jours le terme des crances commerciales admissibles lescompte. Daprs Nevin et Davis, les banques rurales ne pouvaient faire autrement que de conformer leur politique de crdit ces nouvelles ralits et dvelopprent leurs propres missions. Lors de quelques pisodes ultrieurs (o on aurait encore mieux pu voir oprer cette prtendue division du travail), la responsablit de la Banque dAngleterre est encore plus manifestement tablie. On peut en trouver un bon exemple dans la crise des banques marginales de 1973-74. Daprs Reid (1982), cette crise fut le rsultat dune expansion dlibrment provoque (avec laide de la Banque dAngleterre) par le gouvernement Heath pour gonfler tout prix les statistiques du produit national. Il ny a dailleurs videmment pas que la Banque dAngleterre qui ait pch par action (et non seulement par omission) au cours de lHistoire rcente. Comme lobservent Garcia et Plautz (1988, p. 111), la Fed a fait, plusieurs reprises, tout ce quil fallait pour quil se produise des faillites et des crises de liquidit dans les secteurs financier et autres. Laccroissement excessif de la masse montaire, rendu possible par lexistence des banques centrales, a expos les institutions financires des va-et-vient dans les taux dintrt nominaux la fois bien plus marqus et plus frquents quil naurait t seulement possible en leur absence. Kindleberger lui-mme en donne lexemple dans un article rcent, avec la tentative de la Fed daider la relection de Nixon en 1972, par une politique dinflation de crdit visant faire baisser les taux dintrt (Kindleberger 1988, p. 176). Suggrer, comme Kindleberger le fait par ailleurs, que de tels comportements iraient lencontre de la raison vritable pour laquelle la banque centrale est apparue, quivaut ne tenir absolument aucun compte de leur origine historique avre. Cest comme si on disait que les lions ne sont apparus que pour faire des numros de cirque. La vraie surprise nest pas dans linflation que font les banques centrales, mais plutt dans le fait quon ait pu de temps en temps leur demander autre chose. En guise de conclusion : le monopole dmission des liquidits est bien plus la cause de la fragilit du monde financier que son ventuelle solution. Ce fait permet de comprendre pourquoi les systmes bancaires dcentraliss du pass, tels ceux de lEcosse (White 1984), du Canada (Schuler 1988), de la Sude (Jonung 1985) et de la

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Suisse (Weber 1988) au XIXme sicle, taient tellement stables. Une russite qui doit sembler paradoxale ceux qui croient linstabilit inhrente de la banque couverture partielle et qui concluent par consquent la ncessit dun prteur en dernier ressort 20 .

La thorie de la domination montaire Il existe encore une autre manire, peut-tre plus subtile, dont les restrictions monopolistiques imposes la production prive dargent liquide ont contribu faire croire au prtendu besoin dun prteur en dernier ressort. Cest quelles ont indirectement port croire que la banque prive aurait une tendance naturelle la centralisation et au monopole (Gorton 1987, Gorton et Mullineaux 1987, Goodhart 1988). Ce quimplique cette vision du monde, cest que lvolution dun systme bancaire libre conduirait naturellement lmergence dune banque particulire, auprs de laquelle les autres banques emprunteraient en priode de difficult, et o elles dposeraient leurs rserves en temps ordinaire. Cette conception mconnat par consquent que le degr de hirarchisation observ dans les systmes bancaires contemporains ne correspond pas ce que feraient des banquiers libres la recherche de leurs seuls intrts (voir le chapitre 2). Une telle hirarchisation nest quune consquence de plus des contraintes rglementaires, y compris celles qui portent sur lmission de billets, qui ont permis certaines banques de dominer et contrler leurs concurrentes, tout en les affaiblissant. Lexemple historique le plus significatif -et de loin- est celui de la domination progressive par la Banque dAngleterre. La transformation de la Banque dAngleterre en banque centrale fut la consquence des nombreux privilges de droit quelle avait reus en change de prts importants au gouvernement (Smith 1936, pp. 9, 129; Bagehot (1873) 1915, pp. 90-97). Au nombre des principaux privilges de la Banque dAngleterre avant 1826 figuraient (1) son monopole dmission des billets dans un rayon de 105 km autour de Londres, (2) son monopole en matire de banque par actions et responsabilit limite et (3) son statut dunique dpositaire des rserves publiques. Linterdiction des banques par actions et responsabilit limite en-dehors de Londres tait particulirement nfaste, dans la mesure o elle obligeait la majeure partie de lAngleterre dpendre de petites banques rurales sous-capitalises pour leur fournir

20 Pour les nombreuses autres objections la libre mission de billets, notamment que celle-ci serait

incompatible avec une offre montaire bien rgle, voir plus haut.

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Appendice _ 275 des liquidits 21 . Pour Lord Liverpool (cit dans Dowd 1989, p. 125), cette loi tmoignait ... dune indulgence des plus totales lgard de tout ce qui est pourri et malsain, mais dune rigueur extrme envers tout ce qui est bon. Elle autorise un cordonnier ou un marchand de fromages [ mettre des billets], cependant que par ailleurs elle interdit un groupe de plus de six personnes, aussi honorables quelles soient, de sassocier pour crer une banque, dont les billets permettraient de rgler toutes les transactions du royaume. Daprs Parnell (cit dans White 1984, p. 40), ctait la prsence de tant de cordonniers et marchands de fromages 22 dans la banque anglaise qui y avait caus la faillite de centaines dtablissements en 1826. Au contraire, la relative libert du systme bancaire cossais lavait dot de plusieurs puissantes banques par actions, avec des succursales dans tout le pays, et aucune de ces banques ne fut affecte par la crise qui svissait en Angleterre. Les privilges de la Banque dAngleterre eurent aussi pour effet dinciter les autres banques y dposer leurs rserves en or et considrer les crances sur cette banque comme leur source de liquidit ultime 23 . Cette situation ne conduisit qu accrotre la dpendance des banques plus faibles vis--vis de leur concurrente privilgie, rendant le systme encore plus lourd et hirarchis. La Banque avait de plus appris, quen cas de crise, elle pouvait compter sur le gouvernement pour lui viter la faillite, en lautorisant suspendre ses rglements. Ainsi, alors que les autres banques subissaient une dpendance anormale vis--vis de la Banque dAngleterre, celle-ci pouvait refuser de leur venir en aide en toute impunit - une sorte de risque moral inverse de celui quon associe gnralement aujourdhui la banque centrale. Un

21 Pendant de nombreuses annes, la Banque n'prouva pour sa part aucun besoin de crer des

succursales pour l'mission et la conversion de ses billets en-dehors de Londres. Une campagne mene par Thomas Joplin en 1826 aboutit une nouvelle loi permettant la cration de banques par actions en-dehors de Londres; mais cette loi ne permettait pas ces nouvelles banques d'mettre des billets, et leur imposa toutes sortes de contraintes vrament gnantes. Quoique ces contraintes aient t ultrieurement supprimes, l'interdiction faite aux banques par actions d'mettre des billets fut maintenue. Voir Nevin et Davis (1970, pp. 59-60).
22 On ne sait pas si c'est Parnell qui a emprunt cette formule Lord Liverpool ou si cest l'inverse. 23 Cette pratique fut officiellement reconnue par le Bank Act de 1933, qui donna aux billets mis par

la Banque d'Angleterre cours lgal pour les rglements entre les autres banques.

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exemple relativement tardif de ce phnomne a peut-tre t le refus par la Banque dAngleterre de venir en aide Overend, Gurney and Company en 1866 (De Cecco 1975, pp. 80-82). un exemple peut-tre encore meilleur est celui de la Banque de France, liminant dlibrment les banques dmission provinciales concurrentes en 1847-48 (Kindleberger 1984, pp. 104-7). En se comportant de la sorte, les banques centrales ne font que renforcer, bien entendu, leur pouvoir sur les banques qui subsisteraient sous cette discrimination. La position privilgie de la Banque dAngleterre navait pas comme unique consquence la dpendance des autres banques anglaises son gard. Comme Londres tait la capitale financire de la Grande-Bretagne, et en fait celle du monde, dominer le march financier londonien revenait dominer le march financier international. Avec pour consquence que les banques non-anglaises, y compris les banques cossaises pendant la priode de banque libre en Ecosse, se tournrent parfois vers la Banque dAngleterre pour quelle leur apporte des concours court terme. Ce fait a conduit plusieurs auteurs (Cowen et Kroszner 1989; Rockoff 1986, p. 630; Rothbard 1988; Sechrest 1988; Goodhart 1988) nier que la banque ait jamais t vraiment libre en Ecosse, dans la mesure o ce systme dpendait lui-aussi dun accs une banque centrale. En argumentant de la sorte, ces auteurs ne distinguent pas entre le besoin pour un systme bancaire davoir accs un centre financier important et sa dpendance ventuelle vis--vis de laide accorde par une banque dmission privilgie. Il est certain que Londres aurait de toutes faons t le plus important centre financier dAngleterre (et du monde), mme si la banque y avait t vraiment libre. Dans ce dernier cas, les banques cossaises auraient pu compter sur plusieurs grandes banques par actions anglaises pour accder au march financier principal ou, mieux encore, y auraient tout simplement tabli leur propre succursale (voire leur sige). Pour prendre la pleine mesure de linanit de ce soupon fait la banque libre, il faudrait envisager ce qui se serait pass si lEcosse avait cr une banque monopole dmission tandis que lAngleterre aurait autoris ses banques se dvelopper endehors de toute contrainte. Les conomistes auraient peut-tre eu le privilge de voir une banque centrale monopolistique dans lobligation de dpendre de plusieurs banques dmission concurrentielles pour lui prter en dernier ressort et lui servir dintermdiaires pour ses interventions sur les marchs financiers nationaux et internationaux. Quelles conclusions en auraient-ils tir? Quelles conclusions faut-il tirer du fait que les grandes banques canadiennes aient quelquefois eu besoin des banques prives new-yorkaises avant comme aprs 1913? Finalement, que devrait-on conclure

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Appendice _ 277 de lexprience des banques enskilda D en Sude avant 1900 - qui la politique de la Riksbank privilgie tait de refuser toute assistance, mais qui nen chapprent pas moins toute faillite - ou dexpriences comparables connues par les banques dmission cantonales suisses juste avant la guerre Franco-Prussienne? On ne peut dire daucun de ces systmes quils aient, mme indirectement, dpendu de laide dune banque centrale privilgie. Ainsi la domination quexercent les banques centrales nest absolument pas une volution naturelle, mais provient dune combinaison de choix politiques et daccidents historiques (Smith 1936, p. 2), le motif essentiel tant le dsir du gouvernement dobtenir de certaines banques des faveurs financires. Loin dtre compatible avec une saine volution de la banque prive, une telle domination est cause daffaiblissement du systme financier : le pouvoir exerc par les banques centrales est autant de libert daction enleve leurs concurrentes potentielles. De plus, le jeu du centralisme bancaire, dans lequel la puissance se concentre dun groupe de banques une seule banque, est un jeu somme ngative. Il est intressant de noter que Walter Bagehot -qui passe pour le grand-prtre du dogme auprs des partisans du centralisme bancaire- avait fort bien compris tout cela. Pour lui, les responsabilits particulires de la Banque dAngleterre tenaient ce quelle tait en possession des rserves ultimes du systme bancaire du pays. Mais cette situation, loin dtre naturelle, tait due laccumulation par la Banque de privilges institutionnels... que personne (sic!) nenvisagerait de dfendre aujourdhui ((1873) 1915, pp. 66, 90-97). Loin de chercher dfendre laspect monarchique de Lombard Street, Bagehot (p. 65-67) le trouvait dangereux et le comparait dfavorablement au systme naturel o de nombreuses banques de taille gale ou comparable tout du moins seraient apparues si les hommes de lEtat ne sen taient mls : Dans tous les autres secteurs, la concurrence met en gros les participants galit Il ny a aucune tendance la suprmatie dans lindustrie du coton; il ny en a aucune non plus dans le secteur bancaire, lorsque celui-ci a pu se dvelopper librement... Ds quil y a suprmatie ou domination absolue dans un secteur, cest clairement quil existe des avantages indus et une intervention externe quelconque.

D Il sagit des banques prives [N.d.T.].

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De lenseignement de Bagehot, cest cet aspect dont les partisans actuels de la banque centrale nont voulu tenir aucun compte, faisant passer son acceptation faute dun meilleur choix possible pour un soutien inconditionnel 24 .

La Banque Libre labri des paniques Dans ce qui prcde, jai tent de faire comprendre que lobjectif de maximisation de lefficacit des banques et celui dviter la fragilit et les crises du systme financier ne sont pas deux objectifs opposs, le premier exigeant concurrence et libralisation du systme financier, le second ncessitant rglementation et contrle. Un systme bancaire libralis, et donc comptitif, est susceptible dtre la fois plus efficace et moins fragile, moins sujet aux crises. Cela nimplique pourtant pas que ce systme de banque libre serait ncessairement labri de toute panique. Aussi longtemps que les banques continuent dmettre des crances sur elles-mmes, convertibles vue et sans condition, tout en ntant couvertes que partiellement, demeure la possibilit logique dun effondrement du systme. Le systme pourrait encore tre expos une hausse soudaine de la demande de monnaie de remboursement ultime de la part du public, provoque par une invasion ou une rvolution; ou tre mena par une importante panne informatique (comme celle ayant entran la cessation de paiement sur 23 milliards de dollars de la Bank of New York en 1985). Se pose alors le problme fondamental de savoir, si un prteur en dernier ressort resterait ncessaire dans un systme drglement pour prvenir de tels vnements, aussi rares soient-ils. Il me semble que ce ne serait pas le cas, tant donn que la dpendance gnralise lgard de crances convertibles vue et sans condition sur les banques nest elle-mme quun produit artificiel de contraintes institutionnelles. Comme le fait remarquer Rockoff (1986, p. 623), lAct de 1765 infligeait une amende de 500 toute banque cossaise qui naurait pas rembours un billet vue; de mme, les lois dits de banque libre aux Etats-Unis exigeaient des autorits des tats quelles rcuprent tous les billets dune banque en vendant les obligations dposes en caution par ladite

24 Kindleberger (1978, p. 164) dclare mme que Bagehot jugeait appropri que ce soit la Banque

d'Angleterre, et non les banques elles-mmes, qui dtienne les rserves ncessaires pour permettre au pays de faire face une panique -affirmation qui est exactement le contraire de la vrit. Un autre grand conomiste anglais, qui partageait l'opinion critique de Walter Bagehot sur la banque centrale tait Sir Robert Giffen (1905, pp. 175-76).

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Appendice _ 279 banque, ds lors que celle-ci aurait manqu rembourser ne serait-ce quun seul dollar payable vue 25 . Des lgislations de ce genre empchaient les banques doffrir leurs clients des contrats diffrents, convertibilit conditionnelle, les exposant par l-mme, et de faon inutile, un plus grand risque de cessation de paiements et, partant, de panique. Les contrats convertibilit conditionnelle -les contrats qui font dpendre la conversion dun billet de banque ou dun dpt crditeur du montant total des remboursements exigs un moment donn- peuvent prendre deux formes. La premire permet aux banques, dans certaines conditions, de suspendre ou de limiter la convertibilit des dpts en monnaie suprieure. Une banque, tout en ayant suspendu ses conversions, peut encore exercer dautres types dactivits bancaires, telles que lmission de billets, lencaissement des dpts et loctroi des prts. Elle peut aussi mettre en place certains arrangements au niveau de ses transactions avec les autres banques, permettant ainsi ses billets et aux chques tirs sur elle de continuer tre utiliss dans les rglements de faon gnrale. Lautre type de contrat convertibilit contingente prvoit la cration de billets clause optionnelle, qui peuvent selon les voeux de la banque mettrice, ou bien tre rembourss vue ou bien ne ltre quaprs un dlai prdtermin, moyennant versement dintrts aux dtenteurs de billets dans ce dernier cas. Les billets clause optionnelle et la cessation de la convertibilit des dpts ont tous deux t observs dans lHistoire. Les premiers furent mis par les banques cossaises avant 1765, et la seconde fut utilise plusieurs reprises par les banques nationales amricaines avant lapparition de la Rserve Fdrale 26 . De plus, comme lont observ Dowd (1988), Gorton (1985) et dautres encore, leur utilisation est parfaitement compatible aussi bien avec les intrts des banques que ceux de leurs clients, si bien quil ny a que les contraintes rglementaires qui ont pu empcher quils se substituent plus largement aux crances vue et inconditionnelles sur les banques. Dans ce systme les banques nont intrt exercer loption dinterrompre leurs

25 Imposer cette loi tait une autre affaire. Il existe bon nombre d'anecdotes, dont certaines sont

probablement vraies, qui racontent des histoires de courtiers en billets ou de particuliers en Ecosse ou aux Etats-Unis forcs de quitter la ville pour avoir os demander de lor en change de leurs billets. Dans l'idal, la loi devrait permettre aux banques de passer librement toutes sortes d'accords contractuels avec leurs clients, et les contraindre les respecter comme s'ils taient tous crits. Dans la pratique, la loi na jamais fait ni l'un ni l'autre.
26 Bien qu'il soit vrai que la suspension de la convertibilit par les banques nationales ne pouvait

sautoriser daucun accord pralable et contractuel de leurs clients, Gorton (1985, p. 177) observe qu aucun moment les banques, ni les dposants, ni la justice ne lont jamais combattu.

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paiements en or que dans les cas o de tels rglements deviennent matriellement impossibles (Postlewaite et Vives 1987, pp. 490-91). Daprs Gorton (1985, p. 190), la cessation de paiements dans une telle situation vite que les dtenteurs de crances sur les banques nadoptent des comportements qui pourraient exposer leur banque des pertes dues des ventes prcipites : La cessation de paiements permet dviter ue les dposants ne fassent des retraits sous-optimaux, retraits ventuellement inspirs par une crainte de moins-values (ventuellement justifie) mais qui pourraient entraner des pertes encore plus graves quun processus de liquidation mieux organis. Plus important peut-tre, la simple ventuelit dun arrt des conversions peut, daprs Dowd (1988, p. 327) suffire enrayer une panique et protger le systme bancaire de leffondrement. Ainsi les contrats convertibilit contingente peuvent-ils offrir une solution de remplacement efficace tout prt en dernier ressort, lassurance des dpts et autres solutions imposes par les hommes de lEtat pour enrayer les paniques bancaires 27 .

Conclusion
Malgr tant daffirmations tendant prouver le contraire, les systmes bancaires couverture partielle ne sont ni fragiles, ni instables par nature. La fragilit et linstabilit des systmes bancaires tels quils existent de nos jours nest pas une caractristique inhrente lconomie de march, mais au contraire le produit ncessaire des rglementations et des taxes qui lui sont imposes. Cela ne signifie naturellement pas que la drglementation soit sans danger. Eliminer les mauvaises

27 Diamond et Dybvig (1983) affirment que les contrats convertibilit contingente peuvent se

rvler infrieurs l'assurance des dpts, parce que, dans le cadre de contrats convertibilit contingente, la suspension des conversions peut nuire aux intrts des dposants qui souhaitent retirer de la monnaie suprieure dans le but d'accrotre leurs dpenses en biens de consommation, alors mme que ces contrats sauvegardent les intrts des consommateurs qui paniquent. Cet argument ne tient pas compte du fait que la monnaie suprieure n'est pas ncessaire pour les achats courants, notamment lorsque lmission des billets de banques est libre. Contrairement une fermeture temporaire des banques, linterruption des conversions n'empche pas ncessairement les dposants de faire leurs achats au moyen de chques ou de billets de banque. Historiquement, les banques (et le public aussi, gnralement) ont souvent accept de reprendre au pair les billets et les chques de banques qui avaient interrompu leurs remboursements (et mme celles qui taient en faillite).

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Appendice _ 281 rglementations bancaires est comme couper les fils dune bombe retardement : la tche est risque et doit tre faite dans un ordre prcis et dtermin; cela vaut cependant mieux que de laisser lengin continuer faire son tic-tac. Une fois que le dtonateur, cest--dire les contraintes rglementaires, aura t retir, la charge, cest--dire la banque centrale avec sa monnaie sans gage, pourra son tour tre supprime en toute scurit.

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niveau des prix et banque libre, p. offre de liquidits, p. ratios de rserves, p. stabilit et efficacit du systme, p. banque Centrale, p. banque libre, p. Banques de dpt (Banque centrale), p. Banquiers-Joailliers, p. Barth, James R., p. Benston, George J., p. Bien public (Production de monnaiebanques comme), p. Billets banque libre, p. circulation, p. dveloppement, p. plthore, p. Voir aussi Liquidits; banques. Billets de banque.Voir Monnaiebanques. Blair, Roger, p. Bordo, Michael, p. Broughton, James, p. Bryant, John, p. Monnaie-

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concurrentielle, p. cots de ltablissement dune rputation, p. limitations.Voir aussi Interdiction des petites coupures, p. monopole, p.Voir aussi Banque centrale. privilges de lEtat, p. Emploi.Voir Plein-Emploi, p. Encaisses relles, p Voir aussi Monnaie-banques, demande. Engagements bancaires.Voir Dpts; Monnaie-banques : Billets. Entrepreneurship, p. Epargne force.Voir Crdit; Accroissement du crdit. Epargne, p. Voir aussi Crdit; MonnaieFonds Voir aussi Monnaie-banques; Monnaie externe. Espagne, p. Espces.Voir Or. Etablissements de compensation rle, p. Etalon matire-premire.p Etalon-or. Etats-Unis banque caution obligataire.p banque libre, p. frappe et mission de billets en univers concurrentiel, p. monnaie suprieure. pnurie de liquidits, p. System; Suffolk System

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Voir aussi Systme de la Rserve Fdrale; National Banking System Extriorits, p.

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Production de monnaie-marchandise et quilibre montaire, p. Strilisation des variations de de rserves, p. Thories dautres auteurs, p. Variations du niveau des prix et quilibre montaire, p.

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Neutralit de

la monnaie; Monnaie externe. Monnaie externe Demande, p. dtermination de la demande p Gel de loffre de monnaie externe, p. Offre, p. Voir aussi Monnaie-marchandise. Monnaie fiduciaire cours forc, p. dans un univers concurrentiel, p.Voir aussi Banque Centrale; Emission de billets. Monnaie lgale, p.Voir Monnaie fiduciaire. Monnaie suprieure billets de la Banque centrale, p. dans lHistoire, p. rforme montaire et monnaie suprieure, p. Voir aussi Liquidits; Monnaie externe; Pnuries. Monnaie-banques Centralisation de loffre, p. Demande de rserves et monnaiebanques, p.

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Monnaie-marchandise banque centrale, p. demande, p. dveloppement, p. offre, p. substitution fiduciaire, p. Voir aussi Or, Monnaie externe. Monnayage.Voir Frappe, p. Monopole naturel, p. Monopole.Voir Banque centrale; Monopole naturel; billets, Monopole. Moyens de paiement, p. Mullineaux, A.W, p. Multiplicateur de crdit/Taux de rserves Loi de la conservation, p. Variabilit, p. Emission de

N.
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Prix et information, p. Problme dinformation, p. Productivit et variations du niveau des prix, p. Qualit optimale de monnaie, p. Monnaie suprieure;

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Rserves excdentaires.Voir Rserves obligatoires; Rserves, excdent. Rserves obligatoires conomiques statutaires. Responsabilit des actionnaires, p. Revenu, p. Riksbank (Sude), p Risque.Voir Assurance des engagements bancaires. Rist, Charles, p. Robertson, Dennis, p. Rockoff, Hugh, p. Rolnick, Arthur J., p. Rothbard, Murray N., p. Rues de remboursement, p. Rues sur les banques banque centrale, p. banque libre, p. crises bancaires. types, p. Voir aussi Faillites bancaires, Clause optionnelle.

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