Grecia: prembulo y detonador a la tragedia del Primer Mundo

Por: Javier Argello Lacayo*, el viernes, 07 de mayo de 2010

Los que no leyeron la Ilada o la Odisea podrn vivir la actual tragedia griega sin visitar Atenas. Grecia es pionera en confrontar los limites y las consecuencias de la deuda pblica. Sin embargo, no estar sola en este nuevo captulo de las finanzas mundiales que se escribe en Atenas... y se vive en todas partes.

Hoy en da, la combinacin de deuda pblica y privada excede el 350% del PIB de EE.UU. Esto no se ha comenzado a sanear o reducir. Durante la Gran Depresin lleg al 260%.
Debido a que el capital no tiene nacionalidad o fronteras tiene relaciones con quien ms le pague y se va cuando las relaciones no le satisfacen existen contagios financieros. En adicin, la afliccin griega es comn en varios pases de la Unin Europea y EEUU. Irnicamente, el primer mundo est entrando a vivir los problemas del tercer mundo endeudamiento excesivo. Latinoamrica los vivi en los 80s. La Bolsa de valores de EE.UU. tuvo un encuentro con la muerte ayer. Entr en una cada abismal sin precedente. Por un periodo breve, cay casi un 10%, para luego recuperar 700 puntos antes de cerrar con una fuerte cada de 300 puntos, perdiendo un 3% de su valor. Visto de otra forma, la fluctuacin porcentual de un da fue superior al promedio anual histrico de la Bolsa. Lo ms probable es que la cada temporal y exagerada de 1.000 puntos se deba a una mezcla de factores - errores tcnicos, tecnologa diseada para explotar cambios voltiles de precios, pnico

sistemtico, baja liquidez en el sistema y liquidez fragmentada. Aunque se identifique con precisin la causa y se corrija la raz del problema, ya est hecho el impacto psicolgico. Esto no es reversible y puede acelerar la velocidad de la inevitable correccin. Siempre hay un evento que detona una correccin en el mercado. Grecia y el misterio de los 1.000 puntos pueden ser el prembulo al destino que le espera a la Bolsa. El giro violento siempre es inesperado, pero el hecho de que venga no debera de sorprendernos porque el destino ya estaba escrito y no es Homero el autor de esta tragedia. Las razones comnmente expresadas para justificar la recuperacin meterica de la Bolsa y el optimismo actual son errneas.

10 Factores que amenazan alzas en la Bolsa de Valores

1. Psicologa del mercado. Es difcil encontrar un economista o periodista que no proclame razones por las cuales seguir subiendo la Bolsa. Los bancos que asesoran a sus clientes para invertir su capital tienen meses de promover el optimismo que los medios han diseminado. Difcilmente un ejecutivo de un banco, por tanto alto que sea, va a contradecir al Wall Street Journal cuando proclama la Bolsa a 11.000 es solo el inicio del ascenso (DOW 11.000 is only the beginning) o de la revista The Economist cuando su portada refleja Esperanza al fin (Hope at last) sobre un arcoris. Newsweek recientemente declar Amrica is Back (Amrica Regresa) en su portada. Si las portadas de las revistas sealaran el destino de la Bolsa, fuera ptimo publicar una portada que dijera Prosperidad permanente. Desafortunadamente es ms comn que reflejen la euforia colectiva antes de las cadas inesperadas. El optimismo del mercado est al mismo punto que estaba justo antes de caer de forma precipitosa en el 2007. 2. Deuda privada y pblica. El consumidor provoc la crisis del 2007 porque top sus lneas de crdito y excedi su capacidad de pago. Estos recientemente empiezan a normalizar sus gastos y bajar sus deudas. La cultura de financiar el consumo diario se acumul por varias dcadas, llegando a representar US$14 trillones en el 2009, de los cuales US$10 trillones son deuda hipotecaria. La deuda total era menos de US$3 trillones en 1990. Esto no se revierte con doce meses de austeridad o con un desempleo del 10%. Al caerse el gasto privado, lo rescat (temporalmente) el gobierno, quien a la vez est desafiando los lmites de la prudencia. Y est por verse cuando exceder su capacidad de pago, la cual es finita o tendr efectos dolorosos. Al gobierno de EE.UU. le tom 30 aos reducir el endeudamiento acumulado en la Segunda Guerra Mundial, el cual sostuvo por ms de 20 aos. La crisis del 2007 llev al gobierno al mismo nivel de endeudamiento de la Segunda Guerra en menos de 18 mesesinyectando liquidez y comprando deuda en el mercado. El sector bancario a su vez, mantuvo crditos equivalentes al producto interno bruto mundial hasta 1999. Cuando se permiti fusin de las actividades de banca de inversin con banca comercial/consumo se crearon innovaciones que le permitan a los bancos emitir deuda que se empacaba y revenda. Pensando que el riesgo de la deuda lo asumiran otros "tontos" en el sistema financiero global,

los bancos se dedicaron a producir deuda txica en cantidades exorbitantes. Esto caus que la deuda que tom seis dcadas en acumularse, se triplicara en menos de una dcada. Hoy en da, la combinacin de deuda pblica y privada excede el 350% del PIB de EE.UU. Esto no se ha comenzado a sanear o reducir. Durante la Gran Depresin lleg al 260%. Lo nico que revierte esto es la austeridad. Esto equivale a encoger la economa, lo cual es pblica y polticamente doloroso, pero necesario. 3. Hipotecas. Parte de lo que caus que estallara el mercado hipotecario fue provocado por el hecho que consumidores compraron casas que no podan comprar. Como los bancos dejaron de asumir el riesgo que emitan, otorgaban prstamos para casas fuera del alcance de los consumidores a travs de hipotecas que solo cobraban intereses (cuotas artificialmente bajas) por los primeros aos. En esencia vendan bombas de tiempo. El tiempo lleg en el 2007. La primera ola de hipotecas variables (cuando subi exponencialmente la cuota mensual) explot en el 2007. La segunda comienza a mediados del 2010, pero asciende a su pico en el 2011. La consultora McKinsey estima que entre 11 el 26% de las viviendas an estn en riesgo debido a que el valor de las hipotecas excede el valor de mercado de la propiedad. En cuanto a la posibilidad de que los precios de las propiedades continen a caer, de acuerdo a el ndice de asequibilidad de los ltimos 20 aos, los precios de las viviendas estn ms de un 25% arriba de lo que es financieramente viable para los ingresos promedio. 4. Precios artificiales. El ndice S&P 500 ha subido ms de 70% desde marzo del 2009. Este auge solo tiene un punto de comparacin en los ltimos cien aos, el que ocurri durante la Gran Depresin (en 1932). El problema es que la siguiente dcada gener perdidas. En muchas formas, la Gran Depresin se pareci la crisis del 2007, ambas fueron producto del endeudamiento, inequidad y especulacin extrema. Improbable que esta crisis salga sin el dolor de la previa crisis a la cual se asemeja, aunque sea ms efectiva la poltica monetaria reaccionaria, no puede mgicamente desaparecer la deuda. En adicin, el cambio en el ndice de produccin industrial de la economa norteamericana est altamente correlacionado al precio de la Bolsa. Recientemente, la Bolsa se dispar dejando a este ndice atrs formando una brecha sin precedente. Estas separaciones tienden a ser temporales ya que la Bolsa no se puede desplazar de la realidad por un periodo indefinido. Es ms probable que la Bolsa se encoja a que la economa se duplique en el corto plazo. 5. Dlar y exportaciones. Durante el 2010 el euro ha cado un 15% contra el dlar, casi la mitad de esta prdida ocurri en los ltimos das, al estallar la crisis en Grecia. Espaa debe ms de cuatro veces lo que debe Grecia e Italia ms de cinco veces. Inglaterra hace que Espaa e Italia parezcan ricos. Esta turbulencia econmica y pnico europeo est provocando un refugio en el dlar, lo cual aprecia su valor. Un dlar fuerte debilita las exportaciones, lo cual encarece los productos americanos al resto del mundo. Esto amenaza el crecimiento econmico.

6. Tasas y crecimiento. Para prevenir un apocalipsis financiero el gobierno tuvo que intervenir en
los mercados, de otra forma la crisis financiera podra haber paralizado el comercio global en septiembre del 2008.

A la vez, el banco central de EE.UU est acostumbrado a producir el clima idneo para las burbujas que los polticos desean para su popularidad. Dado que el consumidor tuvo que frenar sus prstamos y acoplar su estndar de vida a sus ingresos reales, el gobierno entr en su reemplazo a inyectarle liquidez al mercado y comprar activos para mantener la economa a flote.Este parche temporal se convirti en una dependencia peligrosa ya que el consumidor est lejos de regresar a sus gastos financiados. Por ende, el gobierno ha mantenido las tasas suficientemente bajas para producir otra burbuja en la Bolsa, de tal forma que incremente el optimismo, la riqueza artificial y temporal de los consumidores para que regresen a gastar lo que no tienen.

7. Prstamos bancarios. Con las tasas a casi cero, los bancos tampoco han cumplido su labor de
prestar ya que han preferido optar por el carry trade donde usan depsitos para generar un margen financiero sin riesgo prestndole al mismo gobierno en vez de generar prstamos con riesgo al sector privado. El impacto deseado del gobierno endeudarse para resucitar la economa no ha sucedido y ahora nos encontramos con dos enfermos en condicin crtica (gobierno y consumidores) en vez de uno. Lo ms grave es que la herramienta financiera para restaurar las cadas de la Bolsa e incentivar los prestamos (actividad econmica) es la reduccin de las tasas de inters. El arma del banco central para estimular la economa es la tasa de inters. Cuando baja la tasa estn supuestos a prestar los negocios, invertir y generar empleos y gastos. Dado que el banco central ha optado por mantenerlas en casi cero sin producir este efecto, si la Bolsa cae de forma precipitosa, no tendr herramienta a la que recurrir para estimular la economa.

8. Resultados relativos. La Bolsa reacciona cada tres meses en base a los resultados financieros
que reportan las empresas que transan en la Bolsa. Los resultados financieros son comparados con el mismo trimestre del ao anterior. En el primer trimestre del 2010, cuatro de cada cinco empresas han reportado ingresos superiores a los que se esperaban. La principal razn es que el primer semestre del 2009 representa la cima de la crisis, el momento ms oscuro de la economa norteamericana, cuando aparentbamos entrar en el apocalipsis financiero. Con solo demostrar seal de vida en el 2010 provoco motivo de celebracin. Por lo tanto, el primer trimestre del 2010 compite contra la peor economa en 80 aos. Es de esperarse que estemos mejor pero no se puede asumir que estamos bien.

9. Probabilidades y ciclos. En base a datos histricos de ms de 100 aos la probabilidad de que

la Bolsa suba o caiga ms de 35% en seis meses es menor a un 0,1%. La probabilidad de que ocurran ambas es del 0,01%. Ambas ocurrieron en menos de 12 meses en EE.UU (y muchas partes del mundo). En adicin, la Bolsa suele tener mejor rendimiento de noviembre a abril que de mayo a septiembre, para lo cual los estadounidenses tienen el dicho de: Sell in May and Go Away (venda en mayo y lrguese).

10. Indicadores superfluos. El indicador comnmente usado para determinar el precio justo de una
accin es su P/E ratio que refleja la relacin del precio de la accin contra sus ingresos. El promedio histrico de los ltimos 110 aos es de un P/E ratio de 14-15. El promedio actual es

de casi 20, lo cual implica que est sobrevaluada la Bolsa. Pero, la euforia proyecta optimismo para justificar valuaciones superiores. Este promedio es irrelevante porque estamos operando en los extremos. Frecuentemente comparamos la crisis de 1929 con la del 2007. En 1929 el valor promedio de las acciones de la Bolsa llego a 32 antes de caer a 6. Estadsticas para tomar en cuenta La Bolsa no haba tenido tres das de cadas consecutivos desde enero. La ltima vez que esto sucedi fue en 1980, lo cual rompi el ciclo y provoco dos aos de prdidas. Casi 2/3 de los das del 2010 ha subido la Bolsa, tena 30 aos de no ascender tan agresivamente la Bolsa. La proporcin del volumen de transacciones entre NYSE y NASDAQ (indicadores de especulacin) supera cualquier periodo en los ltimos 10 aos. Optimismo de inversionistas llego al punto justo antes de que cayera la Bolsa en el 2007. Irnicamente, el precio de oro continua ascendiendo lo cual suele suceder cuando el mercado anticipa inestabilidad y busca proteger sus ahorros. Similarmente, los bonos del gobierno (T-Bills) devengaran tasas superiores a las actuales (oscilan al 3.7%) si anticiparan que los precios del mercado continuaran subiendo. China ha tenido una cada precipitosa recientemente, estando 20% por debajo de su punto ms alto del 2009. Los bonos corporativos estn exigiendo retornos superiores, reflejando deterioro en el riesgo -la calidad de los crditos.

En 2008-2009 los precios de activos colapsaron, provocando que la garanta detrs de la deuda fuera insuficiente para cubrir los prestamos. Esto produjo el experimento ms peligroso de la historia intentar obviar los costos de esa deuda masiva con mas deuda para inflar los precios una vez ms. Lamentablemente ni los asesores financieros o los medios pueden cambiar la realidad econmica por tan optimistas que sean. La historia demuestra que la euforia termina cuando es menos esperada (ms compartida). Lo interesante es que la psicologa del mercado busca validar lo que quiere creer. Cuando se comparte el optimismo, se encuentra noticia que lo justifique y se ignoran la mala noticia: la correccin de China y de Europa comenz como que fuera en otro planeta, desconectado de EE.UU. Luego, cuando esta permea provoca pnico y la Bolsa tiende a caer ms de lo que debiera tal como sucedi en el 2009. Es tan seductora y poderosa la psicologa del mercado que olvidamos las lecciones de la historia hasta que se repiten, y siempre se repiten. La prxima dcada estar llena de historias repetidas de la dcada de los 30s en EEUU y las ltimas dos dcadas de Japn. El primer mundo tendr una dcada perdida por su endeudamiento insostenible. El banco central ha demostrado que est dispuesto a posponer su dolor, y nadie realmente sabe por cunto tiempo ms puede evitar lo inevitable, pero entre ms se espera para dejar de tomar ms dura es la goma. * Consultor (Acela Partners) y analista de poltica exterior y ayuda externa (Aid Monitor) Javier.Arguello@acelapartners.com