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VIII CURSO INTERNACIONAL Preparacin y Evaluacin de Proyectos de Desarrollo Local Evaluacin Privada de Proyectos
4. Indicadores de rentabilidad y conveniencia

Horacio Roura

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Regla general de decisin

El decisor debe ser ms rico con el proyecto que sin el proyecto

Criterios clsicos y supuestos

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Criterios clsicos:
Valor actual neto Tasa interna de retorno

Supuestos
Independencia de los proyectos Mercados de capitales competitivos La tasa de reinversin es similar a la tasa de costo de capital

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Valor Actual Neto (VAN): Definicin

El VAN es la diferencia entre el valor actual de los beneficios brutos y el valor actual de los costos y las inversiones
Expresa, en $ del Momento 0, cunto ms rico ser el inversor si hace el proyecto que si no lo hace

VAN =

Ft t=0 (1+k)t

VAN: Criterio de decisin

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Criterio de aceptacin: Se debe aceptar todo proyecto cuyo VAN sea mayor que 0. Criterio de comparacin: Se elige el proyecto con mayor VAN
Siempre que todos los VAN sean positivos Si los proyectos que se comparan tienen igual duracin

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VAN: Significado

Mide lo que queda para el dueo del proyecto luego de computar:

Los ingresos Los costos de operacin y otros Las inversiones Y, en el tasa de descuento, el costo de oportunidad del capital

Por lo tanto, representa la riqueza adicional que se consigue con el proyecto sobre la mejor alternativa = RENTA ECONMICA

Propiedades y caractersticas del VAN

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Informacin
Aditividad Ceros a la derecha Captacin de costos de oportunidad

VAN: Informacin
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El VAN siempre proporciona una respuesta concreta

Siempre es posible calcular el VAN (salvo que k =0) Siempre indica qu hacer (no rechazar o rechazar)

En principio, los proyectos con VAN>0 no se rechazan, i.e., integran el horizonte de proyectos factibles. Que se hagan depende de otros factores (elegibilidad) Esto es tambin un problema
Si no se cumplen los supuestos bsicos Si no se identifican las razones por las que el VAN es positivo (o negativo)

VAN: Aditividad
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VAN (A) + VAN (B) = VAN (A+B)

Proyecto A B A+B

0 (100) (150) (250)

1 50 40 90

2 60 40 100

3 70 80 150

VAN 10% 47.63 -20.47 27.16

VAN: Aditividad (II)

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Concepto vinculado: Separabilidad de proyectos

En lo posible, los proyectos y subproyectos deben evaluarse de manera independiente Eso permite conocer dnde estn las fuentes de valor

Cuando la aditividad no es posible

Proyectos no independientes

Complementarios VAN(A+B) > VAN(A) + VAN(B) Sustitutos VAN(A+B) < VAN(A) + VAN(B)
Restricciones, donde un proyecto con VAN < 0 puede tener sentido si el proyecto suma tiene VAN>0

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VAN: Ceros a la derecha

El VAN ignora los ceros a la derecha

Al seleccionar proyectos, conocer la duracin de los mismos es importante para calificar al VAN

Proyecto A B

0 (100) (100)

1 200 200

VAN 10% 81,82 81,82

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VAN: Ceros a la derecha

Supngase un proyecto C, con una inversin de 300 y un flujo neto de 800, que se puede iniciar a continuacin de A o de B Con el proyecto A es posible iniciar C antes de lo que permite el proyecto B. Eso hace ms valioso a A

Proyecto A B

0 (100) (100)

1 200 200

2 (300) 0

3 800 0

4 (300) (300)

VAN 10% 800 726,77 800 373,65

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VAN: Orden de los Proyectos

VAN (AB) VAN (BA) El VAN capta el efecto de la demora
La demora de un proyecto genera costos y beneficios
Proyecto A B A+B A, luego B B, luego A 0 (75) (100) (175) (75) (100) 1 150 300 450 150 300 2 3 4 VAN 10% 61,36 172,73 234,09 204,11 223,44

(100) (75)

300 150

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Tasa Interna de Retorno (TIR): Definicin

Definicin operativa:

Es la tasa que hace VAN = 0

r tal que VAN(FNt, r) = 0

Definicin conceptual: Es la rentabilidad interna del proyecto.

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La TIR como rentabilidad del capital propio remanente

Proyecto A 0 (100) 1 50 2 50 3 50 VAN 10% 24,34 TIR 23,4%

Cuota pagada Intereses (TIR) sobre el capital invertido Amortizacin de capital Capital invertido 100

50,0 23,4 26,6 73

50,0 17,2 32,8 41

50,0 9,5 40,5 0

TIR: Construccin del VAN

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Ese anlisis permite ver cmo se construye el VAN

Flujos 0 1 26,6 23,4 50 1 2 32,8 17,2 50 2 32,8 7,3 40 3 40,5 9,5 50 3 40,5 4,1 45 VAN 10% -18,20 42,54 24,34 VAN 10% -18,20 18,20 -

Flujo capital (100) Flujo intereses (*) Flujo total (100) (*) Calculados a la TIR Flujos 0

Flujo capital (100) 26,6 Flujo intereses (*) 10,0 Flujo total (100) 37 (*) Calculados al costo de capital

TIR: Criterio de decisin

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No se rechazan los proyectos en los cuales K >= TIR Ceteris paribus, entre dos proyectos, se elige el de mayor TIR

TIR: Ventajas y desventajas

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Ventajas:
Resume mucha informacin relevante Es intuitiva Facilita la comparacin de proyectos de distinto tamao

Desventajas:

Inversin o toma de un crdito? Mltiples TIR Proyectos mutuamente excluyentes Distintas tasas de descuento para cada perodo

TIR: Proyecto o Crdito?

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Qu proyecto es preferible?

Proyecto A B

TIR 50,0% 50,0%

0 (1.000) 1.000

VAN 10% 1.500 363,64 (1.500) -363,64

A es un proyecto de inversin B es un crdito

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TIR: Proyecto o crdito? (II)

Proyecto: Se elige aquel donde k0 < TIR Crdito: Se elige aqul donde k0 > TIR

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VAN = f(tasa) para un proyecto bien conformado

Relacin VAN y Tasa de Descuento Un proyecto bien conformado

5,000

4,000

3,000

2,000
VAN

1,000

0 5% (1,000) 30% 55% 80% 105% 130% 155% 180% 205% 230%

(2,000) Tasa

VAN = f(tasa) para un crdito

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TIR - Problema 1: Un Crdito
80

70

60

50

40
VAN

30

20

10

0 5% (10) Tasa 30% 55% 80% 105%

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TIR: Cambios de signo del flujo

Si el flujo cambia de signo el anlisis de la TIR no es tan directo Sea

Flujo de Fondos Relevante Proyecto D

0 (180)

1a5 100

6 a 10 (100)

11 a 19 0

20 200

Mltiples TIR
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TIR - Problema 2: Tasas de retorno mltiples
10

0 5% (10) 30% 55% 80%

(20)

(30)

(40)

Cul es la TIR relevante?

VAN
(50) (60) (70) (80) (90) (100) Tasa Proy.D

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Solucin de las mltiples TIR: TIR Modificada

Calcular el VA de los flujos negativos, a una tasa libre de riesgo Calcular el VF de los flujos positivos, a una tasa con riesgo (tasa de reinversin) Calcular la tasa que los iguala, para el horizonte del proyecto.

Una solucin es calcular la TIR modificada:

El inconveniente es que la TIR se vuelve funcin de las tasas elegidas

TIR Modificada: Ejemplo

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Flujo de Fondos Relevante Proyecto D

0 (180)

1a5 100

6 a 10 (100)

11 a 19 0

20 200

VAN al 10% = $68.69 TIR 1 = 14.35% TIR 2 = 30.64% TIR Modificada = 8.69%
Si tasa sin riesgo = 5% Tasa de reinversin = 10%

TIR M = 14.35%
Si tasa sin riesgo = 11.7% Tasa de reinversin = 15%

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TIR: Proyectos mutuamente excluyentes

La TIR no permite seleccionar adecuadamente entre proyectos mutuamente excluyentes y no repetibles (si ambos lo son):

Flujo de Fondos Relevante Proyecto H Proyecto I

0 (9,000) (9,000)

1 6,000 1,800

2 5,000 1,800

3 4,000 19,800

TIR 33% 20%

VAN 10% 3,592 10,488

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TIR - Problema 3: Proyectos mutuamente excluyentes

30,000

25,000

20,000

15,000

VAN

10,000

5,000

0 5% (5,000) 30% 55%

15.60%

(10,000) Tasa Proy.H Proy.I

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Mltiples TIR: TIR incremental

Una forma de solucionar el problema es calcular la TIR incremental:

Flujo de Fondos Relevante Proyecto I - H

0 0

1 (4,200)

2 (3,200)

3 15,800

TIR 15.6%

VAN 10% 5,402

Perodo de Repago
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Definicin: Es el tiempo en el cual el proyecto repaga la inversin inicial. Desventajas:

Privilegia los proyectos ms cortos En la versin ms simple, ignora el valor tiempo del dinero Da igual ponderacin a todos los flujos anteriores al momento de corte, ignora todos los flujos posteriores Requiere estimar un momento de corte

Perodo de repago: Ejemplos

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Proyecto A A ajustado A acumulado B B ajustado B acumulado

0 (500) (500) (500) (600) (600) (600)

1 200 182 (318) 300 273 (327)

2 200 165 (153) 300 248 (79)

3 100 75 (78) 150 113 33

4 150 102 25 0 0 33

5 800 497 521 0 0 33

VAN 10% 521,4

33,4

PR ingenuo: B es preferible a A: 2 vs. 3 perodos PR sofisticado: B es preferible a A: 3 vs. 4 perodos En ningn caso consideran los $800 del perodo 5