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Laffaire ENRON et les

autres..
1 PARTIE Le cas Enron
Une affaire exemplaire
Un produit de la drglementation
Enron on line et la nouvelle conomie
Un business model innovant
Des montages financiers audacieux et des
conflits dintrts
Une communication agressive
La chute

Robert Teller Ecole


Doctorale fvrier 2004

2 Partie Quelques dbats


provoqus par laffaire Enron

Les dbats
La crise de confiance
Les tentatives de restauration de la
confiance
Les sept plaies d'Enron
Les autres scandales
La rponse de leurope
Enron et le dbat sur les normes comptables
Robert Teller Ecole Doctorale fvrier
2004

3 partie contexte et
cls dinterprtation
Les questions poses
Les limites des tentatives de rgulation post Enron
Trois interprtations du cas Enron
Globalisation financiarisation dmatrialisation : le
processus de transformation des actifs physiques
en actifs financiers
La face cache de la shareholder value : fiscalit
finance comptabilit crative
La dramatique erreur stratgique des dirigeants
En guise de conclusion (pourquoi pas des stake-options?)

Robert Teller Ecole Doctorale fvrier


2004

Introduction Enron et les Tours

Les historiens du monde contemporain ont eu tendance dater le dbut du XXI


sicle aprs les attentats du 11 septembre 2001
D'autres historiens du prsent ont considr que la faillite du groupe d'nergie
Enron, quelques semaines aprs la tragdie prcdente, constituait un vnement
tout aussi majeur, pour la Bourse amricaine et par l pour l'conomie mondiale.
Il a mme t imagin que, si le sige d'Enron avait t situ dans une tour du
World Trade Center et dtruit avec elle, le scandale financier auquel on a assist
aurait pu tre masqu derrire la catastrophe collective.
Ce scnario scabreux est peu plausible. Il et fallu alors que les Twins Towers
abritassent non seulement le sige d'Enron, mais ceux de Tyco, de Wordcom, de
Xerox... de ces dizaines de grandes socits cotes qui ont dfray la chronique
au cours de l'anne 2002 au point de faire poindre l'enjeu d'une crise systmique.
Nous touchons en effet, avec ces affaires financires, un dispositif central
rgissant le fonctionnement du systme capitaliste contemporain ....
Roland Prez La gouvernance de l'entreprise. - La Dcouverte, 2003. (Repres)
Robert Teller Ecole Doctorale fvrier
2004

Laffaire Enron : un cas exemplaire

la dfaillance chane de production de linformation


Le dveloppement non contrl des innovations financires
Les mcanismes de gouvernement des entreprises
les limites de lautorgulation par la communaut financire
laspect mythique de lefficience des marchs financiers
La dfaillance du march?
Lefficience des marchs financiers
La nouvelle conomie
Un secteur complexe et nouveau
Des montages financiers audacieux
Une communication financire forte
Des conflits d'intrts nombreux
Financiarisation Globalisation Dmatrialisation
Complexit Rgulation?
Robert Teller Ecole Doctorale fvrier
2004

Enron: Un pur produit de la drglementation


financire et de l'nergie

Groupe texan, sige social Houston, issu d'une fusion (1985) entre deux
entreprises de distribution de gaz naturel
PDG Kenneth Lay (activiste de la drglementation du secteur de l'nergie) Jeffrey
Skilling, (consultant McKinsey) et Andrew Fastow (banque) font d'Enron, une des
premires entreprises mondiales de courtage en nergie.
En 2000, la socit tire les quatre cinquimes de ses revenus de son activit de
trading.
Le groupe achte et vend de l'nergie des prix garantis au travers de produits
drivs: il dveloppe, l'instar des hedge funds, des techniques complexes de
couverture des risques pour prmunir ses clients (universits, hpitaux,
entreprises) de la variabilit des prix de l'nergie.
Le groupe tend les techniques de "titrisation" issues de la drglementation
financire au ngoce d'autres marchandises sur des marchs en voie de
drglementation (tlcommunications, eau, pte papier, bois, espace
publicitaire, etc.).
En 1999, il dveloppe cet effet une plate-forme de march internet (Enron
Online), employant 500 courtiers chargs de mettre face face acheteurs et
vendeurs en ligne.
Exempt des vrifications de la Commodity Futures Trading Commission

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2004

Enron : Pur produit de la drglementation en


croissance rapide

Croissance forte, en 2000, 7e rang du classement des 500


premires entreprises amricaines du magazine Fortune,
devanant IBM et AT&T.
63 milliards de capitalisation boursire, 3 500 filiales, chiffre
d'affaires de 100 milliards, un quart l'international (marchs
nouvellement drglements de l'nergie Brsil, Inde, RoyaumeUni, etc.
Bien que le groupe soit propritaire d'actifs lis la production et
la distribution d'nergie, il est devenu un vritable conglomrat
financier, transformant le gaz et l'lectricit en titres ngociables.
Se comporte sur les marchs de l'nergie de la mme manire
que les banquiers interviennent sur les marchs de l'argent.
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Enron on line et la nouvelle


conomie

jusqu'en 1999, ralisait peine 10 milliards de dollars de chiffre d'affaires,


essentiellement aux Etats-Unis (transport et distribution de gaz naturel par gazoduc).
En deux ans, elle multiplie par dix son chiffre d'affaires, grce une filiale, Enron Online
qui propose des services spcifiques sur Internet.
N'aurait jamais t la " septime entreprise amricaine " sans une comptabilit trs
crative
Enron Online garantit un prix fix sur de lnergie ds aujourd'hui et fera livrer ce prix la
quantit souhaite la date dsire.
Le service est destin aux industriels. Ils portent sur du fioul, de l'lectricit, du gaz, des
mtaux, de la pte papier, du charbon, des capacits de rseau tlphonique haut
dbit, bref, tout ce que l'on appelle habituellement des " commodits ", en quantits
importantes.
Enron On line assure la fois le courtage (il trouve le fournisseur) et la couverture du
risque (il garantit le prix, quelle que soit l'volution des cours l'avenir), grce au recours
des " produits drivs": des titres achets ou vendus terme, un prix convenu
aujourd'hui, mais livrs et pays une chance donne (le terme), et dont le prix de
revente d'occasion volue comme le prix de la commodit concerne (le " sous-jacent ").

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Un business modle innovant

Le modle Enron est salu comme la preuve d'innovation et de rsultats


quasiment jusqu' sa chute.
Enron a suscit ainsi une admiration parfois dithyrambique o l'alchimie
financire assortie d'une fascination pour les techniques Internet a conduit
une admiration quasi-inconditionnelle pour un modle qui aurait pu
normalement paratre trop beau pour tre vrai.
En 1999 Andrew Fastow est laurat des prix de "CFO Magazine ". Il se flatte
du fait que le CA a t multipli par dix sans dilution du capital ni
augmentation de l'endettement par un financement salu par les banques
d'affaires comme remarquablement innovant.
Le 20 aot 2000, en pleine euphorie Internet , l'action Enron atteint 90 $
Enron avait un rsultat fiscal ngligeable malgr la profitabilit exceptionnelle
affirme. Enron avait 800 filiales dans des places off shore

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Des montages financiers audacieux et des


conflits dintrts

en moyenne une SPE pour 3 salaris du groupe, toutes dconsolidantes.


Une communication financire presque excessive
des taux de croissance toujours plus grands, de plus en plus dmatrialiss.
des conflits d'intrts multiples
un directeur financier actionnaire de l'entit ad hoc qu'il met en place, le
comit d'audit rmunr en stock-options,
la participation l'laboration des textes amricains sur les droits polluer
(Enron en tant un des grands traders sur ces droits)
des banques rmunres sur les montages financiers,
des auditeurs proposant et auditant ces montages,
d'anciens auditeurs devenus membres du Conseil d'Administration, les
honoraires de conseil quivalents ou suprieurs ceux d'audit...
Les analystes galement mis en cause, ainsi que les agences de notation -8
opinions l'achat sur 15 une semaine avant la faillite

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Une communication interne et


externe agressive

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La chute ..

Dclenchement: une charge inattendue des SPE Raptors


La dcision de diminuer le capital de la SPE pour financer cette charge
Publication d'un document 8-K et retraitement des tats financiers de 1997 2000 et
premiers trimestres 2001
Baisse de la note de crdit
Crise de liquidit majeure Dpt de bilan
Cette rvision n'tait pas majeure mais a fait baisser la note de crdit.
Des prts sont devenus exigibles parce que la note a baiss au-dessous d'un certain seuil.
C'est une crise de liquidits en situation bnficiaire, Enron dpose le bilan.
NB Certains points communs avec Vivendi
Crise de liquidits due une baisse de sa note.
Communication sur des chiffres parcellaires (EBIT, EBITDA...) et non inclus dans le rapport
annuel ( Non-GAAP measures ).
Non-GAAP measures : chiffres hors cadre des normes. Chiffres non inclus dans le rapport
annuel au titre des informations minimum et audites. Des chiffres souvent non audits, et
surtout parcellaires, sur lesquels beaucoup de communication surtout dans l're internet :
EBITDA, EBIT...

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2 Partie: quelques dbats provoqus par


laffaire Enron

Cristallisation des dbats sur les SPE


Mise en accusation d'A. Andersen
Mise en cause des banques d'affaires
et des agences de notation
Et des analystes financiers
Crise de confiance accrue par une srie de faillites et rvlations de
manipulations comptables
Les ractions pour les questions comptables
Arthur Andersen a t mis en cause non pas sur son travail qui respectait les
US GAAP mais sur la destruction de documents.
Mise en cause des banques : rglement l'amiable avec paiement d'une
importante amende. Engagement de financer une recherche indpendante en
analyse financire, pour casser les conflits d'intrt.
Dbat sur l'auditeur: pourquoi ne serait-il pas pay par l'investisseur ? Doit-il
devenir un fonctionnaire ?

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Une crise de confiance

L'information financire connat une crise de confiance


La socit de notation Weiss Ratings travaille sur lhypothse quune socit cote
amricaine sur trois pourrait manipuler ses rsultats!
Une crise de confiance sans prcdent aux raisons multiples

1 Les effets pervers d'un management fond uniquement sur la valeur financire court
terme

2 Le dveloppement de lingnierie juridico-financire et des pratiques de comptabilit


crative associes que les normalisateurs comptable ne peuvent que juguler aprs
coup.

3 La gnralisation de situations de conflits d'intrts qui touchent, outre les dirigeants,


les auditeurs, les banques et les analystes financiers.

4 La dfaillance avre des mcanismes du gouvernement d'entreprise tels quils avaient


t conus lorigine.
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Une confiance que lon a cherch


restaurer

Rgulation externe et amlioration de la transparence des marchs financiers

Sarbannes-Oxley Act, Loi NRE et Scurit Financire en France etc..),


Svrit plus forte en matire de dlits comptables et financiers.
Renforcement des pouvoirs des rgulateurs financiers,
Augmentation des obligations dinformation des dirigeants des socits cotes
Augmentation de leur responsabilit personnelle,
Sanction pnale pour les malversations comptables,
Augmentation du nombre des administrateurs indpendants,
Rvision de lactivit des commissaires aux comptes.
Rduction de lautorgulation de la profession dauditeur
Cration de nouvelles instances de contrle ( Public Company Accounting Oversight
Board aux Etats-Unis ou le Haut Conseil du Commissariat aux Comptes en France.
Autorit des marchs financiers (France)

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Enron et les autres scandales financiers

Enron, Worldcom, Aux USA


Vivendi en France
Ahold aux Pays-Bas
Remise en cause des normes amricaines et de la bright Line
Enron : symbolique de cette crise de confiance (nouvelle conomie et produits financiers
cratifs), mais aussi une socit trs importante aux Etats-Unis, et qui a provoqu la
disparition d'un des premiers rseaux mondiaux d'audit, en dcrdibilisant la profession.

Quelles fraudes ?

Enron : dconsolidation de dettes et de pertes, reconnaissance en CA total au lieu d'une


commission d'agent...reconnaissance en bnfice des cessions dactifs
Worldcom : change de biens en nature comptabiliss en CA, et survalorisation
Vivendi : Pas de vritable fraude mais des montages audacieux, et surtout un discours
sur le jeu de simples critures comptables,
Ahold : (groupe de grande distribution hollandais). 1 re fraude en Europe, porte sur des
filiales argentines et amricaines. Immobilisation de charges, oubli de ristournes,
crances irrcouvrables masques etc.

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Les sept plaies d'Enron + Une

Des normes comptables trous

Des auditeurs aux ordres


(indpendance, conflit dintrt, rotation, enracinement.)
Des dcideurs politiques intrsss

(Dirigeants sans scrupules, conseil dadministration inefficace, stocks-options,manipulation des


rsultats)

Des banques d'affaires complices

(chec de lauto-rgulation par lemarch?)

Des dirigeants et des administrateurs sans scrupules

(conflit dintrt, 5 des meilleurs recommandaient Enron 5 jours avant le crash)

Des autorits de contrle aveugles

(Lobbying sur drgulation et normes comptables)

Des analystes intresss

(dbat rules versus principles, IFRS US GAAP)

3000 Special Purpose Entities (SPE), bases pour la plupart dans des paradis fiscaux ont sorti
lnorme dette des comptes du groupe. Citygroup et Merrill Lynch servaient d'intermdiaire entre
Enron et les SPE. Elles ont invent des produits drivs complexes pour cacher ce qui tait, in fine,
une dette d'Enron.

Lincertitude radicale

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La rponse de leurope: une stratgie


fonde sur des principes

En matire d'information financire, la Commission a promu une stratgie fonde sur


des principes (reflter la ralit conomique, fournir une image fidle de la situation et
des rsultats)
Au cur de la stratgie : application, 2005, des normes comptables internationales
(IFRS) pour toutes les socits cotes de l'Union.
Audit : stratgie en trois volets (contrle de qualit externe, indpendance du contrleur
et normes d'audit) en cours d'laboration.

L'activit des analystes financiers n'est pas directement rgie par la lgislation
communautaire.

Directive sur les entreprises d'investissement et les banques


Directive sur l'abus de march qui oblige les metteurs dinstruments financiers une
information spcifique
Rle plus important des agences de notation (champ de comptence largi: titrisation,
instruments drivs de crdit...).
Dans le nouvel accord de Ble, elles pourraient servir valider les calculs de risque

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Enron et le dbat sur les normes


comptables

Dbat rules versus principles


Ces affaires ont mis en vidence les faiblesses des normes amricaines,
paradoxalement trop prcises.
Les normes internationales IAS, elles, se fondent sur une philosophie diffrente :
d'ampleur beaucoup plus limite, elles fixent surtout des principes qui doivent
toujours tre respects, mme dans les circonstances qui n'ont pas t
explicitement envisages.
La question de lextra-territorrialit
Sarbanes-Oxley va plutt dans le sens d'un renforcement de l'unilatralisme
La certification des comptes par les dirigeants, qui s'impose aussi aux
entreprises non amricaines cotes aux Etats-Unis.
Linscription des auditeurs non amricains
Convergence
FASB doit coordonner dsormais ses initiatives avec IASB et faire converger,
terme, les normes amricaines et les normes internationales (accord de norwalk
18 septembre 2002)
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3 Partie Quelques cls dinterprtation

Un pralable: linformation

Au sein de lconomie immatrielle et des services, finance et


information tiennent une place croissante.
Linformation nest pas une vrit, elle est une reprsentation.
Elle nest pas neutre sur son destinataire ni sur son metteur.
Linformation oriente et manipule.

Les questions poses


Les limites des tentatives de rgulation post Enron
Trois interprtations du cas Enron
Globalisation financiarisation dmatrialisation : le processus de
transformation des actifs physiques en actifs financiers
La face cache de la shareholder value : fiscalit finance
comptabilit crative
La dramatique erreur stratgique des dirigeants

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Limportance des produits drivs

Les actifs des produits drivs taient passs de $3 $20Milliards.


Des rgles comptables complexes 800 pages du FASB 133
Enron avait transfr Raptor $1,2 Milliards d'actions de Rhythms
NetConnections, une socit high tech dont le titre s'tait envol aprs
l'investissement d'Enron dans cette socits. Enron avait enregistr la
plus value et par un contrat de driv garanti Raptor contre les pertes
d'une baisse de valeur de Rhythms.
Transfert pour $100 Millions LJM2 (partnership gre par Fastow) d'un
cable en fibre optique enregistr en rsultat pour $67 Millions, pour une
valeur implicite du cable de $33 Millions. LJM2 a ensuite transfr le
cable pour un prix de $113 Millions, avec un contrat de driv par lequel
Enron couvrait le risque d'une perte des acheteurs.
Ds 1997, Enron imagine et standardise des contrats de protection
climatique. Les produits sont des floors protection contre la baisse du
sous jacent (degr /jour) , des caps (compensation lorsque le sous-jacent
dpasse un seuil ((canicule)) , des collars (achat ou vente dun cap ou
dun floor et position contraire; des swaps etc..
NB oprations ne relvant pas de la surveillance des oprations
financires ni de FAS 133 (pas plus que de IAS 39)
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Un Gouvernement dentreprise revoir ?

Enron donne l'occasion de consolider un modle europen original mergent

Gouvernance managriale ou actionnariale?

Les comits de groupe europens, la directive sur l'information et la consultation des


salaris, statut de socit europenne , livre vert de la Commission sur la
responsabilit sociale des entreprises
Le rle reconnu aux salaris et leurs reprsentants dans le gouvernement
d'entreprise en constitue l'originalit principale par rapport au modle anglo-saxon.
Le " capitalisme actionnarial " n'tait-il qu'une utopie ? Les affaires Worldcom, Tyco,
Xerox, etc. sont venues confirmer, que le scandale Enron n'tait pas seulement le
fruit du machiavlisme exceptionnel de Kenneth Lay.
En Europe, Vivendi Universal, du groupe Kirch, Ahold ont branl ceux qui avaient
pu considrer, dans un premier temps, qu'il s'agissait de travers spcifiquement
amricains.

Pourtant, le stakeholder capitalism, un capitalisme qui associerait diffrentes


parties prenantes au contrle des entreprises, peine toujours s'imposer
comme alternative crdible.
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Une responsabilit repenser


(entreprise-contrat ou institution, RSE )

"Peu d'volutions pourraient miner aussi profondment les fondations mmes de


notre socit libre que l'acceptation par les dirigeants d'entreprise d'une
responsabilit sociale autre que celle de faire le plus d'argent possible pour leurs
actionnaires. C'est une doctrine fondamentalement subversive. Si les hommes
d'affaires ont une responsabilit autre que celle du profit maximum pour les
actionnaires, comment peuvent-ils savoir ce qu'elle est ? Des individus privs autodsigns peuvent-ils dcider de ce qu'est l'intrt de la socit ?"

Milton Friedman, Capitalisme et Libert (1962 ; d. fr. Robert Laffont, 1971)

Pourtant , la vague de la "responsabilit sociale des entreprises" ne cesse de


prendre de l'ampleur. Selon cette nouvelle doctrine, l'entreprise doit certes
viser le profit maximum, mais aussi prendre en compte dans son
fonctionnement l'intrt des "parties prenantes", qui incluent bien sr les
actionnaires, mais aussi les salaris, les consommateurs, les ONG, voire,
pour certains, la socit dans son ensemble et les gnrations futures.
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Les limites des tentatives de rgulation de


linformation financire

Responsabilit sociale et rgulation externe sont intimement lies.


Les textes conscutifs Enron visent, surtout, rassurer lpargnant et
restaurer la confiance dans les marchs financiers. Ils sont donc soustendus par une conception troite du gouvernement dentreprise rduite
la relation actionnaires-dirigeants.
Cette conception troite reste loigne dune conception plus
partenariale du gouvernement des entreprises et de la logique du
dveloppement durable qui impliquerait la prise en compte des intrts
des diffrentes parties prenantes affectes par lactivit de lentreprise.
Une rgulation externe ne peut rien sans la responsabilit individuelle
des diffrents acteurs de la chane de linformation financire.

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Quelle conception de lentreprise

La conception du rle de lentreprise et de son gouvernement est


dterminante dans les modalits de contrle de lexercice du pouvoir des
dirigeants sociaux.
Ceux-ci doivent-ils servir uniquement lintrt des actionnaires ou lintrt
social ?
La rponse cette question dtermine, en partie, le rle des administrateurs
indpendants qui devraient jouer, selon les nouveaux textes, un rle central.
En fait, leur efficacit dpendra de leur indpendance vis vis des dirigeants
et des actionnaires, de leur comptence et du temps ncessaire pour exercer
de faon srieuse un contrle dans des organisations de plus en plus
complexes.
Les mesures envisages en matire de rgulation de linformation financire
sont principalement destines aux acteurs des marchs financiers. Il est clair
quune telle optique peut poser un problme de pertinence si lon considre la
globalit des problmes lis la gouvernance socitale.

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Responsabilit sociale et pertinence de


linformation financire et comptable

Linformation financire et comptable a, par certains aspects, le caractre


dun bien public et que son rle va bien au-del du seul compte-rendu
des transactions passes et de lvaluation du patrimoine des
entreprises.
Elle joue aussi un rle central dans la conception des contrats et des
processus lis la cration de valeur pour lactionnaire.
Elle est la base des mcanismes dincitation et de coordination qui vont
contribuer la modlisation de lentreprise et larchitecture des
responsabilits.
Linformation financire et comptable joue aussi un rle central au niveau
de la gouvernance socitale des organisations en contribuant une
reprsentation des relations qui sinstaurent entre les entreprises et
lensemble des parties prenantes.

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Les limites de lapproche march

Enron a permis de constater les limites dune approche uniquement centre


sur les marchs financiers aussi bien sur le plan de la performance
conomique que sur les aspects sociaux et socitaux.
Sur le plan conomique, les mcanismes dincitation bass uniquement sur la
valeur financire (stocks-options bases sur la cration de valeur) ont fait
apparatre des effets pervers en poussant la manipulation de linformation
ou la crativit comptable.
Sur le plan social, il est trs vite apparu que les modles dincitation plus
partenariaux pouvaient avoir des effets bnfiques notamment en suscitant
ladhsion des cadres et salaris qui ont des comptences ou des
connaissances qui constituent de vritables actifs stratgiques quil sagit de
prenniser pour accrotre le capital intellectuel ou immatriel de lorganisation.
Sur le plan socital, enfin, la capacit de prise en compte des aspects lis
lenvironnement et lthique fait partie du capital de notorit de la firme et
constitue, la fois, un facteur de cration de valeur et de dveloppement
durable.
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Les rapports entre linformation financire


et linformation de gestion

Parmi les facteurs qui ont contribu aux drives, il y a le fait que lon a
insuffisamment port attention aux aspects internes des processus dlaboration
de linformation.
Ce domaine de la comptabilit de gestion est traditionnellement considr
comme la chasse garde du ou des dirigeants.
Il est clair que le dveloppement de la complexit des organisations li la
nouvelle conomie , l conomie de la connaissance et des services permet
une rupture forte entre les mcanismes internes de cration de valeur et la faon
dont elle est reporte dans linformation financire destination des tiers et des
marchs.
Ce point a pu tre facilement observ partir dune lvation trs sensible des
ratios Q de Tobin rapportant la valeur financire la valeur comptable
historique des entreprises. De nombreux auteurs ont utilis cet argument
pour valider lhypothse dune perte de pertinence de linformation financire
base comptable. Il nous semble, au contraire, que cela milite en faveur de la
recherche dune meilleure intgration de linformation financire et de la
comptabilit de gestion.
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Lintgration

La commission Jenkins a propos, depuis environ 10 ans, une


normalisation de linformation de gestion et formul des recommandations
pour amliorer le reporting financier et, plus largement, le business
reporting .
La recommandation-cl sadresse au normalisateur amricain pour lui
demander de dvelopper un modle complet de business reporting qui
puisse satisfaire au mieux les besoins d'information de lensemble des
utilisateurs.
La commission constate que les progrs dans les nouvelles technologies de
linformation et de la communication rendent possibles une convergence de
trois domaines importants de la comptabilit: le reporting financier traditionnel
ou historique, la comptabilit pour lactionnaire ou tat des investissements et
la comptabilit de gestion. Il est donc possible ( et sans doute souhaitable) de
dvelopper, ct du reporting externe des rsultats financiers, une meilleure
communication vers linvestisseur actionnaire.

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Du shareholder au stakeholders
report

Dans un contexte financier mondial o les dcisions prises par de grandes


entreprises peuvent avoir des consquences sociales et cologiques
significatives, la question de savoir s'il est possible et lgitime dtendre leur
responsabilit vis--vis de la socit et de la prservation des milieux naturels
est pose de plus en plus frquemment.
La pression des diffrents partenaires de lentreprise porte aussi bien sur des
aspects sociaux (formation, promotion, employabilit) que socitaux
(protection de lenvironnement et du consommateur, conduites thiques
envers les enfants ou les pays en dveloppement, respect des pouvoirs
politiques locaux, participation au dveloppement durable etc.. ).
Face cette pression, le champ de la comptabilit sociale (et socitale) reste
relativement flou: consumrisme, tude des impacts sur l'environnement,
investissement thique, dmocratie d'entreprise.

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30

Pourquoi pas des stake-options?

Compte tenu de cette volution, il est regrettable que les rformes visant
amliorer linformation financire naient pas cherch encourager,
paralllement, le dveloppement de ces pratiques en dveloppant des
incitations bases sur les comportements thiques et responsables des
entreprises.

Des indicateurs prenant en compte la prennit de lorganisation, le


dveloppement des salaris et des cadres, le maintien de la valeur
ajoute conomique, la satisfaction des clients, les comportements
responsables en matire dachat et denvironnement auraient pu prendre
place dans un tableau de bord prospectif largi servant de base au
calcul des bonus plans .

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2004

31

Enron interprtation 1:
Globalisation financiarisation
dmatrialisation
Tlescopage
Nouvelle
conomie
finance

Complexit
logiques floues
pluralit des
approches

globalisation

Finan
ciarisa
tion
Dmat
rialisa
tion
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Mutation de lentreprise
: hybride
32

Enron la firme rseau virtuelle .


comment transformer des actifs
physiques en actifs financiers
Nous fournissons des produits et
services forte valeur que ni le
march ni nos concurrents ne
peuvent fournir grce la
diversification des risques et la
mise en rseaux des offres et
demandes
Nous sommes un firme
virtuelle verticalement intgre
intgr , notre avantage
principal tant que lon peut
faire mieux .... avec moins de
capital..
La fourniture des services nest
pas un risque systmatique
(donc elle est diversifiable ..
grce notre rseau .) ce qui
nous donne une valeur Robert Teller Ecole Doctorale fvrier
2004
importante ) .. K Lay

33

Enron interprtation 2: Finance


Fiscalit comptabilit crative le
trio gagnant
La face cache
de la
shareholder
value

Finance
Max VA

Fiscalit

Comptabi
lit
crative
Max R
Min K

Max Fli
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34

Les rgles comptables chez Enron

Wash and roundtrip trades: transactions sans contreparties relles (si on


consolide )
Mark to market accounting : utilisation de la valeur de march pour
comptabiliser des plus-values potentielles comptabilises comme des
revenus oprationnels
Revenue Recognition: comptabilisation en profit actuel dun accord sur
des oprations futures (dont des drivs)
Utilisation systmatique des SPE dconsolidants ..
Le rules based amricain fait que les auditeurs se concentrent non pas sur
la true and fair view des oprations mais sur la conformit la rgle..
Exemple comptabiliser de suite des profits sur des drivs long terme
partir de la rgle de la couverture ..
La plupart des oprations avaient pour objet la gestion du rsultat et
non pas la couverture des risques .. Mais la non comptabilisation des
pertes tait possible car couvertes par un transfert de risque un SPE
(donc Enron..)
NB autre aspect intressant du dbat: cash flow accounting ou revenue
accounting ..(le bnfice denron passe de + 700 + 980 millions entre
1998 et 2000 mais le cash-flow net passe de 205 -2306 millions de
dollars !!!

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2004

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Un exemple de roundtrip sales

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2004

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Complexit Reporting Audit


Rethinking the disclosure paradigm in a world of complexity
Les oprations de financement hors bilan sont si complexes quil est
impossible den rendre compte compltement (le full disclosure
est une illusion)
Le rapport Power qui essaie de dcrire la substance des oprations les
plus significatives fait plus de 200 pages
Trois options: tolrer un reporting partiel, interdire les oprations avec
trop forte asymtrie dinformation, exiger des rapports complmentaires
Le problme troublant de limmatrialit de laudit denron
(could 51 million be immaterial when reports income of 105
millions ??)
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2004

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Enron Interprtation 3:
lerreur stratgique

Le secret du business plan denron: une croissance hors norme base


sur la vente de ses actifs (considre comme un rsultat rcurrent)
Dans les annes 90 le prix de laction reflte la croissance des profits qui
dpend essentiellement des marges sur son activit traditionnelle (gaz
lctricit)
Dj 2/3 des profits viennent de la cession dactifs
Il tait impossible de soutenir la croissance avec des profits
commerciaux normaux
Il fallait rpondre lattente du march financier et plutt que de revoir le
plan de croissance Enron valide ce plan en prtendant que la cession
dactif fait partie de sa stratgie
Il ny a eu aucune analyse sur cette contradiction dune stratgie de
croissance base de cession dactif comme source de profit rcurrent
Largumentaire dEnron tait : nous crons un nouveau march sur lequel
nous grons le risque avec des prix infrieurs et
Nous pouvons tendre cette expertise dautres secteurs qui nont plus
les mmes caractristiques
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2004

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Deux visions stratgiques

Lambigut stratgique

K Lay avait la vison dune stratgie de croissance par intgration


verticale (devenir le big et le best dans le secteur de lnergie) ce qui
suppose des investissements lourds

La stratgie mise en place est autre: gestion agressive du rsultat avec


peu de capital investi (asset light et peu de capitaux propres) et une
croissance diversifie

Ces deux approches sont contradictoires et intenables compte des


comptences stratgiques dEnron
Ce dplacement stratgique de lnergie vers la transformation serait la
cause de la chute
Une leon aussi .. Bien codifier le business plan et ne pas avoir la folie
des grandeurs

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Lerreur de diversification

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2004

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en guise de conclusion

La pression des marchs financiers a conduit privilgier le MVF


(communication sur cration de valeur).
Cette pression a provoqu des comportements opportunistes visant optimiser
sur le court terme la valeur boursire de la firme (et des stocks-options
associs) .
quitte utiliser les artifices de la comptabilit crative ou les mlanger des
pratiques frauduleuses.
Ces pratiques ont fini par saper gravement la confiance des marchs envers
linformation financire.
Elles ont, aussi, jet un doute srieux sur lefficience de ces march
Mise jour des conflits dintrts sur lensemble de la chane qui va de la
production la consommation dinformation.
Raction des autorits : restaurer la confiance en supprimant les diffrents
conflits dintrts et en amliorant la transparence de linformation financire
par une amlioration des pratiques de gouvernement dentreprise et daudit
externe.
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2004

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Des rformes limites

ces rformes taient souhaitables


Lattention exclusive accorde linformation financire fait que lon a nglig
les aspects internes de linformation de gestion qui sert de base aux dcisions
stratgiques des dirigeants.
Or, une bonne faon de responsabiliser les dirigeants en matire dinformation
est prcisment dinsister sur le business reporting
La pratique des incitations bases sur la seule valeur financire (stocks
options) aurait pu tre limite ou indexe sur des indicateurs plus centrs
sur la valeur substantielle (valeurs des actifs spcifiques, capital intellectuel
ou immatriel, formation et dveloppement des connaissances etc..).
Enfin, ces nouvelles dispositions auraient d accompagner le dveloppement
de linformation volontaire en matire socitale en favorisant des mcanismes
dincitation bass sur des critres largis et durables de performance.
Une place reste donc ouverte pour une deuxime rforme des mcanismes
de production de linformation financire dans le cadre plus large de la
responsabilit socitale des entreprises et de leurs dirigeants.
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2004

42

Fin
Fin

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Normalisation comptable internationale


une gouvernance en devenir

Lhistoire des normes comptables en Europe reprsente certains gards un cas unique
en matire de dlgation de responsabilit publique:
lEurope est effet passe directement dun modle traditionnel de dcision nationale
une dlgation de souverainet au bnfice dun organisme priv vocation mondiale,
dans lequel linfluence europenne nest pas prpondrante.
Les dsquilibres institutionnels rsultant de cette dcision et lvolution qui en rsultera
dans les annes venir constituent un cas dtude reprsentatif des dbats sur la
globalisation et la gouvernance mondiale en matire conomique et financire.
Des normes non neutres: les normes comptables ne sont pas entirement neutres et
ont un impact rel, bien que difficile mesurer, sur le fonctionnement de lconomie.
La question de la gouvernance des normes comptables ne porte donc pas rellement
sur la responsabilit ultime du politique, qui est acquise, mais sur la manire la plus
efficace dexercer celle-ci compte tenu de la complexit technique et du caractre
volutif de cette matire.

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2004

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Le droit europen doit-il tre reconsidr.

L'Union a dcid d'unifier ses marchs financiers et les rgles qui les
rgissent d'ici 2005.
Choix du type de normalisation (rgles versus principes)
Toutes les consquences devront tre tires dans de nombreux
autres domaines :

responsabilit des dirigeants


responsabilit des auditeurs
autorgulation par els acteurs ou rgulation contrle

Droit des marchs financiers


actionnariat salari et des retraites par capitalisation.

Drgulation de certains marchs (L'affaire Enron, ainsi que la crise


nergtique californienne, expliquent aussi les hsitations des
reprsentants franais en matire de libralisation des marchs de
l'lectricit).
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2004

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Intrt de lintgration : adossement,


arbitrage,rgulation

Ladossement de linformation financire sur la comptabilit de gestion part de


lhypothse selon laquelle un reporting de la valeur destination des marchs
est dautant plus crdible quil est adoss aux sources (explicites et implicites)
de sa cration et de sa prennisation.
Le concept dintgration cherche reflter la fois les sources (actifs
stratgiques) de la valeur et ses rsultats (en termes cash-flows). La base de
processus labore par la comptabilit de gestion permet denglober les deux
aspects de valeur perue par le client et de valeur cre par lentreprise.
Largument de larbitrage porte sur linterprtation des distorsions invitables
entre linformation financire destination des actionnaires et des marchs et
les dcisions stratgiques prises sur la base de la comptabilit de gestion
(dcision de restructuration par exemple).
Le contrat pluriannuel dinformation (sur 5 ans par exemple) a pour objectif de permettre
une justification du fondement stratgique des valuations et des mthodes comptables
relatives aux cycles et lvaluation. Ce contrat pourrait formaliser lengagement des
dirigeants sur les options stratgiques majeures et pourrait permettre une meilleure
distinction entre ce qui est imputable aux dirigeants
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2004

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Stakeholders report

Ces travaux ont abouti un ensemble de rformes telles que la participation


de l'actionnaire, la restructuration des conseils dadministration, le
dveloppement des codes de conduite, lamlioration de linformation des
tiers, la rglementation des investissements trangers, la lutte contre la
corruption, la drgulation arienne, le contrle des substances toxiques, la
politique de l'environnement, la dmocratie dans lentreprise, la protection des
droits des actionnaires.
On constate un dveloppement significatif de linformation publie
destination des parties prenantes internes et externes.
Une partie souvent significative de cette information est dailleurs volontaire
dans le sens o elle va au-del de linformation requise par les textes lgaux
ou les normes professionnelles ce qui peut poser la question du statut
juridique dune telle information.

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2004

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Les autres questions poses

Un exemple de dfaillance du march ?

Quid de leurope (menaces et opportunits)

Avec l'affaire Enron, les fondements mmes du capitalisme amricain ont


t pris en dfaut. Mais les rsistances aux dcisions qui s'imposent sont
fortes aux Etats-Unis. Une occasion pour l'Europe d'affirmer sa diffrence.

comment restaurer la confiance ?

Pour assurer les risques de prix, faut-il vraiment recourir aux marchs
financiers (volatilit et fonctionnement mimtique)

La confiance, ce lubrifiant essentiel du capitalisme, en est profondment


et durablement affecte. Mme les comptes d'entreprises solidement
tablies comme General Electric ou IBM deviennent suspects.

quid des groupes de pression de l'industrie financire et du big


business
Problme de lindpendance et de la porosit politique-entreprise
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La transformation de la rgulation
juridique dans le domaine comptable

Le droit comptable semblait s'ordonner selon un principe hirarchique, qui lui


confrait sa force obligatoire et sa lgitimit.
La normalisation comptable actuelle correspond en effet une autre logique
Cette logique se caractrise par deux traits essentiels :
la monte en puissance de sources non tatiques, c'est--dire des sources
mixtes et prives labores au sein d'organismes de concertation,
le dclin des sources traditionnellement situes au sommet de la hirarchie des
normes, c'est--dire essentiellement les sources europennes et lgislatives.
La rforme a eu pour finalit essentielle de confier la normalisation comptable
une autorit rglementaire unique, le CRC, qui statue sur avis du CNC, instance
consultative de rflexion et de prparation des normes comptables.
Il s'agit l de sources du droit que l'on peut qualifier de mixtes, puisqu'elles
regroupent des reprsentants de l'Etat, de la profession comptable et du monde
conomique et social (AAI = COB).

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2004

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