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Ingnierie financire
Prsentation sous le thme :
L'valuation lors d'une cession
Financire (LBO)
Ralis par:
Mme. ALLACH Fatima Zahra
Mlle. BIHRMACH Khadija
Mlle. HADDOU Ouiam
Mlle. KABOURI Fatima
Mlle. LAGHFIRI Fairouze

Supervis par:
M.Ahmed
CHAKIR
Professeur
chercheur lENCG
Agadir
www.themegallery.com
2013/2014

2013/2014

PLAN
Introduction
I - Notion du LBO
a- Quest-ce quun LBO?
b- Contextes, les effets de levier et les risques
II - Impact de LBO sur les mthodes d'valuation
a - Avant lvaluation ;
b - Les modles spcifique l'LBO
III - Notions de valeur en Opration LBO
a - LBO & cration de la valeur ;
b - Dterminant de la valeur en LBO
IV Dbouclage du montage LBO
a En cas de succs;
b En cas dchec
Conclusion
Bibliographie

INTRODUCTION

- La Problmatique de lvaluation lors


dune cession financire LBO: Quelles sont
les outils techniques et les Mthodes ?

A) Quest-ce quun LBO?


Dfinition :
Le LBO, Leverage Buy-Out , est un terme gnrique
dsignant un montage juridico-financier de rachat
dentreprise par effet de levier ( leverage ), cest-dire par recours un fort endettement bancaire. Le
LBO est un mcanisme qui fait intervenir une personne
morale agissant en tant que holding cre cet effet. Il
sagit de racheter la cible en utilisant un endettement
bancaire contract par la holding. Ainsi il devient
possible de prendre le contrle dune socit en
minimisant son apport personnel.

But:
Le but de lopration est de permettre aux repreneurs
de racheter une socit en dpensant un minimum
dargent

Les tapes du LBO:

Ci-aprs la situation avant et aprs la mise en place du LBO:

Les tapes du LBO:

La
holding

CONSTITUTION
DE LA HOLDING :
-Repreneur ;
-Investisseurs ;
ROLE DE LA
HOLDING
-Acqurir la
cible;
-Rembourser la
dette;
-Faire entrer des
investisseurs
dans le capital
pour le rachat de
la cible;

La
cible

POINTS DE
VIGILANCE
CONCERNANT
LA CIBLE :
Bnfices et
rentabilit
suffisants ?
Suprieurs au cot
de financement ?
Existence dactifs
et de fonds
disponibles ?
Cash-flow
disponible ?
Potentiel de
dveloppement ?

B- Contextes, les effets de levier et les risques du LBO:

Contextes
succession
des
entreprises
familiales;
la cession de
filiales non
stratgiques ;
croissance
externe en
vue de crer
un ple
dactivit ou
des synergies
industrielles ;

les effets de
levier

Les risques du
LBO

Leffet de levier
juridique;
Leffet de levier
financier;
Leffet de levier
fiscal;
Leffet de levier
social;

La cible risque de
devoir emprunter
pour son propre
financement, cela peut
avoir un impact
nfaste sur son
activit.

II : Impact de LBO sur les mthodes


d'valuation
A. Avant lvaluation (choix de la cible)

Rentabilit
Doit tre leve et rcurrente pour remonter des dividendes.

Activit
Vulnrabilit limite aux changements technologiques.

Structure financire
Lquilibre financier est exig, le niveau dendettement doit
tre faible.

(suite)
March
Doit tre stable, non cyclique avec des barrires lentre et
une visibilit sur lavenir.
Produis
Doivent comprendre une relle valeur ajoute et ne pas tre
menacs par des produits de substitution.
Culture/Organisation
Limplication des managers doit tre forte, les cadres
motivs au sein dune culture dentreprise dveloppe.
La cible idale nexiste pas

Les modles spcifiques au LBO


o Limpact du LBO sur la mthode DCF

le CMPC suppose que la rmunration du


risque augmente de faon exponentielle avec le
temps ce qui nest justifi que sil en va de
mme pour lincertitude pesant sur les flux
futurs : ce qui nest pas le cas dans le LBO

Les modles spcifiques au LBO


Cependant une actualisation partir du CMPC ninduit pas forcement un biais
puisque en moyenne le CMPC sur sa dure de vie tend se reprocher du CMPC de
lactivit endette un niveau normatif.
Pour la valeur terminale qui est la principal limite de la mthode, il existe deux
faons de lestimer, soit une hypothse plus classique visant estimer un taux de
croissance des affaires linfini ; ou une estimation de la valeur de revente possible
de lentreprise terme.

o Comparables et LBO

Une technique de benchmark applique aux mthodes dvaluation


LEBIT (Earnings Before Interest and Taxes) correspond au rsultat
dexploitation diminu de la dotation la participation des salaris, est le
multiple le plus utilis dans les LBO.
Le choix de panel de socits comparables est souvent le fruit du recours
des provider de donnes come Bloomberg.
il est aussi possible de prendre le multiple du chiffre daffaire (VE/CA) ou
encore le multiple de lexcdent brut dexploitation (VE/EBE).

Suite
Dun point de vu thorique il ne devrait pas y avoir de prfrence dans les mthodes de valorisation et que la meilleure valuation demeure lvaluation
multicritres. Mais en pratique on observe une hirarchisation.

Un vendeur prfre gnralement la mthode dactualisation des flux de trsorerie car cette mthode est fonde sur un business plan souvent optimiste dans
le but de bien vendre .

Lacheteur fonde sa ngociation sur les comparables pour justifier un prix plus bas qui ressort du DCF.

III. Notions de valeur en Opration LBO


Lapproche contractuelle de la cration de valeur:

Les dirigeants sont mandats par les actionnaires pour grer et


maximiser la valeur actionnariale (crer de la richesse pour les
actionnaires).

Augmenter la valeur des titres composant le capital de la socit


afin que les actionnaires, puissent les revendre un prix
suprieur leur acquisition.
Cela suppose que ces entreprises gnrant des flux de trsorerie
dexploitation positifs, aprs financement de tous les projets
crateurs de valeur (Free Cash Flow).
La cration de valeur & les cots de capital (Capitaux propre VS
endettement).

Notions de valeur en Opration LBO


La cration de la valeur en LBO et la performance de lentreprise:
Les managers se focalisent sur la sant de la socit (plutt
que sur le rendement par action) ;
Pour les investisseurs : La cration valeur via LBO = Un
TRI lev.
TRI = taux dactualisation qui permet lgalit entre la
valeur actuelle des sommes reues dans le cadre de
linvestissement et la valeur actuelle des sommes
verses pour le raliser.

Les dterminant de la valeur en LBO :

Lendettement (effet de levier) :


Lorsque le taux dendettement augmente deux phnomnes se produisent :
Lesprance de rendement & Le risque total et non diversifiable des capitaux propres
augmente ;
Remise en cause de la stratgie de lE/se pour : honorer le service de lemprunt et tre
plus rentable (ce qui fera augmenter la valeur de le/se).
On observe alors deux phnomnes qui augmentent la valeur de lentreprise :
Les contraintes de la dette rduisent les cots dagence ;
Les investisseurs sont prts payer plus chre une firme endette ce qui accrot son
cours.
Lendettement dans les LBO permet de rduire aussi les conflits : les Free Cash Flow sont
utiliss, par la force des choses, au remboursement de la dette et limitent les abus des
actionnaires et les gaspillages de liquidit par les dirigeants.

Pression des investisseurs & Participation des managers :

Pour les investisseurs: (malgr les tensions avec les


mangers) ils exigent souvent la mise en place
doutils
doptimisation de la gestion, plus pointues, plus cibls afin
dtendre la vision sur le long terme. Les objectifs fixs sont
galement plus ambitieux ce qui pousse la croissance vers le
haut.

Pour les managers: Le LBO saccompagne de mthodes de


gestion plus rigoureuse et mieux adaptes.

La vritable cration de valeur des LBO nest donc ni


fiscale ni comptable (effet de levier de lendettement),
mais oprationnelle et organisationnelle.

Dbouclage du montage LBO

Diffrentes options pour dboucler


un LBO:
Modalits de sortie en cas de succs
Modalits de sortie en cas dchec

Il sagit de r-endetter lentreprise aprs avoir


rembourser une bonne partie de ses dettes
grce limportance des cash flow dgags
Lalternative idale lorsque lquipe dirigeante
est jeune et a lintention de rester aux
commandes de lentreprise
Cder les actifs dtenus un autre financier
qui lui-mme met en place un nouveau
montage LBO

LBO
secondaire
Sortie par
vente au
dirigeants
Leverage
recap
Cession un
industriel

Les conditions du march ou le profil de la


socit ont chang de faon intresser les
industriels qui ne ltaient pas en premier lieu

Introduction
en bourse

Permet aux investisseurs de trouver de


nouveaux acheteurs et donc de sortir du LBO

Sortie en cas de succs

Perte de
contrle

Entre dun nouvel


investisseur ou cession des
parts de lactionnaire
principale

Dpt de
bilan

Non viabilit du montage

Lie au ramnagement de la
dette

Restructur
ation du
LBO

Sortie en cas dchec

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Conclusion

La bibliographie

Introduction lingnierie financire dAlain Choinel. Deuxime dition refondue


http://www.vernimmen.net/ftp/chapitre50.pdf
http://fr.scribd.com/doc/3687595/les-operation-a-effet-de-levier-leverage-by-outLBO
Fusion Acquisition + cration de Valeur= Due Diligence Stratgique de Julie
Barciet " Institut d'administration des entreprises de Bretagne
http://www.vernimmen.net/ftp/Memoire_operations_cession_Europe_effet_annonc
e_mode_paiement.pdf ;
http://www.paristechreview.com/2010/05/18/logique-industrielle-contre-logiquefinanciere-le-cas-de-lafarge/ ;
http://www.jobintree.com/dictionnaire/definition-rentabilite-223.html ;

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Merci pour votre attent