ESTRUCTURA DE

CAPITAL

La estructura de capital fijada como meta es la mezcla de

deudas, acciones preferentes e instrumentos de capital contable
con la cual la empresa planea financiar sus inversiones.

Esta poltica de estructura de capital implica una intercompensacin entre el riesgo y el rendimiento,
rendimiento ya que usar una
mayor cantidad de deudas aumenta el riesgo de las utilidades
de la empresa y el endeudamiento ms alto conduce a una tasa
ms alta de rendimiento esperada.

La estructura de capital ptima es aquella que produce un

equilibrio entre el riesgo del negocio de la empresa y el
rendimiento, de modo tal que se maximice el precio de las
acciones
Mientras ms grande sea el riesgo de la empresa ms baja su
razn ptima de endeudamiento.
endeudamiento

Existen 4 factores fundamentales que influyen sobre las decisiones

de estructura de capital:
a) riesgo de negocio de la empresa, si no usara deudas, mientras
ms alto sea el riesgo del negocio, ms baja ser su razn ptima de
endeudamiento.
b) posicin fiscal de la empresa, el inters es deducible, lo cual
disminuye el costo efectivo de las deudas. Si tiene una tasa fiscal
baja la deuda no ser ventajosa.
c) flexibilidad fiscal o la capacidad de obtener capital en trminos
razonables.
d) actitudes conservadoras o agresivas de la administracin.

Riesgo comercial
El riesgo comercial denota el nivel de riesgo de las operaciones
de la empresa cuando no usa deudas. El riesgo comercial
depende de muchos factores:
Variabilidad de la demanda, si son constantes las ventas el
riesgo ser ms bajo
Variabilidad del precio de ventas, mayor riesgo si el mercado es
voltil
Variabilidad de los precios de los insumos, cuando estos son
inciertos
Capacidad para ajustarse a los precios de los productos como
resultado de los cambios en los precios de los insumos
Grado en el cual los costos son fijos, apalancamiento operativo.

Riesgo financiero
Es el riesgo adicional que asumen los accionistas comunes
como resultado de las decisiones de la empresa de usar
deudas.

El apalancamiento financiero se refiere al uso de valores de

renta fija.

El uso de deudas concentra el riesgo comercial de la empresa

sobre sus accionistas.
accionistas

Forma de determinar la
estructura ptima de capital

Siempre se debe elegir la opcin que permita maximizar el

precio de las acciones,
acciones ya sea con deudas o con capital
contable.

Efectos del apalancamiento

financiero EBIT / EPS
Los cambios en el uso de deudas provocan variaciones en las
utilidades por accin y en el precio de las mismas.

Entre ms alto sea el porcentaje de deudas, ms riesgosa ser

la deuda y ms alta ser la tasa de inters que carguen los
prestamistas.

BalanceGeneralalxx/xx/xx
AAccttiivvoossCFiijrocsulNaenttoess
TotalActivos
EVestnatdaosdeResultadosalxx/xx/xx
CCoossttoossFViajroisabelnesOepnerOapciernacin
EInBteIrTeses
EImBpTuesto(40%)
IngresoNeto

$110000,,00000D
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$
0
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0
0
0
$200,000TotalpasivosyCapitalContable $200,000
$
2
0
0
,
0
0
0
$12400,,000000 160,000
$40,0000
$4106,,000000
$24000

OtrosDatos

EPS= $24,000
10,000
= $2.40poraccin
DPS= $24,000(laempresapagatodassus
10,000 utilidadescomodividendos)
= $2.40dividendosporaccin
VL(acciones)= $200,000
10,000
= $20laaccin
Po= $20(lasaccionessevendenasuVL)

Razn de
Deudas /
Activos

Tasa de inters, Kd,

sobre todas las
deudas

$ 20,000

10%

8.0%

40,000

20%

8.3%

60,000

30%

9.0%

80,000

40%

10.0%

100,000

50%

12.0%

120,000

60%

15.0%

Monto
solicitado en
prstamo

E
s
c
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n
a
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i
o
1E
s
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o
2E
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n
a
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i
o
3
VeC
notasstosFijos
$14000..00 $24000..00 $34000..00
C
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s
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0
$
1
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$
2
2
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0
EBIT
$0.0 $40.0 $80.0
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$0.0 $2.4 $4.8
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2
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$
7
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2
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1
6
.
8
$
4
0
.
8
re5,000acciones
($1.44) $3.36 $8.16

Anlisis de indiferencia de las utilidades

por accin
Es el nivel de ventas en el cual las utilidades por
accin sern las mismas ya sea que la empresa use
un financiamiento por medio de deudas o de
acciones de capital comn.

EPS ($)
10

Anlisis de Indiferencia de las Utilidades por

Accin (EPS)

8
Financiamiento con deudas
al 50%

Ventaja de
la Deuda

2
Financiamiento con
acciones ordinarias al 100%

EPS=1.44
0

100

-2

-4

Ventaja del Capital

Contable

S = 160

200

300

V($)

El efecto de la estructura de capital

sobre los precios de las acciones y el
costo de capital
La estructura ptima de capital es aquella que
maximiza el precio de las acciones ( max P0 ), lo
cual exige una razn de endeudamiento que sea
inferior a aquella que maximice las utilidades por
accin esperadas.

Relaciones entre la EPS y el Riesgo

Deudas /
Activos

Nota:
Nota

EPS
(DPS)

Kd

ks = kRF + (kM kRF)

P0

WACC

0%

$ 2.40

1.50

12.0%

$ 20.00

12.00%

10%

8.0%

2.56

1.55

12.2%

20.98

11.46%

20%

8.3%

2.75

1.65

12.6%

21.83

11.08%

30%

9.0%

2.97

1.80

13.2%

22.50

10.86%

40%

10.0%

3.20

2.00

14.0%

22.86

10.80%

50%

12.0%

3.36

2.30

15.2%

22.11

11.20%

60%

15.0%

3.30

2.70

16.8%

19.64

12.12%

1. La empresa paga todas sus utilidades como dividendos, por lo tanto EPS = DPS
2. Se puede suponer que KRF = 6% y KM = 10%
3. Puesto que todas las utilidades se pagan como dividendos, no se reinvertirn
utilidades retenidas dentro del negocio y el crecimiento en EPS y DPS ser
igual a cero. Por lo tanto, por ejemplo:
P0 = DPS = $ 2.40 = $ 20
Ks
0.12

Efecto de la estructura de capital

La estructura de capital ptima es aquella que maximiza el precio de las
acciones (P0) de la empresa y esto exigir una razn de endeudamiento que
sea inferior a aquella que maximice las utilidades por accin esperada (EPS).
En ese punto el precio de las acciones es mximo y el WACC mnimo.

La prima del riesgo comercial no depende del nivel

de endeudamiento, sin embargo la prima de riesgo
financiero vara dependiendo del nivel de
endeudamiento, entre ms alto sea el nivel de
deudas, mayor ser la prima para el riesgo
financiero.

Teora de la estructura de capital

La teora de la estructura de capital se ha desarrollado

a travs de la teora de la ntercompensacin beneficio
fiscal/costo de quiebra y la teora del sealamiento.

Teora de la Inter compensacin

Debido a la deducibilidad fiscal de los intereses sobre las

deudas, el valor de una empresa aumentar continuamente a
medida que use ms deudas y su valor se ver maximizado al
financiarse casi totalmente con deudas, ya que no hay costos
de corretaje, no hay impuestos personales, los inversionistas
pueden solicitar fondos en prstamo a la misma tasa que las
corporaciones, los inversionistas tienen la misma informacin
que la administracin acerca de las oportunidades futuras de
inversin de la empresa, toda la deuda de la empresa carece
de riesgo, el EBIT no se ve afectado por el uso de deudas.

Teora del sealamiento

Informacin simtrica, es la situacin en donde los inversionistas y

los administradores tienen informacin idntica acerca de los
proyectos de la empresa.

La capacidad para solicitar fondos en prstamo a un costo

razonable cuando representan buenas oportunidades de inversin;
las empresas frecuentemente usan una menor cantidad de deudas
que las que especfica la estructura ptima de capital para
asegurarse de que podrn obtener capital en deuda ms tarde si
as o necesitan.

Tarea 1
DM s.a. tiene 100.000 acciones ordinarias en circulacin, cotizando a 50 cada una;
tiene tambin 2 millones de euros en bonos al 7%. Est estudiando una expansin de
4 millones de euros que puede financiar mediante: 1) emisin de acciones ordinarias
a 50 unidad, o 2) emitiendo bonos al 9% de inters. Se estima que la expansin
podra producir en el futuro un EBIT de 1 milln de euros. Tasa impositiva 40%

Calcular: a) EPS para cada plan; b) dibuje el grfico EBIT -EPS; c) punto de
indiferencia entre las dos alternativas; y d) si el EBIT fuese el esperado en el futuro,
cul de las dos financiaciones recomendara?

SOLUCIN a) 2,87 y 3 c) EBIT = 950.000 d) Preferible la financiacin con bonos

BAII = EBIT
Tarea 2

Tarea 3

bpa = EPS

POLTICA DE DIVIDENDOS

La poltica de dividendos incluye la decisin de pagar las

utilidades como dividendos o retenerlas para su reinversin
dentro de la empresa.
Si se pagan mayores dividendos en efectivo aumentar el precio
de las acciones, si se aumentan los dividendos en efectivo se
dispondr de menor cantidad de efectivo para su reinversin,
disminuyendo la tasa esperada de rendimiento y disminuir el
precio de las acciones.
La poltica ptima de dividendos produce el equilibrio entre los
dividendos actuales y el crecimiento futuro que maximiza el
precio de las acciones.
acciones
Los factores que afectan a la poltica de dividendos son las
oportunidades de inversin disponibles, las fuentes alternativas
de capital y las preferencias de los accionistas por los ingresos
actuales vs los ingresos futuros.

Existen 3 teoras sobre la poltica de dividendos:

a) teora de la irrelevancia,
b) la teora del pjaro en mano y,
c) la teora de la preferencia fiscal.

Teora de la irrelevancia de los dividendos

Afirma que la poltica de dividendos de una empresa

no tiene efecto sobre su valor o sobre su costo de
capital. El valor de una empresa se determina a travs
de su capacidad de generar utilidades a travs de su
riesgo comercial.

Teora del pjaro en mano

Afirma que el valor de una empresa se ver

maximizado por una alta razn de pago de
dividendos. Los dividendos son menos riesgosos
que las ganancias de capital

Teora de la preferencia fiscal

Los inversionistas prefieren una baja razn de pago de
Dividendos en lugar de una alta debido a que:
1) las ganancias de capital se gravan menos que los
ingresos en efectivo.
2) no se pagan impuestos sobre las ganancias hasta que
se venden las acciones y,

Ilustracin de las teoras

Si la teora de la irrelevancia de MM fuera correcta, ni el precio de las acciones ni el
costo de capital contable se veran afectados por la poltica de pago de dividendos,
ambos permanecern constantes.
Si la teora del pjaro en mano fuera cierta, los inversionistas prefieren dividendos y, a
mayor sea la cantidad de dividendos que pague la empresa, ms alto ser el precio d
sus acciones y ms bajo su costo de capital.
Si la teora de la preferencia fiscal fuese correcta, los inversionistas preferiran que
las compaas retengan sus utilidades y de tal modo proporcionen rendimientos bajo la
forma de ganancias de capital. Entones un incremento en la razn de pago de
dividendos provocara que el precio de las acciones disminuyera y que el costo de
capital aumentara.

Otros puntos de discusin acerca de la poltica de dividendos

Hiptesis del contenido de la informacin
El hecho de que los incrementos cuantiosos en dividendos general causan
incrementos en los precio de la acciones es para algunos una indicacin de que los
inversionistas, en conjunto, prefieren los dividendos en lugar de las ganancias de
capital.
Sin embargo, MM presentaron un argumento diferente. Para ellos, esto significa
que un incremento en dividendos superior a lo esperado es interpretado por los
inversionistas como una seal que indica que la administracin ha pronosticado un
mejoramiento en las utilidades futuras, mientras que una reduccin en dividendos
seala un pronstico de utilidades deficientes.
De tal forma, MM alegaron que las reacciones de los inversionistas a los cambios
en los pagos de dividendos no prueban el hecho de que los inversionistas prefieran
dividendos en lugar de utilidades retenidas; ms bien, los cambios de precios
simple indican que los anuncios de dividendos contienen informacin importante.
Esta teora se conoce como hiptesis del contenido de la informacin o del
sealamiento.

Efecto de clientela
MM tambin sugirieron que podra existir un efecto de clientela y que, en caso de ser as,
esto podra ayudar a explicar por que cambian los precios de las acciones despus del
anuncio de cambios en la poltica de dividendos.
MM concluyeron que aquellos inversionistas que desearan un ingreso corriente por
dividendos deberan comprar acciones en las empresas que tuvieran una alta razn de
pago de dividendos, mientras que aquellos que no necesitaran un ingreso corriente,
deberan invertir en empresas con baja razn de pago de dividendos.
Esto indica que c/ empresa debera establecer la poltica especifica que la
administracin juzgara ser ms apropiada y posteriormente debera permitir que los
accionistas a quienes no les gustara esta poltica vendieran sus acciones a otros
inversionistas que estuvieran conformes con ella.
Sin embargo, el cambio de inversionistas es costoso principalmente debido a: 1) los
costos de corretaje, 2) la probabilidad de que los accionistas que hagan la venta deban
pagar impuestos s/ sus ganancias de capital y 3) una posible escasez de inversionistas
que simpaticen con la nueva poltica de dividendos adoptada por la empresa. Esto
significa que las empresas no deberan cambiar las polticas de dividendo en forma
frecuente porque tales cambios darn como resultado prdidas netas.

Poltica de Dividendos en la prctica

Para establecer una Poltica de dividendos en la prctica, se

utiliza la poltica de dividendos residuales, la cual seala que el
dividendo que se paga se establece como igual a las utilidades
reales menos el monto de las utilidades retenidas que se
necesitarn para financiar el presupuesto de capital ptimo de la
empresa. Pasos a seguir:
1) determinar el presupuesto de capital ptimo,
2) determinar el monto del capital que se necesitar para financiar
ese presupuesto,
3) usar las utilidades retenidas para suministrar el componente de
capital contable hasta donde sea posible,
4) pagar dividendos nicamente si se dispone de una mayor
cantidad de utilidades que la que se necesitara para dar apoyo
al presupuesto de capital ptimo.

La poltica residual implica que los dividendos se

deberan pagar tan solo a partir de las utilidades
que sobren.
Las empresas utilizan la poltica residual como un
medio para fijar sus razones ptimas de pago de
dividendos a largo plazo y no como una gua para
el pago de dividendos durante cualquier ao.

Dividendos constantes o de crecimiento uniforme,

nunca se debe reducir el dividendo anual, ya que una
poltica de pagos fluctuantes traera mayor
incertidumbre.

La Razn constante de pago de dividendos, genera

estabilidad en los inversionistas.

Dividendo regular bajo ms dividendos extras,

representa un punto intermedio entre un dividendo
estable y una tasa constante de pago de dividendos,
proporciona flexibilidad a la empresa, esta opcin es
buena cuando las utilidades y los flujos de efectivo son
voltiles.

Si establecen un dividendo bajo, permitir mantenerse

an cuando las utilidades sean bajas o haya retencin de
utilidades y compensndolo con un dividendo extra, el
cual se paga en los aos en que se dispone de un exceso
de fondos.

TAREA