VALORACION

DE EMPRESAS

Mtodos contables para la valoracin

Julio A. Sarmiento S.
Profesor - investigador
Departamento de administracin
Pontificia Universidad Javeriana
Modelos de Valoracion de Empresas
Valor en libros
Valor en libros ajustado
Balance general
Valor de liquidacin
Valor de reposicin

Contables V/EBITDA
Basados en V/EBIT
resultados V/RPG
V/FCL
V/UN
Mltiplos Basados en P/Ventas por Accin (EpS)
ingresos V/Ventas

V/KwH
Especficos V/# lneas telefnicas

Modelos de
valoracin de
empresas

Valor de mercado Valor de la accin en el mercado

Free Cash Flow

Equity value
Rentabikidad Flujos de caja Adjusted present value (APV)
futura descontados
Capital Cash Flow (CCF)
Economic Value Added (EVA)
Real options
 Modelos de Valoracin contable

Valor en libros
Valor en libros ajustado
Modelos de valoracin contable
Balance general
Valor de liquidacin
Valor de reposicin

V/EBITDA
V/EBIT
Basados en V/RPG
resultados V/FCL
V/UN

Mltiplos
Basados en P/Ventas por Accin (EpS)
ingresos V/Ventas

Especficos V/KwH
V/# lneas telefnicas
 A partir del balance general
Valor en libros

Esta metodologa se apoya en el modelo de partida doble,

con los cual, el valor de la compaa es el valor del
patrimonio.
V= E =A-D
Donde:
V= Valor de la compaa.
E = Patrimonio
A = Activo
D = Pasivo

Valor en libros ajustado

V E A AA DA
 A partir del balance general

Valor de liquidacin

Es lo que valdra la compaa al ser liquidada, con lo cual,

quedara el valor del patrimonio ajustado menos los gastos
generados por el cierre.

V E A AA DA G

Donde G representa los gastos ocasionados por la

liquidacin.
 A partir del balance general
Valor de reposicin
Este mtodo supone que el valor de la compaa es igual
a la suma del valor de compra de activos que son
necesarios para la operacin del negocio:
n
V Aj
j 1

Donde Aj representa el valor de compra del activo.

cules de los activos se necesitan realmente para operar

el negocio? podran ser todos, o nicamente aquellos que
hacen parte de su operacin normal (Fernndez 2001a)
 A partir del balance general

Supuestos tericos implcitos en los mtodos de

valoracin contable a partir del balance general.

los activos tienen una capacidad lineal de

generacin de recursos, puesto que se supone que el
capital que est invertido en una firma es usado para
adquirir o financiar una serie de activos que soportan
una operacin que a su vez entrega unos resultados
que si son positivos van a aumentar los activos o si
son negativos van a disminuirlos.
La operacin de la empresa apalanca el proceso de
expansin de los activos.
 A partir delFigura
balance
2 general
Supuestos de los mtodos de valoracin contable

ACTIVO PASIVO

Fondos
externos
PATRIMONIO
Fondos de los
Inversionistas

Fondos usados por

la firma

Estado de
resultados

resultado
 A partir del balance general

Se cumple el supuesto?

Acciones con Acciones con

mayor valor en mayor utilidad
libros Marzo 02 neta Ene-Mar 02
PVISA Bavaria
Bavaria PVISA
Noel Cementos Argos
Nacional de Chocolates Cementos Caribe
Carulla Bco. de Bogot
Cartn Colombia BColombia
xito Cementos del Valle
Cementos Argos Promigas
Cementos Caribe Nacional de Chocolates
Corfivalle xito
Colinvers Cartn Colombia
Promigas Noel
Bco. de Bogot Bco. de Occidente
Cementos del Valle Fabricato
Bco. de Occidente Bco. Superior
Corfinsura Cem. Paz del Rio
 A partir del balance general

Se cumple el supuesto?

Valor en libros vs. Utilidad neta de las acciones ms

transadas en Colombia (Marzo 2002)

250,000,000

200,000,000

150,000,000

100,000,000

50,000,000

-
- 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 18,000 20,000

-50,000,000

y = 8424.4x + 2E+06
-100,000,000
R2 = 0.471
Fuente: Portafolio
 A partir del balance general

Se cumple el supuesto?

Valor de los activos vs. Utilidad de las 50

compaas ms grandes del mundo
(Forbes 2001)
9,000

8,000
y = -0.004x + 4030.2
7,000 R2 = 0.1704
6,000

5,000

4,000

3,000

2,000

1,000

0
0 100,000 200,000 300,000 400,000 500,000 600,000 700,000

Fuente: Forbes
 Mltiplos

Qu son?
Consisten en comparar los resultados de valoraciones de
empresas del mismo sector o un sector similar, para
calcular el valor de la empresa que se est evaluando.

Procedimiento
Definir el mltiplo dependiendo de la informacin
disponible, las caractersticas del sector y el tipo de
compaa dentro del sector.
DEFINIR EL MULTIPLO Limitaciones, supuestos.
Aplicar el mltiplo
 Mltiplos

Modelos mas usados para valoracin de

empresas en Europa

Tomado de: Fernndez 2001b

 A partir del Estado de Resultados
Un ejemplo...

Precio / Margen de Utilidad

El ms comn de estos modelos es el Price Earnings

Ratio o Relacin precio ganancia. Cuyo objetivo es
encontrar la cantidad de dinero invertido por cada
peso que genera la empresa:
PER = Precio de la accin / Utilidad por accin
 Mltiplos
Un ejemplo...

Precio / Margen de Utilidad

Clculo de PER para diferentes tipos de empresa (Damodaran 2002)
Empresa con crecimiento Empresa con un periodo de crecimiento acelerado seguido
constante por un crecimiento constante
P
* (1 g ) P (1 g ) n Pt
* (1 g ) * 1 n * (1 g ) n * (1 g t )
(1 ehc ) Gt
PER G G
eg PER
eg ( et g t ) * ( e g ) n
Donde
PER: Relacin Precio Ganancia (Price Donde
Earnings Ratio) PER: Relacin Precio Ganancia (Price Earnings Ratio)
P : Precio de la ltima accin transada P : Precio de la ltima accin transada en el perodo de crecimiento
G : Utilidad de la accin acelerado
g : Factor de crecimiento constante G : Utilidad de la accin en el perodo de crecimiento acelerado
e : Costo del patrimonio g : Factor de crecimiento en el perodo de crecimiento acelerado
e : Costo del patrimonio en el perodo de crecimiento acelerado
P : Precio de la ltima accin transada en el perodo de crecimiento
constante
G : Utilidad de la accin en el perodo de crecimiento constante
g : Factor de crecimiento en el perodo de crecimiento constante
e : Costo del patrimonio en el perodo de crecimiento constante
n : Nmero de perodos de crecimiento acelerado
 Mltiplos

Resumen de los mltiplos mas usados

Basados en la capitalizacin de
Mltiplos especficos de industria
mercado o valor de la empresa
1. Relacin precio ganancia 1. Valor por cliente o suscriptor:
PER = Precio de la accin / Utilidad Valor de la empresa/No de clientes o
por accin suscriptores

2. Relacin precio sobre EBITDA 2. Valor por visitante al sitio WEB

P/EBITDA= Precio de la accin / EBITDA
(por accin) 3. Valor de la empresa por nmero de lneas
telefnicas
3. Relacin precio sobre ventas
P/Ventas= Precio de la accin / Ventas por
accin

4. Relacin Precio sobre FCL

P/FCL= Precio de la accin / Flujo de caja
libre

A partir de Fernndez (2001b) y Damodaran 2002

 A partir del Estado de Resultados

Supuestos se cumplen?
(Damodarn 2002)
El sector (parmetros) esta bien valorado en promedio.
Las utilidades de las firmas que componen el grupo se
comportan de manera consistente.
Todas las compaas tienen un nivel de riesgo similar.
Todas las compaas estn en la misma etapa de su ciclo
econmico.
Todas las compaas tienen unas proyecciones similares
de su flujo de caja.
 Valoracin por precios de mercado

Capitalizacin burstil
Valor de accin en el Mdo * # de accines en el Mdo.

Supuesto:
El valor de mercado de la accin refleja las espectativas
de generacin de valor de la empresa
Estrategias de Compra:
1. La accin del vendedor est subvaluada.
2. Posibles sinergias operativas
3. La accin del vendedor esta sobrevaluada.
 BANCO DE COLOMBIA
BANCO INDUSTRIAL COLOMBIANO

La Fusin fue anunciada el 25 de Agosto de 1997

El 1 de Septiembre se inicia el proceso de Due Diligence

Con la coordinacion de la firma auditora Peat Marwick y
La presencia de consultores J.P. Morgan
 BANCO DE COLOMBIA
BANCO INDUSTRIAL COLOMBIANO
El BIC adquiri de Isaac y Jaime Gilinsky, y otros
accionistas, el 51% de las acciones en circulacin del
Banco de Colombia, con una Participacin del mercado
del 16.5% del sistema y activos superiores
A los US$5.300.

La relacin de intercambio fue de 0.10427 acciones del

Banco Industrial Colombiano por cada accin del Banco de
Colombia lo que implica un precio de US$0.4692 por cada
accion del Banco de Colombia.
 BANCO DE COLOMBIA
BANCO INDUSTRIAL COLOMBIANO

Financiacin de la Fusin

Capital Propio
15%
Deuda Nacional
6%

Emisin de deuda
14% JP Morgan
65%