ANÁLISIS ECONÓMICO APLICADO

RESTRICCIONES DE PRESUPUESTO

Guido Zack
Centro de Investigaciones Macroeconómicas para el Desarrollo (CIMaD)
EEyN – UNSAM
Instituto Interdisciplinario de Economía Política (IIEP Baires)
UBA – CONICET
zack.gui@gmail.com
Los modelos en economía
• En la economía real hay miles de millones de personas
intercambiando billones de bienes producidos por millones de
empresas en todo momento y lugar.
• Para tratar este fenómeno en forma analítica es necesario abstraer
muchos aspectos para concentrarse en los más importantes, con la
esperanza que lo sean, para explicar el todo.
• Dado que no hay una sola manera de hacerlo, comienza el
desacuerdo entre economistas.
• Todo modelo cuenta con agentes, que poseen bienes y derechos, los
cuales son usados para el proceso productivo, la distribución y el
consumo.

2
Agentes económicos: familias
• Familias
– Venden su fuerza de trabajo a las empresas, a cambio de un
salario.
– Tienen derechos de propiedad sobre el capital y la tierra, lo que
les da un beneficio o renta, respectivamente.
– Compran bienes y servicios a las empresas y al sector externo, a
cambio de un precio.
– Pagan impuestos y reciben transferencias del sector público.
– Ahorran en dos bienes: dinero (liquidez, pero no interés) y bonos
(interés, pero no liquidez).
– También hay transacciones entre familias, pero estas se cancelan
al tomar a todas como un único agente.
3
Agentes económicos: empresas
• Empresas
– Compran la fuerza de trabajo de las familias, a cambio de un
salario.
– Alquilan bienes de capital y tierra a las familias, a cambio de
beneficios y renta, respectivamente.
– Compran bienes y servicios intermedios (a otras empresas o al
sector externo), que son parte de su proceso productivo, a cambio
de un precio.
– Producen y venden bienes y servicios finales a las familias, otras
empresas, sector público y sector externo, a cambio de un precio.
– Venden bonos a las familias, a cambio de un interés (pero
suponemos que no al sector público ni al externo).

4
Agentes económicos: sector público
• Sector público no financiero
– Cobra impuestos a las familias (a las empresas también, pero
indirectamente es a las familias).
– Compran bienes y servicios a las empresas y al sector externo, a
cambio de un precio.
– Venden bonos a las familias, al banco central y al sector externo, a
cambio de un interés.
• Banco Central
– Emite dinero (activo sin interés).
– Compra bonos al sector público no financiero y al sector externo,
a cambio de un interés.

5
Agentes económicos: sector externo
• Sector externo:
– Compran y venden bienes y servicios a las empresas locales, a
cambio de un precio.
– Compran y venden bonos al sector público, a cambio de un interés
(suponemos que no a las empresas).
– También hay transacciones entre diferentes agentes del sector
externo, pero estas se cancelan al tomar a todos ellos como un
único agente.

6
Tipo de bienes
• Existen 3 tipos de bienes:
– Bienes físicos y servicios: son producidos por las empresas locales
y por el sector externo, y demandados por familias, empresas
sector público y externo.
– Dinero: es emitido únicamente por el Banco Central. Es utilizado
como medio de cambio por parte de las familias, empresas, sector
público y externo, mientras que es demandado como reserva de
valor solo por las familias. Provee el servicio de liquidez, pero no
da ninguna remuneración (interés).
– Bonos: son emitidos por el sector público no financiero, por las
empresas y por el sector externo. Son demandados por las
familias, banco central y sector externo. Otorga una
remuneración, pero no provee liquidez.

7
El flujo circular de la renta

8
La restricción de presupuesto
• Los agentes hacen gastos financiados con sus ingresos.
Yt= Wt+πt+it-1(e,f).Bt-1(e,f) interes por bonos obtenidos en el periodo t-1 emitidos por las empresas en manos de las
familias +it-1 se,f (sector externo en manos de familias9

• En el largo plazo, los primeros no pueden superar a los segundos.

• Sí los pueden superar en el corto plazo, por toma de préstamos o
bien por ahorro previo.
• En cualquier caso, el gasto tiene que ser necesariamente menor o
igual a la suma de los ingresos, los ahorros y los préstamos tomados.
• Las restricciones de presupuesto no dicen nada acerca de cómo los
agentes tomas sus decisiones (por ejemplo, maximizando utilidad).
• Solo indican los márgenes de acción.
• Es lo que da consistencia a los modelos.
9
Restricción de presupuesto de las familias
• Ingreso:
𝑒,𝑓 𝑒,𝑓 𝑠𝑝𝑢,𝑓 𝑠𝑝𝑢,𝑓 𝑠𝑒,𝑓 𝑠𝑒,𝑓
𝑌𝑡 = 𝑊𝑡 + 𝜋𝑡 + 𝑖𝑡−1 𝐵𝑡−1 + 𝑖𝑡−1 𝐵𝑡−1 + 𝑖𝑡−1 𝐵𝑡−1
• Gasto:
𝑌𝑡 = 𝐶𝑡 + 𝑇𝑡 − 𝑇𝑟𝑡 + 𝑀𝑡 − 𝑀𝑡−1
𝑒,𝑓 𝑒,𝑓 𝑠𝑝𝑢,𝑓 𝑠𝑝𝑢,𝑓 𝑠𝑒,𝑓 𝑠𝑒,𝑓
+ 𝐵𝑡 − 𝐵𝑡−1 + 𝐵𝑡 − 𝐵𝑡−1 + 𝐵𝑡 − 𝐵𝑡−1

• Igualando:
𝑒,𝑓 𝑒,𝑓 𝑠𝑝𝑢,𝑓 𝑠𝑝𝑢,𝑓 𝑠𝑒,𝑓 𝑠𝑒,𝑓
𝑊𝑡 + 𝜋𝑡 + 𝑀𝑡−1 + 1 + 𝑖𝑡−1 𝐵𝑡−1 + 1 + 𝑖𝑡−1 𝐵𝑡−1 + 1 + 𝑖𝑡−1 𝐵𝑡−1
𝑒,𝑓 𝑠𝑝𝑢,𝑓 𝑠𝑒,𝑓
= 𝐶𝑡 + 𝑇𝑡 − 𝑇𝑟𝑡 + 𝑀𝑡 + 𝐵𝑡 + 𝐵𝑡 + 𝐵𝑡

• Operando:
𝑒,𝑓 𝑠𝑝𝑢,𝑓 𝑠𝑒,𝑓
𝑌𝑡 − 𝑇𝑡 − 𝑇𝑟𝑡 − 𝐶𝑡 = ∆𝑀𝑡 + ∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡 (1)
10
Restricción de presupuesto de las familias
• Esta última ecuación puede interpretarse de dos maneras según las
familias tengan superávit o déficit:
– Si tienen superávit, pueden estar acumulando dinero y/o a
prestándoselo a las empresas, sector público o externo.
– Si tienen déficit, pueden financiarlo con acumulación previa de
dinero y/o de bonos de las empresas, sector público o externo.

11
Restricción de presupuesto de las empresas
• Las empresas reciben ingresos por las ventas de bienes y servicios, a
la vez que se financian vendiendo bonos a las familias (se supone que
el sector público y el externo no financian empresas).
• Por su parte, estos recursos los utiliza para remunerar a los factores
de producción, hacer compras de bienes de capital e intermedios y
pagar los intereses de la deuda.
𝑒,𝑓 𝑒,𝑓 𝑒,𝑓 𝑒,𝑓
𝑌𝑡 + 𝐵𝑡 − 𝐵𝑡−1 = 𝑊𝑡 + 𝜋𝑡 + 𝐼𝑡 + 𝑖𝑡−1 𝐵𝑡−1

• Si suponemos que todos los ingresos se destinan a la remuneración

de los factores:
𝑌𝑡 = 𝑊𝑡 + 𝜋𝑡
𝑒,𝑓 𝑒,𝑓 𝑒,𝑓 𝑒,𝑓
𝐵𝑡 − 𝐵𝑡−1 = 𝐼𝑡 + 𝑖𝑡−1 𝐵𝑡−1
12
Restricción de presupuesto de las empresas
• Lo que es equivalente a suponer que la inversión se financia con
préstamos de las familias:
𝑒,𝑓 𝑒,𝑓 𝑒,𝑓
𝐼𝑡 = 𝐵𝑡 − (1 + 𝑖𝑡−1 )𝐵𝑡−1

𝑒,𝑓
𝐼𝑡 = ∆𝐵𝑡 (2)

• Como se supone que todos los ingresos de las empresas se destinan

al pago de las remuneraciones de los factores, en este modelo, las
empresas son netamente deficitarias por un monto equivalente a la
inversión.
• Asimismo, como las empresas solo son financiadas por las familias
(no poseen bonos del sector público ni del externo, y tampoco dinero
en efectivo), necesitan que estas gasten por debajo de sus ingresos
para poder invertir. 13
Restricción de presupuesto del sector privado
• Combinando las ecuaciones 1 y 2 se obtiene la restricción de
presupuesto del sector privado (familias y empresas):
𝑠𝑝𝑢,𝑓 𝑠𝑒,𝑓
𝑌𝑡 − 𝐶𝑡 − 𝑇𝑡 − 𝑇𝑟𝑡 = ∆𝑀𝑡 + 𝐼𝑡 + ∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡 (3)
𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑝𝑟 𝑠𝑒,𝑠𝑝𝑟
𝑆𝑡 − 𝐼𝑡 = ∆𝑀𝑡 + ∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡 (4)
• Esta última ecuación indica que el superávit del sector privado puede
utilizarse para financiar al sector externo, al sector público o para
acumular dinero (que es otra manera de financiar al sector público).

14
Restricción de presupuesto del sector público no financiero
• El sector público no financiero recibe recursos a través de la
recaudación y de la toma de deuda en el mercado local (familias y
banco central, pero no empresas) y externo.
• Los egresos del gobierno son básicamente compras de bienes de
consumo e inversión, transferencias y pago de intereses.
𝑠𝑝𝑢,𝑓 𝑠𝑝𝑢,𝑓 𝑠𝑝𝑢,𝑏𝑐 𝑠𝑝𝑢,𝑏𝑐 𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑒 𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑒
𝑇𝑡 + 𝐵𝑡 − 𝐵𝑡−1 + 𝐵𝑡 − 𝐵𝑡−1 + 𝐵𝑡 − 𝐵𝑡−1
𝑠𝑝𝑢,𝑓 𝑠𝑝𝑢,𝑓 𝑠𝑝𝑢,𝑏𝑐 𝑠𝑝𝑢,𝑏𝑐 𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑒 𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑒
= 𝐺𝑡 + 𝑇𝑟𝑡 + 𝑖𝑡−1 𝐵𝑡−1 + 𝑖𝑡−1 𝐵𝑡−1 + 𝑖𝑡−1 𝐵𝑡−1
𝑠𝑝𝑢,𝑓 𝑠𝑝𝑢,𝑏𝑐 𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑒
𝑇𝑡 − 𝑇𝑟𝑡 −𝐺𝑡 = − ∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡 (5)

• La ecuación anterior muestra que el superávit fiscal puede ser

utilizado para reducir deuda con las familias, el banco central o el
sector externo. Alternativamente, el déficit se puede financiar con
toma de deuda de estas fuentes.
15
Restricción de presupuesto del banco central
• El activo del banco central está compuesto por bonos del sector
público y externo (suponemos que no financia al sector privado),
mientras que el pasivo por la base monetaria.
𝑠𝑝𝑢,𝑏𝑐
𝑀𝑡 = 𝐵𝑡𝑠𝑒,𝑏𝑐 + 𝐵𝑡
• Diferenciando:
𝑠𝑝𝑢,𝑏𝑐
∆𝑀𝑡 = ∆𝐵𝑡𝑠𝑒,𝑏𝑐 + ∆𝐵𝑡 (6)
𝑠𝑝𝑢,𝑏𝑐 𝑠𝑝𝑢,𝑏𝑐 𝑠𝑝𝑢,𝑏𝑐
∆𝑀𝑡 = 𝐵𝑡𝑠𝑒,𝑏𝑐 − 1 + 𝑖𝑡−1
𝑠𝑒,𝑏𝑐 𝑠𝑒,𝑏𝑐
𝐵𝑡−1 + 𝐵𝑡 − (1 + 𝑖𝑡−1 )𝐵𝑡−1
• La variación de la base monetaria tiene como contrapartida la
variación en la tenencia del algún tipo de bonos.
• En un sistema de flotación libre, el activo del banco central está
compuesto únicamente por bonos de sector público no financiero,
mientras que en un sistema de caja de conversión por bonos del
sector externo. En un sistema mixto, por ambos. 16
Restricción de presupuesto del sector público consolidado
• A partir de las ecuaciones 5 y 6 se obtiene la restricción de
presupuesto del sector público consolidado.
• Resultado fiscal primario (antes del pago de intereses):
𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑝𝑟 𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑒
𝑇𝑡 − 𝑇𝑟𝑡 −𝐺𝑡 = −∆𝑀𝑡 − ∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡 (7)
• Resultado fiscal global (después del pago de intereses):
𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑝𝑟 𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑝𝑟 𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑒 𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑒
𝑇𝑡 − 𝑇𝑟𝑡 −𝐺𝑡 − 𝑖𝑡−1 𝐵𝑡−1 + 𝑖𝑡−1 𝐵𝑡−1
𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑝𝑟 𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑝𝑟 𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑒 𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑒
= −∆𝑀𝑡 − 𝐵𝑡 − 𝐵𝑡−1 + 𝐵𝑡 − 𝐵𝑡−1
• En definitiva, el sector público puede financiarse con deuda de las
familias, del sector externo o con emisión monetaria, que es deuda
del banco central.
• Si el sector público no es capaz de obtener financiamiento (y el banco
central tampoco lo financia vía emisión), entonces su superávit
primario deberá ser igual al pago de intereses (equilibrio
17
presupuestario global).
Restricción de presupuesto del sector público consolidado
• Política fiscal:
𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑝𝑟 𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑒
𝐺𝑡 = 𝑇𝑡 − 𝑇𝑟𝑡 + ∆𝑀𝑡 + ∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡
• Un aumento del gasto puede financiarse con:
– Suba de impuestos
Política fiscal
– Reducción de las transferencias
pura
– Incremento de la deuda con el sector privado
– Emisión monetaria
– Incremento de la deuda con el sector externo

18
Restricción de presupuesto del sector público consolidado
• Política monetaria:
𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑝𝑟 𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑒
∆𝑀𝑡 = 𝐺𝑡 − 𝑇𝑡 − 𝑇𝑟𝑡 − ∆𝐵𝑡 − ∆𝐵𝑡
• Un aumento de la base monetaria se puede utilizar para:
– Financiar el gasto público
– Financiar transferencias
– Reducir la presión impositiva
– Disminuir el endeudamiento público con el sector externo.
– Disminuir el endeudamiento público con el sector privado (política
monetaria pura).

19
Restricción de presupuesto de la economía doméstica
• A partir de las ecuaciones 3 y 7 se obtiene la restricción de
presupuesto de la economía doméstica.
𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑝𝑟 𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑒
𝑌𝑡 − 𝐶𝑡 − 𝐺𝑡 + ∆𝑀𝑡 + ∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡
𝑠𝑝𝑢,𝑓 𝑠𝑒,𝑓
= ∆𝑀𝑡 + 𝐼𝑡 + ∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡

𝑌𝑡 = 𝐶𝑡 + 𝐼𝑡 + 𝐺𝑡 + ∆𝐵𝑡𝑠𝑒,𝑒𝑑 (8)

𝑠𝑒,𝑒𝑑 𝑠𝑒,𝑒𝑑
𝑌𝑡 + (1 + 𝑖𝑡−1 )𝐵𝑡−1 = 𝐶𝑡 + 𝐼𝑡 + 𝐺𝑡 + 𝐵𝑡𝑠𝑒,𝑒𝑑

• Esta última ecuación muestra que la riqueza puede ser utilizada para
consumir, invertir y financiar al sector externo.
• También representa a la equivalencia ricardiana, es decir, cuando el
sector privado es ultra-racional e interioriza como propia la
20
restricción de presupuesto del sector público.
Restricción de presupuesto de la economía doméstica
• Si el sector público aumenta el gasto financiado con bonos
domésticos, entonces las familias o bien consumen menos o bien
ahorran menos. En este último caso, las empresas invierten menos.
• El sector privado no considera como riqueza la posesión de bonos
públicos, porque sabe que tarde o temprano el sector público tendrá
que pagar la deuda y, para ello, aumentará impuestos.
• Lo mismo sucede si el sector público se financia en el extranjero.
• En la restricción de presupuesto de la economía doméstica solo
aparecen bonos del sector externo.
𝑠𝑒,𝑒𝑑 𝑠𝑒,𝑒𝑑
𝑌𝑡 − (𝐶𝑡 + 𝐼𝑡 + 𝐺𝑡 ) + (1 + 𝑖𝑡−1 )𝐵𝑡−1 = 𝐵𝑡𝑠𝑒,𝑒𝑑
• Esta ecuación refleja la balanza de pagos de economía y muestra que
el superávit de cuenta corriente es igual al déficit de cuenta capital, y
viceversa. 21
Restricción de presupuesto de la economía doméstica
• Si se agrega impuestos netos de transferencias de ambos lados de la
ecuación 8:

𝑌𝑡 − 𝑇𝑡 − 𝑇𝑟𝑡 = 𝐶𝑡 + 𝐼𝑡 + 𝐺𝑡 − 𝑇𝑡 − 𝑇𝑟𝑡 + ∆𝐵𝑡𝑠𝑒,𝑒𝑑

𝐼𝑡 = 𝑌𝑡 − 𝑇𝑡 − 𝑇𝑟𝑡 − 𝐶𝑡 + 𝑇𝑡 − 𝑇𝑟𝑡 − 𝐺𝑡 + ∆𝐵𝑡𝑒𝑑,𝑠𝑒 (9)

𝐼𝑡 = 𝑆𝑠𝑝𝑟 + 𝑆𝑠𝑝𝑢 + 𝑆𝑠𝑒

• Modelo de tres brechas: la inversión puede ser financiada con ahorro
privado, público o externo.
• Esta expresión es otra forma de ver la restricción de presupuesto de
economía doméstica y se puede alcanzar también combinando las
ecuaciones 3 y 7, pero en lugar de despejar los impuestos netos,
despejando la variación de dinero.
22
Restricción de presupuesto del sector externo
• Los ingresos de la economía doméstica con respecto al sector externo
son las exportaciones, venta de bonos domésticos, los vencimientos
de los bonos del sector externo en manos de la agentes domésticos y
sus intereses.
• Del mismo modo, los egresos son importaciones, compra de bonos
del sector externo, los vencimientos de bonos de la economía
doméstica en manos del sector externo y sus intereses.

𝑋𝑡 + 𝐵𝑡𝑒𝑑,𝑠𝑒 + (1 + 𝑖𝑡−1
𝑠𝑒,𝑒𝑑 𝑠𝑒,𝑒𝑑
)𝐵𝑡−1 = 𝐼𝑀𝑡 + 𝐵𝑡𝑠𝑒,𝑒𝑑 + (1 + 𝑖𝑡−1
𝑒𝑑,𝑠𝑒 𝑒𝑑,𝑠𝑒
)𝐵𝑡−1

𝑠𝑒,𝑒𝑑 𝑠𝑒,𝑒𝑑
𝑋𝑡 − 𝐼𝑀𝑡 + (1 + 𝑖𝑡−1 )𝐵𝑡−1 = 𝐵𝑡𝑠𝑒,𝑒𝑑

• Esta última ecuación muestra nuevamente que el superávit de cuenta

corriente es equivalente al déficit de cuenta capital, y viceversa.
23
Restricción de presupuesto de la economía en su conjunto
• El saldo comercial es:
𝑋𝑡 − 𝐼𝑀𝑡 = ∆𝐵𝑡𝑠𝑒,𝑒𝑑 (10)
• Que, reemplazándolo en la ecuación 8, da como resultado:
𝑌𝑡 = 𝐶𝑡 + 𝐼𝑡 + 𝐺𝑡 + 𝑋𝑡 − 𝐼𝑀𝑡
• Esta ecuación es, nada más y nada menos, el cálculo del producto por
el lado del gasto.
• En definitiva, se partió del cálculo del producto por el lado del ingreso
(restricción de presupuesto de las familias) y se llegó al cálculo del
producto por el lado del gasto.

24
Modelo de 3 brechas
• Otra forma de ver el modelo de tres brechas surge de juntar las
ecuaciones 9 y 10:

𝑆 − 𝐼 + 𝑇𝑡 − 𝑇𝑟𝑡 − 𝐺𝑡 + 𝑀𝑡 − 𝑋𝑡 = 0

• La ecuación anterior muestra que la suma los resultados sectoriales

de la economía es siempre cero. Así, si hay una brecha abierta en
algún sector, eso implica que hay también otra abierta en otro (u
otros) de signo contrario.
• En otras palabras, si un sector gastó por encima (debajo) de sus
ingresos, otro lo hizo por debajo (encima), por lo que hay un
préstamo inter-sectorial de poder adquisitivo a cambio de un bono.
• Veamos los casos más comunes:

25
Modelo de 3 brechas
• Déficit fiscal financiado con superávit del sector privado: las familias
ahorran más de lo que invierten y ese excedente lo utilizan para
aumentar sus tenencias de bonos públicos (se supone que las
empresas no financian al sector público).
𝑆 − 𝐼 > 0; 𝑇𝑡 − 𝑇𝑟𝑡 − 𝐺𝑡 < 0; 𝑀𝑡 − 𝑋𝑡 = 0
• Déficit fiscal financiado con superávit del sector externo: el resto del
mundo gasta por debajo de sus ingresos (las impo son mayores a las
expo) y ese excedente lo utilizan para aumentar sus tenencias de
bonos públicos.
𝑀𝑡 − 𝑋𝑡 > 0; 𝑇𝑡 − 𝑇𝑟𝑡 − 𝐺𝑡 < 0; 𝑆 − 𝐼 = 0
• El equilibrio en el sector privado implica que el ahorro de las familias
se destinó íntegramente a financiar la inversión de las empresas.
• El sector público se financia con deuda externa en vez de interna.
• Es un típico de déficit gemelos. 26
Modelo de 3 brechas
• Déficit del resto del mundo financiado con superávit del sector
privado: las familias ahorran más de lo que invierten y ese excedente
lo utilizan para aumentar sus tenencias de bonos externo (se supone
que las empresas no financian al sector externo).
𝑆 − 𝐼 > 0; 𝑀𝑡 − 𝑋𝑡 < 0; 𝑇𝑡 − 𝑇𝑟𝑡 − 𝐺𝑡 = 0
• Las empresas locales no demandaron para inversión todos los
recursos de las familias, por lo que estas financian también al resto
del mundo (inversión o déficit público).
• El sector externo gasta por encima de sus ingresos, por lo que hay
superávit comercial (expo mayores que impo).
• Ver casos del primer y segundo kirchnerismo.
• Ver situación actual.
27
Resumiendo
• Las ecuaciones 1, 2, 5, 6 y 10 son las restricciones de presupuesto de
las familias, empresas, sector público no financiero, banco central y
sector externo, respectivamente.

• Del lado izquierdo se encuentran las fuentes de financiamiento (por

lo que los bonos y el dinero tienen en supraíndice oferta), mientras
que del lado derecho están los usos del poder adquisitivo
(supraíndice demanda). 28
Resumiendo
• Agregando fuentes y usos:
𝑒,𝑓 𝑜 𝑠𝑝𝑢,𝑓 𝑜 𝑠𝑝𝑢,𝑏𝑐 𝑜 𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑒 𝑜
𝑌𝑡 + 𝑇𝑟𝑡 + ∆𝐵𝑡 + 𝑇𝑡 +∆𝐵𝑡 +∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡
𝑜 𝑠𝑒,𝑓 𝑜 𝑠𝑒,𝑏𝑐 𝑜
+ ∆𝑀𝑡 + 𝑋𝑡 + ∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡
𝑑 𝑒,𝑓 𝑑 𝑠𝑝𝑢,𝑓 𝑑 𝑠𝑒,𝑓 𝑑
= 𝐶𝑡 + 𝑇𝑡 + ∆𝑀𝑡 + ∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡 + 𝐼𝑡
𝑠𝑒,𝑏𝑐 𝑑 𝑠𝑝𝑢,𝑏𝑐 𝑑 𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑒 𝑑
+ 𝐺𝑡 + 𝑇𝑟𝑡 + ∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡 + 𝐼𝑀𝑡 + ∆𝐵𝑡

• Reordenando:
𝑌𝑡 − 𝐶𝑡 − 𝐼𝑡 − 𝐺𝑡 − 𝑋𝑡 + 𝐼𝑀𝑡 + ∆𝑀𝑡 𝑜 − ∆𝑀𝑡 𝑑
𝑒,𝑓 𝑜 𝑠𝑝𝑢,𝑓𝑜 𝑠𝑝𝑢,𝑏𝑐 𝑜 𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑒 𝑜 𝑠𝑒,𝑓 𝑜 𝑠𝑒,𝑏𝑐 𝑜
∆𝐵𝑡 +∆𝐵𝑡 +∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡 −
+ 𝑒,𝑓 𝑑 𝑠𝑝𝑢,𝑓 𝑑 𝑠𝑝𝑢,𝑏𝑐 𝑑 𝑠𝑝𝑢,𝑠𝑒 𝑑 𝑠𝑒,𝑓 𝑑 𝑠𝑒,𝑏𝑐 𝑑
∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡 + ∆𝐵𝑡
=0
29
Resumiendo
• Lo que es lo mismo que:
Exceso de oferta de bienes + Exceso de oferta de dinero + Exceso de
oferta de bonos = 0
• Los equilibrios parciales de los tres mercados se relacionan entre sí
en equilibrio general.
• Los desequilibrios se compensan unos a otros: si hay un exceso de
oferta en un mercado, entonces hay un exceso de demanda en algún
otro (o en los dos).
• Ley de Walras: si n-1 mercados están en equilibrio, entonces el
mercado restante también está en equilibrio.
• Relacionar con modelo IS-LM.

30
Restricción de presupuesto del s. privado en términos reales
• Simplificando la ecuación 3, se obtiene:

𝑌𝑡 − 𝐶𝑡 − 𝑇𝑡 = ∆𝑀𝑡 + 𝐼𝑡 + ∆𝐵𝑡

𝑌𝑡 − 𝐶𝑡 − 𝐼𝑡 − 𝑇𝑡 + 𝑀𝑡−1 + (1 + 𝑅𝑡−1 )𝐵𝑡−1 = 𝑀𝑡 + 𝐵𝑡

• Dividiendo todo por el nivel de precios Pt:

𝑀𝑡−1 𝐵𝑡−1
𝑦𝑡 − 𝑐𝑡 − 𝑖𝑡 − 𝑡𝑡 + + (1 + 𝑅𝑡−1 ) = 𝑚𝑡 + 𝑏𝑡
𝑃𝑡 𝑃𝑡

• Multiplicando y dividiendo por Pt-1:

𝑃𝑡−1 𝑃𝑡−1
𝑦𝑡 − 𝑐𝑡 − 𝑖𝑡 − 𝑡𝑡 + 𝑚𝑡−1 + 1 + 𝑅𝑡−1 𝑏𝑡−1 = 𝑚𝑡 + 𝑏𝑡
𝑃𝑡 𝑃𝑡
31
Restricción de presupuesto del s. privado en términos reales
• Ahora bien, notemos que:
𝑃𝑡−1
1 + 𝑅𝑡−1 = 1 + 𝑟𝑡−1
𝑃𝑡
𝑃𝑡 − 𝑃𝑡−1 𝑃𝑡 𝑃𝑡
𝑃෠𝑡 = = − 1 => = 1 + 𝑃෠𝑡
𝑃𝑡−1 𝑃𝑡−1 𝑃𝑡−1
• Reemplazando ambos términos en la ecuación anterior:
𝑚𝑡−1
𝑦𝑡 − 𝑐𝑡 − 𝑖𝑡 − 𝑡𝑡 + + (1 + 𝑟𝑡−1 )𝑏𝑡−1 = 𝑚𝑡 + 𝑏𝑡
෠
1 + 𝑃𝑡
• Sumando y restando mt-1 en ambos miembros de la ecuación:
𝑚𝑡−1
𝑦𝑡 − 𝑐𝑡 − 𝑖𝑡 − 𝑡𝑡 + − 𝑚𝑡−1 + 𝑟𝑡−1 𝑏𝑡−1 = 𝑚𝑡 −𝑚𝑡−1 +𝑏𝑡 − 𝑏𝑡−1
෠
1 + 𝑃𝑡

32
Restricción de presupuesto del s. privado en términos reales
• Por otro lado:
𝑚𝑡−1 𝑚𝑡−1 𝑚𝑡−1 1 + 𝑃෠𝑡 𝑚𝑡−1 − 𝑚𝑡−1 − 𝑚𝑡−1 𝑃෠𝑡
− 𝑚𝑡−1 = − =
1 + 𝑃෠𝑡 1 + 𝑃෠𝑡 1 + 𝑃෠𝑡 1 + 𝑃෠𝑡
𝑃෠𝑡
= −𝑚𝑡−1
1 + 𝑃෠𝑡
• Reemplazando en la ecuación anterior:
𝑃෠𝑡
𝑦𝑡 + 𝑟𝑡−1 𝑏𝑡−1 − 𝑡𝑡 − 𝑚𝑡−1 = 𝑐𝑡 + 𝑖𝑡 + 𝑚𝑡 −𝑚𝑡−1 +𝑏𝑡 − 𝑏𝑡−1
1 + 𝑃𝑡෠

• Lo que indica que los ingresos reales disponibles se destinan al

consumo, la inversión y el ahorro (todos en términos reales).
• El ahorro se puede realizar con dinero en efectivo o con bonos.
33
Impuesto inflacionario
𝑃෠𝑡
• El término 𝑚𝑡−1 ෠ es el impuesto inflacionario.
1+𝑃𝑡

• Este refleja la reducción del poder adquisitivo que enfrentan los

agentes por mantener dinero en efectivo en un contexto de aumento
de precios (tasa de interés real negativa).
• Como todo impuesto tiene una base y una tasa. La base es la
cantidad de saldos reales que posee el agente. La tasa es la tasa de
inflación.
• Así, el impuesto inflacionario es mayor cuanto mayores son los saldos
reales y cuando más elevada es la inflación.
• Se podría pensar en una curva de Laffer de recaudación de impuesto
inflacionario.

34
Restricción de presupuesto del s. privado en términos reales
• La última ecuación se puede reescribir como:
𝑃෠𝑡
𝑦𝑡 + 𝑟𝑡−1 𝑏𝑡−1 − 𝑡𝑡 = 𝑐𝑡 + 𝑖𝑡 + 𝑏𝑡 − 𝑏𝑡−1 + 𝑚𝑡 −𝑚𝑡−1 +𝑚𝑡−1
1 + 𝑃෠𝑡
• Por su parte:
𝑃𝑡 − 𝑃𝑡−1
෠
𝑃𝑡 ൗ𝑃
𝑡−1
𝑚𝑡 − 𝑚𝑡−1 + 𝑚𝑡−1 = 𝑚𝑡 − 𝑚𝑡−1 + 𝑚𝑡−1
1 + 𝑃෠𝑡 𝑃𝑡−1 + 𝑃𝑡 − 𝑃𝑡−1
ൗ𝑃
𝑡−1
𝑃𝑡 − 𝑃𝑡−1 𝑃𝑡 − 𝑃𝑡−1
= 𝑚𝑡 − 𝑚𝑡−1 + 𝑚𝑡−1 = 𝑚𝑡 − 𝑚𝑡−1 1 −
𝑃𝑡 𝑃𝑡
𝑃𝑡 − 𝑃𝑡 + 𝑃𝑡−1 𝑀𝑡−1 𝑃𝑡−1 𝑀𝑡 − 𝑀𝑡−1
= 𝑚𝑡 − 𝑚𝑡−1 = 𝑚𝑡 − =
𝑃𝑡 𝑃𝑡−1 𝑃𝑡 𝑃𝑡

35
Señoreaje
• Reemplazando en la última ecuación:
𝑀𝑡 − 𝑀𝑡−1
𝑦𝑡 + 𝑟𝑡−1 𝑏𝑡−1 − 𝑡𝑡 = 𝑐𝑡 + 𝑖𝑡 + 𝑏𝑡 − 𝑏𝑡−1 +
𝑃𝑡
• El último término de esta ecuación es el señoreaje, el cual es el poder
adquisitivo que obtiene el banco central al emitir los billetes y
monedas.
• En otras palabras, el señoreaje es igual a la variación de la base
monetaria en términos nominales, divido por los precios del período
corriente
• O bien, es la variación real en la cantidad de dinero más el impuesto
inflacionario:
𝑀𝑡 − 𝑀𝑡−1 𝑃෠𝑡
= 𝑚𝑡 − 𝑚𝑡−1 + 𝑚𝑡−1
𝑃𝑡 1 + 𝑃෠𝑡 36
Relación entre impuesto inflacionario y señoreaje
• Si la inflación es cero, el impuesto inflacionario es nulo y el señoreaje
es igual a la variación real de la cantidad de dinero (o nominal, ya que
los precios no variaron).
𝑃෠𝑡 0
𝑚𝑡 − 𝑚𝑡−1 + 𝑚𝑡−1 = 𝑚𝑡 − 𝑚𝑡−1 + 𝑚𝑡−1 = 𝑚𝑡 − 𝑚𝑡−1
1 + 𝑃𝑡෠ 1
𝑀𝑡 𝑀𝑡−1 𝑀𝑡 𝑀𝑡−1 𝑀𝑡 − 𝑀𝑡−1
= − = − =
𝑃𝑡 𝑃𝑡−1 𝑃𝑡 𝑃𝑡 𝑃𝑡
• Si la inflación es positiva, pero no hubo emisión monetaria, el
impuesto inflacionario es positivo, pero el señoreaje es nulo:
𝑀𝑡 − 𝑀𝑡−1
=0
𝑃𝑡

37
Relación entre impuesto inflacionario y señoreaje
• Si la inflación es idéntica a la variación nominal de la emisión
monetaria, entonces la variación real de dinero es cero y el señoreaje
es igual al impuesto inflacionario:
𝑀𝑡 − 𝑀𝑡−1 𝑃෠𝑡 𝑀𝑡 𝑀𝑡−1 𝑃෠𝑡
= 𝑚𝑡 − 𝑚𝑡−1 + 𝑚𝑡−1 = − + 𝑚𝑡−1
𝑃𝑡 ෠
1 + 𝑃𝑡 𝑃𝑡 𝑃𝑡−1 1 + 𝑃෠𝑡
𝑀𝑡−1 (1 + 𝑃෠𝑡 ) 𝑀𝑡−1 𝑃෠𝑡 𝑃෠𝑡
= − + 𝑚𝑡−1 = 𝑚𝑡−1
෠
𝑃𝑡−1 (1 + 𝑃𝑡 ) 𝑃𝑡−1 1 + 𝑃𝑡෠ 1 + 𝑃෠𝑡

38
Restricción de presupuesto del s. privado para dos períodos
• Simplificando la ecuación 3, se obtiene:

𝑌𝑡 − 𝐶𝑡 − 𝑇𝑡 = ∆𝑀𝑡 + 𝐼𝑡 + ∆𝐵𝑡

𝑌𝑡 − 𝑇𝑡 + 𝑀𝑡−1 + (1 + 𝑅𝑡−1 )𝐵𝑡−1 = 𝐶𝑡 + 𝐼𝑡 + 𝑀𝑡 + 𝐵𝑡

• En t+1:

𝑌𝑡+1 − 𝑇𝑡+1 + 𝑀𝑡 + (1 + 𝑅𝑡 )𝐵𝑡 = 𝐶𝑡+1 + 𝐼𝑡+1 + 𝑀𝑡+1 + 𝐵𝑡+1

• Ambas restricciones no pueden ser sumadas directamente, dado que

no están expresadas en la misma unidad de medida. Para expresar la
última restricción en valores correspondientes al período anterior hay
que dividirla por 1+Rt, de forma de descontar a valor presente.
𝑌𝑡+1 − 𝑇𝑡+1 𝑀𝑡 𝐶𝑡+1 + 𝐼𝑡+1 𝑀𝑡+1 𝐵𝑡+1
+ + 𝐵𝑡 = + +
1 + 𝑅𝑡 1 + 𝑅𝑡 1 + 𝑅𝑡 1 + 𝑅𝑡 1 + 𝑅𝑡
39
Restricción de presupuesto del s. privado para dos períodos
• Ahora sí se pueden sumar:
𝑌𝑡+1 − 𝑇𝑡+1 𝑀𝑡
𝑌𝑡 − 𝑇𝑡 + + 𝑀𝑡−1 + + (1 + 𝑅𝑡−1 )𝐵𝑡−1 + 𝐵𝑡
1 + 𝑅𝑡 1 + 𝑅𝑡
𝐶𝑡+1 + 𝐼𝑡+1 𝑀𝑡+1 𝐵𝑡+1
= 𝐶𝑡 + 𝐼𝑡 + + 𝑀𝑡 + + 𝐵𝑡 +
1 + 𝑅𝑡 1 + 𝑅𝑡 1 + 𝑅𝑡
• Sacando factor común Mt:
𝑌𝑡+1 − 𝑇𝑡+1
𝑌𝑡 − 𝑇𝑡 + + 𝑀𝑡−1 + 1 + 𝑅𝑡−1 𝐵𝑡−1
1 + 𝑅𝑡
𝐶𝑡+1 + 𝐼𝑡+1 𝐵𝑡+1 𝑀𝑡+1 𝑅𝑡
= 𝐶𝑡 + 𝐼𝑡 + + + + 𝑀𝑡
1 + 𝑅𝑡 1 + 𝑅𝑡 1 + 𝑅𝑡 1 + 𝑅𝑡
• Esta última expresión es la restricción de presupuesto del sector
privado en dos períodos.

40
Restricción de presupuesto del s. privado para dos períodos
• El último término muestra que mantener dinero en efectivo entre los
períodos tiene el costo de oportunidad de ganar la tasa de interés por
la posibilidad de adquirir bonos. Como los intereses se entregan en
t+1, hay que descontarlos.
• Si la tasa es cero, ese término desaparece porque no hay costo de
oportunidad. Pero cuando más alta es la tasa, ese término es mayor
porque el costo de oportunidad es mayor.

41
Restricción de presupuesto del s. privado infinitos períodos
• Esto mismo se puede hacer para infinitos períodos, en lugar de dos.
• Nuevamente, para sumar las restricciones de todos los períodos, hay
que descontarlas para pasarlas a valor presente.
∞
𝑌𝑡+𝑗 − 𝑇𝑡+𝑗
෍ 𝑗
+ 𝑀𝑡−1 + 1 + 𝑅𝑡−1 𝐵𝑡−1
𝑗=0 1 + 𝑅𝑡+𝑗−1
∞ ∞
𝐶𝑡+𝑗 + 𝐼𝑡+𝑗 𝑀𝑡+𝑗−1 𝑅𝑡+𝑗−1
=෍ 𝑗
+෍ 𝑗−1 1 + 𝑅
𝑗=0 1 + 𝑅𝑡+𝑗−1 𝑗=1 1 + 𝑅𝑡+𝑗−1 𝑡+𝑗−1

𝐵𝑡+𝑗 𝑀𝑡+𝑗
+ lim 𝑗
+ lim 𝑗
𝑗→∞ 𝑗→∞
1 + 𝑅𝑡+𝑗−1 1 + 𝑅𝑡+𝑗−1

42
Restricción de presupuesto del s. privado infinitos períodos
• Los últimos dos términos de la restricción merecen un análisis más
detallado:
– Si fueran positivos, significaría que el agente se «fue del mundo»
sin consumir toda su riqueza, y ningún agente racional haría eso.
– Si fueran negativos, significaría que el agente se «fue del mundo»
sin pagar sus deudas, y ningún acreedor racional dejaría que eso
suceda.
– Así, ambos términos tienen que ser iguales a cero, lo que se
conoce como condición de transversalidad o solvencia.

43
Restricción de presupuesto del s. privado infinitos períodos
• Finalmente, la restricción de presupuesto para infinitos períodos es:
∞
𝑌𝑡+𝑗 − 𝑇𝑡+𝑗
෍ 𝑗
+ 𝑀𝑡−1 + 1 + 𝑅𝑡−1 𝐵𝑡−1
𝑗=0 1 + 𝑅𝑡+𝑗−1
∞ ∞
𝐶𝑡+𝑗 + 𝐼𝑡+𝑗 𝑀𝑡+𝑗−1 𝑅𝑡+𝑗−1
=෍ 𝑗
+෍ 𝑗−1 1 + 𝑅
𝑗=0 1 + 𝑅𝑡+𝑗−1 𝑗=1 1 + 𝑅𝑡+𝑗−1 𝑡+𝑗−1

• Es decir, el valor presente del ingreso disponible de todos los

períodos más la acumulación previa es igual al valor presente del
consumo y la inversión en todos los períodos más el valor presente
del costo de oportunidad por haber conservado dinero en efectivo en
cada uno de los períodos.

44
La decisión temporal de consumo de los agentes
• Se puede hacer uso de la ecuación anterior para plantear el problema
al que se enfrentan los agentes a la hora de decidir cuánto consumir
en cada momento del tiempo.
• Suponemos que la función de utilidad es función del consumo y de la
cantidad de dinero conservada para consumo futuro (ahorro). Así, el
problema de maximización consiste en:
∞

𝑀𝑎𝑥 ෍ 𝛽𝑡+𝑗 𝑈 𝐶𝑡+𝑗 ; 𝑀𝑡+𝑗

𝑗=0
∞ ∞
𝐶𝑡+𝑗 + 𝐼𝑡+𝑗 𝑀𝑡+𝑗 𝑅𝑡+𝑗 1
𝑠. 𝑎. ෍ 𝑗
+෍ 𝑗1+𝑅
;𝛽=
1 + 𝑅𝑡+𝑗−1 1 + 𝑅𝑡+𝑗−1 𝑡+𝑗 1+𝜌
𝑗=0 𝑗=0

45
La decisión temporal de consumo de los agentes
• Condiciones de primer orden:
𝜕𝐿 𝑡+𝑗
𝑃𝑡+𝑗
= 𝛽 𝑈𝑐 𝑐𝑡+𝑗 − 𝜆 𝑗
=0
𝜕𝑐𝑡+𝑗 1 + 𝑅𝑡,𝑡+𝑗
𝜕𝐿 𝑡+𝑗+1
𝑃𝑡+𝑗+1
=𝛽 𝑈𝑐 𝑐𝑡+𝑗+1 − 𝜆 𝑗+1
=0
𝜕𝑐𝑡+𝑗+1 1 + 𝑅𝑡,𝑡+𝑗+1
• Pasando de término y dividiendo la segunda sobre la primera:
𝑗
𝛽𝑈𝑐 𝑐𝑡+𝑗+1 𝑃𝑡+𝑗+1 1 + 𝑅𝑡,𝑡+𝑗 𝑃𝑡+𝑗+1 1
= 𝑗+1
=
𝑈𝑐 𝑐𝑡+𝑗 𝑃𝑡+𝑗 1 + 𝑅𝑡,𝑡+𝑗+1 𝑃𝑡+𝑗 1 + 𝑅𝑡+𝑗,𝑡+𝑗+1

𝛽𝑈𝑐 𝑐𝑡+𝑗+1 1
=
𝑈𝑐 𝑐𝑡+𝑗 1 + 𝑟𝑡+𝑗,𝑡+𝑗+1

46
La decisión temporal de consumo de los agentes
• A partir de la última ecuación se deriva la ecuación de Euler, es decir,
la condición que se debe cumplir para que la decisión del individuo
sea óptima:
1 + 𝑟𝑡+𝑗,𝑡+𝑗+1
𝑈𝑐 𝑐𝑡+𝑗 = 𝛽𝑈𝑐 𝑐𝑡+𝑗+1 1 + 𝑟𝑡+𝑗,𝑡+𝑗+1 = 𝑈𝑐 𝑐𝑡+𝑗+1
1+𝜌
• Si la tasa de interés real es mayor que la tasa de impaciencia,
entonces el agente elegirá un sendero de consumo creciente
(ct+j+1>ct+j).
• En cambio, si la tasa de interés real es menor que la tasa de
impaciencia, entonces el agente elegirá un sendero de consumo
decreciente (ct+j+1<ct+j).

47
La decisión de consumo y saldos reales de los agentes
• Para decidir cuánto consumen y cuánto mantienen en dinero los
agentes, se puede hacer uso de la tasa marginal de sustitución entre
los dos activos, que es el cociente entre las utilidades marginales.
• Partiendo de la misma ecuación de maximización, las condiciones de
primer orden son:
𝜕𝐿 𝑡+𝑗
𝑃𝑡+𝑗
= 𝛽 𝑈𝑐 𝑐𝑡+𝑗 − 𝜆 𝑗
=0
𝜕𝑐𝑡+𝑗 1 + 𝑅𝑡,𝑡+𝑗
𝜕𝐿 𝑡+𝑗
𝑃𝑡+𝑗 𝑅𝑡+𝑗,𝑡+𝑗+1
= 𝛽 𝑈𝑚 𝑚𝑡+𝑗 − 𝜆 𝑗1+𝑅
=0
𝜕𝑚𝑡+𝑗 1 + 𝑅𝑡,𝑡+𝑗 𝑡+𝑗,𝑡+𝑗+1

• Pasando de término y dividiendo la segunda sobre la primera:

𝑈𝑚 𝑚𝑡+𝑗 𝑅𝑡+𝑗,𝑡+𝑗+1
𝑇𝑀𝑆𝑚.𝑐 = =
𝑈𝑐 𝑐𝑡+𝑗 1 + 𝑅𝑡+𝑗,𝑡+𝑗+1 48
La decisión de consumo y saldos reales de los agentes
𝑅𝑡+𝑗,𝑡+𝑗+1 𝑃𝑡+𝑗 1 𝑃𝑡+𝑗+1
𝑇𝑀𝑆𝑚.𝑐 = = 𝑅𝑡+𝑗,𝑡+𝑗+1
1 + 𝑅𝑡+𝑗,𝑡+𝑗+1 𝑃𝑡+𝑗+1 1 + 𝑅𝑡+𝑗,𝑡+𝑗+1 𝑃𝑡+𝑗
𝑃𝑡+𝑗 1
= 𝑅𝑡+𝑗,𝑡+𝑗+1
𝑃𝑡+𝑗+1 1 + 𝑟𝑡+𝑗,𝑡+𝑗+1

• La tasa marginal de sustitución entre consumo y saldos reales es

equivalente al costo de oportunidad de mantener dinero en cartera.
• Es decir, demandar una unidad de dinero en t+j permite aumentar el
consumo en t+j+1, a costo de sacrificar consumo presente, que es
equivalente al precio del bien en t+j multiplicado por la tasa de
interés nominal de dicho período dividido por el precio del bien en
t+j+1 y descontado por la tasa de interés real.

49
La decisión de consumo y saldos reales de los agentes
• Si el dinero no brindara ningún servicio, es decir, si su utilidad
marginal fuera cero, la única manera de que los agentes conservaran
saldos reales sería si el costo de oportunidad fuera nulo. Eso solo
sucedería si la tasa de interés nominal fuera cero (𝑅𝑡+𝑗,𝑡+𝑗+1=0).
• Del mismo modo, si la tasa de interés nominal es positiva (𝑅𝑡+𝑗,𝑡+𝑗+1>0)
entonces el dinero tiene que prestar algún servicio más allá de
permitir postergar consumo, ya que los bonos prestan ese mismo
servicios y proveen un interés.
• El servicio que presta el dinero es de liquidez.

50
La demanda de dinero
• A partir de la tasa marginal de sustitución entre consumo y saldos
reales se puede derivar la función de demanda de dinero:
𝑈𝑚 𝑚𝑡+𝑗 𝑅𝑡+𝑗,𝑡+𝑗+1
𝑇𝑀𝑆𝑚.𝑐 = =
𝑈𝑐 𝑐𝑡+𝑗 1 + 𝑅𝑡+𝑗,𝑡+𝑗+1

𝑑 −1
𝑅𝑡+𝑗,𝑡+𝑗+1
𝑚𝑡+𝑗 = 𝑈𝑚 𝑈𝑐 𝑐𝑡+𝑗
1 + 𝑅𝑡+𝑗,𝑡+𝑗+1
• Un aumento del consumo provoca una caída en la utilidad marginal
de consumir, lo que implica un incremento en la demanda de dinero.
Esto es intuitivo ya que para aumentar el consumo se necesita una
mayor liquidez y, por lo tanto, una mayor demanda de dinero.
• Un aumento en la tasa de interés provoca una caída en la demanda
de dinero, lo que es también intuitivo pues incrementa el costo de
oportunidad de mantener saldos reales en cartera, es decir, hace más
51
atractivo a los bonos (el activo alternativo al dinero para el ahorro).